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Prefazione

II 2016 è stato sotto molti aspetti un anno difficile, ma è stato anche caratterizzato da segni di progresso. Sebbene l’anno fosse iniziato in un clima di incertezza economica, quando si è concluso l’economia poggiava su basi mai così solide dall’inizio della crisi.

Tuttavia, mentre si attenuava l’incertezza economica, si intensificava l’incertezza politica. Abbiamo assistito a una serie di eventi geopolitici che influenzeranno il panorama delle nostre politiche negli anni a venire. Il Rapporto annuale 2016 descrive come la BCE ha navigato fra questi frangenti.

Il 2016 si è aperto fra i timori di un nuovo rallentamento dell’economia mondiale, che si riflettevano in un’accentuata volatilità dei mercati finanziari. Vi era il pericolo che il ritorno dell’inflazione verso il nostro obiettivo tardasse ulteriormente e, a fronte di un’inflazione già molto bassa, erano concreti i rischi di deflazione. Come già nel 2015, il Consiglio direttivo restava determinato a ricorrere a tutti gli strumenti nell’ambito del suo mandato per conseguire il proprio obiettivo.

In marzo abbiamo quindi introdotto una serie di nuove misure per espandere lo stimolo monetario, fra cui l’ulteriore riduzione dei nostri tassi di riferimento, l’incremento del programma di acquisto di attività da 60 miliardi a 80 miliardi di euro su base mensile, l’acquisto per la prima volta di titoli del settore societario e l’introduzione di nuove operazioni mirate di rifinanziamento a più lungo termine.

Come illustrato nel Rapporto, queste misure si sono dimostrate molto efficaci nel conseguire l’allentamento delle condizioni finanziarie, nel sostenere la ripresa e nel favorire, infine, un graduale aggiustamento dell’inflazione verso livelli prossimi al nostro obiettivo.

Poiché la nostra politica produceva risultati, in dicembre il programma di acquisto di attività è stato esteso di nove mesi per assicurare un supporto più prolungato alle condizioni di finanziamento e un ritorno durevole dell’inflazione verso valori prossimi ma inferiori al 2%. Il volume degli acquisti è stato tuttavia riportato al suo livello originario di 60 miliardi di euro su base mensile. Questa decisione derivava dai successi della nostra azione nella precedente parte dell’anno: una crescente fiducia nell’economia dell’area dell’euro e il dissolversi dei rischi di deflazione.

Tuttavia, oltre a questi benefici, la politica monetaria ha, come sempre, prodotto anche effetti collaterali, che nel 2016 sono stati spesso al centro dell’attenzione. Nel Rapporto di quest’anno affrontiamo alcuni aspetti e timori concernenti le conseguenze indesiderate della nostra azione.

Uno di questi riguarda gli effetti distributivi, soprattutto in termini di disparità. Illustriamo che, nel medio termine, la politica monetaria ha effetti distributivi positivi, poiché riduce la disoccupazione con un beneficio, principalmente, per le famiglie meno agiate. L’inclusione nel mondo del lavoro costituisce, in effetti, uno dei più potenti motori per la riduzione delle disparità.

Un altro timore riguarda la redditività delle banche, delle compagnie di assicurazione e dei fondi pensione. Esaminiamo come le istituzioni finanziarie abbiano risentito del contesto di bassi tassi di interesse e il modo in cui hanno reagito. Evidenziamo che le capacità di adattamento delle banche dipendono dal loro modello imprenditoriale specifico.

Il Rapporto considera anche altre sfide che il settore finanziario ha dovuto affrontare nel 2016. In particolare analizziamo il problema dei crediti deteriorati, le misure da intraprendere per farvi fronte e gli ostacoli che restano da superare. Proponiamo anche un approfondimento concernente le nuove tecnologie e l’innovazione nel settore, le possibili ripercussioni sulla sua struttura e sul suo funzionamento e le implicazioni per le autorità di supervisione e di regolamentazione.

Un esame del 2016 non sarebbe comunque completo se non tenesse conto dei dirompenti cambiamenti politici avvenuti nel corso dell’anno, non ultima la decisione del Regno Unito di uscire dall’Unione europea. Il Rapporto contiene quindi una valutazione della Brexit dal punto di vista della BCE. In particolare, sottolineiamo l’importanza di preservare l’integrità del mercato unico e l’omogeneità delle norme che lo regolano e della loro esecuzione.

Nel 2017 è probabile che l’incertezza politica si protragga. Tuttavia, seguitiamo a confidare che la ripresa economica prosegua, sospinta dalla nostra politica monetaria. Le azioni della BCE rispondono a un chiaro mandato: mantenere la stabilità dei prezzi. Questo ci ha guidati con successo attraverso il 2016 e continuerà a farlo nell’anno a venire.

Francoforte sul Meno, aprile 2017

Mario Draghi

Presidente

L’economia dell’area dell’euro, la politica monetaria della BCE e il settore finanziario europeo nel 2016

L’economia dell’area dell’euro

Il contesto macroeconomico mondiale

Nel 2016 l’economia dell’area dell’euro ha dovuto affrontare un contesto esterno impegnativo. La crescita nei paesi sia avanzati sia emergenti è stata modesta rispetto ai valori storici e si sono registrati episodi di acuita incertezza e picchi temporanei di volatilità nei mercati finanziari, in particolare dopo il referendum britannico sull’appartenenza all’Unione europea (UE) in giugno e le elezioni presidenziali negli Stati Uniti in novembre. L’inflazione su scala internazionale si è mantenuta su livelli moderati per il graduale venir meno degli effetti esercitati dai precedenti ribassi del petrolio e il margine ancora ampio di capacità produttiva mondiale inutilizzata.

La crescita economica mondiale è rimasta modesta

Nel 2016 l’economia mondiale ha continuato a registrare una ripresa graduale, anche se il ritmo di espansione è stato lievemente inferiore rispetto al 2015 come conseguenza del rallentamento nei paesi avanzati. L’attività economica ha acquisito slancio solo nella seconda metà dell’anno, soprattutto nelle economie emergenti. Nell’insieme, il tasso di incremento del PIL mondiale è rimasto al di sotto dei livelli antecedenti la crisi (cfr. grafico 1).

Il 2016 è stato contraddistinto da alcuni avvenimenti politici significativi, che hanno offuscato le prospettive economiche globali. A giugno l’esito del referendum nel Regno Unito ha creato incertezza riguardo alle prospettive dell’economia britannica, anche se l’impatto finanziario ed economico immediato si è rivelato temporaneo e modesto. Nel prosieguo dell’anno, il risultato delle elezioni negli Stati Uniti ha determinato una variazione delle attese riguardo alle politiche future della nuova amministrazione statunitense, accrescendo le incertezze.

Grafico 1

Principali andamenti in alcune economie

(variazioni percentuali sul periodo corrispondente; dati trimestrali; dati mensili)

Fonti: Eurostat e dati nazionali.
Note: i dati relativi al PIL sono destagionalizzati. L’inflazione è misurata sullo IAPC per l’area dell’euro e il Regno Unito e sull’IPC per gli Stati Uniti, la Cina e il Giappone.

Le economie avanzate hanno continuato a espandersi, seppure a ritmi inferiori rispetto all’anno precedente. Le condizioni di finanziamento ancora accomodanti e la migliore situazione nei mercati del lavoro hanno sorretto l’attività economica. Nell’insieme, anche la crescita nei paesi emergenti è stata moderata nel 2016, con un miglioramento significativo delle prospettive nella seconda metà dell’anno. Due fattori hanno svolto un ruolo particolarmente importante: il perdurante rallentamento graduale dell’economia cinese e la progressiva moderazione delle gravi recessioni nei principali paesi esportatori di materie prime. Ciò detto, la crescita è rimasta contenuta a causa delle tensioni geopolitiche, dell’eccessiva leva finanziaria, della vulnerabilità di fronte alle inversioni dei flussi di capitali e – per le economie esportatrici di materie prime – del lento adeguamento alle minori entrate.

La dinamica del commercio internazionale è stata debole nel 2016; il volume delle importazioni globali è aumentato di appena l’1,7 per cento, contro il 2,1 del 2015. Vi sono evidenze del fatto che alcuni andamenti strutturali favorevoli all’interscambio in passato – quali il calo dei costi di trasporto, la liberalizzazione degli scambi, l’espansione delle catene produttive mondiali e il processo di finanziarizzazione – non forniranno lo stesso livello di sostegno nel medio periodo. Di conseguenza, è poco probabile che il commercio internazionale cresca più dell’attività economica globale nel prossimo futuro.

Le condizioni di finanziamento a livello mondiale sono rimaste favorevoli per tutto l’anno. Le banche centrali delle principali economie avanzate hanno mantenuto un orientamento accomodante in un contesto in cui la Bank of England, la Banca del Giappone e la Banca centrale europea (BCE) hanno continuato a perseguire politiche monetarie espansive. Il Federal Reserve System degli Stati Uniti ha ripreso il processo di normalizzazione della politica monetaria innalzando l’intervallo obiettivo per il tasso sui Federal Funds di 25 punti base a dicembre 2016. I mercati finanziari hanno dimostrato nell’insieme una buona capacità di tenuta, nonostante gli episodi di acuita incertezza innescati dagli avvenimenti politici. Verso la fine dell’anno i rendimenti delle obbligazioni a lungo termine statunitensi sono saliti notevolmente. Non è ancora chiaro se questo rifletta aspettative di un aumento della crescita e dell’inflazione o piuttosto un picco dei premi per il rischio su tali titoli. Gran parte dei mercati emergenti ha beneficiato di migliori condizioni di finanziamento esterno fino alle elezioni negli Stati Uniti in novembre. Successivamente, tuttavia, il precedente incremento dei flussi di capitali verso le economie emergenti ha iniziato a venire meno, con un allargamento dei differenziali sulle obbligazioni sovrane e l’intensificarsi delle pressioni sulle valute in diversi paesi.

L’ampio margine di capacità inutilizzata ha continuato a pesare sull’inflazione mondiale

Nel 2016 l’inflazione su scala internazionale ha continuato a essere influenzata dal basso livello dei prezzi del petrolio e dal margine ancora ampio di capacità produttiva mondiale inutilizzata (cfr. grafico 2). Nell’area dell’OCSE l’inflazione complessiva sui dodici mesi è cresciuta gradualmente verso la fine dell’anno all’1,1 per cento nel 2016, rispetto allo 0,6 del 2015, mentre quella di fondo (calcolata al netto della componente alimentare ed energetica) ha registrato un lieve incremento portandosi all’1,8 per cento (cfr. grafico 1).

Grafico 2

Prezzi delle materie prime

(dati giornalieri)

Fonti: Bloomberg e Hamburg Institute of International Economics.

I corsi petroliferi si sono risollevati dopo il minimo di 33 dollari per barile raggiunto a fine gennaio 2016, salendo a 55 dollari a fine dicembre. La riduzione degli investimenti da parte delle società petrolifere statunitensi e il repentino aumento del numero di interruzioni dell’offerta di greggio a livello mondiale nella prima metà del 2016 hanno fatto aumentare i prezzi[1]. Verso la fine dell’anno le quotazioni hanno risentito in misura notevole della strategia produttiva dell’Organizzazione dei paesi esportatori di petrolio (OPEC). Dopo la decisione del 30 novembre, che prevedeva l’attuazione di un taglio delle forniture di 1,2 milioni di barili al giorno da parte dei membri dell’OPEC nella prima metà del 2017, il prezzo del greggio di qualità Brent è aumentato. L’aumento è stato altresì favorito dall’accordo raggiunto il 10 dicembre tra l’OPEC e alcuni paesi produttori non appartenenti all’organizzazione volto a ridurre la produzione di ulteriori 0,6 milioni di barili al giorno.

Nel 2016 i prezzi delle materie prime non petrolifere hanno registrato una ripresa; tuttavia, le quotazioni delle derrate alimentari e dei metalli hanno seguito andamenti opposti. I corsi delle materie prime agricole sono aumentati per problemi connessi alle condizioni climatiche nella prima metà dell’anno, per poi diminuire durante l’estate in ragione degli abbondanti raccolti di frumento e altri cereali. Quelli dei metalli si sono mantenuti bassi nella prima parte del 2016, in un contesto in cui la Cina ha annunciato politiche ambientali volte a limitarne il consumo, salvo poi evidenziare un parziale recupero con il miglioramento delle prospettive della domanda futura legato ai potenziali nuovi investimenti in infrastrutture in Cina e negli Stati Uniti.

La lenta chiusura degli output gap nelle economie avanzate, il modesto ridimensionamento dell’ampio margine di capacità inutilizzata in vari paesi emergenti e il venir meno degli effetti dei precedenti cali nelle quotazioni del greggio e di altre materie prime hanno nell’insieme esercitato lievi pressioni verso l’alto sull’inflazione globale nella seconda metà del 2016.

La crescita è proseguita nelle economie principali

Negli Stati Uniti l’attività economica ha rallentato nel 2016. La crescita del PIL in termini reali ha evidenziato un’espansione modesta nella prima metà dell’anno e una ripresa nella seconda. Vi hanno contribuito principalmente la spesa per consumi, l’incremento dell’occupazione e il miglioramento dei bilanci delle famiglie. L’effetto di freno esercitato dalla correzione delle scorte e dal calo degli investimenti nel settore energetico nella prima metà dell’anno si è attenuato verso la fine del 2016 e questo ha concorso al rafforzamento dell’attività. Nell’insieme il tasso di incremento del PIL è sceso all’1,6 per cento nel 2016, dal 2,6 del 2015. La dinamica di fondo del mercato del lavoro si è mantenuta robusta, con un ulteriore calo del tasso di disoccupazione al 4,7 per cento e un’accelerazione dei salari alla fine dell’anno. L’inflazione è rimasta ben al di sotto dell’obiettivo fissato dal Federal Open Market Committee (FOMC). Nell’insieme del 2016 l’inflazione sui dodici mesi misurata sull’indice dei prezzi al consumo ha raggiunto il 2,1 per cento, mentre il tasso calcolato al netto della componente alimentare ed energetica è salito al 2,2 per cento.

La politica monetaria è rimasta estremamente accomodante nel 2016. A dicembre, con una decisione che era stata ampiamente anticipata dai mercati finanziari, il FOMC ha deciso di innalzare l’intervallo obiettivo per il tasso di interesse sui Federal Fund di 25 punti base portandolo a 0,5‑0,75 per cento. L’orientamento della politica di bilancio è stato lievemente espansivo nell’esercizio 2016 e il disavanzo fiscale è aumentato leggermente, al 3,2 per cento del PIL, come conseguenza della maggiore spesa connessa ai costi dell’assistenza sanitaria e dell’aumento dei pagamenti netti per interessi.

Il Giappone ha evidenziato una crescita robusta nel 2016 grazie all’orientamento accomodante della politica monetaria e di quella di bilancio, all’allentamento delle condizioni finanziarie e a condizioni più tese nel mercato del lavoro. In media d’anno il tasso di incremento del PIL in termini reali è diminuito lievemente, all’1 per cento, dall’1,2 del 2015. Il tasso di disoccupazione è sceso al 3,1 per cento, ma la dinamica salariale è rimasta moderata. L’inflazione sui dodici mesi misurata sull’indice dei prezzi al consumo (IPC) è passata in territorio negativo nel 2016, a ‑0,1 per cento, principalmente di riflesso al calo delle quotazioni mondiali delle materie prime e al rafforzamento dello yen. Il dato al netto dei beni alimentari freschi ed energetici (misura preferenziale dell’inflazione di fondo utilizzata dalla Banca del Giappone) è diminuito lievemente rispetto al 2015, portandosi allo 0,6 per cento. A settembre la Banca del Giappone ha introdotto un allentamento monetario quantitativo e qualitativo con controllo della curva dei rendimenti e ha altresì assunto l’impegno di incrementare la base monetaria finché il tasso di inflazione osservato non supererà l’obiettivo previsto per la stabilità dei prezzi, rimanendo stabilmente al di sopra di tale livello.

Nel Regno Unito l’economia ha continuato a evidenziare andamenti robusti nonostante l’incertezza connessa all’esito del referendum sull’appartenenza del paese all’UE. Nel 2016 il PIL in termini reali è aumentato del 2,0 per cento secondo stime preliminari, sostenuto principalmente dai consumi privati[2]. Nei mercati finanziari la reazione più notevole al risultato del referendum è stata il netto deprezzamento della sterlina. Si è registrata un’accelerazione dell’inflazione da livelli estremamente bassi. Nel 2016 l’orientamento della politica monetaria è rimasto accomodante. Ad agosto il Monetary Policy Committee della Bank of England ha ridotto il tasso di riferimento ufficiale di 25 punti base portandolo allo 0,25 per cento, ha ampliato il proprio programma di acquisto di attività e ha dato il via all’iniziativa “Term Funding Scheme”, volta a sostenere la trasmissione del tasso di interesse all’economia. In novembre il governo ha annunciato un nuovo mandato di bilancio e misure mirate sul piano delle politiche, in particolare nell’ambito degli investimenti per infrastrutture e abitazioni, al fine di sostenere l’economia nella fase di transizione.

In Cina la crescita si è stabilizzata nel 2016, sorretta dai consumi e dalla spesa per infrastrutture. Il tasso di incremento del PIL in termini reali è sceso al 6,7 per cento, dal 6,9 del 2015. Gli investimenti sono rimasti deboli nel settore manifatturiero, mentre hanno registrato un lieve aumento in quello immobiliare. La domanda di importazioni ha recuperato rispetto al minimo del 2015, ma è rimasta più fiacca che in passato. La dinamica relativamente modesta della domanda estera ha pesato sulle esportazioni, che hanno a loro volta influito negativamente sulle importazioni attraverso il settore della trasformazione. L’inflazione al consumo sui dodici mesi è salita al 2 per cento e quella dei prezzi alla produzione, che si colloca in territorio negativo da marzo 2012, è aumentata al ‑1,4 per cento.

Il tasso di cambio effettivo dell’euro è rimasto sostanzialmente stabile

Nel 2016 l’euro si è mantenuto sostanzialmente stabile in termini effettivi nominali (cfr. grafico 3), mentre ha registrato movimenti bilaterali nei confronti di alcune delle altre divise principali. Rispetto al dollaro statunitense ha evidenziato una notevole stabilità per gran parte del 2016 in presenza di rendimenti in larga misura invariati sulle due sponde dell’Atlantico, ma si è poi deprezzato verso la fine dell’anno. L’indebolimento dell’euro sullo yen giapponese è stato in parte compensato dall’apprezzamento sulla sterlina britannica.

Grafico 3

Tasso di cambio dell’euro

(dati giornalieri)

Fonte: BCE.
Nota: tasso di cambio effettivo nominale rispetto ai 38 principali partner commerciali.

La corona danese è al momento l’unica divisa all’interno dei Nuovi accordi europei di cambio (AEC II). Essa è stata scambiata a un livello prossimo alla sua parità centrale prevista dagli AEC II in un contesto in cui la Danmarks Nationalbank ha innalzato il tasso ufficiale a gennaio 2016 e, in termini netti, ha acquistato valuta estera con corone danesi nel 2016. La Česká národní banka ha continuato ad acquistare valuta estera, in linea con il suo impegno a intervenire nei mercati dei cambi per evitare un apprezzamento della corona ceca oltre un determinato livello. Parimenti, la Hrvatska narodna banka ha seguitato a effettuare interventi sui mercati valutari nel quadro del suo regime di cambio a fluttuazione controllata. Il lev bulgaro è rimasto ancorato all’euro e quest’ultimo si è altresì mantenuto sostanzialmente stabile rispetto al franco svizzero, oltre che al fiorino ungherese e al leu romeno, mentre si è apprezzato nei confronti della corona svedese e, in misura inferiore, dello zloty polacco.

Andamenti finanziari

Nel 2016 gli andamenti nei mercati finanziari dell’area dell’euro sono stati ancora determinati in larga misura dalle ulteriori misure di accomodamento monetario attuate dalla BCE. Ciò ha concorso alla graduale diminuzione dei rendimenti sui titoli di Stato nell’area dell’euro nei primi tre trimestri dell’anno, che tuttavia è stata in parte compensata dall’aumento registrato verso la fine dell’anno per effetto di fattori globali. I tassi del mercato monetario e il costo del finanziamento esterno per le società non finanziarie hanno continuato a scendere, portandosi su minimi storici. Le condizioni di finanziamento delle società non finanziarie e delle famiglie sono migliorate ulteriormente.

I tassi del mercato monetario nell’area dell’euro sono diminuiti

I tassi del mercato monetario hanno continuato a scendere nel 2016, principalmente a causa dell’ulteriore allentamento della politica monetaria da parte della BCE.

Le misure di allentamento monetario sono illustrate in maggiore dettaglio nella sezione 2.1. L’abbassamento del tasso di interesse sui depositi presso la banca centrale è stato rapidamente e interamente trasmesso al tasso Eonia, che si è successivamente stabilizzato attorno a ‑35 punti base (cfr. grafico 4). In linea con il suo profilo storico, l’Eonia è aumentato temporaneamente in corrispondenza di ogni fine mese; tuttavia, tali incrementi sono stati meno pronunciati rispetto agli inizi del 2015, prima che la liquidità in eccesso iniziasse a crescere significativamente con l’attuazione del programma di acquisto di attività finanziarie (PAA).

Grafico 4

Tassi del mercato monetario e liquidità in eccesso

(miliardi di euro; valori percentuali in ragione d’anno; dati giornalieri)

Fonti: BCE e Bloomberg.
Nota: le osservazioni più recenti si riferiscono al 30 dicembre 2016.

I tassi Euribor a tre e sei mesi sono diventati maggiormente negativi. Il loro calo ha fatto seguito all’ulteriore allentamento della politica monetaria, con pressioni al ribasso aggiuntive derivanti dall’aumento della liquidità in eccesso. Quest’ultima è cresciuta di oltre 500 miliardi di euro nel corso del 2016, grazie soprattutto agli acquisti nell’ambito del PAA e – in misura inferiore – alla nuova serie di operazioni mirate di rifinanziamento a più lungo termine (OMRLT-II), portandosi a fine anno a 1.200 miliardi di euro (cfr. grafico 4).

Nei comparti garantiti del mercato monetario i tassi sulle operazioni pronti contro termine hanno continuato a scendere, a seguito dell’abbassamento dei tassi ufficiali della BCE, delle condizioni di ampia liquidità e della ricerca di garanzie reali di qualità elevata. I tassi pronti contro termine in titoli emessi da alcuni paesi dell’area dell’euro si sono collocati su livelli inferiori al tasso sui depositi presso la banca centrale per gran parte dell’anno, per via della consistente domanda di garanzie reali altamente liquide.

I tassi di interesse a termine del mercato monetario in euro hanno superato il punto di minimo dopo il referendum britannico sull’appartenenza all’UE a fine giugno, in presenza di maggiori attese di un ulteriore allentamento monetario da parte della BCE. Tuttavia, a fine 2016 hanno segnato una inversione, dato che le attese di ulteriori abbassamenti dei tassi ufficiali si sono ridimensionate e l’inclinazione della curva a termine dell’Eonia è aumentata. L’aumento della pendenza della curva, insieme all’ascesa dei rendimenti sulle obbligazioni sovrane dell’area dell’euro, ha rispecchiato la dinamica dei rendimenti a più lungo termine su scala mondiale, che è stata particolarmente pronunciata negli Stati Uniti.

I rendimenti dei titoli di Stato nell’area dell’euro sono aumentati verso la fine dell’anno

Nel 2016 i rendimenti dei titoli di Stato nell’area dell’euro sono stati complessivamente inferiori rispetto al 2015, a seguito del perdurante sostegno offerto dalla BCE tramite gli acquisti di tali strumenti e altre misure di politica monetaria. I rendimenti sia nell’area dell’euro sia negli Stati Uniti hanno subito una correzione significativa a causa di fattori globali (cfr. grafico 5). La maggiore incertezza riguardo alle prospettive per la crescita mondiale agli inizi dell’anno si è tradotta in un forte calo dei tassi di interesse privi di rischio. I rendimenti sono stati ulteriormente compressi dall’esito del referendum britannico, per poi aumentare sia nell’area dell’euro sia negli Stati Uniti come conseguenza di prospettive mondiali più ottimistiche e dei risultati delle elezioni presidenziali statunitensi. Nell’insieme, la media dei rendimenti delle obbligazioni sovrane decennali dell’area dell’euro ponderata rispetto al PIL è scesa di circa 30 punti base nel 2016, collocandosi attorno allo 0,9 per cento a fine anno. La dinamica dei differenziali sui titoli di Stato all’interno dell’area dell’euro è stata relativamente moderata, ma ha evidenziato una certa eterogeneità fra paesi.

Grafico 5

Rendimenti delle obbligazioni sovrane decennali

(valori percentuali in ragione d’anno; dati giornalieri)

Fonti: Bloomberg, Thomson Reuters ed elaborazioni della BCE.
Note: i dati relativi all’area dell’euro si riferiscono alla media dei rendimenti sulle obbligazioni sovrane decennali ponderata rispetto al PIL. L’ultima rilevazione risale al 30 dicembre 2016.

I corsi azionari dell’area dell’euro sono rimasti sostanzialmente invariati dopo un calo temporaneo

Il 2016 è iniziato con un calo significativo dei mercati azionari mondiali in un contesto in cui gli andamenti in Cina hanno destato timori per la crescita globale (cfr. grafico 6). All’attenuarsi di tali timori, attorno al mese di aprile i corsi azionari sono tornati sui livelli degli inizi dell’anno. Un profilo analogo è stato osservato nel periodo attorno al referendum britannico, quando la netta flessione nei giorni successivi al referendum è stata riassorbita nei mesi seguenti. Il mercato azionario dell’area dell’euro ha registrato un rialzo pronunciato nella seconda metà dell’anno grazie al miglioramento delle prospettive. Nonostante i movimenti relativamente ampi nel corso del 2016, si è mantenuto sostanzialmente invariato in un contesto in cui l’indice ampio Euro Stoxx è aumentato di circa l’1 per cento. Il lieve aumento dell’indice complessivo cela una flessione dei titoli bancari, che hanno risentito tra l’altro dello stock di crediti deteriorati e dei livelli di redditività persistentemente bassi delle banche.

Grafico 6

Indici dei corsi azionari per l’area dell’euro e gli Stati Uniti

(indice: 1° gennaio 2016 = 100; dati giornalieri)

Fonte: Thomson Reuters.
Note: gli indici utilizzati, l’Euro Stoxx per l’area dell’euro e lo S&P 500 per gli Stati Uniti, sono normalizzati a 100 al 1° gennaio 2016. L’ultima osservazione si riferisce al 30 dicembre 2016.

I valori azionari negli Stati Uniti hanno evidenziato un andamento simile nel corso dell’anno, ma la loro dinamica è stata complessivamente più robusta e sono aumentati di quasi il 10% nel 2016. A dicembre i principali indici azionari statunitensi hanno raggiunto un nuovo massimo storico.

Le società non finanziarie hanno beneficiato del minor costo del finanziamento esterno

Le misure di politica monetaria adottate nel 2016 si sono altresì trasmesse al costo nominale complessivo del finanziamento esterno per le società non finanziarie (SNF), che ha raggiunto un minimo storico in estate (cfr. grafico 7). In particolare, i tassi di interesse negativi sui depositi presso la banca centrale e le nuove OMRLT-II annunciate a marzo hanno contribuito a ridurre ulteriormente il costo del credito bancario per le SNF. L’introduzione degli acquisti di obbligazioni investment grade denominate in euro emesse da società non bancarie situate nell’area dell’euro, assieme agli altri elementi del PAA, ha sospinto il costo del debito di mercato su livelli significativamente inferiori sia a quelli registrati nell’anno precedente sia ai tassi sui prestiti bancari. Tuttavia, poiché il premio per il rischio azionario è rimasto elevato, il costo del capitale di rischio è diminuito in misura solo marginale nel 2016. L’alto grado di accomodamento della politica monetaria ha contribuito a ridurre il costo del finanziamento esterno, oltre che l’eterogeneità dello stesso tra paesi dell’area dell’euro e tra imprese di dimensioni diverse.

Grafico 7

Costo complessivo nominale del finanziamento esterno per le società non finanziarie dell’area dell’euro

(valori percentuali in ragione d’anno; medie mobili di tre mesi)

Fonti: BCE, Merrill Lynch, Thomson Reuters ed elaborazioni della BCE.
Note: il costo complessivo del finanziamento per le società non finanziarie è calcolato come media ponderata del costo del credito bancario, del costo del debito di mercato e del costo del capitale di rischio, in base alle rispettive consistenze in essere derivate dai conti dell’area dell’euro. Il costo del capitale di rischio è misurato utilizzando un modello di sconto dei dividendi in tre fasi con dati dell'indice azionario non finanziario Datastream. L’ultima osservazione si riferisce a dicembre 2016.

I flussi di finanziamento esterno si sono stabilizzati nel 2016

Nei primi tre trimestri del 2016 i flussi di finanziamento esterno delle SNF si sono stabilizzati su livelli prossimi alla media del 2015 (cfr. grafico 8). In un’ottica di più lungo periodo, la ripresa di detti flussi rispetto ai minimi del primo trimestre del 2014 è ancora sorretta dai seguenti fattori: 1) l’ulteriore calo dei costi di finanziamento; 2) l’allentamento dei vincoli creditizi; 3) la perdurante espansione dell’attività economica; 4) la più vivace attività di fusione e acquisizione. Inoltre, la politica monetaria accomodante della BCE ha altresì concorso a creare condizioni favorevoli per l’accesso delle SNF al finanziamento mediante ricorso al mercato. In particolare, l’ampliamento in giugno della composizione del PAA a includere le obbligazioni societarie ha sorretto le emissioni di titoli di debito nel 2016. Le migliori condizioni del credito[3] e i tassi di interesse più bassi hanno determinato un lieve aumento del ricorso delle SNF al finanziamento bancario, mentre i prestiti dei soggetti diversi dalle istituzioni finanziarie monetarie (IFM) e del resto del mondo hanno registrato un calo significativo nel corso dell’anno. Le azioni non quotate e le altre partecipazioni sono rimaste la componente principale dei flussi di finanziamento esterno delle SNF, sorretti dagli elevati utili non distribuiti. L’emissione di azioni quotate è stata frenata dal costo relativamente alto del capitale di rischio. Inoltre, il generale miglioramento dell’accesso al finanziamento esterno da parte delle SNF ha moderato la dinamica dei crediti commerciali e dei prestiti intersocietari.

Grafico 8

Flussi netti di finanziamento esterno alle società non finanziarie nell’area dell’euro

(flussi annui; miliardi di euro)

Fonti: Eurostat e BCE.
Note: gli “altri prestiti” comprendono i prestiti concessi da intermediari diversi dalle IFM (altri intermediari finanziari, compagnie di assicurazione e fondi pensione) e dal resto del mondo. I prestiti delle IFM e degli intermediari diversi dalle IFM sono corretti per le cessioni e le cartolarizzazioni. Per “altro” si intende la differenza tra il totale e gli strumenti riportati nel grafico, comprensiva dei prestiti intersocietari e dei crediti commerciali. L’ultima osservazione si riferisce al terzo trimestre del 2016.

La crescita della ricchezza netta delle famiglie si è rafforzata

Nei primi tre trimestri del 2016 la ricchezza netta delle famiglie ha continuato a espandersi a un ritmo crescente (cfr. grafico 9). In particolare, i continui aumenti dei prezzi delle abitazioni hanno determinato significative plusvalenze sugli immobili posseduti dalle famiglie. L’ascesa dei corsi azionari nel 2016 ha aumentato il valore delle attività finanziarie delle famiglie e ha fornito un contributo positivo alla crescita della ricchezza netta.

Grafico 9

Variazione della ricchezza netta delle famiglie

(flussi annui; percentuali del reddito disponibile lordo)

Fonti: Eurostat e BCE.
Note: i dati relativi alle attività non finanziarie sono stime della BCE. L’ultima osservazione si riferisce al terzo trimestre del 2016.

1) Questa voce ricomprende il risparmio netto, i trasferimenti di capitale attivi e la discrepanza fra i conti non finanziari e finanziari.
2) Prevalentemente profitti e perdite su azioni e altre partecipazioni.
3) Prevalentemente profitti e perdite su attività immobiliari (terreni inclusi).

I costi di finanziamento per le famiglie dell’area dell’euro sono scesi su un minimo storico, ma hanno continuato a evidenziare differenze tra paesi e scadenze collocandosi su livelli più elevati per i prestiti a lungo termine che per quelli a breve. Il ricorso al finanziamento bancario da parte del settore delle famiglie ha seguitato ad aumentare nel 2016.

Riquadro 1 L’impatto dei bassi tassi di interesse sulle banche e la stabilità finanziaria

I bassi tassi di interesse osservati per tutto il 2016 sono il risultato di fattori mondiali e specifici dell’area dell’euro, alcuni dei quali di lungo periodo e connessi a cambiamenti strutturali come gli andamenti demografici in atto e la minore crescita della produttività, altri associati al processo di riduzione della leva finanziaria a seguito della crisi finanziaria e al differenziale positivo tra i risparmi programmati e la spesa programmata per investimenti e consumi. Uno dei fattori in gioco in questo contesto è rappresentato dalla politica monetaria accomodante della BCE, che ha l’obiettivo primario di salvaguardare la stabilità dei prezzi. Tale politica intende raggiungere il proprio obiettivo sostenendo la crescita nominale nell’area dell’euro, e ciò dovrebbe determinare in definitiva un aumento dei tassi di interesse con il consolidarsi della ripresa.

L’indagine sul credito bancario nell’area dell’euro fornisce riscontri del fatto che il programma di acquisto di attività della BCE, le operazioni mirate di rifinanziamento a più lungo termine (OMRLT) e il tasso di interesse negativo sui depositi presso la banca centrale hanno concorso a determinare termini e condizioni di credito più favorevoli nel 2016, incrementando l’attività di prestito[4]. Assieme a questi elementi positivi, il basso livello dei tassi di interesse ha altresì esercitato pressioni sulle istituzioni finanziarie[5]. La BCE e il Comitato europeo per il rischio sistemico hanno identificato assieme i rischi per le banche, le compagnie di assicurazione e i fondi pensione connessi alla sostenibilità dei rispettivi modelli operativi e all’assunzione di rischio. È possibile che alcuni di questi rischi debbano essere contenuti attraverso misure macro e microprudenziali specifiche[6].

Tassi di interesse bassi per un periodo di tempo prolungato, specialmente se accompagnati da una crescita economica debole, possono esercitare pressioni sulla redditività e la solvibilità delle istituzioni che offrono rendimenti garantiti a lungo termine. Oltre al sistema bancario, essi possono rendere economicamente insostenibili i prodotti tradizionali a rendimento garantito delle compagnie di assicurazione e dei fondi pensione. L’evidenza mostra che il settore assicurativo e quello pensionistico stanno già passando da modelli operativi basati sui rendimenti garantiti ad altri fondati sui prodotti unit-linked per ridurre le passività garantite a lungo termine. Di conseguenza, il settore finanziario sta riducendo l’offerta di garanzie di rendimento a più lunga scadenza. Inoltre, il contesto di tassi di interesse bassi può altresì contribuire a far scendere il reddito netto da interessi delle banche, specialmente attraverso una compressione dei margini di interesse netti, poiché i tassi sui depositi possono essere vincolati da un limite inferiore effettivo e ridurre la redditività. I proventi netti da interessi costituiscono la fonte principale di reddito di gran parte delle banche; tuttavia, la redditività degli enti creditizi dipende anche da altri fattori quali i proventi da commissioni e provvigioni o l’efficienza di costo relativa tra istituti.

Nel tentativo di ripristinare i margini di profitto, le istituzioni finanziarie hanno fatto ricorso a fonti di reddito alternative e stanno gradualmente adeguando i propri modelli operativi. I proventi da commissioni e provvigioni in percentuale del margine di intermediazione sono inferiori per gli enti creditizi specializzati nella concessione di prestiti e superiori per quelli che offrono servizi di banca depositaria[7]. In particolare, l’evidenza recente indica che alcune banche hanno intensificato le attività generatrici di commissioni e provvigioni. Negli ultimi anni una fonte di reddito importante per i prestatori è costituita dalle commissioni applicate al rimborso anticipato e alla rinegoziazione dei mutui. I mutuatari hanno approfittato del calo graduale dei tassi di interesse a lungo termine, specialmente nei paesi in cui sono diffusi i mutui a tasso fisso. I proventi da commissioni di rimborso anticipato e rinegoziazione svolgeranno verosimilmente un ruolo minore in futuro poiché tali commissioni sono dovute una sola volta al momento della rinegoziazione. Le banche dovranno quindi adeguare ulteriormente i loro modelli operativi e l’efficienza in termini di costi per rimanere redditizie. Esse hanno di fatto preso anche in considerazione l’adozione di misure di contenimento dei costi quali le ristrutturazioni, le riduzioni di organico, la chiusura di succursali e la digitalizzazione dei processi, ma i progressi in termini di miglioramento dell’efficienza sotto il profilo dei costi rimangono difformi tra paesi ed enti[8].

Il calo del reddito da interessi nel contesto di bassi tassi di interesse e i progressi limitati nel miglioramento della redditività accrescono il potenziale di una diffusa assunzione di rischi da parte delle istituzioni finanziarie, specialmente di quelle per le quali il reddito netto da interessi costituiva in passato una quota predominante del margine di intermediazione. Gli investimenti in classi di attività più rischiose o in attività a più lunga scadenza possono comportare il rischio di una maggiore esposizione a strumenti finanziari illiquidi, il che espone le istituzioni finanziarie ad accresciuti rischi di rivalutazione e aumenta il rischio di contagio.

La BCE segue da vicino l’adeguamento dei modelli operativi delle istituzioni finanziarie nel suo ruolo di autorità di vigilanza bancaria e macroprudenziale, dato il mandato di assicurare la stabilità finanziaria nei paesi coperti dalla vigilanza bancaria europea. In questo contesto la BCE può adottare misure di vigilanza e attuare politiche macroprudenziali rivolte al settore bancario per assicurare la stabilità finanziaria, che rimane un presupposto essenziale per collocare la ripresa economica su un terreno stabile tramite il contenimento dei rischi sistemici.

Una ripresa generalizzata

La ripresa sospinta dalla domanda interna nell’area dell’euro, iniziata nella prima parte del 2013, si è protratta nel 2016. Analizzando i fattori che sostengono l’attività economica, sembra che l’attuale dinamica della crescita abbia in prospettiva una buona capacità di tenuta (per maggiori dettagli, cfr. il riquadro 2). Allo stesso tempo, l’attività economica nell’area dell’euro è stata frenata dall’espansione ancora moderata della domanda estera in presenza di un’acuita incertezza a livello mondiale. Di conseguenza, nel 2016 la crescita media annua si è collocata all’1,7 per cento (cfr. grafico 10), di poco inferiore al 2,0 per cento registrato nel 2015, che aveva beneficiato del rialzo particolarmente sostenuto del PIL in Irlanda. I consumi privati sono aumentati a un tasso simile a quello osservato nel 2015, sostenuti ancora dall’incremento del reddito disponibile, mentre gli investimenti sono cresciuti a un ritmo lievemente inferiore rispetto all’anno precedente, nonostante la ripresa del comparto edilizio. Allo stesso tempo, nel 2016 i consumi delle amministrazioni pubbliche sono aumentati a un ritmo più sostenuto, contribuendo quindi in senso positivo alla crescita economica (cfr. la sezione 1.6 del capitolo 1). La ripresa ha interessato in maniera relativamente generalizzata i paesi dell’area dell’euro.

Grafico 10

PIL in termini reali dell’area dell’euro

(variazioni percentuali sul periodo corrispondente; contributi in punti percentuali sul periodo corrispondente)

Fonti: Eurostat ed elaborazioni della BCE.
Nota: la crescita del PIL sul periodo corrispondente nel quarto trimestre del 2016 si riferisce alla stima rapida preliminare.

L’economia dell’area dell’euro ha continuato a espandersi

L’orientamento molto accomodante della politica monetaria della BCE ha continuato a trasmettersi all’economia reale e ha sostenuto la domanda interna. I miglioramenti della redditività delle imprese e le condizioni di finanziamento molto favorevoli hanno facilitato ulteriormente la ripresa degli investimenti. In aggiunta, i significativi incrementi dell’occupazione, che hanno beneficiato anche delle passate riforme strutturali, hanno continuato a sostenere la ripresa. Il livello ancora relativamente basso delle quotazioni petrolifere ha impresso ulteriore slancio alla crescita nel 2016. Allo stesso tempo, l’indebitamento dei settori pubblico e privato, rimasto su livelli elevati in alcuni paesi, e le connesse esigenze di riduzione della leva finanziaria hanno esercitato un effetto di freno sulla domanda interna. Inoltre, la lenta attuazione delle riforme strutturali ha continuato a rallentare la crescita.

I consumi privati nell’area dell’euro si sono rafforzati ulteriormente nel 2016, raggiungendo un tasso di variazione medio annuo intorno al 2,0 per cento, sostanzialmente simile a quello dell’anno precedente. I principali fattori che hanno sospinto l’incremento sono stati i bassi corsi petroliferi, specie all’inizio dell’anno, e i miglioramenti nei mercati del lavoro dell’area dell’euro con il conseguente aumento dei redditi da lavoro. A tale riguardo, è stata soprattutto la crescita dell’occupazione, non delle retribuzioni, che ha contribuito all’aumento dei redditi nominali da lavoro nel 2016. I bassi tassi di interesse hanno continuato a supportare i consumi privati, in quanto il credito è divenuto più economico e il risparmio meno remunerativo. Inoltre, anche se il reddito netto da interessi delle famiglie è diminuito lievemente nel 2016, i tassi di interesse inferiori hanno determinato fondamentalmente una redistribuzione delle risorse dai risparmiatori netti ai prenditori netti, che di norma mostrano una maggiore propensione al consumo rispetto ai risparmiatori netti[9].

Le misure di politica monetaria poste in atto dalla BCE negli ultimi anni, incluso il programma di acquisto di obbligazioni societarie presentato nel marzo 2016, hanno stimolato la domanda e quindi promosso gli investimenti. Di conseguenza, nel 2016 gli investimenti hanno contribuito ancora in misura sostanziale alla crescita, riflettendo altresì l’incremento dei profitti aziendali, i minori vincoli di domanda e il crescente grado di utilizzo della capacità produttiva. Inoltre, le misure di politica monetaria hanno stimolato la fiducia delle imprese, ridotto i loro oneri netti per interessi e allentato le condizioni finanziarie, anche per le piccole e medie imprese, consolidando ulteriormente gli investimenti privati. Gli investimenti in mezzi di trasporto, in particolare, hanno contribuito alla ripresa degli investimenti delle imprese. Alcuni fattori potrebbero aver avuto tuttavia un impatto negativo sulle attività di investimento delle aziende, come il protratto calo delle aspettative di crescita a lungo termine nell’area dell’euro, gli aggiustamenti in atto dei bilanci societari legati all’elevato indebitamento delle imprese e l’indebolimento dell’interscambio mondiale.

Anche gli investimenti in costruzioni hanno registrato un miglioramento, sebbene muovendosi da livelli contenuti, di pari passo con la ripresa del mercato immobiliare nell’area dell’euro. Quest’ultima ha rispecchiato la crescita della domanda, sostenuta a sua volta dall’incremento del reddito reale, e tassi ipotecari e condizioni di credito favorevoli sulla scia delle misure di politica monetaria, oltre agli incentivi fiscali introdotti in alcuni paesi. Inoltre, i rendimenti su forme alternative di investimento delle famiglie sono rimasti bassi, fornendo ulteriori incentivi a investire nell’edilizia residenziale. La ripresa del mercato immobiliare è stata generalizzata nell’area dell’euro.

Nel 2016 l’espansione economica è stata di nuovo frenata dalla debolezza del contesto esterno, che ha più che compensato l’impatto ritardato del consistente deprezzamento dell’euro nel periodo 2014-2015 (cfr. la sezione 1.1 del capitolo 1). Le esportazioni dell’area dell’euro verso gli Stati Uniti, l’Asia (Cina esclusa) e le economie di mercato emergenti sono rimaste su livelli contenuti. Allo stesso tempo, i partner commerciali europei e la Cina hanno resistito a questi effetti sfavorevoli, contribuendo in misura crescente alle esportazioni dell’area. Nel 2016 l’interscambio all’interno dell’area dell’euro si è rafforzato di riflesso alla dinamica di fondo della domanda interna.

In una prospettiva settoriale, l’aumento del prodotto nel 2016 è stato generalizzato (cfr. grafico 11). Il valore aggiunto lordo complessivo, che nel secondo trimestre del 2015 aveva superato il massimo pre-crisi raggiunto nel primo trimestre del 2008, è aumentato di circa l’1,7 per cento nella media del 2016. La crescita del valore aggiunto nell’industria (al netto delle costruzioni) ha rallentato a circa l’1,6 per cento nel 2016, mentre nel settore dei servizi il valore aggiunto è salito dell’1,8 per cento, poco di più rispetto al 2015. Allo stesso tempo, il valore aggiunto nelle costruzioni, pur essendo ancora molto inferiore ai livelli pre-crisi, ha acquisito slancio, aumentando di circa il 2,0 per cento, il dato più elevato registrato dal 2006. Ciò conferma l’andamento sempre più positivo del comparto edilizio dopo il protratto periodo di contrazione o debole crescita iniziato nel 2008.

Grafico 11

Valore aggiunto lordo reale dell’area dell’euro per attività economica

(indice: 1° trim. 2010 = 100)

Fonti: Eurostat ed elaborazioni della BCE.

L’occupazione nell’area dell’euro ha continuato a crescere

I mercati del lavoro si sono ulteriormente rafforzati nel 2016 (cfr. grafico 12). Nel terzo trimestre del 2016 il numero di occupati nell’area dell’euro è aumentato dell’1,2 per cento rispetto al periodo corrispondente del 2015, o più del 3 per cento rispetto all’ultimo minimo ciclico toccato nel secondo trimestre del 2013. Tuttavia, l’occupazione si è mantenuta a un livello inferiore di circa lo 0,5 per cento rispetto al massimo pre-crisi nel primo trimestre 2008. Per quanto attiene alla scomposizione per settore, l’occupazione è aumentata soprattutto nel settore dei servizi e, in misura minore, nell’industria al netto delle costruzioni, mentre è rimasta sostanzialmente stabile nel comparto edilizio.

Grafico 12

Indicatori del mercato del lavoro

(tasso di crescita sul trimestre precedente; percentuale della forza lavoro; dati destagionalizzati)

Fonte: Eurostat.

Nei primi tre trimestri del 2016 il numero totale di ore lavorate è aumentato a un ritmo simile a quello del numero di occupati. La crescita annuale della produttività per occupato è rimasta modesta, intorno allo 0,4 per cento a trimestre nella media dei primi tre trimestri del 2016, a fronte di un incremento dell’1,0 per cento nel 2015 (che tuttavia era stato trainato dalla revisione del PIL in Irlanda).

Il tasso di disoccupazione ha continuato a scendere nel 2016 e in dicembre ha toccato il 9,6 per cento, il livello minimo dalla metà del 2009. Il calo della disoccupazione, a partire alla seconda metà del 2013, ha interessato in maniera generalizzata i generi e le diverse fasce di età. Per l’insieme del 2016 il tasso medio di disoccupazione è stato pari al 10,0 per cento, contro il 10,9 e l’11,6 per cento rispettivamente nel 2015 e 2014. Tuttavia, le misure più comprensive sull’eccesso di offerta di lavoro sono rimaste su livelli elevati.

Riquadro 2 Fattori che sostengono la ripresa in atto

La crescita economica nell’area dell’euro si è protratta nel 2016, nonostante l’elevata incertezza a livello mondiale. La ripresa del PIL, iniziata nel secondo trimestre del 2013, è stata trainata in ampia misura dalla crescita dei consumi privati. Il forte incremento dell’occupazione ha contribuito al costante aumento del reddito disponibile reale, che ha sostenuto sia una robusta dinamica dei consumi sia la riduzione in atto della leva finanziaria delle famiglie. Tali fattori hanno in qualche misura rafforzato la capacità di tenuta in prospettiva dell’attività economica. Inoltre, la sostenibilità della ripresa trova conferma anche nel progressivo ampliamento delle componenti che sospingono la crescita, sorrette anche dall’orientamento molto accomodante della politica monetaria della BCE.

Quasi metà della crescita cumulata del PIL nell’area dell’euro dal secondo trimestre del 2013 è ascrivibile al contributo dei consumi (cfr. il riquadro sinistro del grafico A)[10]. Tale contributo potrebbe apparire in qualche misura normale, dato che i consumi costituiscono la principale componente della spesa (intorno al 55 per cento del PIL nell’area dell’euro). Tuttavia, ciò è in netto contrasto con la ripresa del 2009-2011, quando solo l’11 per cento della crescita cumulata del PIL era ascrivibile ai consumi (cfr. il riquadro destro del grafico A). La ripresa in atto, molto meno dipendente dalle esportazioni nette rispetto al precedente episodio di recupero, si è dimostrata più graduale e persistente.

Grafico A

Contributi alla crescita del PIL

(punti percentuali cumulati)

Fonti: Eurostat ed elaborazioni della BCE.

Un fattore essenziale all’origine della sostenibilità della ripresa in atto è legato alla composizione della crescita del reddito lordo disponibile, che nell’attuale congiuntura positiva è sensibilmente diversa da quella nel periodo compreso tra il terzo trimestre del 2009 e il terzo trimestre del 2011 (cfr. grafico B). Nell’attuale ripresa il rialzo del reddito disponibile è stata sorretto da un aumento dell’occupazione relativamente forte. Per contro, nella precedente ripresa, la crescita del reddito disponibile era stata trainata quasi interamente dalla dinamica salariale, mentre l’occupazione in effetti era diminuita. Inoltre, anche se la crescita del reddito nominale è stata in parte erosa dall’inflazione, ciò è avvenuto in misura nettamente inferiore rispetto alla precedente ripresa, poiché il calo delle quotazioni petrolifere a partire dalla seconda metà del 2014 si è tradotto in entrate aggiuntive per le famiglie in termini di potere di acquisto reale.

Grafico B

Contributi al reddito disponibile reale

(punti percentuali cumulati)

Fonti: Eurostat ed elaborazioni della BCE.

Secondo la teoria economica i consumi delle famiglie dovrebbero reagire più alla crescita dell’occupazione che all’aumento del reddito reale, soprattutto perché la prima è più persistente del secondo[11]. Un incremento dell’occupazione attuale quindi potrebbe segnalare un aumento del reddito permanente più marcato rispetto a un simile incremento delle retribuzioni. Ciò contribuisce a spiegare perché i consumatori reagiscono più intensamente alle oscillazioni della crescita corrente dell’occupazione rispetto alle oscillazioni della crescita corrente dei salari[12]. Inoltre, le evidenze microeconomiche suggeriscono che i disoccupati o le persone inattive hanno una maggiore propensione al consumo rispetto agli occupati[13]. Anche il fatto che gli incrementi del reddito aggregato da lavoro dovuti a oscillazioni dell’occupazione siano prevalentemente concentrati fra le persone inattive o i disoccupati contribuisce a spiegare perché, in aggregato, la concomitante risposta dei consumi alle oscillazioni dell’occupazione sia più vigorosa rispetto alla risposta alle oscillazioni della dinamica salariale. Il contributo più marcato dell’occupazione al reddito disponibile reale nell’attuale fase di ripresa è quindi coerente con una crescita più consistente dei consumi.

Anche i minori prezzi dell’energia hanno contribuito alla robusta crescita dei consumi nell’attuale fase di ripresa. Il calo complessivo delle quotazioni petrolifere a partire dalla seconda metà del 2014 si è tradotto in entrate straordinarie per le famiglie in termini di potere di acquisto reale, contribuendo sia a una crescita stabile dei consumi sia a un moderato incremento del tasso di risparmio. Tuttavia, il sostegno dei minori prezzi del greggio alla crescita dei consumi sta cominciando a venir meno, dato che le entrate aggiuntive sono state in gran parte spese. Di solito, in una prospettiva storica, i consumi reagiscono con un certo ritardo alla variazioni dei corsi petroliferi. Di recente, tuttavia, i consumi hanno reagito più rapidamente al calo dei corsi petroliferi rispetto a precedenti episodi di flessioni dei prezzi del greggio, come dimostra la reazione relativamente contenuta del tasso di risparmio delle famiglie a fronte delle entrate straordinarie (cfr. grafico C).

Grafico C

Tasso di risparmio e prezzi del petrolio

(euro e valori percentuali)

Fonti: Bloomberg Finance L.P., Eurostat ed elaborazioni della BCE.

Grafico D

Indebitamento e consumi delle famiglie

(punti percentuali e percentuali; variazioni sul periodo corrispondente basate su dati trimestrali)

Fonti: Eurostat ed elaborazioni della BCE.
Nota: l’indebitamento delle famiglie è dato dal rapporto tra i prestiti concessi alle famiglie e il reddito disponibile nominale lordo delle famiglie.

Un altro fattore che contribuisce alla sostenibilità della ripresa in atto è legato al fatto che l’attuale crescita trainata dai consumi non è ascrivibile a un aumento dell’indebitamento delle famiglie (definito come il rapporto tra i prestiti concessi alle famiglie e il reddito disponibile nominale lordo delle famiglie). A differenza del periodo pre-crisi, la crescita dei consumi nell’area dell’euro si è accompagnata a un calo graduale dell’indebitamento delle famiglie (cfr. grafico D), sottolineando la sostenibilità e la capacità di tenuta della ripresa economica trainata dai consumi.

La ripresa, oltre a essere ampiamente influenzata dai consumi, è sempre più generalizzata, di pari passo con il graduale rafforzamento degli investimenti interni, agevolati dall’orientamento molto accomodante della politica economica della BCE. La dinamica degli investimenti fissi lordi ha contribuito quasi per un terzo alla crescita cumulata del PIL nel periodo compreso tra il secondo trimestre del 2013 e il terzo trimestre del 2016.

Allo stesso tempo, le esportazioni hanno rallentato nel 2016, allorché la domanda estera è rimasta su livelli contenuti in presenza di un’acuita incertezza a livello mondiale, mentre si sono esauriti gli effetti positivi del passato deprezzamento dell’euro. Il sostegno complessivo all’attività economica fornito dai prezzi relativamente bassi del greggio e dal deprezzamento dell’euro nel periodo 2014-2015 è venuto meno nel 2016 in un contesto caratterizzato dalla sostanziale stabilità del tasso di cambio effettivo della moneta unica. Nondimeno, alla luce delle indicazione di una ripresa mondiale un po’ più robusta, ci si attende che le esportazioni verso l’esterno dell’area acquistino progressivamente slancio, in linea con il rafforzamento della domanda estera, e quindi contribuiscano al consolidarsi dell’espansione economica.

Nel complesso, la sostenibilità della ripresa in atto è sorretta dalla crescita del reddito delle famiglie sorretta dall’incremento dell’occupazione, dalla riduzione in atto della leva finanziaria delle famiglie e dalla diffusione dei fattori determinanti per la crescita economica.

Andamenti dei prezzi e dei costi

Nel 2016 l’andamento dell’inflazione complessiva nell’area dell’euro, misurato dall’indice armonizzato dei prezzi al consumo (IAPC), ha rispecchiato principalmente l’impatto dei corsi energetici. Tale impatto è all’origine dei bassi tassi o persino negativi nei primi mesi del 2016, ma anche del successivo andamento al rialzo allorché il contributo negativo dei beni energetici è venuto meno. L’inflazione di fondo, misurata dall’inflazione armonizzata al netto di energia e alimentari, non ha mostrato alcuna tendenza al rialzo, oscillando tra lo 0,7 e l’1,0 per cento durante l’anno.

L’inflazione generale è stata trainata soprattutto dai prezzi dell’energia

L’inflazione complessiva nell’area dell’euro si è posizionata allo 0,2 per cento nella media del 2016, in rialzo dallo 0,0 per cento del 2015. Il profilo dell’inflazione misurata sullo IAPC è stato determinato per lo più dall’andamento dei prezzi dell’energia (cfr. grafico 13). L’inflazione generale è stata negativa in primavera, ma in seguito è aumentata gradualmente. In dicembre l’inflazione ha registrato un incremento di oltre 1,25 punti percentuali rispetto al livello minimo toccato in aprile.

Grafico 13

Inflazione misurata sullo IAPC e contributi per componente

(variazioni percentuali sul periodo corrispondente e contributi in punti percentuali)

Fonti: Eurostat ed elaborazioni della BCE.

Per contro, varie misure alternative dell’inflazione di fondo non hanno mostrato segnali evidenti di una tendenza al rialzo (cfr. grafico 14). L’inflazione al netto dei beni energetici e alimentari ha oscillato tra lo 0,7 e l’1 per cento per tutto il 2016. L’inflazione di fondo non ha registrato movimenti al rialzo in parte per il manifestarsi, con un certo ritardo, degli effetti al ribasso indiretti dovuti al precedente netto calo dei corsi del petrolio e di altre materie prime. Nello specifico, anche le pressioni dal lato dei costi interni, in particolare quelle originate dalla dinamica salariale, sono rimaste contenute (per ulteriori dettagli, cfr. il riquadro 3).

Grafico 14

Misure dell’inflazione di fondo

(variazioni percentuali sul periodo corrispondente)

Fonti: Eurostat ed elaborazioni della BCE.
Note: nell’intervallo delle misure dell’inflazione di fondo sono stati considerati: lo IAPC al netto dei beni energetici; lo IAPC esclusi beni energetici e alimentari non trasformati; lo IAPC esclusi beni alimentari ed energetici; lo IAPC al netto di alimentari, energia, voci legate ai viaggi e abbigliamento; le medie troncate al 10 e al 30 per cento; la mediana dello IAPC e una misura basata su un modello a fattori dinamico. Le osservazioni più recenti si riferiscono al novembre 2016.

Analizzando più in dettaglio le componenti principali dello IAPC, l’inflazione dei beni energetici ha fornito un contributo negativo all’inflazione complessiva pari a -0,5 punti percentuali nella media del 2016, soprattutto a causa dell’andamento dei corsi petroliferi in euro, che hanno inciso principalmente sui prezzi al consumo dei carburanti liquidi. Questa dinamica si è anche riflessa sui prezzi al consumo del gas, ma la trasmissione è stata meno diretta, più debole e con maggiore ritardo[14].

L’inflazione dei beni alimentari è ridiscesa all’1,0 per cento nella media del 2016, dopo che essere salita nel 2015 fino a toccare l’1,4 per cento nel quarto trimestre. Questa flessione e le oscillazioni registrate nel corso dell’anno sono state determinate principalmente dagli andamenti dei prezzi degli alimentari freschi, in particolare dei prodotti ortofrutticoli, riflettendo soprattutto effetti transitori come i bruschi aumenti connessi alle condizioni meteorologiche in luglio e agosto e la successiva forte correzione al ribasso in settembre e ottobre. Per contro, l’inflazione degli alimentari trasformati è rimasta sostanzialmente stabile per tutto l’anno.

La dinamica dei prezzi dei beni industriali non energetici è aumentata allo 0,7 per cento in gennaio e febbraio, per poi diminuire attestandosi allo 0,3 per cento tra agosto e dicembre. Questo calo è stato trainato all’andamento dei prezzi dei beni durevoli e semidurevoli, le due componenti dei beni industriali non energetici con il contenuto di importazioni più elevato, che quindi hanno risentito maggiormente dell’apprezzamento del tasso di cambio effettivo nominale dell’euro iniziato nella primavera del 2015. L’inflazione dei beni non durevoli è rimasta sostanzialmente stabile.

A tale riguardo, le pressioni all’origine si sono mantenute su livelli modesti nel 2016. Il tasso di variazione annuale dei prezzi all’importazione è sceso nettamente nel 2015 ed è rimasto negativo dagli inizi del 2016, riflettendo principalmente l’impatto diretto dell’apprezzamento del tasso di cambio effettivo nominale dell’euro (cfr. grafico 15). Dal lato interno, l’inflazione alla produzione dei beni di consumo non alimentari ha oscillato su livelli intorno allo zero per tutto l’anno. L’andamento dei prezzi alla produzione dei beni intermedi segnala che i corsi del greggio e di altre materie prime hanno inciso notevolmente sui primi stadi della catena dei prezzi e successivamente hanno avuto un impatto anche agli stadi successivi (misurato dai prezzi dei beni al consumo).

Grafico 15

Prezzi all’importazione dei beni di consumo non alimentari e andamento del tasso di cambio

(variazioni percentuali sul periodo corrispondente)

Fonti: Eurostat ed elaborazioni della BCE.
Nota: le osservazioni più recenti si riferiscono al novembre 2016 per il TCEN-38 e all’ottobre 2016 per i prezzi all’importazione. Il TCEN-38 è il tasso di cambio effettivo nominale dell’euro rispetto alle divise dei 38 più importanti partner commerciali dell’area dell’euro.

L’inflazione dei servizi ha oscillato intorno all’1,1 per cento per tutto il 2016, sensibilmente al di sotto della media di lungo periodo. Le voci nella componente dei servizi dello IAPC tendono a essere prodotte internamente, per cui i prezzi dei servizi dovrebbero essere connessi più strettamente agli andamenti della domanda interna e del costo del lavoro. Questi andamenti modesti riflettono quindi probabilmente il protrarsi di un considerevole margine di capacità inutilizzata nei mercati del lavoro e dei beni e servizi nell’area dell’euro.

Le pressioni derivanti dai costi interni sono rimaste contenute

Le spinte inflazionistiche interne originate dal costo del lavoro sono rimaste deboli nei primi tre trimestri del 2016.

La crescita dei redditi per addetto e quella del costo unitario del lavoro nell’area dell’euro si sono collocate rispettivamente all’1,3 e allo 0,9 per cento in media dei primi tre trimestri del 2016 (cfr. grafico 16). Il lieve rialzo del costo unitario del lavoro nel 2016 rispetto al 2015 ha rispecchiato soprattutto un rallentamento della produttività del lavoro, mentre la crescita dei redditi per addetto è rimasta modesta. Il contenimento delle pressioni salariali è ascrivibile a vari fattori, fra cui il permanere di un significativo eccesso di offerta sul mercato del lavoro, le riforme strutturali nei mercati del lavoro degli ultimi anni, che hanno determinato una maggiore flessibilità verso il basso dei salari in alcuni paesi dell’area, e il basso livello di inflazione[15].

Grafico 16

Scomposizione del deflatore del PIL

(variazioni percentuali sul periodo corrispondente e contributi in punti percentuali)

Fonti: Eurostat ed elaborazioni della BCE.

Le spinte inflazionistiche interne originate dall’andamento dei profitti (misurati in termini di margine operativo lordo) sono diminuite lievemente nel 2016 rispetto al 2015. Ciò potrebbe indicare che gli effetti al rialzo sui profitti dovuti alle migliori ragioni di scambio legate alla debolezza dei corsi petroliferi, il fattore determinante per l’incremento dei profitti nel 2015, si sono progressivamente esauriti mentre i corsi petroliferi hanno continuato a recuperare dai livelli minimi raggiunti agli inizi del 2016[16]. Pertanto, i profitti per unità di prodotto sono stati la determinante principale del lieve calo del tasso di variazione del deflatore del PIL tra il quarto trimestre del 2015 e il terzo trimestre del 2016.

Le aspettative di inflazione a lungo termine si sono stabilizzate

Le aspettative di inflazione a lungo termine desunte dalle indagini si sono stabilizzate nel 2016. Secondo la Survey of Professional Forecasters le aspettative di inflazione a cinque anni si sono collocate all’1,8 per cento in tutti e quattro gli esercizi per il 2016. Secondo l’indagine Consensus Economics dell’ottobre 2016, le aspettative di inflazione a più lungo termine si sono collocate su un livello lievemente superiore, all’1,9 per cento. Dopo aver toccato i minimi storici in luglio, le aspettative di inflazione implicite nei tassi swap indicizzati all’inflazione a cinque anni su un orizzonte quinquennale hanno segnato un recupero. Tuttavia, le aspettative di inflazione a lungo termine desunte dai mercati sono rimaste inferiori rispetto a quelle desunte dalle indagini per tutto l’anno.

Riquadro 3 Tendenze dell’inflazione di fondo: il ruolo della dinamica salariale

Mancano ancora segnali convincenti di una tendenza al rialzo dell’inflazione di fondo nel 2016. Questo riquadro esamina alcuni fattori che probabilmente hanno frenato la dinamica e in particolare il contributo delle retribuzioni al contenimento dell’inflazione.

Nel 2016 l’inflazione armonizzata al netto di alimentari ed energia ha continuato a oscillare tra lo 0,7 e l’1,0 per cento, ben al di sotto della sua media storica (cfr. grafico A). Tale andamento ha rispecchiato in particolare l’inflazione ancora contenuta nel settore dei servizi, ma è stato altresì rafforzato da una nuova variazione al ribasso dell’inflazione dei beni industriali non energetici dopo una certa ripresa tra il 2015 e gli inizi del 2016. Questi andamenti moderati sono in parte riconducibili agli effetti indiretti al ribasso che i minori prezzi del petrolio e di altre materie prime hanno esercitato sui prezzi degli input per la produzione di determinati servizi (ad esempio, i trasporti) e beni di consumo (ad esempio, i prodotti farmaceutici). Inoltre, la moderata dinamica dei prezzi a livello mondiale ha frenato i prezzi dei beni di consumo importati direttamente.

Grafico A

Deviazione dello IAPC al netto di alimentari ed energia dalla sua media di lungo termine e contributi delle principali componenti

(variazioni percentuali sul periodo corrispondente e contributi in punti percentuali)

Fonti: Eurostat ed elaborazioni della BCE.
Nota: la linea rossa indica la deviazione del tasso di crescita sui dodici mesi dell’indice armonizzato dei prezzi al consumo al netto di alimentari ed energia dalla sua media di lungo termine dell’1,4 per cento a partire dal 1999. I contributi sono evidenziati come deviazioni dalla loro media di lungo termine.

Peraltro, il contenimento dell’inflazione di fondo è ascrivibile principalmente ai moderati andamenti interni dei prezzi e dei costi. Le retribuzioni rappresentano un’ampia parte dei costi degli input, in particolare nel settore dei servizi che normalmente è a maggiore intensità di lavoro. Tuttavia, un cambiamento della dinamica dei salari nominali non necessariamente esercita pressioni sulle imprese per correggere i prezzi, ad esempio se il cambiamento è dovuto a una variazione della produttività del lavoro. Pertanto, nel valutare le pressioni sui costi, spesso è utile analizzare le variazioni del costo unitario del lavoro, calcolato come la differenza tra la crescita dei salari nominali e la variazione tendenziale della produttività del lavoro. Inoltre, le imprese potrebbero decidere di adattare i loro margini di profitto invece dei prezzi in risposta a una variazione del costo unitario del lavoro. A prescindere dai movimenti di breve periodo dovuti alle variazioni della produttività, la dinamica del costo unitario del lavoro si sarebbe sviluppata in linea con quella dei salari nel recente passato[17].

La dinamica salariale è rimasta moderata nel 2016 secondo i vari indicatori. In particolare, la crescita delle retribuzioni contrattuali si è aggirata intorno a tassi storicamente contenuti, mentre la dinamica dei redditi per occupato o per ora lavorata è stata persino più modesta (cfr. grafico B). La differenza tra la crescita delle retribuzioni contrattuali e quella dei salari effettivi ha determinato un’inerzia salariale negativa, che può essere considerata un indicatore delle spinte al ribasso sui salari. A livello settoriale, la crescita salariale è diminuita sensibilmente sia nel settore dei servizi di mercato sia nell’industria al netto delle costruzioni. Resta da chiarire cosa abbia determinato una dinamica salariale così modesta.

Grafico B

Crescita dei salari nell’area dell’euro

(variazioni percentuali sul periodo corrispondente)

Fonti: Eurostat ed elaborazioni della BCE.

Un modo naturale per valutare la dinamica salariale è quello di esaminarla attraverso la lente di un modello di curva di Phillips standard. Secondo il modello, i salari sono determinati dalle aspettative di inflazione (in questo caso, le attese retrospettive[18]), dalla produttività e dal tasso di disoccupazione (cfr. grafico C). La scomposizione della dinamica salariale in questi fattori indica che la crescita salariale inferiore alla media nel 2016 è stata determinata principalmente dal contributo al di sotto della media della passata inflazione e dell’elevata disoccupazione. L’esigenza di ridurre la disoccupazione e le riforme del mercato del lavoro in vari paesi hanno fatto sì che le contrattazioni salariali fossero rivolte ad accrescere l’occupazione più che le retribuzioni. Vi sono poi evidenze del fatto che le rigidità salariali verso il basso sono diminuite nel complesso dell’area dell’euro, specie nei paesi colpiti da un forte shock macroeconomico negativo[19]. I bassi livelli di inflazione negli ultimi anni avrebbero influenzato la dinamica salariale in vari modi. Di fatto, potrebbero essere diminuite le pressioni nella contrattazione salariale in quanto i bassi prezzi del petrolio hanno rafforzato il potere d’acquisto dei salari. Anche la crescita della produttività ha fornito di recente un contributo negativo alla dinamica salariale rispetto agli andamenti di lungo periodo.

In prospettiva, il contributo negativo fornito da tutti questi fattori alla crescita salariale dovrebbe esaurirsi gradualmente. In primo luogo, la capacità inutilizzata nel mercato del lavoro dovrebbe diminuire ulteriormente visto che la ripresa economica continua e le riforme del mercato del lavoro contribuiscono a creare occupazione. In secondo luogo, gli effetti dei passati cali delle quotazioni petrolifere si sarebbero esauriti, determinando un ulteriore rialzo dell’inflazione e riducendo l’impatto restrittivo sugli accordi salariali. Nel complesso, le maggiori pressioni salariali attese dovrebbero poi trasmettersi anche all’inflazione sottostante.

Grafico C

Scomposizione della crescita salariale basata su un modello di curva di Phillips

(variazioni percentuali sui dodici mesi e contributi in punti percentuali: valori in termini di deviazione dalla loro media di lungo termine)

Fonti: Eurostat ed elaborazioni della BCE.
Note: la linea grigia mostra le deviazioni a lungo termine del tasso di crescita sui dodici mesi dei redditi per occupato. Anche i contributi (inclusi i residui) sono riportati come deviazioni dalla loro media a lungo termine. I valori sono calcolati in base a una regressione delle retribuzioni per occupato (la crescita trimestrale annualizzata della serie destagionalizzata) sul loro valore ritardato, l’inflazione ritardata, la produttività per occupato, il tasso di disoccupazione ritardato e una costante.

  

Gli andamenti monetari e creditizi

I bassi tassi di interesse e gli effetti delle misure di politica monetaria della BCE hanno continuato a sostenere le dinamiche della moneta e del credito. La crescita della moneta si è stabilizzata nel 2016 a un livello sostenuto, mentre la graduale ripresa del credito è proseguita.

La crescita della moneta è rimasta sostanzialmente stabile

Nel 2016 l’espansione dell’aggregato monetario ampio è rimasta sostanzialmente stabile, anche se la dinamica di M3 si è lievemente indebolita nella seconda metà dell’anno (cfr. grafico 17). A dicembre 2016 la crescita annua di M3 si è collocata al 5,0 per cento, a fronte del 4,7 per cento di fine 2015. L’espansione di M3 ha continuato ad essere alimentata dalle sue componenti più liquide, dato il basso costo opportunità di detenere depositi liquidi in un contesto caratterizzato da tassi di interesse molto bassi e da una curva dei rendimenti piatta. Le misure non convenzionali della BCE, in particolare il suo Programma di acquisto di attività (PAA), hanno rappresentato delle importanti determinanti aggiuntive degli andamenti monetari nell’area dell’euro. L’espansione di M1, che ha beneficiato dell’elevata crescita dei depositi overnight detenuti sia dalle famiglie sia dalle società non finanziarie (SNF), è stata sostenuta, ma ha rallentato dal suo massimo di metà 2015. A dicembre 2016 si collocava all’8,8 per cento, a fronte del 10,7 per cento del dicembre 2015.

Grafico 17

M3 e prestiti al settore privato

(variazioni percentuali sul periodo corrispondente)

Fonte: BCE.

Con riferimento alle altre componenti principali di M3, la bassa remunerazione delle attività monetarie meno liquide ha contribuito alla perdurante contrazione dei depositi a breve termine diversi da quelli overnight (ossia M2 meno M1), che ha continuato a frenare l’espansione di M3. Il tasso di crescita degli strumenti negoziabili (M3 meno M2), che hanno un peso ridotto all’interno di M3, ha segnato un moderato recupero, favorito da una crescita sostenuta delle quote/azioni di fondi monetari e dall’aumento delle posizioni in titoli di debito a breve termine delle banche.

La creazione di moneta è stata ancora una volta determinata da fonti interne

Le contropartite interne diverse dal credito alle amministrazioni pubbliche hanno apportato un contributo positivo alla crescita di M3 nel 2016 (cfr. le barre blu nel grafico 18). Da una parte, ciò ha rispecchiato la graduale ripresa dell’espansione del credito al settore privato. Dall’altra, il tasso di variazione sui dodici mesi delle passività finanziarie a più lungo termine delle IFM (esclusi capitale e riserve), significativamente negativo, ha continuato ad alimentare la crescita di M3. Tale andamento è in parte ascrivibile alla curva dei rendimenti relativamente piatta per effetto delle misure di politica monetaria della BCE, che ha reso meno favorevole per gli investitori detenere depositi e obbligazioni bancarie a lungo termine. A tale dinamica ha contribuito anche l’attrattiva delle operazioni mirate di rifinanziamento a più lungo termine (OMRLT) quale alternativa al finanziamento di mercato a più lungo termine per le banche.

Grafico 18

M3 e le sue contropartite

(variazioni percentuali sul periodo corrispondente; contributi in punti percentuali)

Fonte: BCE.
Nota: le “contropartite interne diverse dal credito alle amministrazioni pubbliche” comprendono le passività finanziarie a più lungo termine delle IFM (incluso il capitale e le riserve), il credito delle IFM al settore privato e altre contropartite.

Gli acquisti di titoli di debito nell’ambito del Programma di acquisto di attività del settore pubblico (Public Sector Purchase Programme, PSPP) hanno avuto un notevole impatto positivo sull’espansione di M3 (cfr. le barre arancione nel grafico 18). Per contro, il contributo del credito alle amministrazioni pubbliche da parte delle istituzioni finanziarie monetarie, escluso l’Eurosistema, è stato negativo (cfr. le barre verdi nel grafico 18). Al contempo, la posizione netta sull’estero delle IFM dell’area dell’euro (che è speculare alla posizione debitoria netta sull’estero dei soggetti dell’area dell’euro diversi dalle IFM regolata per il tramite di banche) ha continuato a fornire il principale contributo negativo alla crescita annuale di M3 (cfr. le barre rosse nel grafico 18). Tale andamento ha rispecchiato in particolare gli attuali deflussi di capitali dall’area dell’euro e le ricomposizioni di portafoglio a favore di strumenti di investimento esteri. Le vendite legate al PSPP di titoli di Stato dell’area dell’euro da parte di non residenti hanno fornito un contributo significativo a questa tendenza, in quanto i proventi sono stati investiti principalmente in strumenti esteri.

L’espansione del credito ha continuato a registrare una ripresa moderata

La graduale ripresa della crescita del credito ha riflesso l’andamento dei prestiti al settore privato (cfr. grafico 17). Il tasso di espansione sui 12 mesi del credito delle IFM ai residenti dell’area dell’euro (inclusi le amministrazioni pubbliche e il settore privato) è aumentato nel corso del 2016, collocandosi al 4,7 per cento a dicembre, in aumento dal 2,3 per cento del dicembre 2015. Vi è stato un notevole miglioramento delle dinamiche, soprattutto nel comparto dei prestiti alle società non finanziarie. La crescita dei prestiti alle SNF ha registrato una marcata ripresa dal minimo del primo trimestre 2014. Tale andamento ha beneficiato di una notevole riduzione dei tassi sui prestiti bancari favorita da un ulteriore calo dei costi della provvista bancaria, ascrivibile in particolare alle misure di politica monetaria non convenzionali della BCE. Tuttavia, il consolidamento dei bilanci bancari e i livelli ancora elevati dei prestiti in sofferenza in alcuni paesi continuano a frenare la crescita del credito.

Inoltre, come indicato dall’indagine sul credito bancario nell’area dell’euro del gennaio 2017, le variazioni della domanda di prestiti in tutte le categorie hanno alimentato una ripresa della crescita dei finanziamenti, mentre i criteri di concessione del credito alle imprese si stanno complessivamente stabilizzando. Tale indagine ha identificato il basso livello generale dei tassi di interesse, le attività di fusione e acquisizione, le ristrutturazioni societarie e le prospettive del mercato immobiliare residenziale come importanti determinanti della crescente domanda di prestiti. In questo contesto, il programma ampliato di acquisti di attività (PAA) ha avuto un impatto netto espansivo sui criteri di fido e in particolare sui termini e sulle condizioni di credito. Le banche hanno altresì segnalato che la liquidità aggiuntiva derivante dal PAA e dalle OMRLT è stata utilizzata per erogare prestiti, nonché per sostituire finanziamenti da altre fonti. Hanno inoltre indicato che il tasso negativo sui depositi presso la BCE aveva avuto un impatto positivo sui volumi di credito contribuendo al tempo stesso a una contrazione dei margini sui prestiti.

I tassi sui prestiti bancari alle famiglie e alle imprese non finanziarie sono scesi a minimi storici

L’orientamento accomodante della politica monetaria della BCE, la migliorata situazione dei bilanci e la minore frammentazione nei mercati finanziari in generale hanno favorito un calo del costo composito della provvista bancaria, che ha raggiunto minimi storici. Dal giugno 2014 le banche hanno progressivamente trasmesso la flessione dei costi di provvista ai tassi sui prestiti (cfr. grafico 19), che sono analogamente diminuiti a minimi senza precedenti. Tra l’inizio di giugno 2014 (l’inizio dell’allentamento creditizio da parte della BCE) e dicembre 2016, i tassi compositi sui prestiti bancari alle SNF e alle famiglie sono diminuiti di circa 110 punti base. Inoltre, i tassi sui prestiti bancari a SNF e famiglie hanno continuato a evidenziare una ridotta dispersione tra paesi.

Grafico 19

Tassi compositi sui prestiti bancari alle società non finanziarie e alle famiglie

(valori percentuali in ragione d’anno)

Fonte: BCE.
Nota: l’indicatore del tasso composito sui prestiti bancari è calcolato aggregando i tassi a breve e a lungo termine tramite una media mobile a 24 mesi dei volumi delle nuove operazioni.

Politiche di bilancio e riforme strutturali

Nel 2016 il disavanzo delle amministrazioni pubbliche ha continuato a diminuire nell’area dell’euro, principalmente per effetto dei minori pagamenti per interessi e della favorevole posizione nel ciclo economico, a fronte di un orientamento espansivo delle politiche di bilancio. È inoltre proseguito il calo del rapporto tra debito pubblico e PIL nell’area. Ciò nonostante, il livello del debito rimane elevato in alcuni paesi; occorrono quindi ulteriori sforzi di risanamento dei conti pubblici e politiche di bilancio più favorevoli alla crescita per imprimere al rapporto debito/PIL una solida dinamica discendente. Una più decisa attuazione delle riforme del quadro regolamentare e del contesto per l’attività di impresa contribuirebbe ad aumentare la crescita potenziale nell’area dell’euro. In aggiunta, per promuovere l’occupazione sono indispensabili riforme globali dei mercati del lavoro.

I disavanzi di bilancio sono diminuiti ancora nel 2016

Le proiezioni macroeconomiche formulate dagli esperti dell’Eurosistema nel dicembre 2016 indicavano un calo del disavanzo di bilancio delle amministrazioni pubbliche nell’area dell’euro dal 2,1 per cento del PIL nel 2015 all’1,8 per cento del PIL nel 2016 (cfr. grafico 20). Questo dato è sostanzialmente analogo alle previsioni economiche dell’inverno 2017 pubblicate dalla Commissione europea. La riduzione del disavanzo è riconducibile ai pagamenti per interessi più contenuti e alla favorevole posizione nel ciclo economico, fattori che hanno più che compensato il deterioramento del saldo primario corretto per gli effetti del ciclo economico. La diminuzione del disavanzo aggregato per l’area dell’euro ha riflesso le migliori posizioni di bilancio osservate nella maggior parte dei paesi dell’area.

Grafico 20

Saldo di bilancio e orientamento delle politiche di finanza pubblica

(in percentuale del PIL)

Fonti: Eurostat e proiezioni macroeconomiche formulate dagli esperti dell’Eurosistema nel dicembre 2016.
1) Variazione del saldo primario corretto per gli effetti del ciclo economico, al netto dell’impatto delle misure di sostegno a favore del settore finanziario.

L’intonazione delle politiche di bilancio (misurata dalla variazione del saldo primario corretto per gli effetti del ciclo economico, al netto dell’impatto delle misure di sostegno al settore finanziario) è stata espansiva nel 2016 (cfr. grafico 20)[20], soprattutto per effetto delle misure discrezionali dal lato delle entrate, fra cui i tagli alle imposte dirette decisi in diversi paesi dell’area dell’euro. A tale evoluzione ha contribuito anche la dinamica delle prestazioni sociali e dei consumi intermedi. Vi sono indicazioni che alcuni paesi potrebbero aver utilizzato parte dei risparmi conseguiti grazie ai minori tassi di interesse per incrementare la spesa primaria, anziché ridurre i livelli del debito pubblico o costituire riserve. L’afflusso di rifugiati ha inciso sulle finanze pubbliche in misura inferiore rispetto all’anno precedente.

È proseguito il calo del rapporto tra debito pubblico e PIL nell’area dell’euro

Dopo il massimo toccato nel 2014, il debito delle amministrazioni pubbliche nell’area dell’euro (in rapporto al PIL) ha continuato a diminuire con gradualità. Secondo le proiezioni macroeconomiche di dicembre 2016 degli esperti dell’Eurosistema, il debito pubblico è sceso all’89,4 per cento del PIL nel 2016, dal 90,4 per cento nell’anno precedente. Il miglioramento osservato nel 2016 è ascrivibile pressoché in eguale misura a tre fattori: a) l’evoluzione positiva del differenziale tra l’onere medio del debito e la crescita del PIL, di riflesso ai bassi tassi di interesse e alla ripresa economica; b) i modesti avanzi primari; c) i raccordi disavanzo-debito negativi (cfr. grafico 21).

Grafico 21

Determinanti del debito pubblico

(variazione in percentuale del PIL)

Fonti: Eurostat e proiezioni macroeconomiche formulate dagli esperti dell’Eurosistema nel dicembre 2016.

In alcuni paesi, tuttavia, il debito pubblico permane su livelli elevati ed è persino in aumento. Il dato è tanto più allarmante se si considera che un debito elevato accresce la vulnerabilità dell’economia a shock macroeconomici e a episodi di instabilità nei mercati finanziari, oltre a limitare la capacità della politica di bilancio di adottare misure per assorbire gli shock economici[21]. Pertanto, i paesi caratterizzati da un cospicuo rapporto debito/PIL dovrebbero adoperarsi particolarmente per imprimere a tale rapporto una solida dinamica discendente, nel pieno rispetto del Patto di stabilità e crescita (PSC). Contenere i rischi per la sostenibilità del debito è fondamentale anche in una prospettiva di più lungo termine, alla luce delle sfide poste dall’invecchiamento della popolazione e dal conseguente incremento dei costi dei sistemi pensionistici, della sanità e dell’assistenza di lungo periodo. Nel rapporto sui sistemi sanitari del 2016, la Commissione europea individua i principali interventi di riforma necessari nei paesi dell’UE per limitare le pressioni dal lato della spesa nel settore della sanità e dell’assistenza a lungo termine[22].

Il margine di intervento della politica di bilancio è variato da un paese all’altro

Mentre diversi paesi dell’area dell’euro devono compiere ulteriori sforzi di risanamento per assicurare la sostenibilità delle loro finanze pubbliche, altri dispongono di margini di intervento nei propri bilanci, che possono utilizzare pur restando pienamente conformi al PSC. Il PSC prevede un certo grado di flessibilità, che può potenzialmente aiutare ad affrontare le esigenze di stabilizzazione presenti a livello nazionale. Ad esempio, esso offre un certo spazio di manovra per quanto concerne gli investimenti pubblici e i costi delle riforme strutturali.

L’entità e l’utilizzo di tale margine di intervento hanno differito tra i paesi dell’area dell’euro. Alcuni, come la Germania, hanno sfruttato lo spazio di manovra disponibile, ad esempio per far fronte al considerevole impatto esercitato sui conti pubblici dall’afflusso di rifugiati. Per contro, ai paesi senza alcun margine di intervento è stato chiesto di attuare misure che assicurassero l’ottemperanza agli obblighi del PSC. Ad alcuni paesi, tra cui Italia, Lettonia e Lituania, è stato anche concesso spazio di manovra per un incremento del disavanzo in virtù della flessibilità prevista dal PSC in caso di investimenti pubblici, riforme dei sistemi pensionistici e riforme strutturali.

Per utilizzare al meglio il margine di intervento disponibile, i paesi dovrebbero concentrare la propria azione su investimenti pubblici ben mirati dai quali ci si possa attendere un contributo duraturo alla crescita economica nel medio termine. Malgrado l’incertezza circa l’entità degli effetti macroeconomici, ci si può aspettare che gli investimenti pubblici esercitino un impatto positivo sulla domanda e aumentino il prodotto potenziale attraverso un incremento dello stock di capitale pubblico[23].

Inoltre, al fine di sostenere la stabilizzazione economica, i paesi dovrebbero adoperarsi anche per il conseguimento di una composizione delle politiche di bilancio più orientata alla crescita. Dal lato delle uscite, le revisioni della spesa (spending review) rappresentano uno strumento promettente per individuare le prestazioni che non determinano necessariamente un aumento del benessere e sulle quali si potrebbe intervenire per assicurare un impiego più efficiente delle risorse pubbliche. Dal lato delle entrate, rendere il sistema tributario più favorevole alla crescita e limitare l’evasione fiscale rappresentano importanti ambiti di riforma in diversi paesi. In particolare, la riduzione del cuneo fiscale sul lavoro (vale a dire l’incidenza sui redditi da lavoro dell’imposta sul reddito delle persone fisiche e dei contributi previdenziali) può avere ricadute positive sulla crescita e sull’occupazione[24].

Rispetto delle regole di bilancio dell’UE: quadro disomogeneo tra paesi

I paesi devono assicurare la rigorosa aderenza agli obblighi del PSC e la tempestiva correzione dei rischi per la sostenibilità del debito. Nel 2016 il rispetto del PSC da parte dei paesi dell’area è stato piuttosto disomogeneo, mentre dal punto di vista dell’attuazione sarebbe stata auspicabile una più convinta applicazione delle regole di bilancio al fine di preservare la piena credibilità del Patto.

Il risanamento dei conti pubblici registra progressi, il che ha concorso fra l’altro all’abrogazione delle procedure per i disavanzi eccessivi (PDE) di diversi paesi. Nel 2016 sono state chiuse, come da scadenza, le PDE relative a Irlanda e Slovenia ed è stata abrogata la PDE per Cipro, con un anno di anticipo sul termine previsto. Fra i paesi dell’area dell’euro, solo Francia, Spagna e Portogallo erano ancora soggetti al braccio correttivo del PSC all’inizio del 2017[25].

Nondimeno, per diversi paesi dell’area dell’euro la Commissione ha riscontrato ampi divari fra l’azione di risanamento e i requisiti del PSC per il 2016 e per gli esercizi successivi, ma ciò non ha determinato un inasprimento rilevante delle procedure previste dal PSC[26]. Ad esempio, nell’ambito delle raccomandazioni specifiche per paese, pubblicate nel maggio 2016, la Commissione ha esaminato il mancato rispetto del benchmark numerico sul debito da parte di Belgio, Italia e Finlandia nel 2015. Ciò nonostante, alla luce della valutazione del benchmark numerico per la correzione del debito e/o degli altri fattori rilevanti indicati nel PSC, la Commissione ha deciso di non avviare PDE. Inoltre, pur in assenza di azioni efficaci da parte di Spagna e Portogallo, nell’agosto 2016 il Consiglio ha accolto la raccomandazione della Commissione di non imporre sanzioni ai due paesi. Alla Spagna è stata invece concessa una proroga di due anni della scadenza della PDE, ora fissata al 2018, assieme a una significativa riduzione dell’aggiustamento richiesto. Nel caso del Portogallo, sul cui bilancio hanno gravato i costi dell’assistenza erogata al settore finanziario nel 2015, la scadenza della PDE è stata prolungata di un anno, fino al 2016. In aggiunta, la Commissione non ha proposto la sospensione di parti dei fondi strutturali e di investimento europei.

Il 16 novembre 2016 la Commissione europea ha pubblicato la sua valutazione dei documenti programmatici di bilancio per il 2017. Ne emergeva che sei paesi sottoposti al braccio preventivo (Belgio, Italia, Cipro, Lituania, Slovenia e Finlandia) erano a rischio di non conformità con gli obblighi del PSC[27]. Tra i paesi soggetti al braccio correttivo, la Francia e, in seguito alla presentazione del documento programmatico di bilancio aggiornato, la Spagna sono state giudicate sostanzialmente conformi con i requisiti del PSC. Per quanto riguarda il Portogallo, ci si attendeva che il paese superasse la soglia di deviazione significativa, benché di strettissima misura. Nella dichiarazione rilasciata il 5 dicembre 2016, l’Eurogruppo ha sottolineato che i paesi sottoposti al braccio correttivo del PSC dovrebbero assicurare una tempestiva correzione del disavanzo eccessivo e, successivamente, una appropriata convergenza verso l’obiettivo di medio termine e il rispetto della regola del debito[28].

Istituzioni più solide sono indispensabili per un aumento della crescita potenziale

Benché la ripresa economica prosegua, nel medio-lungo periodo persistono alcune sfide strutturali per la crescita nell’area dell’euro. La fiacca evoluzione della produttività, gli elevati di livelli di indebitamento e la disoccupazione strutturale ostacolano un rafforzamento dell’espansione economica e rendono necessari nuovi impulsi, sotto forma di politiche dal lato dell’offerta. Vi sono ampie evidenze che la debolezza del PIL tendenziale e della crescita dell’occupazione dipenda dall’inferiore qualità delle istituzioni nazionali (quali il controllo della corruzione e lo stato di diritto), nonché da rigidità nei mercati del lavoro e in quelli dei beni e servizi[29]. Di fatto, istituzioni e strutture economiche solide sono essenziali per la capacità di tenuta e la prosperità a lungo termine dell’area dell’euro (cfr. grafico 22)[30].

Grafico 22

Relazione fra istituzioni e crescita in Europa

(asse delle ascisse: qualità istituzionale nel 1999; asse delle ordinate: crescita effettiva/attesa nel periodo 1999-2016)

Fonti: Eurostat, Banca mondiale ed elaborazioni della BCE.
Note: la qualità istituzionale è misurata come media dei sei Worldwide Governance Indicators della Banca mondiale (voice e accountability, efficacia delle amministrazioni pubbliche, stato di diritto, qualità del quadro regolatorio, contrasto alla corruzione, stabilità politica e assenza di violenza). Sull’asse delle ordinate la crescita attesa è il risultato di una semplice regressione di convergenza, dove la crescita media del PIL pro capite fra il 1999 e il 2016 dipende solo dal livello del PIL pro capite nel 1999 e da una costante.

Diversi indicatori suggeriscono che dopo il 2013 lo slancio riformatore è scemato in misura significativa nell’area dell’euro e il ritmo di attuazione delle riforme è sceso sui livelli precedenti la crisi[31]. Questo rallentamento suscita rammarico, poiché si sono già avuti esempi di riforme credibili e ben calibrate attuate durante la crisi che hanno recato benefici considerevoli ai paesi dell’area interessati[32].

La lenta attuazione delle riforme è causa di timori per le prospettive di crescita e di occupazione nell’area dell’euro e frena il necessario ulteriore miglioramento della capacità di assorbimento degli shock dell’Unione monetaria. La tavola 1 mostra i progressi compiuti nell’attuazione delle raccomandazioni specifiche per paese formulate dalla Commissione europea per il 2016. Ne emerge chiaramente che l’attuazione delle riforme è stata piuttosto limitata nei diversi paesi dell’area. A titolo di esempio, a nessuna delle raccomandazioni è stato dato pieno seguito e soltanto per due di esse sono stati osservati progressi significativi. Nel corso dell’anno, tuttavia, la maggior parte dei paesi dell’area ha registrato alcuni progressi sul fronte delle riforme delle condizioni strutturali (ad esempio attraverso miglioramenti dell’efficienza della legislazione in materia di insolvenza e delle ristrutturazioni del debito nel settore privato, nonché un ampliamento dell’accesso al finanziamento da parte delle piccole e medie imprese). Quanto alle riforme strutturali in ambito fiscale, gli interventi hanno continuato a concentrarsi sulla riduzione del cuneo fiscale sul lavoro; alcuni paesi dell’area si sono inoltre adoperati per migliorare l’efficienza della pubblica amministrazione e del sistema di riscossione delle imposte. Per quel che riguarda le riforme del mercato del lavoro e le misure volte ad accrescere la concorrenza nel settore dei servizi, i progressi sono stati ben più contenuti, se non inesistenti, in gran parte dei paesi dell’area dell’euro. Ove presenti, gli interventi sono stati tipicamente attuati in modo frammentario. Di conseguenza, sono state trascurate complementarità potenzialmente importanti tra ambiti di riforma diversi e si è persa l’occasione di internalizzare appieno gli effetti di stimolo della domanda che deriverebbero da un rialzo delle aspettative di redditi più elevati per il futuro[33].

Tavola 1

Valutazione della Commissione europea sul grado di attuazione delle raccomandazioni specifiche per paese emanate nel 2016

Fonte: Commissione europea.
Note: la Grecia non ha partecipato al Semestre europeo del 2016 perché, essendo sottoposta a un programma di aggiustamento economico, non ha ricevuto raccomandazioni specifiche per paese. Le categorie indicate di seguito sono utilizzate per valutare i progressi nell’attuazione delle raccomandazioni specifiche per paese del 2016. Nessun progresso: lo Stato membro non ha annunciato né adottato in maniera credibile alcuna misura per dare seguito alle raccomandazioni ricevute. Progressi limitati: lo Stato membro ha annunciato alcune misure, ma queste danno un seguito solo limitato alle raccomandazioni specifiche; e/o sono allo studio del governo o del legislatore nazionale alcuni atti legislativi che, tuttavia, non sono stati ancora adottati e occorrono ulteriori considerevoli sforzi sul piano non legislativo perché le raccomandazioni siano attuate; e/o lo Stato membro ha presentato atti non legislativi, ma non ha fornito ulteriori riscontri in merito alle misure di attuazione necessarie per dar seguito alle raccomandazioni. Alcuni progressi: lo Stato membro ha adottato alcune misure che danno parziale applicazione alle raccomandazioni specifiche per paese, ma occorrono ancora sforzi non trascurabili per dare pieno seguito alle raccomandazioni, poiché solo alcune delle misure adottate sono state attuate. Progressi significativi: lo Stato membro ha adottato provvedimenti che rispondono in larga misura alle raccomandazioni per paese e la maggior parte di essi è stata attuata. Pieno seguito: lo Stato membro ha attuato tutte le misure necessarie per dare adeguata applicazione alle raccomandazioni per paese. La presente tavola reca un quadro di insieme; per maggiori dettagli sulle raccomandazioni specifiche per paese e sui diversi settori di intervento, cfr. la pagina Internet dedicata al Semestre europeo nel sito della Commissione.

Nel complesso, i governi dovrebbero accelerare l’attuazione di riforme a sostegno dell’imprenditoria. Come sopra evidenziato, nel 2016 sono stati compiuti alcuni sforzi per migliorare il quadro regolamentare e il contesto per l’attività di impresa, ma i progressi conseguiti negli ultimi anni sono fin troppo limitati per allineare i paesi dell’area dell’euro alle migliori prassi mondiali. Come illustrato nel riquadro 4, sul fronte delle riforme vi è ancora un considerevole potenziale latente che, se sfruttato, permetterebbe di dare impulso alla produttività e all’occupazione. Unitamente agli interventi di miglioramento delle infrastrutture pubbliche, anche misure volte a rendere più efficace la normativa in materia di insolvenza e ad aumentare la concorrenza nei mercati dei beni e servizi contribuirebbero a stimolare gli investimenti e, in ultima istanza, la domanda aggregata. A complemento di questi interventi prioritari, occorrono riforme globali dei mercati del lavoro che accrescano la flessibilità dell’impiego, riducano la segmentazione fra tipologie di contratti di lavoro e contrastino il disallineamento tra le qualifiche richieste e quelle offerte. Per fronteggiare gli elevati livelli di disoccupazione, sarebbero altresì indispensabili misure di sviluppo del capitale umano e di promozione della mobilità della manodopera, nonché politiche attive del mercato del lavoro. In aggiunta, una maggiore efficienza della pubblica amministrazione imprimerebbe slancio alla crescita della produttività e gioverebbe al settore privato.

Anche a livello dell’UE è necessario un ulteriore stimolo all’azione di riforma. Il nuovo assetto di governo economico, che si concretizza nel Semestre europeo della Commissione, dovrebbe promuovere l’attuazione di riforme nell’intera area dell’euro, ma i limitati progressi sopra evidenziati dimostrano che vi è ancora molto da fare. Ad esempio, come indicato nella relazione dei cinque presidenti[34] pubblicata nel 2015, nel medio-lungo termine è essenziale una convergenza più vincolante verso strutture economiche resilienti. Al tempo stesso, per accrescere la capacità di tenuta dell’area dell’euro e creare condizioni più favorevoli alla crescita sarà anche necessario promuovere l’ulteriore sviluppo del mercato unico, istituire un’autentica unione dei mercati dei capitali e completare l’unione bancaria.

Riquadro 4 Priorità per le riforme dei mercati dei beni e servizi e del contesto per l’attività di impresa nell’area dell’euro

Nell’area dell’euro vi è ampio margine per l’attuazione di riforme che creino un contesto più favorevole all’imprenditoria, migliorino la normativa in materia di insolvenza e accrescano la concorrenza nei mercati dei beni e servizi. Tali riforme sono essenziali per dare impulso alla produttività, attrarre investimenti diretti esteri, incrementare il dinamismo delle imprese e stimolare gli investimenti nell’area. L’importanza di prassi favorevoli all’imprenditoria è stata sottolineata anche nel piano di investimenti per l’Europa[35]. Per integrare e sviluppare ulteriormente alcune delle idee illustrate nel presente Rapporto, questo riquadro esamina gli ambiti di riforma prioritari per l’area dell’euro, fa il punto sulla situazione attuale e individua nelle analisi comparate un possibile strumento per rimettere in moto il processo di attuazione delle riforme.

In diverse economie dell’area dell’euro, le condizioni per l’attività di impresa rimangono sfavorevoli a causa della forte regolamentazione del mercato dei beni e servizi e di quello del lavoro, oltre che per l’inefficiente legislazione in materia di insolvenza. Nel rapporto Doing Business 2017[36] della Banca mondiale, nessun paese dell’area dell’euro rientra nella classifica complessiva delle prime dieci economie mondiali. Analogamente, vi è un certo divario tra le prassi operative riscontrabili nell’area e quelle dei dieci paesi con i migliori risultati. A titolo di esempio, le procedure di insolvenza durano in media poco meno di due anni nell’area dell’euro, un tempo tre volte superiore alla media per le prime tre economie a livello mondiale. In queste ultime, inoltre, l’esecuzione di un contratto richiede soltanto circa 200 giorni, a fronte di una media di oltre 600 giorni nell’area dell’euro. In aggiunta, si continua a registrare una notevole eterogeneità tra le prassi operative all’interno dell’area. La costituzione di un’impresa ad esempio, richiede meno di quattro giorni in Estonia, ma quasi un mese a Malta (cfr. grafico A). In Nuova Zelanda, paese che ottiene la migliore valutazione in questo ambito, è sufficiente meno di un giorno. Nell’area dell’euro, inoltre, occorre espletare una media di cinque procedure per la costituzione di un’impresa, dalle tre previste in Belgio, Estonia, Finlandia e Irlanda sino alle nove richieste in Germania e a Malta (cfr. grafico B); nella prima economia al mondo basta una sola procedura.

Grafico A

Numero di giorni necessari per la costituzione di un’impresa

Fonti: rapporto Doing Business 2017 della Banca mondiale ed elaborazioni della BCE.
Note: nella scala di sinistra, un valore più elevato corrisponde a costi più elevati per la costituzione di un’impresa in termini di tempo. La scala di destra riporta, quale misura delle riforme attuate, la variazione del numero di giorni richiesto per la creazione di un’impresa nei periodi 2008-2013 (punti gialli) e 2013-2016 (triangoli rossi). Una variazione nell’attuazione di riforme superiore/inferiore a zero equivale a un avvicinamento/allontanamento del paese dalla migliore prassi. Il numero sottostante ciascuna barra indica l’attuale posizione del paese nella classifica mondiale. Nel caso di Malta non sono disponibili valori per il 2008.

Grafico B

Numero di procedure necessarie per la costituzione di un’impresa

Fonti: rapporto Doing Business 2017 della Banca mondiale ed elaborazioni della BCE.
Note: nella scala di sinistra, un valore più elevato corrisponde a costi più elevati per la costituzione di un’impresa in termini di numero di procedure richieste. La scala di destra riporta, quale misura delle riforme attuate, la variazione del numero di procedure necessarie per la creazione di un’impresa nei periodi 2008-2013 (punti gialli) e 2013-2016 (triangoli rossi). Una variazione nell’attuazione di riforme superiore/inferiore a zero equivale a un avvicinamento/allontanamento del paese dalla migliore prassi. Il numero sottostante ciascuna barra indica l’attuale posizione del paese nella classifica mondiale. Nel caso di Malta non sono disponibili valori per il 2008.

L’agenda per le riforme dell’area dell’euro dovrebbe assegnare priorità elevata a misure che rafforzino il quadro regolamentare e lo stato di diritto, rendano più efficiente la risoluzione dei crediti deteriorati e rimuovano gli ostacoli all’ingresso e all’uscita delle imprese dal mercato, nonché privilegiare gli interventi finalizzati a snellire procedure amministrative eccessivamente complesse e a superare le inefficienze della legislazione in materia di insolvenza. Come ricordato nel testo principale del Rapporto, l’attuazione di riforme a sostegno dell’imprenditoria è stata particolarmente debole negli ultimi anni; occorre quindi imprimere nuovo impulso a politiche di questo genere[37]. Oltre alle diverse iniziative per rilanciare l’azione riformatrice nell’area dell’euro, descritte nel testo principale, anche il ricorso ad analisi comparate potrebbe sostenere l’attuazione di interventi sui mercati dei prodotti e servizi e sul contesto in cui operano le imprese. Gli indicatori strutturali dovrebbero essere considerati principalmente un riflesso del contesto per l’attività di impresa in un determinato paese, ma possono anche essere d’aiuto nell’individuazione delle migliori prassi e nella definizione di obiettivi e, di conseguenza, nel processo di analisi comparata.

La politica monetaria a sostegno della ripresa dell’area dell’euro e dell’aumento dell’inflazione

La necessità di ulteriori misure di politica monetaria nel 2016

Il peggioramento delle condizioni economiche e finanziarie ha richiesto un’attenta osservazione all’inizio dell’anno

Le misure di politica monetaria adottate dalla BCE negli ultimi anni sono state orientate al sostegno della ripresa economica dell’area dell’euro e al ritorno dell’inflazione su livelli inferiori ma prossimi al 2 per cento nel medio termine. Queste misure, che includono operazioni mirate di rifinanziamento a più lungo termine (OMRLT), il programma ampliato di acquisto di attività (PAA) e il tasso negativo sui depositi presso la banca centrale, sono state introdotte gradualmente e si sono dimostrate molto efficaci per dare impulso alla ripresa e scongiurare spinte disinflazionistiche. Tuttavia, gli andamenti sfavorevoli durante il 2016 hanno ritardato la convergenza dell’inflazione verso livelli in linea con l’obiettivo del Consiglio direttivo, rendendo necessari ulteriori interventi di politica monetaria nell’arco dell’anno.

All’inizio del 2016 le condizioni economiche e finanziarie si sono deteriorate in un contesto di acuita incertezza, rischi geopolitici e aumento della volatilità nei mercati finanziari e delle materie prime. In particolare, i timori relativi al corso dell’economia mondiale si sono intensificati alla luce del rallentamento dei mercati emergenti, soprattutto in Cina. Inoltre, la dinamica dell’inflazione si è mantenuta più debole del previsto, principalmente per via della nuova brusca flessione delle quotazioni petrolifere e della crescita contenuta dei salari; con il calo delle aspettative di inflazione a breve e medio termine, si è delineato un aumento dei rischi di effetti di secondo impatto, poiché vi era la possibilità che le deboli aspettative di inflazione potessero portare le parti coinvolte nel processo di formazione dei salari a ritardare l’incremento salariale.

In tale contesto, in gennaio il Consiglio direttivo ha confermato le proprie indicazioni prospettiche di politica monetaria (forward guidance) sottolineando di attendersi che i tassi di interesse di riferimento della BCE sarebbero rimasti su livelli pari o inferiori a quelli allora rilevati per un prolungato periodo di tempo, ben oltre l’orizzonte degli acquisti netti di attività. Inoltre, in presenza di andamenti sfavorevoli dall’intensità e dalla persistenza incerte, il Consiglio direttivo ha ritenuto che sarebbe stato necessario riesaminare ed eventualmente riconsiderare il proprio orientamento di politica monetaria nella riunione di marzo 2016, quando si sarebbero rese disponibili maggiori informazioni, comprese le nuove proiezioni elaborate dagli esperti della BCE.

Nel primo trimestre si è indebolita la prospettiva di un aggiustamento durevole del profilo dell’inflazione verso un livello inferiore ma prossimo al 2 per cento nel medio periodo, in linea con l’obiettivo del Consiglio direttivo. In particolare, l’inasprimento delle condizioni finanziarie, specie nei mercati azionari e dei cambi, ha esposto al rischio di un conseguente inasprimento delle condizioni di finanziamento per l’economia reale. Inoltre, le nuove informazioni disponibili indicavano che la ripresa economica aveva perso slancio e l’inflazione era scesa di nuovo in territorio negativo. Sebbene la contrazione fosse in gran parte riconducibile al calo dei corsi petroliferi, anche le spinte di fondo sui prezzi si erano indebolite rispetto a quanto previsto in precedenza. Le aspettative di inflazione a medio termine ricavate dal mercato si erano anch’esse ridotte, aumentando ulteriormente i rischi di effetti di secondo impatto. Le proiezioni di marzo sull’inflazione elaborate dagli esperti della BCE sono state riviste sostanzialmente al ribasso, rinviando ancora il ritorno prospettato dell’inflazione su livelli coerenti con l’obiettivo del Consiglio direttivo, pari a un valore inferiore ma prossimo al 2 per cento.

Prospettive più negative hanno reso necessaria una vigorosa risposta di politica monetaria in marzo

In questo contesto, il Consiglio direttivo ha ritenuto che vi fossero ottime motivazioni per riconsiderare il proprio orientamento di politica monetaria e fornire un ulteriore consistente stimolo monetario volto a contrastare i rischi più elevati per l’obiettivo della stabilità dei prezzi della BCE. Di conseguenza, ha adottato un ampio pacchetto di misure di politica monetaria in marzo 2016.

Nella riunione di marzo il Consiglio direttivo ha deciso di: (a) ridurre i tassi di interesse di riferimento e, in particolare, abbassare il tasso sui depositi presso la banca centrale a -0,40 per cento[38]; (b) aumentare a 80 miliardi di euro, a partire da aprile 2016, gli acquisti mensili effettuati nell’ambito del PAA e innalzare i limiti relativi ai singoli emittenti e alla quota-parte di un’emissione applicabili agli acquisti di alcune tipologie di titoli; (c) includere nel PAA un nuovo programma di acquisto per il settore societario (corporate sector purchase programme, CSPP) per l’acquisto di obbligazioni investment grade denominate in euro emesse da società non bancarie situate nell’area dell’euro e (d) introdurre, a partire da giugno 2016, una nuova serie di quattro operazioni mirate di rifinanziamento a più lungo termine (OMRLT II), ciascuna con scadenza a quattro anni. Inoltre, il Consiglio direttivo ha ribadito nelle proprie indicazioni prospettiche l’aspettativa che i tassi di interesse di riferimento della BCE sarebbero rimasti su livelli pari o inferiori a quelli allora rilevati per un prolungato periodo di tempo, ben oltre l’orizzonte degli acquisti netti di attività, e ha confermato l’intenzione di condurre gli acquisti sino alla fine di marzo 2017, o anche oltre se necessario, e in ogni caso finché non riscontri un aggiustamento durevole dell’evoluzione dei prezzi, coerente con il proprio obiettivo di inflazione.

Questo insieme articolato di misure era finalizzato a conseguire un ulteriore allentamento delle condizioni di prestito al settore privato e a stimolare l’offerta di credito allo stesso settore, rafforzando quindi il vigore della ripresa dell’area dell’euro e accelerando il ritorno dell’inflazione sui livelli desiderati. Le misure hanno inoltre consentito di attenuare la pressione osservata nei mercati finanziari nei mesi precedenti dell’anno, impedendole di compromettere la trasmissione dell’orientamento accomodante della politica monetaria (cfr. sezione 2.2 del capitolo 1). La riduzione del tasso sui depositi presso la banca centrale era volta a indurre un nuovo allentamento delle condizioni di concessione del credito (cfr. grafico 23). In altri termini, le banche con disponibilità liquide che eccedevano la riserva obbligatoria erano incentivate a utilizzare la liquidità per acquistare altre attività o erogare ulteriori prestiti all’economia reale. In tal modo, il tasso negativo sui depositi presso la banca centrale ha rafforzato il PAA consolidando gli effetti di riequilibrio dei portafogli.

Grafico 23

Tassi di interesse di riferimento della BCE

(valori percentuali in ragione d’anno)

Fonte: BCE.
Nota: l’ultima rilevazione è del 7 dicembre 2016.

Le OMRLT-II sono state concepite come elemento importante di allentamento creditizio e creazione di credito, che favorisce la trasmissione della politica monetaria tramite il canale dei prestiti bancari. Sebbene il tasso di interesse massimo da applicare sia stato fissato al tasso di aggiudicazione delle operazioni di rifinanziamento principali, il tasso di interesse effettivo applicato poteva ridursi fino al tasso sui depositi presso la banca centrale se il credito accordato da una determinata banca superava il rispettivo benchmark predefinito[39].

L’introduzione del CSPP ha rafforzato ulteriormente la trasmissione all’economia reale degli acquisti di attività da parte dell’Eurosistema. Per consentire al maggior numero possibile di imprese e settori di trarne beneficio, l’universo dei titoli idonei è stato mantenuto ampio[40]. Gli acquisti nell’ambito del CSPP erano ammessi, in linea di principio, sia nel mercato primario sia in quello secondario[41].

L’area dell’euro ha mostrato capacità di tenuta nella seconda metà del 2016, ma si è protratta la debolezza dell’inflazione di fondo

Il pacchetto di misure deciso in marzo 2016, unitamente al considerevole stimolo monetario già in atto, è stato determinante per sorreggere la resilienza dell’economia dell’area dell’euro a fronte dell’incertezza politica e globale. Dopo l’esito del referendum nel Regno Unito sull’appartenenza all’UE a metà del 2016, la volatilità dei mercati finanziari è inizialmente aumentata, tuttavia i mercati hanno dimostrato nel complesso un’incoraggiante capacità di tenuta e si sono ripristinate abbastanza rapidamente condizioni più tranquille. Hanno favorito questa tenuta il fatto che le banche centrali in tutto il mondo fossero pronte a fornire liquidità, se necessario, con un assetto di regolamentazione e vigilanza rigoroso per le banche dell’area dell’euro, e le misure accomodanti di politica monetaria della BCE.

Al tempo stesso, il potenziale impatto futuro dell’esito del referendum britannico e altre incertezze geopolitiche, assieme a prospettive di crescita contenuta nei mercati emergenti, hanno seguitato a pesare sulla domanda esterna e si è ritenuto inizialmente che ponessero rischi al ribasso per le prospettive economiche dell’area dell’euro nella seconda metà dell’anno. Questo ha trovato riscontro anche nelle proiezioni macroeconomiche di settembre 2016 formulate dagli esperti della BCE, che hanno rivisto la previsione di crescita per l’area dell’euro lievemente verso il basso rispetto all’esercizio di giugno. Inoltre, le pressioni di fondo sui prezzi hanno continuato a non fornire segnali convincenti di una tendenza al rialzo e sono rimaste una fonte di preoccupazione. In particolare, le prospettive relative a crescita e inflazione nell’area dell’euro sono rimaste subordinate a condizioni di finanziamento molto favorevoli, rispecchiando in larga misura l’orientamento accomodante della politica monetaria.

Il Consiglio direttivo, pertanto, ha continuato a seguire con molta attenzione in autunno gli andamenti economici e l’evoluzione dei mercati finanziari e ha sottolineato il proprio impegno a mantenere il sostegno monetario molto elevato che occorre per assicurare una convergenza durevole dell’inflazione verso tassi inferiori ma prossimi al 2 per cento nel medio termine. Inoltre, per rafforzare la propria disponibilità e capacità di agire, se necessario, il Consiglio direttivo ha incaricato i comitati pertinenti dell’Eurosistema di valutare le opzioni possibili allo scopo di assicurare l’ordinata attuazione del PAA fino a marzo 2017, o anche oltre se necessario.

Verso la fine dell’anno, la ripresa dell’area dell’euro ha seguitato a mostrare capacità di tenuta a fronte delle incertezze prevalenti, sostenuta dal protrarsi di una solida trasmissione delle misure di politica monetaria all’economia reale dell’area. La ripresa è proseguita a un ritmo moderato ma in via di consolidamento, principalmente sulla scia del rafforzamento della domanda interna, della crescita del reddito disponibile reale, della robusta creazione di posti di lavoro e di condizioni di finanziamento ancora molto favorevoli. Anche l’inflazione è salita per effetto del rincaro dell’energia e si sono prospettati ulteriori rialzi.

Le misure di politica monetaria di dicembre erano volte a preservare il grado molto elevato di accomodamento monetario

Lo scenario di un graduale percorso al rialzo dell’inflazione dipendeva ancora in misura considerevole da un sostegno monetario accomodante. Con il protrarsi di una debole dinamica dell’inflazione di fondo, si reputava improbabile poter conseguire una convergenza durevole dell’inflazione verso i livelli desiderati. In tale contesto, si è ritenuto necessario preservare il livello molto elevato di accomodamento monetario oltre marzo 2017.

Pertanto, nella riunione di dicembre il Consiglio direttivo ha deciso di: (a) estendere l’orizzonte degli acquisti netti di attività oltre marzo 2017 annunciando il proseguimento del PAA (unitamente al reinvestimento dei titoli giunti a scadenza[42]) a un ritmo mensile di 60 miliardi di euro da aprile 2017 sino alle fine di dicembre 2017, o anche oltre se necessario, e in ogni caso finché non riscontri un aggiustamento durevole dell’evoluzione dei prezzi, coerente con il proprio obiettivo di inflazione e (b) apportare modifiche ai parametri del PAA da gennaio 2017 al fine di assicurare che prosegua la sua ordinata attuazione, riducendo da due anni a un anno la durata residua minima dei titoli idonei nell’ambito del programma di acquisto per il settore pubblico e ammettendo nella misura necessaria acquisti di titoli con rendimento a scadenza inferiore al tasso di interesse della BCE sui depositi presso la banca centrale[43]. I tassi di interesse di riferimento della BCE sono stati mantenuti invariati e il Consiglio direttivo ha confermato di attendersi che sarebbero rimasti su livelli pari o inferiori a quelli allora rilevati per un prolungato periodo di tempo, ben oltre l’orizzonte degli acquisti netti di attività. Inoltre, il Consiglio direttivo ha ribadito il proprio impegno a seguire con attenzione l’evoluzione delle prospettive per la stabilità dei prezzi e, se necessario per il conseguimento del suo obiettivo, ad agire ricorrendo a tutti gli strumenti disponibili nell’ambito del proprio mandato. In particolare, se nel frattempo le prospettive diventassero meno favorevoli o se le condizioni finanziarie divenissero incoerenti con ulteriori progressi verso un aggiustamento durevole del profilo dell’inflazione, il Consiglio direttivo ha sottolineato la sua intenzione di incrementare il programma in termini di entità e/o durata.

Queste decisioni erano finalizzate a garantire il perdurare di condizioni finanziarie molto favorevoli nell’area dell’euro, un aspetto che continuava a essere indispensabile per il conseguimento dell’obiettivo di stabilità dei prezzi della BCE. In particolare, l’estensione dell’orizzonte temporale degli acquisti nell’ambito del PAA era mirato ad assicurare un sostegno più persistente alle condizioni di finanziamento e, pertanto, una trasmissione più duratura delle misure di stimolo per imprimere slancio a una ripresa moderata ma in via di consolidamento. Al contempo, una presenza più sostenuta sul mercato da parte dell’Eurosistema intendeva fornire una fonte di stabilità in un contesto caratterizzato da accresciuta incertezza, inclusi i timori derivanti dalle potenziali conseguenze a più lungo termine del referendum nel Regno Unito e dalle possibili implicazioni per le politiche alla luce delle elezioni presidenziali negli Stati Uniti. Il rallentamento degli acquisti mensili ha rispecchiato il riesame dei rischi condotto dal Consiglio direttivo, secondo il quale era aumentata la fiducia nella performance economica complessiva dell’area dell’euro mentre i rischi di deflazione si erano ampiamente dissolti. In generale, la decisione aveva lo scopo di preservare le condizioni finanziarie nell’area dell’euro e consentire alla ripresa di maturare e rafforzarsi, a prescindere da possibili shock esterni o interni.

Riquadro 5 L’impatto distributivo della politica monetaria

Nel corso degli anni recenti la BCE ha adottato una serie di misure di politica monetaria volte a conseguire il proprio obiettivo di stabilità dei prezzi. I tassi di interesse di riferimento della BCE sono stati ridotti ai minimi storici e sono state attuate misure non convenzionali aggiuntive, quali le operazioni mirate di rifinanziamento a più lungo termine e gli acquisti di titoli dei settori privato e pubblico, al fine di fornire ulteriore accomodamento monetario[44]. Queste misure sono state molto efficaci nell’allentare le condizioni finanziarie complessive e nel sostenere le prospettive per l’attività economica reale e l’inflazione nell’area dell’euro. Così come per ogni misura di politica monetaria “convenzionale”, gli interventi intrapresi negli ultimi anni hanno inciso sull’intera gamma dei tassi di interesse di mercato e sui prezzi delle attività. Oltre al beneficio all’economia nel suo insieme, influendo sulla creazione di posti di lavoro, tale impatto può comportare effetti distribuiti in maniera disomogenea fra settori economici e fra individui. Questo riquadro intende studiare gli effetti distributivi delle misure di politica monetaria assunte dalla BCE negli anni recenti, cominciando dai canali finanziari diretti per poi esaminare effetti più indiretti su crescita e mercato del lavoro[45].

In primo luogo, la politica monetaria esercita effetti distributivi tramite i canali finanziari, agendo sia sul reddito finanziario sia sulla ricchezza. Quando la banca centrale riduce i tassi ufficiali o acquista attività, e quindi deprime i tassi di interesse sull’insieme dei mercati e delle scadenze, si produce un’inevitabile ridistribuzione del reddito finanziario a livello di settori e famiglie in base alla rispettiva posizione finanziaria netta, ad esempio nel caso si tratti di risparmiatori o prenditori netti. Analizzando le variazioni del reddito netto da interessi nell’arco degli ultimi anni è possibile quindi ricavare importanti indicazioni sull’impatto distributivo dei bassi tassi di interesse, giacché si tratta della componente del reddito finanziario interessata in maniera più diretta dalla politica monetaria. L’effetto della riduzione dei tassi di interesse sul reddito netto da interessi (ossia interessi attivi meno interessi passivi) può essere stimato osservando la variazione durante la crisi dei rendimenti sullo stock esistente di attività e passività. Per l’area dell’euro nel suo insieme, le società finanziarie hanno ricevuto un minor reddito da interessi nel periodo compreso fra il secondo trimestre del 2014 e il terzo trimestre del 2016, mentre le società non finanziarie e le amministrazioni pubbliche hanno risparmiato in termini di interessi passivi netti (cfr. grafico A)[46]. Il settore delle famiglie, che spesso si ritiene abbia subito ingenti perdite per via della sua posizione di risparmio netto, ha registrato in realtà solo una lieve perdita per quanto riguarda il reddito netto da interessi. A titolo di confronto, il grafico A mostra anche le variazioni a livello di reddito netto da interessi dal 2008, segnalando che i principali effetti si erano di fatto già prodotti prima dell’introduzione dei tassi negativi della BCE sui depositi presso la banca centrale, a giugno 2014, e prima che iniziassero gli acquisti di titoli del settore pubblico a marzo 2015.

Questi aggregati settoriali celano un’ampia dispersione di effetti tra le singole famiglie. Non è semplice misurare separatamente gli effetti, ma è possibile trarre alcune conclusioni dall’indagine dell’Eurosistema sui bilanci e sui consumi delle famiglie. Le due edizioni dell’indagine che si sono tenute finora, nel 2010 e nel 2014, consentono di valutare come il reddito finanziario netto si è modificato presso le famiglie in concomitanza all’abbassamento dei tassi di interesse[47]. Per l’insieme dell’area dell’euro, il reddito finanziario netto in percentuale del reddito complessivo delle famiglie è diminuito in modo lieve, in linea con i dati per settore presentati nel grafico A. Alla base di questa dinamica, tuttavia, vi è un impatto distributivo progressivo a livello di famiglie: le famiglie con minore ricchezza netta evidenziano una posizione sostanzialmente invariata, rispecchiando un calo in termini di spesa per debiti e reddito da investimenti finanziari, mentre le famiglie con più ricchezza hanno subito le perdite maggiori, giacché le loro attività finanziarie sono molto più elevate del loro indebitamento (cfr. grafico B).

Grafico A

Variazioni del reddito netto da interessi tra i diversi settori

(in percentuale del PIL)

Fonti: Eurostat ed elaborazioni della BCE.
Note: il grafico riflette le variazioni dal secondo trimestre del 2008 al terzo trimestre del 2016 e dal secondo trimestre del 2014 al terzo trimestre del 2016, in base alla media mobile a quattro trimestri del reddito netto da interessi. Per escludere l’impatto dei cambiamenti a livello di stock di attività/passività sul reddito netto da interessi, le variazioni sono state calcolate applicando i tassi di rendimento di attività e passività agli stock nozionali di attività e passività rispettivamente nel primo trimestre del 2008 e nel primo trimestre del 2014. Le variazioni del reddito netto da interessi sono espresse in percentuale del PIL, con il PIL fissato al valore di inizio della rispettiva analisi. I pagamenti per interessi e gli utili da interessi sono indicati previa imputazione dei SIFIM (servizi di intermediazione finanziaria indirettamente misurati).

Grafico B

Reddito finanziario netto delle famiglie

(in percentuale del reddito lordo)

Fonte: Eurosystem Household Finance and Consumption Survey (del 2010 e del 2014).
Note: gli intervalli percentuali indicano le classi di ricchezza netta, ad esempio il 20% più basso = il quinto delle famiglie con la ricchezza netta minore. I flussi finanziari netti sono calcolati come reddito da investimenti finanziari meno pagamenti totali per debiti. Le quote sono calcolate come somma dei flussi finanziari netti delle famiglie in ciascuna classe di ricchezza netta divisa per la somma del reddito delle famiglie per tutte le famiglie della stessa classe.

Gli effetti distributivi della politica monetaria dipendono inoltre dal secondo canale finanziario, vale a dire gli effetti sulla ricchezza. Anche in questo caso l’indagine sui bilanci e sui consumi delle famiglie ha contribuito a chiarire questi effetti. Le famiglie dell’area dell’euro che detengono attività finanziarie, come azioni e obbligazioni, sono fortemente concentrate al limite superiore nella scala di distribuzione della ricchezza netta; pertanto, solo una parte piuttosto esigua della popolazione beneficia di plusvalenze nei mercati azionari e obbligazionari, mentre tre quarti della popolazione non ne beneficiano affatto. Per contro, la proprietà di immobili residenziali è distribuita in maniera più omogenea fra i diversi gruppi di ricchezza. La famiglia mediana ha quindi tratto beneficio dall’aumento dei prezzi delle abitazioni[48].

Il periodo più rilevante per valutare gli effetti sulla ricchezza, però, decorre dalla metà del 2014, dato che gli acquisti di titoli sono considerati tra le principali determinanti del rialzo dei prezzi delle attività finanziarie. Non essendo disponibili successive rilevazioni, per questo periodo gli effetti sui nuclei familiari di diversi livelli di ricchezza possono essere desunti stimando che tipo di evoluzione avrebbe subito il valore del patrimonio detenuto a metà del 2014 (ultima osservazione disponibile) se da allora avesse risentito solo dell’impatto generato da variazioni dei prezzi azionari, obbligazionari e delle abitazioni[49]. Nell’area dell’euro si è registrato un guadagno in termini assoluti: le famiglie a tutti i livelli di ricchezza hanno beneficiato di un aumento della rispettiva ricchezza in percentuale del rispettivo reddito medio. Ciò si deve al fatto che i prezzi degli immobili residenziali nell’area dell’euro sono saliti nell’arco del periodo, mentre i prezzi obbligazionari in media sono cresciuti in misura modesta e i prezzi azionari di fatto sono mediamente diminuiti. Le famiglie con maggiore ricchezza, tuttavia, hanno tratto maggiore beneficio in termini relativi rispetto alle famiglie più povere (cfr. grafico C).

Grafico C

Variazione stimata della ricchezza netta delle famiglie

(variazione in punti percentuali della ricchezza netta media come quota percentuale del reddito lordo medio nella rispettiva classe di ricchezza, 2° trim. 2014 – 2° trim. 2016)

Fonti: simulazioni della BCE e Eurosystem Household Finance and Consumption Survey.
Nota: le variazioni percentuali indicano le classi di ricchezza netta, ad esempio il 20% più basso = il quinto delle famiglie con la ricchezza netta minore.

Una valutazione equilibrata degli effetti distributivi complessivi della politica monetaria deve altresì tenere conto degli effetti macroeconomici della politica stessa. Anche qualora non tutti i settori e non tutti gli individui possano beneficiare di bassi tassi di interesse e dell’aumento dei prezzi delle attività reali e finanziarie, nel medio termine vi sono effetti redistributivi positivi, tendenti a ridurre le disuguaglianze, generati dall’aumento della domanda aggregata, dal calo della disoccupazione e dal contributo alla stabilità dei prezzi fornito dalla politica monetaria; tutti fenomeni favoriti dalla politica monetaria accomodante.

Dopo l’adozione del pacchetto di misure di allentamento creditizio da parte della BCE a giugno 2014, l’area dell’euro ha beneficiato di una ripresa generalizzata e trainata dalla domanda interna. Non si può dire lo stesso per la ripresa del 2009-2011, dovuta in larga misura alle esportazioni nette (cfr. riquadro 2, grafico A). Sebbene sia arduo determinare il preciso contributo della politica monetaria a questo fenomeno, si può osservare che, da giugno 2014, le misure della BCE hanno avviato una convergenza verso il basso dei tassi sui prestiti bancari e una tendenza verso l’alto dei volumi di credito, evoluzioni in parte riconducibili a un’inversione della dinamica di frammentazione finanziaria osservata nel 2011-2012. Questo scenario deve essere letto anche alla luce di un secondo fattore: le misure della BCE hanno aiutato a interrompere un circolo vizioso fra tassi sui prestiti bancari, risultati macroeconomici e percezioni del rischio di credito nei paesi vulnerabili. L’allentamento creditizio ha contribuito a invertire un effetto distributivo negativo in termini di accesso al finanziamento e questo si sta ora trasmettendo alla domanda aggregata.

Con il rafforzarsi dell’economia, il tasso di disoccupazione è calato. I miglioramenti delle condizioni finanziarie a seguito della politica monetaria della BCE stanno sostenendo il prestito a famiglie e imprese, dando impulso ai consumi (di beni durevoli) e agli investimenti; a sua volta, questo ha sospinto la crescita economica e l’occupazione (cfr. grafico D). La creazione di posti di lavoro dovrebbe favorire in particolare le famiglie più povere, dato che la loro situazione occupazionale è più sensibile allo stato dell’economia. Inoltre, questo effetto di distribuzione sorregge ulteriormente la crescita economica, se si considera che le famiglie a più basso reddito tendono a mostrare una maggiore propensione marginale al consumo rispetto al reddito disponibile; infatti, nel corso del recente periodo di robusta espansione occupazionale, anche il reddito disponibile reale e i consumi si sono rafforzati notevolmente (cfr. grafico E).

Grafico D

Andamento del mercato del lavoro

(variazioni percentuali su base trimestrale (occupazione), valori percentuali (disoccupazione))

Fonti: Eurostat ed elaborazioni della BCE.
Nota: le ultime rilevazioni riguardano il terzo trimestre del 2016 (occupazione) e dicembre 2016 (tasso di disoccupazione).

Grafico E

Consumi e reddito disponibile lordo reale

(variazioni percentuali sull’anno precedente)

Fonti: Eurostat ed elaborazioni della BCE.
Nota: le ultime rilevazioni riguardano il terzo trimestre del 2016.

La BCE tiene sotto osservazione gli effetti distributivi della propria politica monetaria poiché incidono sulla trasmissione della politica stessa e, di conseguenza, sugli aggiustamenti del profilo di inflazione. Tuttavia, far fronte a effetti redistributivi non voluti non rientra nell’ambito della politica monetaria poiché il suo obiettivo primario è la stabilità dei prezzi. Compete infatti alle amministrazioni pubbliche modificare la distribuzione del reddito e della ricchezza attraverso le loro politiche, ed in particolare attraverso politiche fiscali mirate. Inoltre, politiche strutturali e di bilancio più incisive e orientate alla crescita sono necessarie a complemento dell’orientamento accomodante della politica monetaria della BCE, per accelerare il ritorno dell’economia dell’area dell’euro al suo potenziale e per sospingere la dinamica di crescita del prodotto potenziale. Queste misure allevierebbero le pressioni a carico della politica monetaria e le consentirebbero di tornare all’utilizzo dei suoi strumenti convenzionali, inclusi i tassi di interesse positivi.

La trasmissione della politica monetaria alle condizioni economiche e finanziarie

Prosegue l’efficacia dell’insieme delle misure di politica monetaria della BCE nel fornire un sostanziale grado di accomodamento

Le misure di politica monetaria messe in atto dalla seconda metà del 2014, da quando la BCE ha introdotto un ampio spettro di misure accomodanti, tra cui di allentamento creditizio, hanno rappresentato un fattore chiave per la ripresa economica dell’area dell’euro. È proseguita la trasmissione all’economia reale dell’articolato insieme di misure adottate, comprendenti l’acquisto di attività, le operazioni mirate di rifinanziamento a più lungo termine (OMRLT) e il mantenimento dei tassi di interesse su livelli bassi. Di conseguenza, sono notevolmente migliorate le condizioni di prestito a famiglie e aziende e si è rafforzata l’erogazione del credito, con effetti positivi sulla spesa aggregata nell’intera area dell’euro.

Si è prodotto un considerevole grado di accomodamento per effetto degli acquisti netti nell’ambito del programma di acquisto delle attività (PAA), che prevede acquisti di un’ampia gamma di titoli del settore pubblico e privato nei suoi quattro sottoprogrammi: il programma di acquisto di attività del settore pubblico (Public Sector Purchase Programme, PSPP), il programma di acquisto di attività cartolarizzate (Asset-Backed Securities Purchase Programme, ABSPP), il terzo programma per l’acquisto di obbligazioni garantite (Covered Bond Purchase Programme, CBPP3) e il programma di acquisto di titoli del settore societario (Corporate Sector Purchase Programme, CSPP). L’implementazione del PAA ha continuato a funzionare senza criticità nel 2016. La flessibilità che caratterizza il PAA ha consentito l’allineamento degli acquisti mensili medi dei titoli agli obiettivi stabiliti dal Consiglio direttivo, ovvero un ritmo mensile di 60 miliardi di euro, in media, da gennaio a marzo 2016 e 80 miliardi di euro al mese per il resto dell’anno. Gli acquisti sono stati, tuttavia, lievemente inferiori ad agosto e dicembre, mesi normalmente caratterizzati da una minore liquidità di mercato, e leggermente più alti negli altri mesi. Il PSPP ha continuato a rappresentare la quota di gran lunga più consistente degli acquisti complessivi (cfr. grafico 24).

Grafico 24

Acquisti mensili di attività effettuati nel 2016 nell’ambito del PAA, suddivisi per tipologia di programma

(miliardi di euro)

Fonte: BCE.

È proseguita con successo la trasmissione delle misure della BCE attraverso i mercati finanziari e il sistema bancario

L’impatto delle misure di politica monetaria della BCE sulle attività finanziarie di riferimento è stato pronunciato. In particolare, l’acquisto di attività da parte dell’Eurosistema e il contesto dei bassi tassi di interesse hanno contribuito dalla metà del 2014 al netto declino dei tassi del mercato monetario e dei rendimenti dei titoli di Stato[50]. La politica monetaria della BCE ha inoltre contribuito a proteggere in parte le condizioni del mercato obbligazionario dell’area dell’euro dagli effetti dei crescenti rendimenti dei titoli di Stato negli Stati Uniti alla fine del 2016. Inoltre, le misure della BCE hanno influenzato gli andamenti di altri segmenti dei mercati finanziari. Più specificamente, il riequilibrio del portafoglio e gli effetti macroeconomici positivi associati al grado molto elevato di accomodamento monetario potrebbero aver sostenuto la ripresa delle quotazioni azionarie. Il tasso di cambio effettivo nominale dell’euro è complessivamente sceso nel 2016.

Le misure della BCE hanno contribuito a un significativo miglioramento delle condizioni di finanziamento delle banche in due modi. In primo luogo, gli strumenti della raccolta bancaria sono stati tra le tipologie di attività che hanno registrato una sostanziale compressione dei rendimenti a medio e a lungo termine. Questo andamento è stato favorito da effetti di riequilibrio del portafoglio derivanti dall’acquisto di attività da parte dell’Eurosistema e dagli effetti di scarsità dovuti alla ridotta emissione di obbligazioni da parte delle banche, che hanno invece fatto ricorso al finanziamento tramite OMRLT[51]. Di conseguenza, il costo composito del finanziamento mediante ricorso al debito per le banche è sceso considerevolmente (cfr. grafico 25). In secondo luogo, le banche hanno continuato a sostituire provviste di mercato a breve termine più costose con fondi OMRLT (e hanno inoltre utilizzato l’opzione di passaggio dalle OMRLT-I alle più convenienti OMRLT‑II)[52]. Tre delle quattro operazioni OMRLT pianificate sono state condotte nel 2016, mentre la quarta è prevista per marzo 2017[53]. L’ammontare totale della liquidità immessa fino alla fine del 2016 tramite tali operazioni è stato di 506,7 miliardi di euro, circa il 43 per cento del plafond complessivo delle banche dell’area dell’euro nell’ambito delle OMRLT-II.

Grafico 25

Costo composito del finanziamento tramite debito per le banche

(costo composito dei depositi e del finanziamento di mercato non collateralizzato mediante ricorso al debito; valori percentuali in ragione d’anno)

Fonte: BCE, Merrill Lynch Global Index ed elaborazioni della BCE.

L’impatto complessivo del PAA e del tasso negativo sui depositi presso la banca centrale sulla redditività delle banche è stato limitato, per effetto dell’ampia compensazione delle diverse componenti del reddito delle banche (cfr. grafico 26). Da una parte, le due misure hanno compresso i tassi di interesse di un ampio gruppo di attività finanziarie e assottigliato i margini di interesse, contribuendo così a ridurre il reddito netto da interessi. Dall’altra, gli aumenti nel valore di mercato delle obbligazioni sovrane detenute dalle banche hanno generato plusvalenze. Inoltre, gli effetti positivi delle recenti misure di politica monetaria sulle prospettive economiche hanno contribuito a far aumentare il volume dei prestiti e a migliorare la qualità del credito.

Grafico 26

Redditività delle banche, PAA e tasso negativo sui depositi presso la banca centrale

(2014-2017; contributi in punti percentuali alla redditività dell’attivo delle banche)

Fonti: Autorità bancaria europea, BCE e stime BCE.
Note: le plusvalenze si basano su dati consolidati relativi a 68 gruppi bancari dell’area dell’euro, inclusi nell’elenco delle banche significative direttamente vigilate dalla BCE e nella prova di stress svolta nel 2014 a livello dell’UE. Le cifre relative all’area dell’euro sono calcolate, per i paesi inclusi nel campione e utilizzando dati bancari consolidati, come media ponderata per il peso del sistema bancario della singola giurisdizione rispetto al dato aggregato a livello dell’area dell’euro.

Le imprese dell’area dell’euro hanno beneficiato dell’orientamento accomodante della politica monetaria della BCE

La trasmissione dello stimolo monetario alle condizioni di affidamento delle banche e all’erogazione del credito è stata rilevante. Da giugno 2014 si è registrata una notevole riduzione dei tassi di interesse relativi a un’ampia gamma di tipologie di attività e mercati del credito. Di conseguenza, le imprese e le famiglie dell’area hanno beneficiato di condizioni di prestito più favorevoli. Ad esempio, i tassi di prestito praticati dalle banche alle aziende sono scesi di oltre 110 punti base tra giugno 2014 e dicembre 2016 (cfr. grafico 19).

L’allentamento viene avvertito anche dalle piccole e medie imprese (PMI), elemento portante dell’economia dell’area dell’euro, che si affidano largamente al credito bancario. Le condizioni di affidamento che le banche offrono alle PMI sono ulteriormente migliorate: da maggio 2014 i tassi di affidamento sui prestiti di modesta entità sono scesi di circa 180 punti base. In aggiunta, nell’indagine sull’accesso delle imprese al finanziamento nell’area dell’euro, le PMI continuano a segnalare un ulteriore miglioramento nell’accesso al credito e una maggiore disponibilità, da parte delle banche, a erogare prestiti a tassi di interesse più bassi[54]. I nuovi crediti delle banche alle aziende continuano ad essere utilizzati per lo più per finanziare progetti di investimento, scorte e capitale circolante.

L’acquisto di titoli da parte dell’Eurosistema e il contesto dei bassi tassi di interesse hanno incentivato le banche a erogare più prestiti, riducendo, ad esempio, l’appetibilità di investimenti in titoli che hanno rendimenti inferiori. Allo stesso tempo, l’abbassamento dei costi delle OMRLT-II per le banche attivamente impegnate nell’erogazione di prestiti ha incoraggiato le stesse a erogarne di più (le banche possono infatti ottenere condizioni più vantaggiose nell’ambito delle OMRLT-II se il volume dei loro crediti erogati supera il valore di riferimento). Ciò ha consentito un allentamento dei criteri di concessione dei prestiti e un miglioramento dei relativi termini e condizioni, come indicato nell’indagine sul credito bancario (Bank Lending Survey, BLS) nell’area dell’euro[55]. Di conseguenza, in un contesto di crescente domanda di credito, è proseguito nell’area il graduale incremento del credito concesso al settore privato. Tra maggio 2014 e dicembre 2016, il tasso di crescita sui dodici mesi dei prestiti erogati alle famiglie è aumentato da ‑0,1 per cento al 2,0 per cento, mentre quello dei prestiti alle società non finanziarie (SNF) è salito da ‑2,9 per cento al 2,3 per cento (cfr. grafico 27).

Grafico 27

Prestiti delle IFM alle SNF e alle famiglie

(variazioni percentuali sui dodici mesi; dati destagionalizzati e corretti per gli effetti di calendario)

Fonte: BCE.

Le evidenze iniziali riguardo al contributo del CSPP alla creazione di condizioni finanziarie più favorevoli alle imprese sono state incoraggianti. L’annuncio del CSPP, il 10 marzo 2016, ha fortemente sostenuto la contrazione dei differenziali tra i rendimenti sulle obbligazioni emesse dalle SNF e il tasso privo di rischio (cfr. grafico 28)[56]. Il CSPP ha inoltre contribuito all’aumento, nel corso dell’anno, dell’emissione di obbligazioni societarie denominate in euro (cfr. grafico 29). Infine, come conseguenza del processo di ribilanciamento dei portafogli, si è registrato un incremento anche della domanda di obbligazioni non idonee per il CSPP e delle relative emissioni. Il CSPP ha inoltre avuto importanti ricadute positive sulle generali condizioni di finanziamento delle imprese; infatti, a fronte della sostituzione dei prestiti bancari con emissioni di debito societario, le banche hanno segnalato più forti pressioni concorrenziali e una più consistente compressione dei margini sui prestiti alle grandi imprese.

L’implementazione del CSPP è proseguita come programmato al momento del lancio, con acquisti ben diversificati in termini di rating, settori, paesi ed emittenti. Al 31 dicembre 2016, l’Eurosistema deteneva circa 51 miliardi di euro di obbligazioni societarie non bancarie emesse da 225 diversi emittenti.

Grafico 28

Differenziali di rendimento delle obbligazioni societarie di qualità più elevata (investment grade)

(punti base)

Fonti: Markit e Bloomberg.
Note: i differenziali delle obbligazioni societarie sono misurati sui differenziali degli asset swap. Le righe verticali indicano le riunioni del Consiglio direttivo del 10 marzo e del 21 aprile. Gli indici contengono anche le obbligazioni subordinate.

Grafico 29

Emissioni lorde di titoli obbligazionari da parte delle SNF dell’area dell’euro

(miliardi di euro)

Fonti: Dealogic ed elaborazioni della BCE.
Note: i dati includono obbligazioni sia investment-grade sia non-investment-grade. “Emissione in euro” indica nuove emissioni denominate in euro da parte di SNF con sede principale nell’area dell’euro. “Emissione in tutte le valute” indica tutte le nuove emissioni da parte di SNF con sede principale nell’area dell’euro.

La politica accomodante della BCE ha dato un importante sostegno agli andamenti macroeconomici nell’area dell’euro

Complessivamente, le misure di politica monetaria introdotte dalla BCE da giugno 2014 hanno avuto effetti macroeconomici significativi. Senza queste misure, gli andamenti della crescita e dell’inflazione nel 2016 sarebbero stati notevolmente più modesti. In particolare, grazie alle misure della BCE, è venuto meno il rischio di deflazione.

Riquadro 6 Dimensioni e composizione del bilancio dell’Eurosistema

Dall’inizio della crisi finanziaria nel 2007-2008, l’Eurosistema utilizza il proprio bilancio per effettuare una serie di interventi di politica monetaria che ne hanno modificato, nel tempo, dimensioni e composizione. Tali interventi includono operazioni mirate a fornire finanziamenti alle controparti nonché acquisti di attività in vari segmenti di mercato per migliorare la trasmissione della politica monetaria e allentare le condizioni di finanziamento nell’area dell’euro. Alla fine del 2016 la dimensione del bilancio dell’Eurosistema ha raggiunto il massimo storico di 3,7 mila miliardi di euro.

All’inizio di giugno 2014, prima che il Consiglio direttivo adottasse una serie di misure di politica monetaria, alle attività di politica monetaria era ascrivibile il 40 per cento dell’attivo totale del bilancio dell’Eurosistema. Tali attività includevano prestiti a istituti di credito dell’area dell’euro, pari al 30 per cento delle attività totali (cfr. grafico in calce) e titoli detenuti per finalità di politica monetaria (ovvero acquisiti nell’ambito del programma per il mercato dei titoli finanziari - Securities Markets Programme, SMP - e dei primi programmi di acquisto di obbligazioni garantite), per un valore pari a circa il 10 per cento del totale attivo. Le altre attività finanziarie consistevano principalmente di: (a) valuta straniera e oro detenuti dall’Eurosistema; (b) portafogli denominati in euro detenuti per finalità non di politica monetaria; (c) liquidità di emergenza fornita da alcune BCN dell’Eurosistema a istituzioni solvibili ma con temporanei problemi di liquidità. Queste ultime attività finanziarie sono soggette a obblighi di segnalazione e restrizioni derivanti dal divieto di finanziamento monetario nonché dall’obbligo di non interferire con la politica monetaria, come stabilito in vari testi legali[57].

Dal lato del passivo del bilancio, a giugno 2014, le banconote in circolazione - voce principale del passivo delle banche centrali - ammontavano a circa il 44 per cento delle passività totali. Le riserve detenute dalle controparti[58] rappresentavano il 16 per cento, mentre altre passività, incluso il capitale e i conti di rivalutazione, ammontavano al 40 per cento.

Le misure di politica monetaria adottate dal Consiglio direttivo da giugno 2014, in particolare il programma ampliato di acquisto di attività (PAA) avviato il 9 marzo 2015, hanno comportato sia un’espansione che una variazione della composizione del bilancio. Alla fine del 2016, il volume degli strumenti di politica monetaria è cresciuto, collocandosi al 61 per cento dell’attivo, mentre le dimensioni delle altre attività finanziarie sono rimaste relativamente stabili. Dal lato del passivo, l’impatto principale è riconducibile alle riserve detenute dalle controparti, che sono aumentate di 1000 miliardi e hanno rappresentato il 36 per cento delle passività del bilancio alla fine del 2016, mentre le banconote in circolazione sono scese, in termini relativi, al 31 per cento.

Grafico

Evoluzione del bilancio consolidato dell’Eurosistema

(miliardi di euro)

Fonte: BCE.
Note: le cifre positive si riferiscono alle attività e le cifre negative alle passività. La linea della liquidità in eccesso è presentata come cifra positiva, sebbene si riferisca alla somma delle seguenti voci passive: saldo dei conti correnti in eccesso rispetto all’obbligo di riserva e ricorso a operazioni di deposito.

Scadenza media del portafoglio e distribuzione per attività e paesi

Dall’inizio del PAA, la BCE pubblica con frequenza settimanale il valore aggregato a livello Eurosistema degli acquisti nell’ambito di ciascun programma incluso nel PAA. Su base mensile, viene inoltre pubblicata la scomposizione dei titoli acquistati su mercati primari e secondari per il terzo programma per l’acquisto di obbligazioni garantite (CBPP3), per il programma di acquisto di attività cartolarizzate (ABSPP) e per il programma di acquisto di titoli del settore societario (CSPP), nonché la disaggregazione per paese emittente (inclusa la scadenza media ponderata) dei titoli nell’ambito del programma di acquisto di attività del settore pubblico (PSPP)[59].

Alla fine del 2016, il PSPP rappresentava la porzione più ampia del PAA, con una quota pari all’82 per cento dei titoli totali. Nell’ambito del PSPP, l’allocazione degli acquisti ai mercati nazionali delle BCN è determinato sulla base dello schema di sottoscrizione del capitale della BCE. All’interno delle quote individuali loro assegnate, la BCE e le BCN hanno la flessibilità di scegliere tra l’acquisto di titoli di Stato centrali, regionali e locali, di titoli emessi da determinate agenzie collocate nelle rispettive giurisdizioni e, se necessario, di titoli emessi da istituzioni sovranazionali.

Alla fine del 2016, la scadenza media ponderata del PSPP era pari a 8,3 anni, con alcune variazioni a seconda delle giurisdizioni. La durata delle attività acquistate dall’Eurosistema assume rilievo sotto due punti di vista: da una parte consente all’Eurosistema di assorbire dal mercato il rischio di tasso di interesse, incentivando gli investitori a ribilanciare i propri portafogli; dall’altra, l’Eurosistema punta a un’allocazione delle attività neutrale dal punto di vista di mercato, acquistando titoli sull’intero spettro delle scadenze idonee ai fini del programma di acquisti e in tutte le giurisdizioni, in modo da riflettere la composizione del mercato delle obbligazioni sovrane dell’area dell’euro. Come annunciato a dicembre 2015, i rimborsi di capitale dei titoli acquistati nell’ambito del PAA e giunti a scadenza verranno reinvestiti per tutto il tempo necessario, mantenendo così la dimensione del portafoglio titoli del PAA costante, oltre l’orizzonte degli acquisti netti di attività.

Andamenti delle operazioni di rifinanziamento dell’Eurosistema

L’ammontare in essere delle operazioni di rifinanziamento dell’Eurosistema è sceso di circa 84 miliardi di euro dall’inizio di giugno 2014. A quella data, era ancora in essere e in corso di rimborso un ampio importo relativo alle operazioni di rifinanziamento a più lungo termine a tre anni. Da allora, il profilo per scadenze delle operazioni di credito dell’Eurosistema si è allungato. La scadenza media ponderata è aumentata da circa sei mesi a giugno 2014 a tre anni alla fine del 2016, principalmente in conseguenza delle due serie di operazioni mirate di rifinanziamento a più lungo termine con scadenza iniziale fino a quattro anni.

Il settore finanziario europeo: cresce la capacità di tenuta in un contesto di bassa redditività

La regolare valutazione dei rischi emergenti e della capacità di tenuta del sistema bancario condotta dalla BCE ha messo in luce vari rischi per la stabilità finanziaria dell’area dell’euro nel 2016. Il livello complessivo delle tensioni sistemiche nell’area, tuttavia, è rimasto contenuto. Sebbene in molti casi alle prese con una bassa redditività, le istituzioni finanziarie sono spesso riuscite a migliorare la propria capacità di tenuta, ad esempio innalzando i livelli di capitalizzazione.

Il 2016 è stato il secondo anno completo per il quale la BCE ha svolto le funzioni macro e microprudenziali assegnatele a seguito dell’istituzione nel novembre 2014 del Meccanismo di vigilanza unico (MVU), cui partecipano la BCE e le autorità nazionali competenti (ANC) dei paesi dell’area dell’euro. La BCE ha inoltre contribuito a varie importanti iniziative di regolamentazione nonché alle misure mirate a creare il terzo pilastro dell’unione bancaria, ossia un sistema europeo di assicurazione dei depositi.

I rischi e le vulnerabilità presenti nel sistema finanziario dell’area dell’euro

La BCE valuta gli sviluppi relativi alla stabilità finanziaria nell’area dell’euro per individuare eventuali vulnerabilità e fonti di rischio sistemico. Nello svolgimento di questo compito, essa è affiancata dalle altre banche centrali dall’Eurosistema e dal Sistema europeo di banche centrali. L’insorgere di potenziali rischi sistemici nel sistema finanziario è affrontato mediante politiche macroprudenziali.

L’analisi della stabilità finanziaria condotta dalla BCE è descritta all’interno della pubblicazione semestrale Financial Stability Review[60]. La BCE fornisce altresì̀ assistenza analitica al Comitato europeo per il rischio sistemico nell’analisi della stabilità finanziaria.

Nel 2016 brevi periodi di turbolenza nei mercati finanziari internazionali e timori per le prospettive reddituali delle banche dell’area dell’euro

Il livello complessivo delle tensioni finanziarie nell’area dell’euro è rimasto contenuto durante il 2016, malgrado i brevi periodi di turbolenza che hanno interessato i mercati finanziari internazionali. Fra questi episodi vi è stato il peggioramento del clima di fiducia dei mercati intorno a inizio anno, innescato dalla volatilità dei corsi azionari cinesi e dai timori per i mercati emergenti, nonché, successivamente, l’incertezza politica che ha fatto seguito ai risultati del referendum britannico sull’appartenenza all’UE e delle elezioni presidenziali statunitensi. Nell’anno in rassegna le quotazioni azionarie delle banche dell’area dell’euro hanno attraversato periodi di elevata volatilità che, nell’insieme, hanno contribuito all’aumento del costo stimato del capitale. Uno dei principali motivi all’origine di tale aumento hanno continuato a essere le preoccupazioni del mercato circa le prospettive reddituali delle banche dell’area dell’euro in un contesto di bassa crescita e di bassi tassi di interesse. Al tempo stesso, l’orientamento ancora accomodante della politica monetaria e il venir meno dei timori di mercato concernenti la Cina hanno attutito i picchi di tensione sistemica nell’area dell’euro: gli indicatori standard delle tensioni bancarie, sovrane e finanziarie rimanevano su livelli contenuti a fine 2016 (cfr. grafico 30).

Grafico 30

Indicatori compositi delle tensioni sistemiche nei mercati finanziari e del debito sovrano e probabilità di default di due o più gruppi bancari

(gennaio 2011 – dicembre 2016)

Fonti: Bloomberg ed elaborazioni della BCE.
Nota: “probabilità̀ di default di due o più̀ LCBG” si riferisce alla probabilità̀ di default simultanei all’interno di un campione di 15 gruppi bancari grandi e complessi (large and complex banking group, LCBG) su un orizzonte di un anno.

In questo contesto sono stati individuati nel 2016 quattro rischi principali per la stabilità finanziaria nell’area dell’euro (cfr. tavola 2). La probabilità di una rivalutazione dei rischi a livello mondiale è aumentata, considerati l’accresciuta incertezza politica, le vulnerabilità nei mercati emergenti e il relativamente basso premio al rischio nei mercati. Al tempo stesso, in presenza di tassi di interesse bassi, gli investitori hanno continuato a innalzare i livelli di rischio dei loro portafogli. Per quanto riguarda i prezzi delle attività, i rendimenti delle obbligazioni societarie sono rimasti contenuti nel 2016, mentre alcuni mercati azionari hanno evidenziato segnali di sopravvalutazione. Segnali analoghi hanno cominciato a provenire anche dai mercati degli immobili residenziali e commerciali di alcuni paesi.

Tavola 2

Rischi principali per la stabilità finanziaria dell’area dell’euro evidenziati dalla Financial Stability Review di novembre 2016

Fonte: BCE.
* Il colore indica il livello cumulato di rischio, ottenuto combinando la probabilità̀ che il rischio specificato si materializzi e la stima del suo impatto potenziale nell’arco dei 24 mesi successivi, in base alle valutazioni degli esperti della BCE. Le frecce indicano se il rischio sia aumentato rispetto alla precedente edizione della Financial Stability Review.

Le altre principali criticità nel 2016 sono state per molti aspetti il retaggio delle crisi delle banche e del debito sovrano. Il settore bancario dell’area dell’euro è rimasto vulnerabile, nonostante la sua capacità di tenuta di fronte alle tensioni di mercato descritte. La debole crescita economica e il connesso contesto di bassi tassi di interesse hanno complicato le prospettive della redditività bancaria nelle economie avanzate (cfr. grafico 31). Malgrado queste difficoltà, le banche hanno significativamente rafforzato le proprie posizioni patrimoniali negli ultimi anni (come confermato anche dai risultati dello stress test a livello di intera UE per il 2016 dell’Autorità bancaria europea).

Grafico 31

Mediana della redditività del capitale (ROE) delle banche nelle principali economie avanzate

(2006-2016, percentuali annue)

Fonti: SNL Financial ed elaborazioni della BCE.
Nota: i dati per il 2016 si riferiscono al 1° semestre.

In alcuni paesi dell’area dell’euro le prospettive reddituali sono state offuscate anche dalla capacità in eccesso strutturale e dall’adeguamento ancora incompleto dei modelli di business al contesto di bassi tassi di interesse (cfr. riquadro 7).

In aggiunta, le consistenze di crediti deteriorati (non-performing loans, NPL) si sono mantenute elevate in alcuni paesi dell’area dell’euro, facendo temere per la redditività bancaria futura e per la stabilità finanziaria (cfr. riquadro 8). I progressi compiuti nella riduzione degli NPL sono stati inoltre lenti. A livello di singole banche, ciò si deve all’inadeguata capacità operativa, alla scarsa esperienza nella gestione degli NPL, ai vincoli patrimoniali e alla bassa redditività. Anche fattori strutturali, come norme inefficaci in materia fallimentare, la presenza di strozzature nei sistemi giudiziari, la mancanza di procedure di risoluzione extragiudiziale delle controversie, lo scarso sviluppo del mercato per gli NPL, nonché questioni contabili e fiscali, impedivano la pronta soluzione del problema degli NPL[61].

Nel 2016 i rischi per la stabilità finanziaria hanno tratto origine anche al di fuori del settore bancario. Anzitutto, sono aumentati i timori per la sostenibilità del debito sovrano e di quello dei settori non finanziari. È inoltre aumentata anche l’assunzione di rischio nel settore in rapida espansione dei fondi di investimento. Sebbene i fondi dell’area dell’euro abbiano dato prova di buona tenuta durante le tensioni sui mercati, i deflussi da alcuni fondi immobiliari del Regno Unito intervenuti dopo il risultato del referendum hanno messo in luce la vulnerabilità dei fondi aperti (i quali possono emettere un importo illimitato di quote che gli investitori hanno la facoltà di farsi rimborsare in ogni momento). I rischi sono stati aggravati dall’assenza di una prospettiva sistemica nella regolamentazione del settore e dalla conseguente difficoltà nel prevenire l’accumulo di rischi settoriali.

Un’analisi strutturale relativa all’intero settore finanziario dell’area dell’euro, comprese compagnie di assicurazione e fondi pensione ed entità del sistema bancario ombra, ha confermato per il 2016 la protratta espansione del settore finanziario non bancario[62]. Contemporaneamente, il settore bancario ha continuato a spostarsi verso le attività più tradizionali. Il passaggio dal finanziamento presso la banca centrale e sui mercati all’ingrosso a quello basato sulla raccolta di depositi si è accompagnato a un calo del grado di leva finanziaria.

Riquadro 7 Diversità dei modelli di business delle banche e adeguamento al contesto di bassi tassi di interesse

L’adeguamento incompleto dei modelli di business delle banche al contesto di bassi tassi di interesse rappresenta un fattore chiave alla base della bassa redditività bancaria nell’area dell’euro. Prima della crisi finanziaria i profitti bancari erano sospinti verso l’alto dall’elevato grado di leva finanziaria, dal basso costo della provvista all’ingrosso e dall’assunzione di rischio mediante attività di prestito immobiliare o di cartolarizzazione. La crisi ha dimostrato che alcune di queste strategie non erano sostenibili. I cambiamenti indotti dalla crisi nella disponibilità di banche e investitori ad assumere rischi e nella regolamentazione hanno portato a una riconfigurazione dei modelli di business delle banche. Le banche hanno ridimensionato i propri bilanci, rafforzato la base patrimoniale e ridotto le attività più rischiose a favore di quelle tradizionali. Nell’area dell’euro, questo processo ha comportato in aggregato il passaggio dalle attività di investment banking e all’ingrosso alle più tradizionali attività al dettaglio (cfr. grafico A)[63].

Grafico A

Variazioni delle caratteristiche fondamentali del modello di business dei gruppi bancari significativi dell’UE dopo la crisi

(2001-2014; indice: 2007 = 100)

Fonti: Bloomberg, SNL Financial ed elaborazioni della BCE.
Note: l’indice è calcolato sulla base del valore mediano di ciascun indicatore. L’indicatore dell’operatività al dettaglio è calcolato come rapporto fra depositi della clientela più prestiti (netti) alla clientela e totale dell’attivo.

Si afferma spesso che un’ulteriore modifica dei modelli di business che favorisca il reddito da commissioni e provvigioni potrebbe supportare la redditività delle banche nel contesto di bassa crescita e tassi di interesse contenuti. Tuttavia, un’indagine più approfondita mostra che il successo di una tale strategia dipenderebbe probabilmente dal modello di business specifico della banca e, di conseguenza, dal tipo di commissioni e provvigioni che può generare[64].

I modelli di business delle banche possono essere classificati a seconda del peso che le diverse attività hanno in bilancio. Un’analisi della BCE indica che le dimensioni della banca, le sue esposizioni non domestiche e i profili della provvista costituiscono delle determinanti chiave dei modelli di business (cfr. grafico B)[65] e indica altresì che categorie come banca depositaria, intermediario al dettaglio, banca universale, intermediario specializzato o settoriale e banca internazionale di grandi dimensioni, come le banche di rilevanza sistemica globale (G-SIB), sono utili per valutare l’impatto di diversi fattori sul settore bancario (cfr. grafico C) o per effettuare un confronto per gruppi omogenei in base al modello di business nell’ambito della vigilanza bancaria.

Per quanto riguarda l’interazione fra il reddito da commissioni e provvigioni e i modelli di business, l’analisi recente della BCE permette di fare varie osservazioni. In primo luogo, le banche depositarie e gli asset manager sono gli intermediari che più fanno affidamento su commissioni e provvigioni, considerata l’elevata concentrazione delle attività collegate che caratterizzano il loro modello di business (cfr. grafico B). Le banche universali e al dettaglio traggono generalmente un quarto circa del loro reddito da commissioni e provvigioni, mentre la categoria per la quale tale fonte conta meno è quella degli intermediari specializzati[66]. Questi ultimi potrebbero di fatto essere impossibilitati ad aumentare significativamente il proprio reddito da commissioni e provvigioni, considerato il loro modello di business specifico.

Grafico B

Struttura di bilancio dei diversi modelli di business

(2014; rapporti e quote percentuali sul totale di attività e passività o sul totale dell’utile operativo)

Fonti: Bankscope, Bloomberg, SNL Financial ed elaborazioni della BCE.
Note: i dati sono tratti dai bilanci di 113 istituti significativi vigilati dalla BCE. Il grafico mostra le mediane delle variabili utilizzate per l’individuazione dei cluster per ciascuno dei sette cluster individuati per il 2014.

In secondo luogo, per molte banche il reddito da commissioni e provvigioni è aumentato dal 2012 (cfr. grafico C). Per le banche depositarie e gli asset manager, nonché per le banche universali, l’aumento del reddito da commissioni e provvigioni ha compensato il calo del reddito netto da interessi durante il periodo di osservazione. Le banche aventi altri modelli di business hanno registrato una crescita positiva sia del reddito netto da interessi sia delle commissioni e provvigioni, a indicare che la creazione di reddito da commissioni e provvigioni è probabilmente collegata strettamente con la loro attività generale. La complementarità o sostituibilità fra il reddito netto da interessi e il reddito da commissioni e provvigioni dipende pertanto dal modello di business della banca e dalla fonte di creazione delle commissioni e provvigioni.

Grafico C

Variazioni del reddito netto da interessi e di quello da commissioni e provvigioni per gli istituti significativi, in base al modello di business

(variazione in punti percentuali del rapporto fra reddito netto da interessi e attività totali e fra reddito da commissioni e provvigioni e attività totali nel periodo 2012-2015)

Fonti: BCE e SNL Financial.
Note: il campione copre 94 istituti significativi vigilati dalla BCE. Le “banche universali” comprendono anche le G-SIB che sono banche universali, mentre la categoria “G-SIB” esclude le banche universali.

In terzo luogo, l’esame di questi andamenti nell’ottica della stabilità finanziaria rivela che la capacità di tenuta del reddito da commissioni e provvigioni di fronte agli andamenti economici avversi differisce a seconda del modello di business[67]. Le varie modalità con cui può essere generato fanno sì che tale reddito sia una fonte potenzialmente più volatile per intermediari corporate/all’ingrosso, intermediari specializzati e al dettaglio e banche universali, che non per gli intermediari diversificati e le G-SIB. Pertanto, sebbene negli ultimi anni abbia favorito la diversificazione delle fonti di reddito per alcune di quelle categorie di modelli di business, la crescita del reddito da commissioni e provvigioni potrebbe ridursi significativamente in caso di peggioramento delle condizioni.

Infine, mentre alcune banche sono passate da un modello di business a un altro fra il 2007 e il 2014, gran parte di loro è rimasta all’interno della stessa categoria[68]. I modelli di business tendono pertanto a essere relativamente “vischiosi” e non possono essere facilmente modificati in funzione del mutato contesto o in previsione di tensioni. Sul piano della stabilità finanziaria ciò può avere particolari implicazioni laddove alcuni cluster di banche siano maggiormente soggetti a tensioni sistemiche, nel qual caso è possibile che il rischio sistemico risulti concentrato.

La funzione macroprudenziale della BCE

La responsabilità delle decisioni in materia di provvedimenti macroprudenziali nell’area dell’euro è condivisa fra le autorità nazionali e la BCE. Le autorità nazionali conservano il potere di applicare le misure macroprudenziali, mentre la BCE ha la facoltà di integrare i provvedimenti presi dalle autorità nazionali per gli strumenti macroprudenziali ad essa conferiti dalla normativa europea. Questa asimmetria dei poteri riflette il ruolo che la BCE è chiamata a svolgere per superare eventuali inerzie a livello nazionale.

Nel 2016 la BCE e le autorità nazionali hanno proseguito il dibattito di ampio respiro, a livello sia tecnico sia di policy, sull’impiego degli strumenti macroprudenziali. Tale dibattito è servito a valutare l’adeguatezza dell’orientamento delle politiche macroprudenziali nei paesi sottoposti alla vigilanza bancaria europea.

La politica macroprudenziale nel 2016

Durante il 2016 la BCE ha rafforzato il suo ruolo di coordinamento per la politica macroprudenziale nonché la comunicazione esterna in materia per migliorare la trasparenza e sottolineare l’importanza della politica macroprudenziale stessa. Il Consiglio direttivo ha rilasciato la prima dichiarazione macroprudenziale a conclusione dell’incontro del Forum macroprudenziale, che raggruppa i membri del Consiglio direttivo e del Consiglio di vigilanza della BCE. Sono inoltre state pubblicate in marzo e ottobre le prime due edizioni del Macroprudential Bulletin della BCE. Questa pubblicazione ha lo scopo di accrescere la trasparenza e offrire informazioni sulla ricerca in materia di politiche macroprudenziali e di illustrare come i risultati di tale ricerca siano applicati dalla BCE nell’attuazione di dette politiche. Nel primo numero si presentava inoltre il quadro di riferimento per la politica macroprudenziale della BCE e veniva spiegato come esso si rapporta agli altri consessi e processi macroprudenziali nell’UE[69].

La BCE ha inoltre adempiuto il mandato legale di valutare le decisioni macroprudenziali prese dalle autorità nazionali nei paesi sottoposti alla vigilanza bancaria europea. Ha ricevuto notifica di oltre cento decisioni di questo tipo, in gran parte relative alla fissazione delle riserve anticicliche, nonché alla designazione degli istituti di credito di rilevanza sistemica e alla calibrazione delle corrispondenti riserve patrimoniali. La BCE ha ricevuto inoltre notifica nei casi di applicazione della riserva per il rischio sistemico e delle soglie minime di ponderazione dei rischi in alcuni paesi.

Con cadenza trimestrale tutti i 19 paesi dell’area dell’euro valutano i rischi sistemici ciclici e fissano il livello della riserva di capitale anticiclica. I rischi sistemici ciclici sono rimasti contenuti in gran parte dell’area dell’euro. Il Consiglio direttivo ha concordato con le decisioni prese dalle autorità nazionali. In particolare, l’accumulo di rischi sistemici significativi in Slovacchia ha portato alla decisione di fissare la riserva anticiclica in quel paese allo 0,5 per cento dal 1° agosto 2017.

Nel 2016 la BCE, le autorità nazionali e il Financial Stability Board (FSB), in consultazione con il Comitato di Basilea per la vigilanza bancaria (CBVB), hanno aggiornato la valutazione delle banche di rilevanza sistemica globale (G-SIB) nei paesi dell’area dell’euro. La valutazione ha portato all’assegnazione di otto banche in Francia, Germania, Italia, Paesi Bassi e Spagna alle categorie G-SIB 1 e 3 concordate a livello internazionale, le quali comportano una dotazione aggiuntiva di capitale dell’1,0 e del 2,0 per cento rispettivamente[70]. Il requisito patrimoniale addizionale entrerà in vigore a partire dal 1° gennaio 2018 ed è soggetto a un periodo di introduzione progressiva. Gli elenchi delle G-SIB e delle altre istituzioni di rilevanza sistemica (systemically important institutions, O-SII), unitamente ai corrispondenti requisiti aggiuntivi, sono riveduti con periodicità annuale.

Le autorità nazionali hanno inoltre stabilito quali dovranno essere i requisiti patrimoniali addizionali per le 110 O-SII. I valori concordati sono in linea con la metodologia della BCE per la valutazione delle riserve patrimoniali delle O-SII introdotta di recente[71]. Nel 2019 tutte le istituzioni designate come O-SII presenteranno un coefficiente patrimoniale rigorosamente positivo.

Stress test macroprudenziali

Nell’ambito della sua funzione macroprudenziale, e oltre a partecipare attivamente allo stress test prudenziale condotto per l’intera UE nel 2016, la BCE ha condotto un esercizio macroprudenziale[72]. Mentre lo stress test intendeva stimare l’impatto diretto di eventuali tensioni sulla solvibilità delle singole banche, l’esercizio macroprudenziale era diretto a quantificarne i potenziali effetti macroeconomici indiretti. Lo studio si basava sul quadro concettuale elaborato dagli esperti della BCE, che verrà impiegato per determinare la calibrazione delle misure di politica macroprudenziale[73].

Il primo passo dell’esercizio macroprudenziale è stato quello di stimare l’impatto delle variazioni nelle consistenze dei prestiti bancari aggregati sulla solvibilità delle banche, e quindi eliminare parte dell’incongruenza introdotta dall’ipotesi di bilancio statico utilizzata nella metodologia dello stress test a livello di UE. Successivamente sono stati stimati gli effetti indiretti sulle variabili macroeconomiche. Tali effetti si riferiscono agli aggiustamenti potenzialmente adottati dalle banche laddove il loro coefficiente patrimoniale scenda al disotto di un livello obiettivo predeterminato nello scenario avverso. La loro entità dipende dalla strategia di adeguamento prescelta: quanto maggiore sarà, all’interno della strategia, il peso dell’emissione di azioni, tanto minori gli effetti macroeconomici indiretti.

Oltre alla risposta endogena del settore bancario alle tensioni, l’esercizio macroprudenziale ha considerato altri due canali attraverso i quali gli effetti indiretti delle tensioni possono ridurre ulteriormente la solvibilità bancaria, ossia l’interconnessione fra banche e gli effetti di propagazione fra settori per il tramite delle partecipazioni azionarie. L’esercizio è giunto alla conclusione che il contagio diretto attraverso i mercati monetari interbancari dovrebbe essere contenuto, mentre la propagazione fra settori dovrebbe incidere soprattutto sugli istituti finanziari non bancari, in particolare i fondi di investimento e i fondi pensione.

La cooperazione con il Comitato europeo per il rischio sistemico

La BCE ha continuato a fornire assistenza analitica, statistica, logistica e amministrativa al Segretariato del CERS, incaricato dell’operatività̀ ordinaria del CERS stesso. Il Comitato per la stabilità finanziaria della BCE ha stilato, in collaborazione con il Comitato scientifico consultivo e il Comitato tecnico consultivo del CERS, un rapporto sulle questioni macroprudenziali sollevate dai bassi tassi di interesse e dalle variazioni strutturali nel sistema finanziario dell’UE[74]. Il rapporto esamina i rischi potenziali che il contesto di bassi tassi di interesse presenta per i settori finanziari ed evidenzia le possibili risposte sul piano delle politiche macroprudenziali. Esso non considera soltanto le banche, ma anche altri tipi di istituzioni finanziarie, i mercati finanziari e le infrastrutture di mercato, gli aspetti generali relativi all’intero sistema finanziario e le interazioni con l’economia nel suo complesso.

Mediante l’analisi degli indicatori di squilibrio e l’elaborazione di modelli di sopravvalutazione, la BCE ha inoltre assistito il CERS nella pubblicazione, il 28 novembre 2016, di otto avvertimenti sulle vulnerabilità nei mercati degli immobili residenziali di altrettanti paesi. Tali vulnerabilità erano collegate all’aumento dell’indebitamento delle famiglie e alla capacità di queste ultime di rimborsare i prestiti immobiliari, nonché alla valutazione o alle dinamiche di prezzo degli immobili residenziali. Indipendentemente da questa analisi, occorre proseguire nei lavori volti a colmare le lacune statistiche relative ai mercati immobiliari, come riflesso nella raccomandazione del CESR contenente definizioni armonizzate da utilizzare nelle iniziative di raccolta di dati sui settori immobiliari sia commerciali sia residenziali.

La funzione microprudenziale della BCE

Il 2016 è stato il secondo anno completo di operatività̀ della Vigilanza bancaria della BCE. Le attività condotte nell’ambito della vigilanza durante tutto l’anno hanno contribuito alla stabilità del sistema bancario europeo e a condizioni di parità concorrenziali per tutte le banche nell’area dell’euro.

La BCE ha affinato il processo di revisione e valutazione prudenziale (Supervisory Review and Evaluation Process, SREP) per i gruppi bancari soggetti alla sua vigilanza diretta pubblicando aspettative di carattere generale sui processi interni di valutazione dell’adeguatezza del capitale e della liquidità delle banche e una raccomandazione sulle politiche di distribuzione dei dividendi. Ha inoltre tenuto conto dei chiarimenti ricevuti dalla Commissione europea e dall’Autorità bancaria europea. I requisiti aggiuntivi di capitale a fini prudenziali consistono ora di due elementi: il requisito che le banche sono tenute a soddisfare e mantenere in ogni momento e quello raccomandato. Il mancato rispetto di quest’ultimo non fa scattare automaticamente misure di vigilanza, bensì un’analisi caso per caso ed eventualmente provvedimenti destinati alla singola banca. Nello SREP 2016 le raccomandazioni in materia di patrimonio riflettevano i risultati della prova di stress condotta dall’Autorità bancaria europea. La dotazione complessiva di capitale richiesta è rimasta sostanzialmente stabile e non ha risentito dei cambiamenti della metodologia.

Gli istituti meno significativi (less significant institutions, LSI) sono vigilati dalle autorità nazionali competenti (ANC) sotto la supervisione della BCE. In questa attività la BCE segue un approccio proporzionale e basato sul rischio, integrato dal monitoraggio settoriale volto a rilevare le interconnessioni fra LSI. La BCE e le ANC hanno proseguito nel lavoro di elaborazione di standard comuni per la vigilanza sugli LSI, ad esempio avviando il monitoraggio congiunto dei sistemi di tutela istituzionale[75] che coprono gli istituti sia significativi (significant institutions, SI) sia meno significativi.

La vigilanza bancaria europea ha ulteriormente armonizzato l’esercizio delle opzioni e delle discrezionalità previste dalla normativa prudenziale europea. Si tratta di un passo importante in direzione di una vigilanza uniforme e di condizioni di parità concorrenziali per gli SI e gli LSI. Il sistema di regolamentazione europeo, tuttavia, rimane in alcuni casi frammentato. In considerazione dell’obiettivo di un’unione bancaria europea, si rende necessaria un’ulteriore armonizzazione.

Alla luce della bassa redditività del settore bancario europeo, la BCE ha esaminato i modelli di business e le determinanti della redditività delle banche e avviato una verifica tematica. Ha inoltre redatto delle linee guida destinate alle banche per aiutarle ad affrontare il problema dei crediti deteriorati, che restano elevati in alcune parti dell’area dell’euro. In giugno la BCE ha pubblicato il documento Supervisory statement on banks’ governance and risk appetite, che contiene le aspettative di vigilanza riguardo al governo societario e alla propensione al rischio delle banche. Ha inoltre avviato una verifica mirata dei modelli interni delle banche, passato in rassegna i rischi informatici e preparato delle linee di indirizzo sulle operazioni “a leva” (c.d. “leveraged”).

La Vigilanza bancaria della BCE ha inoltre intensificato la partecipazione ai consessi internazionali diventando membro dell’assemblea plenaria del Financial Stability Board.

Informazioni più dettagliate sulla Vigilanza bancaria della BCE sono disponibili all’interno del Rapporto annuale della BCE sulle attività di vigilanza per il 2016.

Il contributo della BCE alle attività di regolamentazione

La BCE ha contribuito nel 2016 allo sviluppo della regolamentazione in ambito sia europeo sia internazionale. In questa attività si è posta principalmente l’obiettivo di assicurare che il sistema regolamentare tenga adeguatamente conto delle considerazioni sia macro sia microprudenziali al fine di creare una cornice che favorisca la stabilità dei singoli istituti e del sistema finanziario nel suo complesso. Nel 2016 i principali temi dell’attività̀ di regolamentazione cui ha partecipato la BCE riguardavano: a) l’ultimazione degli standard in materia di capitale e di liquidità per le banche (Basilea 3); b) la revisione dell’assetto della regolamentazione micro e macroprudenziale nell’Unione europea (regolamento e direttiva sui requisiti patrimoniali, CRR/CRD IV); c) la soluzione del problema degli istituti “troppo grandi per fallire”; e d) la creazione di un’unione dei mercati dei capitali (UMC) per l’Unione europea e il rafforzamento del quadro regolamentare per i settori finanziari diversi da quello bancario. In aggiunta, nel 2016 la BCE ha partecipato alla prosecuzione del dibattito sulla costituzione del terzo pilastro dell’unione bancaria, ossia il sistema europeo di assicurazione dei depositi.

Il completamento degli standard in materia di capitale e di liquidità per le banche

Nel 2016 la BCE ha contribuito a una serie di iniziative volte a portare a compimento la risposta data alla crisi finanziaria sul piano della regolamentazione, compresa la revisione approfondita del quadro prudenziale per le banche condotta nell’arco degli ultimi otto anni dal Comitato di Basilea per la vigilanza bancaria (CBVB). Basilea 3 rappresenta un tassello fondamentale delle riforme post-crisi, volto a garantire l’applicazione di standard adeguati e comparabili a livello internazionale, e a fornire allo stesso tempo alle banche il grado di certezza regolamentare necessario a favorire l’adeguamento dei modelli di business al contesto corrente. A questo riguardo, la BCE ha partecipato alla verifica approfondita dell’impiego dei modelli interni nell’ambito del quadro delle regole prudenziali di Basilea, volta a ridurre l’eccessiva variabilità delle attività ponderate per il rischio, che formano la base dei coefficienti patrimoniali. La BCE ha inoltre assistito il CBVB e l’Autorità bancaria europea (European Banking Authority, EBA) nei lavori per ultimare l’indice di leva finanziaria (leverage ratio) come misura supplementare da affiancare ai requisiti patrimoniali basati sul rischio, in particolare per quanto riguarda la calibrazione di un livello minimo appropriato, nonché di un requisito supplementare per le banche di rilevanza sistemica globale (global systemically important banks, G-SIB) sulla base di una definizione armonizzata internazionalmente. Nel gennaio 2017 il Gruppo dei Governatori e dei Capi della vigilanza (GHOS, secondo l’acronimo inglese), l’organo di sorveglianza del CBVB, ha accolto con favore i progressi compiuti verso il completamento delle riforme regolamentari post-crisi. Al tempo stesso, ha rilevato che occorreva più tempo per ultimare le proposte di riforma prima che il GHOS potesse esaminarle. I lavori in quest’ambito dovrebbero concludersi prossimamente.

La revisione dell’assetto di regolamentazione micro e macroprudenziale nell’Unione europea

Il recepimento nella normativa europea degli standard concordati a livello internazionale, in particolare attraverso la revisione della CRR/CRD IV, ha rappresentato una delle principali sfide per la regolamentazione nel 2016, e continuerà a esserlo negli anni a venire. La revisione della CRR/CRD IV introdurrà nel sistema europeo l’indice di leva finanziaria, una misura patrimoniale supplementare da affiancare ai requisiti basati sul rischio, nonché l’indicatore strutturale (net stable funding ratio), un requisito di liquidità a lungo termine che va a integrare i requisiti già previsti dall’indicatore a breve termine (liquidity coverage ratio). Il nuovo schema regolamentare istituisce inoltre gli appropriati incentivi per le banche e il loro personale, e favorirà quindi una maggiore stabilità dell’offerta di servizi finanziari all’economia reale. L’opera di revisione, che dovrebbe essere ultimata nel 2017, rappresenta una fase importante della riforma della regolamentazione nell’Unione europea.

Un’ulteriore importante iniziativa sul piano regolamentare a cui la BCE ha fornito un contributo rilevante è la revisione dell’assetto europeo in materia di politica macroprudenziale, avviata nel 2016. La BCE caldeggia una revisione approfondita di tale assetto allo scopo di migliorarne l’efficacia; il contributo della BCE alla consultazione indetta in materia dalla Commissione europea è stato pubblicato nel 2016[76]. A questo riguardo è importante che trovi riflesso nell’assetto delle politiche macroprudenziali il nuovo panorama istituzionale, in particolare la creazione del Meccanismo di vigilanza unico (MVU), e che vengano rivisti e chiariti i poteri specifici delle autorità micro e macroprudenziali, snelliti gli accordi di coordinamento fra le autorità, potenziati gli strumenti di politica macroprudenziale e semplificato il loro meccanismo di attivazione, al fine di assicurare che le autorità possano affrontare i rischi sistemici in modo tempestivo ed efficace. Ciò richiederà una revisione approfondita della normativa vigente, poiché l’assetto macroprudenziale delineato dalla CRR/CRD IV e dal Regolamento sul CERS[77] precede l’istituzione dell’unione bancaria e in particolare dell’MVU.

La soluzione del problema degli istituti “troppo grandi per fallire”

La revisione del quadro di risanamento e risoluzione delle banche rappresenta un’altra iniziativa fondamentale cui la BCE ha contribuito nel 2016. Essa si prefigge di assicurare che le banche dispongano di una capacità sufficiente e credibile di assorbimento delle perdite e che il costo delle risoluzioni sia sopportato dagli azionisti e dai creditori delle banche, anziché dai contribuenti. Il nuovo concetto di capacità totale di assorbimento delle perdite (total loss-absorbing capacity, TLAC) è già stato concordato a livello internazionale per le G-SIB. Parallelamente, è stato introdotto nell’assetto europeo un requisito minimo di fondi propri e passività̀ ammissibili (minimum requirement for own funds and eligible liabilities, MREL), applicabile a tutti gli istituti di credito nell’Unione europea, indipendentemente dalle loro dimensioni. Entrambi i requisiti TLAC e MREL migliorano le possibilità di risoluzione delle banche e quindi salvaguardano la stabilità finanziaria evitando l’azzardo morale e il sovraccarico delle finanze pubbliche. Essi si differenziano tuttavia per alcuni aspetti fondamentali, e ciò rischia di creare incongruenze nell’assetto regolamentare nonché di distorcere la concorrenza. Sotto questo aspetto, la revisione in atto della direttiva sul risanamento e sulla risoluzione delle banche e di altri elementi collegati della normativa europea offre l’opportunità di attuare la TLAC in Europa quantomeno per le G-SIB, e di armonizzare ulteriormente l’applicazione dell’MREL nei vari Stati membri dell’UE, assicurando così che gli istituti attivi a livello internazionale siano sottoposti a una serie coerente di norme nelle diverse giurisdizioni.

La regolamentazione finanziaria al di fuori del settore bancario

È importante che anche per le istituzioni finanziarie non bancarie viga un assetto regolamentare adeguato. A questo fine, la BCE ha contribuito al dibattito sul completamento del Mercato unico dei servizi finanziari e dei capitali, che comporterà un ulteriore livellamento delle condizioni concorrenziali fra gli intermediari bancari e non bancari e permetterà di compiere progressi concreti in merito al piano d’azione per l’Unione dei mercati dei capitali (UMC). Una maggiore condivisione dei rischi finanziari, la diversificazione, nonché l’aumento della concorrenza fra intermediari bancari e non bancari e fra paesi diversi arrecano benefici economici. I mercati dei capitali possono infatti essere complementi importanti delle banche nel finanziamento dell’economia. Al tempo stesso, andamenti di questo tipo hanno inevitabilmente implicazioni per la stabilità finanziaria e potrebbero creare nuovi rischi.

La BCE nel 2016 ha continuato a sostenere le iniziative volte a imprimere un’accelerazione all’UMC. Un’UMC completa deve risolvere le differenze negli assetti legislativi nazionali ed europeo che sono di ostacolo alle attività transfrontaliere, comprese quelle relative alla normativa fallimentare e alla tassazione. È anche importante stabilire le basi giuridiche per strumenti macroprudenziali che possano essere impiegati al di fuori del settore bancario.

Il sistema europeo di assicurazione dei depositi

La BCE ha continuato a partecipare nel 2016 al dibattito sulla creazione di un sistema europeo di assicurazione dei depositi e sostiene il percorso verso il completamento dell’unione bancaria, inclusa la condivisione dei rischi (comprendente il sistema stesso e un meccanismo di sicurezza (backstop) che possa subentrare a integrazione delle disponibilità del Fondo di risoluzione unico) e le connesse misure di riduzione dei rischi.

A parere della BCE, è importante che questo sistema venga predisposto al più presto e che continuino i progressi nel programma di riduzione dei rischi. Il sistema europeo di assicurazione dei depositi costituirebbe il terzo e ultimo pilastro dell’unione bancaria; la sua istituzione accrescerebbe ulteriormente la stabilità finanziaria e ne migliorerebbe la salvaguardia. L’assicurazione dei depositi costituisce a un tempo uno strumento ex ante, che rafforza la fiducia e previene le corse agli sportelli bancari, e uno strumento ex post, che scherma dalle conseguenze avverse dei singoli fallimenti bancari. Parallelamente, dovrebbero proseguire i progressi nell’attuazione delle restanti riforme, che contribuiranno a ridurre i rischi nel sistema bancario.

Riquadro 8 I crediti deteriorati nell’area dell’euro

I paesi dell’area dell’euro hanno risentito di un peggioramento significativo della qualità degli attivi bancari dopo l’inizio della crisi finanziaria. Uno degli indicatori della qualità degli attivi è la quota di crediti deteriorati (non-performing loans, NPL), ossia dei crediti nei confronti di soggetti insolventi o prossimi all’insolvenza, sul totale del portafoglio prestiti di una banca. Dopo aver toccato un minimo del 2,5 per cento a fine 2007, la quota di NPL per l’area dell’euro nel suo complesso ha raggiunto un picco del 7,7 per cento a fine 2013, per poi calare al 6,7 per cento a metà 2016 grazie all’azione concertata di vari paesi (in particolare Irlanda, Slovenia e Spagna) e al lieve miglioramento del contesto macroeconomico (cfr. grafico A). Ciò nonostante, la quota di NPL risulta persistentemente elevata in alcuni paesi, come Cipro (47,0 per cento), Grecia (37,0 per cento), Italia (17,5 per cento) e Portogallo (12,7 per cento). Il deterioramento della qualità degli attivi bancari nell’area dell’euro riguarda principalmente il settore delle imprese, specie quelle di piccole e medie dimensioni (PMI), e il settore degli immobili commerciali.

Grafico A

Le dinamiche della quota di NPL sul totale dei prestiti nell’area dell’euro

(valori percentuali)

Fonte: FMI (Financial Soundness Indicators).
Note: i dati di metà 2016 per la Germania e l’Italia si riferiscono a fine 2015. Vengono usati i dati dell'FMI anziché quelli della BCE poiché consentono un confronto storico dei livelli di NPL.

Negli anni precedenti la crisi finanziaria vari paesi avevano registrato un’elevata crescita del credito e dell’indebitamento del settore privato, spesso accompagnata da un aumento dei prezzi immobiliari, che ha reso ancora più pronunciati gli effetti della crisi. Oltre a queste componenti congiunturali, tuttavia, le alte quote di NPL e la loro persistenza riflettono vari fattori strutturali nei diversi paesi. L’elevato indebitamento del settore societario, la bassa produttività e la scarsa competitività verso l’esterno ostacolano gli investimenti e l’espansione delle imprese, mentre la debolezza delle finanze pubbliche aumenta il premio per il rischio paese. Al contempo, la lentezza delle riforme del mercato del lavoro (volte a ridurre la segmentazione e ad aumentare la flessibilità) e le dinamiche sottotono dei mercati (delle garanzie) immobiliari in alcuni paesi ostacolano la riduzione degli NPL nel segmento al dettaglio. Infine, le lacune dell’assetto giuridico, in particolare le inefficienze della normativa in materia di pignoramenti e insolvenze, insieme alla limitata condivisione dei dati fra creditori e al trattamento fiscale delle perdite da cancellazione di crediti (write-offs), impediscono uno smaltimento efficiente degli NPL.

Un elevato livello di NPL esercita pressioni sugli utili bancari poiché riduce il reddito da interessi e aumenta i costi relativi agli accantonamenti. Al tempo stesso, accresce il fabbisogno di capitale delle banche e consuma le loro risorse amministrative. Gli NPL incidono anche negativamente sui costi della raccolta bancaria, dal momento che l’incertezza riguardo alla qualità degli attivi peggiora il profilo di rischio della banca e comporta quindi maggiori costi di finanziamento. Ciò può innescare un circolo vizioso: le banche non possono infatti risolvere il problema degli NPL se non riescono a raccogliere capitale sufficiente. La bassa redditività e la debole patrimonializzazione delle banche gravate da NPL riducono le opzioni a loro disposizione se si considera che per erogare nuovi prestiti avrebbero bisogno di nuovo capitale. Dal momento che alcune banche dell’area dell’euro operano anche al di fuori dell’area e, in alcuni casi, ricoprono un ruolo importante nei settori bancari esteri, i problemi cui devono far fronte nel paese d’origine possono avere un impatto negativo anche sui settori bancari di altri paesi, e viceversa.

La fragilità dei bilanci bancari potrebbe propagarsi all’economia più in generale laddove le banche con una quota elevata di NPL presentino una crescita più bassa dei prestiti e applichino tassi di interesse attivi più elevati; una riduzione degli NPL nell’area dell’euro migliorerebbe pertanto la crescita economica[78]. Considerato che la ripresa economica dell’area dell’euro nel 2017 e 2018 dovrebbe essere moderata[79], e che i livelli del debito pubblico e privato sono ancora elevati, è improbabile che gli NPL diminuiscano significativamente nel medio periodo in assenza di ulteriori provvedimenti. La riduzione degli NPL richiede una strategia di ampio respiro incentrata sulle loro determinanti strutturali[80]. Un’analisi dei dati storici mostra che i paesi che hanno intrapreso simultaneamente azioni tempestive di policy sui fronti delle poste in bilancio e fuori bilancio e che hanno privilegiato le azioni specificamente mirate ai segmenti di portafoglio considerati essere le principali determinanti degli NPL hanno registrato un notevole decremento della quota di NPL (si pensi a Irlanda, Slovenia e Spagna, dove la quota di NPL è scesa di 16,7, 5,3 e 3,3 punti percentuali rispettivamente fra il 2013 e la metà del 2016).

La Vigilanza bancaria della BCE si sta adoperando alacremente per favorire la risoluzione del problema degli NPL. A partire dalla valutazione approfondita del 2014, la BCE ha continuato a sostenere le attività di riduzione degli NPL attraverso il dialogo costante di vigilanza con le banche interessate. Al fine di affrontare in modo risoluto e vigoroso le criticità ancora presenti, la Vigilanza bancaria della BCE: 1) ha passato in rassegna le prassi di vigilanza, nonché quelle legali, giudiziarie ed extra-giudiziarie in vari paesi dell’area dell’euro e 2) ha elaborato una bozza di linee guida in materia di NPL[81], sottoposta a consultazione nel settembre 2016. La pubblicazione della versione definitiva è attesa per la primavera di quest’anno. I gruppi di vigilanza congiunti (Joint Supervisory Team, JST) hanno cominciato a coinvolgere attivamente le banche vigilate in vista dell’applicazione delle linee guida, in base alle quali gli istituti con elevati livelli di NPL dovrebbero fissare degli obiettivi impegnativi e ambiziosi per fronteggiare la consistenza di NPL. Le linee guida promuovono inoltre una maggiore coerenza delle prassi in materia di tolleranza (forbearance), riconoscimento degli NPL e accantonamenti, nonché dell’informativa collegata, allo scopo di accrescere la fiducia del mercato e assicurare condizioni di parità concorrenziale. La risoluzione del problema degli NPL, tuttavia, non può essere lasciata alle sole banche e autorità di vigilanza. Occorre attuare rapidamente provvedimenti di policy volti a rimuovere gli ostacoli strutturali che impediscono alle banche di smaltire gli NPL e di ristrutturare il debito deteriorato. Gli interventi potrebbero mirare a migliorare l’efficienza dei sistemi giudiziari, accrescere l’accesso alle garanzie, creare procedure extra-giudiziarie più rapide e rimuovere i disincentivi fiscali. È inoltre necessario sviluppare i mercati per le attività deteriorate e favorire la cessione dei prestiti in sofferenza agli investitori non bancari. A questo riguardo, occorreranno anche iniziative volte a promuovere lo sviluppo di un settore specializzato nella gestione (servicing) degli NPL, a migliorare la qualità e l’accesso ai dati e a eliminare gli impedimenti fiscali e legali alla ristrutturazione del debito.

Altri compiti e attività

Infrastrutture di mercato e pagamenti

Il settore finanziario, con la sua infrastruttura di mercato sottostante, deve adeguarsi ai rapidi cambiamenti e innovazioni della tecnologia che stanno attualmente influenzando tutti gli aspetti delle nostre vite. Ma, laddove la digitalizzazione, la globalizzazione e la maggiore interconnessione hanno aperto nuove opportunità per individui e imprese per acquisire informazioni, concludere transazioni e comunicare, l’aumento degli utenti e dei dati nelle piattaforme digitali, nel “cloud computing” e nelle diverse reti ha anche accresciuto il numero di potenziali canali per attacchi informatici. Il crimine informatico rappresenta una minaccia non solo per i singoli operatori di mercato, ma anche per l’intera rete operativa e, proprio per questo, la capacità di resistere agli attacchi informatici è stato un importante tema di riflessione per la BCE e l’Eurosistema nel 2016 in ambito di infrastrutture di mercato e sistemi di pagamento.

L’Eurosistema ha altresì esaminato il futuro sviluppo strategico della sua infrastruttura di mercato. Sta analizzando come rendere più efficiente la gestione della liquidità in ambito di pagamenti, regolamento delle transazioni in titoli e gestione delle garanzie dell’Eurosistema. In stretta collaborazione con gli operatori di mercato, sta approfondendo come soddisfare le nuove esigenze degli utenti e come utilizzare l’innovazione tecnologica per rimanere all’avanguardia rispetto all’evoluzione dei rischi, come ad esempio le minacce informatiche.

Nel delineare il futuro della sua infrastruttura di mercato, sicurezza ed efficienza rimangono la massima priorità per l’Eurosistema. Il regolare funzionamento della sua infrastruttura di mercato è essenziale per mantenere la fiducia nell’euro e per sostenere le operazioni di politica monetaria. Svolge inoltre un ruolo centrale nell’assicurare la stabilità del sistema finanziario europeo e nello stimolare l’attività economica.

Consolidamento di Target2 e T2S

Target2, il sistema di regolamento lordo dell’Eurosistema per le operazioni di pagamento in euro, ha trattato un valore medio giornaliero di 1.700 miliardi di euro nel 2016. Per quantificare l’entità di tale dato, si pensi che Target2 tratta un volume paragonabile al PIL annuale dell’area dell’euro ogni sei giorni.

Target2-Securities (T2S) è stato avviato nel giugno 2015, rafforzando l’integrazione dell’infrastruttura di mercato europea per il regolamento delle transazioni in titoli, caratterizzata da un’alta frammentazione. La piattaforma è un pilastro del progetto della Commissione europea di costruire un’unione dei mercati di capitali e ha dato luogo a un ampio programma di armonizzazione delle procedure di post-trade.

Con le due finestre di migrazione, avvenute con successo a marzo e a settembre 2016, il numero di sistemi di deposito accentrato (SDA) che operano sulla piattaforma T2S è passato da 5 a 12[82] e il volume trattato è aumentato a circa il 50 per cento del volume totale atteso per quando i nove SDA partecipanti rimanenti saranno connessi alla piattaforma. Si prevede che, una volta completata la migrazione nel 2017, T2S tratterà in media oltre 550.000 transazioni al giorno.

A livello funzionale, Target2 e T2S sono incentrati su un’efficiente gestione della liquidità in ambito di pagamenti, regolamento delle transazioni in titoli e gestione delle garanzie. Tuttavia, essendo stati sviluppati in periodi diversi, i due sistemi operano su piattaforme separate e utilizzano soluzioni e ambienti tecnici diversi. È quindi logico cercare di individuare sinergie tra i due sistemi: modernizzare Target2, ottimizzare le possibilità già disponibili in T2S e consolidare le componenti tecniche e funzionali dei servizi offerti da Target2 e TS2 sono gli obiettivi principali. Inoltre, il consolidamento rappresenta un’opportunità per migliorare ulteriormente la resilienza agli attacchi informatici, potenziare i servizi offerti agli utenti e creare un singolo canale di accesso. L’attività di analisi in questa direzione proseguirà per tutto il 2017.

I servizi di regolamento a supporto dei pagamenti instant

Per l’Eurosistema, la maggiore sfida posta dalla digitalizzazione dell’industria dei pagamenti è assicurare che l’introduzione di prodotti e servizi di pagamento innovativi non favorisca nuovamente la frammentazione nel mercato europeo.

Nel 2016 i pagamenti instant, ossia i pagamenti con disponibilità immediata dei fondi a favore del beneficiario, sono stati probabilmente il tema più discusso nel settore dei pagamenti al dettaglio. Lo schema di pagamenti instant presentato nel novembre 2016 consente agli utenti finali di vagliare soluzioni di pagamento instant. Entro novembre 2017 l’infrastruttura europea dei mercati finanziari mira a essere pronta a trattare pagamenti instant su scala paneuropea.

L’Eurosistema supporterà il regolamento tra infrastrutture di pagamento al dettaglio, che offrono servizi di compensazione per i pagamenti instant paneuropei in euro, proponendo alle stanze di compensazione automatizzate (automated clearing houses, ACH) una funzionalità di Target2 potenziata, nonché promuovendo il dialogo e l’interoperabilità tra ACH.

Inoltre, l’Eurosistema, nel contesto del suo lavoro di analisi sul futuro della propria infrastruttura di mercato, sta esaminando la possibilità di sviluppare un servizio Target di regolamento dei pagamenti instant in tempo reale con regolamento in moneta di banca centrale disponibile in qualsiasi momento dell’anno.

La futura infrastruttura di mercato dell’Eurosistema e la “distributed ledger technology”

Nell’ambito delle sue riflessioni strategiche sul futuro dell’infrastruttura di mercato dell’Eurosistema, la BCE ha considerato diversi modelli di distributed ledger technology (DLT) attualmente in fase di sviluppo. Per comprendere meglio il possibile impatto della DLT sull’infrastruttura di mercato, si veda la monografia sul sito Internet della BCE.

Un’infrastruttura del mercato finanziario sicura

L’Eurosistema promuove la sicurezza e l’efficienza delle infrastrutture dei mercati finanziari (IMF) grazie al suo ruolo di supervisione e, ove necessario, promuovendo cambiamenti. Nel luglio del 2016 la BCE ha pubblicato una versione aggiornata dello Eurosystem oversight policy framework che riflettesse l’evoluzione regolamentare e altri sviluppi avvenuti negli ultimi anni che hanno influenzato la funzione di supervisione dell’Eurosistema. La BCE è il supervisore di competenza di tre sistemi di pagamento di importanza sistemica (systemically important payment systems, SIPS): Target2, Euro1 e Step2. Nel 2016, insieme con le banche centrali nazionali (BCN) dell’area dell’euro, la BCE ha concluso una valutazione complessiva di questi SIPS a fronte dei requisiti di supervisione del Regolamento SIPS[83]. La BCE ha inoltre ampliato le sue attività di supervisione per quanto attiene a T2S, in linea con la migrazione di SDA, nel corso del 2016, alla piattaforma unica di regolamento.

Inoltre, la BCE ha pubblicato un rapporto su un’operazione di comunicazione in situazione di crisi per le IMF che operano nell’area dell’euro, organizzato dalle autorità di sorveglianza dell’Eurosistema. Tale operazione, che ha interessato l’intero mercato, è stata concepita per valutare la prontezza dell’Eurosistema nell’affrontare in modo efficace le proprie responsabilità operative e di sorveglianza durante situazioni di crisi e per garantire l’efficacia delle procedure di gestione delle crisi adottate dai vari stakeholder per eventi con ripercussioni transfrontaliere. Più in generale, la BCE collabora con altre banche centrali, autorità di regolamentazione e altre autorità per rafforzare la resilienza del settore finanziario nel suo complesso di fronte ad attacchi informatici e ha contribuito alle linee guida internazionali proprio in questo ambito[84] pubblicate nel 2016.

Con riferimento alle controparti centrali (CCP), la BCE ha contribuito alle iniziative internazionali, sotto l’egida degli organismi di definizione degli standard competenti del G20, per completare la riforma globale dei mercati di derivati.

La BCE ha continuato a partecipare ad accordi di collaborazione a livello mondiale e di Unione europea per alcune IMF come banca centrale di emissione. In questo contesto, la BCE ha contribuito ai lavori già in corso dei collegi delle autorità di supervisione per le CCP istituite ai sensi del Regolamento europeo sulle infrastrutture di mercato (European Market Infrastructure Regulation, EMIR). Da questo stesso punto di vista, la BCE, unitamente alle BCN dell’area dell’euro, ha condotto lavori preparatori sulla futura autorizzazione degli SDA conformemente al Regolamento SDA.

Servizi finanziari forniti ad altre istituzioni

La gestione delle operazioni di assunzione e concessione di prestiti

La BCE è responsabile della gestione delle operazioni di assunzione e concessione di prestiti dell’UE nell’ambito del meccanismo di sostegno finanziario a medio termine (Medium-Term Financial Assistance facility, MTFA)[85] e del Meccanismo europeo di stabilizzazione finanziaria (European Financial Stabilisation Mechanism, EFSM)[86]. Nel 2016 la BCE ha curato il pagamento degli interessi sui prestiti erogati in base al quadro dell’MTFA. Al 31 dicembre 2016 l’importo totale in essere nell’ambito di tale meccanismo ammontava a 4,2 miliardi di euro. Nel 2016 la BCE ha altresì curato vari versamenti e pagamenti degli interessi in relazione ai prestiti erogati nel quadro dell’EFSM. Al 31 dicembre 2016 l’importo totale in essere nell’ambito di tale meccanismo ammontava a 46,8 miliardi di euro.

Analogamente, la BCE è responsabile della gestione delle operazioni di pagamento connesse alle operazioni effettuate nell’ambito del Fondo europeo di stabilità finanziaria (European Financial Stability Facility, EFSF)[87] e del Meccanismo europeo di stabilità (European Stability Mechanism, ESM)[88]. Nel 2016 la BCE ha curato vari pagamenti di interessi e commissioni in relazione ai prestiti erogati nel quadro dell’EFSF. La BCE si è altresì occupata dei contributi dei membri dell’ESM e di vari pagamenti di interessi e commissioni in relazione ai prestiti erogati nel quadro di questo meccanismo.

Infine, la BCE è responsabile del trattamento di tutti i pagamenti relativi all’accordo di prestito a favore della Grecia[89]. Al 31 dicembre 2016 l’importo totale in essere nell’ambito di tale accordo ammontava a 52,9 miliardi di euro.

I servizi di gestione delle riserve offerti dall’Eurosistema

Nel 2016 è proseguita l’offerta di un’ampia gamma di servizi finanziari in applicazione del quadro di riferimento per i servizi di gestione delle riserve forniti dall’Eurosistema (Eurosystem Reserve Management Services, ERMS), istituito nel 2005, per la gestione delle riserve denominate in euro dei clienti. Singole banche centrali nazionali dell’Eurosistema (Eurosystem service providers) offrono l’intera gamma di servizi, sulla base di condizioni armonizzate e in linea con gli standard generali di mercato, a banche centrali, autorità monetarie, agenzie governative non appartenenti all’area dell’euro e organizzazioni internazionali. La BCE svolge un ruolo di coordinamento generale, promuovendo l’ordinato funzionamento di tale assetto, e riferisce al Consiglio direttivo.

Il numero di clienti che hanno usufruito dei servizi ERMS è stato pari a 286 nel 2016, a fronte di 285 nel 2015. Con riferimento ai servizi stessi, nel corso del 2016 le attività totali aggregate (incluse attività liquide e titoli) gestite nell’ambito dell’ERMS sono aumentate di circa l’8 per cento rispetto a fine 2015.

Le banconote e le monete

La BCE e le banche centrali nazionali (BCN) dell’area dell’euro sono responsabili per l’emissione delle banconote in euro all’interno dell’area e per il mantenimento della fiducia nella moneta.

La circolazione delle banconote e delle monete

Nel 2016 il volume e il valore delle banconote in euro in circolazione sono aumentati rispettivamente di circa il 7,0 e il 3,9 per cento. Alla fine dell’anno i biglietti in circolazione erano 20,2 miliardi, per un valore complessivo di 1.126 miliardi di euro (cfr. i grafici 32 e 33). I tagli da 100 e 200 euro hanno mostrato l’incremento più consistente, raggiungendo rispettivamente il 13,4 e il 12,9 per cento. Le banconote da 50 euro hanno registrato ancora una crescita dinamica, al 9,9 per cento, benché lievemente inferiore rispetto all’anno precedente.

Grafico 32

Numero e valore delle banconote in euro in circolazione

Fonte: BCE.

Grafico 33

Valore delle banconote in euro in circolazione per taglio

(miliardi di euro)

Fonte: BCE.

A seguito di un riesame della scala dei tagli della seconda serie di banconote in euro, nota come serie Europa, il Consiglio direttivo ha deciso di porre fine alla produzione della banconota da 500 euro, escludendo questo taglio dalla serie Europa. La decisione tiene conto dei timori circa la possibilità che tale banconota possa agevolare lo svolgimento di attività illecite. L’emissione delle banconote da 500 euro cesserà intorno alla fine del 2018, in prossimità della prevista introduzione dei biglietti da 100 e 200 euro della serie Europa. Gli altri tagli, da 5 a 200 euro, saranno mantenuti. La produzione di banconote in euro è ripartita tra le BCN dell’area, alle quali nel 2016 è stato assegnato un volume complessivo di 6,22 miliardi di biglietti.

In considerazione del ruolo dell’euro sulla scena internazionale e dell’ampia fiducia di cui godono le banconote in euro, il biglietto da 500 euro continuerà ad avere corso legale e quindi potrà essere utilizzato come mezzo di pagamento e riserva di valore. Il biglietto da 500 euro, come gli altri tagli di banconote in euro, manterrà sempre il suo valore e potrà essere cambiato a tempo indeterminato presso le BCN dell’area.

A seguito della decisione di interrompere l’emissione di banconote da 500 euro, la circolazione di questo taglio nel 2016 è diminuita. Questo calo è stato in parte compensato da una maggiore domanda di biglietti da 200, 100 e 50 euro.

Trattamento delle banconote in euro

Si stima che in termini di valore circa un terzo delle banconote in euro in circolazione sia detenuto al di fuori dell’area dell’euro, principalmente nei paesi confinanti. Si tratta soprattutto dei tagli maggiori, che sono utilizzati come riserva di valore e per il regolamento delle transazioni sui mercati internazionali.

Nel 2016 il numero totale di monete in euro in circolazione è aumentato del 4,2 per cento, raggiungendo 121 miliardi a fine anno. Il valore delle monete in circolazione è stato pari a 26,9 miliardi di euro a fine 2016, con un incremento del 3,6 per cento rispetto alla fine del 2015.

Nel 2016 le BCN dell’area dell’euro hanno controllato l’autenticità e l’idoneità alla circolazione di circa 32,3 miliardi di banconote, ritirandone dalla circolazione circa 5,4 miliardi. L’Eurosistema inoltre ha continuato ad adoperarsi a sostegno dei produttori di apparecchiature per le banconote, al fine di garantire che esse soddisfino i requisiti stabiliti dalla BCE per verificare l’autenticità e idoneità delle banconote in euro prima di rimetterle in circolazione. Nel 2016 le istituzioni creditizie e gli altri gestori professionali di contante hanno controllato l’autenticità e l’idoneità di circa 33 miliardi di banconote in euro utilizzando tali macchinari.

Una nuova banconota da 50 euro

Il 5 luglio 2016 è stato presentato il nuovo biglietto da 50 euro, che inizierà a circolare il 4 aprile 2017. L’introduzione della nuova banconota rappresenta il passo più recente nell’impegno a rendere ancor più sicuri i biglietti in euro. Dopo le banconote da 5, 10 e 20 euro, quella da 50 euro è il quarto taglio della serie Europa a essere introdotto. Il nuovo biglietto presenta caratteristiche di sicurezza più avanzate, fra cui il “numero verde smeraldo”, che produce l’effetto di una luce che si sposta in senso verticale quando la banconota viene inclinata cambiando inoltre colore, e una “finestra”, caratteristica innovativa adottata per la prima volta nella banconota da 20 euro della serie Europa. Guardando la banconota in controluce, la finestra nella parte superiore dell’ologramma rivela in trasparenza il ritratto di Europa (una figura della mitologia greca), visibile su entrambi i lati del biglietto. Il ritratto appare anche in filigrana.

Una nuova banconota da 50 euro

In vista dell’introduzione del nuovo biglietto da 50 euro, la BCE e le BCN dell’area dell’euro hanno condotto una campagna di informazione sulla nuova banconota e sulle sue caratteristiche sia per il pubblico sia per i gestori professionali di contante. L’Eurosistema inoltre ha adottato diverse iniziative volte a sostenere gli operatori del settore delle apparecchiature per il trattamento delle banconote nella preparazione al lancio del nuovo biglietto.

Contraffazione delle banconote in euro

Nel 2016 il numero totale di banconote in euro contraffatte è diminuito, con circa 685.000 falsi ritirati dalla circolazione. Rispetto al numero di biglietti autentici in circolazione, la quota di falsi è molto contenuta. Il grafico 34 mostra l’andamento di lungo periodo del numero di falsi ritirati dalla circolazione. L’attività di contraffazione tende a concentrarsi sui tagli da 20 e 50 euro, che nel 2016 hanno rappresentato congiuntamente circa l’80 per cento di tutti i falsi sequestrati. La quota di biglietti falsi da 20 euro è diminuita nel 2016.

Grafico 34

Numero di banconote in euro contraffatte ritirate dalla circolazione

Fonte: BCE.

La BCE rinnova ai cittadini la raccomandazione di continuare a prestare attenzione ai rischi di frode, di rammentare il metodo basato sulle tre parole chiave “toccare-guardare-muovere”, e di non affidarsi a una sola caratteristica di sicurezza. Inoltre, con frequenza regolare si organizzano corsi di formazione per i gestori professionali di contante, sia all’interno sia all’esterno dell’UE, e viene divulgato materiale aggiornato a sostegno della lotta alla contraffazione condotta dall’Eurosistema. La BCE collabora inoltre con l’Europol, l’Interpol e la Commissione europea nel perseguimento di tale obiettivo.

Statistiche

La BCE, assistita dalle BCN, sviluppa, raccoglie, redige e pubblica un ampio insieme di statistiche che sono di supporto per la politica monetaria dell’area dell’euro, le funzioni di vigilanza della BCE, vari altri compiti del SEBC, nonché per le funzioni del Comitato europeo per il rischio sistemico (CERS). Tali statistiche sono utilizzate anche da autorità pubbliche, operatori dei mercati finanziari, mezzi di informazione e dal pubblico in generale.

Nel 2016 la produzione periodica di statistiche relative all’area dell’euro da parte del SEBC ha continuato a svolgersi in maniera ordinata e tempestiva. Inoltre, il SEBC ha profuso notevoli sforzi per soddisfare le nuove richieste di dati tempestivamente disponibili, di elevata qualità e disaggregati a livello di singolo paese, settore e strumento. Tali richieste hanno reso necessario “andare oltre gli aggregati”, un tema a cui la BCE ha dedicato l’ottava conferenza di statistica nel luglio 2016[90].

Statistiche nuove e più esaustive

Dal luglio 2016 la BCE ha iniziato a raccogliere giornalmente dalle principali banche dell’area dati sulle singole transazioni nel mercato monetario in euro, coprendo i principali segmenti di mercato (i segmenti garantito, non garantito, degli swap in valuta e degli swap sul tasso overnight), con circa 45.000 dati sulle operazioni ogni giorno. Tali informazioni agevoleranno diverse funzioni di politica monetaria e consentiranno la pubblicazione di nuove statistiche.

Sono state raccolte nuove statistiche più esaustive sulle imprese di assicurazione in virtù del Regolamento BCE/2014/50 (e ai sensi della direttiva Solvency II) per il primo e il secondo trimestre del 2016. Questi dati sono il risultato di una collaborazione pluriennale tra la BCE e l’Autorità europea delle assicurazioni e delle pensioni aziendali e professionali (European Insurance and Occupational Pensions Authority) e tra le BCN e le autorità nazionali competenti volta a ridurre al minimo l’onere di segnalazione imposto agli operatori. I dati vengono valutati e aggregati in vista della pubblicazione prevista nel 2017.

Nell’aprile 2016 la posizione patrimoniale sull’estero dell’area dell’euro ha incluso per la prima volta una completa riconciliazione stock-flussi, e i conti trimestrali dell’area hanno riportato i dati “who-to-whom” (da chi a chi) sui titoli oltre che su depositi e prestiti.

Nel settembre 2016 la BCE ha avviato la pubblicazione mensile degli schemi di riferimento per le riserve internazionali e le attività liquide in valuta della BCE e dell’Eurosistema con un ritardo di 15 giorni, anticipandone la pubblicazione di 15 giorni di calendario.

Nel novembre 2016 la BCE ha avviato la pubblicazione di ulteriori e più dettagliati dati trimestrali sullo stato di salute finanziaria degli enti creditizi significativi vigilati direttamente dalla BCE, rendendo disponibili alcune statistiche per i singoli paesi e comparti. Ciò migliorerà la trasparenza circa la qualità dell’attivo delle banche e rafforzerà la disciplina di mercato.

Nel dicembre 2016 la BCE ha pubblicato i risultati della seconda edizione dell’indagine sui bilanci e sui consumi delle famiglie (Household Finance and Consumption Survey), che ha interessato più di 84.000 famiglie nell’area dell’euro (salvo la Lituania), oltre che in Ungheria e Polonia (cfr. anche la sezione 5 del capitolo 2). L’analisi dei risultati dell’indagine consentirà di comprendere meglio come l’eterogeneità microeconomica influisce sugli andamenti macroeconomici.

Altri sviluppi in ambito statistico

Il SEBC ha continuato a sviluppare basi di microdati nuove o sensibilmente migliorate come fonte primaria per le proprie statistiche. Le informazioni granulari, pur comportando un maggiore onere per la funzione statistica del SEBC in termini di elaborazione dei dati e garanzia di qualità, hanno il vantaggio potenziale di ridurre l’onere di segnalazione a carico dei soggetti segnalanti. Inoltre, possono adattarsi con flessibilità ed elasticità alle esigenze degli utenti e accrescere la qualità e la coerenza interna dei dati raccolti.

Le informazioni contenute nel Centralised Securities Database sono state ampliate per agevolare, fra l’altro, la gestione delle garanzie.

Nel maggio 2016 la BCE ha emanato il nuovo regolamento statistico (BCE/2016/13) con cui è stato istituito un archivio di dati granulari che include informazioni armonizzate sul credito e sul rischio di credito per l’Eurosistema. Il set di dati AnaCredit fornirà mensilmente, a partire dalla fine del 2018, informazioni sui singoli prestiti concessi dalle banche dell’area e dalle loro filiali estere a società e ad altre entità giuridiche indicate nel Regolamento (non sono comprese le persone fisiche). Contestualmente, verrà ampliata la capacità del Register of Institutions and Affiliates Database (RIAD) del SEBC per includere le informazioni necessarie sulle società non finanziarie.

Nell’agosto 2016 la BCE ha modificato il regolamento e l’indirizzo relativi alle statistiche sulle disponibilità in titoli al fine di acquisire dai gruppi bancari ulteriori caratteristiche in materia di dati contabili e rischi di credito. In aggiunta, l’elenco dei gruppi bancari segnalanti sarà ampliato fino a integrare tutti i gruppi significativi posti sotto la vigilanza diretta della BCE. Inoltre, l’indirizzo così modificato costituisce un quadro di riferimento nella gestione della qualità delle informazioni per valutare e garantire la qualità dei dati diffusi.

Il SEBC attribuisce grande importanza alla qualità delle proprie statistiche, ma cerca di ridurre al minimo gli oneri di segnalazione. A tale riguardo, l’integrazione dei requisiti statistici e di vigilanza è essenziale per snellire l’intero processo di segnalazione delle banche alle autorità nazionali ed europee. Le tre principali iniziative in questo campo riguardano: a) la formulazione del Banks’ Integrated Reporting Dictionary (BIRD) in collaborazione con gli operatori per la definizione delle regole comuni che le banche sono tenute ad applicare nelle segnalazioni alle autorità[91]; b) l’adozione di un Single Data Dictionary ad uso dell’Eurosistema e dell’MVU; c) l’istituzione di un singolo quadro armonizzato, lo European Reporting Framework, per le banche.

Nell’ottobre 2016 la BCE ha deciso di migliorare ulteriormente la trasparenza della valutazione d’impatto effettuata per i nuovi regolamenti sulle statistiche europee, tramite lo svolgimento, ove ritenuto necessario, di una consultazione pubblica a integrazione della procedura basata sull’analisi di meriti e costi condotta a partire dal 2000.

Nel novembre 2016 la Commissione europea e la BCE hanno sottoscritto un protocollo d’intesa tra l’Eurostat e la Direzione Generale Statistiche della BCE sulla garanzia di qualità delle statistiche su cui si fonda la procedura per gli squilibri macroeconomici.

Nel 2016 inoltre la BCE ha continuato a rendere le proprie statistiche più accessibili e facilmente usufruibili, ad esempio introducendo una nuova funzione di ricerca nello Statistical Data Warehouse, grafici dinamici, una versione aggiornata dell’applicazione ECBstatsApp e nuovi video illustrativi nel sito Internet “Le nostre statistiche” della BCE.

La ricerca economica

La produzione di ricerca scientifica di alta qualità fornisce basi solide e rigorose all’analisi delle politiche della BCE e offre pertanto un importante contributo al raggiungimento degli obiettivi di tali politiche. Nel corso del 2016, la ricerca economica presso la BCE ha fornito nuove prospettive in molteplici ambiti con priorità analitiche impegnative e mutevoli. Per di più, le attività di tre reti di ricerca hanno alimentato un’intensa collaborazione tra i vari ricercatori del SEBC[92].

Priorità e nuclei di ricerca della BCE

La ricerca condotta presso la BCE è organizzata attorno a sette gruppi di ricerca che comprendono un’ampia gamma di argomenti economici e finanziari (cfr. figura 1). Questi gruppi consentono di coordinare l’attività di ricerca della banca tra più aree di interesse. Inoltre, per sfruttare al meglio il nutrito gruppo di ricercatori di talento presenti nella BCE, i gruppi cooperano tra loro su argomenti di interesse comune. Nel 2016, i gruppi di ricerca della BCE si sono focalizzati su quattro principali priorità di ricerca (cfr. figura 2), sviluppando conoscenze correlate alla trasmissione della politica monetaria, ai fattori alla base della bassa inflazione e al funzionamento dei nuovi assetti istituzionali dell’UEM. Al di fuori di tali aree principali, la ricerca ha focalizzato la propria attenzione sulle modeste prestazioni di crescita dell’area dell’euro, sul contesto economico globale, sulle politiche bancarie e microprudenziali nonché sullo sviluppo e il raffinamento dei modelli. Quest’ultima attività si è concentrata sullo sviluppo di modelli più aggiornati, sia nazionali sia estesi a tutta l’area dell’euro, con l’intenzione di mettere a fuoco con più precisione le interazioni tra i settori finanziari e quelli reali dell’economia.

Figura 1

Gruppi di ricerca presso la BCE

Figura 2

Priorità di ricerca per l’anno 2016

Le reti di ricerca dell’Eurosistema/SEBC

Nel corso del 2016, le reti di ricerca dell’Eurosistema/SEBC hanno fatto notevoli progressi e tre le reti hanno fornito importanti indicazioni sul funzionamento dell’UE e delle economie dell’area dell’euro.

La rete Wage Dynamics Network (WDN) ha completato la terza edizione della sua indagine, mirata a valutare la reazione delle imprese dell’UE ai diversi shock e alle riforme strutturali che si sono verificati nel periodo 2010-2013. L’indagine coinvolge oltre 25.000 aziende di 25 paesi dell’UE e restituisce una serie di dati completamente armonizzata che consente un’analisi rigorosa sulle differenze tra i vari paesi. Nel corso dell’anno la rete ha pubblicato rapporti a livello di paese su alcuni risultati chiave, nonché un articolo sul Bollettino economico della BCE che evidenzia nuove ampie conoscenze sull’adeguamento salariale. Uno dei concetti chiave evidenziati in questo lavoro è che la frequenza delle variazioni salariali nei paesi dell’UE è stata minore durante il periodo 2010-2013 rispetto al periodo precedente la crisi (2002-2007) e che tale fenomeno sembra almeno parzialmente attribuibile alla flessibilità delle aziende con salari inferiori, sebbene tale capacità di adattamento si sia rivelata più bassa nei paesi soggetti a programmi di aggiustamento macroeconomico.

La rete Household Finance and Consumption Network coordina la produzione dell’indagine sui bilanci e sui consumi delle famiglie (Household Finance and Consumption Survey) e analizza i dati risultanti con l’obiettivo ultimo di comprendere come le differenze tra consumatori possano spiegare gli andamenti economici aggregati. Nel 2016 questa rete ha redatto un rapporto sui risultati della seconda edizione dell’indagine che ha coinvolto più di 84.000 famiglie in 20 paesi. Al centro dell’interesse dell’indagine è stata la ricchezza delle famiglie e la sua distribuzione (cfr. grafico 35). La famiglia mediana detiene una ricchezza netta di 104.100 euro; il 75° percentile della distribuzione è 258.800 euro, il 90° 496.000 e il 95° 743.900. La rete ha condotto ricerche su diverse aree di ampio respiro, tra cui le determinanti del consumo, lo studio della fragilità finanziaria delle famiglie per la valutazione degli strumenti macroprudenziali, gli effetti distributivi dei prezzi delle attività e della politica monetaria[93], la misurazione della distribuzione della ricchezza tra le famiglie e la risposta della spesa dei consumatori alle politiche fiscali.

Grafico 35

La distribuzione della ricchezza nelle famiglie dell’area dell’euro

(asse delle y: migliaia di euro; asse delle x: percentili di ricchezza netta)

Fonte: indagine sui bilanci e sui consumi delle famiglie.

Nel corso del 2016, la rete di ricerca sulla competitività (Competitiveness Research Network) ha continuato a operare da polo per i ricercatori del SEBC nell’area dell’analisi della competitività e della produttività. Le conclusioni della ricerca sono risultate particolarmente ampie riguardo al commercio internazionale, alla trasmissione internazionale degli shock economici e all’efficienza dell’allocazione delle risorse nell’UE. La raccolta e la pubblicazione della quinta serie annuale di dati a livello aziendale nell’UE ha rappresentato uno dei risultati più importanti della rete nel 2016. La base dati è costituita da un esauriente insieme di indicatori correlati alla produttività, unica in termini di confronto tra paesi e completezza dei dati. Forte di questi nuovi dati, la ricerca ha consentito una conoscenza approfondita della correlazione tra aumento della produttività e creazione di occupazione nell’area dell’euro.

Conferenze e pubblicazioni

Negli ultimi anni, con la crescita del numero e della complessità delle problematiche di rilievo per la BCE, i progetti di ricerca innovativi e il dialogo con il mondo accademico hanno acquisito importanza sempre maggiore. In quest’ottica, nel 2016 la BCE ha organizzato numerosi eventi dedicati alla ricerca di alto livello che hanno focalizzato l’attenzione su alcune delle problematiche più urgenti per le banche centrali. Due importanti eventi dell’anno sono stati l’ECB Forum on Central Banking a Sintra e la prima edizione della ECB Annual Research Conference. Tra le altre conferenze di rilievo si ricordano l’International Monetary Policy Research Forum, la nona edizione dell’ECB Workshop on Forecasting Techniques e la dodicesima edizione della Competitiveness Research Network Conference.

Molte attività di ricerca della BCE hanno dato luogo alla pubblicazione di articoli: in totale, nel corso del 2016, sono stati pubblicati nella Working Paper Series della BCE 115 articoli. A questi si aggiungono 73 articoli cui gli esperti della BCE hanno contribuito come autori o coautori, pubblicati su riviste con sistema di referaggio. Questo insieme di lavori di ricerca di alto livello ha inoltre fornito le basi per una diffusione più ampia e generalizzata dei risultati, ad esempio tramite il Research Bulletin della BCE.

Attività e obblighi giuridici

Nel 2016 la BCE ha partecipato a diversi procedimenti giudiziari a livello dell’UE. La Banca ha inoltre formulato numerosi pareri in risposta alla previsione del Trattato che richiede la consultazione della BCE in merito a qualsiasi proposta di atto dell’UE o progetto di legge nazionale che rientri nella sua sfera di competenze; ha altresì vigilato sul rispetto del divieto di finanziamento monetario e di accesso privilegiato. Infine, la BCE ha adottato una serie di atti e strumenti giuridici in relazione ai propri compiti di vigilanza.

Partecipazione della BCE a procedimenti giudiziari a livello dell’UE

Nel settembre 2016 la Corte di giustizia dell’Unione europea si è pronunciata in appello in due serie di cause, promosse da alcuni depositanti delle banche cipriote sottoposte a misure di risoluzione nel 2013. I ricorrenti ritenevano tali misure un’imposizione della BCE e della Commissione europea, richiamando la partecipazione delle due istituzioni alle riunioni dell’Eurogruppo nonché il ruolo da esse svolto nei negoziati sul protocollo di intesa con Cipro e nella sua adozione.

Nella prima serie di cause[94], i ricorrenti chiedevano l’annullamento della dichiarazione dell’Eurogruppo del 25 marzo 2013, riguardante il programma di assistenza finanziaria a favore di Cipro e in particolare la ristrutturazione del settore bancario nazionale. La Corte di giustizia ha confermato il giudizio del Tribunale dell’UE, secondo cui la contestata dichiarazione dell’Eurogruppo non poteva essere ritenuta una decisione comune della Commissione e della BCE. La Corte ha inoltre osservato che l’adozione da parte delle autorità cipriote degli atti di legge necessari alla ristrutturazione delle banche non poteva essere considerata imposta dalla presunta decisione comune della Commissione e della BCE, che avrebbe trovato espressione concreta nella dichiarazione dell’Eurogruppo. Le cause sono state pertanto respinte in quanto inammissibili.

Nella seconda serie[95], i ricorrenti chiedevano un risarcimento per le presunte perdite subite in seguito all’inclusione nel citato protocollo di intesa dei paragrafi relativi alla risoluzione delle due banche cipriote e/o l’annullamento dei paragrafi controversi. La Corte di giustizia ha annullato le ordinanze di inammissibilità emesse dal Tribunale dell’UE in virtù del fatto che l’asserita condotta illecita delle istituzioni dell’UE, anche nel quadro giuridico del Trattato che istituisce il Meccanismo europeo di stabilità (“Trattato MES”), può teoricamente dar luogo a responsabilità dell’Unione europea ai sensi dell’articolo 340, paragrafi 2 e 3, del Trattato sul funzionamento dell’Unione europea. Il giudizio si fondava sull’obbligo della Commissione europea, stipulato all’articolo 17, paragrafo 1, del Trattato sull’Unione europea, di promuovere l’interesse generale dell’UE e vigilare sull’applicazione del diritto dell’Unione, nonché sull’obbligo in capo alla Commissione, derivante dall’articolo 13, paragrafi 3 e 4, del Trattato MES, di assicurare che tutti i protocolli di intesa conclusi dal MES siano compatibili con il diritto dell’UE. La Corte di giustizia ha dichiarato nel merito che, alla luce dell’obiettivo di interesse generale perseguito dall’Unione europea, vale a dire assicurare la stabilità finanziaria del sistema bancario nell’area dell’euro, le misure di risoluzione previste nel protocollo di intesa non costituivano un intervento sproporzionato e inaccettabile tale da ledere il diritto di proprietà dei ricorrenti. Non era pertanto possibile affermare che la Commissione, laddove aveva permesso l’adozione del paragrafo controverso del protocollo, avesse contribuito a una violazione del diritto di proprietà dei ricorrenti. La Corte ha quindi respinto le richieste di risarcimento in quanto infondate in diritto.

Nel luglio 2016 il Tribunale dell’UE si è pronunciato a favore della BCE in una causa di annullamento e risarcimento danni che verteva su alcune decisioni assunte dal Consiglio direttivo della BCE in merito all’erogazione di liquidità di emergenza (emergency liquidity assistance, ELA) a talune banche greche da parte della Bank of Greece. Nella causa T-368/15, il ricorrente asseriva che le contestate decisioni sull’ELA fossero illegittime e avessero ineluttabilmente comportato i controlli temporanei sui capitali e i giorni di chiusura delle banche imposti dalle autorità greche nell’estate del 2015, che avrebbero a loro volta recato al ricorrente danni gravi e irreparabili. Per quel che riguarda la domanda di annullamento, il Tribunale dell’UE ha ritenuto manifestamente insoddisfatto il requisito dell’interesse diretto del ricorrente rispetto alle decisioni sull’ELA impugnate e ha pertanto respinto la domanda in quanto inammissibile. In particolare, il Tribunale ha dichiarato che, avendo mantenuto il limite all’ELA, le decisioni controverse non imponevano in alcun modo gli interventi attuati (ossia i controlli di capitale) e, di conseguenza, le autorità greche avrebbero avuto piena facoltà di adottare misure differenti. Il Tribunale ha altresì respinto la domanda di risarcimento danni perché inammissibile.

Nel maggio 2016 il Tribunale dell’UE si è pronunciato sul ricorso presentato da 150 membri del personale della BCE (causa T-129/14 P) contro la sentenza del Tribunale della funzione pubblica nella causa F-15/10, concernente la riforma del regime pensionistico della BCE. Nel maggio 2009, in seguito a un processo di riforma durato circa due anni, la BCE ha sospeso il piano pensionistico esistente, di natura ibrida, e ha adottato un nuovo schema pensionistico costituito da due pilastri: un regime a prestazione definita e un regime a contribuzione definita. Nel nuovo schema pensionistico confluiscono i diritti pensionistici maturati a decorrere dal 1° giugno 2009; ciò vale per tutti i membri del personale, inclusi i dipendenti assunti antecedentemente o contestualmente all’entrata in vigore della riforma, con la sola eccezione del personale di età compresa tra 60 e 65 anni al 31 maggio 2009, che è rimasto soggetto al piano pensionistico della BCE sia per il servizio prestato in precedenza sia per quello successivo. Il ricorso promosso da 150 dipendenti contestava diversi punti della sentenza di primo grado sulla base di otto motivi in diritto. Nella sentenza in appello, il Tribunale dell’UE ha confermato la sentenza del Tribunale della funzione pubblica, respingendo integralmente tutti gli otto motivi e ribadendo così appieno la legittimità della riforma del regime pensionistico della BCE. Per quanto concerne la procedura di attuazione della riforma, il Tribunale ha rilevato che la BCE non ha violato i principi di legalità né di certezza del diritto. Ha confermato che le modifiche alle regole sul trattamento pensionistico sono state decise nel rispetto delle disposizioni in materia di competenza e procedura. Quanto al merito del ricorso, la sentenza ha rappresentato un’occasione per svolgere un’analisi approfondita della natura dei diritti pensionistici. Il Tribunale dell’UE ha osservato che i diritti pensionistici non rientrano nel concetto di “retribuzione” come inteso nella Direttiva 91/533/CEE[96] e non costituiscono pertanto un elemento intangibile del contratto di lavoro; la BCE può quindi riformare lo schema pensionistico senza il consenso del personale. Quanto al diritto acquisito di andare in pensione dall’età di 60 anni senza alcuna riduzione delle prestazioni, invocato dai ricorrenti, il Tribunale dell’UE ha ricordato che, secondo la giurisprudenza consolidata, un funzionario non può far valere un diritto acquisito a meno che i fatti alla base di tale diritto siano insorti prima della modifica delle pertinenti disposizioni. Ha inoltre osservato che i diritti acquisiti dai membri del personale che avevano compiuto 60 anni al momento dell’entrata in vigore della riforma non sono stati inficiati dal nuovo schema, tenuto conto del regime transitorio previsto dalla BCE nell’ambito della riforma stessa.

Pareri della BCE e casi di inottemperanza

L’articolo 127, paragrafo 4, e l’articolo 282, paragrafo 5, del Trattato sul funzionamento dell’Unione europea (il “Trattato”) dispongono che la BCE sia consultata in merito a qualsiasi proposta di atto dell’UE o progetto di legge nazionale che rientri nelle sue competenze[97]. Tutti i pareri della BCE sono disponibili nel suo sito Internet. Quelli relativi a proposte di legge dell’UE sono pubblicati anche sulla Gazzetta ufficiale dell’Unione europea.

Nel 2016 la BCE ha formulato otto pareri su proposte legislative dell’UE e 53 pareri su progetti legislativi nazionali che rientravano nella sua sfera di competenze.

A livello dell’UE, i pareri più significativi[98] adottati dalla BCE hanno riguardato un quadro europeo per cartolarizzazioni semplici, trasparenti e standardizzate e modifiche al regolamento sui requisiti patrimoniali (CON/2016/11), la rappresentanza unificata dell’area dell’euro nel Fondo monetario internazionale (CON/2016/22) e l’istituzione di un sistema europeo di assicurazione dei depositi (CON/2016/26).

Un certo numero di consultazioni da autorità nazionali ha riguardato la normativa in materia di banconote e monete metalliche[99], la sorveglianza degli schemi di pagamento[100], il sistema per i titoli dematerializzati[101], i requisiti obbligatori per i bonifici e gli addebiti diretti[102] e la prevenzione del riciclaggio di denaro e del finanziamento del terrorismo[103].

La BCE ha inoltre adottato pareri concernenti le banche centrali nazionali (BCN) con riferimento ai seguenti aspetti: i requisiti applicabili alla revisione della gestione di una BCN[104], gli obblighi di informativa di una BCN nei confronti del parlamento nazionale[105], il funzionamento dell’organo decisionale di una BCN[106], la riduzione della retribuzione di alti funzionari di una BCN[107], l’acquisizione da parte di una BCN della proprietà di un soggetto che effettua operazioni di politica monetaria nelle regioni ultraperiferiche e nei territori d’oltremare del paese[108], l’erogazione di ELA da parte di una BCN[109], i compiti di risoluzione di una BCN[110], il ruolo di una BCN in relazione a un sistema di garanzia dei depositi[111], la vigilanza esercitata da una BCN sulla fornitura di servizi di pagamento[112], gli enti fiduciari[113] e i dispositivi applicabili al credito al consumo[114], la gestione da parte delle BCN delle centrali dei rischi e dei registri dei conti bancari[115], la raccolta di statistiche finanziarie da parte di una BCN[116], il ruolo di una BCN nella valutazione della concorrenza nel mercato dei mutui[117], il contributo di una BCN a un trust amministrato dall’FMI[118], il ruolo di una BCN nelle segnalazioni relative a un prelievo obbligatorio sui premi assicurativi[119], gli strumenti di politica monetaria delle BCN di paesi non appartenenti all’area dell’euro[120], l’esclusione del diritto di compensare crediti accettati in garanzia dalle banche centrali del SEBC[121] e l’emissione di banconote commemorative e celebrative da parte di una BCN[122].

La BCE ha adottato pareri afferenti vari aspetti delle attività delle istituzioni finanziarie[123], tra cui: la gerarchia dei creditori degli enti creditizi in caso di insolvenza[124], l’imposizione di limiti ai tassi di interesse variabili sui mutui[125], la remunerazione dei conti di risparmio[126], i requisiti per l’ammortamento dei mutui ipotecari[127], il rimborso di determinati differenziali di rendimento a carico dei prestiti indicizzati al tasso di cambio[128], la ristrutturazione dei prestiti in valuta estera[129], la riforma delle banche cooperative[130], le restrizioni all’acquisizione di immobili o quote di capitale da parte di enti creditizi[131], la nomina dei membri del collegio sindacale di una banca[132], i rapporti pagamenti/reddito e prestito/valore[133], un sistema di garanzia delle cartolarizzazioni di crediti deteriorati[134], l’introduzione di un’imposta su particolari istituzioni finanziarie[135], il funzionamento delle centrali dei rischi[136] e il funzionamento dei sistemi nazionali di garanzia dei depositi[137].

La BCE ha altresì adottato un parere sul ruolo del rappresentante di un’autorità di vigilanza finanziaria nazionale presso il Consiglio di vigilanza della BCE[138].

Sono stati registrati otto casi di inottemperanza all’obbligo di consultazione della BCE su progetti legislativi nazionali; alcuni di questi casi sono considerati chiari e rilevanti[139].

La BCE non è stata consultata dal Ministero dell’economia e delle finanze italiano riguardo al decreto legge recante misure urgenti per la tutela del risparmio nel settore bancario, volto a definire il quadro giuridico per l’erogazione di assistenza finanziaria pubblica straordinaria alle banche italiane. La BCE non è stata consultata dal ministero delle finanze greco in merito alla legge sui pagamenti elettronici.

Infine, il ministero per l’economia nazionale ungherese non ha consultato la BCE circa la legge sulle comunità nazionali di edilizia residenziale[140], che ha destato timori per una possibile violazione dell’indipendenza della banca centrale.

Sono stati ritenuti esempi di inottemperanza chiara, rilevante e reiterata i casi di omessa consultazione della BCE da parte di Grecia, Ungheria e Italia.

Sviluppi giuridici legati all’MVU

Nel 2016 la BCE ha adottato diversi strumenti giuridici connessi allo svolgimento dei suoi compiti di vigilanza, pubblicati nella Gazzetta ufficiale dell’Unione europea e nel sito Internet della BCE. L’elenco degli strumenti legali in materia di vigilanza bancaria adottati nel 2016 è reperibile nel Rapporto annuale della BCE sulle attività di vigilanza del 2016.

Conformità al divieto di finanziamento monetario e accesso privilegiato

Ai sensi dell’articolo 271, lettera d), del Trattato sul funzionamento dell’Unione europea, la BCE ha il compito di accertare il rispetto, da parte delle banche centrali nazionali (BCN) dell’UE e della BCE stessa, dei divieti derivanti dagli articoli 123 e 124 del Trattato e dai Regolamenti (CE) n. 3603/93 e n. 3604/93 del Consiglio. L’articolo 123 proibisce alla BCE e alle BCN di concedere scoperti di conto o qualsiasi altra forma di facilitazione creditizia a governi e a istituzioni, organi od organismi dell’UE, nonché di acquistare strumenti di debito direttamente da questi. L’articolo 124 vieta qualsiasi misura, non basata su considerazioni prudenziali, che offra a governi e a istituzioni, organi od organismi dell’UE un accesso privilegiato alle istituzioni finanziarie. Parallelamente al Consiglio direttivo, la Commissione europea verifica l’osservanza delle disposizioni sopra menzionate da parte degli Stati membri.

La BCE segue anche gli acquisti effettuati sul mercato secondario dalle banche centrali dell’UE di strumenti di debito emessi dal settore pubblico nazionale, dai settori pubblici di altri Stati membri nonché da istituzioni e organi dell’UE. Ai sensi dei considerando del Regolamento (CE) n. 3603/93 del Consiglio, l’acquisizione di strumenti di debito del settore pubblico sul mercato secondario non deve servire ad aggirare il divieto sancito dall’articolo 123 del Trattato. Tali acquisti non devono diventare una forma di finanziamento monetario indiretto del settore pubblico.

L’esercizio di monitoraggio svolto per il 2016 conferma che le disposizioni degli articoli 123 e 124 del Trattato e i relativi regolamenti del Consiglio sono stati in generale rispettati.

Il monitoraggio ha messo in evidenza che nel 2016 non tutte le BCN dell’UE disponevano di politiche di remunerazione dei depositi del settore pubblico pienamente conformi ai limiti massimi previsti. In particolare, alcune BCN devono assicurare che il tasso di remunerazione dei depositi del settore pubblico non ecceda il massimale anche quando quest’ultimo è negativo.

La BCE ha ritenuto che la costituzione e il finanziamento della società di gestione del risparmio MARK Zrt. da parte della Magyar Nemzeti Bank costituisca una violazione del divieto di finanziamento monetario che deve essere corretta.

Nel maggio 2016, la Magyar Nemzeti Bank ha fornito liquidità ponte per tre mesi al sistema ungherese di indennizzo degli investitori Karrendezesi Alap. Secondo la valutazione della BCE tale operazione è potenzialmente in conflitto con il divieto di finanziamento monetario in quanto per fornire finanziamento a breve termine al sistema di indennizzo degli investitori interessato erano disponibili altre soluzioni che non avrebbero comportato il coinvolgimento finanziario della Magyar Nemzeti Bank. Tale caso non deve costituire un precedente.

Facendo seguito ai timori espressi nel suo Rapporto annuale per il 2014 e il 2015, la BCE ha continuato a tenere sotto osservazione diversi programmi avviati dalla Magyar Nemzeti Bank nel 2014 e nel 2015. Tali programmi non erano collegati alla politica monetaria e sono potenzialmente in conflitto con il divieto di finanziamento monetario, nella misura in cui potrebbero essere visti come un’assunzione di compiti propri dello Stato da parte della Magyar Nemzeti Bank o un’attribuzione di vantaggi allo Stato stesso. Tali iniziative comprendevano acquisti di immobili a scopo di investimento da parte della Magyar Nemzeti Bank, un programma per promuovere la cultura finanziaria condotto attraverso una rete di sei fondazioni e la strategia di investimento di tali fondazioni, l’assorbimento di personale precedentemente assunto dall’Autorità di vigilanza finanziaria ungherese, un programma di acquisto di opere d’arte e beni culturali ungheresi e un programma volto a incentivare le banche ad acquistare titoli utilizzabili a garanzia, segnatamente titoli di Stato. Alla luce della loro molteplicità, estensione e dimensione la BCE continuerà a seguire attentamente queste operazioni allo scopo di garantire che non vi siano conflitti con il divieto di finanziamento monetario e di accesso privilegiato. La Magyar Nemzeti Bank dovrebbe altresì assicurare che le risorse proprie da essa conferite alla sua rete di fondazioni non siano utilizzate, per via diretta o indiretta, a fini di finanziamento dello Stato. Inoltre la BCE continuerà a monitorare la partecipazione della Magyar Nemzeti Bank nella Borsa valori di Budapest in quanto l’acquisto della quota di maggioranza di quest’ultima da parte della Magyar Nemzeti Bank nel novembre 2015 può lasciare emergere timori sotto il profilo del finanziamento monetario.

Nel corso del 2016 la riduzione da parte della Central Bank of Ireland delle attività collegate alla liquidazione della IBRC, principalmente tramite la vendita di obbligazioni a tasso variabile a lungo termine, rappresenta un passo sulla via necessaria della totale cessione di tali attività. Tuttavia, un più ambizioso piano di vendita attenuerebbe ulteriormente i seri e persistenti timori di violazione del divieto di finanziamento monetario.

Le relazioni internazionali ed europee

Le relazioni europee

Nel 2016 la BCE ha continuato a dialogare intensamente con istituzioni e consessi europei quali in particolare il Parlamento europeo, il Consiglio europeo, il Consiglio Ecofin, l’Eurogruppo e la Commissione europea. Nel corso dell’anno sono stati compiuti ulteriori passi per completare l’unione bancaria e proseguire il risanamento del settore finanziario nell’area dell’euro. Anche la situazione economica nell’area dell’euro e il programma di aggiustamento macroeconomico per la Grecia hanno fatto parte delle agende dell’Eurogruppo e del Consiglio Ecofin nelle loro riunioni, alle quali hanno partecipato il Presidente della BCE e gli altri membri del Comitato esecutivo. La necessità di una strategia coerente per le politiche in ambito fiscale, finanziario e strutturale volta a rafforzare la ripresa in Europa è stata tra i temi di discussione nelle riunioni del Consiglio europeo, cui ha partecipato il Presidente della BCE.

Il completamento dell’Unione economica e monetaria

Sono state intraprese ulteriori iniziative per il completamento dell’Unione economica e monetaria (UEM), in linea con il piano d’azione stabilito nel 2015 nel cosiddetto rapporto dei Cinque Presidenti intitolato “Completare l'Unione economica e monetaria dell’Europa”.

Sono stati compiuti progressi sul fronte dell’unione bancaria con l’attuazione della Direttiva sul risanamento e la risoluzione degli enti creditizi e la Direttiva sul sistema di garanzia dei depositi. Durante tutto l’anno la BCE ha inoltre continuato a promuovere misure decise per completare l’unione bancaria, in particolare nell’ambito di discussioni tecniche mirate a creare un credibile strumento comune di sostegno al Fondo di risoluzione unico e un sistema europeo di assicurazione dei depositi. Oltre all’unione bancaria, anche un’unione dei mercati dei capitali a livello europeo può rafforzare la capacità di tenuta del sistema finanziario migliorando la ripartizione transfrontaliera dei rischi nonché ampliando e agevolando l’accesso al finanziamento.

Per quanto riguarda il quadro per la governance economica, è divenuto operativo il Comitato europeo per le finanze pubbliche. In prospettiva, il mandato e l’indipendenza istituzionale del Comitato europeo per le finanze pubbliche dovrebbero essere rafforzati affinché esso possa svolgere un ruolo importante nell’accrescere la trasparenza e nel migliorare il rispetto delle regole di bilancio[141]. Il 20 settembre 2016 il Consiglio dell’Unione europea ha pubblicato una raccomandazione ai paesi dell’area dell’euro affinché creino comitati nazionali per la produttività. I comitati per la produttività dovrebbero fornire nuovo impeto all’attuazione di riforme strutturali nei paesi dell’area. La loro efficacia dipenderà non solo dagli elevati livelli attesi di competenze tecniche al proprio interno, ma anche dalla loro piena indipendenza. I comitati per la produttività dovrebbero operare per assicurarsi che si tenga sufficientemente conto della dimensione europea, scambiando le migliori prassi tra gli Stati membri ed enfatizzando la dimensione dell’area dell’euro quando si valutano e si affrontano questioni di produttività a livello di singoli Stati membri.

Inoltre, la BCE ha puntualmente sottolineato la necessità di un’applicazione coerente e scrupolosa delle disposizioni del quadro di governance vigente, i cui progressi sono stati insoddisfacenti finora. Ne è un esempio la scarsa attuazione delle raccomandazioni della Commissione europea su specifici paesi (cfr. anche la Sezione 1.6 del Capitolo 1) e la mancanza di conformità con i requisiti del Patto di stabilità e crescita.

L’applicazione completa delle regole di bilancio e il coordinamento più efficace delle politiche economiche saranno un prerequisito necessario per la creazione della fiducia tra gli Stati membri necessaria all’ulteriore rafforzamento dell’UEM. La BCE ha sottolineato l’importanza di una maggiore condivisione della sovranità nel medio e nel lungo termine, ad esempio attraverso un assetto di governance rafforzato che si fondi non più sulle regole ma sulle istituzioni[142].

Al contempo, l’Europa si trova anche ad affrontare sfide che vanno al di là della sfera economica, in particolare negli ambiti dell’immigrazione e della sicurezza. Un’economia solida è necessaria per affrontare queste problematiche in modo sostenibile. Il completamento dell’UEM è quindi un elemento importante per rendere l’Europa più forte. L’Eurosistema è pronto a contribuire ai lavori in tal senso.

L’adempimento degli obblighi di responsabilità democratica

La BCE è un’istituzione indipendente che beneficia della piena autonomia nell’utilizzo dei suoi strumenti secondo le esigenze nell’ambito del suo mandato. La responsabilità costituisce il necessario contrappeso a tale indipendenza e il Trattato sul funzionamento dell’Unione europea stabilisce che la BCE è tenuta a rendere conto del proprio operato in primo luogo al Parlamento europeo, in quanto istituzione che riunisce i rappresentanti eletti dei cittadini dell’UE.

Nel 2016 il Presidente della BCE ha partecipato a quattro audizioni periodiche della Commissione parlamentare per i problemi economici e monetari.[143] In tali occasioni gli europarlamentari hanno insistito soprattutto sulla politica monetaria della BCE, sulle politiche per il settore finanziario, sui programmi di aggiustamento macroeconomico e sulla riforma della governance nell’area dell’euro (cfr. grafico 36).

Grafico 36

Temi delle domande formulate durante le audizioni periodiche della Commissione per i problemi economici e monetari

(valori percentuali)

Fonte: BCE.

Nel 2016 la BCE ha deciso di pubblicare per la prima volta il proprio feedback sulle osservazioni che vengono formulate dal Parlamento europeo sul Rapporto annuale dell’anno precedente, in risposta a un suggerimento avanzato in una risoluzione dello stesso Parlamento, teso a rafforzare ulteriormente il principio di responsabilità della BCE[144]. In precedenza questo feedback era stato fornito solo agli europarlamentari unitamente al Rapporto annuale.

Tabella 3

Panoramica delle audizioni presso il Parlamento europeo nel 2016

Fonte: BCE.

La BCE assolve altresì i suoi obblighi di rendicontazione fornendo un’informativa periodica e rispondendo alle interrogazioni scritte presentate da membri del Parlamento europeo. Nel 2016 il Presidente della BCE ha ricevuto lettere contenenti tali interrogazioni, le risposte alle quali sono state pubblicate sul sito Internet della BCE[145]. La maggior parte delle interrogazioni ha riguardato l’attuazione delle misure non convenzionali di politica monetaria della BCE, le prospettive economiche e i programmi di aggiustamento macroeconomico.

Come in passato, la BCE ha contribuito alle discussioni del Parlamento europeo e del Consiglio dell’UE sulle proposte legislative che ricadono nella propria sfera di competenza. Al di là dell’obbligo di rendicontazione, altri rappresentanti della BCE hanno partecipato a riunioni pubbliche dinanzi alla Commissione per i problemi economici e monetari per discussioni tecniche su questioni relative ad aree di competenze e compiti della BCE.

Inoltre, la BCE è tenuta a rendere conto delle proprie attività di vigilanza bancaria al Parlamento europeo e al Consiglio dell’UE[146]. Maggiori informazioni al riguardo sono reperibili nel Rapporto annuale della BCE sulle attività di vigilanza per il 2016.

Le relazioni internazionali

In un difficile contesto internazionale, la BCE ha partecipato alle discussioni in consessi internazionali, raccolto informazioni e svolto attività di comunicazione delle proprie politiche, rinsaldando così i rapporti con controparti internazionali di primo piano. Ciò è stato di particolare importanza in un anno in cui le autorità monetarie di tutto il mondo hanno continuato a sostenere l’incipiente ripresa economica.

G20

In un contesto di prosecuzione della debole ripresa economica globale, la presidenza del G20 da parte della Cina si è focalizzata sulla promozione della crescita mondiale ed è riuscita a mettere in evidenza il ruolo delle riforme strutturali quale fattore complementare alla politica monetaria e fiscale per raggiungere questo obiettivo. La presidenza del G20 ha inoltre ampliato il dibattito sui motori della crescita includendo l’innovazione e la digitalizzazione. Il G20 ha altresì adottato ulteriori misure per consentire una migliore valutazione inter pares (peer review) delle riforme strutturali nell’ambito del suo “programma di riforme strutturali rafforzate”. In un clima di crescente ostilità alla globalizzazione, il G20 ha dedicato maggiore spazio alle disuguaglianze e all’inclusività e ha altresì incoraggiato i progressi in direzione di un contesto mondiale più equo a livello fiscale, con una nuova enfasi sui beneficiari effettivi e sulle modalità per affrontare le giurisdizioni fiscali non cooperative. I ministri delle finanze e i governatori delle banche centrali del G20, alle cui riunioni partecipa il Presidente della BCE, si sono impegnati a consultarsi strettamente sui mercati valutari e a evitare ogni forma di protezionismo nelle politiche commerciali e di investimento. E’ stato rafforzato l’impegno a contrstare il finanziamento del terrorismo in seguito ai recenti attentati terroristici. Il completamento degli elementi principali dello schema di regolamentazione finanziaria è stato supportato con un’enfasi sull’attuazione tempestiva, totale e coerente del programma di riforma del settore finanziario concordato. Al vertice di Hangzhou, i leader del G20 hanno incoraggiato i progressi in termini di promozione del finanziamento verde e, nell’ambito delle discussioni sull’architettura finanziaria internazionale, di esame dell’utilizzo più ampio dei diritti speciali di prelievo (DSP), ampliando il numero di paesi facenti parte del Club di Parigi e promuovendo il ruolo delle banche multilaterali di sviluppo nuove ed esistenti.

Le questioni di policy connesse all’FMI e all’architettura finanziaria internazionale

La BCE ha continuato a promuovere posizioni europee comuni nelle discussioni tenutesi presso il Fondo monetario internazionale (FMI) in merito alle politiche del Fondo e all’architettura finanziaria internazionale più in generale. In termini di governance dell’FMI, l’ampia riforma delle quote e della governance del 2010 è entrata in vigore agli inizi del 2016 in seguito alla ratifica da parte delle maggioranze richieste dei membri dell’FMI. Ciò si è tradotto in un cambiamento di oltre il 6 per cento delle quote di partecipazione a favore di mercati emergenti dinamici e paesi in via di sviluppo, al fine di riflettere meglio il loro ruolo più significativo nell’economia mondiale. Nell’ambito di questo pacchetto di riforme, i paesi europei avanzati si sono impegnati a ridurre la loro presenza complessiva nel Consiglio di due seggi.

Grafico 37

Distribuzione delle quote del FMI prima e dopo la riforma del 2010

(milioni di DSP)

Fonti: FMI ed elaborazioni degli esperti della BCE.

La BCE sostiene un FMI forte, basato su quote di partecipazione e con risorse adeguate, che svolga un ruolo centrale nel sistema monetario internazionale, apportando un contributo significativo alla stabilità economica e finanziaria mondiale. Con il sostegno degli Stati membri dell’Unione europea, le risorse totali dell’FMI provenienti dalle quote sono raddoppiate a 477 miliardi di DSP nel 2016. I membri dell’FMI, tra cui alcuni Stati membri dell’UE, hanno inoltre impegnato circa 260 miliardi di DSP per assicurare il continuo accesso del Fondo ai prestiti bilaterali in un contesto di governance rafforzata. I tempi per le discussioni sulla quindicesima revisione generale delle quote sono stati modificati allo scopo di concludere la revisione non più tardi degli incontri annuali del 2019.

Poiché è essenziale che le politiche di prestito dell’FMI rimangano in linea con il fabbisogno dei suoi membri, l’FMI ha esaminato l’adeguatezza della rete di sicurezza finanziaria mondiale, inclusa la sua copertura, la sua disponibilità e i costi degli strumenti di prevenzione e risoluzione delle crisi forniti.

In seguito alle crisi in alcuni paesi dell’area dell’euro e ai connessi programmi UE‑FMI di prestito e aggiustamento per tali paesi, l’Independent Evaluation Office (IEO) dell’FMI ha pubblicato un rapporto completo sul ruolo del Fondo durante tali crisi e sulla sua partecipazione ai programmi di assistenza finanziaria per la Grecia, l’Irlanda e il Portogallo. Il rapporto era principalmente incentrato sul processo decisionale dell’FMI, ma comprendeva anche alcune riflessioni su questioni economiche, come ad esempio le cause della crisi e la natura e l’adeguatezza delle condizioni di politica economica.

La cooperazione tecnica

La BCE ha ampliato la cooperazione tecnica con le banche centrali dei paesi non appartenenti all’Unione europea al fine di rafforzare le buone pratiche tra le banche centrali e contribuire quindi alla stabilità monetaria e finanziaria mondiale. Le attività di cooperazione riflettono il ruolo della BCE quale grande banca centrale nell’economia mondiale. La BCE ha proseguito la collaborazione con le banche centrali dei paesi emergenti del G20 (ad esempio India e Turchia), mirando a uno scambio di competenze tecniche e buone prassi. Nel 2016 è stato firmato un nuovo Protocollo d’intesa con il Banco Central do Brasil, che permette di intensificare i rapporti di cooperazione, con un’enfasi sui temi più importanti per le banche centrali, tra cui la politica monetaria, la stabilità finanziaria e la vigilanza bancaria. La rafforzata cooperazione con organizzazioni internazionali e regionali ha supportato il raggio d’azione della BCE in America latina, Asia e Africa.

È proseguita la cooperazione con le banche centrali di paesi che hanno la prospettiva di entrare nell’Unione europea, in particolare tramite una serie di seminari regionali. Sono stati dedicati eventi alle sfide istituzionali legate all’ingresso nell’UE, alla vigilanza macro e microprudenziale nonché all’indipendenza della banca centrale come elemento chiave di una buona governance economica. La cooperazione tecnica con le banche centrali dei paesi candidati e potenziali candidati all’adesione all’Unione europea è effettuata in stretta collaborazione con le BCN della UE e integra l’analisi e il monitoraggio periodico degli andamenti economici e finanziari in tali paesi e il dialogo di politica economica con le loro banche centrali.

Riquadro 9 Brexit – implicazioni e prospettive

Il 23 giugno 2016 il Regno Unito ha tenuto un referendum sull’appartenenza all’Unione europea. Una maggioranza del 51,9 per cento ha votato a favore dell’uscita del Regno Unito dall’Unione europea. Conformemente all’articolo 50 del Trattato sull’Unione europea, la notifica formale da parte del Regno Unito al Consiglio europeo della sua intenzione di uscire dall’Unione europea avvierà un processo di negoziazione di un accordo di uscita tra l’Unione europea e il Regno Unito. Attualmente i futuri rapporti economici del Regno Unito con l’Unione europea sono caratterizzati da un’elevata incertezza[147].

All’indomani del referendum si è assistito a un aumento dell’incertezza, a un breve episodio di volatilità e a un marcato deprezzamento della sterlina. L’area dell’euro ha affrontato l’impennata dell’incertezza e della volatilità con un’incoraggiante capacità di tenuta grazie alle contromisure preparate in anticipo dalle banche centrali e delle autorità di vigilanza (inclusi presidi di liquidità delle banche centrali e l’impegno delle autorità di vigilanza nei confronti delle banche sul fronte della liquidità, del finanziamento e dei rischi operativi), nonché all’assetto regolamentare rafforzato[148]. Gli elevati livelli di liquidità in eccesso hanno reso poco probabile la necessità per la BCE di ricorrere a misure di emergenza, ma è stato comunque assicurato, come indicato nel comunicato stampa della BCE del 24 giugno 2016 – che avrebbe potuto essere fornita liquidità aggiuntiva se necessario, anche tramite accordi di swap permanenti con la Bank of England. Inoltre, la Vigilanza bancaria della BCE aveva mantenuto stretti contatti con le banche più esposte prima del referendum per assicurarsi che stessero monitorando attentamente i rischi e si stessero preparando ai possibili esiti del referendum.

In prospettiva, le esatte implicazioni economiche del referendum sono difficili da prevedere. Dipenderanno in particolare dai tempi, dai progressi e dall’esito finale delle prossime trattative tra l’Unione europea e il Regno Unito. L’impatto dell’esito del referendum sulle prospettive economiche dell’area dell’euro, analizzato nelle Proiezioni macroeconomiche degli esperti della BCE del settembre 2016 e in un riquadro del Bollettino economico della BCE, sembra aver avuto nel breve periodo solo un impatto limitato sull’attività economica nell’area dell’euro. Inoltre, la Financial Stability Review della BCE del novembre 2016 ha trattato gli aspetti della stabilità finanziaria relativi all’esito del referendum. Ha rilevato che la maggior parte dei segmenti del mercato colpiti dalle turbolenze seguite al referendum britannico hanno rapidamente recuperato gran parte delle perdite.

Il Presidente della BCE ha altresì spiegato al Parlamento europeo, in diverse occasioni, la valutazione della BCE sul possibile impatto di Brexit, ad esempio nell’audizione del 26 settembre 2016 e del 28 novembre 2016. In queste occasioni, la BCE ha sottolineato i benefici del Mercato unico sia per l’area dell’euro sia per il Regno Unito. Quale che sia la forma che prenderanno i rapporti tra l’Unione europea e il Regno Unito, sarà essenziale che l’integrità del Mercato unico e l’omogeneità delle regole e della loro applicazione siano preservate. Nella riunione informale di settembre a Bratislava, i capi di Stato e di governo degli altri 27 Stati Membri dell’Unione europea hanno discusso per la prima volta del loro futuro comune dopo la prevista uscita del Regno Unito. Per rispondere ai timori attuali dei cittadini, hanno concordato un piano d’azione per affrontare le sfide comuni in materia di immigrazione, terrorismo e insicurezza economica e sociale. La BCE ha sottolineato in diverse occasioni che affinché l’Europa rafforzi la propria capacità d’azione in queste aree, il progetto europeo ha bisogno di basi economiche più solide.

L’attività di comunicazione esterna

Spiegare la politica monetaria della BCE ai cittadini europei

Una comunicazione aperta e trasparente favorisce l’efficacia della politica monetaria della banca centrale. Consente alla banca di tenere informati il pubblico e i mercati finanziari sui propri obiettivi e compiti e chiarire le ragioni delle proprie scelte, guidando in tal modo le aspettative. La BCE ha una lunga tradizione di apertura nell’ambito della comunicazione e nel 2016 ha continuato a migliorare questo aspetto intensificando, in particolare, le iniziative divulgative e la comunicazione digitale.

Iniziative divulgative

Nel 2016 la BCE ha ulteriormente sviluppato le attività di divulgazione al pubblico per migliorare la comprensione delle proprie politiche e decisioni e, in tal modo, costruire un clima di maggiore fiducia nei cittadini dell’area dell’euro.

Ha ospitato a Francoforte 522 gruppi di visitatori, aprendo le porte a oltre 15.000 visitatori esterni provenienti da 35 paesi. Ai visitatori sono state proposte presentazioni generali o mirate che hanno favorito l’interazione con gli esperti della BCE. Sono state organizzate visite guidate per far conoscere il nuovo edificio, le sue mostre d’arte e quelle dedicate all’euro. Da luglio 2016, ogni primo sabato del mese la BCE apre le porte alla comunità locale e ha richiamato più di 3.000 visitatori nella seconda metà dell’anno.

Per spiegare i propri compiti ai cittadini più giovani dell’area dell’euro, la BCE ha inoltre organizzato per la sesta volta il Generation €uro Students’ Award. Questa competizione rappresenta il canale d’interazione primario della banca con gli studenti di età compresa tra i 16 e i 19 anni e i loro insegnanti e mira a un’approfondita opera di divulgazione sulla politica monetaria e sulla BCE. Gli studenti partecipano a un gioco di ruolo in cui prendono decisioni di politica monetaria sulla base della propria analisi della situazione economica e monetaria nell’area dell’euro.

La BCE si rivolge anche a gruppi di più giovane età. Il 3 ottobre del 2016, 230 bambini di età compresa tra gli otto e i dieci anni, insieme alle proprie famiglie, sono stati accolti dalla BCE per il secondo open day della popolare trasmissione televisiva tedesca per bambini “Die Sendung mit der Maus”. Nell’ambito del programma sono state organizzate visite guidate dell’edificio, presentazioni, workshop sul ruolo e la funzione della BCE e sulle banconote e monete in euro, giochi educativi e diverse mostre.

Le iniziative divulgative si sono svolte anche fuori Francoforte. Ad esempio, la BCE ha partecipato assieme alla Banc Ceannais na hÉireann/Central Bank of Ireland all’edizione 2016 del campionato nazionale irlandese di aratura, la più grande mostra all’aperto e fiera agricola d’Europa.

Maggiore digitalizzazione

La BCE ha inoltre intensificato le comunicazioni digitali per adeguarsi alle più recenti modalità di fruizione delle informazioni.

Dal punto di vista dei contenuti, la BCE ha messo in atto strategie per essere più vicina al pubblico e far meglio comprendere le proprie decisioni, utilizzando un linguaggio semplice e i canali della comunicazione digitale per spiegare in modo comprensibile concetti altrimenti piuttosto tecnici. Un esempio di questo approccio è costituito dalla sezione “Facciamo chiarezza” del sito Internet della BCE, disponibile in molte lingue dell’UE. L’attenzione alla comunicazione digitale è stata accompagnata anche da un più frequente ricorso ad infografiche.

Da un punto di vista tecnico, la Banca centrale europea ha aggiornato il proprio sito Internet. I siti Internet della BCE e del Comitato europeo per il rischio sistemico sono stati resi ampiamente fruibili, facendo in modo che le pagine e le pubblicazioni importanti potessero essere visualizzate in maniera ottimale indipendentemente dal dispositivo utilizzato. In aggiunta, la BCE ha dato risposta alla crescente richiesta di fruizione di eventi via Internet in modalità streaming di alta qualità.

La presenza della banca sulle piattaforme dei social media è ulteriormente migliorata. L’account Twitter della BCE è ora seguito da più di 360.000 persone ed è utilizzato per evidenziare pubblicazioni e messaggi chiave tratti dagli interventi. A dicembre 2016 la BCE ha tenuto il suo primo dibattito in diretta su Twitter, durante il quale Benoît Cœuré ha risposto a domande pubblicate dagli utenti sotto l’hashtag #askECB, con un’interazione diretta in tempo reale. La BCE utilizza anche il proprio canale YouTube per pubblicare video e Flickr per le fotografie. È infine disponibile un account LinkedIn della BCE, a cui sono iscritte circa 43.000 persone.

Allegati

L’assetto istituzionale

Gli organi decisionali e la governance interna della BCE

L’Eurosistema e il Sistema europeo di banche centrali (SEBC) sono retti dagli organi decisionali della BCE: il Consiglio direttivo e il Comitato esecutivo. È stato costituito un terzo organo decisionale della BCE, il Consiglio generale, che rimarrà in essere fino a quando l’euro non verrà adottato da tutti gli Stati membri. Il funzionamento dei suddetti organi è regolato dal Trattato sul funzionamento dell’Unione europea, dallo Statuto del SEBC e dai relativi regolamenti interni[149]. Il processo decisionale dell’Eurosistema e del SEBC è centralizzato, ma la BCE e le banche centrali nazionali (BCN) dell’area dell’euro contribuiscono congiuntamente, sul piano strategico e operativo, a conseguire gli obiettivi comuni dell’Eurosistema, nel dovuto rispetto del principio di decentramento, in conformità con lo Statuto del SEBC.

Nel contesto delle responsabilità della BCE in materia di vigilanza bancaria, il Consiglio direttivo adotta gli atti giuridici che stabiliscono il quadro generale entro cui prendere le decisioni di vigilanza e approva, in base alla procedura di non obiezione, i progetti di decisione presentati dal Consiglio di vigilanza [150]. Il Rapporto annuale della BCE sulle attività di vigilanza 2016 contiene informazioni più dettagliate sulla funzione di vigilanza della BCE.

Il Consiglio direttivo

Il principale organo decisionale della BCE è il Consiglio direttivo, che comprende i membri del Comitato esecutivo e i governatori delle BCN dei paesi dell’area dell’euro. I diritti di voto dei membri del consiglio ruotano in base a uno specifico sistema di rotazione disponibile sul sito della BCE.

Le riunioni del Consiglio direttivo solitamente si tengono ogni due settimane nella sede della BCE a Francoforte sul Meno; nel 2016 il Consiglio si è riunito 23 volte. Le riunioni dedicate alla politica monetaria si tengono ogni sei settimane; il relativo resoconto è pubblicato solitamente a distanza di 4 settimane. Nelle rimanenti riunioni, il Consiglio direttivo discute principalmente di questioni relative ad altre funzioni e responsabilità della BCE e dell’Eurosistema. Per garantire la separazione della funzione di politica monetaria e delle altre funzioni della BCE dalle sue responsabilità di vigilanza, il Consiglio tiene riunioni separate per le questioni di vigilanza.

Il Consiglio può deliberare anche tramite procedura scritta; questa è stata la modalità utilizzata in oltre 1.400 decisioni nel 2016, più di 1.000 delle quali adottate con procedura di non obiezione.

Il Consiglio direttivo

Mario Draghi Presidente della BCE

Vítor Constâncio Vicepresidente della BCE

Josef Bonnici Governatore della Bank Ċentrali ta ’ Malta/Central Bank of Malta (fino al 30 giugno 2016)

Benoît Cœuré Membro del Comitato esecutivo della BCE

Carlos Costa Governatore del Banco de Portugal

Chrystalla Georghadji Governatore della Central Bank of Cyprus

Ardo Hansson Governatore della Eesti Pank

Boštjan Jazbec Governatore della Banka Slovenije

Klaas Knot Presidente della Nederlandsche Bank

Philip R. Lane Governatore della Banc Ceannais na hÉireann/Central Bank of Ireland

Sabine Lautenschläger Membro del Comitato esecutivo della BCE

Erkki Liikanen Governatore della Suomen Pankki – Finlands Bank

Luis M. Linde Governatore del Banco de España

Jozef Makúch Governatore della Národná banka Slovenska

Yves Mersch Membro del Comitato esecutivo della BCE

Ewald Nowotny Governatore della Oesterreichische Nationalbank

Peter Praet Membro del Comitato esecutivo della BCE

Gaston Reinesch Governatore della Banque centrale du Luxembourg

Ilmārs Rimšēvičs Governatore della Latvijas Banka

Jan Smets Governatore della Nationale Bank van België/

Banque Nationale de Belgique

Yannis Stournaras Governatore della Bank of Greece

Vitas Vasiliauskas Presidente del Consiglio di amministrazione della Lietuvos bankas

Mario Vella Governatore della Central Bank Ċentrali ta ’ Malta/Bank of Malta (dal 1° luglio 2016)

François Villeroy de Galhau Governatore della Banque de France

Ignazio Visco Governatore della Banca d’Italia

Jens Weidmann Presidente della Deutsche Bundesbank

Prima fila (da sinistra): Yannis Stournaras, Carlos Costa, Ewald Nowotny, Vítor Constâncio, Mario Draghi, Sabine Lautenschläger, Benoît Cœuré, Chrystalla Georghadji, Philip R. Lane, Yves Mersch

Seconda fila (da sinistra): Ilmārs Rimšēvičs, François Villeroy de Galhau, Jens Weidmann, Erkki Liikanen, Jozef Makúch, Ignazio Visco

Terza fila (da sinistra): Gaston Reinesch, Boštjan Jazbec, Ardo Hansson, Klaas Knot, Jan Smets, Peter Praet, Vitas Vasiliauskas

Nota: Luis M. Linde e Mario Vella non erano presenti quando è stata scattata la fotografia.

Il Comitato esecutivo

Il Comitato esecutivo comprende il Presidente e il Vicepresidente della BCE e altri quattro membri nominati dal Consiglio europeo, con delibera a maggioranza qualificata previa consultazione del Parlamento europeo e della BCE. Il Comitato esecutivo si occupa di preparare le riunioni del Consiglio direttivo, di attuare la politica monetaria dell’area dell’euro in conformità con gli indirizzi e le decisioni del Consiglio direttivo, e di gestire gli affari correnti della BCE.

Il Comitato esecutivo

Mario Draghi Presidente della BCE

Vítor Constâncio Vicepresidente della BCE

Benoît Cœuré Membro del Comitato esecutivo della BCE

Sabine Lautenschläger Membro del Comitato esecutivo della BCE

Yves Mersch Membro del Comitato esecutivo della BCE

Peter Praet Membro del Comitato esecutivo della BCE

Prima fila (da sinistra): Sabine Lautenschläger, Mario Draghi, Vítor Constâncio

Seconda fila (da sinistra): Yves Mersch, Peter Praet, Benoît Cœuré

Il Consiglio generale

Il Consiglio generale è composto dal Presidente e dal Vicepresidente della BCE e dai governatori delle BCN di tutti i 28 Stati membri dell’UE. Il Consiglio generale concorre, tra le sue varie mansioni, all’assolvimento delle funzioni consultive della BCE, alla raccolta di informazioni statistiche, all’elaborazione delle disposizioni necessarie per uniformare le procedure contabili e di rendiconto riguardanti le operazioni compiute dalle BCN, all’adozione di misure, diverse da quelle previste dal Trattato, relative allo schema per la sottoscrizione del capitale della BCE, e all’elaborazione delle condizioni d’impiego dei dipendenti della BCE.

Il Consiglio generale

Mario Draghi Presidente della BCE

Vítor Constâncio Vicepresidente della BCE

Marek Belka Presidente della Narodowy Bank Polski (fino al 20 giugno 2016)

Josef Bonnici Governatore della Bank Ċentrali ta’ Malta/Central Bank of Malta (fino al 30 giugno 2016)

Mark Carney Governatore della Bank of England

Carlos Costa Governatore del Banco de Portugal

Chrystalla Georghadji Governatore della Central Bank of Cyprus

Adam Glapiński Presidente della Narodowy Bank Polski (dal 21 giugno 2016)

Ardo Hansson Governatore della Eesti Pank

Stefan Ingves Governatore della Sveriges Riksbank

Mugur Constantin Isărescu Governatore della Banca Naţională a României

Boštjan Jazbec Governatore della Banka Slovenije

Klaas Knot Presidente della Nederlandsche Bank

Philip R. Lane Governatore della Banc Ceannais na hÉireann/Central Bank of Ireland

Erkki Liikanen Governatore della Suomen Pankki – Finlands Bank

Luis M. Linde Governatore del Banco de España

Jozef Makúch Governatore della Národná banka Slovenska

György Matolcsy Governatore della Magyar Nemzeti Bank

Ewald Nowotny Governatore della Oesterreichische Nationalbank

Dimitar Radev Governatore della Българска народна банка (Bulgarian National Bank)

Gaston Reinesch Governatore della Banque centrale du Luxembourg

Ilmārs Rimšēvičs Governatore della Latvijas Banka

Lars Rohde Governatore della Danmarks Nationalbank

Jiří Rusnok Governatore della Česká národní banka (dal 1° luglio 2016)

Miroslav Singer Governatore della Česká národní banka (fino al 30 giugno 2016)

Jan Smets Governatore della Nationale Bank van België/Banque Nationale de Belgique

Yannis Stournaras Governatore della Bank of Greece

Vitas Vasiliauskas Presidente del Consiglio di amministrazione della Lietuvos bankas

Mario Vella Governatore della Bank Ċentrali ta ’ Malta / Central Bank of Malta (dal 1° luglio 2016)

François Villeroy de Galhau Governatore della Banque de France

Ignazio Visco Governatore della Banca d’Italia

Boris Vujčić Governatore della Hrvatska narodna banka

Jens Weidmann Presidente della Deutsche Bundesbank

Prima fila (da sinistra): Yannis Stournaras, Carlos Costa, Ewald Nowotny, Vítor Constâncio, Mario Draghi, Mark Carney, Chrystalla Georghadji, Philip R. Lane

Seconda fila (da sinistra): Ilmārs Rimšēvičs, François Villeroy de Galhau, Jens Weidmann, Erkki Liikanen, Ignazio Visco

Terza fila (da sinistra): Gaston Reinesch, Boštjan Jazbec, Lars Rohde, Ardo Hansson, Klaas Knot, Jan Smets, Jozef Makúch, Vitas Vasiliauskas, Dimitar Radev

Nota: Adam Glapiński, Stefan Ingves, Mugur Constantin Isărescu, Luis M. Linde, György Matolcsy, Jiří Rusnok, Boris Vujčić e Mario Vella non erano presenti quando è stata scattata la fotografia.

La governance interna

Oltre agli organi decisionali, il sistema di governance interna della BCE comprende due comitati di alto livello – il Comitato di audit e il Comitato etico – nonché vari ulteriori livelli di controllo esterni e interni. Il sistema di governance è completato dal quadro etico della BCE, dalla Decisione della BCE[151] riguardante le condizioni e le modalità delle indagini per la lotta antifrode, e dal regolamento sull’accesso ai documenti della BCE. In seguito all’istituzione del Meccanismo di vigilanza unico (MVU), le questioni di governance interna hanno acquisito ancora maggior rilievo per la BCE.

Il Comitato di audit

Il Comitato di audit della BCE assiste il Consiglio direttivo prestando consulenza e formulando pareri in merito a: a) integrità delle informazioni finanziarie, b) sorveglianza sui controlli interni, c) rispetto di leggi, regolamenti e codici di condotta applicabili, d) assolvimento delle funzioni di revisione. Il suo mandato è consultabile sul sito Internet della BCE. Il Comitato di audit è presieduto da Erkki Liikanen e nel 2016 comprendeva altri quattro membri: Vítor Constâncio, Josef Bonnici[152], Patrick Honohan e Ewald Nowotny.

Il Comitato etico

Al fine di assicurare un’adeguata e coerente attuazione dei diversi codici di condotta degli organi coinvolti nei processi decisionali della BCE, il Comitato etico fornisce pareri e orientamenti su questioni etiche ai membri del Consiglio direttivo, del Comitato esecutivo e del Consiglio di vigilanza. Il suo mandato è consultabile sul sito Internet della BCE. Il Comitato etico è presieduto da Jean-Claude Trichet e comprende altri due membri esterni: Patrick Honohan[153] e Klaus Liebscher.

Livelli di controllo esterni e interni

Livelli esterni di controllo

Lo Statuto del SEBC prevede due livelli esterni di controllo, quello dei revisori esterni, nominati a rotazione con incarico quinquennale per verificare il bilancio della BCE, e quello della Corte dei conti europea, che esamina l’efficienza operativa della gestione della BCE.

Livelli interni di controllo

La BCE ha un sistema di controlli interni a tre livelli, comprendente: a) controlli sulla gestione, b) varie funzioni di sorveglianza dei rischi e della conformità, c) garanzia di revisione indipendente.

La struttura di controllo interno della BCE si fonda su un approccio funzionale per cui ciascuna unità organizzativa (Sezione, Divisione, Direzione o Direzione generale) ha la responsabilità primaria di gestire i propri rischi, nonché di assicurare l’efficacia e l’efficienza delle proprie attività.

La funzione di sorveglianza prevede meccanismi di sorveglianza e processi efficaci per ottenere un controllo adeguato dei rischi finanziari e operativi, nonché dei rischi reputazionali e di condotta. Tali funzioni di controllo di secondo livello sono svolte dalle funzioni interne della BCE (quali la funzione di bilancio e controllo, le funzioni di gestione dei rischi finanziari e operativi, la funzione di assicurazione della qualità per la vigilanza bancaria o la funzione di conformità) e/o – ove rilevanti – dai comitati dell’Eurosistema/SEBC (ad es. il Comitato per lo sviluppo organizzativo, il Comitato per la gestione dei rischi e il Comitato per il bilancio preventivo).

In aggiunta, e indipendentemente dalla struttura di controllo interno e dal monitoraggio dei rischi della BCE, gli incarichi di revisione sono svolti dalla funzione di revisione interna su mandato diretto del Comitato esecutivo, in conformità con lo Statuto dei revisori della BCE. Le attività di revisione interna della BCE sono conformi agli standard internazionali di pratica professionale dell’Institute of Internal Auditors. Inoltre, il Comitato dei revisori interni, composto da esperti della materia provenienti dalla BCE, dalle BCN e dalle autorità nazionali competenti, concorre al raggiungimento degli obiettivi dell’Eurosistema/SEBC e dell’MVU.

Il quadro etico della BCE

Il quadro etico della BCE è costituito dal Codice di condotta per i membri del Consiglio direttivo, dal Codice supplementare di criteri deontologici per i membri del Comitato esecutivo, dal Codice di condotta per i membri del Consiglio di vigilanza e dalle norme sul personale della BCE. Il quadro etico definisce le regole deontologiche e i principi guida per assicurare il massimo livello di integrità, competenza, efficienza e trasparenza nell’esercizio delle funzioni della BCE. Il codice comprende, tra l’altro, disposizioni dettagliate sulla prevenzione e la gestione di potenziali conflitti di interesse; restrizioni, obblighi di comunicazione e un sistema di controllo delle operazioni finanziarie private; le regole sul periodo di incompatibilità (cooling-off) relative all’esercizio dell’attività professionale immediatamente successivo all’impiego presso la BCE, e regole dettagliate sulle attività esterne e i rapporti con soggetti esterni.

Misure antifrode/antiriciclaggio

Nel 1999, il Parlamento europeo e il Consiglio dell’UE hanno adottato un regolamento[154] per consentire, tra l’altro, lo svolgimento di indagini interne da parte dell’Ufficio europeo per la lotta antifrode (OLAF) su casi sospetti di frode presso le istituzioni, gli organi, gli uffici e le agenzie dell’UE. Nel 2016[155] il Consiglio direttivo ha rivisto il quadro normativo, approvato nel 2004, riguardante le modalità e le condizioni per le indagini dell’OLAF sulla BCE in merito alla prevenzione delle frodi, della corruzione e di qualsiasi altra attività illecita. Inoltre, nel 2007 la BCE ha istituito gli schemi interni contro il riciclaggio di denaro di provenienza illecita (anti-money laundering, AML) e il finanziamento del terrorismo (counter-terrorist financing, CTF). Un sistema di segnalazione interno integra il quadro AML/CTF della BCE per garantire che tutte le informazioni rilevanti siano raccolte in modo sistematico e debitamente comunicate al Comitato esecutivo.

Accesso ai documenti della BCE

La decisione della BCE relativa all’accesso del pubblico ai documenti[156] della BCE è coerente con gli obiettivi e i criteri applicati dagli altri organi e istituzioni dell’UE in merito all’accesso del pubblico ai rispettivi documenti. Tale decisione accresce la trasparenza, preservando nel contempo l’indipendenza della BCE e delle BCN e garantendo la riservatezza di talune materie concernenti l’esercizio delle funzioni della BCE. In ragione delle nuove responsabilità della BCE in materia di vigilanza bancaria, il numero e la complessità delle richieste di accesso ai documenti da parte di cittadini e autorità nazionali è significativamente aumentato.

Nell’ambito dell’impegno in materia di trasparenza e responsabilità per il proprio operato, la BCE ha deciso di rendere noti, a partire da febbraio 2016 e con un ritardo di tre mesi, i calendari degli impegni di tutti i membri del Comitato esecutivo e del Presidente del Consiglio di vigilanza.

Ufficio di conformità e governance

L’Ufficio di conformità e governance (CGO), che riferisce direttamente al Presidente della BCE, coadiuva il Comitato esecutivo nel preservare l’integrità e la reputazione della BCE, promuove standard di comportamento etico e rafforza la trasparenza e la responsabilità per l’operato della BCE. Inoltre, per accrescere la coerenza complessiva e l’efficacia dell’assetto di governance interna della BCE, il CGO svolge la funzione di segretariato per il Comitato di audit e per il Comitato etico e funge da punto di contatto per il Mediatore europeo e per l’OLAF.

Comitati dell’Eurosistema/SEBC

I comitati dell’Eurosistema/SEBC hanno continuato a svolgere un importante ruolo di supporto agli organi decisionali della BCE nell’espletamento dei loro compiti. Su richiesta sia del Consiglio direttivo sia del Comitato esecutivo, i comitati hanno fornito consulenze nei rispettivi settori di competenza, agevolando il processo decisionale. La partecipazione ai comitati è generalmente riservata al personale delle banche centrali dell’Eurosistema. Tuttavia, le BCN degli Stati membri che non hanno ancora adottato l’euro partecipano alle riunioni ogniqualvolta sono esaminate questioni di competenza del Consiglio generale. Inoltre, alcuni comitati si riuniscono nella composizione propria dell’MVU (ossia un membro della banca centrale e un membro dell’autorità nazionale competente di ciascuno Stato membro partecipante) quando assistono la BCE in materia di vigilanza prudenziale degli istituti di credito. Ove appropriato, possono essere invitati i rappresentanti di altri organi competenti.

Comitati dell’Eurosistema/SEBC, Comitato per il bilancio preventivo, Conferenza per le risorse umane e loro presidenti (1° gennaio 2017)

Esistono altri due comitati. Il Comitato per il bilancio preventivo assiste il Consiglio direttivo nelle questioni inerenti al bilancio della BCE. La Conferenza per le risorse umane è un consesso per lo scambio di esperienze, competenze e informazioni tra le banche centrali dell’Eurosistema/SEBC nell’ambito della gestione delle risorse umane.

Sviluppi organizzativi e delle risorse umane

ORGANIGRAMMA DELLA BCE (1° gennaio 2017)

Le risorse umane della BCE

A gennaio 2016 è stata creata la figura del Responsabile generale dei servizi (Chief Services Officer - CSO) per rafforzare ulteriormente l’eccellenza operativa e di analisi, migliorare l’efficienza organizzativa e agevolare il coordinamento e l’orientamento delle funzioni di supporto alle esigenze della BCE nel suo complesso. Inoltre il CSO, cui fanno capo questioni attinenti a servizi amministrativi e informatici, ha stabilito come priorità lo sviluppo di un processo di pianificazione strategica più integrata, per favorire ulteriormente la collaborazione tra le diverse funzioni del CSO e tutte le altre aree di attività.

La creazione, ad aprile 2016, di una nuova funzione incaricata di gestire tutte le questioni finanziarie ha permesso alla funzione risorse umane ristrutturata di concentrarsi sulla fornitura di servizi del personale di elevata qualità, consentendo così al personale della BCE di sviluppare il proprio potenziale in una struttura organizzativa moderna e snella. Attrarre e trattenere personale capace, e gestirne le prestazioni, è una priorità; inoltre, la funzione risorse umane della BCE dedica particolare attenzione a garantire la salute e il benessere dei propri dipendenti.

Nel corso del 2016 sono state gettate le basi per migliorare la funzione strategica di Business Partnering, al fine di rafforzare l’approccio adottato dalla BCE nella gestione delle questioni inerenti la sfera del personale e di tradurre i requisiti operativi in termini di politiche delle risorse umane.

Tra le priorità della funzione risorse umane della BCE per il 2016 vi sono state anche il rafforzamento della capacità dell’istituzione di gestire il talento e sviluppare capacità di leadership, insieme alla promozione di una cultura dell’eccellenza in termini di etica professionale e sostenibilità organizzativa a lungo termine. Particolare attenzione è stata dedicata allo sviluppo di un programma di crescita del talento dirigenziale (Leadership Growth Programme), che sarà messo in atto progressivamente nel corso del 2017 e del 2018, all’implementazione di un programma per una “leadership sana” (healthy leadership), e al sostegno all’Ufficio di conformità e governance recentemente istituito per lo sviluppo delle attività di formazione etica obbligatoria.

Inoltre, sono state attuate una serie di iniziative inerenti le risorse umane volte al rafforzamento della funzione di vigilanza bancaria europea, tra cui: l’ulteriore sviluppo strategico di un programma di formazione sulla vigilanza, comune a tutto il sistema del Meccanismo di vigilanza unico (frequentato da oltre 1.900 partecipanti); l’organizzazione di 28 eventi di team building per consolidare la collaborazione internazionale all’interno dei Gruppi di vigilanza congiunti e la riuscita integrazione del primo gruppo di 33 giovani laureati selezionati per il programma di tirocinio nell’ambito della vigilanza bancaria europea, i quali hanno completato con successo i corsi di orientamento e formazione e i propri incarichi presso le autorità nazionali competenti.

Nel 2016 la BCE ha continuato a promuovere la diversità di genere, soprattutto a livello dirigenziale. Avendo già raggiunto alla fine del 2016 una quota del 27 per cento di donne in posizioni dirigenziali e del 18 per cento di donne in posizioni dirigenziali senior, la BCE si sta impegnando per raggiungere i propri obiettivi intermedi e finali di genere rispettivamente entro il 2017 e il 2019 (cfr. figura 3). Con l’introduzione a giugno 2013 degli obiettivi di genere e di un piano d’azione dedicato, la questione della diversità di genere è una priorità all’ordine del giorno della BCE, allo scopo di identificare, attrarre e sviluppare il talento femminile. Inoltre, nel 2016 la BCE ha adottato ulteriori misure a favore della diversità di genere, tra cui: una sponsorizzazione di alto livello da parte del membro del Comitato esecutivo della BCE e del CSO, un Open Day sul talento femminile dedicata agli studenti universitari e l’istituzione di una Rete per la Diversità del SEBC e dell’MVU.

Oltre alla diversità di genere, la BCE è impegnata nel promuovere ogni altro aspetto della diversità, al fine di creare una cultura di lavoro inclusiva basata sulla condivisione delle responsabilità tra soggetti patrocinanti, Ambasciatori della Diversità della BCE, DG Risorse Umane, la più ampia comunità dirigenziale e le reti per la diversità esistenti, quali la Rete Donna, la Rete Arcobaleno e il Gruppo etnico e culturale della BCE.

Figura 3

Obiettivi di genere e di livello alla BCE (dati al 31 dicembre 2016)

Fonte: BCE.

Al 31 dicembre 2016 la BCE aveva un organico approvato di 2.898,5 unità equivalenti a tempo pieno, a fronte di 2.650 unità alla fine del 2015. L’organico effettivo della BCE risultava pari a 3.171 unità equivalenti a tempo pieno (rispetto a 2.871 al 31 dicembre 2015)[157]. Nel 2016 sono stati offerti in totale 208 nuovi contratti a tempo determinato (convertibili o meno in contratti a tempo indeterminato) e 304 contratti a breve termine, in aggiunta ad alcune estensioni di contratto per coprire assenze di personale inferiori a un anno. Nel corso del 2016 la BCE ha continuato a offrire contratti a breve termine per periodi fino a 36 mesi a personale proveniente da BCN e organizzazioni internazionali. Il 31 dicembre 2016 lavoravano alla BCE con varie funzioni 250 dipendenti di BCN e organizzazioni internazionali, l’11 per cento in più rispetto alla fine del 2015. A settembre 2016 la BCE ha accolto 14 partecipanti nell’ambito dell’undicesima edizione del suo Graduate Programme e al 31 dicembre 2016 la BCE ospitava 320 tirocinanti (il 17 per cento in più rispetto al 2015). Inoltre, la BCE ha assegnato cinque borse di ricerca nell’ambito del Wim Duisenberg Research Fellowship Programme, aperto a economisti di spicco, e altre sei borse a giovani ricercatori nell’ambito del Lamfalussy Fellowship Programme.

Mentre si osserva a livello complessivo un leggero incremento del numero di dipendenti, nel 2016 hanno lasciato la BCE per dimissioni o pensionamento 56 dipendenti con contratto a tempo determinato o indeterminato (3 in più rispetto al 2015) e nel corso dello stesso anno sono giunti a scadenza 317 contratti a breve termine.

Bilancio 2016

https://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/annrep/ar2016annualaccounts_it.pdf

Stato patrimoniale consolidato dell’Eurosistema al 31 dicembre 2016

https://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/other/eurosystembalancesheet2016.it.pdf

Sezione statistica

https://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/annrep/ar2016/EN_AR16_STATISTICAL_ANNEX.pdf

Sigle

Paesi

BE

Belgio

BG

Bulgaria

CZ

Repubblica ceca

DK

Danimarca

DE

Germania

EE

Estonia

IE

Irlanda

GR

Grecia

ES

Spagna

FR

Francia

HR

Croazia

IT

Italia

CY

Cipro

LV

Lettonia

LT

Lituania

LU

Lussemburgo

HU

Ungheria

MT

Malta

NL

Paesi Bassi

AT

Austria

PL

Polonia

PT

Portogallo

RO

Romania

SI

Slovenia

SK

Slovacchia

FI

Finlandia

SE

Svezia

UK

Regno Unito

US

Stati Uniti

Secondo la consuetudine dell’Unione, gli Stati membri dell’EU sono elencati in questo Rapporto utilizzando l’ordine alfabetico dei nomi dei paesi nelle rispettive lingue nazionali.

Altre sigle

AEC

Accordi europei di cambio

BCE

Banca centrale europea

BCN

Banca centrale nazionale

BRI

Banca dei regolamenti internazionali

CERS

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Indice dei prezzi al consumo

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I dati contenuti in questo Rapporto sono aggiornati al 10 febbraio 2017. Le statistiche riportate nella Sezione statistica sono aggiornate al 15 marzo 2017.

Fotografie Andreas Böttcher

Luis Felipe Torrego

Andreas Varnhorn

ISSN 1725-2903 (html) DOI 10.2866/84291 (html)

ISSN 1725-2903 (pdf) DOI 10.2866/319310 (pdf)

ISBN 978-92-899-2662-1 (html) Numero di catalogo UE QB-AA-17-001-IT-Q (html)

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  1. Per maggiori informazioni, cfr. Il sito Internet dell’Energy Information Administration degli Stati Uniti.
  2. Cfr. anche il riquadro intitolato Andamenti economici in seguito al referendum del Regno Unito sull'appartenenza all'UE nel numero 7/2016 del Bollettino economico della BCE.
  3. Per maggiori informazioni sull’allentamento delle condizioni di prestito delle banche, si veda anche la sezione 1.5 del capitolo 1, che esamina i risultati dell'indagine sul credito bancario nell'area dell'euro.
  4. Cfr. The euro area bank lending survey, BCE, ottobre 2016.
  5. È stato rilevato che le misure non convenzionali di politica monetaria hanno esercitato un impatto solo limitato sulla redditività; cfr. Financial Stability Review, BCE, novembre 2016, riquadro 4.
  6. Cfr. Macroprudential policy issues arising from low interest rates and structural changes in the EU financial system, Comitato europeo per il rischio sistemico, novembre 2016.
  7. Cfr. Kok, C., Mirza, H., Móré, C. e Pancaro, C., “Adapting bank business models: financial stability implications of greater reliance on fee and commission income”, Financial Stability Review, BCE, novembre 2016, monografia C.
  8. Cfr. Financial Stability Review, BCE, novembre 2016, sezione 3.
  9. Cfr. Jappelli, T. e Pistaferri, L., “Fiscal policy and MPC heterogeneity”, American Economic Journal: Macroeconomics, vol. 6, n. 4, 2014, pagg. 107-136.
  10. La conclusione che la ripresa in atto è influenzata soprattutto dai consumi non dipende dal modo in cui si calcola il ruolo dei consumi nella ripresa. Una misura per determinarlo utilizza il contributo dei consumi alla crescita del PIL complessivo; un’altra misura pone a confronto il tasso di crescita dei consumi con quello del PIL. Il presente riquadro utilizza la prima misura in modo che la maggiore ciclicità degli investimenti (crescita più elevata durante una ripresa) non snaturi l’analisi.
  11. Mentre la crescita congiunturale dell’occupazione è fortemente autocorrelata in senso positivo (è persistente), la crescita congiunturale delle retribuzioni è caratterizzata da un’autocorrelazione molto debole. Anche la crescita annua dell’occupazione è lievemente più persistente rispetto alla crescita salariale sul periodo corrispondente.
  12. Campbell, J. e Deaton, A., “Why is consumption so smooth?”, Review of Economic Studies, vol. 56, pagg. 357-373, 1989.
  13. Per ulteriori evidenze, cfr. ad esempio Jappelli, T. e Pistaferri, L., “Fiscal policy and MPC heterogeneity”, American Economic Journal: Macroeconomics, vol. 6, n. 4, 2014, pagg. 107-136; Casado, J.M. e Cuenca, J.A., “La recuperación del consumo en la UEM”, Boletín Económico, Banco de España, novembre 2015; e Annual Report 2015, Banco de España.
  14. Cfr. il riquadro Corsi petroliferi e prezzi al consumo dell'energia nell'area dell'euro nel numero 2/2016 del Bollettino economico della BCE.
  15. Cfr. il riquadro Le tendenze recenti dei salari nell'area dell'euro nel numero 3/2016 del Bollettino economico della BCE.
  16. Cfr. il riquadro Fattori sottostanti la recente divergenza tra il deflatore del PIL e lo IAPC al netto di energia e alimentari nell'area dell'euro nel numero 6/2016 del Bollettino economico della BCE.
  17. Il tasso di variazione tendenziale del costo unitario del lavoro è aumentato nei primi tre trimestri del 2016 rispetto al 2015, soprattutto per effetto di un rallentamento della produttività del lavoro, pur rimanendo ben al di sotto della sua media storica. Tuttavia, nell’attuale contesto caratterizzato da bassi tassi di inflazione, l’aumento del costo unitario del lavoro è stato assorbito da una correzione dei margini di profitto.
  18. Includere le aspettative d’inflazione senza la componente retrospettiva è pressoché ininfluente in termini di potere esplicativo.
  19. Cfr. l’articolo Nuove evidenze sul processo di adeguamento dei salari in Europa nel periodo 2010-2013 nel numero 5/2016 del Bollettino economico della BCE, e Anderton, R. e Bonthuis, B., “Downward Wage Rigidities in the Euro Area”, Research Paper Series, n. 2015/09, Nottingham University Centre for Research on Globalisation and Economic Policy, 2015.
  20. Per una trattazione in merito all’orientamento delle politiche di bilancio nell’area dell’euro, cfr. l’articolo L’orientamento della politica di bilancio nell’area dell’euro nel numero 4/2016 del Bollettino economico della BCE. L’adeguatezza dell’intonazione delle politiche di bilancio nell’area non è semplice da valutare. La valutazione deve contemperare vari obiettivi, ad esempio le esigenze di sostenibilità e di stabilizzazione, e tenere conto dei problemi di misurazione che riguardano in particolare l’output gap.
  21. Cfr. l’articolo Strategie di riduzione del debito pubblico nell’area dell’euro, nel numero 3/2016 del Bollettino economico della BCE.
  22. Cfr. “Joint report on health care and long-term care systems and fiscal sustainability”, Institutional Paper, n. 37, Commissione europea, ottobre 2016.
  23. Cfr. l’articolo Investimenti pubblici in Europa nel numero 2/2016 del Bollettino economico della BCE.
  24. Cfr, ad esempio Attinasi et al., “Budget-neutral labour tax wedge reductions: a simulation-based analysis for selected euro area countries”, Discussion Paper, n. 26, Deutsche Bundesbank, 2016.
  25. La Grecia è soggetta a un programma di assistenza finanziaria e non viene pertanto inclusa nelle valutazioni di conformità al PSC condotte ai fini della sorveglianza sulla politica di bilancio.
  26. Cfr. il riquadro Le raccomandazioni specifiche per le politiche di bilancio dei singoli paesi formulate nell’ambito del Semestre europeo 2016 nel numero 4/2016 del Bollettino economico della BCE.
  27. Cfr. la comunicazione pubblicata dalla Commissione europea il 16 novembre 2016. Per un’analisi della valutazione della Commissione, cfr. il riquadro Valutazione dei documenti programmatici di bilancio per il 2017 e situazione di finanza pubblica nell’insieme dell’area dell’euro nel numero 8/2016 del Bollettino economico della BCE.
  28. Cfr. la dichiarazione diffusa dall’Eurogruppo il 5 dicembre 2016.
  29. Cfr. ad esempio Masuch et al., “Institutions, public debt and growth in Europe”, Working Paper Series, n. 1963, BCE, settembre 2016.
  30. Cfr. anche l’articolo Rafforzare la capacità di tenuta e la crescita nel lungo periodo: l’importanza di istituzioni e strutture economiche solide per i paesi dell’area dell’euro e per l’UEM nel numero 5/2016 del Bollettino economico della BCE.
  31. Cfr. ad esempio il rapporto Going for Growth Interim Report, OCSE, 2016.
  32. Cfr. ad esempio il riquadro “Dinamica recente dell’occupazione e riforme strutturali” all’interno dell’articolo La relazione tra occupazione e PIL dall’insorgere della crisi , nel numero 6/2016 del Bollettino economico della BCE; il riquadro mostra che i paesi in cui sono state varate riforme hanno registrato un incremento della reattività dell’occupazione al PIL nel corso della ripresa. Cfr. inoltre il riquadro “Gli episodi di calo della disoccupazione nell’area dell’euro e il ruolo delle riforme strutturali” contenuto nell’articolo Rafforzare la capacità di tenuta e la crescita nel lungo periodo: l’importanza di istituzioni e strutture economiche solide per i paesi dell’area dell’euro e per l’UEM, nel numero 5/2016 del Bollettino economico della BCE; ne emerge che gli episodi di assorbimento della disoccupazione sono spesso preceduti da un periodo di riforme strutturali.
  33. Cfr. ad esempio Fernández-Villaverde, J., Guerrón-Quintana, P. e Rubio-Ramírez, J. F., “Supply-Side Policies and the Zero Lower Bound”, IMF Economic Review, vol. 62(2), 2014, pagg. 248-260.
  34. Cfr. Juncker, J.-C., Tusk, D., Dijsselbloem, J., Draghi, M. e Schulz, M., Completare l’Unione economica e monetaria dell’Europa, Commissione europea, giugno 2015.
  35. Cfr. anche le conclusioni del Consiglio dell’UE sul terzo pilastro del piano di investimenti per l’Europa, che individuano una serie di ostacoli all’attività di investimento.
  36. Si riporta, a titolo illustrativo, una panoramica degli indicatori relativi ad alcuni ambiti specifici contemplati nel rapporto Doing Business 2017 della Banca mondiale. È possibile ricavare conclusioni analoghe anche da diversi altri indicatori (ad esempio gli indicatori della regolamentazione settoriale dell’OCSE oppure gli indicatori di competitività a livello mondiale del World Economic Forum).
  37. Cfr. anche il riquadro Indicatori strutturali del contesto operativo dell’area dell’euro nel numero 8/2016 del Bollettino economico della BCE.
  38. Il Consiglio direttivo ha deciso altresì di ridurre di 5 punti base sia il tasso sulle operazioni di rifinanziamento principali sia quello sulle operazioni di rifinanziamento marginale (abbassati rispettivamente allo 0 e allo 0,25 per cento).
  39. A differenza della prima serie di OMRLT, non sono stati introdotti obblighi di rimborso anticipato nell’ambito delle OMRLT II. Per maggiori dettagli, cfr. l’allegato I della Decisione (UE) n. 810/2016 della Banca centrale europea e il comunicato stampa sulle OMRLT II del 10 marzo 2016.
  40. Il sistema delle garanzie dell’Eurosistema è la base per determinare l’idoneità di titoli del settore societario per l’acquisto nell’ambito del CSPP, nonché per le specifiche definizioni di società non bancarie. Per maggiori dettagli, cfr. la Decisione (UE) n. 948/2016 della Banca centrale europea.
  41. Nell’ambito del CSPP sono state introdotte numerose tutele riguardo al divieto di finanziamento monetario. Ad esempio, per gli strumenti di debito emessi da soggetti aventi i requisiti di enti pubblici, gli acquisti sono stati limitati al solo mercato secondario.
  42. A dicembre 2015 il Consiglio direttivo ha deciso di reinvestire il capitale rimborsato sui titoli acquistati nell’ambito del PAA quando giungono a scadenza, finché necessario. Cfr. la dichiarazione introduttiva alla conferenza stampa della BCE di dicembre 2015.
  43. Al contempo, i cambiamenti al quadro di riferimento per il prestito titoli sono stati introdotti per potenziarne l’efficacia. Cfr. il comunicato stampa dell’8 dicembre 2016.
  44. Per maggiori informazioni sui fattori fondamentali all’origine dei bassi tassi di interesse, cfr. il riquadro Perché i tassi di interesse sono così bassi? nel Rapporto annuale della BCE 2015.
  45. Cfr. anche l’intervento Stability, equity and monetary policy di Mario Draghi in occasione della seconda DIW Europe Lecture presso il German Institute for Economic Research (DIW) tenutasi a Berlino il 25 ottobre 2016.
  46. Le variazioni del tasso di interesse sono trasmesse a ritmi diversi, a seconda della scadenza dell’attività o della passività. I calcoli si basano su flussi di interessi effettivi provenienti dai conti settoriali, che riflettono implicitamente la struttura per scadenze dei bilanci settoriali.
  47. Il reddito finanziario netto è il reddito delle famiglie derivante da investimenti finanziari (interessi e dividendi) al netto della spesa complessiva per debiti.
  48. Cfr. Adam, K. e Tzamourani, P., “Distributional consequences of asset price inflation in the euro area”, European Economic Review, vol. 89, 2016, pagg. 172-192.
  49. La simulazione ipotizza che le variazioni nelle componenti della ricchezza tra la metà del 2014 e la metà del 2016 siano sospinte da andamenti specifici per paese dei prezzi di abitazioni, azioni e obbligazioni; essa delinea poi le implicazioni per le variazioni della ricchezza netta a livello di singole famiglie, che dipendono dalla quota di ciascuna attività detenuta da ogni famiglia.
  50. Dalla metà del 2014, la media ponderata per il PIL dei rendimenti dei titoli di Stato a dieci anni nell’area dell’euro è diminuita di circa 90 punti base. Questa generalizzata tendenza al ribasso si è interrotta verso la fine del 2016, quando i rendimenti dei titoli di Stato hanno seguito la tendenza globale al rialzo in condizioni di aumentata incertezza politica.
  51. La prima serie di OMRLT (OMRLT-I) è stata annunciata il 5 giugno 2014, la seconda serie (OMRLT-II) il 10 marzo 2016. Per ulteriori informazioni sulle OMRLT-I, cfr. il comunicato stampa; per informazioni aggiuntive sulle OMRLT-II, consultare la sezione 2.1 del capitolo 1.
  52. Nel 2016, 333 miliardi di euro dei fondi OMRLT-I sono stati sostituiti da fondi OMRLT-II. Le prime tre operazioni OMRLT-II hanno fornito un miglioramento delle condizioni di finanziamento stimato pari a 11 punti base.
  53. Il regolamento delle operazioni OMRLT-II era pianificato per giugno, settembre e dicembre 2016 e marzo 2017. L’ultima operazione scadrà quindi a marzo 2021.
  54. Cfr. l’indagine sull’accesso delle imprese al finanziamento nell’area dell’euro, per il periodo da aprile a settembre 2016, BCE, novembre 2016.
  55. Più specificamente, le banche hanno segnalato che le OMRLT, il PAA e il tasso negativo sui depositi presso la banca centrale hanno contribuito a creare termini e condizioni di prestito più favorevoli. L’indagine sul credito bancario di luglio 2016 includeva domande specifiche sull’impatto delle OMRLT. L’indagine sul credito bancario di ottobre 2016 comprendeva domande specifiche sull’impatto del PAA e del tasso sui depositi negativo sulle condizioni e sui volumi dei prestiti.
  56. Le stime empiriche indicano che gran parte della compressione è riconducibile all’avvio del CSPP. Cfr. il riquadro Il mercato delle obbligazioni private e il programma della BCE per l’acquisto di titoli del settore societario nel numero 5/2016 del Bollettino economico della BCE.
  57. In particolare, le linee guida della BCE sulle operazioni di gestione di attività e passività domestiche da parte delle BCN (BCE/2014/9) e l’accordo sulle attività finanziarie nette (Agreement on Net Financial Assets, ANFA).
  58. Le riserve detenute dalle controparti includono conti correnti e operazioni di deposito presso le BCN nonché, nel periodo in cui l’Eurosistema portava a termine tali operazioni, depositi a tempo determinato raccolti ai fini della politica monetaria.
  59. Per informazioni sull’evoluzione del portafoglio titoli detenuti nell’ambito del PAA, consultare il sito Internet della BCE all’indirizzo https://www.ecb.europa.eu/mopo/implement/omt/html/index.en.html
  60. Cfr. Financial Stability Review, BCE, maggio 2016 e Financial Stability Review, BCE, novembre 2016.
  61. Cfr. Fell, J., Grodzicki, M., Martin, R. e O’Brien, E., “Addressing market failures in the resolution of non-performing loans in the euro area”, Financial Stability Review, BCE, novembre 2016, monografia B.
  62. Cfr. Report on financial structures, BCE, ottobre 2016.
  63. Cfr. Kok, C., Moré, C. e Petrescu, M., “Recent trends in euro area banks’ business models and implications for banking sector stability”, Financial Stability Review, BCE, maggio 2016, monografia C.
  64. Cfr. Kok, C., Mirza, H., Moré, C. e Pancaro, C., “Adapting bank business models: financial stability implications of greater reliance on fee and commission income”, Financial Stability Review, BCE, novembre 2016, monografia C.
  65. Cfr. Franch, F. e Żochowski, D., “A statistical approach to classify euro area banks according to business model characteristics”, Financial Stability Review, BCE, maggio 2016, monografia C, Riquadro 2.
  66. Cfr anche il grafico C.2 in Kok, C., Mirza, H., Moré, C. e Pancaro, C., “Adapting bank business models: financial stability implications of greater reliance on fee and commission income”, Financial Stability Review, BCE, novembre 2016, monografia C.
  67. Cfr. la nota 66 a piè di pagina.
  68. Cfr. la nota 66 a piè di pagina.
  69. Cfr. Macroprudential Bulletin, numero 1, BCE, 2016.
  70. Le G-SIB designate sono le seguenti (requisito addizionale a regime per il 2019 fra parentesi): BNP Paribas (2,0 per cento), BPCE Group (1,0 per cento), Crédit Agricole Group (1,0 per cento), Deutsche Bank (2,0 per cento), ING Bank (1,0 per cento), Banco Santander (1,0 per cento), Société Générale (1,0 per cento) e UniCredit Group (1,0 per cento). I requisiti sono determinati con riferimento alla metodologia del CBVB del luglio 2013.
  71. La metodologia O-SII della BCE assegna le banche a una delle quattro categorie O-SII in base al punteggio di rilevanza sistemica ottenuto. Il punteggio è calcolato secondo le linee guida dell'Autorità bancaria europea (EBA/GL/2014/10) per la valutazione degli O-SII, che prevede una serie di indicatori per misurare la rilevanza sistemica dei singoli istituti. Cfr. anche l'allegato al comunicato stampa del 15 dicembre 2016.
  72. Per maggiori dettagli, cfr. Macroprudential Bulletin, numero 2, BCE, 2016.
  73. Cfr. Henry, J. e Kok, C. (ed.), “A macro stress testing framework for assessing systemic risks in the banking sector”, Occasional Paper Series, n. 152, BCE, ottobre 2013 e Constâncio, V., “The role of stress testing in supervision and macroprudential policy”, intervento alla conferenza della London School of Economics sugli stress test e sulla regolamentazione macroprudenziale, 29 ottobre 2015. Si tratta di un quadro analitico modulare top-down, comprendente modelli e strumenti indipendenti che possono essere combinati per fornire un'analisi di ampio respiro dell'impatto delle tensioni macrofinanziarie.
  74. Cfr. il comunicato stampa del CERS del 28 novembre 2016.
  75. Accordi di responsabilità contrattuali o statutari che proteggono gli istituti membri assicurando in particolare che dispongano della liquidità e della solvibilità necessarie a evitare all'occorrenza il fallimento.
  76. Cfr. “ECB contribution to the European Commission’s consultation on the review of the EU macroprudential policy framework”, BCE, dicembre 2016.
  77. Regolamento (UE) n. 1092/2010 del Parlamento europeo e del Consiglio del 24 novembre 2010 relativo alla vigilanza macroprudenziale del sistema finanziario nell'Unione europea e che istituisce il Comitato europeo per il rischio sistemico.
  78. La stima effettuata da Balgova, M., Nies, M. e Plekhanov, A. in “The economic impact of reducing non-performing loans”, Working Paper n. 193, Banca europea per la ricostruzione e lo sviluppo, ottobre 2016, indica che la riduzione degli NPL potrebbe far aumentare la crescita del PIL in misura pari fino a due punti percentuali l'anno. La stima si riferisce a un campione internazionale di 100 paesi. A risultati analoghi per l’area dell’euro giungono i seguenti studi: Global Financial Stability Report, Fondo monetario internazionale, ottobre 2016; Euro area policies: selected issues – Country Report n. 15/205, Fondo monetario internazionale, luglio 2015; e Unlocking lending in Europe , Banca europea per gli investimenti, ottobre 2014, riquadro 5.
  79. Cfr. Proiezioni macroeconomiche per l'area dell'euro formulate dagli esperti della BCE nel settembre 2016, BCE, 2016.
  80. Cfr. Fell, J., Grodzicki, M., Martin, R. e O’Brien, E., “Addressing market failures in the resolution of non-performing loans in the euro area”, Financial Stability Review, BCE, novembre 2016, monografia B, per una descrizione più dettagliata delle determinanti strutturali degli NPL.
  81. Cfr. Draft guidance to banks on non-performing loans, Vigilanza bancaria della BCE, settembre 2016.
  82. Nel giugno 2015 quattro SDA, di Grecia, Malta, Romania e Svizzera si sono connessi alla piattaforma. L’SDA italiano si è connesso nell’agosto 2015. Nel marzo e nel settembre 2016 si sono aggiunti altri sette SDA, di Portogallo, Belgio (due SDA), Francia, Paesi Bassi, Lussemburgo e Danimarca.
  83. Regolamento della Banca centrale europea (UE) n. 795/2014, del 3 luglio 2014, sui requisiti di sorveglianza per i sistemi di pagamento di importanza sistemica (BCE/2014/28).
  84. Guidance on cyber resilience for financial market infrastructures, Comitato per i pagamenti e le infrastrutture di mercato-International Organization of Securities Commissions, giugno 2016.
  85. Ai sensi dell’articolo 141, paragrafo 2, del Trattato sul funzionamento dell’Unione europea e degli articoli 17, 21.2, 43.1 e 46.1 dello Statuto del SEBC, nonché dell’articolo 9 del Regolamento (CE) n. 332/2002 del Consiglio, del 18 febbraio 2002.
  86. Ai sensi degli articoli 122, paragrafo 2, e 132, paragrafo 1, del Trattato sul funzionamento dell’Unione europea, degli articoli 17 e 21 dello Statuto del SEBC, nonché dell’articolo 8 del Regolamento (UE) n. 407/2010 del Consiglio, dell’11 maggio 2010.
  87. Ai sensi degli articoli 17 e 21 dello Statuto del SEBC (in combinato disposto con l’articolo 3, paragrafo 5, dell’accordo quadro per l’EFSF).
  88. Ai sensi degli articoli 17 e 21 dello Statuto del SEBC (in combinato disposto con l’articolo 5.12.1 dei termini generali dell’ESM per gli accordi sullo strumento di assistenza finanziaria).
  89. Nell’ambito dell’accordo di prestito che coinvolge da un lato, in qualità di prestatori, gli Stati membri che hanno adottato l’euro (diversi dalla Grecia e dalla Germania) e la Kreditanstalt für Wiederaufbau (che agisce nell’interesse pubblico, in base alle istruzioni e beneficiando della garanzia della Repubblica federale di Germania) e, dall’altro, la Repubblica ellenica in qualità di debitore e la Bank of Greece come suo agente, nonché in conformità con gli articoli 17 e 21.2 dello Statuto del SEBC e l’articolo 2 della Decisione BCE/2010/4, del 10 maggio 2010.
  90. Per ulteriori informazioni cfr. il sito Internet della BCE.
  91. Per ulteriori informazioni, cfr. http://banks-integrated-reporting-dictionary.eu/
  92. Informazioni più dettagliate sulle attività di ricerca della BCE, incluse quelle sugli eventi dedicati alla ricerca, sulle pubblicazioni e sulle reti sono disponibili sul sito Internet della BCE.
  93. Cfr. anche il Riquadro 5 nella sezione 2.1 del capitolo 1.
  94. Cause riunite da C-105/15 P a C-109/15 P.
  95. Cause riunite da C-8/15 P a C-10/15 P.
  96. Direttiva 91/533/CEE del Consiglio, del 14 ottobre 1991, relativa all’obbligo del datore di lavoro di informare il lavoratore delle condizioni applicabili al contratto o al rapporto di lavoro.
  97. Il Regno Unito è esentato dall’obbligo di consultazione, in conformità con il Protocollo (n. 15) su talune disposizioni relative al Regno Unito di Gran Bretagna e Irlanda del Nord, che è allegato ai Trattati.
  98. Si riportano di seguito gli altri pareri: il Parere CON/2016/10 in merito a una proposta di regolamento che modifica il regolamento sui requisiti patrimoniali riguardo alle esenzioni per i negoziatori per conto proprio di merci; il Parere CON/2016/15 su una proposta di regolamento relativa al prospetto da pubblicare per l’offerta pubblica o l’ammissione alla negoziazione di titoli; il Parere CON/2016/27 su una proposta di regolamento che modifica il regolamento sui mercati degli strumenti finanziari, il regolamento relativo agli abusi di mercato e il regolamento sui depositari centrali di titoli, nonché su una proposta di direttiva che modifica la direttiva relativa ai mercati degli strumenti finanziari; il Parere CON/2016/44 su una proposta di regolamento che modifica il Regolamento (UE) n. 345/2013 relativo ai fondi europei per il venture capital e il Regolamento (UE) n. 346/2013 relativo ai fondi europei per l’imprenditoria sociale; il Parere CON/2016/49 su una proposta di direttiva che modifica la Direttiva (UE) 2015/849 relativa alla prevenzione dell’uso del sistema finanziario a fini di riciclaggio o finanziamento del terrorismo e che modifica la Direttiva 2009/101/CE.
  99. Cfr. CON/2016/2, CON/2016/4, CON/2016/25, CON/2016/36 e CON/2016/58.
  100. Cfr. CON/2016/38 e CON/2016/61.
  101. Cfr. CON/2016/46.
  102. Cfr. CON/2016/13.
  103. Cfr. CON/2016/23.
  104. Cfr. CON/2016/24, CON/2016/30, CON/2016/33 e CON/2016/52.
  105. Cfr. CON/2016/33, CON/2016/35 e CON/2016/52.
  106. Cfr. CON/2016/9, CON/2016/33, CON/2016/47 e CON/2016/52.
  107. Cfr. CON/2016/32.
  108. Cfr. CON/2016/14.
  109. Cfr. CON/2016/55.
  110. Cfr. CON/2016/5 e CON/2016/28.
  111. Cfr. CON/2016/3 e CON/2016/6.
  112. Cfr. CON/2016/19.
  113. Cfr. CON/2016/16.
  114. Cfr. CON/2016/31 e CON/2016/34.
  115. Cfr. CON/2016/42 e CON/2016/57.
  116. Cfr. CON/2016/29.
  117. Cfr. CON/2016/54.
  118. Cfr. CON/2016/21.
  119. Cfr. CON/2016/45.
  120. Cfr. CON/2016/12, CON/2016/40 e CON/2016/56.
  121. Cfr. CON/2016/37.
  122. Cfr. CON/2016/60.
  123. Cfr. CON/2016/17, CON/2016/41, CON/2016/50, CON/2016/1, CON/2016/18 e CON/2016/55.
  124. Cfr. CON/2016/7, CON/2016/28 e CON/2016/53.
  125. Cfr. CON/2016/54.
  126. Cfr. CON/2016/51.
  127. Cfr. CON/2016/18.
  128. Cfr. CON/2016/50.
  129. Cfr. CON/2016/39.
  130. Cfr. CON/2016/17 e CON/2016/41.
  131. Cfr. CON/2016/48.
  132. Cfr. CON/2016/28.
  133. Cfr. CON/2016/8.
  134. Cfr. CON/2016/17.
  135. Cfr. CON/2016/1.
  136. Cfr.CON/2016/42.
  137. Cfr. CON/2016/3 e CON/2016/6.
  138. Cfr. CON/2016/43.
  139. Sono inclusi: a) i casi in cui un’autorità nazionale ha omesso di richiedere il parere della BCE in merito a proposte legislative rientranti nella sfera di competenze della BCE; b) i casi in cui un’autorità nazionale ha formalmente consultato la BCE ma senza lasciarle tempo sufficiente per esaminare le proposte legislative e formulare un parere prima che tali proposte venissero adottate.
  140. Legge sulle comunità nazionali di edilizia residenziale, pubblicata nel numero 49, dell’11 aprile 2016, della Magyar Kozlony (Gazzetta ufficiale ungherese).
  141. Per ulteriori dettagli, si veda il riquadro La creazione del Comitato europeo per le finanze pubbliche nel numero 7/2015 del Bollettino economico della BCE.
  142. Cfr. anche l’articolo intitolato Rafforzare la capacità di tenuta e la crescita nel lungo periodo: l’importanza di istituzioni e strutture economiche solide per i paesi dell’area dell’euro e per l’UEM nel numero 5/2016 del Bollettino economico della BCE.
  143. Le dichiarazioni introduttive sono disponibili sul sito Internet della BCE.
  144. Cfr. il paragrafo 23 della Risoluzione del Parlamento europeo sul Rapporto annuale della BCE per il 2014, disponibile sul sito Internet del Parlamento europeo.
  145. Tutte le risposte del Presidente della BCE alle domande dei parlamentari europei sono pubblicate nella sezione dedicata del sito Internet della BCE.
  146. Le risposte scritte della Presidente del Consiglio di vigilanza della BCE alle domande dei parlamentari europei sono pubblicate sul sito Internet della Vigilanza bancaria della BCE.
  147. Cfr. anche la sezione 1.1 del capitolo 1.
  148. Cfr. la sezione 1.2 del capitolo 1 per un’analisi più approfondita.
  149. Per il regolamento interno della BCE, cfr. la Decisione (UE) 2016/1717 della BCE del 21 settembre che emenda la Decisione BCE/2004/2, che adotta il regolamento interno della Banca centrale europea (BCE /2016/27), GU L 258 del 24.9.2016, pag. 17; le Decisioni BCE/2015/8, BCE/2014/1 e BCE/2009/5; la decisione BCE/2004/2 del 19 febbraio 2004, che adotta il regolamento interno della Banca centrale europea, GU L 80 del 18.3.2004, pag. 33; la Decisione BCE/2004/12 del 17 giugno 2004, che adotta il regolamento interno del Consiglio generale della BCE, GU L 230 del 30.6.2004, pag. 61; e la Decisione BCE/1999/7 del 12 ottobre 1999, relativa al regolamento interno del Comitato esecutivo della BCE, GU L 314 dell’8.12.1999, pag. 34. Queste norme sono disponibili anche sul sito Internet della BCE.
  150. Maggiori informazioni sul processo decisionale all’interno del Meccanismo di Vigilanza Unico sono disponibili sul sito Internet della vigilanza bancaria della BCE.
  151. Decisione (UE) 2016/456 della Banca centrale europea, del 4 marzo 2016, riguardante le condizioni e le modalità delle indagini dell'Ufficio europeo per la lotta antifrode in seno alla Banca centrale europea in materia di lotta contro le frodi, la corruzione e ogni altra attività illecita lesiva degli interessi finanziari dell'Unione (BCE/2016/3), GU L 79 del 30.3.2016, pag. 34.
  152. Dal 1° dicembre 2016, sostituisce Hans Tietmeyer.
  153. Dal 1° agosto 2016, sostituisce Hans Tietmeyer.
  154. Regolamento (CE) n.1073/1999 del Parlamento europeo e del Consiglio del 25 maggio 1999 relativo alle indagini svolte dall’Ufficio europeo per la lotta antifrode (OLAF), GU L 136 del 31.5.1999, pag. 1.
  155. Decisione (UE) 2016/456 della Banca centrale europea del 4 marzo 2016 riguardante le condizioni e le modalità delle indagini dell'Ufficio europeo per la lotta antifrode in seno alla Banca centrale europea in materia di lotta contro le frodi, la corruzione e ogni altra attività illecita lesiva degli interessi finanziari dell'Unione (BCE/2016/3), GU L 79 del 30.3.2016, pag. 34.
  156. Decisione BCE/2004/3 del 4 marzo 2004 relativa all’accesso del pubblico ai documenti della Banca centrale europea, GU L 80 del 18.3.2004, pag. 42.
  157. Oltre ai contratti basati su posizioni equivalenti a tempo pieno, la cifra include i contratti a breve termine concessi a personale distaccato dalle BCN e da organizzazioni internazionali e i contratti dei partecipanti al Graduate Programme.