Keresési lehetőségek
Home Média Kisokos Kutatás, publikációk Statisztika Monetáris politika Az euro Fizetésforgalom, piacok Karrier
Javaslatok
Rendezési szempont

Előszó

2015 az euroövezeti gazdaság élénkülésének éve volt. Mindeközben az infláció továbbra is lefelé tartó pályán maradt. Ebben a környezetben 2015-ben az euroövezet egyik meghatározó témaköre a bizalom erősítése volt: a fogyasztói bizalomé, hogy élénküljenek a kiadások; a vállalati bizalomé, hogy meginduljon a munkaerő-felvétel és a beruházás; és a bankok bizalmáé, hogy több hitelt nyújtsanak. Mindez elengedhetetlen volt az élénkülés támogatásához és ahhoz, hogy az infláció visszatérjen a 2% alatti, de ahhoz közeli célunkhoz.

Az év előrehaladtával valóban tanúi lehettünk a bizalom megszilárdulásának. A külső kereslet mint a növekedés hajtómotorjának helyét a belső kereslet váltotta fel, amelyet támogatott az erősödő fogyasztói bizalom. Ezzel párhuzamosan euroövezet-szerte élénkülni kezdett a hitelezési dinamika, tovább javult a foglalkoztatás, és szertefoszlott az övezetben a 2015 elején még érzékelhető félelem a deflációtól.

Ahogy az Éves jelentésben leírjuk, az EKB két fő csatornán keresztül járult hozzá a környezet javulásához.

Az első és legfontosabb csatorna a monetáris politikai döntéshozatal. Az év során határozott lépéseket tettünk az árstabilitást veszélyeztető kockázatok kiküszöbölése és az inflációs várakozások rögzítése érdekében. A folyamat januárban kezdődött el, amikor az eszközvásárlási programunk kiterjesztéséről hoztunk határozatot. Ezt követték a program olyan kiigazításai, mint például azon kibocsátók jegyzékének bővítése, akiknek az értékpapírjait felvesszük a megvásárolható körbe. Az utolsó, decemberi határozat értelmében a betéti rendelkezésre állás kamatát még tovább csökkentettük, egészen a negatív tartományba, az eszközvásárlásainkat pedig újrakalibráltuk.

A hozott intézkedések eredményesnek bizonyultak. A finanszírozási feltételek jelentősen lazultak, ahogy az euroövezeti banki hitelkamatok a 2014 közepe utáni időszakban mintegy 80 bázisponttal estek – rendes körülmények között ez egy 100 bázispontos egyszeri kamatvágás áttevődő hatásával lett volna egyenlő. Ez a gazdasági növekedésre és az inflációra is jótékonyan hatott. Az eurorendszer szakértőinek becslése szerint a decemberi csomaggal együtt tekintett eszközvásárlási program nélkül az infláció 2015-ben negatív előjelet kapott volna, 2016-ban több mint fél százalékponttal, 2017-ben pedig körülbelül fél százalékponttal lett volna alacsonyabb. A programnak köszönhetően az euroövezet GDP-je mintegy 1,5% százalékponttal lesz magasabb a 2015–18 időszakban.

Az év végén, a világgazdasági akadályozó hatások miatt, újrakalibráltuk az intézkedéseket, amelyek lefelé tolták el a várható inflációt. Az akadályozó hatások 2016 elején fokozódtak, ami miatt szükség lett a monetáris politika további expanziójára. A Kormányzótanács 2016 márciusában úgy határozott, hogy az eszközvásárlási programot mind nagyság, mind összetétel szempontjából kiterjeszti (most először vállalati kötvényekre is), továbbá ismét csökkenti a betéti rendelkezésre állás kamatlábát, és célzott, hosszabb lejáratú refinanszírozási műveletek újabb sorozatát vezeti be, amelynek keretében a bankok jelentős ösztönzőket kapnak a hitelnyújtásra, valamint megerősíti az irányadó kamatok pályájára vonatkozó iránymutatását. Ezek a határozatok újfent igazolták, hogy az EKB még a globális dezinflációs hatásokkal szembesülve sem adja meg magát a túlzottan alacsony inflációnak.

Az EKB második hozzájárulása a bizalom erősödéséhez 2015-ben az euroövezet egységességét fenyegető hatások kezelése volt. Utóbbiak nagyrészt az első félévben történt görögországi eseményekkel függnek össze. Az új kormány makrogazdasági kiigazítási program melletti bizonytalan elkötelezettsége egyrészt ahhoz vezetett, hogy a bankok és a kormányzat elvesztette a piachoz való hozzáférését, másrészt pedig a betétesek fokozott mértékben vonták ki pénzüket a bankokból. Az eurorendszer sürgősségi likviditási támogatással (ELA) dobott mentőövet a görög bankrendszernek.

Az EKB teljesen függetlenül, saját szabályainak megfelelően járt el. Ez egyrészt azt jelenti, hogy semmiféle monetáris finanszírozást nem nyújtottunk a görög kormányzat részére, és csak a fizetőképes, megfelelő fedezettel rendelkező bankoknak adtunk kölcsönt, másrészt gondoskodtunk róla, hogy az euroövezet szempontjából messzeható következményekkel járó határozatokat legitim politikai szervek hozzák meg. Eljárásunk teljes mértékben megbízatásunk keretein belül maradt, tiszteletben tartva az egységes pénznem iránt a Szerződésben foglalt elkötelezettségünket, ugyanakkor ennek az elkötelezettségnek a megvalósulása az alapokmányunk határain belül maradt.

Bár a legrosszabb esemény bekövetkeztének a kockázatát a Görögország és a többi euroövezeti ország közötti, harmadik kiigazítási programról való megegyezésnek köszönhetően végül sikerült elhárítani, ez az epizód rávilágított az euroövezet sérülékenységére, és ismételten megerősítette a monetáris unió tökéletesítése iránti igényt. Ennek érdekében az úgynevezett öt elnök egyikeként 2015 júniusában részt vettem egy jelentés kidolgozásában, amelyben konkrét javaslatokat teszünk az euroövezet intézményi felépítésének további reformjára. Ha egy teherbíróbb unió létrehozása a célunk, és el kívánjuk kerülni a központi bank túlterhelését, ezeket a javaslatokat végül tettekre kell váltanunk.

Végezetül, az EKB 2015-ben az átláthatóság és az irányítási rendszer javítása révén a döntéshozatali folyamataiba vetett bizalmat is megerősítette. Januártól publikáljuk a monetáris politikai üléseinkről szóló beszámolókat, ami a külvilágnak tisztább képet nyújt tanácskozásainkról. Elindítottuk az ELA döntéseink és a vonatkozó összegek, a TARGET2 egyenlegadatok és az igazgatósági tagok naptárainak közzétételét is. A hagyományostól eltérő monetáris politika időszakában az átláthatóságot erősítő lépések elengedhetetlen feltételei a nyilvánosság előtti számonkérhetőségünknek.

A szervezetirányítást is fejlesztettük egy olyan projekt keretében, amelynek célja az EKB működésének optimalizálása, ahogy új feladatokat vállalunk, és új kihívásokkal találjuk szemben magunkat. 2015 folyamán a projekt több ajánlását is megvalósítottuk, nevezetesen most első ízben kineveztünk egy kiszolgáló szervezeti egységekért felelős főtisztviselőt, akinek feladata a bank belső szervezetének támogatása.

2016-ban is sok nehéz feladattal kell megbirkóznia az EKB-nak. A világgazdasági kilátásokat bizonytalanság övezi; folyamatosan érezhetők a dezinflációs erők; kérdések merültek fel Európa haladási irányával és újabb megrázkódtatásokhoz való alkalmazkodóképességével kapcsolatban is. Ebben a környezetben a megbízatásunk melletti kiállásunk továbbra is az európai lakosság bizalmának támasza lesz.

Frankfurt am Main, 2016. április

Mario Draghi elnök

Az euroövezet gazdasága, az EKB monetáris politikája és az európai pénzügyi szektor 2015-ben

Az euroövezet gazdasága: alacsony inflációval és alacsony kamatlábakkal jellemzett környezet

A nemzetközi makrogazdasági környezet

2015-ben az euroövezet gazdaságára különösen a nemzetközi környezet három főbb jellemzője volt hatással: fokozódó eltérés konjunktúra terén a fejlett és a feltörekvő piacgazdaságok között; a globális kereskedelem historikusan gyenge alakulása; valamint alacsony globális inflációs nyomások a tovább csökkenő energiaárak és a még mindig bőséges tartalékkapacitások mellett.

A globális gazdasági növekedés mérsékelt maradt

2015-ben a világgazdaság tovább haladt a fokozatos fellendülés útján, bár az előző évhez képest a globális gazdasági növekedés kissé mérséklődött. A fejlett gazdaságok konjunktúrájának elhanyagolható mértékű élénkülését több mint ellensúlyozta a feltörekvő gazdaságok lassulása, miközben az egyes országok és régiók között jelentős eltérések mutatkoztak. Néhány feltörekvő gazdaság első félévi erős recesszióját követően a globális GDP-növekedés történelmi léptékkel mérve szerény maradt (lásd az 1. ábrát).

Az év folyamán a fejlett gazdaságokban a gazdasági tevékenység rugalmas maradt, továbbra is alkalmazkodó finanszírozási feltételek, javuló munkaerőpiacok, alacsony olajárak, valamint a magánszektor tőkeáttétel-csökkentéséből és a fiskális konszolidációból eredő gátló tényezők gyengülése közepette. Ezzel szemben a feltörekvő piacgazdaságokban a gazdasági növekedés üteme feltűnően visszaesett, tekintettel a megnövekedett bizonytalanságra, (pl. az infrastruktúra szűk keresztmetszeteivel, a gyenge üzleti környezettel, továbbá a versenynek a munkaerő- és termékpiacokon tapasztalt hiányával kapcsolatos) szerkezeti akadályokra és a szigorodó külső finanszírozási feltételekre. Különösen az alacsonyabb nyersanyagárak vezettek a nyersanyagexportőr gazdaságok meredek lassulásához, miközben a növekedés rugalmasabb maradt a nyersanyagimportőr országokban. Ugyanakkor a nyersanyagárak csökkenése általános pozitív hatást fejtett ki a globális keresletre, mivel az olajimportőr országoknak nagyobb a költési hajlama, mint az olajexportőröké, bár néhány esetben a vártnál gyengébb volt a fogyasztásra gyakorolt pozitív hatás.

1. ábra:

Jelentősebb folyamatok néhány gazdaságban

(éves százalékos változások; negyedéves adatok; havi adatok)

Források: Eurostat és nemzeti adatok.
Megjegyzések: A GDP-adatok szezonális kiigazítást tartalmaznak. HICP az euroövezet és az Egyesült Királyság esetében; CPI az Egyesült Államok, Kína és Japán esetében.

A globális finanszírozási feltételek általában alkalmazkodóak maradtak. A Szövetségi Tartalékbankrendszer 2015 végéig elhalasztotta monetáris politikai normalizálásának megkezdését, miközben mind a Japán Nemzeti Bank, mind az EKB továbbra is expanzív monetáris politikát folytatott. A Bank of England monetáris politikája nem változott. A pénzügyi piaci volatilitás és a kockázatkerülés viszonylag alacsony maradt az év nagy részében. A harmadik negyedévben viszont a részvényárfolyamoknak a kínai részvénypiacokon bekövetkezett éles korrekciója a volatilitás határozott növekedését okozta. Miközben a reálgazdaságra továbbgyűrűző hatások korlátozottak voltak, a jelentősebb fejlett gazdaságok monetáris politikai irányultságai fokozódó eltérésének kilátása, valamint a feltörekvő gazdaságok gazdasági növekedésének rugalmasságával kapcsolatos piaci aggodalmak erős árfolyam-leértékelődéseket és tőkekiáramlásokat eredményeztek számos feltörekvő gazdaságban, különösen a jelentős belső és külső egyensúlyhiánnyal küzdőknél (lásd még az 1. keretes írást).

Historikusan gyengén alakult a világkereskedelem

A kereskedelem gyenge növekedésével jellemzett három évet követően az áruk és szolgáltatások globális importjának növekedési rátája az év első felében tovább mérséklődött, majd igen alacsony szintekről fokozatosan fellendült az év vége felé. Mindent egybevetve a világ importjának volumene az előző évhez képest 2015-ben mindössze 1,7%-kal nőtt, szemben a 2014. évi 3,5%-kal. Akárcsak a GDP-növekedés alakulása esetében, a globális kereskedelem gyengeségének fő okozói a feltörekvő piacgazdaságok voltak, bár átmenetileg néhány fejlett gazdaság is a kereskedelem rendkívül gyenge növekedését tapasztalta.

A globális importnövekedés 2011 második fele óta hosszú távú átlaga alatt van. Jóllehet e gyengeség oka részben a mérsékelt globális fellendülés, és így bizonyos mértékig ciklikus jelenségnek minősül, a világkereskedelem rugalmassága – vagyis a globális importnövekedés érzékenysége a GDP-növekedésre – szintén rendkívül gyenge volt az elmúlt négy évben. Míg a 2007 előtti 25 évben a kereskedelem csaknem kétszer gyorsabban nőtt a globális GDP növekedési rátájához képest, a kereskedelem növekedési rátája az utóbbi években a GDP-növekedésé alá esett.

A globális kereskedelem tartós gyengeségének különféle lehetséges okai vannak. Egyrészt nemcsak a globális konjunktúra általában lassú fellendülése tartozik a ciklikus tényezők közé, hanem a globális GDP megváltozott keresleti összetétele is, mivel az importintenzív keresleti összetevők (például a beruházások) különösen gyengék voltak. Másrészt strukturális tényezők is jelentős szerepet játszhatnak, ideértve a konjunktúra elmozdulását olyan szektorok (például szolgáltatások) és régiók (feltörekvő piacgazdaságok, különösen Kína) irányába, amelyek alapvető kereskedelmi rugalmassága kisebb, és a globális értékláncokban való részvételük változik.

Az alacsony energiaárak visszafogták a globális inflációt

A nyersanyagárak – különösen az energiaárak – 2014 második felében bekövetkezett meredek esése jelentősen hozzájárult a 2015. évi globális fogyasztóiár-index alapján mért infláció csökkenéséhez (lásd a 2. ábrát). Az éves infláció az OECD területén 0,6%-ra mérséklődött (a 2014. évi 1,7%-ról), miközben az (élelmiszert és energiát nem tartalmazó) éves maginfláció az OECD-ben csak kis mértékben csökkent, a 2014-es 1,8%-ról a 2015-ös 1,7%-ra (lásd az 1. ábrát).

2. ábra:

Nyersanyagárak

(napi adatok)

Források: Bloomberg és Hamburg Institute of International Economics.

Miközben összességében alacsonyak voltak, az olajárak jelentős volatilitást mutattak 2015 folyamán. Ezt egy folyamatos csökkenés előzte meg a 2014. júniusi hordónkénti 112 USD-ról a 2015. január közepi 46 USD-ra. Egy 2015 májusáig tartó átmeneti emelkedést követően – egy továbbra is túlkínálattal jellemzett globális olajpiacot tükrözve – az év második felében csökkentek az olajárak. Az OPEC-tagok rekord közeli szinteken tartották termelésüket, bár az OPEC-en kívüli termelésnövekedés az év második felében némileg mérséklődött. Nevezetesen az alacsonyabb árak és a csökkentett beruházások lassulást váltottak ki a még mindig rugalmas egyesült államokbeli palaolaj termelésben, ami némi mérséklődést eredményezett a túlkínálatban. Az alacsony áraknak köszönhetően 2015 folyamán fellendült a nyersolajkereslet, de túl gyenge maradt ahhoz, hogy lépést tartson az olajkínálattal.

Az olajon kívüli nyersanyagárak kínálati és keresleti tényezők miatt egyaránt tovább csökkentek. Az alacsonyabb globális kereslet – különösen Kínáé, amely számos fémnyersanyag keresletének fő forrása – hozzájárult az olajon kívüli nyersanyagárakra nehezedő lefelé irányuló nyomáshoz. Az alacsonyabb élelmiszerárak elsősorban a megnövekedett kínálatot tükrözték. Mindent egybevetve, az amerikai dollárban számított élelmiszerárak 18%-kal csökkentek, míg a fémárindex 17%-kal esett 2015-ben.

Ráadásul a lassan záródó kibocsátási rések a fejlett gazdaságokban és a szélesedő rések több feltörekvő piacgazdaságban bőséges tartalékkapacitást eredményeztek globális szinten, ami további lefelé irányuló nyomást gyakorolt a globális inflációra. Az egyes országok szintjén az inflációt erősen befolyásolták az árfolyammozgások is. Miközben az amerikai dollár és az angol font év eleji felértékelődése további lefelé irányuló nyomást gyakorolt az inflációra ezen országokban, néhány feltörekvő piacgazdaság (például Oroszország, Brazília és Törökország) a fizetőeszköze jelentős leértékelődéséből fakadó felfelé irányuló árnyomásokkal szembesült.

A növekedés eltérő alakulása a jelentősebb gazdaságokban

Az Egyesült Államokban a konjunktúra rugalmas maradt, és – az előző évhez képest változatlanul – a reál-GDP-növekedés 2015-ben átlagosan 2,4%-ot tett ki. Némi év eleji gyengeséget követően, amely olyan átmeneti tényezők miatt következett be, mint a rossz időjárási viszonyok és a kikötői forgalom fennakadásai, a GDP-növekedés a második és a harmadik negyedévben meglehetősen erőteljes volt, főként a végső belföldi keresletnek köszönhetően, miközben a nettó export hozzájárulása negatívnak bizonyult. Ezután a gazdasági konjunktúra a negyedik negyedévben ismét lassult. Továbbra is alkalmazkodó finanszírozási feltételek, alacsonyabb olajárak, a háztartások megerősödött mérlegei és megnövekedett fogyasztói bizalom közepette a magánfogyasztási kiadások élénkek maradtak. Az alapvető munkaerő-piaci lendület is erőteljes maradt, és a munkanélküliségi ráta tovább csökkent az év végi 5,0%-ra. Az energiaárak meredek csökkenésének és az amerikai dollár 2014 második fele óta tartó felértékelődésének fényében az infláció 2015 folyamán végig rendkívül alacsony maradt. Az éves CPI-infláció átlagosan 0,1%-ot tett ki, vagyis csökkent a 2014. évi 1,6%-hoz képest, míg a(z élelmiszereket és energiát nem tartalmazó) maginfláció lényegében változatlanul 1,8% maradt.

2015 nagy részében a monetáris politika erősen alkalmazkodó maradt. A Szövetségi Nyíltpiaci Bizottság (FOMC) kamatláb-előrejelzései és a szövetségi pénzalapok határidős jegyzései idővel csökkentek, mivel a monetáris politikai kamatlábak emelkedésére vonatkozó várakozások tovább tolódtak a jövőbe. 2015 decemberében a FOMC úgy határozott, hogy 0,25–0,50%-ra emeli a szövetségi alapok kamatcélkitűzésének tartományát, ami több mint kilenc év után az első kamatlábemelést jelentette. A 2015-ös pénzügyi évben a fiskális politikai irányultság lényegében semleges volt, miközben a költségvetési hiány enyhén, a GDP 2,5%-ára csökkent, amely 2007 óta a legalacsonyabb arány volt.

Japánban a reál-GDP-növekedés viszonylag volatilis volt az év folyamán. Az év eleji erőteljes növekedést követően a konjunktúra a második negyedévben átmenetileg gyengült, mielőtt visszatért volna a pozitív, bár mérsékelt növekedéshez az év második felében. A fellendülés a magánfogyasztás és az export emelkedése mellett következett be. 2015-ben a reál-GDP átlagosan 0,7%-kal bővült, ami enyhe gyorsulás 2014-hez képest, amikor Japán erős recesszión ment keresztül a héakulcsok emelkedése miatt. Ezen adóemelés kifutó bázishatásai az infláció átlagosan 0,8%-ra lassulását is eredményezték (a 2014. évi 2,7%-ról). Így a Japán Nemzeti Bank folytatódó mennyiségi és minőségi monetáris lazítási programja ellenére az infláció még mindig jóval a 2%-os cél alatt van, bár a maginfláció némi gyorsulás jeleit mutatta az év vége felé.

Az Egyesült Királyságban a konjunktúra mérsékelten lassult 2015-ben. Előzetes becslések szerint az éves GDP-növekedés a 2014-es csaknem 3%-ról 2015-ben 2,2%-ra lassult. Különösen a lakásberuházások növekedése lassult le az előző évben tapasztalt igen gyors növekedési ütemről. Az alacsony infláció hozzájárult a háztartások rendelkezésre álló reáljövedelmének emelkedéséhez, támogatva ezzel a magánfogyasztást és a GDP növekedését. Az előző évhez képest tovább erősödött a munkaerőpiac, és 2015 végére a munkanélküliségi ráta mintegy 5%-ra csökkent. További előrelépés történt a fiskális konszolidáció terén, és becslések szerint 2015-ben az államháztartási hiány körülbelül a GDP 4½%-ára esett. Az egy évvel korábbi állapothoz viszonyítva csökkent az infláció, és az év folyamán a 0%-os szint körül ingadozott az alacsony energia- és élelmiszerárak, valamint az angol font felértékelődése következtében. 2015 folyamán a Bank of England Monetáris Politikai Bizottsága alkalmazkodó monetáris politikai irányultságot tartott fenn, 0,5%-on tartva az alapkamatot és 375 milliárd GBP-n az eszközvásárlási program méretét.

Kínában a beruházások lassúbb növekedése és gyengébb export mellett folytatódott a gazdaság fokozatos lassulása. 2015-ben az éves GDP-növekedés az előző évi 7,3%-ról 6,8%-ra mérséklődött. A nyár folyamán az előző hónapok igen erős emelkedéseit követően a kínai részvénypiacokon éles korrekció következett be, aggodalmat keltve Kína és más feltörekvő gazdaságok pénzügyi stabilitását és gazdasági növekedési kilátásait illetően. Ugyanakkor a részvénypiaci korrekció makrogazdasági és pénzügyi stabilitási hatása valójában korlátozott volt. A (2014-es 2,0%-ról 2015-ben 1,5%-ra) csökkenő CPI-inflációval szembesülve és a növekedés stabilizálásához való hozzájárulás érdekében a Kínai Nemzeti Bank az alappontárfolyam és a kötelező tartalékráta 2015 folyamán végrehajtott többszöri csökkentésével folytatta a 2014 novemberében megkezdett monetáris politikai lazítást. Ezenkívül további reformokat vezettek be, hogy erősítsék a piaci erők árfolyam-meghatározásban játszott szerepét, ami a jüan – és más feltörekvő piaci valuták – amerikai dollárral szembeni leértékelődéséhez, valamint megújuló részvénypiaci volatilitáshoz vezetett a döntést követő hetekben. Ami a fiskális politikát illeti, a teljes beruházás támogatása érdekében növelték az állami infrastruktúrára fordított kiadásokat.

Az euro tovább gyengült

2015 folyamán az euro nomináleffektív árfolyama gyengült. Az euroárfolyam alakulása továbbra is nagyban tükrözte a jelentősebb gazdaságok különböző ciklikus pozícióit és monetáris politikai irányultságait. E fejleményeket négy elhatárolható fázis jellemezte. 2015 első negyedévében az EKB kiterjesztett eszközvásárlási programjának meghirdetése előtt az euro jelentősen leértékelődött. Ezt követően a második negyedévben az euro stabilizálódott az időnkénti volatilitási rohamok ellenére, amelyek a Görögország és nemzetközi hitelezői közötti tárgyalások fejleményeivel, valamint az Egyesült Államok Szövetségi Tartalékbankrendszere irányadó kamatlábai lehetséges emelésének időzítésére vonatkozó piaci várakozások változásaival voltak összefüggésben. A nyár folyamán az euro határozottan felértékelődött egy globálisan megnövekedett kockázatkerüléssel, valamint a Kínában és általánosabban más feltörekvő gazdaságokban zajló fejleményekkel kapcsolatos bizonytalanságokkal jellemzett környezetben. A negyedik negyedévben az euro összességében ismét leértékelődött az Atlanti-óceán két partján jellemző monetáris politikai irányultságok fokozódó eltérésére vonatkozóan megújult várakozások közepette.

3. ábra:

Euroárfolyam

(napi adatok)

Forrás: EKB.
Megjegyzés: Nomináleffektív árfolyam 38 főbb kereskedelmi partnerrel szemben.

Az euro (38 jelentősebb kereskedelmi partnerhez mért) nomináleffektív árfolyama éves alapon több mint 3%-kal csökkent (lásd a 3. ábrát). Kétoldalúan az euro erőteljesen gyengült az amerikai dollárral szemben (-11,0%). Ezzel összhangban az euro tovább gyengült az amerikai dollárhoz kötött valutákkal, például a kínai jüannal (-6,5%) szemben. Az euro ugyancsak leértékelődött az angol fonttal (-5,9%) és a japán jennel (-10,3%) szemben. Ezzel ellentétben az euro határozottan felértékelődött a brazil reállal (+29,2%) és a dél-afrikai randdal (+18,9%) szemben.

Ami az euróval szoros kapcsolatban levő európai valutákat illeti, jelenleg a dán korona az egyetlen valuta az ERM-II európai árfolyamrendszerben, miután Litvánia 2015. január 1-jén csatlakozott az euroövezethez. A dán koronát az ERM-II-beli középárfolyama közelében jegyezték, miközben a Danmarks Nationalbank 2015 januárjában és februárjában négy alkalommal csökkentette irányadó kamatlábait. Miután a Svájci Nemzeti Bank 2015. január 15-én bejelentette, hogy a továbbiakban nem tartja az eurónként 1,20 svájci frank minimális árfolyamcélt, az euro meredeken leértékelődött a svájci frankkal szemben, majd ezt követően valamivel a paritás felett jegyezték. A bolgár leva az euróhoz rögzített maradt, miközben az euro kissé gyengült néhány lebegő árfolyamrendszerű EU-tagállam valutájával szemben, ideértve a cseh koronát (-2,6%), a lengyel zlotyt (-0.2%), a svéd koronát (-2,2%) és a horvát kunát (-0,3%).

1. keretes írás Pénzügyi feszültség a feltörekvő piacgazdaságokban

Kína és általánosabban a feltörekvő piacgazdaságok gazdasági növekedési kilátásaival kapcsolatos aggodalmak, valamint az egyesült államokbeli monetáris politikai normalizálódásra vonatkozó fokozódó várakozások egy megnövekedett volatilitással jellemzett időszakhoz vezettek a feltörekvő gazdaságok pénzügyi piacain 2015-ben. Több ország belföldi kötvény- és részvénypiaca volt kitéve észrevehető tőkekiáramlásoknak, ami a vállalati és a szuverén kötvényszpredek emelkedésével, valamint a hazai valutára nehezedő jelentős leértékelődési nyomásokkal párosult. E gátló tényezők leküzdésére a különböző központi bankok devizatartalékok eladásával nagyszabású intervenciókra vállalkoztak a devizapiacokon. A feszültségek 2015 augusztusának végén érték el a csúcspontot, amikor a kínai részvénypiacok éles korrekciója a globális kockázatkerülés határozott fokozódásához vezetett, ami jelentős káros következményekkel járt a globális (és euroövezeti) pénzügyi piacokra nézve.

A pénzügyi feszültség a jelentősebb feltörekvő piacgazdaságokban 2015 harmadik negyedévében érte le csúcspontját egy olyan szinten, amely hosszabb időtávot tekintve is igen magas volt. Az A) ábra a feltörekvő piacgazdaságok pénzügyi feszültségének aggregált mutatóját szemlélteti, amely a portfólióáramlásokra, az árfolyamok alakulására, a belföldi kötvényszpredek mozgásaira és a devizatartalékok változásaira vonatkozó információkat egyesít. Ez a mutató 2015 szeptemberében tetőzött, elérve az utóbbi tíz év második legmagasabb szintjét, és meghaladva a 2013. közepi „taper tantrum” (az eszközvásárlási program kivezetésével kapcsolatos bizonytalanság) epizód idején elért magas szinteket is. Ennél magasabb feszültségszinteket csak a 2008. végi globális pénzügyi válság azonnali utórezgése okozott. Az aggregált mutató egyes összetevőit tekintve a 2015-ös magas feszültségszinteket többnyire az árfolyamok alakulása idézte elő, valamint – kisebb mértékben – a hivatalos devizatartalékok csökkenései. A kínai részvénypiac 2015. augusztusi esése után a feltörekvő piacgazdaságok is erős részvénykiáramlásokat regisztráltak, ami hozzájárult a pénzügyi feszültség 2015. szeptemberi csúcsához.

A) ábra:

Pénzügyi feszültség a jelentősebb feltörekvő piacgazdaságokban

(havi adatok)

Források: Haver, Institute of International Finance és az EKB számításai.
Megjegyzések: A feltörekvő piacgazdaságok pénzügyi feszültségének mutatója különböző pénzügyi piaci idősorokból származó információkat egyesít: (1) portfólióáramlások a kötvény- és részvénypiacokra (Institute of International Finance); (2) a kétoldalú nominális árfolyam alakulása az amerikai dollárral szemben (Szövetségi Tartalékbankok kormányzótanácsa); (3) belföldi kötvénypiaci szpredek szemben az egyesült államokbeli kötvényhozamokkal (JP Morgan’s Emerging Market Bond Index); és (4) devizatartalékok változásai (IMF Nemzetközi pénzügyi statisztikák). Az ábrázolt mutató megfelel az eredeti adatkészlet teljes változása mintegy 50%-át magyarázó első fő összetevő háromhavi mozgó átlagának. A mutató pozitív/negatív értékei a hosszú távú átlag feletti/alatti feszültségszinteket jeleznek. Az országminta Brazíliát, Kínát, Indiát, Indonéziát, Mexikót, Dél-Afrikát, Dél-Koreát, Thaiföldet és Törökországot tartalmazza. Havi adatok a 2005 januárjától kezdődő időszakra vonatkozóan. A legutolsó megfigyelés 2015 decemberére vonatkozik.

Miközben az Egyesült Államok monetáris politikai normalizálásával kapcsolatos fokozódó várakozások hozzájárultak a pénzügyi piacok megnövekedett volatilitásához 2015-ben, valószínűleg nem ezek jelentették a fő kiváltó okot. Az egyesült államokbeli kamatemelési várakozások az amerikai dollár széles alapú felértékelődését hozták 2015-ben, valamint a devizapiacok megnövekedett volatilitását. Ugyanakkor a 2015. decemberi kamatemelést a piacok jól elővételezték, és nagyrészt már az év elejétől beárazták. Továbbá a taper tantrum epizóddal ellentétben a tízéves amerikai kincstárikötvény-hozamok nem mutattak egyértelmű emelkedő trendet 2015-ben, és a futamidős felár igen nyomott maradt.

2015 folyamán az akut pénzügyi volatilitás a feltörekvő piacgazdaságokban nagyobb mértékben a lassuló kínai növekedés és a nyersanyagáresés következményeivel kapcsolatos aggodalmakból fakadt. Például a kínai részvénypiac 2015. augusztusi korrekcióját követően néhány nettó nyersanyagexportőr feltörekvő piacgazdaság valutája meredek leértékelődését tapasztalta. A Kínával erős kereskedelmi kapcsolatokat fenntartó gazdaságok valutái ugyancsak erősen reagáltak, ideértve Chile, Indonézia, Malajzia és Thaiföld valutáit.

Ugyanakkor az alacsonyabb növekedési kilátásokkal kapcsolatban meglévő sebezhetőségek és aggodalmak szintén hozzájárultak a pénzügyi piaci feszültséghez. A legtöbb feltörekvő piacgazdaság az utóbbi években a növekedés mérséklődését tapasztalta, ami egyaránt visszavezethető ciklikus tényezőkre és szerkezeti akadályokra, és e gazdaságok az elkövetkező években is alacsonyabb növekedési kilátásokkal szembesülnek. Ráadásul néhány gazdaság, amelyet a pénzügyi piacok már a 2013-as taper tantrum idején is törékenynek tartottak, az is maradt. 2013 elejéhez hasonlóan Brazíliában, Indonéziában és Dél-Afrikában megmaradt az ikerdeficit (költségvetési és folyófizetésimérleg-hiány), miközben Brazíliát és Dél-Afrikát magas infláció és gyengülő növekedés is sújtotta. Törökországot továbbra is jelentős külső egyensúlyhiányok, valamint magas infláció és hitelnövekedés jellemezték. A nyersanyagáresés negatív hatással volt a nettó nyersanyagexportőrökre, így Oroszországra és Brazíliára is. Oroszországban a folytatódó lassulást súlyosbították a gazdasági szankciók és az alacsony olajárak, meredek recesszióba taszítva a gazdaságot. Ezzel szemben 2013-hoz képest Indiának sikerült korrigálnia sebezhetőségei egy részét, csökkentve mind az inflációs rátát, mind a folyó fizetési mérleg hiányát, mivel a hatóságok bevezettek egy sor stabilizációs és növekedésösztönző intézkedést.

B) ábra:

A GDP-arányos hitelállomány és az adósságszolgálati ráta alakulása

(2010. I. n.év – 2015. II. n.év; GDP százalékpontja; százalékpont)

Források: Nemzetközi Fizetések Bankja (BIS) és az EKB számításai.
Megjegyzések: A hitel a nem pénzügyi szektornak belföldi bankok, a gazdaság összes többi ágazata és nem rezidensek által nyújtott összes hitelre vonatkozik; a pénzügyi instrumentumokat illetően, ez lefedi az „alapadósságot”, vagyis a hiteleket, hitelviszonyt megtestesítő értékpapírokat, valamint a valutát és a betéteket. Az adósságszolgálati ráta a nem pénzügyi magánszektorban a jövedelemnek az adósságszolgálatra felhasznált részét tükrözi. Az országnevek rövidítéseit tartalmazó lista e jelentés végén található.

A gyors hitelnövekedés sok feltörekvő piacgazdaságot is érzékennyé tett a szigorodó globális finanszírozási feltételekre. Az utóbbi években a laza globális finanszírozási feltételek ezen országok közül soknál hozzájárultak a gyors hitelbővüléshez (lásd a B) ábrát). Kínában, ahol a gyorsan emelkedő hitelállomány támogatta az erős beruházást, a nem pénzügyi magánszektornak nyújtott hitelek a GDP mintegy 200%-át érték el 2015-ben. Az alacsony kamatlábak ellenére az emelkedő adósságszintek sok feltörekvő piacon megemelték az adósságszolgálati rátákat a háztartások és a cégek számára, a pénzügyi stabilitás megnövekedett kockázatát jelezve, különösen, ha a globális finanszírozási feltételek szigorítása tovább emeli a kamatlábakat. Ráadásul az utóbbi években több feltörekvő piacgazdaság jelentősen növelte a külső finanszírozást amerikai dollárban, ami sebezhetővé teszi őket az amerikai dollár további felértékelődése esetén.

Mindent egybevetve, a 2015-ös pénzügyi feszültség rámutatott a néhány feltörekvő piacgazdaságban meglévő sebezhetőségekre és azok kezelésének szükségességére, különösen a globális finanszírozási feltételek valószínű szigorodásával és ezen országok alacsonyabb növekedési kilátásaival összefüggésben.

Pénzügyi folyamatok

2015-ben az euroövezet pénzügyi dinamikáját nagyban befolyásolták az EKB monetáris politikai döntései és különösen az eszközvásárlási program (EVP). Ezek következményeként a pénzpiaci kamatlábak, az államkötvényhozamok és a nem pénzügyi vállalatok külső finanszírozásának költségei tovább csökkentek, és új historikus mélypontokra jutottak. A háztartások pénzügyi feltételei is tovább javultak.

Emelkedő többletlikviditás mellett csökkentek az euroövezeti pénzpiaci kamatlábak

2015-ben tovább csökkentek a pénzpiaci kamatlábak, ami kezdetben a betéti rendelkezésre állás 2014 júniusában először bevezetett negatív kamatlábának folytatódó átgyűrűzését tükrözte. Az árazás igazodásával fokozatosan kimerültek a befektetők azon kezdeti stratégiái, hogy valamivel hosszabb lejáratokon keresve a hozamokat, kiváló minőségű értékpapírok vásárlásával és – kisebb mértékben – több hitelkockázat vállalásával kerüljék el a negatív kamatlábakat. Emellett a negatív kamatlábakra való áttéréssel kapcsolatos piaci súrlódások fokozatosan elenyésztek.

4. ábra:

Pénzpiaci kamatlábak és többletlikviditás

(milliárd EUR; százalék/év; napi adatok)

Források: EKB és Bloomberg.
Megjegyzés: A legutolsó adatok 2016. január 11-re vonatkoznak.

A nem hagyományos monetáris politikai intézkedések révén megvalósított likviditási injekciók további lefelé irányuló nyomást gyakoroltak a pénzpiaci kamatlábakra. Az emelkedő többletlikviditás különösen az EVP-nek és a célzott hosszabb lejáratú refinanszírozási műveleteknek (CHLRM-eknek) volt köszönhető. Miközben az év végén a többletlikviditás 650 milliárd EUR fölé nőtt, a kamatlábak egyre negatívabbakká váltak (lásd a 4. ábrát), és az euroövezeti pénzpiac bizonyos szegmenseiben csökkent az aktivitás.

A Kormányzótanács 2015. decemberi ülését megelőző időszakban a pénzpiaci kamatlábak még tovább csökkentek, ami további monetáris lazításra vonatkozó várakozásokat tükrözött. 2015. december 3-án a Kormányzótanács úgy döntött, hogy a betéti rendelkezésre állás kamatlábát -30 bázispontra csökkenti, és legalább 2017 márciusáig meghosszabbította az EVP-t. Ennek eredményeképpen a pénzpiaci hozamgörbék fokozatosan tovább tolódtak lefelé.

Mindent egybevetve, bizonyos kezdeti aggodalmak ellenére a referencia-kamatlábak széles körének negatív szintekre való átmenete zökkenőmentesen történt, beleértve a hosszabb lejáratokra, például a hat hónapos EURIBOR-ra való átállást. A három hónapos EURIBOR és a hat hónapos EURIBOR áprilisban, illetve novemberben negatívvá vált, és 2015 végén -13 bázisponton, illetve -4 bázisponton állt.

Az államkötvényhozamok historikus mélypontra jutottak

Az euroövezeti államkötvénypiacot erősen befolyásolta az állami szektor eszközeinek megvásárlására vonatkozó program (PSPP) (lásd az 5. ábrát).[1] Először – a PSPP bejelentésének és végrehajtásának eredményeként – az AAA besorolású adósság hosszú távú hozamai folytatták a 2014-ben kezdődött csökkenést, és értek el új historikus mélypontokat a tavasz folyamán. Ezt követően a hozamok 2015 közepéig emelkedtek az euroövezet gazdasági kilátásaira vonatkozó pozitív meglepetések, technikai piaci tényezők és egy tanulási folyamat miatt, amelyben a piac alkalmazkodott a PSPP végrehajtásához. 2015 második felében a hozamok ismét visszaestek, amint az inflációs kilátások folytatódó lefelé irányuló kockázatai az EKB-t további monetáris politikai alkalmazkodásra ösztönözték, ideértve az EVP meghosszabbítását. Összességében az átlagos euroövezeti tízéves hozam az év során 0,6%-os történelmi mélypontot ért el. Ez érzékelhetően alacsonyabb, mint a korábbi években regisztrált átlagok, és ugyancsak jelentősen alacsonyabb az Egyesült Államok 2,1%-os átlagánál. Ugyanakkor magasabb volt a Japánban megfigyelt 0,4%-nál.

Az előző évhez képest az euroövezeten belüli államkötvényszpredek viszonylag mérsékeltek voltak, de némi eltérést mutattak az egyes országok között. Ugyanakkor a szpredek a szuverén adósságválság kezdete előttihez hasonlítható szinteken maradtak.

5. ábra:

Hosszú lejáratú államkötvényhozamok

(százalék/év; napi adatok)

Források: EuroMTS, EKB, Bloomberg és Thomson Reuters.
Megjegyzések: A hosszú lejáratú államkötvényhozamok a tízéves kötvényekre vagy az ehhez az időtartamhoz a legközelebb álló kötvénylejáratra vonatkoznak. Az euroövezeti államkötvényhozam az EKB AAA besorolású kötvényekre vonatkozó adatain alapul; e kötvények közé osztrák, finn, német és holland kötvények tartoznak.

6. ábra:

Főbb részvénypiaci indexek

(index: 2009. január 1. = 100; napi adatok)

Forrás: Thomson Reuters.
Megjegyzés: Az alkalmazott indexek a Dow Jones EURO STOXX átfogó index az euroövezetre, a Standard & Poor’s 500 index az Egyesült Államokra és a Nikkei 225 index Japánra vonatkozóan.

A részvények megnövekedett volatilitás közepette emelkedtek

A PSPP az euroövezeti részvénypiacokra is kihatással volt. Kezdetben a részvényárak lényegesen emelkedtek a PSPP bejelentésének elvártában és a bejelentését követően, mivel a csökkenő kötvényhozamok erőteljes támogatást nyújtottak az euroövezeti részvényeknek alacsonyabb diszkontráták révén, valamint azzal, hogy a befektetők kockázatosabb eszközök irányába rendezték át portfólióik egyensúlyát. Mindezek következtében az EURO STOXX index a tavaszra csaknem egy negyednyi értéknövekedést ért el (lásd a 6. ábrát). 2015 közepén viszont – tükrözve a görögországi eseményeket övező bizonytalanságot és a kínai részvényárak meredek zuhanásait – fokozódott a volatilitás, és csökkentek a részvényárfolyamok, ami – az olajárak gyors esésével párosulva – aggodalmakat keltett a globális gazdasági kilátásokat illetően. Mindazonáltal az euroövezeti részvénypiacok emelkedtek az ősz folyamán, részben azért, mert ezen aggodalmak a jelentősebb központi bankok – ideértve az EKB – általi monetáris alkalmazkodást tartalmazó várakozásokat sugalmaztak. Így az év végére a részvénypiacok emelkedése mintegy 8%-ot tett ki.

A nem pénzügyi vállalatok külső finanszírozásának névleges költsége is történelmi mélypontot ért el

A piaci alapú adósság és a saját tőke költségeinek csökkentésével a PSPP bejelentése a nem pénzügyi vállalatok (NPV-k) külső finanszírozása teljes névleges költségének 2015 februárjában bekövetkezett új történelmi mélypontra vitelében is segített (lásd a 7. ábrát). Különösen a bankok finanszírozási feltételeinek a PSPP és a CHLRM-ek eredményeképpen történt könnyítése támogatta az NPV-k részére nyújtott bankhitelek költségének további csökkentését. Az euroövezetbeli pénzügyi közvetítés inkább bankokon alapuló jellege miatt a banki finanszírozás költségének csökkenése fontos szerepet játszott a külső finanszírozás teljes névleges költségének mérséklésében. Ez kiegyenlítette a piaci alapú adósság költségének az év második felében bekövetkezett növekedését, valamint a saját tőke költségének hirtelen kicsúcsosodását, amely a 2015 közepén lezajlott részvénypiaci folyamatokkal volt kapcsolatos. Fontos, hogy 2015 folyamán tovább csökkent a külső finanszírozási költségek különbözősége az euroövezeti országok között, amint az EKB fokozott monetáris politikai alkalmazkodásának átgyűrűzése megerősödött azon országokban, amelyekre a válság a leginkább hatott.

7. ábra:

A nem pénzügyi vállalatok külső finanszírozásának teljes névleges költsége az euroövezetben

(százalék/év; háromhavi mozgó átlagok)

Források: EKB, Merrill Lynch, Thomson Reuters és az EKB számításai.
Megjegyzések: A nem pénzügyi vállalatok finanszírozásának teljes költségét a bankok által adott kölcsönök költsége, a piaci alapú adósság költsége és a saját tőke költsége súlyozott átlagaként számítják ki az euroövezeti számlákból származtatott állományaik alapján. A saját tőke költségét egy háromszakaszos osztalékdiszkont-modellel mérik a Datastream nem pénzügyi részvényindexből származó információk felhasználásával. A legutolsó adatok 2015 novemberére vonatkoznak.

A külső finanszírozás megnövekedett áramlása

Az alacsony (névleges és reál) finanszírozási költségek a finanszírozáshoz való könnyebb hozzáféréssel és erősödő gazdasággal párosulva a külső finanszírozás NPV-k általi felhasználásának jelentős növekedését eredményezték 2015 első három negyedévében (lásd a 8. ábrát). A teljes növekedés legfontosabb hajtómotorjai a bankhitelek, valamint a tőzsdén nem jegyzett részvények kibocsátása és a kereskedelmi hitelek voltak, miközben a visszatartott nyereség folyamatos erőteljes növekedése nagy valószínűséggel némileg mérsékelte az értékpapír-kibocsátást. Lényeges, hogy az NPV-k négy év után először 2015-ben növelték bankhitel-felhasználásukat, ami egyaránt tükrözi az erősödő hitelkínálatot és a hitelkereslet folytatódó javulását. A hitelkínálat a bankok finanszírozási feltételeinek könnyítése, valamint amiatt élénkült, hogy más eszközökhöz képest javult a kölcsönök kockázat–megtérülés profilja.[2] A hitelkeresletet viszont a hitelezés költségének folyamatos csökkenése támogatta, erősödő gazdasági kilátások közepette. A bankhitelek mellett a hitelviszonyt megtestesítő értékpapírok és a jegyzett részvények kibocsátása is meredeken nőtt 2015 januárja és áprilisa között a PSPP bejelentését követően, de a piaci alapú finanszírozás költségesebbé válásával mérséklődött az év második felében.

8. ábra:

A nem pénzügyi vállalatok külső finanszírozási forrásainak alakulása az euroövezetben

(négy negyedévi összegek; milliárd EUR)

Források: Eurostat és EKB.
Megjegyzések: MPI-hitelek és hitelek nem MPI-ktől (egyéb pénzügyi közvetítők, biztosítótársaságok és nyugdíjalapok) hitelértékesítésekkel és értékpapírosításokkal kiigazítva. Az „egyéb“ az összes és az ábrán szereplő eszközök különbsége. Tartalmazza a vállalatközi hiteleket. A legutolsó megfigyelés 2015 harmadik negyedévére vonatkozik.

Folytatódott a háztartások nettó vagyonának növekedése

A kamatlábak alacsony szintje és az eszközárak vonatkozó magas szintje, amely a lakásár-dinamikában is tükröződött, 2015-ben növelte az euroövezeti háztartások nettó vagyonát (lásd a 9. ábrát).

9. ábra:

A háztartások nettó vagyonának alakulása

(négy negyedévi összegek; a bruttó rendelkezésre álló jövedelem százaléka)

Források: Eurostat és EKB.
Megjegyzések: A nem pénzügyi eszközökre vonatkozó adatok az EKB becslései. A legutolsó megfigyelés 2015 második negyedévére vonatkozik.1) E tétel tartalma: nettó megtakarítás, kapott nettó tőketranszferek, valamint a nem pénzügyi és a pénzügyi számlák közötti eltérés.2) Főként tulajdonlásból származó nyereségek és veszteségek részvényeken és egyéb részesedéseken.3) Főként tulajdonlásból származó nyereségek és veszteségek ingatlanon (földbirtokot is beleértve).

Az euroövezeti háztartások finanszírozási költségei rekordmélységek közelében maradtak minden hitelezési kategóriában, de országonként és hiteltípusonként továbbra is eltérőek voltak. A háztartási szektor banki hitelfelvétele mérsékelt ütemben állt helyre.

2. keretes írás Miért olyan alacsonyak a kamatlábak?

Jelenleg a névleges euroövezeti kamatlábak történelmi mélypontokon vannak, az irányadó refinanszírozási műveletek kamatlába 0% közelében, a betéti rendelkezésre állás kamatlába pedig negatív tartományban tartózkodik. Az elmúlt másfél évben az euroövezeti hozamgörbe lefelé mozgott, és laposabb lett (lásd az A) ábrát).

A) ábra:

Szintetikus euroövezeti államkötvény-hozamgörbe és az egynapos index swap görbe

(bázispontban)

Forrás: EKB.

Mivel a fejlett gazdaságok e folyamatai bármilyen mércével mérve erősen szokatlanok, fontos megérteni, hogy a kamatlábak miért ennyire alacsonyak. A nagyon alacsony kamatlábak csak részben függenek a központi bank választásától. Globális és euroövezet-specifikus tényezőket is tükröznek, amelyek némelyike hosszú távú, időszakonként ismétlődő jellegű, míg mások a pénzügyi válság örökségével függenek össze.[3]

Miközben a monetáris politika nem tudja kezelni a gazdaságot terhelő e hosszabb távú erőket, mégiscsak reagálnia szükséges az általuk létrehozott dezinflációs nyomásokra. Amennyiben felhatalmazásával összeegyeztethető, a központi bank reagálhat az aggregált keresletnek a válságból eredő további gyengeségére is. Ez úgy érhető el, hogy a kamatlábat a lehető legközelebb viszik az úgynevezett „egyensúlyi” kamatlábhoz. Ez az a kamatláb, amely mellett az erőforrásokat teljes mértékben kihasználják a gazdaságban, és az infláció azon szint körül stabil, amely a leginkább összhangban van a központi bank árstabilitási céljával. Tekintettel a válság súlyosságára, pusztán hagyományos monetáris politikával ez nem volt elérhető, és egy sor nem hagyományos intézkedésre volt szükség. Előre tekintve, az árstabilitás elérése ismét megteremti a kamatlábak növekedésének és normálisabb szintek felé történő fokozatos konvergálásának feltételeit.

Mindezeket figyelembe véve e keretes írás áttekinti az euroövezet alacsony kamatlábait meghatározó tényezőket, továbbá ismertet a bankokat és megtakarítókat érintő néhány következményt. Miközben a monetáris politikai alkalmazkodást egyértelműen indokolja a fellendülés és az infláció támogatása, és eredményesnek is bizonyul, amint azt a banki hitelkamatlábak csökkenése és a hitelek jobb elérhetősége a cégek és a háztartások számára is igazolja, az alacsony kamatlábak kihatással lehetnek azokra, akik jobban függenek a kamatjövedelemtől, így például a takarékbetét-számlák tulajdonosaira. Ráadásul az alacsony kamatlábaknak lehetnek olyan nem kívánt mellékhatásai is, mint a túlzott kockázatvállalás ösztönzése a pénzügyi piacokon. Ezért fontos megérteni a tartósan alacsony kamatlábak alapvető okait, nem utolsó sorban mivel olyan tényezőkhöz kötődhetnek, amelyek a monetáris politika ellenőrzési körén kívül esnek.

Az alacsony kamatlábakat meghatározó tényezők

Az alacsony kamatlábak különböző mozgatórugóinak jobb megértése érdekében célszerű a hosszú távú névleges hozamokat négy alkotórészre bontani: várható infláció az eszköz futamideje alatt; a rövid lejáratú reálkamatlábak várható pályája; az inflációs kockázati prémium és a reál futamidős felár, amelyek együtt a befektetők által annak fejében megkövetelt kompenzációt képviselik, hogy hosszú lejáratú kötvényeket tartanak rövid lejáratú értékpapírok megújításával szemben. Összegezve, mindezen komponensek hozzájárultak a napjainkban megfigyelhető igen alacsony hosszú távú kamatlábakhoz.

Hosszú időtávot tekintve a hosszú lejáratú kötvények névleges hozamai az 1980-as évek óta hanyatló trendet követnek valamennyi jelentősebb fejlett gazdaságban. Ez részben a központi bankok által alkalmazott monetáris politikai keretek tökéletesedéseit tükrözi, amelyek levitték a hosszú távú inflációs várakozásokat és lenyomták az inflációs prémiumokat; mindkét utóbbi tényező hozzájárult az alacsonyabb névleges hozamokhoz.

B) ábra:

Az egyéves reálkamatláb piaci implikált pályája az euroövezetben

(százalék/év)

Forrás: EKB.

A névleges hosszú távú kamatlábak csökkenését a reálkomponens is magyarázza; a határidős reálkamatlábak negatív tartományban vannak a jövőbe messze előre tekintve (lásd a B) ábrát). Mivel a határidős reálkamatláb tartalmazza a várható reálkamatlábat és a reál futamidős felárat, kimutatták, hogy a jelentől kellően távoli horizontokon a várható reálkamatláb a határidőügyleti prémium eltávolítása után az egyensúlyi reálkamatláb helyettesítője.[4]

A globális reálkamatlábak csökkenése egyrészt hosszú távú erőkre vezethető vissza, másrészt ciklikusabb dinamikákra. Amennyiben a tankönyv szerinti Solow növekedési modellt használjuk a reálkamatlábakat hosszú távon alakító különböző erők rendezésére, ezek az erők végül a termelékenység és a népesség növekedésével, valamint a megtakarítási magatartással kapcsolatosak. A megérzés az, hogy ezek az erők határozzák meg a beruházásokat és így a hiteleszközök iránti keresletet, amelyeket harmonizálni kell a megtakarításokkal. Hosszú távon vizsgálva, a teljes tényezőtermelékenység és a népesség növekedése évtizedek óta lassul az euroövezetben. Az is lehetséges, hogy nőtt a globális megtakarítási hajlam.

E hosszú távú erők nehézségi ereje mellett a reálkamatlábakra nehezedő más tényezők is vannak, amelyek közvetlenebb kapcsolatban állnak a globális pénzügyi válsággal. Nevezetesen az euroövezet még mindig azon van, hogy túljusson egy „mérlegrecesszión”, ahol egy túlzott adóssággal jellemzett helyzet egy meredek visszaesés feltételeit teremti meg, ami viszont lényeges tőkeáttétel-csökkentést tesz szükségessé, és meghosszabbítja az esés időtartamát.

A hosszú távú kamatlábakat befolyásoló utolsó összetevő a futamidős felár. Itt is hosszabb távú erők egyesültek a pénzügyi válsághoz kötődő ciklikusabb dinamikával és nyomták le a névleges kamatlábakat. Az euroövezetben a futamidős felárak az eurorendszer értékpapír-vásárlásai és olyan tényezők következtében nyomottak, mint a biztonságos eszközök kínálata és kereslete globális szinten.

Mindent egybevetve, az alacsony kamatlábak végső soron egy komplex pénzügyi válság ciklikus következményeivel és rendkívüli módon elhúzódó makrogazdasági zuhanással párosuló gyenge hosszú távú trendek következményei. E befolyások tartósságának előrejelzését jelentős bizonytalanság övezi. Miközben a reálkamatlábak elnyújtott csökkenése mögötti hosszabb távú erők a monetáris politika hatályán kívül esnek, a központi bank feladata annak biztosítása, hogy az infláció térjen vissza a központi bank céljához és a körül stabilizálódjon, ami viszont segíteni fog a gazdaság olyan fenntartható növekedési pályára állításában, ahol a ciklikus pangás újra felszívódik. Jelenleg ez a felhatalmazás motiválja azon politikákat, amelyek lefelé irányuló nyomást képesek gyakorolni a kamatlábakra a futamidő-szerkezetre kiterjedően, hogy a hitelfelvételi feltételeket olyan szinteken tartsák, amelyek kellően alkalmazkodóak a gazdasági feltételek és az infláció középtávú normalizálódásának biztosításához.

A bizonyítékok valóban arra utalnak, hogy az EKB intézkedései a jelenlegi és a várható rövid távú kamatlábak effektív alsó korlátjukhoz horgonyozva tartásával és a hosszú távú kamatlábak reál futamidős felár komponensének összenyomásával érvényesülnek a pénzügyi rendszerben. A háztartásoknak és a nem pénzügyi vállalatoknak felszámított banki hitelkamatok tovább csökkentek, miközben a hitelnövekedés fokozatosan fellendül, bár gyenge marad (lásd e fejezet 1.5 szakaszát).

Így az EKB érvényben levő alkalmazkodó monetáris politikai irányultsága szükséges és eredményes eszköz az árstabilitás biztosításához középtávon. Tekintettel arra, hogy az Európai Unió működéséről szóló szerződés az árstabilitást az euroövezet monetáris politikája legfőbb céljaként határozza meg, az EKB jelenlegi monetáris politikai irányultsága teljesen összhangban van a mandátumával.

3. keretes írás Mit jelentenek az alacsony kamatlábak a bankok és a megtakarítók számára?

Fontos figyelemmel kísérni, hogy az EKB alkalmazkodó monetáris politikai irányultsága előidéz-e kedvezőtlen mellékhatásokat a bankok és a megtakarítók számára. Miközben az árstabilitási mandátum az Európai Unió működéséről szóló szerződésben foglaltak szerint nem helyettesíthető más szakpolitikai megfontolásokkal, a mellékhatások kockázata mérsékelhető megfelelő biztosítékok megtervezésével és olyan területek előtérbe helyezésével, ahol más szakpolitikai területeknek kell fokozniuk az erőfeszítéseket, hogy kezeljék az euroövezet gazdaságának és pénzügyi rendszerének alapvető gyengeségeit. Az EKB alkalmazkodó monetáris politikai irányultsága lehetséges mellékhatásaival és az alacsony kamatlábakkal jellemzett környezettel kapcsolatos általános aggodalmak a bankok jövedelmezőségére és a megtakarítások díjazására gyakorolt hatásra vonatkoznak.

A pénzügyi szektorra gyakorolt egyik lehetséges kedvezőtlen hatás gyakran azzal a hatással van összefüggésben, amelyet egy alacsony kamatlábakkal jellemzett környezet – és különösen a jegybanki eszközvásárlások és a hozamgörbe általuk elősegített laposodása – tud gyakorolni a bankok jövedelmezőségére. Más szóval a bankok hagyományos határidő-átütemezési üzleti modelljét (amikor a hosszú lejáratú eszközök beszerzését rövid lejáratú kötelezettségek kibocsátásával finanszírozzák) hátráltathatja a közvetítői árrésükre gyakorolt lefelé irányuló nyomás. Ráadásul a betéti rendelkezésre állás negatív kamatlába tovább csökkentheti azon bankok jövedelmezőségét, amelyek nagy összegű többletlikviditást helyeznek el az eurorendszernél.

Miközben e hatások valóban megfigyelhetőek, nem szabad szem elől téveszteni más ellensúlyozó, kedvező hatásokat, amelyek szélesebb értelemben kötődnek az eszközvásárlási programokhoz és az alkalmazkodó monetáris politikai eszközökhöz. A gazdasági konjunktúra támogatásával ezen eszközök javítják a hitelfelvevők kötelezettségteljesítési képességét, ami pozitív hatásokat eredményez a bankok mérlegére nézve a bankok eszközeinek minőségében végbemenő markáns javulás és a bankok tartalékolási szükségleteinek csökkenése révén. Ráadásul az alkalmazkodó monetáris politika által kiváltott általános eszközár-növekedés értékelési nyereségekhez vezet ezen eszközök számára a banki mérlegekben.

Az euroövezeti banki hitelezési felmérésből származó információkból ítélve jelenleg nincs jele annak, hogy az alkalmazkodó irányultság banki jövedelmezőségre gyakorolt kedvezőtlen hatásai dominálnának az euroövezet szintjén. Valójában az eszközvásárlási program (EVP) szerinti vásárlások megkezdését követő hónapokban a bankok pozitív nettó százaléka számolt be a jövedelmezőség emelkedéséről az EVP eredményeképpen. Miközben az EVP banki jövedelmezőségre gyakorolt végleges hatása országonként eltérő lehet az adott bankrendszer szerkezeti jellemzőitől függően, ez a bizonyíték általában pozitív értékelést indokol.

A második aggodalom a háztartások által a megtakarításaikon (különösen a bankbetéteken) elérhető díjazás csökkenésével kapcsolatos.[5] Valóban, szoros kapcsolat van az ilyen díjazás és az uralkodó monetáris politikai irányultság között. Következésképpen az euroövezetben sok megtakarítási típus névleges kamatlába történelmi léptékkel mérve jelenleg nagyon alacsony.

Ugyanakkor a korábban már elmagyarázottak szerint az alacsony kamatlábbal jellemzett környezet valójában az uralkodó makrogazdasági és strukturális feltételek tükröződése. Ezért a megtakarítások alacsony díjazása a lassú fellendülésnek inkább a tünete mint az oka. A jelenlegi alkalmazkodó monetáris politikai irányultságtól való eltérés tovább korlátozná a gazdasági dinamizmust, gátolná a hitelfelvételt (például azon cégekét, amelyek célja jövedelmező beruházási projektek finanszírozása), és végső soron hozzájárulna az alacsony kamatlábak időszakának meghosszabbításához.

Végül, döntő fontosságú azon alapvető erőkkel foglalkozni, amelyek az egyensúlyi reálkamatláb jelenlegi alacsony szintjéért felelősek. Ezt elsősorban eredményes strukturális politikákkal kell megtenni, amelyek képesek fenntartható módon növelni a termelékenységet és fokozni a gazdasági növekedést. Ezenkívül a fiskális politikáknak – az EU fiskális szabályaival összhangban – támogatniuk kell a gazdaság fellendülését. Végül, a magas és fenntartható növekedés megmaradó akadályainak eltávolítása érdekében egyértelmű szükség van a GMU intézményi hiányosságának kezelésére az öt elnök jelentésében kijelölt dimenziók mentén.

Konjunkturális folyamatok

A külső környezet gyengülése ellenére az euroövezeti konjunktúra a belföldi kereslet javulásának köszönhetően erőteljes maradt. Így az euroövezet 2013 második negyedévében kezdődött fokozatos fellendülése 2015-ben is folytatódott. 2015-ben az átlagos éves növekedés 1,5%-ot tett ki (lásd a 10. ábrát), amely 2011 óta a legmagasabb ráta. A növekedés fokozatos javulása főként az erőteljes magánfogyasztást tükrözte, amely viszonylag széles bázisú volt az euroövezeti országokban (lásd még a 4. keretes írást). A nettó kereskedelem növekedéshez való hozzájárulása is enyhén pozitív volt, elsősorban az exportpiaci részesedések emelkedése miatt, az euro 2014 közepén kezdődött jelentős leértékelődését követően. Ugyanakkor a beruházások növekedése gyenge maradt, és e növekedést visszatartotta a szerkezeti reformok végrehajtásának viszonylag lassú haladása néhány országban, valamint a szükséges mérlegkiigazítások számos szektorban.

10. ábra:

Az euroövezet reál-GDP-je

(százalékos változások az előző évhez képest; hozzájárulások százalékpontban az előző évhez képest)

Források: Eurostat és az EKB számításai.

2015-ben a gyengébb globális növekedési kilátások ellenére folytatódott az euroövezet gazdasági fellendülése

Az átlagos éves növekedés fellendülését 2015-ben támogatta az EKB nagyon alkalmazkodó monetáris politikai irányultsága, amelyet a finanszírozási feltételek könnyítésén, a megjavult piaci hangulaton, az igen alacsony kamatlábakon és az euro leértékelődésén keresztül vittek át a gazdaságba. Az olajárak csökkenése és az euroövezeti munkaerőpiacok fokozatos javulása további lendületet adott a növekedésnek 2015-ben.

A fogyasztói bizalom támogatása mellett az utóbbi években végrehajtott különféle monetáris politikai intézkedések (ideértve a kiterjesztett eszközvásárlási programot 2015 elején) fokozták az üzleti bizalmat, mivel javultak a pénzügyi feltételek, beleértve a kis- és középvállalkozásokét is. Ez előnyös volt a beruházások számára, amelyek 2014-hez és 2013-hoz képest 2015-ben átlagosan nagyobb mértékben járultak hozza a növekedéshez, ami a cégek nyereségének javulását, kevésbé korlátozott keresletet és emelkedő kapacitáskihasználtságot tükrözött. Ugyanakkor miközben a beruházások 2015 elején erősödtek, mintegy 15%-kal a válság előtti szint alatt maradtak.

2015 folyamán az euroövezeten belül javult a belföldi kereslet, és 2007 óta átlagosan a legerősebb volt. A háztartások megtakarítási rátája 2015-ben nagyjából stabil volt, és így támogatta a fogyasztás dinamikáját. Az állami fogyasztás 2015-ben pozitívan járult hozzá a gazdasági növekedéshez. Belföldi keresletet tompító hatás eredt az állami és a magánszektor eladósodottságából, amely magas szinten maradt néhány országban. Ráadásul a szerkezeti reformok végrehajtásának lassú haladása továbbra is hátráltatta a növekedést.

11. ábra:

Az euroövezet reál bruttó hozzáadott értéke gazdasági tevékenységenként

(index: 2009. I. n.év = 100)

Források: Eurostat és az EKB számításai.

A gazdasági növekedés dinamikáját 2015-ben mérsékelte a gyenge külső környezet (lásd az 1. fejezet 1.1 szakaszát). Miközben a feltörekvő piacgazdaságok lassulása fékezte az euroövezet exportjának növekedését, az euro effektív árfolyamának 2014 közepén kezdődött jelentős leértékelődése jót tett az exportnak, és az euroövezet exportpiaci részesedéseinek növekedését eredményezte. A viszonylag erős exportteljesítményt támogatta az export földrajzi összetételének változása, amikor is fejlett gazdaságok (például az Egyesült Államok) növekvő mértékben fogadták be az euroövezetből származó exportot. Ezenkívül 2015-ben tovább javult az euroövezeten belüli kereskedelem, tükrözve az euroövezet belföldi keresletének pozitív folyamatait. 2015-ben mind az export, mind az import növekedési rátája magasabb volt, mint az előző három évben. Mindent egybevetve, a nettó kereskedelem hozzájárulása a növekedéshez 2015-ben valószínűleg enyhén pozitív volt.

Ágazati szempontból a fellendülés 2015-ben viszonylag széles alapokon nyugodott (lásd a 11. ábrát). Miután az utóbbi három évben fellendülő pályán volt, a teljes bruttó hozzáadott érték 2015 harmadik negyedévében csaknem elérte a válság előtti csúcsát. A szolgáltatások hozzáadott értékének növekedése továbbra is meghaladta az (építőipart nem tartalmazó) iparét és az építőiparét, és 2015 harmadik negyedévében körülbelül 3%-kal volt a válság előtti csúcsa felett. Az építőipart nem tartalmazó ipar hozzáadott értéke a válság előtti szintje alatt maradt, de folytatta a fokozatos javulást. Ezzel szemben az építőipar hozzáadott értéke 2015-ben kissé csökkent, messze elmaradva a 2008-ban megfigyelt válság előtti csúcsértékektől.

A munkaerőpiacok fokozatosan tovább javultak

2015-ben folytatódott a munkaerőpiacok felépülése (lásd a 12. ábrát). A foglalkoztatottak számának 2013 közepén kezdődött növekedése 2015-ben is folytatódott. A harmadik negyedévben az euroövezetben foglalkoztatottak száma 1,1%-kal haladta meg a 2014 harmadik negyedévében megfigyelt szintet, de mintegy 2%-kal elmaradt a válság előtti legmagasabb értékétől. A foglalkoztatás 2015. évi emelkedése főként a Spanyolországban és Németországban bekövetkezett javulásokat tükrözte, de voltak biztató jelek, hogy korábban sebezhető országok is hozzájárultak a növekedéshez.

12. ábra:

Munkaerő-piaci mutatók

(növekedési ráta az előző negyedévhez képest, a munkaerő százalékában; szezonálisan kiigazítva)

Forrás: Eurostat.

A szektoronkénti bontást tekintve, a foglalkoztatás elsősorban a szolgáltatási szektorban nőtt, miközben az építőipart nem tartalmazó iparban alkalmazottak száma csak mérsékelten emelkedett, míg az építőiparban csökkent a foglalkoztatás. 2015-ben az összes ledolgozott órák száma kissé kevésbé emelkedett, mint a foglalkoztatottak száma. Az alkalmazottankénti éves termelékenységnövekedés alacsony maradt, és 2015 első három negyedévében negyedévenként átlagosan 0,5% körül volt, szemben a 2014-es évi 0,3%-os növekedéssel.

2015-ben tovább csökkent a munkanélküliségi ráta, és a negyedik negyedévben 10,5%-ot tett ki, amely 2012 eleje óta a legalacsonyabb szint volt. A munkanélküliség 2013 első felében kezdődött csökkenése megoszlott a nemek és a korcsoportok között. 2015 egészében a munkanélküliségi ráta átlagosan 10,9%-ot tett ki, szemben a 2014. évi 11,6%-os és a 2013. évi 12%-os rátával.

Ugyanakkor, miközben az euroövezeti munkanélküliségi ráta 2013 közepe óta lényegesen csökkent, a munkaerő-piaci pangás átfogóbb mutatói – amelyek figyelembe veszik a nem önkéntesen részmunkaidőben dolgozókat és azokat, akik kivonultak a munkaerő-piacról – továbbra is magasak. Figyelembe véve a több mint hét millió nem önkéntesen, hanem teljes munkaidős állás híján részmunkaidőben dolgozót, valamint a mintegy hét millió reményvesztett dolgozót (vagyis azokat, akik feladták a munkahelykeresést, és kivonultak a munkaerőpiacról), az euroövezeti munkaerőpiac továbbra is jelentős pangást mutat.

4. keretes írás A magánfogyasztás szerepe a gazdasági fellendülésben

Az euroövezet fellendülésének fő hajtómotorja a magánfogyasztás. A gyenge beruházások, a fiskális konszolidáció és a kereskedelem mérsékelt növekedése közepette 2013 eleje óta a magánfogyasztás folyamatos helyreállása figyelhető meg. A 2015 harmadik negyedévét megelőző négy negyedévben a GDP-növekedéshez való hozzájárulása megközelítette a válság előtti átlagos hozzájárulását, ami nem következett be a beruházások esetén (lásd az A) ábrát).

A fogyasztás közelmúltbeli fellendülése együtt járt a munkaerőpiacok folyamatos javulásával. A fogyasztói bizalom 2013 eleje óta tartó növekedése a rendelkezésre álló reáljövedelem erőteljes emelkedését tükrözi, amelyet viszont elősegített a munkaerőpiacok kitartó javulása (lásd a B) ábrát). Ebben az időszakban a munkanélküliségi ráta 1,6 százalékponttal csökkent, de jóval a válság előtti mélypont felett marad (2015 negyedik negyedévében 3,3 százalékponttal magasabb, mint 2008 első negyedévében). Az egyes euroövezeti országokat vizsgálva, a közelmúltbeli fogyasztásnövekedés viszonylag magas volt azokban az országokban, ahol a munkaerőpiacok erősen javultak. A munkaerőpiac fellendülése különösen Spanyolországban, Írországban és Portugáliában volt figyelemre méltó, ami egybe esett a rendelkezésre álló jövedelem és a fogyasztás jelentős növekedésével.

A) ábra:

A GDP fő összetevőinek átlagos negyedéves hozzájárulása a GDP-növekedéshez

(átlagos hozzájárulás az előző negyedévhez képest; százalékpont)

Források: Eurostat és az EKB számításai.

B) ábra:

Fogyasztói bizalom és a munkanélküliségi ráta változása

(százalék; százalékpont)

Források: Eurostat és az EKB számításai.

Az alacsonyabb energiaárak szintén nem elhanyagolható szerepet játszottak a fogyasztás utóbbi időbeli fellendülésében. 2013 eleje óta a háztartások rendelkezésre álló reáljövedelemmel mért vásárlóereje mintegy 3%-kal nőtt. E növekedés körülbelül egyharmada az alacsonyabb energiaárak miatt következett be.[6]

Ráadásul úgy tűnik, hogy a vásárlóerő alacsonyabb nyersanyagárak miatti növekedése a szokásosnál erősebb hatást gyakorolt a fogyasztásra a folyamatban levő fellendülés során. A rendelkezésre álló reáljövedelem nyersanyagáresésből eredő növekedésének egy részét néhány negyedévig jellemzően megtakarítják. Valóban, egy olajáresést követően a megtakarítási ráta általában emelkedik, árnövekedés után pedig csökken. Ez történt a pénzügyi válság idején is, amikor az olajárak meredek eséseit a megtakarítási ráta jelentős emelkedése kísérte (lásd a C) ábrát). Ezzel szemben a megtakarítása ráta az utóbbi negyedévekben nagyjából stabil maradt.

A megtakarítási ráta visszafogott reakciója az alacsonyabb energiaárakra összhangban van a felgyülemlett fogyasztási kereslet feloldódásával; példa erre a tartós cikkek kereslete, amely erősebben esett, mint a nem tartós cikkek és a szolgáltatások kereslete a válság folyamán (lásd a D) ábrát). Tartós cikkekre vonatkozóan gyakran figyelhető meg felgyülemlett kereslet közvetlenül egy recessziót követően, amikor a fogyasztók a bizonytalan gazdasági klíma miatt tartózkodtak a vásárlásoktól. Minél tovább halasztják a háztartások a tartós cikkek beszerzését, annál erősebb a vágy és a szükséglet, hogy lecseréljék azokat, amint a fellendülés megkezdődik. Így a felgyülemlett kereslet egy gazdasági visszaesés után azonnal felgyorsíthatja a gazdasági kilábalást.

Ezért a tartós cikkek fogyasztásának közelmúltbeli fellendülése a kereslet válság alatti feltorlódását tükrözheti (lásd a D) ábrát). 2007 és 2013 között az egész euroövezetben csökkent a tartós cikkek részesedése a teljes fogyasztáson belül. Ez a visszaesés sokkal nagyobb volt a válság által leginkább érintett országokban. 2013 óta viszont ezekben az országokban gyorsabban nőtt a tartós cikkek részesedése a teljes fogyasztásból. Előre tekintve, a felgyülemlett kereslet fogyasztásnövekedésre gyakorolt felfelé irányuló hatása valószínűleg eltűnik, amint a háztartások helyreállítják tartóscikk-készleteiket.

C) ábra:

A megtakarítási ráta és a nyersolaj ára

(százalék; EUR/hordó)

Források: Eurostat és IMF.
Megjegyzés: A megtakarítási ráta a háztartások és a háztartásokat segítő nonprofit intézmények bruttó megtakarításának és bruttó rendelkezésre álló jövedelmük éves mozgó összegének a hányadosa.

D) ábra:

Tartós és nem tartós cikkek és szolgáltatások fogyasztása az euroövezetben

(éves százalékos változások)

Források: Eurostat és az EKB számításai.
Megjegyzések: Mivel az Eurostat a magánfogyasztás tartós és nem tartós cikkekre bontását csak néhány euroövezeti országra vonatkozóan közli, az euroövezeti aggregátumok közelítése 17 ország (vagyis Belgium és Írország kivételével valamennyi euroövezeti ország) adatainak felhasználásával történik. A legutolsó megfigyelés 2015 második negyedévére vonatkozik.

Mivel a jelek szerint a reáljövedelem-növekedés zöme a munkaerőpiac javulásából származik, a fogyasztás rugalmasnak fog bizonyulni, amennyire a munkaerőpiacok javulása folytatódik. A munkaerőpiac folytatódó javulása még akkor is támogatni fogja a magánfogyasztás fellendülését, amikor az alacsonyabb olajárak általi támogatás és a tartós cikkek iránti felgyülemlett kereslet elmúlik.

Az árak és a költségek alakulása

2015 folyamán az euroövezetben a harmonizált fogyasztóiár-indexszel (HICP) mért infláció igen alacsony, sőt negatív volt, továbbra is alacsony nyersanyagárak mellett. Az energiát és élelmiszert nem tartalmazó HICP-infláció az év első felében kezdetben emelkedett historikus mélypontjáról, de az év második felében lényegében stabilan 0,9% körül maradt.

2015-ben tovább csökkent a fogyasztóiár-index alapján mért infláció

2015-ben az euroövezetben a fogyasztóiár-index alapján mért HICP-infláció átlagosan 0,0% volt, vagyis csökkent a 2014. évi 0,4%-hoz és a 2013. évi 1,4%-hoz képest. A HICP-infláció alakulását jobbára az energiaárak változása vezérelte (lásd a 13. ábrát). A fogyasztóiár-index alapján mért infláció kétszer került negatív tartományba – először 2015 elején, majd ősszel. Az év vége felé a fogyasztóiár-index alapján mért infláció visszatért a kissé pozitív rátákhoz.

13. ábra:

A HICP-infláció és összetevői

(éves százalékos változások és hozzájárulások százalékpontban)

Források: Eurostat és az EKB számításai.

A HICP-vel mért, energiát és élelmiszert nem tartalmazó alapinfláció emelkedett 2015. eleji 0,6%-os történelmi mélypontjáról (lásd az 5. keretes írást). Az év második felében lényegében stabilan 0,9% körül maradt, míg az éves átlag 0,8% volt (lásd a 14. ábrát). Külső tényezők, ideértve az euro 2014 májusáig tartó felértékelődésének késleltetett hatásait, valamint az olaj- és más nyersanyagárak csökkenésének közvetett hatásait, az év folyamán lefelé irányuló nyomást gyakoroltak az alapvető HICP-inflációra. Belföldi oldalon a mérsékelt bérnövekedés és a cégek alacsony árazási ereje egy erősen kompetitív környezetben szintén hozzájárult az alapinfláció alacsony szintjeihez.

14. ábra:

Energiát és élelmiszert nem tartalmazó HICP-infláció és összetevői

(éves százalékos változások és hozzájárulások százalékpontban)

Források: Eurostat és az EKB számításai.

A HICP fő összetevőit részletesebben vizsgálva, 2015 folyamán az energia folyamatosan lefelé irányuló nyomást gyakorolt a fogyasztóiár-index alapján mért HICP-inflációra. Főként az euróban számított olajárak alakulása miatt az energiainfláció 2015 minden hónapjában negatív volt.

Az élelmiszerárak inflációja 2015 eleje óta emelkedő trendet követ, elsősorban a feldolgozatlan élelmiszerek inflációja miatt. A feldolgozatlan élelmiszerek inflációjának őszi meredek emelkedése a szokatlanul forró nyári időjárás gyümölcs- és zöldségárakra gyakorolt hatását tükrözte. A feldolgozott élelmiszerek inflációja nagyjából stabil maradt az év folyamán.

Az energián kívüli ipari termékek éves árváltozásainak mértéke helyreállt a 2014. évi és 2015. eleji igen alacsony szintekről. E felfelé irányuló mozgást főként a tartós cikkek árai, valamint – kisebb mértékben – a féltartós cikkek árai vezérelték, miközben a nem tartós áruk inflációja lényegében stabil maradt. Az emelkedő trend elsősorban az euro 2014 májusa óta tartó leértékelődésének hatását tükrözte. Hosszabb távra visszatekintve az energián kívüli ipari áruk inflációját továbbra is mérsékelte a kiskereskedők között mind nemzeti, mind nemzetközi szinten erős versenynek kitett csúcstechnológiát képviselő termékek árának gyors esése.

Az importárak jelentették a rendszerbeli felfelé irányuló árnyomások fő forrását, tükrözve az euro leértékelődését. Az élelmiszeren kívüli fogyasztási cikkek importárai az év folyamán továbbra is szilárd éves növekedési rátákat mutattak. Belföldi oldalon az energián kívüli ipari termékek fogyasztói áraira gyakorolt rendszerbeli nyomások mérsékeltek maradtak, amit különösen az élelmiszeren kívüli fogyasztási cikkek termelői árakon számított inflációja bizonyított, amely az év folyamán éppenhogy nulla felett ingadozott. A közbenső termékeket előállító iparágak termelői árai, valamint a kőolaj és más nyersanyagok euróban kifejezett árai arra utalnak, hogy a nyomások az árlánc korábbi szakaszain is enyhék voltak, elsősorban az energia- és energián kívüli nyersanyaginputok gyenge árai következtében (lásd a 15. ábrát).

15. ábra:

Az ipari termelői árak összetétele

(éves százalékos változások)

Források: Eurostat és az EKB számításai.

2015-ben a szolgáltatásárak inflációja lényegében stabilan az 1,0% és 1,3% közötti tartományban maradt, tükrözve az euroövezeti termék- és munkaerőpiacok továbbra is jelentős pangását. A HICP szolgáltatási komponensében szereplő tételeket jellemzően belföldön állítják elő, ami azt jelenti, hogy a szolgáltatások árai szorosabb kapcsolatban vannak a belföldi kereslet és a munkaerőköltségek alakulásával.

A belföldi költségnyomások mérsékeltek maradtak

A munkaerőköltségekből eredő belföldi költségnyomások 2015 első három negyedévében mérsékeltek maradtak (lásd a 16. ábrát). A jelentős gazdasági és munkaerő-piaci pangás az euroövezetben továbbra is korlátozta a munkaerőköltség-nyomásokat és az árazási erőt. Ezenkívül az utóbbi évek munkaerő- és termékpiaci szerkezeti reformjai erősebb lefelé irányuló bér- és árrugalmasságot eredményeztek néhány euroövezeti országban. Ugyancsak fékezte a bérnyomásokat az a tény, hogy a bérek reál vásárlóereje az alacsonyabb infláció következtében magasabb.

16. ábra:

A GDP-deflátor elemzése

(éves százalékos változások és hozzájárulások százalékpontban)

Források: Eurostat és az EKB számításai.

Az euroövezetben az egy alkalmazottra jutó javadalmazás növekedése 2015 harmadik negyedévében 1,1%-ot tett ki (az előző év hasonló időszakához képest), és 2015 első három negyedévének 1,2%-os átlaga a 2014. évi értéknél alacsonyabbat sejtet. A fajlagos munkaerőköltség éves növekedési üteme alacsony szinteken maradt, érzékelhetően 1% alatt. Ez elsősorban az egy alkalmazottra jutó javadalmazás növekedésének visszaesését tükrözte, miközben a termelékenység növekedése 2015 első felében eleinte gyorsult, mielőtt szintén enyhén mérséklődött.

A nyereségek alakulásából eredő belföldi költségnyomások 2015-ben erősödtek. 2015 első három negyedévében folytatódott a (bruttó üzemi nyereséggel mért) nyereségek éves növekedése, tükrözve a gazdasági fellendülést, a mérsékelt bérköltségeket és a gyenge importár-alakulással kapcsolatos cserearány-javulásokat. Mindezek eredményeképpen 2015-ben a kibocsátási egységenkénti nyereség volt a GDP-deflátor éves változási üteme növekedésének fő mozgatórugója.

Javultak a hosszú távú inflációs várakozások

Javultak a felmérésen alapuló és a piaci alapú hosszú távú inflációs várakozások, miután 2015 elején historikusan alacsony szinteket értek el. A 2015 negyedik negyedévére vonatkozó hivatásos előrejelzői felmérés 1,9%-os inflációs várakozásokat jelzett öt évre előre, míg a Consensus Economics 2015. októberi felmérése szerint a hosszabb távú inflációs várakozások szintje ugyancsak 1,9%-on volt. A z év folyamán a piaci alapú hosszú távú inflációs várakozások alacsonyabbak maradtak, mint a felmérésen alapuló várakozások; lehetséges, hogy a különbség részben az inflációs kockázati prémiumokból fakad.

5. keretes írás Az alapinfláció alakulásának nyomon követése

2014 végén a makrogazdasági kilátásokkal kapcsolatban fontos volt a kérdés, hogy az inflációs ciklus mikor és mekkora valószínűséggel veszi felfelé az irányt. E keretes írás az alapinfláció különböző mutatóinak alakulását tekinti át, vagyis az infláció állandóbb alkotóelemeit szemben az átmenetiekkel,[7] valamint a jeleket, amelyeket egy fordulópontra vonatkozóan adtak.[8]

Az alapinfláció állandó kizáráson alapuló mutatói nem veszik figyelembe az átmeneti hatás különböző típusait. Az egyik széles körben alkalmazott mutató az energiát és élelmiszert nem tartalmazó harmonizált fogyasztóiár-index (HICP), amely távolabb tekint az energia- és élelmiszerárakkal a nyersanyagársokkoknak és – a feldolgozatlan élelmiszerek esetén – az időjárás hatásainak való kitettségük miatt járó volatilitáson. Ugyanakkor ez az alindex még mindig tartalmazhat jelentős átmeneti hatásokat. Az egyik példát a naptári hatások alkotják, amelyek különösen az utazással kapcsolatos tételek vagy az olyan szezonális értékesítés által befolyásolt termékek áraiban kerülnek előtérbe, mint a ruhaneműk és a lábbelik. Egy másik példa a közvetett adózás vagy a szabályozott árak egyszeri változása, amelyek árszintre gyakorolt hatása egy év után kiesik az éves változási rátából.

A vizsgált különféle kizáráson alapuló mutatók a fordulópont különböző időzítéseire utaltak. Az utóbbi két év folyamatait vizsgálva, az energiát, élelmiszert, adókat és szabályozott árakat nem tartalmazó HICP-infláció 2014 májusában érte el egy mélypontot. Ugyanakkor egy állandóbb felfelé mozgás jele bizonytalan maradt 2014/2015 fordulójáig, amikor az élelmiszert és energiát nem tartalmazó HICP is elérte mélypontját (lásd az A) ábrát). Az alapinfláció mutatója, amely az energia és az élelmiszerek mellett a volatilis szezonális tételeket sem tartalmazza, sokkal egyenletesebb, és a 2014. novemberi mélypont után egy 2015 első felében bekövetkező emelkedés viszonylag következetes jeleit szolgáltatta. Ugyanakkor a nyári hónapokat követően minden mutató némileg vesztett felfelé irányuló lendületéből, ami kétségeket ébresztett, hogy valóban elértek-e egy fordulópontot.

A) ábra

Az alapinfláció állandó kizáráson alapuló mutatói

(éves százalékos változások)

Források: Eurostat és az EKB számításai.
Megjegyzés: A volatilis tételek közé tartozik a légi közlekedés, szállás, szervezett nyaralások, ruhaneműk és lábbelik.

A statisztikai kizáráson alapuló mutatók üzenete hasonló volt. E mutatók csökkentik a HICP-inflációs adatok volatilitását azáltal, hogy minden egyes hónapban kiszűrik a legmagasabb és legalacsonyabb éves változási rátával bíró tételeket. Két ilyen példa a 30%-os nyesett átlag[9] és a súlyozott medián. A 30%-os nyesett átlag 2015 januárjában jött fel mélypontjáról, míg a medián 2015 márciusában érte el mélypontját (lásd a B) ábrát). E két mutató felfelé mozgása valamivel gyengébb volt, mint az állandó kizáráson alapuló mutatók esetében.

B) ábra

Az alapinfláció statisztikai kizáráson alapuló mutatói

(éves százalékos változások)

Források: Eurostat és az EKB számításai.

Az alapinfláció ökonometriai technikákon alapuló mutatói igazolták a jeleket. Az egyik ilyen mutató egy dinamikus faktormodellen alapul, amely országokra és HICP-tételekre kiterjedően ragadja meg az inflációs rátákban levő közös és tartós tényezőt. Ez a mutató 2014 decemberében érte el mélypontját, 2015 májusáig jelentősen nőtt, de azt követően – mint a medián – a nyári hónapok folyamán némileg visszaesett, és az év végéig stabil maradt (lásd a C) ábrát). Egy másik mutató az élelmiszert és energiát nem tartalmazó HICP-nek csak azon tételeit veszi figyelembe, amelyekre vonatkozóan a kibocsátási résnek előrejelző ereje volt a múltban. Ezt az a közgazdasági megfontolás motiválja, hogy a mögöttes inflációs nyomásoknak emelkedniük kellene, amikor a gazdasági pangás csökkenni kezd. Úgy tűnik, hogy a kibocsátási résre való érzékenységen alapuló mutató 2015 márciusában érte el fordulópontját.

C) ábra

Az alapinfláció ökonometriai technikákon alapuló mutatói

(éves százalékos változások)

Források: Eurostat és az EKB számításai.
Megjegyzések: A szupermagindex (sárga vonal, háromhavi mozgó átlag) összeállítása az energiát és élelmiszert nem tartalmazó HICP-ben levő azon altételek felhasználásával történik, amelyekre vonatkozóan a kibocsátási résnek előrejelző ereje van egy mintán kívüli előrejelzésben. Az U2 magindex (narancssárga vonal) egy 12 országra vonatkozó részletes HICP-tételeket felhasználó dinamikus faktormodellen alapul.

Mindent egybevetve, a mindezen mutatók által valós időben adott jelek némi bizonytalanságra utaltak a fordulópont pontos időzítését és az árdinamika fellendülésének erejét illetően. Visszatekintve, a különféle mutatók vizsgálata megerősíti, hogy 2015 elejéhez képest nőtt az alapinfláció. Ugyanakkor a további felfelé irányuló lendület második félévi elveszése azt sugallja, hogy egy határozott fordulópont bizonyítása még hátravan.

Pénz- és hitelfolyamatok

Egy mérsékelt inflációs rátákkal és alacsony irányadó kamatlábakkal jellemzett környezetben az EKB további nem hagyományos monetáris politikai intézkedéseket alkalmazott. 2015-ben három kiemelkedő fejlemény volt: erőteljes maradt a pénzállomány növekedése, a hitelállomány növekedése fokozatosan javult, de gyenge maradt, és a hitelkamatok jelentősen csökkentek.

A pénzállomány növekedése erőteljes maradt

2015-ben a szélesebb értelemben vett pénzmennyiség-növekedés előbb gyorsult, és áprilistól kezdődően erőteljes maradt (lásd a 17. ábrát). 2015 decemberében az éves M3 növekedés 4,7%-ot tett ki, szemben a 2014. végi 3,8%-kal. Az euroövezet monetáris folyamatainak fontos mozgatórugója két tényező volt: (i) az M1 szűkebb értelemben vett monetáris aggregátum erőteljes növekedése, különösen az egynapos betéteké, amelyek számára előnyös volt a leglikvidebb eszközök tartásának alacsony alternatív költsége; valamint (ii) az EKB nem hagyományos intézkedései, nevezetesen a 2014 júniusában bejelentett célzott hosszabb lejáratú refinanszírozási műveletek (CHLRM-ek) és a 2015 januárjában bejelentett kiterjesztett eszközvásárlási program (EVP).

17. ábra:

Az M3 és a magánszektornak nyújtott hitelek

(százalékos változások; szezonális és naptári hatásokkal kiigazítva)

Forrás: EKB.

Ami az M3 fő összetevőit illeti, az EKB igen alacsony irányadó kamatlábai és a szintén alacsony pénzpiaci kamatlábak hozzájárultak a szűkebb értelemben vett monetáris aggregátum (vagyis az M1) erőteljes növekedéséhez, amely 2015 decemberében 10,7%-ot tett ki, szemben a 2014. decemberi 8,1%-kal. Az M1 javára szolgált a háztartások és a nem pénzügyi vállalatok (NPV-k) által tartott egynapos betétek fokozott növekedése. A kevésbé likvid monetáris eszközök alacsony ellentételezése hozzájárult az egynaposon kívüli rövid lejáratú betétek (azaz M2 mínusz M1) folytatódó zsugorodásához, továbbra is hátráltatva az M3 növekedését. Az M3-ban kis súllyal bíró piacképes instrumentumok (vagyis M3 mínusz M2) növekedési üteme pozitívvá vált. Ez a fejlemény különösen a pénzpiaci alapok részvényei/befektetési jegyei állományainak fellendülését tükrözte, mivel relatív megtérülési rátájuk (az egy hónapos EURIBOR-ral összevetve) pozitív volt.

A pénzteremtést belföldi források vezérelték

Az M3 ellenpárjainak értékelése (lásd a 18. ábrát) azt mutatja, hogy 2015 folyamán a pénzteremtés belső forrásai domináltak. Egy alacsony kamatlábakkal jellemzett környezetben az M3 dinamikáját a hosszabb lejáratú pénzügyi kötelezettségektől való elmozdulások és az MPI-ktől származó hitelek növekvő hozzájárulása vezérelték. Az MPI-k pénztartó szektor által tartott hosszabb lejáratú pénzügyi kötelezettségeinek (a tőke és a tartalékok kivételével) éves változási üteme tovább csökkent az év során, és decemberben -6,7%-ot tett ki, szemben a 2014. év végi -5,3%-kal. E fejlemény a viszonylag lapos hozamgörbét tükrözte, valamint azt, hogy az MPI-k a hosszabb lejáratú hitelviszonyt megtestesítő értékpapírokat CHLRM-ekből származó pénzeszközökkel helyettesítették, és az eurorendszer fedezett kötvényeket vásárolt a harmadik fedezettkötvény-vásárlási program révén. Amennyiben rezidens nem MPI-k voltak e kötvények eladói, ez növelte a pénzállományt.

18. ábra:

Az M3 ellenpárjai

(éves százalékos változások; hozzájárulás százalékpontban)

Forrás: EKB.

A pénzteremtés fontos forrása volt, hogy az eurorendszer államkötvényeket vásárolt az állami szektor eszközeinek megvásárlását célzó programmal összefüggésben (lásd a 18. ábrát, különösen „az eurorendszer által tartott hitelviszonyt megtestesítő értékpapírok” tételt). Az államháztartásnak nyújtott hiteleken kívüli belföldi ellenpárokon belül a korábbi években a pénzállomány növekedését leginkább fékező magánszektornak nyújtott hitelek 2015-ben fokozatos nőttek. A jelentős folyófizetésimérleg-többlet ellenére az euroövezeti MPI-k nettó külföldieszköz-pozíciója (amely az euroövezeti nem MPI-k bankokon keresztül elszámolt nettó külföldiadósság-pozíciójának tükörképe) 2015-ben csökkent. A korábbi években ez a pozíció a pénzteremtés jelentősebb forrása volt. E fejlemény főként az euroövezetből való nettó portfóliókiáramlásokat tükrözött az EVP-vel összefüggésben, amely támogatta a portfólió egyensúlyának helyreállítását nem euroövezeti befektetési eszközök irányába is.

A hitelállomány növekedése fokozatosan helyreállt, de gyenge maradt

A hitelállomány növekedésének fokozatos helyreállása a magánszektornak nyújtott hitelek alakulását tükrözte (lásd a 17. ábrát). Az euroövezeti rezidenseknek nyújtott MPI-hitelek éves növekedési rátája 2015 folyamán emelkedett, és decemberben 2,3%-ot tett ki, szemben a 2014. decemberi -0,2%-kal. Mind a háztartások, mind az NPV-k esetén megfigyelhető volt a hiteldinamika javulása. Miközben a háztartásoknak nyújtott hitelek éves növekedési üteme tovább emelkedett, az NPV-knek nyújtott hitelek éves növekedési rátája csak 2015 közepén vált pozitívvá. A hiteldinamika javulását elősegítették a banki hitelkamatok jelentős csökkenései a banki finanszírozási költségek további mérséklődése által támogatva, ami az EKB nem hagyományos monetáris politikai intézkedéseivel függött össze.

Ráadásul, amint azt az euroövezeti banki hitelezési felmérés jelezte, mind a hitelezési standardok, mind a hitelkereslet változásai támogatták a hitelállomány növekedésének fellendülését. Ez a felmérés a kamatlábak általában alacsony szintjét, az állóeszköz-beruházások fokozódó finanszírozási igényét és a lakáspiaci kilátásokat azonosította az emelkedő hitelkereslet fontos hajtómotorjaiként. Ebben az összefüggésben az EVP-nek nettó enyhítő hatása volt a hitelezési standardokra és különösen a hitelfeltételekre. Bankok arról is beszámoltak, hogy az EVP-ből és a CHLRM-ekből származó plusz likviditást hitelnyújtásra, valamint más forrásokból származó finanszírozás felváltására használták. E javulások ellenére a hiteldinamika gyenge marad, és továbbra is olyan tényezőket tükröz, mint a mérsékelt gazdasági feltételek és a banki mérlegek konszolidálása. Ezenkívül az euroövezet egyes részein a szigorú hitelezési feltételek még mindig terhelik a hitelkínálatot.

Jelentősen csökkentek a háztartásoknak és a nem pénzügyi vállalatoknak felszámított banki hitelkamatlábak

Az EKB alkalmazkodó monetáris politikai irányultsága, egy megerősített mérleghelyzet és a pénzügyi piacok csökkenő szétaprózottsága általában támogatta a bankok – historikus mélypontjainak közelében stabilizálódott – összetett finanszírozási költségeinek csökkenését. 2014 júniusa óta a bankok a finanszírozási költségeik csökkenését alacsonyabb hitelkamatlábak formájában adják tovább (lásd a 19. ábrát), amelyek 2015 második felében jutottak történelmi mélységekbe. 2014 júniusának eleje és 2015 decembere között az összetett banki hitelkamatlábak az NPV-k számára mintegy 87 bázisponttal, a háztartások számára pedig körülbelül 69 bázisponttal csökkentek. Ezenkívül mind az NPV-k, mind a háztartások számára nyújtott banki hitelek kamatlábai továbbra is mérsékelt szórást mutattak az országok között.

19. ábra:

Összetett banki hitelkamatlábak nem pénzügyi vállalatok és háztartások számára

(százalék/év)

Forrás: EKB.
Megjegyzés: Az összetett banki hitelkamatláb mutatójának kiszámítása a rövid és hosszú távú kamatlábak aggregálásával, az új üzleti volumenek 24 havi mozgóátlagának felhasználásával történik.

Fiskális politika és szerkezeti reformok

2015-ben folytatódott az euroövezet költségvetési hiányának mérséklődése, ami főként a kedvező ciklikus folyamatoknak és az alacsonyabb kamatköltségeknek volt köszönhető, miközben az euroövezet fiskális politikai irányultsága lényegében semleges volt. Nyolc év után először csökkent az államháztartás adósságának GDP-hez viszonyított aránya, de az adósságszintek továbbra is magasak. Az államháztartás fenntarthatóságának biztosítása érdekében további fiskális erőfeszítésekre van szükség. Ugyanakkor a gazdasági fellendülés támogatásához a konszolidációnak növekedésbarátnak kell lennie. A növekedést is elősegítené a szerkezeti reformok gyorsabb végrehajtása, amelynek üteme 2015-ben az európai szintű erőfeszítések ellenére lassú maradt. A fellendülés támogatása, a legjobban teljesítőkhöz való közeledés előmozdítása és a növekedési potenciál fokozása érdekében erőteljesebb igyekezetre van szükség a reformok megvalósításában az üzleti és a szabályozói környezetben, valamint a termék- és munkaerőpiacokon.

2015-ben tovább csökkentek a költségvetési hiányok

2015-ben tovább csökkent az euroövezet költségvetési hiánya, bár lassúbb ütemben, mint az előző évben (lásd a 20. ábrát). Az eurorendszer szakértőinek 2015. decemberi makrogazdasági előrejelzései szerint az euroövezet államháztartási költségvetési hiánya a GDP 2,6%-ának megfelelő 2014-es értékről a GDP 2,0%-ára mérséklődött 2015-ben. Ez lényegében összhangban van az Európai Bizottság 2016. téli gazdasági előrejelzésével. A 2015-ös hiánycsökkenés elsősorban a kedvező ciklikus folyamatokra és az alacsonyabb kamatköltségekre vezethető vissza. 2015-ben a költségvetésben kezdetben figyelembe vettnél alacsonyabb kamatkiadásokból eredő váratlan nyereség körülbelül a GDP 0,2%-át tette ki az euroövezet számára. Sok ország e megtakarítás egy részét inkább az elsődleges kiadások növelésére használta fel, nem pedig az ECOFIN Tanács 2015. évi országspecifikus ajánlásai (CSR-ek) szerinti adósságcsökkentésre. Néhány országban a költségvetés javulásához olyan egyszeri tényezők 2015. évi lezárása is hozzájárult, amelyek – többek között – a pénzügyi szektornak 2014-ben nyújtott támogatással voltak kapcsolatban.

20. ábra:

Költségvetési egyenleg és fiskális politikai irányultság

(a GDP százalékában)

Források: Eurostat és az eurorendszer szakértőinek 2015. decemberi makrogazdasági előrejelzései.1) A ciklikusan kiigazított elsődleges egyenleg alakulása a pénzügyi szektornak nyújtott állami segítség költségvetési hatása nélkül.

Előrejelzések szerint az elsődleges strukturális egyenleg 2015-ben enyhén romlott. A többnyire a közvetett adók emelésében megnyilvánuló konszolidációs intézkedésekkel szemben túlsúlyban voltak a fiskális élénkítő csomagok, amelyeket számos országban alkalmaztak a gazdasági növekedés és a foglalkoztatás támogatására. Mindent egybevetve, a pénzügyi szektornak nyújtott állami segítséget nem tartalmazó ciklikusan kiigazított elsődleges egyenleg változásával mérve mindez egy lényegében semleges fiskális politikai irányultságot eredményezett az euroövezetben 2015-ben (lásd a 20. ábrát).

A menekültek beáramlásának közvetlen költségvetési hatása országonként jelentősen eltérő volt, függően a beérkezők számától, attól, hogy a menekültek csak áthaladtak egy adott országon, vagy az a célállomásuk volt, továbbá a szociális jogosultságok különbségeitől, valamint a munkaerőpiacra jutást szabályozó jogi rendelkezésektől. 2015-ben a menekültáradatnak leginkább kitett országokban a menekültekkel kapcsolatos fiskális költségek a GDP-nek mintegy 0,2%-át tették ki.[10]

Folytatódott a költségvetési egyensúlyok konvergenciája

A válság csúcsához képest a fiskális pozíciók minden euroövezeti országban javultak, nagyrészt a 2012–2013-ban végrehajtott jelentős szerkezeti kiigazítások eredményeként. Az euroövezeti országok költségvetési egyensúlyai tovább közeledtek egymáshoz, így többségüknél jelenleg a GDP 3%-ának megfelelő referenciaérték alatt vannak a hiányok. A fiskális konszolidáció előrehaladása nyilvánvaló volt azon országok növekvő számából következően, amelyekkel szemben megszüntették a túlzotthiány-eljárást (EDP). 2015-ben megszüntették a Máltára vonatkozó EDP-t. Ezenkívül várhatóan Írország és Szlovénia kellő időben, a 2015-ös EDP-határidejének megfelelően korrigálta túlzott hiányát, és lehet, hogy Ciprus egy évvel a 2016-os határideje előtt megvalósította a kiigazítást. Portugáliában a pénzügyi szektor támogatása miatt 2015-ben valószínűleg meghaladták a 3%-os hiánycélt. 2016-ban Franciaország, Spanyolország és Görögország esetén várhatóan érvényben marad az EDP.

Csökkenni kezdett a GDP-arányos államadósság

A 2014-es csúcsot követően az euroövezet (GDP százalékában kifejezett) államadóssága először esett a pénzügyi válság kitörése óta. Az eurorendszer szakértőinek 2015. decemberi előrejelzései szerint 2015-ben a GDP 91%-át tette ki, szemben a 2014-es 92%-kal. A csökkenést a kamatláb–növekedés különbözet kedvező alakulása és kis elsődleges többletek támogatták (lásd a 21. ábrát). A javuláshoz hozzájárultak még negatív hiány–adósság kölcsönhatások, amelyek – többek között – privatizációs bevételeket tükröztek. Ugyanakkor néhány országban tovább nőtt az adósságráta.

21. ábra:

Az államadósság mozgatórugói

(a GDP százalékában)

Források: Eurostat és az eurorendszer szakértőinek 2015. decemberi makrogazdasági előrejelzései.

Mindamellett számos euroövezeti országban továbbra is magas az államadósság szintje. Az adósság fenntarthatóságát övező kockázatok féken tartása igen fontos a lakosság elöregedéséből, valamint az emelkedő egészségügyi és hosszú távú ellátási költségekből eredő jelentős hosszú távú kihívások szempontjából is. Valóban, az Európai Bizottság idősödésről szóló 2015. évi jelentésének előrejelzése szerint az idősödéssel kapcsolatos költségek a GDP 2013-ban megfigyelt 26,8%-áról 2060-ra a GDP 28,3%-ára emelkednek. A növekedés mögött főként demográfiai tényezők állnak, amelyek 2060-ra várhatóan az időskori függőségi ráta – a 65 évesek vagy idősebbek aránya a munkaképes korú lakossághoz (15 és 64 év közöttiek) képest – csaknem megkétszereződését, azaz 50% fölé emelkedését eredményezik. Az idősödési költségek perspektívába helyezése érdekében megjegyzendő, hogy e prognózisok jelentős kedvezőtlen kockázatoknak vannak kitéve, mivel részben nagyon kedvező alapvető gazdasági és demográfiai feltevéseken alapulnak.[11] 2015. évi Fiskális fenntarthatósági jelentésében az Európai Bizottság megerősítette, hogy – a szakpolitikák változatlanságát feltételezve – a fiskális fenntarthatósági kockázatok közép- és hosszú távon számos euroövezeti országban jelentősek. Ezenkívül az elemzés aláhúzza a Stabilitási és Növekedési Paktumnak (SNP) való teljes megfelelés fontosságát a jelenleg magas adósságszintekkel bíró országok adósságrátáinak stabilizálása, vagy éppen csökkentése érdekében.

Számos országban több fiskális erőfeszítés szükséges

2015-ben számos kormány szembesült fiskális politikai irányultsága óvatos beállításának kihívásával, hogy egyensúlyt találjon magas adósságszintje csökkentése és a között, hogy ne gyengítse a gazdasági fellendülést, és eközben teljes mértékben megfeleljen az SNP feltételeinek. Számos euroövezeti ország esetén az SNP követelményeivel kapcsolatban nagy konszolidációs réseket azonosítottak 2015-re és későbbre vonatkozóan, ami további fiskális erőfeszítéseket igényel. Az Európai Bizottság 2015. november 17-én jelentette meg a 2016. évi költségvetésiterv-javaslatok SNP-követelményeket figyelembe vevő értékelését.[12] Úgy találta, hogy 16 költségvetési tervből mindössze öt (Németországé, Észtországé, Luxemburgé, Hollandiáé és Szlovákiáé) felelt meg maradéktalanul az SNP-nek. Hetet (azaz Belgiumét, Írországét, Franciaországét, Lettországét, Máltáét, Szlovéniáét és Finnországét) tekintettek „nagyjából megfelelőnek”, mivel az államháztartási hiányra vonatkozó célkitűzés elérése valószínű volt, miközben az elvárt strukturális erőfeszítés elmaradt a követelményektől, és négy esetén (Spanyolország, Olaszország, Litvánia és Ausztria) úgy látták, hogy fennállt az SNP-nek való „meg nem felelés kockázata”.

November 23-án az eurocsoport nyomatékosan javasolta a meg nem felelés kockázatának kitett országoknak, hogy tegyék meg a Bizottság által azonosított kockázatok kezelése érdekében szükséges további intézkedéseket.

Fontos, hogy a fiskális konszolidáció növekedésbarát legyen. A kiadási oldalon a kiadások felülvizsgálata ígéretes módja azon jogosultságok azonosításának, amelyek nem szükségszerűen eredményezik a jólét növekedését. A bevételi oldalon az adórendszer növekedésbarátabbá tétele és az adócsalások korlátozása számos országban fontos reformterületek. Különösen a munkaerő adóékének csökkentése járhat pozitív növekedési és foglalkoztatási hatásokkal.

2015-ben lassú maradt a szerkezeti reformok végrehajtása

Miközben a gazdasági fellendülés eltérő ütemben folytatódott az egyes euroövezeti országokban, a kínálati oldal támogatását és a gazdasági rugalmasság fokozását célzó erőfeszítések általában korlátozottak voltak 2015-ben. 2014-hez hasonlóan a szerkezeti reformok megvalósításának üteme lassú maradt. Így volt ez a 2015-ös európai szemeszterben bevezetett változtatások ellenére, amelyek célja a végrehajtási erőfeszítések támogatása és az volt, hogy az érintettek fokozottan a sajátjuknak tekintsék a reformokat. Az egyes szakpolitikai területeken az erőfeszítések a keretfeltételek megerősítésére összpontosítottak (különösen a fizetésképtelenségi keretek tökéletesítésére), eredményesebbé téve az aktív munkaerő-piaci politikákat és csökkentve a munkaerő adóékét. Kevesebb erőfeszítést szenteltek a védelem csökkentésének és a verseny fokozásának a védett szolgáltatási szektorokban, továbbá a közigazgatás javításának és a bérrugalmasság növelésének.

Az 1. táblázat szemlélteti a 2015-ös CSR-ek végrehajtásában elért előrelépést. Azt mutatja, hogy nagyszámú ajánlás végrehajtásában csak korlátozott haladás történt. Az euroövezeti országokat vizsgálva különösen gyenge volt a végrehajtás, és a legtöbb területen korlátozott előrelépés történt Németországban, Litvániában, Luxemburgban, Hollandiában, Ausztriában és Szlovákiában. Amint azt az Európai Bizottság 2015-ben megállapította, a túlzott egyensúlyhiányokkal bíró euroövezeti országok közül Olaszország megvalósítási rátája némileg magasabb volt, mint Portugáliáé és Franciaországé.

1. táblázat

Az Európai Bizottság értékelése a 2015-ös országspecifikus ajánlások végrehajtásáról

Forrás: Európai Bizottság, 2016-os országjelentések.
Megjegyzések: A 2015-ös CSR-ek végrehajtása előrehaladásának értékelésére a következő kategóriákat alkalmazzák: Nincs előrehaladás: a tagállam nem hirdetett meg és nem is fogadott el semmilyen intézkedést a CSR-ek végrehajtása érdekében. Ez a kategória vonatkozik arra az esetre is, ha egy tagállam egy tanulmányra adott megbízást a lehetséges intézkedések értékelése céljából. Korlátozott előrehaladás: a tagállam meghirdetett néhány intézkedést a CSR-ek végrehajtására, de ezek az intézkedések elégtelennek tűnnek, és/vagy elfogadásuk/végrehajtásuk veszélyben van. Némi előrelépés: a tagállam intézkedéseket hirdetett meg vagy fogadott el a CSR-ek végrehajtása érdekében. Ezek az intézkedések ígéretesek, de még nem mindegyiket hajtották végre, és a végrehajtás nem minden esetben biztos. Lényeges előrelépés: a tagállam intézkedéseket fogadott el, amelyek többségét végre is hajtották. Ezek az intézkedések igen sikeresek a CSR-ek végrehajtásában. Teljes végrehajtás: a tagállam a CSR-eket megfelelően kezelő intézkedéseket fogadott el és hajtott végre. A szürke területek az SNP-nek való megfeleléssel kapcsolatos olyan reformokra vonatkoznak, amelyeket az országjelentések nem értékeltek. Ciprus és Görögország nem szerepelt az európai szemeszterben 2015-ben, mert makrogazdasági kiigazítási programokban vettek részt, és így nem kaptak CSR-eket.

A szerkezeti reformok erőteljesebb végrehajtása szükséges a GDP-növekedés tartós fellendítése érdekében

A reformok lassú végrehajtása közepette néhány euroövezeti ország még mindig jelentősen elmarad a legjobban teljesítőktől azon struktúrákat illetően, amelyek növelik a rugalmasságot és kihatással vannak a hosszú távú növekedési kilátásokra. Igaz ez az üzleti és a szabályozói környezetre, valamint a termék- és munkaerőpiacokra. Ezek a lemaradások rámutatnak arra a potenciálra, amely hasznosítható lenne a szerkezeti reformok végrehajtása révén. Tekintve, hogy valamilyen mértékben sok gazdaság nem követi a legjobb gyakorlatot, a szerkezeti reformok óriási előnyökkel járhatnának. A Világbank-csoport „Doing Business” című kiadványában például csak egyetlen euroövezeti ország szerepel a tíz legjobban teljesítő között. A reformok végrehajtásának 2014-ben és 2015-ben megfigyelt lassulása hangsúlyozza egy erősebb reformlökés szükségességét a ciklikus fellendülés fenntartása és a növekedési potenciál fokozása érdekében. Ezt az erőfeszítést támogathatná a szerkezeti reformokra vonatkozó erőteljesebb kormányzás és az euroövezeti országok erősebb elkötelezettsége, hogy kihasználják az alacsony kamatlábakkal jellemzett környezetet a valódi strukturális változtatásokra a gazdaságaikban.

22. ábra:

Átlagos potenciális növekedés kontra állam- és magánadósság

(x tengely: az állami és a magánszektor konszolidált adóssága, 2015. II. n.év, a GDP százalékában; y tengely: átlagos potenciális kibocsátásnövekedés, 2016–2017)

Források: Eurostat és Európai Bizottság.

Az alacsony termelékenységnövekedés, a magas munkanélküliségi ráták és – néhány országban – a nagy egyensúlyhiányok, úgymint a magas adósságszintek és a negatív nettó külföldi követelések kockázatokat jelentenek a fenntartható gazdasági fellendülés számára, és szakpolitikai intézkedést igényelnek (lásd például a 22. ábrát). A különböző nemzetközi intézményektől (pl. az Európai Bizottságtól, az IMF-től és az OECD-től) rendelkezésre álló becslések arra utalnak, hogy a teljes tényezőtermelékenység növekedése az elkövetkező három–öt évben a legtöbb euroövezeti országban 1% alatt marad. Ha a szerkezeti reformok hitelesek, gondosan megválasztottak és jól megtervezettek, pozitív hatásuk gyorsan érezhető (pl. a bizalom erősítése révén), és így támogatják a fellendülést.[13] Sok országban még mindig szükség van reformokra a termék- és munkaerőpiacokon, valamint az üzleti és a szabályozói környezetben.

Múltbeli tapasztalatok azt mutatják, hogy a reformok végrehajtásával kapcsolatos kihívások szakpolitikai területenként eltérőek. Ez lehet az egyik oka annak, amiért a termékpiacok reformjainak végrehajtása elmarad más területek (például a munkaerőpiac) reformjainak végrehajtása mögött. Ugyanakkor a termékpiaci reformok, amelyek elősegítik a védett szektorokba történő belépést, jelentősen hozzájárulhatnak az alkalmazkodóképesség javulásához az euroövezetben. Nagy horderejű reformokra van szükség a verseny növelése érdekében a szabályozott szakmákban, a kiskereskedelemben és a hálózati iparágakban, mivel nyitott és versenypiacok szükségesek az erőforrások hatékony elosztásának elősegítéséhez és az igen alacsony szinteken tartózkodó beruházások ösztönzéséhez. A magasabb beruházási szinteket és a hatékonyabb erőforrás-elosztást támogathatja még a bürokrácia csökkentése az üzleti környezetben, az igazságszolgáltatási rendszer hatékonyságának növelése, a szabályozói környezet tökéletesítése, valamint a fizetésképtelenségi keretek és a szanálási eszközök fejlesztése. Ezenkívül továbbra is jelentős eltérések vannak a munkaerőpiac működésében az euroövezetben. Továbbra is szükség van a munkaerő-kínálat minőségének javítására és a munkanélküliségből vagy inaktivitásból a foglalkoztatásba való átmenet elősegítésére irányuló politikák megvalósítására, és a munkaügyi jogszabályoknak jobb egyensúlyt kell teremteniük a rugalmasság és a biztonság között.[14]

Az öt elnök jelentésének kiadását követően lépések történtek a reform végrehajtásának támogatására és annak érdekében, hogy az érintettek még inkább sajátjuknak érezzék a reformot. Nevezetesen, a Bizottság kiadott egy tanácsi ajánlásra vonatkozó ajánlást euroövezeti nemzeti versenyképességi testületek létrehozásáról. E testületek elősegíthetik a versenyképességet az egyes országokban és az euroövezetben meghatározó tényezők jobb megértését. Ugyanakkor szerepük és hatásuk a reformok végrehajtásának ösztönzését illetően teljes függetlenségüktől és felhatalmazásuktól függ majd.[15]

Monetáris politika kihívást jelentő időkben

A kihívást jelentő inflációs kilátások az EKB további határozott intézkedését tették szükségessé

2015 januárjának elején a Kormányzótanács elvégezte az árak alakulására vonatkozó kilátások és a 2014 közepe óta megvalósított intézkedések által elért monetáris ösztönzés alapos újbóli értékelését. Az infláció dinamikája továbbra is gyengébb volt a vártnál egy olyan környezetben, ahol jelentős maradt a gazdasági pangás, és továbbra is mérsékeltek voltak a pénz- és hitelfolyamatok. E feltételeket tükrözve az inflációs várakozások piaci alapú mutatói estek a különböző horizontokon, és a tényleges vagy várható infláció legtöbb mutatója történelmi mélypontján vagy annak közelében volt. Így a Kormányzótanács az alacsony – és esetleg negatív – infláció túlzottan hosszú időszakának megnövekedett kockázataival szembesült. A meglévő monetáris politikai intézkedések (különösen a célzott hosszabb lejáratú refinanszírozási műveletek (CHLRM-ek), az eszközalapú értékpapírok vásárlási programja (ABSPP) és a harmadik fedezettkötvény-vásárlási program (CBPP3) a korábban bevezetett előretekintő iránymutatással együtt) már kielégítő mértékű átgyűrűzést generáltak, és a magánszektor hitelfelvételi költségei kezdtek meggyőzően csökkenni a nyári hónapokban. Ugyanakkor, tekintettel egyrészt a megvalósult és a várt infláció közötti szélesedő résre, valamint másrészt a Kormányzótanács által a középtávú céljával összhangban levőnek tartott inflációs szintekre, az említett intézkedéseknek az eurorendszer mérlegére és így a monetáris politikai irányultságra gyakorolt mennyiségi hatása elégtelennek látszott ahhoz, hogy biztosítsa az infláció középtávon történő visszatérését a 2%-hoz közelebbi szintekhez. Mindezek erélyes monetáris politikai reakciót indokoltak.

Miközben az irányadó kamatlábak effektív alsó korlátjuknál vagy annak közelében voltak, január 22-én a Kormányzótanács úgy döntött, hogy kiterjeszti a 2014 októberében megkezdett eszközvásárlási programot euroövezeti kormányok és ügynökségek, valamint európai intézmények által kibocsátott euróban denominált befektetési minőségű értékpapírokra. E kiterjesztett eszközvásárlási programban (EVP) az állami és a magánszektor értékpapírjai együttes havi vásárlásainak tervezett összege 60 milliárd EUR volt. Az eurorendszer 2015 márciusában kezdte meg az állami szektor eszközeinek vásárlását a másodlagos piacon azzal a szándékkal, hogy ezt 2016 szeptemberének végéig folytatja, de minden esetre addig, amíg a Kormányzótanács nem észleli az inflációs pálya fenntartható alkalmazkodását, összhangban a 2% alatti, de ahhoz közeli inflációs ráták középtávon történő elérésének céljával. Ezenkívül döntés született a hat megmaradó CHLRM árazásának megváltoztatásáról és az irányadó refinanszírozási műveleten (IRM) az első két CHLRM-ben alkalmazott 10 bázispontos szpred eltávolításáról.

Az EVP és a CHLRM-ek a betéti rendelkezésre állás negatív kamatával együtt kézzelfogható eredményekkel jártak, különösen a cégek – ideértve a kis- és középvállalkozásokat – és a háztartások finanszírozási feltételeinek javításával (lásd az 1. fejezet 1.2 szakaszát). Ösztönözték a hitelkeresletet azzal, hogy elérhetőbbé tették a hiteleket a gazdaság számára. A bankok által az értékpapírokon elérhető kockázattal kiigazított hozamok leszorításával arra ösztönözték a bankokat, hogy a hitelek irányába diverzifikálják kitettségeiket, ami támogatta a hitelkínálatot. Mindezek eredményeként a kiadások erőteljesebbek voltak, mint egyébként lettek volna, ami magasabb reál-GDP-növekedéshez és inflációhoz vezetett (lásd a 6. keretes írást).

A megerősített monetáris politikai ösztönzés, a megnövekedett bizalom és az alacsony energiaáraknak a rendelkezésre álló jövedelmeket támogató hatása következtében az év első felében lendületet vett a gazdaság élénkülése. Az inflációs várakozások észrevehetően helyreálltak a januári döntést megelőző hónapban elért mélypontokról.

Ugyanakkor júniustól kezdődően és a harmadik negyedév nagy részében a gazdasági hangulattal együtt átmenetileg ismét romlottak a finanszírozási feltételek a Görögországnak szánt makrogazdasági segélycsomagról szóló nehéz tárgyalásokkal összefüggően megemelkedett pénzügyi volatilitás következtében, de főként a globális gazdaság állapotával kapcsolatos növekvő és tartós aggodalmak miatt. Az ezzel járó bizalomcsökkenés a gyenge külső kereslettel párosulva visszafogta a fellendülés ütemét, amely a harmadik negyedévben lassult. Ugyanakkor az importált infláció megújult lefelé irányuló tendenciái, amelyek számos fontos feltörekvő gazdaság pangásával függtek össze, lassították azt a folyamatot, amely által az infláció erősödött, és amelytől lehetett, hogy középtávon normalizálódik.

Mindent egybevetve, a 2015. nyári folyamatok tükröződtek az alapvető növekedési és inflációs kilátások jelentős lefelé módosításaiban az EKB és az eurorendszer szakértőinek előrejelzéseiben (lásd a 2. táblázatot). Megítélések szerint nőttek a kilátások lefelé irányuló kockázatai is, ami főként a globális gazdasággal kapcsolatos bizonytalanságot, valamint a pénzügyi, deviza- és nyersanyagpiacok megnövekedett volatilitását tükrözte. Ilyen körülmények között a Kormányzótanács, miközben szoros figyelemmel kísérte a beérkező információkat és különösen a pénzügyi piacok monetáris politikai irányultsághoz kötődő átárazódásának következményeit, úgy ítélte meg, hogy a bizonytalanság túl nagy ahhoz, hogy kellően szilárd alapot nyújtson a további alkalmazkodás szükségességének eldöntéséhez. Ezért októberi monetáris politikai ülésén a Kormányzótanács bejelentette, hogy következő, decemberi monetáris politikai ülésén alaposan elemezni fogja azon tényezők erejét és tartósságát, amelyek lassították az infláció visszatérését a középtávon 2% alatti, de ahhoz közeli szintekhez, és ismételten megvizsgálja a monetáris politikai alkalmazkodás mértékét, valamint az alkalmazott monetáris politikai eszközök eredményességét és elégségességét. Az októberi ülés utáni közlemény jelentős piaci reakciót váltott ki, és a finanszírozási feltételek visszatértek a 2015 elején, a kiterjesztett EVP szerinti vásárlások megkezdésekor megfigyelt támogatóbb szintekre.

2. táblázat

Az EKB/eurorendszer szakértői makrogazdasági előrejelzéseinek alakulása

(éves százalékos változások)

Forrás: eurorendszer.

December eleji ülésén a Kormányzótanács úgy döntött, hogy tekintettel árstabilitási céljára újrakalibrálja a monetáris alkalmazkodás mértékét. Az eurorendszer szakértőinek 2015. decemberi előrejelzései – amelyek bizonyos fokig magukban foglalták az októberi monetáris politikai ülést követően kialakult kedvező pénzügyi piaci folyamatokat – azt jelezték, hogy nagy valószínűséggel az év elején előre látottnál hosszabb időt vesz igénybe az infláció olyan szintekre jutása, amelyeket a Kormányzótanács 2%-hoz eléggé közelinek tart, valamint azt, hogy nőttek az inflációs kilátások lefelé irányuló kockázatai. Miközben a gyenge nyersanyagárak hozzájárultak az alacsony inflációhoz, arra lehetett számítani, hogy a jelentős gazdasági pangás és a külső környezet miatti gátló tényezők továbbra is a belföldi árnyomásokra nehezednek. Ezért további monetáris politikai intézkedés volt szükséges a másodlagos hatások kockázatainak elhárítása és annak biztosítása érdekében, hogy az inflációs ráták középtávon visszatérjenek a 2% alatti, de ahhoz közeli szintekre.

Decemberi ülésén a Kormányzótanács az alábbi döntéseket hozta: (i) a betéti rendelkezésre állás kamatlábának 10 bázispontos csökkentése -0,30%-ra, az irányadó refinanszírozási műveletek és az aktív oldali rendelkezésre állás kamatlábainak 0,05%-on, illetve 0,30%-on történő változatlanul hagyása mellett; (ii) az EVP szerinti havi 60 milliárd EUR-s vásárlások tervezett zárási idejének kiterjesztése 2017 márciusának végéig vagy azon túl, ha szükséges, de minden esetre addig, amíg a Kormányzótanács azt nem látja, hogy az inflációs pálya fenntartható igazodása összhangban van a középtávon 2% alatti, de ahhoz közeli inflációs ráták elérésére vonatkozó céljával; (iii) az EVP alapján vásárolt értékpapírok tőketörlesztésének lejáratkori újbóli befektetése olyan hosszú ideig, ahogy szükséges; (iv) euroövezeti regionális és helyi önkormányzatok által kibocsátott euróban denominált forgalomképes adósságinstrumentumok felvétele az egyes nemzeti központi bankok általi rendszeres vásárlásoknál elfogadható eszközök listájába; valamint (v) az irányadó refinanszírozási műveletek és a három hónapos hosszabb lejáratú refinanszírozási műveletek rögzített kamatú, teljes allokáció melletti tendereljárások keretén belüli folytatása, amíg szükséges, de legalább 2017 utolsó tartalékolási időszakának végéig.

Az új intézkedések célja az volt, hogy biztosítsák a folyamatos alkalmazkodó pénzügyi feltételeket és tovább erősítsék a 2014 júniusa óta hozott intézkedések jelentős enyhítő hatását. Ezenkívül az intézkedésekkel kapcsolatos elvárás az volt, hogy támogassák az euroövezet gazdasági felépülésének lendületét és megerősítsék a globális gazdasági sokkokkal szembeni rugalmasságát.

Nevezetesen, az eurorendszer EVP szerinti nettó eszközvásárlásai tervezett befejezési dátuma 2017 márciusának végéig történő meghosszabbítása és az a döntés, hogy a lejáró értékpapírok tőketörlesztéseit a szükséges ideig ismételten befektetik, várhatóan mintegy 680 milliárd EUR többletlikviditást eredményeznek 2019-re ahhoz a helyzethez képest, amely a korábbi politikák alapján állt volna fenn. Ez meg fogja erősíteni az EKB kamatlábakra vonatkozó előretekintő iránymutatását, és biztosítani fogja, hogy a likviditási feltételek hosszú távon támogatóak maradjanak.

A Kormányzótanács folyamatosan figyelemmel kíséri a gazdasági és pénzügyi feltételeket. A Kormányzótanács világossá tette: amennyiben e feltételek úgy változnak, hogy az ismételt reakciót tesz szükségessé a monetáris alkalmazkodás megfelelő mértékének fenntartása érdekében, akkor szándékában áll és képes a felhatalmazásának határain belül rendelkezésére álló minden eszköz felhasználásával intézkedni, hogy indokolatlan késedelem nélkül biztosítsa az inflációnak a céljához való visszatérését. Különösen emlékeztetett arra, hogy az EVP kellően rugalmas mérete, összetétele és időtartama kiigazítása tekintetében.

6. keretes írás A monetáris politikai intézkedések transzmissziója a pénzügyi piacokra és a reálgazdaságba

A 2014 júniusa óta végrehajtott monetáris politikai intézkedéseknek az euroövezet gazdaságába való átgyűrűzése markáns volt.[16] A bevezetett ösztönző a hitelfelvételi feltételek jelentős könnyítését eredményezte a gazdaság számára, és az euroövezeti fellendülést támogató fő tényező, amely segít az infláció lefékezésében és az inflációs ráták 2% alatti, de ahhoz közeli szintekre hozásában. E keretes írás az EKB intézkedéseinek transzmissziójára vonatkozó bizonyítékokat foglalja össze.[17]

Számos transzmissziós csatorna működött és működik.[18] Először, a nem hagyományos intézkedések javították a hitelfelvétel feltételeit a nem pénzügyi magánszektorban a bankok refinanszírozási feltételeinek könnyítésével és a hitelteremtés elősegítésével, ösztönözve így a hitelfelvételt, valamint a beruházásokra és a fogyasztásra való költést (közvetlen átgyűrűzési csatorna). Másodszor, eszközök széles körében leszállították a hozamokat, és ezáltal az ösztönzés kiterjedtebben került átvitelre a gazdaságban (portfólió újraegyensúlyozásának csatornája). Harmadszor, a nem hagyományos intézkedések alkalmazása (különösen azoké, amelyek jelentős hatással vannak a központi bank mérlegére) kihangsúlyozta az EKB árstabilitási mandátuma iránti elkötelezettségét (jelző csatorna).

A referencia pénzügyi eszközökre gyakorolt hatás

A 2014 júniusa óta bejelentett intézkedések pénzügyi piaci hatása az első szem a monetáris politikai impulzusok reálgazdaságba és végső soron az inflációba történő transzmissziójának láncában.[19] A célzott hosszabb lejáratú refinanszírozási műveletek (CHLRM-ek) és az eszközvásárlási program (EVP) – a betéti rendelkezésre állás negatív kamatlábával együtt – jelentős lazító hatást gyakorolt a pénzügyi piaci szegmensek széles körére. Különösen a szuverén kötvényhozamok csökkentek az eszközvásárlások által és a portfólió-újraegyensúlyozási csatornákon keresztül. Előretekintő iránymutatásával együtt az EKB eszközvásárlása hozzájárult a lejárati kockázat átlagos mértékének csökkentéséhez a magánszektor portfóliójában, ez viszont azt eredményezte, hogy a befektetők által a hosszabb távra történő hitelnyújtásért felszámított ár – a futamidős felár – csökkent. Ezenkívül a meg nem célzott eszközök (például pénzügyi és nem pénzügyi vállalati kötvények) hozamaiba történő átgyűrűzések a hitelkockázati felárak jelentős csökkenését eredményezték ugyanezen időszakban. Az ilyen átgyűrűzések a csökkenő kötvényhozamok miatti alacsonyabb diszkontrátákkal együtt szintén hozzájárultak a részvényárakra gyakorolt felfelé irányuló nyomásokhoz. A monetáris politikai intézkedések előrelátása, bejelentése és végrehajtása, ideértve a betéti rendelkezésre állás kamatlábának háromszori csökkentését 2014 közepe óta, szintén hozzájárult az euro nomináleffektív árfolyamának leértékelődéséhez, mivel a befektetők újraegyensúlyozták portfólióikat az alacsonyabb hozamú euroövezeti rögzített kamatozású instrumentumoktól euroövezeten kívüli magasabb hozamú eszközök irányába.

Piaci alapú finanszírozási költségek bankok számára

A monetáris politikai intézkedések lényegesen csökkentették a piaci alapú finanszírozási költségeket a bankok számára, ami a transzmissziós lánc nélkülözhetetlen eleme egy bankalapú gazdaságban. Egyrészt ezt közvetlenül végezték, lehetővé téve a költségesebb és közelibb lejáratú finanszírozási források felváltását CHLRM-finanszírozással. Másrészt közvetve tették, pénzügyi eszközök széles köre (beleértve banki finanszírozási eszközöket) közép- és hosszú távú hozamainak jelentős csökkentésével. E javulások a finanszírozási feltételek szélesebb körű enyhülését eredményezték, ami attól függetlenül vonatkozik a bankokra, hogy mekkora volumenben veszik igénybe az eurorendszer hitelezési műveleteit (ideértve a CHLRM-eket), amint azt a bankok hitelből történő finanszírozása összetett költségének feltűnő csökkenése igazolta az euroövezeti országokban (lásd az A) ábrát).[20]

A) ábra:

Bankbetét és kötvényfinanszírozás összetett költsége

(százalék/év)

Források: EKB, Merrill Lynch Global Index és az EKB számításai.
Megjegyzések: Új szerződések betéti kamatlábainak átlaga és a piaci adósságfinanszírozás költsége megfelelő állományaikkal súlyozva. A függőleges vonalak az egyes intézkedések bejelentésének dátumát jelölik.

Banki hitelezési feltételek

A bankok finanszírozási feltételeinek lényeges könnyítése a hitelezők közötti fokozott verseny közepette[21] javította az EKB szakpolitikai intézkedéseinek átgyűrűzését a banki hitelfeltételekbe, és csökkentette a szétaprózottságot az euroövezeti országokban.

A 2014 júniusa óta meghozott intézkedések előtt az EKB kamatlábai – 2011 szeptembere és 2014 júniusa között összesen 125 bázispontos – csökkentésének zöme nem teljesen és egyenetlenül tükröződött az átlagos hitelkamatláb esésében. 2014 tavasza óta az EKB által hozott intézkedések a banki hitelkamatlábak jelentős csökkenéséhez járultak hozzá. Valóban, miközben az EKB kamatlábait 2014 júniusa és szeptembere között 20 bázisponttal szállították le, 2015 októberéig a banki hitelkamatlábak az euroövezeti nem pénzügyi vállalatok számára körülbelül 80 bázisponttal estek. Az EKB szakértőinek becslései arra utalnak, hogy – a válság előtt megfigyelt múltbeli szabályszerűségek alapján – a vállalati hitelek banki kamatlábaira vonatkozóan hasonló hatás eléréséhez a standard irányadó kamatlábak mintegy 100 bázispontos csökkentésére lett volna szükség. Ez azt jelzi, hogy az EVP és a CHLRM-ek is támogatták az EKB monetáris politikai irányultságának átgyűrűzését.

B) ábra:

Hitelkamatok alakulása nem pénzügyi vállalatok számára

(százalékpont)

Forrás: EKB.
Megjegyzések: Az ábra a 2014 júniusa és 2015 júliusa közötti időszakot fedi le. A „sebezhető” országokban a „CHLRM-ekben ajánlatot nem tevők” csoportjába tíz bank tartozik, míg a „bármely CHLRM-ben ajánlattevők” csoportja 49 bankból áll. A „kevésbé sebezhető” országokban a „CHLRM-ekben ajánlatot nem tevők” csoportjába 71 bank tartozik, míg a „bármely CHLRM-ben ajánlattevők” csoportja 43 bankból áll.

Az EKB monetáris politikai irányultságának átgyűrűzése különösen a válság által leginkább befolyásolt országokban javult, tükrözve a szétaprózottság csökkenését. Valóban, a nem pénzügyi vállalatok részére nyújtott hitelek kamatlábainak csökkenései az EKB 2014 júniusa óta hozott monetáris politikai intézkedéseit követően lényegesen nagyobbak voltak a válság által leginkább érintett legnagyobb országokban (mintegy 110–140 bázisponttal). Ez részben összefügghet a CHLRM-ek hatásaival, mivel az olyan országokban levő bankok, amelyek részt vettek legalább az első négy CHLRM egyikében, átlagosan többel csökkentették hitelkamatlábaikat, mint a részt nem vevő bankok (lásd a B) ábrát). Ugyanakkor úgy tűnik, hogy a CHLRM-ekben való részvétel más országokban szisztematikus módon nem befolyásolta a banki hitelkamatlábakat, főként azért, mert ezekben a gazdaságokban az EKB kamatlábainak átgyűrűzése lényegében összhangban volt a múltbeli szabályszerűségekkel.[22] Mindent egybevetve, a szakértői elemzés azt támasztja alá, hogy a CHLRM-ek közvetlen hatása, valamint a CHLRM-ek és az EVP kötvényhozamokra gyakorolt közvetett hatásai hozzájárultak a megfigyelt hitelkamatláb-eséshez. A közvetett hatásokat megerősítette az alacsonyabb hosszú távú hozamok makrogazdasági kilátásokra és így a hitelkamatlábakba ágyazott hitelkomponensre gyakorolt kedvező hatása.

Hitelezési volumenek

A CHLRM-ek és az EVP tükröződnek a jobb hitelkínálatban és keresleti feltételekben, támogatva ezáltal a nem pénzügyi vállalatoknak és a háztartásoknak nyújtott hitelek fokozatos fellendülését (lásd a C) és a D) ábrát, valamint az 1. fejezet 1.5 szakaszát). A hitelkínálat erősödött, miközben javultak a finanszírozási feltételek a bankok számára, és vonzóbbá vált a hitelnyújtás, ahogy a szuverén kötvények csökkenő hozamai az eszközök kockázattal kiigazított hozamát a hitelek javára billentették.[23] Hasonlóképpen, tovább javult a hitelkereslet, amihez hozzájárultak az alacsonyabb hitelkamatok, az enyhébb hitelstandardok és a megnövekedett beruházási célú finanszírozási szükségletek.

C) ábra:

Összetett banki hitelkamatlábak nem pénzügyi vállalatok számára

(százalék/év; háromhavi mozgó átlag)

Forrás: EKB és az EKB számításai.
Megjegyzések: A banki hitelfelvétel teljes költsége mutatójának kiszámítása a rövid és hosszú távú kamatlábak aggregálásával, az új üzleti volumenek 24 havi mozgóátlagának felhasználásával történik. Az országok közötti szórást 12 euroövezeti ország rögzített mintájára számítják ki. A legutolsó megfigyelés 2015 októberére vonatkozik.

D) ábra:

Nem pénzügyi vállalatoknak nyújtott MPI-hitelek néhány euroövezeti országban

(éves százalékos változások)

Forrás: EKB.
Megjegyzések: Hitelértékesítésekkel és értékpapírosítással kiigazítva. Az országok közötti szórás kiszámítása egy 12 euroövezeti országot tartalmazó rögzített minta minimum/maximum tartományaként történik. A legutolsó megfigyelés 2015 szeptemberére vonatkozik.

Az EKB intézkedései a kisebb cégekre is kihatottak, amelyeket a monetáris politika jellemzően nehezebben képes elérni. Az EKB-nak a vállalkozások finanszírozáshoz jutására vonatkozó 2015. decemberi felmérésében kevesebb kis és közepes méretű vállalat számolt be arról, hogy a hitel korlátozó tényező az üzletmenetük számára, bár az egyes országok közötti jelentős különbségek továbbra is fennálltak (lásd az E) ábrát).

E) ábra:

Az euroövezet kis- és középvállalkozásainak legfontosabb problémái

(válaszadók százalékában)

Forrás: az EKB felmérése az euroövezeti vállalkozások finanszírozáshoz jutásáról, 2015. december.

F) ábra:

Piaci alapú inflációs várakozások

(implikált határidős inflációhoz kötött swapráták, százalék/év)

Források: Reuters és az EKB számításai.
Megjegyzés: A legutolsó megfigyelés 2015. november 19-ére vonatkozik.

A gazdaságra gyakorolt hatás

Mindent egybevetve, a bizonyítékok megerősítik, hogy az EKB monetáris politikai intézkedései érzékelhető előnyökkel jártak. A 2014 júniusa óta bejelentett szakpolitikai intézkedések a jövőbeli rövid lejáratú kamatlábakra vonatkozó piaci várakozások lefelé történő módosítását váltották ki. Egy olyan környezetben, ahol az olajárak ismételt esése megnövelte az infláció középtávú tartósabb csökkenő tendenciájának kockázatát, az intézkedések hozzájárultak az inflációs várakozások piaci alapú mutatói esésének lefékezéséhez (lásd az F) ábrát). Így az alacsonyabb névleges kötvényhozamokkal együtt az intézkedések hozzájárultak az alacsonyabb reálkamatlábakhoz és egy enyhébb, az euroövezet fellendülését támogató monetáris politikai irányultsághoz, valamint az inflációs ráták 2% alá, de annak közelébe viteléhez.

Valóban, az eurorendszeren belül végzett empirikus becslések[24] arra utalnak, hogy az EKB intézkedéseinek hiányában az infláció fél százalékponttal alacsonyabb lenne 2016-ban, és körülbelül egyharmad százalékponttal alacsonyabb 2017-ben. A GDP-re gyakorolt hatás szintén jelentős: becslések szerint az EKB intézkedései 2015 és 2017 között csaknem 1 százalékponttal növelik a GDP-t.

2015-ben az eszközvásárlási program és a célzott hosszabb lejáratú refinanszírozási műveletek végrehajtása zökkenőmentes volt

Vásárlási mennyiség a kiterjesztett eszközvásárlási programban

Az eszközvásárlási program (EVP) három értékpapírtípus vásárlásait egyesíti: (i) állami szektor értékpapírjai az állami szektor eszközeinek vásárlására vonatkozó, 2015 márciusában elindított programban (PSPP); (ii) fedezett kötvények a harmadik fedezettkötvény-vásárlási programban (CBPP3), amely 2015 októberében indult; valamint (iii) eszközalapú értékpapírok (ABS-ek) az eszközalapú értékpapírok vásárlási programjában (ABSPP), amely 2014 novemberében kezdődött.

2015-ben az EVP szerinti átlagos havi eszközvásárlások együttesen 60 milliárd EUR-t tettek ki, összhangban a Kormányzótanács által megállapított céllal. A vásárlási programok végrehajtása összességében zökkenőmentes volt. Az állami szektorbeli értékpapírok PSPP szerinti vásárlásai messze a legnagyobb részesedést képviselik a teljes EVP-mennyiségből (lásd a 23. ábrát). Az általános piaci feltételek elősegítették a mennyiségi célok elérését, bár a nyár folyamán némileg csökkent piaci likviditás epizódjai voltak megfigyelhetőek, különösen a kisebb euroövezeti országokban.

23. ábra:

Havi vásárlások az eszközvásárlási programban és az alapul szolgáló eszközvásárlási programok

(milliárd EUR)

Forrás: EKB.

Az EVP konstrukciója rugalmasságot tesz lehetővé a végrehajtásban annak elkerülésére, hogy a kötvényvásárlások akadályozzák a piac árkialakítási mechanizmusát, továbbá a piaci likviditás megőrzése érdekében. A havi vásárlások alakulása tükrözte ezt a rugalmasságot. Például, tekintettel a nyáron és az év vége felé várt alacsonyabb piaci likviditásra, az eurorendszer előrehozta az EVP-vásárlásokat, és több hónapban a 60 milliárd EUR-s cél fölé emelte azokat, lehetővé téve, hogy a cél alatt maradjanak augusztusban és decemberben.

A program napi megvalósításában a kötvényvásárlások érzékenyek egyes kötvények hiányának jeleire is. A lehetséges mértékig az eurorendszer kerüli olyan kötvények vásárlását, amelyeknek a szállítása a legolcsóbb a határidős ügyletekben, különleges jellemzőkkel bíró kötvényekét a repopiacon vagy olyan kötvényekét, amelyek viszonylag korlátozott likviditást mutatnak más okok miatt. A program végrehajtására vonatkozó további részletek az EKB honlapján találhatóak.

2015-ben a szuverén kötvényhozamok többször értek el történelmileg alacsony szinteket, amikor is a PSPP-ben elfogadható kötvények jelentős hányadának hozamát a betéti rendelkezésre állás kamatának szintje alatt jegyezték számos országban. Ez csökkentette a PSPP-ben vásárlásra rendelkezésre álló kötvények mennyiségét, mivel a betéti kamatláb alatti hozamok mellett nem történnek vásárlások. November végén ez – többek között – olyan piaci várakozásokat tükrözött, hogy az EKB tovább csökkenti a betéti rendelkezésre állás kamatlábát. Az alacsony hozamuk miatt rendelkezésre nem álló kötvények részaránya meredeken csökkent, miután a Kormányzótanács 2015 decemberében úgy döntött, hogy -0.30%-ra szállítja le a betéti rendelkezésre állás kamatlábát.

PSPP értékpapír-kölcsönzés

Annak érdekében, hogy a PSPP ne torzíthassa az euroövezeti államkötvénypiacot, az eurorendszer legtöbb központi bankja (ideértve az EKB-t) értékpapír-kölcsönzési rendelkezéseket vezetett be. Az EKB intézkedése lehetővé teszi az árjegyzésben részt vevő piaci szereplők számára, hogy kölcsönvegyék az EKB-nak a PSPP és az értékpapír-piaci program (ÉPP) alapján tartott értékpapírjait. A vonatkozó kölcsönzési kritériumok megtalálhatóak az EKB honlapján. A piaci szereplők az eurorendszer értékpapír-kölcsönzési lehetőségét általában az EVP biztonsági jellemzőjének tekintik.

A szervezeti lista bővítése

Az eurorendszer 2015-ben kétszer, áprilisban és júliusban, hétről harmincra bővítette az év végére azon szervezetek listáját, amelyeknek az értékpapírjai vásárlásra elfogadhatóak a PSPP-ben; ennek elő kell segítenie a program végrehajtását. A lista bővítésekor monetáris politikai és kockázatkezelési megfontolásokat egyaránt figyelembe vettek.

A kibocsátási részesedési küszöb emelése

A PSPP rugalmas és piacsemleges végrehajtása érdekében tett másik lépés keretében az eurorendszer megemelte a kibocsátási részesedési küszöböt a PSPP-ben. A PSPP kezdeti végrehajtásakor ezt a küszöböt 25%-ban állapították meg, ami azt jelentette, hogy a PSPP-ben elfogadható bármely értékpapírból az eurorendszernél tartott teljes aggregált állomány nem haladhatta meg a fennálló névleges állomány 25%-át. Ugyanakkor egy menetrend szerinti felülvizsgálattal összefüggésben 2015 szeptemberében a Kormányzótanács úgy döntött, hogy a küszöböt 33%-ra emeli. Azon esetekben, amikor az eurorendszer értékpapír-portfóliójában egy ilyen emelés minősített kisebbséget tenne lehetővé kollektív cselekvési záradékok céljára, a kibocsátási részesedési küszöb 25% maradt.

Regionális és helyi önkormányzati kötvények elfogadhatósága a PSPP-ben

2015. december 3-án a Kormányzótanács úgy döntött, hogy az euroövezeti regionális és helyi önkormányzatok által kibocsátott euróban denominált forgalomképes adósságinstrumentumok is elfogadhatóak az egyes nemzeti központi bankok általi rendszeres PSPP-vásárlásoknál. Ez a döntés csak azon regionális és helyi kötvényekre vonatkozott, amelyek megfelelnek minden elfogadhatósági kritériumnak, különösen az EKB-nak a közszektor eszközeinek másodlagos piacon történő megvásárlására irányuló programról szóló határozata (EKB/2015/10 határozat) szerinti minimális hitelminősítési követelménynek. A PSPP-vásárlásokban elfogadott értékpapírok körének kiterjesztése a regionális és helyi önkormányzati kötvényekre tovább növelte a program rugalmasságát, támogatva ezzel a vásárlások folyamatos zökkenőmentes végrehajtását. Az ilyen értékpapírok vásárlása a PSPP-ben 2016 elején kezdődött, a vonatkozó jogi aktusok módosítása után.

A hitelminősítési kritériumnak meg nem felelő szuverén kötvények vásárlásai a PSPP-ben

A PSPP szerinti vásárlásokban elfogadható értékpapíroknak az eurorendszer harmonizált hitelminősítő rendszerében legalább a 3-as hitelminőségi szintnek megfelelő minősítéssel kell bírniuk az EKB/2015/10 határozatban foglaltakkal összhangban. E szabályoknak megfelelően, valamely pénzügyi támogatási program keretében euroövezeti tagállamok központi kormányzatai által kibocsátott értékpapírok vásárlása csak abban az esetben folytatható le, ha a Kormányzótanács az eurorendszer hitelminőségi küszöbének alkalmazását felfüggesztette. 2015-ben ez csak a ciprusi államkötvényekre volt érvényes, amelyek vásárlása két időszakban történt: az első július 3-tól 17-ig tartott, a második pedig október 6-tól november 4-ig. E kötvényvásárlásokra Ciprus EU/IMF pénzügyi támogatási programjának hatodik és hetedik felülvizsgálatát követően került sor. A felfüggesztési dátumok jelölték az új program-felülvizsgálatok kezdetét.

2015-ben a PSPP-ben nem vásároltak görög államkötvényeket, mert ezek nem voltak alkalmasak az eurorendszer hitelminőségi küszöbe felfüggesztéséhez.

PSPP fordított árverések

Október folyamán a Banque de France, a De Nederlandsche Bank és a Lietuvos bankas fordított árverések kipróbálásába kezdett, hogy tapasztalatokat gyűjtsön az ilyen aukciók állampapírok, kormányhivatalok által kibocsátott és nemzetek feletti értékpapírok PSPP szerinti vásárlásában való felhasználását illetően. A próbaidőszak belenyúlt decemberbe, és a levont következtetés az volt, hogy a fordított árverések hasznos kiegészítő vásárlási módszert jelenthetnek a kevésbé likvid piaci szegmensekben. Így a Kormányzótanács hozzájárult, hogy sajátos piaci szegmensekben néhány NKB rendszeresen alkalmazzon fordított árveréseket a PSPP-ben a kétoldalú vásárlási megoldás kiegészítéseként.[25]

Az eszközalapú értékpapírok vásárlási programjának kiigazításai

Szeptemberben az EKB bejelentette a nemzeti központi bankok általi vásárlások arányának növelését a külső eszközkezelőkkel szemben az ABSPP-ben. 2015. október 27. óta mind a Banque de France (megnövekedett számú hatáskört lefedve), mind a Nationale Bank van België/Banque Nationale de Belgique az eurorendszer vásárlásokat végző eszközkezelőjeként működik. Ezenkívül az EKB úgy döntött, hogy meghosszabbítja a szerződéseket két külső eszközkezelőjével (Amundi és NN Investment Partners).[26]

ABSPP-irányelvek

Az ABSPP végrehajtásának korai szakaszaiban a piaci szereplők jelezték, hogy szeretnék jobban megérteni az eurorendszernek az általa megvásárolni szándékozott ABS-ekre vonatkozó preferenciáit. Július elején az EKB „Az eurorendszer által előnyben részesített elfogadható ABS-ekre vonatkozó irányelvek” kiadásával válaszolt e felhívásokra, hogy növelje az átláthatóságot és elmagyarázza az eurorendszer preferenciáit az ABS-ek jellemzőivel kapcsolatban. A piaci szereplők általában pozitívan reagáltak a kiadványra, amely megtalálható az EKB honlapján.

CHLRM-ek végrehajtása

Folytatódott a célzott hosszabb lejáratú refinanszírozási műveletek (CHLRM-ek) odaítélése, és 2015-ben négy műveletre került sor. E műveletek célja, hogy növelje a hitelezést az euroövezeti nem pénzügyi magánszektor részére. 2014 júniusában nyolc CHLRM-et hirdettek meg negyedévenkénti kiosztással, az utolsó művelet 2016. júniusi odaítélésével. A 2014. szeptemberi és decemberi első két műveletben összesen 212,4 milliárd EUR került kiosztásra. Ami a 2015 márciusa és 2016 júniusa közötti maradék hat műveletet illeti, a szerződő feleknek lehetősége van további összegek kölcsönvételére, a bankspecifikus referenciaértékek feletti elfogadható hitelezési tevékenységeik alakulásától függően.[27] Minél többet hiteleztek a bankok a referenciaérték felett, annál több kölcsönt vehetnek fel (vagyis legfeljebb a pozitív különbség háromszorosát). E hat CHLRM kamatlába az eurorendszer IRM-einek felvételkori kamatlába, és így a CHLRM futamidejére rögzítve van. Minden CHLRM 2018 szeptemberében jár le; a kötelező és önkéntes lejárat előtti törlesztések 2016 szeptemberétől kezdődnek.

A 2015-ös négy műveletben 205,4 milliárd EUR került kiosztásra (97,8 milliárd EUR márciusban, 73,8 milliárd EUR júniusban, 15,5 milliárd EUR szeptemberben és 18,3 milliárd EUR decemberben), hozzájárulva az euroövezet mérlegének a 24. ábrán mutatott növekedéséhez. 2015-ben a műveletekben összesen 239 különböző szerződő fél vett részt. Mivel a megfelelő kölcsönportfólióval nem rendelkező bankok bizonyos feltételek mellett CHLRM-csoportokat alkothattak az elfogadható hitelekkel bíró bankokkal, a műveletekben valójában 845 hitelintézet vett részt. Így a műveletek továbbra is a szerződő felek széles körét érték el az euroövezetben. Az olcsóbb finanszírozási költségeknek a hitelezési feltételeikbe való továbbvitelével a részt vevő bankok javítani tudták versenypozíciójukat a hitelpiacon, és hozzájárultak a hitelezési feltételek könnyítéséhez.

24. ábra:

Az eurorendszer mérlege

(milliárd EUR)

Forrás: eurorendszer.

2015 folyamán csökkent a CHLRM-ekben való részvétel, mivel azok különböző okok miatt kevésbé vonzóvá váltak a szerződő felek számára. Először, a többletlikviditás emelkedő szintjeinek és az EKB általi további lazításra vonatkozó várakozásoknak az eredményeként mérséklődő piaci kamatlábak csökkentették az árösztönzőt a bankok számára. Ezenkívül, tekintettel arra, hogy az összes CHLRM ugyanazon a napon jár le 2018-ban, minden egyes új CHLRM-nek rövidebb a futamideje, mint az előzőnek. Másodszor, azok a bankok, amelyek számára az árazás még mindig vonzó lehetett, már jelentős CHLRM-összegeket vettek fel, és először hasznosítani akarták ezeket az összegeket. Harmadszor, a bankszektor nem tapasztalta a finanszírozási feszültség olyan magas szintjeit, amelyek a korábbi CHLRM-eket vonzóvá tették.

A különböző CHLRM-ekben való részvételt a piaci szereplők nem mindig jól látták előre, ami a határidős kamatlábak kis kiigazításaihoz vezetett. Ami a 2015. márciusi műveletet illeti, a Reuters közvélemény-kutatás 40 milliárd EUR felvételét jelezte előre, holott a tényleges felvétel 97,8 milliárd EUR lett. A határidős kamatlábak kissé estek a kiosztás eredményének közlését követően, arra utalva, hogy felfelé módosultak a jövőbeli CHLRM-ek és a többletlikviditás méretére vonatkozó várakozások. Piaci szereplők szerint a magasabb felvétel a bankok jövőbeli hitelkeresletbe vetett bizalmának kifejezése volt, és azt várták tőle, hogy támogassa a reálgazdaságnak nyújtott hitelezést. Ellenkező helyzet állt elő a szeptemberi műveletben, amikor a 15,5 milliárd EUR-s felvétel jelentősen elmaradt a piaci várakozásoktól. A piaci reakció tompított volt, mivel a CHLRM-juttatások kezdtek kevésbé számítani egy olyan időszakban, amikor a többletlikviditás szintje már magas volt (mintegy 470 milliárd EUR), a kamatlábak pedig már alacsonyak. A piaci kamatlábak 2015-ben megfigyelt csökkenő trendje fontos oka volt az alacsonyabb felvételnek, mert csökkentette a CHLRM-ek vonzerejét a piaci alapú finanszírozáshoz képest. Mindent egybevetve, úgy tűnik, hogy a piaci meglepetések tükrözték a piaci szereplők nehézségeit a bankok rendelkezésére álló juttatások és így a bankok általi lehetséges felvétel felbecslésében is.

A CHLRM-ek támogatták a többletlikviditás szintjét, valamint az eurorendszer műveleteinek átlagos futamidejét, és ezáltal további lefelé irányuló nyomást gyakoroltak a pénzpiaci kamatlábakra. Miközben egyes bankok az IRM-ekben, a három hónapos HLRM-ekben és a három éves HLRM-ekben való részvételüket a CHRLM-ekben való részvétellel helyettesítették, a CHLRM-ekben kiosztott összeg lényegesen meghaladta ezt a helyettesítési hatást úgy, hogy a többletlikviditás szintje minden egyes CHLRM-kiosztáskor emelkedett (lásd a 7. keretes írást).

7. keretes írás Részvétel refinanszírozási műveletekben

Az eurorendszer folytatta a likviditásnyújtást a teljes allokációjú eljárás révén a rendes refinanszírozási műveleteiben, azaz az irányadó refinanszírozási műveletekben (IRM) és a három hónapos hosszabb lejáratú refinanszírozási műveletekben (HLRM). Következésképpen – mint a korábbi években 2008 óta – a folyamatban levő refinanszírozási műveletek méretét a szerződő felek eurorendszeri likviditás iránti kereslete határozta meg.

A) ábra:

Többletlikviditás és rendes refinanszírozási műveletekben, valamint CHLRM-ekben való részvétel

(milliárd EUR)

Forrás: eurorendszer.
Megjegyzések: A függőleges fekete vonalak a CHLRM-elszámolásokat jelölik. Az „1 MPO” az egy tartalékolási időszakra kiterjedő műveletet jelenti, amely 2014 júniusában megszűnt.

Az eurorendszer refinanszírozási műveleteiben való részvétel 2014 közepe óta az 500 milliárd EUR-s szint körül ingadozik, de az összetétel fokozatosan a CHLRM-ekben való részvétel felé tolódott (lásd az A) ábrát). Ezen időszak alatt a folyamatban levő műveletek teljes összege 2015 elején 629 milliárd EUR-s maximumot, míg 2015 márciusában 465 milliárd EUR-s minimumot ért el. 2015 februárjának a végére lejártak a három éves HLRM-ek, de a CHLRM kölcsönjuttatással bíró bankok 2014 szeptemberétől már megkezdték három éves HLRM-eik felváltását CHLRM-pénzeszközökkel. Ez a helyettesítés nem szükségszerűen ugyanazon intézményeket foglalja magában, de összességében az 500 milliárd EUR-s szint körül tartotta a folyamatban levő műveletek összegét. Amikor a három éves HLRM-ek lejártak, a bankok előbb közel 276 milliárd EUR-ra növelték az IRM-ekre és a három hónapos HLRM-ekre való támaszkodást, mielőtt ezt a függést idővel fokozatos csökkentették, és az állomány 2015 decemberében 126 milliárd EUR-t tett ki.

Az új CHLRM-ek negyedéves elszámolása minden egyes alkalommal növelte a nettó többletlikviditást, de a hatás átmeneti volt, tekintettel a rendes műveletek lefelé irányuló trendjére. Valóban, a CHLRM-ekben történő részvétel részben helyettesítette a rendes műveletekben és a lejáró három éves HLRM-ekben való részvételt, ami azt eredményezte, hogy a többletlikviditás és a refinanszírozás teljes állománya átmeneti lökést kapott minden egyes alkalommal, amikor egy CHLRM-et elszámoltak (lásd az A) ábrát). A többletlikviditásnak az eszközvásárlási programból és egyes bankok jobb piaci hozzáféréséből adódó növekedése magyarázta a rendes műveletek iránti gyengébb érdeklődést az év folyamán.

2015-ben tovább csökkent az eurorendszer monetáris politikai műveleteiben lekötött fedezetek teljes volumene, tükrözve az eurorendszer szerződő partnereinek lecsökkent likviditásszükségletét. A visszaesés a fedezetlen banki kötvényeknél volt a legmarkánsabb, de jelentős volt az állampapírok és a regionális kormányzatok értékpapírjai, valamint más piacképes eszközök esetén is. Ezzel szemben a vállalati kötvények, eszközalapú értékpapírok és hitelkövetelések felhasználása stabil maradt.

8. keretes írás Likviditásnyújtás a görög bankrendszernek egy megnövekedett feszültségekkel jellemzett időszakban

Görögország finanszírozási feltételeinek normalizálódásával párhuzamosan 2014 nagy részében a görög bankrendszer kedvezőbbé vált finanszírozási feltételeket és piaci hangulatot tapasztalt, ami a központi banki finanszírozásra való hagyatkozás jelentős csökkenéséhez vezetett, ideértve a rendkívüli likviditási segítségnyújtás (ELA) teljes visszafizetését.[28] 2015 első felében viszont a politikai bizonytalanság erőteljes betétkivonásokat és megnövekedett pénzügyi piaci feszültségeket eredményezett. Így újrakezdődött az ELA-ra való támaszkodás, miközben nőtt a központi banki finanszírozás igénybevétele. 2015 nyarán enyhültek a piaci feszültségek és stabilizálódtak a betétek, miután Görögország és a többi euroövezeti ország megállapodott egy harmadik makrogazdasági kiigazítási programról. A Görögország által tapasztalt pénzügyi piaci feszültségek 2015-ben lényegében három szakaszon mentek át.

Első szakasz: az eurorendszer műveleteinek növekvő igénybevétele (2014. december – 2015. január)

A makrogazdasági kiigazítási programmal és a görögországi politikai fejleményekkel kapcsolatos piaci aggodalmak fokozódásával a belföldi bankrendszer nagyrészt elveszítette a piaci alapú finanszírozáshoz való hozzáférést. Ez a finanszírozásvesztés főképpen lakossági és intézményi ügyfelek betéteinek kiáramlásaiból, valamint nemzetközi szerződő partnerekkel meglévő bankközi finanszírozási keretek meg nem újításából állt. Mivel a bankok elegendő, az eurorendszer műveleteiben fedezetként elfogadható eszközt tartottak, képesek voltak a kieső finanszírozást az eurorendszer hitelműveleteinek (főként irányadó refinanszírozási műveletek) növekvő igénybevételével helyettesíteni.

Második szakasz: az ELA igénybevétele és az ezzel kapcsolatos döntések (2015. február – június)

2015 januárjának végén és februárjának elején gyorsan nőttek a Görögország második makrogazdasági kiigazítási programja folyamatban levő felülvizsgálatának befejezésével kapcsolatos aggodalmak. 2014 decemberében két hónapos hosszabbítást engedélyeztek. A két hónapos hosszabbítás lejártának közeledtével már nem lehetett feltételezni, hogy a felülvizsgálat sikeresen fejeződik be. Következésképpen a Kormányzótanács 2015. február 4-én úgy döntött, hogy 2015. február 11-i hatállyal megszünteti a Görög Köztársaság által kibocsátott vagy garantált piacképes instrumentumokra vonatkozó minimális hitelminősítési követelmény felfüggesztését. Ez az említett piacképes instrumentumoknak az eurorendszer hitelműveleteiben fedezetként való elfogadhatatlanságát eredményezte. Következésképpen az akkoriban az eurorendszer hitelműveletei révén nyújtott likviditás nagy részét felváltotta a Görög Nemzeti Bank által ELA formájában nyújtott likviditás.

2015. február 24-én az eurocsoport úgy döntött, hogy a felülvizsgálat sikeres befejezése céljából 2015 júniusának végéig kiterjeszti az EFSF pénzügyi támogatási megállapodást (Master Financial Assistance Facility Agreement). Ezt követően folytatódtak a tárgyalások a görög hatóságok és az intézmények között, de Görögország pénzügyi kilátásai és a makrogazdasági környezet folyamatosan romlottak, további terheket róva – elsősorban megemelkedett betétkiáramlások formájában – a bankrendszerre, ami az ELA megnövekedett igénybevételéhez vezetett.

2015 júniusának végén további feszültségeket eredményezett több esemény, ideértve a görög hatóságok népszavazás tartására vonatkozó döntését és Görögország második makrogazdasági kiigazítási programjának meg nem hosszabbítását. Ezeknek az eseményeknek negatív hatása volt a görög bankok által a Görög Nemzeti Bankkal folytatott ELA-műveletekben fedezetként használt eszközök megfelelőségére és elegendő mennyiségére, mivel az ilyen fedezetek szorosan kötődtek Görögország azon képességéhez, hogy eleget tegyen pénzügyi kötelezettségeinek. Ezzel összefüggésben 2015. június 28-án a Kormányzótanács úgy döntött, hogy a 2015. június 26-án megállapított szinten tartja a görög bankok számára az ELA-plafont, az EKB által 2015. június 28-án kiadott sajtóközleményben jelzettek szerint.

Harmadik szakasz: a likviditási feltételek stabilizálódása és javulása (2015. július – december)

A jelentős likviditáskiáramlások kezelésére a görög hatóságok 2015. június 28-án úgy döntöttek, hogy a bankrendszer likviditási helyzetének stabilizálása érdekében bankszünetet vezetnek be.

A következő napokban Görögországban tovább romlott a pénzügyi helyzet, ami arra a 2015. július 6-i döntésre ösztönözte a Kormányzótanácsot, hogy kiigazítsa az ELA számára a Görög Nemzeti Bank által fedezeteként elfogadott, görög államhoz kötődő piacképes eszközökre alkalmazott értékeléseket (haircut), továbbá arra a döntésre, hogy fenntartsa a görög bankok számára 2015. június 26. óta érvényben levő ELA-plafont, az EKB által 2015. július 6-án kiadott sajtóközleményben jelzettek szerint.

A 2015. július 12-i euroövezeti csúcstalálkozón megállapodtak egy harmadik makrogazdasági kiigazítási programról Görögország számára; a program időtartama három év, finanszírozója az Európai Stabilitási Mechanizmus (ESM). A Görögország pénzügyi helyzetével kapcsolatban a megelőző napokban bekövetkezett pozitív fejlemények következtében a görög bankoknak nyújtott ELA plafonját 2015. július 16-án megemelték.

A görög kormány pénzügyi kilátásainak javulását követően, amely az új ESM-programmal és annak a görög hatóságok általi végrehajtásával volt összefüggésben, a likviditási feltételek is javulni kezdtek a görög bankrendszerben. 2015. július 20-án ismét kinyitottak a bankok, de készpénzfelvételre és tőkeátutalásokra vonatkozó korlátozások maradtak érvényben. Mindazonáltal a görög hatóságok nem sokkal ezután megkezdték a bankokra vonatkozó ezen korlátok lépésenkénti könnyítését. A belföldi bankrendszerbe vetett bizalom helyreállásával együtt bizonyos mértékű betétbeáramlások voltak megfigyelhetőek, és részben helyreállt a görög bankok piaci hozzáférése. A 2015 utolsó negyedévében végrehajtott feltőkésítés sikeres lezárását követően jelentősen javultak a görög bankok likviditási feltételei.

Az európai pénzügyi szektor: feszültség fékezve – előrehaladás a bankunió irányába

A bankunió első pillére, az egységes felügyeleti mechanizmus (SSM) 2014. november 4-i létrehozását követően 2015 volt az első teljes év, amelynek során az EKB makroprudenciális és mikroprudenciális feladatait teljesítette. E feladatokat támogatta a pénzügyi rendszer keletkező kockázatainak, valamint rugalmasságának és sokktűrő képességének EKB általi rendszeres értékelése.

Az EKB hozzájárult a bankunió második pillérének, nevezetesen az egységes szanálási mechanizmusnak a létrehozásához is, és nagyon támogatja a harmadik pillér, egy európai betétbiztosítási rendszer alapítását. Ugyancsak hozzájárult más fontos szabályozói kezdeményezésekhez, amelyeknek célja (i) az állam–bank kapcsolat gyengítése, (ii) a kockázatvállalás csökkentése és a rugalmasság megteremtése, valamint (iii) a „túl nagy, hogy csődbe mehessen” probléma megszüntetése.

E szakasz a fenti területek legfontosabb folyamatait írja le, arra összpontosítva, hogy az EKB tevékenységei, valamint az intézményi és szabályozói változások miként járultak hozzá a bankunió realitássá válásához Európában.

Kockázatok és sebezhetőségek az euroövezet pénzügyi rendszerében

Az EKB figyelemmel kíséri az euroövezet és az EU pénzügyi rendszereinek folyamatait, hogy felfedjen minden sebezhetőséget, és ellenőrizze a pénzügyi közvetítők rugalmasságát. E feladatot az eurorendszer többi központi bankjával és a Központi Bankok Európai Rendszerével együtt végzi. A lehetséges rendszerszintű kockázatok kialakulását a pénzügyi rendszerben makroprudenciális politikákkal kezeli.

Az EKB pénzügyi stabilitási elemzése rendszeresen bemutatásra kerül a félévenkénti Pénzügyi stabilitási jelentésében (FSR).[29] Az EKB az Európai Rendszerkockázati Testületnek (ERKT) is nyújt elemzési támogatást a pénzügyi stabilitási elemzés területén.

2015-ben a pénzügyi rendszer feszültsége alacsony szinteken mozgott, de voltak még kockázatok

2015-ben a pénzügyi rendszer feszültségének általában visszafogott szintje az euroövezetben javuló reálgazdasági kilátásokat tükrözött, amelyeket támogatott az EKB mind az ár-, mind a pénzügyi stabilitásra nézve veszéllyel fenyegető deflációs félelmeket csillapító intézkedése. Mindazonáltal a globális pénzügyi piacok a deviza-, nyersanyag-, kötvény- és részvénypiacokra kiterjedő piaci feszültség időszakos rohamait tapasztalták, ami rámutatott, hogy maradtak még sebezhetőségek. Nevezetesen, nagyobb politikai kockázatok kerültek felszínre a nyáron egy új görög pénzügyi támogatási programmal összefüggésben. Az eszközpiacok magas volatilitással jellemzett időszakokat tapasztaltak. Különösen a szuverén kötvényhozamok nőttek meredeken az euroövezetben április végén és május elején, miközben a globális részvénypiacok a kínai részvényárak augusztus végi korrekciójának begyűrűzését szenvedték el. E folyamatoknak az euroövezet pénzügyi rendszerére gyakorolt hatása viszonylag visszafogott volt, és a banki, fiskális és pénzügyi feszültség standard mutatói alacsony szinteken maradtak (lásd a 25. ábrát).

25. ábra:

Pénzügyi stressz index, a szuverén stressz és kettő vagy több bankcsoport nemteljesítése valószínűségének összetett mutatója

(2011. jan. – 2016. febr.)

Források: Bloomberg és az EKB számításai.
Megjegyzések: „Kettő vagy több LCBG nemteljesítésének valószínűsége“ az egyidejű nemfizetések valószínűségére vonatkozik15 nagy és összetett bankcsoport (LCBG) mintájában egy egyéves horizonton. A pénzügyi stressz index ország szinten méri a pénzügyi piacok feszültségét három piaci szegmens (részvények, kötvények és deviza) és a közöttük levő keresztkorreláció alapján. Részletekért lásd: Duprey, T., Klaus, B. és Peltonen, T., „Dating systemic financial stress episodes in the EU countries” (A rendszerszintű pénzügyi feszültség epizódjai idejének meghatározása az EU országaiban), Working Paper Series (EKB-füzetek), 1873. sz., EKB, 2015. december.

Ebben a környezetben 2015 folyamán az euroövezet pénzügyi stabilitásának négy fő kockázatát azonosították (lásd a 3. táblázatot). Az elmúlt néhány évben az értékeléseket számos eszközosztályban magasabbra nyomták, ami fontos sebezhetőséget jelent, mert az emelkedő értékelések valamikor a kockázati prémiumok hirtelen kiigazításaihoz vezethetnek. Részben a feltörekvő piacoktól eredő fokozott sebezhetőségek eredményeként 2015 második felében nőtt a globális kockázati prémiumok váratlan irányváltásának kockázata. Jóllehet 2015-ben kiterjedt túlértékeléseknek nem voltak nyilvánvaló jelei az euroövezetben, úgy tűnt, hogy néhány pénzügyi eszköz ára eltér a gazdasági fundamentumoktól. Az euroövezeti pénzügyi ciklus állapotára vonatkozó becslések továbbra is mérsékeltek (lásd a 26. ábrát). Ezek a becslések – amelyek felölelik a magánhitelek, valamint a fő eszközpiaci szegmensek folyamatait – nem támasztanának alá egy euroövezeti hitelvezérelt eszközár-emelkedést tartalmazó véleményt. 2015 folyamán az Egyesült Államokra vonatkozó pénzügyiciklus-becslések magasabbak voltak, részben az enyhén magasabb részvényár-értékelések és az erősebb hitelkereslet eredményeképpen.

26. ábra:

Pénzügyi ciklusok az euroövezetben és az Egyesült Államokban

1975. II. n.év – 2015. III. n.év; normált skála; az euroövezeti adatsor 1988. II. negyedévében indul; y tengely: normált eltérés a historikus mediántól)

Források: Bloomberg és az EKB számításai.
Megjegyzések: A pénzügyi ciklus egy szűrt idővariáns lineáris kombináció, amely az alapul szolgáló mutatók hasonló alakulását hangsúlyozza (teljes hitelállomány, lakóingatlanárak, részvényárak és referencia kötvényhozamok). Lásd: Schüler, Y., Hiebert, P. és Peltonen, T., „Characterising the financial cycle: a multivariate and time-varying approach” (A pénzügyi ciklus jellemzése: egy többváltozós és időben változó megközelítés), Working Paper Series (EKB-füzetek), 1846. sz., EKB, 2015. Az Egyesült Államokra vonatkozóan az utolsó rendelkezésre álló adatpont 2015 I. negyedéve.

3. táblázat

Az euroövezet pénzügyi stabilitásának a 2015. novemberi Pénzügyi stabilitási jelentésben megállapított legfontosabb kockázatai

1) A szín a kumulált kockázati szintet jelöli, amely az elkövetkező 24 hónapra vonatkozóan a megvalósulás valószínűségének és az azonosított kockázat valószínű rendszerszintű hatására vonatkozó becslésnek a kombinációja az EKB szakértőinek megítélése alapján. A nyilak azt jelölik, hogy a kockázat nőtt-e az előző FSR óta.

2015-ben a belföldi kihívások az euroövezetben sok szempontból a bankválság és a szuverén adósságválság örökségei voltak. Az euroövezeti bankrendszer számára továbbra is kihívást jelentett az alacsony jövedelmezőség a gyenge gazdasági fellendülés közepette, miközben sok bank sajáttőke-arányos nyeresége még mindig a saját tőke költsége alatt maradt. Ez, valamint számos országban a nem teljesítő hitelek jelentős állományai korlátozták a bankok hitelezési kapacitását és azon képességét, hogy további tőkepuffereket építsenek fel.

A pénzügyi stabilitási kockázatok növekvő mértékben túlnyúlnak az olyan hagyományos gazdálkodó egységeken, mint a bankok és biztosítók. Az árnyékbankszektor folytatta erőteljes növekedését globális és euroövezeti szinten (lásd a 9. keretes írást). E szektor, és különösen a befektetésialap-ágazat gyors növekedésével és összekapcsoltságával a felszín alatt valószínűleg halmozódnak a sebezhetőségek. Az euroövezeti befektetésialap-ágazat nemcsak tovább nőtt, hanem olyan jelek is mutatkoztak, hogy az alapok több kockázatot vállalnak mérlegeikben.

A pénzügyi struktúrákról szóló jelentés[30] áttekinti az euroövezet szélesebb értelemben vett pénzügyi szektorának fő szerkezeti jellemzőit és folyamatait. 2015-ben a jelentést kiterjesztették, így már nemcsak a bankszektort fedi le, hanem más pénzügyi közvetítőket is, különösen a biztosítótársaságokat és a nyugdíjalapokat, valamint az árnyékbanki gazdálkodó egységeket.

2015-ben a pénzügyi stabilitási aggodalmak a pénzügyi szektoron kívülről is eredtek. Annak ellenére, hogy az euroövezeti szuverén adósságválság tetőpontja óta nagy szükség volt a javulásra mind a fiskális konszolidáció, mind az intézményi keretrendszer tekintetében, az adósság fenntarthatóságával kapcsolatos kihívások megmaradtak az euroövezeti kormányok számára, különösen az erősen eladósodottak – és így gazdasági és pénzügyi sokkok által sebezhetőek – esetében. Az adóssággal kapcsolatos aggodalmak a magánszektorban is elterjedtek. Más fejlett gazdaságokhoz viszonyítva az euroövezetben továbbra is különösen magas a vállalati szektor adóssága.

9. keretes írás Árnyékbanki tevékenység az euroövezetben

Az árnyékbankszektor egyre fontosabb finanszírozóvá válik az euroövezet gazdaságában. Ugyanakkor fontos potenciális kockázatforrást is jelent az euroövezet pénzügyi rendszerének stabilitására nézve, ezért szoros figyelemmel kell követni.

Az árnyékbankszektort különböző módokon lehet meghatározni,[31] de e kifejezést lényegében olyan intézmények körére használják, amelyek nem bankok, viszont hitelt nyújtanak, pénzszerű követeléseket bocsátanak ki, vagy finanszírozásuk rövid lejáratú kötelezettségekkel történik, miközben hosszú lejáratú hitelhez kötődő eszközökbe fektetnek be. Nevezetesen e gazdálkodó egységek közé tartoznak a pénzügyi közvetítő vállalatok, a pénzpiaci alapok és más befektetési alapok. Miközben az árnyékbankszektor globális szinten növekszik, amint azt a Pénzügyi Stabilitási Tanács Globális árnyékbank-monitoring jelentésében[32] jelezte, az euroövezet a leggyorsabb növekedést mutató régiók közé tartozik. Az euroövezet szélesen értelmezett, a biztosítótársaságok és nyugdíjalapok kivételével minden nem bank pénzügyi intézményt felölelő árnyékbankszektorának összes eszköze az elmúlt évtizedben több mint megkétszereződött. Az euroövezet pénzügyi rendszerének körülbelül 67 billió EUR összes eszközéből jelenleg több mint 26 billió EUR a szélesebb értelemben vett euroövezeti árnyékbankszektornál van.

A) ábra:

Euroövezeti pénzpiaci alapok, befektetési alapok, pénzügyi közvetítő vállalatok és más nem monetáris pénzügyi intézmények eszközei

(1999. I. n.év – 2015. III. n.év, billió EUR)

Források: EKB euroövezeti számlák, PKV-statisztikák, befektetésialap-statisztikák és MPI-statisztikák.
Megjegyzés: PPA-k: pénzpiaci alapok; PKV-k: pénzügyi közvetítő vállalatok.

Különösen a befektetésialap-szektor ment át gyors bővülésen a globális pénzügyi válság óta, a globális befektetők intenzív hozamkeresése közepette (lásd az A) ábrát). E szektor növekedése kiegészítette a hagyományos bankrendszert, és fontos pufferként működött a gazdaság számára, mivel a bankhitelállomány az utóbbi években zsugorodott. Ugyanakkor az árnyékbankszektor kedvezőtlen alakulásának a szélesebb pénzügyi rendszerre és a reálgazdaságra gyakorolt potenciális hatása megnőtt az árnyékbankszektornak a tőkepiacokon hagyott egyre nagyobb „lábnyoma” és a szektoron belüli, valamint a pénzügyi szektor más részeivel (ideértve a bankokat) meglevő erősebb kapcsolatai miatt.

A fokozott likviditási és lejárati transzformáció,[33] valamint a nagyobb kockázatvállalás mellett a növekvő kitettségek hangsúlyozzák a befektetésialap-szektor szoros figyelemmel kísérésének szükségességét. Aggodalomra ad okot, hogy amennyiben a befektetők egy pénzügyi piaci feszültség esetén jelentős összegeket vennének ki, a befektetési alapok bizonyos típusai felerősíthetik az egész piacra kiterjedő eladási nyomásokat, illetve az egész piacra kiterjedő rohamokat idézhetnek elő. Minél aktívabban kezdenek az alapok likviditási transzformációba, annál valószínűbben szembesülnek eladási nyomásokkal egy súlyos piaci hanyatlás esetén. A magas tőkeáttételi szintek[34] intenzívebbé tehetik a likviditási spirálokat azzal, hogy az alapkezelőket rákényszerítik befektetett portfóliójuk nagyobb részének eladására bármilyen adott összegű kiáramlásért.

B) ábra:

Aggregált mérleg tőkeszerkezete, likviditási transzformáció és teljes eszközállomány az alapok típusa szerint

(2015. III. n.év)

Forrás: EKB és az EKB számításai.
Megjegyzések: x tengely: tőkeáttétel (eszközök összesen/kibocsátott részvények és befektetési jegyek); y tengely: likviditási rés (kibocsátott részvények és befektetési jegyek/likvid eszközök); buborékméret: eszközök összesen billió EUR-ban.

A sebezhetőségek összképe (lásd a B) ábrát) eltakarhatja az egyes nagy és rendszerszempontból fontos intézményeken belüli sebezhetőségeket. Az eszközök koncentrációja különösen nagy hatással bíró korlátozott számú intézményen belül stresszes és normál feltételek mellett egyaránt befolyásolhatja a piaci folyamatokat. Bizonyíték van a befektetési alapok fokozott kockázatvállalására,[35] ami portfólióátrendezésekkel történik hitelviszonyt megtestesítő értékpapírok irányába, amelyeknek alacsonyabb a minősítése, magasabb a hozama, és megnövekedett a lejárati kockázata.

Miközben az utóbbi néhány évben nőtt az árnyékbankszektor statisztikai lefedettsége, és némileg rávilágított a szektor összetételére és növekedésének mozgatórugóira, több információ és bővebb adatközlés szükséges a potenciális kockázat e növekvő forrásának figyelemmel kísérése és kezelése érdekében. A feszült körülmények közötti likviditás és a hagyományos bankokon kívüli aggregált szintű tőkeáttétel mutatóira vonatkozó információk csekély mennyisége továbbra is akadályozza a pénzügyi stabilitás kockázatai természetének és mértékének teljes megértését. A szektor összes eszközének körülbelül 50%-ára vonatkozóan nem áll rendelkezésre statisztikai bontás. Ezen eszközök egy része tartozhat olyan gazdálkodó egységekhez, amelyek nem vesznek részt árnyékbanki tevékenységekben, de egyesek képviselhetnek más, kockázatos tevékenységekbe fogó gazdálkodó egységeket. Így az adatkorlátok továbbra is megszabják, miként tudja az EKB figyelemmel követni a kockázatokat és sebezhetőségeket.

Néhány tényező, például a megfelelő kockázatkezelési eljárások és a likviditási pufferek csökkentik annak kockázatát, hogy az árnyékbanki gazdálkodó egységek egy kedvezőtlen sokkforgatókönyv esetén erősítőként működjenek. Miközben a befektetésialap-szektorra prudenciális szabályozás vonatkozik, a legtöbb meglévő szabályból hiányzik a szisztematikus perspektíva, és nem tehető alkalmassá a szektorra kiterjedő kockázatok felhalmozódásának megakadályozására vagy a pénzügyi stabilitási kockázatok kezelésére egy rendszerszintű esemény bekövetkeztekor.

Az EKB makroprudenciális szerepe

Az EKB 2014. november 4-én kapta meg az SSM-rendelet által ráruházott makroprudenciális jogkört, hogy megbirkózzon a pénzügyi rendszerben a lehetséges rendszerkockázatok felmerülésével, ezért 2015 volt az első teljes év, amelyben az EKB az új feladatait ellátta ezen a területen. Az EKB-nak két mandátuma van a makroprudenciális politika területén az SSM-országokban.[36]

Az egyik, hogy az EKB magasabb tőkepuffer-követelményeket alkalmazhat, mint a nemzeti hatóságok, és szigorúbb intézkedéseket hozhat a rendszerszintű vagy makroprudenciális kockázatok kezelésére, a vonatkozó uniós jogszabályokban meghatározott eljárásoknak megfelelően. Például az EKB magasabb követelményeket alkalmazhat a bankokra vonatkozóan a következőkkel kapcsolatban: anticiklikus tőkepufferek; rendszerkockázati pufferek (ha alkalmazzák a nemzeti jogban); pótlólagos tőkekövetelmények a rendszerszinten fontos intézmények számára; kockázati súlyok az ingatlan- és pénzügyi szektoron belüli kitettségekre; nagykockázati limitek; valamint további adatközlési követelmények.

A másik, hogy a nemzeti hatóságoknak értesíteniük kell az EKB-t, mikor szándékoznak végrehajtani vagy megváltoztatni egy makroprudenciális intézkedést. Az EKB értékeli a tervezett intézkedéseket, és dönthet úgy, hogy magasabb követelményeket alkalmaz (azaz „kiegészíti” az intézkedéseket). Döntésük meghozatala előtt a nemzeti hatóságok megfontolják az EKB észrevételeit.

Mivel az egyes tagállamokban foganatosított makroprudenciális intézkedéseknek lehetnek határokon átnyúló vagy több szektorra kiterjedő kihatásai, az EKB figyelemmel kíséri a viszonossági megállapodásokat. Ezeket átlátható módon kell alkalmazni, hogy korlátozzák a határokon átnyúló vagy több szektorra kiterjedő nem szándékolt negatív átgyűrűzéseket, lehetőleg követve az ERKT makroprudenciális politikai intézkedések határokon átnyúló hatásainak és önkéntes viszonosságának értékeléséről szóló 2015/2. sz. ajánlását (lásd az alábbiakban).[37] Ennek érdekében az EKB ugyancsak támogatja makroprudenciális eszközök SSM-országokra kiterjedő következetes használatát Pénzügyi Stabilitási Bizottsága folyamatban levő tevékenységei és az EKB döntéshozó testületeinek szintjén folyó egyeztetések révén.

Makroprudenciális döntések 2015-ben

A makroprudenciális döntések meghozataláért az EKB Kormányzótanácsa felel. Az EKB létrehozott egy makroprudenciális fórumot, amely az EKB Kormányzótanácsából és Felügyeleti Testületéből áll. 2015-ben a makroprudenciális fórum negyedévenként ült össze, hogy megtárgyalja a kockázatokat, amelyekkel SSM-térség és az egyes SSM-országok szembesülnek, valamint makroprudenciális szempontból fontos más témákat. A Kormányzótanács makroprudenciális döntéseit az EKB, valamint nemzeti központi bankok és felügyeleti hatóságok képviselőiből álló Pénzügyi Stabilitási Bizottság, továbbá az EKB olyan belső szervezetének bevonásával készítik elő, amely az EKB makroprudenciális és mikroprudenciális területeiről is összehoz képviselőket.

Az EKB Pénzügyi stabilitási jelentésében azonosított, az egész euroövezetre kiterjedő kockázatok adják a kiindulási pontot a makroprudenciális célú kockázatazonosításhoz. Ugyanakkor a makroprudenciális egyeztetés a bankok számára legfontosabb kockázatokra összpontosít, tekintettel a rendelkezésre álló makroprudenciális politikai eszközök bankszektorra fókuszálására és az EKB hatáskörére a makroprudenciális területen.

2015 folyamán a Kormányzótanács értékelése az volt, hogy – tekintettel a pénzügyi ciklus jelenlegi szakaszára – nem volt szükség kiterjedt anticiklikus makroprudenciális intézkedésekre. Az értékelés figyelembe vette az euroövezeti országok által a bankrendszer rugalmasságának növelése és – különösen az ingatlanszektorban – az esetleges egyensúlyhiányok keletkezésének megakadályozása érdekében a makroprudenciális területen már megtett intézkedéseket is. Az EKB ugyancsak áttekintette a tagállamok által az alacsony kamatlábbal jellemzett környezetre adott válaszként aktivált vagy aktiválható makroprudenciális politikákat.

2015-ben a 19 SSM-ország nemzeti hatóságai 48 makroprudenciális eljárásról értesítették az EKB-t. Ezek közül 28 anticiklikus tőkepufferekre, 18 más rendszerszinten fontos intézményekre és kettő egy rendszerkockázati puffer bevezetésére vonatkozott. A hivatalos bejelentést csaknem minden esetben megelőzte egy informális értesítés az EKB és a nemzeti hatóságok közötti együttműködés szellemében.

Miután az EKB értesült az illetékes és kijelölt nemzeti hatóságok által hozott makroprudenciális döntésekről, a Kormányzótanács az SSM-rendelet 5. cikkének (1) bekezdésével összhangban elvégezte az intézkedések értékelését, és úgy döntött, hogy nem kifogásolja e hatóságok döntéseit.

Együttműködés az ERKT-vel

Az EKB továbbra is elemzési, statisztikai, logisztikai és adminisztratív támogatást nyújtott az ERKT titkárságának, amely az ERKT napi működéséért felel. Az ERKT fő küldetése, hogy hozzájáruljon az EU pénzügyi stabilitása rendszerszintű kockázatainak megelőzéséhez és mérsékléséhez a bankszektorban, a biztosítási szektorban, egyéb pénzügyi intézményeknél és a pénzügyi piacokon. E feladatok teljesítésekor az ERKT igénybe veszi az NKB-k, a nemzeti felügyeletek és az európai felügyeleti hatóságok szakértelmét.

2015-ben az EKB és az ERKT közös munkát kezdett az alacsony kamatlábakkal jellemzett környezetben felmerülő pénzügyi stabilitási kockázatok figyelemmel követése és értékelése, valamint a lehetséges makroprudenciális politikai válaszok tárgyában. A kockázatok számbavétele folyamatban van. Ez nemcsak bankokat, hanem más típusú pénzügyi intézményeket, pénzügyi piacokat és piaci infrastruktúrát is lefed, átívelve a pénzügyi rendszerre kiterjedő problémákon és a szélesebb értelemben vett gazdasággal való kölcsönhatásokon.

Az egész EU szintjén az ERKT továbbra is fontos makroprudenciális politikai koordináló szerepet töltött be. 2016 januárjában a makroprudenciális politika határokon átnyúló szempontjaival kapcsolatban két ajánlás került kiadásra. Az egyik az anticiklikus tőkepuffer Európai Gazdasági Térségen kívüli országoknak való kitettségek számára történő megállapításáról, a másik pedig a makroprudenciális politikai intézkedések önkéntes kölcsönösségéről szól.

Az SSM – az EKB mikroprudenciális szerepe

Az SSM-felügyelet első teljes éve

2015 volt az egységes felügyeleti mechanizmus első teljes működési éve. Az SSM volt a bankunió első – 2014. november 4-én – teljesen működőképessé vált pillére. A 2014-es átfogó értékelés után az EKB jelentős bankokat (amelyekből 123 volt 2015-ben) célzó felügyelete az értékelés eredményeinek utánkövetésére összpontosított. A legfontosabb, hogy ebbe beletartozott az eszközminőség-felülvizsgálat megállapításainak végrehajtása és azon bankok tőketerveinek figyelemmel követése, amelyeknél tőkehiányt diagnosztizáltak az átfogó értékelés során.

Az EKB bankfelügyelete a görögországi pénzügyi nyugtalanság kezelésében is kulcsszerepet játszott. Miután júliusban politikai megállapodás született, az EKB átfogó értékelést végzett, hogy meghatározza a jelentős görög bankok feltőkésítési szükségleteit. A Görög Nemzeti Bankkal együtt az EKB figyelemmel kísérte a kevésbé jelentős görög bankok helyzetét. Az EKB továbbra is aktívan részt fog venni annak biztosításában, hogy Görögországban szilárd és rugalmas bankrendszer legyen.

A bankok felügyelete egyenlő feltételeinek biztosítása az euroövezeten belül az SSM sikerének előfeltétele volt. Az SSM azzal járult hozzá ezen egyenlő feltételekhez, hogy megtervezte a bankok felügyeletének közös módszerét. A felügyelet közös megközelítésének jó példájaként szolgált, hogy 2015 volt az első év, amelyben az összes jelentős euroövezeten belüli bank egy egységes felügyeleti felülvizsgálati és értékelési folyamat (SREP) tárgyát képezte.

A kevésbé jelentős bankok felügyeletét illetően, amelyekért az illetékes nemzeti hatóságok közvetlenül felelősek, az EKB elsődleges célja magas felügyeleti normák következetes alkalmazásának biztosítása volt az SSM-ben. E felügyelethez 2015-ben több közös felügyeleti standardot dolgoztak ki, amelyek iránymutatással szolgálnak az illetékes nemzeti hatóságok számára meghatározott eljárások elvégzésére vonatkozóan, például közös standardokat a felügyeleti tervezési folyamathoz és a követelések beszedésének tervezéséhez. Ezzel összefüggésben a folyamatban levő munka másik fontos alkotóeleme egy, a kockázatértékelési rendszereket szolgáló közös módszer kifejlesztésével kapcsolatos.

Új szerepében az EKB egyetértési megállapodásokon dolgozott a többi szabályozó és felügyeleti hatósággal, például az Egységes Szanálási Testülettel, aminek biztosítania kell az eredményes információcserét és együttműködést.

Az EKB mikroprudenciális szerepéről részletesebb információ az EKB felügyeleti tevékenységekről szóló 2015. évi jelentésében található.

Az EKB hozzájárulásai szabályozói kezdeményezésekhez

Mikroprudenciális felügyeleti és pénzügyi stabilitási megfontolásokat egyaránt figyelembe véve az EKB aktívan hozzájárul az európai és nemzetközi szintű szabályozási keretek fejlesztéséhez. 2015-ben az EKB számára a kulcsfontosságú szabályozói kérdések azokhoz a politikákhoz kötődtek, amelyek célja (i) az állam–bank kapcsolat gyengítése, (ii) a kockázatvállalás csökkentése és a rugalmasság megteremtése, valamint (iii) a „túl nagy, hogy csődbe mehessen” probléma megszüntetése volt.

Az állam–bank kapcsolat gyengítése

2015-ben az EKB számos olyan kezdeményezéshez járult hozzá, amelynek célja az állam–bank kapcsolat gyengítése volt. E kezdeményezések két átfogó szakpolitikai területre vonatkoznak: (i) a bankunió létrehozása és (ii) a szuverén kitettségek szabályozói kezelésének lehetséges felülvizsgálatáról szóló egyeztetések.

2015-ben jelentős előrelépés történt a bankunió létrehozatalában. Az egységes szanálási mechanizmus (SRM) 2015. január 1-i elindítása az SSM szükséges kiegészítéseként azt jelenti, hogy a bankunió két pillére sikeresen megvalósult. Az SSM és az SRM együtt összehangolják a felelősségi és döntéshozatali szinteket a bankok felügyeletére és szanálására vonatkozóan a bankunión belül. Az Európai Bizottságnak a bankunió harmadik pillérére – az európai betétbiztosítási rendszerre – vonatkozó javaslatát 2015. november 24-én tették közzé.

A bankunió második pillére: az egységes szanálási mechanizmus és az egységes szanálási alap

2015-ben az Egységes Szanálási Testület (SRB) eljárások kidolgozásával, szanálástervezéssel és más kapcsolódó feladatokkal kezdte meg előkészítő munkáját. 2016. január 1-től az SRB az SRM-rendeletben foglaltak szerint a jogkörébe tartozó minden gazdálkodó egységre vonatkozó valamennyi szanálási hatáskör felett ellenőrzést gyakorol, ideértve az egységes szanálási alap (SRF) felhasználását. 2015 novemberének végére kellő számú tagállam tett eleget kötelezettségének, hogy ratifikálja az SRF-re vonatkozó kormányközi megállapodást,[38] lehetővé téve az SRM-rendelet lényeges rendelkezéseinek alkalmazandóvá válását (különös tekintettel a szanálási hatáskörre), valamint az SRF működőképessé válását 2016. január 1-től.

Az SRM hitelessége érdekében mindennél fontosabb az SRF eredményes és elégséges finanszírozásának biztosítása. Egy nyolc évig tartó átmeneti időszakban, amíg feltöltik, hogy elérje kitűzött szintjét,[39] az SRF nemzeti részalapokból fog állni. Ebben az időszakban a szanálási költségekért való felelősséget fokozatosan kölcsönössé teszik, amíg a részalapok végül egyetlen, teljesen kölcsönös alapba olvadnak. Tekintve, hogy előadódhatnak helyzetek, amikor az SRF-nek nincs elegendő eszköze, és a szükséges további összegek fedezésére összegyűjtendő ex post hozzájárulások nem állnak azonnal rendelkezésre, az SRM-rendelet meghatározza, hogy az SRB-nek képesnek kell lennie alternatív finanszírozási eszközökre szerződni az SRF számára. Ennek fényében a részt vevő tagállamok és az SRB 2015-ben nemzeti hitelkeretek egy rendszeréről is megállapodtak, hogy szükség esetén, az átmeneti időszakban áthidaló finanszírozást nyújtsanak az SRF-nek. A hitelkeretek teljes összege 55 milliárd EUR, amely körülbelül megfelel az SRF kitűzött állandósult szintjének. A következő lépés egy közös, a nemzeti hitellimiteket felváltó védőháló kialakítása lesz. Ennek a közös védőhálónak az átmeneti időszak vége előtt működőképesnek kell lennie.

A hitelezői feltőkésítési hatáskör teljes mértékben megvalósult

A szanálás alatt álló bankok veszteségeit és feltőkésítési igényeit mindenek előtt a részvényesek és a hitelezők viselik, illetve elégítik ki. Ezt különösen a hitelezői feltőkésítés biztosítja, amely azon elfogadható kötelezettségekre alkalmazandó, amelyekre vonatkozóan az EU bankok helyreállításáról és szanálásáról szóló irányelve (BRRD) és az SRM-rendelet életbe lépett 2016. január 1-től. Tőkeinstrumentumokat akkor lehet leírni vagy részvénytőkére átváltani a BRRD és az SRM-rendelet szerint, valamint a hitelezői feltőkésítés terjedelmén belül minden kötelezettséget akkor lehet leírni, ha és amikor az veszteségek átvállalásához, valamint bankszanálás céljára friss tőke nyújtásához szükséges. Az eszköz hatékonyságának biztosítása érdekében az SRB és a nemzeti szanálási hatóságok az EKB-val és az illetékes hatóságokkal konzultálva fogják meghatározni a felelősségi körükbe tartozó bankokra vonatkozó saját pénzeszközök és elfogadható kötelezettségek minimumkövetelményének (MREL) alkalmas szintjeit. Az MREL-t a szanálás eléréséhez megfelelő szinten állapítják meg az egyes bankok számára kidolgozott szanálási tervekkel kapcsolatban. A hatóságok közötti együttműködés a bankunión belül szükséges és elsődleges fontosságú.

Együttműködés az SRM és az SSM között

Az EU válságkezelési keretrendszere a felügyeleti és szanálási hatóságok kötelességévé teszi az együttműködést. Egyrészt illetékes hatóságként az SSM-nek szorosan együtt kell működnie az SRM-mel a követelések beszedésének tervezésében, korai beavatkozási intézkedések végrehajtásában és a csődbe jutó vagy valószínűleg csődbe jutó bankok értékelésében. Másrészt az SRM-nek együtt kell működnie az SSM-mel a szanálástervezésben és a bankok szanálhatóságának értékelésében, valamint szanálási intézkedések végrehajtásában. Ez a kölcsönhatás három fő pillér köré épül: egymást kiegészítő intézményi szerepek, együttműködés és erős koordináció.

Az együttműködés elérése érdekében az SSM és az SRM közötti zökkenőmentes koordinációra van szükség. Ezért az EKB állandó megfigyelőnek jelölte Sabine Lautenschlägert, a Felügyeleti Testület alelnökét az SRB értekezleteinek vezetői és plenáris üléseire. Ugyanilyen megfontolásból az EKB meghívja az SRB elnökét, Elke Königet, hogy megfigyelőként vegyen részt az EKB Felügyeleti Testületének ülésein az SRB-re vonatkozó ügyek tárgyalásain. Továbbá 2015. december 22-én mindkét hatóság aláírt egy egyetértési megállapodást, amely a közöttük zajló együttműködést és információcserét írja le.

A bankunió harmadik pillére: az európai betétbiztosítási rendszer

Az SSM és az SRM mellett az európai betétbiztosítási rendszer egy másik fontos pillér annak biztosításához, hogy a betétesek bizalma az egész bankunióra kiterjedően egyformán erős legyen. Ez az egyenlő feltételek elérésének egyik előfeltétele. 2015. november 24-én az Európai Bizottság javaslatot tett egy ilyen rendszerre a bankunió harmadik pilléreként. A javaslat világos ütemtervet határoz meg egy egységes európai betétbiztosítási rendszer létrehozásához, kezdve egy viszontbiztosítási rendszerrel és haladva egy együttbiztosítási szakaszban európai szinten szolgáltatott, fokozatosan emelkedő finanszírozási részesedésen keresztül egy olyan rendszer felé, ahol a betétbiztosítás minden finanszírozását egy európai betétbiztosítási alap nyújtja. A Bizottság támogatja az európai betétbiztosítási rendszert, amelyet az öt elnök jelentésében a bankunió megerősítésének irányába tett fontos lépésként indítványoztak, miután a részt vevő tagállamok szintje fölé emelkedett a bankfelügyeletért és -szanálásért viselt felelősség. Az európai betétbiztosítási rendszer a másik két pillért is erősíteni fogja. 2015. november 24-én a Bizottság a bankunió megvalósításáról is kiadott egy közleményt, amely – az említett rendszer bevezetésén túlmenően – további intézkedéseket tartalmaz a bankszektorokra kiterjedő valóban egyenlő feltételek megmaradó akadályainak csökkentése érdekében, például a nemzeti választási lehetőségek és megfontolások csökkentésére a prudenciális szabályok alkalmazásában vagy a csődtörvények egymáshoz közelítésének elősegítésére.

Szuverén kitettségek szabályozói kezelése

A legutóbbi pénzügyi válság bebizonyította, hogy a hallgatólagos feltételezés, amely szerint a szuverén adósság kockázatmentes, nem helytálló, és ez indokolja a szuverén kockázat jelenlegi keretszabályainak felülvizsgálatát. E területen a pénzügyi szabályozás változtatása globális megoldást igényel annak érdekében, hogy a bankok számára egyenlő feltételeket biztosítsanak. A szuverén kockázat meglévő globális szintű szabályozói kezelésének felülvizsgálatát a Bázeli Bankfelügyeleti Bizottság végzi, és mérlegelni fog potenciális szakpolitikai lehetőségeket. A Bázeli Bizottság a felülvizsgálatot gondosan, holisztikusan és fokozatosan folytatja le. A cél a szuverén adósságpiacok szerepével kapcsolatos átfogóbb kérdések és azon hatások értékelése is, amelyeket a szabályozási keretek változásai gyakorolhatnak erre a szerepre és bizonyos piaci szegmensekre.

A szabályozási keretek bármely módosításának előnyeit és költségeit gondosan értékelni kell. Az értékelésnek tükröznie kell a piac működésére és a pénzügyi stabilitásra gyakorolt lehetséges hatást, és figyelembe kell vennie az egyéb eszközosztályokra gyakorolt minden lehetséges mellékhatást, amely a bankok közvetítői képességét befolyásolja. Ezenkívül kellően tekintetbe kell venni a szuverén kötvények által betöltött likviditási funkciót és a monetáris politikai transzmisszióra ható bármely következményt.

A kockázatvállalás csökkentése és a rugalmasság megteremtése

2015-ben az EKB több szabályozói reform véglegesítéséhez járult hozzá, de számos kulcsfontosságú probléma maradt még napirenden, amelyek elsősorban a tőkeáttételi mutató keretelveinek véglegesítésével és a tőkekövetelmény-keret stratégiai felülvizsgálatával kapcsolatosak.

A tőkeáttételi mutató keretelveinek véglegesítése

Kétségtelenül a túlzott tőkeáttétel volt a pénzügyi válság egyik alapvető oka. Európa legnagyobb bankjai jelentős tőkeáttételt építettek fel a pénzügyi válság előtt, mivel átlagos tőkeáttételük az alaptőke mintegy 33-szorosára emelkedett a válságot megelőzően, sőt néhány bank az alaptőke 50-szeresének megfelelő tőkeáttétellel működött.[40] Így egy átfogó és jól beállított tőkeáttételi mutató, amely a kockázatalapú tőkekövetelmény-keret mellett működik, fontos eszköz a túlzott tőkeáttételből eredő kockázatok kezelésében. Az EKB által elvégzett kutatás arra utal, hogy a kockázatalapú tőkekövetelményeket eredményesen kiegészítő tőkeáttételi mutató jelentősen csökkentené a magas tőkeáttételű bankok bajba jutásának valószínűségét.[41] A Bázeli Bizottság még mindig tárgyalja a tőkeáttételi mutató keretelveinek néhány szempontját, és a beállítás felülvizsgálata várhatóan valamikor a jövő évben fejeződik be. Egy 3%-os minimum Tier 1 tőkeáttételi mutató tesztelése zajlik 2017. január 1-ig, amikorra a keretrendszer minden végleges módosítását el kell végezni, tekintettel az 1. pillér szerinti kezelésre történő 2018. január 1-i átállásra. Európai szinten az Európai Bankhatóság elkezdett dolgozni a tőkeáttételi mutató hatásáról és beállításáról szóló jelentésén. A jelentés hatásvizsgálattal szolgál majd a tőkeáttételi mutató vonatkozásában, figyelembe véve egy tőkeáttételi mutatóra vonatkozó követelmény lehetséges viselkedési következményeit, más prudenciális követelményekkel való kölcsönhatását és ciklikusságát.

A tőkekövetelmény-keret stratégiai felülvizsgálata

Az EKB egyik legfontosabb szakpolitikai célja, hogy a bankok tőkemegfelelési mutatói megalapozottak és az egyes joghatóságok között összehasonlíthatóak legyenek. Ebben a tekintetben a Bázeli Bizottság és az Európai Bankhatóság által elvégzett több tanulmány a bankok tőkekövetelményeinek túl sok változatát azonosította az utóbbi években. Az aggodalmak kezelésére adandó átfogó szakpolitikai válaszként a Bázeli Bizottság nekilátott a bázeli tőkekövetelmény-rendszer stratégiai felülvizsgálatának. A folyamatban levő munka célja olyan megközelítés kidolgozása, amely a bankok belső modelljeinek használatát olyan portfóliócsoportokra korlátozná, amelyek modellezésre alkalmasak. Ez a megközelítés további korlátozásokat alkalmazna az említett portfóliók modellezésére, például küszöbök megállapításával vagy egyes paraméterek modellezésének kiküszöbölésével. Azt is megkövetelné, hogy az összes megmaradó portfólióra vonatkozóan a szavatoló tőkét a Bizottság által meghatározott alternatív módszerek alkalmazásával számítsák ki. A felülvizsgálat célja az egyszerűség, összehasonlíthatóság és kockázatérzékenység egyensúlyának javítása, valamint a Bizottság megfelelésre, megalapozottságra és a végrehajtás következetességére vonatkozó céljainak elérése.

A „túl nagy, hogy csődbe mehessen” probléma megszüntetése

A rendszerszempontból fontos globális bankok teljes veszteségelnyelő-képességi standardja és következményei az EU-ra nézve

A rendszerszempontból fontos globális bankokra (G-SIB-ek) vonatkozó teljes veszteségelnyelő-képességi (TLAC) standardot, amelyről a Pénzügyi Stabilitási Tanács 2015 novemberében állapodott meg, úgy alakították ki, hogy a bajban levő G-SIB-eknek elegendő veszteségelnyelő és újratőkésítési képessége legyen egy rendes szanálási stratégia megvalósításához. Ez egy fontos mérföldkő a „túl nagy, hogy csődbe mehessen” probléma leküzdésében. Mind pénzügyi stabilitási, mind felügyeleti szempontból fontos az EKB számára, és ezért az EKB aktívan hozzájárult a TLAC-standard kidolgozásához.

A TLAC-standard megállapít egy minimumkövetelményt, és meghatározza a TLAC-ként elfogadható instrumentumok és kötelezettségek kritériumait, amelyeknek célja annak biztosítása, hogy ezen instrumentumok és kötelezettségek azonnal rendelkezésre álljanak a felszámolási veszteségek elnyelésére. Egy minden G-SIB-re vonatkozó minimum TLAC-követelmény segíteni fog a globálisan egyenlő feltételek biztosításában. Amennyiben szükséges, a hatóságok eseti alapon a TLAC-minimumnál többet is megkövetelhetnek egy G-SIB-től. A minimum TLAC-követelményt egy kockázattal súlyozott és egy kockázattal nem súlyozott referenciaértékhez mérik. A G-SIB-eknek 2019. január 1-től a szanálási csoport kockázattal súlyozott eszközei legalább 16%-ának megfelelő TLAC-cal kell rendelkezniük, 2022. január 1-től pedig legalább 18%-nak megfelelővel. Ezenkívül a kockázattal nem súlyozott referenciaérték tekintetében a TLAC-uknak 2019. január 1-től legalább a Bázel III tőkeáttételi mutató nevezője 6%-ának, 2022. január 1-től pedig legalább 6,75%-ának kell lennie.[42]

A TLAC-standard hasonló a saját pénzeszközök és elfogadható kötelezettségek minimumkövetelményéhez (MREL) az EU szanálási keretrendszerében, bár van néhány kulcsfontosságú különbség. Nevezetesen, hogy a TLAC csak a G-SIB-ekre vonatkozik, míg a MREL minden hitelintézetre és befektetési vállalkozásra, és a TLAC-cal ellentétben a MREL-nek nincs minimumküszöbe. 2016 végére a két standardot összhangba kellene hozni egymással a BRRD felülvizsgálatra vonatkozó rendelkezése révén, egyidejűleg figyelembe véve alkalmazási köreik eltérését.

Tőkepiaci unió

Az eurorendszer támogatja egy tőkepiaci unió (CMU) létrehozását Európa számára. A CMU-ban megvan a lehetőség, hogy kiegészítse a bankuniót és erősítse a Gazdasági és Monetáris Uniót a határokon átnyúló kockázatmegosztás javításával és a pénzügyi rendszer rugalmasabbá tételével.[43] Ezenkívül a CMU döntő fontosságú lesz az európai növekedés támogatásában a finanszírozási források diverzifikálásával és a vállalatok finanszírozáshoz való hozzáférésének fokozásával. 2015. szeptember 30-án az Európai Bizottság kiadott egy cselekvési tervet, amely számos intézkedést vázol fel a CMU fő építőelemeinek 2019-re történő létrehozása érdekében. Az EKB üdvözli az intézkedési tervet, és támogatja az azzal járó küszöbön álló intézkedéseket, különösen az értékpapírosítás európai kereteire vonatkozó javaslatot, amely differenciált prudenciális kezelést is tartalmaz az egyszerű, átlátható és szabványosított értékpapírosítás érdekében, ideértve a csökkentett banki tőkeköltségeket. Ez hozzá fog járulni az értékpapírosítási piacok felélesztéséhez.

A CMU előnyeinek learatása érdekében a pénzügyi integráció magas szintjére kell törekedni. A teljes integráció akkor valósul meg, ha az ugyanazon lényeges jellemzőkkel bíró minden piaci szereplőre egységes szabályok vonatkoznak, egyenlő hozzáférésük van a piacokhoz, és egyenlően kezelik őket, amikor aktívak a piacon. Ez hosszú távú víziót követel meg, amelyhez további intézkedés ambiciózus menetrendje tartozik. Például a fizetésképtelenségre, adókra és értékpapírokra vonatkozó nemzeti jogszabályokat jobban össze kellene hangolni.

A Bizottság által kiadott cselekvési terv számos kezdeti intézkedést indítványoz. Nevezetesen, az európai értékpapírosítási keretre vonatkozó javaslat mellett a Bizottság konzultációt hirdetett egy páneurópai fedezettkötvény-keretrendszer kidolgozására, és kiadott egy javaslatot a részvényjegyzési felhívások szabályainak alapos átvizsgálására. Miközben az előbbi célja a nemzeti rendszerekre való támaszkodás és a fedezett kötvények kis- és középvállalkozásoknak nyújtott hitelekhez való alkalmazhatóságának feltárása, az utóbbi arra törekszik, hogy javítsa a vállalatok finanszírozáshoz jutását és egyszerűsítse a tájékoztatást a befektetők számára. Különösen a kkv-kra vonatkozó információk megszerzésének akadályait kellene leküzdeni. Ezek az intézkedések hozzá fognak járulni a tőkepiacok további integrációjához.

Összegezve, a CMU megvalósítása megköveteli a lendület fenntartását szolgáló korai „gyors sikerek”, valamint több éves kitartó erőfeszítés kombinációját a tőkepiacok működése szempontjából döntő fontosságú területek széles körében.

EGYÉB FELADATOK ÉS TEVÉKENYSÉGEK

Piaci infrastruktúra és fizetések

A piaci infrastruktúrák lehetővé teszik a fizetések, értékpapírok és derivatívák elszámolását és kiegyenlítését. Biztonságuk és hatékonyságuk döntő fontosságú a valutába vetett bizalom fenntartása és a monetáris politikai műveletek támogatása, valamint a pénzügyi rendszer egészének stabilitása szempontjából. A piaci infrastruktúrák nemzeti határokon átnyúló integrációja Európában egy igazán egységes piac megvalósításának szükséges feltétele.

Az eurorendszer központi szerepet játszik a kereskedés utáni infrastruktúrákban és fizetésekben, három funkcióban: működtetőként, katalizátorként és felvigyázóként. Működteti a TARGET2 nevű infrastruktúrát a jegybankpénzben történő nagy értékű és sürgős eurofizetések valós idejű elszámolására. Az eurorendszer hitelműveleteihez tartozó fedezetek határon átnyúló használatának elősegítése érdekében a központi bankok levelező banki modelljét kínálja. Továbbá 2015 júniusa óta az eurorendszer új infrastruktúrája – a TARGET2-Securities (T2S – TARGET2-Értékpapír) – értékpapír-elszámolást nyújt jegybankpénzben. Előre tekintve, az eurorendszernek a piaci infrastruktúra jövőjére vonatkozó stratégiáját felvázoló 2020-as vízióját az alábbi 1.1 szakasz tárgyalja.

Katalizátorként az eurorendszer aktívan segíti az ágazatot a kereskedés utáni folyamatok harmonizálásában a T2S beindítását követően, valamint biztonságos és eredményes fizetési, elszámolási és kiegyenlítési megoldások megtalálásában az euroövezeti kis értékű fizetések számára. Az eurorendszer a kezdetektől fogva alakította az egységes euro-pénzforgalmi övezet (SEPA) megvalósítását, és az innováció mozgatórugójaként továbbra is aktív lesz a kis értékű fizetések területén. A fizetési üzletág fokozódó digitalizálásából adódó innovációkat az 1.2 szakasz tárgyalja.

Felvigyázási szerepében az eurorendszer biztosítja a kockázatok hatékony kezelését, valamint a piaci infrastruktúrák szilárd irányítási rendjét, és – ahol szükséges – elősegíti a változást. Például az eurorendszer – a nemzetközi normaalkotásban való részvétele részeként – együtt dolgozik az ágazattal, hogy megerősítsék a pénzügyi piaci infrastruktúra informatikai támadásokkal szembeni rugalmasságát. Ugyancsak folyamatban van a kis értékű fizetések hatékonyságának és biztonságának fokozására irányuló munka. Ami az értékpapír- és derivatívainfrastruktúrák felvigyázását illeti, az eurorendszer – a megfelelő felvigyázókkal és felügyeletekkel együttműködve – véglegesítette a T2S tervének értékelését, mielőtt az új platform megkezdte éles működését. Ezenkívül növekvő rendszerszintű fontosságuk miatt a központi szerződő fél (CCP) kockázatok kerültek a figyelem középpontjába. Ennek további tárgyalása az 1.3 szakaszban található.

A T2S indulása és a piaci infrastruktúra jövője

2015 júniusában üzembe lépett az eurorendszer új egységes értékpapír-elszámolási platformja, a TARGET2-Securities. Öt görög, olasz, máltai, román és svájci központi értéktár van a platformhoz csatlakoztatva, és a maradék 16 piac a következő két évben csatlakozik. A T2S többdevizás dimenziója akkor lép be, amikor a dán korona 2018-tól elszámolható lesz a platformon. A jövőben várhatóan több ország és valuta csatlakozik a T2S-hez.

A T2S kiküszöböli a különbséget a belföldi és a határokon átnyúló értékpapír-elszámolások között, megoldást kínálva a korábbi piaci elaprózottság hátrányaira. A T2S a kereskedés utáni szolgáltatások és standardok harmonizálásának fő mozgatórugója, és hozzájárul az erősebb pénzügyi integrációhoz és egy valódi egységes európai piachoz.

A T2S-re történő átállás folytatódásával az eurorendszer előre tekint, hogy biztosítsa a piaci infrastruktúrák és a fizetések lépéstartását a technológiai fejlesztésekkel, valamint további hatékonysági előnyök learatását. Az eurorendszer 2020-ra vonatkozó víziója három intézkedési pontból álló stratégiát vázol fel a piaci infrastruktúra számára.

1. diagram:

Európa pénzügyi piaci infrastruktúrája – vízió 2020-ra és későbbre

Forrás: EKB.

Az első intézkedési pont a TARGET2 és a T2S közötti szinergiák feltárása. A műszaki infrastruktúra összevonásra kerül, hogy a TARGET2 is részesülni tudjon a T2S-ben jelenleg rendelkezésre álló legkorszerűbb jellemzőkből, például likviditást megtakarító mechanizmusok további optimalizálásával. A második intézkedési pont egy páneurópai azonnali fizetési megoldás kifejlesztését célzó támogatás lehetőségeinek megvizsgálása (lásd az 1.2 szakaszt). A harmadik az eurorendszer fedezetkezelésének további harmonizálása és hatékonyságának növelése, ideértve a biztosítékkal történő fedezés technikáinak és eljárásainak lehetséges összehangolását. Amennyiben a harmonizálási munka sikeres, megfontolható egy közös eurorendszeri fedezetkezelési rendszer döntés-előkészítő tanulmánya.

2020-as víziójának valóra váltására törekedve az eurorendszer szorosan együtt fog dolgozni a piaccal, hasznosítva annak szempontját, és biztosítva Európa piaci infrastruktúrájának a szükségleteihez való igazítását.

A fizetési üzletág digitalizálása

Az euroövezeti átutalások és beszedések SEPA-ra történt sikeres átállását követően a pénzforgalmi ágazat és az eurorendszer figyelme a harmonizációról és integrációról a modernizációra és innovációra terelődött. Ez a váltás szükséges volt, tekintettel arra, hogy a digitalizáció áthatja a mindennapi életet. A pénzforgalmi ágazat reagál a felhasználók változó tapasztalataira és elvárásaira. Néhány európai országban a személyek közötti mobilalapú fizetés vagy az érintkezés nélküli fizetési megoldások kialakulása zajlik. E megoldások némelyike azonnali fizetéseken alapul, vagyis olyan fizetési megoldásokon, amelyek biztosítják a pénz azonnali rendelkezésre állását a kedvezményezett számára. Ugyanakkor e szolgáltatások csak nemzeti szinten érhetőek el, és hiányzik a páneurópai együttműködő-képesség és hozzáférés.

Annak érdekében, hogy elkerüljék a SEPA-nak a különálló nemzeti megoldások kialakulóban levő sokasága miatti újbóli elaprózódását, az eurorendszer erősen támogatja egy páneurópai azonnali fizetési megoldás kifejlesztését. Az EKB által elnökölt Kis Összegű Euro-pénzforgalmi Tanács (ERPB) felhívta a pénzforgalmi ágazatot, hogy tegyen javaslatot egy azonnali SEPA euroátutalási rendszer megtervezésére. E javaslatot, amely az európai azonnali fizetési megoldások közös alapja lesz, az ERPB 2015 novemberében hagyta jóvá. A javaslat szolgál majd annak a szabálykönyvnek az alapjául, amelyet jelenleg készít az Európai Pénzforgalmi Tanács.

Az azonnali fizetések elszámolását és kiegyenlítését illetően az EKB párbeszédet kezdett a lakossági piaci infrastruktúraszolgáltatókkal, és mérlegeli saját szerepét a TARGET2 üzemeltetőjeként az ilyen fizetések kiegyenlítésében.

További lépésként az EKB részt vett az ERPB azon ajánlásokra vonatkozó munkájában, amelyek elősegítik a páneurópai, személyek közötti mobilfizetéseket, valamint a mobil- és kártyaalapú, érintkezés nélküli, közelítésre működő fizetéseket. Előre tekintve, a bővülő e-kereskedelmi környezetben kialakuló új fizetési megoldások és új fizetési szolgáltatók az eurorendszer figyelmét igénylik.

2015 februárjában az EKB kiadott egy második jelentést a virtuális valutarendszerekről. Általában az ágazat figyelmének fókusza az „érték” szempontról az adott érték átutalását szolgáló beépített mechanizmusra tolódott át, vagyis a „blokklánc” vagy felosztott főkönyv („distributed ledger”) technológiára. Az EKB továbbra is figyelemmel fogja kísérni az ilyen rendszerek alapjául szolgáló technológia alakulását.

Központi szerződő felek kockázatainak kezelése

A 2007–2008-as globális pénzügyi válság jelentős hiányosságokra mutatott rá a tőzsdén kívüli (OTC) derivatívapiacok átláthatóságában és kockázatkezelésében, különösen azon szegmensben, ahol a tranzakciók elszámolása kétoldalúan történik. Ezzel összefüggésben a G20 vezetői a 2009-ben Pittsburgh-ben tartott csúcstalálkozójukon megállapodtak, hogy minden szabványosított OTC-derivatívát központilag kell elszámolni.

A központi elszámolási kötelezettség eredményeként a CCP-k az OTC-derivatíva-tranzakciókból eredő pénzügyi kockázat növekvő hányadát kezelik, és pénzügyi stabilitási szempontból egyre fontosabbá válik a megalapozottságuk. Mindezt figyelembe véve 2015 februárjában a G20 pénzügyminiszterei és jegybankelnökei felkérték a Pénzügyi Stabilitási Tanácsot, hogy a Fizetési és Piaci Infrastruktúra Bizottsággal, az Értékpapír-felügyeletek Nemzetközi Szervezetével és a Bázeli Bankfelügyeleti Bizottsággal együttműködve dolgozzon ki egy koordinált munkatervet a központi szerződő felek rugalmasságának, követelésbeszedés-tervezésének és szanálhatóságának elősegítése érdekében. A „2015. évi CCP-munkatervnek” négy fő eleme van: (i) a CCP-k rugalmasságára vonatkozóan meglévő mutatók megfelelőségének értékelése (ideértve a veszteségelnyelő-képességet és a likviditást, valamint a stressztesztelést); (ii) a CCP-k meglévő követelésbehajtási mechanizmusainak számbavétele, beleértve veszteségelosztási eszközöket, valamint annak megfontolása, hogy szükség van-e részletesebb standardokra; (iii) a meglévő CCP-szanálási rendek és szanálástervezési intézkedések felülvizsgálata, továbbá annak átgondolása, szükség van-e részletesebb standardokra vagy további előre finanszírozott forrásokra; és (iv) a CCP-k, közvetlen és közvetett klíringtagjaik és más pénzügyi intézmények közötti kölcsönös függések, valamint az e függéseken keresztüli lehetséges kockázattranszmissziós csatornák elemzése. A feladatorientált nemzetközi bizottságok révén az EKB közvetlenül részt vesz e munkaelemekben.

Egy, a fokozott együttműködést célzó lépésként 2015. március 29-én az EKB és a Bank of England intézkedéseket jelentett be,[44] amelyeknek célja a pénzügyi stabilitás elősegítése a központilag elszámolt piacokkal kapcsolatban az EU-n belül, koordinált és megosztott hozzáállással. Ezzel összefüggésben az EKB és a Bank of England az információcserére és az együttműködésre vonatkozó kiemelt intézkedésekről állapodott meg az egyesült királysági székhelyű, jelentős, euróban denominált üzletmenettel bíró CCP-kkel kapcsolatban.

Az EKB és az eurorendszer más központi bankjai továbbra is részesei voltak az uniós székhelyű, jelentős, euróban denominált központi elszámolási üzleti tevékenységet folytató CCP-ket az európai piaciinfrastruktúra-rendelet (EMIR) alapján felügyelő hatósági kollégiumok munkájának. 2015-ben ebbe beletartozott a CCP-k szolgáltatásai javasolt kiterjesztéseinek elfogadása.

2015. szeptember 2-án az EKB nyilvánosságra hozta válaszát az Európai Bizottságnak az EMIR felülvizsgálatával kapcsolatos nyilvános konzultációjára vonatkozóan. A válasz számos javaslat tartalmazott a CCP-k felügyeleti kollégiumi keretének megerősítésére, valamint a derivatíva-adatszolgáltatások minőségének javítására az átláthatóság növelése érdekében.

Más intézményeknek nyújtott pénzügyi szolgáltatások

Hitelfelvételi és hitelnyújtási műveletek kezelése

Az EKB felelős az EU-nak a középtávú pénzügyi támogatási mechanizmus (MTFA)[45] és az európai pénzügyi stabilizációs mechanizmus (EFSM) szerinti hitelfelvételi és hitelnyújtási műveleteinek kezeléséért.[46] 2015-ben az EKB az MTFA alapján nyújtott hitelekkel kapcsolatos kamatfizetéseket dolgozott fel. 2015. december 31-én e mechanizmus teljes állománya 5,7 milliárd EUR-t tett ki. 2015-ben az EKB dolgozta fel egy, az EFSM alapján Görögországnak nyújtott rövid lejáratú áthidaló hitel folyósítását és sikeres visszafizetését az EU Tanácsa által hozott határozatot követően. Ezenkívül az EKB feldolgozott az EFSM szerinti hitelekkel kapcsolatos különböző fizetéseket és kamatfizetéseket is. 2015. december 31-én e mechanizmus teljes állománya 46,8 milliárd EUR-t tett ki.

Hasonlóképpen, az EKB felelős az Európai Pénzügyi Stabilitási Eszköz (EFSF)[47] és az Európai Stabilitási Mechanizmus (ESM) szerinti műveletekkel kapcsolatban felmerülő fizetések kezeléséért.[48] 2015-ben az EKB az EFSF alapján nyújtott hitelekkel kapcsolatos különféle kamat- és díjfizetéseket dolgozott fel. 2015-ben az EKB dolgozta fel az ESM alapján Görögországnak nyújtott hitel két részletének folyósítását az EU Tanácsa által hozott határozatot követően. Ezenkívül az EKB feldolgozta ESM-tagok hozzájárulásait, valamint különféle kamat- és díjfizetéseket is az e mechanizmus szerinti hitelekkel kapcsolatban.

Végül, az EKB felel a Görögországgal kötött hitelnyújtási megállapodással kapcsolatos valamennyi fizetés feldolgozásáért.[49] 2015. december 31-én az e megállapodás szerinti teljes kinnlevő állomány 52,9 milliárd EUR-t tett ki.

Az eurorendszer tartalékkezelési szolgáltatásai

2015-ben továbbra is a pénzügyi szolgáltatások átfogó körét kínálták az eurorendszer 2005-ben létrehozott tartalékkezelési szolgáltatásainak (ERMS) keretein belül az ügyfelek euróban denominált tartalékeszközeinek kezelésére. Az egyes eurorendszerbeli NKB-k („az eurorendszer szolgáltatói”) szolgáltatások teljes sorát kínálják euroövezeten kívüli központi bankoknak, monetáris hatóságoknak és állami szerveknek, valamint nemzetközi szervezeteknek harmonizált feltételek mellett, általános piaci normáknak megfelelően. Az EKB általános koordináló szerepet tölt be, elősegítve a rendszer zökkenőmentes működését és a Kormányzótanácsnak való beszámolást.

Az eurorendszerrel ERMS üzleti kapcsolatot fenntartó ügyfelek száma 2015-ben 285 volt, szemben a 2014-es 296-tal. Ami magukat a szolgáltatásokat illeti, 2015 folyamán az ERMS-en belül kezelt teljes aggregált (készpénzvagyont és értékpapírokat tartalmazó) állomány körülbelül 6%-kal nőtt 2014 végéhez képest.

Bankjegyek és érmék

Az EKB és az euroövezeti NKB-k felelősek az eurobankjegyek euroövezeten belüli kibocsátásáért és a fizetőeszközbe vetett bizalom fenntartásáért.

A bankjegyek és érmék forgalma

2015-ben a forgalomban levő eurobankjegyek száma mintegy 7,8%-kal, értéke pedig mintegy 6,6%-kal nőtt. Az év végén 18,9 milliárd eurobankjegy volt forgalomban, összesen 1083 milliárd EUR értékben (lásd a 27. és 28. ábrát). 2015-ben az 50 eurós bankjegy éves növekedési rátája volt a legmagasabb: 11,8%. Az e címlet iránti kereslet az éve közepe táján megugrott. Ennek legvalószínűbb magyarázata, hogy a Görögországba utazó turisták a szokásosnál több készpénzt vittek magukkal, tekintettel az ott bevezetett készpénzfelvételi korlátozásokra (amelyek viszont csak a rezidensekre vonatkoztak). Az eurobankjegyek gyártása megoszlik az NKB-k között, amelyekre 2015-ben összesen 6,0 milliárd bankjegy jutott.

Becslések szerint értéküket tekintve a forgalomban lévő eurobankjegyek körülbelül egynegyedét az euroövezeten kívül, túlnyomórészt a szomszédos országokban tartják. Az eurobankjegyeket (főként az 500 eurós és a 100 eurós címleteket) az euroövezeten kívül értékmegőrzőként tartják, illetve nemzetközi piacokon bonyolított tranzakciók elszámolására használják. A készpénz előnye az azonnali elszámolás, amikor is nincs szükség a másik fél fizetőképességének értékelésére.

2015-ben a forgalomban lévő összes euroérme darabszáma 4,7%-kal emelkedett, és az év végén 116,1 milliárd volt. 2015 végén a forgalomban levő érmék értéke 26,0 milliárd EUR-t tett ki, 4%-kal meghaladva a 2014. év végi értéket.

27. ábra:

A forgalomban levő eurobankjegyek száma és értéke

Forrás: EKB.

28. ábra:

A forgalomban levő eurobankjegyek száma címletek szerinti bontásban

(milliárd)

Forrás: EKB.

2015-ben az euroövezeti NKB-k mintegy 32,9 milliárd bankjegy valódiságát és forgalomképességét ellenőrizték, és közülük körülbelül 5,2 milliárdot vontak ki a forgalomból. Ezenkívül az eurorendszer továbbra is törekedett arra, hogy segítse a bankjegyvizsgáló berendezések gyártóit annak biztosítása érdekében, hogy gépeik megfeleljenek az EKB eurobankjegyek valódiságának és forgalomképességének visszaforgatás előtti ellenőrzésére vonatkozó szabványainak. Ilyen gépek alkalmazásával 2015-ben a hitelintézetek és más hivatásos készpénzkezelők 31 milliárd eurobankjegy valódiságát és forgalomképességét ellenőrizték.

Hamis eurobankjegyek

2015-ben az eurorendszer körülbelül 899 000 hamis eurobankjegyet vont ki a forgalomból. A forgalomban lévő valódi bankjegyek számához képest a hamisítványok aránya továbbra is rendkívül alacsony. A forgalomból kivont hamisítványok számának hosszú távú alakulását a 29. ábra mutatja. A pénzhamisítók kiemelt célpontjai a 20 és az 50 eurós bankjegyek az eurobankjegyek első sorozatából, amelyek 2015-ben a hamis bankjegyek számának 50,5%-át, illetve 34,2%-át tették ki. A hamisítványok teljes számának 2015. évi enyhe emelkedése elsősorban a hamis 50 eurós bankjegyek részarányának növekedésére vezethető vissza. A hamis bankjegyek címlet szerinti bontását részletesen a 30. ábra mutatja.

Az EKB továbbra is azt tanácsolja a lakosságnak, hogy a csalás lehetősége miatt változatlanul legyen elővigyázatos, végezze el az „érezd–nézd–forgasd” tesztet, és mindig egynél több biztonsági elemet ellenőrizzen. További intézkedésként a hivatásos készpénzkezelők folyamatos képzési lehetőséget kapnak akár Európán belül, akár a kontinensen kívül, valamint naprakész tájékoztató anyag áll rendelkezésre az eurorendszer pénzhamisítás elleni harcának támogatása érdekében. E cél követésében az EKB együttműködik az Europollal, az Interpollal és az Európai Bizottsággal is.

29. ábra:

A forgalomból kivont hamis eurobankjegyek száma

(ezer)

Forrás: EKB.

30. ábra:

Hamis eurobankjegyek címlet szerinti bontásban 2015-ben

Forrás: EKB.

Az eurobankjegyek második sorozata

2015. november 25-én egy új 20 eurós bankjegy került forgalomba, a bevezetendő Európé-sorozat harmadik bankjegye. A 2013 májusában forgalomba helyezett új 5 eurós és a 2014 szeptemberében forgalomba helyezett 10 eurós bankjegyekhez hasonlóan az új 20 eurós bankjegy is továbbfejlesztett biztonsági elemeket tartalmaz, beleértve egy portrévízjelet és egy „smaragd számot”, amely a bankjegy billentésekor fel-le mozgó fény hatását mutatja, és a színét is változtatja. Az új 20 eurós bankjegynek van egy új és innovatív biztonsági eleme is: a hologramban levő portréablak, amely Európé (görög mitológiai alak) portréját mutatja, amikor a bankjegyet a fény felé tartják. Az új 20 eurós bankjegy bevezetését megelőzően az EKB és az euroövezeti NKB-k egy kampány keretében tájékoztatták a nagyközönséget és a hivatásos készpénzkezelőket az új bankjegyről és annak jellemzőiről. Ezenkívül különféle intézkedéseket tettek, hogy segítsék a bankjegyfeldolgozó gépeket gyártó ipart az új bankjegy bevezetésére való felkészülésben.

Az Európé-sorozat többi címletének bevezetésére a következő években kerül sor.

Statisztika

Az NKB-k segítségével az EKB olyan statisztikai adatok széles körét fejleszti, gyűjti, szerkeszti és terjeszti, amelyek fontosak az euroövezet monetáris politikájának, az EKB felügyeleti funkcióinak, a KBER különböző egyéb feladatainak, valamint az Európai Rendszerkockázati Testület feladatainak támogatásához. Ezeket az adatokat felhasználják állami hatóságok, a pénzügyi piacok szereplői, a média és a nagyközönség is.

2015-ben a KBER továbbra is zökkenőmentesen és kellő időben szolgáltatta a rendszeres euroövezeti statisztikákat. Ezenkívül jelentős erőfeszítéseket szentelt új nemzetközi statisztikai standardok bevezetésének az EKB valamennyi statisztikájában, valamint nagyon időszerű, magas minőségű és részletesebb ország-, szektor- és instrumentumszintű statisztikákra vonatkozó új igények teljesítésének.[50]

Új és továbbfejlesztett euroövezeti statisztikák

Az EKB 2015. január 1. óta teszi közzé a napi három hónapos azonnali kamatlábat, amelyet AA és a feletti minősítéssel rendelkező euroövezeti központi kormányzati kötvényekből becsült hozamgörbéből származtatnak. Első közzététele óta ezt a kamatlábat használja az IMF a különleges lehívási jog kamatlábának euro komponenseként, felváltva a három hónapos EUREPO kamatlábat.

2015 januárja óta a kibocsátott értékpapírokra vonatkozó statisztikai közlemények kibocsátó szektoronkénti és instrumentumtípusonkénti bővebb bontásokat tartalmaznak, amelyek megfelelnek a nemzeti és regionális számlák európai rendszere (ESA 2010) újonnan elfogadott változatának.

2015 áprilisában jelentősebb javításokra került sor a fizetésimérleg- és nemzetközi befektetésipozíció-statisztikákban, 2008-ig visszanyúló adatok közlésével. Ezek az adatok összhangban vannak az IMF Fizetésimérleg-kézikönyve hatodik kiadásának módszertanával, és tartalmaznak egy részletes bontást a szerződő felek földrajzi területe szerint.

Ezenkívül 2015 júliusa óta a monetáris folyamatokra, a lakossági banki kamatlábakra, a befektetési alapokra és a pénzügyi közvetítő vállalatokra vonatkozó statisztikai közlemények új bontásokat tartalmaznak, pl. kibocsátó szektoronként és instrumentumtípusonként, amelyek megfelelnek az ESA 2010-nek. A befektetési alapokra vonatkozó statisztikák további adatokat tartalmaznak a befektetési alapok új kategóriáira, például az euroövezetben bejegyzett magántőkealapokra és tőzsdén kereskedett alapokra vonatkozóan. A banki kamatláb-statisztikák további mutatókat tartalmaznak a fennálló hitelekre vonatkozóan hátralevő futamidő és a következő kamatláb-megállapítási időszak szerinti bontásban. Ezenkívül az újratárgyalt hitelekre vonatkozó kamatlábak azonosítása külön történik az új szerződéseken belül.

2015 augusztusában a konszolidált banki adatok (a KBER-nek az EU bankrendszerére vonatkozó adatkészlete konszolidált alapon) jelentős tökéletesítésére került sor, és gyakoriságuk félévenkéntiről negyedévenkéntire nőtt. E fejlesztéshez hozzájárultak az Európai Bankhatóság adatszolgáltatási végrehajtás-technikai standardjai, amelyek jelentősen növelték az összehasonlítható információk mennyiségét az EU-ban. Nevezetesen, az eszközminőségre vonatkozó mutatókat jórészt felváltották a nem teljesítő kitettségekre vonatkozó új adatok, valamint a fizetési halasztással kapcsolatos legfontosabb tételek. Likviditásra, finanszírozásra és megterhelt eszközökre vonatkozó új mutatók ugyancsak rendelkezésre állnak.

2015 szeptemberében az EKB új, értékesítéssel és értékpapírosítással kiigazított hitelstatisztikákat tett közzé, teljesebb tájékoztatást adva euroövezeti bankok által nyújtott, de mérlegeikben már nem nyilvántartott hitelekről.

2015 októberében az EKB megkezdte a TARGET2 egyenlegek havi adatainak, euroövezeti rezidensek által kibocsátott tőzsdén jegyzett részvények adatai devizanemek szerinti bontásának, valamint továbbfejlesztett éves fizetési statisztikáknak a közzétételét, figyelembe véve az egységes euro-pénzforgalmi övezet megvalósítását és az európai pénzforgalmi piac más folyamatait.

2015 novemberében az EKB megkezdte egy új, negyedévenkénti statisztikai jelentés kiadását a háztartási szektorról, felölelve annak gazdasági és pénzügyi tevékenységeit, továbbá ismertetve az euroövezet legfontosabb mutatóit és egy összehasonlítást a 19 euroövezeti országra kiterjedően.

2015 decemberében az EKB közzétette a nemzeti gyakorlatok felmérését (Survey of National Practices), amely részletesen dokumentálta az euroövezeti országokban az MPI-mérlegstatisztikák gyűjtésére alkalmazott módszereket.

Egyéb statisztikai fejlesztések

2015 márciusában az EKB kiadott egy rendeletet[51] a pénzügyi információkra vonatkozó felügyeleti adatszolgáltatásról, amely fokozatosan, 2015 végétől kezdődően kiterjeszti az adatszolgáltatási követelményeket minden felügyelt gazdálkodó egységre, amely még nem a felügyeleti pénzügyi jelentések alapján (FINREP) jelent.

Miközben konszolidált szinten a nemzetközi pénzügyi beszámolási standardokat (IFRS) alkalmazó intézmények már kötelesek FINREP jelentéseket benyújtani, a rendelet kiterjeszti a kötelező beszámolást az alábbiakra: (i) nemzeti számviteli szabályokat alkalmazó jelentős felügyelt csoportok; (ii) jelentős felügyelt gazdálkodó egységek, amelyek egyéni alapon számolnak be, mind az IFRS, mind nemzeti számviteli szabályok szerint; valamint (iii) nemzeti számviteli szabályokat alkalmazó kevésbé jelentős csoportok és kevésbé jelentős felügyelt gazdálkodó egységek.

A KBER folytatta a munkát több folyamatban levő projekten, hogy idővel javítsa a statisztikák elérhetőségét és minőségét új vagy lényegesen tökéletesített mikroadatbázisok alapján. 2015-ben jelentős erőfeszítéseket szenteltek a részletes hiteladatok gyűjtését szolgáló új keretrendszer kifejlesztésének (ideértve egy 2015 decemberében kiadott rendelettervezetet, tekintettel a projekt iránti jelentős közérdeklődésre), továbbá egyes értékpapírok kibocsátásaira és állományaira vonatkozó adatok gyűjtése kiterjesztésének. Különösen az értékpapírállomány-statisztikákra vonatkozó rendeletet és iránymutatást aktualizálták az állományadatok biztosítótársaságoktól való gyűjtésének javítása érdekében. Ezenkívül folyik a munka az euro pénzpiac új statisztikáinak megvalósítása érdekében, amikor is a fő piaci szegmensekben (azaz a fedezett, nem fedezett, devizaswap és egynapos index swap szegmensekben) az egyes tranzakciókra vonatkozó információk napi gyűjtése valósul meg 2016 áprilisától.

Nemzetközi szinten az EKB – a gazdasági és pénzügy statisztikai ügynökségközi csoport tagjaként – erősen elkötelezett maradt a G20 pénzügyminiszterei és jegybankelnökei által 2009 áprilisában annak érdekében elindított adathiány-kezelési kezdeményezés céljai iránt, hogy megszüntessék a globális pénzügyi válságot követően azonosított adathiányokat. Az első fázis 20 kezdeti ajánlásának kidolgozása és végrehajtása után az EKB erősen támogatja e 2015 szeptemberében elfogadott kezdeményezés második fázisát.

Közgazdasági kutatás

A magas minőségű tudományos kutatás nélkülözhetetlen szerepet játszva segíti az EKB-t fő céljai elérésében és változó prioritásai kezelésében. 2015 folyamán a közgazdasági kutatási tevékenységek megerősítésére került sor, miközben a szakpolitikai döntéshozóknak sok fontos új kihívással kellett szembenézniük. A leglényegesebb, hogy e munkát kisebb számú (azaz hét) specifikus kutatási klaszterbe szervezték át. Ezenkívül három jelentős kutatási hálózat segítette elő a fontos kutatási témákra vonatkozó folyamatos együttműködést a KBER-re kiterjedően.[52]

Az EKB kutatási prioritásai és klaszterei

2015 folyamán a közgazdasági kutatás az EKB-nál hét, az egész bankra kiterjedő kutatási klaszterben zajlott, amelyek együtt négy fő prioritásra összpontosítottak: (i) a gazdasági és pénzügyi struktúra változásai hatásának belefoglalása a konjunktúraciklus elemzésébe és előrejelzésébe; (ii) a monetáris transzmisszió értékelése, ideértve a változó működési keretrendszert és annak megvalósítását; (iii) mikroprudenciális és bankfelügyeleti kutatás indítása és további makroprudenciális elemzés fejlesztése; valamint (iv) az egységes monetáris politika fiskális, strukturális és prudenciális politikákkal való kölcsönhatásának megértése az EU változó intézményi keretei közepette.

Az (i) és (ii) prioritásokkal kapcsolatban a kutatási erőfeszítések hangsúlya az alacsony infláció és az ismétlődő infláció-előrejelzési hibák okai megértésének elmélyítésén volt. Az eredmények külső és belföldi csatornák jelentőségére egyaránt rámutattak. A külső oldalon az olajárak előrejelzésének nehézségét határozták meg a közelmúltbeli infláció-előrejelzési hibák hátterében álló kulcstényezőként. Ezért számos új modellt fejlesztettek ki az olajpiaci folyamatok jobb előrejelzésének segítése, valamint a különféle modelleredmények egységbe foglalása érdekében. Ami a belföldi mozgatórugókat illeti, a kutatás a gazdasági pangás mértéke lehetséges alulbecslését, továbbá a reálkonjunktúra és az infláció közötti erősödő kapcsolatot emelte ki az infláció túlbecslésének lehetséges forrásaként. Ezenkívül a kutatás segített az inflációs várakozások lehorgonyzottságának lehetséges megszűnésével kapcsolatos új kockázatok azonosításában, és megmutatta, hogy az alacsony infláció miként lehet hajlamos az önmegerősítővé válásra, amikor a névleges kamatlábak elérik a zéró alsó korlátot. Ugyanakkor a kutatás arra is rávilágított, hogy az előretekintő iránymutatás és a nem hagyományos monetáris politikai intézkedések miként játszhatnak fontos szerepet ebben a környezetben a lehorgonyzottság megszűnése kockázatainak mérséklésével és az aggregált kereslet támogatásával.

A mikro- és makroprudenciális politikák is mindinkább az EKB kutatásának homlokterében álltak 2015-ben. Az egységes felügyeleti mechanizmus létrehozását követően a kutatás a szabályozásnak és más kormánypolitikáknak a bankok viselkedésére és mérlegeire gyakorolt hatásaira összpontosított. Ugyancsak elsődleges fontosságot kapott makroprudenciális politikák és azok más politikákkal (ideértve a monetáris politikát) való kölcsönhatása elemzését szolgáló modellek kifejlesztése. Az euroövezeti országok között meglévő különbségek és egyensúlyhiányok elemzése a fenti (iv) prioritással kapcsolatos kutatás egyik jelentősebb gócpontja maradt. E munka egyik fontos eredménye volt olyan strukturális tényezők azonosítása, amelyek megmagyarázhatják az eltéréseket, ideértve az intézményi, munkaerő-piaci és termékpiaci szűk keresztmetszeteket, amelyek visszafoghatják a növekedést. A pénzügyi piacok területén fontos új kutatás összpontosított a pénzügyi integrációnak és a bankszektor sebezhetőségének az értékelését szolgáló mutatók kidolgozására.

Az eurorendszer/KBER kutatási hálózatai

Az eurorendszer/KBER kutatási hálózatainak 2015-ben is jelentős volt a hozzájárulása.Ebbe beletartozott a háztartási pénzügyi és fogyasztási hálózat, a bérdinamikai hálózat és a versenyképességi kutatóhálózat munkája.

A háztartási pénzügyi és fogyasztási hálózat munkája az eurorendszer háztartási pénzügyi és fogyasztási felmérése (HFCS) által elérhetővé tett adatok elemzésére összpontosított. E felmérés végső célja annak megértése, hogy a mikroökonómiai különbözőség miként befolyásolja a makrogazdasági eredményeket. Az év során folytatódott a fogyasztói magatartás és a háztartások pénzügyei különböző szempontjaira irányuló kutatás. Ebbe beletartozott a háztartások vagyona fogyasztásra gyakorolt hatásának, valamint a vagyon háztartások és országok közötti megoszlásának elemzése. A felmérési adatokat felhasználták az infláció és a defláció háztartások vagyonára gyakorolt hatásainak felmérésére. Fontos megállapítás volt, hogy a lakásvásárlási hitelek felvételére hajlamos fiatal, középosztálybeli háztartások veszítik a legtöbbet a defláció idején, míg a vagyont felhalmozott – gazdagabb és idősebb háztartások – szenvedik meg leginkább az infláció időszakait. Ezenkívül a HFCS adatait felhasználták annak becslésére, hogy a kamatlábak csökkenése miként jelentkezett az egyes háztartások alacsonyabb adósságszolgálatában; az eredmények arra utaltak, hogy az adósságszolgálati ráták különösen erősen estek a legalacsonyabb jövedelmekkel rendelkező háztartások számára (lásd a 2. diagramot).

2. diagram:

A jövedelem jelzálogadósság-szolgálatra költött százaléka

Forrás: EKB.

A bérdinamikai hálózat 25 NKB aktív részvételével elindította felmérése harmadik hullámát. 2014-ben és 2015 elején nemzeti adatok gyűjtésére és egy több országra kiterjedő harmonizált adatkészlet összeállítására került sor. A felmérés célja annak vizsgálata, hogy a cégek miként alkalmazkodtak a pénzügyi válság óta lezajlott különféle sokkokhoz és intézményi változásokhoz. Több folyamatban levő kutatási projekt használja e közelmúltban gyűjtött cégszintű adatokat az EU országaiban a 2010 és 2013 közötti időszakban történt munkaerő-piaci kiigazítások mikro alapú elemzésének lefolytatására. Ebbe beletartozik (i) a sokkok időzítésének és tartósságának, valamint (ii) a sokkokra adott foglalkoztatási és bérreakcióknak, továbbá a strukturális reformokkal való kapcsolatuknak az elemzése.

2015 folyamán egy új uniós cégszintű adatkészletre építve a versenyképességi kutatóhálózat széles körben kutatta a kereskedelem és a versenyképesség, a nemzetközi sokktranszmisszió és az EU-n belüli forráselosztás mozgatórugóit. A hálózat egyik fő megállapítása az volt, hogy az európai versenyképesség erősen függ az innovációval, technológiával és szervezési képességekkel kapcsolatos nem árjellegű elemektől is, nem csak az áraktól, költségektől és bérektől. Ezenkívül a hálózat úgy találta, hogy a vállalatok termelékenységének alapvető szórása kritikus meghatározó tényezője az aggregált kereskedelmi eredményeknek, tekintettel például az exportőrök különféle sokkokra adott reakcióinak erős eltéréseire. Az év folyamán az adatkészlet tovább bővült, lehetővé téve a termelékenység megoszlásai idővel (pl. a válság előtt és után) bekövetkező változásainak naprakészebb értékelését, és megkülönböztetve a cégek különböző jellemzőit, úgymint méretüket és az országot, ahol vannak.

Konferenciák és publikációk

A kutatási konferenciák és műhelytalálkozók szervezése elősegíti a kutatási eredmények kritikus cseréjét és megtárgyalását. Az EKB számos ilyen eseményt szervezett 2015-ben. Az egyik fénypont az EKB-nak a portugáliai Sintrában tartott központi banki fóruma volt „Infláció és munkanélküliség Európában” címmel. Egy másik fontos műhelytalálkozó témája 2015 novemberében a „Kihívások a monetáris politika számára egy alacsony inflációval jellemzett környezetben” volt.

Az EKB sok kutatási tevékenysége eredményezett publikált írásokat is. Az EKB-füzetek sorozat (Working Paper Series) segít a kutatási eredmények kellő időben történő közlésében, és 2015 folyamán összesen 117 írás jelent meg ebben a sorozatban. Ezenkívül szaklapokban 2015-ben 67 olyan tanulmány jelent meg, amelyeknek szerzői vagy társszerzői az EKB szakértői voltak. Ez figyelemre méltó növekedést jelentett 2014-hez képest, és nagyobb volt a legtekintélyesebb közgazdasági és pénzügyi lapokban megjelent publikációk aránya.

Jogi tevékenységek és feladatok

2015-ben az EKB különböző bírósági eljárásokban vett részt az EU szintjén. Ezenkívül az EKB számos véleményt is alkotott válaszul azon Szerződésen alapuló követelményre, hogy konzultálni kell az EKB-val minden olyan uniós aktus vagy nemzeti jogszabálytervezet ügyében, amely az EKB hatáskörébe tartozik, valamint a monetáris finanszírozás és a kiváltságos hozzáférés tilalmának való megfelelés figyelemmel kísérésére vonatkozóan.

Az EKB részvétele EU-szintű bírósági eljárásokban

A végleges monetáris ügyletekkel (OMT-k) kapcsolatban a Német Szövetségi Alkotmánybíróság előzetes határozatára vonatkozó első kérést követően az Európai Unió Bírósága lényegében követte a főtanácsnok 2015. január 14-i véleményét, és 2015. június 16-i C-62/14 ítéletében megerősítette az OMT-k összeegyeztethetőségét a Szerződésekkel. Elismerte, hogy az EKB széles körű mérlegelési lehetőséget élvez a monetáris politika meghatározásában és végrehajtásában. Az OMT-k – amelyeknek célja a monetáris politika egységességének megőrzése az euroövezetben és egy megfelelő monetáris politikai transzmissziós mechanizmus biztosítása – az EKB feladatkörébe, azaz az árstabilitás fenntartásának körébe tartoznak. Nevezetesen, az OMT-k nem sértik a tagállamok gazdaságpolitikáért való felelősségét. A Bíróság szerint ezt a következtetést nem változtatta meg a tény, hogy az OMT-k végrehajtása függ az Európai Pénzügyi Stabilitási Eszköz vagy az Európai Stabilitási Mechanizmus makrogazdasági kiigazítási programja által érintett tagállamok teljes megfelelésétől, mivel ez kikerüli annak kockázatát, hogy monetáris politikai intézkedések veszélyeztessék az érintett tagállam által folytatott gazdaságpolitika eredményességét. Ezenkívül az OMT-k megfelelnek az arányosság elvének. Ráadásul, ami a monetáris finanszírozás tilalmát illeti, a Bíróság úgy vélte, hogy államkötvények másodlagos piacon történő vásárlásainak nem lehet egyenlő hatása ilyen kötvények elsődleges piacon való közvetlen vásárlásával, továbbá, hogy az ilyen vásárlások nem használhatók fel az Európai Unió működéséről szóló szerződés 123. cikke céljának megkerülésére. Ezért egy államkötvény-vásárlási programba kellő biztosítékokat kell beépíteni. A Bíróság úgy vélte, hogy az OMT-k rendelkeznek ilyen biztosítékokkal, különösen minden arra vonatkozó garancia elkerülése révén, hogy a kibocsátott kötvényeket később megvásárolja a KBER. Rámutatott, hogy az OMT-k nem csökkentik az érintett tagállamok ösztönzőit, hogy józan költségvetési politikát kövessenek. Az előzetes határozat alapján a Német Szövetségi Alkotmánybíróság jogerős ítéletet hoz az OMT-k német alkotmánnyal való összeegyeztethetőségéről.

2015 októberében a Törvényszék az EKB javára döntött a görög államkötvények tulajdonosaival folytatott mind a négy függőben levő vitában. A kérelmezők azt állították, hogy pénzügyi veszteséget szenvedtek, és megfosztották őket a tulajdonhoz és gazdasági szabadsághoz való alapvető jogaiktól Görögország szuverén adósságának 2012-ben történt részleges átalakítását követően. A T-79/13. sz. ügyben a Törvényszék az állítólagos károkat illetően úgy találta, hogy az EKB nem követett el olyan törvénybe ütköző cselekményt, amely az Európai Unió működéséről szóló szerződés értelmében felelősséget idézne elő. A Törvényszék azt is tisztázta, hogy miközben az EKB részt vett a görögországi gazdasági folyamatok megfigyelésében, nem volt felelősségre vonható a magánszektornak az adósságátalakításba való bevonásáért, mivel az ilyen döntésekért elsősorban, ha nem kizárólag, a görög kormány felelt. Az EKB a magánszektor e részvételével való összefüggésben igazoltan mindössze tanácsadói szerepet játszott az Európai Unió működéséről szóló szerződés és az Európai Stabilitási Mechanizmus szerinti felhatalmazásának határain belül. Összhangban az Európai Unió Bíróságának a végleges monetáris ügyletek ügyében hozott határozatával (lásd fentebb), a Törvényszék hangsúlyozta, hogy az EKB széles körű mérlegelési lehetőséget élvez a monetáris politika meghatározásában és végrehajtásában, és hozzátette, hogy az adott területen csak akkor merülhet fel felelőssége, ha nyilvánvalóan és súlyosan figyelmen kívül hagyta hatásköre gyakorlásának korlátait. A maradék három ügy (T-350/14, T-38/14 és T-413/14) elfogadhatatlanság miatt elutasításra került.

2015. március 4-én a Törvényszék kiadta T-496/11. sz. ítéletét az eurorendszer felvigyázói politikai keretrendszerének részét képező, központi szerződő felekre (CCP-k) vonatkozó letelepedési politika jogi érvényességéről. 2011-ben az Egyesült Királyság kérelmet nyújtott be a felvigyázói politikai keretrendszer hatálytalanítása érdekében, amennyiben az egy letelepedési politikát állapított meg bizonyos CCP-kre vonatkozóan, amelyeket euroövezeten kívüli tagállamokban alapítottak. A Törvényszék úgy vélte, hogy a felvigyázói politikai keretrendszer szabályozói jellegű követelményeket tartalmazott, és az EKB felvigyázói hatásköre nem terjedt ki ilyen követelmények megállapítására a CCP-ket illetően. Így a Törvényszék hatályon kívül helyezte a felvigyázói politikai keretrendszert, amennyiben az letelepedési követelményeket állapított meg bizonyos CCP-k vonatkozásában. 2015. szeptember 10-én a Kormányzótanács elfogadott és az EKB honlapján közzétett egy felülvizsgált ideiglenes felvigyázói politikai keretrendszert, amely már nem tartalmazza a CCP-kre vonatkozó letelepedési követelményeket.

EKB-vélemények és a meg nem felelés esetei

Az Európai Unió működéséről szóló szerződés 127. cikke (4) és 282. cikke (5) bekezdése előírja az EKB-val történő konzultációt az EKB hatáskörébe tartozó bármely európai uniós vagy nemzeti jogszabálytervezettel kapcsolatban.[53] Az EKB minden véleményét közzéteszik az EKB honlapján. Az EKB európai uniós jogszabálytervezetekre vonatkozó véleményeit az Európai Unió Hivatalos Lapjában is megjelentetik.

2015-ben az EKB három véleményt adott ki a hatáskörébe tartozó javasolt európai uniós jogszabályokról és 55 véleményt nemzeti jogszabálytervezetek kapcsán.

Az EU szintjén az EKB elfogadta a CON/2015/10. sz. és a CON/2015/18. sz. véleményeket a harmonizált fogyasztóiár-indexszel kapcsolatban, valamint a CON/2015/4. sz. véleményt az Európai Rendszerkockázati Testület küldetésének és szervezetének felülvizsgálatáról.

Nemzeti hatóságok általi jelentős számú tanácskérés vonatkozott a nemzeti központi bankokra (NKB-k) ruházott új feladatokra, ideértve nemzeti szanálási hatóságként betöltött szerepüket,[54] a nemzeti szanálási intézkedések működésével kapcsolatban,[55]betétgarancia-rendszerekre,[56] bankszámla-nyilvántartásokra,[57] egy központi hitelnyilvántartásra, egy hitelközvetítőre, a pénzügyilízing- és hiteligénylő vállalatokra,[58] valamint a fogyasztóvédelemre. Az EKB véleményeket hagyott jóvá NKB-k alapokmányainak módosításairól, amelyek – többek között – a központi banki függetlenségre, valamint az NKB-k döntéshozó testületei tagjainak kinevezésére és felmentésére vonatkoztak.[59] Ezenkívül az EKB véleményeket hagyott jóvá pénzforgalomra, bankjegyekre[60], hamisításra, tartalékrátákra, statisztikákra[61], devizahitelek átütemezésére[62], hitelintézetek prudenciális felügyeletére és a pénzügyi stabilitásra[63] vonatkozó jogszabályokról.

A nemzeti jogszabálytervezetekre vonatkozóan az EKB-tól való véleménykérés kötelezettsége be nem tartásának 17 esetét regisztrálták, amelyek közül egyértelműnek és fontosnak minősülnek az alábbiak.[64]

A Bolgár Nemzetgyűlés nem kérte ki az EKB véleményét a hitelintézetekre vonatkozó törvénnyel és más törvényekkel kapcsolatban,[65] ami aggodalomra ad okot a központi banki függetlenség lehetséges megsértését illetően.

A horvát hatóságok nem kérték ki az EKB véleményét egy törvényről, amely rögzíti a svájci frankban denominált vagy ahhoz kötött hitelek havi törlesztésének árfolyamát.[66] Ugyancsak nem kérték ki az EKB véleményét egy ezt követő törvényről, amely az ilyen hitelek euróban denominált vagy ahhoz kötött hitelekké történő átváltásáról rendelkezett. Tekintettel az utóbbi intézkedés fontosságára, az EKB úgy döntött, hogy kiad egy saját kezdeményezésű véleményt (CON/2015/32) az ügyről, de a horvát parlament előbb fogadta el a törvényt, mint az EKB a saját véleményét.

Nem kérték ki az EKB véleményét a görög hatóságok egy jogalkotási aktusról, amely egy rövid időtartamú bankszünetre, valamint a készpénzfelvétel és a tőkeátutalások korlátozásaira vonatkozott. Az EKB elismerte e görög jogszabály rendkívüli és átmeneti jellegét, mivel sürgősen fogadták el általános közérdeken alapuló kényszerítő okok miatt, biztosítva a tőkeellenőrzések szükség szerinti kiigazítását.

A magyar hatóságok nem kérték ki az EKB véleményét az alábbiakkal kapcsolatos új jogi aktusokról: (i) egy rendkívüli befektetési garancia alap létrehozása;[67] (ii) személyes fizetésképtelenségi intézkedések;[68] valamint (iii) egyes devizában denominált fogyasztási hitelek magyar forintra váltása.[69]

Az EKB úgy döntött, hogy saját kezdeményezésű véleményt (CON/2015/55) ad ki a bankjegykiadó automatákból kivett készpénzzel kapcsolatos bélyegilletékre vonatkozó ír jogszabálytervezetről, tekintettel annak általános jelentőségére a KBER számára, mivel a tervezet az elektronikus fizetési módoknál drágábbá teheti az eurobankjegyek használatát, hátrányt okozva így a törvényes fizetőeszköznek.

A portugál hatóságok elmulasztották az EKB véleményének kikérését a Banco de Portugal vezetőinek kinevezésére vonatkozó eljárás módosításait illetően.

A szlovák hatóságok ugyancsak elmulasztották kikérni az EKB véleményét a kereskedelmi törvénykönyvről és az ahhoz kapcsolódó jogi aktusokról,[70] amelyek lehetővé tették a kormány számára egy, a pénzügyi intézményekre rótt különleges adó alkalmazását a 100%-ban állami tulajdonú jogi személyek szavatoló tőkéjének megerősítése érdekében.

A szlovén hatóságok nem kérték ki az EKB véleményét egy, a nemzeti jelentőségű projektek szisztematikus vizsgálatára vonatkozó törvényről, amely – többek között – kiterjedt a Banka Slovenije és döntéshozó testületei függetlenségének megőrzését szolgáló biztosítékokra.

Az EKB úgy döntött, hogy saját kezdeményezésű véleményt (CON/2015/56) ad ki a jelzálog fedezetű adósságok ingatlan tulajdonjogának átruházása révén történő kifizetésére vonatkozó román törvénytervezetről, tekintettel annak általános jelentőségére a KBER számára, figyelemmel a román pénzügyi rendszer stabilitására, valamint a gazdaságra és a bankszektorra gyakorolt lehetséges széles körű negatív továbbgyűrűző hatásra.

Ciprus, Görögország, Magyarország, Írország és Olaszország mulasztásai, hogy kikérjék az EKB véleményét, egyértelmű és ismétlődő eseteknek számítottak.

Az egységes felügyeleti mechanizmussal kapcsolatos jogi folyamatok: az adminisztratív felülvizsgálati testület

Az öt tagból és két póttagból álló adminisztratív felülvizsgálati testület az EKB felügyeleti határozatainak belső adminisztratív felülvizsgálatait végzi. Tevékenységét 2014. szeptemberében kezdte, és azóta számos vitatott határozatot vizsgált felül felügyeleti határozatok címzettjeinek kérésére.

A monetáris finanszírozás és a kiváltságos hozzáférés tilalmának való megfelelés

Az Európai Unió működéséről szóló szerződés 271. cikke (d) pontja értelmében az EKB feladata annak figyelemmel kísérése, hogy az EU nemzeti központi bankjai (NKB-i) és az EKB megfelelnek-e a Szerződés 123. és 124. cikkében, valamint a 3603/93/EK és a 3604/93/EK tanácsi rendeletekben foglalt tiltásoknak. A 123. cikk megtiltja az EKB-nak és az NKB-knak, hogy folyószámlahiteleket vagy bármilyen más hitelt nyújtsanak kormányoknak és az EU intézményeinek vagy testületeinek, valamint, hogy az elsődleges piacon ezen intézmények által kibocsátott adósságinstrumentumokat vásároljanak. A 124. cikk megtilt minden olyan, nem prudenciális megfontoláson alapuló intézkedést, amely kormányok, valamint az EU intézményeinek és testületeinek pénzintézetekhez való kiváltságos hozzáférését biztosítja. A Kormányzótanáccsal párhuzamosan az Európai Bizottság is figyelemmel kíséri, hogy a tagállamok betartják-e a fenti rendelkezéseket.

Az EKB ugyancsak figyelemmel kíséri az EU központi bankjainak olyan másodlagos piacon történő adósságinstrumentum-vásárlásait, amely instrumentumokat a belföldi állami szektor, más tagállamok állami szektora, valamint az EU intézményei és testületei bocsátottak ki. A 3603/93/EK tanácsi rendelet vonatkozó részei szerint az állami szektor adósságinstrumentumainak másodlagos piacon történő megvásárlását tilos a Szerződés 123. cikke céljának kijátszására használni. Az ilyen vásárlások nem válhatnak az állami szektor közvetett monetáris finanszírozásának formájává.

A 2015-re vonatkozóan lefolytatott ellenőrzés igazolja, hogy a Szerződés 123. és 124. cikkét, valamint a vonatkozó tanácsi rendeleteket általában tiszteletben tartották.

Az ellenőrzés feltárta, hogy 2015-ben az EU nem minden NKB-ja rendelkezett az állami szektor betéteire vonatkozó olyan kamatpolitikával, amely teljes mértékben megfelelt a kamatplafonoknak. Nevezetesen, néhány NKB-nak biztosítania kell, hogy az állami szektor betétei kamatozásának plafonja a fedezetlen egynapos kamatláb legyen, még akkor is, ha az utóbbi negatív.

Az IBRC-vel kapcsolatos eszközök Central Bank of Ireland általi 2015-ös csökkentése, ideértve a hosszú lejáratú változó kamatozású kötvények értékesítésével megvalósított csökkentést, egy lépés ezen eszközök szükséges teljes eltávolításának irányában. Ugyanakkor egy ambiciózusabb eladási menetrend tovább mérsékelné a tartós és súlyos monetáris finanszírozási aggodalmakat.

Az EKB 2014-es Éves jelentésében felvetett aggodalmakat nyomon követve az EKB továbbra is figyelemmel kísért a Magyar Nemzeti Bank által 2014-ben indított több programot, amelyek nem kötődtek a monetáris politikához, és amelyek felfoghatóak úgy is, hogy potenciálisan ellentétben állnak a monetáris finanszírozás tilalmával, amennyiben úgy tekinthető, hogy az MNB állami feladatokat vállal át, vagy más módon pénzügyi előnyöket nyújt az államnak. A programok magukban foglaltak ingatlanvásárlásokat, egy pénzügyi ismereteket támogató, hat alapítványból álló hálózat révén működtetett programot, a Pénzügyi Szervezetek Állami Felügyelete korábbi alkalmazottai jegybank általi átvételének programját, valamint egy magyar műalkotások és kulturális vagyontárgyak vásárlását célzó programot. Mivel az EKB aggodalmait 2015-ben nem oszlatták el, az EKB továbbra is szoros figyelemmel fogja követni ezeket a műveleteket annak biztosítása céljából, hogy végrehajtásuk ne kerüljön ellentmondásba a monetáris finanszírozás tilalmával. A Magyar Nemzeti Banknak is biztosítania kell, hogy azokat a jegybanki forrásokat, amelyeket átruházott az alapítványai hálózatára, ne használják – közvetlenül vagy közvetve – állami finanszírozási célokra.

2015-ben a Magyar Nemzeti Bank többségi tulajdont vásárolt a Budapesti Értéktőzsdében, ami tekinthető úgy, hogy monetáris finanszírozási aggodalmakra ad alkalmat, mivel a Magyar Nemzeti Bank ténylegesen központi banki forrásokat fordított egy jellemzően állami hatáskörnek tekintett gazdaságpolitikai cél támogatására. A Magyar Nemzeti Bank monetáris politikai eszközeinek több változtatásáról is döntött önfinanszírozási programja támogatása érdekében. Tekintettel az ebből fakadó ösztönzőkre, hogy a bankok forintban denominált állampapírokat vásároljanak, a változtatások némelyike együtt véve tekinthető a Szerződés 124. cikke szerinti kiváltságos hozzáférés tilalma megkerülésének eszközeként. Az EKB felkéri a Magyar Nemzeti Bankot e műveletek gondos felülvizsgálatára a monetáris finanszírozás és a kiváltságos hozzáférés tilalmával való bármely ellentmondás elkerülése céljából.

A Görög Nemzeti Bank visszafizette a görög államnak az IMF készenléti hitelmegállapodásból eredő egyik hitelkötelezettségét olyan SDR-állományok felhasználásával, amelyeknek kockázatait és hasznait a Görög Nemzeti Bank viselte. A visszafizetés súlyos monetáris finanszírozási aggodalmakat vetett fel, mivel ténylegesen azt eredményezte, hogy a Görög Nemzeti Bank az állami szektornak egy harmadik féllel szembeni kötelezettségét finanszírozta. A görög kormánnyal 2015 decemberében az IMF által juttatott SDR-ben vezetett számlák tartására és működésére vonatkozóan aláírt megállapodás nem teszi lehetővé hasonló helyzetek jövőbeli megismétlődését.

Nemzetközi és európai kapcsolatok

Európai kapcsolatok

Levonva a válság tanulságait, az év folyamán további lépések történtek a bankunió megvalósítása, a pénzügyi szektor elaprózottságának kezelése és az euroövezet pénzügyi szektora helyreállításának folytatása érdekében, az Európai Bizottságnak egy európai betétbiztosítási rendszerre vonatkozó javaslatával és az egységes szanálási mechanizmus létrehozásával. Az euroövezet gazdasági helyzete, valamint a Görögországnak nyújtandó pénzügyi támogatásról szóló tárgyalások is alakították a napirendet az Eurocsoport és az ECOFIN Tanács ülésein, amelyeken részt vett az EKB elnöke és Igazgatóságának más tagjai. Az Európai Tanács ülésein és az euroövezeti csúcstalálkozókon, amelyekre meghívták az EKB elnökét, különös hangsúlyt kapott a fiskális, pénzügyi és strukturális politikák koherens stratégiájának szükségessége az európai fellendülés elősegítése érdekében. Az EKB 2015-ben is szoros párbeszédet tartott fenn európai intézményekkel és fórumokkal, különösen az Európai Parlamenttel, az Európai Tanáccsal, az ECOFIN Tanáccsal, az Eurocsoporttal és az Európai Bizottsággal.

Európa gazdasági és monetáris uniójának megvalósítása

Az EKB elnöke – az Európai Bizottság elnökével, az euroövezeti csúcstalálkozó elnökével, az Eurocsoport elnökével és az Európai Parlament elnökével együtt – hozzájárult egy 2015. június 22-én kiadott jelentéshez, melynek címe „Az európai gazdasági és monetáris unió megvalósítása". A 2014. októberi euroövezeti csúcstalálkozó azon mandátumával összhangban, hogy „készítse elő az euroövezet jobb gazdasági kormányzására vonatkozó következő lépéseket”, a jelentés egy három szakaszból álló ütemtervet tartalmaz egy mély és valódi gazdasági és monetáris unió megvalósítása érdekében.

A jelentés utánkövetéseként 2015. október 21-én az Európai Bizottság elfogadott egy csomagot, amely kijelöli a jelentés rövid távú javaslatainak végrehajtásával való előrelépés útját, mégpedig nemzeti versenyképességi testületekre, az Európai Költségvetési Tanács felállítására és nemzetközi fórumokon, különösen az IMF-nél egy egyesített euroövezeti külső képviselet felé haladásra vonatkozóan.

Ezek első lépések a gazdasági kormányzási keret javításának irányában. Előre tekintve, tisztázni kell és meg kell erősíteni az Európai Költségvetési Tanács mandátumát és intézményi függetlenségét annak biztosítása érdekében, hogy fontos szerepet tudjon játszani az átláthatóság növelésében és a költségvetési szabályoknak való megfelelés javításában.[71] A versenyképességi testületek pedig új lendületet adhatnának a strukturális reformok végrehajtásának az euroövezet országaiban, de olyan módon kell őket létrehozni, amely biztosítja függetlenségüket mind nemzeti szinten, mind hálózatként az euroövezet szintjén.[72] A maga részéről az EKB továbbra is támogatta a bankunió megvalósítására irányuló határozott lépéseket, ideértve egy hiteles közös védőhálót az egységes szanálási alaphoz, továbbá egy európai betétbiztosítási rendszer elindítását. Ezzel összefüggésben az EKB üdvözli a Bizottság ilyen rendszer létrehozására vonatkozó rendelettervezetét. A bankunió mellett egy európai tőkepiaci unióban van meg a lehetőség, hogy erősítse a Gazdasági és Monetáris Uniót a határokon átnyúló kockázatmegosztás javításával és a pénzügyi rendszer rugalmasabbá tételével, továbbá arra is, hogy elősegítse a szélesebb körű és könnyebb finanszírozáshoz jutást, valamint az európai pénzügyi integráció továbbfejlesztését.[73]

Előre tekintve, amint azt a jelentés közli, e rövid távú lépések gyors végrehajtása szükséges. Azt követően a lehető leghamarabb meg kell kezdeni a Gazdasági és Monetáris Unió hosszú távú víziójának részletezésére irányuló munkát. Az EKB gyakran hangsúlyozta a jelenlegi keretek rendelkezései következetes és alapos alkalmazásának, valamint a fokozottabban megosztott szuverenitás szükségességét közép- és hosszú távon, például jobb kormányzás révén, a szabályoktól az intézmények felé mozdulva. Az eurorendszer készen áll e munka támogatására.

A demokratikus elszámoltathatóságnak való megfelelés

Intézkedéseiért az EKB az Európai Parlamentnek tartozik felelősséggel, amely az EU polgárainak megválasztott képviselőiből álló testület. 2015-ben az EKB elnöke az Európai Parlament Gazdasági és Monetáris Bizottságának négy rendszeres meghallgatásán volt jelen, amelyekre március 23-án, június 15-én, szeptember 23-án és november 12-én került sor. E meghallgatásokon az európai parlamenti képviselők leginkább az euroövezet gazdasági helyzetére, az EKB kiterjesztett eszközvásárlási programjára, a makrogazdasági kiigazítási programokra és az euroövezet kormányzásának reformjára összpontosítottak. A rendszeres meghallgatások mellett február 25-én az elnök részt vett az EKB 2013-as Éves jelentésére vonatkozó európai parlamenti állásfoglalás plenáris vitájában. Továbbá az EKB alelnöke április 20-án benyújtotta az EKB 2014-es Éves jelentését a bizottságnak, és Yves Mersch igazgatósági tag részt vett az ugyanezen bizottság előtt június 16-án a TARGET2-Securities tárgyában tartott nyilvános meghallgatáson.

Elszámoltathatósági kötelezettségeinek az EKB rendszeres jelentések révén és az európai parlamenti képviselők írásbeli kérdéseinek megválaszolásával is eleget tesz. E kérdések száma jelentősen emelkedett: a 2015-ben kapott 179 kérdés meghaladta a teljes előző parlamenti ciklusban kapott levelek számát (lásd a 3. diagramot). A levelekre adott válaszokat az EKB honlapján teszik közzé. A kérdések többsége az EKB nem hagyományos monetáris politikai intézkedéseinek végrehajtására, a gazdasági kilátásokra és a makrogazdasági kiigazítási programokra fókuszált.

3. diagram:

Európai parlamenti képviselők leveleinek száma

Forrás: EKB.

Amint korábban is, a hatáskörébe eső jogalkotási javaslatok terén az EKB hozzájárult az Európai Parlament és az EU Tanácsának megbeszéléseihez.

Az EKB bankfelügyeleti tevékenységeiért is felelősséggel tartozik, mind az Európai Parlamentnek, mind az EU Tanácsának. Ehhez kapcsolódóan az EKB Felügyeleti Testületének elnöke öt alkalommal jelent meg az Európai Parlament Gazdasági és Monetáris Bizottsága előtt, és látogatta az ECOFIN Tanács és az eurocsoport egyes üléseit. Részletesebb információkat az EKB felügyeleti tevékenységekről szóló 2015. évi jelentése tartalmaz.

Nemzetközi kapcsolatok

Egy kihívásokkal teli nemzetközi környezetben az EKB részt vett nemzetközi fórumokon tartott megbeszéléseken, információkat gyűjtött és kommunikálta saját politikáját, így erősítve a kapcsolatokat a legfontosabb nemzetközi partnerekkel. Különösen fontos volt ez egy olyan évben, amikor a monetáris hatóságok a világ minden táján a politikai irányultságuk kiigazítására voltak beállítva.

G20

A visszafogott globális gazdasági fellendülés és a néhány feltörekvő piacgazdaságban megfigyelt megnövekedett volatilitás közepette az EKB aktívan hozzájárult a G20 tanácskozásaihoz, amelyek a globális növekedés és gazdasági rugalmasság elősegítésére összpontosítottak, és hangsúlyozták a reformtervek szigorú végrehajtását. Jelentősebb monetáris és más szakpolitikai döntések mellett a nemzeti gazdaságpolitikák globális hatásainak kérdésével is foglalkoztak. A bizonytalanság és a negatív átgyűrűzések mérséklése érdekében hangsúlyozták, hogy a szakpolitikai döntéseket és intézkedéseket gondosan kell méretezni és világosan kommunikálni.

Antalya-i csúcstalálkozójukon a G20 vezetői beszámoltak az aggregált GDP-szintjük 2018-ra (legalább) 2%-kal történő emelését célzó növekedési stratégiáik végrehajtásában elért előrelépésről. Üdvözölték a pénzügyi reformprogram alapelemeinek megvalósítását, hangsúlyozva a következetes végrehajtás szükségességét. A G20 vezetői áttekintették a más globális kezdeményezések terén elért előrelépéseket is, különösen a nemzetközi adószabályok modernizálását célzó adóalap-erózió és nyereség-áthelyezés elleni projektet. Mindent egybevetve, a G20 intézkedésének emelnie kellene a tényleges és potenciális növekedést, támogatnia a munkahelyteremtést, erősítenie a rugalmasságot, elősegítenie a fejlesztést és fokozni a politikák befogadó jellegét.

Az IMF-fel és a nemzetközi pénzügyi struktúrával kapcsolatos irányelvi kérdések

Az EKB aktív szerepet játszott az IMF-nél a nemzetközi pénzügyi struktúráról folyó egyeztetésekben. Az EU és az euroövezet hangjának erősítését segítendő, támogatta a közös álláspontok összehangolását. 2015-ben az IMF lefolytatta a különleges lehívási jog (SDR) értékelési módszerének ötévenkénti felülvizsgálatát annak biztosítása érdekében, hogy az SDR-kosár továbbra is tükrözze a fő valuták relatív fontosságát a világ kereskedelmi és pénzügyi rendszereiben. A 2015-ös felülvizsgálat kulcsfontosságú vitapontja az volt, hogy kiterjesszék-e az SDR-kosárban szereplő valutakészletet a kínai jüanra. A 2015-ös felülvizsgálatot megelőzően a kínai hatóságok számos reformot vállaltak a jüan szabad használatának elősegítése érdekében. 2015. november 30-án az IMF igazgatósága 2016. október 1-i érvénybe lépéssel jóváhagyta a jüan felvételét az SDR-kosárba.

4. diagram:

Az SDR valutakosár összetétele 2016 októberében

Forrás: IMF.

Az IMF kvóta- és irányítási reformja, amelyről 2010-ben állapodtak meg, 2015-ben függőben maradt, mivel azt nem ratifikálta az IMF legnagyobb tagja, az Egyesült Államok. Ugyanakkor az év végén az Egyesült Államok Kongresszusa bizonyos feltételekkel engedélyezte a reformok ratifikálását. Amint a reformok hatályba lépnek, az IMF irányítása javulni fog, mivel jobban fogja tükrözni a feltörekvő piacgazdaságok szerepét, és az IMF kvótaforrásai jelentősen növekedni fognak. Az EKB támogatja egy erős, forrásokkal megfelelően ellátott és kvótaalapú IMF fenntartását, valamint, hogy kevésbé szoruljon kölcsönvett forrásokra. 2015-ben folytatódott az IMF keretrendszere rugalmasságának fokozását szolgáló lehetséges reformokra irányuló munka. Az IMF ugyancsak elvégezte 27 országra vonatkozó (23 finanszírozási megállapodást felölelő) programjai átfogó felülvizsgálatát 2008 és 2015 között. A felülvizsgálat – többek között – kiterjedt egy valutaunió tagjainak szóló kiigazítási stratégiára és euroövezeti programok regionális finanszírozásának szerepére.

Technikai együttműködés

Az EKB tovább szélesítette technikai együttműködését az EU-n kívüli központi bankokkal. Az EKB együttműködése olyan országok központi bankjaival, amelyeknél kilátásban van az EU-csatlakozás, két együttműködési programból, valamint egy regionális műhelytalálkozó-sorozat részeként folytatott tevékenységekből állt. A két együttműködési programot NKB-kkal közösen hajtották végre, az EU-tól kapott finanszírozással, és a Montenegrói Központi Bank, a Koszovói Köztársaság Központi Bankja, az Albán Nemzeti Bank és a Macedón Köztársaság Nemzeti Bankja voltak a kedvezményezettek. A regionális műhelytalálkozók az EU-csatlakozással összefüggő intézményi kihívásokra, a makroprudenciális és mikroprudenciális felügyeletre, valamint a helyi valuta belföldi pénzügyi rendszerekben történő használatának erősítésére összpontosítottak. A technikai együttműködés kiegészíti az EU-tagjelölt és lehetséges tagjelölt országok gazdasági és pénzügyi folyamatainak EKB általi rendszeres figyelemmel követését és elemzését, valamint a központi bankjaikkal való szakpolitikai párbeszédet. Ezenkívül az EKB folytatta az együttműködést a G20 feltörekvő piacgazdaságok központi bankjaival technikai szaktudás és legjobb gyakorlatok megosztása céljából. Ezzel összefüggésben 2015-ben az EKB egy új egyetértési megállapodást írt alá India Tartalékbankjával.

Külső kommunikáció

Az uniós polgárok felvilágosítása a monetáris politikáról

A kommunikáció létfontosságú eszköz az EKB monetáris politikája eredményességének támogatása és az euroövezeti polgárok közötti bizalomépítés érdekében. Az EKB a kezdetektől fogva törekszik a magas fokú átláthatóságra; például az EKB volt az első jelentősebb központi bank, amely rendszeres sajtókonferenciákat rendezett a monetáris politikai üléseket követően.

A pénzügyi válság kezdetét követő években még fontosabbá vált az EKB számára, hogy egyértelműen és átlátható módon elmagyarázza monetáris politikai döntéseit, ideértve egy sor nem hagyományos intézkedést. Ha a nagyközönség és a pénzügyi piacok képesek megérteni, hogy az EKB valószínűleg miként fog reagálni egy adott helyzetben, ésszerű várakozásokat tudnak megfogalmazni a jövőbeli monetáris politikát illetően. Minél jobban értik, annál gyorsabban gyűrűznek át a monetáris politika változásai a pénzügyi változókba. Ez felgyorsíthatja a monetáris politika transzmisszióját a befektetési és fogyasztási döntésekbe, és felgyorsíthat bármely szükséges gazdasági kiigazítást.

2015-ben az EKB kommunikációs erőfeszítéseit a nagyobb átláthatóságra irányuló igyekezet vezérelte az intézmény elszámoltathatóságának növelése érdekében. Az EKB 338 millió euroövezeti polgár részére folytat monetáris politikát 16 különböző nyelvet használva. Ezt a sokaságot úgy kezeli, hogy kihasználja az eurorendszer 19 nemzeti központi bankjában rejlő előnyt. Az egyes országokban levő munkatársak biztosítják az EKB üzeneteinek meghallását és megértését a helyi körülmények között.

2015-ben az EKB-nak további nem hagyományos eszközökhöz kellett folyamodnia feladata teljesítése érdekében egy fokozódóan bizonytalan környezetben. Ezzel együtt járt az a megnövekedett kötelezettség, hogy elmagyarázza a nagyközönségnek, miért egy bizonyos intézkedési módot választott egy másikkal szemben.

Monetáris politikai beszámolók közzététele

2014-ben az EKB Kormányzótanácsa úgy döntött, hogy 2015 elejétől beszámolókat tesz közzé monetáris politikai üléseiről. Az egyes monetáris politikai ülések után általában négy héttel kiadott beszámolók megkönnyítik a Kormányzótanács gazdaságra vonatkozó értékelésének és szakpolitikai reakcióinak megértését. Nevek említése nélkül összefoglalják a közgazdasági és monetáris elemzésre, valamint a monetáris politika irányvonalára vonatkozó tárgyalásokat. A beszámolók közzététele erősíti az EKB elszámoltathatóságát és eredményességét, továbbá segít a monetáris politika több országra kiterjedő monetáris unióban való meghatározását jelentő kihívás kezelésében, eleget téve az eurorendszer és az SSM elszámoltathatósággal, függetlenséggel, hitelességgel és a polgárokhoz való közelséggel kapcsolatos szándékainak.

A külső kommunikáció irányelvei

Az átláthatóság javítására irányuló további erőfeszítésként az EKB Igazgatósága arról is döntött, hogy 2015 novemberétől három hónapos késéssel rendszeresen közli az egyes igazgatósági tagok naptárát. A naptárak közzététele is hangsúlyozza az EKB átláthatóság és elszámoltathatóság melletti elkötelezettségét.

2015 folyamán az EKB kommunikációja főként az alkalmazkodó monetáris politikájának kibővítésére összpontosított, különösen a kiterjesztett eszközvásárlási program végrehajtására. Bankfelügyelőként novemberben telt le az EKB az első éve. Az Igazgatóság és a Felügyeleti Testület tagjai által elmondott nyilvános beszédek és médiamegjelenéseik túlnyomó többsége e témákkal volt kapcsolatban.

Ezenkívül az Igazgatóság tagjai beszámoltak az Európai Parlamentnek, elmagyarázva intézkedéseiket a törvényhozóknak, elősegítve ezzel, hogy a közvélemény többet tudjon az eurorendszer feladatairól és irányelveiről, és jobban értse azokat (további részletekért lásd e fejezet 7. szakaszát).

Az igazgatósági tagok egy sor irányelvet követnek nyilvános és nem nyilvános megszólalásaik, valamint kétoldalú találkozóik alkalmával. Ezen irányelvek célja az intézmény feddhetetlenségének biztosítása.

E közelmúltbeli döntések további lépéseket jelentenek a nagyobb átláthatóság felé vezető úton.

Új honlap: az EKB működési módjának magyarázata

Az euroövezeti polgárokkal való kapcsolatba lépés egyik eszköze az internet. 2015-ben az EKB új honlapot vezetett be a tájékozódás javítása és a honlap tartalmának hozzáférhetőbbé tétele érdekében. Egy új rész magyarázza a fontos témákat egyszerű nyelven megfogalmazva és többféle eszköz felhasználásával. Egy video például azt mutatja be, hogyan működik a T2S platform értékpapírok elszámolása céljára. Igazgatósági tagok beszédei, sajtóközleményei és interjúi szembetűnően szerepelnek az EKB honlapján. Az EKB Twitter felhasználói fiókjának most több mint 300 000 követője van, és arra használják, hogy kiadványokra, valamint beszédek fő üzeneteire hívják fel a figyelmet, miközben a YouTube-ot videótartalom, a Flickrt pedig fényképek közlésére használják. Mostanra az EKB a LinkedInen is jelen van.

A statisztikákat két új eszköz teszi elérhetőbbé. „A mi statisztikánk” honlap az eurorendszer nemzeti központi bankjaival együttműködésben került kifejlesztésre, hogy könnyebb hozzáférést nyújtson euroövezeti és nemzeti statisztikákhoz. Az ECBstatsApp gyors és könnyű hozzáférést biztosít az EKB Statisztikaiadat-tárházában közzétett adatokhoz.

Új épület: az EKB székházának felavatása

Az EKB új épületét hivatalosan márciusban nyitották meg Frankfurt korábbi nagybani piaccsarnokának helyén. A felavatási ünnepség a főépület előtti és Frankfurt városára kiterjedt kapitalizmus elleni tiltakozások ellenére lezajlott. Az épület legfeljebb 2900 fős személyzet számára biztosít irodákat, valamint a legfelső emeleten üléstermet a Kormányzótanács részére. Az EKB médiatevékenységek és események széles körével kísérte az épület építését és megnyitását. Így például idegenvezetővel lehetett bejárni az épületet, és a szomszédok meghívást kaptak egy nyílt napra.

Az épület keleti szárnyának alagsori helyiségeiben egy emlékhely található, amely az 1941 és 1945 között deportált zsidó lakosokról szóló megemlékezést szolgálja. A frankfurti zsidó közösség és Frankfurt am Main város közös projektjeként megvalósult emlékhely hivatalos felavatására 2015 novemberében került sor.

5. diagram:

Az új épület – legfontosabb tények

Forrás: EKB.

1. függelék Intézményi keret

Az EKB döntéshozó testületei és irányítási rendszere

Az eurorendszert és a Központi Bankok Európai Rendszerét (KBER) az EKB döntéshozó testületei, vagyis a Kormányzótanács és az Igazgatóság irányítják. Az EKB harmadik döntéshozó testülete az Általános Tanács, amely mindaddig működni fog, amíg lesznek olyan EU-tagállamok, amelyek nem vezették be az eurót. A döntéshozó szervek működését az Európai Unió működéséről szóló szerződés, a KBER alapokmánya és a vonatkozó eljárási szabályzat szabályozza.[74] Az eurorendszerben és a KBER-ben a döntéshozatal központosított. Ugyanakkor az EKB és az euroövezeti nemzeti központi bankok (NKB-k) stratégiailag és működési szempontból együttesen járulnak hozzá az eurorendszer közös céljainak eléréséhez, miközben a KBER alapokmányának megfelelően tiszteletben tartják a decentralizáció elvét.

A Kormányzótanács

A Kormányzótanács az EKB fő döntéshozó testülete. Tagjai az EKB Igazgatóságának tagjai, továbbá az euroövezeti országok NKB-inak elnökei. Az euroövezet bővítése Litvánia 19. tagországként való 2015. január 1-i felvételével egy rotációs rendszer bevezetésével járt a Kormányzótanács tagjai szavazati jogaira vonatkozóan.

2015 januárjától a monetáris politikára szánt üléseket hathetente tartják. E monetáris politikai ülésekről – általában négy héttel később – beszámolót adnak ki.

A Kormányzótanács

Mario Draghi az EKB elnöke

Vítor Constâncio az EKB alelnöke

Josef Bonnici a Bank Ċentrali ta’ Malta/Central Bank of Malta elnöke

Luc Coene a Nationale Bank van België/Banque Nationale de Belgique elnöke (2015. március 10-ig)

Benoît Cœuré az EKB Igazgatóságának tagja

Carlos Costa a Banco de Portugal elnöke

Chrystalla Georghadji a Central Bank of Cyprus elnöke

Ardo Hansson az Eesti Pank elnöke

Patrick Honohan a Banc Ceannais na hÉireann/Central Bank of Ireland elnöke (2015. november 25-ig)

Boštjan Jazbec a Banka Slovenije elnöke

Klaas Knot a De Nederlandsche Bank elnöke

Philip R. Lane a Banc Ceannais na hÉireann/Central Bank of Ireland elnöke (2015. november 26-tól)

Sabine Lautenschläger az EKB Igazgatóságának tagja

Erkki Liikanen a Suomen Pankki – Finlands Bank elnöke

Luis M. Linde a Banco de España elnöke

Jozef Makúch a Národná banka Slovenska elnöke

Yves Mersch az EKB Igazgatóságának tagja

Ewald Nowotny az Oesterreichische Nationalbank elnöke

Christian Noyer a Banque de France elnöke (2015. október 31-ig)

Peter Praet az EKB Igazgatóságának tagja

Gaston Reinesch a Banque centrale du Luxembourg elnöke

Ilmārs Rimšēvičs a Latvijas Banka elnöke

Jan Smets a Nationale Bank van België/Banque Nationale de Belgique elnöke (2015. március 11-től)

Yannis Stournaras a Görög Nemzeti Bank elnöke

Vitas Vasiliauskas a Lietuvos bankas Igazgatótanácsának elnöke

François Villeroy de Galhau a Banque de France elnöke (2015. november 1-től)

Ignazio Visco a Banca d’Italia elnöke

Jens Weidmann a Deutsche Bundesbank elnöke

Első sor (balról jobbra): Carlos Costa, Ignazio Visco, Sabine Lautenschläger, Vítor Constâncio, Mario Draghi, Chrystalla Georghadji, Yannis Stournaras, Philip R. Lane, Yves Mersch

Középső sor (balról jobbra): Benoît Cœuré, Ewald Nowotny, Josef Bonnici, Jozef Makúch, Luis M. Linde, Ilmārs Rimšēvičs, Erkki Liikanen

Hátsó sor (balról jobbra): Boštjan Jazbec, Peter Praet, François Villeroy de Galhau, Jan Smets, Gaston Reinesch, Klaas Knot, Ardo Hansson, Vitas Vasiliauskas

Megjegyzés: Jens Weidmann nem volt jelen a fotózáson.

Az Igazgatóság

Az Igazgatóság tagjai az EKB elnöke és alelnöke, négy további tagját pedig az Európai Tanács nevezi ki minősített többségi szavazással, az Európai Parlamenttel és az EKB-val való egyeztetést követően.

Az Igazgatóság

Mario Draghi az EKB elnöke

Vítor Constâncio az EKB alelnöke

Benoît Cœuré az EKB Igazgatóságának tagja

Sabine Lautenschläger az EKB Igazgatóságának tagja

Yves Mersch az EKB Igazgatóságának tagja

Peter Praet az EKB Igazgatóságának tagja

Első sor (balról jobbra): Sabine Lautenschläger, Mario Draghi (elnök), Vítor Constâncio (alelnök)

Hátsó sor (balról jobbra): Yves Mersch, Peter Praet, Benoît Cœuré

Az Általános Tanács

Az Általános Tanács az EKB elnökéből és alelnökéből, valamint a 28 EU-tagállam NKB-inak elnökeiből áll.

Az Általános Tanács

Mario Draghi az EKB elnöke

Vítor Constâncio az EKB alelnöke

Marek Belka a Narodowy Bank Polski elnöke

Josef Bonnici a Bank Ċentrali ta’ Malta/Central Bank of Malta elnöke

Mark Carney a Bank of England elnöke

Luc Coene a Nationale Bank van België/Banque Nationale de Belgique elnöke (2015. március 10-ig)

Carlos Costa a Banco de Portugal elnöke

Chrystalla Georghadji a Central Bank of Cyprus elnöke

Ardo Hansson az Eesti Pank elnöke

Patrick Honohan a Banc Ceannais na hÉireann/Central Bank of Ireland elnöke (2015. november 25-ig)

Stefan Ingves a Sveriges Riksbank elnöke

Mugur Constantin Isărescu a Banca Naţională a României elnöke

Ivan Iskrov a Българска народна банка (Bolgár Nemzeti Bank) elnöke (2015. július 14-ig)

Boštjan Jazbec a Banka Slovenije elnöke

Klaas Knot a De Nederlandsche Bank elnöke

Philip R. Lane a Banc Ceannais na hÉireann/Central Bank of Ireland elnöke (2015. november 26-tól)

Erkki Liikanen a Suomen Pankki – Finlands Bank elnöke

Luis M. Linde a Banco de España elnöke

Jozef Makúch a Národná banka Slovenska elnöke

Matolcsy György a Magyar Nemzeti Bank elnöke

Ewald Nowotny az Oesterreichische Nationalbank elnöke

Christian Noyer a Banque de France elnöke (2015. október 31-ig)

Dimitar Radev a Българска народна банка (Bolgár Nemzeti Bank) elnöke (2015. július 15-től)

Gaston Reinesch a Banque centrale du Luxembourg elnöke

Ilmārs Rimšēvičs a Latvijas Banka elnöke

Lars Rohde a Danmarks Nationalbank elnöke

Miroslav Singer a Česká národní banka elnöke

Jan Smets a Nationale Bank van België/Banque Nationale de Belgique elnöke (2015. március 11-től)

Yannis Stournaras a Görög Nemzeti Bank elnöke

Vitas Vasiliauskas a Lietuvos bankas Igazgatótanácsának elnöke

François Villeroy de Galhau a Banque de France elnöke (2015. november 1-től)

Ignazio Visco a Banca d’Italia elnöke

Boris Vujčić a Hrvatska narodna banka elnöke

Jens Weidmann a Deutsche Bundesbank elnöke

Első sor (balról jobbra): Marek Belka, Carlos Costa, Ignazio Visco, Vítor Constâncio, Mario Draghi, Chrystalla Georghadji, Yannis Stournaras, Philip R. Lane, Erkki Liikanen

Középső sor (balról jobbra): Mugur Constantin Isărescu, Ewald Nowotny, Josef Bonnici, Jozef Makúch, Boris Vujčić, Lars Rohde, Luis M. Linde, Ilmārs Rimšēvičs, Dimitar Radev

Hátsó sor (balról jobbra): Boštjan Jazbec, Sir Jon Cunliffe (a Bank of England elnökhelyettese), François Villeroy de Galhau, Jan Smets, Gaston Reinesch, Klaas Knot, Ardo Hansson, Vitas Vasiliauskas, Miroslav Singer, Stefan Ingves

Megjegyzés: Mark Carney, Jens Weidmann és Matolcsy György nem voltak jelen a fotózáson.

Szervezetirányítás

Az EKB irányítási rendszere a döntéshozó testületeken kívül két magas szintű bizottságot (Számvizsgáló Bizottság, Etikai Bizottság), valamint a külső és belső ellenőrzés számos egyéb szintjét foglalja magában. Ezt egészíti ki az etikai keretrendszer, az EKB csalásellenes vizsgálatok feltételeiről rendelkező határozata (EKB/2004/11) és az EKB dokumentumaihoz való hozzáférésre vonatkozó szabályok. Az egységes felügyeleti mechanizmus (SSM) létrehozását követően a szervezetirányítási kérdések még jelentősebbé váltak az EKB számára.

Számvizsgáló Bizottság

Az EKB Számvizsgáló Bizottsága (i) a pénzügyi információk megbízhatóságát, (ii) a belső ellenőrzés felügyeletét, (iii) a vonatkozó jogszabályok, szabályok és magatartási kódexek betartását, valamint (iv) a számvizsgálói funkciók ellátását illető tanácsok és vélemények szolgáltatásával támogatja a Kormányzótanácsot. A Bizottság mandátuma elérhető az EKB honlapján. A Számvizsgáló Bizottság elnöke Erkki Liikanen. 2015-ben e bizottságnak négy további tagja volt: Vítor Constâncio, Ewald Nowotny, Hans Tietmeyer és Jean-Claude Trichet.

Etikai Bizottság

Az EKB döntéshozatali eljárásaiba bevont testületek különböző magatartási kódexei megfelelő és koherens végrehajtásának biztosítása érdekében a tagjai 2015 második negyedévében történt kinevezését követően működőképessé vált Etikai Bizottság etikai kérdésekben tanácsot és iránymutatást ad a Kormányzótanács, az Igazgatóság és a Felügyeleti Testület tagjainak. A Bizottság mandátuma elérhető az EKB honlapján. Az Etikai Bizottság elnöke Jean-Claude Trichet, és van még két másik külső tagja: Klaus Liebscher és Hans Tietmeyer.

A külső és belső ellenőrzés szintjei

A külső ellenőrzés szintjei

A KBER alapokmánya az ellenőrzés két szintjét határozza meg, mégpedig a rotációs alapon ötéves időszakra kinevezett külső könyvvizsgálót, aki az EKB éves beszámolóját auditálja, valamint az Európai Számvevőszéket, amely az EKB gazdálkodásának működési hatékonyságát vizsgálja.

A belső ellenőrzés szintjei

Az EKB-nál három szintű belső ellenőrzési rendszert hoztak létre, amely (i) vezetői ellenőrzésből, (ii) különféle kockázat- és jogkövetés-felvigyázási funkciókból, valamint (iii) független ellenőrzési bizonyosságból áll.

Az EKB belső ellenőrzési rendszere funkcionális megközelítésen alapul, miszerint a kockázatkezelésért, valamint a működési hatékonyság és az eredményesség biztosításáért az egyes szervezeti egységeket (szekció, osztály, igazgatóság, főigazgatóság) terheli az elsődleges felelősség.

A felvigyázói funkciók nyomon követési mechanizmusokat és hatékony eljárásokat tartalmaznak a pénzügyi és működési kockázatok megfelelő ellenőrzésének elérése érdekében. E második szintű ellenőrzési funkciókat az EKB belső funkciói végzik (úgymint a költségvetési és ellenőrzési funkció, a működési- és pénzügyikockázat-kezelési funkciók, a bankfelügyeleti minőségbiztosítási funkció vagy a megfelelőségi funkció), illetve – adott esetben – az eurorendszer/KBER bizottságai (pl. a Szervezetfejlesztési Bizottság, a Kockázatkezelési Bizottság és a Költségvetési Bizottság).

Ezenkívül, és az EKB belső ellenőrzési struktúrájától és kockázatkövető rendszerétől függetlenül, ellenőrzési feladatokat az EKB belső ellenőrzési funkciója is végrehajt az Igazgatóság közvetlen felügyelete alatt, az EKB Ellenőrzési chartájával összhangban. Az EKB belső ellenőrzési tevékenységei összhangban állnak a Belső Ellenőrök Intézete által lefektetett, „A belső ellenőrzések szakmai gyakorlatának nemzetközi normái”-val. Ezenkívül az EKB, az NKB-k és az illetékes nemzeti hatóságok belső ellenőrzési szakértőiből álló Belső Ellenőrzési Bizottság segíti az eurorendszer és az SSM céljainak elérését.

Az EKB etikai keretrendszere

Az EKB etikai keretrendszerét a Kormányzótanács tagjainak magatartási kódexe, az Igazgatóság tagjainak szóló etikai kritériumok kiegészítő kódexe, a Felügyeleti Testület tagjainak magatartási kódexe és az EKB személyzeti szabályzata alkotja. Az etikai keretrendszer állapítja meg az etikai szabályokat és irányelveket annak biztosítása érdekében, hogy az EKB feladatainak elvégzésekor a feddhetetlenség, a szakértelem, a hatékonyság és az átláthatóság legmagasabb normái érvényesüljenek.

Csalásellenes/pénzmosásellenes intézkedések

Az Európai Parlament és az EU Tanácsa elfogadott egy rendeletet, amely – többek között – felhatalmazza az Európai Csalás Elleni Hivatalt (OLAF), hogy gyanú esetén belső vizsgálatokat végezzen az EU intézményeinél, testületeinél, irodáiban és hivatalaiban. 2004-ben a Kormányzótanács jóváhagyta az EKB OLAF általi, csalás, korrupció és bármely más illegális tevékenység megelőzésére vonatkozó vizsgálatainak feltételeire kiterjedő jogi kereteket. Továbbá 2007-ben az EKB bevezette pénzmosás és a terrorizmusfinanszírozás elleni saját belső rendszereit. Az EKB-nak a pénzmosás és a terrorizmus finanszírozása elleni keretrendszerét egy belső adatszolgáltató rendszer egészíti ki, amely gondoskodik arról, hogy az összes szükséges információt módszeresen gyűjtsék, majd az Igazgatóságnak annak rendje és módja szerint továbbítsák.

Betekintés az EKB dokumentumaiba

Az EKB dokumentumainak nyilvános hozzáférhetőségéről szóló határozat[75] összhangban áll más uniós intézmények és testületek hasonló célkitűzéseivel és normáival. Növeli az átláthatóságot, ugyanakkor figyelembe veszi az EKB és az NKB-k függetlenségét, továbbá biztosítja az EKB feladatainak ellátásához kapcsolódó bizonyos ügyek titkosságát. 2015-ben az EKB nyilvános hozzáférési rendjének további módosítására került sor az új, SSM-mel kapcsolatos tevékenységek figyelembe vétele érdekében.

Az átláthatóság és az elszámoltathatóság melletti elkötelezettségének további megerősítése érdekében az EKB úgy határozott, hogy 2016 februárjától három hónapos késéssel közreadja az egyes igazgatósági tagok találkozóinak naptárait. Ezenkívül az igazgatósági tagok kötelezettséget vállaltak a külső kommunikációra vonatkozó irányelvek betartására az érintettek közötti egyenlő feltételek és egyenlő elbánás biztosítása érdekében (további részleteket a 2. fejezet 8. szakasza tartalmaz).

Jogkövetési és Szervezetirányítási Iroda

A z EKB jó szervezetirányítás és legmagasabb szintű szakmai etika melletti szilárd elkötelezettségének további jeleként az Igazgatóság 2015 januárjában létrehozott egy feladatorientált Jogkövetési és Szervezetirányítási Irodát (CGO). Közvetlenül az EKB elnökének jelentve a CGO támogatja az Igazgatóságot az EKB feddhetetlenségének és hírnevének védelmében, előmozdítja az etikus viselkedési normákat, és erősíti az EKB elszámoltathatóságát és átláthatóságát. Ezenkívül az EKB szervezetirányítási kerete általános koherenciájának és eredményességének előmozdítása érdekében a CGO biztosítja a titkárságot az EKB Számvizsgáló és Etikai Bizottságai részére, és összekötő pontként működik az európai ombudsman és az OLAF számára.

2. függelék Az eurorendszer/KBER szakbizottságai

Az eurorendszer/KBER szakbizottságai továbbra is nagy segítséget nyújtanak az EKB döntéshozó testületeinek feladataik végrehajtásában. A Kormányzótanács és az Igazgatóság felkérésére illetékességi területeiken a bizottságok szakvéleményt adnak, és előmozdítják a döntéshozatali folyamatot. A bizottságok tagjai rendszerint kizárólag az eurorendszer központi bankjainak munkatársai közül kerülhetnek ki. Ugyanakkor az eurót még be nem vezetett tagállamok központi bankjai is részt vesznek a bizottságok ülésein, amennyiben ott az Általános Tanács illetékességi körébe tartozó kérdések kerülnek napirendre. Ezenkívül a bizottságok némelyike SSM-összetételben ül össze (azaz minden egyes részt vevő tagállamból egy tag a központi bankból és egy tag az illetékes nemzeti hatóságtól), amikor bankfelügyelettel kapcsolatos ügyekkel foglalkozik. Indokolt esetben más érintett szervek is meghívhatók a bizottsági ülésekre.

Az eurorendszer/KBER szakbizottságai, a Költségvetési Bizottság, az Emberi Erőforrások Konferenciája és elnökeik (2016. január 1-jén)

Két további bizottság segíti még az EKB munkáját. A Költségvetési Bizottság az EKB költségvetésével kapcsolatos ügyekben nyújt segítséget a Kormányzótanácsnak, míg az Emberi Erőforrások Konferenciája az eurorendszer/KBER központi bankjai közötti tapasztalat-, szakvélemény- és információcseréhez szolgál fórumként az emberierőforrás-menedzsment területén.

3. függelék Szervezeti és emberierőforrás-fejlesztés

Az EKB szervezeti ábrája (2016. január 1.)

Az EKB emberi erőforrásai

Az egységes felügyeleti mechanizmus (SSM) 2014-es bevezetését követően az EKB 2015-ben átfogóan felülvizsgálta belső szervezeti folyamatait és gyakorlatait. A munkatársak véleményeit egy egész EKB-ra kiterjedő személyzeti felmérés segítségével gyűjtötték össze. A szolgáltatási igazgató (Chief Services Officer – CSO) szerepét a támogatási funkciók közötti koordináció javítása érdekében és azért hozták létre, hogy jobban elősegítse a támogatási szolgáltatások orientációját az intézmény egészének szükségletei irányába. A CSO felelős az adminisztratív szolgáltatásokkal, az informatikai szolgáltatásokkal, emberi erőforrásokkal, költségvetéssel és pénzügyekkel kapcsolatos ügyekért. A CSO az elnökön keresztül jelent az Igazgatóságnak, és rendszeresen látogatni fogja az Igazgatóság üléseit.

2015. december 31-én az EKB-nál 2650 jóváhagyott teljes munkaidősnek megfelelő pozíció volt, szemben a 2014. végi 2622-vel. Az EKB-val munkaszerződésben álló tényleges teljes munkaidősnek megfelelő dolgozók száma 2871 volt (szemben a 2014. december 31-i 2577-tel).[76] 2015-ben az EKB 279 új, határozott idejű (korlátozott időre szóló vagy határozatlan idejű szerződéssé alakítható) szerződést és 246 rövid időtartamra szóló szerződést kötött, valamint több munkaszerződést meghosszabbított egy évnél rövidebb ideig távol lévő dolgozók helyettesítésére. A nemzeti központi bankok és a nemzetközi szervezetek munkatársai számára az EKB 2015-ben is kínált rövid távú, legfeljebb 36 hónapra szóló szerződéseket. 2015. december 31-én nemzeti központi bankok és nemzetközi szervezetek 226 munkatársa dolgozott különféle pozíciókban az EKB-nál, ami 50%-kal több mint 2014 végén. 2015 szeptemberében az EKB tíz fő számára biztosított részvételi lehetőséget a tizedik posztgraduális programjában, és 2015. december 31-én 273 gyakornok volt az EKB vendége (76%-kal több mint 2014-ben). Ezenkívül a vezető közgazdászoknak szóló Wim Duisenberg kutatási ösztöndíjprogram részeként az EKB négy ösztöndíjat ítélt oda, a Lámfalussy ösztöndíj keretében pedig öt fiatal kutatót hívtak meg.

2015 májusában egy, az egész EKB-ra kiterjedő személyzeti felmérést tartottak 90%-os részvételi aránnyal. Ennek eredményeképpen cselekvési tervek kidolgozására került sor mind az EKB, mind üzleti területek szintjén. Az utánkövetési tevékenység legfontosabb területei a „karrierfejlesztés”, a „teljesítménymenedzsment”, az „együttműködés és információmegosztás”, az „erőforrások és munkamennyiség, munkahelyi nyomás és stressz”, valamint a „nyitottság és méltányosság" voltak. Az egész EKB-ra kiterjedő cselekvési terv szorosan kapcsolódott az EKB belső működésének felülvizsgálatához, amelynek célja a folyamatok, eljárások és struktúrák optimalizálása volt az EKB erősebbé és agilisabbá tétele érdekében, egy fenntartható munkakultúra biztosítására törekedve.

Az EKB továbbra is támogatta dolgozóinak a munka és a szabadidő közötti egyensúly megteremtésére tett erőfeszítéseit. 2015 végén 257 fő dolgozott részmunkaidőben (2014 végén 259 fő), 36-an pedig fizetés nélküli gyermekgondozási szabadságon voltak (2014 végén 29-en). 2015-ben átlagosan mintegy 846-an dolgoztak távmunkában legalább egyszer egy hónapban.

A munkaerő-fejlesztés 2015-ben is az EKB emberierőforrás-programjának kiemelt pontja volt, az SSM gyakornoki program elindításával, az SSM képzési programok folytatódó kiterjesztésével, valamint egy tartós és inkluzív mentorálási program melletti elkötelezettséggel a fizetési sávjuk felső határát elért munkatársak fejlődésének támogatása, továbbá a szervezet segítése érdekében, hogy elérje a nemi sokszínűséggel kapcsolatos céljait.

Miután 2014 végén már elérték a nők 24%-os arányát a vezető szintű pozíciókban és 19%-ot a felső vezetők körében, az EKB elérte közbenső 2015. végi célkitűzéseit. Amióta 2013 júniusában bevezették a nemek arányára vonatkozó előirányzatokat (35% nő vezetői szinten és 28% nő felső vezetői szinten 2019 végére), valamint egy feladatorientált cselekvési tervet, a nemi sokszínűség témája fontos pont az EKB menetrendjében, a tehetséges nők azonosításának, fejlesztésének és előléptetésének céljával.

6. diagram:

A vezető beosztású nők aránya

Forrás: EKB.

Miközben a szervezet mérete kissé nőtt, 53 határozott, illetve határozatlan idejű szerződéssel dolgozó alkalmazott mondott le vagy ment nyugdíjba 2015-ben (ugyanannyi, mint 2014-ben), és 217 rövid időtartamra szóló szerződés járt le az év során.

Éves beszámoló 2015

https://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/annrep/ar2015annualaccounts_hu.pdf

Az eurorendszer összevont mérlege, 2015. december 31.

https://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/other/eurosystembalancesheet2015.hu.pdf

Statisztikai rész

Ez a statisztikai fejezet kizárólag pdf formátumban érhető el.

Országnevek rövidítése

EU-tagállamok Más országok

BE Belgium BR Brazília

BG Bulgária CN Kína

CZ Cseh Köztársaság IN India

DK Dánia ID Indonézia

DE Németország JP Japán

EE Észtország MY Malajzia

IE Írország MX Mexikó

GR Görögország RU Oroszország

ES Spanyolország ZA Dél-Afrika

FR Franciaország KR Dél-Korea

HR Horvátország TH Thaiföld

IT Olaszország TR Törökország

CY Ciprus US Egyesült Államok

LV Lettország

LT Litvánia

LU Luxemburg

HU Magyarország

MT Málta

NL Hollandia

AT Ausztria

PL Lengyelország

PT Portugália

RO Románia

SI Szlovénia

SK Szlovákia

FI Finnország

SE Svédország

UK Egyesült Királyság

A közösségi gyakorlatnak megfelelően a jelentés az EU-tagállamok neveinek felsorolásánál a nemzeti nyelvek szerinti országnevek betűrendjét követi.

© Európai Központi Bank, 2016

Postacím 60640 Frankfurt am Main, Németország

Telefon +49 69 1344 0

Honlap www.ecb.europa.eu

Minden jog fenntartva. A kiadvány kizárólag oktatási és nem kereskedelmi célból, a forrás feltüntetésével sokszorosítható.

A jelentésben szereplő adatgyűjtés lezárásának időpontja: 2016. február 12.

Fotók Andreas Böttcher Thorsten Jansen

ISSN 1830-2963 (epub) ISSN 1830-2963 (html) ISSN 1830-2963 (online) ISBN 978-92-899-2036-0 (epub) ISBN 978-92-899-2110-7 (html) ISBN 978-92-899-2060-5 (online) DOI 10.2866/475876 (epub) DOI 10.2866/963774 (html) DOI 10.2866/184168 (online) EU-katalógusszám QB-AA-16-001-HU-E (epub) EU-katalógusszám QB-AA-16-001-HU-Q (html) EU-katalógusszám QB-AA-16-001-HU-N (online)

  1. Lásd még a 6. keretes írást: „A monetáris politikai intézkedések transzmissziója a pénzügyi piacokra és a reálgazdaságba”.
  2. A bankok finanszírozási feltételeinek könnyítéséről további információkat tartalmaz még az 1. fejezet 1.5 szakasza, amely az euroövezeti banki hitelezési felmérés legfrissebb eredményeit tárgyalja.
  3. Lásd még: Bean, C., Broda, C., Ito, T. és Kroszner, R., „Low for Long? Causes and Consequences of Persistently Low Interest Rates” (Hosszan alacsony? A tartósan alacsony kamatlábak okai és következményei), Geneva Reports on the World Economy 17, International Center for Monetary and Banking Studies, 2015. október.
  4. További információkért lásd: Bomfim, A., „Measuring Equilibrium Real Interest Rates: What can we learn from yields on indexed bonds?” (Az egyensúlyi reálkamatlábak mérése: mit tanulhatunk az indexált kötvények hozamaiból?), a Szövetségi Tartalékbankok kormányzótanácsa, 2001. július.
  5. Azon érv részletesebb tárgyalását, hogy a megtakarítók viselik az alkalmazkodó monetáris politika költségeit, lásd: Bindseil, U., Domnick, C. és Zeuner, J., „Critique of accommodating central bank policies and the ’expropriation of the saver’ – A review” (Az alkalmazkodó központi banki politikák kritikája és a ’megtakarító kisajátítása’ – áttekintés), Occasional Paper Series (Műhelytanulmányok), 161. sz., EKB, 2015. május. További részletekért lásd még a „German households’ saving and investment behaviour in light of the low-interest-rate environment” (A német háztartások megtakarítási és befektetési magatartása az alacsony kamatlábbal jellemzett környezetben) című cikket, Havi jelentés, Deutsche Bundesbank, 2015. október.
  6. Lásd még: „An assessment of recent euro area consumption growth” (Az euroövezet közelmúltbeli fogyasztásnövekedésének értékelése), Economic Bulletin, 7. sz., EKB, 2015.
  7. Az alapinfláció mutatóit jellemzően az inflációs trendek nyomon követésére és/vagy a fogyasztóiár-index alapján mért infláció előrejelzésére vonatkozó képességük miatt kísérik figyelemmel. Lásd még az EKB 2013. decemberi Havi jelentésének „Are sub-indices of the HICP measures of underlying inflation?” (A HICP alindexei az alapinfláció mutatói?) című keretes írását.
  8. Lásd még a „Has underlying inflation reached a turning point?” (Fordulóponthoz ért az alapinfláció?) című keretes írást, Economic Bulletin, 5. sz., EKB, 2015.
  9. A 30%-os nyesett átlagnál 15%-ot nyesnek az egyes extrém értékekből.
  10. Lásd az „A first assessment of the macroeconomic impact of the refugee influx” (A menekültek beáramlása makrogazdasági hatásának első értékelése) című keretes írást, European Economic Forecast Autumn 2015 (Európai gazdasági előrejelzés, 2015 ősz), Európai Bizottság.
  11. Lásd a „The 2015 Ageing Report: how costly will ageing in Europe be?” (2015-ös jelentés az idősödésről: mennyire lesz költséges az elöregedés Európában?) című keretes írást, Economic Bulletin, 4. sz., EKB, 2015.
  12. A Bizottság értékelésének elemzését lásd a „Review of draft budgetary plans for 2016” (A 2016-ra vonatkozó költségvetésiterv-javaslatok felülvizsgálata) című keretes írást, Economic Bulletin, 8. sz., EKB, 2015.
  13. Lásd: Anderson, D., Barkbu, B., Lusinyan, L. és Muir, D., „Assessing the Gains from Structural Reforms for Jobs and Growth” (A szerkezeti reformok munkahelyekkel és növekedéssel kapcsolatos előnyeinek értékelése), Jobs and Growth: Supporting the European Recovery (Munkahelyek és növekedés: az európai fellendülés támogatása), IMF, 2013, amely a pozitív rövid távú GDP-dinamikát mutatja az euroövezet számára.
  14. Lásd a „Progress with structural reforms across the euro area and their possible impacts” (A szerkezeti reformok előrehaladása az euroövezetben és lehetséges hatásaik) című cikket, Economic Bulletin, 2. sz., EKB, 2015.
  15. Lásd az Európai Bizottság közleményét: „Lépések a gazdasági és monetáris unió kiteljesítése felé”, 2015. október 21., és a „The creation of competitiveness boards in the context of striving towards a genuine economic union” (Versenyképességi testületek létrehozása egy valódi gazdasági unióra való törekvéssel összefüggésben) című keretes írást, Economic Bulletin, 8. sz., EKB, 2015.
  16. Lásd még: Altavilla, C., Carboni, C. és Motto, R., „Asset purchase programmes and financial markets: lessons from the euro area” (Eszközvásárlási programok és pénzügyi piacok: tanulságok az euroövezetből), Working Paper Series (EKB-füzetek), 1864. sz., EKB, 2015. november.
  17. A bizonyítékok alaposabb áttekintését lásd a „The transmission of the ECB’s recent non-standard monetary policy measures” (Az EKB legújabb nem hagyományos monetáris politikai intézkedéseinek transzmissziója) című cikkben, Economic Bulletin, 7. sz., EKB, 2015, és az ott hivatkozott irodalomban.
  18. További részletekért lásd a „The role of the central bank balance sheet in monetary policy” (A központi bank mérlegének szerepe a monetáris politikában) című cikket, Economic Bulletin, 4. sz., EKB, 2015.
  19. Lásd a „The transmission of the ECB’s recent non-standard monetary policy measures” (Az EKB legújabb nem hagyományos monetáris politikai intézkedéseinek transzmissziója) című cikket, Economic Bulletin, 7. sz., EKB, 2015, valamint további részletekért és eseményelemzésen alapuló bizonyítékokért különösen a 2. keretes írást.
  20. Az EKB nem hagyományos intézkedéseinek e folyamatokban betöltött hajtómotor szerepét megerősítik a bankoknak az euroövezeti banki hitelezési felmérésre adott válaszai. A 2015. júliusi felmérésben a válaszadók körülbelül egynegyede jelezte, hogy a CHLRM-ek hozzájárultak a feltételek enyhüléséhez, amelyekkel akkor szembesültek, amikor piaci finanszírozáshoz jutottak. A pozitív hatás még kiterjedtebb az EVP esetében; a 2015. áprilisi felmérésben részt vevő bankoknak csaknem a fele állapított meg a piaci finanszírozási feltételekre gyakorolt pozitív hatást.
  21. Amint azt az euroövezeti banki hitelezési felmérésre adott válaszok jelezték, a bankok hitelezési standardjait befolyásoló tényezők között a verseny volt a fő mozgatórugója annak, hogy a bankok könnyítették a vállalkozásoknak nyújtott hitelek standardjait.
  22. Ugyanakkor más országok bankjainak CHLRM-ekre irányuló kereslete is nőtt a kötvénypiaci átárazási epizód idején 2015 áprilisa és júniusa között, amikor a piaci alapú finanszírozás megdrágult. Ez valószínűleg tompította a szigorítást a bankok piaci alapú finanszírozási feltételeiben.
  23. A 2015. júliusi euroövezeti banki hitelezési felmérésre adott válaszaikban a bankok azt jelezték, hogy várakozásaik szerint a jövőbeli CHLRM-ekben lehívott pénzeszközök nagyobb hányadát használják majd hitelnyújtásra és kevesebbet más eszközök megszerzésére. Hasonlóképpen, a 2015. áprilisi felmérés válaszadóinak nagy száma mondta, hogy az EVP-ből kapott megnövekedett likviditást várhatóan hitelnyújtásra használják.
  24. Ezek a becslések egy modellsorozaton alapulnak, ideértve idősoros, makrofinanszírozási és dinamikus sztochasztikus általános egyensúlyi modelleket, ahol az EVP elsődlegesen a kötvénylejárati csatornán keresztül hat az inflációra és a növekedésre, hozzájárulva ezzel a hozamgörbe lapításához, valamint az árfolyam- és hitelcsatornákon keresztül modellek részhalmaza esetén.
  25. További információkért lásd az EKB honlapját.
  26. További információkért lásd az EKB honlapját.
  27. A referenciaértékeket az egyes szerződő felek euroövezeti nem pénzügyi magánszektornak nyújtott, a háztartások lakásvásárlási hiteleit nem tartalmazó, a 2014. április 30-ig terjedő 12 hónapos időszakban nyilvántartásba vett nettó hitelezésének figyelembe vételével határozzák meg.
  28. Az ELA-ra vonatkozó további információkért lásd az EKB honlapját.
  29. Lásd: Financial Stability Review (Pénzügyi stabilitási jelentés), EKB, 2015. május és Financial Stability Review, EKB, 2015. november.
  30. Lásd: Report on financial structures, EKB, 2015. október.
  31. Az árnyékbanki tevékenység lehetséges definícióinak tárgyalását lásd a „Defining the shadow banking perimeter” (Az árnyékbankok körének meghatározása) című keretes írásban, Report on financial structures (Jelentés a pénzügyi struktúrákról), EKB, 2015. október.
  32. Global Shadow Banking Monitoring Report 2015, Pénzügyi Stabilitási Tanács, 2015. november 12.
  33. A befektetési alapok jelentős hányada bocsát ki napi lehívható követeléseket viszonylag likvid eszközök finanszírozása érdekében. Az összes eszközzel mérve a nem ingatlanbefektetési alapok 99%-a nyíltvégű, ami azt jelenti, hogy a befektetők a részjegyeiket meglehetősen rövid határidőn belül visszaválthatják. Az ingatlanalapoknál ez a részarány alacsonyabb (80%), miközben a felmondási idők gyakran hosszabbak, tükrözve az ilyen alapok által tartott erősen likvid eszközöket.
  34. Lásd a „Synthetic leverage in the investment fund sector” (Szintetikus tőkeáttétel a befektetésialap-szektorban) című keretes írást, Financial Stability Review (Pénzügyi stabilitási jelentés), EKB, 2015. május.
  35. Lásd a „Debt securities holdings of the financial sector in the current low-yield environment” (A pénzügyi szektor hitelviszonyt megtestesítő értékpapír állománya a jelenlegi alacsony hozamú környezetben) című keretes írást, Financial Stability Review (Pénzügyi stabilitási jelentés), EKB, 2015. november.
  36. A makroprudenciális politika célja a kockázatok túlzott felhalmozódásának megakadályozása, a pénzügyi szektor rugalmasabbá tétele és a fertőzések korlátozása.
  37. Lásd az „A framework for analysing and assessing cross-border spillovers from macroprudential policies” (Makroprudenciális politikák határokon átnyúló hatásai elemzésének és értékelésének keretei) című cikket, Financial Stability Review (Pénzügyi stabilitási jelentés), EKB, 2015. május.
  38. A megállapodás az alábbiakra terjed ki: (i) a nemzeti szanálási hatóságok által előteremtett hozzájárulások átutalása a nemzeti részalapokba; (ii) a nemzeti részalapokban rendelkezésre álló pénzeszközök fokozatos kölcsönössé tétele; (iii) a pénzügyi források mobilizálásának sorrendje a részalapokból és más forrásokból az alap szanálására; (iv) a részalapok szükség szerinti feltöltése; és (v) szükség esetén átmeneti hitelezés a nemzeti részalapok között.
  39. A kitűzött szint a bankunió fedezett betétei teljes összegének 1%-a, amely mintegy 55 milliárd EUR-nak felel meg.
  40. Lásd: „Is Europe overbanked?” (Túl sok a bank Európában?), Reports of the Advisory Scientific Committee (A Tudományos Tanácsadó Bizottság jelentései), 4. sz., ERKT, 2014. június.
  41. Lásd: Grill, M., Lang, J. H. és Smith, J., „The impact of the Basel III leverage ratio on risk-taking and bank stability” (A Bázel III tőkeáttételi mutató hatása a kockázatvállalásra és a bankok stabilitására), „A” cikk Financial Stability Review (Pénzügyi stabilitási jelentés), EKB, 2015. november.
  42. A TLAC nem korlátozza a hatóságok hatáskörét, hogy szükség esetén leírjanak olyan egyéb kötelezettségeket, amelyek a hitelezők veszteségrendezésbe való bevonásának terjedelmébe tartoznak.
  43. „Building a Capital Markets Union – Eurosystem contribution to the European Commission’s Green Paper” (A tőkepiaci unió kiépítése – az eurorendszer hozzájárulása az Európai Bizottság zöld könyvéhez), 2015. május 21.
  44. Lásd az EKB 2015. március 29-i sajtóközleményét. A bejelentés a Törvényszék március 4-i ítéletét követte (lásd még a 2. fejezet 6. szakaszát).
  45. Az Európai Unió működéséről szóló szerződés 141. cikke (2) bekezdésével, a KBER alapokmányának 17., 21.2., 43.1. és 46.1. cikkével, valamint a Tanács 2002. február 18-i 332/2002/EK rendelete 9. cikkével összhangban.
  46. Összhangban az Európai Unió működéséről szóló szerződés 122. cikke (2) bekezdésével és 132. cikke (1) bekezdésével, valamint a KBER alapokmányának 17. és 21. cikkével, továbbá a 2010. május 11-i 407/2010/EU tanácsi rendelet 8. cikkével.
  47. A KBER alapokmányának 17. és 21. cikkével összhangban (az EFSF-keretmegállapodás 3. cikkének (5) bekezdésével egyetértésben).
  48. A KBER alapokmányának 17. és 21. cikkével összhangban (az ESM pénzügyi támogatási mechanizmus szerinti megállapodások általános feltételei 5.12.1 cikkével egyetértésben).
  49. A tagállamok, amelyek hivatalos fizetőeszköze az euro (kivéve Görögország és Németország) és a (köz érdekében, a Német Szövetségi Köztársaság utasításai szerint és garanciájának előnyével eljáró) Kreditanstalt für Wiederaufbau mint hitelezők, valamint a Hellén Köztársaság mint hitelfelvevő és a Görög Nemzeti Bank mint a hitelfelvevő megbízottja közötti hitelnyújtási megállapodással összefüggésben, továbbá a KBER alapokmányának 17. és 21.2. cikkei, valamint a 2010. május 10-ei EKB/2010/4 határozat 2. cikke értelmében.
  50. További információk: www.ecb.europa.eu/pub/conferences.
  51. Az Európai Központi Bank (EU) 2015/534 rendelete (2015. március 17.) a pénzügyi információkra vonatkozó felügyeleti adatszolgáltatásról (EKB/2015/13).
  52. Az EKB kutatási tevékenységeiről, ideértve a kutatási eseményeket, kiadványokat és hálózatokat, részletesebb információ az EKB honlapján található.
  53. A Nagy-Britannia és Észak-Írország Egyesült Királyságára vonatkozó egyes rendelkezésekről szóló, a Szerződéshez csatolt jegyzőkönyv szerint az Egyesült Királyság mentesül a konzultációs kötelezettség alól (HL C 83., 2010.3.30., 284. o.).
  54. Lásd: CON/2015/2, CON/2015/22, CON/2015/25, CON/2015/33, CON/2015/35 és CON/2015/42.
  55. Lásd: CON/2015/3, CON/2015/17, CON/2015/19, CON/2015/28, CON/2015/47 és CON/2015/48.
  56. Lásd: CON/2015/40 és CON/2015/52.
  57. Lásd: CON/2015/36 és CON/2015/46.
  58. Lásd: CON/2015/37 és CON/2015/45.
  59. Lásd: CON/2015/6, CON/2015/8, CON/2015/9, CON/2015/41 és CON/2015/44.
  60. Lásd: CON/2015/29 és CON/2015/51.
  61. Lásd: CON/2015/5, CON/2015/24, CON/2015/27 és CON/2015/30.
  62. Lásd: CON/2015/26 és CON/2015/32.
  63. Lásd: CON/2015/1, CON/2015/7, CON/2015/11, CON/2015/12, CON/2015/13, CON/2015/14, CON/2015/15, CON/2015/16, CON/2015/23, CON/2015/31, CON/2015/34, CON/2015/38, CON/2015/43, CON/2015/47 és CON/2015/53.
  64. Ide tartoznak: (i) azok az esetek, amikor egy nemzeti hatóság nem nyújtotta be az EKB-nak konzultációra az EKB feladatkörébe tartozó jogszabályi rendelkezések tervezetét; valamint (ii) azok az esetek, amikor egy nemzeti hatóság formálisan konzultált az EKB-val, de nem hagyott elegendő időt neki, hogy megvizsgálja a jogszabályi rendelkezések tervezetét és véleményt alkosson e rendelkezések elfogadását megelőzően.
  65. A hitelintézetekről szóló törvényt módosító és kiegészítő törvény, megjelent a Darjaven Vestnik 50. számában, 2015. július 3-án.
  66. Megjelent a horvát hivatalos közlöny 9/2015. számában.
  67. A Magyar Közlöny 2015/53. számában közzétett 2015. évi XXXIX. törvény.
  68. A Magyar Közlöny 2015/100. számában közzétett 2015. évi CV. törvény.
  69. A Magyar Közlöny 2015/142. számában közzétett 2015. évi CXLV. törvény.
  70. 87/2015. sz. törvény.
  71. További részletekért lásd a „The creation of a European Fiscal Board” (Egy Európai Költségvetési Tanács létrehozása) című keretes írást, Economic Bulletin, 7. sz., EKB, 2015.
  72. További részletekért lásd a „The creation of competitiveness boards in the context of striving towards a genuine economic union” (Versenyképességi testületek létrehozása egy valódi gazdasági unióra törekvéssel összefüggésben) című keretes írást, Economic Bulletin, 8. sz., EKB, 2015.
  73. Lásd a 1. fejezet 3.5 szakaszát.
  74. Az EKB eljárási szabályzatával kapcsolatban lásd: a 2014. január 22-i EKB/2014/1 határozatot az Európai Központi Bank eljárási szabályzatának elfogadásáról szóló 2004. február 19-i EKB/2004/2 határozat módosításáról; a 2004. február 19-i EKB/2004/2 határozatot az Európai Központi Bank eljárási szabályzatának elfogadásáról, HL L 80., 2004.3.18., 33. o.; a 2004. június 17-i EKB/2004/12 határozatot az EKB Általános Tanácsa eljárási szabályzatának elfogadásáról, HL L 230., 2004.6.30., 61. o.; valamint az 1999. október 12-i EKB/1999/7 határozatot az EKB Igazgatóságának eljárási szabályzatáról, HL L 314., 1999.12.8., 34. o. Az eljárási szabályzat az EKB honlapján is megtalálható.
  75. Az Európai Központi Bank határozata (2004. március 4.) az Európai Központi Bank dokumentumaihoz való nyilvános hozzáférésről (EKB/2004/3), HL L 80., 2004.3.18., 42. o.
  76. A teljes munkaidős szerződések mellett ez a szám tartalmazza a rövid távú szerződéssel az EKB-ban dolgozó NKB-alkalmazottakat és más nemzetközi szervezetek dolgozóit, valamint a posztgraduális program résztvevőit.