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Intervista per il Wall Street Journal

11 marzo 2014

Intervista a Sabine Lautenschläger, Membro del Comitato esecutivo della BCE,
condotta da Brian Blackstone, Christopher Lawton e Hans Bentzien il 7 marzo 2014

WSJ – La decisione assunta giovedì dalla BCE di lasciare invariati i tassi di politica monetaria suggerirebbe, secondo l’interpretazione dei mercati finanziari, che la possibilità di un’azione di stimolo aggiuntiva è piuttosto remota. Si tratta di una valutazione accurata?

L’interpretazione corretta è che agiremo se necessario. Ma in quel momento non c’erano motivi tali da giustificare un intervento: la settimana scorsa il Consiglio direttivo ha riscontrato sostanziale conferma al proprio scenario di base. I dati più recenti mostrano alcuni segnali positivi; sul piano economico, ad esempio, emerge un modesto trend di ripresa mentre, su quello finanziario, migliorano le condizioni di finanziamento per le banche. Inoltre le aspettative di inflazione restano saldamente ancorate nel medio periodo.

WSJ – L’inflazione è tuttavia nettamente inferiore all’obiettivo della BCE.

Quando si valuta il tasso di inflazione corrente vanno sempre considerati tutti i fattori sottostanti. Occorre prendere in esame alcuni fattori a livello mondiale. Il calo delle quotazioni dell’energia, ad esempio, ha un impatto molto marcato. Sui prezzi, poi, incidono anche le riforme strutturali in corso nei paesi dell’area dell’euro. Dell’output gap teniamo conto nelle indicazioni prospettiche (forward guidance): i tassi di interesse rimarranno su livelli pari, o persino inferiori, a quelli attuali per un prolungato periodo di tempo, anche a ripresa inoltrata.

WSJ – La banca centrale statunitense ha reagito in maniera più aggressiva ai rischi di disinflazione. La BCE ha forse abbassato la guardia? Anche secondo le vostre stesse proiezioni l’inflazione si collocherà appena all’1,7% a fine 2016.

Nego con fermezza che il nostro livello di guardia sia stato abbassato. Interverremo qualora dovessimo rilevare l’intensificarsi dei timori per la stabilità dei prezzi nel medio periodo. E non abbiamo esitato ad agire in passato. Abbiamo attuato misure convenzionali e non convenzionali per dare corso a un orientamento di politica monetaria molto accomodante. Abbiamo non soltanto ridotto i tassi e applicato procedure d’asta a tasso fisso con piena aggiudicazione degli importi richiesti, ma anche introdotto nuove operazioni di rifinanziamento a più lungo termine e modificato i requisiti per le garanzie, accettando una gamma più ampia di attività nel nostro portafoglio.

Ciò detto, ritengo che la situazione nell’area dell’euro non vada confrontata con quella degli Stati Uniti o del Giappone perché i fattori sottostanti sono diversi.

WSJ – Giovedì scorso Mario Draghi ha menzionato un ventaglio di possibili interventi, ossia misure a sostegno del mercato delle attività cartolarizzate (asset-backed securities, ABS), “funding for lending” e un allentamento quantitativo.

È davvero indispensabile agire sul fronte delle ABS. Nel 2010 il Comitato di Basilea ha preso la decisione giusta rafforzando i requisiti patrimoniali per tali strumenti. Ma vorrei valutare con il senno di poi se ciò non abbia prodotto effetti indesiderati sul mercato delle ABS semplici e trasparenti, le cosiddette “plain vanilla”. Potremmo verificare se i requisiti patrimoniali siano giustificati oppure troppo elevati.

WSJ – Cosa può fare la BCE?

Possiamo rivolgerci ai membri di vari consessi internazionali incaricati della regolamentazione, come il Comitato di Basilea e il Consiglio per la stabilità finanziaria (Financial Stability Board), per chiedere di riconsiderare la questione. È quello che intendo fare.

WSJ – Perché non puntare sui requisiti per le garanzie stabiliti dalla BCE oppure intervenire in modo più diretto acquistando ABS per dare impulso al mercato?

Solo con misure mirate e chiaramente definite si possono affrontare i problemi. La scelta dei provvedimenti appropriati dipende in ampia misura dalle circostanze concrete. Agire tanto per agire non ha senso. In ogni caso ci dovremmo assicurare di disporre di un adeguato livello di protezione, per quanto riguarda il quadro di riferimento per la gestione dei rischi.

WSJ – Stando agli analisti, senza acquisti da parte della BCE il mercato delle ABS non potrà avere l’impulso necessario per decollare in Europa.

Non sono d’accordo. Tutto dipende dai costi: dal costo del capitale connesso alle ABS semplici, “plain vanilla”. Se i costi sostenuti dalle banche in relazione a questi strumenti dovessero ridursi in seguito a un riesame equo e rigoroso dei requisiti patrimoniali da parte dell’autorità che fissa i parametri a livello internazionale, il mercato delle ABS potrebbe acquisire nuovo slancio e l’erogazione del credito ne risulterebbe favorita. Con il calo dei costi connessi alla regolamentazione le ABS verranno acquistate.

WSJ – Vi è ancora margine di manovra sui tassi di interesse? Il tasso sulle operazioni di rifinanziamento principali è allo 0,25% e quello sui depositi presso la banca centrale è pari a zero.

Sì, abbiamo ancora margine di intervento. Il tasso sui depositi potrebbe essere negativo, ad esempio. Si tratta quanto meno di una possibilità, qualora osservassimo fattori sottostanti tali da richiedere una simile misura. Abbiamo vari strumenti a disposizione. Tra questi rientrano, ad esempio, la sospensione della sterilizzazione del Programma per il mercato dei titoli finanziari oppure un’operazione di rifinanziamento a più lungo termine dall’approccio più mirato. Si potrebbe anche pensare al sistema delle garanzie.

WSJ – E l’allentamento quantitativo? È uno strumento legittimo?

Dipende dalle condizioni in cui si inquadra, in termini di garanzie ad esempio.

WSJ – Il Suo predecessore, Jörg Asmussen, era a favore delle operazioni definitive monetarie. L’istituzione alla quale Lei apparteneva fino a un paio di mesi fa, la Bundesbank, le ha fortemente contrastate. Qual è la Sua posizione?

È difficile rispondere a questa domanda senza conoscere le circostanze concrete a fronte delle quali in futuro si potrebbe valutare la loro attivazione. Nel complesso ho un atteggiamento un po’ critico riguardo alla struttura di incentivi che offrono. Si profilano senz’altro, a mio giudizio, questioni di carattere giuridico. Ma per dare risposte concrete a queste domande occorrono circostanze concrete: la situazione economica, le tipologie di titoli acquistate e in quali volumi, fattori di mitigazione riguardanti ad esempio le condizioni imposte, ecc.

WSJ – Quanto è importante che le decisioni di politica monetaria non siano influenzate dallo stato in cui versa il sistema bancario?

Bisogna assicurarsi che le decisioni assunte nell’ambito del meccanismo di vigilanza bancaria non siano influenzate dai compiti di politica monetaria e viceversa: questo è l’importante. Ed è anche possibile. Non si può però avere una muraglia cinese nella propria testa. In quanto banca centrale, occorre conoscere molto bene la situazione delle banche nell’area dell’euro; dopo tutto queste costituiscono uno dei principali canali di trasmissione della politica monetaria. Siate comunque certi che applicheremo regole e prassi rigorose per assicurare la separazione delle due funzioni. Al momento valutiamo le migliori prassi di altre banche centrali nel mondo anch’esse investite di compiti di vigilanza bancaria. Il procedimento per l’adozione di una decisione di vigilanza è molto particolare: il Consiglio di vigilanza del Meccanismo di vigilanza unico è incaricato della sua redazione mentre al Consiglio direttivo, organo decisionale supremo, ne compete l’adozione attraverso una procedura di non obiezione.

WSJ – L’Unione europea deve rispondere in qualche modo alle nuove regole della Federal Reserve per le banche internazionali?

Esiste un accordo tra gli Stati Uniti e l’Europa per cui vi è un certo grado di reciprocità nell’accettare il regime di regolamentazione su base paritaria. Nei prossimi sei mesi dovremmo chiedere ai colleghi del Federal Reserve System come intendono attuare le nuove regole sulle banche estere. E poi occorrerà discutere in ambito europeo come reagire, specie in termini di reciprocità.

WSJ – Non è troppo tardi per condurre l’esame della qualità degli attivi sulle banche dell’area dell’euro? Gli Stati Uniti hanno affrontato diversi anni fa i problemi con le loro banche.

No, non è troppo tardi. L’esame della qualità degli attivi e la prova di stress saranno severi. Saranno credibili, rigorosi e coerenti. È l’ultima occasione per mettere le cose in ordine. Siamo in leggero ritardo, ma anche in questo caso la situazione degli Stati Uniti era diversa. Le banche statunitensi hanno avuto molte difficoltà agli inizi, nel 2008, a causa degli ingenti volumi di attività tossiche nei loro bilanci. I problemi che alcune banche europee hanno dovuto affrontare, le percezioni contro cui ci battiamo, discendono dagli eventi del 2008 e dalla crisi del debito sovrano del 2012.

WSJ – A Suo giudizio, saranno molte le banche che non supereranno lo scoglio dell’esame della qualità degli attivi e della prova di stress?

Che cosa intendiamo per “non superare lo scoglio”? Per me significa non rispettare la soglia patrimoniale del 5,5% per lo scenario avverso o quella dell’8% per lo scenario di base nella prova di stress. Ebbene, a mio parere vi saranno alcune banche che dovranno rafforzare la propria posizione patrimoniale. Non dirò quante perché non lo so. Ma qual è l’obiettivo dell’esercizio? È rinsaldare la fiducia. Se lo facciamo correttamente e aumenta la fiducia nel sistema, sono abbastanza sicura che queste banche non avranno grossi problemi a migliorare la propria situazione patrimoniale.

WSJ – Vi è la sensazione che la Bundesbank e la BCE siano in perenne conflitto. Lei era alla Bundesbank e ora si trova alla BCE. Qual è la sua esperienza diretta?

I pareri a volte sono discordanti, circostanza del tutto normale quando si discutono tematiche importanti con numerose implicazioni. E i giornalisti non amano scrivere di decisioni unanimi. Sono molti i casi in cui ricordo che la Bundesbank era favorevole alle misure adottate dall’Eurosistema.

WSJ – Lei è l’unica donna nel Consiglio direttivo della BCE. Quali sono stati gli ostacoli a una maggiore presenza femminile negli organi decisionali della BCE? Vede segnali di cambiamento?

Prima c’erano 24 uomini e ora ci sono 23 uomini e una donna, un cambiamento c’è stato... Ritengo che nell’ambito delle banche centrali le donne siano state sottorappresentate in Europa; senza dubbio così è stato negli anni ’70. E anche se oggi la loro presenza è aumentata, ci vorranno anni perché arrivino al vertice.

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