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Per qualche cripto in più: il Far West della cripto-finanza

Intervento di Fabio Panetta, Membro del Comitato esecutivo della BCE, presso la Columbia University

New York, 25 aprile 2022

Centosettanta anni fa, negli Stati Uniti, cittadini e pionieri si spinsero verso ovest, oltre la frontiera, per cercare fortuna nella corsa all’oro. L’avidità e l’assenza di leggi trasformarono la terra promessa nel Far West, dove pochi riuscirono a sfruttare il sogno di molti.

Un secolo e mezzo dopo, nel pieno della crisi finanziaria globale, l’innovazione tecnologica e la sfiducia nei confronti delle banche hanno dato vita a un nuovo miraggio: una corsa all’oro digitale da effettuare al di fuori del controllo dello Stato.

Satoshi Nakamoto, o forse un gruppo di programmatori di software celati dietro tale pseudonimo, creò il codice sorgente per quella che essi credevano sarebbe stata una valuta digitale decentralizzata. La lettura del loro libro bianco del 2008[1] indica che essi erano mossi soprattutto dalla passione per la tecnologia, in particolare la crittografia, e non da una profonda conoscenza del mercato dei pagamenti e della moneta. Di fatto, essi aspiravano a realizzare un’utopia anarcoide rappresentata da una moneta stabile in assenza di controlli pubblici.

Oggi, a distanza di quasi quindici anni, tutti parlano di cripto-attività. Gli appassionati plaudono allo sviluppo di questo mercato, e molti pensano a come sfruttare le “occasioni” offerte dalle cripto-attività. È emerso un vero e proprio ecosistema, dai miner agli intermediari, in cui tutti mirano a espandersi e a trarre profitto dalla finanza digitale. Gli entusiasti promettono il paradiso in terra, dipingendo uno scenario fittizio di prezzi in costante ascesa, al fine di attrarre flussi crescenti di fondi e di alimentare la bolla delle cripto-attività.

Ma le apparenze ingannano. Il sogno di Satoshi Nakamoto di creare una moneta in grado di attrarre la fiducia dei cittadini rimane infatti un sogno.

Le transazioni effettuate con cripto-attività possono richiedere ore per essere completate. I prezzi dei diversi strumenti registrano fortissime oscillazioni[2]. Le transazioni sono anonime solo in apparenza: in realtà esse lasciano un’impronta indelebile che può essere seguita[3]. Larga parte dei detentori di cripto-attività fa ricorso a intermediari, violando i principi di base della finanza decentralizzata. Ad esempio, in El Salvador – il primo paese ad aver adottato i Bitcoin e ad avergli attribuito il ruolo di valuta con corso legale – i pagamenti sono effettuati con il ricorso a un portafoglio convenzionale gestito a livello centrale.

Le cripto-attività stanno quindi generando esattamente il contrario di quanto promesso: instabilità e insicurezza. Stanno creando un nuovo Far West[4]. Ma per citare un personaggio del Trono di Spade, Ditocorto: “il caos è una scala”. La storia non finisce bene per questo personaggio. Tuttavia, basta che alcuni riescano a salire in cima alla scala – anche se i loro guadagni sono solo temporanei – perché molti si convincano di essere di fronte ad un’occasione da non perdere.

Il valore complessivo delle cripto-attività supera quello, pari a 1.300 miliardi di dollari,[5] che i mutui sub-prime avevano raggiunto quando essi scatenarono la crisi finanziaria globale. E le dinamiche di questi due segmenti sono sorprendentemente simili.

In assenza di adeguati controlli, le cripto-attività stanno alimentando la speculazione: promettono rendimenti rapidi ed elevati sfruttando lacune normative che spesso lasciano gli investitori senza alcuna protezione. La scarsa comprensione dei rischi, l’ansia di perdere occasioni di facile guadagno e l’intensa attività di lobbying nei confronti dei legislatori fanno aumentare gli investimenti e rallentano la necessaria attività di regolamentazione.

Non dobbiamo ripetere gli errori del passato. Non possiamo aspettare che la bolla scoppi per scoprire solo allora fino a che punto i rischi generati dalle cripto-attività sono penetrati all’interno del sistema finanziario. In caso contrario, molti investitori subiranno perdite, anche se qualcuno ritiene di essere più scaltro degli altri e di potere uscire in tempo dal mercato.

Dobbiamo intervenire ora per ricondurre le cripto-attività all’interno di un quadro normativo chiaro, a beneficio dell’intera società. Al tempo stesso, dobbiamo rispondere alla crescente domanda di attività e valute digitali da parte dei cittadini, adeguando le caratteristiche della moneta sovrana alle esigenze dell’era digitale.

In questo intervento sosterrò che ad oggi le cripto-attività non rappresentano soltanto investimenti speculativi ad alto rischio, ma costituiscono anche una minaccia concreta per la stabilità finanziaria. Successivamente esaminerò i principali elementi della risposta regolamentare che dobbiamo fornire allo sviluppo delle cripto-attività al fine di proteggere gli investitori e di salvaguardare la stabilità sistemica, evitando al tempo stesso di soffocare l’innovazione.

Lo sviluppo delle cripto-attività

Voglio innanzitutto ricordare le determinanti dello sviluppo delle cripto-attività.

L’espansione del mercato delle cripto-attività è essenzialmente il risultato del progresso nelle tecniche crittografiche e nella distributed ledger technology. L’innovazione ha reso possibile la creazione di un’attività che non comporta alcun diritto creditizio o di proprietà. Nelle configurazioni iniziali, denominate “cripto-attività non garantite”, non vi è alcun emittente; le attività non sono assistite da garanzie reali, e non sono gestite da alcun operatore affidabile. Tali attività hanno natura puramente speculativa, e sono quindi caratterizzate da prezzi estremamente volatili.

Per far fronte ai rischi delle cripto-attività non garantite, nel tempo sono emerse le cosiddette stablecoin, il cui valore è legato a quello di una attività o di un portafoglio di attività a basso rischio. Ma in assenza di una adeguata regolamentazione, anche le stablecoin sono stabili solo di nome.

Esse possono infatti ridurre ma non eliminare i rischi, e non possono garantire il rimborso al valore nominale di emissione[6]. Non sono coperte da forme di assicurazione sui depositi, e non hanno accesso ai finanziamenti della banca centrale. Esse sono quindi esposte al rischio di “corse ai riscatti”[7]. Sono anch’esse spesso attività puramente speculative, con rischi finanziari e operativi assai elevati: analisi recenti indicano che un terzo delle stablecoin introdotte negli ultimi anni è poi scomparso dal mercato[8].

Nonostante queste debolezze, il numero delle cripto-attività è cresciuto notevolmente: quelle oggi operative sono circa 10.000[9].

Questa crescita viene alimentata da un ecosistema complesso e opaco, non regolamentato e scarsamente vigilato, composto da miner e da fornitori di servizi quali piattaforme di scambio o wallet.

All’interno di questo mercato, un segmento in rapida crescita è quello della finanza decentralizzata (decentralised finance, DeFi), che si basa sull’uso di smart contract per effettuare gli scambi, i prestiti e gli investimenti in cripto-attività – in linea di principio senza ricorrere a intermediari[10].

La crescente offerta di cripto-attività è stata via via assorbita da una forte domanda proveniente sia da investitori professionali sia da comuni cittadini. Nel 2021 detenevano cripto-attività circa il 16 per cento dei risparmiatori statunitensi[11] e il 10 per cento di quelli dell’area dell’euro[12].

La diffusione delle cripto-attività, specialmente quelle non garantite, desta forti preoccupazioni, data la loro mancanza di fondamentali, il loro frequente utilizzo per fini illeciti, la elevata volatilità dei loro prezzi e i numerosi casi di malversazioni registrati nel tempo[13].

Questi elementi sono indice di una evoluzione malsana del mercato.

In primo luogo, il possesso di cripto-attività è generalmente molto concentrato. Ad esempio, agli investitori che posseggono meno di 10 Bitcoin fa capo un decimo del volume complessivo di questi strumenti in circolazione, a fronte degli oltre due terzi detenuti dagli investitori professionali e dai titolari di grandi patrimoni[14].

Gli interessi dei grandi investitori danno vita a una intensa attività di lobbying[15]. Ad esempio, soltanto nei primi nove mesi del 2021 le imprese statunitensi operanti nel settore delle cripto-attività hanno speso circa 5 milioni di dollari in azioni di lobbying nei confronti di esponenti del Senato.

L’aumento dei prezzi è alimentato da una pletora di notizie e consigli di investimento sui social media, che evidenziano gli incrementi di valore registrati in passato e sottolineano caratteristiche quali l’intrinseca scarsità delle cripto-attività al fine di creare il timore di perdere occasioni di guadagno. Di conseguenza, molti investono senza capire cosa stanno comprando[16].

Come in uno “schema di Ponzi”, queste dinamiche possono proseguire fintanto che un numero crescente di investitori crede che i prezzi continueranno ad aumentare e che una attività di natura puramente fiduciaria che non genera alcun un flusso di reddito e priva di garanzie possa avere un qualche valore. Ma a un certo momento l’entusiasmo si esaurisce e la bolla scoppia.

Cripto-attività e timori per le politiche pubbliche

Ciò nonostante, vi è chi continua a sostenere che le cripto-attività sono “una cosa diversa” e che la loro regolamentazione soffocherebbe l’innovazione. Si tratta di ragionamenti che abbiamo già sentito in passato.

Dobbiamo domandarci se le cripto-attività siano effettivamente in grado di generare benefici per il sistema dei pagamenti.

Le cripto-attività non garantite non possono raggiungere il loro obiettivo iniziale di migliorare il funzionamento del mercato dei pagamenti. Esse sono infatti caratterizzate da prezzi eccessivamente variabili per svolgere le tre funzioni della moneta: mezzo di scambio, riserva di valore e unità di conto[17].

Ad esempio, tra il novembre del 2021 e il gennaio del 2022, il valore del Bitcoin è sceso da circa 68.000 a circa 38.000 dollari. La sua volatilità su orizzonti trimestrali è stata del 60 per cento, superiore di quasi cinque volte a quella dell’oro e di quattro volte a quella del mercato azionario statunitense[18].

Data la loro elevata volatilità, le famiglie non possono fare affidamento sulle cripto-attività come riserva di valore, al fine di distribuire in modo ottimale nel tempo i propri consumi. A loro volta, le imprese non possono utilizzare le cripto-attività come unità di conto per calcolare i prezzi o per redigere il proprio bilancio.

Tutto questo è vero anche per le stablecoin. In assenza di un’adeguata regolamentazione e di una continua sorveglianza, esse forniscono ai consumatori una scarsa protezione e li espongono al rischio di corse ai riscatti. Quando invece sono adeguatamente regolamentate e vigilate, le stablecoin non sono altro che una forma di moneta elettronica, ossia uno strumento che conosciamo da molti anni[19].

Quindi le cripto-attività – soprattutto quelle non garantite – non possono essere utilizzate come moneta.

Ma svolgono almeno altre funzioni utili dal punto di vista economico o sociale, come ad esempio finanziare i consumi o gli investimenti, o contribuire a contrastare il cambiamento climatico? In realtà, vi sono ragioni per ritenere l’esatto contrario.

Le cripto-attività sono ampiamente utilizzate per fini criminali e terroristici. Si stima che gli scambi di questi strumenti effettuati per scopi criminali sia molto elevato, superiore a 24 miliardi di dollari nel 2021[20]. Analisi recenti suggeriscono che ogni anno le transazioni in qualche modo collegate ad attività criminali raggiugono i 72 miliardi di dollari l’anno (circa il 23 per cento del totale)[21]. Inoltre, gli attacchi cibernetici (ransomware) solitamente richiedono un riscatto in cripto-attività.

Le cripto-attività possono anche essere utilizzate per evadere il fisco o per aggirare sanzioni. Ad esempio, un paese soggetto a sanzioni come la Corea del Nord è da alcuni anni attivamente alla ricerca di esperti in criptovalute[22]. Di recente, gli scambi di cripto-attività effettuati contro rubli sono aumentati dopo l’imposizione di sanzioni alla Russia[23]. Pur non avendo la certezza che le cripto-attività siano effettivamente utilizzate da soggetti colpiti da sanzioni, ciò indica che esse offrono comunque la possibilità di aggirare le sanzioni[24].

Le cripto-attività che operano con una blockchain basata su un sistema di validazione proof-of-work (PoW) possono inoltre rappresentare una fonte di enorme inquinamento e danno ambientale. Esse sono infatti generate attraverso un processo decentralizzato, il cosiddetto “mining”, che consuma una quantità spropositata di energia e di risorse hardware di calcolo. Si stima che il mining della sola rete Bitcoin utilizzi circa lo 0,36 per cento del consumo di energia elettrica a livello mondiale – paragonabile al consumo di intere nazioni come il Belgio o il Cile[25]. Ogni tentativo di ridurre il fabbisogno di energia risulterebbe con tutta probabilità inutile. La domanda di energia di queste reti è infatti potenzialmente illimitata, poiché le modalità con cui esse validano la creazione di cripto-attività incentiva i miner a potenziare le capacità di calcolo, al fine di rendere il sistema più sicuro. E anche quando il mining delle cripto-attività ricorre a energia pulita o a tecniche con minore consumo di energia, l’energia impiegata viene comunque sottratta ad altri utilizzi. Ciò accresce il consumo marginale di combustibili fossili e ostacola la lotta al cambiamento climatico.

Le cripto-attività rappresentano quindi strumenti speculativi in grado di arrecare gravi danni all’economia e alla società. Allo stato attuale il loro valore scaturisce principalmente dall’avidità, si fonda sull’avidità altrui e sulla speranza che questo sistema possa continuare indisturbato – finché il castello di carte non crollerà, provocando un cumulo di perdite.

Cripto-attività e rischi per la stabilità finanziaria

Vorrei ora esaminare i rischi che le cripto-attività generano per la stabilità finanziaria.

Le cripto-attività rappresentano una quota esigua delle attività finanziarie complessive a livello globale (circa l’1 per cento). Ma, come ho osservato in precedenza, il loro valore supera quello raggiunto dai mutui sub-prime alla vigilia della crisi finanziaria globale. Non possiamo ignorare un fenomeno di questa portata.

Le cripto-attività si stanno inoltre diffondendo oltre la cerchia degli investitori della prima ora.

Il lancio del primo fondo negoziato in borsa (ETF) dedicato ai Bitcoin, avvenuto negli Stati Uniti lo scorso ottobre, denota il crescente interesse da parte degli investitori istituzionali, in risposta alla domanda da parte della clientela[26].

La crescente partecipazione dei piccoli investitori viene spesso stimolata da messaggi pubblicitari fuorvianti che non spiegano con chiarezza i rischi insiti in questi prodotti[27].

Le grandi reti di pagamento stanno ampliando l’offerta di servizi connessi con le cripto-attività[28]. A loro volta gli intermediari del settore registrano un aumento significativo degli investimenti da parte di investitori al dettaglio. Ad esempio, la statunitense Coinbase, la più grande piattaforma di scambio di cripto-attività, ha attualmente 56 milioni di utenti, il 65 per cento in più rispetto al marzo del 2020[29].

Le cripto-attività comportano rischi per la stabilità finanziaria attraverso tre principali canali.

In primo luogo, eventuali tensioni nel mercato delle cripto-attività potrebbero propagarsi all’interno del sistema finanziario in modo diretto, attraverso il possesso di tali attività o per effetto della partecipazione al capitale di società che forniscono servizi a questo comparto. La correlazione positiva che si registra dal 2020 tra le variazioni dei prezzi delle cripto-attività e le variazioni dei prezzi delle azioni avvalora l’ipotesi circa l’aumento della rilevanza delle cripto-attività[30].

In secondo luogo, un crollo del valore delle cripto-attività potrebbe avere un impatto significativo sulla ricchezza degli investitori e provocare contraccolpi sul sistema finanziario.

Infine, una perdita di fiducia nel valore delle cripto-attività – causata ad esempio da malfunzionamenti operativi, dalla scoperta di frodi o di manipolazioni dei prezzi o da attacchi cibernetici – potrebbe minare la fiducia degli investitori[31] e propagarsi all’interno del sistema finanziario.

Allo stato attuale, le connessioni attraverso questi tre canali rimangono limitate. Esse potrebbero però aumentare rapidamente se le cripto-attività si diffondessero ulteriormente tra gli investitori istituzionali o al dettaglio. Un tale scenario non è di pura fantasia. Ad esempio, gli investitori con grandi patrimoni, i consulenti finanziari e i gestori di patrimoni privati stanno già aumentando i loro investimenti in cripto-attività[32]. Soprattutto, operatori come le big tech potrebbero lanciare stablecoin per i risparmiatori al dettaglio[33]. Abbiamo visto l’esempio di Diem e ora la nuova iniziativa di Meta[34]. Grazie alla vasta rete di clienti e all’offerta di prodotti che offrono sia servizi di pagamento sia altri servizi finanziari, le big tech possono rafforzare significativamente le interconnessioni tra il mercato delle cripto-attività e il sistema finanziario.

In presenza di tensioni, un improvviso aumento dei riscatti da parte dei detentori di stablecoin potrebbe generare instabilità in vari segmenti del mercato. Ad esempio, Theter, una delle stablecoin più diffuse, promette “stabilità” investendo in attività di per sé poco rischiose, come la carta commerciale, e detiene una quota elevata dello stock di questi strumenti in circolazione[35]. Vendite massicce di tali attività volte a far fronte a un incremento repentino dei riscatti potrebbero generare instabilità sull’intero mercato della carta commerciale. Il fenomeno potrebbe estendersi e contagiare altre stablecoin e comparti contigui del sistema finanziario, fino a raggiungere le banche che custodiscono la liquidità delle stablecoin.

Questi scenari estremi non sono imminenti. Ma nel tempo le esposizioni verso il mercato delle cripto-attività e gli interessi con essi collegati aumenteranno ancora. E per le autorità sarà più difficile agire.

Regolamentare le cripto-attività

Veniamo ora al tema della regolamentazione.

È evidente che le autorità non possono rimanere inerti a fronte dell’espansione incontrollata delle cripto-attività e dei rischi con essa connessi. Occorre regolamentare questi fenomeni con interventi mirati alle diverse categorie di attività e commisurati ai rischi di ciascuna di esse[36].

Attualmente, gli approcci normativi differiscono a livello internazionale. Alcuni paesi hanno vietato del tutto le cripto-attività, mentre altri ne hanno limitato l’uso[37]. Questa situazione è insoddisfacente, poiché le cripto-attività rappresentano un fenomeno globale e le tecnologie sottostanti possono svolgere un ruolo importante, anche al difuori del settore finanziario. L’azione regolamentare va coordinata a livello internazionale, al fine di far fronte a problemi quali l’uso delle cripto-attività per operazioni illecite transfrontaliere o il loro impatto ambientale. In tale ambito, la regolamentazione deve ricercare un delicato equilibrio fra rischi e benefici, evitando di soffocare innovazioni che possono innalzare l’efficienza sia nei pagamenti sia in altri comparti.

Si stanno compiendo progressi a livello europeo e internazionale, ma a un ritmo troppo lento rispetto alle sfide che abbiamo di fronte. Occorre procedere più rapidamente su molti fronti.

Tra questi, quattro sono particolarmente rilevanti.

Occorre in primo luogo assicurare che le cripto-attività siano caratterizzate da standard in linea con quelli applicati al sistema finanziario. Ciò richiede innanzi tutto di introdurre e attuare rapidamente norme basate sugli standard stabiliti dal Gruppo di azione finanziaria internazionale (GAFI), al fine di impedire che le cripto-attività siano utilizzate per riciclare denaro (anti-money laundering, AML) o per finanziare il terrorismo (contrast of the financing of terrorism, CFT)[38]. Gli interventi dovrebbero estendere i controlli AML e CFT ai trasferimenti diretti (peer-to-peer) di cripto-attività.

In secondo luogo, dovremmo considerare come sottoporre le cripto-attività a una adeguata tassazione. Attualmente l’imposizione fiscale sulle cripto-attività è minima[39], anche per la carenza di informazioni su chi le detiene e sull’entità e sulla distribuzione delle plusvalenze che esse generano. La natura stessa del mercato delle cripto-attività rende arduo individuare le basi imponibili, dato il limitato ruolo svolto al suo interno dagli intermediari finanziari tradizionali, che di norma forniscono informazioni a fini fiscali[40].

Occorre allineare la tassazione delle cripto-attività a quella di altri strumenti finanziari, armonizzandola tra paesi. L’introduzione di obblighi di segnalazione per le transazioni di entità superiore a determinate soglie, come proposto di recente dall’Organizzazione per la cooperazione e lo sviluppo economico, innalzerebbe la trasparenza e ostacolerebbe l’evasione fiscale[41].

Per alcune cripto-attività – come ad esempio quelle che utilizzano una blockchain basata su PoW – va considerata la possibilità di imporre una tassazione superiore a quella di altri strumenti finanziari. Attraverso un adeguato trattamento fiscale, il costo delle esternalità negative che le cripto-attività generano per la società – come ad esempio la produzione di un elevato volume di emissioni inquinanti – potrebbe essere posto a carico dei partecipanti al mercato delle cripto-attività (emittenti, investitori, fornitori di servizi).

In terzo luogo, occorre rafforzare gli obblighi di informativa al pubblico e di segnalazione prudenziale. L’attuale prassi osservata nel settore delle cripto-attività – ad esempio l’informativa riguardante le attività di riserva delle stablecoin – è assai problematica[42]. Non è sufficiente oppure non è comparabile fra i vari prodotti, se non persino fuorviante per gli investitori o le autorità. È necessario introdurre obblighi informativi per gli intermediari finanziari circa il possesso di cripto-attività, al fine di individuare tempestivamente eventuali concentrazioni di rischi finanziari. A loro volta, le autorità di controllo (banche centrali, supervisori e autorità responsabili della lotta al riciclaggio di denaro) devono affinare la capacità di analizzare i dati al fine di individuare le operazioni illecite e le possibili fonti di instabilità.

Infine, date le numerose questioni irrisolte – quali gli elevati rischi operativi delle cripto-attività, l’alta volatilità dei loro prezzi e l’illiquidità dei mercati sottostanti – occorre introdurre obblighi di trasparenza e standard di condotta a carico dei prestatori professionali di servizi nel mercato delle cripto-attività, al fine di garantire un adeguato grado di protezione degli investitori dettaglio.

L’Europa è all’avanguardia nel convogliare le cripto-attività entro il perimetro regolamentare. L’entrata in vigore del regolamento dell’UE sui mercati delle cripto-attività (Markets in Crypto-Assets, MiCA) garantirà un approccio normativo armonizzato nell’Unione. Analogamente, le proposte legislative della Commissione europea sulla realizzazione di un corpus unico di norme europee in materia di AML/CFT collocheranno tutti i fornitori di servizi su cripto-attività all’interno del quadro di riferimento dell’UE, creando anche in questo caso i presupposti per un approccio europeo armonizzato per la loro vigilanza.

Inoltre, il regolamento sulle informazioni relative ai trasferimenti di fondi e di alcune cripto-attività (Regulation on information accompanying transfers of funds and certain crypto-assets, FCTR) mira a garantire il tracciamento dei trasferimenti di cripto-attività che coinvolgono almeno un fornitore di servizi di cripto-attività, consentendo di bloccare le transazioni sospette. È auspicabile che la Commissione europea, il Parlamento europeo e il Consiglio dell’Unione europea concludano rapidamente l’iter legislativo, e che le autorità nazionali competenti assicurino una pronta attuazione delle norme.

Ma gli interventi normativi europei dovranno essere necessariamente ampliati. Essi dovrebbero concentrarsi maggiormente sulle cripto-attività non garantite scambiate senza l’intervento di prestatori di servizi, oltre che sui pagamenti peer-to-peer on-chain, che possono essere utilizzati per aggirare le norme. Infine, se vogliamo davvero ottenere un elevato grado di armonizzazione della vigilanza negli Stati membri dell’UE, la nuova Autorità europea per l’AML dovrebbe vigilare sui fornitori delle cripto-attività più rischiose.

Ma le nostre misure possono essere efficaci solo se saranno accompagnate da analoghe misure da parte dei partner internazionali.

Gli Stati Uniti si stanno già muovendo in questa direzione,[43] mentre il Financial Stability Board (FSB) ha conseguito progressi nell’agenda globale in materia di cripto-attività[44], in cooperazione con altri organismi internazionali quali il Comitato per i pagamenti e le infrastrutture di mercato, il Comitato di Basilea per la vigilanza bancaria e il GAFI[45].

Dobbiamo proseguire su questa strada. Non possiamo aspettare una nuova crisi prima di istituire una sede dedicata al dibattito politico globale che riunisca i principali attori al fine di affrontare i rischi derivanti dalle cripto-attività[46].

Conclusione

Nella seconda metà del diciannovesimo secolo l’espansione verso l’ovest degli Stati Uniti coincise con l’introduzione, in più stati, di leggi sul free banking che di fatto allentarono i vincoli all’apertura delle banche, facilitando l’emergere delle cosiddette “wildcat banks[47]. Queste ultime – tipicamente situate in aree sperdute, “dove si aggiravano gatti selvatici” – emettevano mezzi di pagamento garantiti da attività di dubbia qualità, spesso con l’intenzione di non onorare tali passività. Molte di esse fallirono, minando la fiducia che i risparmiatori riponevano nelle banche.

Non dobbiamo permettere che una tale situazione si ripeta nel mercato digitale delle cripto-attività.

Dobbiamo impegnarci nell’ambito di una cooperazione internazionale al fine di ricondurre le cripto-attività all’interno del perimetro regolamentare e di sottoporle a standard in linea con quelli prevalenti nel sistema finanziario. Ciò richiederà di individuare un appropriato equilibrio tra obiettivi diversi quali promuovere l’innovazione, preservare la stabilità finanziaria, assicurare la tutela dei consumatori. Se vogliamo evitare un’incontrollata e frenetica assunzione di rischi nel comparto delle cripto-attività, dobbiamo procedere speditamente.

Ma non possiamo limitarci a questo. L’espansione dei mercati delle cripto-attività rivela una crescente domanda di attività digitali e di immediatezza nei pagamenti da parte dei cittadini. Se il settore ufficiale – autorità pubbliche e intermediari – non riuscirà a soddisfare tale domanda, lo faranno altri.

Le banche centrali devono impegnarsi a fondo nell’innovazione digitale, ammodernando le infrastrutture utilizzate per i pagamenti all’ingrosso, introducendo sistemi di pagamento al dettaglio operanti in tempo reale e preparandosi all’emissione di moneta digitale (central bank digital currency).

La BCE è all’avanguardia su tutti questi fronti. In particolare, nei mesi scorsi abbiamo avviato un progetto per l’emissione di un euro digitale, per consentire ai cittadini di utilizzare la moneta sovrana ovunque nell’area dell’euro e di tutelare il ruolo che quest’ultima svolge come àncora del sistema monetario e dei pagamenti[48].

  1. Nakamoto, S. (2008), A Peer-to-Peer Electronic Cash System, Bitcoin.org.

  2. Il mercato delle cripto-attività è quadruplicato nel 2021, raggiungendo quasi 3.000 miliardi di dollari di capitalizzazione di mercato nel novembre, per poi dimezzarsi in soli tre mesi.

  3. I detentori possono scegliere di restare anonimi attraverso la crittografia, ma la blockchain è trasparente in termini di indirizzi e rispettive quantità di criptovalute e dei relativi flussi di transazioni.

  4. Gensler, G. (2021), Remarks Before the Aspen Security Forum, U.S. Securities and Exchange Commission, agosto.

  5. U.S. Government Printing Office (2007), “Subprime and Predatory Lending: New Regulatory Guidance, Current Market Conditions, and Effects on Regulated Institutions”, audizione dinnanzi alla sottocommissione per le istituzioni finanziarie e il credito al consumo della commissione per i servizi finanziari, Camera dei rappresentanti degli Stati Uniti, 27 marzo.

  6. La capacità di mantenere un valore stabile dipende strettamente dai meccanismi di stabilizzazione delle stablecoin. Tali meccanismi prevedono talora l’intervento di terze parti nell’emissione dei coin o nella custodia delle attività detenute dalla stablecoin. Si veda Bullmann, D., Jonas, K. e Pinna, A. (2019). In search for stability in crypto-assets: are stablecoins the solution? BCE, Occasional Paper Series, agosto.

  7. Panetta, F. (2021), “Il presente e il futuro della moneta nell’era digitale”, Lectio Cooperativa, Roma, 10 dicembre.

  8. Mizrach, B. (2021), “Stablecoins: Survivorship, Transactions Costs and Exchange Microstructure”, SSRN, 28 aprile.

  9. Secondo Statista (2022).

  10. La DeFi è rapidamente cresciuta, passando da 15 a 110 miliardi di dollari tra la fine del 2020 e lo scorso settembre, per poi ridursi a 80 miliardi nel dicembre. Si veda il capitolo 3 del documento del Fondo monetario internazionale (2022), Global Financial Stability Report, 19 aprile.

  11. Financial Stability Board (2022), Assessment of Risks to Financial Stability from Crypto-assets, 16 febbraio.

  12. I dati sono basati su una indagine condotta dalla BCE nei sei principali paesi dell’area dell’euro (Belgio, Germania, Spagna, Francia, Italia e Paesi Bassi). Nell’ambito dell’Indagine sulle aspettative dei consumatori (Consumer Expectations Survey, CES) sono raccolte, tra le altre, informazioni sul comportamento economico e finanziario delle famiglie dell’area dell’euro.

  13. Si veda, ad esempio, U.S. Department of Justice (2022), Two Arrested for Alleged Conspiracy to Launder $4.5 Billion in Stolen Cryptocurrency, febbraio; per alcuni esempi del sistema Ponzi si vedano “The Bitcoin Savings and Trust” o “The MyCoin pyramid scheme” in Planet Compliance, The 10 biggest scandals that rocked the Blockchain world, pubblicato online, ultimo accesso 20 aprile 2022, oppure la truffa “rug pull” basata sulla nota serie di Netflix “The Squid Game”, in Wired (2021), How a Squid Game Crypto Scam Got Away With Millions, novembre.

  14. Fonti: Glassnode ed elaborazioni della BCE.

  15. The Economist (2021), Crypto lobbying is going ballistic, dicembre.

  16. Secondo un’indagine, un terzo degli investitori in cripto-attività dichiara di sapere poco o niente su di esse. Si veda Cardif (2021), All Aboard The Crypto Train: Who Are The Latest Crypto Investors?, febbraio.

  17. Si veda G7 Finance Ministers and Central Bank Governors’ Statement on Central Bank Digital Currencies (CBDCs) and Digital Payments, 13 ottobre 2021. Inoltre, le autorità europee di vigilanza hanno avvertito di recente che queste attività non sono adatte per la maggior parte dei consumatori al dettaglio a fini di investimento o come mezzo di pagamento o di scambio; si veda “EU financial regulators warn consumers on the risks of crypto-assets”, 17 marzo 2022.

  18. S&P 500; si veda Financial Stability Board (2022a), op. cit.

  19. Si veda Banca centrale europea, (1998), Report on electronic money, agosto.

  20. Chainalysis (2022), The 2022 Crypto Crime report, febbraio. Il numero (24 miliardi di dollari) è ottenuto moltiplicando le transazioni totali di criptovalute nel 2021 (15.800 miliardi di dollari) per la proporzione delle transazioni che coinvolgono indirizzi illeciti (0,15 per cento).

  21. Foley, S., Karlsen, J.R. e Putniņš, T.J. (2019), “Sex, Drugs, and Bitcoin: How much illegal activity is financed through cryptocurrencies?”, Review of Financial Studies, maggio. L’uso dei Bitcoin per i pagamenti illeciti è ben documentato, benché la loro quota sul totale delle transazioni in Bitcoin sia controversa. In base alla stima di Foley (ibid.) sarebbe pari al 45 per cento, mentre il rapporto 2022 di Chainalysis sulla cripto-criminalità riporta una percentuale inferiore all’1 per cento per il 2021. La bassa percentuale potrebbe però essere riconducibile al fatto che il denominatore si riferisce al volume degli scambi (flussi di investimento) e non ai pagamenti; si veda Green, M.W. (2021), “The Case Against Bitcoin”, Common sense, 14 maggio 2021. Infine, il GAFI riporta variazioni delle transazioni in Bitcoin illecite identificate nel periodo 2016-2020 comprese tra lo 0,6 e il 9,9 per cento (in proporzione al numero di transazioni); si veda GAFI (2021), “Second 12-Month Review of the Revised FATF Standards on Virtual Assets and Virtual Assets service providers”, luglio 2021.

  22. Un ex ricercatore statunitense di un gruppo di criptovalute è stato condannato a più di cinque anni di detenzione per cospirazione per avere aiutato la Corea del Nord a eludere le sanzioni statunitensi tramite le criptovalute. Inoltre, il ministero del Tesoro degli Stati Uniti ha scoperto il coinvolgimento di alcuni hacker nordcoreani nel furto di cripto-attività connesse a un noto gioco online per un valore di milioni di dollari.

  23. Si veda Kaiko Research (2022), Bitcoin Dominance Climbs Amid Persistent Volatility, marzo.

  24. Il 21 aprile Binance, la piattaforma di scambio di cripto-attività più grande al mondo, ha annunciato che avrebbe rispettato le sanzioni imposte dall’Unione europea alla Russia per l’invasione dell’Ucraina e limitato i servizi in Russia. Imprese, cittadini e residenti russi presenti nel paese che detengono cripto-attività per un valore superiore a 10.000 euro non potranno depositarle né scambiarle, ma soltanto ritirarle. Si veda Binance (2022), Changes of Services to Users in Russia, 21 aprile.

  25. Si veda il capitolo 2 del documento del Fondo monetario internazionale (2021), Global Financial Stability Report, ottobre.

  26. Da un sondaggio di Intertrust presso un campione di 100 direttori finanziari di hedge fund è emerso che, in media, essi prevedono di allocare il 7,2 per cento dei fondi alle cripto-attività entro il 2026. Riportando questa percentuale a tutto il settore, si potrebbe raggiungere un’esposizione totale di 312 miliardi di dollari statunitensi. Si veda il Financial Times, 2021, Hedge funds expect to hold 7% of assets in crypto within five years, 15 giugno.

  27. Nel 2022 alla piattaforma di scambio Crypto.com è stata vietata la divulgazione di due annunci pubblicitari, perché considerati ingannevoli, dall’autorità britannica per la regolamentazione pubblicitaria, l’Advertising Standards Authority (ASA). Si veda ASA (2022), Ruling on Forisgfs UK Ltd t/a Crypto.com, 5 gennaio.

  28. Soprattutto Mastercard, PayPal e Visa continuano a sviluppare capacità e partnership strategiche per supportare le cripto-attività (come le stablecoin).

  29. Backlinko (2021), Coinbase Usage and Trading Statistics, aprile.

  30. Ad esempio, la correlazione tra i rendimenti dei Bitcoin e quelli dell’indice S&P 500 era nulla tra il 2017 e il 2019, ma è divenuta positiva, pari al 35 per cento nel periodo 2020-2021. Si veda Adrian, T., Iyer, T. e Qureshi, M.S. (2022), Crypto Prices Move More in Sync with Stocks, Posing New Risks, IMF Blog, gennaio.

  31. Recenti analisi dell’FMI mostrano che i ciber-attacchi causano spesso il collasso delle piattaforme di finanza decentralizzata: in media, più del 30 per cento del totale dei depositi è perso o ritirato dopo un attacco cibernetico; si veda FMI (2022), op. cit.

  32. Si veda Fidelity (2021), The Institutional Investor Digital Assets Study, settembre 2021.

  33. Si veda Panetta, F. (2021), “Stay safe at the intersection: the confluence of big techs and global stablecoins”, intervento alla conferenza dal titolo “Safe Openness in Global Trade and Finance” organizzata dalla presidenza britannica del G7 e ospitata dalla Banca d’Inghilterra, ottobre.

  34. Si veda Financial Times, 2022, Facebook owner Meta targets finance with ‘Zuck Bucks’ and creator coins, 6 aprile.

  35. Si veda FMI (2021), op. cit.

  36. Il termine cripto-attività è spesso utilizzato per indicare ciò che è registrato tramite la distributed ledger technology (DLT), indipendentemente dal fatto che costituisce un nuovo tipo di attività, uno strumento finanziario o una forma di investimento collettivo. Si veda Bullmann, D., Jonas, K. e Pinna, A. (2019), op. cit.

  37. Egitto, Marocco, Algeria, Bolivia, Bangladesh, Nepal e Cina hanno imposto un divieto assoluto. Fra i paesi che hanno limitato la possibilità per le banche di operare con cripto-attività o vietato l’uso per i pagamenti vi sono: Nigeria, Namibia, Colombia, Ecuador, Arabia Saudita, Giordania, Turchia, Iran, Indonesia, Vietnam e Russia.

  38. Il risultato del questionario introdotto dal GAFI nel luglio 2021 ha evidenziato che meno del 50 per cento degli Stati segnalanti (38 membri del GAFI e 90 membri degli organismi regionali creati su suo modello (FATF-Style Regional Bodies, FSRB)) ha recepito nella normativa nazionale gli standard GAFI rivisti sulle attività virtuali e sui fornitori di servizi (virtual asset service provider, VASP). Inoltre, i membri del GAFI riconoscono solo alcuni progressi su soluzioni tecnologiche per la “travel rule”, ossia la disponibilità di informazioni relative ai trasferimenti di valute virtuali. Si veda GAFI (2021), op. cit. Le cinque più citate difficoltà e barriere all’attuazione sono: (1) mancanza di capacità, competenze ed esperienze negli enti del settore pubblico, (2) attuazione della travel rule e mancanza di soluzioni tecnologiche sufficienti, (3) difficoltà nell’individuazione e nella registrazione/autorizzazione dei VASP, (4) mancata attuazione della regolamentazione nazionale per le attività virtuali / i VASP e (5) difficoltà nella conduzione di analisi dei rischi di ML/TF e nella comprensione dell’entità del settore delle attività virtuali / dei VASP. Il GAFI ha affrontato queste problematiche nella revisione delle linee guida emanate nell’ottobre del 2021; si veda GAFI (2021), “Updated Guidance on Virtual Assets and Virtual Assets service providers”, ottobre 2021.

  39. Secondo alcune simulazioni della Commissione europea, nell’UE le possibili entrate fiscali da plusvalenze patrimoniali sui Bitcoin sarebbero state pari nel 2020 a un importo compreso fra circa 840 e 900 milioni di euro, equivalente a circa lo 0,3 per cento delle entrate fiscali totali sulla proprietà nell’UE. Si veda Thiemann, A. (2021), “Cryptocurrencies: An empirical view from a tax perspective”, JRC Working Papers on Taxation and Structural Reforms, n. 12/2021.

  40. Nella maggior parte dei casi le cripto-attività non ricadono nell’ambito di applicazione delle segnalazioni prudenziali (Common Reporting Standard, CRS) sviluppate dall’OCSE nel 2014, che si applicano alle attività finanziarie tradizionali e alla moneta fiduciaria. Anche laddove le cripto-attività rientrino nella definizione di attività finanziarie, possono essere detenute direttamente da singoli individui in “cold wallet” (ossia offline) oppure tramite piattaforme di scambio che non sono soggette a obblighi di segnalazione ai sensi del CRS. È quindi improbabile che siano segnalate al fisco in maniera affidabile. Si veda OCSE (2022) Crypto-Asset Reporting Framework and Amendments to the Common Reporting Standard, documento di consultazione pubblica, 22 marzo - 29 aprile.

  41. Si veda OCSE (2022), op. cit.

  42. Si veda FMI (2121), op. cit.

  43. Casa Bianca (2022), Executive Order on Ensuring Responsible Development of Digital Assets, marzo. I principali obiettivi politici del provvedimento legislativo sono: 1) tutelare consumatori, investitori e imprese; 2) preservare la stabilità finanziaria mondiale e degli Stati Uniti e mitigare il rischio sistemico; 3) attenuare i rischi derivanti dalla finanza illecita e quelli per la sicurezza nazionale; 4) rafforzare la leadership statunitense nel sistema finanziario globale e nella competitività tecnologica ed economica; 5) sostenere l’innovazione tecnologica verso uno sviluppo responsabile e l’utilizzo delle attività digitali.

  44. Si vedano FSB (2022a), op. cit.; FSB (2021), Regulation, Supervision and Oversight of “Global Stablecoin” Arrangements: Progress Report on the implementation of the FSB High-Level Recommendations, ottobre; FSB (2020), Final report and high-level recommendations for the regulation, supervision and oversight of “global stablecoin” arrangements, ottobre. Si veda anche CPMI-IOSCO (2021), Consultative report on Application of the Principles for Financial Market Infrastructures to stablecoin arrangements, ottobre.

  45. Si veda FSB (2022b), Letter from the Chair to G20 Finance Ministers and Central Bank Governors, 14 aprile.

  46. Si veda Panetta, F. (2021b), op. cit.

  47. Si veda Federal Reserve Bank of Philadelphia (2016), Economic Insights, vol. 1, numero 3.

  48. Si veda Panetta, F. (2022), “Central bank digital currencies: defining the problems, designing the solutions”, contributo al panel sulle valute digitali delle banche centrali presso l’“US Monetary Policy Forum”, New York, febbraio.

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