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Die Interaktion zwischen Geldpolitik und Finanzstabilität im Euro-Währungsgebiet

Grundsatzrede von Mario Draghi, Präsident der EZB, anlässlich der First Conference on Financial Stability, organisiert von der Banco de España und dem Centro de Estudios Monetarios y Financieros, Madrid, 24. Mai 2017

Einleitung

Zwischen Preisstabilität und Finanzstabilität besteht ein grundsätzlicher Zusammenhang. Sie verstärken sich tendenziell gegenseitig, und langfristig bedingen sie sich zwar gegenseitig, stellen jedoch keine vollumfänglich hinreichende Voraussetzung füreinander dar. Die Krise hat gezeigt, dass Phasen erhöhter finanzieller Turbulenzen den Transmissionsmechanismus der Geldpolitik beeinträchtigen können. Gleichermaßen ging eine fehlende Preisstabilität in Phasen der Deflation oder der Hyperinflation in der Vergangenheit auch mit Phasen finanzieller Instabilität einher.

Dieses Zusammenspiel war während der Krise im Euroraum sichtbar. Zusammengenommen hatten die Finanz- und die Staatsschuldenkrise einen längeren Zeitraum geringen Wachstums und niedriger Inflation zur Folge. Die Schwere der Rezession trug wiederum zu Phasen finanzieller Turbulenzen bei. 2014 war die Lage in Bezug auf die Preis- und die Finanzstabilität im Euroraum sehr schwierig geworden, sodass die EZB mit entschlossenen Maßnahmen reagierte, die auf beide Bereiche abzielten.

Sie ergriff eine Reihe von Sondermaßnahmen, um die Transmission der Geldpolitik zu verbessern und die Erfüllung ihres Mandats zu gewährleisten. Am Rahmen für die Maßnahmen zur Sicherung der Finanzstabilität im Euro-Währungsgebiet wurden ebenfalls wichtige Änderungen vorgenommen. Diese Maßnahmen trugen in ihrer Gesamtheit wesentlich zur Belebung und Stützung der Konjunkturerholung bei und begrenzten gleichzeitig die möglichen Nebenwirkungen der Sondermaßnahmen. Sie ermöglichten einen längeren Zeitraum niedriger Zinsen ohne wesentliche negative Nebenwirkungen auf die Finanzstabilität.

Reaktionen der EZB auf die Krise

Die Krise im Euro-Währungsgebiet war maßgeblich durch Rückkoppelungen zwischen der finanziellen und der realen Seite der Wirtschaft gekennzeichnet. In den frühen Phasen der Krise wurde die Transmission der Geldpolitik in Teilen des Euroraums durch eine nationale Fragmentierung des Interbankenmarkts schwer gestört. Als sich später die wirtschaftliche Lage verschlechterte, verzeichneten einige nationale Bankensektoren eine drastische Zunahme notleidender Kredite; teilweise schuf die gesamtwirtschaftliche Lage starke Anreize, den Verschuldungsgrad durch eine Drosselung der Kreditvergabe zu verringern.

Die EZB ergriff eine Reihe von Maßnahmen, um auf die finanzielle Fragmentierung im Euroraum zu reagieren. Anfang 2014 war die Vergabe von Bankkrediten an die Realwirtschaft jedoch zum Erliegen gekommen; ihre Jahreswachstumsrate verringerte sich im ersten Quartal um 1,7 %. Der Euroraum befand sich in einem Teufelskreis: Durch die Kreditverknappung verschlechterte sich die Wirtschaftslage und stieg die Risikowahrnehmung, sodass noch weniger Kredite vergeben wurden. Die wirtschaftlichen Aussichten waren damals durch das Risiko einer weiteren Rezession und sogar einer möglichen Deflation gekennzeichnet – eine Kombination, die wahrscheinlich zu schlechteren Ergebnissen für die Finanzstabilität geführt hätte.

Daher ergriff die EZB im Jahr 2014 und danach weitere entschlossene Maßnahmen, um diesen Kräften entgegenzuwirken und ihr Mandat zur Gewährleistung von Preisstabilität zu erfüllen. Wir führten einige Sondermaßnahmen ein wie beispielsweise negative Zinssätze für die Einlagefazilität, gezielte längerfristige Refinanzierungsgeschäfte (GLRGs) und ein erweitertes Programm zum Ankauf von Vermögenswerten. Diese Maßnahmen, die auch als unser „Maßnahmenpaket zur Förderung der Kreditvergabe“ bezeichnet werden, zielten darauf ab, den Transmissionsmechanismus, der durch den Schuldenabbau der Banken beeinträchtigt worden war, wieder in Gang zu bringen und so eine gleichmäßige Transmission unserer geldpolitischen Beschlüsse in allen Ländern des Euroraums sowie für die verschiedenen Laufzeiten zu gewährleisten.

Zeitgleich zur Einführung dieser Maßnahmen fanden aber auch zwei wichtige regulatorische Änderungen statt, die tiefgreifende Auswirkungen auf die Finanzstabilität hatten. Ein widerstandsfähigeres Finanzsystem trägt wiederum dazu bei, dass die Geldpolitik ihr Preisstabilitätsziel besser erreichen kann.

Erstens trat 2014 der einheitliche Aufsichtsmechanismus (SSM) in Kraft, in dessen Rahmen der EZB die Verantwortung für die direkte Aufsicht über bedeutende Kreditinstitute im Euroraum übertragen wurde. Dies trug dazu bei, das Finanzsystem durch höhere Eigenkapitalquoten und eine geringere Verschuldung widerstandsfähiger zu machen als im Jahr 2014. So bestand einer der ersten Schritte der europäischen Bankenaufsicht in der Durchführung einer „Gesundheitsprüfung“ – einer umfassenden Bewertung der Bankbilanzen. Bereits die Ankündigung der umfassenden Bewertung veranlasste die Banken, den Abbau ihres Verschuldungsgrads vorzuziehen und ihre Bilanzen zu stärken – um mehr als 200 Mrd Euro bereits vor Bekanntgabe der Bewertungsergebnisse.

Die zweite wichtige regulatorische Änderung bestand darin, dass der EZB mit der SSM-Verordnung makroprudenzielle Befugnisse und Verantwortlichkeiten übertragen wurden. Makroprudenzielle Maßnahmen liegen nun in der gemeinsamen Verantwortung der nationalen Behörden, die zu ihrer Umsetzung befugt sind, und der EZB, die die in den EU-Rechtstexten (also der Eigenkapitalrichtlinie IV und der Eigenkapitalverordnung) aufgeführten Maßnahmen verschärfen kann.

Die EZB kann somit einem Nichthandeln entgegenwirken, wenn die nationalen Behörden makroprudenzielle Maßnahmen nicht unverzüglich und angemessen umsetzen. Sie kann federführend Analysen zu grenzüberschreitenden Auswirkungen durchführen und so dazu beitragen, grenzüberschreitende Arbitrage und Übertragungseffekte durch große und miteinander verflochtene Banken zu vermeiden. Sie kann zudem eine gemeinsame Grundlage für Analysen, den Informationsaustausch und die Einführung von Best Practices fördern und dazu beitragen, dass makroprudenzielle Maßnahmen im gesamten SSM-Gebiet einheitlich sind und abgestimmt werden.[1]

Dieser neue Rahmen unterstützt die Durchführung unserer Geldpolitik und trägt zu einer besseren Widerstandsfähigkeit des Finanzsystems bei. Finanz- und Konjunkturzyklen können potenziell voneinander abgekoppelt sein. Das bedeutet, dass finanzielle Ungleichgewichte in einem Umfeld relativ niedriger Inflation zunehmen können. In einem solchen Umfeld ist die Geldpolitik möglicherweise nicht das optimale Mittel zur Bekämpfung finanzieller Ungleichgewichte, da sie dazu führen kann, dass das gesamtwirtschaftliche Produktionsergebnis und die Inflation erheblich von den gewünschten Niveaus abweichen. In dieser Situation kann die makroprudenzielle Politik, die auf die Beseitigung finanzieller Ungleichgewichte ausgerichtet ist, das langfristige Ziel der Geldpolitik ergänzen.[2]

Dank der geldpolitischen Sondermaßnahmen und der Verbesserungen des Regulierungsrahmens kann das Bankensystem des Euro-Währungsgebiets die Kreditimpulse der EZB besser an Unternehmen und private Haushalte in der Währungsunion weitergeben und ausreichend Finanzierungsmittel für eine nachhaltige Erholung gewährleisten. Genau das war bereits zu beobachten. Im ersten Quartal 2017 betrug die jährliche Wachstumsrate der Kredite an private Haushalte und nichtfinanzielle Kapitalgesellschaften im Euroraum 2,6 % bzw. 1,6 % nach jeweiligen Tiefstwerten von -0,6 % im zweiten Quartal 2014 und -3,6 % im dritten Jahresviertel 2013. Die Zinsen für Bankkredite an Unternehmen und private Haushalte sind in den vergangenen drei Jahren um rund 110 Basispunkte gesunken und haben inzwischen historische Tiefstände erreicht.

Infolgedessen verzeichnet das Eurogebiet nun eine zunehmend robuste Erholung, die weitgehend auf die positive Wechselwirkung von Beschäftigung und Konsum zurückzuführen ist, wobei der zugrunde liegende Inflationsdruck jedoch weiterhin verhalten bleibt. Die Annäherung der Kreditkonditionen über die Ländergrenzen hinweg hat ebenfalls dazu beigetragen, dass der Aufschwung in den Sektoren und Ländern an Breite gewinnt. Das BIP-Wachstum im Eurogebiet beträgt derzeit 1,7 %, und Umfragen deuten auf eine anhaltende Widerstandsfähigkeit in den nächsten Quartalen hin.[3]

Herausforderungen für die Finanzstabilität im gegenwärtigen Umfeld

Angesichts der zu verzeichnenden robusten Erholung hat sich der Ton in der europäischen Diskussion über die Finanzstabilität geändert. Einige äußern die Besorgnis, dass die geldpolitischen Maßnahmen unerwünschte Nebenwirkungen auf die Finanzstabilität haben. Dieses Thema ist für Wissenschaftler und Zentralbanker nicht neu: Geldpolitik hat immer Nebenwirkungen. Allerdings hat das Thema durch die Sondermaßnahmen der Zentralbanken eine stärkere Aufmerksamkeit erhalten.

Natürlich können die geldpolitischen Maßnahmen, die in den letzten Jahren ergriffen wurden, positive Nebenwirkungen auf die Finanzstabilität haben. Durch niedrigere Zinsen über die verschiedenen Laufzeiten hinweg verringern sich die Schuldendienstkosten für private Haushalte und Unternehmen. Indem die Geldpolitik die wirtschaftliche Erholung und den damit einhergehenden Rückgang der Arbeitslosigkeit stützt, wirkt sie sich positiv auf das Einkommen der privaten Haushalte und Unternehmen aus und verringert die Wahrscheinlichkeit von Ausfällen. Dies wiederum kommt der Profitabilität der Banken zugute.[4] Die Banken profitieren außerdem von Kapitalgewinnen aus gehaltenen Vermögenswerten und einem kurzfristigen Rückgang der Refinanzierungskosten insgesamt. Im Übrigen können Banken, die über GLRG-II-Geschäfte Zugang zu Mitteln des Eurosystems erhalten, Gelder zu Zinssätzen aufnehmen, die so niedrig sind wie der Zinssatz für die Einlagefazilität, sofern sie bei der Kreditvergabe gute Ergebnisse erzielen.

Das aktuelle Umfeld deutet aber auch darauf hin, dass die folgenden drei Bereiche eine genaue Beobachtung erfordern: die Auswirkungen auf die Risikoübernahme bei der Kreditvergabe der Banken, die Auswirkungen auf die Profitabilität der Banken und die Auswirkungen auf institutionelle Anleger.

Bei dem sogenannten Risikoneigungskanal des geldpolitischen Transmissionsmechanismus geht es darum, dass sich Zinsänderungen auch auf die Anreize der Banken zur Übernahme von Risiken auswirken können.[5] Vor allem niedrige Zinsen können dazu führen, dass höhere Renditen angestrebt werden und Banken ihre Kreditrichtlinien lockern und dadurch das Volumen und den durchschnittlichen Risikogehalt der vergebenen Kredite erhöhen.[6] Ein übermäßiges Kreditwachstum und eine übermäßige zusätzliche Risikoübernahme könnten zur Entstehung von Ungleichgewichten führen und die Stabilität des Finanzsystems gefährden.

Anlass zu besonderer Sorge gibt die Entstehung sogenannter Kreditblasen, die nach den bisherigen Erfahrungen besonders schädlich für die Finanzstabilität sind.[7] Solche Blasen, die in der Regel an den Immobilienmärkten auftreten, sind durch eine negative sich selbst verstärkende Wechselwirkung zwischen den Vermögenspreisen und dem Kreditwachstum gekennzeichnet. Ein positives Wachstum des Marktwerts von Immobilien stützt das Kreditwachstum, das gleichzeitig dazu beiträgt, den Wert von Immobilien in die Höhe zu treiben. Platzt die daraus resultierende Blase, verliert die dem Kredit zugrunde liegende Sicherheit an Wert, was die Kreditvergabefähigkeit der Kreditgeber und die Kreditaufnahmefähigkeit der Kreditnehmer beeinträchtigt.

Die zweite Herausforderung des aktuellen Umfelds besteht darin, dass die Verringerung des Spreads zwischen den kurz- und den langfristigen Zinssätzen zu geringeren Nettozinsmargen bei den Banken führen und so Druck auf deren Profitabilität ausüben kann. Da die Banken Fristentransformation betreiben, indem sie kurzfristig Mittel aufnehmen und langfristig Kredite vergeben, sind sowohl die Steigung als auch das Niveau der Zinsstrukturkurve von Bedeutung für ihre Profitabilität. Dies könnte zu einer geringeren Kapitalbildung durch einbehaltene Gewinne führen und die Banken schwächen.

Zudem übt das anhaltende Niedrigzinsumfeld auch Druck auf die Profitabilität von Finanzinstituten aus, die langfristige Renditen garantieren, beispielsweise Lebensversicherungsgesellschaften oder Pensionskassen. Um ihre schwierigen Renditeziele zu erreichen, könnten diese Institute dazu neigen, nach Rendite zu streben und übermäßige Risiken einzugehen.

Überwachung der Finanzstabilitätsentwicklung

Unserer aktuellen Einschätzung nach ist keine verbreitete Entstehung von Ungleichgewichten festzustellen, es gibt jedoch nach wie vor einige lokale Bereiche, in denen eine fortgesetzte genaue Beobachtung und Wachsamkeit geboten sind.

Die makroprudenzielle Politik hat im Einklang mit unserem institutionellen Rahmen einen angemessen aktiven Beitrag geleistet, um die Entstehung von Risiken in diesen lokalen Bereichen zu mindern. Was den Bankensektor betrifft, haben die Behörden Entscheidungen erlassen, um global und national systemrelevante Finanzinstitute zu identifizieren und sie dazu zu verpflichten, zusätzliche Kapitalpuffer vorzuhalten. Darüber hinaus haben die Behörden Entscheidungen erlassen, um den Systemrisikopuffer und den antizyklischen Kapitalpuffer sowie sektorspezifische Kapitalanforderungen für Gewerbe- und Wohnimmobilien zu kalibrieren.

In Bezug auf die Risikoübernahme durch Banken sehen wir keine Anzeichen einer verbreiteten Entwicklung kreditbedingter Blasen. Im Schlussquartal 2016 stieg die Vergabe von Wohnungsbaukrediten im Euroraum um rund 2,7 % im Jahresvergleich – ein Wert, der weit unter den jährlichen Zuwachsraten von bis zu 12 % liegt, die im Vorfeld der Krise verzeichnet wurden. Im selben Quartal nahmen die nominalen Wohnimmobilienpreise im Eurogebiet um 3,8 % gegenüber dem Vorjahr zu. Die Entwicklung der Wohnimmobilienpreise gewinnt zwar an Fahrt, Schätzwerte weisen jedoch darauf hin, dass es im Eurogebiet insgesamt keine Anzeichen für Ungleichgewichte an diesen Märkten gibt.[8]

Dennoch bestehen beträchtliche Unterschiede im Eurogebiet, und wir beobachten die Länder mit einer kräftigeren Entwicklung im Immobiliensektor genau. Auch die Entwicklung an den Gewerbeimmobilienmärkten verfolgen wir genau, insbesondere dort, wo Preise im Prime-Segment von ihrem langfristigen Durchschnitt abweichen.[9] Es ist auch darauf hinzuweisen, dass dies ein Bereich ist, in dem die nationalen für die Makrofinanzaufsicht zuständigen Behörden bereits sehr aktiv sind: Viele Länder im Euroraum haben aufsichtsrechtliche Maßnahmen, wie etwa Beleihungsobergrenzen, eingeführt, um der Entstehung von Risiken entgegenzuwirken.[10]

Darüber hinaus gibt es nur wenige Anzeichen dafür, dass Banken insgesamt gesehen übermäßige Risiken bei ihrer Kreditgewährung eingehen. Der von der EZB durchgeführten Umfrage zum Kreditgeschäft im Euro-Währungsgebiet zufolge haben die Banken im Zuge unserer geldpolitischen Maßnahmen gewiss ihre Kreditzinsen im Durchschnitt gesenkt und ihre Kreditrichtlinien gelockert. Die Verfügbarkeit von Krediten für kleine und mittelständische Unternehmen hat sich seit Oktober 2014 verbessert.[11] Ein genauerer Blick auf die ausschlaggebenden Faktoren für die Änderung von Kreditrichtlinien ist jedoch aufschlussreich. Eine erhöhte Risikowahrnehmung und eine niedrige Risikotoleranz trugen zu einer erheblichen Verschärfung der Kreditrichtlinien in den Jahren nach der Krise bei. Die Risikowahrnehmung der Banken ist zwar seit 2014 im Einklang mit der allgemeinen wirtschaftlichen Lage und dem generellen Anstieg bei der Vergabe von Bankkrediten gesunken, die Risikotoleranz bleibt jedoch verhalten und ist seit 2015 sogar etwas zurückgegangen.

Dies lässt darauf schließen, dass die Banken bei Kreditvergabeentscheidungen weiterhin Vorsicht walten lassen. Die Banken im Eurogebiet sind insgesamt tatsächlich weniger dazu geneigt, Kredite zu gewähren, als dies seit 2003 durchschnittlich der Fall gewesen ist.[12] Dies gilt umso mehr, wenn man die Bankbilanzen im Einzelnen betrachtet: Es ist dort in den letzten Jahren ein breit angelegter Rückgang der Ausfallwahrscheinlichkeit in den Risikopositionsklassen und eine Umschichtung hin zu weniger riskanten Kreditengagements festzustellen.[13]

Der mikroprudenziellen Aufsicht kommt hier eine bedeutende Rolle zu. Durch die SSM-Verordnung wurde der EZB im Jahr 2014 die Verantwortung für die Aufsicht über bedeutende Kreditinstitute im Euro-Währungsgebiet übertragen, was einen stärker harmonisierten Ansatz bei der Aufsicht ermöglicht. Die mikroprudenzielle Aufsicht kann die übermäßige Risikoübernahme mindern, indem sie institutsspezifische Maßnahmen gegenüber den Banken ergreift, die beim Erwerb risikobehafteter Anlagen am aktivsten sind. Die Risiken auf Institutsebene werden regelmäßig im Rahmen des aufsichtlichen Überprüfungs- und Bewertungsprozesses (Supervisory Review and Evaluation Process – SREP) bewertet. Auf Grundlage der Ergebnisse dieser umfassenden Analyse können die Aufseher zusätzliche Kapital- und Liquiditätsanforderungen stellen oder weitere Maßnahmen ergreifen, die auf die jeweiligen Schwächen der Banken abzielen.

Wie steht es um die Profitabilität des Bankensektors insgesamt? Die Eigenkapitalrendite (Return on Equity – RoE), ein häufig verwendetes Maß für Profitabilität, ist derzeit niedriger als vor der Krise. Die aggregierte Eigenkapitalrendite belief sich 2016 auf 5 % im Vergleich zu nahezu 20 % im Jahr 2006. Ein solcher Vergleich kann jedoch aus zwei Gründen irreführend sein. Zum einen sind die Eigenkapitalquoten der Banken, insbesondere das Kernkapital, höher und die Gesamtverschuldung niedriger als vor der Krise. Ein höherer Verschuldungsgrad kann zwar die gemessene Profitabilität in einem besseren Licht erscheinen lassen, birgt jedoch ein größeres Risiko finanzieller Instabilität, wie wir in der Krise gesehen haben. Die Bilanzsanierung, die die Banken nach der Krise durchführten, senkte ihren Verschuldungsgrad. Der daraus resultierende Rückgang der Eigenkapitalrendite der Banken im Vergleich zu den Vorkrisenjahren muss relativiert werden und ist Teil eines Übergangsprozesses hin zu einer nachhaltigeren neuen Normalität.

Zum anderen ist bei einem korrekten Vergleich ein kontrafaktisches Szenario heranzuziehen, das die Profitabilität beschreibt, die ohne unsere Maßnahmen vorliegen würde. Wie eingangs erwähnt, brachten die im Jahr 2014 bestehende Aussicht auf eine erneute Rezession und das Deflationsrisiko eigene Risiken für die Finanzstabilität mit sich. Forschungsarbeiten der EZB, die die Auswirkungen der aus unseren geldpolitischen Maßnahmen resultierenden Verbesserung der gesamtwirtschaftlichen Lage und der Vermögenspreise berücksichtigen, zeigen, dass sich unsere Maßnahmen insgesamt gesehen positiv auf die Profitabilität der Banken auswirkten.[14]

Ich möchte zudem betonen, dass der Finanzsektor größtenteils weiterhin viel Spielraum hat, um die Profitabilität durch größere Anstrengungen zur Verbesserung der operationellen Effizienz mittels interner Kostensenkungen zu steigern: Die Kosteneffizienz der Banken im Eurogebiet hat sich seit 2010 nicht verbessert und fällt – bei Anwendung von Standardmessgrößen – schlechter aus als jene vieler Banken weltweit.[15]

Was sind schließlich die Auswirkungen auf institutionelle Anleger? In unserem heute veröffentlichten jüngsten Finanzstabilitätsbericht ist zu lesen, dass einige institutionelle Anleger, unter anderem Versicherungsgesellschaften, Pensionskassen und Investmentfonds, in den letzten Jahren eine Umstrukturierung ihres Portfolios von höher hin zu niedriger eingestuften Schuldverschreibungen vorgenommen haben.[16] Solche Entwicklungen gilt es genau zu beobachten. Um ihre Risiken zu mindern, müssen diese Institute möglicherweise ihre Geschäftsmodelle anpassen, indem sie beispielsweise ihre Abhängigkeit von Anlagen mit garantierter Rendite weiter verringern.[17]

Schlussbemerkungen

Lassen Sie mich nun zum Schluss kommen.

Das gesamtwirtschaftliche Umfeld verbessert sich. Die geldpolitischen Maßnahmen der letzten Jahre haben nachgewiesenermaßen die robuste Erholung, die über Länder und Sektoren hinweg an Breite gewinnt, wirksam unterstützt. Diese Erholung trägt wiederum zu einer größeren Widerstandsfähigkeit des Finanzsektors bei.

Die Breite unserer geldpolitischen Maßnahmen und ihre Zeitdauer sind notwendig, um unser Ziel der Preisstabilität zu erreichen. Diese geldpolitischen Maßnahmen wurden möglich, weil das Finanzsystem widerstandsfähiger ist als zuvor. Heute haben wir einen geeigneten – und aktiven – makroprudenziellen Rahmen, um potenzielle negative Nebenwirkungen zu bekämpfen. Zusammen mit robusteren Banken und einer stärkeren Aufsicht hat dieser Rahmen einen längeren Zeitraum niedriger Zinssätze ermöglicht, der nicht durch einen Aufbau von Finanzstabilitätsrisiken gekennzeichnet war. Dennoch bleiben wir wachsam.

Als wir unkonventionelle geldpolitische Instrumente einführten, um eine Rückkehr der Inflationsrate zu unserem Ziel zu gewährleisten, waren wir uns bewusst, dass diese neuen Instrumente zu etwas ausgeprägteren Nebenwirkungen als konventionelle Instrumente führen könnten. Diese Nebenwirkungen sind weiterhin eingedämmt, aber wir tragen ihnen bei der Formulierung unserer Politik Rechnung, indem wir versuchen, sie zu minimieren, und dabei sicherstellen, dass unsere Fähigkeit, unser Ziel zu erreichen, davon unberührt bleibt.

Dies spiegelt sich auch in dem Grundgedanken hinter unserer Forward Guidance zur zeitlichen Abfolge bei der Rücknahme der geldpolitischen Stimulierungsmaßnahmen wider. Wie ich bereits in meiner Rede bei der Konferenz „ECB and Its Watchers“[18] sagte, ist es in einer multinationalen Währungsunion wie dem Euro-Währungsgebiet, die aus segmentierten nationalen Finanzmärkten besteht, unweigerlich schwieriger, Ankäufe von Vermögenswerten zu kalibrieren, und komplexer, sie durchzuführen; zudem führen diese Ankäufe eher zu Nebenwirkungen als andere Instrumente einschließlich leicht negativer Zinssätze. Negative Zinssätze können auch unerwünschte Nebenwirkungen haben, diese sind jedoch bisher begrenzt geblieben. Unserer aktuellen Einschätzung der Nebenwirkungen zufolge gibt es daher keinen Grund, von den Hinweisen abzuweichen, die wir durchgehend in unseren einleitenden Bemerkungen zu unseren Pressekonferenzen gegeben haben.

Im weiteren Sinne wird die Vollendung der Bankenunion durch Errichtung eines europäischen Einlagensicherungssystems, der dritten Säule der Bankenunion, sowie eines gemeinsamen Sicherungsmechanismus für den einheitlichen Abwicklungsfonds unseren geldpolitischen Maßnahmen bei der Erfüllung unseres Mandats zugutekommen.

Da wir uns in Richtung einer Kapitalmarktunion bewegen, die die Bedeutung der marktbasierten Finanzierung im Euroraum weiter steigern dürfte, sollten die entsprechenden Behörden auf EU- und nationaler Ebene über Instrumente verfügen, um Risiken aus der Finanzintermediation von Nichtbanken entgegenwirken zu können. [19]



[1] Siehe beispielsweise Europäische Zentralbank, Macroprudential Bulletin, Ausgabe 1, 2016, Kapitel 1 – Topical issue: The ECB’s macroprudential policy framework.

[2] Siehe beispielsweise S. Hanson, A. Kashyap und J. Stein, A Macroprudential Approach to Financial Regulation, in: Journal of Economic Perspectives, Bd. 25, Nr. 1, 2011, S. 3-28.

[3] Siehe M. Draghi, Monetary policy and the economic recovery in the euro area, Rede anlässlich der Konferenz „The ECB and Its Watchers XVIII“, Frankfurt am Main, 6. April 2017.

[4] Siehe beispielsweise B. Cœuré, Assessing the implications of negative interest rates, Rede auf dem Yale Financial Crisis Forum, Yale School of Management, New Haven, 28. Juli 2016.

[5] Siehe C. Borio und H. Zhu, Capital regulation, risk-taking and monetary policy: A missing link in the transmission mechanism? in: Journal of Financial Stability, Bd. 8, Nr. 4, 2012, S. 236-251.

[6] Informationen zu empirischen Studien finden sich in: G. Jiménez, S. Ongena, J.-L. Peydró und J. Saurina, Hazardous Times for Monetary Policy: What do Twenty-Three Million Bank Loans Say about the Effects of Monetary Policy on Credit Risk-Taking?, in: Econometrica, Bd. 82, Nr. 2, 2014, S. 463-505; A. Maddaloni und J.L. Peydró, Bank Risk-Taking, Securitization, Supervision and Low Interest Rates: Evidence from the Euro-area and the U.S. Lending Standards, in: The Review of Financial Studies, Bd. 24, Nr. 6, 2011, S. 2121-2165.

[7] Siehe beispielsweise C. Reinhart und K. Rogoff, This Time Is Different, in: Princeton University Press, 2009, oder M. Schularick und A. Taylor, Credit Booms Gone Bust: Monetary Policy, Leverage Cycles, and Financial Crises, 1870-2008, in: American Economic Review, Bd. 102, Nr. 2, 2012, S. 1029-1061.

[8] Siehe Europäische Zentralbank, Financial Stability Review, Mai 2017.

[9] Siehe Europäische Zentralbank, Financial Stability Review, Mai 2017.

[10] Siehe beispielsweise V. Constâncio, Macroprudential policy in a changing financial system, Rede im Rahmen der zweiten Macroprudential Policy and Research Conference der EZB, Frankfurt am Main, 11. Mai 2017.

[11] Siehe Europäische Zentralbank, Survey on the Access to Finance of Enterprises in the euro area – April to September 2016, November 2016.

[12] Siehe Europäische Zentralbank, The euro area bank lending survey – first quarter of 2017, April 2017.

[13] Siehe Europäische Zentralbank, Financial Stability Review, Mai 2017.

[14] Siehe M. Rostagno, U. Bindseil, A. Kamps, W. Lemke, T. Sugo und T. Vlassopoulos, Breaking through the zero line: The ECB’s negative interest rate policy, Brookings Institution, Washington D.C., 6. Juni 2016. Eine Präsentation ist auf der Website der Brookings Institution abrufbar.

[15] Siehe Europäische Zentralbank, Financial Stability Review, Kapitel 3, Mai 2017.

[16] Siehe Europäische Zentralbank, Financial Stability Review, Kapitel 3, Mai 2017.

[17] Siehe den endgültigen Bericht der gemeinsamen Task Force des Beratenden Fachausschusses und des Beratenden Wissenschaftlichen Ausschusses des ESRB sowie des ESZB-Ausschusses für Finanzstabilität mit dem Titel „Macroprudential policy issues arising from low interest rates and structural changes in the EU financial system“, November 2016.

[18] Siehe Draghi, 2017, a.a.O.

[19] Siehe Europäische Zentralbank, ECB contribution to the European Commission’s consultation on the review of the EU macroprudential policy framework, veröffentlicht am 12. Dezember 2016.

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