1 Ülevaade

Euroala majandus on olnud Lähis-Ida konflikti mõjude suhtes seni arvatust vastupidavam. SKP reaalkasv oli 2026. aasta teises kvartalis oodatust positiivsem ja lühiajalised näitajad osutavad jõulisele kasvule lähiajal, kuna ebakindlus taandub, kindlustunne paraneb ja Lähis-Ida konfliktist tingitud energiavarustuse šokk peaks vähehaaval leevenema.^[1] Suvel täheldatud kuumalaine Euroopas on avaldanud majandusaktiivsusele eeldatavasti vaid piiratud ja ajutist negatiivset mõju. Keskpikas perspektiivis peaksid sisenõudlust edaspidigi toetama aeglasemast energiahindade inflatsioonist tingitud reaalsete sissetulekute taastumine ja vastupidav tööturg, kusjuures töötuse määr peaks jõudma rekordiliselt madalale tasemele. Ettevaateperioodi lõpuaastatel peaksid kasvu toetama ka valitsemissektori suurenevad taristu- ja kaitsekulutused – eriti Saksamaal – ning tehisintellektiga seotud investeeringud. Euroalaväliselt peaks ekspordi kasv tugevneva välisnõudluse toel hoogustuma, ehkki seda pärsivad endiselt püsivad konkurentsivõime probleemid. Suur üleilmne tehisintellektiga seotud nõudlus toob euroalale mõne muu riigi majandusega võrreldes tõenäoliselt vähem kasu, kuna euroalal on tehisaru toodete sektor väiksem. Ettevaate põhiprognoosi kohaselt on SKP aastane reaalkasv 2026. aastal 0,9%, 2027. aastal 1,4% ja 2028. aastal 1,5% (vt tabel 1). Iirimaa andmete volatiilsust arvesse võttes peaks kasv olema 2026. ja 2027. aastal 1,2% ning elavnema 2028. aastal 1,4%ni.^[2] 2026. aasta juuni ettevaatega võrreldes on SKP reaalkasvu prognoosi korrigeeritud 2026. aastaks 0,1 protsendipunkti võrra ülespoole (0,3 protsendipunkti, kui võtta arvesse Iirimaa andmete volatiilsust). See kajastab oodatust erinevaks osutunud andmeid ja positiivseid uuringunäitajaid, viidates siirdemõjule 2027. aastal, mis toob kaasa selle aasta näitaja korrigeerimise 0,2 protsendipunkti võrra. 2028. aasta SKP kasvuprognoos jääb samaks.

Inflatsiooniväljavaadet mõjutab jätkuvalt suuresti energiašokk, mis peaks taanduma, kuid selle eeldusega on seotud suur ebakindlus. Inflatsioon peaks jõudma 2026. aasta neljandas kvartalis 3,6% tasemel haripunkti tingituna energiahindade tõusust Lähis-Ida konflikti tõttu. Sealjuures võimendab toornafta hinnatõusu täiendav tõususurve rafineeritud naftatoodete hindadele ning gaasi ja elektri hulgihindadele. Kuna valdav osa konflikti mõjust energiahindadele aastases võrdluses ei kajastu, peaks koguinflatsioon (mõõdetuna ühtlustatud tarbijahinnaindeksi (ÜTHI) alusel) aeglustuma 2027. aasta teises kvartalis 2,5%ni ja püsima seejärel 2,0% lähedal. Koguinflatsiooni areng varjab erinevusi kiiruses, millega energiašoki mõju kandub üle põhikomponentidele. Hoogne ülekandumine energia tarbijahindadesse näitab, et energiahindade inflatsioon peaks kiiresti järgima energia tarbijahindade eeldatavat langust ning muutuma 2027. aasta jooksul negatiivseks ja kiirenema seejärel 2028. aastal tulenevalt ELi teise heitkogustega kauplemise süsteemi (HKS2) kasutuselevõtust. Energiakomponendivälisele inflatsioonile peaks energiašoki mõju seevastu avalduma vaid järk-järgult. See näitaja peaks kiirenema kuni 2027. aasta alguseni, püsima seejärel hoogne ja hakkama taas aeglustuma 2028. aastal. Kokkuvõttes on kaudsed ja teisesed mõjud hinnangu kohaselt piiratud. Inflatsiooni eeldatav aeglustumine peaks aitama ohjeldada palgasurvet keskpika aja jooksul majanduse ja tööturu paraneva väljavaate tingimustes, ehkki palgakasv peaks jääma pikaajalisest keskmisest tasemest kiiremaks. Üldjoontes eeldatakse põhiprognoosis, et ÜTHI-inflatsioon hoogustub 2025. aasta 2,1%-lt 2026. aastal 3,0%-le ning aeglustub siis 2027. aastal 2,5%-le ja 2028. aastal 2,1%-le. ÜTHI-koguinflatsiooni prognoos 2026. aastaks jääb samaks. Toiduainete komponendi inflatsiooniprognoosi on allapoole korrigeeritud, kajastades kuni juulini saadud eeldatust oluliselt madalamaid näitajaid, hoolimata ebasoodsatest ilmastikutingimustest tulenevast mõningasest tõususurvest, mis tasakaalustab energiahindade inflatsiooni ülespoole korrigeerimist. Koguinflatsiooni prognoosi on korrigeeritud ülespoole 2027. aastaks 0,2 protsendipunkti ja 2028. aastaks 0,1 protsendipunkti võrra, kajastades eeldatavalt kiiremat energiahindade inflatsiooni 2027. aastal ja tugevamat alusinflatsiooni (st ÜTHI-inflatsioon, v.a energia ja toiduained) mõlemal aastal. Seda soodustavad majandusaktiivsuse parem väljavaade ja veidi kiirem palgakasv tööturu olukorra mõningase paranemise tingimustes. 2026. aasta juuni ettevaatega võrreldes peaks kaudsete ja teiseste mõjude tugevus püsima üldjoontes muutumatuna. Erandiks on toiduainehindadele avalduv väiksem kaudne mõju.

Euroala majanduse väljavaade on Lähis-Idas toimuva konflikti, Hormuzi väina sulgemise ja energiahindade jätkuvalt suure volatiilsuse tõttu endiselt väga ebakindel. Selle ebakindluse näitlikustamiseks täiendavad põhiprognoosi 2026. aasta juuni ettevaates kirjeldatud kolme alternatiivse stsenaariumi (leebem, negatiivne ja karm stsenaarium) ajakohastatud versioonid. Neis stsenaariumites on erinevad eeldused Lähis-Ida konflikti ja energiahinnašoki ulatuse ja püsivuse kohta, šoki mõju kohta rahvusvahelisele keskkonnale ja ebakindlusele ning inflatsioonile avalduva kaudse ja teisese mõju tugevuse kohta.

• Leebemas stsenaariumis eeldatakse, et energiahinnad normaliseeruvad põhistsenaariumis arvatust kiiremini. Selle tulemusel aeglustuks inflatsioon kiiremini ning langeks 2027. ja 2028. aastal 2% sihttasemest allapoole. SKP kasv oleks põhistsenaariumis prognoositust veidi hoogsam.
• Negatiivses stsenaariumis eeldatakse põhistsenaariumiga võrreldes järsemat ja püsivamat energiahindade tõusu. See hõlmab ka suuremat ebakindlust ja ulatuslikumat rahvusvahelist siirdemõju ning tugevamat kaudset ja teisest mõju inflatsioonile. Põhistsenaariumiga võrreldes tähendab see kiiremat inflatsiooni aastatel 2026–2028 ning aeglasemat SKP kasvu 2027. ja 2028. aastal.
• Karmis stsenaariumis eeldatakse tugevamat ja püsivamat energiahindade šokki, suuremat ebakindlust ning palkade ja muude hindade (v.a energia) jõulisemat reaktsiooni kui negatiivses stsenaariumis. Põhiprognoosiga võrreldes tähendab see terve ettevaateperioodi jooksul märkimisväärselt ja püsivalt kiiremat koguinflatsiooni, mis on kooskõlas varasema mittelineaarsusega ulatusliku energiahinnašoki tingimustes. SKP kasv pidurduks 2027. aastal oluliselt, elavneks seejärel taas ja jääks 2028. aastal põhiprognoosis eeldatud tasemest vaid veidi allapoole, kuna kiirem palgakasv toetaks sissetulekuid ja nõudlust.

2 Makromajanduslik ettevaade euroala kohta

2.1 Reaalmajandus

Euroala majandus on püsinud Lähis-Ida konfliktiga seotud energia- ja ebakindlusšoki tingimustes vastupidav. Eurostati kiirhinnangu kohaselt hoogustus SKP reaalkasv 2026. aasta esimese kvartali 0,0%-lt teises kvartalis 0,4%-le.^[3] Euroala SKP kohandatud näitaja, milles kasutatakse Iirimaa puhul SKP asemel sisenõudluse korrigeeritud näitajat, tõusis samal perioodil 0,3%, mis ületab juuni ettevaate prognoosi 0,2 protsendipunkti võrra ja on samal tasemel kui 2026. aasta esimeses kvartalis (vt joonis 1, graafik a).^[4] Oodatust suurem kasv osutab sellele, et Lähis-Ida konfliktist tulenev negatiivne mõju reaalsetele sissetulekutele ja ebakindlusele on püsinud tagasihoidlik, samal ajal kui äriinvesteeringuid ja välisnõudlust võis toetada jätkuva tehisarubuumi positiivne mõju.

Avaldatud uuringuandmed osutavad kindlustunde suurenemisele ja kasvu hoogustumisele hoolimata Lähis-Ida konfliktiga seotud jätkuvast ebakindlusest ja Euroopa äärmuslike suviste ilmaolude ajutisest pärssivast mõjust. Kuni augustini kättesaadavad olnud uuringuandmed viitavad kasvu hoogustumisele pärast kevadist madalseisu. Toodangut kajastav ostujuhtide liitindeks kerkis augustis töötleva tööstuse toodangu dünaamilise arengu toel ning teenindussektori ostujuhtide indeksi kasv jätkus. Samuti paranesid töötleva tööstuse ostujuhtide indeksi ettevaatavad näitajad, ehkki pakkujate tarnetähtajad muutusid mõnevõrra pikemaks. Ka Euroopa Komisjoni majandususaldusindikaator tõusis augustis veelgi ja lõhe veebruarikuise (sõjaeelse) tasemega kadus. Seevastu avaldavad Euroopa hiljutiste kuumalainete ja põudade põhjustatud veetaseme langus olulistel jõgedel ja metsatulekahjud kasvule kolmandas kvartalis eelduste kohaselt pärssivat mõju. Kohandatud näitajat kasutava prognoosi kohaselt peaks euroala kasv kokkuvõttes aeglustuma teise kvartali 0,3%-lt kolmandas kvartalis 0,2%-le ja naasma neljandas kvartalis 0,3% tasemele.^[5] See tähendab, et kolmanda ja neljanda kvartali näitajaid on korrigeeritud juuni ettevaatega võrreldes 0,1 protsendipunkti võrra ülespoole, mis kajastab kõigi nõudluse komponentide ülespoole korrigeerimist.

Joonis 1

Euroala reaalne SKP

a) SKP reaalkasv

(kvartaalne muutus protsentides ja osakaal protsendipunktides; hooajaliselt ja tööpäevade arvu järgi korrigeeritud kvartaliandmed)

b) Reaalse SKP tase

(indeks, I kv 2024 = 100)

Keskpika aja jooksul peaks SKP reaalkasv stabiilselt kiirenema, kuna ebakindlus taandub, kindlustunne paraneb ja energiahinnad normaliseeruvad. Keskpikas ajaplaanis toetab kasvu prognoosi kohaselt kõige enam eratarbimine ja seejärel investeeringute jõuline kasv (vt joonis 2). Netoekspordi mõju peaks alates 2027. aastast muutuma kergelt positiivseks.

• Eratarbimise kasv peaks ostujõu mõningase kahanemise ja suurema ebakindluse tõttu jääma lühikeses ajaplaanis mõõdukaks, kuid keskpika aja jooksul elavnema. Eratarbimine kasvab lähiajal tõenäoliselt tagasihoidlikus tempos, tingituna Lähis-Ida konflikti pärssivast mõjust reaalsele kasutatavale tulule. Seda mõju peaksid osaliselt leevendama mõnes riigis võetavad eelarvemeetmed ja aja jooksul peaks see taanduma. Ka tarbijate kindlustunne on viimastel kuudel paranenud, kuid jääb siiski konflikti alguse eelsest tasemest allapoole, viidates endiselt ettevaatlikule tarbimiskäitumisele. Edaspidi peaks kodumajapidamiste tarbimise kasv hoogustuma, saades tuge reaalpalkade kasvu taastumisest, vastupidavast tööhõivest ja vähemal määral ka soodsast jõukusefektist. Kodumajapidamiste säästumäär peaks ettevaateperioodil järk-järgult alanema, sest ebakindlus väheneb ja ettevaatuskaalutlused taanduvad püsivalt kõrgete intressimäärade keskkonnas.
• Valitsemissektori tarbimine peaks kasvu keskpikas perspektiivis jätkuvalt toetama. Pärast jõulist panust majanduskasvu 2026. aastal peaks valitsemissektori tarbimine 2027. aastal ajutiselt vähenema. See on eeskätt tingitud ELi taasterahastust vahendite eraldamise lõppemisest Itaalias ja eeldatavatest täiendavatest eelarvesäästudest Prantsusmaal (vt ka infokast 3).
• Investeeringute kasvu peaksid toetama tehisaruga ning kaitse- ja taristuvaldkonnaga seotud kulutused ning eluasemeinvesteeringute järkjärguline taastumine. Pärast 2026. aasta teise kvartali nõrku tulemusi peaksid ettevõtlusinvesteeringud (v.a volatiilsed investeeringud intellektuaalomandiõigustega seotud toodetesse Iirimaal) hoogustuma, hoolimata Lähis-Ida konfliktiga seotud mõningasest jätkuvast ebakindlusest, mis on seotud energiahindade ja tarneraskustega, ning rahastamistingimuste järkjärgulisest karmistumisest. Taastumist peaksid toetama nõudluse kasv ja digitaliseerimise hoogustumine, mis kajastab tehisaru kiiret arengut kogu maailmas. Eelduste kohaselt edendavad ettevõtlusinvesteeringuid ka suurenenud kaitse- ja taristukulutuste mõju ülekandumine erasektorile ning kasumite järkjärguline kasv. See tasakaalustaks pärssivat mõju, mis tuleneb avaliku sektori investeeringutest, mis vähenevad eeldatavasti 2027.–2028. aastal pärast ELi taasterahastust makstavate toetuste lõppemist. Eluasemeinvesteeringud kasvasid 2026. aasta esimesel poolel varem prognoositust märksa vähem, kajastades osaliselt ebasoodsate ilmastikutingimuste ja karmistunud rahastamistingimuste mõju. Sellegipoolest peaksid eluasemeinvesteeringud vähehaaval taastuma reaalpalkade tõusust tingitud püsiva eluasemenõudluse toel. Samuti peaksid neid elavdama jätkuvalt aktiivsed viimistlus- ja paigaldustööd, mida tehakse suuresti renoveerimistegevuse käigus, mille eesmärk on näiteks energiatõhususe parandamine.^[6]
• Eksport peaks jääma tagasihoidlikuks, kajastades euroala püsivaid konkurentsivõimega seotud probleeme, mida süvendavad muu hulgas USA tollimaksud ja euro üldine kallinemine alates 2024. aasta lõpust. Lühikeses ajaplaanis on Lähis-Ida konflikt, mis on endiselt ekspordikasvu pidurdav tegur, avaldanud ekspordile oodatust vähem kahjustavat mõju, mistõttu on kasvu juuni ettevaatega võrreldes ülespoole korrigeeritud. Ekspordi konkurentsivõime jääb aga eelduste kohaselt nõrgaks. Eksporti piiravad endiselt euro varasem kallinemine ja USA kõrgemad tollimaksud ning toetab mõnevõrra üleilmse nõudluse kasv. Viimane on aga suuresti tingitud tehisintellektibuumist ja kuna euroala tehisarutoodete sektor on väiksem, toob see euroalale mõne muu riigi majandusega võrreldes tõenäoliselt vähem kasu.^[7] Seetõttu peaks euroala osakaal üleilmsetel eksporditurgudel keskpika aja jooksul veelgi mõnevõrra vähenema. 2026. aastal peaks impordikasv impordinõudluse toel ületama ekspordikasvu ja olema seejärel keskpika aja jooksul üldjoontes kooskõlas ekspordikasvuga. Tehisintellekt ja kaitsevaldkonnaga seotud investeeringud peaksid keskpikas ajaplaanis kaasa aitama impordinõudluse tekkele. Kokkuvõttes peaks netoeksport avaldama SKP reaalkasvule 2026. aastal kergelt negatiivset mõju ning 2027. ja 2028. aastal mõningast positiivset mõju.

Sisenõudlust toetavad eelduste kohaselt kaitse- ja taristukulutused. Kaitse- ja taristuvaldkonnas tehtavate eelarvekulutuste hinnanguline kumulatiivne kasvumõju on 2025.–2028. aastal 0,5 protsendipunkti.^[8] Sellesse panustab peamiselt Saksamaa ja see avaldub kõige tugevamalt 2026. aastal. Pärast Lähis-Ida sõja algust valitsuste poolt võetud energiatoetusmeetmed on valdavalt ajutised ja nende mõju kasvule jääb vaevumärgatavaks.

Joonis 2

Euroala SKP reaalkasv – jaotus peamisteks kulukomponentideks

(aastane muutus protsentides; aastane osakaal protsendipunktides)

2026. aasta juuni ettevaatega võrreldes on SKP reaalkasvu prognoosi 2026. aastaks 0,1 protsendipunkti ja 2027. aastaks 0,2 protsendipunkti võrra ülespoole korrigeeritud ning 2028. aasta prognoos jääb samaks (vt joonis 3 ja tabel 2). SKP kasvu märkimisväärse allapoole korrigeerimise 2026. aasta esimeses kvartalis seoses Iirimaa andmete korrigeerimisega tasakaalustasid täielikult SKP oodatust kiirem kasv teises kvartalis ja teise poolaasta tugevam väljavaade, mille tulemusel korrigeeriti 2026. aasta kasvuprognoosi mõnevõrra ülespoole. Soodsam lühiajaline väljavaade on eeskätt seotud investeeringute lühiajalise väljavaate paranemisega kooskõlas hiljutiste näitajatega, eratarbimise jõulisema arenguga tingituna ebakindluse mõningasest vähenemisest ning positiivsema rahvusvahelise keskkonnaga. 2026. aasta teise poolaasta prognoosi ülespoole korrigeerimine toob kaasa märkimisväärse siirdemõju 2027. aastal, samal ajal kui aastasisesest kasvuprognoosist lähtuvad korrigeerimised on nii 2027. kui ka 2028. aastal nullilähedased. Iirimaa sisenõudluse korrigeeritud näitajat arvestava reaalse SKP prognoosi on korrigeeritud 2026. aastaks 0,3 protsendipunkti ja 2027. aastaks 0,1 protsendipunkti võrra ülespoole ning 2028. aastaks 0,1 protsendipunkti võrra allapoole. Võrreldes 2025. aasta detsembri ettevaatega (põhiprognoos enne sõja puhkemist Lähis-Idas) on 2026. aasta kasvuprognoosi 0,3 protsendipunkti võrra allapoole korrigeeritud ja 2027. aastaks on see jäänud samaks. 2028. aastaks on prognoosi 0,1 protsendipunkti võrra ülespoole korrigeeritud, mistõttu SKP tase on ettevaateperioodi lõpus veidi madalam (vt joonis 1, graafik b, ja joonis 3, graafik a).

Joonis 3

SKP reaalkasvu prognoosi korrigeerimised võrreldes 2026. aasta juuni ettevaatega

a) Jaotus aastasiseseks ja siirdemõjuks	b) Jaotus peamisteks kulukomponentideks
(protsendipunktides)	(protsendipunktides)

Tööturg peaks kooskõlas majandusaktiivsuse paranenud väljavaatega püsima üldjoontes vastupidav. Siinne ettevaade kajastab tööturu tugevamat stardipositsiooni, mis on seotud oodatust elavama majandusaktiivsusega (mida on kohandatud Iirimaa andmete volatiilsust arvesse võttes) alates aasta algusest. See näitab euroala majanduse vastupidavust Lähis-Ida konflikti tingimustes. Seetõttu on 2026. aasta tööhõive kasvu prognoosi juuni ettevaatega võrreldes ülespoole korrigeeritud, 2027. aastaks on see jäänud samaks ja 2028. aastaks on seda veidi allapoole korrigeeritud. Seejuures on tööhõive aastakasvu määr stabiilselt ligikaudu 0,5% (vt joonis 4, graafik a). Tööviljakuse kasv peaks jätkuma, kiirenedes kogu ettevaateperioodil ühtlases tempos. Kuna tavaliselt reageerib tööhõive majandustsüklitele vähemal määral kui majandusaktiivsus, on tööviljakuse kasvu ülespoole korrigeeritud 2026. aasta teiseks pooleks (kuna majanduskasv osutus aasta esimesel poolel tööhõive kasvust kiiremaks) ja 2027. aastaks ning väga vähesel määral allapoole korrigeeritud 2028. aastaks. Töötuse määr peaks ettevaateperioodil langema ja jõudma 2028. aastal 5,9% tasemele, mis tähendab juuni ettevaatega võrreldes mõningast allapoole korrigeerimist (vt joonis 4, graafik b). See korrigeerimine on tingitud toodangu ja tööhõive positiivsemast kasvust 2026. aastal. Lisaks sellele alandavad töötuse määra struktuursed, sealhulgas demograafilised tegurid (ehkki kooskõlas eeldustega, mis sisaldusid juba juuni ettevaates).

Joonis 4

Tööturg

a) Tööhõive	b) Töötuse määr
(aastane muutus protsentides)	(protsentides tööjõust)

2.2 Hinnad ja kulud

Pärast hiljutist volatiilsust seoses Lähis-Ida konflikti arengutega oli ÜTHI-koguinflatsioon juulis 2,9% tasemel.^[13] Koguinflatsioonimäära kerge tõus 2,8%-lt juunis (mais 3,2%) kajastas energiakomponendi kõrgemaid inflatsioonimäärasid, mis puudutasid eelkõige transpordikütuseid kooskõlas kallimate rafineeritud naftatoodetega, mõningate valitsuste toetusmeetmete lõppemist, aga ka teenuste komponendi ja energiaväliste tööstuskaupade komponendi kõrgemaid inflatsioonimäärasid.^[14] ÜTHI-inflatsioon (v.a energia ja toiduained) kiirenes veidi ja jõudis juulis 2,5%ni. Samal ajal aeglustus toiduainehindade inflatsioon väiksema voogsurve tingimustes, sealhulgas toidutoorme- ja tootjahindade varasema languse tõttu. Kokkuvõttes on Lähis-Ida sõja mõju energiavälistele tarbijahindadele olnud seni piiratud, mida näitab ka alusinflatsiooni näitajate ja hindadega seotud voogsurve vaoshoitud dünaamika hinnakujundusahela hilisemates etappides. Samuti nähtub viimastest andmetest, et kaudne mõju toiduainehindadele on oodatust väiksem.

Prognoosi kohaselt kiireneb koguinflatsioon peamiselt kõrgemate energiahindade tõttu 2025. aasta 2,1%-lt 2026. aastal 3,0%-le ning aeglustub seejärel 2028. aastal energiašoki taandudes 2,1%ni (vt joonis 5 ja tabel 3). Lähtudes turupõhistest eeldustest energiatoorme hindade kohta, peaks koguinflatsioon 2026. aasta neljandas kvartalis hoogustuma 3,6%ni, tingituna energiahindade kiiremast inflatsioonist, aga kajastades ka tööstuskaupade (v.a energia) ja toiduainete komponendi kõrgemaid inflatsioonimäärasid. Seejärel peaks koguinflatsioon 2027. aasta alguses aeglustuma peamiselt energiakomponendiga seotud ulatusliku negatiivse baasefekti tõttu. Kuigi prognoosi kohaselt pidurdub koguinflatsioon 2027. aasta teises kvartalis järsult, langedes 2,5% tasemele, on oodata kõrgemate energiahindade kaudse mõju järkjärgulist avaldumist energiakomponendivälises inflatsioonis, ehkki vähemal määral kui 2021.–2024. aasta kiire inflatsiooni perioodil. Energiakomponenti arvestamata peaks ÜTHI-inflatsioon 2027. aastal olema keskmiselt 2,6% võrreldes 2,3%ga 2026. aastal. Koguinflatsioon peaks keskpika aja jooksul stabiliseeruma 2,0% lähedal, kuna energiahindade inflatsiooni mõju peaks olema nullilähedane ning ka energiašoki kaudne ja teisene mõju peaks jääma vaoshoituks. Energiahindade alternatiivseid arengusuundi käsitlevaid stsenaariumeid ning põhistsenaariumis eeldatust tugevamaid kaudseid ja teiseseid mõjusid sisaldavaid stsenaariumeid on kirjeldatud infokastis 4.

Joonis 5

Euroala ÜTHI-inflatsioon ja selle komponendid

(aastane muutus protsendipunktides)

Energiahindade inflatsioon on prognoosi kohaselt kiireim 2026. aasta lõpus, jõudes peaaegu 15% tasemele, aeglustub 2027. aastal järsult negatiivse baasefekti ja madalamate energiatoorme hindade tõttu ning kiireneb uuesti 2028. aastal seoses HKS2 kasutuselevõtuga (vt joonis 6). Sõda Lähis-Idas on toonud kaasa energiatoorme hindade ulatusliku tõusu (vt infokast 2) ja sõja arengu suhtes valitseb endiselt suur ebakindlus. Lisaks sellele on rafineeritud transpordikütuste hinnad tõusnud märkimisväärselt rohkem kui toornafta hind, sest rafineeritud kütuste üleilmne pakkumine on vähenenud Hormuzi väina sulgemise tõttu, samal ajal kui hooajaline nõudlus on suurem ja Ukraina rünnakutest Venemaa rafineerimisvõimsuste vastu tulenevad täiendavad tarnepiirangud. Sellest tingitud diislikütuse ja vähemal määral ka bensiini kõrged rafineerimismarginaalid Euroopa Liidus avaldavad energiahindade inflatsioonile eeskätt lühiajaliselt täiendavat tõususurvet.^[15] Kuigi varem ei püsinud kõrged marginaalid tavaliselt pikka aega, sest pakkumise ja nõudluse tasakaal kohandus ning rafineerimistehased muutsid oma tootevalikut, võib praeguse turuhäire ulatus muuta sellised kohandused varasemaga võrreldes keerulisemaks ja aeglasemaks. Elektri hulgimüügihindade puhul võib osa hiljutisest tõusust olla seotud suviste kuumalainetega, mis suurendavad sõltuvust kallimast gaasil põhinevast elektritootmisest. 2026. aastal on inflatsioonišoki mõju leevendamiseks võetud valitsuste meetmete mõju energiahindade inflatsioonile eeldatavasti üksnes –1,0 protsendipunkti ja koguinflatsioonile veidi alla ‑0,1 protsendipunkti.^[16] Pärast ulatuslikku negatiivset baasefekti 2027. aasta alguses ning seoses turuootustega nafta-, gaasi- ja elektrihinna (samuti rafineeritud kütuse hinna) alanemise suhtes peaks energiahindade inflatsioon 2027. aasta teisel poolel ja 2028. aasta esimesel poolel langema negatiivsele tasemele. 2028. aastal peaks HKS2 kasutuselevõtt energiahindade inflatsiooni kiirendama, kuid prognoosi kohaselt jääb see keskmiselt alla nulli.^[17] Kui HKS2 mõju välja arvata, oleks koguinflatsioon 2028. aastal 1,9%.

Joonis 6

Euroala ÜTHI energiahindade inflatsioon

(aastane muutus protsentides)

Toiduainehindade inflatsioon peaks hiljutiselt madalalt tasemelt uuesti kerkima ja lühikese aja jooksul kiirenema seoses energiahindade varasema tõusu kaudse mõju järkjärgulise avaldumisega ja ebasoodsate ilmastikutingimuste toimega. Ettevaateperioodi lõpu poole peaks toiduainehindade inflatsioon taas aeglustuma, naastes 2% taseme lähedale (vt joonis 7). Toiduainehindade inflatsioon kiireneb eelduste kohaselt järgmise nelja kvartali jooksul, tipnedes 2027. aasta kolmandas kvartalis 3,4% tasemel. See kajastab energiašoki avalduvat mõju, mis ilmneb ka toidutoormehindades. Mõju on siiski olnud varem oodatust mõõdukam, mida näitavad hiljutised negatiivsed prognoosivead ning imporditud toiduainete hindadest tuleneva surve jätkuv vähenemine, euroala põllumajandustootjate hinnad ja toiduainete tootjahinnad. Lisaks sellele on peatunud üleilmsete väetisehindade kevadine järsk tõus ning energia- ja väetisekulude šoki leevendamiseks on rakendatud ELi toetusmeetmeid.^[18] Samal ajal osutavad ka suvised kuumalained ja ilmastikunähtuse El Niño jätkuv mõju toiduainehindade inflatsioonitaseme tõususuundumusele. Toiduainehindade inflatsiooni väljavaade on siiski seotud suure ebakindlusega ja see sõltub endiselt energiahindade ja ilmaolude arengust. Viimane avaldab toiduainehindadele tõenäoliselt riigiti ja aja jooksul erinevat mõju. Ehkki mõnes toidutooret ja elektri hulgihinda käsitlevas eelduses sisalduvad osaliselt hiljutised äärmuslikud ilmastikuolud, valitseb ettevaateperioodil toiduainehindade inflatsioonile avalduva ilmaolude mõju suhtes suur ebakindlus. Varasemate ja võimalike tulevaste ilmastikuolude (2026. aasta kevade pehme ilm, kuum ja kuiv suvi ning El Niñost tingitud ebakindlad tagajärjed Euroopa ilmale) koosmõjul võib olla tasakaalustav toime. Sedamööda, kuidas toormehinnad stabiliseeruvad ja kõrgemate energiahindade kaudne mõju taandub, peaks toiduainehindade inflatsioon ettevaateperioodi lõpu poole aeglustuma.

Joonis 7

Euroala ÜTHI toiduainehindade inflatsioon

(aastane muutus protsentides)

ÜTHI-inflatsioon (v.a energia ja toiduained) peaks lühikese aja jooksul järk-järgult kiirenema, olles 2026. aastal keskmiselt 2,5% ja 2027. aastal 2,6%, ning aeglustuma seejärel 2028. aastal 2,3%ni (vt joonis 8). Prognoosi kohaselt kiireneb ÜTHI-inflatsioon (v.a energia ja toiduained) lühikeses ajaplaanis vähehaaval ja jõuab 2027. aasta esimeses kvartalis 2,8%ni. Seda põhjustab tööstuskaupade (v.a energia) hindade inflatsiooni jõuline kiirenemine 1,9%ni, samal ajal kui teenusehindade inflatsioon püsib eelduste kohaselt üldjoontes stabiilselt ligikaudu 3,3% lähedal. Kõnealuse ÜTHI-inflatsiooni selline areng kajastab kõrgemate energiahindade kaudse mõju järkjärgulist tugevnemist nii euroalal kui ka mujal maailmas, sest impordihinnad ja töötleva tööstuse tootmissisendi kulud kasvavad. ÜTHI-inflatsiooni ilma energia- ja toiduainete komponendita peaks 2027. aastal mõnevõrra kiirendama ka Saksamaa tervishoiusektoriga seotud reform.^[19] Neid tegureid peaks osaliselt leevendama tööjõukulude surve järeleandmine lähiajal, euro varasem kallinemine (mis kaalub üles hiljutisema odavnemise) ja Hiinast imporditava kauba hindadest tulenev langussurve, ehkki jätkuv reflatsioon Hiinas peaks seda survet mõnevõrra vähendama. Seejärel peaks ÜTHI-inflatsioon (v.a energia ja toiduained) 2027. aasta jooksul aeglustuma, kajastades hinnasurve leevenemist nii energiaväliste tööstuskaupade kui ka teenuste komponendi puhul. 2028. aastal peaks nii energiaväliste tööstuskaupade kui ka teenusehindade inflatsioon stabiliseeruma, sest kaudne mõju kaob ja palkade kaudu avalduv teisene mõju peaks jääma piiratuks.^[20] EKP-BASE mudelil ja Bernanke-Blanchardi euroala mudelil põhinev hinnang selle kohta, kui suur on energiahinna šokist tulenev teisene mõju ÜTHI-inflatsioonile (v.a energia ja toiduained), näitab, et aastatel 2027–2028 avaldab see keskmiselt ligikaudu 0,1–0,2 protsendipunktist tõususurvet, mis on üldjoontes sama suur, kui prognoositi 2026. aasta juuni ettevaates.^[21] Kõnealune ÜTHI-inflatsioon peaks ettevaateperioodi lõpus aeglustuma 2,3%ni, teenusehindade inflatsioon 2,9%ni ja tööstuskaupade (v.a energia) inflatsioon 1,1%ni.

Joonis 8

Euroala ÜTHI-inflatsioon (v.a energia ja toiduained)

(aastane muutus protsentides)

2026. aasta juuni ettevaatega võrreldes on ÜTHI-koguinflatsiooni väljavaadet 2027. aastaks 0,2 protsendipunkti ja 2028. aastaks 0,1 protsendipunkti võrra ülespoole korrigeeritud (vt joonis 9, graafik a). Toiduainehindade inflatsiooni allapoole korrigeerimise tasakaalustab 2026. aastal laias laastus energiahindade inflatsiooni ülespoole korrigeerimine. 2027. aasta jooksul aga ületab energiahindade kiirem inflatsioon ja vähemal määral tööstuskaupade (v.a energia) inflatsioon toiduainehindade inflatsiooni allapoole korrigeerimise.^[22] Lähiaja madalam toiduainehindade inflatsioonitase on tingitud varasematest negatiivsetest prognoosivigadest, mille põhjustasid euroala toidutoorme ja mõne rahvusvahelise toidutoorme hindade viimatised oodatust nõrgemad tulemused, energiahinnašoki oodatust väiksem kaudne mõju ja 2026. aasta alguse soodsamad ilmastikutingimused. Peale selle hõlmab toiduainete komponendi inflatsioonitaseme allapoole korrigeerimine madalamaid euroala toidutoormehindade eeldusi ning oodatust mõnevõrra väiksemat (ja hilisemat) kaudset mõju. Energiahindade inflatsiooni ülespoole korrigeerimine, mida osaliselt alandavad hiljutised oodatust madalamad näitajad, tingituna madalamast naftahinnast ja madalamatest naftahinna eeldustest, on kooskõlas kõrgemate gaasi- ja elektrihinna eeldustega ning kõrgemate rafineerimismarginaalidega. ÜTHI-inflatsiooni mõningane ülespoole korrigeerimine 2028. aastaks tuleneb teenuste komponendist ja on kooskõlas töötaja kohta makstava hüvitise kasvu mõningase ülespoole korrigeerimisega ettevaateperioodil (vt tabel 3).

Alates 2025. aasta detsembri ettevaatest tehtud korrigeerimised annavad Lähis-Ida sõja mõjust täielikuma pildi, illustreerides energiašoki mõju eeldatava avaldumise kulgu (vt joonis 9, graafik b). Alates sellest ajast on koguinflatsiooni 2026. ja 2027. aastaks olulisel määral ülespoole korrigeeritud (vastavalt 1,1 ja 0,7 protsendipunkti), mis kajastab vahetut mõju energiahindade inflatsioonile ja selle hilinenud ülekandumist energiavälistele komponentidele. 2028. aastaks on koguinflatsiooni ülespoole korrigeeritud vaid vähesel määral (0,1 protsendipunkti), sest aeglasem energiahindade inflatsioon peaks valdavalt tasakaalustama kaudseid tõusumõjusid ja piiratud teiseseid mõjusid energiavälisele komponendile (vt joonis 9, graafik b). ÜTHI-inflatsiooni (v.a energia) on korrigeeritud kumulatiivselt 1,0 protsendipunkti võrra ülespoole peamiselt kaudsete mõjude ja vähemal määral energiašoki teiseste mõjude tõttu.

Joonis 9

Inflatsiooniprognoosi korrigeerimised

a) Võrdlus 2026. aasta juuni ettevaatega

(protsendipunktid ja osakaal protsendipunktides)

b) Võrdlus 2025. aasta detsembri ettevaatega

(protsendipunktid ja osakaal protsendipunktides)

Nominaalpalga kasv peaks 2026. aasta vältel veelgi aeglustuma, olles nimetatud aastal keskmiselt 3,3%, ning keskpika aja jooksul sellel tasemel stabiliseeruma. Töötaja kohta makstava hüvitise kasv aeglustus 2026. aasta esimeses kvartalis veelgi, langedes 3,5%ni, ja oli 2026. aasta juuni ettevaates prognoositust 0,2 protsendipunkti võrra kõrgem, kuid 2025. aasta detsembri ettevaates prognoositust 0,2 protsendipunkti võrra madalam. Eelduste kohaselt jätkab kasv lähikvartalites aeglustumist kooskõlas 2021.–2024. aasta suure energiašoki taandumisega ja hakkab 2027. aasta alguses taas kiirenema.^[23] Töötaja kohta makstava hüvitise kasv peaks pidurduma 2025. aasta 3,8%-lt 2026. aastal 3,3%-le ning püsima siis 2027. ja 2028. aastal sellel tasemel (pikaajalisest keskmisest kõrgemal). Seda toetab paranenud majandusväljavaade ja vastupidav tööturg, samal ajal kui inflatsiooni eeldatav aeglustumine peaks piirama palganõudmisi (vt joonis 10, graafik a). Reaalpalga kasv aeglustub prognoosi kohaselt 2026. aasta lõpu poole, taastub 2027. aasta jooksul järk-järgult ja läheneb 2028. aastal tööviljakuse kasvule (vt joonis 10, graafik b).

2026. aasta juuni ettevaatega võrreldes on töötaja kohta makstava hüvitise kasvu kogu ettevaateperioodiks pisut ülespoole korrigeeritud, arvestades tööturu mõningast paranemist. Juuni ettevaatega võrreldes on korrigeerimised (kasv ettevaateperioodi igal aastal 0,1 protsendipunkti) kooskõlas 2026. aasta esimese kvartali oodatust kõrgemate näitajatega, tugevama majandusväljavaatega ja töötuse määra mõningase allapoole korrigeerimisega, samal ajal kui hinnang teisese mõju tugevuse kohta on valdavalt sama. 2025. aasta detsembri ettevaatega võrreldes on töötaja kohta makstava hüvitise kasvu ülespoole korrigeeritud märksa enam – vastavalt 0,1, 0,4 ja 0,3 protsendipunkti 2026., 2027. ja 2028. aastal (vt joonis 10, graafik a). Sellest hoolimata peaks praegusel energiašokil olema palkade väljavaatele piiratum tõusumõju kui aastatel 2021–2024, sest nõudlustingimused ei ole praeguse šoki ajal nii tugevad ja inflatsioonikeskkond on soodsam, ehkki Lähis-Ida konfliktiga seotud ebakindlus on endiselt suur.

Tööjõu ühikukulude kasv peaks lähiajal aeglustuma ja püsima üldjoontes stabiilne, olles 2027.–2028. aastal keskmiselt 2,4% (vt joonis 10, graafik b). Kasvu aeglustumine 2026. aastal on seletatav nii pidurduva palgakasvu kui ka kiireneva tööviljakuse kasvuga. Tööjõu ühikukulude kasv peaks keskpika aja jooksul püsima üldjoontes stabiilne, olles kooskõlas tööviljakuse ja palgakasvu arenguga. 2028. aastaks on seda ülespoole korrigeeritud, kajastades mõnevõrra kiiremat palgakasvu ja veidi aeglasemat tööviljakuse kasvu tugeva tööturu tingimustes. SKP deflaatori kasv peaks lähiajal mõõdukalt kiirenema, tingituna ühiku kohta arvestatava kasumi kiiremast kasvust kooskõlas majanduse elavnemisega ja energiašoki suhteliselt piiratud negatiivse mõjuga, mida peaks osaliselt korvama tööjõu ühikukulude väiksem mõju. Seejärel peaks see 2028. aastal aeglustuma keskmiselt 2,2%ni.

Joonis 10

Euroala palkade areng

a) Hüvitis töötaja kohta

(aastane muutus protsentides)

b) Reaalne hüvitis töötaja kohta, tööviljakus ja tööjõu ühikukulud

(aastane muutus protsentides)

Impordihindade kasv peaks 2026. aasta teisel poolel kiirenema ja jõudma neljandas kvartalis haripunkti, olles aastases võrdluses 6,7%, tingituna kõrgematest energiahindadest ja tehisaruga seotud toodete hindadest, ning stabiliseeruma 2028. aastal 1,3% tasemel. Aasta arvestuses on impordideflaatori kasvumäär 2026. aastal prognoosi kohaselt 4,0%. Seda tõusu veavad energiatoormest lähtuv tugevam hinnasurve ja tehisarutoodete kõrgemad hinnad, ehkki tõusu pidurdavad euro varasem kallinemine ja odav import Hiinast. Seejärel peaks impordihindade kasv 2028. aastal aeglustuma 1,3%ni, kajastades üleilmsete tingimuste eeldatavat normaliseerumist.

3 Stsenaariumid ja tundlikkusanalüüsid

3.1 Energiahindade alternatiivsed arengusuunad

Energiatoorme hindade alternatiivsed arengusuunad osutavad inflatsiooni märkimisväärsele tõusuriskile, eriti lühikeses ajaplaanis. Ekspertide ettevaade põhineb infokastis 2 esitatud tehnilistel eeldustel. Käesolevas tundlikkusanalüüsis kasutatakse riskide analüüsimisel erinevaid protsentiile, mis on saadud nafta- ja gaasihinna optsioonidest tuletatud neutraalsetest tihedustest.^[24] Ühtlasi viiakse nii nafta- kui ka gaasihindade puhul läbi püsivhindadest lähtuv tundlikkusanalüüs (vt joonis 11). Siinne analüüs erineb infokastis 4 esitatud Lähis-Ida konflikti stsenaariumitest selle poolest, et mõjutatud on ainult energiatoorme hinnad, samal ajal kui nimetatud stsenaariumites võetakse makromajandusliku mõju hindamisel arvesse ka ebakindlust.^[25] Tulemused on esitatud tabelis 4.

Joonis 11

Energiahindade eelduste alternatiivsed arengusuunad

a) Naftahinna eeldus

(USA dollarit barreli kohta)

b) Gaasihinna eeldus

(eurot MWh kohta)

3.2 Vahetuskursi alternatiivsed arengusuunad

Vahetuskursi alternatiivsed arengusuunad viitavad euro edasise kallinemise võimalusele, eriti keskpikas perspektiivis, ning seega mõningatele majanduskasvu ja inflatsiooniga seotud langusriskidele. Ettevaate põhistsenaariumis sisalduvad vahetuskursside tehnilised eeldused hoitakse ettevaateperioodil muutumatuna. Alternatiivsed langus- ja tõususuunad on tuletatud 25. ja 75. protsentiiliga jaotusest, mis on saadud USD/EUR vahetuskursi optsioonidest tuletatud riskineutraalsetest tihedustest (seisuga 19. august 2026), mis olid kaldu euro kallinemise suunas (vt joonis 12). See võib olla tingitud asjaolust, et turuosaliste ootused euroala rahapoliitika suhtes võrreldes USA rahapoliitikaga ja Lähis-Ida konflikti võimaliku lahendamise suhtes toetavad euro vahetuskurssi. Alternatiivsete arengusuundade (mis hõlmavad ka forvardkursi arengusuunda ettevaate koostamise lõppkuupäeval) mõju hinnatakse EKP ja eurosüsteemi ekspertide makromajanduslike mudelite abil. Tabelis 5 on esitatud nende mudelite alusel prognoositud keskmine mõju toodangu kasvule ja inflatsioonile.

Joonis 12

EUR/USD vahetuskursi alternatiivsed arengusuunad

Infokast 4
Lähis-Ida konflikti majandusliku mõju alternatiivsed stsenaariumid^[26]

Ekspertide ettevaatega seoses valitseb endiselt Lähis-Ida konfliktist tulenev suur ebakindlus, mida illustreerivad alternatiivsed stsenaariumid. Allpool esitatud stsenaariumites järgitakse samu metoodilisi lähenemisviise, mida kasutati eurosüsteemi ekspertide 2026. aasta juuni ettevaates.^[27] Neis eeldatakse, et energiatoorme hindadel on alternatiivsed arengusuunad ja et need hinnamuutused kanduvad üle euroala majandusse teisiti kui põhistsenaariumis. Kõnealused stsenaariumid sisaldavad ka ebakindluse, finantskanalite kaudu avalduva võimenduse ja rahvusvahelise ülekandumise mõju (vt tabel A). EKP eksperdid ei omista alternatiivsetele stsenaariumitele mingit tõenäosust – stsenaariumite eesmärk on pigem illustreerida konflikti mõjuga seotud peamisi ebakindlustegureid. Suurte šokkide tingimustes võib mittelineaarsustel ning kaudsetel ja teisestel mõjudel olla oluline roll arengute ülekandumisel inflatsioonile, nagu on üksikasjalikult analüüsitud eurosüsteemi ekspertide 2026. aasta juuni ettevaates.^[28] Järgnevas analüüsis hoitakse nimetatud mõju üldjoontes sama tugevana nagu eelmises ettevaates, välja arvatud energiahindade kaudne mõju toiduainehindade inflatsioonile, mida on veidi vähendatud. Lisaks viiakse läbi karmi stsenaariumiga seotud tundlikkusanalüüs, et uurida reaktiivmootorikütuse nappuse mõju.

Tabel A

Lähis-Ida konfliktiga seotud põhi- ja alternatiivsete stsenaariumite kirjeldus

Stsenaarium	Energiatoorme hinnad	Ebakindlus	Kaudne ja teisene mõju inflatsioonile	Eelarve- ja rahapoliitika- meetmed euroalal
Põhistsenaarium	Energiatoorme hinnad järgivad tehnilisi eeldusi.1	Kooskõlas VIX volatiilsusindeksi muutustega	Hinnangul põhinev piiratud ülespoole korrigeerimine, et võtta arvesse energiašoki ulatusest tulenevat võimalikku suuremat mõju võrreldes mudeli standardelastsusega	Lühiajalised intressimäärad järgivad tehnilisi eeldusi. 1 Arvesse võetakse ainult vastuvõetud või teatavaks tehtud eelarvepoliitilised meetmed ja täpselt määratletud meetmed.
Leebem stsenaarium	Energiatoorme hinnad järgivad turupõhiseid 25. protsentiiliga tõenäosusjaotusi.1	Põhistsenaariumiga võrreldes muutumatu	Põhistsenaariumiga võrreldes muutumatu	Põhistsenaariumiga võrreldes muutumatu
Negatiivne stsenaarium	Energiatoorme hinnad järgivad turupõhiseid 75. protsentiiliga tõenäosusjaotusi.1	VIX indeks kerkib ligikaudu 10 punkti, kuid langeb 2027. aasta alguses kiiresti tagasi oma tasemele IV kv-s 2025; volatiilsus on vaid väga vähesel määral põhistsenaariumi tasemest kõrgemal.	Põhistsenaariumiga võrreldes tugevam kohandamine, lähtudes 2021.–2024. aasta inflatsioonidünaamikast ja satelliitmudelitest	Põhistsenaariumiga võrreldes muutumatu
Karm stsenaarium	Energiatoorme hinnad järgivad turupõhiseid 95. protsentiiliga tõenäosusjaotusi.1	VIX indeks kerkib ligikaudu 14 punkti ja on kuni 2027. aasta lõpuni märksa kõrgemal tasemel kui negatiivses stsenaariumis; 2028. aastal on see vaid väga vähesel määral põhistsenaariumi tasemest kõrgemal.	Negatiivse stsenaariumiga võrreldes tugevam kohandamine, lähtudes 2021.–2024. aasta inflatsioonidünaamikast ja satelliitmudelitest	Põhistsenaariumiga võrreldes muutumatu

1. Energiatoorme hindade eeldused

Alternatiivsetes stsenaariumites on nafta- ja gaasihindade alternatiivsete arengusuundade kindlaksmääramiseks kasutatud jaotusi, mis on saadud optsioonidest tuletatud tihedustest. Eelduste kohaselt järgivad nafta- ja gaasihinnad alates 2026. aasta neljandast kvartalist leebemas stsenaariumis turupõhiste jaotuste 25. protsentiili, negatiivses stsenaariumis 75. protsentiili ja karmis stsenaariumis 95. protsentiili (vt joonis A, graafikud a ja b, ning tabel B). Need protsentiilid kajastavad turupõhist hinnangut energiahindu praegu ohustavate riskide kohta ning hõlmavad kaudselt Lähis-Ida konflikti alternatiivseid arengusuundi ja selle mõju energiavarustuse häiretele.

• Leebemas stsenaariumis langeb 2026. aasta neljandas kvartalis naftahind ligikaudu 75 USA dollarini barreli kohta ja gaasihind 50 euroni MWh kohta. See arengusuund kajastab tõenäoliselt turgude arvamust, et konflikti on võimalik veel väga kiiresti lahendada, mis tooks kaasa üleilmsete nafta- ja gaasiturgude kiire normaliseerumise.
• Negatiivses stsenaariumis tõuseb 2026. aasta neljandas kvartalis naftahind ligikaudu 100 USA dollarini barreli kohta ja gaasihind 75 euroni MWh kohta. Need püsivad kogu ettevaateperioodi jooksul märkimisväärselt kõrgemal kui põhistsenaariumis, kajastades tõenäoliselt turgude ootusi, et konflikt kestab põhistsenaariumis eeldatust kauem.
• Karmis stsenaariumis tõuseb naftahind põhistsenaariumiga võrreldes 50% ja gaasihind enam kui kaks korda, ulatudes 2026. aasta neljandas kvartalis vastavalt ligikaudu 130 USA dollarini barreli kohta ja 130 euroni MWh kohta (võrreldes 88 USA dollariga barreli kohta ja 60 euroga MWh kohta põhistsenaariumi kohaselt samas kvartalis). Šokid on ka väga püsivad ja kõrvalekalded põhistsenaariumist on kuni ettevaateperioodi lõpuni sarnase ulatusega. Optsioonidest tuletatud tihedustest saadud energiahindade arengusuunad saab teisendada tarnehäireteks, kasutades hindade elastsust tarnešokkide suhtes. Karm stsenaarium vastaks laias laastus üleilmse naftapakkumise ligikaudu 8% vähenemisele ja veeldatud maagaasi pakkumise 12% vähenemisele võrreldes põhistsenaariumiga (see võrduks ligikaudu 8 miljoni barreli naftaga päevas ja 5 miljardi kuupmeetri veeldatud maagaasiga kuus; vt joonis A, graafikud c ja d).^[29] Karmis stsenaariumis tõuseks Euroopa gaasihind ka tunduvalt üle 65 euro MWh kohta. Järsu hinnatõusu varasemate episoodide põhjal on see künnis, mille ületamisel saaks Euroopa pakkuda veeldatud maagaasi tarnete eest kõrgemat hinda kui Aasia, piirates seeläbi gaasitarnehäirete ulatust euroalal.

Joonis A

Naftahinna ja Euroopa maagaasi hinna arengusuundade eeldused

a) Naftahind	b) Gaasihind
(USA dollarit barreli kohta)	(eurot MWh kohta)
c) Naftahind	d) Gaasihind
(USA dollarit barreli kohta)	(eurot MWh kohta)

Tabel B

Energiatoorme hindade stsenaariumid – tasemed ja kõrvalekalded põhistsenaariumist

Stsenaarium		IV kv 2026 (USA dollarites barreli kohta või eurodes MWh kohta)	IV kv 2026 (kõrvalekalle põhistsenaariumist protsentides)	IV kv 2028 (USA dollarites barreli kohta või eurodes MWh kohta)	IV kv 2028 (kõrvalekalle põhistsenaariumist protsentides)
Leebem stsenaarium	Naftahind	76	-12%	62	-15%
	Gaasihind	50	-17%	22	-22%
Negatiivne stsenaarium	Naftahind	99	15%	84	16%
	Gaasihind	77	28%	38	33%
Karm stsenaarium	Naftahind	132	53%	115	58%
	Gaasihind	130	116%	61	114%

2. Ebakindluse eeldused ja selle ülekandumine rahastamistingimustesse

Negatiivses ja karmis stsenaariumis eeldatakse, et Lähis-Ida konflikti eskaleerumine suurendaks üleilmset ebakindlust ja tooks kaasa ümberhindamised finantsturgudel. Üleilmse ebakindluse lähendnäitajana kasutatakse VIX indeksit. Negatiivses stsenaariumis eeldatakse indeksi ajutist järsku tõusu ning karmis stsenaariumis veelgi järsemat ja püsivamat tõusu. Need eeldused on üldiselt kooskõlas minevikus täheldatud võrreldavate geopoliitiliselt pingeliste perioodidega, sealhulgas Venemaa Ukraina-vastase sõja ja 2023. aasta oktoobris lahvatanud Lähis-Ida konflikti alguses (vt joonis B, graafik a). Ebakindlus mõjutab majandust neis stsenaariumites kahel viisil: otseselt ehk reaalsele SKP-le avalduva mõju kaudu kindlustunde šoki kujul ja kaudselt ehk rahastamistingimuste kaudu. Mõlemal juhul vähenevad tarbimine, investeeringud ja kaubandustegevus.

Joonis B

VIX indeksiga seotud eeldused ja mõju valitud finantsmuutujatele

a) VIX indeksiga seotud eeldused

(indeks)

b) Ettevõttelaenude ja kodumajapidamiste eluasemelaenude intressimäärade vahed negatiivses ja karmis stsenaariumis

(baaspunktides, kõrvalekalded põhistsenaariumist)

Negatiivses stsenaariumis on laenuintressimäärade vahede suurenemine lühemaajaline ja väiksema ulatusega kui karmis stsenaariumis, kajastades erinevusi VIX indeksi liikumises (vt joonis B, graafik b). Negatiivses stsenaariumis kasvavad laenuintressimäärade vahed (mis ületavad riskivaba intressimäära) üksnes tagasihoidlikult, tipnedes 2027. aasta teises kvartalis ligikaudu 10 baaspunkti tasemel nii ettevõtte- kui ka hüpoteeklaenude puhul, sest mudel prognoosib kiiret naasmist madala volatiilsusega seisundi juurde. Ettevõttelaenude intressimääravahede haripunkt on pisut kõrgemal tasemel, kuid need naasevad ka kiiremini põhistsenaariumi tasemele kui hüpoteeklaenude omad. Karmis stsenaariumis ammendab kõrge volatiilsuse pikemaajaline püsimine pankade puhverdusvõime, mistõttu intressimääravahed suurenevad VIX indeksiga võrreldes ebaproportsionaalselt palju, ulatudes 2027. aasta teisel poolel ligikaudu 20 baaspunktini. Hüpoteeklaenude intressimääravahed jõuavad oma kõrgeimale tasemele üks kvartal hiljem ja püsivad põhistsenaariumiga võrreldes kõrgemal tasemel kuni ettevaateperioodi lõpuni.

3. Makromajanduslik mõju rahvusvahelisele keskkonnale

Kuna otsesed kaubandussidemed konfliktist mõjutatud piirkonnaga on piiratud, on eelduste kohaselt šoki maailmamajandusse ülekandumise peamisteks kanaliteks suurenenud ebakindlus ning kõrgemate energia- ja toiduainehindade otsene ja kaudne mõju (vt joonis C). Kõnealustes stsenaariumites alandab maailmas valitsev suurem ebakindlus üleilmseid varahindu, karmistab üleilmseid rahastamistingimusi ning pidurdab üleilmset tarbimist ja kaubandust. Kõrgemad nafta- ja gaasihinnad suurendavad impordikulusid, vähendavad reaalseid sissetulekuid ja avaldavad kõige tugevamat pärssivat mõju energiat importivatele riikidele. Suurenevad energiakulud kergitavad ka toiduainehindu, kiirendades inflatsiooni ja vähendades veelgi üleilmset nõudlust.^[30]

Leebemas stsenaariumis toob häirete oodatust kiirem lahenemine kaasa üleilmse põhiprognoosiga võrreldes kiirema kasvu ja aeglasema inflatsiooni. Kui energiahinnad langevad hoogsamini, leeveneb inflatsioonisurve kiiremini, ebakindlus taandub, rahastamistingimused normaliseeruvad ja välisnõudlus on põhistsenaariumiga võrreldes toetavama väliskeskkonna tulemusel tugevam.

Negatiivses stsenaariumis tabab maailmamajandust mõõdukas, kuid püsiv negatiivne tarnešokk. Üleilmse SKP kasv on kogu ettevaateperioodi vältel põhiprognoosist aeglasem.^[31] Kasv on kõige aeglasem – põhiprognoosist ligikaudu 0,2 protsendipunkti võrra loium – 2027. aastal, samal ajal kui inflatsioon on 2027. ja 2028. aastal vastavalt 0,8 protsendipunkti ja 0,4 protsendipunkti võrra põhiprognoosist kiirem. Nominaalne efektiivne vahetuskurss euroalal nõrgeneb veidi ja normaliseerub seejärel, samal ajal kui välisnõudlus langeb põhistsenaariumi tasemelt igal aastal allapoole ja on ettevaateperioodi lõpus ligikaudu 0,8% võrra madalam kui põhistsenaariumis.

Joonis C

Mõju üleilmsele majandusele (v.a euroala)

(kõrvalekalded põhistsenaariumis prognoositud kasvumäärast protsendipunktides)

Karmis stsenaariumis on negatiivne tarnešokk palju ulatuslikum ja sellel on püsivam mõju. Selle tulemusena on energia- ja toidutoormehindadest tulenev inflatsioonisurve tugevam ning üleilmne ebakindlus kasvab järsemalt. Üleilmset SKP kasvu mõjutab see 2026. aastal vaid vähesel määral, kuid 2027. aastal aeglustub see 1 protsendipunkti võrra; 2028. aastal on mõju taas väike. Inflatsioon ületab põhiprognoosi 2026. aastal ligikaudu 0,4 protsendipunkti võrra. Mõju on suurim 2027. aastal, ulatudes peaaegu 2,7 protsendipunktini, ja väheneb 2028. aastal 1,1 protsendipunktini. Nominaalne efektiivne vahetuskurss euroalal esialgu pisut nõrgeneb ja normaliseerub siis uuesti, samal ajal kui välisnõudlus langeb põhistsenaariumi tasemelt igal aastal allapoole ja jõuab lõpuks 2028. aastal ligikaudu 2,9% võrra madalamale kui põhistsenaariumis.

4. Makromajanduslik mõju euroalale

Euroala tulemused on saadud, kasutades üldjoontes samu eeldusi otsese, kaudse ja teisese mõju tugevuse kohta nagu juuni stsenaariumites, kuid kaudset mõju toiduainehindadele on veidi vähendatud. Karmis stsenaariumis varem eeldatud otsest mõju, st energiahindade ülekandumise ulatust ÜTHI energiahindade inflatsioonile, kontrolliti ja see leidis kinnitust granulaarse energiahindade inflatsiooni mudeli abil.^[32] Stsenaariumi hindamisel säilitatakse suures osas ka varasemad ülekandumist puudutavad muudatused põhiprognoosimudelis, mis andis tulemuseks tugevama kaudse ja teisese mõju. Ainus erinevus varem kasutatud seadistustest on seotud energiahindade ülekandumisega toiduainehindadesse. Seda kaudset mõju on kõigi stsenaariumite puhul veidi vähendatud, ehkki see on siiski palju tugevam kui negatiivse ja karmi stsenaariumi standardelastsused.^[33]

Leebemas stsenaariumis on SKP kasv veidi jõulisem ja inflatsioon aeglustub kiiremini kui põhistsenaariumis (vt tabel C ja joonis D). Kuna energiahindade tõus taandub selles stsenaariumis kiiremini kui põhistsenaariumi eeldustes, langeb inflatsioon 2027. ja 2028. aastal allapoole põhiprognoosi taset. Madalamad energiahinnad toetavad ka SKP kasvu – reaalkasv püsib põhiprognoosist kõrgemal, olles 2027. aastal 1,5% ja 2028. aastal 1,6%.

Negatiivses stsenaariumis põhjustab šokk energiahindade püsiva tõusu, millega kaasneb pikemaajaline inflatsioonisurve, samal ajal kui SKP kasv lühikeses ajaplaanis aeglustub. SKP reaalkasv langeb põhiprognoosist allapoole, olles 2027. aastal 1,1%, ning naaseb 2028. aastal 1,4% tasemele, kuna energiahinnad langevad ja ebakindlus taandub. ÜTHI-inflatsioon kiireneks selles stsenaariumis 2026. aastal 3,1%ni ja püsiks 2027. aastal kõrgel 3,2% tasemel, langedes seejärel 2028. aastal 2,3%ni. Alusinflatsioon (st inflatsioon, v.a energia ja toiduained) jõuaks 2027. aastal 2,8% juures kõrgeimale tasemele, kajastades kaudsete ja teiseste mõjude järkjärgulist ülekandumist hindadesse ja palkadesse, ning langeks 2028. aastal 2,4% tasemele.

Karmi stsenaariumi realiseerumisel oleks makromajanduslik keskkond oluliselt keerulisem, mille põhjustaksid tugevamad ja püsivamad toormehinnašokid, millega kaasneks kaudsete ja teiseste mõjude võimendumine. SKP reaalkasv oleks 2026. aastal 0,8% ja langeks 2027. aastal märgatavalt ehk 0,4%ni, mis osutaks majandusaktiivsuse pikaajalisele nõrkusele. 2028. aastal taastuks SKP reaalkasv 1,4%ni. Koguinflatsioon kiireneks järsult, ulatudes 2026. aastal 3,3%ni ja tipnedes 2027. aastal 5,4% tasemel. Alusinflatsioon hoogustuks märkimisväärselt, sest kõrgemad energiahinnad kanduksid üha enam üle euroala hindadesse ja palkadesse.

Tabel C

Euroala peamised näitajad põhistsenaariumis ja alternatiivsetes stsenaariumites

(aastane muutus protsentides)

	SKP reaalkasv			ÜTHI-inflatsioon			ÜTHI-inflatsioon (v.a energia ja toiduained)
	2026	2027	2028	2026	2027	2028	2026	2027	2028
2026. aasta septembri põhistsenaarium	0,9	1,4	1,5	3,0	2,5	2,1	2,5	2,6	2,3
Leebem stsenaarium	0,9	1,5	1,6	2,9	1,9	1,8	2,5	2,5	2,2
Negatiivne stsenaarium	0,9	1,1	1,4	3,1	3,2	2,3	2,5	2,8	2,4
Karm stsenaarium	0,8	0,4	1,4	3,3	5,4	3,2	2,5	3,5	3,2

Negatiivse ja karmi stsenaariumi negatiivne makromajanduslik mõju tuleneb esialgu eeskätt suurematest energiakuludest ja ebakindlusest, kuid aja jooksul avaldub see üha enam kaubandusse, sisenõudlusesse ja alusinflatsiooni laiemalt ülekandumise kaudu. Joonisel E on näidatud, et SKP reaalkasvu aeglustumine kajastab peamiselt kõrgemaid energiahindu, suurenenud ebakindlust ja nõrgemat kaubandust. 2027. aastal muutub aeglustumine märgatavamaks, sest väiksem üleilmne nõudlus, mis on osaliselt seotud kõrgemate toiduaine- ja energiahindadega rahvusvahelisel tasandil, pärsib veelgi euroala eksporti, samal ajal kui kõrgemad energiahinnad ja rangemad rahastamistingimused pidurdavad täiendavalt sisenõudlust. 2028. aastaks SKP kasv järk-järgult normaliseerub, kui energiahindade surve taandub ja palgad jõuavad pärast reaalsissetulekute esialgset vähenemist mõnevõrra hinnatõusule järele. Inflatsiooni puhul on peamiseks ülekandekanaliks suuremad energiakulud, mis mõjutavad otseselt energiahindade inflatsiooni ja suurendavad muude kui energiatoodete tootmiskulusid. Karmis stsenaariumis kanduvad tugevamad kaudsed ja teisesed mõjud üha enam üle toiduainehindade ja alusinflatsiooni, mis toob kaasa oluliselt püsivama koguinflatsiooni. Leebemas stsenaariumis toetab põhistsenaariumiga võrreldes aeglasem inflatsioon, mis on suuresti tingitud madalamatest energiahindadest, reaalseid sissetulekuid, tarbimiskulutusi ja seega ka SKP kasvu, mida hoogustab veelgi soodsam väliskeskkond.

Joonis D

Euroala peamiste näitajate arengu põhistsenaarium ja alternatiivsed stsenaariumid

Reaalne SKP

(kvartaalne muutus protsentides)

ÜTHI	ÜTHI (v.a energia ja toiduained)
(aastane muutus protsentides)	(aastane muutus protsentides)
ÜTHI energiakomponent	ÜTHI toiduainete komponent
(aastane muutus protsentides)	(aastane muutus protsentides)

Joonis E

Mõju euroala majandusele eri stsenaariumites kanalite või komponentide kaupa

a) Reaalne SKP kanalite kaupa

(kõrvalekalded põhistsenaariumis prognoositud kasvumäärast protsendipunktides)

b) ÜTHI-inflatsioon kanalite kaupa

(kõrvalekalded põhistsenaariumis prognoositud kasvumäärast protsendipunktides)

c) ÜTHI-inflatsioon komponentide kaupa

(kõrvalekalded põhistsenaariumis prognoositud kasvumäärast protsendipunktides)

5. Karmi stsenaariumiga seotud tundlikkusanalüüs: reaktiivmootorikütuse nappus

Reaktiivmootorikütuse äärmusliku nappuse korral võib üleilmsete lennutransporditeenuste maht väheneda 50% võrra.^[34] Üleilmsete tootmisvõrgustikega mitut riiki ja mitut sektorit hõlmava dünaamilise stohhastilise üldise tasakaalu mudeli kohaselt aeglustaksid sellised lennutranspordihäired euroala SKP kasvu 2027. aastal ligikaudu 0,1 protsendipunkti võrra ning kiirendaksid inflatsiooni 2027. aastal ligikaudu 0,15 protsendipunkti ja 2028. aastal 0,2 protsendipunkti võrra (vt joonis F). Mudelis eeldatakse, et lennutranspordi asendamine muude transpordiviisidega oleks keeruline, eriti rahvusvahelise reisimise ja ajatundlike kaupade puhul.

Joonis F

Tundlikkusanalüüs: karmile stsenaariumile lisanduv reaktiivmootorikütuse nappuse mõju

SKP reaalkasv	ÜTHI-inflatsioon
(kõrvalekalded karmis stsenaariumis prognoositud kasvumäärast protsendipunktides)	(kõrvalekalded karmis stsenaariumis prognoositud kasvumäärast protsendipunktides)

6. Stsenaariumianalüüside piirangud

Siinsed stsenaariumianalüüsid ei sisalda raha- ega eelarvepoliitika meetmeid, mis leevendaksid mõju inflatsioonile, ega muid kanaleid, millel võiks olla toime makromajanduslikule mõjule. Ekspertide ettevaadetes esitatud stsenaariumianalüüside puhul eeldatakse tavapäraselt, et raha- ja eelarvepoliitika püsib põhistsenaariumiga võrreldes muutumatu. Inflatsiooni märkimisväärset kiirenemist, eriti karmis stsenaariumis, tasakaalustaksid osaliselt tõenäoliselt rangem rahapoliitika või eelarvepoliitilised toetusmeetmed, mis alandaksid energia tarbijahindu, nagu see oli 2022.–2024. aasta kiire inflatsiooni perioodil. Muud kanalid, mida neis analüüsides otseselt arvesse ei võeta, on näiteks Lähis-Ida turismi vähenemisest tulenev võimalik positiivne mõju turismile euroala riikides.