Kryteria wyszukiwania
Home Media Warto wiedzieć Badania i publikacje Statystyka Polityka pieniężna €uro Płatności i rynki Praca
Podpowiedzi
Kolejność

Przedmowa

W roku 2015 sytuacja gospodarcza strefy euro poprawiła się, ale inflacja pozostała na ścieżce spadkowej. Dlatego też jednym z głównych zadań dla strefy euro w tym roku było wzmacnianie zaufania. Zaufania wśród konsumentów – by pobudzić spożycie. Zaufania wśród firm – by znów zaczęły zatrudniać ludzi i inwestować. I zaufania wśród banków – by zwiększyły akcję kredytową. Inaczej nie można by było podtrzymać ożywienia gospodarczego i stworzyć warunków do powrotu inflacji do docelowego poziomu, czyli poniżej, ale blisko 2%.

I rzeczywiście przez cały rok obserwowaliśmy, jak zaufanie się umacnia. Konsumenci poczuli się pewniej i popyt wewnętrzny stał się głównym motorem wzrostu gospodarczego, dotychczas napędzanego przez popyt z zewnątrz. Akcja kredytowa w skali całej strefy euro zaczęła iść w górę. Nadal rosło zatrudnienie. A obawy, że dojdzie do deflacji, nawiedzające strefę euro na początku 2015 r., całkowicie się rozwiały.

EBC przyczynił się do poprawy sytuacji na dwa sposoby (jak szczegółowo opisano w dalszej części raportu).

Pierwszym i najważniejszym były nasze decyzje w sprawie polityki pieniężnej. W ciągu roku podejmowaliśmy zdecydowane działania, by odeprzeć zagrożenia dla stabilności cen i zapewnić zakotwiczenie oczekiwań inflacyjnych. Pierwsza z tych decyzji – o rozszerzeniu programu skupu aktywów – zapadła w styczniu. Potem w ciągu roku dostosowywaliśmy ten program, m.in. rozszerzyliśmy listę emitentów, których papiery wartościowe kwalifikują się do zakupu. Ostatnie decyzje – o dalszym obniżeniu (już ujemnej) stopy depozytowej i korekcie parametrów skupu – podjęliśmy w grudniu.

Zastosowane środki okazały się skuteczne. Warunki finansowania zostały bardzo złagodzone: od połowy 2014 r. oprocentowanie kredytów w strefie euro spadło o ok. 80 punktów bazowych; taki efekt odpowiada jednorazowej obniżce stóp o 100 punktów bazowych w normalnych czasach. Nasze działania wywarły także pozytywny wpływ na wzrost gospodarczy i inflację. Eksperci Eurosystemu oszacowali, że gdyby nie wprowadzono programu skupu aktywów (łącznie z pakietem grudniowym), inflacja w 2015 r. spadłaby poniżej zera, w 2016 r. byłaby niższa o ponad pół punktu procentowego, a w 2017 r. – o około pół punktu procentowego. PKB strefy euro w latach 2015–2018 będzie dzięki temu programowi o około 1,5 punktu procentowego wyższy.

Pod koniec roku skorygowaliśmy parametry polityki pieniężnej z uwagi na wystąpienie nowych niekorzystnych czynników w gospodarce światowej, które przechyliły perspektywy inflacji na stronę spadkową. Czynniki te nasiliły się na początku 2016 r., przez co stało się konieczne dalsze zwiększenie ekspansywności naszej polityki. W marcu 2016 r. Rada Prezesów jeszcze bardziej rozszerzyła program skupu aktywów, zarówno pod względem wartości, jak i zakresu (po raz pierwszy włączono do niego obligacje korporacyjne), ponownie obniżyła stopę depozytową, wprowadziła nową serię ukierunkowanych dłuższych operacji refinansujących, zaprojektowanych w taki sposób, by zdecydowanie zachęcić banki do udzielania kredytów, oraz wzmocniła zapowiedź przyszłego nastawienia polityki pieniężnej. Decyzje te ponownie potwierdziły, że nawet w obliczu globalnych tendencji dezinflacyjnych EBC nie zaakceptuje zbyt niskiej inflacji.

Drugim sposobem ochrony zaufania, który stosował EBC w 2015 r., było przeciwdziałanie groźbie rozpadu strefy euro. Nasze działania w tym zakresie dotyczyły przede wszystkim wydarzeń, które miały miejsce w pierwszym półroczu w Grecji. Wskutek braku pewności, czy nowy rząd będzie konsekwentnie realizował program reform makroekonomicznych, banki i rząd straciły dostęp do finansowania rynkowego, zaś obywatele zaczęli masowo wycofywać pieniądze z banków. EBC uratował grecki system bankowy, udzielając mu awaryjnego wsparcia finansowego.

EBC działał w pełni niezależnie i zgodnie z obowiązującymi zasadami. Z jednej strony zatem upewniliśmy się, że środki publiczne nie zostały wykorzystane do finansowania rządu greckiego oraz że nasze pożyczki trafiały jedynie do banków wypłacalnych i mających wystarczające zabezpieczenia, a z drugiej – że decyzje mające daleko idące konsekwencje dla strefy euro były podejmowane przez odpowiednie organy władzy publicznej. Przyjęte podejście mieściło się całkowicie w naszym mandacie: było zgodne z traktatowym obowiązkiem działania na rzecz wspólnej waluty, zaś przy jego wykonywaniu trzymaliśmy się granic określonych w statucie.

Dzięki temu, że Grecja i pozostałe kraje strefy euro zawarły w końcu porozumienie w sprawie trzeciego programu pomocowego, nie doszło do najgorszego, ale wydarzenia te uwidoczniły słabość strefy euro i potwierdziły potrzebę ukończenia budowy unii walutowej. Dlatego też w czerwcu 2015 r. wziąłem udział – jako jeden z tzw. pięciu przewodniczących – w opracowaniu sprawozdania zawierającego konkretne propozycje dalszych reform instytucjonalnej architektury strefy euro. Jeśli chcemy mocniejszej, odporniejszej unii – zaś nie chcemy przeciążać banku centralnego – propozycje te trzeba będzie wprowadzić w czyn.

W 2015 r. EBC wzmocnił także zaufanie społeczne do swoich procedur decyzyjnych przez zwiększenie ich przejrzystości oraz usprawnienie własnego zarządzania. Od stycznia publikujemy relacje z posiedzeń poświęconych polityce pieniężnej, by społeczeństwo miało wgląd w nasze dyskusje. Zaczęliśmy także ogłaszać decyzje w sprawie awaryjnego wsparcia finansowego (łącznie z kwotami), dane o saldach z systemu TARGET2 oraz kalendarze członków Zarządu. W czasach niekonwencjonalnej polityki pieniężnej zwiększanie przejrzystości naszych działań jest ważnym elementem rozliczania się z odpowiedzialności przed społeczeństwem.

W celu ulepszenia zarządzania wewnętrznego EBC została przeprowadzona analiza możliwości optymalizacji naszego sposobu działania w świetle nowych zadań i kolejnych wyzwań. W 2015 r. zaczęliśmy już wdrażać część wynikających z niej zaleceń, w tym przede wszystkim powołaliśmy Szefa Służb – to nowo utworzona funkcja, która ma wspierać wewnętrzną organizację banku.

Rok 2016 wcale nie zapowiada się łatwiej. Perspektywy gospodarki światowej są w dalszym ciągu niepewne. Musimy zmierzyć się z wciąż obecną tendencją dezinflacyjną. Wreszcie – stoimy przed pytaniami o to, w jakim kierunku zmierza Europa i czy będzie w stanie wytrzymać kolejne wstrząsy. W tych trudnych okolicznościach nasza determinacja, by dotrzymać swojego mandatu, musi pozostać ostoją dla mieszkańców Europy.

Frankfurt nad Menem, kwiecień 2016 r.

Mario Draghi Prezes

Gospodarka strefy euro: polityka pieniężna EBC i europejski sektor finansowy w 2015 r.

Gospodarka strefy euro: niska inflacja, niskie stopy procentowe

Globalna sytuacja makroekonomiczna

Trzy kluczowe cechy środowiska międzynarodowego miały szczególny wpływ na sytuację gospodarczą w strefie euro w roku 2015: wzrastające rozbieżności w aktywności gospodarczej pomiędzy gospodarkami zaawansowanymi i wschodzącymi gospodarkami rynkowymi; najsłabsze w historii wskaźniki globalnej wymiany handlowej oraz niska globalna presja inflacyjna w wyniku dalszego spadku cen energii i utrzymującej się nadwyżki wolnych mocy produkcyjnych.

Globalny wzrost gospodarczy utrzymał się na umiarkowanym poziomie.

W 2015 r. trwało stopniowe ożywienie w gospodarce światowej pomimo, iż globalny wzrost gospodarczy nieco zwolnił w stosunku do poprzedniego roku. Niewielkie przyspieszenie aktywności gospodarczej w gospodarkach zaawansowanych zostało z nawiązką wyrównane przez spowolnienie wschodzących gospodarek rynkowych, przy istotnym zróżnicowaniu pomiędzy krajami i regionami. Po okresie silnej recesji w niektórych gospodarkach wschodzących w pierwszej połowie roku, globalny wzrost PKB utrzymał się na umiarkowanym poziomie w porównaniu z przeszłością (zob. wykres 1).

W gospodarkach zaawansowanych, aktywność gospodarcza przez cały rok zachowała odporność w sytuacji nadal akomodacyjnych warunków finansowania, poprawy sytuacji na rynkach pracy, niskich cen ropy naftowej i zmniejszających się trudności wynikających z oddłużania sektora prywatnego i konsolidacji fiskalnej. Z kolei tempo wzrostu gospodarczego wyraźnie zwolniło we wschodzących gospodarkach rynkowych w świetle podwyższonej niepewności, ograniczeń strukturalnych (np. związanych z „wąskimi gardłami” istniejącymi w infrastrukturze, słabym otoczeniem biznesowym i brakiem konkurencji na rynkach pracy i rynkach produktów) oraz zaostrzających się warunków finansowania zewnętrznego. W szczególności niższe ceny surowców doprowadziły do gwałtownego spowolnienia w gospodarkach opartych na eksporcie surowców, natomiast rozwój gospodarczy w krajach importujących surowce był bardziej stabilny. Jednakże spadek cen surowców miał w sumie pozytywny wpływ na globalny popyt, ponieważ kraje importujące ropę naftową wykazują większą skłonność do wydatkowania środków niż kraje eksportujące ropę naftową, chociaż w niektórych przypadkach pozytywne oddziaływanie tego zjawiska na konsumpcję było słabsze niż oczekiwano.

Wykres 1

Główne zmiany zachodzące w wybranych gospodarkach

(roczne zmiany w proc.; dane kwartalne; dane miesięczne)

Źródła: Eurostat oraz dane krajowe.
Uwagi: Wartości PKB są skorygowane o efekty sezonowe. Wskaźnik HICP dla strefy euro i Wielkiej Brytanii, a CPI - dla Stanów Zjednoczonych, Chin i Japonii.

Globalne warunki finansowania zasadniczo zachowały charakter akomodacyjny. System Rezerwy Federalnej odroczył rozpoczęcie procesu normalizacji swojej polityki pieniężnej do końca roku 2015, natomiast bank centralny Japonii i EBC kontynuowały ekspansywną politykę pieniężną. Polityka pieniężna banku centralnego Wielkiej Brytanii nie zmieniła się. Przez większą część roku zmienność rynków finansowych i awersja do ryzyka utrzymywały się na niskim poziomie. Jednak w trzecim kwartale roku ostra korekta cen akcji na giełdach chińskich doprowadziła do wyraźnego nasilenia się wahań na rynkach. O ile rozprzestrzenianie się tych zjawisk na realną gospodarkę było ograniczone, perspektywa większego zróżnicowania nastawienia polityki pieniężnej głównych gospodarek zaawansowanych oraz istniejące na rynkach obawy dotyczące odporności wzrostu gospodarczego w gospodarkach wschodzących doprowadziły do znacznej deprecjacji kursów walut oraz odpływu kapitału w wielu wschodzących gospodarkach rynkowych, w szczególności tych, które charakteryzowały się znaczącymi krajowymi i zewnętrznymi zakłóceniami równowagi (por. ramka 1).

Historyczne osłabienie wymiany handlowej na świecie

Po trzech latach słabego wzrostu wymiany handlowej, w pierwszej połowie roku odnotowano jeszcze większe spadki tempa wzrostu światowego importu towarów i usług, które poprzedziły stopniowe ożywienie pod koniec roku, rozpoczynające się od bardzo niskich poziomów. Ogólnie wolumen globalnego importu towarów wzrósł w ujęciu rocznym tylko o 1,7% w 2015 r., w porównaniu z 3,5% w 2014 r. Podobnie jak w przypadku zmian dynamiki wzrostu PKB, głównym czynnikiem wywołującym osłabienie światowej wymiany handlowej była sytuacja wschodzących gospodarek rynkowych, chociaż okresowe ekstremalne osłabienie wzrostu wymiany handlowej odnotowano również w niektórych gospodarkach zaawansowanych.

Dynamika globalnego wzrostu importu od drugiej połowy 2011 r. utrzymuje się poniżej swojego długoterminowego średniego poziomu. Mimo że to osłabienie częściowo wynika z powoli następującego ożywienia gospodarczego, a zatem do pewnego stopnia jest zjawiskiem cyklicznym, w ciągu ostatnich czterech lat elastyczność światowej wymiany handlowej – tj. reakcja globalnego wzrostu importu na wzrost PKB – była również wyjątkowo słaba. O ile w ciągu 25 lat poprzedzających rok 2007 wymiana handlowa rosła w tempie prawie dwukrotnie wyższym niż globalny PKB, w ostatnich latach tempo jej wzrostu spadło poniżej tempa wzrostu PKB.

Istnieje wiele przyczyn utrzymującego się osłabienia wymiany handlowej. Z jednej strony czynniki cykliczne obejmują nie tylko ogólnie powolne ożywienie gospodarcze na świecie, ale również zmianę składników popytu kształtujących światowy poziom PKB, ponieważ importochłonne składniki popytu (takie jak inwestycje) były wyjątkowo słabe. Z drugiej strony istotną rolę mogą również odgrywać czynniki strukturalne, w tym, przesunięcia aktywności w kierunku sektorów (takich jak usługi) i regionów (wschodzących gospodarek rynkowych, szczególnie Chin) o niższej elastyczności podstawowej wymiany handlowej i zmianach w zakresie udziału w globalnych łańcuchach wartości.

Wykres 2

Ceny surowców

(dane dzienne)

Źródła: Bloomberg i HWWI.

Wpływ niskich cen energii na globalną inflację

Gwałtowny spadek cen surowców – szczególnie cen energii – w drugiej połowie 2014 r. istotnie przyczynił się do globalnego spadku inflacji zasadniczej w 2015 r. (zob. wykres 2). Inflacja roczna w krajach OECD spadła do 0,6% (z poziomu 1,7% w 2014 r.), natomiast roczna inflacja bazowa OECD (z wyłączeniem żywności i energii) spadła tylko nieznacznie, z 1,8% w 2014 r. do 1,7% w 2015 r.(zob. wykres 1).

Utrzymujące się na ogólnie niskim poziomie ceny ropy naftowej wykazywały znaczną zmienność przez cały 2015 r. Wynikało to z ciągłego spadku cen z poziomu około 112 USD za baryłkę w czerwcu 2014 r. do 46 USD w połowie stycznia 2015 r. Po chwilowym wzroście do maja 2015 r., w drugiej połowie roku ceny ropy naftowej spadały, nadal odzwierciedlając nadwyżkę podaży na światowym rynku ropy naftowej. Kraje OPEC utrzymały swoją produkcję na prawie rekordowym poziomie, chociaż w drugiej połowie roku wzrost produkcji w krajach spoza OPEC został nieco obniżony. W szczególności niższe ceny i zredukowane inwestycje spowodowały spowolnienie nadal odpornej produkcji łupków roponośnych w USA, prowadząc do zmniejszenia nadwyżek podaży. W roku 2015 popyt na ropę naftową wzrósł w związku z niskimi cenami, ale był nadal zbyt słaby, aby nadążyć za podażą ropy naftowej.

Ceny surowców innych niż ropa naftowa nadal spadały, zarówno dzięki czynnikom podażowym i popytowym. Niższy popyt globalny – w szczególności ze strony Chin, które są głównym źródłem popytu na szereg metali – przyczynił się do obniżenia presji na ceny surowców innych niż ropa naftowa. Niższe ceny żywności odzwierciedlały głównie wzrost podaży. W sumie ceny żywności wyrażone w dolarach amerykańskich spadły o 18%, natomiast indeks cen metali obniżył się w 2015 r. o 17%.

Ponadto, powoli zamykające się luki popytowe w gospodarkach zaawansowanych i poszerzające się luki popytowe w kilku wschodzących gospodarkach rynkowych spowodowały nadmiar wolnych mocy produkcyjnych, co jeszcze bardziej obniżyło presję na globalną inflację. Na poziomie poszczególnych krajów, na inflację miały również wpływ zmiany kursów walut. O ile aprecjacja dolara amerykańskiego i funta szterlinga na początku roku miała dodatkowy negatywny wpływ na presję inflacyjną w odpowiednich krajach, niektóre gospodarki rynków wschodzących, takie jak Rosja, Brazylia i Turcja odnotowały presję na wzrost cen wynikającą z istotnej deprecjacji ich walut.

Niejednolita dynamika wzrostu w głównych gospodarkach

W Stanach Zjednoczonych, aktywność gospodarcza utrzymała swoją dynamikę, a wzrost realnego PKB w 2015 r. wyniósł średnio 2,4% i nie zmienił się w stosunku do poprzedniego roku. Po pewnym osłabieniu na początku roku z powodu czynników przejściowych, takich jak niekorzystna sytuacja meteorologiczna i zakłócenia ruchu portowego, wzrost PKB w drugim i trzecim kwartale był w miarę silny, głównie dzięki oddziaływaniu końcowego popytu krajowego, natomiast eksport netto miał negatywny wpływ na wzrost. Z kolei w czwartym kwartale działalność gospodarcza ponownie wyhamowała. Wydatki na spożycie indywidualne utrzymały swoją dynamikę w związku z akomodacyjnymi warunkami finansowania, niższymi cenami ropy naftowej, wzmocnionym bilansem gospodarstw domowych i poprawą zaufania konsumentów. Dynamika rynku pracy była nadal silna, z dalszym spadkiem stopy bezrobocia do 5,0% pod koniec roku. W świetle silnego spadku cen energii i aprecjacji dolara amerykańskiego od drugiej połowy 2014 r., inflacja utrzymała się na niezwykle niskim poziomie przez cały rok 2015. Inflacja roczna CPI wyniosła średnio 0,1%, co oznacza spadek z poziomu 1,6% w 2014 r., natomiast roczna inflacja bazowa CPI (z wyłączeniem cen żywności i energii) utrzymała się mniej więcej na niezmienionym poziomie 1,8%.

Polityka pieniężna zachowała silny charakter akomodacyjny przez większość roku 2015. Prognozy stóp procentowych Federalnego Komitetu Otwartego Rynku Systemu Rezerwy Federalnej (FOMC) oraz kontrakty terminowe na stopę funduszy federalnych spadały w miarę upływu czasu, ponieważ oczekiwania dotyczące wzrostu stóp procentowych ustalanych w ramach polityki pieniężnej przesuwały się coraz bardziej w kierunku przyszłości. W grudniu 2015 r. FOMC podjął decyzję dotyczącą podniesienia docelowego zakresu stopy funduszy federalnych do 0,25-0,50% i było to pierwsze podniesienie stóp procentowych od ponad dziewięciu lat. Nastawienie polityki fiskalnej w roku fiskalnym 2015 było zasadniczo neutralne, natomiast deficyt fiskalny nieznacznie spadł do poziomu 2,5% PKB i był to najniższy wskaźnik od 2007 r.

W Japonii, wzrost realnego PKB w ciągu roku był stosunkowo zmienny. Po silnym wzroście na początku roku, aktywność gospodarcza przejściowo zwolniła w drugim kwartale, aby powrócić do dodatniego, chociaż obniżonego, tempa wzrostu w drugiej połowie roku. Ożywienie wystąpiło na tle odbicia spożycia indywidualnego i eksportu. Średni wzrost realnego PKB w 2015 r. wyniósł 0,7%, co stanowiło lekkie przyspieszenie w porównaniu z 2014 r., kiedy Japonia przeszła silną recesję związaną z podniesieniem stawek podatku VAT. Słabnące skutki bazowe wzrostu tego podatku doprowadziły również do spowolnienia inflacji średnio do 0,8% (spadek z poziomu 2,7% w 2014 r.). Tym samym pomimo trwającego programu łagodzenia ilościowego i jakościowego polityki pieniężnej, wprowadzonego przez bank centralny Japonii, inflacja nadal utrzymuje się znacznie poniżej celu inflacyjnego w wysokości 2%, chociaż pod koniec roku inflacja bazowa wykazała pewne oznaki przyspieszenia.

W Wielkiej Brytanii, w 2015 r. odnotowano umiarkowane spowolnienie aktywności gospodarczej. Według wstępnych szacunków, roczna dynamika wzrostu PKB wyhamowała do 2,2% w 2015 r., z prawie 3% w 2014 r. W szczególności dynamika wzrostu inwestycji mieszkaniowych zmniejszyła się w stosunku do bardzo szybkiego tempa wzrostu odnotowanego w roku poprzednim. Niska inflacja przyczyniła się do wzrostu realnych dochodów do dyspozycji gospodarstw domowych, wspierając wzrost spożycia indywidualnego i PKB. W porównaniu z rokiem poprzednim, rynek pracy nadal się wzmacniał i stopa bezrobocia pod koniec 2015 r. spadła do około 5%. Postępowała konsolidacja fiskalna, a spadek deficytu budżetowego w 2015 r. szacuje się na około 4,5% PKB. Inflacja spadła w porównaniu z sytuacją sprzed roku, kiedy utrzymywała się ona na poziomie około 0% przez cały rok, w związku z niskimi cenami energii i żywności oraz aprecjacją funta szterlinga. W roku 2015 Komitet Polityki Pieniężnej Banku Anglii podtrzymał akomodacyjny charakter polityki pieniężnej, utrzymując referencyjne stopy procentowe na poziomie 0,5%, a wielkość programu skupu aktywów na poziomie 375 mld GBP.

W Chinach, trwało stopniowe spowolnienie gospodarcze związane z wolniejszym wzrostem inwestycji i osłabieniem eksportu. Roczna dynamika wzrostu PKB w 2015 r. spadła do 6,8%, z poziomu 7,3% w roku poprzednim. W okresie letnim nastąpiła gwałtowna korekta na chińskich rynkach akcji, po wysokich zyskach w poprzedzających miesiącach, co wywołało niepokój dotyczący stabilności finansowej i perspektyw rozwoju gospodarczego w Chinach i innych gospodarkach wschodzących. Jednakże, oddziaływanie korekty na rynkach akcji na otoczenie makroekonomiczne i stabilność finansową było raczej ograniczone. W obliczu spadku inflacji CPI (z 2,0% w 2014 r. do 1,5% w 2015 r.) oraz w celu przyczynienia się do stabilizacji wzrostu, Ludowy Bank Chin kontynuował luzowanie polityki pieniężnej rozpoczęte w listopadzie 2014 r., wprowadzając kilka dodatkowych obniżek wartości odniesienia i stóp rezerw obowiązkowych w roku 2015. Ponadto wprowadzono kolejne reformy w celu wzmocnienia roli sił rynkowych w ustalaniu kursu walutowego, co doprowadziło do deprecjacji renminbi i innych walut gospodarek wschodzących, w stosunku do dolara amerykańskiego oraz spowodowało kolejne wahania na rynku akcji w tygodniach następujących po decyzji. W odniesieniu do polityki fiskalnej, zwiększono wydatki na infrastrukturę publiczną w celu wsparcia łącznych inwestycji.

Trwające osłabienie euro

W 2015 r. nominalny efektywny kurs euro osłabiał się. Zmiany kursu euro nadal odzwierciedlały w dużej mierze rozbieżność cykli – gospodarczego i polityki pieniężnej – w głównych gospodarkach. Zmiany te charakteryzowały się czterema odrębnymi fazami. W pierwszym kwartale 2015 r. miała miejsce wyraźna deprecjacja euro poprzedzająca rozszerzony program skupu aktywów przez EBC. Następnie, w drugim kwartale nastąpiła stabilizacja euro, niezależnie od sporadycznych nawrotów wahań związanych z przebiegiem negocjacji pomiędzy Grecją i jej międzynarodowymi wierzycielami, a także ze zmianami oczekiwań rynków odnośnie do terminu potencjalnego podwyższenia podstawowych stóp procentowych Rezerwy Federalnej w Stanach Zjednoczonych. W okresie letnim nastąpiła wyraźna aprecjacja euro w otoczeniu podwyższonej globalnej awersji do ryzyka, a także niepewności związanej z sytuacją w Chinach i bardziej ogólnie – w gospodarkach wschodzących. W czwartym kwartale nastąpiła ponowna ogólna deprecjacja euro w związku z odrodzeniem się oczekiwań dotyczących rosnących rozbieżności polityki pieniężnej po obu stronach Atlantyku.

Wykres 3

Kurs walutowy euro

(dane dzienne)

Źródło: EBC.
Uwaga: Nominalny efektywny kurs walutowy wobec 38 głównych partnerów handlowych.

Nominalny efektywny kurs wymiany euro (mierzony względem 38 największych partnerów handlowych) osłabił się o 3% w ujęciu rocznym (zob. wykres 3). W kategoriach dwustronnych, euro straciło silnie na wartości wobec dolara amerykańskiego (-11,0%). W związku z tym trwało osłabienie euro względem walut powiązanych z USD, w tym chińskiego renminbi (-6,5%). Euro straciło również na wartości wobec funta szterlinga (-5,9%) i jena japońskiego (-10,3%). Natomiast euro wyraźnie wzmocniło się względem reala brazylijskiego (+29,2%) i randa południowoafrykańskiego (+18,9%).

W odniesieniu do walut europejskich ściśle powiązanych z euro, po przystąpieniu Litwy do strefy euro 1 stycznia 2015 r., jedyną walutą pozostającą obecnie w europejskim mechanizmie kursowym II (ERM II) jest korona duńska. Korona duńska notowana była na poziomie zbliżonym do jej kursu centralnego w ERM II, natomiast Danmarks Nationalbank obniżył swoje podstawowe stopy procentowe czterokrotnie w styczniu i lutym 2015 r. Po ogłoszeniu 15 stycznia 2015 r. zakończenia utrzymywania minimalnego celu kursu walutowego franka szwajcarskiego względem euro na poziomie CHF/EUR 1,20 przez bank centralny Szwajcarii, nastąpił gwałtowny spadek kursu euro w stosunku do franka szwajcarskiego, który później osiągnął poziom notowań nieco powyżej parytetu. Kurs bułgarskiego lewa był nadal sztywno powiązany z euro, natomiast kurs euro umiarkowanie osłabił się względem niektórych walut państw członkowskich UE posiadających system płynnego kursu wymiany, w tym w stosunku do czeskiej korony (-2,6%), polskiego złotego (-0,2%), szwedzkiej korony (-2,2%) i chorwackiej kuny (-0,3%).

Wykres A

Napięcia finansowe w głównych wschodzących gospodarkach rynkowych

(dane miesięczne)

Źródła: Haver, Międzynarodowy Instytut Finansów (ang.: Institute of International Finance) i obliczenia EBC.
Uwagi: Wskaźnik napięć finansowych we wschodzących gospodarkach rynkowych łączy informacje z różnych szeregów czasowych rynków finansowych: (1) przepływy portfeli na rynki obligacji i akcji (Międzynarodowy Instytut Finansów); (2) zmiany dwustronnych nominalnych kursów walutowych względem dolara amerykańskiego (Rada Rezerwy Federalnej); (3) zmiany spreadów na krajowym rynku obligacji w stosunku do rentowności obligacji amerykańskich (Indeks Obligacji Rynku Wschodzącego JP Morgans); oraz (4) zmiany posiadanych rezerw dewizowych (Dział Międzynarodowych Statystyk Finansowych MFW). Pokazany wskaźnik odpowiada 3-miesięcznej średniej ruchomej pierwszego głównego komponentu, co wyjaśnia około 50% łącznej zmienności oryginalnego zbioru danych. Dodatnie/ujemne wartości wskaźnika oznaczają poziomy napięć powyżej/poniżej długofalowej średniej. Próbka krajów obejmuje Brazylię, Chiny, Indie, Indonezję, Meksyk, Republikę Południowej Afryki, Koreę Południową, Tajlandię i Turcję. Dane są miesięczne i obejmują okres od stycznia 2005 r. Najnowsze dane pochodzą z grudnia 2015 r.

Ramka 1 Napięcia finansowe we wschodzących gospodarkach rynkowych

Obawy związane z perspektywami wzrostu gospodarczego w Chinach i, mówiąc bardziej ogólnie, wschodzących gospodarkach rynkowych, a także rosnące oczekiwania związane z normalizacją polityki monetarnej w Stanach Zjednoczonych, doprowadziły do okresu podwyższonej zmienności rynków finansowych gospodarek wschodzących w 2015 r. W kilku krajach nastąpił wyraźny odpływ kapitału z krajowych rynków obligacji i akcji, w połączeniu ze wzrostem spreadów obligacji korporacyjnych i skarbowych oraz znaczącą presją na obniżenie wartości ich waluty krajowej. Podejmując próbę pokonania tych trudności, różne banki centralne podjęły na dużą skalę interwencje na rynkach walutowych poprzez wyprzedaż rezerw dewizowych. Kulminacja napięć nastąpiła pod koniec sierpnia 2015 r., kiedy gwałtowna korekta na chińskich rynkach akcji spowodowała wyraźny wzrost awersji do ryzyka w skali globalnej, z istotnymi konsekwencjami na światowych rynkach finansowych, w tym w strefie euro.

Napięcia finansowe w głównych wschodzących gospodarkach rynkowych były najwyższe w trzecim kwartale 2015 r., osiągając poziom, który był bardzo wysoki również w perspektywie długoterminowej. Wykres A przedstawia zagregowany wskaźnik napięć finansowych we wschodzących gospodarkach rynkowych, który łączy informacje dotyczące przepływów portfeli, zmian kursów walutowych, ruchów spreadów obligacji krajowych i zmian posiadanych rezerw dewizowych. Wskaźnik ten osiągnął najwyższy poziom we wrześniu 2015 r., tj. drugi pod względem wartości poziom zaobserwowany w ciągu ostatnich dziesięciu lat, przekraczając również podniesione poziomy osiągnięte podczas epizodu „taper tantrum” (wyprzedaż obligacji) w połowie 2013 r. Wyższe poziomy napięć zaobserwowano tylko w wyniku szoku, który nastąpił bezpośrednio po światowym kryzysie finansowym pod koniec roku 2008. Pod względem poszczególnych składników zagregowanego wskaźnika, na wysokie poziomy napięć w roku 2015 oddziaływały głównie zmiany kursu walutowego oraz, w mniejszym zakresie, spadki oficjalnych rezerw dewizowych. Po spadkach na chińskim rynku akcji pod koniec sierpnia 2015 r., wchodzące gospodarki rynkowe odnotowały również silny odpływ kapitału, co przyczyniło się do osiągnięcia najwyższego poziomu napięć we wrześniu 2015 r.

O ile wzrastające oczekiwania dotyczące normalizacji polityki pieniężnej w USA przyczyniły się do podwyższenia niestabilności rynków finansowych w 2015 r., nie był to prawdopodobnie główny czynnik. Oczekiwania odnoszące się do podniesienia stóp procentowych w USA wywołały szeroką aprecjację dolara amerykańskiego w 2015 r. i zwiększoną niestabilność na rynkach walutowych. Jednocześnie podniesienie stóp procentowych w grudniu 2015 r. było oczekiwane przez rynki i zostało już w dużej mierze wycenione od początku roku. Ponadto, w przeciwieństwie do epizodu „taper tantrum”, rentowność 10-letnich amerykańskich obligacji skarbowych w 2015 r. nie wykazała zdecydowanego trendu zwyżkowego i marża terminowa była nadal bardzo skompresowana.

Silna niestabilność finansowa wschodzących gospodarek rynkowych w roku 2015 wynikała w dużym stopniu z obaw związanych z konsekwencjami spowolnienia w Chinach i spadkiem cen surowców. Na przykład, po korekcie na chińskim rynku akcji w sierpniu 2015 r., niektóre wschodzące gospodarki rynkowe doświadczyły silnej deprecjacji swoich walut. Silnie zareagowały również waluty gospodarek blisko powiązanych handlowo z Chinami, m.in. gospodarka Chile, Indonezji, Malezji i Tajlandii.

Wykres B

Zmiany wskaźnika kredytów do PKB i wskaźnika obsługi zadłużenia

(I kw. 2010 r. - II kw. 2015 r., punkty procentowe PKB; punkty procentowe)

Źródła: Bank Rozrachunków Międzynarodowych i obliczenia EBC.
Uwagi: Kredyty dotyczą łącznych kredytów dla sektora niefinansowego, zapewnionych przez banki krajowe, wszystkie inne sektory gospodarki i nierezydentów; pod względem instrumentów finansowych pojęcie to obejmuje „dług podstawowy” zdefiniowany jako kredyty i pożyczki, dłużne papiery wartościowe, a także walutę i depozyty. Wskaźnik obsługi długu odzwierciedla udział dochodu wykorzystywanego do obsługi długu w prywatnym sektorze niefinansowym. Na końcu raportu znajduje się wykaz oznaczeń krajów.

Jednocześnie istniejąca podatność na zagrożenia i obawy dotyczące niższych perspektyw wzrostu przyczyniły się także do napięć na rynkach finansowych. Większość wschodzących gospodarek rynkowych doświadczyła w ostatnich latach spowolnienia wynikającego zarówno z czynników cyklicznych, jak i z przeszkód strukturalnych, a perspektywy wzrostu na najbliższe lata są dla tych gospodarek obniżone. Ponadto niektóre gospodarki, które były już uznawane przez rynki finansowe jako słabe podczas epizodu taper tantrum w 2013 r., pozostały niestabilne. Podobnie jak na początku 2013 r., Brazylia, Indonezja i Republika Południowej Afryki nadal wykazywały podwójny deficyt (deficyt fiskalny i deficyt rachunku obrotów bieżących), ponadto Brazylia i Republika Południowej Afryki miały wysoką inflację i słabnący wzrost. Turcja również nadal wykazywała istotny brak równowagi zewnętrznej, któremu towarzyszyła wysoka inflacja i wzrost akcji kredytowej. Spadek cen surowców miał niekorzystny wpływ na eksporterów surowców netto, w tym na Rosję i Brazylię. W Rosji, trwające spowolnienie potęgowały sankcje gospodarcze i niskie ceny ropy naftowej, które zepchnęły gospodarkę w kierunku silnej recesji. Natomiast Indie zdołały skorygować podatność na zagrożenia w porównaniu z rokiem 2013, obniżając zarówno stopę inflacji i deficyt na rachunku bieżącym, po wprowadzeniu przez władze szeregu działań stabilizujących i stymulujących wzrost.

Szybki wzrost kredytów spowodował również wzrost podatności wschodzących gospodarek rynkowych na zaostrzające się globalne warunki finansowania. Poluzowane globalne warunki finansowania w ostatnich latach przyczyniły się do szybkiej ekspansji kredytów w wielu z tych krajów (zob. wykres B). W Chinach, gdzie szybko rosnące kredyty wspierały silny rozwój inwestycji, kredyty dla prywatnego sektora niefinansowego osiągnęły około 200% PKB w 2015 r. Pomimo niskich stóp procentowych, rosnący poziom zadłużenia spowodował podwyższenie wskaźników obsługi długu dla gospodarstw domowych i firm w wielu wschodzących gospodarkach rynkowych, w szczególności, jeśli zaostrzenie warunków finansowania miałoby spowodować dalsze podnoszenie stóp procentowych. Ponadto w ostatnich latach kilka wschodzących gospodarek rynkowych istotnie zwiększyło finansowanie zewnętrzne w dolarach amerykańskich, co powoduje, że stały się one wrażliwe na dalszą aprecjację USD.

Ogólnie rzecz biorąc, napięcia finansowe w roku 2015 wyeksponowały istniejącą podatność niektórych wschodzących gospodarek rynkowych na zagrożenia oraz potrzebę rozwiązywania tych problemów, zwłaszcza w kontekście prawdopodobnego zaostrzenia globalnych warunków finansowania oraz obniżonych perspektyw wzrostu w tych krajach.

Sytuacja finansowa

Dynamikę sytuacji finansowej strefy euro w 2015 r. w znacznym stopniu kształtowały decyzje EBC w zakresie polityki pieniężnej, a w szczególności program zakupu aktywów (APP). W konsekwencji stopy procentowe rynku pieniężnego, rentowność obligacji skarbowych oraz koszty finansowania zewnętrznego dla przedsiębiorstw niefinansowych nadal spadały, osiągając nowe, historyczne minima. Gospodarstwa domowe również odnotowały dalszą poprawę swojej sytuacji finansowej.

Spadki stóp procentowych rynku pieniężnego przy rosnących poziomach nadwyżki płynności

W roku 2015 stopy procentowe rynku pieniężnego nadal spadały, początkowo odzwierciedlając trwający wpływ ujemnej stopy depozytu w banku centralnym, wprowadzonej po raz pierwszy w czerwcu 2014 r. Początkowe strategie inwestorów mające na celu unikanie ujemnych stóp procentowych poprzez poszukiwanie rentowności przy nieco dłuższych terminach zapadalności, zakup wysokiej jakości papierów wartościowych oraz, w mniejszym zakresie, przyjmowanie większego ryzyka kredytowego, stopniowo wyczerpywały się w miarę korekty cen. Ponadto stopniowo zanikały tarcia na rynku, związane z przejściem na ujemne stopy procentowe.

Wykres 4

Stopy rynku pieniężnego i nadwyżka płynności

(mld EUR; w proc. rocznie; dane dzienne)

Źródła: EBC i Bloomberg.
Uwagi: Najnowsze dane według stanu na 11 stycznia 2016 r.

Zastrzyki płynnościowe w formie niestandardowych działań w zakresie polityki pieniężnej wywarły dodatkową presję na obniżanie stóp procentowych rynku pieniężnego. Głównymi czynnikami pobudzającymi wzrost nadwyżki płynności były zwłaszcza program APP oraz wprowadzenie serii ukierunkowanych dłuższych operacji refinansujących (TLTRO). Przy nadwyżce płynności przekraczającej na koniec roku 650 mld EUR, stopy procentowe stawały się w coraz większym stopniu ujemne (zob. wykres 4), a w niektórych segmentach rynku pieniężnego strefy euro wystąpił spadek aktywności.

W okresie poprzedzającym posiedzenie Rady Prezesów w grudniu 2015 r. stopy procentowe rynku pieniężnego spadły jeszcze bardziej, odzwierciedlając oczekiwania rynkowe dodatkowego luzowania polityki pieniężnej. W dniu 3 grudnia 2015 r. Rada Prezesów podjęła decyzję o obniżeniu stopy depozytu w banku centralnym do -30 pkt bazowych i przedłużyła program APP, co najmniej do marca 2017 r. W wyniku tych działań krzywe rentowności rynku pieniężnego stopniowo przesuwały się w dół.

Mimo pewnych początkowych obaw, przejście szerokiego zestawu stóp referencyjnych do poziomów ujemnych przebiegło płynnie, łącznie z transmisją na dłuższe terminy zapadalności, takie jak 6-miesięczna stopa EURIBOR. 3-miesięczna stopa EURIBOR i 6-miesięczna stopa EURIBOR osiągnęły wartości ujemnie, odpowiednio w kwietniu i listopadzie, a na koniec 2015 r. wyniosły, odpowiednio, -13 pkt bazowych i -4 pkt bazowe.

Historyczne minima rentowności obligacji skarbowych

Czynnikiem silnie oddziałującym na rynek obligacji skarbowych był program skupu aktywów sektora publicznego (PSPP) (zob. wykres 5)[1]. Początkowo, w wyniku ogłoszenia i wdrożenia PSPP, długoterminowe rentowności papierów dłużnych o ratingu AAA odnotowały dalsze spadki, rozpoczęte w 2014 r., osiągając na wiosnę nowe historyczne minima. Następnie, do połowy 2015 r. rentowności rosły, dzięki zaskakująco pozytywnej perspektywie ekonomicznej dla strefy euro, technicznym czynnikom rynkowym, a także w wyniku procesu gromadzenia doświadczeń, w ramach którego rynek dostosował się do wdrożenia PSPP. W drugiej połowie 2015 r., rentowności zaczęły ponownie spadać, ponieważ utrzymujące się ryzyko pogorszenia perspektyw inflacyjnych spowodowało dalsze działania akomodacyjne w polityce pieniężnej EBC, w tym przedłużenie programu APP. Generalnie, średnia rentowność obligacji 10-letnich w strefie euro osiągnęła historyczne minimum na poziomie 0,6%. Jest to poziom znacząco niższy niż średnie odnotowane w poprzednich latach, a także istotnie niższy niż średnia rentowność w wysokości 2,1% odnotowana w Stanach Zjednoczonych. Jednakże poziom ten był wyższy niż rentowność w wysokości 0,4% obserwowana w Japonii.

Wykres 5

Rentowność długoterminowych obligacji skarbowych

(w proc. rocznie; dane dzienne)

Źródła: EuroMTS, EBC, Bloomberg oraz Thomson Reuters.
Uwagi: Rentowność długoterminowych obligacji skarbowych odnosi się do obligacji 10-letnich lub do obligacji o najbardziej zbliżonym terminie pierwotnym. Rentowność obligacji skarbowych strefy euro jest oparta na danych EBC dotyczących obligacji o ratingu AAA, które obejmują obligacje z Austrii, Finlandii, Niemiec oraz Holandii.

Zmiany spreadów obligacji skarbowych wewnątrz strefy euro były stosunkowo niewielkie w ujęciu rocznym, ale wykazywały pewne zróżnicowanie pomiędzy krajami. Jednocześnie spready utrzymały się na poziomach porównywalnych do notowanych przed rozpoczęciem kryzysu zadłużenia publicznego.

Wzrost cen akcji w warunkach podwyższonej niestabilności

Wykres 6

Główne indeksy rynku akcji

(indeks: 1 stycznia 2009 r. = 100, dane dzienne)

Źródło: Thomson Reuters.
Uwagi: Dla strefy euro wykorzystano szeroki indeks Dow Jones EURO STOXX, indeks Standard & Poor's 500 - dla Stanów Zjednoczonych, a Nikkei 225 - dla Japonii.

Na rynki akcji strefy euro wpływ miał również PSPP. Początkowo ceny akcji znacznie wzrosły, w oczekiwaniu na ogłoszenie PSPP i po jego ogłoszeniu, gdyż spadająca rentowność obligacji zapewniła silne wsparcie dla akcji w strefie euro poprzez niższe stopy dyskontowe i równoważenie portfeli przez inwestorów w kierunku bardziej ryzykownych aktywów. W konsekwencji do wiosny indeks EURO STOXX zyskał prawie jedną czwartą wartości (zob. wykres 6). Jednakże, w połowie 2015 r. wzrosły wahania na rynkach i ceny akcji zaczęły spadać, odzwierciedlając niepewność otaczającą wydarzenia w Grecji oraz gwałtowne spadki na chińskich rynkach akcji, co - w połączeniu z gwałtownym spadkiem cen ropy naftowej - nasiliło obawy związane z prognozami dla gospodarki światowej. Jednak jesienią rynki akcji w strefie euro odnotowały wzrosty - częściowo ponieważ wspomniane obawy wzbudzały oczekiwania dalszej akomodacji polityki pieniężnej przez główne banki centralne, w tym przez EBC - i zakończyły rok na poziomie około 8%.

Nominalny koszt finansowania zewnętrznego dla przedsiębiorstw niefinansowych również osiągnął historyczne minimum

Poprzez obniżenie kosztów zadłużenia rynkowego i kosztu kapitału własnego, ogłoszenie PSPP przyczyniło się również do obniżenia w lutym 2015 r. łącznych kosztów nominalnych finansowania zewnętrznego przedsiębiorstw niefinansowych (NFC) do nowego historycznego minimum (zob. wykres 7). W szczególności złagodzenie warunków finansowania przez banki, zarówno w wyniku PSPP jak i TLTRO, umożliwiło dalsze obniżenie kosztów kredytu bankowego dla przedsiębiorstw niefinansowych. Z powodu charakteru pośrednictwa finansowego w strefie euro, opartego głównie na kredycie bankowym, ograniczenie kosztów finansowania przez banki odgrywało ważną rolę w obniżeniu łącznego nominalnego kosztu finansowania zewnętrznego. Skompensowało ono wzrost kosztów zadłużenia rynkowego w drugiej połowie roku oraz skok kosztów kapitału własnego, związany z sytuacją na rynku akcji w połowie 2015 r. Co istotne, w roku 2015 nastąpił dalszy spadek zróżnicowania kosztów finansowania zewnętrznego w krajach strefy euro, ponieważ wpływ zwiększonej akomodacji polityki pieniężnej EBC wzmocnił się w tych krajach, które najbardziej odczuły skutki kryzysu.

Wykres 7

Łączny nominalny koszt finansowania zewnętrznego przedsiębiorstw niefinansowych w strefie euro

(w proc. rocznie; 3-miesięczne średnie ruchome)

Źródła: EBC, Merrill Lynch, Thomson Reuters i obliczenia EBC.
Uwagi: Łączny koszt finansowania przedsiębiorstw niefinansowych Datastream jest obliczany jako średnia ważona kosztu kredytu bankowego, kosztu zadłużenia rynkowego i kosztu kapitału własnego, na podstawie kwot pozostałych do spłacenia, pochodzących z rachunków strefy euro. Koszt kapitału własnego mierzony jest za pomocą trzystopniowego modelu zdyskontowanych dywidend wykorzystującego informacje z indeksu rynku akcji przedsiębiorstw sektora niefinansowego. Najnowsze dane z listopada 2015 r.

Wzrost przepływu finansowania zewnętrznego

Niskie koszty finansowania (zarówno nominalne i realne), w połączeniu z łatwiejszym dostępem do finansowania i wzmocnieniem gospodarczym, doprowadziły do istotnego wzrostu wykorzystania finansowania zewnętrznego przez przedsiębiorstwa niefinansowe w pierwszych trzech kwartałach 2015 r. (zob. wykres 8). Kluczowymi czynnikami stymulującymi ogólny wzrost były kredyty bankowe, emisja nienotowanych akcji i kredyty kupieckie, natomiast trwający silny wzrost zatrzymanych zysków prawdopodobnie nieco zahamował emisję papierów wartościowych. Istotne jest to, że w roku 2015 po raz pierwszy od czterech lat przedsiębiorstwa niefinansowe zwiększyły wykorzystanie kredytów bankowych, co odzwierciedlało zarówno silniejszą podaż kredytów, jak i utrzymującą się poprawę popytu na kredyt. Podaż kredytów wzrosła dzięki złagodzeniu warunków finansowania przez banki i poprawie relacji między ryzykiem a rentownością kredytów względem innych aktywów[2]. Z kolei popyt na kredyt wspierały trwające spadki kosztów kredytowania na tle lepszych prognoz gospodarczych. Poza kredytami bankowymi, emisja dłużnych papierów wartościowych i notowanych akcji gwałtownie wzrosła między styczniem i kwietniem 2015 r., po ogłoszeniu PSPP, ale spadła w drugiej połowie roku, kiedy finansowanie rynkowe stało się bardziej kosztowne.

Wykres 8

Zmiany w źródłach zewnętrznego finansowania przedsiębiorstw niefinansowych w strefie euro

(sumy z 4 kwartałów; mld EUR)

Źródła: Eurostat i EBC.
Uwagi: Kredyty i pożyczki sektora MIF oraz kredyty i pożyczki spoza sektora MIF (pozostałe instytucje pośrednictwa finansowego, instytucje ubezpieczeniowe i fundusze emerytalne) są korygowane o sprzedaż kredytów i sekurytyzacje. Pozycja „Pozostałe”, to różnica między kwotą ogółem a instrumentami uwzględnionymi w tym wykresie. Obejmuje ona pożyczki między spółkami powiązanymi. Najnowsze dane dotyczą III kw. 2015 r.

Dalszy wzrost wartości netto gospodarstw domowych

Niski poziom stóp procentowych i związany z nim wysoki poziom cen aktywów, który odzwierciedlała również dynamika cen domów, zwiększyły wartość netto gospodarstw domowych strefy euro w 2015 r. (zob. wykres 9).

Wykres 9

Zmiana wartości netto gospodarstw domowych

(sumy z 4 kwartałów, odsetek dochodu brutto do dyspozycji)

Źródła: Eurostat i EBC.
Uwagi: Dane dotyczące aktywów niefinansowych są szacunkami EBC. Najnowsze dane dotyczą II kw. 2015 r.1) Pozycja ta obejmuje oszczędności netto, otrzymane transfery kapitałowe netto i różnicę między sprawozdaniami niefinansowymi a sprawozdaniami finansowymi.2) Głównie zyski i straty z tytułu posiadania akcji i innych udziałowych papierów wartościowych.3) Głównie zyski i straty z tytułu posiadania nieruchomości (w tym gruntów).

Koszty finansowania gospodarstw domowych strefy euro utrzymały się na rekordowo niskim poziomie we wszystkich kategoriach kredytowania, ale nadal różniły się w zależności od kraju i rodzaju kredytu. Kredyty bankowe zaciągane przez sektor gospodarstw domowych odnotowały umiarkowane tempo ożywienia.

Ramka 2 Dlaczego stopy procentowe są tak niskie?

Nominalne stopy procentowe w strefie euro są obecnie na rekordowo niskim poziomie, przy czym stopa procentowa podstawowych operacji refinansujących jest bliska zeru, natomiast stopa oprocentowania depozytów, ujemna. W ciągu ostatniego półtora roku, krzywa dochodowości w strefie euro obniżyła się i uległa spłaszczeniu (zob. wykres A).

Wykres A

Syntetyczna krzywa dochodowości obligacji skarbowych państw strefy euro i krzywa swapów na stopę overnight

(pkt. bazowe)

Źródło: EBC.

Z uwagi na fakt, że taka sytuacja jest zdecydowanie nietypowa dla rozwiniętych gospodarek, ważne jest zrozumienie przyczyn tak niskiego poziomu stóp procentowych. Bardzo niskie stopy procentowe są jedynie częściowo wynikiem celowego działania banku centralnego. Odzwierciedlają one także czynniki globalne i typowe wyłącznie dla strefy euro, z których niektóre mają charakter długoterminowy, a niektóre związane są z następstwami kryzysu finansowego[3].

O ile polityka monetarna nie może przeciwdziałać takim długofalowym siłom oddziałującym na gospodarkę strefy euro, musi zmierzyć się z wywoływaną przez nie dezinflacyjną presją. Jeśli będzie to zgodne z jego mandatem, bank centralny może również reagować na wywołane kryzysem dodatkowe osłabienie popytu zagregowanego. Może to osiągnąć przez sprowadzenie stóp procentowych jak najbliżej poziomu, który odpowiada tzw. „stopie równowagi”. Jest to stopa procentowa, przy której zasoby są w pełni wykorzystywane w gospodarce, a inflacja pozostaje na stabilnym poziomie, najbardziej spójnym z celem banku centralnego, jakim jest stabilność cen. Zważywszy na dotkliwość kryzysu, nie można było tego osiągnąć prowadząc wyłącznie konwencjonalną politykę pieniężną. Stąd pojawiła się konieczność wprowadzenia szeregu działań niestandardowych . W przyszłości osiągnięcie stabilności cen stworzy warunki do ponownego wzrostu stóp procentowych i stopniowego powrotu do normalnych poziomów.

W związku z powyższym, w ramce dokonano przeglądu czynników odpowiedzialnych za niskie stopy procentowe w strefie euro i omówiono niektóre ich następstwa dla banków i deponentów. O ile akomodacyjna polityka pieniężna jest wyraźnie uzasadniona koniecznością wsparcia ożywienia gospodarczego i osiągnięcia właściwego poziomu inflacji i okazuje się bardzo skuteczna, co widać na przykładzie obniżenia oprocentowania kredytów bankowych i lepszej dostępności kredytu dla firm i gospodarstw domowych, niskie stopy procentowe mogą mieć pewne konsekwencje dla osób, które są w większym stopniu zależne od przychodu z tytułu odsetek, np. posiadaczy rachunków oszczędnościowych. Ponadto, niskie stopy procentowe mogą mieć niepożądane skutki uboczne, np. zachęcanie do podejmowania nadmiernego ryzyka na rynkach finansowych. Z tego względu, istotne jest zrozumienie czynników odpowiedzialnych za utrzymujące się niskie stopy procentowe, także dlatego, że mogą być one powiązane z czynnikami, które leżą poza strefą oddziaływania polityki pieniężnej.

Czynniki odpowiadające za bardzo niski poziom stóp procentowych

Jako sposób na lepsze zrozumienie różnych czynników odpowiadających za niskie stopy procentowe, warto rozbić długoterminowe nominalne stopy procentowe na cztery komponenty: inflację oczekiwaną w okresie zapadalności danego instrumentu, oczekiwaną ścieżkę krótkoterminowych realnych stóp procentowych, premię za ryzyko inflacji oraz realną premię terminową, które wspólnie stanowią wynagrodzenie oczekiwane przez inwestorów za przechowywanie obligacji dłogoterminowych w obliczu możliwości rolowania krótkoterminowych papierów wartościowych. W sumie, wszystkie te składniki przyczyniły się do bardzo niskiego poziomu długoterminowych stóp obserwowanego obecnie.

Z perspektywy długoterminowej, rentowności nominalne długoterminowych stóp procentowych spadają we wszystkich dużych gospodarkach rozwiniętych od lat 80-tych XX wieku. Częściowo odzwierciedla to usprawnienia w strategiach polityki pieniężnej przyjętych przez banki centralne, które obniżyły długoterminowe oczekiwania inflacyjne i zmniejszyły premie inflacyjne, co przyczyniło się do obniżenia rentowności nominalnych.

Wykres B

Oczekiwana ścieżka rocznej realnej stopy procentowej w strefie euro implikowana z danych rynkowych

(w proc.rocznie)

Źródło: EBC.

Spadek nominalnych długoterminowych stóp procentowych można również wyjaśnić utrzymywaniem się na ujemnym poziomie realnych stóp procentowych z kontraktów terminowych (zob. wykres B). Z uwagi na fakt, że przyszłe realne stopy procentowe uwzględniają oczekiwaną realną stopę procentową i realną premię terminową, udowodniono, że oczekiwana realna stopa procentowa w odpowiednio odległym horyzoncie czasowym,po korekcie o premię terminową, jest dobrym przybliżeniem realnej stopy procentowej równowagi[4].

Część spadku globalnych realnych stóp procentowych można przypisać czynnikom długoterminowym; druga część wynika z okoliczności o charakterze bardziej cyklicznym. W przypadku zastosowania podręcznikowego modelu wzrostu Solow’a w celu organizacji różnych czynników kształtujących stopy procentowe w długim okresie, czynniki te ostatecznie odnoszą się do produktywności, wzrostu populacji i wahań skłonności do oszczędzania. Intuicja podpowiada, że czynniki te determinują inwestycje, a w następstwie popyt na środki, które mogą posłużyć do udzielania kredytów i które muszą znaleźć odpowiednik po stronie oszczędności. W długim horyzoncie czasowym, wzrost łącznej wydajność czynników produkcji oraz populacji zmniejsza się w strefie euro od dziesięcioleci. Istnieje również możliwość, że zwiększyła się globalna skłonność do oszczędzania.

Oprócz wpływu wywieranego przez wspomniane czynniki długoterminowe, istnieją dodatkowe czynniki wpływające na realne stopy procentowe, które są bardziej bezpośrednio związane z globalnym kryzysem finansowym. W szczególności, strefa euro wciąż pracuje nad sposobem wyjścia z „recesji bilansowej”, w przypadku której widmo znacznego zadłużenia stwarza warunki do gwałtownego załamania, które z kolei wymusza delewarowanie na znaczną skalę i przedłuża czas trwania recesji.

Ostatnim składnikiem wpływającym na długoterminowe stopy procentowe jest premia terminowa. Również w tym przypadku czynniki długoterminowe współdziałały z elementami cyklicznymi związanymi z kryzysem finansowym, obniżając nominalne stopy procentowe. Premie terminowe w strefie euro zmniejszyły się pod wpływem programu skupu aktywów przez Eurosystem, a także takich czynników, jak podaż i popyt na bezpieczne aktywa na poziomie globalnym.

W sumie, niskie stopy procentowe są ostatecznie konsekwencją słabych trendów długoterminowych, połączonych z cyklicznymi następstwami złożonego kryzysu finansowego oraz nadzwyczajnie przedłużającej się recesji. Prognozowanie utrzymywania się tych wpływów jest obarczone znaczną niepewnością. O ile długoterminowe siły będące przyczyną utrzymującego się spadku realnych stóp procentowych pozostają poza zakresem polityki pieniężnej, do banku centralnego należy zapewnienie powrotu i stabilizacji inflacji na poziomie celu banku centralnego, umożliwiające gospodarce powrót na ścieżkę zrównoważonego wzrostu, poprzez reabsorbowanie cyklicznego zastoju. Aktualnie, mandat ten motywuje do wdrażania polityki, która może wywierać presję na obniżenie się krzywej dochodowości, umożliwiając utrzymanie warunków kredytowania na poziomach, które są wystarczająco akomodacyjne aby zapewnić normalizację warunków ekonomicznych w horyzoncie średnioterminowym.

Dane faktycznie potwierdzają, że utrzymywanie aktualnych i oczekiwanych krótkoterminowych stóp procentowych przez EBC na poziomie ich efektywnej dolnej granicy oraz obniżenie komponentu realnej premii terminowej stóp długoterminowych, znajdują odzwierciedlenie na rynkach finansowych. Oprocentowanie kredytów i pożyczek bankowych dla gospodarstw domowych i przedsiębiorstw niefinansowych nadal spadało. Jednocześnie, odnotowano ożywienie dynamiki akcji kredytowej, która pozostaje nadal słaba (zob. rozdział 1.5 niniejszej części).

W związku z powyższym, przyjęte obecnie przez EBC akomodacyjne nastawienie polityki pieniężnej jest koniecznym i skutecznym środkiem zapewnienia stabilności cen w średnim okresie. Ponieważ Traktat o funkcjonowaniu Unii Europejskiej stawia sobie stabilność cen jako nadrzędny cel polityki pieniężnej w strefie euro, przyjęte obecnie przez EBC nastawienie polityki pieniężnej jest w pełni zgodne z jego mandatem.

Ramka 3 Co niskie stopy procentowe oznaczają dla banków i deponentów?

Istotne jest monitorowanie, czy akomodacyjne nastawienie polityki pieniężnej EBC ma niekorzystne skutki uboczne dla banków i deponentów. O ile mandat w zakresie stabilności cen, zapisany w Traktacie o funkcjonowaniu Unii Europejskiej nie powinien być zastępować innych aspektów polityki, ryzyko skutków ubocznych może być złagodzone poprzez opracowanie odpowiednich zabezpieczeń i wyeksponowanie obszarów, w których inne domeny polityki powinny wzmocnić działania ukierunkowane na podstawowe słabości w gospodarce w systemie finansowym strefy euro. Powszechne obawy związane z potencjalnymi skutkami ubocznymi akomodacyjnego nastawienia polityki pieniężnej EBC i otoczeniem niskich stóp procentowych związane są z wpływem na rentowność banku oraz dochody z tytułu oszczędności.

Jeden z potencjalnych niekorzystnych wpływów na sektor finansowy często wiąże się ze skutkami, jakie środowisko niskich stóp procentowych - w szczególności, skup aktywów przez bank centralny i związane z nim spłaszczenie krzywej dochodowości - może wywierać na rentowność banku. Inaczej mówiąc, stosowanie tradycyjnego modelu biznesowego przez banki, polegającego na transformacji struktury terminowej aktywów w gospodarce (finansowaniu aktywów długoterminowych poprzez emisję krótkoterminowych zobowiązań) może być utrudnione przez presję na obniżenie ich wyników odsetkowych. Ponadto, ujemne stopy depozytów w banku centralnym mogą jeszcze bardziej obniżyć rentowność banków, które deponują duże ilości nadwyżek płynności w bankach centralnych Eurosystemu.

O ile te skutki są faktycznie widoczne, nie można zapominać o innych korzystnych skutkach wyrównawczych, związanych z programami skupu aktywów i ogólnie instrumentami akomodacyjnej polityki pieniężnej. Poprzez wspieranie działalności gospodarczej, instrumenty te poprawiają zdolność kredytobiorców do spłaty zobowiązań, wywierając pozytywny wpływ na bilanse banków, poprzez wyraźną poprawę jakości aktywów bankowych i obniżenie potrzeb finansowania banków. Ponadto, ogólny wzrost cen aktywów pobudzany przez akomodacyjną politykę pieniężną prowadzi do wzrostu wyceny takich aktywów w bilansach banków.

Oceniając na podstawie informacji uzyskanych z ankiet kredytowych banków strefy euro, aktualnie nic nie wskazuje na to, aby niekorzystne skutki dla rentowności banków wynikające z akomodacyjnego nastawienia EBC były szczególnie odczuwalne w strefie euro. Przeciwnie, kilka miesięcy po rozpoczęciu zakupów w ramach programu skupu aktywów (APP), dodatni procent netto banków zgłosił wzrost rentowności w wyniku APP. O ile ostateczny wpływ APP na rentowność banków może być różny w poszczególnych krajach, w zależności od struktury ich systemów bankowych, dostępne dane zasadniczo wspierają pozytywne oceny.

Druga obawa dotyczy spadku dochodów, jakie gospodarstwa domowe mogą uzyskać ze swoich oszczędności, w szczególności utrzymywanych w formie lokat bankowych[5]. Faktycznie, istnieje ścisły związek pomiędzy takimi dochodami i nastawieniem polityki pieniężnej. W konsekwencji, nominalne stopy oprocentowania wielu rodzajów oszczędności w strefie euro są aktualnie bardzo niskie w stosunku do historycznych poziomów

Jednakże, jak wyjaśniono wcześniej, otoczenie niskich stóp procentowych jest faktycznie odzwierciedleniem utrzymujących się warunków makroekonomicznych i strukturalnych. A zatem, niskie dochody z oszczędności są raczej symptomem niż przyczyną spowolnionego ożywienia. Odejście od przyjętego obecnie akomodacyjnego nastawienia polityki pieniężnej doprowadziłoby do dalszego ograniczenia dynamiki wzrostu gospodarczego, zniechęciłoby do zaciągania kredytów (np. przez firmy, które mają zamiar sfinansować opłacalne projekty inwestycyjne) i ostatecznie przyczyniłoby się do przedłużenia okresu utrzymywania się niskich stóp procentowych.

Ostatecznie, kluczową kwestią jest odniesienie się do fundamentalnych sił, które odpowiadają za obserwowany obecnie niski poziom realnej stopy równowagi. Należy tego dokonać głównie poprzez prowadzenie efektywnej polityki strukturalnej, która może podnieść produktywność i wzmocnić wzrost gospodarczy w sposób zrównoważony. Również polityka fiskalna powinna wspierać ożywienie gospodarcze, pozostając w zgodności z regulacjami EU. Wreszcie, w celu usunięcia pozostałych przeszkód wysokiego i zrównoważonego wzrostu, konieczne jest rozwiązanie problemu instytucjonalnych braków Unii Gospodarczej i Walutowej, zgodnie z założeniami określonymi w Raporcie Pięciu Przewodniczących.

Aktywność gospodarcza

Pomimo osłabienia w otoczeniu zewnętrznym, aktywność gospodarcza w strefie euro pozostała na wysokim poziomie dzięki poprawie popytu krajowego. W konsekwencji, stopniowe ożywienie w strefie euro, które rozpoczęło się w drugim kwartale 2013 r., obserwowano przez cały 2015 r. Średni roczny wzrost osiągnął poziom 1,5% w 2015 r. (zob. wykres 10), co stanowi najwyższy poziom od 2011 r. Stopniowa poprawa dynamiki wzrostu odzwierciedlała głównie stabilne spożycie indywidualne obserwowane w krajach strefy euro na szeroką skalę (por. ramka 4). Obroty handlowe netto również nieco przyczyniły się do wzrostu, głównie dzięki zwiększeniu udziału w rynkach eksportowych, po znacznej deprecjacji euro, która rozpoczęła się w połowie 2014 r. Jednak wzrost inwestycji był nadal słaby, hamowany przez stosunkowo powolne postępy w zakresie wdrażania reform strukturalnych w niektórych krajach i niezbędnych korekt bilansów w wielu sektorach.

Wykres 10

Realny PKB strefy euro

(zmiana w proc. r/r; udziały w pkt proc.. r/r)

Źródła: Eurostat i obliczenia EBC.

W 2015 r. nadal obserwowano ożywienie gospodarcze w strefie euro, pomimo słabszych perspektyw globalnego wzrostu

Przyspieszenie średniego rocznego wzrostu w 2015 r. wspierało silnie akomodacyjne nastawienie polityki pieniężnej EBC, które było przenoszone do gospodarki poprzez złagodzenie warunków finansowania, poprawę nastrojów rynkowych, bardzo niskie stopy procentowe, a także deprecjację euro. Spadek cen ropy naftowej i stopniowa poprawa na rynkach pracy w strefie euro stanowiły kolejny impuls dla wzrostu w 2015 r.

Oprócz poprawy nastrojów konsumentów, różne działania w zakresie polityki pieniężnej wdrożone w ostatnich latach, łącznie z rozszerzeniem programu skupu aktywów na początku 2015 r., zwiększały zaufanie przedsiębiorców, ponieważ poprawiły się warunki finansowania, w tym dla małych i średnich przedsiębiorstw. Sprzyjało to inwestycjom, a ich średni udział we wzroście w 2015 r. był wyższy niż w 2014 r. i 2013 r., odzwierciedlając poprawę zysków firm, mniejsze ograniczenia popytu i wzrost wykorzystania potencjału. Jednakże, o ile inwestycje wzrosły na początku 2015 r., wciąż jednak utrzymały się około 15% poniżej swojego poziomu obserwowanego przed kryzysem.

Popyt wewnętrzny w strefie euro poprawił się w 2015 r. i był średnio najwyższy od 2007 r. Wskaźnik oszczędności gospodarstw domowych w 2015 r. był zasadniczo stabilny, co wzmacniało dynamikę konsumpcji. Spożycie publiczne miało pozytywny wpływ na wzrost gospodarczy w 2015 r. Zadłużenie sektora publicznego i prywatnego, które w niektórych krajach utrzymało się na wysokim poziomie, miało ograniczający wpływ na popyt krajowy. Ponadto, powolny postęp w zakresie wdrażania reform strukturalnych nadal osłabiał wzrost.

Wykres 11

Realna wartość dodana brutto strefy euro, wg rodzaju działalności

(indeks: 1 kw. 2009 = 100)

Źródła: Eurostat i obliczenia EBC.

Dynamika wzrostu gospodarczego w 2015 r. była hamowana przez słabą koniunkturę w otoczeniu zewnętrznym (zob. podrozdział 1.1 w rozdziale 1). O ile spowolnienie we wschodzących gospodarkach rynkowych generowało trudności dla wzrostu eksportu strefy euro, znaczna deprecjacja efektywnego kursu walutowego euro, która rozpoczęła się w połowie 2014 r. była korzystna dla eksportu i prowadziła do zwiększenia udziału strefy euro w rynkach eksportowych. Stosunkowo silna wydajność eksportu opierała się na przesunięciu w strukturze geograficznej eksportu, dzięki czemu gospodarki rozwinięte, takie jak gospodarka Stanów Zjednoczonych, miały coraz większy udział w eksporcie strefy euro. Ponadto, w 2015 r. nastąpiło dalsze ożywienie obrotów handlowych wewnątrz strefy euro, odzwierciedlając pozytywne zmiany popytu krajowego w strefie euro. Wskaźniki wzrostu, zarówno dla eksportu i importu w 2015 r. były wyższe niż w okresie poprzednich trzech lat. W sumie, obroty handlowe netto mogły mieć nieznaczny pozytywny wpływ na wzrost w 2015 r.

Z perspektywy sektorowej, ożywienie w 2015 r. obserwowano w większości sektorów (zob. wykres 11). Łączna wartość dodana brutto niemalże osiągnęła swój najwyższy poziom odnotowany przed kryzysem w trzecim kwartale 2015 r., utrzymując się na ścieżce wzrostu przez ostatnie trzy lata. Wzrost wartości dodanej w usługach był nadal wyższy niż w przemyśle (z wyłączeniem budownictwa), a także w sektorze budowlanym i w trzecim kwartale 2015 r. przewyższał o prawie o 3% najwyższy poziom odnotowany przed kryzysem. Wartość dodana w przemyśle, z wyłączeniem budownictwa, utrzymała się poniżej poziomu sprzed kryzysu, ale stopniowo wzrastała. Natomiast wartość dodana w budownictwie wykazała w 2015 r. niewielki spadek i utrzymywała się znacznie poniżej najwyższych poziomów notowanych przed kryzysem w 2011 r.

Dalsza stopniowa poprawa sytuacji na rynkach pracy

W 2015 r. nastąpiło dalsze ożywienie rynków pracy (zob. wykres 12). W 2015 r. nadal obserwowano wzrost liczby osób zatrudnionych, który rozpoczął się w połowie 2013 r. W trzecim kwartale roku, liczba osób zatrudnionych w strefie euro była o 1,1% wyższa niż w odpowiednim kwartale 2014 r., ale pozostawała nadal około 2% poniżej najwyższego poziomu notowanego przed kryzysem. Wzrost zatrudnienia w 2015 r. odzwierciedlał głównie poprawę sytuacji w Hiszpanii i Niemczech, ale niektóre inne kraje, poprzednio podatne na zagrożenia, również przyczyniły się do tego wzrostu.

Wykres 12

Wskaźniki rynku pracy

(stopa wzrostu kw/kw; odsetek siły roboczej; skorygowane o efekty sezonowe)

Źródło: Eurostat.

W ujęciu sektorowym wzrost zatrudnienia nastąpił głównie w sektorze usług, podczas gdy liczba osób zatrudnionych w przemyśle, z wyłączeniem budownictwa, wzrosła tylko w umiarkowanym stopniu, a zatrudnienie w budownictwie spadło. W 2015 r. całkowita liczba przepracowanych godzin wzrosła nieco mniej niż liczba zatrudnionych osób. Roczny wzrost produktywności na osobę pozostał niski i wyniósł średnio około 0,5% kwartalnie przez pierwsze trzy kwartały 2015 r., w porównaniu do średniej stopy wzrostu wynoszącej 0,3% w 2014 r.

W 2015 r. stopa bezrobocia nadal spadała, osiągając w czwartym kwartale 2015 r. 10,5%, co było najniższą wartością odnotowaną od początku 2012 r. Spadek bezrobocia, który rozpoczął się w pierwszej połowie 2013 r. był widoczny we wszystkich grupach wiekowych i w przypadku obu płci. W całym roku 2015, stopa bezrobocia wyniosła średnio 10,9%, w porównaniu ze średnią stopą wynoszącą 11,6% w 2014 r. i 12% w 2013 r.

Jednakże, o ile stopa bezrobocia w strefie euro istotnie spadła od połowy 2013 r., szersze działania powodujące zastój na rynku pracy - obejmujące osoby wbrew własnej woli zatrudnione w niepełnym wymiarze czasu pracy i osoby, które wycofały się z rynku pracy - utrzymują się nadal na podwyższonym poziomie. Przy około sześciu milionach ludzi aktualnie objętych zatrudnieniem w niepełnym wymiarze czasu pracy, wbrew własnej woli, z powodu braku pracy na pełen etat oraz ponad sześciu milionach pracowników zniechęconych do pracy (tj. osób, które zrezygnowały z poszukiwania pracy i wycofały się z rynku pracy), rynek pracy strefy euro nadal wykazuje istotne cechy zastoju.

Ramka 4 Znaczenie konsumpcji prywatnej dla ożywienia gospodarczego

Konsumpcja prywatna jest głównym motorem ożywienia gospodarczego w strefie euro. Podczas gdy inwestycje były słabe, prowadzono konsolidację fiskalną a wzrost obrotów handlowych był umiarkowany. Od początku 2013 r. następowało stopniowe ożywienie konsumpcji prywatnej. Jej wkład do wzrostu PKB w okresie III kw. 2014 r. - III kw. 2015 r. zbliżał się do średniego poziomu sprzed kryzysu, inaczej niż w przypadku inwestycji (zob. wykres A).

Odnotowane w ostatnim czasie ożywienie konsumpcji następowało równolegle do stabilnej poprawy na rynkach pracy. Obserwowany od początku 2013 r. wzrost zaufania konsumentów odzwierciedla silny wzrost realnego dochodu do dyspozycji, co z kolei wynika ze stabilnej poprawy sytuacji na rynkach pracy (zob. wykres B). W tym okresie, stopa bezrobocia spadła o 1,6 punktu procentowego, ale pozostaje nadal na poziomie wyższym niż przed kryzysem (w czwartym kwartale 2015 r. była ona wyższa o 3,3 punktu procentowego niż w pierwszym kwartale 2008 r.). Patrząc na poszczególne kraje strefy euro, obserwowany w ostatnim okresie wzrost konsumpcji był stosunkowo wysoki w krajach, gdzie nastąpiła znacząca poprawa na rynkach pracy. Ożywienie na rynku pracy było szczególnie wyraźne w Hiszpanii, Irlandii i Portugalii. W tych krajach ożywieniu na rynku pracy towarzyszył istotny wzrost dochodu do dyspozycji i konsumpcji.

Wykres A

Średni wkład głównych składników PKB do wzrostu PKB w ujęciu kwartalnym

(średni udział kw/kw; punkty procentowe)

Źródła: Eurostat i obliczenia EBC.

Wykres B

Zaufanie konsumentów i zmiana stopy bezrobocia

(proc.; punkty procentowe)

Źródła: Eurostat i obliczenia EBC.

Niższe ceny energii odgrywały również istotną rolę w obserwowanym w ostatnim czasie ożywieniu konsumpcji. Od początku 2013 r. siła nabywcza gospodarstw domowych, mierzona realnymi dochodami do dyspozycji, wzrosła o około 3%. Około jedna trzecia tego wzrostu spowodowana była spadkiem cen energii[6].

Ponadto, wydaje się, że wpływ wzrostu siły nabywczej, będącego wynikiem niższych cen energii na konsumpcję był, w sytuacji utrzymującego się ożywienia, silniejszy niż zazwyczaj. Część wzrostu realnych dochodów do dyspozycji wynikająca ze spadku cen konsumpcyjnych zostaje zwykle zaoszczędzona na okres kilku kwartałów. Stopa oszczędności zazwyczaj wzrasta po spadku cen ropy naftowej i maleje po ich wzroście. Taka sytuacja miała również miejsce podczas kryzysu finansowego, kiedy gwałtownym spadkom cen ropy naftowej towarzyszył znaczący wzrost stopy oszczędności (zob. wykres C). Natomiast w ostatnich kwartałach stopa oszczędności utrzymywała się na stosunkowo stabilnym poziomie.

Niewielka reakcja stopy oszczędności na niższe ceny energii jest spójna z ustępującym efektem stłumionego popytu konsumpcyjnego, zwłaszcza popytu na dobra trwałe, który w okresie kryzysu obniżył się w większym stopniu niż popyt na dobra nietrwałe i usługi (zob. wykres D). Zjawisko stłumionego popytu jest często obserwowane w przypadku dóbr trwałych bezpośrednio po recesji, kiedy konsumenci wstrzymują zakupy z powodu niepewności dotyczącej sytuacji gospodarczej. Im dłużej gospodarstwa domowe odkładają zakupy dóbr trwałych, tym silniejsza jest zarówno chęć, jak i potrzeba realizacji tych zakupów w okresie ożywienia. Tak więc, tłumiony popyt może prowadzić do przyspieszenia ożywienia bezpośrednio po okresie spowolnienia gospodarczego.

W związku z tym, obserwowany ostatnio wzrost konsumpcji dóbr trwałych może odzwierciedlać odbudowywanie popytu stłumionego podczas kryzysu (zob. wykres D). W latach 2007-2013 udział dóbr trwałych w całkowitej konsumpcji spadał w całej strefie euro. Spadek ten był znacznie większy w krajach, które bardziej dotkliwie odczuły skutki kryzysu. Z drugiej strony, wzrost udziału dóbr trwałych w łącznej konsumpcji w tych krajach od 2013 r. był szybszy. Wpływ stłumionego popytu na wzrost konsumpcji prawdopodobnie zaniknie, jak tylko gospodarstwa domowe dokonają odłożonych w czasie zakupów dóbr trwałych.

Wykres C

Stopa oszczędności i cena ropy naftowej

(proc. i euro za baryłkę)

Źródła: Eurostat i MFW.
Uwaga: Stopa oszczędności stanowi stosunek oszczędności brutto gospodarstw domowych i instytucji niekomercyjnych działających na rzecz gospodarstw domowych do rocznej ruchomej sumy ich dochodu do dyspozycji brutto.

Wykres D

Konsumpcja dóbr trwałych i nietrwałych oraz usług w strefie euro

(roczne zmiany w proc.)

Źródła: Eurostat i obliczenia EBC.
Uwagi: Ponieważ Eurostat publikuje dane o konsumpcji prywatnej w rozbiciu na dobra trwałe i nietrwałe tylko dla niektórych krajów strefy euro, zagregowane dane dla strefy euro uśredniono na podstawie danych z 17 krajów (tj. wszystkich krajów strefy euro z wyjątkiem Belgii i Irlandii). Najnowsze dane dotyczą drugiego kwartału 2015 r.

Z uwagi na fakt, że łączny wzrost realnych dochodów zdaje się być w dużej mierze wynikiem lepszej sytuacji na rynkach pracy, konsumpcja będzie rosła stabilnie, jeżeli sytuacja na rynkach pracy będzie ulegać dalszej poprawie. Nawet jeśli zaniknie wpływ niskich cen ropy naftowej i stłumionego popytu na dobra trwałe, utrzymująca się poprawa sytuacji na rynku pracy będzie nadal wspierać ożywienie konsumpcji prywatnej.

Kształtowanie się cen i kosztów

Inflacja mierzona wskaźnikiem HICP (Harmonized Index of Consumer Prices) była w roku 2015 w strefie euro bardzo niska a nawet ujemna, przy utrzymujących się niskich cenach surowców. Inflacja HICP z wyłączeniem cen surowców i żywności, po odbiciu od poziomów bliskich historycznemu minimum w pierwszej połowie roku, ustabilizowała się na poziomie 0,9% w drugiej połowie roku.

Dalszy spadek inflacji zasadniczej w roku 2015

W 2015 r. inflacja HICP w strefie euro wyniosła średnio 0,0%, w porównaniu z 0,4% w 2014 r. i 1,4% w 2013 r. Głównym czynnikiem kształtującym poziom inflacji HICP były ceny energii (zob. wykres 13). Inflacja zasadnicza dwukrotnie obniżyła się poniżej zera - najpierw na początku 2015 r., ponownie jesienią. Pod koniec roku inflacja zasadnicza powróciła do poziomu nieco powyższej zera.

Wykres 13

Inflacja HICP i jej dekompozycja wg składników

(zmiany w ujęciu rocznym w proc. i udziały w pkt proc.)

Źródła: Eurostat i obliczenia EBC.

Inflacja bazowa mierzona wskaźnikiem HICP z wyłączeniem cen energii i żywności odbiła się od historycznego minimum 0,6% zanotowanego na początku 2015 r. (zob. ramka 5). W drugiej połowie roku ustabilizowała się ona na poziomie ok. 0,9%, inflacja średnioroczna zaś wyniosła 0,8% (zob. rysunek 14). Czynniki zewnętrzne, w tym opóźnione skutki aprecjacji euro obserwowanej do maja 2014 r., oraz pośredni wpływ spadków cen ropy i innych surowców hamowały inflację HICP w ciągu całego roku. Spośród czynników wewnętrznych, niski poziom inflacji bazowej wspierały dodatkowo niska dynamika płac oraz słaba - w warunkach silnie konkurencyjnego środowiska - pozycja przetargowa firm w zakresie dyktowania cen.

Wykres 14

Inflacja HICP z wyłączeniem energii i żywności oraz dekompozycja wg składników

(roczne zmiany w proc. i udziały w pkt proc.)

Źródła: Eurostat i obliczenia EBC.

Analiza poszczególnych składników inflacji HICP pokazuje, że źródłem presji na spadek inflacji HICP w wymiarze całego roku 2015 były ceny energii. Inflacja cen energii była ujemna we wszystkich miesiącach 2015 r., głównie z powodu zmian cen ropy wyrażonych w euro.

Od początku 2015 r. inflacja cen żywności ma tendencje wzrostową głównie za sprawą inflacji żywności nieprzetworzonej. Odnotowany jesienią gwałtowny wzrost inflacji żywności nieprzetworzonej odzwierciedlał wpływ, wyjątkowo upalnego lata, na ceny owoców i warzyw. Inflacja cen żywności przetworzonej pozostała zasadniczo niezmienna w ciągu całego roku.

Roczne tempo zmian cen towarów przemysłowych z wyłączeniem energii wzrosło znacznie w stosunku do bardzo niskich poziomów odnotowanych w 2014 r. i na początku 2015 r. Motorem tego wzrostu były przede wszystkim ceny dóbr trwałego użytku oraz, w mniejszym stopniu, dóbr półtrwałego użytku. Z kolei inflacja dóbr nietrwałego użytku pozostała na zasadniczo stabilnym poziomie. Trend wzrostowy wynikał przede wszystkim z obserwowanej od maja 2014 r. deprecjacji euro. W kontekście tendencji długoterminowych, czynnikiem ograniczającym inflację artykułów przemysłowych pozostaje szybki spadek cen dóbr zaawansowanych technologicznie, które są przedmiotem ostrej konkurencji zarówno na rynku krajowym, jak i międzynarodowym.

Rosnące na skutek deprecjacji euro ceny importu były głównym czynnikiem presji związanej z transmisją cen. Ceny importu nieżywnościowych dóbr konsumpcyjnych w ciągu całego roku wykazywały konsekwentnie wysokie roczne tempo wzrostu. Jeżeli chodzi o czynniki wewnętrzne, związana z transmisją cen presja na wzrost konsumpcyjnych cen nieenergetycznych artykułów przemysłowych pozostała słaba. Było to widoczne przede wszystkim w niskich - nieco poniżej zera - poziomach inflacji cen producentów w branży nieżywnościowych dóbr konsumpcyjnych w ciągu całego roku. Ceny producenta na rynku dóbr zaopatrzeniowych oraz ceny ropy i innych surowców w euro wskazują, że presja cenowa była również niewielka na wcześniejszych etapach łańcucha cenowego, głównie dzięki niskim cenom energii i surowców nieenergetycznych (zob. wykres 15).

Wykres 15

Struktura cen produkcji sprzedanej przemysłu

(roczne zmiany w proc.)

Źródła: Eurostat i obliczenia EBC.

Inflacja cen usług pozostała stabilna, poruszając się w przedziale od 1,0% do1,3% w 2015 r., co odzwierciedlało znaczne spowolnienie na rynkach produkcji i pracy w strefie euro. Pozycje składnika "usługi" inflacji HICP są zwykle pochodzenia krajowego, co oznacza, że ceny usług zależą przede wszystkim od zmian popytu i kosztu siły roboczej w poszczególnych krajach.

Dalsza słabość wewnętrznej presji kosztowej

Wykres 16

Struktura deflatora PKB

(roczne zmiany w proc. i udziały w pkt proc.)

Źródła: Eurostat i obliczenia EBC.

Wewnętrzna presja kosztowa generowana przez koszty pracy w pierwszych trzech kwartałach 2015 r. pozostała na niskim poziomie (zob. wykres 16). Istotne spowolnienie gospodarcze i przewaga podaży nad popytem na rynku pracy strefy nadal osłabiały presję na wzrost kosztów pracy i możliwości cenotwórcze firm. Ponadto wprowadzane w ostatnich latach strukturalne reformy rynku pracy i produktów zwiększyły elastyczność dostosowań płac i cen w dół w niektórych krajach strefy euro. Także wzrost realnej siły nabywczej wynagrodzeń związany z niską inflacją ograniczał presję na podwyżki płac.

Wynagrodzenie na pracownika w strefie euro wzrosło o 1,1% (w ujęciu rocznym) w trzecim kwartale 2015 r.; średni wzrost wynagrodzeń, wynoszący 1,2% za pierwsze trzy kwartały 2015 r. jest niższy w stosunku do 2014 r. Utrzymała się niska - znacznie poniżej 1% - roczna dynamika jednostkowych kosztów pracy. Wynikało to głównie ze spadku dynamiki wynagrodzeń na pracownika. Natomiast wzrost wydajności, po przyspieszeniu z pierwszej połowy 2015 r., w kolejnych miesiącach nieco osłabł.

W 2015 r. odnotowano wzrost wewnętrznej presji kosztowej związanej z poziomem zysków. Roczne tempo wzrostu zysków (mierzonych jako nadwyżka operacyjna brutto) w pierwszych trzech kwartałach 2015 r. wykazywało tendencję zwyżkową, co odzwierciedlało ożywienie gospodarcze, umiarkowane koszty wynagrodzeń i poprawę warunków wymiany handlowej związaną z niskimi cenami importu. W konsekwencji zysk na jednostkę produkcji był głównym czynnikiem wzrostu deflatora PKB w 2015 r.

Odbudowa długoterminowych oczekiwań inflacyjnych

Po odnotowaniu historycznych minimów na początku 2015 r. wzrosły długoterminowe oczekiwania inflacyjne . Dotyczy to zarówno oczekiwań mierzonych za pomocą badań ankietowych, jak i opartych na analizie rynku. Ankieta makroekonomiczna (Survey of Professional Forecasters) za czwarty kwartał 2015 r. wykazała oczekiwania inflacyjne na poziomie 1,9% w horyzoncie pięciu lat. Poziom długoterminowych oczekiwań inflacyjnych w ankiecie Consensus Economics z października 2015 r. wyniósł również 1,9%. W ciągu całego roku długoterminowe oczekiwania inflacyjne, oparte na analizach rynkowych kształtowały się poniżej oczekiwań mierzonych za pomocą badań ankietowych, częściowo za sprawą premii za ryzyko inflacyjne.

Ramka 5 Śledzenie zmian inflacji bazowej

Pod koniec 2014 r. oceny rozwoju sytuacji makroekonomicznej w sposób istotny zależały od odpowiedzi na pytanie, kiedy i na ile trwale inflacja zacznie rosnąć. Niniejsza ramka przedstawia ewolucję różnych wskaźników inflacji bazowej, które są mniej zmienne od komponentów inflacji o charakterze przejściowym[7]; omawia również sygnały wskazujące na zwrot tendencji inflacyjnej[8].

Stałe, oczyszczone z komponentów o charakterze przejściowym miary inflacji bazowej neutralizują wpływ czynników przejściowych. Szeroko stosowaną miarą inflacji jest Zharmonizowany Wskaźnik Cen Konsumpcyjnych (HICP), wyłączający wpływ cen energii i żywności z uwagi na ich zmienność wynikającą z wrażliwości na gwałtowne zmiany cen surowców oraz, w przypadku żywności nieprzetworzonej, wpływ warunków pogodowych. Jednak wskaźnik ten może nadal uwzględniać istotny wpływ czynników przejściowych. Należą do nich np. czynniki sezonowe, szczególnie widoczne w przypadku cen artykułów związanych z podróżowaniem czy też artykułów podlegających sezonowym wyprzedażom, takich jak odzież czy obuwie. Kolejnym przykładem są jednorazowe zmiany w stawkach podatków pośrednich i cenach administrowanych, których wpływ na poziom cen na roczne tempo zmian ustaje po upływie roku.

Wykres A

Stałe, oczyszczone z komponentów o charakterze przejściowym miary inflacji bazowej

(roczne zmiany w proc.)

Źródła: Eurostat i obliczenia EBC.
Uwagi: Komponenty zmienne obejmują ceny transportu lotniczego, zakwaterowania, wyjazdów zorganizowanych oraz odzieży i obuwia.

Wykres B

Statystyczne, oczyszczone z komponentów o charakterze przejściowym miary inflacji bazowej

(roczne zmiany w proc.)

Źródła: Eurostat i obliczenia EBC.

Różne analizowane wskaźniki oczyszczone z komponentów o charakterze przejściowym sugerują różny moment zwrotu tendencji inflacyjnych. W ciągu dwóch ostatnich lat, wskaźnik inflacji HICP po wyłączeniu cen energii, żywności, podatków i cen administrowanych osiągnął punkt zwrotny w maju 2014 r. Jednak sygnały wyraźniejszej tendencji zwyżkowej pozostawały słabe aż do przełomu lat 2014-15, kiedy wskaźnik inflacji HICP po wyłączeniu cen energii i żywności również spadł do rekordowo niskiego poziomu (zob. wykres A). Wskaźnik inflacji bazowej, który oprócz cen energii i żywności wyłącza również wpływ przejściowych czynników sezonowych, charakteryzuje się znacznie mniejszą zmiennością i po osiągnięciu najniższego poziomu w listopadzie 2014r., konsekwentnie wskazywał na wzrost inflacji w pierwszej połowie 2015 r. Ponieważ jednak wszystkie wskaźniki inflacji obniżyły się nieco w stosunku do wysokich poziomów obserwowanych w letnich miesiącach, pojawiła się wątpliwość, czy faktycznie nastąpił zwrot w tendencjach inflacyjnych.

Oczyszczone z wahań sezonowych miary obliczane metodą statystyczną wskazują na podobną tendencję. Miary te ograniczają zmienność odczytów wskaźnika inflacji HICP dzięki wyłączeniu w poszczególnych miesiącach czynników o najwyższym i najniższym rocznym tempie zmian. Dwa przykłady takich wskaźników to średnia obcięta 30%[9] i mediana ważona. Średnia obcięta 30% odbiła się od najniższego poziomu odnotowanego w styczniu 2015 r., podczas gdy mediana osiągnęła minimum w marcu 2015 r. (zob. wykres B). Tendencja zwyżkowa obu tych miar była nieco słabsza niż stałych miar inflacji oczyszczonych z komponentów o charakterze przejściowym.

Wykres C

Miary inflacji bazowej wyliczane metodami ekonometrycznymi

(roczne zmiany w proc.)

Źródła: Eurostat i obliczenia EBC.
Uwagi: Indeks główny (żółta linia, trzymiesięczna średnia ruchoma) jest tworzony z wykorzystaniem tych składników wskaźnika inflacji HICP z wyłączeniem cen energii i żywności, w przypadku których luka popytowa ma zdolność predykcyjną w prognozowaniu poza próbą. Indeks główny U2 (pomarańczowa linia) oparty jest na dynamicznym modelu czynnikowym, wykorzystującym wskaźnik inflacji HICP dla 12 krajów.

Miary inflacji bazowej wyliczane metodami ekonometrycznymi potwierdziły te sygnały. Jedna z tych miar oparta jest na dynamicznym modelu czynnikowym, który ocenia wspólny i stały czynnik w stopach inflacji w poszczególnych krajach oraz składniki wskaźnika inflacji HICP. Ta miara inflacji osiągnęła najniższy poziom w grudniu 2014 r., po czym wyraźnie rosła aż do maja 2015 r. W miesiącach letnich, podobnie jak mediana, obniżyła się nieco, pozostając na tym poziomie do końca roku (zob. wykres C). Kolejna miara uwzględnia tylko te składniki wskaźnika inflacji HICP z wyłączeniem cen energii i żywności, w przypadku których luka popytowa miała w przeszłości zdolność predykcyjną. Jest to uzasadnione zależnością ekonomiczną, zgodnie z którą presja inflacji bazowej powinna rosnąć wraz z rosnącym wykorzystaniem zasobów w gospodarce. Wydaje się, że miara oparta na wrażliwości na lukę popytową osiągnęła punkt zwrotny w marcu 2015 r.

Podsumowując, sygnały dostarczane przez wszystkie te wskaźniki w czasie rzeczywistym obarczone są pewnym stopniem niepewności co do terminu, w którym nastąpi zwrot tendencji oraz co do skali wzrostu dynamiki cen. Z perspektywy czasu i na podstawie różnych wskaźników widać, że inflacja bazowa wzrosła w porównaniu z początkiem roku 2015 r. Jednak wyhamowanie tendencji wzrostowej w drugiej połowie roku sugeruje, że na razie nie ma pewności czy istotnie nastąpiło odwrócenie tendencji inflacyjnych.

Sytuacja monetarna i kredytowa

W warunkach niskich stóp inflacji i niskich stóp procentowych, EBC podjął dodatkowe, niestandardowe przedsięwzięcia na gruncie polityki pieniężnej. Główne trendy zaobserwowane w 2015 r. to dalszy silny przyrost pieniądza, systematyczny, choć powolny wzrost akcji kredytowej oraz istotne obniżenie oprocentowania kredytów.

Dalszy szybki wzrost akcji kredytowej

Wykres 17

M3 i kredyty i pożyczki dla sektora prywatnego

(zmiany w ujęciu rocznym w proc.; skorygowane o efekty sezonowe i kalendarzowe)

Źródło: EBC.

W 2015 r. tempo przyrostu szerokiego pieniądza najpierw przyspieszyło, aby od kwietnia pozostawać na niezmiennie wysokim poziomie. W grudniu 2015 r. roczna dynamika szerokiego agregatu M3 wyniosła 4,7%, w porównaniu z 3,8% na koniec 2014 r. Na zmiany sytuacji pieniężnej w strefie euro istotny wpływ wywarły dwa czynniki: (a) silny wzrost wąskiego agregatu pieniężnego M1, w szczególności depozytu overnight, związany z niskim kosztem alternatywnym utrzymywania instrumentów o najwyższej płynności; oraz (b) podjęcie przez EBC niestandardowych działań w postaci ukierunkowanych dłuższych operacji refinansujących (TLTRO) zapowiedzianych w czerwcu 2014 r. oraz rozszerzonego programu skupu aktywów (APP) zapowiedzianego w styczniu 2015 r.

Analizując poszczególne składniki M3, bardzo niskie podstawowe stopy procentowe EBC i stopy procentowe rynku pieniężnego napędzały szybki wzrost wąskiego agregatu pieniężnego (M1), który wyniósł 10,7% w grudniu 2015 r., w porównaniu z 8,1% w grudniu 2014 r. Agregat M1 wzrósł dzięki przyrostowi depozytów overnight gospodarstw domowych i przedsiębiorstw niefinansowych. Niskie oprocentowanie mniej płynnych aktywów pieniężnych przyczyniło się do obserwowanego obecnie kurczenia się depozytów krótkoterminowych innych niż depozyty overnight (tj. M2 minus M1), co w dalszym ciągu hamowało przyrost M3. Stopa przyrostu instrumentów zbywalnych (tj. M3 minus M2), która w niewielkim stopniu wpływa na zachowanie M3, osiągnęła poziom dodatni. Wynikało to w szczególności ze zwiększenia inwestycji w jednostki uczestnictwa w funduszach rynku pieniężnego, ponieważ stopa zwrotu z tych jednostek (w porównaniu z jednomiesięczną stopą EURIBOR) była dodatnia.

Kreacja pieniądza wspierana przez czynniki wewnętrzne

Ocena czynników kreacji M3 (zob. wykres 18) wskazuje, że w 2015 r. dynamika agregatu M3 wspierana była głównie przez czynniki wewnętrzne. W środowisku niskich stóp procentowych, dynamika M3 napędzana była przez ucieczkę od długoterminowych zobowiązań finansowych i wzrost udziału kredytów z sektora MIF. Roczna dynamika długoterminowych zobowiązań finansowych MIF (z wyłączeniem kapitału i rezerw) w posiadaniu sektora dysponującego zasobami pieniężnymi spadła w ciągu roku do poziomu -6,7% w grudniu, w porównaniu z -5,3% na koniec 2014 r. Stan ten odzwierciedla stosunkowo płaska krzywa dochodowości, zamiany przez MIF długoterminowych dłużnych papierów wartościowych na środki z ukierunkowanych dłuższych operacji refinansujących (TLTRO) oraz skupu listów zastawnych przez banki centralne Eurosystemu w ramach programu zakupu listów zastawnych. Powiększało to zasoby pieniądza w takim stopniu, w jakim instytucje spoza sektora MIF sprzedawały te instrumenty.

Wykres 18

Czynniki kreacji M3

(zmiany w ujęciu rocznym w proc.; udziały w pkt proc.)

Źródło: EBC.

Istotnym źródłem kreacji pieniądza był zakup obligacji skarbowych przez banki centralne Eurosystemu w ramach programu zakupów aktywów sektora publicznego (zob. wykres 18, w szczególności pozycja „dłużne papiery wartościowe w posiadaniu banków centralnych Eurosystemu“). Jeżeli chodzi o czynniki krajowe inne niż kredyty dla instytucji rządowych i samorządowych, w 2015 r. nastąpił stopniowy wzrost akcji kredytowej dla sektora prywatnego, w poprzednich latach będącej głównym hamulcem przyrostu pieniądza. Pomimo znacznej nadwyżki na rachunku obrotów bieżących, w 2015 r. zmniejszyła się pozycja aktywów zagranicznych netto podmiotów MIF strefy euro (będąca symetrycznym odbiciem pozycji zobowiązań zagranicznych netto podmiotów niefinansowych, regulowanych za pośrednictwem banków). Pozycja ta była głównym źródłem kreacji pieniądza w poprzednich latach. Sytuacja ta wynikała w szczególności z odpływów portfelowych netto ze strefy euro w kontekście programu APP, który sprzyjał także zmianie struktury portfela na korzyść instrumentów finansowych spoza strefy euro.

Pomimo stopniowej poprawy - kontynuacja słabej dynamiki akcji kredytowej

Powolny wzrost dynamiki akcji kredytowej odzwierciedlał zmiany w zakresie kredytów dla sektora prywatnego (zob. wykres 17). Roczna dynamika kredytów MIF dla rezydentów strefy euro rosła przez cały 2015 r. osiągając poziom 2,3% w grudniu w porównaniu do -0,2% w grudniu 2014 r. Odnotowano istotny wzrost akcji kredytowej zarówno na rzecz gospodarstw domowych, jak i przedsiębiorstw. Podczas gdy roczna stopa przyrostu kredytów dla gospodarstw domowych nadal rosła, roczna dynamika kredytów dla przedsiębiorstw osiągnęła dodatni poziom dopiero w połowie 2015 r. Do poprawy dynamiki kredytów przyczyniły się istotne spadki stóp oprocentowania kredytów i pożyczek bankowych, wspierane przez dalszy spadek kosztów finansowania bankowego, co było związane z niekonwencjonalnymi działaniami monetarnymi podjętymi przez EBC.

Ponadto, jak wskazują wyniki badania ankietowego akcji kredytowej w strefie euro, zarówno zmiany w kryteriach udzielania kredytów, jak i zmiany popytu na kredyt wspierały wzrost akcji kredytowej. Badanie wykazało, że istotnymi czynnikami popytu na kredyt były: ogólny niski poziom stóp procentowych, zwiększone potrzeby finansowania inwestycji w środki trwałe oraz poprawa koniunktury na rynku mieszkaniowym. W tym kontekście, program zakupu aktywów wywarł per saldo łagodzący wpływ na kryteria kredytowe, a w szczególności, na warunki umów kredytowych. Ponadto banki informowały, że dodatkowa płynność uzyskana dzięki temu programowi oraz programowi ukierunkowanych dłuższych operacji refinansujących TLTRO została wykorzystane na udzielenie kredytów oraz zastąpienie innych źródeł finansowania. Pomimo tych udogodnień, dynamika akcji kredytowej pozostała ograniczona, pozostając nadal pod wpływem czynników, takich jak słaba koniunktura gospodarcza czy konsolidacja bilansów banków. Ponadto w niektórych regionach strefy euro podaż kredytów nadal ograniczają restrykcyjne warunki udzielania kredytów.

Znaczny spadek oprocentowania kredytów i pożyczek bankowych dla gospodarstw domowych i przedsiębiorstw

Akomodacyjny kurs polityki pieniężnej EBC, wzmocnienie bilansów oraz redukcja rozdrobnienia na rynkach finansowych przyczyniały się do spadku całkowitych kosztów finansowania banków, które ustabilizowały się w pobliżu historycznego minimum. Od czerwca 2014 r. banki przekładają spadek kosztów finansowania na niższe oprocentowanie kredytów i pożyczek bankowych (zob. wykres 19), które w drugiej połowie 2015 r. osiągnęło historycznie niskie poziomy. Od początku czerwca 2014 r. do grudnia 2015 r. oprocentowanie kredytów i pożyczek bankowych dla przedsiębiorstw spadło o około 87 pkt bazowych, a dla gospodarstw domowych o około 69 pkt bazowych. Ponadto malały różnice pomiędzy krajami w oprocentowaniu kredytów zarówno dla przedsiębiorstw, jak i gospodarstw domowych.

Wykres 19

Oprocentowanie kredytów i pożyczek bankowych dla przedsiębiorstw i gospodarstw domowych

(w proc. rocznie)

Źródło: EBC.
Uwaga: Wskaźnik oprocentowania kredytów i pożyczek bankowych jest wyliczany poprzez agregację stóp krótko- i długoterminowych z wykorzystaniem 24-miesięcznej średniej ruchomej wielkości nowej działalności.

Polityka fiskalna i reformy strukturalne

W 2015 r. deficyt fiskalny strefy euro zmniejszał się nadal, głównie dzięki korzystnej fazie cyklu gospodarczego i niskim kosztom odsetkowym. Natomiast kurs polityki fiskalnej w strefie euro był zasadniczo neutralny. Po raz pierwszy od ośmiu lat spadła - pozostając na wysokim poziomie - relacja zadłużenia sektora finansów publicznych do PKB. Dla zapewnienia stabilności finansów publicznych konieczny jest wzmożony wysiłek fiskalny. Jednak aby utrzymało się ożywienie gospodarcze, konsolidacja musi być „przyjazna“ wzrostowi. Wzrostowi sprzyjałoby również szybsze wdrażanie reform strukturalnych, których tempo w 2015 r. było nadal niskie, niezależnie od wysiłków podejmowanych na szczeblu europejskim. Stymulowanie ożywienia gospodarczego, zmniejszenie opóźnień poszczególnych krajów w stosunku do liderów gospodarczych oraz powiększenie potencjału wzrostu wymaga intensywniejszej realizacji reform w otoczeniu regulacyjnym i biznesowym oraz na rynku produktów i na rynku pracy.

Dalsza redukcja deficytów budżetowych w 2015 r.

W 2015 r. obserwowano dalszy spadek deficytu fiskalnego strefy euro, przy czym tempo tego spadku było wolniejsze niż w poprzednim roku (zob. wykres 20). Zgodnie ze swoją projekcją z grudnia 2015 r., eksperci makroekonomiczni Eurosystemu oczekiwali zmniejszenia deficytu fiskalnego instytucji rządowych i samorządowych z 2,6% PKB w 2014 r. do 2,0% PKB w 2015 r. Prognozy te były zasadniczo zgodne z zimową prognozą gospodarczą Komisji Europejskiej z 2016 r. Spadek deficytu w 2015 r. nastąpił głównie dzięki korzystnej fazie cyklu gospodarczego oraz niższym kosztom odsetkowym. Zyski nadzwyczajne wynikające z niższych niż pierwotnie zakładano kosztów odsetkowych w strefie euro w 2015 r. wyniosły ok. 0,2% PKB. Wiele krajów przeznaczyło część tych oszczędności na zwiększenie wydatków pierwotnych zamiast, zgodnie z zaleceniami Rady ECOFIN dla poszczególnych krajów, wykorzystać je do redukcji zadłużenia. W niektórych krajach zanikanie czynników jednorazowych w 2015 r., związanych m.in. z udzielonym w 2014 r. wsparciem dla sektora finansowego, również przyczyniło się do poprawy sytuacji budżetowej.

Wykres 20

Saldo budżetowe a kurs polityki fiskalnej

(jako procent PKB)

Źródła: Eurostat i projekcje makroekonomiczne ekspertów Eurosystemu z grudnia 2015 r.
1) Zmiana skorygowanego cyklicznie pierwotnego salda budżetowego pomniejszona o wpływ pomocy rządowej dla sektora finansowego

Prognozuje się, że w 2015 r. nastąpiło nieznaczne pogorszenie pierwotnego salda strukturalnego. Działania konsolidacyjne, głównie w formie podwyżki podatków pośrednich, zrównoważyły pakiety bodźców fiskalnych, wprowadzane przez niektóre kraje w celu stymulacji wzrostu gospodarczego i zatrudnienia. W powyższej sytuacji kurs polityki fiskalnej w strefie euro mierzony zmianą cyklicznie korygowanego salda pierwotnego, pomniejszoną o wpływ pomocy rządowej dla sektora finansowego, był w 2015 r. neutralny.

Obserwowano istotne różnice w bezpośrednich efektach napływu uchodźców dla budżetu poszczególnych krajów, w zależności od liczby uchodźców, tego czy dany kraj był dla nich krajem tranzytu czy też docelowym, różnic w uprawnieniach do świadczeń socjalnych a także przepisach regulujących dostęp do rynku pracy. W krajach doświadczających największego napływu uchodźców wydatki z tym związane wyniosły w roku 2015 około 0,2% PKB[10]

Dalsza konwergencja sald budżetu instytucji rządowych i samorządowych

W porównaniu z apogeum kryzysu, salda fiskalne wszystkich krajów strefy euro poprawiły się, głównie dzięki istotnym korektom strukturalnym przeprowadzonym w latach 2010-13. Nastąpiła dalsza konwergencja sald sektora finansów publicznych w poszczególnych krajach strefy euro; obecnie większość krajów wykazuje deficyt poniżej wartości referencyjnej, czyli 3% PKB. O postępie konsolidacji fiskalnej świadczył wzrost liczby krajów wychodzących z procedury nadmiernego deficytu (EDP). W 2015 r. zniesiono procedurę nadmiernego deficytu wobec Malty. Oczekuje się także, że Irlandia i Słowenia dokonają korekty nadmiernych deficytów w wymaganym przez procedurę terminie ustalonym na 2015 r., Cypr natomiast może osiągnąć ten cel na rok przed ostatecznym terminem w 2016 r. Jest natomiast prawdopodobne, że trzyprocentowy limit deficytu przekroczyła w 2015 r. Portugalia w związku ze wsparciem udzielonym sektorowi finansowemu. Oczekuje się, że w 2016 r. Francja, Hiszpania i Grecja będą nadal objęte procedurą nadmiernego deficytu.

Relacja długu publicznego do PKB zaczyna spadać

Wykres 21

Czynniki wzrostu zadłużenia sektora instytucji rządowych i samorządowych

(jako procent PKB)

Źródła: Eurostat i projekcje makroekonomiczne ekspertów Eurosystemu z grudnia 2015 r.

Po osiągnięciu szczytów z 2014 r., zadłużenie sektora instytucji rządowych i samorządowych (wyrażone jako procent PKB) spadło po raz pierwszy od wybuchu kryzysu finansowego. Według projekcji ekspertów makroekonomicznych Eurosystemu z grudnia 2015 r. obniżyło się ono do 91% PKB w 2015 r. w porównaniu do 92% zanotowanych w 2014 r. Spadkowi zadłużenia sprzyjały korzystne zmiany w różnicach pomiędzy stopami procentowymi a stopami wzrostu gospodarczego, jak również pojawienie się niewielkich nadwyżek pierwotnych (zob. wykres 21). Do tej poprawy przyczyniło się również obniżenie relacji deficytu do zadłużenia odzwierciedlające, między innymi, wpływy z prywatyzacji. Jednak w niektórych krajach wskaźnik zadłużenia nadal rósł.

Tym niemniej w niektórych krajach strefy euro utrzymuje się wysoki poziom zadłużenia publicznego. W obliczu wyzwań związanych ze starzeniem się społeczeństwa i rosnącymi kosztami leczenia i długoterminowej opieki zdrowotnej, większej wagi nabiera potrzeba eliminacji zagrożeń dla długoterminowej obsługi długu. Zgodnie z prognozami zawartymi w Raporcie Komisji Europejskiej o starzeniu się społeczeństw z 2015 r., koszty związane z tym zjawiskiem wzrosną z 26,8% PKB w 2013 r. do 28,3% PKB w 2060 r. Wzrost ten będzie w głównej mierze wynikał z czynników demograficznych. Oczekuje się, że na ich skutek wskaźnik obciążenia demograficznego, tj. odsetek osób w wieku 65 lat i powyżej w stosunku do osób w wieku produkcyjnym (w wieku15-65), niemal się podwoi, przekraczając 50% do 2060 r. Aby przedstawić koszty starzenia się społeczeństwa w odpowiedniej perspektywie, należy zauważyć, że projekcje te są obarczone znacznym ryzykiem realizacji jeszcze gorszego scenariusza, są bowiem po części oparte na bardzo korzystnych założeniach ekonomicznych i demograficznych[11]. W raporcie z 2015 pt. „Fiscal Sustainability Report”, Komisja Europejska potwierdziła, że w części krajów strefy euro występują istotne średnio- i długoterminowe zagrożenia dla stabilności finansowej, jeśli nie nastąpią zmiany w polityce fiskalnej tych krajów. Ponadto analiza przedstawiona w tym dokumencie podkreśla wagę ścisłego wypełniania postanowień paktu Stabilności i wzrostu dla ewentualnej stabilizacji, a nawet redukcji wskaźników zadłużenia w krajach, w których są one obecnie na wysokim poziomie.

Potrzeba wzmożonego wysiłku fiskalnego w niektórych krajach

W 2015 r. rządy wielu krajów stanęły w obliczu wyzwania takiego dostrojenia kursu polityki fiskalnej, aby zachować osiągnąć redukcję nadmiernego zadłużenia publicznego beza osłabienia ożywienia gospodarczego oraz przy zachowaniu pełnej zgodności z wymogami paktu stabilności i wzrostu. W niektórych krajach strefy euro stwierdzono istotne luki konsolidacyjne w stosunku do wymogów paktu w 2015 r. i kolejnych latach, wymagające wzmożenia wysiłków fiskalnych. W dniu 17 listopada 2015 r. Komisja Europejska opublikowała ocenę projektów budżetu w kontekście wymogów paktu[12]. Okazało się, że z 16 projektów tylko 5 (Estonii, Holandii, Luksemburga, Niemiec i Słowacji) odpowiadało w pełni wymogom paktu. Siedem (Belgii, Finlandii, Francji, Irlandii, Łotwy, Malty i Słowenii) uznano za „zasadniczo zgodne z wymogi paktu”, ponieważ jest prawdopodobne, że deficyt nominalny w tych krajach utrzyma się na wymaganym poziomie pomimo niezaplanowania wystarczających działań na rzecz ograniczenia deficytu strukturalnego. W przypadku czterech projektów budżetu (Austrii, Hiszpanii, Litwy i Włoch) stwierdzono „ryzyko niespełnienia wymogów paktu“.

W dniu 23 listopada Eurogrupa wezwała kraje, których projekty budżetu uznano za obarczone ryzykiem niespełnienia wymogów paktu do podjęcia dodatkowych kroków w celu przeciwdziałania ryzykom wskazanym przez Komisję.

Konsolidacja fiskalna nie powinna jednak ograniczać wzrostu. Obiecującym rozwiązaniem - po stronie wydatków - jest przegląd tychże, pozwalający na zidentyfikowanie uprawnień socjalnych, które być może nie prowadzą do poprawy położenia beneficjentów. Po stronie przychodów w wielu krajach potrzebne są reformy w kierunku bardziej „prowzrostowego“ systemu podatkowego oraz ograniczenia uchylania się od zobowiązań. W szczególności ograniczenie klina podatkowego może mieć korzystny wpływ na wzrost i zatrudnienie.

Nadal wolne tempo realizacji reform strukturalnych w 2015 r.

Pomimo różnego tempa ożywienia gospodarczego w poszczególnych krajach strefy euro, zakres działań wzmacniających podażową stronę gospodarki i jej odporność na zawirowania pozostał na ogół ograniczony w 2015 r. Tempo wdrażania reform strukturalnych było powolne, podobnie jak w roku 2014. Stało się tak mimo zmian wprowadzonych w semestrze europejskim w roku 2015, mających na celu zwiększenie roli poszczególnych krajów w realizacji reform oraz wsparcie ich wysiłków w tym zakresie. Analizując poszczególne obszary działania, wysiłki koncentrowały się na poprawie ram instytucjonalnych (w szczególności poprawie procedur prawnych w przypadku niewypłacalności), zwiększeniu efektywności aktywnej polityki rynku pracy oraz ograniczeniu klina podatkowego związanego z kosztami pracy. Mniej intensywnie działano na rzecz zmniejszenia stopnia ochrony i wzmocnienia konkurencji w sektorze usług chronionych, poprawy jakości administracji publicznej i uelastycznienia płac.

Tabela 1

Ocena Komisji Europejskiej realizacji zaleceń dla poszczególnych krajów na rok 2015

Źródło: Komisja Europejska, 2016 Country Reports.
Uwagi: Do oceny postępu we wdrażaniu zaleceń dla poszczególnych krajów na rok 2015 stosowano następujące kategorie: Brak postępu: państwo członkowskie nie ogłosiło ani nie podjęło żadnych działań w celu wdrożenia zaleceń dla poszczególnych krajów. Kategoria ta ma również zastosowanie, gdy państwo członkowskie zleciło grupie analitycznej ocenę możliwych działań. Ograniczony postęp: państwo członkowskie ogłosiło podjęcie pewnych działań w celu wdrożenia zaleceń dla poszczególnych krajów, ale działania te wydają się niewystarczające lub ich przyjęcie/wdrożenie jest zagrożone. Pewien postęp: państwo członkowskie ogłosiło lub podjęło pewne działania w celu wdrożenia zaleceń dla poszczególnych krajów. Działania te są obiecujące, ale nie wszystkie zostały jeszcze wdrożone, a w żadnym przypadku wdrożenie nie jest pewne. Znaczny postęp: państwo członkowskie przyjęło pewne działania, większość z nich została wdrożona. Działania te stanowią znaczny postęp w wykonaniu zaleceń dla poszczególnych krajów. W pełni uwzględnione: państwo członkowskie przyjęło i wdrożyło działania, które w sposób właściwy realizują zalecenia dla poszczególnych krajów. Szarym kolorem oznaczono reformy związane z wykonaniem postanowień paktu stabilności i wzrostu, niebędących przedmiotem oceny w ramach Country Reports. Cypr i Grecja nie uczestniczyły w semestrze europejskim 2015, ponieważ ze względu na zaangażowanie w program dostosowań makroekonomicznych nie otrzymywały rekomendacji.

Tabela 1 ilustruje stan realizacji zaleceń z 2015 r. dla poszczególnych krajów. Pokazuje ona niewielki postęp w realizacji wielu zaleceń. Wśród krajów strefy euro wdrażanie zaleceń postępuje szczególnie powoli w większości zakresów w Austrii, Holandii, na Litwie, w Luksemburgu, Niemczech i Słowacji. W odniesieniu do krajów strefy euro dotkniętych - według oceny Komisji Europejskiej z 2015 r. - nadmiernymi nierównowagami, Włochy wykazały się nieco większym zaawansowaniem realizacji reform niż Portugalia i Francja.

Trwałe wzmocnienie wzrostu PKB wymaga bardziej stanowczego wdrażania reform strukturalnych

Wskutek powolnego tempa reform część krajów strefy euro pozostaje daleko w tyle za krajami o największych osiągnięciach w zakresie struktur zwiększających żywotność gospodarki i poprawiających długoterminowe perspektywy wzrostu. Dotyczy to otoczenia biznesowego i regulacyjnego oraz rynku produktów i rynku pracy. Opóźnienia są miarą potencjału, który można uruchomić dzięki wdrożeniu reform strukturalnych. Zważywszy dystans dzielący wiele gospodarek od tych, które stosują najlepsze praktyki, korzyści z realizacji reform strukturalnych mogą być znaczne. Dla przykładu, w publikacji Grupy Banku Światowego Doing business wśród krajów osiągających najlepsze wyniki pojawia się tylko jeden kraj strefy euro. Ślimacze tempo wdrażania reform w latach 2014 i-2015 r. świadczy o potrzebie bardziej stanowczych działań w tym zakresie, tak, aby cykliczne ożywienie gospodarcze mogło nabrać trwalszego charakteru a potencjał wzrostu został wzmocniony. Wysiłkom tym może sprzyjać silniejszy nadzór nad realizacją reform strukturalnych oraz lepsze wykorzystanie przez kraje strefy euro obecnego środowiska niskich stóp procentowych, pozwalającego na dokonanie prawdziwej zmiany strukturalnej w ich gospodarkach.

Niski wzrost wydajności, wysokie stopy bezrobocia oraz, w niektórych krajach, istotne nierównowagi aktywów, takie jak wysokie poziomy zadłużenia i ujemne saldo aktywów zagranicznych netto stanowią zagrożenie dla trwałego ożywienia gospodarczego i wymagają podjęcia działań na poziomie strategicznym (zob. np. wykres 22). Szacunki udostępnione przez różne międzynarodowe instytucje (np. Komisję Europejską, MFW i OECD) wskazują, że łączna wydajność czynników produkcji w okresie najbliższych 3 do 5 lat w większości krajów strefy euro nie przekroczy 1%. Jeżeli reformy strukturalnych są wiarygodne, starannie dobrane i zaprojektowane, ich pozytywne skutki mogą pojawić się szybko (np. w postaci wzrostu zaufania), wspierając ożywienie[13]. W wielu krajach konieczne są dalsze reformy rynku produktów i rynku pracy oraz otoczenia biznesowego i regulacyjnego.

Wykres 22

Średni wzrost potencjalny w stosunku do zadłużenia sektora publicznego i prywatnego

(oś x: skonsolidowane zadłużenie sektora publicznego i prywatnego, II kw. 2015, % PKB; oś y: średni potencjalny wzrost produkcji, 2016-17)

Źródła: Eurostat i Komisja Europejska.

Dotychczasowe doświadczenia pokazują, że w poszczególnych obszarach polityki realizacja reform napotyka odmienne problemy. Może to w pewnym stopniu tłumaczyć, dlaczego wdrażanie reform na rynku produktów nie nadąża za reformami w innych obszarach, takich jak rynek pracy. Jednak reformy rynku produktów, polegające na ułatwieniu wejścia do sektorów chronionych, mogą istotnie przyczynić się do poprawy zdolności dostosowawczych w strefie euro. Konieczne są daleko idące reformy w celu zwiększenia konkurencji w zawodach regulowanych w sektorze detalicznym i w sektorach sieciowych, ponieważ otwarte i konkurencyjne rynki są niezbędne dla efektywnej alokacji zasobów i pobudzenia inwestycji, które pozostają na bardzo niskim poziomie. Do zwiększenia poziomu inwestycji i bardziej efektywnej alokacji zasobów może się też przyczynić ograniczenie biurokracji w środowisku biznesowym, podniesienie sprawności sądownictwa, poprawa otoczenia regulacyjnego oraz usprawnienia procedur prawnych w przypadku niewypłacalności i narzędzi restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji. Ponadto utrzymują się istotne różnice w funkcjonowaniu rynku pracy między poszczególnymi krajami strefy euro. Konieczne są dalsze działania na rzecz poprawy jakości dostępnego zasobu pracy oraz ułatwienie przejścia od bezrobocia lub braku aktywności zawodowej do zatrudnienia, a dostosowania w przepisach prawa pracy muszą zapewnić większą równowagę pomiędzy elastycznością a bezpieczeństwem zatrudnienia[14].

Po publikacji Raportu pięciu przewodniczących podjęto działania mające na celu zwiększenie tempa wdrażania reform oraz odpowiedzialności za wprowadzane reformy. W szczególności Komisja wydała Radzie zalecenie dotyczące rekomendacji w sprawie utworzenia krajowych rad ds. konkurencyjności w strefie euro. Rady te mogą pomóc w lepszym zrozumieniu czynników determinujących konkurencyjność tak w poszczególnych krajach, jak i w całej strefie euro. Tym niemniej ich rola i efektywność w przyspieszaniu tempa realizacji reform będą zależne od ich pełnej niezależności i umocowania[15].

Polityka pieniężna w czasach wyzwań

Zdecydowane działania EBC w obliczu niekorzystnych prognoz inflacyjnych

Na początku 2015 r. Rada Prezesów ponownie przeprowadziła gruntowną ocenę perspektyw inflacyjnych oraz skuteczności bodźca monetarnego, wynikającego z działań podejmowanych od połowy 2014 r. Dynamika inflacji utrzymała się poniżej oczekiwań, i tak niskich ze względu na istotny stopień niewykorzystania potencjału produkcyjnego gospodarki. Dynamika podaży pieniądza i akcji kredytowej pozostały słabe. Sytuacja ta znalazła odzwierciedlenie w spadkach rynkowych miar oczekiwań inflacyjnych w różnych horyzontach oraz w spadku, do historycznie niskich poziomów lub w ich pobliże, większości wskaźników bieżącej bądź oczekiwanej inflacji. Rada Prezesów stanęła w obliczu podwyższonego ryzyka uporczywie niskiej - a może nawet ujemnej - inflacji. Stosowane obecnie instrumenty polityki pieniężnej (w szczególności, ukierunkowane dłuższe operacje refinansujące (TLTRO), program skupu papierów wartościowych zabezpieczonych aktywami (ABSPP) oraz program skupu obligacji zabezpieczonych (CBPP3) wraz z wprowadzoną wcześniej polityką komunikacji banków centralnych z rynkiem (tzw. forward guidance) zapewniły zadowalający poziom przełożenia impulsów na warunki monetarne, a koszt kredytów dla sektora prywatnego w miesiącach letnich zaczął wyraźnie spadać. Jednak biorąc pod uwagę rosnący rozdźwięk między faktyczną i oczekiwaną inflacją z jednej strony, a poziomem inflacji, uznanym przez Radę Prezesów za zgodny ze średniookresowym celem inflacyjnym z drugiej, ilościowy wpływ tych działań na bilans Eurosystemu, a w konsekwencji na efektywność polityki pieniężnej uznano za niewystarczający by inflacja powróciła do poziomów zbliżonych do 2% w perspektywie średniookresowej. W związku z tym uzasadnione stało się podjęcie stanowczych działań na gruncie polityki pieniężnej.

Ponieważ podstawowe stopy procentowe znajdowały się na poziomie - lub w pobliżu - dolnej granicy efektywności, 22 stycznia 2015 r. Rada Prezesów postanowiła rozszerzyć zapoczątkowany w październiku 2014 r. program skupu aktywów, włączając doń denominowane w euro papiery wartościowe o standardzie inwestycyjnym, emitowane przez rządu krajów strefy euro oraz agencje i instytucje europejskie. Łączna miesięczna wartość zakupów papierów wartościowych sektora publicznego i prywatnego w ramach rozszerzonego programu skupu aktywów (APP) miała wynieść 60 miliardów euro. Skupowanie przez banki centralne Eurosystemu aktywów sektora publicznego na rynku wtórnym rozpoczęło się w marcu 2015 r. i miało potrwać do końca września 2016 r., a w każdym razie do czasu aż Rada Prezesów stwierdzi, że ścieżka inflacji dostosowała się do celu inflacyjnego, czyli średniookresowej inflacji nieco poniżej 2%. Ponadto podjęto decyzję o zmianie wyceny 6 pozostałych ukierunkowanych dłuższych operacji refinansujących (TLTRO) oraz zniesieniu marży w wysokości 10 pkt bazowych ponad stopę procentową podstawowych operacji refinansujących.

Program skupu aktywów (APP) oraz ukierunkowane dłuższe operacje refinansujące (TLTRO), w połączeniu z ujemnym oprocentowaniem depozytów, przyniosły wymierne rezultaty, szczególnie zakresie poprawy warunków finansowania firm – w tym małych i średnich przedsiębiorstw – oraz gospodarstw domowych (zob. sekcja 1.2 rozdziału 1). Zwiększyły one popyt na kredyt, obniżając jego koszt dla gospodarki. Z kolei redukcja skorygowanego o ryzyko zwrotu na kapitale, jaki banki mogły uzyskać na papierach wartościowych, zachęciło je do dywersyfikacji swoich ekspozycji w kierunku kredytów, co przyczyniło się do zwiększenia podaży tychże. Dzięki temu nastąpił wzrost wydatków w gospodarce, a w konsekwencji również realnego wzrostu PKB i inflacji (zob. ramka 6).

Dzięki silniejszym bodźcom polityki pieniężnej, wzrostowi zaufania oraz niskim cenom energii korzystnie wpływającym na dochód do dyspozycji, ożywienie gospodarcze przyspieszyło w pierwszej połowie roku. Oczekiwania inflacyjne odbiły się od niskich poziomów odnotowanych w miesiącu poprzedzającym styczniową decyzję.

Jednak począwszy od czerwca poprzez większość trzeciego kwartału, warunki finansowania i nastroje gospodarcze pogarszały się ponownie, na skutek wzrostu zmienności na rynkach finansowych, przypisywanego trudnym negocjacjom nad pakietem pomocowym dla Grecji, lecz w nie mniejszym stopniu odzwierciedlającym rosnące i uporczywe obawy o stan światowej gospodarki. Spadek nastrojów w połączeniu ze słabym popytem zewnętrznym hamował tempo ożywienia, które spadło w trzecim kwartale. Jednocześnie powrót spadkowej tendencji inflacji cen produktów importowanych, związany z załamaniem gospodarczym w wielu ważnych gospodarkach wschodzących, opóźniał proces wzrostu inflacji i jej oczekiwaną stabilizację w średnim okresie.

Podsumowując, rozwój sytuacji latem 2015 r. znalazł odzwierciedlenie w istotnym obniżeniu perspektyw wzrostu i inflacji w centralnym scenariuszu projekcji ekspertów EBC i Eurosystemu (zob. tabela 2). Oceniono przy tym, że wzrosło ryzyko pogorszenia się tych perspektyw, głównie w związku z niepewnością światowej sytuacji gospodarczej oraz zwiększoną niestabilnością na rynku finansowym, walutowym i surowców. W tych okolicznościach Rada Prezesów, ściśle monitorująca bieżące informacje w szczególności dotyczące implikacji przeszacowania na rynkach finansowych dla kursu polityki pieniężnej, uznała, że w warunkach tak wysokiej niepewności decyzja o zwiększeniu akomodacyjności polityki pieniężnej byłaby nieuzasadniona. Wobec powyższego, na październikowym posiedzeniu Rada Prezesów zapowiedziała, że na kolejnym, grudniowym posiedzeniu dotyczącym polityki pieniężnej ,przeprowadzi gruntowną analizę siły i trwałości czynników hamujących powrót inflacji do poziomu poniżej, ale blisko 2% w średnim okresie oraz dokona ponownej oceny stopnia akomodacji polityki pieniężnej i wystarczalności zastosowanych instrumentów polityki pieniężnej. Komunikat po październikowym posiedzeniu wywołał silną reakcję rynku i przywrócenie korzystniejszych warunków finansowania, podobnych do tych panujących na początku 2015 r. kiedy rozpoczęto skup w ramach programu APP.

Tabela 2

Zmiany makroekonomicznych projekcji ekspertów EBC/Eurosystemu

(roczne zmiany w proc.)

Źródło: Eurosystem

Na grudniowym posiedzeniu Rada Prezesów podjęła decyzję o dostosowaniu stopnia akomodacyjności polityki pieniężnej ze względu na stabilność cen. Projekcje makroekonomiczne ekspertów Eurosystemu z grudnia 2015 r., częściowo uwzględniające korzystny rozwój sytuacji na rynku finansowym po październikowym posiedzeniu Rady Prezesów wskazywały, że powrót inflacji do poziomów uznawanych przez Radę za wystarczająco bliskie poziomowi 2% potrwa zapewne dłużej niż wcześniej oczekiwano, oraz, że wzrosło ryzyko pogorszenia perspektyw inflacyjnych. Niskie ceny surowców hamowały dynamikę inflacji; ponadto prognozowano, że niski stopień wykorzystania zasobów gospodarczych oraz trudności spowodowane czynnikami zewnętrznymi będą nadal osłabiać wewnętrzną presję cenową. W związku z tym, aby uniknąć efektów drugiej rundy oraz osiągnąć powrót inflacji do poziomu lekko poniżej 2% w średnim okresie, konieczne było podjęcie dalszych kroków w zakresie polityki pieniężnej.

Na grudniowym posiedzeniu Rada Prezesów postanowiła: (a) obniżyć depozytową stopę procentową o 10 pkt bazowych do -0,30% i pozostawić stopę procentową podstawowych operacji refinansujących (MRO) oraz oprocentowanie kredytu w banku centralnym na niezmienionych poziomach, odpowiednio 0,50% i 0,30%; (b) przedłużyć pierwotnie zakładany okres miesięcznych zakupów aktywów w wysokości 60 miliardów euro w ramach programu APP do końca marca 2017 r. lub, w razie potrzeby, nawet dłużej, a w każdym razie do czasu stwierdzenia przez Radę Prezesów, że nastąpiło trwałe dostosowanie ścieżki inflacji spójne z celem, jakim jest osiągnięcie stopy inflacji nieco poniżej 2% w średnim okresie; (c) reinwestować - tak długo jak to konieczne - spłaty nominału papierów wartościowych nabytych w ramach programu APP, w miarę ich zapadalności; (d) włączyć denominowane w euro zbywalne dłużne papiery wartościowe emitowane przez organy administracji regionalnej i samorządowej strefy euro do grupy aktywów kwalifikujących się do regularnego skupu przez odpowiednie krajowe banki centralne; oraz (e) w dalszym ciągu prowadzić podstawowe operacje refinansujące oraz 3-miesięczne dłuższe operacje refinansujące (LTRO) w trybie przetargu kwotowego z pełnym przydziałem tak długo, jak długo będzie to konieczne, a co najmniej do końca ostatniego okresu utrzymywania rezerwy obowiązkowej w 2017 r.

Nowo podjęte działania miały na celu zapewnienie dalszych akomodacyjnych warunków finansowych oraz dalsze wzmocnienie istotnie łagodzącego wpływu działań prowadzonych od czerwca 2014 r. Oczekiwano, że zwiększą one również tempo ożywienia gospodarczego w strefie euro i poprawią odporność regionu na globalne wstrząsy gospodarcze.

W szczególności oczekuje się, że przedłużenie zakładanego pierwotnie okresu zakupu aktywów netto przez banki centralne Eurosystemu w ramach programu APP do końca marca 2017 r. oraz decyzja o reinwestowaniu, tak długo jak to konieczne, spłat nominału z tytułu papierów wartościowych przyczynią się do zapewnienia dodatkowej płynności w wysokości około 680 miliardów euro do 2019 r. w porównaniu z sytuacją, jaka miałby miejsce w przypadku kontynuowania poprzedniej polityki. Wzmocni to komunikację EBC z rynkiem w sprawie stóp procentowych oraz zapewni korzystną sytuację płynnościową w dłuższej perspektywie.

Rada Prezesów na bieżąco monitoruje sytuację ekonomiczną i finansową. Rada stwierdziła dobitnie, że gdyby sytuacja ta miała się zmienić w sposób wymagający ponownej interwencji dla utrzymania odpowiedniego stopnia akomodacyjności polityki pieniężnej, jest gotowa i władna użyć wszelkich dostępnych jej instrumentów, aby zapewnić powrót inflacji do celu inflacyjnego bez zbędnych opóźnień. W szczególności Rada Prezesów podkreśliła, że program APP jest dostatecznie elastyczny i może być dostosowany pod względem skali, rodzaju aktywów i czasu obowiązywania.

Ramka 6 Transmisja polityki pieniężnej do rynków finansowych i gospodarki realnej

Decyzje polityki pieniężnej wdrażane od czerwca 2014 r. wyraźnie wpływały na gospodarki strefy euro[16]. Dostarczone bodźce doprowadziły do znaczącego poluzowania warunków kredytowania dla gospodarki i były głównym czynnikiem wspierającym ożywienie w strefie euro, sprzyjającym opanowaniu dezinflacji i przybliżeniu wskaźników inflacji do poziomu nieco poniżej 2%. Niniejsza ramka podsumowuje dane na temat transmisji działań EBC[17].

Istnieje szereg kanałów transmisji[18]. Po pierwsze, niestandardowe instrumenty polityki pieniężnej poprawiły warunki kredytowania wśród podmiotów prywatnych sektora niefinansowego poprzez złagodzenie warunków refinansowania banków i promowanie akcji kredytowej zachęcając do zaciągania kredytów i dokonywania wydatków inwestycyjnych i konsumpcyjnych (kanał transmisji bezpośredniej). Po drugie, rentowność szerokiego zakresu aktywów została obniżona, a zatem bodziec był przenoszony szerzej w gospodarce (kanał transmisji równoważenia portfela). Po trzecie, uruchomienie niestandardowych instrumentów polityki pieniężnej, zwłaszcza takich, które wywierają istotny wpływ na bilans banku centralnego, podkreśliło zaangażowanie EBC w utrzymanie stabilności cen (kanał sygnalizacji).

Oddziaływanie na benchmarkowe aktywa finansowe

Reakcja rynku finansowego na działania ogłaszane od czerwca 2014 r. jest pierwszym ogniwem w łańcuchu transmisji impulsów polityki pieniężnej do gospodarki realnej i ostatecznie do inflacji[19]. Ukierunkowane dłuższe operacje refinansujące (TLTRO) i program skupu aktywów (APP), w połączeniu z ujemną stopą depozytową w banku centralnym, miały istotny wpływ na różne segmenty rynku finansowego. W szczególności, spadła rentowność obligacji skarbowych za sprawą działania kanału równoważenia portfela zakupu aktywów. Zakupy aktywów przez EBC, w połączeniu z zapowiedzią przyszłego nastawienia polityki pieniężnej, przyczyniły się do obniżenia przeciętnego ryzyka duracji portfela sektora prywatnego, co z kolei spowodowało spadek wymaganej premii za ryzyko związanej z inwestowaniem w długim okresie (premia terminowa). Ponadto, wprowadzenie niestandardowych instrumentów polityki pieniężnej przez Eurosystem wpłynęło także na rentowność aktywów innych niż aktywa będące przedmiotem odpowiednich operacji, takich jak obligacje korporacyjne emitowane przez przedsiębiorstwa finansowe i niefinansowe. Wymiarem wskazanych uwarunkowań było istotne zwężenie spreadów pomiędzy poszczególnymi instrumentami o charakterze kredytowym w tym samym okresie. Takie skutki uboczne, w połączeniu z niższymi stopami dyskonta wynikającymi ze spadku rentowności obligacji również oddziaływały w kierunku presji na wzrost cen akcji. Oczekiwanie na wprowadzenie środków polityki pieniężnej, samo ich ogłoszenie i wdrożenie, w tym trzy obniżki stóp banku centralnego od połowy 2014 r., przyczyniły się również do deprecjacji nominalnego efektywnego kursu walutowego euro, ponieważ inwestorzy zbilansowali swoje portfele odchodząc od instrumentów o stałym dochodzie i niższej rentowności w strefie euro, w kierunku aktywów o wyższej rentowności spoza strefy euro.

Wykres A

Zagregowany koszt finansowania banków depozytami bankowymi i emisją obligacji

(w proc.rocznie)

Źródła: EBC, Merrill Lynch Global Index i obliczenia EBC.
Uwagi: Średnia stopa oprocentowania depozytów dla nowych firm i rynkowy koszt finansowania zadłużenia banków ważone ich odpowiednimi, pozostającymi do spłaty kwotami. Linie pionowe oznaczają daty zapowiedzi odpowiednich działań.

Rynkowe koszty finansowania banków

Decyzje polityki pieniężnej istotnie obniżyły rynkowe koszty finansowania banków – zasadniczy element w łańcuchu transmisji w gospodarkach, w których istotną rolę w strukturze pośrednictwa finansowego odgrywają banki. Po pierwsze, dokonały tego w sposób bezpośredni umożliwiając zastąpienie bardziej kosztownych i krótkoterminowych źródeł finansowania finansowaniem TLTRO. Po drugie, dokonały tego w sposób pośredni istotnie obniżając średnio- i długoterminową rentowność szerokiej gamy aktywów finansowych, w tym instrumentów finansowania banków. Efekty te spowodowały szersze złagodzenie warunków finansowania. Dotyczy to banków niezależnie od stopnia wykorzystania operacji kredytowych Eurosystemu (łącznie z TLTRO), co potwierdza wyraźny spadek łącznych kosztów finansowania banków w różnych krajach strefy euro (zob. wykres A)[20].

Warunki udzielania kredytów bankowych

Znaczące złagodzenie warunków udzielania kredytów bankowych w obliczu zwiększonej konkurencji wśród kredytodawców[21] wzmocniło efekt przełożenia działań polityki EBC na warunki udzielania kredytu bankowego i ograniczyło fragmentację w krajach strefy euro.

Przed podjęciem działań polityki pieniężnej stosowanych od czerwca 2014 r., obniżenie podstawowych stóp procentowych EBC – łącznie o 125 pkt bazowych w okresie pomiędzy wrześniem 2011 r. a czerwcem 2014 r. – było w w sposób niepełny i nierównomierny odzwierciedlone głównie w spadku mediany oprocentowania kredytów. Od wiosny 2014 r. działania podejmowane przez EBC przyczyniły się do istotnego spadku oprocentowania kredytów bankowych. Podczas gdy podstawowe stopy procentowe EBC zostały obniżone o 20 pkt bazowych w okresie pomiędzy czerwcem a wrześniem 2014 r., stopy oprocentowania kredytów bankowych dla sektora niefinansowego strefy euro spadły o około 80 pkt bazowych do października 2015 r. Szacunki analityków EBC opracowane na podstawie historycznych tendencji obserwowanych przed kryzysem sugerują, że w celu osiągnięcia podobnego wpływu na stopy procentowe kredytów bankowych udzielanych przedsiębiorstwom, konieczna byłaby obniżka standardowych podstawowych stóp procentowych EBC o około 100 pkt bazowych. Oznacza to, że APP i TLTRO również miały pozytywny wpływ na przenoszenie nastawienia polityki EBC.

Wykres B

Zmiany stóp oprocentowania kredytów dla przedsiębiorstw

sektora niefinansowego (pkt proc.)

Źródło: EBC.
Uwagi: Wykres obejmuje okres od czerwca 2014 r. do lipca 2015 r. W krajach „bardziej dotkniętych kryzysem”, grupa „nieprzystępujących do operacji TLTRO” obejmuje dziesięć banków, a grupa „przystępujących do operacji TLTRO” obejmuje 49 banków. W krajach „mniej dotkniętych kryzysem”, grupa „ nieprzystępujących do operacji TLTRO” obejmuje 71 banków, a grupa „przystępujących do operacji TLTRO” obejmuje 43 banki.

W szczególności efekt przełożenia nastawienia polityki EBC zwiększył się w krajach najbardziej dotkniętych kryzysem, co odzwierciedlało zmniejszenie się zróżnicowania rynku kredytowego wewnątrz strefy euro. Spadki stóp procentowych kredytów dla przedsiębiorstw niefinansowych w następstwie wdrożenia środków polityki pieniężnej EBC od czerwca 2014 r., były znacznie większe w największych krajach najbardziej dotkniętych kryzysem (o około 110-140 pkt bazowych). Może to być częściowo związane ze skutkami operacji TLTRO, ponieważ mające siedzibę w tych krajach banki, które uczestniczyły w co najmniej jednej z pierwszych czterech operacji TLTRO, obniżyły oprocentowanie kredytów bankowych w ujęciu średnim bardziej niż banki w nich nieuczestniczące (zob. wykres B). Jednocześnie wydaje się, że uczestnictwo w TLTRO nie miało wpływu, w sposób systematyczny, na oprocentowanie kredytów bankowych w innych krajach, głównie dlatego, że przenoszenie zmian podstawowych stóp procentowych EBC było w tych gospodarkach podobne jak w przeszłości[22]. Ogólnie, analiza ekonomistów EBC wskazuje, że zarówno bezpośredni wpływ TLTRO, jak również pośredni wpływ TLTRO i APP na rentowność obligacji, przyczyniły się do obserwowanego spadku oprocentowania kredytów. Skutki pośrednie wzmacniał korzystny wpływ niższej rentowności obligacji długoterminowych na perspektywy makroekonomiczne, a przez to na składnik kredytu wbudowany w oprocentowanie kredytów.

Wielkość kredytowania

TLTRO i APP przekładają się na lepszą podaż kredytów i warunki popytu, wspierając stopniową odbudowę wolumenu kredytów dla przedsiębiorstw niefinansowych i gospodarstw domowych (zob. wykresy C i D oraz Rozdział 1.5 Część1). Podaż kredytów wzrosła w wyniku polepszenia się warunków finansowania działalności banków i większej atrakcyjności akcji kredytowej, ponieważ w wyniku obniżającej się rentowność obligacji skarbowych zwrot z tych aktywów skorygowany o ryzyko spadł poniżej stopy zwrotu z kredytów[23]. Obserwowano również dalszą poprawę popytu na kredyt do czego przyczyniało się niższe oprocentowanie kredytów, łagodniejsze kryteria kredytowe i zwiększone zapotrzebowanie na finansowanie inwestycji.

Wykres C

Zmiany ogólnych stóp oprocentowania kredytów dla przedsiębiorstw niefinansowych

(proc. rocznie; 3-miesięczne średnie ruchome)

Źródło: EBC i obliczenia EBC.
Uwagi: Wskaźnik dla łącznych kosztów kredytów bankowych jest obliczany poprzez agregację krótkoterminowych i długoterminowych stóp procentowych z zastosowaniem 24-miesięcznej średniej ruchomej wartości nowych umów. Odchylenie standardowe w grupie krajów jest obliczane dla stałej próby 12 krajów strefy euro. Ostatnie dane pochodzą z października 2015 r.

Wykres D

Kredyty monetarnych instytucji finansowych dla przedsiębiorstw niefinansowych w wybranych krajach strefy euro

(roczne zmiany w proc.)

Źródło: EBC.
Uwagi: Skorygowane o sprzedaż i sekurytyzację kredytów. Zróżnicowanie pomiędzy krajami jest obliczane jako przedział między minimalną a maksymalną wartością dla stałej próby 12 krajów strefy euro. Najnowsze dane pochodzą z września 2015 r.

Działania EBC miały również wpływ na mniejsze firmy, które zwykle pozostają pod niewielkim wpływem polityki pieniężnej. W ankiecie EBC z grudnia 2015 r., dotyczącej dostępu przedsiębiorstw do finansowania, mniejsza liczba małych i średnich przedsiębiorstw wskazała, że kredyt był czynnikiem ograniczającym dla ich działalności, chociaż utrzymywały się znaczne różnice pomiędzy krajami (zob. wykres E).

Wykres E

Główne problemy małych i średnich przedsiębiorstw w strefie euro

(procent respondentów)

Źródło: Ankieta EBC na temat dostępu przedsiębiorstw w strefie euro do finansowania, grudzień 2015 r.

Wykres F

Oczekiwania inflacyjne oparte na wskaźnikach rynkowych

(implikowane stopy swapów forward indeksowanych do inflacji, w proc., rocznie)

Źródła: Reuters i obliczenia EBC.
Uwaga: Najnowsze dane pochodzą z 19 listopada 2015 r.

Wpływ na gospodarkę

Ogólnie dane potwierdzają, że działania w zakresie polityki EBC przynoszą wymierne korzyści. W wyniku działań w zakresie polityki zapowiadanych od czerwca 2014 r. obniżyły się oczekiwania rynkowe co do krótkoterminowych stóp procentowych. W warunkach gdy ponowny spadek cen ropy naftowej zwiększył ryzyko utrwalenia tendencji spadkowej inflacji w horyzoncie średnioterminowym, działania EBC przyczyniły się do ograniczenia spadku rynkowych miar oczekiwań inflacyjnych (zob. wykres F). Tak więc, w połączeniu z niższą nominalną rentownością obligacji, działania EBC przyczyniły się do obniżenia realnych stóp procentowych i złagodzenia nastawienia polityki pieniężnej, wspierając ożywienie w strefie euro i kierując stopę inflacji poniżej, ale blisko poziomu 2%.

Faktycznie empiryczne szacunki przeprowadzone w ramach Eurosystemu[24] sugerują, że w przypadku braku działań EBC, inflacja w 2016 r. osiągnęłaby poziom niższy o pół punktu procentowego, a w 2017 r. - niższy o około jedną trzecią pkt procentowego. Oddziaływanie na PKB jest również znaczące: szacuje się, że działania EBC przyczynią się do wzrostu PKB o prawie 1 pkt procentowy w latach 2015 - 2017.

Płynne wdrożenie programu skupu aktywów i ukierunkowanych dłuższych operacji refinansujących w 2015 r.

Wolumen zakupu w ramach rozszerzonego programu skupu aktywów

Program skupu aktywów (ang. asset purchase programme - APP) łączy zakupy 3 typów papierów wartościowych: a) zakup papierów wartościowych wyemitowanych przez sektor publiczny (ang. public sector purchase programme, PSPP), zainicjowany w marcu 2015 r.; b) zakup obligacji zabezpieczonych w ramach trzeciego programu skupu obligacji zabezpieczonych (ang. covered bond purchase programme CBPP3), zainicjowany w październiku 2014 r.; oraz c) zakup papierów wartościowych zabezpieczonych aktywami (ABS) w ramach programu zakupu papierów wartościowych zabezpieczonych aktywami (ABSPP), zainicjowany w listopadzie 2014 r.

Wykres 23

Miesięczne zakupy w ramach APP i główne programy skupu aktywów

(mld EUR)

Źródło: EBC.

Połączone średnie miesięczne zakupy aktywów w ramach APP w 2015 r. wyniosły 60 mld euro, zgodnie z celem określonym przez Radę Prezesów. Ogólnie wdrożenie programów skupu aktywów przebiegło płynnie. Zakupy papierów wartościowych wyemitowanych przez sektor publiczny w ramach PSPP stanowią największą do tej pory część całkowitego wolumenu APP (zob. wykres 23). Ogólne warunki rynkowe sprzyjały osiąganiu docelowych wolumenów, chociaż w okresie lata odnotowano kilka epizodów nieco obniżonej płynności rynku, zwłaszcza w mniejszych krajach strefy euro.

Model APP uwzględnia elastyczność we wdrażaniu tego programu celem uniknięcia zakupów obligacji, które zakłócałyby mechanizm kształtowania cen rynkowych oraz utrzymania płynności rynku. Wzorzec zakupów miesięcznych odzwierciedlał tę elastyczność. Na przykład, w świetle oczekiwanego obniżenia płynności rynku w okresie letnim oraz na koniec roku, Eurosystem zaopatrzył APP w środki na zakup aktywów, podnosząc ich poziom powyżej celu 60 mld euro na kilka miesięcy oraz pozwalając, aby pozostały poniżej celu w sierpniu i grudniu.

W ramach codziennej realizacji programu zakupy obligacji reagują również na sygnały niedoboru poszczególnych obligacji. W miarę możliwości Eurosystem unika zakupu obligacji, które najtaniej można dostarczać w ramach kontraktów futures, obligacji o szczególnych cechach na rynku repo lub obligacji wykazujących stosunkowo ograniczoną płynność z innych przyczyn. Więcej informacji o realizacji programu można znaleźć na stronie internetowej EBC.

W 2015 r. rentowność obligacji skarbowych kilkakrotnie osiągnęła najniższe dotychczas poziomy, przy istotnym udziale obligacji kwalifikowalnych do PSPP, które w wielu krajach były przedmiotem obrotu ze stopą zwrotu poniżej stóp depozytów w banku centralnym. Zmniejszyło to liczbę obligacji dostępnych do zakupu w ramach PSPP, ponieważ skupu nie przeprowadza się przy rentowności poniżej stopy depozytów. Pod koniec listopada odzwierciedlało to, między innymi, oczekiwania rynku, że EBC jeszcze bardziej obniży oprocentowanie depozytów. Udział obligacji niedostępnych do zakupu z powodu ich niskiej rentowności gwałtownie spadł po decyzji Rady Prezesów o obniżeniu w grudniu 2015 r.oprocentowania depozytów w banku centralnym do -0,30%.

Pożyczki papierów wartościowych w ramach PSPP

W celu uniknięcia zakłóceń w funkcjonowaniu rynku obligacji skarbowych strefy euro z powodu realizacji programu PSPP większość banków centralnych Eurosystemu (w tym EBC) wprowadziła rozwiązania oparte na pożyczkach papierów wartościowych. Rozwiązanie zaproponowane przez EBC pozwala uczestnikom rynku prowadzącym działalność w zakresie animacji rynku kupować papiery wartościowe będące w posiadaniu EBC w ramach PSPP i programu dotyczącego rynków papierów wartościowych (ang. Securities Markets Programme, SMP). Szczegółowe kryteria pożyczek można znaleźć na stronie internetowej EBC. Uczestnicy rynku z reguły postrzegają instrument pożyczkowy Eurosystemu pod zastaw papierów wartościowych jako element APP, który zwiększa ich poczucie bezpieczeństwa.

Rozszerzenie listy agencji

Eurosystem rozszerzył listę agencji, których papiery wartościowe zostały zakwalifikowane do zakupu w ramach PSPP, dwukrotnie w ciągu 2015 r., tj. w kwietniu i lipcu. Lista została rozszerzona z 7 do 30 agencji do końca roku, co powinno ułatwić wdrażanie programu. Rozszerzenie listy uwzględniało aspekty polityki pieniężnej, a także zarządzanie ryzykiem.

Zwiększenie limitu emisji

W kolejnym posunięciu mającym na celu utrzymanie elastycznego i neutralnego dla rynku charakteru wdrożenia PSPP, Eurosystem podniósł limit emisji w ramach PSPP. Kiedy PSPP został wprowadzony w życie po raz pierwszy, limit ten ustalono na poziomie 25%, co oznaczało, że łączne zasoby wszelkich papierów wartościowych kwalifikowalnych do PSPP w Eurosystemie nie powinny przekraczać 25% nominalnej kwoty zadłużenia. Jednakże w kontekście zaplanowanego przeglądu Rada Prezesów podjęła we wrześniu 2015 r. decyzję o zwiększeniu limitu do 33%. W przypadkach, gdy taki wzrost zasobów Eurosystemu umożliwiłby zdobycie mniejszości blokującej realizację klauzul wspólnego działania, limit emisji utrzymano na poziomie 25%.

Możliwość zakwalifikowania obligacji samorządowych do programu PSPP

W dniu 3 grudnia 2015 r. Rada Prezesów zadecydowała, że zbywalne instrumenty dłużne denominowane w euro, wyemitowane przez samorządy w strefie euro staną się kwalifikowalne do regularnych zakupów w ramach PSPP dokonywanych przez odpowiednie krajowe banki centralne. Decyzja ta dotyczyła tylko takich obligacji samorządowych, które spełniają wszystkie inne kryteria kwalifikowalności, w szczególności wymóg minimalnego ratingu określonego w decyzji EBC w sprawie programu zakupu aktywów sektora publicznego na rynkach wtórnych (Decyzja EBC/2015/10). Rozszerzenie zakresu papierów wartościowych kwalifikowalnych do PSPP przez dodanie do nich obligacji samorządowych zwiększyło jeszcze bardziej elastyczność programu, co przyczyniało się do sprawnego wdrożenia programu zakupów. Zakupy takich papierów wartościowych w ramach PSPP rozpoczęły się na początku 2016 r., po zmianie odpowiednich aktów prawnych.

Zakup w ramach PSPP obligacji skarbowych niespełniających kryterium ratingu

W celu zakwalifikowania papierów wartościowych do zakupów w ramach PSPP muszą one posiadać rating na poziomie co najmniej trzeciego stopnia jakości kredytowej w zharmonizowanej skali ratingowej Eurosystemu, zgodnie z decyzją EBC/2015/10. Zgodnie z tymi zasadami zakupy papierów wartościowych wyemitowanych przez instytucje rządowe szczebla centralnego krajów strefy euro w ramach programu pomocy finansowej mogą być prowadzone jedynie wówczas, gdy Rada Prezesów zawiesza obowiązywanie progu jakości kredytowej Eurosystemu. W 2015 r. zastosowano tę regułę tylko do cypryjskich obligacji skarbowych, których skup przeprowadzono w 2 okresach: pierwszy etap odbył się w dniach od 3 do 17 lipca, a drugi - od 6 października do 4 listopada. Ten skup obligacji nastąpił po pomyślnym zakończeniu szóstego i siódmego przeglądu programu pomocy finansowej UE/MFW dla Cypru. Daty zawieszenia oznaczały rozpoczęcie nowych przeglądów programu.

W 2015 r. nie zakupiono żadnych greckich obligacji skarbowych w ramach PSPP, ponieważ nie kwalifikowały się one do zawieszenia progu jakości kredytowej Eurosystemu.

Aukcje odwrócone w ramach PSPP

W październiku banki centralne Francji, Holandii i Litwy rozpoczęły próbne aukcje odwrócone w celu zdobycia doświadczenia związanego z wykorzystaniem takich aukcji do przeprowadzania zakupów skarbowych i ponadnarodowych papierów wartościowych oraz papierów wartościowych wyemitowanych przez agencje w ramach PSPP. Okres próbny przedłużono do grudnia i stwierdzono, że aukcje odwrócone mogą być przydatną uzupełniającą metodą zakupu w mniej płynnych segmentach rynku. W związku z tym, Rada Prezesów zaaprobowała regularne wykorzystanie aukcji odwróconych przez niektóre krajowe banki centralne w ramach PSPP jako uzupełnienie formuły zakupów dwustronnych w określonych segmentach rynku[25].

Korekty procesu zakupu papierów wartościowych zabezpieczonych aktywami (ABSPP).

We wrześniu EBC ogłosił zwiększenie udziału zakupów dokonywanych przez krajowe banki centralne, w miejsce zakupów przeprowadzanych przez zewnętrzne podmioty zarządzające aktywami w ramach programu skupu papierów wartościowych zabezpieczonych aktywami (ABSPP). Od 27 października 2015 r. centralny bank Francji (obejmujący większą liczbę jurysdykcji) oraz centralny bank Belgii działają jako podmioty Eurosystemu zarządzające aktywami i realizujące zakupy. Ponadto EBC podjął decyzję o przedłużeniu kontraktów z dwoma z zewnętrznych podmiotów zarządzających aktywami (tj. Amundi i NN Investment Partners)[26].

Zasady przewodnie ABSPP

Na początkowych etapach wdrażania ABSPP uczestnicy rynku wskazali potrzebę lepszego zrozumienia preferencji Eurosystemu w odniesieniu do papierów wartościowych zabezpieczonych aktywami, jakie miały być zakupione. Na początku lipca EBC odpowiedział na tę potrzebę publikując dokument pt. Guiding principles of Eurosystem-preferred eligible ABSs w celu zwiększenia przejrzystości i wyjaśnienia preferencji Eurosystemu odnośnie do charakterystyki papierów wartościowych zabezpieczonych aktywami. Uczestnicy rynku w zasadzie zareagowali pozytywnie na tę publikację, którą można znaleźć na stronie internetowej EBC.

Wdrożenie ukierunkowanych dłuższych operacji refinansujących (TLTRO)

Nadal trwał przydział ukierunkowanych dłuższych operacji refinansujących (TLTRO), których w 2015 r. przeprowadzono cztery. Operacje te mają na celu zwiększenie bankowej akcji kredytowej dla niefinansowego sektora prywatnego w strefie euro. W czerwcu 2014 r. ogłoszono 8 TLTRO, które miały być przydzielane kwartalnie, przy czym ostatnia operacja zostanie przydzielona w czerwcu 2016 r. W ramach pierwszych 2 operacji z września i grudnia 2014 r. przydzielono łączną kwotę 212,4 mld euro. W 6 pozostałych operacjach przeprowadzonych pomiędzy marcem 2015 r. a czerwcem 2016 r. kontrahenci mają możliwość pożyczania dodatkowych kwot w zależności od rozwoju prowadzonych przez nich kwalifikowanych działań w zakresie udzielania kredytów przekraczających wartość odniesienia (ang. benchmark) dla poszczególnych banków[27]. Im większa kwota kredytów udzielonych przez bank powyżej wartości odniesienia, tym więcej bank będzie mógł pożyczyć (do 3-krotnej wysokości dodatniej różnicy). Dla wymienionych 6 TLTRO stopa procentowa została ustalona na poziomie oprocentowania podstawowych operacji refinansujących Eurosystemu obowiązującym w chwili przystąpienia do operacji, a zatem jest to stała stopa procentowa przez cały okres trwania TLTRO. Termin zapadalności wszystkich TLTRO przypada we wrześniu 2018 r., a obowiązkowe i dobrowolne wcześniejsze spłaty rozpoczną się od września 2016 r.

W ramach 4 operacji przeprowadzonych w 2015 r. przydzielono 205,4 mld euro (97,8 mld euro w marcu, 73,8 mld euro w czerwcu, 15,5 mld euro we wrześniu i 18,3 mld euro w grudniu), przyczyniając się do wzrostu bilansu Eurosystemu, co ilustruje wykres 24. Łącznie w operacjach w 2015 r. wzięło udział 239 różnych kontrahentów. Z uwagi na fakt, że banki, które nie miały odpowiednich portfeli kredytowych mogły współpracować na określonych warunkach z bankami, które posiadały portfele kwalifikowanych kredytów i pożyczek poprzez tworzenie grup TLTRO, w rzeczywistości w operacjach uczestniczyło 845 instytucji kredytowych. W ten sposób duża grupa kontrahentów w całej strefie euro miała dostęp do tych operacji. Przenosząc niższe koszty finansowania na warunki udzielanych kredytów banki uczestniczące mogły poprawić swoją konkurencyjność na rynku kredytów i przyczyniły się do złagodzenia warunków ich udzielania.

Wykres 24

Bilans Eurosystemu

(mld EUR)

Źródło: Eurosystem

Udział w TLTRO zmniejszył się w 2015 r., ponieważ z różnych powodów operacje te stały się mniej atrakcyjne dla kontrahentów. Po pierwsze, spadek rynkowych stóp procentowych w wyniku rosnącej nadwyżki płynności i rosnących oczekiwań dotyczących kontynuacji programu luzowania ilościowego EBC, ograniczył bodźce cenowe dla banków. Ponadto, biorąc pod uwagę fakt, że termin zapadalności wszystkich operacji TLTRO przypada w tym samym dniu w 2018 r., każda nowa operacja TLTRO ma krótszy termin zapadalności niż poprzednia. Po drugie, banki, dla których ceny mogły nadal być atrakcyjne, podjęły już znaczące kwoty w ramach TLTRO i chciały w pierwszej kolejności uruchomić te kwoty do wykorzystania. Po trzecie, sektor bankowy nie doświadczył wysokich napięć finansowych, które sprawiały, że poprzednie TLTRO były atrakcyjne.

Przewidywania uczestników rynku dotyczące ich udziału w różnych operacjach TLTRO nie zawsze się sprawdzały, co prowadziło do niewielkich korekt stóp terminowych. W przypadku operacji z marca 2015 r.wyniki sondażu przeprowadzonego przez Reuters przewidywały podjęcie 40 mld euro, natomiast okazało się, że faktyczna wykorzystana kwota wyniosła 97,8 mld euro. Po ogłoszeniu wyników przydzielonych kwot stopy terminowe nieco spadły, co wskazywało na to, że oczekiwania dotyczące wielkości przyszłych TLTRO i nadwyżki płynności zostały skorygowane w górę. Według uczestników rynku większe wykorzystanie [środków] było wyrazem zaufania co do przyszłego popytu na kredyty i miała wspierać akcję kredytową dla gospodarki realnej. Przeciwna sytuacja wystąpiła w przypadku operacji przeprowadzonej we wrześniu, kiedy wykorzystane 15,5 mld euro było znacznie poniżej oczekiwań rynku. Reakcja rynku była stonowana, ponieważ przydziały TLTRO zaczęły odgrywać mniejszą rolę w sytuacji, gdy nadwyżka płynności była już wysoka (ok. 470 mld euro), a stopy procentowe niskie. Spadkowa tendencja stóp rynkowych obserwowana w 2015 r. była ważną przyczyną niższego poziomu wykorzystanych kwot, ponieważ zmniejszała ona atrakcyjność TLTRO w stosunku do finansowania rynkowego. W sumie wydaje się, że niespodziewane zmiany na rynku odzwierciedlały trudności uczestników rynku związane z szacowaniem kwot dostępnych dla banków, a zatem również potencjalnych kwot do wykorzystania przez te banki.

Operacje TLTRO przyczyniały się do podtrzymania nadwyżki płynności oraz średniego okresu zapadalności operacji Eurosystemu i w ten sposób wywierały dodatkową presję na obniżenie stóp procentowych rynku pieniężnego. O ile niektóre banki poprzez swoje uczestnictwo w TLTRO zastępowały swój udział w MRO, 3-miesięcznych LTRO i 3-letnich LTRO, kwota przydzielona w ramach TLTRO istotnie przekroczyła efekt substytucji w taki sposób, że poziom nadwyżki płynności był pobudzany przy każdym przydziale środków w ramach TLTRO (zob. ramka 7).

Ramka 7 Udział w operacjach refinansujących

Eurosystem nadal oferował płynność za pomocą procedury pełnego przydziału w regularnych operacjach refinansujących, czyli podstawowych operacjach refinansujących (MRO) oraz 3-miesięcznych dłuższych operacjach refinansujących (LTRO). Wskutek tego, podobnie jak w poprzednich latach począwszy od 2008 r., wielkość nierozliczonych operacji refinansujących była określona przez popyt kontrahentów na płynność Eurosystemu.

Wolumen udziału w operacjach refinansujących Eurosystemu wahał się w okolicach 500 mld euro od połowy 2014 r., natomiast jego struktura stopniowo zmieniała się na korzyść TLTRO (zob. wykres A). W tym okresie łączna kwota nierozliczonych operacji osiągnęła maksymalną wartość 629 mld euro na początku 2015 r. i minimum w wysokości 465 mld euro w marcu 2015 r. Do końca lutego 2015 r. 3-letnie LTRO osiągnęły termin zapadalności, ale banki z pożyczką w postaci TLTRO zaczęły już zastępować swoje środki pochodzące z 3-letnich LTRO środkami z TLTRO, począwszy od września 2014 r. Ta substytucja nie zawsze dotyczyła tych samych instytucji, ale łączna kwota nierozliczonych operacji utrzymywała się na poziomie ok. 500 mld euro. Kiedy 3-letnie LTRO osiągnęły termin zapadalności, banki najpierw zwiększyły swoją zależność od MRO i 3-miesięcznych LTRO do blisko 276 mld euro, a następnie w miarę upływu czasu stopniowo zmniejszały tę zależność i w grudniu 2015 r. nierozliczona kwota wyniosła 126 mld euro.

Wykres A

Nadwyżka płynności oraz udział w regularnych operacjach refinansujących i TLTRO

(mld EUR)

Źródło: Eurosystem
Uwagi: Czarne pionowe linie oznaczają rozliczenie operacji TLTRO „1 MPO” oznacza 1 okres utrzymywania rezerwy obowiązkowej, który został zakończony w czerwcu 2014 r.

Kwartalne rozliczenie nowych TLTRO za każdym razem podnosiło nadwyżkę płynności netto, ale był to skutek tymczasowy biorąc pod uwagę spadkową tendencję w operacjach regularnych. W rzeczywistości udział w TLTRO częściowo zastępował udział w operacjach regularnych i zapadających 3-letnich LTRO, powodując, że nadwyżka płynności i łączna nierozliczona kwota refinansowania rosła za każdym razem chwilowo, kiedy rozliczano operację TLTRO (zob. wykres A). Wzrost nadwyżki płynności, który wynikał z programu skupu aktywów i lepszego dostępu niektórych banków do rynku wyjaśniał niższe oprocentowanie operacji regularnych w ciągu roku.

Ogólny wolumen zabezpieczeń złożonych jako zastaw w operacjach polityki pieniężnej Eurosystemu w 2015 r. nadal spadał, odzwierciedlając zmniejszone potrzeby kontrahentów Eurosystemu w zakresie płynności. Spadek był najbardziej wyraźny w pozycji niezabezpieczonych obligacji bankowych, ale był również znaczny w przypadku skarbowych papierów wartościowych wyemitowanych przez instytucje szczebla centralnego i regionalnego oraz innych aktywów zbywalnych. Natomiast wykorzystanie obligacji korporacyjnych, papierów wartościowych zabezpieczonych aktywami i wierzytelności kredytowych pozostało na niezmienionym poziomie.

Ramka 8 Zapewnienie płynności dla greckiego systemu bankowego w okresie podwyższonych napięć

Równolegle z normalizacją warunków finansowania w Grecji następowała poprawa warunków finansowania w greckim systemie bankowym i nastrojów na rynku, która utrzymała się przez większą część 2014 r., co doprowadziło do istotnego zmniejszenia uzależnienia od pożyczek z banku centralnego, w tym do pełnej spłaty awaryjnego wsparcia płynnościowego (ang. emergency liquidity assstance, ELA)[28]. Jednakże, niepewność sytuacji politycznej doprowadziła do gwałtownego wycofywania depozytów i wzrostu napięcia na rynku finansowym w pierwszej połowie 2015 r. W efekcie powrócono do uzależnienia od ELA, gdy rosło wykorzystanie finansowania z banku centralnego. Napięcia na rynkach zmniejszyły się, a stan depozytów ustabilizował się latem 2015 r. po zawarciu porozumienia między Grecją i pozostałymi krajami strefy euro w zakresie trzeciego programu dostosowań makroekonomicznych. Okres napięć na rynku finansowym, których doświadczyła Grecja, w dużej mierze można podzielić w ciągu 2015 r.na 3 etapy .

Etap pierwszy: stopniowe wykorzystanie operacji Eurosystemu (od grudnia 2014 r. do stycznia 2015 r.)

Wraz ze wzrostem obaw rynku dotyczących przyszłości programu dostosowań makroekonomicznych i rozwoju sytuacji politycznej w Grecji krajowy system bankowy w dużej mierze utracił dostęp do finansowania rynkowego. Strata ta polegała przede wszystkim na odpływie depozytów detalicznych i hurtowych, a także na nieodnawianiu międzybankowych linii finansowych z kontrahentami międzynarodowymi. Z uwagi na fakt, że banki utrzymywały wystarczające aktywa jako zabezpieczenie kwalifikowane w operacjach Eurosystemu, mogły zastąpić stratę finansowania rosnącym wykorzystaniem operacji kredytowych Eurosystemu (przede wszystkim, głównych operacji refinansujących).

Etap drugi: wykorzystanie ELA i związane z tym decyzje (od lutego do czerwca 2015 r.)

Pod koniec stycznia i na początku lutego 2015 r. szybko rosły obawy związane z zakończeniem trwającego przeglądu w kontekście drugiego programu dostosowań makroekonomicznych dla Grecji. W grudniu 2014 r. program przedłużono o 2 miesiące. W miarę zbliżania się daty wygaśnięcia okresu 2-miesięcznego przedłużenia, nie można już było założyć, że przegląd zostanie pomyślnie zakończony. W konsekwencji 4 lutego 2015 r. Rada Prezesów podjęła decyzję o zawieszeniu wymaganego minimalnego ratingu kredytowego dla instrumentów zbywalnych wyemitowanych lub gwarantowanych przez Republikę Grecką z dniem 11 lutego 2015 r. W wyniku tej decyzji takie instrumenty zbywalne przestały spełniać kryteria kwalifikowalności jako zabezpieczenie w operacjach kredytowych w Eurosystemie. Wskutek tego znaczną część płynności zapewnionej w tym czasie poprzez operacje kredytowe Eurosystemu zastąpiono płynnością dostarczaną przez bank centralny Grecji w formie ELA.

W dniu 24 lutego 2015 r. Eurogrupa podjęła decyzję o przedłużeniu obowiązywania umowy ramowej o pomocy finansowej w ramach europejskiego instrumentu stabilności finansowej (EFSF) do końca czerwca 2015 r., w celu pomyślnego zakończenia przeglądu. Negocjacje między władzami Grecji a instytucjami były jeszcze później kontynuowane, ale perspektywy finansowe Grecji oraz środowisko makroekonomiczne stale się pogarszały, nakładając dodatkowe ograniczenia na system bankowy, głównie w formie zwiększonego odpływu depozytów, co prowadziło do wzrostu wykorzystania ELA.

Pod koniec czerwca 2015 r. kilka wydarzeń, w tym decyzja władz Grecji o przeprowadzeniu referendum i rezygnacji z przedłużenia drugiego programu dostosowań makroekonomicznych dla Grecji, doprowadziło do dodatkowych napięć. Wydarzenia te miały niekorzystny wpływ na adekwatność i wystarczalność aktywów wykorzystywanych przez banki greckie jako zabezpieczenie dla operacji ELA w banku centralnym Grecji, ponieważ takie zabezpieczenie było ściśle powiązane z możliwością Grecji do uznawania swoich zobowiązań finansowych. W tym kontekście 28 czerwca 2015 r. Rada Prezesów podjęła decyzję o utrzymaniu pułapu ELA dla banków greckich na poziomie ustalonym 26 czerwca 2015 r., jak podano w komunikacie prasowym opublikowanym przez EBC 28 czerwca 2015 r.

Etap trzeci: stabilizacja i poprawa warunków w zakresie płynności (od lipca do grudnia 2015 r.)

W celu rozwiązania problemu powszechnego odpływu płynności 28 czerwca 2015 r. władze Grecji podjęły decyzję o wprowadzeniu dni wolnych od pracy w bankach w celu ustabilizowania sytuacji płynnościowej systemu bankowego.

W kolejnych dniach sytuacja finansowa w Grecji jeszcze bardziej się pogorszyła, skłaniając Radę Prezesów do podjęcia 6 lipca 2015 r. decyzji o korekcie redukcji wartości zabezpieczeń przyjętych przez bank centralny Grecji dla ELA, a także kolejnej decyzji o utrzymaniu górnego limitu ELA dla banków greckich, obowiązującego od 26 czerwca 2015 r., jak podano w komunikacie prasowym opublikowanym przez EBC 6 lipca 2015 r.

Na szczycie przywódców państw strefy euro, który odbył się 12 lipca 2015 r., uzgodniono trzeci program dostosowań makroekonomicznych dla Grecji na okres 3 lat, finansowany w ramach europejskiego mechanizmu stabilności (ang. European Stability Mechanism - ESM). Dzięki pozytywnym zmianom sytuacji finansowej Grecji w poprzedzających dniach, 16 lipca 2015 r. górny limit zapewnienia ELA bankom greckim został podwyższony.

W następstwie poprawy perspektyw finansowych rządu Grecji, związanej z nowym programem ESM i jego wdrożeniem przez władze greckie, warunki w zakresie płynności w greckim systemie bankowym również zaczęły się poprawiać. Banki zostały ponownie otwarte 20 lipca 2015 r., ale ograniczenia dotyczące wypłaty środków i transferów kapitałowych zostały utrzymane. Niezależnie od tego władze greckie wkrótce zaczęły stopniowo łagodzić te ograniczenia. Wraz z odbudową zaufania rynków do krajowego systemu bankowego zaobserwowano pewien napływ depozytów i częściowe przywrócenie bankom greckim dostępu do rynków. Warunki w zakresie płynności banków greckich istotnie poprawiły się po pomyślnym zakończeniu procesu rekapitalizacji w ostatnim kwartale 2015 r.

Europejski sektor finansowy: zahamowanie napięć i postępy na drodze do utworzenia unii bankowej

Po utworzeniu jednolitego mechanizmu nadzorczego (ang. Single Supervisory Mechanism - SSM) – pierwszego filaru unii bankowej – 4 listopada 2014 r., rok 2015 był pierwszym pełnym rokiem realizacji przez EBC zadań w zakresie polityki makroostrożnościowej i mikroostrożnościowej. Zadania te były wspierane przez prowadzoną przez EBC regularną ocenę pojawiającego się ryzyka, a także odporności oraz zdolności systemu finansowego do łagodzenia wstrząsów.

Europejski Bank Centralny przyczynił się również do utworzenia drugiego filaru unii bankowej, tj. jednolitego mechanizmu restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji (ang. Single Resolution Mechanism - SRM) i zdecydowanie popiera utworzenie trzeciego filaru - europejskiego systemu gwarantowania depozytów. Bank przyczynił się również do innych ważnych inicjatyw regulacyjnych, mających na celu a) osłabienie powiązań państwo-bank, b) ograniczenie podejmowania ryzyka i budowanie odporności oraz c) rozwiązania problemu dużych banków, które są zbyt ważne systemowo, aby zbankrutować (ang. „too big to fail”).

W niniejszej części opisano główne zmiany w powyższych obszarach, koncentrując się na sposobie, w jaki działania EBC oraz zmiany instytucjonalne i regulacyjne przyczyniały się do realnego wprowadzenia unii bankowej w Europie.

Rodzaje ryzyka i słabe punkty w systemie finansowym strefy euro

Europejski Bank Centralny monitoruje sytuację w strefie euro i w systemach finansowych UE w celu ustalenia wszelkich słabych punktów i sprawdzenia odporności pośredników finansowych. Realizuje to zadanie wraz z innymi bankami centralnymi Eurosystemu i Europejskiego Systemu Banków Centralnych. Problemy związane z pojawieniem się potencjalnego ryzyka systemowego w systemie finansowym rozwiązywane są przez politykę makroostrożnościową.

Europejski Bank Centralny systematycznie prezentuje analizę stabilności finansowej w swoim półrocznym raporcie „Financial Stability Review”(FSR)[29]. EBC służy także wsparciem analitycznym w obszarze stabilności finansowej Europejskiej Radzie ds. Ryzyka Systemowego (ERRS).

Małe napięcia w systemie finansowym w 2015 r., jednak ryzyko pozostaje

Małe napięcia w systemie finansowym w strefie euro w 2015 r. odzwierciedlały poprawę perspektywy gospodarki realnej, wspieranej przez działania EBC, które rozwiały obawy związane z deflacją, mogącą stanowić zagrożenie zarówno dla stabilności cen, jak i stabilności finansowej. Niezależnie od tego, światowe rynki finansowe odnotowały okresowe nawroty napięć, obejmujących rynki walutowe, towarowe oraz rynki obligacji i akcji, co wskazywało na utrzymującą się podatność rynków na zaburzenia. Przede wszystkim na początku lata ujawniło się podwyższone ryzyko polityczne związane z negocjacjami w sprawie nowego programu pomocy finansowej dla Grecji. Na rynkach aktywów odnotowano okresy wysokiej zmienności. W szczególności, pod koniec kwietnia i na początku maja, gwałtownie wzrosła rentowność obligacji skarbowych w strefie euro, natomiast globalne rynki akcji ucierpiały z powodu efektów ubocznych korekty cen chińskich akcji pod koniec sierpnia. Oddziaływanie tych zmian na system finansowy strefy euro było względnie ograniczone, a standardowe wskaźniki napięć w systemie bankowym, fiskalnym i finansowym utrzymały się na niskich poziomach (zob. wykres 25).

Wykres 25

Indeks napięć finansowych, wskaźnik złożony uwzględniający problemy finansowe państw oraz prawdopodobieństwo niewypłacalności 2 lub więcej grup bankowych

(sty. 2011 - luty 2016)

Źródła: Bloomberg i obliczenia EBC.
Uwagi: „Prawdopodobieństwo niewypłacalności 2 lub więcej dużych i złożonych grup bankowych” odnosi się do prawdopodobieństwa równoczesnej niewypłacalności w próbie 15 dużych i złożonych grup bankowych w horyzoncie czasowym 1 roku. Pomiary indeksu napięcia na rynkach finansowych na poziomie poszczególnych krajów, na podstawie 3 segmentów rynku (akcje, obligacje i waluty) oraz wzajemne korelacje pomiędzy nimi. Więcej informacji, zob. Duprey, T., Klaus, B. and Peltonen, T., Dating systemic financial stress episodes in the EU countries, „Working Paper Series”, nr 1873, EBC, grudzień 2015.

W tym obszarze w ciągu 2015 r. rozpoznano 4 kluczowe rodzaje ryzyka dla stabilności finansowej strefy euro (zob. tabela 3). W ciągu ostatnich kilku lat wycena wielu klas aktywów została bardzo wyśrubowana, co stanowi najistotniejszy słaby punkt, ponieważ rosnące wyceny mogą w pewnym momencie doprowadzić do gwałtownych korekt premii za ryzyko. Częściowo wskutek wzrostu wrażliwości wywołanej przez rynki wschodzące, pod koniec 2015 r. wzrosło ryzyko raptownej zmiany globalnej premii za ryzyko. Pomimo, iż w 2015 r. nie wystąpiły ewidentne oznaki powszechnej zbyt wysokiej wyceny w strefie euro, ceny niektórych aktywów finansowych zdawały się odbiegać od poziomu wynikającego z podstawowych wskaźników gospodarczych. Szacunki dotyczące stanu cyklu finansowego dla strefy euro pozostają niewysokie (zob. wykres 26). Takie szacunki – obejmujące zmiany w kredytach prywatnych, a także w głównych segmentach rynku aktywów – nie potwierdzają poglądu dotyczącego ożywienia cen aktywów finansowanych za pomocą kredytów w strefie euro. Szacunki cyklu finansowego w 2015 r. dla Stanów Zjednoczonych były wyższe, częściowo w wyniku nieco wyższej wyceny cen akcji i silniejszego popytu na kredyty.

Wykres 26

Cykle finansowe w strefie euro i w Stanach Zjednoczonych

(II kw. 1975 r. – III kw. 2015 r.; skala znormalizowana; szereg dla strefy euro rozpoczyna się w II kw. 1988; oś y: znormalizowane odchylenie od mediany historycznej)

Źródła: Bloomberg i obliczenia EBC.
Uwagi: Cykl finansowy jest filtrowaną liniową kombinacją, zmienną w czasie, która podkreśla podobne zmiany w podstawowych wskaźnikach (łączny kredyt, ceny nieruchomości mieszkaniowych, ceny akcji i wartość odniesienia dla rentowności obligacji). Więcej informacji, zob. Schüler, Y., Hiebert, P. i Peltonen, T., Characterising the financial cycle: a multivariate and time-varying approach, „Working Paper Series”, nr 1846, EBC, wrzesień 2015. Dla Stanów Zjednoczonych ostatnim dostępnym punktem danych jest I kw. 2015 r.

Tabela 3

Podstawowe zagrożenia dla stabilności finansowej strefy euro zidentyfikowane w FSR z listopada 2015 r.

1) Kolor wskazuje skumulowany poziom ryzyka, który jest kombinacją prawdopodobieństwa wystąpienia ryzyka i kalkulacji prawdopodobnego oddziaływania systemowego rozpoznanego ryzyka przez kolejne 24 miesiące, na podstawie oceny zespołu EBC. Strzałka wskazuje, czy ryzyko wzrosło od poprzedniej publikacji FSR.

Wyzwania wewnętrzne w strefie euro w 2015 r. były pod wieloma względami następstwem kryzysu zadłużenia bankowego i długu publicznego. System bankowy strefy euro był nadal narażony na problemy wiążące się z niską rentownością w sytuacji słabego ożywienia gospodarczego, natomiast zwrot z kapitału wielu banków utrzymywał się poniżej odpowiadających mu kosztów kapitału własnego. W połączeniu z wysokim poziomem kredytów zagrożonych w wielu krajach ograniczało to potencjał kredytowy banków i ich zdolność do budowania kolejnych buforów kapitałowych.

W coraz większym stopniu zagrożenia dla stabilności finansowej wykraczają poza tradycyjne podmioty, takie jak banki i instytucje ubezpieczeniowe. Równoległy system bankowynadal zdecydowanie rozwijał się na poziomie globalnym i w strefie euro (zob. ramka 9). Wraz z szybkim wzrostem i przy wzajemnych powiązaniach w obrębie tego sektora, w szczególności w sferze funduszy inwestycyjnych, istnieje duże prawdopodobieństwo niepostrzeżonego kumulowania się podatności na zaburzenia. Sfera funduszy inwestycyjnych nie tylko nadal się rozwijała, ale w bilansach funduszy pojawiły się również oznaki przyjmowania zwiększonego ryzyka.

W raporcie na temat struktur finansowych[30] dokonano przeglądu głównych cech strukturalnych i zmian w szeroko pojętym sektorze finansowym strefy euro. W 2015 r. raport został rozszerzony i obejmuje nie tylko sektor bankowy, ale również inne instytucje pośrednictwa finansowego, w szczególności korporacje ubezpieczeniowe i fundusze emerytalne, a także podmioty równoległego systemu bankowego.

Obawy dotyczące stabilności systemu finansowego w 2015 r. miały swoje źródło również poza sektorem finansowym. Pomimo bardzo potrzebnej poprawy zarówno w zakresie konsolidacji fiskalnej, jak i ram instytucjonalnych, od nasilenia się w strefie euro kryzysu związanego z długiem państwowym utrzymywały się wyzwania dla rządów tej strefy związane z długoterminową obsługą długu, zwłaszcza w krajach o wysokim zadłużeniu, które z tego powodu są bardziej wrażliwe na wstrząsy ekonomiczne i finansowe. Obawy związane z zadłużeniem występują również w  sektorze prywatnym. Dług sektora przedsiębiorstw w strefie euro utrzymuje się na szczególnie wysokim poziomie w porównaniu z innymi rozwiniętymi gospodarkami.

Ramka 9 Równoległy sektor bankowy w strefie euro

Równoległy sektor bankowy zwiększył swoją rolę jako kredytodawca dla gospodarki strefy euro. Jednakże stanowi to jednocześnie kluczowe źródło potencjalnego ryzyka dla systemu finansowego strefy euro, a zatem wymaga ścisłego monitorowania.

Istnieją różne sposoby definiowania równoległego sektora bankowego[31], ale termin ten jest szeroko wykorzystywany do określenia grupy instytucji, które nie są bankami, ale udzielają kredytów, wystawiają wierzytelności niepieniężne (ang. money-like claims) lub są finansowane krótkoterminowymi zobowiązaniami, inwestując w długoterminowe aktywa powiązane z kredytami. Podmioty te obejmują, m.in. finansowe spółki celowe, fundusze rynku pieniężnego i inne fundusze inwestycyjne. O ile równoległy sektor bankowy rozwija się na poziomie globalnym, jak wskazuje raport Rady Stabilności Finansowej dotyczący monitorowania globalnego równoległego sektora bankowego[32], strefa euro jest jednym z regionów o najszybszym tempie wzrostu tego sektora. W ciągu ostatniej dekady całkowite aktywa równoległego sektora bankowego w strefie euro, określone z zastosowaniem szerokiej miary obejmującej wszystkie niebankowe instytucje finansowe poza korporacjami ubezpieczeniowymi i funduszami emerytalnymi, wzrosły ponad 2-krotnie. Ponad 26 bln euro z wynoszącej ok. 67 bln euro sumy aktywów systemu finansowego strefy euro, jest obecnie w posiadaniu szeroko pojętego równoległego sektora bankowego strefy euro.

Wykres A

Aktywa funduszy rynku pieniężnego, funduszy inwestycyjnych, finansowych spółek celowych i innych niemonetarnych instytucji finansowych strefy euro

(I kw. 1999 r. - III kw. 2015 r., w bln EUR)

Źródła: sprawozdania finansowe dla strefy euro prowadzone przez EBC, statystyki dotyczące finansowych spółek celowych, statystyki dotyczące funduszy inwestycyjnych i statystyki monetarnych instytucji finansowych.
Uwaga: Skrót MMF oznacza fundusze rynku pieniężnego, zaś FVC finansowe spółki celowe

Sektor funduszy inwestycyjnych wyróżniała szybka ekspansja od czasu światowego kryzysu finansowego, w sytuacji gdy inwestorzy globalni intensywnie poszukiwali dobrej stopy zwrotu (zob. wykres A). Dzięki swej ekspansji sektor ten wspomógł działanie tradycyjnego systemu bankowego i działał jako ważny bufor dla gospodarki, ponieważ kredytowanie bankowe w ostatnich latach uległo zmniejszeniu. Jednocześnie zwiększył się potencjalny wpływ niekorzystnych zmian w równoległym sektorze bankowym na szeroko rozumiany system finansowy i gospodarkę realną z powodu rosnącego udziału tego sektora w rynkach kapitałowych i silniejszych powiązań w obrębie tego sektora, a także jego powiązań z innymi częściami systemu finansowego, w tym z bankami.

Rosnące ekspozycje wraz z oznakami zwiększonej płynności, zmiany terminów zapadalności[33] oraz podejmowania większego ryzyka wyraźnie wskazują na potrzebę ścisłego monitorowania sektora funduszy inwestycyjnych. Istnieją obawy, że gdyby inwestorzy mieli wycofać znaczącą ilość środków w przypadku wystąpienia napięć na rynku finansowym, pewne rodzaje funduszy inwestycyjnych mogłyby nasilić presję na sprzedaż na całym rynku i/lub spowodować panikę obejmującą cały rynek. Im więcej funduszy zaangażuje się aktywnie w transformację płynności, tym bardziej prawdopodobne jest, że w przypadku silnej dekoniunktury zmierzą się one z presją na sprzedaż. Wysoka dźwignia finansowa[34] może nakręcać spirale płynności poprzez zmuszanie zarządzających funduszami do sprzedaży większej części ich portfeli inwestycyjnych by zrekompensować zadaną kwotę odpływów.

Wykres B

Łączna dźwignia finansowa bilansu, transformacja płynności i suma aktywów wg rodzaju funduszu

III kw. 2015

Źródło: EBC i obliczenia EBC.
Uwagi: oś x: dźwignia finansowa (suma aktywów/wyemitowane udziały i jednostki uczestnictwa); oś y: niedopasowanie płynności (wyemitowane udziały i jednostki uczestnictwa/aktywa płynne); wielkość ‘bańki’: suma aktywów w bln EUR.

Całościowy obraz podatności na zagrożenia (zob. wykres B) może maskować tę podatność w ramach poszczególnych dużych instytucji o znaczeniu systemowym. Koncentracja aktywów w ograniczonej liczby instytucji o szczególnie dużym znaczeniu może mieć wpływ na sytuację na rynku, zarówno w warunkach wzmożonych napięć, jak i w warunkach normalnych. Istnieją dowody na podejmowanie zwiększonego ryzyka[35] przez fundusze inwestycyjne poprzez przesunięcia portfelowe w kierunku dłużnych papierów wartościowych o niższym ratingu, wyższej rentowności i wydłużonym okresie ryzyka.

O ile w ostatnich kilku latach zwiększył się zakres statystyk opracowywanych dla równoległego sektora bankowego, rzucających pewne światło na skład sektora i czynniki pobudzające jego wzrost, potrzeba więcej danych i lepszego dostępu do informacji, aby móc monitorować to rosnące źródło potencjalnego ryzyka i radzić sobie z nim. Niedostatek informacji dotyczących sposobów mierzenia płynności w okolicznościach zwiększonego napięcia oraz dźwigni finansowej w ujęciu zagregowanym poza tradycyjnym sektorem bankowym , stanowią przeszkodę dla pełnego zrozumienia charakteru i rozmiaru zagrożeń dla stabilności finansowej. Brakuje szczegółowych analiz statystycznych dla ok. 50% sumy aktywów sektora. Część z tych aktywów może należeć do podmiotów nieuczestniczących w działalności równoległego sektora bankowego, ale pozostałe mogą stanowić własność innych podmiotów angażujących się w ryzykowną działalność. A zatem ograniczenia dostępności danych nadal mają wpływ na monitorowanie ryzyka i podatności na zagrożenia przez EBC.

Niektóre czynniki, takie jak właściwe procesy zarządzania ryzykiem i bufory płynności, ograniczają ryzyko, że podmioty z równoległego sektora bankowego będą wzmagać zagrożenia w sytuacji wystąpienia szoków. O ile sektor funduszy inwestycyjnych podlega regulacjom ostrożnościowym, w przypadku większości istniejących zasad brakuje perspektywy systemowej i mogą one nie być odpowiednie do zapobiegania powstawaniu zagrożeń w całym sektorze lub do postępowania z ryzykiem stabilności finansowej w przypadku zdarzeń o zasięgu systemowym.

Funkcja makroostrożnościowa EBC

W dniu 4 listopada 2014 r. EBC przejął uprawnienia związane z polityką makroostrożnościową na podstawie rozporządzenia o utworzeniu jednolitego mechanizmu nadzorczego w celu rozwiązywania problemów związanych z pojawieniem się potencjalnego ryzyka systemowego w systemie finansowym, a rok 2015 był pierwszym pełnym rokiem, w którym EBC realizował swoje nowe zadania w tym obszarze. EBC ma dwa zadania do wykonania w obszarze polityki makroostrożnościowej w krajach objętych nadzorem bankowym EBC[36].

Po pierwsze, EBC może zastosować wyższe wymagania w odniesieniu do buforów kapitałowych niż te, które są stosowane przez władze krajowe, a także zastosować bardziej rygorystyczne środki zmierzające do ograniczenia ryzyka systemowego lub makroostrożnościowego, zgodnie z procedurami określonymi w odpowiednich aktach prawnych UE. Na przykład, EBC może zastosować wyższe wymagania wobec banków w zakresie: antycyklicznych buforów kapitałowych; buforów ryzyka systemowego (jeśli zostały wprowadzone w prawie krajowym); dopłat kapitałowych pobieranych od instytucji o znaczeniu systemowym; wag ryzyka dla nieruchomości i ekspozycji wewnątrz sektora finansowego; limitów dużych ekspozycji oraz dodatkowych wymogów dotyczących ujawniania informacji.

Po drugie, władze krajowe muszą informować EBC o planach wdrożenia lub zmianie działań makroostrożnościowych. EBC ocenia planowane posunięcia i może zadecydować o zastosowaniu wyższych wymagań (tj. podjęciu dodatkowych kroków). Władze krajowe uwzględniają uwagi EBC przed podjęciem swoich decyzji.

Z uwagi na fakt, że posunięcia makroostrożnościowe wdrożone w poszczególnych państwach członkowskich mogą mieć skutki transgraniczne lub międzysektorowe, EBC monitoruje umowy o wzajemności. Umowy te należy wdrażać w sposób przejrzysty, tak by ograniczyć nieplanowane negatywne efekty uboczne propagujące się przez granice państwowe lub sektorowe. Preferowane są tu rozwiązania zawarte w zaleceniu ERRS w sprawie oceny skutków transgranicznych oraz dobrowolnej wzajemności środków polityki makroostrożnościowej (ERSS /2015/2, zob. poniżej)[37]. W tym celu EBC wspiera również konsekwentne stosowanie instrumentów makroostrożnościowych we wszystkich krajach objętych SSM poprzez bieżące działania swojego Komitetu Stabilności Finansowej oraz dyskusje prowadzone na poziomie organów decyzyjnych EBC.

Decyzje makroostrożnościowe podjęte w 2015 r.

Za podejmowanie decyzji dotyczących polityki makroostrożnościowej odpowiada Rada Prezesów EBC. EBC utworzył Forum Makroostrożnościowe, które składa się z Rady Prezesów oraz Rady ds. Nadzoru EBC. W 2015 r. Forum Makroostrożnościowe spotykało się raz na kwartał w celu przedyskutowania rodzajów ryzyka, na jakie narażony jest obszar objęty nadzorem bankowym EBC oraz poszczególne kraje objęte tym nadzorem, a także innych tematów istotnych z perspektywy polityki makroostrożnościowej. Decyzje makroostrożnościowe Rady Prezesów są przygotowywane przy udziale Komitetu Stabilności Finansowej, który składa się z przedstawicieli EBC, krajowych banków centralnych i organów nadzoru, a także wewnętrznej komórki EBC skupiającej przedstawicieli zarówno z obszaru polityki makroostrożnościowej, jak i mikroostrożnościowej.

Ryzyka dla całej strefy euro przedstawiane w przeglądach stabilności finansowej publikowanych przez EBC stanowią punkt wyjścia do określenia ryzyka dla celów polityki makroostrożnościowej. Jednakże głównym przedmiotem dyskusji makroostrożnościowej są te rodzaje ryzyka, które są najistotniejsze z punktu widzenia banków, jako że sektor bankowy koncentruje się na instrumentach polityki makroostrożnościowej a EBC odpowiada za politykę w tej dziedzinie.

Zgodnie z oceną Rady Prezesów przeprowadzoną w 2015 r., biorąc pod uwagę aktualny etap cyklu finansowego, nie było potrzeby podejmowania szeroko zakrojonych antycyklicznych działań makroostrożnościowych. Ocena uwzględniała również działania w obszarze polityki makroostrożnościowej podjęte już przez kraje strefy euro w celu zwiększenia odporności systemu bankowego oraz zapobiegania pojawieniu się potencjalnej nierównowagi, w szczególności w sektorze nieruchomości. EBC dokonał również przeglądu zasad polityki makroostrożnościowej, jakie zostały lub mogą być zastosowane przez państwa członkowskie w reakcji na niskie poziomy stóp procentowych.

W 2015 r. organy krajowe w 19 krajach objętych SSM zawiadomiły EBC o 48 decyzjach podjętych w ramach polityki makroostrożnościowej, z których 28 dotyczyło antycyklicznych buforów kapitałowych, 18 - innych instytucji o znaczeniu systemowym, a 2 - wprowadzenia bufora ryzyka systemowego. W prawie wszystkich przypadkach formalne zawiadomienie poprzedzone było nieformalną informacją przekazaną w duchu współpracy pomiędzy EBC a organami krajowymi.

Po otrzymaniu przez EBC zawiadomienia o decyzjach makroostrożnościowych podjętych przez właściwe i wyznaczone do tego celu organy krajowe, Rada Prezesów przeprowadziła swoją ocenę podjętych działań, zgodnie z art. 5 ust. 1 rozporządzenia SSM i zdecydowała o braku sprzeciwu wobec decyzji podjętych przez te organy.

Współpraca z ERRS

Europejski Bank Centralny nadal udzielał wsparcia analitycznego, statystycznego, logistycznego i administracyjnego Sekretariatowi ERRS, który jest odpowiedzialny za codzienne funkcjonowanie ERRS. Główną misją ERRS jest udział w zapobieganiu ryzyku systemowemu i ograniczanie ryzyka systemowego oraz działanie na rzecz stabilności finansowej w sektorze bankowym, sektorze ubezpieczeniowym, w innych instytucjach finansowych i na rynkach finansowych UE. Realizując swoje zadania ERRS opiera się na specjalistycznej wiedzy i doświadczeniu krajowych banków centralnych, krajowych organów nadzoru oraz europejskich organów nadzoru.

W 2015 r. EBC i ERRS rozpoczęły wspólne prace nad monitorowaniem i oceną zagrożeń dla stabilności finansowej, powstających w sytuacji niskich stóp procentowych oraz możliwą reakcją w ramach przyjętej polityki makroostrożnościowej. Przegląd rodzajów ryzyka jest obecnie w trakcie opracowania. Przegląd obejmuje nie tylko banki, ale również inne rodzaje instytucji finansowych, rynki finansowe i infrastrukturę rynków finansowych, nadrzędne problemy systemu finansowego, a także interakcje z szerzej pojętą gospodarką.

Na poziomie UE ERRS nadal odgrywała ważną rolę w zakresie koordynacji polityki makroostrożnościowej. W styczniu 2016 r. opublikowano dwa zalecenia dotyczące aspektów transgranicznych polityki makroostrożnościowej; jedno, dotyczące ustalania antycyklicznych buforów kapitałowych dla ekspozycji wobec państw spoza europejskiego obszaru gospodarczego, a drugie - dotyczące wzajemności dobrowolnej w przypadku działań podejmowanych w zakresie polityki makroostrożnościowej.

SSM - funkcja EBC w dziedzinie polityki mikroostrożnościowej

Pierwszy pełny rok nadzoru realizowanego w ramach SSM

Rok 2015 był pierwszym pełnym rokiem funkcjonowania jednolitego mechanizmu nadzorczego. SSM był pierwszym filarem unii bankowej, który miał zacząć w pełni funkcjonować od 4 listopada 2014 r. Po dokonaniu kompleksowej oceny w 2014 r. nadzór EBC nad bankami o istotnym znaczeniu, których liczba w 2015 r. wyniosła 123, koncentrował się na monitorowaniu ich wyników. Przede wszystkim obejmował on wdrażanie ustaleń przeglądów jakości aktywów oraz monitorowanie planów kapitałowych dla tych banków, w których w wyniku kompleksowej oceny stwierdzono deficyt kapitałowy.

Nadzór bankowy EBC odegrał również kluczową rolę w opanowaniu zawirowań finansowych w Grecji. Po osiągnięciu porozumienia politycznego w lipcu, EBC przeprowadził kompleksową ocenę w celu określenia potrzeb w zakresie rekapitalizacji znaczących banków greckich. Wspólnie z bankiem centralnym Grecji EBC monitorował sytuację mniej znaczących banków. EBC będzie nadal aktywnie zaangażowany w gwarantowanie istnienia silnego i odpornego systemu bankowego w Grecji.

Warunkiem wstępnym sukcesu SSM było zapewnienie równych szans dla nadzoru bankowego w ramach strefy euro. SSM przyczynił się do stworzenia takich równych szans poprzez opracowanie wspólnej metodologii nadzoru bankowego. Dobrym przykładem wspólnego podejścia do nadzoru jest fakt, że rok 2015 był pierwszym rokiem, w którym wszystkie znaczące banki w strefie euro zostały objęte jednolitym procesem przeglądu i oceny nadzorczej (ang. Supervisory Review and Evaluation Process - SREP).

W odniesieniu do nadzoru mniej znaczących banków, za które bezpośrednio odpowiadają właściwe organy krajowe, głównym celem EBC było zapewnienie konsekwentnego stosowania wysokich standardów nadzoru na całym obszarze objętym SSM. Dla celów tego nadzoru w 2015 r. opracowano kilka wspólnych standardów nadzoru dostarczających właściwym organom krajowym wskazówek w zakresie przeprowadzania określonych procesów, np. wspólne standardy dotyczące procesu planowania działań nadzorczych i planowania działań naprawczych. W tym kontekście inny ważny aspekt trwających prac odnosi się do opracowania wspólnej metodologii systemów oceny ryzyka.

W ramach swojej nowej funkcji EBC pracował nad porozumieniami z innymi organami regulacyjnymi i organami nadzoru, takimi jak Jednolita Rada ds. Restrukturyzacji i Uporządkowanej Likwidacji (ang. Single Resolution Board – SRB), które powinny zapewnić efektywną wymianę informacji i współpracę.

Więcej informacji na temat funkcji mikroostrożnościowej zawiera „Raport roczny EBC z działalności nadzorczej w 2015 r.”

Wkład EBC do inicjatyw regulacyjnych

Biorąc pod uwagę zarówno nadzór mikroostrożnościowy, jak i względy stabilności finansowej, EBC aktywnie przyczynia się do rozwoju ram regulacyjnych na poziomie europejskim i międzynarodowym. W 2015 r. kluczowe zagadnienia regulacyjne, jakimi zajmował się EBC, dotyczyły polityki mającej na celu a) osłabienie powiązań państwo-bank, b) ograniczenie podejmowania ryzyka i budowanie odporności oraz c) zakończenie problemu dużych banków, które są zbyt ważne systemowo, aby zbankrutować.

Osłabienie powiązań bank-państwo

W 2015 r. EBC uczestniczył w wielu inicjatywach, których celem jest osłabianie powiązań bank-państwo. Inicjatywy te mieszczą się w 2 rozległych obszarach: a) utworzenie unii bankowej oraz b) dyskusje dotyczące potencjalnej weryfikacji podejścia regulacyjnego do ekspozycji na ryzyko kredytowe państw.

W 2015 r. osiągnięto istotne postępy w tworzeniu unii bankowej. Stworzenie jednolitego mechanizmu restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji (ang. Single Resolution Mechanism - SRM) 1 stycznia 2015 r. jako niezbędnego uzupełnienia SSM, oznacza, że pomyślnie ustanowiono 2 filary unii bankowej. Łącznie, SSM i SRM wyrównują poziomy odpowiedzialności i podejmowania decyzji dla celów nadzoru, restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji banków w ramach unii bankowej. Propozycja Komisji Europejskiej dotycząca trzeciego filaru unii bankowej – europejskiego systemu gwarantowania depozytów – została opublikowana 24 listopada 2015 r.

Drugi filar unii bankowej: jednolity mechanizm restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji z jednolitym funduszem restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji

Jednolita Rada ds. Restrukturyzacji i Uporządkowanej Likwidacji (ang. Single Resolution Board – SRB) rozpoczęła swoje prace przygotowawcze w 2015 r. od opracowania procedur, planowania restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji oraz innych powiązanych zadań. Od 1 stycznia 2016 r. SRB ma kontrolę nad uprawnieniami wszystkich podmiotów, które objęte są zakresem jej działań, zgodnie z rozporządzeniem SRM, łącznie z wykorzystaniem jednolitego funduszu restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji (ang. Single Resolution Fund - SRF) Do końca listopada 2015 r. wystarczająca liczba państw członkowskich wypełniła swoje zobowiązanie w zakresie ratyfikacji umowy międzyrządowej[38] w sprawie SRF, co umożliwiło wprowadzenie w życie istotnych postanowień rozporządzenia SRM (w szczególności uprawnień odnoszących się do restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji oraz SRF), którego uruchomienie zaplanowano na 1 stycznia 2016 r.

W celu osiągnięcia wiarygodności SRM zapewnienie efektywnego i wystarczającego finansowania jednolitego funduszu restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji jest sprawą najwyższej wagi. Przez 8-letni okres przejściowy, kiedy SRF będzie zasilany aż do osiągnięcia docelowego poziomu[39], będzie składać się on z pul krajowych. W tym okresie odpowiedzialność z tytułu kosztów restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji będzie stopniowo dzielona do czasu, aż pule zostaną ostatecznie połączone w jednolity fundusz w pełni dzielony przez wszystkich członków. Zakładając, że może dojść do sytuacji, kiedy SRF nie będzie dysponował wystarczającymi środkami, a składki ex post, które można pobrać w celu pokrycia niedoboru, nie są natychmiast dostępne, rozporządzenie SRM określa, że SRB powinna mieć możliwość zakontraktowania alternatywnych środków dla SRF. W tym świetle uczestniczące państwa członkowskie i SRB uzgodniły również w 2015 r. system krajowych linii kredytowych w celu zapewnienia, w razie potrzeby, finansowania pomostowego dla SRF w okresie przejściowym. Ogólna kwota linii kredytowych wynosi 55 mld euro, co w przybliżeniu odpowiada docelowemu poziomowi stabilnego poziomu środków funduszu SRF. Następnym krokiem będzie rozwinięcie wspólnego zabezpieczenia zastępującego narodowe linie kredytowe. Takie wspólne zabezpieczenie powinno zacząć funkcjonować przed końcem 8-letniego okresu przejściowego.

Uprawnienia do umorzenia lub konwersji długu w pełni wdrożone

Straty związane z rekapitalizacją i uporządkowaną likwidacją będą ponoszone, a potrzeby w zakresie rekapitalizacji banków objętych tą procedurą będą zaspokajane w pierwszej kolejności i przede wszystkim przez akcjonariuszy i wierzycieli. Zapewni to zwłaszcza instrument umorzenia lub konwersji długu (ang. bail-in tool) stosowany w odniesieniu do kwalifikowanych zobowiązań, dla których odpowiednie postanowienia dyrektywy UE w sprawie działań naprawczych oraz restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji banków (BRRD) oraz rozporządzenia SRM weszły w życie 1 stycznia 2016 r. Można umorzyć instrumenty kapitałowe lub dokonać ich konwersji na kapitał własny na podstawie BRRD i rozporządzenia SRM i wszystkie zobowiązania w ramach narzędzia umorzenia lub konwersji długu mogą być w razie potrzeby umorzone lub przekształcone, w celu pokrycia strat i zapewnienia napływu świeżego kapitału do banku objętego procedurą restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji. Aby zagwarantować skuteczność narzędzia, SRB i krajowe organy odpowiedzialne za przeprowadzanie procesu restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji, w porozumieniu z EBC i właściwymi organami, określą odpowiednie poziomy minimalnego wymogu w zakresie funduszy własnych i zobowiązań kwalifikowanych (ang. minimum requirement for own funds and eligible liabilities - MREL) dla banków znajdujących się w obszarze ich odpowiedzialności. MREL zostanie ustalony na poziomie odpowiednim do osiągnięcia restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji w związku z planem restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji opracowanym dla każdego banku. Współpraca pomiędzy organami w ramach unii bankowej jest koniecznym i kluczowym priorytetem.

Współpraca między SRM a SSM

Unijne ramy zarządzania kryzysowego nakładają obowiązek współpracy między organami nadzorczymi a organami ds. restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji. Z jednej strony, SSM jako właściwy organ powinien ściśle współpracować z SRM w zakresie planowania działań naprawczych, wdrażania środków wczesnej interwencji oraz oceny banków, które upadają lub prawdopodobnie upadną. Z drugiej strony, SRM musi współpracować z SSM w zakresie planowania restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji oraz oceny możliwości ich przeprowadzenia, a także wdrażania działań z tego zakresu. Współdziałanie to oparto na 3 głównych filarach: uzupełniających się funkcjach instytucjonalnych, współpracy i ścisłej koordynacji.

Aby osiągnąć współpracę konieczna jest płynna koordynacja pomiędzy SSM a  SRM. W tym celu EBC wyznaczył Sabine Lautenschläger, Wiceprzewodniczącą Rady ds. Nadzoru, na stałego obserwatora uczestniczącego w sesjach wykonawczych i plenarnych SRB. Zmierzając w tym samym kierunku, EBC zaprosi Przewodniczącą SRB, Elke König, do udziału, na prawach obserwatora, w posiedzeniach Rady ds. Nadzoru EBC w ramach dyskusji dotyczących problemów istotnych dla SRB. Ponadto, 22 grudnia 2015 r. zostało podpisane porozumienie pomiędzy wymienionymi dwoma organami, opisujące współpracę i wymianę informacji pomiędzy nimi.

Trzeci filar unii bankowej: europejski system gwarantowania depozytów

Europejski system gwarantowania depozytów jest kolejnym ważnym filarem, obok SSM i SRM, zapewniającym jednakowo duże zaufanie deponentów w całej unii bankowej. Jest to absolutnie niezbędne do osiągnięcia równych warunków dla wszystkich. Dnia 24 listopada 2015 r. Komisja Europejska przedstawiła propozycję takiego systemu jako trzeciego filaru unii bankowej. Propozycja określa wyraźny plan dojścia do jednolitego europejskiego systemu gwarantowania depozytów, rozpoczynający się od systemu reasekuracji, poprzez stopniowe zwiększanie udziału finansowania gwarantowanego na poziomie europejskim w fazie koasekuracji, aż do systemu, w którym całe finansowanie gwarantowania depozytów będzie zapewnione przez europejski fundusz gwarantowania depozytów. Europejski system gwarantowania depozytów jest promowany przez Komisję Europejską i został przedstawiony w tzw. raporcie pięciu przewodniczących jako ważny krok w kierunku wzmocnienia unii bankowej, po podniesieniu poziomu odpowiedzialności za nadzór bankowy oraz restrukturyzację i uporządkowaną likwidację ponad poziom uczestniczących państw członkowskich. Europejski system gwarantowania depozytów wzmocni również 2 pozostałe filary. W dniu 24 listopada Komisja opublikowała także komunikat o utworzeniu unii bankowej, która oprócz wprowadzenia tego systemu - obejmuje dalsze działania zmierzające do ograniczenia pozostałych przeszkód na drodze do stworzenia równych warunków we wszystkich sektorach bankowych, np. poprzez ograniczenie możliwości i prawa decydowania poszczególnych krajów w sprawie stosowania zasad ostrożnościowych lub działania na rzecz konwergencji prawa upadłościowego.

Regulacje dotyczące ekspozycji z tytułu długu państwowego

Ostatni kryzys finansowy pokazał, że dorozumiane założenie, iż dług państwowy jest wolny od ryzyka nie jest właściwe, uzasadniając przegląd aktualnych ram regulacyjnych dotyczących ryzyka niewypłacalności kraju. Zmiany regulacji finansowych w tym obszarze wymagają wprowadzenia rozwiązania globalnego, aby zapewnić równe warunki dla banków. Bazylejski Komitet Nadzoru Bankowego prowadzi przegląd światowych rozwiązań regulacyjnych dotyczących niewypłacalności krajów i rozważy potencjalne rozwiązania strategiczne w tym zakresie. Komitet Bazylejski prowadzi swój przegląd w sposób staranny, całościowy i stopniowy. Celem jest również dokonanie oceny szerszych zagadnień związanych z rolą rynków długu państwowego oraz potencjalnego wpływu zmian w ramach regulacyjnych na tę rolę i na niektóre segmenty rynku.

Konieczna jest staranna ocena kosztów i korzyści wszelkich zmian ram regulacyjnych. Taka ocena musi odzwierciedlać potencjalny wpływ na funkcjonowanie rynku i stabilność finansową oraz uwzględniać wszelkie możliwe skutki uboczne dla innych klas aktywów, rzutujące na zdolności banków do występowania w charakterze pośredników [finansowych]. Ponadto, trzeba zwrócić należytą uwagę na funkcję płynności, jaką spełniają obligacje skarbowe oraz wszelkie konsekwencje dla transmisji polityki pieniężnej.

Ograniczanie podejmowania ryzyka i budowanie odporności

Europejski Bank Centralny przyczynił się do zakończenia w 2015 r. prac nad kilkoma reformami regulacyjnymi, ale wiele kluczowych spraw pozostaje do rozwiązania. Głównie dotyczy to ukończenia prac nad ramowymi zasadami dotyczącymi wskaźnika dźwigni finansowej oraz strategicznego przeglądu ram kapitałowych.

Zakończenie prac nad ramowymi zasadami dotyczącymi wskaźnika dźwigni finansowej

Nadmierna dźwignia finansowa była niewątpliwie jedną z podstawowych przyczyn kryzysu finansowego. Największe banki w Europie stworzyły znaczną dźwignię finansową przed kryzysem finansowym, ponieważ ich mediana dźwigni finansowej przewyższyła ok. 33-krotnie kapitał podstawowy w okresie bezpośrednio poprzedzającym kryzys, a niektóre banki funkcjonowały nawet z dźwignią finansową stanowiącą 50-krotność kapitału podstawowego[40]. W związku z tym kompleksowy i dobrze skalibrowany wskaźnik dźwigni finansowej, który działa równolegle do ram kapitałowych opartych na analizie ryzyka, jest ważnym narzędziem odnoszącym się do ryzyka wynikającego z nadmiernej dźwigni finansowej. Badania prowadzone przez EBC pokazują, że wskaźnik dźwigni finansowej, który z powodzeniem uzupełnia wymogi kapitałowe oparte na analizie ryzyka doprowadziłby do istotnego spadku prawdopodobieństwa wystąpienia trudności w bankach z wysoką dźwignią finansową[41]. Niektóre aspekty ramowych zasad dotyczących wskaźnika dźwigni finansowej są nadal dyskutowane w ramach Komitetu Bazylejskiego i oczekuje się, że analiza kalibracji wskaźnika zostanie zakończona w przyszłym roku. Aktualnie minimalny wskaźnik dźwigni finansowej dla kapitału podstawowego (Tier 1) w wysokości 3% jest testowany do 1 stycznia 2017 r. i do tego momentu muszą zostać wprowadzone wszelkie ostateczne korekty zasad ramowych, z perspektywą migracji do Filaru 1 w dniu 1 stycznia 2018 r. Na poziomie europejskim, Europejski Urząd Nadzoru Bankowego rozpoczął prace nad swoim raportem dotyczącym wpływu i kalibracji wskaźnika dźwigni finansowej. Raport przedstawi ocenę wpływu wskaźnika dźwigni finansowej, z uwzględnieniem potencjalnego wpływu wymogów dotyczących wskaźnika dźwigni finansowej, jego interakcji z innymi wymogami ostrożnościowymi i cykliczności.

Przegląd strategiczny ram kapitałowych

Podstawowym celem polityki EBC jest zapewnienie, aby wskaźniki kapitałowe banków były solidne i porównywalne pomiędzy różnymi systemami prawnymi. W tym zakresie kilka badań podjętych przez Komitet Bazylejski i Europejski Urząd Nadzoru Bankowego wskazało na nadmierną zmienność wymogów kapitałowych w ostatnich latach. W celu opracowania kompleksowej polityki dotyczącej tych problemów, Komitet Bazylejski rozpoczął strategiczny przegląd ramowych zasad bazylejskiej umowy kapitałowej. Celem trwających prac jest opracowanie podejścia, które ograniczyłoby stosowanie przez banki wewnętrznych modeli do zbioru portfeli nadających się do modelowania. To podejście polegałoby na zastosowaniu dodatkowych ograniczeń w modelowaniu tych portfeli, w tym przez ustalanie najniższych limitów lub wyeliminowanie modelowania określonych parametrów. Wymagałoby to również obliczania kapitału regulacyjnego dla wszystkich pozostałych portfeli z zastosowaniem metod alternatywnych, określonych przez Komitet. Przegląd ma na celu poprawienie równowagi pomiędzy prostotą, porównywalnością i wrażliwością na ryzyko, a także wypełnienie celów Komitetu w zakresie adekwatności, stabilności i konsekwencji wdrażania.

Zakończenie problemu dużych banków, które są zbyt ważne systemowo, aby zbankrutować

Standard zdolności do pełnego pokrycia strat dla banków globalnych o znaczeniu systemowym i jego konsekwencje dla UE

Standard zdolności do pełnego pokrycia strat (ang. total loss-absorbing capacity -TLAC) dla banków globalnych o znaczeniu systemowym (ang. global systemically important banks - G-SIB), uzgodniony przez Radę Stabilności Finansowej w listopadzie 2015 r., jest zaprojektowany w taki sposób, aby upadające banki G-SIB miały wystarczającą zdolność do pokrycia strat i rekapitalizacji, umożliwiającą wdrożenie prawidłowej strategii restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji. W tej formie jest to ważny etap rozwiązywania problemu dużych banków, które są zbyt ważne systemowo, aby zbankrutować. Jest to istotny problem dla EBC zarówno z perspektywy stabilności finansowej, jak i z perspektywy nadzoru i dlatego EBC aktywnie uczestniczył w opracowaniu standardu TLAC.

Standard TLAC ustala minimalne wymagania oraz określa kryteria kwalifikacji instrumentów i zobowiązań w ramach TLAC, w celu zapewnienia łatwej dostępności takich instrumentów i zobowiązań do pokrycia strat w procesie restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji. Istnienie minimalnych wymogów TLAC w odniesieniu do wszystkich banków G-SIB pomoże w zapewnieniu równych warunków dla wszystkich banków w skali globalnej. W zależności od przypadku właściwe organy mogą również, w razie potrzeby, określić wymagania wyższe niż minimalne wymogi TLAC dla G-SIB. Minimalny wymóg TLAC jest mierzony w stosunku do wartości odniesienia ważonej ryzykiem i nieważonej ryzykiem. Banki G-SIB muszą utrzymywać standard zdolności do pełnego pokrycia strat na poziomie co najmniej 16% ważonych ryzykiem aktywów grupy poddanej restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji od 1 stycznia 2019 r. i co najmniej 18% – od 1 stycznia 2022 r. Ponadto, w kontekście wartości odniesienia nieważonej ryzykiem, ich TLAC musi wynosić co najmniej 6% mianownika wskaźnika dźwigni finansowej według umowy bazylejskiej III od 1 stycznia 2019 r. i co najmniej 6,75% – od 1 stycznia 2022 r.[42]

Standard TLAC jest podobny do minimalnego wymogu w zakresie funduszy własnych i zobowiązań kwalifikowalnych (MREL) zawartego w ogólnych zasadach UE dotyczących restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji, chociaż istnieją pewne podstawowe różnice. W szczególności, standard TLAC dotyczy tylko banków G-SIB, natomiast MREL ma zastosowanie do wszystkich instytucji kredytowych i firm inwestycyjnych, ponadto MREL, w przeciwieństwie do TLAC, nie określa minimalnego najniższego poziomu. Omawiane dwa standardy powinny zostać ujednolicone do końca 2016 r. w dyrektywie UE w sprawie działań naprawczych oraz restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji banków (BRRD) za pomocą klauzuli dotyczącej przeglądów, jednakże z uwzględnieniem różnicy w zakresie ich zastosowania.

Unia rynków kapitałowych

Eurosystem wspiera utworzenie unii rynków kapitałowych (ang. capital market union - CMU) dla Europy. Unia rynków kapitałowych ma potencjał uzupełnienia unii bankowej oraz wzmocnienia unii gospodarczej i walutowej poprzez poprawę transgranicznego podziału ryzyka i wzmocnienie odporności systemu finansowego[43]. Unia rynków kapitałowych będzie również kluczowa dla podtrzymania wzrostu w Europie poprzez zdywersyfikowanie źródeł finansowania i zwiększenie dostępu firm do finansowania. 30 września 2015 r. Komisja Europejska opublikowała plan działania wymieniający rozliczne kroki mające na celu ustanowienie zrębów takiej unii do 2019 r. EBC z zadowoleniem przyjmuje plan działania i wspiera towarzyszące mu pierwsze działania, w szczególności propozycję europejskich ramowych zasad sekurytyzacji, która obejmuje również zróżnicowane podejście ostrożnościowe dla prostej, przejrzystej i standaryzowanej sekurytyzacji, łącznie z ograniczeniem kosztów kapitałowych banku. Przyczyni się ona do ożywienia rynków sekurytyzacyjnych.

Aby możliwe było czerpanie korzyści z unii rynków kapitałowych należy dążyć do osiągnięcia wysokiego poziomu integracji finansowej. Pełna integracja zostanie osiągnięta, jeśli wszyscy uczestnicy rynku o tych samych istotnych cechach będą podlegać jednolitemu zestawowi zasad, będą mieć jednakowy dostęp do rynków oraz będą równo traktowani, gdy działają na rynku. Wymaga to długofalowej wizji, której powinien towarzyszyć ambitny plan dalszych działań. Na przykład powinno się bardziej zharmonizować prawa narodowe regulujące kwestie niewypłacalności, podatków oraz papierów wartościowych.

W planie działania opublikowanym przez Komisję zaproponowano wiele działań wstępnych. W szczególności, poza propozycją europejskich ramowych zasad sekurytyzacji, Komisja opublikowała dokument konsultacyjny dotyczący rozwijania paneuropejskich zasad ramowych dotyczących obligacji zabezpieczonych i propozycję zmiany zasad dotyczących przygotowania prospektów emisyjnych. O ile celem pierwszej z tych propozycji jest wykorzystanie systemów krajowych i zbadanie realności zastosowania obligacji zabezpieczonych dla kredytów udzielanych małym i średnim przedsiębiorstwom, o tyle druga propozycja dąży do poprawy dostępu firm do finansowania i uproszczenia informacji dla inwestorów. W szczególności należy pokonać bariery pozyskiwania informacji nt małych i średnich przedsiębiorstw. Posunięcia te przyczynią się do dalszej integracji rynków kapitałowych.

Podsumowując, osiągnięcie unii rynków kapitałowych będzie wymagało połączenia wczesnych „szybkich korzyści” w celu utrzymania odpowiedniej dynamiki ze stałymi wysiłkami rozłożonymi na wiele lat w wielu obszarach, które są kluczowe dla funkcjonowania rynków kapitałowych.

Inne zadania i działania

Infrastruktura rynkowa i płatności

Infrastruktury rynkowe ułatwiają rozliczanie i rozrachunek płatności, papierów wartościowych i instrumentów pochodnych. Ich sprawne funkcjonowanie jest niezbędne dla utrzymania zaufania do waluty i wspierania działań w zakresie polityki pieniężnej oraz stabilności systemu finansowego jako całości. Integracja infrastruktur rynkowych ponad granicami państw w Europie jest warunkiem koniecznym dla osiągnięcia prawdziwie jednolitego rynku.

Eurosystem odgrywa kluczową rolę w posttransakcyjnych infrastrukturach rynku i płatnościach, pełniąc trzy funkcje - operatora, katalizatora i organu nadzoru. Jest operatorem TARGET2, infrastruktury do rozrachunku w czasie rzeczywistym wysokokwotowych i pilnych płatności w euro w pieniądzu banku centralnego. W celu ułatwienia transgranicznego wykorzystania zabezpieczeń w operacjach kredytowych Eurosystemu, Eurosystem oferuje system banków centralnych korespondentów (CCBM). Ponadto od czerwca 2015 r. nowa infrastruktura Eurosystemu, TARGET2-Securities (T2S), oferuje usługi rozrachunku papierów wartościowych w pieniądzu banku centralnego. Wizja Eurosystemu na rok 2020, nakreślająca jego strategię dla przyszłości infrastruktury rynku, została omówiona w poniższym podrozdziale 1.1.

Jako katalizator, Eurosystem aktywnie pomaga branży w obszarze harmonizacji procesów posttransakcyjnych po uruchomieniu T2S oraz w identyfikowaniu bezpiecznych i efektywnych rozwiązań dotyczących płatności, rozliczania i rozrachunku dla płatności detalicznych w strefie euro. Eurosystem kształtował wprowadzenie jednolitego obszaru płatności w euro (SEPA) od samego początku i będzie nadal aktywny na polu płatności detalicznych, jako siła napędowa innowacji. Innowacje będące wynikiem rozwoju cyfryzacji płatności omówiono w podrozdziale 1.2.

Pełniąc swoją funkcję nadzorczą, Eurosystem zapewnia efektywne zarządzanie ryzykiem i tworzenie silnych rozwiązań zarządczych dla infrastruktur rynku oraz, w razie potrzeby, wspiera zmiany. Na przykład, w ramach swojego zaangażowania w prace związane z ustalaniem standardów międzynarodowych, Eurosystem współpracuje z branżą w zakresie wzmacniania odporności infrastruktury rynków finansowych na cyberataki. Trwają prace mające na celu podniesienie efektywności i bezpieczeństwa płatności detalicznych. W odniesieniu do nadzoru nad infrastrukturami papierów wartościowych i instrumentów pochodnych, Eurosystem – we współpracy z odpowiednimi organami nadzoru – zakończył ocenę modelu T2S przed startem produkcyjnym nowej platformy. Ponadto przedmiotem szczególnej uwagi jest ryzyko centralnego partnera rozliczeniowego (CCP) z uwagi na jego rosnące znaczenie systemowe. Problem ten został omówiony w podrozdziale 1.3.

Start produkcyjny T2S i przyszłość infrastruktury rynku

W czerwcu 2015 r. nastąpił start produkcyjny nowej jednolitej platformy rozliczania papierów wartościowych TARGET2. Do platformy przyłączonych jest pięć centralnych depozytów papierów wartościowych w Grecji, we Włoszech, na Malcie, w Rumunii i Szwajcarii, a kolejnych 16 rynków przyłączy się w ciągu dwóch następnych lat. Wielowalutowy wymiar T2S zostanie uruchomiony w 2018 r., kiedy możliwe stanie się rozliczanie na platformie korony duńskiej. W przyszłości przewidywane jest przyłączenie do T2S większej liczby krajów i walut.

T2S eliminuje różnice pomiędzy rozliczeniami krajowymi i transgranicznymi papierów wartościowych, oferując rozwiązanie wad wcześniejszej fragmentacji rynku. T2S jest głównym motorem harmonizacji posttransakcyjnych usług i standardów, przyczyniając się do silniejszej integracji finansowej oraz tworzenia prawdziwie jednolitego rynku europejskiego.

W miarę kontynuacji migracji do T2S, Eurosystem myśli o tym, aby zapewnić, że infrastruktury rynku i płatności będą nadążały za postępem technologicznym i czerpały dalsze korzyści z efektywności. Wizja Eurosystemu na rok 2020 nakreśla strategię dla infrastruktury rynku, która obejmuje trzy kierunki działania.

Schemat 1

Infrastruktura europejskiego rynku finansowego - wizja na rok 2020 i dalsze lata

Źródło: EBC.

Pierwszym kierunkiem działania jest analiza synergii pomiędzy TARGET2 i T2S. Infrastruktura techniczna zostanie skonsolidowana w taki sposób, aby TARGET2 mógł odnosić korzyści z najnowocześniejszych funkcjonalności aktualnie dostępnych w T2S, na przykład poprzez dalszą optymalizację mechanizmów oszczędności płynności. Drugim kierunkiem działania jest badanie opcji wspierania rozwoju paneuropejskiego rozwiązania w zakresie płatności natychmiastowych (zob. podrozdział 1.2). Trzeci kierunek działania polega na dalszej harmonizacji i zwiększaniu efektywności zarządzania zabezpieczeniami w Eurosystemie, w tym potencjalną harmonizacją technik i procedur zabezpieczania. Jeśli prace harmonizacyjne zakończą się pomyślnie, można będzie rozważyć analizę biznesową dla wspólnego systemu zarządzania zabezpieczeniami w Eurosystemie.

W ramach starań o urzeczywistnienie swojej wizji na 2020 r., Eurosystem będzie ściśle współpracować z rynkiem, korzystając z jego poglądów i zapewniając dostosowanie infrastruktury rynku w Europie do jego potrzeb.

Cyfryzacja działalności płatniczej

Po pomyślnej migracji do formatów SEPA poleceń przelewu i poleceń zapłaty w strefie euro, nastąpiło przesunięcie zainteresowania branży płatności i Eurosystemu z harmonizacji w kierunku modernizacji i innowacji. Ta zmiana zainteresowania była konieczna ze względu na powszechność cyfryzacji w życiu codziennym. Branża płatności odpowiada na zmieniające się doświadczenia i oczekiwania użytkowników. W niektórych krajach europejskich, pojawiają się rozwiązania w zakresie płatności mobilnych między osobami (person-to-person) lub płatności zbliżeniowych. Niektóre z tych rozwiązań opierają się na płatnościach natychmiastowych, tj. rozwiązaniach płatniczych, które zapewniają odbiorcy natychmiastową dostępność do środków. Jednakże takie usługi są dostępne tylko na poziomie krajowym i brakuje im paneuropejskiej interoperacyjności i zasięgu.

W celu uniknięcia ponownej fragmentacji SEPA poprzez pojawienie się wielu samodzielnych rozwiązań krajowych, Eurosystem silnie wspiera rozwój paneuropejskiego rozwiązania w zakresie płatności natychmiastowych. Rada ds. Płatności Detalicznych w Euro (ERPB), której przewodniczy EBC, zaprosiła branżę płatności do złożenia propozycji modelu systemu natychmiastowego polecenia przelewu SEPA w euro. Propozycja ta, która stanie się wspólną bazą dla europejskich rozwiązań płatności natychmiastowych, została przyjęta przez ERPB w listopadzie 2015 r. i będzie podstawą zbioru przepisów, które są obecnie przygotowywane przez Europejską Radę ds. Płatności.

W odniesieniu do rozliczania i rozrachunku płatności natychmiastowych, EBC rozpoczął dialog z dostawcami infrastruktury rynku detalicznego i jako operator TARGET2, zastanawia się na własną rolą w rozliczaniu takich płatności.

Na kolejnym etapie EBC uczestniczył w pracach ERPB nad zaleceniami ułatwiającymi paneuropejskie płatności mobilne między osobami (person-to-person) i płatności zbliżeniowe mobilne lub dokonywane kartami. Nowe rozwiązania w zakresie płatności i pojawienie się nowych dostawców usług płatniczych w rozwijającym się środowisku handlu elektronicznego będą w przyszłości wymagać zainteresowania Eurosystemu.

W lutym 2015 r. EBC opublikował drugi raport dotyczący wirtualnych systemów walutowych. Ogólnie, uwaga branży przesunęła się z aspektu „wartość” w kierunku wbudowanego mechanizmu do transferu tej wartości, tj. technologii „blockchain” (rozproszony publiczny rejestr) lub technologii rozproszonej księgi głównej. EBC będzie nadal monitorować zmiany w technologii stanowiącej podstawę takich systemów.

Zarządzanie ryzykiem centralnego partnera rozliczeniowego

Globalny kryzys finansowy w latach 2007-08 wyeksponował istotne braki w przejrzystości i zarządzaniu ryzykiem na rynkach instrumentów pochodnych będących przedmiotem obrotu na rynku pozagiełdowym (OTC), w szczególności, w segmencie, w którym transakcje są rozliczane dwustronnie. Na tym tle, przywódcy państw grupy G-20 uzgodnili podczas szczytu w Pittsburgu w 2009 r., że wszystkie standaryzowane instrumenty pochodne będące przedmiotem obrotu na rynku pozagiełdowym (OTC) powinny być rozliczane centralnie.

W wyniku obowiązku rozliczania centralnego, CCP zarządzają coraz większą częścią ryzyka finansowego wynikającego z transakcji OTC na instrumentach pochodnych i ich solidność staje się coraz ważniejsza z perspektywy stabilności finansowej. W tym kontekście, w lutym 2015 r. ministrowie finansów państw grupy G-20 i prezesi banków centralnych zwrócili się do Rady Stabilności Finansowej o opracowanie, wspólnie z Komitetem ds. Płatności i Infrastruktury Rynku, Międzynarodową Organizacją Komisji Papierów Wartościowych oraz Bazylejskim Komitetem ds. Nadzoru Bankowego, skoordynowanego planu pracy mającego na celu promowanie odporności CCP, planów naprawczych oraz restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji. „Plan Pracy CCP 2015” ma cztery główne elementy: a) ocena adekwatności istniejących środków zwiększających odporność CCP (w tym, zdolności pokrycia strat i płynności, a także testów warunków skrajnych); b) inwentaryzacja istniejących mechanizmów naprawczych CCP, w tym narzędzi alokacji strat oraz rozważenie, czy istnieje potrzeba bardziej szczegółowych standardów; c) przegląd istniejących systemów restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji oraz rozwiązań w zakresie planowania restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji oraz rozważenie, czy istnieje potrzeba bardziej szczegółowych standardów lub dodatkowych prefinansowanych zasobów; oraz d) analiza wzajemnych zależności pomiędzy CCP, ich bezpośrednimi i pośrednimi członkami rozliczającymi oraz innymi instytucjami finansowymi, a także analiza potencjalnych kanałów transmisji ryzyka poprzez takie wzajemne zależności. EBC bezpośrednio uczestniczy w tych kierunkach prac poprzez specjalnie w tym celu wyznaczone komitety międzynarodowe.

W ramach rozszerzania współpracy, 29 marca 2015 r. EBC i bank centralny Wielkiej Brytanii ogłosiły[44] działania mające na celu zwiększenie stabilności finansowej w odniesieniu do rynków rozliczanych centralnie w ramach UE, przez skoordynowane i wspólne podejście. W tym kontekście EBC i bank centralny Wielkiej Brytanii uzgodniły udoskonalone rozwiązania w zakresie wymiany informacji oraz współpracy CCP prowadzących istotną działalność na papierach wartościowych denominowanych w euro w Zjednoczonym Królestwie.

Europejski Bank Centralny oraz inne banki centralne Eurosystemu były nadal zaangażowane w trwające prace prowadzone przez kolegia organów, które nadzorują CCP w UE prowadzące na dużą skalę centralną działalność rozliczeniową dotyczącą papierów wartościowych nominowanych w euro na podstawie rozporządzenia w sprawie infrastruktury rynku europejskiego (EMIR). W 2015 r. obejmowało to zatwierdzenie proponowanego rozszerzenia usług CCP.

Dnia 2 września 2015 r. EBC opublikował swoją odpowiedź na konsultacje publiczne Komisji Europejskiej w sprawie przeglądu EMIR. W odpowiedzi przedstawiono szereg propozycji mających na celu wzmocnienie kolegialnych ram nadzoru dla CCP oraz poprawę jakości zgłaszania danych o instrumentach pochodnych w celu zwiększenia przejrzystości.

Usługi finansowe świadczone na rzecz innych instytucji

Zarządzanie operacjami zaciągania i udzielania pożyczek

Europejski Bank Centralny odpowiada za zarządzanie operacjami zaciągania i udzielania pożyczek przez Unię Europejską w ramach instrumentu średnioterminowej pomocy finansowej (MTFA)[45] oraz europejskiego mechanizmu stabilizacji finansowej (EFSM)[46]. W ramach MTFA w 2015 r. EBC realizował płatności odsetek od pożyczek. Na dzień 31 grudnia 2015 r. łączna kwota pozostała do spłaty w ramach tego instrumentu wynosiła 5,7 mld euro. W 2015 r. EBC realizował wypłatę i pomyślną spłatę krótkoterminowej pożyczki pomostowej udzielonej Grecji w ramach EFSM po decyzji przyjętej przez Radę UE. W ramach EFSM EBC realizował również różne płatności oraz płatności odsetek od pożyczek. Na dzień 31 grudnia 2015 r. łączna kwota pozostała do spłaty w ramach tego mechanizmu wynosiła 46,8 mld euro.

Europejski Bank Centralny odpowiada także za zarządzanie płatnościami powstającymi w związku z operacjami w ramach europejskiego mechanizmu stabilizacji finansowej (EFSF)[47] oraz europejskiego mechanizmu stabilności (ESM)[48]. W 2015 r. EBC realizował różne płatności odsetek i opłat od pożyczek w ramach EFSF. W 2015 r. ECB zrealizował wypłaty dwóch transz pożyczki udzielonej Grecji w ramach ESM po decyzji przyjętej przez Radę UE. W ramach ESM EBC realizował również różne płatności odsetek i opłat od pożyczek udzielonych na podstawie tego mechanizmu.

Ostatecznie, EBC nadal odpowiada za realizację wszystkich płatności związanych z umową pożyczkową dla Grecji[49]. Na dzień 31 grudnia 2015 r. łączna kwota pozostała do spłaty w ramach tej umowy wynosiła 52,9 mld euro.

Usługi Eurosystemu w zakresie zarządzania rezerwami

W 2015 r., w ramach ustanowionych w 2005 r. zasad świadczenia usług Eurosystemu w zakresie zarządzania rezerwami (ERMS), w dalszym ciągu oferowano kompleksowy zestaw usług zarządzania, denominowanymi w euro aktywami rezerwowymi klientów Eurosystemu. Poszczególne krajowe banki centralne Eurosystemu („dostawcy usług Eurosystemu") oferują bankom centralnym, władzom monetarnym i agencjom rządowym spoza strefy euro oraz organizacjom międzynarodowym kompletny zestaw usług w ramach zharmonizowanych warunków, zgodnie z ogólnymi standardami rynkowymi. EBC pełni rolę całościowego koordynatora, wspierając sprawne funkcjonowanie systemu oraz raportowanie do Rady Prezesów.

Liczba klientów utrzymujących relacje biznesowe z Eurosystemem w ramach ERMS wyniosła 285 w 2015 r., w porównaniu z 296 w 2014 r. W odniesieniu do samych usług, w 2015 r. zagregowane zasoby ogółem (które obejmują aktywa pieniężne i papiery wartościowe) zarządzane w ramach ERMS zwiększyły się o około 6% w porównaniu z końcem 2014 r.

Banknoty i monety

Europejski Bank Centralny i krajowe banki centralne strefy euro są odpowiedzialne za emisję banknotów euro w strefie euro oraz za utrzymywanie zaufania do waluty europejskiej.

Banknoty i monety w obiegu

W 2015 roku zarówno liczba, jak i wartość banknotów euro w obiegu wzrosły odpowiednio o ok. 7,8% i 6,6%. Pod koniec roku w obiegu było 18,9 mld sztuk banknotów euro o całkowitej wartości 1 083 mld euro (zob. wykresy 27 i 28). Banknot 50 euro wykazał najwyższy roczny wzrost w 2015 r., który wyniósł 11,8%. Popyt na banknoty o tym nominale wzrósł gwałtownie mniej więcej w połowie roku. Najbardziej prawdopodobnym wyjaśnieniem tego zjawiska jest fakt, że turyści podróżujący do Grecji brali ze sobą więcej gotówki niż zazwyczaj ze względu na wprowadzone w tym kraju limity wypłat gotówki z bankomatów (które jednak były stosowane wyłącznie w odniesieniu do rezydentów). Produkcja banknotów euro jest dzielona między krajowe banki centralne, które w 2015 r. odpowiedzialne były za wyprodukowanie 6,0 mld banknotów.

Wykres 27

Liczba i wartość banknotów euro w obiegu

Źródło: EBC.

Wykres 28

Liczba banknotów euro w obiegu wg nominałów

(mld sztuk)

Źródło: EBC.

Szacuje się, że pod względem wartości, około jedna czwarta banknotów euro będących w obiegu znajduje się poza strefą euro, głównie w krajach z nią sąsiadujących. Poza strefą euro banknoty euro, zwłaszcza nominały 500 euro i 100 euro, służą jako środek tezauryzacji oraz są wykorzystywane do rozliczania transakcji na rynkach międzynarodowych. Gotówka ma tę zaletę, że pozwala na natychmiastowe rozliczenie transakcji bez potrzeby oceny wypłacalności kontrahenta.

W 2015 r. łączna liczba monet euro w obiegu wzrosła o 4,7%, do 116,1 mld sztuk na koniec 2015 r. Na koniec 2015 r. wartość monet znajdujących się w obiegu wyniosła 26,0 mld euro i była o 4% wyższa niż na koniec 2014 r.

W 2015 r. krajowe banki centralne sprawdziły ok. 32,9 mld banknotów pod względem autentyczności oraz jakości obiegowej i wycofały z obiegu ok. 5,2 mld z nich. Eurosystem nadal podejmował wysiłki mające pomóc producentom urządzeń do obsługi banknotów zagwarantować, że ich urządzenia spełniają normy EBC w zakresie sprawdzania banknotów euro pod względem autentyczności i jakości obiegowej przed ponownym wprowadzeniem ich do obiegu. W 2015 r. instytucje kredytowe oraz inne podmioty zawodowo zajmujące się obsługą gotówki sprawdziły przy pomocy takich urządzeń 31 mld banknotów euro pod względem ich autentyczności i jakości obiegowej.

Fałszywe banknoty euro

W 2015 r. Eurosystem wycofał z obiegu ok. 899 000 sztuk fałszywych banknotów euro. W porównaniu z liczbą autentycznych banknotów euro w obiegu odsetek falsyfikatów jest nadal bardzo niski. Kształtowanie się w dłuższej perspektywie liczby fałszywych banknotów wycofanych z obiegu ilustruje wykres 29. Głównym celem fałszerzy są zazwyczaj banknoty o nominałach 20 euro i 50 euro z pierwszej serii banknotów euro, które w 2015 r. stanowiły odpowiednio 50,5% oraz 34,2% wszystkich wykrytych falsyfikatów. Niewielki wzrost całkowitej liczby falsyfikatów w 2015 r. wynikał głównie z większego udziału sfałszowanych banknotów o nominale 50 euro. Szczegółowe dane dotyczące poszczególnych nominałów przedstawiono na wykresie 30.

Wykres 29

Liczba fałszywych banknotów euro wycofanych z obiegu

(tys. sztuk)

Źródło: EBC.

Wykres 30

Podział fałszywych banknotów euro w 2015 r. wg nominałów

Źródło: EBC.

EBC nadal zaleca społeczeństwu, aby zachowało wzmożoną czujność wobec możliwego fałszerstwa i pamiętało o sprawdzeniu banknotów dotykiem, pod światło i pod kątem oraz nigdy nie ograniczało się do sprawdzania tylko jednego zabezpieczenia. Ponadto w ramach wspierania walki Eurosystemu z fałszerstwami stale prowadzone są szkolenia dla osób zajmujących się zawodowo gotówką, zarówno w Europie, jak i poza nią, oraz udostępnia się materiały zawierające najnowsze informacje na ten temat. Dążąc do realizacji tego celu, EBC współpracuje z Europolem, Interpolem i Komisją Europejską.

Druga seria banknotów euro

W dniu 25 listopada 2015 r. do obiegu wprowadzono nowy banknot o nominale 20 euro, jako trzeci z kolei banknot z wprowadzanej serii Europa. Podobnie jak nowe banknoty o nominałach 5 euro i 10 euro, które wprowadzono do obiegu w maju 2013 r. i we wrześniu 2014 r., nowy banknot o nominale 20 euro zawiera ulepszone zabezpieczenia, w tym znak wodny z portretem oraz "szmaragdową liczbę", która przy oglądaniu banknotu pod kątem daje efekt przesuwającego się pionowo w górę i w dół światła oraz zmienia kolor. Nowy banknot 20 euro zawiera również nowe i innowacyjne zabezpieczenie: okienko z portretem w hologramie, które oglądane pod światło ukazuje portret Europy (postaci z greckiej mitologii). W trakcie przygotowań do wprowadzenia nowego banknotu 20 euro EBC przeprowadził wspólnie z krajowymi bankami centralnymi strefy euro kampanię, której celem było przekazanie informacji o nowym banknocie i jego zabezpieczeniach obywatelom oraz podmiotom zajmującym się zawodowo gotówką. Banki te podjęły również wiele działań, aby wspomóc sektor produkcji urządzeń do obsługi banknotów w przygotowaniach do wprowadzenia nowego banknotu.

Pozostałe nominały banknotów z serii Europa będą wprowadzane stopniowo na przestrzeni kolejnych kilku lat.

Statystyka

Europejski Bank Centralny, z pomocą krajowych banków centralnych, opracowuje, zbiera, zestawia oraz udostępnia szeroki wachlarz danych statystycznych, istotnych dla wsparcia realizacji polityki pieniężnej strefy euro, funkcji nadzorczych EBC, różnych innych zadań ESBC oraz zadań Europejskiej Rady ds.Ryzyka Systemowego (ERRS). Dane te są również wykorzystywane przez instytucje publiczne, uczestników rynków finansowych, środki masowego przekazu oraz ogół społeczeństwa.

W 2015 r. ESBC nadal sprawnie i terminowo dostarczał okresowe dane statystyczne strefy euro. Ponadto ESBC dołożył znacznych starań, aby ukończyć proces wprowadzania nowych międzynarodowych standardów statystyki dla potrzeb wszystkich działów statystyki EBC oraz w celu wypełnienia nowych wymogów terminowego dostarczania jeszcze bardziej szczegółowych danych najwyższej jakości na poziomie: kraju, sektora i instrumentów[50].

Nowa i rozszerzona statystyka strefy euro

Od 1 stycznia 2015 r. EBC publikuje 3-miesięczną stopę dla operacji SPOT ustalaną codziennie na podstawie krzywej dochodowości szacowanej w oparciu o obligacje rządów strefy euro o ratingu AA lub wyższym. Od pierwszej publikacji stopa ta wykorzystywana jest przez MFW jako składowa oprocentowania specjalnych praw ciągnienia (SDR), zastępując w tym zakresie 3-miesięczną stopę EUREPO.

Od stycznia 2015 r. publikacje statystyczne na temat emisji papierów wartościowych uwzględniają analizę w rozbiciu na sektor emitenta i typ instrumentu, zgodnie z nowo przyjętą wersją Europejskiego Systemu Rachunków Narodowych i Regionalnych (ESA 2010).

W kwietniu 2015 r. wprowadzono znaczne poprawki do statystyki bilansu płatniczego i międzynarodowej pozycji inwestycyjnej, łącznie z publikacją danych historycznych sięgających wstecz do 2008 r. Dane te są zgodne z metodologią szóstej edycji podręcznika do bilansu płatniczego MFW i zawierają szczegółową analizę w podziale na regiony geograficzne kontrahentów.

Ponadto od lipca 2015 r. publikowane dane statystyczne na temat zmian sytuacji monetarnej, bankowych stóp procentowych depozytów i kredytów detalicznych, funduszy inwestycyjnych i podmiotów sekurytyzacyjnych uwzględniają prezentację w nowych podziałach, np. według sektora emitenta i typu instrumentu, co odpowiada standardom ESA 2010. Statystyka funduszy inwestycyjnych zawiera dodatkowe dane na temat nowych kategorii funduszy inwestycyjnych, takich jak fundusze private equity oraz zarejestrowane w strefie euro fundusze notowane na giełdach. Statystyka stóp procentowych stosowanych przez banki obejmuje dodatkowe wskaźniki nierozliczonych kredytów i pożyczek w podziale wg. okresu pozostałego do spłaty oraz okresu kolejnej aktualizacji stopy procentowej. Ponadto oprocentowanie mające zastosowanie do renegocjowanych kredytów i pożyczek jest wykazywane odrębnie w ramach nowych umów.

W sierpniu 2015 r. skonsolidowane dane sektora bankowego (zbiór skonsolidowanych danych ESBC na temat systemu bankowego UE) zostały znacznie dopracowane, a częstotliwość ich ukazywania się wzrosła z półrocznej do kwartalnej. To rozszerzenie było możliwe dzięki wejściu w życie wykonawczych standardów technicznych Europejskiego Urzędu Nadzoru Bankowego poświęconych sprawozdawczości nadzorczej, co zdecydowanie zwiększyło liczbę porównywalnych informacji na całym obszarze UE. Zwłaszcza wskaźniki jakości aktywów zostały w znacznej mierze zastąpione przez nowe dane na temat zaangażowania w zagrożone kredyty oraz na temat kluczowych pozycji uwzględnionych w restrukturyzacji ekspozycji kredytowej. Wprowadzono również nowe miary płynności, finansowania i aktywów obciążonych.

We wrześniu 2015 r. EBC opublikował nowe statystyki dotyczące kredytów i pożyczek, skorygowane o sprzedaż kredytów i sekurytyzację, dostarczając bardziej szczegółowych informacji o kredytach i pożyczkach, udzielonych przez banki strefy euro, które nie są już wykazywane w ich bilansach.

W październiku 2015 EBC rozpoczął publikowanie miesięcznych danych na temat sald w systemie TARGET2, struktury walutowej akcji znajdujących się w obrocie giełdowym, emitowanych przez rezydentów strefy euro i bardziej szczegółowych rocznych danych statystycznych na temat płatności, uwzględniając przy tym powstanie jednolitego obszaru płatności w euro oraz inne zmiany na rynku płatności w Europie.

W listopadzie 2015 r. EBC rozpoczął publikację nowego, kwartalnego raportu statystycznego o sektorze gospodarstw domowych. Raport ten omawia działania gospodarcze i finansowe sektora, przedstawia najważniejsze wskaźniki dla strefy euro i zawiera porównanie 19 krajów strefy euro.

W grudniu 2015 r. EBC opublikował badanie ankietowe na temat praktyk krajowych, które szczegółowo dokumentuje metodologię stosowaną w krajach strefy euro przy zbieraniu danych dla potrzeb statystyki bilansów MIF.

Inne działania w zakresie statystyki

W marcu 2015 r. EBC opublikował rozporządzenie[51] dotyczące nadzorczych informacji finansowych, które stopniowo rozszerza zakres wymagań w zakresie sprawozdawczości na wszystkie podmioty objęte nadzorem, które do tej pory nie przedstawiały sprawozdań podlegających wymogom finansowej sprawozdawczości nadzorczej (raporty FINREP), począwszy od końca 2015 r.

Podczas gdy instytucje stosujące Międzynarodowe Standardy Sprawozdawczości Finansowej (MSSF) na poziomie skonsolidowanym już obecnie są zobowiązane do dostarczania raportów FINREP, rozporządzenie to rozszerza zakres obowiązków sprawozdawczych na: a) istotne nadzorowane grupy stosujące międzynarodowe standardy rachunkowości; b) istotne nadzorowane podmioty, które stosują sprawozdawczość na zasadzie indywidualnej, zgodnie z zasadami MSSF i krajowymi standardami rachunkowości oraz c) mniej istotne grupy stosujące krajowe standardy rachunkowości i mniej istotne nadzorowane podmioty.

Europejski System Banków Centralnych kontynuował prace nad szeregiem projektów mających na celu zwiększenie dostępności i poprawę jakości danych statystycznych w oparciu o nowe i znacznie ulepszone bazy danych jednostkowych. W 2015 r. dołożono znacznych starań aby opracować nowe zasady gromadzenia danych szczegółowych o kredytach i pożyczkach, w tym opublikowano w grudniu 2015 r. projekt rozporządzenia w związku z dużym zainteresowaniem społecznym tym projektem, oraz kontynuowano wysiłki zmierzające do poszerzenia zakresu gromadzenia danych o informacje na temat emisji rynkowych i inwestycji w poszczególne papiery wartościowe. Znowelizowano zwłaszcza rozporządzeniewytyczne dotyczące statystyki inwestycji w papiery wartościowe, co miało na celu udoskonalenie gromadzenia danych o inwestycjach z firm ubezpieczeniowych. Trwały prace nad wprowadzeniem nowej statystyki rynku pieniężnego strefy euro, która przewiduje codzienne gromadzenie informacji o poszczególnych transakcjach w głównych segmentach rynkowych (tj. segmentach transakcji zabezpieczonych, niezabezpieczonych, swapów walutowych i swapów indeksowanych stopą overnight) począwszy od 2016 r.

Na forum międzynarodowym EBC – jako członek międzyresortowej grupy ds. statystyki gospodarczej i finansowej – pozostał oddany celom inicjatywy Data Gaps (DGI), która została zapoczątkowana w kwietniu 2009 r. przez ministrów finansów i prezesów banków centralnych grupy G20 w celu zlikwidowania luk w danych wykrytych w następstwie globalnego kryzysu finansowego. Po opracowaniu i wprowadzeniu 20 wstępnych rekomendacji pierwszego etapu, EBC silnie wsparł drugi etap tej inicjatywy, wprowadzonej we wrześniu 2015 r.

Badania ekonomiczne

Badania naukowe na najwyższym poziomie odgrywają zasadniczą rolę w pracach EBC, umożliwiając EBC osiągnięcie jego kluczowych celów i realizację zmieniających się priorytetów. W 2015 r. w obliczu wielu istotnych wyzwań stojących przed decydentami zintensyfikowano prace badawcze. W szczególności dokonano reorganizacji pracy dzieląc ją pomiędzy mniejszą liczbę (siedem) klastrów badawczych. Ponadto, dzięki trzem ważnym sieciom badawczym kontynuowano współpracę nad istotnymi zagadnieniami badawczymi w ESBC[52].

Priorytety i klastry badawcze EBC

W 2015 r. badania ekonomiczne w EBC były prowadzone w ramach siedmiu klastrów badawczych i koncentrowały się na czterech obszarach: (a) uwzględnienie wpływu zmian struktury gospodarczej i finansowej w analizie i prognozowaniu cyklu koniunkturalnego; (b) ocena mechanizmu transmisji polityki pieniężnej, w tym zmieniających się ram operacyjnych i ich wdrażania; (c) rozpoczęcie badań nad nadzorem mikroostrożnościowym i bankowym oraz dalsze rozwinięcie analizy makroostrożnościowej oraz (d) ujęcie interakcji między jednolitą polityką pieniężną a polityką fiskalną, strukturalną i ostrożnościową w kontekście zmieniających się ram instytucjonalnych Unii Europejskiej.

Prace badawcze koncentrujące się na priorytetach (a) i (b) umożliwiły dokładniejsze zrozumienie przyczyn niskiej inflacji oraz powtarzających się błędów w prognozowaniu inflacji. Podkreślono znaczenie zarówno czynników zewnętrznych, jak i krajowych. W zakresie czynników zewnętrznych, trudności w prognozowaniu cen ropy uznano za podstawową przyczynę pojawiających się ostatnio błędów w prognozowaniu inflacji. Ponadto, opracowano szereg nowych modeli, w celu trafniejszego prognozowania sytuacji na rynku naftowym oraz syntezowania wyników uzyskanych z różnych modeli. Jeżeli chodzi o czynniki krajowe, badania wskazały na możliwość zaniżenia stopnia spowolnienia gospodarczego oraz wzmocnienie powiązań między działalnością w sferze realnej gospodarki a inflacją, jako ewentualne źródło zawyżenia poziomu inflacji. Ponadto, badania pozwoliły zidentyfikować nowe ryzyka związane z zakotwiczeniem oczekiwań inflacyjnych i pokazały, w jaki sposób niska inflacja może stać się mechanizmem samonapędzającym, gdy dolna granica nominalnych stóp procentowych osiągnie poziom zera. Jednakże badania pokazały również sposób, w jaki odpowiednia komunikacja banków centralnych z rynkiem (forward guidance) i niestandardowe narzędzia polityki pieniężnej mogą odgrywać istotną rolę w tym środowisku, ograniczając ryzyko niezakotwiczenia oczekiwań inflacyjnych i napędzając popyt zagregowany.

Wśród priorytetów badawczych EBC w 2015 r. znalazła się zarówno polityka mikroostrożnościowa, jak i polityka makroostrożnościowa. Po wprowadzeniu jednolitego mechanizmu nadzorczego (Single Supervisory Mechanism), badania skoncentrowały się na wpływie regulacji i innych elementów polityki rządów na zachowanie banków i ich bilanse. Wysoką rolę przypisano opracowaniu modeli służących analizie polityki makroostrożnościowej i jej interakcji z innymi formami polityki, w tym z polityką pieniężną. Istotnym tematem badań w ramach priorytetu (d) pozostała analiza utrzymujących się różnic i nierównowag między poszczególnymi krajami strefy euro. Istotnym wynikiem prac było wskazanie czynników strukturalnych mogących wyjaśniać istniejące zróżnicowanie, w tym różnice instytucjonalne oraz wąskie gardła na rynku pracy i rynku produktów, które mogą hamować wzrost. Jeżeli chodzi o rynki finansowe, badania koncentrowały się na opracowaniu wskaźników oceny stopnia integracji finansowej i wrażliwych punktów sektora bankowego.

Sieci badawcze Eurosystemu/ESBC

W 2015 r. sieci badawcze Eurosystemu/ESBC nadal odgrywały znaczącą rolę.Obejmowały one prace sieci ds. finansów i konsumpcji gospodarstw domowych (ang. Household Finance and Consumpion Network), sieci ds. dynamiki płac (ang. Wage Dynamics Network) oraz sieci ds. badań nad konkurencyjnością (ang. Competitiveness Research Network).

Badania sieci badawczej ds. finansów i konsumpcji gospodarstw domowych koncentrowały się na analizie danych z badania ankietowego finansów i konsumpcji gospodarstw domowych Eurosystemu. Zasadniczym celem tego badania jest poznanie wpływu zróżnicowania na poziomie mikroekonomicznym na wyniki makroekonomiczne. W 2015 r. kontynuowano badania różnych aspektów zachowań konsumenckich i finansów gospodarstw domowych. Obejmowały one analizę wpływu zmian w zasobności gospodarstw domowych na konsumpcję oraz rozkład majątku w populacji gospodarstw domowych oraz w poszczególnych krajach. Dane z badania zostały wykorzystane do pomiaru wpływu inflacji i deflacji na zasobność gospodarstw domowych; co istotne, z badania wynika, że młode gospodarstwa domowe z klasy średniej, zwykle zaciągające kredyt na zakup mieszkania, tracą najwięcej w okresach deflacji , natomiast gospodarstwa posiadające majątek - bardziej zamożne i starsze - tracą najbardziej w okresach inflacji. Ponadto, dane z badania HFCS były wykorzystywane do oszacowania w jaki sposób obniżenie stóp procentowych przełożyło się na niższe koszty obsługi zadłużenia poszczególnych gospodarstw domowych. Wyniki badania wskazują, że wskaźniki obsługi zadłużenia odnotowały szczególnie silny spadek w przypadku gospodarstw domowych o najniższych dochodach (zob. schemat 2).

Schemat 2

Procent dochodów przypadający na obsługę zadłużenia z tytułu kredytu hipotecznego

Źródło: EBC.

Sieć badawcza ds. dynamiki płac rozpoczęła trzecią rundę badania, w którym wzięło czynny udział 25 banków centralnych. Dane krajowe gromadzono w 2014 r. i na początku 2015 r., a na ich podstawie opracowano przekrojowy, międzynarodowy zharmonizowany zestaw danych. Celem badania jest ustalenie, w jaki sposób firmy dostosowały się do różnego rodzaju wstrząsów i zmian instytucjonalnych, obserwowanych od czasu kryzysu finansowego. Te niedawno zgromadzone dane na poziomie przedsiębiorstw, są wykorzystywane w prowadzonych obecnie projektach analizujących, w oparciu o mikrodane, dostosowania na rynkach pracy w poszczególnych krajach UE w okresie 2010-13. Obejmuje to analizę (a) okresów występowania i trwałości wstrząsów oraz (b) odpowiedzi na wstrząsy ze strony dynamiki zatrudnienia i płac oraz ich powiązań z reformami strukturalnymi.

W trakcie 2015 r. w oparciu o zestaw danych na poziomie przedsiębiorstw w Unii Europejskiej, sieć ds. badań nad konkurencyjnością prowadziła szeroko zakrojone badania czynników stanowiących siłę napędową handlu i konkurencyjności, oraz transmisji wstrząsów na rynkach międzynarodowych i przydziału środków w UE. Głównym wnioskiem z prac tej grupy badawczej jest stwierdzenie istnienia silnej zależności konkurencyjności gospodarki europejskiej od czynników niecenowych związanych z innowacją, zaawansowaną technologią oraz możliwościami organizacyjnymi, a nie czynnikami cenowymi, kosztowymi czy poziomem wynagrodzeń. Ponadto, prowadzone przez tę sieć badania dowiodły, że zróżnicowanie stopnia produktywności firm jest kluczowym czynnikiem determinującym wyniki handlowe, zważywszy na wysokie zróżnicowanie reakcji eksporterów na różne wstrząsy. W ciągu roku zestaw danych był wciąż rozszerzany, umożliwiając bieżącą ocenę zmieniającego się w czasie rozkładu produktywności (np. przed i po kryzysie) oraz cech różnicujących poszczególne przedsiębiorstwa, takich jak wielkość i miejsce położenia w kraju.

Konferencje i publikacje

Organizacja konferencji i warsztatów naukowych sprzyja krytycznej wymianie i dyskusji wyników badań. Europejski Bank Centralny zorganizował szereg takich imprez naukowych w 2015 r. Jedną z kluczowych imprez naukowych było Forum Bankowości Centralnej EBC w Sintrze, w Portugalii, na temat „Inflacji i bezrobocia w Europie”. Tematem kolejnego warsztatu zorganizowanego w listopadzie 2015 r. były „Wyzwania dla polityki pieniężnej w warunkach niskiej inflacji”.

Duża część wyników badań EBC została opublikowana. Seria wydawnicza EBC „Working Paper Series” umożliwia bieżące komunikowanie wyników badań. W 2015 r. ukazało się łącznie 117 artykułów w tej serii. Ponadto, 67 artykułów, których autorami lub współautorami są eksperci EBC ukazało się w recenzowanych czasopismach. W porównaniu z 2014 r. oznacza to istotny wzrost i większy udział publikacji w dziennikach ekonomicznych i finansowych na najwyższym poziomie.

Działania i obowiązki w zakresie prawa

W 2015 r. EBC uczestniczył w kilku postępowaniach sądowych na szczeblu europejskim. EBC wydał również liczne opinie wynikające z traktatowego obowiązku zasięgania jego opinii w sprawie każdego projektowanego aktu UE lub projektu regulacji krajowych w dziedzinach podlegających jego kompetencji, a także monitorował przestrzeganie zakazu finansowania ze środków banku centralnego i uprzywilejowanego dostępu.

Udział EBC w postępowaniach sądowych na szczeblu UE

W odniesieniu do bezwarunkowych transakcji monetarnych (OMT) – po pierwszym odesłaniu prejudycjalnym niemieckiego Federalnego Trybunału Konstytucyjnego – Trybunał Sprawiedliwości Unii Europejskiej co do meritum postąpił zgodnie z opinią rzecznika generalnego Trybunału Sprawiedliwości z 14 stycznia 2015 r. i wyrokiem C-62/14 z 16 czerwca 2015 r. potwierdził, że transakcje OMT są zgodne z traktatami. Sąd przyznał, że EBC przysługuje szeroki zakres kompetencji przy ustalaniu i realizacji polityki pieniężnej. Transakcje OMT – których celem jest zapewnienie jednolitości polityki pieniężnej w strefie euro oraz odpowiedniej transmisji impulsów polityki pieniężnej – znajdują się w zakresie mandatu EBC, czyli utrzymania stabilności cen. W szczególności transakcje OMT nie ingerują w kompetencje państw członkowskich dotyczące polityki gospodarczej. W opinii sądu wniosku tego nie zmienia fakt, że wprowadzenie w życie transakcji OMT jest uzależnione od pełnego przestrzegania przez odpowiednie państwa członkowskie programów dostosowań makroekonomicznych europejskiego instrumentu stabilności finansowej lub europejskiego mechanizmu stabilności, gdyż zapobiega ryzyku zastosowania środków polityki pieniężnej zagrażających skuteczności polityki gospodarczej prowadzonej przez te państwa członkowskie. Transakcje OMT są również zgodne z zasadą proporcjonalności. Ponadto, w odniesieniu do zakazu finansowania ze środków banku centralnego, sąd uznał, że nabywanie obligacji skarbowych na rynkach wtórnych nie musi mieć tego samego skutku, co bezpośredni skup tych obligacji na rynku pierwotnym oraz że nie można wykorzystywać nabywania obligacji skarbowych w celu zignorowania art. 123 Traktatu o funkcjonowaniu Unii Europejskiej. Tym samym należy ustanowić odpowiednie zabezpieczenia w programie skupu obligacji skarbowych. Sąd uznał, że takie zabezpieczenia występują w przypadku transakcji OMT, w szczególności przez brak jakiejkolwiek gwarancji, że wyemitowane obligacje zostaną nabyte przez ESBC w późniejszym terminie. Sąd zwrócił uwagę na fakt, że transakcje OMT nie obniżają motywacji zainteresowanych państw członkowskich do prowadzenia stabilnej polityki budżetowej. Na podstawie orzeczenia wydanego w trybie prejudycjalnym niemiecki Federalny Trybunał Konstytucyjny zdecyduje ostatecznie, czy transakcje OMT są zgodne z niemiecką konstytucją.

W październiku 2015 r. sąd wydał korzystne dla EBC orzeczenia w czterech sprawach spornych z posiadaczami greckich obligacji rządowych. Skarżący twierdzili, że ponieśli straty finansowe i pozbawiono ich fundamentalnego prawa własności oraz wolności gospodarczej wskutek częściowej restrukturyzacji greckiego długu publicznego w 2012 r. W sprawie T-79/13 sąd ustalił - w odniesieniu do rzekomo poniesionej szkody – że EBC nie dokonał żadnej czynności sprzecznej z prawem, która mogłaby uruchomić odpowiedzialność wynikającą z Traktatu o funkcjonowaniu Unii Europejskiej. Sąd wyjaśnił również, że chociaż EBC był zaangażowany w monitorowanie sytuacji gospodarczej w Grecji, to nie może on ponosić odpowiedzialności za zaangażowanie się sektora prywatnego w restrukturyzację długu, ponieważ odpowiedzialność za decyzje w tym względzie należały głównie, o ile nie wyłącznie, do rządu Grecji. Sąd potwierdził, że całościowa rola EBC w kontekście zaangażowania się sektora prywatnego ograniczała się do funkcji doradczej w granicach delegacji wynikającej z Traktatu o funkcjonowaniu Unii Europejskiej oraz Traktatu ustanawiającego europejski mechanizm stabilności. Podobnie jak w przypadku orzeczenia Trybunału Sprawiedliwości Unii Europejskiej w sprawie bezwarunkowych transakcji monetarnych (zob. wyżej), sąd podkreślił, że EBC przysługuje szeroki zakres kompetencji przy ustalaniu i realizacji polityki pieniężnej, a także dodał, że EBC może ponosić odpowiedzialność w tym zakresie wyłącznie wówczas, jeśli dopuścił się poważnego i oczywistego przekroczenia granic realizacji swoich kompetencji. Pozostałe trzy sprawy, T-350/14, T-38/14 i T-413/14, zostały odrzucone jako niedopuszczalne.

W dniu 4 marca 2015 r. sąd wydał wyrok w sprawie T-496/11 w przedmiocie legalności polityki lokalizacyjnej mającej zastosowanie do kontrahentów centralnych (CCP) w ramach polityki nadzorczej Eurosystemu. W 2011 r. Wielka Brytania wniosła skargę o stwierdzenie nieważności ram polityki nadzorczej w zakresie, w jakim określono w nich politykę lokalizacyjną mającą zastosowanie do kontrahentów centralnych z siedzibą w państwach członkowskich spoza strefy euro. Sąd uznał, że ramy polityki nadzorczej zawierały wymogi o charakterze regulacyjnym oraz że EBC nie posiada kompetencji nadzorczej do nałożenia takich wymogów dla kontrahentów centralnych. Tym samym sąd stwierdził nieważność ram polityki nadzorczej w zakresie, w jakim określono w nich politykę lokalizacyjną mającą zastosowanie do niektórych kontrahentów centralnych. Tymczasowe zrewidowane ramy polityki nadzorczej, niezawierające wymogu lokalizacji dla kontrahentów centralnych, zostały przejęte przez Radę Prezesów 10 września 2015 r. i opublikowane na stronie internetowej EBC.

Opinie EBC i przypadki naruszenia obowiązku zasięgania opinii

Artykuł 127 ust. 4 i art. 282 ust. 5 Traktatu o funkcjonowaniu Unii Europejskiej stawiają wymóg zasięgania opinii EBC w sprawie każdego projektowanego aktu UE lub projektu regulacji krajowych w dziedzinach podlegających jego kompetencji[53]. Wszystkie opinie EBC są publikowane na stronie internetowej EBC. Opinie EBC w sprawie projektów aktów prawodawczych UE publikowane są również w Dzienniku Urzędowym Unii Europejskiej.

W 2015 r. EBC wydał trzy opinie w sprawie projektów aktów prawnych i 55 opinii na temat projektowanych regulacji krajowych w dziedzinach podlegających jego kompetencji.

Na szczeblu europejskim EBC wydał opinie CON/2015/10 i CON/2015/18 w sprawie zharmonizowanych wskaźników cen konsumpcyjnych oraz opinię CON/2015/4 w sprawie przeglądu celów i organizacji Europejskiej Rady ds. Ryzyka Systemowego.

Wiele opinii wydanych w odpowiedzi na zapytania władz krajowych dotyczyło powierzenia nowych zadań krajowym bankom centralnym, m.in. roli krajowych organów ds. restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji[54] w związku ze stosowaniem krajowych mechanizmów restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji[55],systemów gwarancji depozytów[56], rejestrów rachunków bankowych[57], centralnego rejestru kredytowego, mediatorów kredytowych, regulacji na temat leasingu finansowego i działalności firm leasingowych[58], i ochrony konsumentów. EBC wydał również opinie w sprawie nowelizacji ustaw o krajowych bankach centralnych, między innymi w odniesieniu do niezależności banku centralnego, a także powoływania i odwoływania członków organów decyzyjnych tych banków[59]. EBC wydał również opinie na temat aktów prawnych dotyczących płatności, banknotów[60], walki z fałszerstwami, wskaźników rezerwy obowiązkowej, statystyki[61], restrukturyzacji kredytów walutowych denominowanych w walutach obcych[62], nadzoru ostrożnościowego nad instytucjami kredytowymi oraz stabilności finansowej[63].

Zarejestrowano 17 przypadków naruszenia obowiązku zasięgania opinii EBC w sprawie regulacji krajowych. Za oczywiste i istotne uznano następujące przypadki[64].

Bułgarskie Zgromadzenie Narodowe nie zasięgnęło opinii EBC w sprawie nowelizacji ustawy o instytucjach kredytowych i innych ustaw[65], co wywołało niepokój dotyczący możliwości naruszenia niezależności banku centralnego.

Władze Chorwacji nie zasięgnęły opinii EBC w sprawie ustawy dotyczącej ustalania kursów wymiany walut dla miesięcznych rat kredytów denominowanych we frankach szwajcarskich lub indeksowanych do franków szwajcarskich[66]. Nie zwrócono się do EBC również o opinię w sprawie późniejszej ustawy dotyczącej konwersji kredytów we frankach szwajcarskich na kredyty denominowane lub indeksowane do euro. Z uwagi na wagę drugiej ustawy EBC podjął decyzję, by z własnej inicjatywy wydać opinię w tej sprawie (CON/2015/32). Parlament Chorwacji uchwalił powyższą ustawę przed wydaniem opinii w tej sprawie przez EBC.

Władze Grecji nie konsultowały z EBC ustawy o treści aktu ustawodawczego w sprawie krótkiego okresu ustawowo wolnego od pracy w instytucjach finansowych oraz ograniczenia wypłat gotówkowych oraz transferów kapitałowych. EBC uznał, że grecki akt prawny ma charakter wyjątkowy i przejściowy. Akt ten z uwagi na nadrzędny interes ogólny został uchwalony w trybie pilnym, by zapewnić odpowiednio dostosowane ograniczenia w przepływie kapitału.

Władze Węgier nie zasięgnęły opinii EBC w sprawie nowych ustaw dotyczących: a) ustanowienia nadzwyczajnego funduszu gwarancyjnego dla inwestycji[67]; b) działań w przypadku niewypłacalności osób fizycznych[68]; oraz c) konwersji niektórych kredytów konsumenckich denominowanych w walutach obcych na forinty[69].

Z uwagi na ogólne znaczenie dla Eurosystemu EBC podjął decyzję, aby z własnej inicjatywy wydać opinię (CON/2015/55) dotyczącą opłaty pobieranej od wypłat gotówki w bankomatach, gdyż może to spowodować, że korzystanie z banknotów euro będzie droższe od elektronicznych metod płatności, przez co osłabi pozycję prawnych środków płatniczych.

Władze Portugalii nie zasięgnęły opinii EBC w sprawie zmian w procedurze powoływania kierownictwa banku centralnego Portugalii.

Podobnie władze Słowacji nie zasięgnęły opinii EBC w sprawie nowelizacji ustawy kodeks handlowy i powiązanych aktów prawnych[70], która umożliwiła rządowi nałożenie na instytucje finansowe specjalnego podatku w celu wzmocnienia funduszy własnych osób prawnych będących w całości własnością państwa.

Władze Słowenii nie zasięgnęły opinii EBC w sprawie ustawy o systematycznym badaniu projektów o znaczeniu narodowym, która między innymi porusza kwestię zabezpieczeń służących zachowaniu niezależność banku centralnego Słowenii i jego organów decyzyjnych.

EBC podjął decyzję, aby z własnej inicjatywy wydać opinię (CON/2015/56) dotyczącą rumuńskiego projektu ustawy w sprawie zwolnienia z długu zabezpieczonego hipotecznie przez przeniesienie własności nieruchomości biorąc pod uwagę ogólne znaczenie tej ustawy dla Eurosystemu ze względu na stabilność rumuńskiego systemu finansowego i potencjalne negatywne efekty przenoszenia się skutków na gospodarkę i sektor bankowy.

Niedopełnienie obowiązku zasięgnięcia opinii EBC przez Cypr, Grecję, Węgry i Włochy uznano za oczywiste i powtarzające się.

Zmiany prawne dotyczące jednolitego mechanizmu nadzorczego: Administracyjna Rada Odwoławcza

Administracyjna Rada Odwoławcza – składająca się z pięciu członków i dwóch zastępców – prowadzi wewnętrzną administracyjną weryfikację decyzji nadzorczych EBC. Rada rozpoczęła swoją działalność we wrześniu 2014 r. i od tego czasu zweryfikowała kilka zaskarżonych decyzji na wniosek adresatów decyzji nadzorczych.

Przestrzeganie zakazu finansowania i uprzywilejowanego dostępu

Zgodnie z art. 271 ust. d Traktatu o funkcjonowaniu Unii Europejskiej zadanie monitorowania krajowych banków centralnych państw członkowskich UE oraz EBC w zakresie przestrzegania zakazów określonych w art. 123 i 124 Traktatu oraz w rozporządzeniach Rady (WE) nr 3603/93 i 3604/93 powierzono Europejskiemu Bankowi Centralnemu. Artykuł 123 zabrania EBC i krajowym bankom centralnym udzielania kredytów w rachunku bieżącym i wszelkich innych rodzajów kredytu instytucjom rządowym bądź instytucjom i organom UE, a także nabywania na rynku pierwotnym instrumentów dłużnych emitowanych przez te instytucje. Artykuł 124 zakazuje podejmowania jakichkolwiek działań, które nie wynikają z przesłanek ostrożnościowych, a które umożliwiałyby instytucjom rządowym oraz instytucjom i organom UE uprzywilejowany dostęp do instytucji finansowych. Równocześnie Komisja Europejska z Radą Prezesów monitoruje przestrzeganie powyższych postanowień przez państwa członkowskie UE.

Europejski Bank Centralny monitoruje także dokonywane przez banki centralne państw UE na rynku wtórnym zakupy instrumentów dłużnych emitowanych przez krajowy sektor publiczny, sektor publiczny innych państw członkowskich UE oraz instytucje i organy UE. Zgodnie z preambułą rozporządzenia Rady (WE) nr 3603/93 nabycie instrumentów dłużnych sektora publicznego na rynku wtórnym nie może być wykorzystane do obejścia art. 123 Traktatu. Zakupy te nie powinny stać się formą pośredniego finansowania sektora publicznego.

Monitorowanie prowadzone w roku 2015 potwierdziło, że przepisy art.123 i 124 Traktatu oraz związane z nimi rozporządzenia Rady były na ogół respektowane.

Przeprowadzony monitoring wykazał, że w roku 2015 nie wszystkie krajowe banki centralne UE określiły zasady oprocentowania depozytów sektora publicznego, które w pełni przestrzegałyby górnych limitów oprocentowania. Kilka krajowych banków centralnych musi zwłaszcza dopilnować, aby górne limity oprocentowania depozytów sektora publicznego były równe rynkowej stopie overnight dla depozytów niezabezpieczonych, nawet jeżeli ta ostatnia ma wartość ujemną.

Ograniczenie ilości aktywów związanych z Irish Bank Resolution Corporation (IBRC) przez bank centralny Irlandii w 2015 r., w tym poprzez sprzedaż długoterminowych bonów o zmiennej stopie procentowej, jest krokiem w kierunku nieodzownej, całkowitej likwidacji tych aktywów. Jednak bardziej ambitny harmonogram sprzedaży w większym zakresie zmniejszyłby utrzymujące się poważne obawy o finansowanie ze środków banku centralnego.

W związku z obawami wyrażonymi w Raporcie Rocznym EBC za rok 2014 EBC nadal monitorował kilka programów uruchomionych przez bank centralny Węgier (MNB) w 2014 r. Programy te nie dotyczyły polityki pieniężnej a mogły być postrzegane jako potencjalnie naruszające zakaz finansowania ze środków banku centralnego w zakresie, w jakim można uznać, że dotyczą one przejmowania przez bank centralny Węgier zadań państwa lub przekazywania na rzecz państwa korzyści finansowych. Należały do nich inwestycje w nieruchomości, program szerzenia wiedzy finansowej przez sieć sześciu fundacji, przejęcie pracowników poprzednio zatrudnionych w węgierskim Urzędzie Nadzoru Finansowego oraz program zakupu węgierskich dzieł sztuki i dziedzictwa kultury. Z uwagi na fakt, że obawy EBC nie zostały rozwiane w 2015 r., Bank będzie uważnie monitorował te operacje w celu zapewnienia, że ich wprowadzanie nie narusza zakazu finansowania ze środków banku centralnego. Bank centralny Węgier powinien również zapewnić, że środki banku centralnego, które przekazał sieci fundacji nie są wykorzystywane – bezpośrednio lub pośrednio – do celów finansowania państwa.

W roku 2015 MNB nabył większościowy pakiet akcji w Giełdzie Papierów Wartościowych w Budapeszcie, co może budzić poważne obawy o finansowanie ze środków banku centralnego, ponieważ faktycznie użył on swoich środków, aby wesprzeć cel polityki gospodarczej, który zwyczajowo uznaje się za leżący w kompetencji rządu. MNB podjął również decyzję o wprowadzeniu kilku zmian w instrumentach polityki pieniężnej służących wsparciu programu samofinansowania. Zważywszy na powstałe zachęty dla banków do skupowania papierów wartościowych denominowanych w euro, niektóre z tych zmian – zastosowane łącznie – mogłyby być postrzegane jako sposób obejścia zakazu uprzywilejowanego dostępu wyrażonego w art.124 Traktatu. EBC zachęca bank centralny Węgier do przeprowadzenia starannego przeglądu tych operacji w celu zapewnienia, że nie naruszają one zakazu finansowania ze środków banku centralnego i uprzywilejowanego dostępu.

Bank centralny Grecji dokonał spłaty pożyczki udzielonej Grecji w ramach promesy kredytowej MFW korzystając z zasobów SDR, z tytułu których bank centralny Grecji ponosił ryzyko i uzyskiwał korzyści. Spłata tej pożyczki wzbudziła poważne obawy o finansowanie ze środków banku centralnego, ponieważ bank centralny Grecji faktycznie sfinansował zobowiązanie sektora publicznego w stosunku do osoby trzeciej. Umowa dotycząca utrzymywania i zasad prowadzenia rachunków w SDR przydzielonych przez MFW, którą rząd Grecji podpisał w grudniu 2015 r., zapobiega powtórzeniu się podobnych sytuacji w przyszłości.

Stosunki międzynarodowe i europejskie

Stosunki europejskie

Wyciągając wnioski z kryzysu w ciągu roku podjęto dalsze kroki w celu zakończenia procesu tworzenia unii bankowej, zmierzenia się z fragmentacją sektora bankowego oraz dalszej naprawy sektora bankowego w strefie euro, na które złożyły się m.in. propozycja Komisji Europejskiej stworzenia europejskiego systemu gwarancji depozytów oraz utworzenia jednolitego mechanizmu restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji banków. Jednocześnie sytuacja gospodarcza w strefie euro i negocjacje na temat pomocy finansowej dla Grecji również wpływały na tematy spotkań Eurogrupy i Rady ECOFIN, w których regularnie uczestniczyli prezes i pozostali członkowie zarządu EBC. Na posiedzeniach Rady Europejskiej oraz na szczytach państw strefy euro, na które zapraszany był prezes EBC, wyraźnie zarysowała się potrzeba spójnej strategii realizacji polityki fiskalnej, finansowej oraz strukturalnej w celu pobudzenia wzrostu gospodarczego w Europie. W 2015 r. EBC nadal prowadził intensywny dialog z instytucjami i forami europejskimi, w szczególności z Parlamentem Europejskim, Radą Europejską, Radą ECOFIN, Eurogrupą i Komisją Europejską.

Dokończenie budowy europejskiej unii gospodarczej i walutowej

Prezes EBC - wraz z przewodniczącym Komisji Europejskiej, przewodniczącym szczytu strefy euro, przewodniczącym Eurogrupy i przewodniczącym Parlamentu Europejskiego - przyczynił się do powstania sprawozdania zatytułowanego Dokończenie budowy europejskiej unii gospodarczej i walutowej, które zostało opublikowane 22 czerwca 2015 r. Zgodnie z mandatem szczytu państw strefy euro udzielonym w październiku 2014 r. w celu „przygotowania kolejnych działań w zakresie lepszego zarządzania gospodarczego w strefie euro”, sprawozdanie to zawiera 3-etapowy plan działań zmierzających do zbudowania głębokiej i faktycznej unii gospodarczej i walutowej.

W następstwie sprawozdania Komisja Europejska przyjęła 21 października 2015 r. pakiet określający przyszłe działania we wdrażaniu propozycji sprawozdania w perspektywie krótkoterminowej, zwłaszcza te dotyczące krajowych rad ds. konkurencyjności, ustanowienia Europejskiej Rady Budżetowej oraz postępu na drodze do jednolitej zewnętrznej reprezentacji strefy euro na forach międzynarodowych, zwłaszcza w MFW.

Są to pierwsze kroki do ulepszenia zasad zarządzania gospodarczego. W przyszłości mandat i niezależność instytucjonalna Europejskiej Rady Budżetowej powinny zostać jasno określone i wzmocnione, aby zapewnić temu organowi możliwość odgrywania ważnej roli w zwiększaniu przejrzystości oraz poprawianiu zgodności z zasadami fiskalnymi[71]. Rady ds. konkurencyjności z kolei mogłyby nadać rozmachu procesowi wprowadzania reform strukturalnych w krajach strefy euro, ale ich struktura będzie musiała zapewniać im niezależność, zarówno na poziomie krajowym, jak i pozwolić im tworzyć sieć na poziomie strefy euro[72]. Ze swojej strony EBC nadal popierał zdecydowane działania zmierzające do zakończenia procesu tworzenia unii bankowej, które powinny obejmować stworzenie wiarygodnego wspólnego zabezpieczenia dla jednolitego funduszu restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji oraz wprowadzenie europejskiego systemu gwarancji depozytów. W tym kontekście EBC z zadowoleniem przyjął projekt rozporządzenia Komisji dotyczącego stworzenia takiego systemu. Równolegle z unią bankową, europejska unia rynków kapitałowych ma potencjał wzmocnienia unii gospodarczej i walutowej przez zwiększenie transgranicznego podziału ryzyka oraz uczynienie systemu finansowego bardziej odpornym, ale również promowania większego i łatwiejszego dostępu do finansowania i dalszego rozwoju europejskiej integracji finansowej[73].

W przyszłości te krótkoterminowe działania będą musiały zostać sprawnie wprowadzone, zgodnie z zapisami w sprawozdaniu. W następnej kolejności należy jak najszybciej rozpocząć doprecyzowywanie długoterminowej wizji unii gospodarczej i walutowej. Europejski Bank Centralny często podkreślał potrzebę konsekwentnego i dokładnego wypełniania zapisów obecnego programu oraz większego dzielenia się suwerennością w perspektywie średnio- do długookresowej, np. przez lepsze zarządzanie polegające na przejściu od zasad do instytucji. Eurosystem jest gotowy do wspierania tych prac.

Wypełnianie wymogów demokratycznej odpowiedzialności

Europejski Bank Centralny jest odpowiedzialny za swoje działania przede wszystkim przed Parlamentem Europejskim jako organem, w którego skład wchodzą demokratycznie wybrani przedstawiciele obywateli UE. W 2015 r. prezes EBC wziął udział w czterech zwyczajnych wysłuchaniach przed Komisją Gospodarczą i Monetarną Parlamentu Europejskiego, które odbyły się 23 marca, 15 czerwca, 23 września i 12 listopada. W trakcie tych wysłuchań europosłowie interesowali się w szczególności sytuacją gospodarczą w strefie euro, rozszerzonym programem skupu aktywów przez EBC, programami dostosowań makroekonomicznych oraz reformą zarządzania w strefie euro. Oprócz zwyczajnych wysłuchań, 25 lutego prezes EBC uczestniczył w debacie plenarnej na temat rozporządzenia Parlamentu Europejskiego dotyczącego Raportu Rocznego EBC za 2013 r. Ponadto, wiceprezes EBC 20 kwietnia przedstawił komisji Raport Roczny EBC za 2014 r., a członek zarządu Yves Mersch uczestniczył w wysłuchaniu publicznym na temat TARGET2-Securities przed tą samą komisją 16 czerwca.

Europejski Bank Centralny wypełnia również obowiązki wynikające z zasad odpowiedzialności przez składanie regularnych sprawozdań oraz udzielanie odpowiedzi na pisemne interpelacje posłów do Parlamentu Europejskiego. Liczba interpelacji znacząco wzrosła: 179 interpelacji otrzymanych w 2015 r. przekroczyło liczbę pism otrzymanych w ciągu całej poprzedniej kadencji parlamentarnej (zob. Schemat 3). Wszystkie odpowiedzi na te interpelacje są publikowane na stronie internetowej EBC. Większość z nich dotyczyła niestandardowych działań EBC z zakresu polityki pieniężnej, perspektyw gospodarczych i programów dostosowań makroekonomicznych.

Schemat 3

Liczba interpelacji europosłów

Źródło: EBC.

Podobnie jak to miało miejsce w przeszłości, EBC wnosił wkład do dyskusji Parlamentu Europejskiego oraz Rady UE na temat projektów legislacyjnych w zakresie jego uprawnień.

Europejski Bank Centralny odpowiada za swoje działania w zakresie nadzoru bankowego zarówno przed Parlamentem Europejskim, jak i Radą UE. W tym kontekście przewodnicząca Rady ds.Nadzoru EBC pięciokrotnie wystąpiła przed Komisją Gospodarczą i Monetarną Parlamentu Europejskiego oraz uczestniczyła w wybranych posiedzeniach Rady ECOFIN i Eurogrupy. Więcej informacji znajduje się w „Raporcie rocznym EBC z działalności nadzorczej za 2015 r.”

Stosunki międzynarodowe

W stwarzającym wyzwania środowisku międzynarodowym EBC uczestniczył w dyskusjach na forach międzynarodowych, gromadził informacje i informował o własnej polityce, wzmacniając tym samym relacje z głównymi partnerami międzynarodowymi. Miało to szczególne znaczenie w roku, w którym władze monetarne na całym świecie zmuszone były do zmiany prowadzonej polityki.

G-20

W warunkach ograniczonego ożywienia gospodarczego na świecie i większej zmienności obserwowanej na niektórych rynkach wschodzących EBC wnosił aktywny wkład w dyskusje na forum G-20 na temat pobudzania globalnego wzrostu gospodarczego i wzmacniania odporności gospodarek podkreślając konieczność rygorystycznego wdrażania planów reform. W obliczu podejmowanych decyzji, m.in. w zakresie polityki pieniężnej, poruszano także kwestię globalnych skutków decyzji podejmowanych w ramach polityk krajowych. Aby ograniczyć niepewność i negatywne efekty przenoszenia się skutków zmian polityki podkreślono konieczność uważnego skalowania i jasnego komunikowania decyzji oraz działań w ramach prowadzonej polityki.

W trakcie obrad szczytu w Antalyi członkowie grupy G-20 informowali o postępach poczynionych we wdrażaniu strategii wzrostu zmierzających do podniesienia skumulowanego poziomu PKB o (co najmniej) 2% do 2018 r. Z zadowoleniem przyjęto ukończenie podstawowych elementów programu reform finansowych, jednak równocześnie podkreślono potrzebę konsekwencji w jego wdrażaniu. Przywódcy krajów grupy G-20 przedyskutowali też postęp dokonany w innych inicjatywach globalnych, zwłaszcza w projekcie dotyczącym erozji bazy podatkowej i przenoszenia zysków zmierzającym do zmodernizowania międzynarodowych zasad podatkowych. Działania G-20 powinny wspomóc wzrost rzeczywisty i potencjalny, wesprzeć tworzenie miejsc pracy, wzmocnić odporność gospodarki, działać na rzecz rozwoju oraz zwiększać sprawiedliwość prowadzonej polityki.

Zagadnienia w dziedzinie polityki związane z MFW oraz z globalną architekturą finansową

Europejski Bank Centralny odgrywał aktywną rolę w dyskusjach prowadzonych na forum MFW na temat międzynarodowej architektury finansowej. Aby wspomóc wzmocnienie głosu UE i strefy euro w dyskusjach, EBC wspierał koordynację wspólnego stanowiska europejskiego w tym zakresie. W 2015 r. MFW przeprowadził, dokonywany co 5 lat, przegląd metody wyceny specjalnych praw ciągnienia (SDR) mający zapewnić, że koszyk walutowy SDR nadal odzwierciedla względną wagę najważniejszych walut w systemach w światowym handlu i finansach. Głównym punktem dyskusji w przeglądzie z 2015 r. była kwestia rozszerzenia zestawu walut w koszyku SDR o chińskiego renminbi. W okresie poprzedzającym przegląd z 2015 r. nowe władze w Chinach podjęły szereg reform w celu zwiększenia swobody wykorzystania renminbi. Rada Wykonawcza MFW, 30 listopada 2015 r., zatwierdziła włączenie renminbi do koszyka walutowego SDR, który będzie stosowany od 1 października 2016 r.

Schemat 4

Skład koszyka walutowego SDR w październiku 2016 r.

Źródło: MFW.

Uzgodniona w 2010 r. reforma udziałów członkowskich i zasad zarządzania MFW nie została zakończona przez cały 2015 r. ze względu na fakt, że nie została ratyfikowana przez Stany Zjednoczone, największego członka MFW. Pod koniec roku Kongres amerykański wydał jednak zgodę na ratyfikację reform pod pewnymi warunkami. Po wprowadzeniu reform zasady zarządzania MFW zostaną poprawione w taki sposób, aby lepiej odzwierciedlały rolę wschodzących gospodarek rynkowych, a środki finansowe z udziałów członkowskich w MFW zostaną znacznie podwyższone. Europejski Bank Centralny wspiera utrzymanie silnego i dysponującego odpowiednimi funduszami oraz zarządzanego w oparciu o udziały członkowskie MFW, gdyż czyni to Fundusz mniej zależnym od środków uzyskiwanych w drodze pożyczek. W 2015 r. kontynuowano prace nad możliwym wprowadzeniem reform mających na celu zwiększenie elastyczności polityki kredytowej MFW. W latach 2008 - 2015 MFW dokonał również kompleksowego przeglądu swoich programów odnoszących się do 27 krajów (w tym 23 porozumień finansowych). W ramach przeglądu sprawdzono m.in. strategię dostosowania dla członków unii walutowej oraz rolę finansowania regionalnego programów strefy euro.

Współpraca techniczna

Europejski Bank Centralny nadal rozwijał współpracę techniczną z bankami centralnymi spoza UE. Współpraca EBC z bankami centralnymi krajów kandydujących do członkostwa w UE obejmowała 2 programy współpracy i działania prowadzone w ramach serii warsztatów regionalnych. Dwa programy współpracy były prowadzone wspólnie z krajowymi bankami centralnymi, finansowane przez UE i skierowane do banku centralnego Czarnogóry, banku centralnego Republiki Kosowo, banku centralnego Albanii i banku centralnego Republiki Macedonii. Warsztaty regionalne poświęcone były wyzwaniom instytucjonalnym w kontekście przystąpienia do UE, kwestiom nadzoru makroostrożnościowego i mikroostrożnościowego oraz wzmacnianiu wykorzystania waluty krajowej w krajowych systemach finansowych. Współpraca techniczna uzupełnia regularną działalność EBC polegającą na monitorowaniu i analizowaniu sytuacji gospodarczej i finansowej w krajach kandydujących i potencjalnych krajach kandydujących do UE oraz prowadzeniu dialogu politycznego z ich bankami centralnymi. Europejski Bank Centralny nadal współpracował z bankami centralnymi wschodzących gospodarek rynkowych państw grupy G-20 mając na celu wymianę doświadczeń z zakresu wiedzy technicznej i najlepszych praktyk. W tym kontekście EBC zawarł nowe porozumienie z bankiem centralnym Indii w 2015 r.

Komunikacja zewnętrzna

Wyjaśnianie polityki pieniężnej obywatelom Unii

Działania komunikacyjne są kluczowym narzędziem wspierającym skuteczność polityki pieniężnej EBC i budowania zaufania obywateli strefy euro. Od samego początku Europejski Bank Centralny dokładał wszelkich starań, aby osiągnąć wysoki stopień przejrzystości; był on np. pierwszym wiodącym bankiem centralnym, który regularnie organizował konferencje prasowe po posiedzeniach dotyczących polityki pieniężnej.

W latach, które nastąpiły po wybuchu kryzysu finansowego, jeszcze ważniejsze stało się wyjaśnianie przez EBC w sposób zrozumiały i przejrzysty swoich decyzji z zakresu prowadzonej polityki pieniężnej, w tym wachlarza stosowanych niestandardowych działań. Społeczeństwa i rynki finansowe mogą zrozumieć sposób, w jaki EBC prawdopodobnie zareaguje na konkretną sytuację, mogą formułować uzasadnione oczekiwania wobec przyszłego kształtu polityki pieniężnej. Im większe rozumienie zmian w polityce pieniężnej, tym szybciej mogą one znaleźć odbicie w zmiennych finansowych. To z kolei pozwala na skrócenie procesu przekładania się polityki pieniężnej na decyzje inwestycyjne i konsumenckie oraz przyspiesza ewentualne konieczne dostosowania gospodarcze.

Wysiłki komunikacyjne EBC podjęte w 2015 r. wynikały z presji na większą przejrzystość w celu zwiększenia odpowiedzialności instytucji. Europejski Bank Centralny prowadzi politykę pieniężną na rzecz 338 milionów obywateli strefy euro posługując się 16 różnymi językami. Bank radzi sobie z tą różnorodnością wykorzystując naturalny atut, jakim jest zaangażowanie 19 banków centralnych Eurosystemu. Koledzy w każdym kraju gwarantują, że komunikaty EBC są słyszane i rozumiane w kontekście lokalnym.

W 2015 r. EBC musiał się uciec do dalszych niestandardowych działań, aby wypełnić swój mandat działając w coraz bardziej nieprzewidywalnym otoczeniu. To z kolei nakłada na bank większy obowiązek wyjaśniania społeczeństwu, dlaczego wybrano ten a nie inny przebieg działań.

Publikacja sprawozdań z posiedzeń decyzyjnych w zakresie polityki pieniężnej

W 2014 r. Rada Prezesów EBC podjęła decyzję o rozpoczęciu publikacji sprawozdań ze swoich posiedzeń poświęconych polityce pieniężnej począwszy od 2015 r. Sprawozdania, które są zwykle publikowane cztery tygodnie po każdym posiedzeniu dotyczącym polityki pieniężnej, ułatwiają zrozumienie oceny stanu gospodarki dokonywanej przez Radę Prezesów oraz linii prowadzonej polityki pieniężnej. Zawierają one podsumowanie dyskusji na temat analizy ekonomicznej i monetarnej oraz nastawienie polityki pieniężnej bez identyfikacji pozycji poszczególnych członków Rady. Publikacja sprawozdań wzmacnia odpowiedzialność i efektywność EBC i pomaga radzić sobie z następującymi wyzwaniami: stanowienie polityki pieniężnej w unii monetarnej, zrzeszającej wiele krajów, realizacja strategicznych zamierzeń Eurosystemu i SSM w zakresie odpowiedzialności, niezależności, wiarygodności oraz zbliżenia do obywateli.

Zasady przewodnie komunikacji zewnętrznej

Podejmując dalsze wysiłki na rzecz poprawy przejrzystości Zarząd EBC zdecydował również o publikowaniu z regularną częstotliwością kalendarzy każdego z członków Zarządu z trzymiesięcznym opóźnieniem począwszy od listopada 2015 r. Publikowanie kalendarzy podkreśla również to, z jakim oddaniem EBC podchodzi do przejrzystości i odpowiedzialności.

Działania komunikacyjne EBC koncentrowały się na rozszerzeniu akomodacyjnego nastawienia polityki pieniężnej, zwłaszcza na wdrożeniu rozszerzonego programu skupu aktywów. W listopadzie przypadła pierwsza rocznica sprawowania przez EBC funkcji nadzoru bankowego. Kwestiom tym poświęcona była zdecydowana większość wystąpień publicznych członków Zarządu i Rady ds. Nadzoru, a także ich zaangażowania w mediach.

Ponadto Członkowie Zarządu składali przed Parlamentem Europejskim oświadczenia, w których wyjaśniali prawodawcom swoje działania pogłębiając tym samym wiedzę i rozumienie społeczne zadań i polityki Eurosystemu (więcej szczegółowych informacji umieszczono w rozdziale 7 niniejszej części).

W zakresie wystąpień publicznych i niepublicznych oraz spotkań dwustronnych służących zapewnianiu spójności instytucji Członkowie Zarządu kierują się zasadami przewodnimi .

Te ostatnie decyzje stanowią kolejne kroki na drodze do większej przejrzystości.

Nowy strona internetowa: wyjaśnianie jak działa EBC

Jednym ze sposobów zbliżania się do obywateli w całej strefie euro jest internet. W 2015 r. EBC uruchomił nową stronę internetową, aby poprawić nawigację po stronie i dostępność jej zawartości. Nowa część wyjaśnia istotne tematy w prostych słowach i z wykorzystaniem multimediów. Dla przykładu wideo ilustruje sposób działania platformy T2S służącej do rozliczania transakcji na papierach wartościowych. Na stronie internetowej EBC w widoczny sposób zamieszczone są wystąpienia Członków Zarządu, komunikaty prasowe oraz wywiady z Członkami Zarządu. Już ponad 300 000 użytkowników odwiedza profil EBC w serwisie Twitter, który służy również do zwracania uwagi na publikacje i najważniejsze komunikaty zawarte w wystąpieniach publicznych, podczas gdy YouTube wykorzystywany jest do publikowania video, a Flickr - fotografii. Europejski Bank Centralny jest również obecny w serwisie społecznościowym LinkedIn.

Statystyka stała się bardziej przystępna dzięki dwóm nowym narzędziom. Strona internetowa „Nasze statystyki” została opracowana we współpracy z krajowymi bankami centralnymi strefy euro z myślą o uproszczeniu dostępu do statystyki strefy euro. ECBstatsApp zapewnia szybki i łatwy dostęp do danych publikowanych w Hurtowni danych statystycznych EBC.

Nowy budynek: inauguracja nowej siedziby EBC

W marcu został oficjalnie otwarty nowy budynek EBC usytuowany w miejscu byłej hali targowej we Frankfurcie. Ceremonia otwarcia odbyła się pomimo antykapitalistycznych protestów zorganizowanych przed budynkiem oraz w całym Frankfurcie. Budynek zapewnia powierzchnię biurową dla 2.900 pracowników oraz salę konferencyjną Rady Prezesów na ostatnim piętrze. Budowie obiektu i ceremonii otwarcia towarzyszyły liczne działania i wydarzenia medialne zaplanowane przez EBC, w tym zwiedzanie budynku z przewodnikiem oraz zaproszenie sąsiadów na dzień otwarcia.

W podziemiach budynku, we wschodnim skrzydle znajduje się pomnik upamiętniający deportacje obywateli pochodzenia żydowskiego przeprowadzone w latach 1941-1945. Pomnik, który jest wspólnym projektem gminy żydowskiej we Frankfurcie oraz miasta Frankfurt nad Menem, został oficjalnie odsłonięty w listopadzie 2015 r.

Schemat 5

Nowy budynek ‒ najważniejsze fakty

Źródło: EBC.

Załącznik 1 Ramy instytucjonalne

Organy decyzyjne EBC i zarządzanie wewnętrzne

Na czele Eurosystemu i Europejskiego Systemu Banków Centralnych (ESBC) stoją organy decyzyjne EBC: Rada Prezesów i Zarząd. Trzecim organem decyzyjnym EBC jest Rada Ogólna, która będzie istnieć dopóki wszystkie państwa członkowskie UE nie wprowadzą euro. Zasady funkcjonowania organów decyzyjnych są określone w Traktacie o funkcjonowaniu Unii Europejskiej, statucie ESBC i odpowiednich regulaminach[74]. Proces podejmowania decyzji w ramach Eurosystemu i ESBC jest scentralizowany. Jednakże EBC i krajowe banki centralne (KBC) strefy euro łącznie przyczyniają się, na poziomie strategicznym i operacyjnym, do osiągania wspólnych celów Eurosystemu, zgodnie z zasadą decentralizacji określoną w statucie ESBC.

Rada Prezesów

Rada Prezesów to główny organ decyzyjny EBC. W jej skład wchodzą wszyscy członkowie Zarządu EBC oraz prezesi banków centralnych państw należących do strefy euro. Rozszerzenie strefy euro w dniu 1 stycznia 2015 r., w efekcie którego Litwa stała się 19. państwem członkowskim, uruchomiło rotacyjny system głosowania członków Rady Prezesów.

Od stycznia 2015 r., posiedzenia poświęcone polityce pieniężnej odbywają się co sześć tygodni. Sprawozdania z posiedzeń poświęconych polityce pieniężnej są publikowane, na ogół z czterotygodniowym opóźnieniem.

Rada Prezesów

Mario Draghi Prezes EBC

Vítor Constâncio Wiceprezes EBC

Josef Bonnici Prezes Central Bank of Malta

Luc Coene Prezes Nationale Bank van België/ Banque Nationale de Belgique (do 10 marca 2015 r.)

Benoît Cœuré Członek Zarządu EBC

Carlos Costa Prezes Banco de Portugal

Chrystalla Georghadji Prezes Central Bank of Cyprus

Ardo Hansson Prezes Eesti Pank

Patrick Honohan Prezes Central Bank of Ireland (do 25 listopada 2015 r.)

Boštjan Jazbec Prezes Banka Slovenije

Klaas Knot Prezes De Nederlandsche Bank

Philip R. Lane Prezes Central Bank of Ireland (od 26 listopada 2015 r.)

Sabine Lautenschläger Członek Zarządu EBC

Erkki Liikanen Prezes Suomen Pankki – Finlands Bank

Luis M. Linde Prezes Banco de España

Jozef Makúch Prezes Národná banka Slovenska

Yves Mersch Członek Zarządu EBC

Ewald Nowotny Prezes Oesterreichische Nationalbank

Christian Noyer Prezes Banque de France (do 31 października 2015 r.)

Peter Praet Członek Zarządu EBC

Gaston Reinesch Prezes Banque centrale du Luxembourg

Ilmārs Rimšēvičs Prezes Latvijas Banka

Jan Smets Prezes Nationale Bank van België/ Banque Nationale de Belgique (od 11 marca 2015 r.)

Yannis Stournaras Prezes Bank of Greece

Vitas Vasiliauskas Prezes Lietuvos bankas

François Villeroy de Galhau Prezes Banque de France (od 1 listopada 2015 r.)

Ignazio Visco Prezes Banca d’Italia

Jens Weidmann Prezes Deutsche Bundesbank

Pierwszy rząd (od lewej): Carlos Costa, Ignazio Visco, Sabine Lautenschläger, Vítor Constâncio, Mario Draghi, Chrystalla Georghadji, Yannis Stournaras, Philip R. Lane, Yves Mersch

Środkowy rząd (od lewej): Benoît Cœuré, Ewald Nowotny, Josef Bonnici, Jozef Makúch, Luis M. Linde, Ilmārs Rimšēvičs, Erkki Liikanen

Ostatni rząd (od lewej): Boštjan Jazbec, Peter Praet, François Villeroy de Galhau, Jan Smets, Gaston Reinesch, Klaas Knot, Ardo Hansson, Vitas Vasiliauskas

Uwaga: Jens Weidmann był nieobecny podczas wykonywania zdjęcia.

Zarząd

Zarząd składa się z prezesa i wiceprezesa EBC oraz czterech członków mianowanych przez Radę Europejską kwalifikowaną większością głosów, po konsultacji z Parlamentem Europejskim i EBC.

Zarząd

Mario Draghi Prezes EBC

Vítor Constâncio Wiceprezes EBC

Benoît Cœuré Członek Zarządu EBC

Sabine Lautenschläger Członek Zarządu EBC

Yves Mersch Członek Zarządu EBC

Peter Praet Członek Zarządu EBC

Pierwszy rząd (od lewej): Sabine Lautenschläger, Mario Draghi (Prezes), Vítor Constâncio (Wiceprezes)

Drugi rząd (od lewej): Yves Mersch, Peter Praet, Benoît Cœuré

Rada Ogólna

Rada Ogólna składa się z prezesa i wiceprezesa EBC oraz prezesów krajowych banków centralnych wszystkich 28 państw członkowskich UE.

Rada Ogólna

Mario Draghi Prezes EBC

Vítor Constâncio Wiceprezes EBC

Marek Belka Prezes Narodowego Banku Polskiego

Josef Bonnici Prezes Central Bank of Malta

Mark Carney Prezes Bank of England

Luc Coene Prezes Nationale Bank van België/ Banque Nationale de Belgique (do 10 marca 2015 r.)

Carlos Costa Prezes Banco de Portugal

Chrystalla Georghadji Prezes Central Bank of Cyprus

Ardo Hansson Prezes Eesti Pank

Patrick Honohan Prezes Central Bank of Ireland (do 25 listopada 2015 r.)

Stefan Ingves Prezes Sveriges Riksbank

Mugur Constantin Isărescu Prezes Banca Naţională a României

Ivan Iskrov Prezes Българска народна банка (Bulgarian National Bank) (do 14 lipca 2015 r.)

Boštjan Jazbec Prezes Banka Slovenije

Klaas Knot Prezes De Nederlandsche Bank

Philip R. Lane Prezes Central Bank of Ireland (od 26 listopada 2015 r.)

Erkki Liikanen Prezes Suomen Pankki – Finlands Bank

Luis M. Linde Prezes Banco de España

Jozef Makúch Prezes Národná banka Slovenska

György Matolcsy Prezes Magyar Nemzeti Bank

Ewald Nowotny Prezes Oesterreichische Nationalbank

Christian Noyer Prezes Banque de France (do 31 października 2015 r.)

Dimitar Radev Prezes Българска народна банка (Narodowy Bank Bułgarski) (od 15 lipca 2015 r.)

Gaston Reinesch Prezes Banque centrale du Luxembourg

Ilmārs Rimšēvičs Prezes Latvijas Banka

Lars Rohde Prezes Danmarks Nationalbank

Miroslav Singer Prezes Česká národní banka

Jan Smets Prezes Nationale Bank van België/ Banque Nationale de Belgique (od 11 marca 2015 r.)

Yannis Stournaras Prezes Bank of Greece

Vitas Vasiliauskas Prezes Lietuvos bankas

François Villeroy de Galhau Prezes Banque de France (od 1 listopada 2015 r.)

Ignazio Visco Prezes Banca d’Italia

Boris Vujčić Prezes Hrvatska narodna banka

Jens Weidmann Prezes Deutsche Bundesbank

Pierwszy rząd (od lewej): Marek Belka, Carlos Costa, Ignazio Visco, Vítor Constâncio, Mario Draghi, Chrystalla Georghadji, Yannis Stournaras, Philip R. Lane, Erkki Liikanen

Środkowy rząd (od lewej): Mugur Constantin Isărescu, Ewald Nowotny, Josef Bonnici, Jozef Makúch, Boris Vujčić, Lars Rohde, Luis M. Linde, Ilmārs Rimšēvičs, Dimitar Radev

Ostatni rząd (od lewej): Boštjan Jazbec, Sir Jon Cunliffe (Zastępca Prezesa Bank of England), François Villeroy de Galhau, Jan Smets, Gaston Reinesch, Klaas Knot, Ardo Hansson, Vitas Vasiliauskas, Miroslav Singer, Stefan Ingves

Uwaga: Mark Carney, Jens Weidmann i György Matolcsy byli nieobecni podczas wykonywania zdjęć.

Zarządzanie wewnętrzne

Oprócz organów decyzyjnych struktura zarządzania wewnętrznego w EBC obejmuje dwie jednostki wysokiego szczebla - Komitet ds. Audytu i Komitet ds. Etyki, oraz kontrolę zewnętrzną i wewnętrzną na kilku płaszczyznach. Zarządzanie wewnętrzne uzupełnia zbiór zasad etyki, wprowadzony decyzją EBC (EBC/2004/11), określający zasady prowadzenia dochodzeń w ramach przeciwdziałania nadużyciom finansowym oraz zasady dostępu do dokumentów EBC. Po utworzeniu jednolitego mechanizmu nadzorczego (SSM), kwestie zarządzania wewnętrznego stały się dla EBC jeszcze ważniejsze.

Komitet ds. Audytu

Komitet EBC ds. Audytu wspomaga Radę Prezesów świadcząc usługi doradcze i formułując opinie w sprawach dotyczących a) rzetelności informacji finansowych, b) nadzoru nad mechanizmami kontroli wewnętrznej, c) zgodności z obowiązującymi przepisami ustawowymi i wykonawczymi oraz kodeksami postępowania, d) wykonywania zadań audytu. Opis mandatu Komitetu jest dostępny w serwisie internetowym EBC. Przewodniczącym Komitetu ds. Audytu jest Erkki Liikanen; oprócz niego w skład komitetu w 2015 r. wchodziło czterech członków: Vítor Constâncio, Ewald Nowotny, Hans Tietmeyer and Jean-Claude Trichet.

Komitet ds. Etyki

W celu zapewnienia właściwego i spójnego wprowadzania w życie różnych kodeksów postępowania organów zaangażowanych w procesy podejmowania decyzji w EBC, Komitet ds. Etyki, który rozpoczął działalność po powołaniu jego członków w drugim kwartale 2015 r., wydaje opinie i wskazówki na temat kwestii etycznych dla członków Rady Prezesów, Zarządu i Rady ds. Nadzoru. Opis mandatu Komitetu jest dostępny w serwisie internetowym EBC. Przewodniczącym Komitetu ds. Etyki jest Jean-Claude Trichet; oprócz niego w skład komitetu wchodzi dwóch zewnętrznych członków: Klaus Liebscher i Hans Tietmeyer.

Kontrola zewnętrzna i wewnętrzna

Kontrola zewnętrzna

W statucie ESBC przewidziane są dwa poziomy kontroli zewnętrznej: niezależny biegły rewident, powoływany na zasadach rotacyjnych na kadencję pięcioletnią, do badania rocznego sprawozdania finansowego EBC oraz Europejski Trybunał Obrachunkowy, który bada operacyjną skuteczność zarządzania EBC.

Kontrola wewnętrzna

W EBC obowiązuje trzypoziomowy system kontroli wewnętrznej składający się z a) mechanizmów kontrolnych stosowanych przez kierownictwo, b) różnych funkcji odpowiedzialnych za nadzór nad ryzykiem i przestrzeganiem przepisów, oraz c) niezależnej weryfikacji przez audytorów.

System kontroli wewnętrznej w EBC opiera się na podejściu funkcjonalnym, zgodnie z którym poszczególne jednostki organizacyjne (sekcje, działy, dyrekcje i dyrekcje generalne) ponoszą główną odpowiedzialność za zarządzanie własnym ryzykiem oraz za skuteczność i efektywność swoich działań.

Funkcje nadzoru zwierzchniego obejmują mechanizmy monitorowania oraz skuteczne procesy służące odpowiedniej kontroli ryzyka finansowego i operacyjnego. Drugi poziom funkcji kontrolnych jest realizowany przez funkcje wewnętrzne EBC (takie jak funkcja budżetu i kontrolingu, funkcje zarządzania ryzykiem operacyjnym i finansowym, funkcja zapewnienia jakości dla nadzoru bankowego lub funkcja ds. zgodności) i/lub - w zależności od sytuacji - przez Komitety Eurosystemu/ESBC (np. Komitet ds. Rozwoju Organizacyjnego, Komitet ds. Zarządzania Ryzykiem i Komitet Budżetowy).

Dodatkowo, oraz niezależnie od systemu kontroli wewnętrznej i monitorowania ryzyka w EBC, kontrole przeprowadza także pion audytu wewnętrznego EBC, który zgodnie z Kartą audytu EBC podlega bezpośrednio Zarządowi. Działania audytu wewnętrznego EBC są zgodne z międzynarodowymi standardami praktyki zawodowej opracowanymi przez Instytut Audytorów Wewnętrznych. Ponadto Komitet ds. Audytu Wewnętrznego, w którego skład wchodzą eksperci audytu wewnętrznego z EBC, krajowych banków centralnych i właściwych organów krajowych, uczestniczy w realizacji celów Eurosystemu oraz jednolitego mechanizmu nadzorczego (SSM).

Zbiór zasad etyki zawodowej EBC

Zbiór zasad etyki zawodowej EBC składa się z kodeksu postępowania dla członków Rady Prezesów, uzupełniającego kodeksu kryteriów etycznych dla członków Zarządu, kodeksu postępowania dla członków Rady ds. Nadzoru oraz regulaminu pracowniczego EBC. Zbiór zasad etyki zawodowej ustala zasady etyki i zasady przewodnie, co ma zagwarantować możliwie najwyższy poziom rzetelności, kompetencji, efektywności i przejrzystości działania w realizacji zadań EBC.

Działania w zakresie przeciwdziałania nadużyciom finansowym/ praniu pieniędzy

Parlament Europejski i Rada UE przyjęły rozporządzenie, które przewiduje m.in., że w przypadku podejrzeń o nadużycia finansowe w instytucjach, organach, urzędach i agencjach UE Europejski Urząd ds. Zwalczania Nadużyć Finansowych (OLAF) może prowadzić w nich dochodzenia wewnętrzne. W 2004 r. Rada Prezesów zatwierdziła przepisy na temat warunków prowadzenia przez OLAF dochodzeń w EBC w związku z zapobieganiem nadużyciom finansowym, korupcji i wszelkim innym nielegalnym działaniom. Ponadto,w 2007 r. EBC ustanowił wewnętrzny program przeciwdziałania praniu pieniędzy (AML) i program przeciwdziałania finansowaniu terroryzmu (CTF). Uzupełnieniem ramowych zasad przeciwdziałania praniu pieniędzy i finansowaniu terroryzmu (AML/CTF) obowiązujących w EBC jest system sprawozdawczości wewnętrznej, który zapewnia systematyczne zbieranie i przekazywanie Zarządowi wszelkich istotnych informacji dotyczących tych zagadnień.

Dostęp do dokumentów EBC

Decyzja EBC w sprawie publicznego dostępu do dokumentów[75] jest zgodna z celami i standardami innych instytucji i organów unijnych w zakresie publicznego dostępu do ich dokumentów. Z jednej strony zwiększa ona przejrzystość działania EBC, a z drugiej uwzględnia niezależność EBC i krajowych banków centralnych oraz zapewnia poufność określonych spraw związanych z realizacją zadań EBC. W 2015 r. EBC zmienił system publicznego dostępu do dokumentów, aby uwzględnić swoje nowe zadania związane z wdrażaniem jednolitego mechanizmu nadzorczego (SSM).

W celu potwierdzenia swojego zobowiązania do zapewnienia przejrzystości i odpowiedzialności, EBC podjął decyzję o publikacji od lutego 2016 r. kalendarza spotkań każdego z członków Zarządu z trzymiesięcznym opóźnieniem. Ponadto członkowie Zarządu zobowiązali się do przestrzegania zasad przewodnich w zakresie komunikacji zewnętrznej, w celu zapewnienia równych szans i równego traktowania pomiędzy interesariuszami (więcej informacji na ten temat w rozdziale 8 części 2).

Biuro ds. Zgodności i Ładu Wewnętrznego

Kolejną oznaką silnego zaangażowania EBC w zapewnianie dobrego zarządzania i najwyższych poziomów etyki zawodowej było powołanie w tym celu przez Zarząd Biura ds. Zgodności i Ładu Wewnętrznego (CGO) w styczniu 2015 r. Biuro ds. Zgodności i Ładu Wewnętrznego, podlegające bezpośrednio Prezesowi EBC, wspiera Zarząd w ochronie wiarygodności i reputacji EBC, upowszechnianiu standardów etycznych oraz wzmacnianiu odpowiedzialności i przejrzystości EBC. Ponadto w celu poprawy ogólnej spójności i efektywności systemu zarządzania wewnętrznego EBC, CGO pełni funkcję sekretariatu dla Komitetów EBC ds. Audytu i ds. Etyki oraz działa jako punkt kontaktowy dla Europejskiego Rzecznika Praw Obywatelskich i OLAF.

Załącznik 2 Komitety Eurosystemu i ESBC

Komitety Eurosystemu i ESBC w dalszym ciągu odgrywały ważną rolę pomocniczą w realizacji zadań organów decyzyjnych EBC. Na wniosek Rady Prezesów i Zarządu komitety doradzały im w ramach swoich kompetencji i wspomagały procesy decyzyjne. Zwykle członkami komitetów są wyłącznie pracownicy banków centralnych Eurosystemu. Jeśli jednak komitet obraduje nad sprawami wchodzącymi w zakres kompetencji Rady Ogólnej, w jego zebraniach uczestniczą także przedstawiciele banków centralnych z państw członkowskich, które nie wprowadziły jeszcze euro. Ponadto niektóre komitety przy rozpatrywaniu kwestii związanych z nadzorem bankowym zbierają się w składzie obejmującym Jednolity Mechanizm Nadzorczy (w posiedzeniu biorą udział: jeden przedstawiciel banku centralnego i jeden przedstawiciel właściwego organu krajowego z każdego uczestniczącego państwa członkowskiego). W razie potrzeby na posiedzenia zapraszani mogą być również przedstawiciele innych instytucji.

Komitety Eurosystemu i ESBC, Komitet Budżetowy, Konferencja Działów Kadr i ich przewodniczący (na dzień 1 stycznia 2016 r.)

Poza tym istnieją jeszcze dwa inne komitety. W kwestiach dotyczących budżetu EBC Radę Prezesów wspiera Komitet Budżetowy, natomiast Konferencja Działów Kadr stanowi dla banków centralnych Eurosystemu i ESBC forum wymiany doświadczeń, wiedzy i informacji w dziedzinie zarządzania kadrami.

Załącznik 3 Sprawy organizacyjne i zasoby kadrowe

Schemat organizacyjny EBC (stan na 1 stycznia 2016 r.)

Zasoby kadrowe EBC

Po utworzeniu Jednolitego Mechanizmu Nadzorczego (SSM) w 2014 r., EBC przeprowadził w 2015 r. kompleksowy przegląd swoich wewnętrznych procesów i praktyk organizacyjnych. Poglądy kadry zostały zebrane poprzez badanie opinii przeprowadzone wśród wszystkich pracowników. Zostało utworzone stanowisko Szefa Służb (CSO) w celu poprawy koordynacji pomiędzy różnymi funkcjami pomocniczymi oraz ułatwienia ukierunkowania usług wsparcia na potrzeby instytucji jako całości. CSO odpowiada za sprawy związane z usługami administracyjnymi, usługami informatycznymi, zasobami ludzkimi, budżetem i finansami. CSO podlega Zarządowi poprzez Prezesa i będzie regularnie uczestniczyć w posiedzeniach Zarządu.

Na dzień 31 grudnia 2015 r. w EBC było 2 650 zatwierdzonych etatów przeliczeniowych, wobec 2 622 na koniec 2014 r. Liczba pracowników zatrudnionych na umowy o pracę (w etatach przeliczeniowych) wynosiła 2 871 osób (wobec 2 577 na 31 grudnia 2014 r.)[76]. W 2015 r. zawarto łącznie 279 nowych umów o pracę na czas określony (z góry ograniczonych do wyznaczonego okresu lub z możliwością przedłużenia na czas nieokreślony) oraz 246 umów krótkoterminowych – a także przedłużono wiele umów zawartych wcześniej – na zastępstwa za pracowników nieobecnych krócej niż 1 rok. W ciągu 2015 r. EBC nadal zawierał umowy krótkoterminowe (do 36 miesięcy) z pracownikami krajowych banków centralnych i organizacji międzynarodowych. Na dzień 31 grudnia 2015 r. w różnych działach EBC pracowało 226 pracowników oddelegowanych z krajowych banków centralnych i organizacji międzynarodowych (o 50% więcej niż na koniec 2014 r.). We wrześniu 2015 r. pracę w EBC podjęło 10 uczestników dziesiątej edycji programu dla absolwentów studiów wyższych, natomiast na stażu w EBC, na dzień 31 grudnia 2015 r., przebywało 273 osób (o 76% więcej niż w 2014 r.). EBC przyznał także 4 stypendia naukowo-badawcze w ramach programu im. Wima Duisenberga, skierowanego do wybitnych ekonomistów, oraz 5 stypendiów dla młodych pracowników naukowych w ramach programu im. Lamfalussy'ego.

Badanie opinii całej kadry EBC zostało przeprowadzone w maju 2015 r. i uczestniczyło w nim 90% pracowników. W jego wyniku opracowano plany działania na poziomie całego EBC i poszczególnych obszarów jego działalności. Kluczowymi obszarami, których dotyczyło badanie, były: „rozwój kariery”, „zarządzanie wynikami”, „współpraca i wymiana informacji”, ”zasoby i obciążenie pracą, presja i stres w pracy” oraz „otwartość i uczciwość”. Plan działania dla całego EBC był ściśle powiązany z przeglądem wewnętrznych procedur EBC, mającym na celu optymalizację procesów, procedur i struktur, aby EBC był silniejszy i sprawniejszy oraz dążył do zapewnienia zrównoważonej kultury miejsca pracy.

EBC w dalszym ciągu wspiera pracowników w dążeniu do osiągnięcia równowagi między życiem prywatnym a zawodowym. Na koniec 2015 r. na niepełny etat pracowało 257 osób (wobec 259 na koniec 2014 r.), natomiast na bezpłatnych urlopach wychowawczych przebywało 36 pracowników (wobec 29 na koniec 2014 r.). W 2015 r. około 846 pracowników korzystało z możliwości telepracy przynajmniej raz w miesiącu.

Rozwój zasobów ludzkich był nadal jednym z priorytetów EBC w zakresie zarządzania zasobami ludzkimi, realizowanym poprzez uruchomienie programu staży SSM, kontynuację rozszerzenia programów szkoleniowych oraz zobowiązanie w zakresie stałego i integracyjnego programu mentoringu w celu wspierania rozwoju kadry, która osiągnęła maksymalną stawkę wynagrodzenia oraz pomocy w osiąganiu przez organizację jej celów związanych z odpowiednią reprezentacją obu płci.

Po osiągnięciu udziału 24% kobiet na stanowiskach kierowniczych oraz 19% kobiet na stanowiskach kierowniczych wysokiego szczebla pod koniec 2014 r., EBC osiągnął swój cel pośredni w zakresie zapewnienia odpowiedniej reprezentacji obu płci, ustalony na koniec 2015 r. Od czasu wprowadzenia w czerwcu 2013 r. celów zapewnienia odpowiedniej reprezentacji obu płci (35% kobiet na stanowiskach kierowniczych średniego szczebla i 28% kobiet na stanowiskach kierowniczych wyższego szczebla do końca 2019 r.) oraz specjalnego planu działania w tym zakresie, temat różnorodności płci jest jednym z priorytetów EBC, ukierunkowanym na rozpoznawanie, rozwijanie i wspieranie talentów kobiet.

Schemat 6

Udział kobiet na stanowiskach kierowniczych.

Źródło: EBC.

O ile organizacja nieco się powiększyła, w 2015 r., z powodu rezygnacji z pracy lub przejścia na emeryturę, z EBC odeszło 53 pracowników zatrudnionych na czas określony lub nieokreślony (taka sama liczba jak w 2014 r.); w tym okresie wygasło też 217 umów krótkoterminowych.

Roczne sprawozdanie finansowe 2015

https://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/annrep/ar2015annualaccounts_pl.pdf

Skonsolidowany bilans Eurosystemu na dzień 31 grudnia 2015

https://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/other/eurosystembalancesheet2015.pl.pdf

Część statystyczna

Część statystyczna dostępna jest jedynie w formacie pdf.

Skróty państw

Państwa członkowskie UE Inne państwa

BE Belgia BR Brazylia

BG Bułgaria CN Chiny

CZ Czechy IN Indie

DK Dania ID Indonezja

DE Niemcy JP Japonia

EE Estonia MY Malezja

IE Irlandia MX Meksyk

GR Grecja RU Rosja

ES Hiszpania ZA Republika Południowej Afryki

FR Francja KR Korea Południowa

HR Chorwacja TH Tajlandia

IT Włochy TR Turcja

CY Cypr US Stany Zjednoczone

LV Łotwa

LT Litwa

LU Luksemburg

HU Węgry

MT Malta

NL Holandia

AT Austria

PL Polska

PT Portugalia

RO Rumunia

SI Słowenia

SK Słowacja

FI Finlandia

SE Szwecja

UK Wielka Brytania

Zgodnie z przyjętą w UE praktyką państwa członkowskie UE wymienione są w niniejszym raporcie w porządku alfabetycznym, na podstawie nazw w językach urzędowych w poszczególnych państwach.

© Europejski Bank Centralny, 2016

Adres do korespondencji 60640 Frankfurt am Main, Germany

Telefon +49 69 1344 0

Strona internetowa https://www.ecb.europa.eu/ecb/html/index.pl.html

Wszelkie prawa zastrzeżone. Zezwala się na wykorzystanie do celów edukacyjnych i niekomercyjnych pod warunkiem podania źródła.

Dane zawarte w niniejszym Raporcie obejmują okres do 12 lutego 2016 r.

Zdjęcia Andreas Böttcher Thorsten Jansen

ISSN 1725-2865 (epub) ISSN 1725-2865 (html) ISSN 1725-2865 (wersja elektroniczna) ISBN 978-92-899-2027-8 (epub) ISBN 978-92-899-2122-0 (html) ISBN 978-92-899-1999-9 (wersja elektroniczna) Cyfrowy identyfikator obiektu elektronicznego 10.2866/84398 (epub) Cyfrowy identyfikator obiektu elektronicznego 10.2866/963768 (html) Cyfrowy identyfikator obiektu elektronicznego 10.2866/666058 (online) Numer katalogowy UE QB-AA-16-001-EN-E (epub) Numer katalogowy UE QB-AA-16-001-EN-Q (html) Numer katalogowy UE QB-AA-16-001-EN-N (wersja elektroniczna)

  1. Por. ramka 6 dotycząca „Transmisji polityki pieniężnej do rynków finansowych i gospodarki realnej.”
  2. Więcej informacji na temat złagodzenia warunków finansowania przez banki zawiera również rozdział 1.5 części 1, w którym omówiono najnowsze wyniki badania ankietowego na temat akcji kredytowej w strefie euro.
  3. Por. Bean, C., Broda, C., Ito, T. i Kroszner, R., „Low for Long? Causes and Consequences of Persistently Low Interest Rates”, Geneva Reports on the World Economy 17, International Center for Monetary and Banking Studies, październik 2015.
  4. W celu uzyskania dalszych informacji, zob. Bomfim, A., „Measuring Equilibrium Real Interest Rates: What can we learn from yields on indexed bonds?”, Zarząd Rezerwy Federalnej, lipiec 2001.
  5. Zob. Bindseil, U., Domnick, C. i Zeuner, J., „Critique of accommodating central bank policies and the ‘expropriation of the saver’ – A review”, Occasional Paper Series, Nr 161, EBC, maj 2015 – artykuł zawierający bardziej szczegółowe omówienie argumentów potwierdzających fakt, że deponenci ponoszą koszty akomodacyjnej polityki pieniężnej. Dalsze szczegóły zawiera artykuł pt. „German households’ saving and investment behaviour in light of the low-interest-rate environment”, Monthly Report, Deutsche Bundesbank, październik 2015.
  6. Por. „An assessment of recent euro area consumption growth”, „Economic Bulletin”, 7/2015, EBC.
  7. Wskaźniki inflacji bazowej obserwuje się zwykle ze względu na możliwość śledzenia tendencji inflacyjnych oraz/lub prognozowania inflacji konsumenckiej Zob. ramka zatytułowana Are sub-indices of the HICP measures of underlying inflation?, „Monthly Bulletin”, grudzień 2013, EBC.
  8. Zob. ramka zatytułowana Has underlying inflation reached a turning point?, „Economic Bulletin”, 5/2015, EBC.
  9. Średnia obcięta 30% oznacza obcięcie 15% wyników po obydwu stronach rozkładu.
  10. Zob. ramka „A first assessment of the macroeconomic impact of the refugee influx”, European Economic Forecast Autumn 2015, Komisja Europejska.
  11. Zob. ramka „The 2015 Ageing Report: how costly will ageing in Europe be?”, „Economic Bulletin”, 4/2015, EBC.
  12. Analizę oceny Komisji przedstawia ramka „Review of draft budgetary plans for 2016”, „Economic Bulletin”, 8/2015, EBC.
  13. Zob. Anderson, D., Barkbu, B., Lusinyan, L. and Muir, D. „Assessing the Gains from Structural Reforms for Jobs and Growth”, Jobs and Growth: Supporting the European Recovery, MFW, 2013, co pokazuje dodatnią dynamikę PKB w krótkim okresie dla strefy euro.
  14. Zob. artykuł zatytułowany „Progress with structural reforms across the euro area and their possible impacts”, „Economic Bulletin”, 2/2015, EBC.
  15. Zob. komunikat Komisji Europejskiej „On steps towards completing Economic and Monetary Union”, z 21 października 2015 r. i ramka „The creation of competitiveness boards in the context of striving towards a genuine economic union”, „Economic Bulletin”, 8/2015, EBC.
  16. Por. Altavilla, C., Carboni, C. i Motto, R., „Asset purchase programmes and financial markets: lessons from the euro area”, Working Paper Series, Nr 1864, EBC, listopad 2015.
  17. Szerszy przegląd danych zawiera artykuł pt. „The transmission of the ECB’s recent non-standard monetary policy measures”, „Economic Bulletin”, 7/2015, EBC, wraz z literaturą, do której odwołuje się ten artykuł.
  18. Więcej informacji na ten temat zawiera artykuł pt. „The role of the central bank balance sheet in monetary policy”, „Economic Bulletin”, 4/2015, EBC.
  19. Zob. artykuł pt. „The transmission of the ECB’s recent non-standard monetary policy measures”, „Economic Bulletin”, 7/2015, EBC, w szczególności Ramka 2 zawierająca więcej szczegółów i danych opartych na badaniach przypadków.
  20. Rolę niestandardowych działań EBC jako czynnika wywołującego te zmiany potwierdzają odpowiedzi banków udzielone w ankiecie dotyczącej udzielania kredytów bankowych w strefie euro. Około jedna czwarta respondentów w ankiecie przeprowadzonej w lipcu 2015 r. wskazała, że TLTRO przyczyniły się do złagodzenia warunków dostępu do finansowania rynkowego. Pozytywny wpływ jest nawet większy w przypadku APP. Prawie połowa banków biorących udział w ankiecie w kwietniu 2015 r. wskazała pozytywne skutki dla rynkowych warunków finansowania.
  21. Jak wskazują odpowiedzi banków na ankietę dotyczącą udzielania kredytów bankowych w strefie euro, wśród czynników wpływających na standardy kredytowania bankowego, konkurencja jest głównym czynnikiem prowadzącym do złagodzenia przez banki standardów kredytowania przedsiębiorstw.
  22. Jednakże, popyt na TLTRO zwiększył się również ze strony banków w innych krajach podczas przeceny obligacji w okresie pomiędzy kwietniem i czerwcem 2015 r., kiedy finansowanie stało się droższe. Prawdopodobnie złagodziło to zaostrzone warunki finansowania działalności banków.
  23. W swoich odpowiedziach na pytania zawarte w ankiecie dotyczącej kredytów bankowych w strefie euro przeprowadzonej w lipcu 2015 r., banki wskazywały, że w odniesieniu do TLTRO oczekują, że w przyszłości większa ilość środków w ramach TLTRO zostanie uruchomiona w celu udzielania kredytów, a mniejsza w celu pozyskiwania innych aktywów. Analogicznie, liczni respondenci ankiety przeprowadzonej w kwietniu 2015 r. stwierdzili, że planują wykorzystanie zwiększonej płynności, jaką otrzymali w ramach APP na udzielanie kredytów.
  24. Szacunki opracowane zostały z wykorzystaniem wielu modeli, obejmujących modele szeregów czasowych, modele makrofinansowe i modele DSGE, gdzie APP ma wpływ na inflację i wzrost, głównie poprzez kanał duracji obligacji, przyczyniając się do wypłaszczenia krzywej dochodowości, a także poprzez kurs walutowy i kanały kredytowe w przypadku niektórych modeli.
  25. Więcej informacji na ten temat można znaleźć na stronie internetowej EBC.
  26. Więcej informacji na ten temat można znaleźć na stronie internetowej EBC.
  27. Wartość odniesienia jest określana na podstawie kwoty udzielanych przez kontrahenta kredytów netto dla niefinansowego sektora prywatnego w strefie euro, z wyłączeniem kredytów mieszkaniowych dla gospodarstw domowych, w okresie 12 miesięcy upływającym 30 kwietnia 2014 r.
  28. Więcej informacji na ten temat można znaleźć na stronie internetowej EBC.
  29. Zob „Financial Stability Review”, EBC, maj 2015 i „Financial Stability Review”, EBC, listopad 2015.
  30. Zob. Report on financial structures, ECB, październik 2015.
  31. Omówienie możliwych definicji równoległego systemu bankowego znajduje się w ramce zatytułowanej Defining the shadow banking perimeter, „Report on financial structures", EBC, październik 2015.
  32. Global Shadow Banking Monitoring Report 2015, Rada Stabilności Finansowej, 12 listopada 2015.
  33. Istotna część funduszy inwestycyjnych emituje dzienne roszczenia płatne na żądanie w celu finansowania aktywów, które są stosunkowo niepłynne. Mierząc sumą aktywów, 99% niehipotecznych funduszy inwestycyjnych to fundusze otwarte, co oznacza, że inwestorzy mogą umorzyć swoje udziały z krótkim wyprzedzeniem. Dla funduszy hipotecznych udział ten jest niższy (80%), natomiast okresy wypowiedzenia są często dłuższe, co stanowi odzwierciedlenie wysoce niepłynnych aktywów, które utrzymują te fundusze.
  34. Zob. ramka Synthetic leverage in the investment fund sector, „Financial Stability Review”, EBC, maj 2015.
  35. Zob. ramka Debt securities holdings of the financial sector in the current low yield environment, „Financial Stability Review”, EBC, listopad 2015.
  36. Celem polityki makroostrożnościowej jest zapobieganie nadmiernemu narastaniu ryzyka, zapewnienie większej odporności sektora finansowego oraz ograniczanie efektów „zarażania”.
  37. Zob. wydanie specjalne pod tytułem A framework for analysing and assessing cross-border spillovers from macroprudential policies, „Financial Stability Review” , EBC, maj 2015.
  38. Umowa obejmuje: a) przekazywanie składek pobieranych przez krajowe organy ds. restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji do puli krajowej, b) stopniowy podział środków dostępnych w pulach krajowych, c) kolejność, w której zasoby finansowe pochodzące z pul krajowych i innych źródeł są stawiane do dyspozycji funduszu restrukturyzacji i uporządkowanej likwidacji, d) w razie konieczności, uzupełnienie pul oraz e) w razie konieczności, tymczasowe pożyczki pomiędzy pulami krajowymi.
  39. Poziom docelowy wynosi 1% łącznej kwoty zabezpieczonych depozytów w unii bankowej, co odpowiada kwocie ok. 55 mld euro.
  40. Zob. Is Europe overbanked?, „Reports of the Advisory Scientific Committee”, nr 4, ERRS, czerwiec 2014.
  41. Zob. Grill, M., Lang, J. H. and Smith, J., The impact of the Basel III leverage ratio on risk-taking and bank stability, Special Feature A, „Financial Stability Review”, EBC, listopad 2015.
  42. TLAC nie ogranicza uprawnień właściwych organów do umarzania lub konwersji, w razie potrzeby, pozostałych zobowiązań, które objęte są zakresem takiego umorzenia lub konwersji.
  43. „Building a Capital Markets Union – Eurosystem contribution to the European Commission’s Green Paper”, 21 maja 2015 r.
  44. Zob. komunikat prasowy EBC z dnia 29 marca 2015 r. Ogłoszenie nastąpiło po wydaniu orzeczenia przez Sąd Unii Europejskiej (por. rozdział 6 w części 2).
  45. Na mocy art. 141 ust. 2 Traktatu o funkcjonowaniu Unii Europejskiej i art. 17, art. 21 ust. 2, art. 43 ust. 1 i art. 46 ust.1 statutu ESBC oraz art. 9 rozporządzenia Rady (WE) nr 332/2002 z 18 lutego 2002 r.
  46. Na mocy art.122 ust. 2 i art. 132 ust.1 Traktatu o funkcjonowaniu Unii Europejskiej, art. 17 i 21 statutu ESBC oraz art. 8 rozporządzenia Rady (WE) nr 407/2010 z 11 maja 2010 r.
  47. Na mocy art. 17 i 21 statutu ESBC (w związku z art. 3 ust. 5 umowy ramowej EFSF).
  48. Na mocy art. 17 i art. 21 statutu ESBC (w związku z art. 5.12.1 warunków ogólnych umów dotyczących instrumentu pomocy finansowej ESM).
  49. W kontekście umowy pożyczkowej zawartej między państwami członkowskimi, których walutą jest euro (poza Grecją i Niemcami), i Kreditanstalt für Wiederaufbau (instytucją działającą w interesie publicznym według instrukcji i dzięki gwarancji Republiki Federalnej Niemiec) jako pożyczkodawcami, a Republiką Grecką jako pożyczkobiorcą oraz centralnym bankiem Grecji jako agentem pożyczkobiorcy, a także na podstawie art. 17 i art. 21 ust. 2 statutu ESBC i art. 2 decyzji EBC/2010/4 z 10 maja 2010 r.
  50. Więcej informacji na ten temat można znaleźć na www.ecb.europa.eu/pub/conferences.
  51. Rozporządzenie Europejskiego Banku Centralnego (UE) 2015/534 z dnia 17 marca 2015 r. w sprawie sprawozdawczości dotyczącej nadzorczych informacji finansowych (EBC/2015/13).
  52. Więcej informacji na temat prac badawczych w EBC wraz informacją temat nadchodzących wydarzeń, publikacji i sieci badawczych można znaleźć na stronie EBC.
  53. Wielka Brytania jest zwolniona z obowiązku zasięgania opinii na podstawie Protokołu w sprawie niektórych postanowień dotyczących Zjednoczonego Królestwa Wielkiej Brytanii i Irlandii Północnej stanowiącego załącznik do Traktatu (Dz.U. C 83 z 30.3.2010, s. 284).
  54. Zob. CON/2015/2, CON/2015/22, CON/2015/25, CON/2015/33, CON/2015/35 oraz CON/2015/42.
  55. Zob. CON/2015/3, CON/2015/17, CON/2015/19, CON/2015/28, CON/2015/47 oraz CON/2015/48.
  56. Zob. CON/2015/40 oraz CON/2015/52.
  57. Zob. CON/2015/36 oraz CON/2015/46.
  58. Zob. CON/2015/37 oraz CON/2015/45.
  59. Zob. CON/2015/6, CON/2015/8, CON/2015/9, CON/2015/41 oraz CON/2015/44.
  60. Zob. CON/2015/29 oraz CON/2015/51.
  61. Zob. CON/2015/5, CON/2015/24, CON/2015/27 oraz CON/2015/30.
  62. Zob. CON/2015/26 oraz CON/2015/32.
  63. Zob. CON/2015/1, CON/2015/7, CON/2015/11, CON/2015/12, CON/2015/13, CON/2015/14, CON/2015/15, CON/2015/16, CON/2015/23, CON/2015/31, CON/2015/34, CON/2015/38, CON/2015/43, CON/2015/47 oraz CON/2015/53.
  64. Należą do nich: a) przypadki, w których organ władz krajowych nie zasięgnął opinii EBC w sprawie projektu regulacji krajowych w dziedzinach podlegających kompetencji EBC; oraz b) przypadki, w których organ władz krajowych formalnie zasięgnął opinii EBC, lecz nie zapewnił EBC odpowiedniego czasu na zbadanie projektowanych przepisów krajowych i wydanie opinii w ich sprawie przed ich uchwaleniem.
  65. Ustawa nowelizująca i uzupełniająca ustawę o instytucjach kredytowych, opublikowana w bułgarskim Dzienniku Urzędowym nr 50, 3 lipca 2015 r.
  66. Ustawę opublikowano w chorwackim Dzienniku Urzędowym nr 9/2015.
  67. Ustawa nr XXXIX z 2015 r. opublikowana w Dzienniku Urzędowym Republiki Węgierskiej 2015/53.
  68. Ustawa nr CV z 2015 r. opublikowana w Dzienniku Urzędowym Republiki Węgierskiej 2015/100.
  69. Ustawa nr CXLV z 2015 r. opublikowana w Dzienniku Urzędowym Republiki Węgierskiej 2015/142.
  70. Ustawa nr 87/2015.
  71. Więcej informacji na ten temat w ramce The creation of a European Fiscal Board, „Economic Bulletin”, 7/2015, EBC.
  72. Więcej informacji na ten temat w ramce Utworzenie rad ds. konkurencji w kontekście wysiłków na rzecz budowy prawdziwej unii gospodarczej, „Economic Bulletin”, 8/2015, EBC.
  73. Zob. rozdział 3.5 w części 1
  74. Regulaminy EBC, zob.: Decyzja EBC/2014/1 z dnia 22 stycznia zmieniająca decyzję EBC/2004/2 z dnia 19 lutego 2004 r. przyjmującą Regulamin Europejskiego Banku Centralnego; decyzja EBC/2004/2 z dnia 19 lutego 2004 r. przyjmująca Regulamin Europejskiego Banku Centralnego, Dz.U. L 80 z 18.3.2004, s. 33; decyzja EBC/2004/12 z dnia 17 czerwca 2004 r. przyjmująca Regulamin Rady Ogólnej EBC, Dz.U. L 230 z 30.6.2004, s. 61; decyzja EBC/1999/7 z dnia 12 października 1999 r. w sprawie Regulaminu Zarządu EBC, Dz.U. L 314 z 8.12.1999, s. 34. Regulaminy te są również dostępne w serwisie internetowym EBC.
  75. Decyzja EBC/2004/3 z dnia 4 marca 2004 r. w sprawie publicznego dostępu do dokumentów Europejskiego Banku Centralnego, Dz.U. L 80 z 18.3.2004, s. 42 z późniejszymi zmianami.
  76. Oprócz umów opartych na etatach przeliczeniowych liczba ta obejmuje krótkoterminowe umowy z pracownikami krajowych banków centralnych i organizacji międzynarodowych oraz umowy z uczestnikami programu dla absolwentów studiów wyższych.