European Central Bank - eurosystem
Keresési lehetőségek
Kezdőlap Média Kisokos Kutatás és publikációk Statisztika Monetáris politika Az €uro Fizetésforgalom és piacok Karrier
Javaslatok
Rendezési szempont

Áttekintés

Az elhúzódó koronavírus (Covid19)-pandémia 2021 első negyedévében továbbra is kihatott a gazdasági teljesítményre a szigorú járványügyi intézkedések meghosszabbítása és a kínálati oldalon kialakuló szűk keresztmetszetek miatt. Mindazonáltal a kibocsátás visszaesését csillapították a tanulási hatások – azaz a gazdasági szereplők jobb alkalmazkodása a világjárványhoz – és a gazdaságpolitikai támogatás, valamint a külső kereslet folyamatos élénkülése és a reziliens feldolgozóipar.[1]

A pandémia kezelése terén a közelmúltban elért előrelépés az év második negyedévétől kezdve jelentős fellendüléshez vezet. A tempósabban zajló oltási kampányok és a fertőzési ráta ehhez kapcsolódó csökkenése 2021 második felében várhatóan lehetővé teszi az első félévben vártnál szigorúbb járványügyi intézkedések gyors visszavonását. A feltevések szerint azonban ezeken csak 2022 elején fognak teljes mértékben lazítani, összhangban az előző prognózissal. A fenti feltevések függvényében az euroövezeti konjunktúra 2021 második negyedévében visszatér a növekedési pályára, az év második felében pedig erőteljesen felgyorsul, aminek hajtóereje a magánfogyasztás hirtelen fellendülése és a szűk kínálati keresztmetszetek oldódása lesz. Így a reál-GDP 2022 első negyedévétől kezdve – a korábban prognosztizáltnál egy negyedévvel hamarabb – meghaladhatja a válság előtti mértékét.

A 2021. márciusi prognózishoz képest 2021-ben és 2022-ben jobbak a növekedési kilátások. Ennek hátterében az a feltevés áll, hogy az oltási kampányban elért előrelépés, a – részben a „Next Generation EU” programból finanszírozott – további jelentős fiskális politikai intézkedések és a külső keresleti kilátásoknak az Egyesült Államokban a közelmúltban elfogadott fiskális politikai csomagok által támogatott javulása miatt kisebb a világjárvány gazdasági hatása. A monetáris, fiskális és makroprudenciális intézkedések várhatóan sikerrel hárítják el a nagymértékű pénzügyi amplifikációs hatásokat és korlátozzák a válság okozta gazdasági károkat. Ennek eredményeként 2022 végére a reál-GDP mindössze 1,3%-kal marad el a pandémia kezdete előtt megjelent prognózisban várt szinttől.[2]

Az infláció 2021-ben várhatóan – felfelé ható ideiglenes tényezők miatt – 1,9%-ra szökik fel, majd 2022-ben 1,5%-os, 2023-ban pedig 1,4%-os értékre csökken vissza, mivel a keresleti nyomás visszafogott marad, és az olajárak feltevésünk szerint mérséklődni fognak. A teljes HICP-infláció 2021-es átmeneti megugrásának hátterében a német héakulcs csökkentésének visszavonása, az energiaár-infláció erős bázishatások melletti újbóli emelkedése, valamint a ráfordítási költségeknek az ellátási zavarokhoz kapcsolódó emelkedése áll. Az említett átmeneti tényezők 2022 eleji lecsengésével a HICP-infláció 2022-ben és 2023-ban várhatóan lényegében lapos pályára kerül. A gazdaság élénkülésével és a kihasználatlan kapacitások csökkenésével párhuzamosan várhatóan erősödik az energia- és élelmiszerárak nélküli HICP-infláció – méghozzá a 2021. márciusi prognózisban előre jelzettnél nagyobb mértékben. A prognózis szerint a HICP-vel mért élelmiszerár-infláció szintén növekedni fog. A felsorolt, teljes inflációra gyakorolt felfelé irányuló hatásokat az előrejelzési időszakban nagyjából ellensúlyozza az energiaárakat is tartalmazó HICP-inflációnak a negatív meredekségű tőzsdei határidős (futures) olajárgörbe alapján prognosztizált csökkenése. A teljes HICP-inflációt 2021-re és 2022-re felfelé módosítottuk az EKB szakértőinek 2021. márciusi prognózisához képest, a kihasználatlan kapacitások kedvezőbb alakulása és a nyersanyagárak felfelé irányuló hatásai miatt.

Az euroövezet növekedési és inflációs prognózisa

(éves százalékos változás)

Megjegyzések: A reál-GDP-adatokat szezonálisan és munkanaphatással korrigáltuk. A historikus adatok a prognózis adatgyűjtési zárónapja után beérkező adatközlések miatt eltérhetnek az Eurostat legutóbb publikált adataitól.

Tekintettel a világjárvány alakulásával és a gazdaságban okozott kár mértékével kapcsolatos, folyamatos bizonytalanságra, ismét két alternatív forgatókönyv készült: az egészségügyi válság gyorsabb megoldását feltételező mérsékelt, valamint egy elhúzódó világjárvánnyal számoló, súlyos forgatókönyv. A fenti alternatív forgatókönyveket az 5. szakaszban ismertetjük.

1 A prognózis hátterében álló főbb feltevések

A 2021. júniusi alapprognózis azon a feltevésen alapul, hogy gyorsan lazítanak a járványügyi intézkedéseken, és 2022 elejéig megoldódik az egészségügyi válság. Az alapprognózis azzal számol, hogy a tömeges oltási programok az EU oltóanyag-ellátási stratégiájának megfelelően haladnak.[3] Néhány járványügyi intézkedésre azonban 2022 elejéig szükség lesz, aminek több oka van: keresleti korlátok (úgymint a lakosság oltásfelvételi hajlandósága), a Covid19 új változatainak megjelenése az euroövezeten kívül, valamint az oltóanyagoknak az új variánsokkal szembeni hatásosságával kapcsolatban fennmaradó bizonytalanság. A 2021. márciusi prognózishoz képest 2021 első felében jelentősen szigorúbbak voltak a járvány megfékezésére irányuló intézkedések, de feltevésünk szerint az év végére közelebb állnak majd az előző előrejelzésben prognosztizált enyhébb szintekhez, azaz 2021 második felében gyorsabban lazítanak rajtuk. A nemzetközi környezetről általában véve a világjárvány alakulására vonatkozó hasonló feltevésekkel éltünk (bár az egyes országok között világos különbségek vannak). A pandémia várható lezajlására és a gazdaságban okozott károk mértékére vonatkozó alternatív feltevéseket alapul vevő forgatókönyveket az 5. szakaszban mutatjuk be.

Jelentős monetáris és fiskális politikai intézkedések – többek között a „Next Generation EU” (az EU következő nemzedéke; NGEU) csomag – segítik elő a jövedelmek és az aggregált kereslet támogatását, a munkahelyek nagyarányú megszűnésének és a csődöknek az elkerülését, továbbá a reálgazdaság és a pénzügyi ágazat közötti kedvezőtlen visszacsatolási hurkok kialakulásának megfékezését. Az alapprognózis az EKB-nak az adatgyűjtés lezárásának időpontjáig hozott monetáris politikai intézkedései mellett tartalmazza a Covid19-válsággal és a helyreállítással kapcsolatos, diszkrecionális fiskális politikai élénkítést is, beleértve az NGEU-programból finanszírozott intézkedéseket is. Az említett diszkrecionális ösztönzés 2021-ben megközelítőleg a GDP 4,5%-át, 2022-ben 1,5%-át, 2023-ban pedig 1,25%-át teszi ki (3. szakasz). A kormányzati hitelgaranciák és tőkeinjekciók továbbra is elősegítik a likviditásszűke enyhítését. Ezen túlmenően, a felügyeleti és makroprudenciális intézkedések több banki tőkét szabadítottak fel a veszteségek elnyelése és a reálgazdaságba irányuló hitelkiáramlás támogatása érdekében. Feloldották a tőkepuffereket, a prociklikus céltartalékképzés csökkentésére vonatkozó útmutatás jelent meg, és a bankok veszteségelnyelő képességének megőrzésére irányuló intézkedések léptek életbe. Feltevésünk szerint a monetáris, fiskális és prudenciális politikai intézkedések az előrejelzési időszakban általánosságban sikeresen megfékezik a reálgazdaság és a pénzügyi ágazat közötti kedvezőtlen visszacsatolási hurkok kialakulását.

1. keretes írás
A kamatlábakra, nyersanyagárakra és árfolyamokra vonatkozó technikai feltevések

A 2021. márciusi prognózissal összevetve a jelenlegi technikai feltevésekben magasabb hosszú lejáratú kamatok, jelentősen magasabb olajárak, valamint kissé erősebb effektív euroárfolyam szerepel. A technikai kamat- és nyersanyagár-feltevések a 2021. május 18-ával záruló időszak piaci várakozásain alapulnak. A rövid lejáratú kamatlábhoz a három hónapos EURIBOR-t vesszük alapul, a piaci várakozásokat pedig a határidős tőzsdei (futures) hozamok alapján becsüljük. Az alkalmazott módszertan alapján az átlagos rövid lejáratú kamatszint 2021-ben és 2022-ben −0,5%, 2023-ban pedig −0,3% lesz. A tízéves lejáratú euroövezeti államkötvények nominális hozamára vonatkozó piaci várakozások 2021-re átlagosan évi 0,2%-ot, 2022-re 0,5%-ot, 2023-ra pedig 0,7%-ot jeleznek.[4] A 2021. márciusi prognózishoz képest 2023-ra a rövid lejáratú kamatlábakra vonatkozó piaci várakozások kismértékben emelkedtek, míg a tízéves lejáratú euroövezeti államkötvények nominálhozamára vonatkozó piaci várakozásokat 2021–23-ra mintegy 20-40 bázisponttal felfelé módosítottuk.

Ami a nyersanyagárakat illeti, a futures piac által jelzett pályát a prognózisban az adatgyűjtés 2021. május 18-i zárónapja előtti kéthetes periódus átlaga alapján számítjuk. Eszerint az éves átlagos hordónkénti Brent nyersolajár feltehetőleg a 2020-as 42,3 USA-dollárról 2021-ben 65,8 dollárra emelkedik, majd 2023-ra 61,9 dollárra csökken. A felvázolt pályából következően a 2021. márciusi prognózishoz képest az USA-dollárban kifejezett olajár 2021-ben körülbelül 11%-kal, 2023-ban pedig 15%-kal lesz magasabb. Az energián kívüli nyersanyagok USA-dollár-alapú ára a feltevésünk szerint 2021-ben újra erősen emelkedni kezd (az előző prognózisban feltételezettnél 20 százalékponttal többel), majd 2022-ben stabilizálódni, 2023-ban pedig csökkenni fog.

A bilaterális árfolyamok a feltevés szerint nem változnak az előrejelzési időszakban az adatgyűjtés zárónapját (2021. május 18.) megelőző két hétben uralkodó átlagos szinthez képest. Mindebből 2021–23 folyamán 1,21-es EUR/USD átlagárfolyam következik, amely nem változott a 2021. márciusi prognózisban szereplő feltételezésekhez képest. Az effektív euroárfolyamra vonatkozó feltevés 0,7%-os felértékelődéssel számol a 2021. márciusi prognózis óta.

Technikai feltevések

2 Reálgazdaság

2021 első negyedévében ismét csökkent a reál-GDP. Az Eurostat adatai szerint a reál-GDP az első negyedévben 0,3%-kal csökkent,[5] ami lényegében hasonló volt a 2021. márciusi alapprognózisban várt csökkenéshez. Noha kialakultak kínálati oldali szűk keresztmetszetek, és a járványügyi intézkedések a korábban feltételezettnél szigorúbbak voltak, az utóbbiaknak a gazdaságra gyakorolt hatását tanulási hatások ellensúlyozták, mivel a gazdasági szereplők folyamatosan alkalmazkodnak az intézkedésekhez. Összességében a reál-GDP 2021 első negyedévében 5,1%-kal volt alacsonyabb, mint 2019 utolsó negyedévében.

1. ábra

Az euroövezeti reál-GDP növekedése

(negyedéves százalékos változás; szezonálisan és munkanaphatással kiigazított, negyedéves adatok)

Megjegyzések: Az adatokat szezonálisan és munkanaphatással kiigazítottuk. A historikus adatok a prognózis adatgyűjtési zárónapja után beérkező adatközlések miatt eltérhetnek az Eurostat legutóbb publikált adataitól. A reál-GDP 2020 folyamán tapasztalt, példa nélkül álló volatilitását figyelembe véve 2020 elejétől eltérő skálát használunk az ábrán. A függőleges vonal jelzi az előrejelzési időszak kezdetét. Az ábrán nem láthatók a prognózist övező sávok. Ez annak tudható be, hogy a sávok (múltbeli előrejelzési hibákon alapuló) standard számítása a jelen körülmények között nem jelezné megbízhatóan a mostani prognózist övező, fokozott bizonytalanságot. A jelenlegi bizonytalanság jobb szemléltetése érdekében inkább olyan alternatív forgatókönyveket mutatunk be az 5. szakaszban, amelyek a Covid19-világjárványnak, a megfékezéséhez kapcsolódó intézkedéseknek és a gazdaságban okozott kár mértékének a jövőbeni alakulására vonatkozó eltérő feltevéseken alapulnak.

A reál-GDP növekedése 2021 második negyedévében várhatóan megélénkül, összhangban a jelentősen javuló hangulati mutatókkal (1. ábra). Számos euroövezeti ország áprilisban meghosszabbította és tovább szigorította a kijárási korlátozásokat, azonban májusban már némi lazításra került sor, ami valószínűleg júniusban is folytatódik. Az előző negyedévekhez hasonlóan úgy tűnik, hogy az említett intézkedések kisebb zavart idéznek elő a feldolgozóipari tevékenységekben (például az euroövezeti feldolgozóipari beszerzésimenedzser-index [bmi] májusban 63,1-re emelkedett), és jobban visszafogják a szolgáltatási ágazat teljesítményét. Az utóbbi mindazonáltal az élénkülés jeleit mutatja (az euroövezeti szolgáltatások bmi szerinti üzleti konjunktúramutatója májusban 55,2 volt). A célzott fiskális intézkedések szintén támogatják a gazdaság fellendülését. Összességében a reál-GDP várhatóan 1,4%-kal nő a második negyedévben (a 2021. márciusi prognózisban jelzett 1,3%-hoz képest).

A gazdaság erőteljes élénkülését prognosztizáljuk 2021 második felére, mivel a korlátozó intézkedések várhatóan enyhülnek. A regenerálódással kapcsolatos várakozások több feltevésen alapulnak: a járványügyi intézkedések gyors lazításán, a bizonytalanság további csökkenésén, az átoltottság további emelkedése miatt erősödő bizalmon, a támogató fiskális és monetáris politikán, valamint a kevésbé visszafogott keresleten. Noha a gazdaság regenerálódását a külső kereslet folyamatos erőteljes fellendülése is támogatja, elsődleges hajtómotorja a belső kereslet markáns élénkülése lesz, különösen a harmadik negyedévben, mivel a gazdasági ágazatokban progresszív és széles körű újranyitásra lehet számítani. Ezen túlmenően várhatóan enyhülnek az év első felében a gazdaságot korlátozó egyéb tényezők, beleértve a mikrocsiphiányt, amely a gépjárműiparra és a technológiai szektorra is kihatott. Ezenkívül egyes országokban várhatóan az NGEU-csomag is élénkíti a beruházásokat. A reál-GDP 2022 első negyedévében (a 2021. márciusi prognózisban vártnál egy negyedévvel korábban) haladhatja meg a válság előtti mértékét, 2022 utolsó negyedévében pedig 1,3%-kal lehet alacsonyabb a pandémia kezdete előtt megjelent prognózisban várt szintnél (2. ábra).[6]

2. ábra

Euroövezeti reál-GDP

(láncindexált volumenek, 2019. 4. né. = 100)

Megjegyzések: Az adatokat szezonálisan és munkanaphatással kiigazítottuk. A historikus adatok a prognózis adatgyűjtési zárónapja után beérkező adatközlések miatt eltérhetnek az Eurostat legutóbb publikált adataitól. A függőleges vonal jelzi a 2021. júniusi előrejelzési időszak kezdetét.

1. táblázat

Makrogazdasági prognózis az euroövezetről

(éves százalékos változás)

Megjegyzések: A reál-GDP és összetevői, a fajlagos munkaerőköltség, az egy munkavállalóra jutó jövedelem és a munkatermelékenység alatt szezonálisan és munkanaphatással kiigazított adatokat értünk. A historikus adatok a prognózis adatgyűjtési zárónapja után beérkező adatközlések miatt eltérhetnek az Eurostat legutóbb publikált adataitól. A táblázatban nem szerepelnek a prognózist övező sávok. Ez annak tudható be, hogy a sávok (múltbeli előrejelzési hibákon alapuló) standard számítása a jelen körülmények között nem jelezné megbízhatóan a mostani prognózist övező, fokozott bizonytalanságot. A jelenlegi bizonytalanság jobb szemléltetése érdekében inkább olyan alternatív forgatókönyveket mutatunk be az 5. szakaszban, amelyek a Covid19-világjárványnak, a megfékezéséhez kapcsolódó intézkedéseknek és a gazdaságban okozott kár mértékének a jövőbeni alakulására vonatkozó eltérő feltevéseken alapulnak.
1) Az euroövezet belső kereskedelmét is magában foglalja.

2) A részindex a közvetett adók tényleges hatására adott becsléseken alapul. Eltérhet az Eurostat adataitól, amelyek azzal a feltevéssel élnek, hogy a közvetett adók hatásai teljes mértékben, azonnal átgyűrűznek a HICP-be.
3) A kormányzati egyenlegnek a gazdasági ciklus átmeneti hatásaitól és a Központi Bankok Európai Rendszerének (KBER) meghatározása szerint ideiglenesnek minősített intézkedésektől megtisztított értékeként megadva.
4) Az euroövezet fiskális politikájának alapállását a pénzügyi szektornak nyújtott kormányzati támogatással csökkentett, ciklikusan kiigazított elsődleges egyenleg változásával mérjük. A feltüntetett számadatokat a bevételi oldalon várható NGEU-támogatásokkal is kiigazítjuk.

A gazdaság élénkülésében várhatóan a lakossági fogyasztás játssza a főszerepet. A járványügyi intézkedések 2020 ősze óta történő szigorítása és meghosszabbítása után 2021 első negyedévében újra jelentősen csökkent a lakossági fogyasztás, ami határozottan hozzájárult a gazdasági visszaeséshez. A háztartások kiadásainak – különösen a jelentősebb személyes kontaktust igénylő szolgáltatásokban – gyengébb rövid távú lendülete a 2021. márciusi prognózisban 2021 első félévére előre jelzettnél alacsonyabb fogyasztást eredményez. A fogyasztás továbbra is ingadozóbb, mint a rendelkezésre álló reáljövedelemnek az állami támogatás által stabilizált alakulása, ami a megtakarítási ráta további hirtelen változásához vezet. A lakossági fogyasztás a második negyedévben várhatóan ismét emelkedésnek indul, majd 2021 második felében a járványügyi intézkedések fokozatos lazítása miatt erőteljesen felgyorsul, és 2022 második negyedévében eléri a válság előtti szintet. Ezt a fellendülést a bizonytalanság fokozatos eloszlása és a rendelkezésre álló jövedelem újbóli növekedése is támogatja, a nettó fiskális transzferek – különösen 2022-ben várható – megszűnése ellenére. Noha az élénkülésben várhatóan a lakossági fogyasztás játssza a főszerepet, az alapprognózis nem számol azzal, hogy a felgyülemlett kereslet felszabadulása komolyan hozzájárulna ehhez, mivel a jelentős felhalmozott többletmegtakarítás nagy részét nem költik el (lásd az alábbi 2. keretes írást).

2. keretes írás
A háztartások megtakarítási rátájának dinamikája és ennek kihatása az euroövezet gazdasági kilátásaira

A háztartások megtakarítási rátája a pandémia kezdete óta jelentős ingadozásokon ment keresztül, és továbbra is magas, és ez a többletmegtakarítás felhalmozódásához vezet. A Covid19-világjárvány következtében az euroövezeti háztartások megtakarítási rátája jóval a járvány előtt uralkodó szint fölé emelkedett. A növekedés hátterében javarészt kényszer-megtakarítások állnak, mivel a kijárási korlátozások visszafogták a fogyasztást, különösen a jelentősebb személyes kontaktust igénylő szolgáltatásokban. Ezzel szemben a rendelkezésre álló jövedelem reziliensebb maradt, mivel az állami támogatások stabilizálták. Ezt tovább erősítették a szokásosnál több megtakarításra okot adó elővigyázatossági megfontolások, amelyek különösen a munkahelyekhez és a háztartások jövőbeli jövedelméhez fűződő rendkívüli bizonytalansághoz kapcsolódtak. Mivel a megtakarítási ráta folyamat (flow) típusú mutató, amíg a megtakarítási folyamatok a válság előtti pálya felett alakulnak – amelyhez a 2019. decemberi szakértői prognózisban szereplő pályát választottuk benchmarkként –, a megtakarítások állománya továbbra is a válság előtti normát meghaladva halmozódik fel.[7]

A 2021. júniusi prognózis azzal a feltevéssel él, hogy a megtakarítási ráta 2022 közepére visszatér a pandémia előtti szintje közelébe – mivel mind a kényszer-, mind az óvatossági megtakarítások hátterében álló tényezők veszítenek fontosságukból –, majd némileg a szóban forgó szint alá kerül. Ez a pálya a megtakarítási folyamatok normalizálódását tükrözi, amely az egészségügyi válság sikeres lezárását és a járványügyi intézkedések lazítását követi – feltevésünk szerint 2022 elejéig bezárólag –, ami a bizalmat is erősítheti. A hosszú időtávon megfigyelhető szabályszerűségekhez képest, amelyek szerint a megtakarítási ráta meglehetősen elhúzódóan csökkenne a normál szintre, a világjárvány igen különleges jellege alapján – beleértve a járványügyi intézkedések elfogadását is – a 2021. júniusi prognózisban jelzett, viszonylag gyors normalizálódás várható. Ezenkívül a prognózisban szereplő feltevés szerint a korábban felhalmozódott megtakarítási többletállományt csak szerény mértékben használja fel a fogyasztás, amint azt az alábbi ábrán a megtakarítási rátának a pandémia előtti pályához viszonyított enyhe alulértékelése is mutatja.

A háztartások megtakarítási rátájának eltérése a Covid19-pandémia előtt várt pályától

(eltérés százalékpontban az eurorendszer szakértőinek 2019. decemberi prognózisában előre jelzett pályától)

Forrás: ECB-BASIR-szimulációk, az eurorendszer szakértői prognózisa és az EKB számításai.
Megjegyzés: Mindkét vonal a 2019. decemberi szakértői prognózisban előre jelzett – a válság előtti referenciapályaként választott – megtakarítási rátától való eltérést mutatja. A 2019. decemberi prognózist 2023-ig meghosszabbítottuk a rendelkezésre álló nomináljövedelem és a lakossági fogyasztás 2022-es átlagos növekedési rátájának alkalmazásával. Az ECB-BASIR modellt 2021 első negyedévéig felülírtuk a 2021. júniusi prognózissal.

A felhalmozott többletmegtakarítás állományának kiigazításához több ellentétes erő között kell egyensúlyt találni. Egyfelől a megtakarítási rátának a kijárási korlátozások folyamán bekövetkezett növekedése javarészt önkéntelen megtakarításokat tükröz, amelyek a járványügyi intézkedések lazítása után várhatóan csökkennek, és részben felhasználják őket fogyasztási célra.[8] Ezt a feltevést alátámaszthatja, hogy a legtöbb extra megtakarítást a jelek szerint főként bankbetétben tartották, amely rendkívül likvid, és ezért könnyen igénybe vehető fogyasztásra. A bizonytalanság csökkenésével lehetséges, hogy némi óvatossági megtakarítást szintén elköltenek. Másfelől valószínűtlennek tűnik, hogy a többletmegtakarítások állományát jelentősebb mértékben fogyasztási célra használják fel, mivel a megtakarítások magas jövedelmű háztartások kezében összpontosulnak, amelyeknek az alacsony jövedelmű háztartásokhoz képest kisebb a fogyasztási határhajlandósága arra, hogy jövedelemből vagy vagyonból fedezzenek kiadásokat.[9],,[10] Továbbá, az elővigyázatossági megfontolásokkal összefüggő növekedés egy részét nehéz lehet a visszájára fordítani, mivel a háztartások a jövőben magasabb adókra számíthatnak, amelyek a világjárvány miatt jelentősen megemelkedett államadósság-teher fedezésére szolgálnak. A felsorolt hatások erősebbek lehetnek azokban az országokban, amelyeknek kisebb a fiskális mozgásterük, nagyobb az államadósságuk, és sebezhetőbb a vállalati szektoruk, ami kedvezőtlenebb jövedelmi és foglalkoztatási kilátásokkal párosul. A megtakarítások többletállományát a háztartások elköltés helyett továbbra is betétben tarthatják, más – pénzügyi vagy nem pénzügyi – eszközbe (például ingatlanba) fektethetik be, illetve adósságaik visszafizetésére fordíthatják. Végül, mivel a jelenlegi válságot leginkább a szolgáltatások fogyasztásának visszaesése okozta, előfordulhat, hogy a felgyülemlett kereslet kevésbé erős, bár ezt bizonyos mértékig ellensúlyozhatja, ha a szolgáltatások helyett tartós fogyasztási cikkeket vásárolnak.

A tényezők mérlege összességében arra enged következtetni, hogy a társadalmi távolságtartási intézkedések feloldása után a többletmegtakarítások felhalmozott állományát csak korlátozott mértékben használják fel fogyasztási célra. Mindazonáltal a megtakarítási ráta feltételezett normalizálódásának sebességét és mértékét jelentős bizonytalanság övezi, amely abból ered, hogy nincs példa ilyen hatalmas mértékű felhalmozott megtakarításra és a fogyasztói kiadási szokások esetleges megváltozására, amelyet ez a válság idézhet elő. Az ECB-BASIR modellel való összevetés[11] – amely képet tud adni a jelenlegi helyzetről, mivel kifejezetten megragadja a pandémia és a makrogazdasági folyamatok közötti visszacsatolási mechanizmusokat – rövid távon a megtakarítási ráta gyorsabb csökkenésére enged következtetni. A modellből azonban nem olvasható ki a többletmegtakarítások nagymértékű leépítése; inkább arra utal, hogy a megtakarítási ráta szintje 2022-ben és 2023-ban a krízis előtti pálya felett marad, és csak 2023 végén közelít majd az alapprognózishoz.

A lakáscélú beruházások mértéke várhatóan már 2021 második negyedévében visszaáll a világjárvány előtti szintre. A lakásberuházások szintje szerény mértékben nőtt 2021 első negyedévében, így nem sokkal maradt el a világjárvány előtti értékétől. A jövőt tekintve a lakhatási költségeket várhatóan felülmúló lakásár-infláció pozitív Tobin-féle q hatásai, a rendelkezésre álló jövedelem és a fogyasztói bizalom ismételt növekedése támogatni fogja a lakáscélú beruházásokat. Emellett a felhalmozódott megtakarítási többlet egy részét is várhatóan erre a célra fordítják. Az erős kezdet után a lakásberuházások mértéke várhatóan továbbra is határozottan emelkedik 2021 hátralevő részében, majd az előrejelzési időszak későbbi részében fokozatosan mérsékeltebb növekedési ütemet vesz fel.

A vállalati beruházások várhatóan reziliensek maradnak és jelentős élénkülést mutatnak 2021-ben, majd az év végére elérik a válság előtti szintet. 2020 második felében jelentősen fellendültek a vállalati beruházások, az év első felében mutatott gyenge ütem után részben helyreállva. 2021 első felében valószínűleg némileg visszafogott a dinamikájuk, ami a gazdaság általános gyengeségével és a kihasználatlan kapacitásokkal függ össze. 2021 második felében stabilabb fellendülés várható, ahogy helyreáll a globális és a belső kereslet, és jobban nő a nyereség, amit a kedvező finanszírozási feltételek és az NGEU-csomag vállalati beruházásokra gyakorolt pozitív hatása is támogat. A nem pénzügyi vállalatok bruttó eladósodottságának a pandémia folyamán bekövetkezett növekedése azonban várakozásunk szerint az előrejelzési időszakban – a szilárd készpénzállomány ellenére – korlátot szab a vállalati beruházások növekedésének, mivel a cégeknek lépéseket kell tenniük a mérlegük rendbetételére.

3. keretes írás
A nemzetközi környezet

A világgazdasági konjunktúra az év vége után a világjárvány erősödése ellenére is élénkült. Míg 2020 utolsó negyedévében az (euroövezet nélkül vett) globális reál-GDP növekedése némiképp erőteljesebbnek bizonyult a 2021. márciusi prognózisban vártnál, a világgazdaság az idei évet ingatagabb alapokon indította, mivel az új fertőzések ismételt megjelenése miatt a fejlett gazdaságok kormányzatai 2021 elején megszigorították a járványügyi intézkedéseket. A feltörekvő piacgazdaságokban sokkal jobban fokozódott a pandémia. Ezzel szemben az Egyesült Királyságban és az Egyesült Államokban a gyors ütemű védőoltási program hozzájárult ahhoz, hogy visszaszorítsák a Covid19 betegséggel összefüggő haláleseteket, előkészítve az utat a járványügyi intézkedések nagyobb mérvű lazítása előtt. Áprilisi felmérési adatok szerint az élénkülés jelentős lendületet kapott a fejlett gazdaságokban, a szolgáltatási ágazat teljesítménye pedig meghaladta a feldolgozóipar határozott bővülését. Ez arra mutatott, hogy a fellendülés szélesebb alapokon nyugszik, tehát erőteljesebb lesz.

A Biden-kormányzat által jóváhagyott, a 2021. márciusi prognózisban nem szereplő nagymértékű költségvetési ösztönzés lökést ad az Egyesült Államokban már folyamatban lévő fellendülésnek, és pozitív átgyűrűző hatásokat idéz elő a világgazdaságban. Az összesen 1,9 billió USD-t (a GDP 8,9%-át) kitevő amerikai mentőcsomag része a munkanélküli ellátás megújítása, a háztartásoknak nyújtott kiegészítő egyszeri kifizetések, valamint a közegészségügyi feladatok és az oktatás finanszírozására fordított helyi és állami kiadások növelése. A jövedelemtámogató intézkedések az elkövetkező negyedévekben várhatóan ösztönzik a lakossági fogyasztást. Eközben a Biden-kormányzat két további tervezett csomagot jelentett be, amelyek szintén szerepelnek a prognózisban, bár a gazdaságra gyakorolt hatásuk korlátozottabb, mint az amerikai mentőcsomagé.

Az Egyesült Államokra vonatkozó, felfelé irányuló módosítás ellenére a világgazdaság növekedési kilátásai a 2021. márciusi prognózishoz képest alig változtak, míg a világkereskedelmi előrejelzések valamelyest javultak. A globális (euroövezet nélkül tekintett) GDP a prognózis szerint idén 6,2%-kal nő, majd 2022-ben 4,2%-ra, 2023-ban pedig 3,7%-ra lassul a növekedési üteme. Ez több tényező kölcsönhatását tükrözi, beleértve a világjárványnak a fejlett gazdaságokban az év elején, a feltörekvő piacgazdaságokban pedig a közelmúltban bekövetkezett súlyosbodását,[12] az egyesült államokbeli nagyszabású fiskális ösztönzés makrogazdasági hatását, valamint más fejlett gazdaságok kilátásainak a tömeges védőoltási programok gyors előrehaladása miatti javulását. Míg 2020 végén a világgazdasági teljesítmény meghaladta a pandémia előtti szintet, az előrejelzések szerint a vizsgált időszak során a 2019. decemberi szakértői prognózisban várt pálya alatt marad.

A fontos kereskedelmi partnerek kilátásainak javulása erősebb euroövezeti külső keresletet eredményezett. Az előrejelzések szerint ez idén 8,6%-kal, a 2022–23-as időszakban pedig rendre 5,2%-kal és 3,4%-kal fog növekedni, ami a 2021. márciusi prognózishoz képest mindhárom évben javulást jelent. A felsorolt módosítások mindenekelőtt az Egyesült Államok és az Egyesült Királyság korábban prognosztizáltnál erősebb keresletét tükrözik.

A világjárvány okozta válságból prognosztizált globális kilábalás továbbra sem egyenletes ütemű. Az euroövezeten kívüli fejlett gazdaságokban a fellendülés várhatóan változatlanul folytatódik, és a konjunktúra a jövő év folyamán eléri a pandémia előtt előre jelzett pályát, nagyrészt az Egyesült Államoknak köszönhetően. Kínában, amelyet elsőként sújtott a világjárvány, de az erős gazdaságpolitikai támogatás közepette a leggyorsabban talált magára, a reál-GDP már a tavalyi év végén visszatért a válság előtti pályára. Ezzel szemben a többi feltörekvő piacgazdaságban az előrejelzések szerint lassú lesz a fellendülés. A fertőzések számának közelmúltbeli növekedése, valamint a védőoltások bevezetésének esetleges késedelme tovább fokozhatja ezt a különbséget.

A nemzetközi környezet

(éves százalékos változás)

1) Az import súlyozott átlagaként számítjuk.
2) Az euroövezet kereskedelmi partnerei importadatainak súlyozott átlagaként számítjuk.

Az erőteljes exportnövekedésnek köszönhetően 2021-re jelentős pozitív nettó kereskedelmi hozzájárulás várható, míg azután a behozatal felgyorsulása nagyjából semleges hozzájárulást jelent majd. 2021-ben a világjárvány dinamikája mindeddig kedvezőtlen hatással volt a belső keresleti feltételekre, és visszaszorította az importot, amely az előrejelzések szerint idén az exportnál kisebb mértékben fog növekedni. Az euroövezet kereskedelmét 2021 első negyedévében visszafogta az Egyesült Királysággal folytatott kereskedelem új feltételeihez kapcsolódó átmeneti akadályok fennmaradását övező bizonytalanság, a globális logisztikai ágazat szűk keresztmetszetei és – különösen a félvezetőiparban – a kínálati korlátok. A feldolgozóipar és a szolgáltatások kereskedelme közötti pozitív rés idén várhatóan szűkülni fog, és a korai mutatók szerint a második negyedévben az utazási szolgáltatások fokozatosan magukra találnak. Az exportpiaci részesedések 2022 végére várhatóan visszatérnek korábbi szintjükre, és középtávon a világjárvány előtti értékek körül stabilizálódnak, miközben némileg alacsonyabbak maradnak azokban az országokban, amelyek jobban függnek az utazási exporttól. Végül az importnövekedés várhatóan nagyobb lesz, mint ahogy a belső keresletből következne. Ennek oka az export magas importtartalma és a turizmussal kapcsolatos szolgáltatások stabil importja az euroövezet egyes északi országaiban.

A munkanélküliségi ráta 2021-ben várhatóan nagyjából változatlan marad, majd 2023 végére visszatér a válság előtti szintre. A foglalkoztatás növekedésének 2021. első negyedévi lassulása – ami a meghosszabbított korlátozó intézkedéseknek és az azokhoz kapcsolódó konjunkturális visszaesésnek volt tulajdonítható – a munkanélküliség növekedéséhez vezetett. A világjárványt követő erőteljes fellendülésnek köszönhetően a munkahelymegőrzési programokban részt vevő munkavállalók nagy része a várakozások szerint visszatér a rendes foglalkoztatásba. Ezért a munkanélküliségi ráta 2021 hátralevő részében várhatóan meglehetősen stabil lesz, majd a következő két év során fokozatosan csökken, és 2023 végén 7,3%-os értéket vesz fel.

Az egy foglalkoztatottra jutó munkatermelékenység növekedése a prognózis szerint 2021 második negyedévétől élénkülni fog. A járvány megfékezésére irányuló szigorúbb intézkedések és a munkahelymegőrzési programok ezekkel összefüggő alkalmazása miatt az egy főre jutó munkatermelékenység 2021 első negyedévében ismét csökkent. A mutató 2021 második negyedévében várhatóan újra nőni fog, 2021 harmadik negyedévében tetőzik, majd azt követően fokozatosan mérséklődik.

A 2021. márciusi prognózissal összehasonlítva a reál-GDP növekedését 2021-re és 2022-re felfelé módosítottuk. A 2021 második felére vonatkozó növekedést felfelé módosítottuk, különösen a harmadik negyedéves adatot. Ez a járványügyi intézkedések várhatóan gyorsabb lazítását tükrözi, ami az oltási programban elért haladás felgyorsulásával, a kiegészítő fiskális támogatással, valamint a felgyülemlett belső kereslet felszabadulása által a gazdasági ágazatok újbóli megnyitását követően kiváltott hatás újraértékelésével áll összefüggésben. Ez magyarázza az éves növekedés 2021-re és különösen 2022-re vonatkozó módosításainak zömét, amelyek közül az utóbbit érintők teljes egészében áthúzódó hatásoknak tudhatók be. A feltevések lényegében semlegesek, mivel a növekedésre gyakorolt pozitív hatásokat, amelyeket erősebb külső keresletre vonatkozó feltevések támasztanak alá, nagyrészt ellensúlyozzák azok a kedvezőtlen tényezők, amelyek a magasabb olajárakból, valamint az idei éven túlnyúló kiegészítő, de átmeneti fiskális támogató intézkedések kivezetéséből erednek.

3 A fiskális helyzettel kapcsolatos várakozások

A fiskális politika 2021-ben továbbra is enyhíti a Covid19-világjárvány makrogazdasági hatását, és segíti a fellendülést. A pandémia miatt 2020-ban életbe léptetett, rendkívüli fiskális ösztönző intézkedések a becslések szerint valamivel meghaladták a GDP 4%-át. Mivel a kijárási korlátozások 2021-ben is folytatódtak, a kormányzatok meghosszabbították a szükséghelyzeti intézkedéseket, fokozatosan bővítették őket, illetve új támogató intézkedéseket fogadtak el. A válsággal kapcsolatos diszkrecionális ösztönzés a becslések szerint 2021-ben a GDP közel 4,5%-át teszi ki (ami nagyjából 1,25 százalékponttal több, mint a 2021. márciusi prognózisban). A kiegészítő intézkedések többsége átmeneti, és 2022-ben várhatóan visszavonják őket. Néhányuk időtartamát még jobban kiterjesztették, és más helyreállítási intézkedésekkel – többek között az NGEU-csomagból finanszírozott kiadásokkal[13] – együtt GDP-arányosan 2022-ben 1,5%, 2023-ban pedig 1,25% körüli éves szintű élénkítéssel járnak. 2021-ben a szükséghelyzeti támogatás nagy része további kiadásokat jelent, méghozzá vállalkozásoknak – többek között munkahelymegőrzési programok keretében – nyújtott támogatások és transzferek formájában. A „kormányzati fogyasztás” kategóriába sorolt intézkedések többnyire az oltási kampányhoz kapcsolódó magasabb egészségügyi kiadásokat, köztük a béreket tükrözik. A bevételi oldalon az intézkedések a közvetlen és közvetett adók csökkentéséhez kapcsolódnak.[14] A további kormányzati beruházások 2020-ban ugyan korlátozott mértékűek voltak, 2021-től azonban az ösztönző csomagok nagyobb részét teszik ki, főként az NGEU-csomagból finanszírozott várható intézkedések miatt. A fiskális alapállás[15] – az NGEU-támogatásoknak a bevételi oldalra gyakorolt, éves szinten a GDP mintegy 0,6%-át kitevő hatásával kiigazítva – az előrejelzések szerint 2021-ben expanzív lesz, 2022-ben szigorodik, 2023-ban pedig nagyjából semleges marad.

Az euroövezet költségvetési hiánya a prognózis szerint 2021-ben kismértékben, 2022-től pedig meredekebben csökkenni fog, míg az euroövezet adóssága előreláthatólag 2021-ben tetőzik.[16] A költségvetési hiány 2021-es enyhe csökkenésének hátterében a valamivel jobb ciklikus komponens és az alacsonyabb kamatfizetések állnak, amelyek bőven ellensúlyozzák az NGEU-támogatások által nem érintett további ösztönző intézkedéseket a bevételi oldalon. A fiskális egyenleg 2022-es jelentős javulása főként a válsághoz kapcsolódó legtöbb szükséghelyzeti élénkítő intézkedés kivezetésének és a jóval kedvezőbb ciklikus komponensnek tudható be. 2023-ban az összesített költségvetési egyenleg – nagyjából semleges fiskális alapállás és jobb ciklikus feltételek mellett – várhatóan tovább javul, és eléri a GDP −2,6%-át. A prognózis szerint a kamatfizetések az előrejelzési időszak során tovább csökkennek, és 2023-ban a GDP 1,1%-át fogják kitenni. Az euroövezet adósságállománya a prognózis szerint 2021-ben, a GDP 99%-án éri el tetőpontját, azután kismértékben csökken. A 2022–23-as csökkenés főként a kamatláb és a növekedés kedvező különbözetének tudható be, amely bőven ellensúlyozza a folyamatos – jóllehet mérséklődő – elsődleges hiányt. A 2021. márciusi prognózishoz képest az euroövezet költségvetési hiányát és adósságát – különösen a 2021-es adatokat – a további ösztönző intézkedések miatt felfelé módosítottuk. A 2021. évi államadósság nagyobb mértékű helyesbítése a 2020-ból származó bázishatásokkal magyarázható, amelyek a korábban előre jelzettnél nagyobb hiány-adósság kölcsönhatáshoz kapcsolódnak. Ez többek között azt tükrözi, hogy egyes országokban bizonyos magánszektornak nyújtott támogatásokat átsoroltak a kormányzati számlákra.

4 Árak és költségek

A HICP-infláció az előrejelzések szerint 2021 folyamán jelentősen emelkedik, 2022 elején visszaesik, és az előrejelzési időszak hátralévő részében nagyjából egyenletes marad (3. ábra). Az általános infláció 2021-ben a várakozások szerint átlagosan 1,9% lesz, az utolsó negyedévben 2,6%-on tetőzik, majd 2022-ben és 2023-ban rendre 1,5%-ra, illetve 1,4%-ra csökken. A teljes HICP-infláció 2021-es átmeneti megugrásának hátterében az inflációt növelő átmeneti tényezők állnak, mint például a német héakulcs csökkentésének visszavonása, az energiaár-infláció erős bázishatások melletti újbóli emelkedése, valamint a ráfordítási költségeknek az ellátási zavarokhoz kapcsolódó emelkedése. A súlyok változásai 2021-ben némi volatilitást eredményeznek az inflációs profilban, de az év átlagában várhatóan csak kis mértékben fogják leszorítani a HICP-inflációt. Míg ezek az átmeneti tényezők 2022 elején kifutnak, a fő HICP-komponensek egymást kiegyenlítő alakulása alapján az előrejelzési időszakban a HICP-infláció profilja nagyjából lapos marad, majd 2023 folyamán enyhe növekedést mutat. Az előre jelzett gazdasági fellendülés és a kihasználatlan kapacitások csökkenése várhatóan az energia és az élelmiszer nélküli HICP-infláció fokozatos növekedéséhez vezet, amely így a 2021-es 1,1%-ról 2023-ra 1,4%-ra emelkedik. A kereslet emelkedéséből eredő árnövekedési nyomás összességében visszafogott marad, mindazonáltal az előrejelzési időszakban meghaladhatja a világjárványhoz és a megfékezését célzó intézkedésekhez kapcsolódó kedvezőtlen kínálati hatások miatt csökkenő inflációs nyomást. A várakozások szerint a fogyasztói árak erőteljesebb mögöttes dinamikájának fő mozgatórugója a belföldi költségnyomás növekedése lesz, míg a külső árnyomás várhatóan mérséklődni fog a vizsgált időszakban. Ugyanekkor a HICP-vel mért élelmiszerár-infláció várhatóan szintén valamelyest emelkedni fog. E két HICP-komponens mérsékelten emelkedő inflációs nyomását 2022-ben és 2023-ban nagyjából ellensúlyozza az energiaárakat is tartalmazó HICP-infláció prognosztizált csökkenése, amely a tőzsdei határidős (futures) olajárgörbe ereszkedő profiljához köthető.

A fajlagos munkaerőköltségek várhatóan hozzájárulnak a belföldi költségnyomás növekedéséhez az előrejelzési időszakban. A fajlagos munkaerőköltségek a munkatermelékenység meredek csökkenése miatt 2020-ban erőteljesen emelkedtek, a munkatermelékenység 2021-es fellendülése viszont várhatóan leszorítja őket, de fokozatosan visszaállnak eredeti szintjükre, és 2023-ra növekedésnek indulnak. Míg a válság folyamán a fajlagos munkaerőköltség alakulását a munkatermelékenység erőteljes változásai határozzák meg, a munkahelymegőrzési programok hatása miatt az egy munkavállalóra jutó jövedelem növekedése is jelentős ingadozásoknak volt kitéve. Az említett programok gondoskodnak a foglalkoztatásról, azonban a munkavállalók a konstrukciókba történő belépéskor fizetéscsökkentéssel szembesülnek. Ez 2020-ban csökkentette az egy munkavállalóra jutó jövedelem éves növekedési ütemét, 2021-ben pedig várhatóan élénkülést fog eredményezni. Ahogy a munkaerőpiacok az előrejelzési időszakban fokozatosan magukra találnak, és a programok hatása lassan megszűnik, az egy munkavállalóra jutó jövedelem alakulása várhatóan normalizálódik, így 2023-ban 2,4%-os éves növekedésre számítunk.

A haszonkulcsok várhatóan nagymértékben ellensúlyozzák a fajlagos munkaerőköltségek ingadozását. A haszonkulcsok – prociklikus jellegüknek megfelelően – 2020-ban gyengültek, de sokkal ellenállóbbak maradtak, mint az a gazdasági visszaesésből általános esetben következne, mivel a munkahelymegőrzési programok stabilizáltak őket. Az euroövezetben működő vállalatok a gazdasági visszaesés korai szakaszában általában arra törekszenek, hogy megtartsák a munkavállalókat, még akár alacsonyabb haszonkulcs árán is. Az állami bértámogatási programok enyhítették ezt a haszonkulcsokat érő leszorító hatást. A haszonkulcsok várhatóan összességében csillapítják a fajlagos munkaerőköltségek folyamatait, és 2023-ban némileg kedvező hatással lesznek az inflációs nyomásra.

3. ábra

Euroövezeti HICP

(éves százalékos változás)

Megjegyzések: A függőleges vonal jelzi az előrejelzési időszak kezdetét. Az ábrán nem láthatók a prognózist övező sávok. Ez annak tudható be, hogy a sávok (múltbeli előrejelzési hibákon alapuló) standard számítása a jelen körülmények között nem jelezné megbízhatóan a mostani prognózist övező, fokozott bizonytalanságot. A jelenlegi bizonytalanság jobb szemléltetése érdekében inkább olyan alternatív forgatókönyveket mutatunk be az 5. szakaszban, amelyek a Covid19-világjárványnak, a megfékezéséhez kapcsolódó intézkedéseknek és a gazdaságban okozott kár mértékének a jövőbeni alakulására vonatkozó eltérő feltevéseken alapulnak.

Az importár-dinamika várhatóan szorosan összefügg majd az olaj és az energiahordozókon kívüli nyersanyagok árának változásával, és mérsékelt külső ároldali nyomást fog tükrözni az előrejelzési időszak vége felé. Az importárak a 2020. évi erősen negatív változási ütemet követően 2021-ben várhatóan nagymértékű pozitív irányú elmozdulást mutatnak, ami főként az olaj és az energiahordozókon kívüli nyersanyagok árának emelkedését, valamint részben a ráfordítási költségek kínálati hiányhoz kapcsolódó növekedését tükrözi. Ezután a ráta 2023-ig markánsan mérséklődik. Az olaj és az energiahordozókon kívüli nyersanyagok árának csökkenése mellett az általános globális árdinamika is várhatóan mérsékelt marad az előrejelzési időszakban, ami hozzájárul a külső árnyomások mérsékelt kilátásaihoz.

A 2021. márciusi előrejelzéshez képest a HICP-infláció prognózisát 2021-re 0,4 százalékponttal, 2022-re pedig 0,3 százalékponttal felfelé módosítottuk, míg a 2023-as érték változatlan maradt. Mindhárom fő HICP-komponens hozzájárul ahhoz, hogy a teljes infláció az előrejelzési időszak első két évében felfelé módosult. Az energia és az élelmiszer nélkül vett HICP-inflációt a 2021. márciusi prognózisban vártnál pozitívabb kapacitáskihasználatlansági értékek, valamint az emelkedő globális inflációs nyomások és feltevések – elsősorban olajárakból származó – bizonyos felfelé irányuló hatásai miatt az egész előrejelzési időszakban felfelé módosítottuk. Ezek az olajárakra vonatkozó feltevések az energiaárakat is tartalmazó HICP-infláció közelmúltbeli meglepetésszerű felfelé irányuló elmozdulásait, valamint a látványos – különösen a vizsgált időszak első két évére vonatkozó – felfelé történő módosítását is magyarázzák. Mindeközben a HICP-vel mért élelmiszerár-inflációnak a 2021. márciusi prognózishoz képest valamivel magasabb értékét egy enyhe, valószínűleg átmeneti időjárási hatásokhoz kapcsolódó, felfelé irányuló meglepetésszerű elmozdulás, valamint az élelmiszer jellegű nyersanyagárak korábban feltételezettnél nagyobb mértékű változása magyarázza.

4. keretes írás
Más intézmények előrejelzései

Az euroövezetről több nemzetközi szervezet és lakossági szektorbeli intézmény is készít előrejelzést. Ezeket ugyanakkor szigorúan sem egymással, sem az eurorendszer szakértői makrogazdasági prognózisával nem lehet összevetni, mivel véglegesítésük más-más időpontra esik. Valószínűleg a Covid19-világjárvány jövőbeni alakulására vonatkozóan is eltérő feltevéseken alapulnak. Ezenkívül a prognózisok készítése során a fiskális, pénzügyi és külgazdasági változókra – például a kőolaj és az egyéb nyersanyagok árára – vonatkozó feltevéseket is más módszerekkel alakítják ki. Végül a különféle előrejelzésekben alkalmazott munkanap-korrekciós módszerek is különböznek (lásd a táblázatot).

Az euroövezeti reál-GDP növekedésére és HICP-inflációra vonatkozó friss előrejelzések összehasonlítása

(éves százalékos változás)

Forrás: Az OECD 2021. májusi, 109. sz. gazdasági előrejelzése; MJEconomics az Euro Zone Barometer esetében, 2021. május 20., a 2023-as adatok a 2021. áprilisi felmérésből származnak; a Consensus Economics előrejelzései, 2021. május 13., a 2023-as adatok a 2021. áprilisi felmérésből származnak; az Európai Bizottság 2021. tavaszi gazdasági előrejelzése; az EKB március 31. és április 12. között, hivatásos előrejelzőkkel készített felmérése 2021 második negyedévéről; IMF World Economic Outlook, 2021. április 6.
1) Az eurorendszer szakértőinek makrogazdasági prognózisa munkanappal igazított éves növekedési ütemeket közöl, ezzel szemben az Európai Bizottság és az IMF növekedési adatai nincsenek az éves munkanapszámmal korrigálva. A többi előrejelzésben nincs megjelölve, hogy a közölt adatok munkanappal kiigazítottak-e. A historikus adatok a prognózis adatgyűjtési zárónapja után beérkező adatközlések miatt eltérhetnek az Eurostat legutóbb publikált adataitól. A táblázatban nem láthatók a szakértői prognózist övező sávok. Ez annak tudható be, hogy a sávok (múltbeli előrejelzési hibákon alapuló) standard számítása a jelen körülmények között nem jelezné megbízhatóan a mostani prognózist övező, fokozott bizonytalanságot. A jelenlegi bizonytalanság jobb szemléltetése érdekében inkább olyan alternatív forgatókönyveket mutatunk be az 5. szakaszban, amelyek a Covid19-világjárvány és a megfékezéséhez kapcsolódó intézkedések jövőbeni alakulására vonatkozó eltérő feltevéseken alapulnak.

A 2021. júniusi prognózis optimistább, mint a 2021-re és 2022-re vonatkozó egyéb növekedési és inflációs előrejelzések, viszont nagyjából összhangban van velük a 2023-ra várt értékeket illetően. Más intézmények és a magánszektor előrejelzői körében a reál-GDP 2022-es változása 2019-hez képest az IMF által prognosztizált 1,2% és az Európai Bizottság által várt 1,7% között mozog, míg az eurorendszer szakértőinek 2021. júniusi prognózisa jóval e tartomány felett, 2,1%-ot jelez. Ami az inflációt illeti, a júniusi előrejelzések 2021-re és 2022-re vonatkozóan is magasabbak, főként a volatilisebb komponensek magasabb várt inflációja miatt, míg 2023-ra vonatkozóan várhatóan összhangban lesznek az IMF előrejelzéseivel, és valamivel elmaradnak az egyéb várakozásoktól.

5 Az euroövezeti gazdasági kilátásokra vonatkozó alternatív forgatókönyvek

Minthogy a Covid19-világjárvány jövőbeli alakulását és gazdasági hatásait továbbra is jelentős bizonytalanság övezi, az eurorendszer szakértőinek 2021. júniusi alapprognózisa mellett két alternatív forgatókönyvvel illusztráljuk a pandémia euroövezeti gazdaságra gyakorolt valószínűsíthető hatásait.

A mérsékelt forgatókönyv az egészségügyi válság 2021 végéig való megoldását és csak átmeneti gazdasági veszteségeket vetít előre, míg a súlyos forgatókönyv elhúzódóbb egészségügyi krízist és a potenciális kibocsátás állandósult veszteségeit feltételezi. A mérsékelt forgatókönyv az alapforgatókönyvhöz viszonyítva az oltóanyagok gyorsabb bevezetésével, nagyobb lakossági elfogadottságával és az új vírusvariánsokkal szemben is nagyobb hatásosságával számol. Mindez lehetővé tenné a járvány megfékezésére irányuló intézkedések gyorsabb enyhítését és 2021 végéig végrehajtott fokozatos visszavonását.[17] A hatóságok és a gazdasági szereplők által tett hatékonyabb lépések tovább korlátoznák a járványügyi intézkedések gazdasági költségeit, ami pozitívabb bizalmi hatásokat idézne elő, és a vártnál hamarabb élénkülne az utazás és a turizmus. Ezzel szemben a súlyos forgatókönyv azt feltételezi, hogy az elkövetkező hónapokban a világjárvány a fertőzőbb vírusvariánsok megjelenésével ismét felerősödik, ami a vakcinák kisebb hatásossága mellett azzal járna, hogy néhány járványügyi intézkedést 2023 közepéig fenntartanának, ami fékezné a gazdaság teljesítményét.[18] Az alapprognózishoz képest a súlyos forgatókönyv több gazdasági maradványhatással számol, amelyet tovább erősít a terjedő fizetésképtelenség és a hitelfelvevők hitelképességének romlása, ami hátrányosan befolyásolja a bankok várható veszteségeit és tőkekövetelményeit, következésképpen a magánszektornak nyújtott hitelek kínálatát. Ugyanakkor még a súlyos forgatókönyvben is az a feltevés szerepel, hogy a monetáris, fiskális és prudenciális politikák korlátok közé szorítják a nagyon súlyos pénzügyi amplifikációs hatásokat. Nagyjából hasonló narratívákra támaszkodnak a világgazdaságra vonatkozó forgatókönyvek is, amelyek mérsékelt változata szerint 2023 végén az euroövezeti külső kereslet körülbelül 12%-kal haladja meg a válság előtti szintet, míg a súlyos forgatókönyvben körülbelül 2%-kal, szemben az alapprognózis szerinti 9%-kal.

2. táblázat

Alternatív makrogazdasági forgatókönyvek az euroövezetről

(éves százalékos változások, a munkaerő százalékában)

Megjegyzés: A historikus adatok a prognózis adatgyűjtési zárónapja után beérkező adatközlések miatt eltérhetnek az Eurostat legutóbb publikált adataitól.

A reál-GDP a mérsékelt forgatókönyv szerint erőteljesen javul, már 2021 harmadik negyedévében visszatérve a válság előtti szintjére, míg a súlyos forgatókönyvben csak 2023 végén közelíti meg azt (4. ábra). A mérsékelt forgatókönyv szerint 2021 második és harmadik negyedévére jelentősen erősebb élénkülés prognosztizálható (2,5%, illetve 4,1%),[19] majd az év hátralevő részében tovább erősödik a gazdaság az oltóanyagok feltételezett gyors bevezetésének köszönhetően, amely további bizalmi hatásokat generál. Ennek eredményeként a gazdasági teljesítmény már 2021 harmadik negyedévében visszatér a világjárvány előtti szintre, és 2022 közepére meghaladja a válság előtti, 2019. decemberi prognózisban jelzett pályát. A súlyos forgatókönyv szerint a gazdaság a második és a harmadik negyedévben szerényebb ütemben bővülne (0,6%-kal, illetve 1,3%-kal), majd ezután mérsékelt ütemben tovább élénkülne. A gazdasági növekedés 2022 elejéig visszafogott marad, mivel a járvány megfékezésére irányuló intézkedéseket csak fokozatosan lazítják, amihez hozzájárul még, hogy a jövőbeli tanulási hatások korlátozottak lesznek, a bizonytalanság és a pénzügyi amplifikációs mechanizmusok változatlanul érvényesülnek, és mindezeket csak részben enyhítenék a szakpolitikai támogató intézkedések. A súlyos forgatókönyv szerint 2022 második felében az alapprognózisnál valamivel nagyobb növekedés várható, tekintettel az erősebb felzárkózási potenciálra és az új környezethez való sikeres alkalmazkodásra. Mindez lehetővé teszi, hogy az előrejelzési időszak végére a válság előtti szinthez viszonyított összes reál-GDP-veszteséget pótolni lehessen.

4. ábra

Az euroövezeti reál-GDP-re és HICP-inflációra vonatkozó alternatív forgatókönyvek

(láncindexált volumenek, 2019. 4. né. = 100 (bal ábra); éves százalékos változás (jobb ábra))

Megjegyzés: A reál-GDP-re vonatkozó adatok szezonálisan és munkanap szerint ki vannak igazítva. A függőleges vonal jelzi az előrejelzési időszak kezdetét. A historikus adatok a prognózis adatgyűjtési zárónapja után beérkező adatközlések miatt eltérhetnek az Eurostat legutóbb publikált adataitól.

A HICP-vel mért infláció rövid távon mindkét forgatókönyv szerint visszatér a korábbi szintekre, később pedig a kínálat és kereslet egyensúlyában fennálló különbségek miatt változatosabb képet mutat. Ez annak tudható be, hogy az alapforgatókönyvben rövid távon jelzett inflációemelkedés fő mozgatórugói (nevezetesen az olajárakra vonatkozó feltevések, az energiakomponensre gyakorolt bázishatások, a kínálati szűk keresztmetszetek és a németországi ideiglenes héacsökkentés visszavonásának hatása) az alternatív forgatókönyvekben ugyanúgy érvényesülnek. Középtávon a kihasználatlan kapacitások szintje a súlyos forgatókönyvben magasabb, mint a mérsékeltben. Ennek eredményeként az infláció 2023-ban az utóbbi szerint 1,7%-on állna, szemben a súlyos forgatókönyv 1,1%-ával.

A munkaerőpiacok a mérsékelt forgatókönyv szerint gyorsan visszaállnak eredeti állapotukra, mivel a gazdaságpolitikai intézkedések nagyrészt sikerrel megelőzik azokat a hiszterézis- (késleltetett helyreállási) hatásokat, amelyeket a súlyos forgatókönyv szerint csak részlegesen sikerül kontrollálni. A mérsékelt forgatókönyv szerint a munkanélküliségi ráta 2021-ben tetőzik, és 2022 közepére visszaáll a válság előtti szintre. Ezzel szemben a súlyos forgatókönyv szerint a munkanélküliségi ráta az előrejelzési időszakon belül nem tér vissza az említett szintre, hanem jelentősen magas marad, ami a gazdasági szektorok közötti nagyobb átcsoportosítási igényeknek tudható be. Ez rávilágít a munkanélküliséget övező felfelé irányuló kockázatokra, amelyek a lehetséges csődökkel és a vállalati sérülékenységgel, valamint a potenciális hiszterézishatásokkal kapcsolatosak.

5. keretes írás
Érzékenységi elemzés

Az egyes prognózisok nagymértékben támaszkodnak bizonyos kulcsfontosságú változók alakulására tett technikai feltevésekre. Mivel néhány változó ezek közül komolyan befolyásolhatja az euroövezeti prognózisokat, a vonatkozó kockázatok elemzését segíti, ha megvizsgáljuk, mennyire érzékenyek a prognózisok az alternatív feltevéspályákra.

Ez az érzékenységi elemzés az alternatív olajárpályák következményeit vizsgálja. Az alapprognózis hátterében álló, a futures olajárakon alapuló technikai feltevések jelentősen csökkenő olajárpályát jeleznek, amely szerint a hordónkénti Brent nyersolajár körülbelül 5,9%-kal esik az előrejelzési időszak során. Két alternatív olajárpályát elemzünk. Az első alapja az olajárra vonatkozó, opcióalapú implikált sűrűségből származó eloszlás 25. percentilise 2021. május 18-án, a technikai feltevések zárónapján. Az alternatív pályából számítva a hordónkénti olajár 2023-ban fokozatosan 44,7 USA-dollárra csökken, amely 27,8%-kal van az adott évi alapfeltevés alatt. Több szakértői makrogazdasági modell eredőjeként ez a pálya kismértékű (2022-ben és 2023-ban 0,1 százalékpont körüli) pozitív hatással lenne a reál-GDP-növekedésre, míg a HICP-infláció 2021-ben 0,2 százalékponttal, 2022-ben 0,6 százalékponttal, 2023-ban pedig 0,3 százalékponttal lenne kisebb. A második pálya, amely ugyanannak az eloszlásnak a felső 75. percentilisén alapul, 2023-ban az olajár hordónként 80,4 dollárra való erősödését jelzi, amely 29,8%-kal nagyobb az adott évi alapfeltevésnél. Ennek a pályának az alapján a HICP-vel mért infláció a következőképpen alakulna: 2021-ben 0,1 százalékponttal, 2022-ben 0,5 százalékponttal, 2023-ban pedig 0,4 százalékponttal lenne nagyobb. A reál-GDP növekedése ugyanakkor valamelyest kisebb lenne (2022-ben és 2023-ban 0,1 százalékponttal).

© Európai Központi Bank, 2021

Postacím 60640 Frankfurt am Main, Németország
Telefonszám +49 69 1344 0

Honlap www.ecb.europa.eu

Minden jog fenntartva. A kiadvány sokszorosítása oktatási és nem kereskedelmi célból, a forrás feltüntetésével engedélyezett.

A konkrét szakkifejezések megtalálhatók az EKB fogalomtárában (csak angolul).

HTML ISSN 2529-475X, QB-CF-21-001-HU-Q

  1. A technikai feltevésekhez, így például a kőolajár- és az árfolyamfeltevésekhez használt adatgyűjtés zárónapja 2021. május 18. (1. keretes írás). Az euroövezetre vonatkozó makrogazdasági prognózist 2021. május 26-án véglegesítettük, és a 2021–2023-as időszakot fedi le. Az ilyen hosszú időtartamra vonatkozó előrejelzéseket igen nagy bizonytalanság övezi, amiről értelmezésük során nem szabad megfeledkeznünk. Lásd az „An assessment of Eurosystem staff macroeconomic projections” (Az eurorendszer szakértői makrogazdasági prognózisának értékelése) című cikket az EKB 2013. májusi Havi jelentésében. A legfontosabb táblázatok és ábrák alapjául szolgáló adatokba a http://www.ecb.europa.eu/pub/projections/html/index.hu.html oldalon tekinthetünk be.
  2. Lásd: „Az eurorendszer szakértőinek makrogazdasági prognózisa az euroövezetről”, 2019. december https://www.ecb.europa.eu/pub/projections/html/ecb.projections201912_eurosystemstaff~c7a91336cb.hu.html, amely a 2019–2022-es időszakot vizsgálta.
  3. Az uniós oltóanyag-stratégia felszólítja a tagállamokat, hogy gyorsítsák fel oltási programjaikat, így „a tervek szerint 2021 nyarára a tagállamokban a teljes felnőtt népesség legalább 70%-a megkapja az oltást”, ami a teljes népesség mintegy 55-60%-ának felel meg. A stratégia lényegében összhangban van a jelenleg visszaigazoltan megrendelt adagokkal.
  4. A tízéves lejáratú euroövezeti államkötvények nominálhozamára vonatkozó feltevés az egyes országok tízéves referencia-kötvényhozamainak súlyozott átlagán alapul, amelyet az éves GDP-adatokkal súlyozunk, és meghosszabbítunk az EKB tízéves euroövezeti nominális összkötvényhozamából számított határidős pályával úgy, hogy a két idősor kezdeti eltérését az előrejelzési időszakon konstansnak tekintjük. Az egyes országok államkötvényhozamai és a megfelelő euroövezeti átlag közötti különbözetet a vizsgált időszakban állandónak tekintjük.
  5. Ezt az adatot az Eurostat eredetileg publikált, az eurorendszer szakértőinek az 1. és 2. ábrán látható prognózisában is szereplő, −0,6%-os előzetes becsléséről felfelé módosítottuk.
  6. Lásd a 2. lábjegyzetet.
  7. A Covid19-világjárvány során tartósan magas megtakarítási ráta következtében 2021 első negyedévében jelentős, 540 milliárd euróra becsült értékű többletmegtakarítás gyülemlett fel, amely a 2019-ben rendelkezésre álló éves jövedelem 7,4%-ának felel meg. Mivel az egészségügyi válság még korántsem ért véget, a jövőben a többletmegtakarítások további felhalmozódása várható.
  8. Lásd M. Dossche és S. Zlatanos (2020) „COVID-19 and the increase in household savings: precautionary or forced?” (A Covid19 és a háztartások megtakarításainak növekedése: óvatosság vagy kényszer?) című keretes írását, Gazdasági jelentés, EKB, 2020/6. szám.
  9. Lásd: „Special topic: Will consumers save the EU recovery? – Insights from the Commission’s Consumer Survey” (Aktuális kérdések: Megmentik a fogyasztók az uniós helyreállítást? – A Bizottság fogyasztói felmérésének tanulságai), European Business Cycle Indicators, az Európai Bizottság technikai dokumentumai, 047. sz., 2021. április.
  10. Lásd többek között: J. D. Fisher, D. S. Johnson, T M. Smeeding és J. P. Thompson, „Estimating the marginal propensity to consume using the distributions of income, consumption, and wealth” (A fogyasztási határhajlandóság becslése a jövedelem, a fogyasztás és a vagyon eloszlása alapján), Journal of Macroeconomics, 65. évf., 2020.
  11. Lásd: E. Angelini, M. Damjanović, M. Darracq Pariès és S. Zimic, „ECB-BASIR: a primer on the macroeconomic implications of the COVID-19 pandemic” (ECB-BASIR: a Covid19-világjárvány alapvető makrogazdasági következményei), ECB Working Paper Series (EKB-füzetek), 2431. sz., Frankfurt am Main, 2020. június.
  12. Az ázsiai feltörekvő piacgazdaságok idei kilátásai jelentősen romlottak a 2021. márciusi prognózishoz képest, főként India, Indonézia, Malajzia és a Fülöp-szigetek gyengébb kilátásai miatt, ugyanakkor a kínai reál-GDP-re vonatkozó előrejelzések nagyjából változatlanok maradtak, a Dél-Koreára vonatkozókat pedig felfelé módosítottuk.
  13. A feltevések szerint az NGEU-program az előrejelzési időszakban valamivel több mint a GDP 1,5%-ának megfelelő, kiegészítő ösztönzőket finanszíroz (és a GDP 0,3%-ának megfelelő pótlólagos kiadásokat, azaz a meglévő tervek költségeit). Ez körülbelül 0,2 százalékponttal nagyobb GDP-érték, mint amit a 2021. márciusi prognózisban figyelembe vettünk, és a kormányzatok által idén tavasszal benyújtott, így rendelkezésünkre álló helyreállítási és rezilienciatervekből származó, naprakész információkon alapul.
  14. Ami az inflációra közvetlen hatást gyakorló intézkedéseket illeti, Németországban a 2020 közepétől életbe lépő átmeneti általános héakulcscsökkentést 2021 januárjában visszavonták. A 2021. márciusi prognózis óta nem fogadtak el további, az inflációra közvetlen hatást gyakorló jelentős adóintézkedéseket.
  15. Az euroövezet fiskális politikájának alapállását a pénzügyi szektornak nyújtott kormányzati támogatással csökkentett, ciklikusan kiigazított elsődleges egyenleg változásával mérjük. Mivel az NGEU-támogatásokhoz kapcsolódó magasabb költségvetési bevételek nem gyakorolnak (szűkítő) hatást a keresletre, azokkal is kiigazítjuk a költségvetési alapállást.
  16. Ezek a folyamatok nem terjednek ki az NGEU-transzferekkel kapcsolatos európai szupranacionális hiányra és adósságra.
  17. Az alapforgatókönyv szerint 2022 elején teljes mértékben feloldják a járványügyi intézkedéseket.
  18. Mivel nehéz megjósolni a pandémia további fokozódásának időbeli lefutását, a prognózisban úgy vesszük tekintetbe a járvány ismételt felerősödésének lehetőségét, hogy a gazdasági hatásokat szétterítjük az egészségügyi válság megoldásáig terjedő időszakra.
  19. Ezzel szemben áll az alapprognózis szerinti 2021 második negyedévi 1,4%-os és harmadik negyedévi 2,8%-os növekedés.