Povzetek

Realna rast BDP je v zadnjem četrtletju 2018 ostala nepričakovano šibka, najnovejši kazalniki pa kažejo, da bo gospodarska aktivnost tudi v prvi polovici leta 2019 znatno šibkejša, kot je bilo sprva pričakovano. Čeprav so k umirjanju gospodarske aktivnosti konec leta 2018 najverjetneje prispevali nekateri začasni dejavniki, poslabšanje kazalnikov gospodarske klime v vseh državah in sektorjih v zadnjih mesecih vseeno nakazuje, da na umirjanje vplivajo tudi vztrajnejši neugodni dejavniki in da je temeljni ciklični zagon nekoliko šibkejši, kot je bilo prvotno ocenjeno. Kratkoročneje gledano bo kombinacija negotovosti na svetovni ravni (na primer zaradi groženj v zvezi z zaostrovanjem protekcionističnih ukrepov in zaradi možnosti neurejenega brexita) in neugodnih domačih dejavnikov v državah euroobmočja najverjetneje še naprej zavirala gospodarsko aktivnost v euroobmočju. Za poznejše obdobje je v osnovni projekciji predvideno, da bodo omenjeni domači in svetovni zaviralni dejavniki postopoma izzveneli ter da bodo temeljni dejavniki, ki spodbujajo rast v euroobmočju, ostali večinoma nespremenjeni. Temeljni dejavniki vključujejo predvsem zelo spodbujevalno naravnano denarno politiko, zviševanje plač, okrevanje zunanjega povpraševanja in popuščanje javnofinančne politike. Ker bodo ugodni dejavniki predvidoma postopoma prevladali, se bo realna rast BDP po projekcijah zvišala z 1,1% v letu 2019 na 1,6% v letu 2020 in 1,5% v letu 2021. V primerjavi z lanskimi decembrskimi projekcijami je bila realna rast BDP za leto 2019 popravljena navzdol za 0,6 odstotne točke. Inflacija, merjena z indeksom HICP, se bo tekom leta 2019 predvidoma še naprej zniževala, nato pa se bo v preostanku obdobja projekcij zviševala in leta 2021 dosegla 1,6%. Znižanje inflacije v letu 2019 je posledica strmega upada rasti cen energentov zaradi nedavnega padca cen nafte. Inflacija brez energentov in hrane naj bi se v obdobju projekcij postopoma zvišala zaradi nadaljnje, a bolj umirjene krepitve gospodarske aktivnosti in pomanjkanja ustrezne delovne sile. V primerjavi z lanskimi decembrskimi projekcijami je bila napoved inflacije popravljena navzdol za celotno obdobje projekcij, predvsem zaradi slabših dejanskih podatkov, šibkejših obetov za gospodarsko rast in navzdol popravljenih predpostavk glede cen nafte.[1]


1 Realno gospodarstvo

Rast je bila v drugi polovici leta 2018 izrazito šibkejša, razhajanja med največjimi državami euroobmočja pa so bila velika (glej graf 1). Upočasnitev realne rasti BDP z 0,4-odstotne medčetrtletne stopnje v prvi polovici leta 2018 na 0,2% v drugi polovici leta je deloma povezana s specifičnimi dejavniki, ki so vplivali na gospodarsko aktivnost. Med največjimi državami euroobmočja to drži predvsem za Nemčijo in Italijo, kjer se je stopnja rasti BDP znatno znižala (v Nemčiji se je z 0,4-odstotne medčetrtletne stopnje rasti v prvi polovici leta 2018 nato v drugi polovici leta ustavila, v Italiji pa se je v istem obdobju znižala z 0,2% do negativnih stopenj). V Nemčiji je bila izrazita upočasnitev v drugi polovici leta 2018 deloma povezana z motnjami v avtomobilski industriji, ki so se izkazale za vztrajnejše, kot je bilo sprva pričakovano, vendar je obenem odražala tudi splošnejšo šibkejšo rast po sektorjih. V Italiji so na gospodarsko aktivnost vse bolj negativno vplivali negotovost, volatilnost na finančnih trgih in poslabšanje zaupanja podjetij. Medčetrtletna realna rast BDP v Franciji in Španiji je bila v drugi polovici leta 2018 rahlo višja kot v prvi polovici leta.

Graf 1

Realni BDP v euroobmočju

(četrtletne spremembe v odstotkih, desezonirani četrtletni podatki, prilagojeni za število delovnih dni)

Opomba: Razponi, prikazani okrog osrednje projekcije, temeljijo na razliki med dejanskimi vrednostmi in prejšnjimi projekcijami, ki se pripravljajo že več let. Širina razpona je dvakratnik povprečne absolutne vrednosti teh razlik. Metoda za izračun razponov, ki vključuje popravek za izjemne dogodke, je opisana v dokumentu »New procedure for constructing Eurosystem and ECB staff projection ranges«, ECB, december 2009, ki je dostopen na spletnem mestu ECB. http://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/other/newprocedureforprojections200912en.pdf

Novejši kazalniki gospodarske klime so se razen nekaj izjem večinoma poslabšali, kar odraža negotovost na domači in svetovni ravni ter oslabitev temeljnega cikličnega zagona, ki je nastopila prej, kot je bilo pričakovano. Kazalnik gospodarske klime, ki ga pripravlja Evropska komisija, se je v zadnjih mesecih še naprej zniževal v vseh državah euroobmočja in v vseh sektorjih. Indeksi zaupanja v industriji, v storitvenih dejavnostih in zaupanja potrošnikov, ki so vključeni v kazalnik gospodarske klime, so sicer ostali nad zgodovinskim povprečjem, vendar so upadli na ravni, nazadnje zabeležene konec leta 2016. Indeksi vodij nabave so se v zadnjih mesecih prav tako zniževali, ker se je poslabšala ocena novih izvoznih naročil in stanja zalog. Široko osnovana negativna presenečenja v zvezi z ekonomskimi podatki lahko odražajo vpliv negotovosti na svetovni ravni – zlasti v zvezi s svetovnimi trgovinskimi spori in brexitom – ki je bil močnejši, kot je bilo sprva pričakovano, prav tako pa tudi vpliv že omenjene negotovosti v Italiji in možnih negativnih vplivov protestov v Franciji. Nakazujejo lahko tudi, da je temeljni ciklični zagon postal šibkejši prej, kot je bilo sprva pričakovano, in sicer zaradi vse zrelejšega cikličnega položaja gospodarstva v euroobmočju. Ti dejavniki se kažejo v navzdol popravljeni realni rasti BDP za prihajajoča četrtletja.

Za srednjeročne obdobje je v osnovni projekciji predvideno postopno popuščanje svetovnih in domačih zaviralnih dejavnikov, s čimer bodo temeljni dejavniki, ki spodbujajo rast v euroobmočju, ponovno pridobili zagon (glej tabelo 1). Tako je v osnovni projekciji predvideno, da Združeno kraljestvo ne bo neurejeno izstopilo iz Evropske unije in da se bo sedanja raven negotovosti v zvezi s svetovno trgovinsko menjavo in domačimi politikami v nekaterih državah euroobmočja postopoma normalizirala. Ko bodo ti negativni zaviralni dejavniki oslabeli, jih bo nadomestilo več ugodnih temeljnih dejavnikov. Naravnanost denarne politike ECB bo predvidoma ostala zelo spodbujevalna in se bo še naprej prenašala v gospodarstvo. Posojanje zasebnemu sektorju naj bi ostalo vztrajno zaradi nizkih obrestnih mer in ugodnih posojilnih pogojev bank tako za gospodinjstva kot tudi za nefinančne družbe. Na rast zasebne potrošnje in stanovanjskih naložb naj bi ugodno vplivali tudi vse višja rast plač in zviševanje neto vrednosti ter tudi vse nižja brezposelnost. Obenem bodo še naprej rasle tudi podjetniške naložbe v okolju vse višjih dobičkov, velike izkoriščenosti zmogljivosti in verjetnih naložb za zmanjšanje potrebe po delovni sili ob vse večjem pomanjkanju delovne sile. Na izvoz euroobmočja naj bi ugodno vplivala predvideno okrevanje zunanjega povpraševanja euroobmočja in izboljšanje konkurenčnosti. Po pričakovanjih bo javnofinančna politika od približno nevtralne v letu 2018 prešla k popuščanju v celotnem obdobju projekcij.

Tabela 1

Makroekonomske projekcije za euroobmočje

(medletne spremembe v odstotkih)

Opomba: Realni BDP in komponente, stroški dela na enoto proizvoda, sredstva za zaposlene na zaposlenega in produktivnost dela temeljijo na podatkih, ki so desezonirani in prilagojeni za število delovnih dni.
1) Razponi, prikazani v projekcijah, temeljijo na razliki med dejanskimi rezultati in prejšnjimi projekcijami, ki se pripravljajo že več let. Širina razpona je dvakratnik povprečne absolutne vrednosti teh razlik. Metoda za izračun razponov, ki vključuje popravek za izjemne dogodke, je opisana v dokumentu »New procedure for constructing Eurosystem and ECB staff projection ranges«, ECB, december 2009, ki je dostopen na spletnem mestu ECB.
2) Vključuje trgovinsko menjavo znotraj euroobmočja.
3) Ta podindeks temelji na ocenah dejanskega vpliva posrednih davkov. Lahko se razlikuje od Eurostatovih podatkov, ki predpostavljajo popoln in takojšen prenos davčnih sprememb v HICP.
4) Izračunano kot proračunski saldo brez prehodnih učinkov gospodarskega cikla in začasnih ukrepov, ki so jih sprejele vlade.

Popuščanje nekaterih ugodnih dejavnikov pa bo vseeno omejilo okrevanje gospodarske rasti v zadnji polovici obdobja projekcij. Tehnične predpostavke kažejo, da bodo pogoji financiranja postopoma postali manj ugodni, čeprav bodo še naprej spodbujali rast. Poleg tega se bo zaposlenost po več letih močne rasti v srednjeročnem obdobju predvidoma povečevala nekoliko počasneje, predvsem zaradi pomanjkanja ponudbe delovne sile v nekaterih državah, ki postaja vse večji omejevalni dejavnik.

Realni razpoložljivi dohodek bo po pričakovanjih v letih 2019 in 2020 ohranil močan zagon, nato pa leta 2021 oslabel. To odraža medsebojno izničenje gibanja nominalne rasti razpoložljivega dohodka in rasti cen življenjskih potrebščin v letih 2019 in 2020, medtem ko bosta šibkejša nominalna rast dohodkov in rahlo višja inflacija zavirali rast realnega dohodka v letu 2021. Prispevek bruto plač k nominalni rasti razpoložljivega dohodka se bo leta 2019 po projekcijah nekoliko zmanjšal (zaradi vpliva šibkejše rasti zaposlenosti), nato pa ostal večinoma nespremenjen (ker bo pričakovano zvišanje nominalne rasti plač odtehtalo nadaljnjo upočasnitev rasti zaposlenosti). Dohodek iz premoženja in kapitala se je v drugi polovici leta 2018 zmanjšal in bo v obdobju projekcij predvidoma postopoma okreval, približno skladno z dobičkom. Zaradi kombinacije znižanja neposrednega obdavčenja in naraščajočih transferjev gospodinjstvom bo prispevek neto javnofinančnih transferjev leta 2019 po pričakovanjih prvič po letu 2010 pozitiven, nato pa bo leta 2020 in 2021 večinoma nevtralen.

Zasebna potrošnja bo v bližnji prihodnosti predvidoma okrevala, vendar bodo negotovosti v nekaterih državah najverjetneje zavirale njen zagon. Zasebna potrošnja se je tekom leta 2018 upočasnila. Kar zadeva prihodnje obdobje, na okrepljeno rast potrošnje v naslednjih nekaj četrtletjih kažejo še vedno razmeroma ugodna raven zaupanja potrošnikov, nadaljnje pričakovano izboljševanje razmer na trgu dela in rast realnih plač na zaposlenega ob nadaljnjem pozitivnem učinku javnofinančnega popuščanja v nekaterih državah. Obenem se predpostavlja, da bo zasebno potrošnjo v prihajajočih četrtletjih zaviral vztrajen negativen vpliv negotovosti na domači ravni v nekaterih državah euroobmočja.

Rast zasebne potrošnje naj bi v srednjeročnem obdobju spodbujali ugodni pogoji financiranja in zviševanje neto vrednosti. Bančne obrestne mere za posojila naj bi se v obdobju projekcij zmerno zvišale. Vendar bo vpliv višjih bančnih obrestnih mer za posojila na bruto plačila obresti po pričakovanjih omejen zaradi dolgih ročnosti dolga gospodinjstev in razmeroma nizkega deleža dolgov z variabilno obrestno mero v bilanci stanja gospodinjstev. Zato bodo kljub zvišanju posojilnih obrestnih mer bruto plačila obresti predvidoma ostala na nizkih ravneh in bodo tako še naprej spodbujala zasebno potrošnjo. Poleg tega se bo po projekcijah neto vrednost v obdobju 2019–2021 realno zvišala za okrog 2,5% vsako leto, in sicer zaradi nadaljnjega močnega povečevanja prihodkov iz vrednotenja nepremičnin, s katerim je mogoče pojasniti več kot polovico predvidenega zvišanja. Vse višja neto vrednost naj bi spodbujala potrošnjo, čeprav bruto zadolženost gospodinjstev ostaja na ravneh, zabeleženih pred začetkom svetovne finančne krize.

Okvir 1
Tehnične predpostavke o obrestnih merah, deviznih tečajih in cenah primarnih surovin

Tehnične predpostavke glede na lanske decembrske projekcije zajemajo nižje cene nafte, šibkejši efektivni tečaj eura in nižje obrestne mere. Tehnične predpostavke o obrestnih merah in cenah surovin temeljijo na tržnih pričakovanjih, s presečnim datumom na dan 12. februarja 2019. Kratkoročne obrestne mere se merijo s 3-mesečno obrestno mero EURIBOR, tržna pričakovanja pa so izpeljana iz obrestnih mer terminskih pogodb. S to metodologijo dobimo povprečno raven kratkoročnih obrestnih mer v višini –0,3% v letu 2019, –0,2% v letu 2020 in 0,0% v letu 2021. Tržna pričakovanja glede nominalne donosnosti 10-letnih državnih obveznic v euroobmočju kažejo na povprečno raven v višini 1,0% v letu 2019, 1,3% v letu 2020 in 1,5% v letu 2021.[2] V primerjavi z lanskimi decembrskimi projekcijami so bila tržna pričakovanja o kratkoročnih obrestnih merah za leto 2019 popravljena navzdol za 2 bazični točki, za leto 2020 za 17 bazičnih točk, za leto 2021 pa za 31 bazičnih točk, medtem ko so bila pričakovanja o dolgoročnih obrestnih merah za celotno obdobje projekcij popravljena navzdol za okrog 40 bazičnih točk.

Kar zadeva cene primarnih surovin, se na podlagi povprečnih gibanj na terminskih trgih v dvotedenskem obdobju do presečnega datuma (12. februar 2019) predpostavlja, da se bo cena surove nafte Brent, ki je leta 2018 znašala 71,1 USD za sod, v letu 2019 znižala na 61,7 USD, zatem pa naj bi v letu 2021 še dodatno upadla na 60,6 USD za sod. Ta dinamika kaže, da bodo dolarske cene nafte v primerjavi z lanskimi decembrskimi projekcijami v letu 2019 nižje za 8,6%, v letu 2020 nižje za 8,2% ter v letu 2021 nižje za 8,0%. Za dolarske cene primarnih surovin razen energentov se predpostavlja, da se bodo v obdobju projekcij ponovno zvišale.[3]

Predpostavka za dvostranske devizne tečaje je, da bodo v obdobju projekcij ostali nespremenjeni na povprečni ravni, ki je bila zabeležena v dvotedenskem obdobju do presečnega datuma (12. februar 2019). To pomeni, da bo povprečni devizni tečaj med ameriškim dolarjem in eurom v obdobju 2019–2021 na ravni 1,14 USD za euro in se torej večinoma ne bo spremenil od lanskih decembrskih projekcij. Efektivni tečaj eura (v razmerju do valut 38 trgovinskih partneric) je 0,9% pod lansko decembrsko projekcijo.

Tehnične predpostavke

Rast stanovanjskih naložb se bo predvidoma nadaljevala, čeprav bo bolj umirjena. Zaupanje v gradbenem sektorju in vse več izdanih gradbenih dovoljenj kažeta na nadaljevanje rasti stanovanjskih naložb v naslednjih nekaj četrtletjih. Vseeno pa se bo dinamika rasti predvidoma upočasnila. Šibkejšo rast nakazujejo tudi ankete, ki kažejo nedavno zmanjšanje deleža gospodinjstev, ki za naslednje leto načrtujejo obnovo doma. Takšno umirjanje je lahko deloma posledica predvidenega rahlega zaostrovanja pogojev financiranja, prav tako pa tudi omejitve proizvodnih zmogljivosti v gradbenem sektorju, kar postaja vse večji omejevalni dejavnik, in neugodnih demografskih trendov v nekaterih državah.

Podjetniške naložbe naj bi v obdobju projekcij še naprej okrevale, čeprav precej bolj umirjeno. Podjetniške naložbe so po ocenah v drugi polovici leta 2018 izgubile nekaj zagona. Kar zadeva prihodnje obdobje, bodo podjetniške naložbe v letu 2019 po pričakovanjih ostale precej umirjene, saj je videti, da vztrajna zaskrbljenost glede svetovnih trgovinskih politik, brexita brez dogovora in »trdega pristanka« na Kitajskem vse bolj negativno vpliva na zaupanje podjetij v vseh državah. Vseeno pa bo po pričakovanjih podjetniške naložbe v euroobmočju na splošno še naprej spodbujalo več ugodnih temeljnih dejavnikov: izkoriščenost zmogljivosti je še naprej precej nad dolgoročnim povprečjem, medtem ko velik delež podjetij v predelovalnih dejavnostih poroča, da je pomanjkanje opreme dejavnik, ki omejuje proizvodnjo; pogoji financiranja bodo predvidoma ostali ugodni, čeprav se bodo v obdobju projekcij postopno zaostrovali; po pričakovanjih se bo povečal dobiček, s čimer se bo še dodatno povečal znaten presežek likvidnih sredstev, ki so ga podjetja ustvarila v zadnjih letih; podjetja lahko povečajo naložbe, da bi nadoknadila omejitve na strani ponudbe, povezane s pomanjkanjem delovne sile.

Okvir 2
Mednarodno okolje

Zagon svetovne gospodarske rasti se je še naprej umirjal, potem ko je v drugem četrtletju 2017 dosegel najvišjo raven. Gospodarska aktivnost v visoko razvitih gospodarstvih se je v tretjem četrtletju 2018 upočasnila malce bolj, kot je bilo predvideno v lanskih decembrskih projekcijah, in sicer zaradi šibkejše aktivnosti v nekaterih evropskih gospodarstvih zunaj euroobmočja in nekoliko večjega krčenja na Japonskem. Rast v nastajajočih tržnih gospodarstvih je bila vztrajna in približno skladna z lanskimi decembrskimi projekcijami. Anketni podatki kažejo, da se je svetovna gospodarska rast v zadnjem četrtletju 2018 znižala, na začetku leta 2019 pa je še dodatno oslabela.

Svetovna aktivnost v predelovalnih dejavnostih se je upočasnila zaradi vse zrelejšega gospodarskega cikla v visoko razvitih gospodarstvih. Dinamika upočasnitve je izrazitejša tudi zaradi vse večje negotovosti, ki zavira svetovno gospodarstvo, na primer zaradi zaostritve trgovinskega spora med ZDA in Kitajsko, stresa na finančnih trgih v nastajajočih tržnih gospodarstvih v poletnih mesecih in v zadnjem času znakov počasnejše rasti na Kitajskem s prenosom posledic na druga azijska gospodarstva. Umirjanje svetovne aktivnosti v predelovalnih dejavnostih je zaviralo tudi svetovno trgovinsko menjavo.

Svetovna gospodarska rast se bo po projekcijah v tem letu rahlo znižala zaradi vse večjih zaviralnih dejavnikov. Ti dejavniki vključujejo šibkejšo svetovno aktivnost v predelovalnih dejavnostih in skromnejšo trgovinsko menjavo v okolju velike in naraščajoče negotovosti v zvezi z ekonomskimi politikami in politične negotovosti. Čeprav ameriško in svetovno rast še naprej spodbuja obsežen paket procikličnih javnofinančnih ukrepov v ZDA, ki vključujejo nižje davke in povečanje državne porabe, je delno zaprtje zvezne vlade – najdaljše doslej zabeleženo v ZDA – najverjetneje negativno vplivalo na ameriško gospodarsko aktivnost, prihajajoče razprave o zgornji meji javnega dolga pa lahko dodatno spodkopljejo zaupanje potrošnikov v ZDA. Na Kitajskem bo po projekcijah upočasnitev domačega povpraševanja vztrajala v prvi polovici leta, ker bo predvidoma potrebnega nekaj časa, da bo začela učinkovati podpora s strani državnih politik, napovedana pred kratkim. Obenem bodo nižje cene nafte predvidoma podpirale rast v državah uvoznicah nafte, medtem ko bodo zavirale gospodarsko aktivnost v izvoznicah nafte.

Na daljši rok se bo po projekcijah svetovna gospodarska rast nekoliko okrepila v srednjeročnem obdobju. To odraža tri ključne dejavnike, ki v obdobju projekcij vplivajo na dinamiko rasti svetovnega gospodarstva. Prvič, ciklični zagon v visoko razvitih gospodarstvih se bo upočasnil, ko bodo omejitve proizvodnih zmogljivosti postajale vse večji omejevalni dejavnik in se bo podpora s strani ekonomskih politik postopoma zmanjševala v okolju pozitivnih proizvodnih vrzeli in nizke stopnje brezposelnosti v ključnih visoko razvitih gospodarstvih. V ZDA bodo gospodarske spodbude, ki izhajajo iz javnofinančne politike, dosegle višek leta 2019, zvezni odbor za odprti trg pa bo najverjetneje nadaljeval s postopno normalizacijo denarne politike, čeprav previdneje. Drugič, na Kitajskem se bo predvidoma nadaljeval urejen prehod k nižji stopnji rasti, ki bo manj odvisna od naložb in izvoza. Tretjič, po pričakovanjih bo rast okrevala v več nastajajočih tržnih gospodarstvih, ki so ali so bila pred kratkim v globoki recesiji. To velja zlasti, a ne izključno za Argentino, Brazilijo in Turčijo. V zvezi s tem se v projekcijah predpostavlja, da lanskoletno stopnjevanje trgovinskih napetosti med ZDA in Kitajsko zavira aktivnost predvsem v teh dveh državah. Gledano v celoti se bo dinamika svetovne gospodarske rasti ustalila pod predkrizno ravnjo in v skladu s potencialno svetovno rastjo. Svetovna rast (brez euroobmočja) se bo letos po projekcijah znižala na 3,5% s 3,7% v letu 2018, nato pa se bo v obdobju 2020–2021 rahlo zvišala na 3,6%. Projekcije za svetovno rast so v primerjavi z lanskimi decembrskimi projekcijami večinoma nespremenjene.

Mednarodno okolje

(medletne spremembe v odstotkih)

1) Izračunano kot tehtano povprečje uvoza.
2) Izračunano kot tehtano povprečje uvoza v trgovinskih partnericah euroobmočja.

Vse bolj počasna svetovna industrijska aktivnost, okrepljene trgovinske napetosti in šibkejši tehnološki cikel v Aziji bodo letos predvidoma zavirali svetovno trgovinsko menjavo, kar nakazuje, da bo umirjanje svetovne trgovinske menjave bolj izrazito kot umirjanje svetovne gospodarske aktivnosti. Gledano dolgoročneje so napovedi za svetovno trgovinsko menjavo zasidrane okrog stališča, da se bo svetovni uvoz krepil približno v skladu s svetovno aktivnostjo. Zunanje povpraševanje euroobmočja, ki se je leta 2018 povečalo za 4%, se bo predvidoma precej upočasnilo, saj naj bi v letu 2019 rast upadla na 2,2%, nato pa se bo v letu 2020 okrepila na 3,3% in v letu 2021 na 3,4%. V primerjavi z lanskimi decembrskimi projekcijami je bilo zunanje povpraševanje euroobmočja za leto 2019 občutno popravljeno navzdol, za leto 2020 pa manj, kar odraža predvsem nerazveseljive podatke konec leta 2018 in predvideno šibkejše uvozno povpraševanje s strani Kitajske, preostalih nastajajočih azijskih gospodarstev in evropskih gospodarstev zunaj euroobmočja.

Izvoz v države zunaj euroobmočja bo v bližnji prihodnosti predvidoma rasel malce hitreje kot zunanje povpraševanje, nato pa bosta rasla skladno. Po upadu v prvem četrtletju 2018 je izvoz v države zunaj euroobmočja po ocenah postopoma okreval v drugem in tretjem četrtletju, v zadnjem četrtletju pa je presegel zunanje povpraševanje. Posledično večji tržni delež v zadnjem četrtletju je deloma odraz dejavnikov, specifičnih za posamezne države. Ker bodo ti oslabeli in bo zunanje povpraševanje v letu 2019 ostalo precej šibko, bo izvoz v države zunaj euroobmočja kratkoročno predvidoma ostal umirjen, čeprav bo tekom leta 2019 vseeno rasel nekoliko hitreje kot zunanje povpraševanje, kar nakazuje rahlo povečanje tržnega deleža. Kratkoročno razmeroma močan izvoz v države zunaj euroobmočja v primerjavi z zunanjim povpraševanjem je odraz izboljšane cenovne konkurenčnosti v državah euroobmočja in nadaljnje normalizacije izvoza avtomobilov. V srednjeročnem obdobju naj bi izvoz v države zunaj euroobmočja naraščal v skladu z zunanjim povpraševanjem (glej okvir 2). Uvoz iz držav zunaj euroobmočja se je po ocenah v zadnjem četrtletju 2018 upočasnil pod raven izvoza, kar kaže na pozitiven prispevek neto trgovinske menjave s tujino k realni rasti BDP. V prihodnjem obdobju bo uvoz iz držav zunaj euroobmočja predvidoma rasel večinoma v skladu s skupnim povpraševanjem (domače povpraševanje in izvoz). Ker se bo uvoz po projekcijah povečeval nekoliko hitreje kot izvoz, bo prispevek neto trgovinske menjave s tujino h gospodarski rasti leta 2019 postal rahlo negativen, nato pa bo v preostanku obdobja projekcij večinoma nevtralen.

Rast zaposlenosti se bo po projekcijah znižala zaradi vse šibkejše gospodarske aktivnosti in pomanjkanja delovne sile v nekaterih državah, ki postaja vse večji omejevalni dejavnik. Ankete, ki se nanašajo na prihodnja gibanja, nakazujejo skromno rast zaposlenosti v bližnji prihodnosti. Rast zaposlenosti bo v bližnji prihodnosti predvidoma zaviralo predvsem izrazito umirjanje gospodarske aktivnosti. V srednjeročnem obdobju bo rast zaposlenosti najverjetneje ostala upočasnjena, saj bo v nekaterih državah manjša ponudba delovne sile predvidoma omejevala nadaljnjo rast zaposlenosti, povpraševanje po delovni sili pa se bo po projekcijah umirilo v skladu z upočasnitvijo gospodarske aktivnosti.

V obdobju projekcij se bo povečevanje delovne sile predvidoma umirilo. Delovna sila se bo po pričakovanjih še naprej povečevala, in sicer zaradi predvidenega neto pozitivnega priseljevanja delavcev, pričakovane integracije beguncev in sedanje krepitve deleža aktivnega prebivalstva. Vseeno naj bi ti dejavniki v obdobju projekcij popustili, povečali pa naj bi se negativni učinki staranja prebivalstva na rast delovne sile, ker skupine starejših delavcev zapuščajo delovno silo v večjem številu, kot na trg dela vstopajo skupine mladih.

Stopnja brezposelnosti bo leta 2021 predvidoma upadla na 7,5%. Stopnja brezposelnosti je v zadnjem četrtletju 2018 znašala 7,9%, kar je najnižja raven od tretjega četrtletja 2008. V prihodnje se bo po projekcijah število brezposelnih do konca obdobja projekcij znižalo za približno 0,9 milijona na 12,9 milijona, kar je še vedno nekoliko nad najnižjo točko pred krizo. Čeprav bo stopnja brezposelnosti v obdobju projekcij po pričakovanjih upadla v skoraj vseh državah euroobmočja, se bodo ravni v posameznih državah še naprej občutno razlikovale med sabo.

Produktivnost dela bo v obdobju projekcij predvidoma okrevala. Po močnem zagonu v letu 2017 se je produktivnosti dela na zaposlenega tekom leta 2018 medčetrtletno rahlo zmanjšala, kar je odraz nepričakovano šibkejše gospodarske aktivnosti in kopičenja delovne sile zaradi pomanjkanja delovne sile. Pričakovati je, da se bo medčetrtletno rast produktivnosti zmerno pospešila pozneje v letu 2019, ko bo gospodarska aktivnost pridobila zagon. Nato se bo produktivnost dela predvidoma povečevala po stopnji rasti, ki bo blizu predkrizni povprečni 1,0-odstotni stopnji,[4] kar bosta podpirala povečanje števila opravljenih delovnih ur na osebo in rast skupne faktorske produktivnosti.

V primerjavi z lanskimi decembrskimi projekcijami je bila realna rast BDP za leto 2019 znatno popravljena navzdol, za leto 2020 pa rahlo. Občuten popravek realne rasti BDP za leto 2019 navzdol je posledica slabših dejanskih podatkov v zadnjem četrtletju 2018 in manj ugodne ocene kratkoročnih obetov, kar odraža trajnejši negativni vpliv specifičnih dejavnikov v nekaterih državah euroobmočja in povečano negotovost na svetovni ravni glede ekonomskih politik. Srednjeročna projekcija realne rasti BDP je večinoma nespremenjena ob upoštevanju predpostavke, da bo postopno popuščanje domačih in svetovnih zaviralnih dejavnikov omogočilo, da bo konjunktura ponovno pridobila zagon.


2 Cene in stroški

Inflacija, merjena z indeksom HICP, se bo do zadnjega četrtletja 2019 predvidoma še naprej zniževala, nato pa se bo v preostanku obdobja projekcij okrepila in leta 2021 dosegla 1,6% (glej graf 2). Upad skupne inflacije v letu 2019 je predvsem posledica precejšnjega znižanja rasti cen energentov zaradi nedavnega strmega padca cen nafte in navzdol usmerjenih baznih učinkov, povezanih s prejšnjim zvišanjem v letu 2018. Rast cen energentov se bo v letih 2020 in 2021 predvidoma povečevala umirjeno in v skladu z razmeroma položno krivuljo naftnih terminskih pogodb. Za rast cen hrane je pričakovati, da se bo v obdobju projekcij gibala na ravni okrog 1,9%. Inflacija brez energentov in hrane se bo postopoma zviševala in leta 2021 dosegla 1,6%. Rast inflacije brez energentov in hrane bo predvidoma spodbujalo bolj postopno, a nadaljnje gospodarsko okrevanje. Obenem bo presežno povpraševanje na trgu dela podpiralo rast plač, kar bo privedlo do višjih domačih stroškovnih pritiskov. Inflacija brez energentov in hrane se bo okrepila tudi zaradi vse višjih cen primarnih surovih brez energentov in vse višjih osnovnih svetovnih cen.

Graf 2

HICP v euroobmočju

(medletne spremembe v odstotkih)

Opomba: Razponi, prikazani okrog osrednje projekcije, temeljijo na razliki med dejanskimi vrednostmi in prejšnjimi projekcijami, ki se pripravljajo že več let. Širina razpona je dvakratnik povprečne absolutne vrednosti teh razlik. Metoda za izračun razponov, ki vključuje popravek za izjemne dogodke, je opisana v dokumentu »New procedure for constructing Eurosystem and ECB staff projection ranges«, ECB, december 2009, ki je dostopen na spletnem mestu ECB. http://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/other/newprocedureforprojections200912en.pdf

Rast plač se bo v obdobju projekcij predvidoma še nekoliko zvišala, saj je presežnega povpraševanja na trgu dela še naprej vse več, ukrepi, ki so zadnjih nekaj let v nekaterih državah zavirali rast plač, pa se iztekajo. Rast sredstev za zaposlene na zaposlenega se bo po projekcijah povečala z 2,2% v letu 2018 na 2,6% v letu 2021. Obenem se bo rast stroškov dela na enoto proizvoda v obdobju projekcij nekoliko znižala, saj se bo produktivnost po pričakovanjih okrepila. Glavno gonilo okrepljene rasti plač je predvideno nadaljnje izboljševanje razmer na trgu dela v euroobmočju v obdobju projekcij, pri čemer bo v nekaterih predelih euroobmočja opaziti vse večje presežno povpraševanje po delovni sili. Poleg cikličnega zagona je pričakovati, da bo precejšnje nedavno zvišanje skupne inflacije prispevalo k višji rasti plač v tistih državah euroobmočja, v katerih se plače oblikujejo glede na elemente preteklih cenovnih gibanj. Postopoma bi morali popustiti tudi s krizo povezani zaviralni dejavniki na rast plač, denimo potreba po umirjanju plač, da bi se v nekaterih državah ponovno vzpostavila cenovna konkurenčnost, ter pritiski, ki so zavirali rast plač in so bili povezani z rigidnostjo nominalnih plač navzdol v času krize, saj se gospodarska rast nadaljuje. Nekatere države so zvišale tudi minimalno plačo, kar se lahko prenese v distribucijo plač.

Pričakuje se, da se bodo profitne marže v obdobju projekcij gibale bolj ugodno kot leta 2018. Profitne marže so se v zadnjih nekaj četrtletjih skrčile zaradi skokovitega porasta stroškov dela na enoto proizvoda, kar odraža šibkejšo gospodarsko aktivnost, ki je privedla do upada rasti produktivnosti. Poleg tega je na gibanje profitnih marž negativno vplivalo poslabšanje pogojev menjave, povezano s preteklim zvišanjem cen nafte. Oba dejavnika naj bi v naslednjih nekaj četrtletjih postala manj pomembna, saj se bosta gospodarska aktivnost in produktivnost okrepili, pogoji menjave pa se bodo predvidoma izboljšali zaradi nedavnega upada cen nafte.

Zunanji cenovni pritiski se bodo leta 2019 predvidoma zmanjšali, nato pa bodo v preostanku obdobja projekcij zmerno narasli. Leta 2019 naj bi se medletna stopnja rasti uvoznega deflatorja v primerjavi z letom 2018 znižala, nato pa naj bi se postopoma povečevala. Na to dinamiko močno vpliva gibanje cen nafte, ki je v letu 2018 povzročilo zvišanje uvoznih cen, medtem ko naj bi njihovo gibanje v letu 2019 zaviralo. Obenem se predpostavlja, da bodo cene primarnih surovin razen nafte in osnovni svetovni cenovni pritiski narasli in prispevali k postopnemu zvišanju uvoznih cen.

V primerjavi z lanskimi decembrskimi projekcijami so projekcije za inflacijo popravljene rahlo navzdol za celotno obdobje projekcij. Popravek inflacije navzdol je predvsem posledica predpostavke o precej nižjih cenah nafte (zlasti v letih 2019 in 2020) in o nižjem gibanju inflacije brez energentov in hrane. Po drugi strani je bila inflacija brez energentov in hrane popravljena navzdol zaradi posrednih učinkov nižjih cen nafte, slabših dejanskih podatkov, zmernejših obetov za gospodarsko aktivnost in novejših ocen, ki kažejo omejen prenos plač v cene.


3 Javnofinančni obeti

Naravnanost javnofinančne politike v euroobmočju je bila leta 2018 po ocenah približno nevtralna, od leta 2019 naprej pa bo po projekcijah bolj ekspanzivna. Naravnanost javnofinančne politike se meri s spremembo ciklično prilagojenega primarnega salda brez državne pomoči finančnemu sektorju. V letu 2019 bodo k večjemu popuščanju naravnanosti javnofinančne politike največ prispevali zniževanje neposrednih davkov in prispevkov za socialno varnost ter tudi višji javnofinančni odhodki v nekaterih državah. Za leto 2020 je predvideno nadaljnje popuščanje. K temu bodo največ prispevali nadaljnje zniževanje neposrednih davkov in prispevkov za socialno varnost, še vedno precej močna rast odhodkov in višji transferji. Za leto 2021 osnovna projekcija vključuje določeno popuščanje, ki je večinoma povezano z rastjo odhodkov v nekaterih državah.

Proračunski saldo euroobmočja se bo po projekcijah v letu 2019 poslabšal in nato v preostanku obdobja projekcij ostal večinoma nespremenjen, delež javnega dolga pa se bo še naprej zmanjševal. Javnofinančni primanjkljaj se je povečal zaradi poslabšanja ciklično prilagojenega primarnega salda. To deloma odtehta rahlo znižanje odhodkov za obresti, ker se obstoječi, drag dolg nadomešča z novim dolgom po nižjih obrestnih merah. K zmanjševanju razmerja med javnim dolgom in BDP prispevajo pozitivni primarni saldi in ugodna razlika med obrestnimi merami in stopnjo rasti.

Obeti glede primanjkljaja v euroobmočju so se v primerjavi z lanskimi decembrskimi projekcijami precej poslabšali, predvsem za leti 2020 in 2021. Višji proračunski primanjkljaj je posledica manj ugodnega primarnega salda in nižje ciklične komponente, kar odraža slabše makroekonomske obete. Razmerje med javnim dolgom in BDP bo po projekcijah večje, kar bo predvsem odraz vse večje razlike med obrestnimi merami in stopnjo rasti v letu 2019 zaradi navzdol popravljene rasti BDP in nižjih primarnih saldov.

Okvir 3
Analiza občutljivosti

Projekcije v veliki meri temeljijo na tehničnih predpostavkah, ki se nanašajo na gibanje nekaterih ključnih spremenljivk. Nekatere od teh spremenljivk lahko močno vplivajo na projekcije za euroobmočje, zato nam analiza občutljivosti projekcij na alternativna gibanja temeljnih predpostavk lahko pomaga pri analizi tveganj, ki spremljajo projekcije. V tem okvirju obravnavamo negotovost glede nekaterih ključnih temeljnih predpostavk in občutljivost projekcij na te spremenljivke.

1) Alternativna gibanja cen nafte

Namen te analize občutljivosti je oceniti posledice alternativnih gibanj cen nafte. Tehnične predpostavke o gibanju cen nafte, ki so uporabljene v osnovnem scenariju projekcij in so izpeljane iz gibanj na terminskih trgih z nafto, napovedujejo dokaj položno krivuljo cen nafte, tako da bi cena surove nafte Brent leta 2021 znašala 60,6 USD za sod. Analizirani sta dve alternativni gibanji cen nafte. Prvo temelji na spodnjem 25. centilu porazdelitve gostote verjetnosti cene nafte, kot izhaja iz opcij, na dan 12. februarja 2019. To gibanje nakazuje postopno znižanje cen nafte na 46,0 USD za sod v letu 2021, kar je za 24,1% nižje od predpostavke za to leto v osnovnem scenariju. Ob uporabi povprečja rezultatov iz različnih makroekonomskih modelov bi imelo to gibanje majhen vpliv na zvišanje realne rasti BDP (okrog 0,1 odstotne točke v letih 2020 in 2021), inflacija pa bi bila v letu 2019 nižja za 0,2 odstotne točke, v letu 2020 za 0,5 odstotne točke in v letu 2021 za 0,3 odstotne točke. Drugo gibanje temelji na zgornjem 25. centilu iste porazdelitve in nakazuje zvišanje cen nafte na 77,8 USD za sod v letu 2021, kar je za 28,3% višje od predpostavke za tisto leto v osnovnem scenariju. To gibanje bi pomenilo hitrejše zvišanje inflacije, ki bi bila v letu 2019 višja za 0,4 odstotne točke, v letu 2020 za 0,5 odstotne točke in v letu 2021 za 0,2 odstotne točke, medtem ko bi bila realna rast BDP rahlo nižja (za 0,1 odstotne točke v vsakem letu obdobja projekcij).

2) Alternativna tečajna gibanja

Ta analiza občutljivosti je namenjena preučevanju vpliva krepitve tečaja eura. Ta scenarij je skladen s porazdelitvijo do tveganja nevtralne gostote verjetnosti tečaja USD/EUR, kot izhaja iz opcij, na dan 12. februarja 2019, ki se močno nagiba v smeri apreciacije eura. Apreciacija eura v razmerju do dolarja na raven 1,31 USD za euro v letu 2021, kar je 15% višje od predpostavke za omenjeno leto v osnovnem scenariju, se odraža v 75. centilu te porazdelitve. Odgovarjajoča predpostavka za nominalni efektivni tečaj eura odraža zgodovinsko dinamiko, pri čemer spremembe tečaja USD/EUR ustrezajo spremembam efektivnega tečaja z elastičnostjo tik nad 50%. Po tem scenariju povprečje rezultatov iz različnih makroekonomskih modelov kaže na nižjo realno rast BDP (za 0,1 odstotne točke v letu 2019, za 0,6 odstotne točke v letu 2020 in za 0,3 odstotne točke v letu 2021). Inflacija pa bi bila v letu 2019 nižja za 0,1 odstotne točke, v letu 2020 za 0,6 odstotne točke in v letu 2021 za 0,4 odstotne točke.

Okvir 4
Napovedi drugih institucij

Napovedi za euroobmočje pripravljajo tudi druge mednarodne organizacije in zasebne institucije. Te napovedi pa niso povsem primerljive niti med seboj niti z makroekonomskimi projekcijami strokovnjakov ECB/Eurosistema, saj so bile dokončane v različnih časovnih obdobjih. Poleg tega za izpeljavo predpostavk o javnofinančnih, finančnih in zunanjih spremenljivkah, vključno s cenami nafte in drugih primarnih surovin, uporabljajo različne metode (ki včasih niso v celoti razložene). Razlikujejo se tudi glede metode prilagoditve za število delovnih dni (glej tabelo).

Kot je razvidno iz tabele, je večina trenutno razpoložljivih projekcij drugih institucij glede realne rasti BDP in inflacije znotraj razponov okrog projekcij strokovnjakov ECB (v tabeli so prikazane v oglatih oklepajih).

Primerjava nedavnih napovedi realne rasti BDP in inflacije za euroobmočje

(medletne spremembe v odstotkih)

Viri: OECD Interim Economic Outlook (marec 2019), MJEconomics za Euro Zone Barometer (anketa iz februarja 2019 za leta 2018, 2019, 2020 in anketa iz januarja 2019 za leto 2021), Consensus Economics Forecasts (anketa iz februarja 2019 za leta 2018, 2019, 2020 in anketa o trendih v gibanju produktivnosti in plač iz februarja 2019 za leto 2021 (BDP) in anketa iz januarja 2019 za leto 2021 (inflacija po HICP)), vmesne evropske gospodarske napovedi Evropske komisije (zima 2019), anketa ECB o napovedih drugih strokovnjakov (Survey of Professional Forecasters) (prvo četrtletje 2019), IMF World Economic Outlook (januar 2019).
Opombe: Makroekonomske projekcije strokovnjakov ECB in Eurosistema ter napovedi OECD navajajo medletne stopnje rasti, ki so prilagojene za število delovnih dni, medtem ko Evropska komisija in Mednarodni denarni sklad (MDS) objavljata medletne stopnje rasti, ki niso prilagojene za število delovnih dni v letu. Druge napovedi ne navajajo, ali temeljijo na podatkih, ki so prilagojeni za število delovnih dni v letu ali ne.

© Evropska centralna banka, 2019

Poštni naslov 60640 Frankfurt na Majni, Nemčija
Telefon +49 69 1344 0
Spletno mesto www.ecb.europa.eu

Vse pravice so pridržane. Razmnoževanje v izobraževalne in nekomercialne namene je dovoljeno pod pogojem, da je naveden vir.

Za terminologijo glej glosar ECB (samo v angleščini).

HTML ISSN 2529-4601, QB-CE-19-001-SL-Q


[1]Presečni datum za tehnične predpostavke, kot so cene nafte in devizni tečaji, je 12. februar 2019 (glej okvir 1). Presečni datum za ostale podatke v teh projekcijah je 21. februar 2019.
Tokratne makroekonomske projekcije zajemajo obdobje 2018–2021. Projekcije za tako dolg časovni razpon so povezane z zelo veliko negotovostjo, kar je treba upoštevati tudi pri njihovi interpretaciji. Glej članek z naslovom »An assessment of Eurosystem staff macroeconomic projections«, Monthly Bulletin, ECB, maj 2013.
Uporabnikom dostopna različica podatkov, na katerih temeljijo izbrane tabele in grafi, je objavljena na naslovu http://www.ecb.europa.eu/pub/projections/html/index.en.html.
[2]Predpostavka o nominalni donosnosti 10-letnih državnih obveznic v euroobmočju temelji na tehtanem povprečju donosnosti 10-letnih referenčnih obveznic posameznih držav, tehtani z letnim BDP ter dopolnjeni s prihodnjim gibanjem donosnosti, kot izhaja iz 10-letne nominalne donosnosti vseh obveznic v euroobmočju, ki jo izračunava ECB, pri čemer se začetno razhajanje med obema serijama v obdobju projekcij ohranja konstantno. Predpostavlja se, da bodo razmiki med donosnostjo državnih obveznic posameznih držav in povprečjem za euroobmočje v obdobju projekcij konstantni.
[3]Predpostavke o cenah nafte in prehrambnih surovin temeljijo na terminskih cenah do konca obdobja projekcij. Za cene drugih primarnih surovin brez energentov se predpostavlja, da bodo sledile cenam terminskih pogodb do prvega četrtletja 2020, potem pa naj bi se gibale skladno s svetovno gospodarsko aktivnostjo.
[4]Povprečje med leti 1999 in 2007.