Översikt

Efter en svag tillväxt under andra kvartalet 2019 tyder aktuella kortfristiga indikatorer på att den återhämtning under andra halvåret som förutsågs i de förra framtidsbedömningarna kommer att skjutas upp. Det ekonomiska stämningsläget har fortsatt att försämras under de senaste månaderna, särskilt inom industrisektorn. Detta återspeglar fortgående svagheter i den globala handeln i ett läge med fortsatta globala osäkerheter, t.ex. hot om upptrappad protektionism, en eventuell kraftigare nedgång i Kina samt en okontrollerad Brexit. Dessa faktorer dämpar företagens förväntningar inom tillverkningsindustrin och kommer sannolikt även fortsättningsvis att hålla tillbaka aktiviteten i euroområdet under den närmaste tiden. Samtidigt har tilltron inom de inhemskt orienterade tjänste- och byggsektorerna samt konsumentförtroendet visat mer motståndskraft och situationen på arbetsmarknaden fortsätter att förbättras. Grundscenariot är baserat på det tekniska antagandet om väsentligt lägre räntor som återspeglar marknadens förväntningar, antagandet om en Brexit under ordnade former och vissa finanspolitiska lättnader – som alla skulle stödja en återgång till den tillväxt på medellång sikt som förutses i framtidsbedömningarna från juni 2019. Efter att ha nått mycket låga nivåer 2019 förväntas dessutom utländsk efterfrågan återhämta sig och ge stimulans till aktiviteten under återstoden av bedömningsperioden. Sammantaget beräknas den reala BNP-tillväxten bli 1,1 procent 2019, för att sedan gradvis öka till 1,4 procent 2021. Jämfört med framtidsbedömningarna från juni 2019 har utsikterna på kort sikt försämrats p.g.a. svagare förtroendeindikatorer och fortsatt global osäkerhet, vilket ledde till nedjusteringar för 2019 och 2020, vilket 2020 främst beror på överhängseffekter. På lite längre sikt uppvägs effekterna av negativa externa chocker i hög grad av effekterna av gynnsammare finansieringsvillkor och lägre oljepriser.

HIKP-inflationen förväntas avta i år och förbli dämpad nästa år, för att sedan åter stiga till 1,5 procent 2021. HIKP-inflationen, exklusive energi och livsmedel, kommer att öka något i slutet av 2019 och röra sig sidledes under 2020, innan den tilltar under 2021, med stöd av det förväntade uppsvinget i aktiviteten och den därmed förknippade återhämtningen i vinstmarginalerna som väntas följa när tidigare ökningar i arbetskraftskostnaderna påverkar priserna. Jämfört med framtidsbedömningarna från juni 2019 har HIKP-inflationen reviderats ned, till stor del beroende på energikomponenten som revideras betydligt nedåt för både 2019 och 2020 p.g.a. lägre oljepriser. Dessutom har HIKP-inflationen, exklusive energi och livsmedel, också reviderats nedåt, vilket återspeglar svagare data, svagare aktivitet, indirekta effekter av lägre energipriser samt bestående tidigare prognosöverskattningar.[1]


1 Den reala ekonomin

Den reala BNP-tillväxten i euroområdet minskade till 0,2 procent under det andra kvartalet 2019, eftersom exportökningen minskade kraftigt (se diagram 1). Tillväxten under andra kvartalet blev som förväntat i framtidsbedömningarna från juni 2019. Trots att den inhemska efterfrågan minskade något under andra kvartalet 2019 var den fortfarande den främsta drivkraften för tillväxten, medan nettohandelns bidrag blev negativt.

Diagram 1

Euroområdets reala BNP

(procentuella förändringar på kvartalsbasis, säsongs- och kalenderjusterade data)

Anm. Intervallen beräknas utifrån skillnaden mellan faktiska utfall och bedömningar från tidigare år. Bredden på intervallen är två gånger genomsnittet av det absoluta värdet på dessa skillnader. Metoden som används för att beräkna intervallen, med justering för exceptionella händelser, beskrivs i New procedure for constructing Eurosystem and ECB staff projection ranges, ECB, december 2009, publicerad på ECB:s webbplats.

Kortfristiga indikatorer tyder på svag tillväxt under andra halvåret 2019. Europeiska kommissionens indikator för tilltron till ekonomin (Economic Sentiment Indicator) har fortsatt att sjunka under de senaste månaderna p.g.a. stämningsläget inom tillverkningsindustrin, som sjönk ytterligare under sin långfristiga genomsnittsnivå. Detta verkar återspegla de pågående svagheterna i den globala handeln samt effekterna av global osäkerhet, särskilt i samband med globala handelstvister, ett eventuellt avtalslöst Brexit och risken för en kraftigare nedgång i Kina. Däremot har läget i de mer inhemskt orienterade tjänste- och byggsektorerna liksom konsumentförtroendet fortsatt att vara mer motståndskraftigt, trots viss nedgång i augusti. Den senaste utvecklingen i inköpschefsindex bekräftar denna skillnad mellan olika sektorer. Sammantaget tyder de senaste indikatorerna på att den svaga tillväxten under andra kvartalet 2019 kommer att fortsätta under andra halvåret, driven av ett negativt bidrag från nettohandeln, medan den inhemska efterfrågan förväntas förbli relativt motståndskraftig.

Huvudscenariot på medellång sikt bygger på antagandet att effekterna från globala motverkande faktorer gradvis avtar, så att grundläggande faktorer åter kan ge stöd åt euroområdets expansion (se tabell 1). Framför allt utgår grundscenariot från att Storbritannien lämnar EU under ordnade förhållanden och att inga ytterligare protektionistiska åtgärder tillkommer (utöver de som redan meddelats), vilket också minskar risken för en kraftig nedgång i Kina. På så sätt kommer den nuvarande osäkerheten gradvis att minska, så att de ekonomiska grundvalarna åter kan ge stöd åt tillväxten. ECB:s penningpolitik väntas även fortsättningsvis vara mycket ackommoderande och påverka ekonomin. Närmare bestämt innebär de tekniska antagandena att de nominella räntorna vid slutet av bedömningsperioden alltjämt skulle ligga under de mycket låga nivåer som de nådde i mitten av 2019. Utlåningen till den icke-finansiella privata sektorn torde också öka måttligt mot slutet av bedömningsperioden, främjad av det förbättrade makroekonomiska läget, mycket låga räntor och gynnsamma villkor för bankernas utlåning för både hushåll och icke-finansiella företag. Lägre behov av skuldreduktion i olika sektorer och ökande vinster kommer också att bidra till en dynamisk privatkonsumtion. Tillväxten i privatkonsumtion och bostadsinvesteringar torde också gynnas av såväl den stigande löneökningstakten och nettoförmögenheten som av den sjunkande arbetslösheten. Exporten från euroområdet lär gynnas av den förväntade återhämtningen i utländsk efterfrågan. Slutligen förväntas finanspolitiken vara milt expansiv under hela perioden (se avsnitt 3).

En avmattning av vissa stödjande/gynnsamma faktorer väntas dock leda till en långsammare tillväxt mot slutet av bedömningsperioden. Företagsinvesteringarna torde försvagas under bedömningsperioden, vilket återspeglar en utdragen period av lågt förtroende bland företagen och att vissa skatteincitament upphör. Sysselsättningstillväxten väntas också avta på medellång sikt, främst beroende på en alltmer omfattande arbetskraftsbrist i vissa länder.

Tabell 1

Makroekonomiska framtidsbedömningar för euroområdet

(årliga procentuella förändringar)

Anm. Real BNP och komponenter, enhetsarbetskraftskostnader, ersättning per anställd samt arbetsproduktivitet avser säsongs- och kalenderjusterade uppgifter.
1) Intervallen runt bedömningarna beräknas utifrån skillnaden mellan faktiska utfall och bedömningar från tidigare år. Bredden på intervallen är två gånger genomsnittet av det absoluta värdet på dessa skillnader. Metoden som används för att beräkna intervallen, med justering för exceptionella händelser, beskrivs i New procedure for constructing Eurosystem and ECB staff projection ranges, ECB, december 2009, publicerad på ECB:s webbplats.
2) Inbegripet handel inom euroområdet.
3) Delindexet är baserat på uppskattningar av faktiska effekter av indirekta skatter. Dessa kan skilja sig från Eurostats uppgifter, som utgår ifrån ett fullständigt och omedelbart genomslag av skatteeffekter på HIKP.
4) Beräknat som offentliga sektorns budgetsaldo, rensat för övergående effekter i konjunkturcykeln och tillfälliga statliga åtgärder.

Real disponibel inkomst väntas få fart under 2019 för att sedan mattas av under 2020 och 2021. Förstärkningen under 2019 återspeglar en högre tillväxt i real disponibel inkomst och en minskning i konsumentprisinflationen. Både den svagare tillväxten i nominella inkomster och den gradvis stigande inflationen förväntas dämpa tillväxten i den reala disponibelinkomsten under 2020 och 2021. Bruttolönernas bidrag till tillväxten i den nominella disponibelinkomsten beräknas minska under 2020 (p.g.a. en svagare sysselsättningstillväxt) för att sedan förbli i stort sett oförändrat under 2021. Övriga privata inkomster väntas öka måttligt över bedömningsperioden. Bidraget från nettotransfereringar lär vändas till positivt under 2019, vilket är första gången sedan 2010, och vilket återspeglar en mix av sänkta direkta skatter och stigande transfereringar till hushållen. Detta positiva bidrag väntas minska under 2020 och i stort sett vara neutralt 2021, i samband med lägre transfereringar till hushållen och gradvis ökande direkt beskattning.

På grund av att det tillfälliga uppsving som sågs under början av året nu tonat av, minskade tillväxttakten i den privata konsumtionen något under andra kvartalet 2019. Den torde dock förbli stabil under bedömningsperioden. Dock tyder det relativt gynnsamma konsumentförtroendet, förväntningar om ytterligare förbättringar på arbetsmarknaden samt fortsatta reallöneökningar per anställd på en fortsatt stabil konsumtionstillväxt under bedömningsperioden, vilken även stöds av positiva effekter från finanspolitiska lättnader i vissa länder.

Tillväxten i den privata konsumtionen torde få stöd av gynnsamma finansiella förutsättningar och en ökande nettoförmögenhet. Bankernas nominella utlåningsräntor beräknas minska ytterligare på kort sikt, innan de stabiliseras och därefter ökar måttligt under 2021. Utlåningsräntan på bolån förutses ligga kvar något under den nivå som rådde i mitten av 2019 fram till slutet av bedömningsperioden, medan utlåningsräntan på konsumentkrediter förväntas överstiga nuvarande nivåer med en liten marginal. Med tanke på att bankernas utlåningsräntor beräknas ligga kvar på låga nivåer och bankernas utlåning till hushållen endast förväntas öka måttligt under innevarande och kommande år väntas bruttoräntebetalningarna ligga kvar på låga nivåer och således ge fortsatt stöd åt privat konsumtion. Samtidigt beräknas ränteintäkterna öka något, med anledning av den fortsatta ackumuleringen av räntebärande tillgångar. Dessutom väntas nettoförmögenheten öka ytterligare till följd av de fortsatt robusta värderingsökningarna på fastighetsinnehav som förklarar mer än hälften av den beräknade uppgången. Tillsammans med de framsteg som gjorts i skuldreducering bör den ökande nettoförmögenheten även ge stöd åt konsumtionen.

Ruta 1
Tekniska antaganden om räntor, växelkurser och råvarupriser

Jämfört med framtidsbedömningarna från juni 2019 omfattar de tekniska antagandena lägre oljepriser och väsentligt lägre räntor. De tekniska antagandena om räntor och råvarupriser baseras på marknadsförväntningar med stoppdatum den 19 augusti 2019. De korta räntorna avser tremånaders EURIBOR, med marknadsförväntningar härledda från terminsräntor. Beräkningsmetoden innebär en genomsnittsnivå på de korta räntorna på -0,4 procent för 2019 och -0,6 procent 2020 och 2021. Marknadens förväntningar för de nominella tioåriga statsobligationsräntorna i euroområdet innebär en genomsnittlig nivå på 0,4 procent 2019, 0,1 procent 2020 och 0,2 procent 2021.[2] Jämfört med framtidsbedömningarna från juni 2019 har marknadens förväntningar för de korta räntorna reviderats ned med 10 baspunkter för 2019, 30 baspunkter för 2020 och runt 40 baspunkter för 2021, medan de nominella tioåriga statsobligationsräntorna i euroområdet har reviderats ned med cirka 40 baspunkter för 2019, 80 baspunkter för 2020 och cirka 90 baspunkter för 2021.

För råvarupriser görs antagandet, baserat på genomsnittet på terminsmarknaderna under den tvåveckorsperiod som slutade på stoppdatumet den 19 augusti 2019, att priset på Brentråolja sjunker från 71,1 US-dollar per fat 2018 till 62,5 US-dollar 2019 och därefter ytterligare till 56,3 US-dollar 2021. Denna utveckling implicerar att oljeprisnedgången i US-dollar kommer att vara mycket kraftigare än vad som förutsågs i framtidsbedömningarna från juni 2019. Priserna i US-dollar på andra råvaror än energi väntas sjunka 2019, men se en återhämtning under de följande åren av bedömningsperioden.

De bilaterala växelkurserna väntas under bedömningsperioden vara oförändrade på de genomsnittliga nivåer som rådde under tvåveckorsperioden fram till stoppdatumet den 19 augusti 2019. Detta implicerar en genomsnittlig växelkurs på 1,12 USD per EUR under perioden 2019 till 2021,precis som i framtidsbedömningarna från juni 2019. Eurons effektiva växelkurs (mot 38 handelspartner) apprecierade måttligt jämfört med framtidsbedömningarna från juni 2019, vilket återspeglar eurons relativa styrka gentemot det brittiska pundet och även mot den kinesiska renminbin och andra valutor i tillväxtekonomier.

Tekniska antaganden

Ökningen i bostadsinvesteringar väntas fortsätta, om än i en måttligare takt. Efter en period av mycket stark tillväxt under 2017 förefaller återhämtningstakten i bostadsinvesteringarna ha minskat något under 2018, särskilt i Spanien, Frankrike och Nederländerna. Ökningen av bostadsinvesteringarna väntas bli mer dämpad under bedömningsperioden. Denna försvagning antyds av en minskning av beviljade bygglov under de senaste månaderna samt av nyligen genomförda enkätundersökningar som visar att färre hushåll planerar bostadsrenoveringar under det kommande året, trots ökande avsikter att köpa eller bygga en bostad inom de närmaste två åren. Dessutom förväntas kapacitetsbegränsningarna inom byggsektorn bli alltmer bindande, särskilt i Tyskland och Nederländerna. Negativa demografiska trender i vissa länder, inbegripet Tyskland och Frankrike, väntas också dämpa bostadsinvesteringarna.

Företagsinvesteringarna väntas öka under bedömningsperioden, om än i en något dämpad takt. Efter ett svagt första halvår väntas företagsinvesteringarna vara ganska dämpade under andra halvåret 2019, vilket återspeglar effekterna av den globala handelns relativa svaghet och oron för en ytterligare upptrappning av handelstvister, liksom rädslan för ett avtalslöst Brexit och en hårdlandning i Kina. På lite längre sikt väntas dock ett antal gynnsamma grundvalar stödja företagsinvesteringarna i euroområdet i takt med att osäkerheten gradvis försvinner. För det första uppger en högre andel tillverkningsföretag än vanligt att brist på utrustning utgör en begränsande produktionsfaktor. För det andra förväntas de finansiella förutsättningarna fortsatt vara mycket gynnsamma under bedömningsperioden. För det tredje förväntas vinsterna öka, vilket ytterligare bidrar till det stora likviditetsöverskott som företagen har byggt upp under de senaste åren. För det fjärde kan företag öka investeringarna som ett sätt att kompensera för arbetskraftsrelaterade begränsningar på utbudssidan. Slutligen har skuldsättningsgraden i icke-finansiella företag sjunkit under senare år, till följd av stigande aktiekurser, fortsatt ackumulering av tillgångar och den måttliga tillväxten i skuldfinansiering även om den konsoliderade bruttoskulden fortfarande ligger över nivåerna från före krisen. Samtidigt har bruttoräntebetalningarna från icke-finansiella företag minskat till rekordlåga nivåer under de senaste åren och de väntas endast öka gradvis under de kommande åren.

Exporten till länder utanför euroområdet bedöms vara dämpad under resten av 2019, innan den återhämtar sig under resten av bedömningsperioden, i stort sett i linje med den utländska efterfrågan (se ruta 2). Den senaste tidens exporttillväxt till länder utanför euroområdet har varit volatil. Lagring före det ursprungliga datumet för Brexit i mars 2019 lyfte euroområdets export till Storbritannien under det första kvartalet i år. Under det andra kvartalet uppskattas denna effekt ha vänt, vilket har resulterat i en stagnerande export till länder utanför euroområdet. Eftersom konjunkturindikatorerna på kort sikt fortfarande är dämpade väntas exporten till länder utanför euroområdet bli svag under andra halvåret 2019 med en ökning som understiger takten på utländsk efterfrågan. Därefter beräknas exporten till länder utanför euroområdet återhämta sig på medellång sikt och öka i stort sett i takt med den utländska efterfrågan. Importen från länder utanför euroområdet förväntas också förbli ganska svag på kort sikt, vilket återspeglar utvecklingen av exporten i sig och samtidigt den svaga investerings- och konjunkturcykeln i vissa länder i euroområdet. Framöver förväntas importen från länder utanför euroområdet öka i stort sett i enlighet med den totala efterfrågan (inhemsk efterfrågan plus export). Totalt sett förväntas nettohandelns bidrag till den reala BNP-tillväxten bli negativt under andra halvåret 2019 innan det blir neutralt under resten av bedömningsperioden.

Ruta 2
Omvärlden

Den globala reala BNP-tillväxten fortsatte att dämpas under första kvartalet 2019, främst till följd av avmattningen i flera tillväxtekonomier. Tillväxten i Kina förblev stabil under årets första kvartal i ett läge av en motståndskraftig privat konsumtion, medan flera andra tillväxtekonomier i Asien, Latinamerika och Oberoende staters samvälde genomgick en stor nedgång. Detta återspeglade en kombination av ogynnsamma idiosynkratiska faktorer (särskilt i Brasilien och Ryssland), men även andra ihållande motvindar som t.ex. ökad inhemsk politisk osäkerhet (i synnerhet i Mexiko och Brasilien). BNP-tillväxten var däremot relativt god i de flesta utvecklade ekonomier under det första kvartalet, främst p.g.a. tillfälliga gynnsamma faktorer i vissa länder (t.ex. positiva bidrag från nettohandeln och högre lagerstockar i USA och från lagerinvesteringar före den första tidsfristen för Brexit i Storbritannien). Som en följd av dessa faktorer dämpades tillväxten i de utvecklade ekonomierna under det andra kvartalet, i linje med framtidsbedömningarna från juni 2019. Särskilt i USA drog nettohandelns negativa bidrag ned tillväxten då importen stabiliserades och exporten minskade, trots den finanspolitiska stimulansen och den motståndskraftiga privata konsumtionen. I Storbritannien backade ekonomin under det andra kvartalet, främst p.g.a. minskade investeringar. Nya enkätbaserade uppgifter, som det globala inköpschefsindexet (exklusive euroområdet), bekräftar att den globala tillväxten sannolikt dämpades ytterligare under det andra kvartalet. Efter en liten uppgång i juli sjönk detta index igen i augusti, vilket pekar på en fortsatt dämpad global aktivitet.

Den globala tillväxten väntas förbli dämpad under andra halvåret 2019. Ett antal ogynnsamma faktorer kommer även fortsättningsvis att tynga den globala ekonomin. Aktiviteten i den internationella tillverkningsindustrin väntas förbli svag till följd av den avtagande tillväxten i de globala investeringarna och konsumtionen av varaktiga varor, vilka utgör en stor del av industriproduktionen. Med tanke på den nuvarande höga nivån av osäkerhet vad gäller framtiden för internationella handelsförbindelser, är det osannolikt att den globala investeringstillväxten kommer att ta fart igen på kort sikt. Inför en avmattning i den globala ekonomin har beslutsfattare runt om i världen antagit ett antal åtgärder för att mildra de negativa effekterna av ekonomiska ogynnsamma faktorer. I Kina förväntas de finanspolitiska stimulansåtgärder som ska dämpa inbromsningen i den inhemska efterfrågan främst ha effekt under andra halvåret.[3] I USA har den amerikanska centralbanken, utöver de betydande konjunkturförstärkande finanspolitiska stimulansåtgärderna och det nya avtalet om mer flexibla tak för offentliga utgifter, beslutat att sänka sin referensränta i syfte att stödja den pågående ekonomiska expansionen. Dessutom har ett antal andra ekonomier lättat på penningpolitiken (t.ex. Australien, Brasilien, Sydkorea, Indonesien, Indien och Turkiet), och enligt de marknadsförväntningar som är inbegripna i de tekniska antagandena kommer andra att följa efter.

På medellång sikt förväntas den globala tillväxten ta fart och stabilisera sig på en nivå som ligger under det långsiktiga genomsnittet på 3,8 procent. Efter att ha sjunkit till 3,1 procent 2019 från 3,8 procent 2018, beräknas den globala tillväxten (exklusive euroområdet) ta fart och stabiliseras på 3,5 procent 2021. Utvecklingen i global tillväxt drivs av tre huvudsakliga faktorer. För det första väntas konjunkturutvecklingen i utvecklade ekonomier att fortskrida i en långsammare takt eftersom kapacitetsbegränsningarna blir alltmer bindande p.g.a. positiva produktionsgap och låg arbetslöshet i de viktigaste ekonomierna. Mot slutet av bedömningsperioden kommer stödet från policyåtgärder dock gradvis att avta. För det andra väntas den gradvisa inbromsningen i kinesisk ekonomi och dess ombalansering från investeringar till konsumtion negativt påverka den globala tillväxten, framför allt handeln. För det tredje väntas däremot framväxande ekonomier (med undantag för Kina) stödja den globala tillväxten i takt med att de återhämtar sig från tidigare recessioner och för att negativa produktionsgap blir allt mindre. Jämfört med framtidsbedömningarna från juni 2019 revideras de globala tillväxtutsikterna ned under bedömningsperioden, vilket återspeglar en mindre dynamisk återhämtning i vissa tillväxtekonomier än vad som tidigare förväntats och, i mindre utsträckning, effekterna av pågående handelsspänningar.

Omvärlden

(årliga procentuella förändringar)

1) Beräknat som ett viktat genomsnitt av importen.
2) Beräknat som ett viktat genomsnitt av euroområdets handelspartners import.

Den globala handeln beräknas ha mattats av betydligt i år, till följd av en inbromsande global industrikonjunktur, ökade handelsspänningar och i viss mån en försvagad teknologicykel. Enligt nationella räkenskapsuppgifter hamnade den globala importtillväxten (exklusive euroområdet) inom det negativa intervallet under första kvartalet 2019, efter att ha stannat av i slutet av 2018. Detta överensstämmer i stort med framtidsbedömningarna från juni 2019. Minskningen i global handel var brett baserad i olika länder. Förutom engångsfaktorer (t.ex. tillfälligt svag inhemsk efterfrågan i USA p.g.a. partiell stängning av statsapparaten) berodde den svaga handeln främst på svag handel inom Asien. Det senare verkar bero på inbromsningen i Kinas inhemska efterfrågan. Slutligen kan särskilda chocker som hänger samman med den försvagade teknologicykeln eller störningar inom bilindustrin också spela en roll, även om detta verkar vara begränsat till vissa länder. Den globala handelstillväxten väntas i stort stabiliseras under det andra kvartalet.

Den globala importen förväntas öka gradvis på medellång sikt, men i en långsammare takt än den globala aktiviteten. Den senaste tidens upptrappning i handelsspänningar, vars effekter fortsätter att märkas 2020, i kombination med en mer gradvis återhämtning i tillväxtekonomier än vad som tidigare beräknats, kommer att bidra till en långsammare återhämtning i den globala handeln. Den globala importtillväxten (exklusive euroområdet) förväntas minska markant, från 4,6 procent 2018 till 0,4 procent i år, innan den återhämtar sig till 2,2 procent respektive 2,9 procent 2020 och 2021. Högre tullar förväntas minska den globala handeln, vilket påverkar den utländska efterfrågan i euroområdet negativt. Empirisk analys tyder på att omläggning av handeln till marknader i tredjeländer, inbegripet euroområdet, som skulle kunna dämpa de negativa effekterna av högre tullar på den globala handeln, än så länge är mycket begränsad. Utländsk efterfrågan på export från euroområdet, som expanderade med 3,7 procent förra året, väntas minska till 1,0 procent 2019 för att därefter gradvis öka till 1,9 procent 2020 och 2,7 procent 2021. En markant nedrevidering har gjorts för hela bedömningsperioden jämfört med framtidsbedömningarna från juni 2019. Utöver effekterna av tullar återspeglar dessa revideringar också en generell svaghet i importtillväxten både för avancerade ekonomier och tillväxtekonomier mot bakgrund av svagare tillväxtutsikter. De globala handelsutsikterna, som ingår i framtidsbedömningarna från september 2019, ligger fortfarande under de senaste prognoserna från andra institut, främst för 2019.

Sysselsättningstillväxten beräknas vara dämpad, delvis p.g.a. tillfälliga faktorer på kort sikt, samtidigt som arbetskraftsbegränsningar väntas uppstå senare under perioden. Enligt Eurostats preliminära statistik uppgick tillväxten i antalet sysselsatta under det andra kvartalet 2019 till 0,2 procent på kvartalsbasis, vilket pekar mot en långsammare takt jämfört med de senaste fyra åren. Sysselsättningstillväxten väntas förbli relativt dämpad under bedömningsperioden eftersom arbetskraftsutbudet förväntas begränsa ytterligare sysselsättningstillväxt, medan efterfrågan på arbetskraft också beräknas avta i takt med att den ekonomiska aktiviteten avmattas.

Arbetskrafttillströmningen väntas bli mer dämpad under bedömningsperioden. Arbetskraften väntas fortsätta att expandera som ett resultat av den beräknade nettoinvandringen av arbetstagare, den väntade integrationen av flyktingar och den stigande förvärvsfrekvensen. Effekterna av dessa faktorer torde emellertid gradvis avta under bedömningsperioden och de negativa effekter som en åldrande befolkning har på arbetskraftutbudet väntas öka i och med att det är fler äldre arbetstagare som lämnar arbetskraften än det är unga som tillkommer.

Arbetslösheten väntas sjunka till 7,3 procent 2021. Arbetslösheten minskade till 7,6 procent under det andra kvartalet 2019, vilket är den lägsta nivå som uppmätts sedan det tredje kvartalet 2008. Den väntas förbli i stort sett på sin nuvarande nivå fram till början av 2020, och därefter minska. Även om nedgången i arbetslösheten väntas vara brett baserad i olika länder, förväntas arbetslöshetskvoterna under 2021 fortfarande skilja sig betydligt åt.

Arbetskraftsproduktiviteten beräknas återhämta sig under bedömningsperioden. Efter en stark tillväxt under 2017 avtog produktivitetstillväxten per anställd och per timme under 2018, vilket återspeglade en oväntad avmattning i ekonomin. Produktivitetstillväxten väntas öka till 0,9 procent fram till 2021, eftersom aktiviteten beräknas ta fart igen medan sysselsättningstillväxten saktar av.

Real BNP-tillväxt nedrevideras för 2019 och 2020, men förblir oförändrad för 2021, jämfört med framtidsbedömningarna från juni 2019. Med tanke på det fortsatt svaga ekonomiska stämningsläget, främst p.g.a. en varaktigare avmattning i den globala handeln än tidigare förväntat samt global osäkerhet, har utsikterna på kort sikt reviderats ned för både det tredje och det fjärde kvartalet 2019. Dessa revideringar innebär en svagare överhängseffekt under 2020, med lägre årlig BNP-tillväxt under det året som resultat. De kvartalsvisa banan för ekonomisk tillväxt förblir dock oförändrad fr.o.m. 2020, eftersom nedjusteringarna av den utländska efterfrågan i stort sett uppväger effekterna av mer gynnsamma finansieringsvillkor och lägre oljepriser.

Ruta 3
Hur motståndskraftig har inhemsk efterfrågan i euroområdet varit mot externa chocker?

I denna ruta presenteras ett antal belägg på att euroområdets inhemska efterfrågan är motståndskraftig med avseende på negativa externa chocker. Avmattningen i euroområdets reala BNP-tillväxt fr.o.m. det fjärde kvartalet 2017 t.o.m. det andra kvartalet 2019 berodde till stor del på en försvagning av nettohandeln, medan bidraget från inhemsk efterfrågan var betydligt mindre (se diagram A). Tillväxten i den inhemska efterfrågan väntas förbli ganska motståndskraftig under bedömningsperioden och ge stöd åt den reala BNP-tillväxten, medan nettoexportens bidrag kommer att vara neutralt.

Diagram A

BNP och utgiftskomponenter

(genomsnittlig kvartalstillväxt, bidrag)

Källor: Eurostat, september 2019, de makroekonomiska framtidsbedömningarna av ECB:s experter samt ECB:s beräkningar.
Anm. En uppdelning av BNP per komponent för andra kvartalet 2019 var inte tillgänglig vid stoppdatumet för framtidsbedömningarna och beräknades således av ECB:s experter.

Enligt ECB:s modeller har tillväxten i inhemsk efterfrågan i euroområdet försämrats som resultat av den externa avmattningen i mindre utsträckning än vad som impliceras av historiska samband. Den ogynnsamma utvecklingen i omvärlden har helt klart spelat en viktig roll i den ekonomiska avmattningen sedan slutet av 2017, främst via försvagad exporttillväxt. Under 2018 spred sig effekterna av den externa chocken till den inhemska efterfrågan. De ECB-modeller som mäter de förklarande faktorerna för utvecklingen av BNP-tillväxten över tid tyder dock på att det när det gäller inhemsk efterfrågan också har funnits vissa positiva faktorer under det senaste året vilka har dämpat de negativa effekterna av den svagare externa efterfrågan. Enligt ECB:s modeller kan detta tolkas som ett tecken på motståndskraft i inhemsk efterfrågan, eftersom försämringen till följd externa chocker varit mindre än vad som följer av historiska mönster. I sin tur skulle motståndskraften i inhemsk efterfrågan kunna hänga samman med arbetsmarknadens styrka och andra faktorer.

Motståndskraften hos euroområdets inhemska efterfrågan vad gäller negativa externa chocker kan delvis relateras till[4] arbetsmarknadens upptagningsförmåga. Sysselsättningstillväxten och arbetslösheten har uppvisat en hög grad av motståndskraft sedan 2017, med oväntat kraftig sysselsättningstillväxt trots avmattningen i aktiviteten. En uppskattning av det enkla statiska förhållandet mellan sysselsättning/arbetslöshet och BNP illustrerar denna punkt (se diagram B). Sysselsättningstillväxten var betydligt högre än vad som förutsågs enligt Okun-förhållandet under 2018, och låg 0,5 procentenheter över den förväntade nivån under andra kvartalet 2019. Det totala antalet arbetade timmar har på senare tid också ökat kraftigare än väntat, medan arbetslösheten har följt en trend som understigit prognosen.[5] Denna utveckling hänger särskilt samman med det omfattande skapandet av arbetstillfällen inom tjänstesektorn. En möjlig faktor bakom arbetsmarknadens motståndskraft är att utrikeshandeln är mycket mindre arbetsintensiv än övriga BNP-komponenter. Negativa externa handelschocker kan därför ha haft en ganska begränsad dämpande effekt på arbetsmarknaden jämfört med negativa chocker på den inhemska efterfrågan.[6]

Diagram B

Residualer från statiska Okun-skattningar

(procentenheter)

Källor: Beräkningar av ECB:s personal om uppgifter från Eurostat och framtidsbedömningarna från september 2019.
Anm.: Ett positivt restvärde tyder på att variabeln i fråga nådde en högre nivå än vad som förutsågs i Okun-förhållandet. Diagrammet visar de residualer – dvs. oförklarad del av skattningarna – som hänför sig till arbetslöshet och tillväxt på årsbasis av total sysselsättning och sammanlagd arbetstid. Uppskattningarna baseras på uppgifter för perioden mellan första kvartalet 1998 och andra kvartalet 2019. Residualer är från ett statiskt Okun-förhållande som kopplar samman årliga förändringar i arbetslöshetsgrad, årlig tillväxttakt för total sysselsättning och årlig tillväxttakt för totalt antal timmar med samtidig årlig tillväxt av real BNP.

Flera andra faktorer, utöver arbetsmarknaden, kan också ha bidragit till motståndskraften i euroområdets inhemska efterfrågan under den bedömda perioden. Dessa faktorer omfattar den ackommoderande penningpolitikens stöd för finansieringsvillkoren, förbättringar av balansräkningarna i icke-finansiella företag och hushåll inbegripet skuldsanering i den privata sektorn och ökande nettoförmögenhet, förväntningar på dynamisk tillväxt i bruttodriftsöverskottet samt vissa finanspolitiska lättnader.

Sammanfattningsvis kan sägas att avmattningen i euroområdets aktivitet sedan 2017 till stor del förklaras av svagare utveckling i omvärlden, medan den inhemska efterfrågan har varit relativt motståndskraftig, främst tack vare den starka arbetsmarknaden. Framtidsbedömningarna från september 2019 visar att arbetsmarknaden ger fortsatt stöd åt hushållens disponibla inkomster även om utvecklingen i omvärlden revideras ned och att andra faktorer som stöder den inhemska efterfrågan kommer att kvarstå i mindre utsträckning än under den senaste tiden.


2 Priser och kostnader

HIKP-inflationen förväntas uppgå till i genomsnitt 1,2 procent 2019, sjunka till 1,0 procent 2020 och nå 1,5 procent 2021 (se diagram 2). HIKP-inflationen kommer att vara volatil på relativt låga nivåer fram till andra halvåret 2020, främst till följd av utvecklingen i HIKP:s energiinflation p.g.a. den senaste tidens oljeprisnedgång, nedåt- och uppåtverkande baseffekter och, till viss del, lägre reglerade priser på el och gas. Fram till slutet av 2020 kommer HIKP:s energiinflation att förbli negativ och endast bli positiv under 2021, när terminspriserna på olja stabiliseras. Efter den senaste tidens ökning p.g.a. fördröjda effekter av tidigare prisökningar fritt gård, beräknas HIKP-inflationen för livsmedel ligga kring 1,9 procent. HIKP-inflationen exklusive energi och livsmedel kommer under 2020 att röra sig sidledes, och stiga till 1,5 procent under 2021. Den måttliga ökningen av den underliggande inflationen torde stödjas av ett förväntat uppsving i aktiviteten med påföljande återhämtning i vinstmarginalerna som följer när tidigare ökningar av arbetskraftskostnaderna påverkar priserna. Detta väntas leda till att det inhemska kostnadstrycket ökar. Stigande priser på icke-energirelaterade råvaror och underliggande global inflation väntas också ge visst stöd till den underliggande inflationen.

Diagram 2

HIKP i euroområdet

(procentuella förändringar på årsbasis)

Anm. Intervallen beräknas utifrån skillnaden mellan faktiska utfall och bedömningar från tidigare år. Bredden på intervallen är två gånger genomsnittet av det absoluta värdet på dessa skillnader. Metoden som används för att beräkna intervallen, med justering för exceptionella händelser, beskrivs i New procedure for constructing Eurosystem and ECB staff projection ranges, ECB, december 2009, publicerad på ECB:s webbplats.

Tillväxten i kompensationen per anställd beräknas vara relativt robust eftersom arbetsmarknadsläget är fortsatt stramt. Efter en uppgång 2019, mot bakgrund av den cykliska nedgången i produktiviteten, väntas ökningstakten i enhetsarbetskostnaderna avta något under bedömningsperioden, eftersom produktivitetstillväxten beräknas bli starkare parallellt med den ekonomiska tillväxten. Den främsta drivkraften bakom lönetillväxten är den beräknat stramare arbetsmarknaden i vissa delar av euroområdet. Utöver styrkan i konjunkturutvecklingen kan inflationsuppgången under de senaste två åren ha bidragit till en relativt robust lönetillväxt i euroländer där lönebildningsprocesserna omfattar retroaktiva inslag. Dessutom har en del länder infört högre minimilöner som kan få genomslag i lönestrukturen.

Vinstmarginalerna väntas utvecklas mer gynnsamt under bedömningsperioden än under 2018. Vinstmarginalerna har pressats under de senaste kvartalen till följd av en kraftig ökning av enhetsarbetskostnader och tidigare oljeprisökningar som tyngt bytesförhållandena, vilket påverkar utvecklingen av vinstmarginalerna negativt. Dessa faktorer bör bli mindre viktiga efter den senaste tidens nedgång i oljepriserna och i takt med att den ekonomiska aktiviteten åter tar fart.

Importprisinflationen väntas bli svagare 2019 och därefter öka måttligt under återstoden av bedömningsperioden. Efter en kraftig tillväxttakt under 2018 väntas den årliga tillväxttakten för importdeflatorn sjunka under 2019 och sedan öka gradvis fram till 2021. Denna profil bestäms i hög grad av oljeprisutvecklingen, som pressade upp importpriserna under 2018 och som kommer att dämpa dem under bedömningsperioden. Effekten lär dock gradvis minska eftersom den nedåtriktade kurvan för oljeterminspriser planas ut mot slutet av bedömningsperioden. Samtidigt torde stigande priser på andra råvaror än olja samt gradvis underliggande pristryck medföra något, om än ett mer dämpat, stöd till prisinflationen.

Jämfört med bedömningarna från juni 2019 har utsikterna för HIKP-inflationen reviderats ned över hela bedömningsperioden. Dessa revideringar förklaras till stor del av energikomponenten som revideras nedåt kraftigt för både 2019 och 2020, p.g.a. lägre oljepriser. Dessutom har HIKP-inflationen exklusive energi och livsmedel också reviderats nedåt, vilket återspeglar svagare data, svagare aktivitet och indirekta effekter av lägre energipriser, samt ihållande tidigare överskattningar.


3 Utsikter för de offentliga finanserna

Euroområdets samlade finanspolitiska inriktning bedöms vara milt expansiv under hela bedömningsperioden. Den finanspolitiska inriktningen mäts som förändringen av det konjunkturjusterade primärsaldot exklusive statligt stöd till finanssektorn. Efter att ha varit neutral 2018 förväntas den finanspolitiska inriktningen bli milt expansiv 2019, främst p.g.a. sänkta direkta skatter och ökningar av de offentliga utgifterna i vissa länder. För 2020 förväntas något större finanspolitiska lättnader, främst p.g.a. ytterligare sänkningar av direkta skatter samt högre transfereringar i vissa länder. För 2021 härrör merparten av de finanspolitiska lättnaderna från Tyskland mot bakgrund av högre utgiftsökningar och det nyligen godkända delvisa upphävandet av solidaritetspåslaget, som minskar den direkta skattebördan för hushållen.

Euroområdets budgetsaldo torde försämras under hela bedömningsperioden, medan skuldkvoten fortsätter att följa en nedåtgående bana. Den största försämringen sker under 2019 p.g.a. den expansiva finanspolitiken. Därefter försämras budgetsaldot i de offentliga finanserna i en långsammare takt, eftersom ytterligare lättnader i den finanspolitiska inriktningen delvis kompenseras av besparingar i räntebetalningar, medan konjunkturkomponenten i stort sett förblir oförändrad. Den nedåtgående utvecklingen i den offentliga skuldkvoten stöds av primära överskott, som dock minskar över tid, samt en gynnsam ränte-tillväxtdifferens.

De finanspolitiska utsikterna för euroområdet är i stort sett oförändrade jämfört med framtidsbedömningarna från juni 2019. Det något högre budgetunderskottet i slutet av bedömningsperioden återspeglar ytterligare finanspolitiska lättnader och en försämring av konjunkturkomponenten, delvis kompenserade av lägre ränteutgifter. Skuldkvoten beräknas bli något högre än i framtidsbedömningarna från juni 2019, p.g.a. upprevideringar av ränte-tillväxtdifferensen och lägre primära överskott.

Ruta 4
Känslighetsanalyser

Framtidsbedömningarna bygger i hög grad på tekniska antaganden om hur vissa nyckelvariabler utvecklas. Med tanke på att vissa av dessa variabler kan få stor effekt på bedömningarna för euroområdet kan dess känslighet avseende alternativa utvecklingsbanor för de underliggande antagandena bidra till analysen av riskerna runt dessa bedömningar. I den här rutan diskuteras osäkerheten som omger vissa viktiga underliggande antaganden och känsligheten i bedömningarna vad gäller dessa variabler.

1) En alternativ oljeprisutveckling

Syftet med denna känslighetsanalys är att bedöma konsekvenserna av alternativa oljeprisbanor. Enligt de tekniska antagandena för oljeprisutvecklingen som bedömningens huvudscenario bygger på och som baseras på oljeterminsmarknaderna förväntas oljepriserna följa en något nedåtgående trend, varvid priset på Brentråolja hamnar på ungefär 56 US-dollar per fat i slutet av 2021. Två alternativa oljeprisbanor analyseras. Den första har beräknats från den 25:e percentilen i fördelningen som ges genom den implicita täthetsfunktionen för oljepriset den 19 augusti 2019. Denna utveckling implicerar en gradvis nedgång i oljepriset till 42 US-dollar per fat 2021, vilket är 25 procent lägre än antagandet i huvudscenariot för det året. Baserat på det genomsnittliga resultatet från ett flertal av experternas makroekonomiska modeller skulle denna utveckling få en liten positiv effekt på den reala BNP-tillväxten (runt 0,1 procentenhet 2020 och 2021), medan HIKP-inflationen skulle bli 0,1 procentenhet lägre 2019, 0,6 procentenheter lägre 2020 och 0,4 procentenheter lägre 2021. Den andra utvecklingsbanan har beräknats från den 75:e percentilen i samma fördelning och implicerar ett oljepris på cirka 69 USD per fat 2021, vilket är 22 procent högre än antagandet i grundscenariot för det året. Denna utveckling skulle implicera en snabbare uppgång i HIKP-inflationen, vilken skulle vara 0,1 procentenhet högre 2019, 0,5 procentenheter högre 2020 och 0,3 procentenheter högre 2021, medan den reala BNP-tillväxten skulle bli något lägre (0,1 procentenhet lägre för 2020 och 2021).

2) En alternativ växelkursutveckling

I känslighetsanalysen undersöks effekterna av att eurons växelkurs förstärks kraftigare än i grundscenariot. Detta scenario överensstämmer med fördelningen av den implicita riskneutrala täthetsfunktionen för växelkursen USD/EUR den 19 augusti 2019, som uppvisar en kraftig skevhet för en förstärkning av euron. Den 75:e percentilen i den fördelningen implicerar en appreciering av euron mot US-dollarn till en växelkurs på 1,25 USD/EUR under 2021, vilket är omkring 12 procent högre än antagandet i grundscenariot för det året. Det motsvarande antagandet för eurons nominella effektiva växelkurs återspeglar historiska mönster varvid förändringar i växelkursen USD/EUR motsvarar förändringar i den effektiva växelkursen med en elasticitet på strax över en halv. I detta scenario pekar det genomsnittliga resultatet från ett flertal av Eurosystemets experters makroekonomiska modeller på att den reala BNP-tillväxten och HIKP-inflationen blir 0,3 procentenheter lägre 2020 och 0,4–0,5 procentenheter lägre 2021.

Ruta 5
Prognoser av andra institut

Ett antal prognoser för euroområdet offentliggörs av olika institut, både av internationella organisationer och av den privata sektorn. Dessa prognoser är dock inte helt jämförbara sinsemellan eller med de makroekonomiska framtidsbedömningarna som görs av ECB:s/Eurosystemets experter eftersom de färdigställdes vid olika tidpunkter. Dessutom används olika (delvis ospecificerade) metoder för att beräkna antaganden om skattepolitiska, finansiella och externa variabler, inklusive oljepriser och priser på andra råvaror. Slutligen finns det skillnader mellan metoderna för beräkning av kalenderjusteringar i de olika prognoserna (se tabellen).

Såsom anges i tabellen ligger aktuella prognoser för den reala BNP-tillväxten och HIKP-inflationen från de flesta andra institut inom intervallen kring framtidsbedömningarna (anges inom hakparenteser i tabellen). Värdet för HIKP-inflationen 2020 är märkbart lägre än alla andra prognoser. Detta kan eventuellt bero på mer aktuella oljeprisantaganden i framtidsbedömningarna från september 2019.

Jämförelse mellan de senaste prognoserna för euroområdets reala BNP-tillväxt och HIKP-inflation

(årliga procentuella förändringar)

Källor: OECD Economic Outlook, maj 2019 ; MJEconomics for the Euro Zone Barometer, augusti 2019 enkät; Consensus Economics Forecasts, augusti 2019 enkät; European Commission Economic Forecast, Summer 2019 interim Economic Forecast; ECB’s Survey of Professional Forecasters, 2019Q3; IMF World Economic Outlook Update, juli 2019.
Anm.: Både Eurosystemets och ECB:s experters makroekonomiska framtidsbedömningar och prognoserna från OECD avser tillväxtsiffror på årsbasis som är kalenderjusterade medan Europeiska kommissionen och IMF rapporterar tillväxtsiffror på årsbasis som inte är kalenderjusterade. För andra prognoser anges inte om uppgifterna är kalenderjusterade eller ej.

© Europeiska centralbanken. 2019

Postadress 60640 Frankfurt am Main, Tyskland
Telefon +49 69 1344 0
Webbplats www.ecb.europa.eu

Alla rättigheter förbehålls. Återgivning för undervisningsändamål och icke-kommersiella syften är tillåten, under förutsättning att källan anges.

För specifik terminologi hänvisas till ECB glossary (finns endast på engelska).

HTML ISSN 2529-4628, QB-CE-19-002-SV-Q


[1]Stoppdatum för de tekniska antagandena, såsom oljepriser och växelkurser, var den 19 augusti 2019 (se ruta 1). Stoppdatum för andra uppgifter till bedömningarna var den 29 augusti 2019. De aktuella makroekonomiska framtidsbedömningarna omfattar perioden 2019–2021. Bedömningarna för en så lång period omgärdas dock av stor osäkerhet, vilket bör hållas i åtanke när man tolkar dem. Se artikeln ”An assessment of Eurosystem staff macroeconomic projections” i ECB:s månadsrapport från maj 2013. Se http://www.ecb.europa.eu/pub/projections/html/index.en.html för en tillgänglig version av de data som ligger till grund för de olika tabellerna och diagrammen.
[2]Antagandet om nominella tioåriga statsobligationsräntor i euroområdet grundar sig på det viktade genomsnittet av olika länders tioåriga referensobligationer, viktat med BNP på årsbasis och förlängt med den terminsräntekurva som härletts ur ECB:s ränta på samtliga tioåriga obligationer i euroområdet (”par yield”), med en inledande differens mellan de två serierna som är konstant under bedömningsperioden. Ränteskillnaden mellan landsspecifika statsobligationsräntor och motsvarande genomsnitt för euroområdet antas vara konstant under bedömningsperioden.
[3]För detta år tillkännagav Kina ett finanspolitiskt stimulanspaket på 2-3 procent av BNP. Endast vissa delar av detta paket har dock genomförts och aviserats i detalj hittills. Till dessa hör en sänkning av mervärdesskattesatsen från den 1 april, som förväntas få en starkare effekt under andra halvan av detta år, och en ökning av kvoten för lokala myndigheters upplåning i början av detta år, som förväntas kanaliseras till lokala myndigheters infrastruktur.
[4]Denna absorptionsförmåga kan också ses som ekonomins förmåga att mildra de direkta effekterna av en chock, dvs. minimera den direkta produktionen och förlusten av arbetstillfällen genom att påverka andra variabler som fungerar som stabilisatorer, dvs. löner och priser, kreditgivning och riskdelning. Se Europeiska kommissionen (2017).
[5]Se ”Employment growth and GDP in the euro area”, Economic Bulletin, nr. 2, ECB, Frankfurt am Main, 2019.
[6]Se Anderton, R. Aranki, T., Bonthuis, B. och Jarvis, V, ”Disaggregating Okun’s Law: Decomposing the impact of the expenditure components of GDP on euro area unemployment”, Working Paper Series, nr. 1747, ECB, Frankfurt am Main, december 2014.