Cos’è l’ANFA?

5 febbraio 2016 (aggiornamento: 15 novembre 2019)

L’ANFA, Agreement on Net Financial Assets, è un accordo sulle attività finanziarie nette concluso tra le banche centrali nazionali (BCN) dei paesi dell’area dell’euro e la Banca centrale europea (BCE), che insieme formano l’Eurosistema. Prevede un insieme di regole e massimali per le consistenze di attività finanziarie relative ai compiti assolti dalle BCN a livello nazionale. Queste attività possono essere connesse, ad esempio, alla contropartita del capitale e delle riserve contabili o altre specifiche passività, alle riserve valutarie e al fondo pensione del personale, oppure possono essere detenute per finalità generali di investimento.

Detenere attività finanziarie per scopi diversi da quelli di politica monetaria rientra appieno nelle funzioni esercitate dalle banche centrali in Europa, già prima dell’introduzione dell’euro. Quando fu fondata l’unione monetaria, i governi decisero di mettere in comune soltanto le funzioni e i compiti di banca centrale necessari per la conduzione della politica monetaria unica per tutta l’area dell’euro. Al tempo stesso stabilirono di preservare l’indipendenza delle BCN in quanto istituzioni deputate a svolgere compiti a livello nazionale purché non interferissero con la politica monetaria unica.

In altre parole, le BCN sono istituzioni finanziariamente indipendenti e assolvono compiti di politica monetaria inerenti all’obiettivo primario dell’Eurosistema di mantenere la stabilità dei prezzi, oltre che funzioni su scala nazionale. L’ANFA è stato concluso per fissare un massimale complessivo per l’importo totale netto delle attività finanziarie relative ai compiti svolti a livello nazionale per fini diversi da quelli di politica monetaria, in modo da non creare interferenze con la politica monetaria.

Come funziona l’ANFA?

Perché le BCN detengono attività finanziarie non connesse alla politica monetaria?

Ogni banca centrale detiene attività non connesse alla politica monetaria. Nell’area dell’euro la politica monetaria è definita a livello centrale dal Consiglio direttivo della BCE per tutti i 19 paesi aderenti all’area. Quando fu fondata l’Unione economica e monetaria, i governi stabilirono nel Trattato che le competenze di politica monetaria sarebbero state trasferite a livello europeo. Oltre alla politica monetaria le BCN svolgono, allora come oggi, funzioni a livello nazionale. Questo principio è sancito all’articolo 14.4 dello Statuto del SEBC e della BCE. In concreto, attualmente le BCN detengono attività non inerenti alla politica monetaria o alle operazioni sui cambi condotte dall’Eurosistema, come oro e riserve valutarie, portafogli di investimento (ad esempio per i fondi pensione del personale) e attività in contropartita dei depositi della clientela (ad esempio amministrazioni pubbliche o banche centrali estere). Allo stesso tempo le BCN detengono anche passività non connesse alla politica monetaria, tra cui i depositi di amministrazioni pubbliche o banche centrali estere. Le BCN possono svolgere queste funzioni a livello nazionale, purché non interferiscano con gli obiettivi e i compiti del Sistema europeo di banche centrali (SEBC), soprattutto nell’ambito della politica monetaria. Analogamente la BCE detiene un portafoglio a fronte dei fondi propri relativo al suo capitale e alle riserve contabili, nonché un portafoglio per il fondo pensione del personale.

Prima di aderire all’Eurosistema le BCN possedevano già questi portafogli, i cui ricavi confluiscono nei loro proventi finanziari. Quando fu istituita l’area dell’euro, si ritenne che questi portafogli avrebbero contribuito a soddisfare la domanda di liquidità del sistema bancario dell’area, dal momento che se ne sarebbe tenuto conto nel calibrare le operazioni di politica monetaria. Dalla prospettiva della politica monetaria non era un problema che tali portafogli continuassero a essere gestiti dalle BCN, al di fuori della politica monetaria, e potessero crescere nel tempo a un ritmo uguale, o inferiore, rispetto alla domanda di banconote e alle riserve obbligatorie del sistema bancario. Il Consiglio direttivo inoltre considerò che se i portafogli non connessi alla politica monetaria, al netto delle passività non inerenti alla politica monetaria, fossero cresciuti più rapidamente della domanda di liquidità per un protratto periodo di tempo, ciò avrebbe potuto mettere a rischio la politica monetaria. L’ANFA è stato stipulato per gestire e porre un limite a questa crescita.

Cosa sono le attività finanziarie nette?

Nel bilancio di una banca centrale vi sono attività non connesse direttamente alla politica monetaria. Anche dal lato del passivo alcune voci non sono direttamente connesse alla politica monetaria. La differenza tra queste due posizioni dà luogo alle attività finanziarie nette (net financial assets, NFA). Il concetto viene illustrato di seguito prendendo ad esempio la situazione contabile settimanale dell’Eurosistema al 18 ottobre 2019, pubblicata sul sito Internet della BCE. Una definizione precisa è contenuta nell’allegato I dell’ANFA.

Lo schema mostra che le NFA includono dal lato dell’attivo le voci 1-4, 5.6, 6, 7.2, 8 e 9, mentre dal lato del passivo le voci 2.5 e 3-12. Sottraendo dalla somma di queste attività il totale delle passività indicate (ossia le voci in arancione nello schema seguente) si ottengono le attività finanziarie nette dell’Eurosistema.

Qual è il valore delle attività finanziarie nette dell’Eurosistema?

A fine ottobre 2019 le attività finanziarie nette dell’Eurosistema si sono attestate a -186 miliardi di euro, dopo il continuo calo registrato dal 2014. L’importo negativo è riconducibile soprattutto all’aumento del passivo del bilancio dell’Eurosistema che ha più che compensato l’evoluzione positiva dell’attivo, come illustrato in precedenza. A titolo di confronto, le banconote e le riserve obbligatorie sono aumentate in media del 6,4% l’anno dal 2002.

Evoluzione delle NFA rispetto alle banconote e alle riserve obbligatorie (in milioni di euro)

Cos’è l’ANFA?

ANFA sta per Agreement on Net Financial Assets. Si tratta di un accordo sulle attività finanziarie nette concluso tra le BCN dei paesi dell’area dell’euro e la BCE, che insieme formano l’Eurosistema. Prevede un insieme di regole per il calcolo dei massimali delle consistenze in titoli detenuti in relazione ai compiti assolti dalle BCN a livello nazionale.

Perché è necessario limitare le NFA?

L’ANFA fissa il massimale dell’importo di NFA che possono detenere le BCN. Il Consiglio direttivo della BCE ha così il pieno controllo dell’entità del bilancio dell’Eurosistema e la politica monetaria può essere attuata efficacemente. Prima della crisi il modo più efficace per condurre la politica monetaria era far sì che le banche dovessero rifinanziarsi presso l’Eurosistema. L’attuazione della politica monetaria si fondava su un fabbisogno di liquidità, ossia un “disavanzo di liquidità”, nei confronti dell’Eurosistema. L’ANFA ha protetto questo disavanzo di liquidità. Quando è scoppiata la crisi finanziaria si è dovuto fornire alle banche maggiore liquidità di quella effettivamente necessaria per soddisfare gli obblighi di riserva. Anziché in un contesto di disavanzo di liquidità, il sistema bancario si trova ora a operare in condizioni di eccesso di liquidità. In questa situazione l’ANFA non tutela più il disavanzo di liquidità, ma assicura che l’eccesso di liquidità non superi il livello ritenuto opportuno dal Consiglio direttivo per il suo orientamento di politica monetaria.

L’ANFA equivale davvero a un’autorizzazione per le BCN a stampare tanta moneta quanta desiderano?

No, al contrario. L’ANFA fissa un massimale per l’ammontare delle attività finanziarie nette che una BCN può detenere affinché le variazioni delle sue attività e passività finanziarie non connesse alla politica monetaria non interferiscano con la politica monetaria dell’Eurosistema.

Nell’ambito dell’ANFA da cosa è influenzato il massimale delle NFA?

Il crescente valore complessivo delle banconote in circolazione e l’ammontare delle riserve obbligatorie che le banche devono detenere presso la banca centrale generano un fabbisogno di liquidità, soddisfatto mediante le operazioni di politica monetaria dell’Eurosistema e le NFA delle BCN. Fissando il volume minimo delle operazioni di politica monetaria, si determina come parte residua un limite superiore per le NFA delle BCN. Se l’obiettivo del Consiglio direttivo è un avanzo di liquidità, l’ANFA limita le NFA delle BCN facendo in modo che l’avanzo non ecceda un certo livello.

Perché l’ANFA pone un limite alle attività finanziarie nette delle BCN e non a quelle lorde?

Ogni attività nel bilancio di una banca centrale crea moneta di banca centrale o liquidità. Ogni voce del passivo assorbe invece liquidità. Portare al netto tutte le attività e le passività non connesse alla politica monetaria significa misurare la liquidità complessiva fornita attraverso le operazioni non inerenti alla politica monetaria di una banca centrale. Per un’efficace attuazione della politica monetaria occorre stabilire un tetto alla liquidità erogata attraverso le operazioni non connesse alla politica monetaria. Di conseguenza, per controllare l’impatto delle operazioni delle BCN sulla posizione di liquidità si pone un limite alle attività finanziarie nette anziché lorde.

Come viene calcolato il massimale per le NFA?

Ogni anno il Consiglio direttivo stabilisce i parametri di politica monetaria applicabili. Decide il livello adeguato di liquidità dell’Eurosistema. Fissa anche il coefficiente di riserva obbligatoria e determina l’entità dei portafogli di politica monetaria detenuti a titolo definitivo per una più efficace attuazione della propria politica monetaria. Inoltre, il Consiglio direttivo tiene conto dell’andamento del volume di banconote in circolazione. Ne risulta come parte residua il nuovo massimale delle NFA aggregate dell’Eurosistema.

Come è ripartito fra le BCN l’importo massimo di NFA dell’Eurosistema?

Dopo avere fissato l’ammontare massimo di NFA per l’Eurosistema, questo è ripartito in base alla quota di ogni BCN nel capitale della BCE, considerando anche la situazione storica di partenza della BCN, al fine di determinare l’importo di NFA assegnato alle BCN per l’anno successivo. Se una BCN non intende utilizzare per intero il suo importo, l’ANFA prevede l’attribuzione temporanea della parte residua ad altre BCN che volessero eventualmente usufruire di un ammontare più elevato. Con questa riallocazione, in linea con le quote nel capitale della BCE, si stabiliscono i massimali delle NFA delle BCN, che devono essere rispettati in media d’anno. La calibrazione è condotta su base annua.

Qual è l’impatto delle deroghe?

Le deroghe possono influenzare la ripartizione dell’importo massimo di NFA nell’Eurosistema. Non incrementano però il massimale, che pone un tetto alle consistenze totali di NFA delle BCN dell’Eurosistema.

Le deroghe definiscono un ammontare di NFA che ciascuna BCN può detenere come minimo. In altre parole, ogni BCN ha titolo a detenere una certa percentuale dell’importo massimo di NFA dell’Eurosistema, in base alla sua quota nel capitale della BCE, mentre l’ammontare corrispondente alla deroga rappresenta l’importo assegnato alla BCN come minimo (che può essere più elevato rispetto a quello calcolato in base alla sua quota nel capitale della BCE). Ovviamente, se alcune BCN a titolo delle rispettive deroghe detengono NFA che eccedono l’ammontare corrispondente alle proprie quote di capitale, l’importo di NFA residuo accordato alle altre BCN è ridotto per far sì che il massimale delle NFA dell’Eurosistema non sia mai superato.

Vi sono tre tipi di deroghe.

  1. Deroga storica (di cui all’allegato III dell’ANFA): assicura che le BCN non debbano ridurre le rispettive NFA al di sotto di un certo livello, connesso alla loro situazione storica di partenza.
  2. Deroga relativa a specifiche attività: tutela alcune consistenze di attività (definite in dettaglio all’allegato IV dell’ANFA) che non possono essere cedute facilmente dalle BCN per vincoli contrattuali o di altra natura; ne sono un esempio le riserve auree delle banche centrali soggette al Central Bank Gold Agreement, l’accordo sull’oro fra le banche centrali.
  3. Deroga dinamica: consente l’aggiustamento nel tempo della deroga storica per le BCN più piccole, in misura proporzionale all’aumento o alla diminuzione dell’ammontare massimo di NFA dell’Eurosistema.

Si applica solo la deroga di importo maggiore fra le tre.

Cosa accade se una o più BCN non investono o investono soltanto in parte l’ammontare massimo inizialmente assegnato? Possono trasferire l’importo residuo ad altre BCN?

Se alcune BCN intendono detenere un importo inferiore a quello assegnato loro, mentre altre un ammontare superiore, la parte non utilizzata dalle prime è ridistribuita attraverso un meccanismo accentrato definito nell’ANFA. La ridistribuzione del margine inutilizzato, che avviene nel contesto della calibrazione annuale dei massimali delle NFA, ha natura temporanea ed è ricalcolata al momento della calibrazione per l’anno successivo. La ridistribuzione non influisce sull’ammontare aggregato del massimale di NFA detenuto complessivamente dalle BCN dei paesi dell’area dell’euro, che è stabilito in base alle decisioni di politica monetaria del Consiglio direttivo.

Perché alcune BCN utilizzano la propria “quota” e altre no?

Questa scelta dipende da preferenze istituzionali. Alcuni paesi hanno specifici vincoli di legge agli investimenti effettuati dalla BCN per finalità diverse da quelle di politica monetaria; altri prevedono che la BCN, una volta assolti i compiti di politica monetaria, tenga conto degli interessi dei propri azionisti. Inoltre, alcune BCN detengono dal lato del passivo ingenti depositi della clientela e/o delle rispettive amministrazioni pubbliche, i quali incidono sui portafogli di attività non connesse alla politica monetaria.

Vi è anche una ragione storica: prima dell’introduzione dell’euro nel 1999, una serie di banche centrali europee disponeva di riserve valutarie piuttosto cospicue per la gestione del cambio, in particolare rispetto al marco tedesco. Una situazione simile si è osservata anche con l’ingresso di Stati membri dell’UE nell’area dell’euro dopo il 1999; prima di entrare a far parte dell’Eurosistema, le loro BCN detenevano riserve ufficiali abbastanza consistenti da poter intervenire sul cambio nei confronti dell’euro. Le diverse situazioni di partenza delle BCN spiegano le considerevoli differenze nella composizione dei loro bilanci, che talvolta persistono anche per anni dopo l’adesione del paese all’area.

Cosa succede se una BCN supera il proprio massimale di NFA?

Se una BCN supera sistematicamente il proprio massimale di NFA vi potrebbero essere ripercussioni sull’attuazione della politica monetaria. Per questo motivo la BCE verifica con cadenza annuale la conformità delle BCN all’ANFA. Ove necessario, in virtù dell’articolo 14.4 dello Statuto del SEBC e della BCE, il Consiglio direttivo può vietare le operazioni delle BCN non connesse alla politica monetaria, ovvero sottoporle a restrizioni o limiti, se queste interferiscono con gli obiettivi e i compiti del SEBC, inclusa la politica monetaria dell’Eurosistema. Finora non si sono mai verificate deviazioni ingiustificate dai massimali delle NFA.

Una deviazione è giustificata se, ad esempio, è dovuta a impegni internazionali nei confronti dell’FMI oppure all’erogazione di liquidità di emergenza (Emergency Liquidity Assistance, ELA) da parte della BCN al sistema bancario nazionale (l’ELA rientra nelle NFA secondo la definizione dell’ANFA). In questi casi la BCN deve ridurre le proprie NFA con la massima rapidità per ripristinare la conformità all’accordo. Se la violazione è riconducibile a prelievi dell’FMI, la BCN ha a disposizione un anno per porre rimedio.

Cosa succede se l’ammontare complessivo delle NFA di tutte le BCN si colloca al di sotto dell’importo massimo calcolato?

In genere non è un problema se le NFA si attestano al di sotto del livello massimo calcolato. Infatti è quel che accade al momento. Le NFA sono diminuite dal 2014, mentre le banconote in circolazione continuano a crescere. Quindi, il fabbisogno di liquidità generato nell’area dell’euro dalle banconote in circolazione è superiore all’effetto di immissione di liquidità derivante dalle NFA dell’Eurosistema. Si sopperisce invece al fabbisogno di liquidità utilizzando gli strumenti di politica monetaria, ossia normali operazioni di rifinanziamento oppure operazioni strutturali dell’Eurosistema, come gli acquisti definitivi o le operazioni temporanee di tipo strutturale.

Cosa succede se l’ammontare complessivo delle NFA è superiore all’importo massimo calcolato?

Questa situazione non si è mai verificata ed è molto improbabile che si verifichi. L’ANFA è un accordo stipulato all’unanimità tra le BCN e la BCE; tutte le parti si sono impegnate a rispettarlo. Inoltre, per ridurre ulteriormente il rischio che l’importo complessivo delle NFA risulti eccessivo, si applicano ipotesi prudenti per determinare i massimali delle NFA. Quindi, anche se le NFA superano l’ammontare massimo e, di conseguenza, le operazioni di politica monetaria sono più contenute rispetto alle previsioni iniziali, probabilmente si arriverebbe comunque alla posizione di liquidità strutturale voluta. Pertanto, l’entità delle operazioni di politica monetaria potrebbe essere inferiore a quella più idonea per un’efficace attuazione della politica monetaria, ma la situazione non sarebbe problematica nel breve termine e la BCE interverrebbe per porre rimedio. Nel caso in cui siano necessarie azioni correttive, il Consiglio direttivo ha a disposizione vari strumenti per assicurare che le operazioni di politica monetaria abbiano un’entità sufficiente. Per quanto riguarda ad esempio il volume delle operazioni di rifinanziamento, può assorbire liquidità o innalzare gli obblighi di riserva.

Cosa accade se altri fattori, ad esempio le banconote, non evolvono secondo le attese?

La calibrazione annuale dell’ANFA si basa su ipotesi prudenti. I massimali delle NFA includono margini sufficienti a fronteggiare andamenti imprevisti. Ad esempio, nel calibrare i massimali per l’anno successivo si assume che le banconote in circolazione permangano sul livello medio osservato nel terzo trimestre dell’anno in corso.

In quali circostanze le NFA potrebbero interferire con la politica monetaria?

L’ANFA è stato adottato per evitare che le NFA interferiscano con la politica monetaria. Come già menzionato, se l’ammontare delle NFA eccede comunque il massimale complessivo, le operazioni di politica monetaria possono risultare troppo limitate per attuare efficacemente la politica monetaria.

Non incide solo l’ammontare delle NFA ma anche la loro composizione. Ad esempio, se un’operazione di politica monetaria e un’operazione condotta per finalità diverse si compensano fra loro (come potrebbe accadere se una riguarda l’acquisto di un titolo e l’altra la vendita dello stesso), questa evenienza può trasmettere segnali contrastanti sulle intenzioni di politica monetaria dell’Eurosistema o ridurre la sua efficacia. Un altro esempio è dato dalle operazioni in valuta delle banche centrali, che possono influire sui tassi di cambio o essere erroneamente interpretate come interventi sui cambi. Per assicurare che questi eventi non interferiscano con la politica monetaria, la BCE ha adottato alcune misure a integrazione dell’ANFA, fra cui l’Indirizzo della BCE sulla gestione di attività e passività nazionali da parte delle banche centrali nazionali (rifusione) (BCE/2019/7) e la Decisione della BCE su un programma di acquisto di attività del settore pubblico sui mercati secondari (BCE/2015/10 e successive modifiche). L’indirizzo controlla ad esempio gli effetti netti sulla liquidità delle operazioni delle BCN; la decisione limita, fra l’altro, le consistenze di determinati titoli idonei ai fini del programma di acquisto di attività del settore pubblico in tutti i portafogli delle banche centrali dell’Eurosistema.

Come si assicura che le operazioni di investimento non incidano sull’orientamento di politica monetaria?

Come già spiegato, l’ANFA stabilisce un massimale per le NFA delle BCN, limitando al tempo stesso l’effetto sulla liquidità delle operazioni delle BCN non connesse alla politica monetaria. Inoltre, nelle operazioni diverse da quelle di politica monetaria le BCN e la BCE agiscono da investitori istituzionali. Quando le BCN effettuano acquisti per i portafogli non inerenti alla politica monetaria applicano criteri simili a quelli degli altri investitori istituzionali e vagliano le loro decisioni separatamente da quelle di politica monetaria. Devono attenersi alle regole stabilite nell’ANFA e negli altri indirizzi applicabili. La BCE è regolarmente informata (1) sulle operazioni condotte dalle BCN per fini diversi da quelli di politica monetaria, alcune delle quali richiedono l’approvazione della BCE, (2) sulle attività e passività di ciascuna BCN e (3) sull’ammontare atteso ed effettivo delle NFA. La BCE può intraprendere azioni correttive se le operazioni segnalate non connesse alla politica monetaria interferiscono con l’orientamento di politica monetaria. Infine, il Consiglio direttivo può adottare misure specifiche vincolanti per le BCN.

Perché le attività e le passività delle BCN non connesse alla politica monetaria sono mantenute “segrete”?

Le attività e le passività delle BCN non inerenti alla politica monetaria sono rese pubbliche nel rispetto delle norme nazionali ed europee. Le BCN decidono, in conformità a queste disposizioni, se diffondere informazioni sulle attività e passività detenute per finalità diverse da quelle di politica monetaria, inclusa la composizione dei propri portafogli non connessi alla politica monetaria. La maggior parte delle BCN fornisce maggiori dettagli in documenti come il rapporto annuale e nel proprio sito Internet, riportando ad esempio una scomposizione delle attività fra debito pubblico e non pubblico. Al pari di altri investitori, le BCN non divulgano informazioni che potrebbero consentire a parti terze di trarre indicazioni sulle proprie decisioni di investimento futuro.

L’Eurosistema non ha il mandato di rendere nota la composizione delle attività e passività delle BCN non inerenti alla politica monetaria.

In che modo si esclude un abuso dei portafogli non connessi alla politica monetaria a fini di finanziamento monetario, che costituisce una pratica vietata?

La BCE ha il compito di vigilare sul rispetto del divieto di finanziamento monetario da parte delle banche centrali del SEBC, ai sensi dello Statuto del SEBC e della BCE. Questo aspetto non è trattato nell’ANFA, che verte esclusivamente sulla posizione di liquidità strutturale auspicata per l’attuazione della politica monetaria e quindi definisce l’importo delle NFA. L’accordo non contempla la composizione delle attività e passività non inerenti alla politica monetaria né le relative modalità di acquisizione.

Le BCN del SEBC sono tenute a fornire informazioni sulle proprie attività alla BCE, che può così monitorare il rispetto del divieto di finanziamento monetario e assicurare che le BCN non finanzino gli Stati acquistando titoli di debito del settore pubblico nel mercato primario. La BCE monitora anche gli acquisti nel mercato secondario. I risultati dei controlli e delle valutazioni condotti al riguardo sono pubblicati nel Rapporto annuale della BCE.

Cosa accade se le norme sul divieto di finanziamento monetario vengono violate?

La questione non è trattata nell’ANFA, ma è oggetto degli articoli 123 e 124 del Trattato sul funzionamento dell’Unione europea (fonte suprema del diritto europeo). Il Consiglio direttivo della BCE stabilisce le regole applicabili a tutte le operazioni di investimento delle BCN per assicurare che non contravvengano al divieto di finanziamento monetario. Gli acquisti di titoli di debito del settore pubblico nel mercato primario sono vietati e le BCN devono segnalare le operazioni condotte nel mercato secondario. La BCE vigila sul rispetto del divieto di finanziamento monetario e riferisce in merito nel suo Rapporto annuale.

Aggiornamento: il testo è stato aggiornato il 15 novembre 2019 a seguito della revisione periodica dell’ANFA nel 2019. L’accordo è sottoposto a riesame almeno con cadenza quinquennale.