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Entrevista ao jornal Público

Entrevista de Luis de Guindos, vice-presidente do BCE, realizada por Sérgio Aníbal

2 de março de 2021

A economia da área do euro voltou a tropeçar no arranque de 2021. Está confiante de que teremos uma retoma consistente a partir de agora?

O fator decisivo vai ser a forma como se desenrolará o processo de vacinação. Se o programa de vacinação acelerar na Europa, como acredito que possa acontecer, penso que talvez no verão possamos ter a maioria da população europeia vacinada. E, quando se olha para os indicadores económicos da área do euro, constatamos que a indústria está a ter um bom desempenho, enquanto os serviços ficaram para trás. Por isso, se a vacinação começar a criar imunidade, as medidas de contenção serão gradualmente retiradas e isso será muito favorável para o setor dos serviços, ajudando a uma retoma. Embora ainda estejamos a finalizar as nossas projeções de março, o crescimento no primeiro trimestre deste ano, e talvez no segundo, será relativamente mais fraco do que o esperado, mas no segundo semestre do ano, se a vacinação correr como esperamos, podemos assistir a uma recuperação assinalável da atividade.

E a inflação, continuará a subir, como já aconteceu em janeiro?

Assistimos a uma subida relativamente importante em janeiro, mas foi algo que já antecipávamos, porque sabíamos que havia efeitos de base, no mesmo período do ano passado, que seriam agora invertidos, como a redução temporária do imposto sobre o valor acrescentado (IVA) na Alemanha, a descida dos preços dos combustíveis há um ano ou efeitos estatísticos temporários. A expectativa é que a inflação se situe, em média, acima de 1% no conjunto de 2021.

Há atualmente um debate sobre se não viremos a ter, com as atuais políticas monetária e orçamental expansionistas, um regresso de taxas de inflação muito elevadas. Não teme essa possibilidade?

Projetámos um aumento da inflação em 2021. Em 2020, a inflação foi de 0,3% e, como a recuperação da economia, projetámos em dezembro que a inflação seria, em média, de 1%. Neste debate sobre a inflação, é preciso ter em conta que há forças contraditórias. Por um lado, temos o impacto da pandemia no hiato do produto, que revela que há atualmente uma falta de procura. Por outro lado, temos muitos estímulos monetários e orçamentais, mais a subida dos preços das matérias-primas e a recuperação da procura mundial. Somando tudo, diria que não devemos preocupar-nos muito com a inflação no curto prazo e, no médio prazo, continuaremos a prestar-lhe muita atenção, como sempre fazemos. Há alguns fatores estruturais que podem fazer a inflação subir em todo o mundo, por exemplo, as cadeias de fornecimento passarem a ser mais regionais do que antes e a globalização não ser tão rápida como foi nos últimos dez anos. Mas, no curto prazo, nos próximos 12 meses, a inflação permanecerá, em média, abaixo do nosso objetivo.

Portanto, os planos definidos pelo BCE para os próximos meses são para manter? A subida recente das taxas de rendibilidade também não muda nada?

Neste momento, a nossa prioridade é manter condições de financiamento favoráveis. Assistimos recentemente a uma subida das taxas de rendibilidade, devido sobretudo às expectativas de uma inflação mais elevada nos Estados Unidos, por causa do programa do presidente Biden, bem como ao aumento dos preços das matérias-primas e à recuperação da procura mundial. Teremos de ver se essa subida das taxas de rendibilidade nominais terá um impacto negativo nas condições de financiamento. Se chegarmos à conclusão de que sim, então estaremos totalmente dispostos a recalibrar o nosso programa, incluindo a dotação do nosso programa de compra de ativos devido a emergência pandémica (PEPP, na sigla em inglês), se necessário. Temos espaço de manobra e temos munições. Mas há algo que é positivo. Apesar de as taxas de rendibilidade terem subido, não assistimos a um aumento dos diferenciais de taxas. É uma indicação de que, no que diz respeito ao objetivo de evitar a fragmentação, o nosso programa está a funcionar. As taxas de rendibilidade estão a subir, mas é tanto nos países do centro, como nos da periferia. Este vai ser o fator-chave para a nossa política monetária nas próximas semanas e meses, ou seja, perceber se esta subida das taxas de rendibilidade se deve às tendências da inflação ou se existem outros fatores que possam dificultar a recuperação da economia. É aquilo que temos de analisar, mas uma coisa é certa: temos a flexibilidade necessária para reagir.

No contexto da atual crise, os países mais afetados são os que dependem mais do turismo, mas têm menor espaço de manobra orçamental à partida. E esses são precisamente os países que já tinham tido problemas na crise anterior. Vê aqui um risco de divergência nas economias que gere uma nova fragmentação no acesso ao financiamento?

É certo que há disparidades grandes em termos do ritmo de evolução das economias. Olhando para os países de maior dimensão, por exemplo, temos, por um lado, a Espanha com uma quebra de 11% do produto interno bruto (PIB) e, por outro, a Alemanha com uma queda pouco maior que 5%. É algo que é muito óbvio e que tem a ver com a estrutura da economia, o peso do setor dos serviços, do turismo ou a dimensão média das empresas. Outro elemento adicional é o facto de que o espaço de manobra orçamental disponível não era igual em todos os países no início da crise. O principal instrumento para lidar com isso vai ter de ser o plano de recuperação “NextGenerationEU”, que se vai centrar mais nos países que sofreram mais por causa da pandemia.

O plano não está a demorar demais? Os Estados Unidos já dispõem de planos que tencionam implementar a alta velocidade...

Neste aspeto, o que gostaria de frisar é que desejamos que o plano seja implementado o mais rapidamente possível. Porém, uma coisa é bastante óbvia: é muito importante que se gaste o dinheiro em projetos que aumentem o crescimento no médio prazo, que aumentem o crescimento potencial das economias. Não pode ser algo apenas para subsidiar a despesa corrente. Estes recursos, que são muito elevados, não devem ser gastos apenas em objetivos de curto prazo, devem também ser um instrumento para melhorar o funcionamento da economia no médio prazo. Mas, sim, o tempo que está a demorar a implementar é uma questão essencial e espero que em meados deste ano comecemos a ver os fundos a fluir para os vários países.

Como é que vão ser os programas de compras de ativos do BCE a seguir ao PEPP? Por exemplo, poderá o BCE comprar dívida sem ter de respeitar um limite autoimposto em termos da percentagem de dívida que pode deter de um país?

O PEPP é um programa temporário e está ligado à evolução da pandemia. Iremos recalibrá-lo de acordo com a evolução da pandemia e o impacto da mesma na economia. É algo que será mantido até que a pandemia e as suas consequências cheguem ao fim. Em relação ao futuro, essa é uma questão que vai fazer parte do nosso reexame da estratégia de política monetária, no âmbito do qual analisaremos diversas questões, como a definição de estabilidade de preços, a forma como calibramos os efeitos colaterais no nosso processo de decisão, a consideração de objetivos secundários e os instrumentos que usamos. Na minha opinião – e quero salientar que é a minha posição pessoal –, a parte mais importante deste reexame da estratégia será a análise de como iremos usar os nossos instrumentos. E a minha abordagem é que devemos ter todos os instrumentos à disposição. Estamos a usar instrumentos classificados como não convencionais, mas que estão a tornar-se mais convencionais e vão fazer parte do conjunto de instrumentos de qualquer banco central. Mas é necessário prestar muita atenção aos efeitos colaterais que podem ter, nomeadamente no que diz respeito à estabilidade financeira.

Vários países, e Portugal é um dos casos, vão sair desta crise com muita dívida, mais do que a que tinham antes, e uma grande parte dela é detida pelo BCE. É uma situação preocupante?

É verdade que um dos legados da crise é a subida do rácio da dívida pública para um valor mais alto do que antes da pandemia. Mas é uma consequência da política orçamental atual. Os governos têm de gastar para combater as consequências da pandemia e, depois de esta estar resolvida e a recuperação económica ganhar dinamismo, os países deverão voltar a reduzir os desequilíbrios orçamentais. Quando voltarmos aos níveis do PIB que tínhamos antes, os países vão ter de implementar programas de consolidação orçamental sensatos. Mas isso não é para agora. É algo que apenas deve acontecer quando a pandemia acabar. Agora, o que é preciso fazer é incorrer em défices públicos, gastar os recursos corretamente e, assim que a pandemia chegar ao fim, pode-se começar a olhar para a necessidade de uma resposta responsável à situação orçamental.

Portanto, os governos da área do euro não devem ter pressa em voltar a aplicar as regras orçamentais europeias que atualmente estão suspensas...

Não quero interferir numa decisão que tem de ser tomada pela Comissão Europeia e pelo Conselho. O que posso dizer é que, segundo a nossa recomendação, é importante que a retirada do estímulo orçamental seja muito gradual e realizada a par da evolução da pandemia e da economia. Uma retirada prematura do estímulo orçamental pode provocar uma desaceleração significativa da recuperação. Portanto, a nossa recomendação aos governos é que tenham cuidado a retirar os estímulos, que o façam com prudência e que não reajam prematuramente. Se é preciso errar, mais vale errar por demasiada prudência na retirada dos estímulos.  

Um grupo de economistas defendeu recentemente que, dada a enorme acumulação de dívida pública a que hoje se assiste, o BCE deveria avançar para um perdão de parte da dívida que detém dos países da área do euro. O BCE não pode ajudar dessa forma?

O perdão de dívida não só é proibido pelo Tratado, como seria prejudicial para toda a gente. Logo à partida, porque conduziria a uma redução muito significativa do fluxo de lucros ou dividendos que os bancos centrais transferem para as autoridades orçamentais do respetivo país no final de cada ano. Se se cancelar parte da dívida, será necessário usar os lucros para cobrir essa perda, em vez de os usar para pagar dividendos. Aquilo que seria ganho com a redução do rácio da dívida dos países acabaria por ser anulado ao longo do tempo, devido aos menores dividendos pagos aos Estados pelo BCE e pelos bancos centrais nacionais. Portanto, de um ponto de vista aritmético, poderia ser prejudicial para todos. Além disso, uma decisão desse tipo poderia colocar em risco a credibilidade do banco central, já que poderia ser interpretada como dominância orçamental, o que minaria a eficácia das nossas políticas.

Como é que vê a economia portuguesa a reagir à crise?

A economia portuguesa foi fortemente atingida pela pandemia por causa do peso muito elevado do setor dos serviços. Penso que o distanciamento social é particularmente duro para economias como a portuguesa, a grega ou a espanhola e, por isso, o declínio do PIB português foi superior à média europeia no ano passado. Um dos fatores positivos de Portugal é que a posição orçamental, no que diz respeito ao valor do défice público, era boa quando chegou a pandemia. Até se registou um excedente e isso deu ao país um maior espaço de manobra. Mas, por outro lado, tem um rácio da dívida pública ainda muito alto, o que é um problema. Para Portugal, o que esperamos é que, se as medidas de confinamento começarem a ser retiradas de acordo com a evolução do processo de vacinação, possamos assistir a uma recuperação importante da atividade económica na segunda metade do ano. E esperamos que, em meados de 2022, se tenha recuperado já o nível de PIB que existia antes da crise.

Não o preocupa que, com o aumento do endividamento, se acabe por assistir em Portugal novamente a uma subida do crédito malparado e que surjam novas crises no setor bancário?

Não quero falar de situações específicas no setor bancário de nenhum país. O que posso dizer, não apenas para Portugal, mas de uma forma geral, é que até agora não tivemos uma onda de insolvências e de crédito malparado. Penso que isso se deve sobretudo às medidas de apoio adotadas em termos de regimes de retenção de postos de trabalho, às garantias públicas dadas ao crédito e às moratórias de crédito. Estas medidas foram muito importantes para evitar um aumento de insolvências que resultassem em crédito malparado. E, em simultâneo, as medidas do BCE têm conseguido assegurar condições de financiamento muito favoráveis. Por isso, tanto ao nível da liquidez como ao nível dos custos de financiamento, tem-se conseguido evitar um círculo vicioso negativo entre as empresas e os bancos.

Mas isso não significa que não possa acontecer ainda...

Isso leva-me àquilo que disse antes: é muito importante que a retirada do estímulo orçamental seja efetuada de forma muito gradual. Porque, de outra forma, este círculo benigno que temos agora pode transformar-se numa espécie de círculo vicioso, que seria extremamente negativo. 

E em relação nas moratórias, há algo que o BCE possa fazer para ajudar os bancos?

As moratórias são uma medida de alívio para as empresas e as famílias. Mas é preciso saber que, assim que terminem, é preciso voltar aos pagamentos normais da dívida.

As moratórias não podem afetar os rácios dos bancos em alguns países mais que outros?

Uma moratória é uma moratória. É uma ajuda no curto prazo, mas, no médio prazo, a cultura de pagamento tem de se manter. As empresas e os Estados vão ficar com mais dívida no final desta crise, é verdade, mas a alternativa seria muito pior.

Outra característica da crise é que está a agravar os problemas de desigualdade que já existiam. O BCE não poderia desempenhar um papel mais positivo nesta questão?

O problema da desigualdade é muito sério. A política orçamental é o instrumento adequado para lidar com isso, através da tributação e da despesa pública, porque permite maior granularidade do que a política monetária. No caso das medidas do BCE, elas têm sido uma força muito importante por trás da recuperação da economia e da criação de empregos, nomeadamente entre 2013 e 2019. E isso é muito importante para a questão da desigualdade. A criação de emprego é a mais importante política social que se pode aplicar.

O BCE, contudo, é criticado por estar, com o seu programa de compra de ativos, a inflacionar os preços dos ativos, algo que acaba por beneficiar mais os mais ricos...

Essa narrativa é algo que não aceito. É verdade que as nossas políticas podem ter um impacto nos preços dos ativos, mas sobretudo têm um impacto maior na evolução da economia e na estabilidade de preços.

Mas não seria possível encontrar outros instrumentos que ajudassem a economia e o emprego sem inflacionar os ativos?

Todas as políticas têm efeitos colaterais. Na política monetária, o que é muito relevante é a análise da proporcionalidade. Significa avaliar se as nossas medidas se limitam ou não ao que é essencial para alcançar os objetivos e saber se o principal efeito que se deseja – neste caso, a recuperação da economia, do emprego e da inflação – é claramente superior aos potenciais efeitos colaterais. Nós fazemos sempre essa análise da proporcionalidade. As nossas políticas nos últimos 10 anos baixaram muito as taxas de juro e isso beneficiou muito as famílias que precisam de comprar uma casa e têm de pedir um empréstimo, e as empresas, principalmente as de pequena e média dimensão, que precisam de financiamento. Portanto, quando se faz uma análise aprofundada das nossas políticas, penso que, em termos de igualdade, fizemos mais bem que mal.

A presidente Lagarde tem dito que, de um ponto de vista pessoal, vai tentar que o BCE passe a incluir nas suas políticas considerações sobre questões ambientais, nomeadamente as alterações climáticas. Qual é a sua posição pessoal sobre isso?

Acho que ela está certa. É um pouco como a questão da desigualdade. O instrumento mais poderoso para lidar com as alterações climáticas são os impostos ambientais. Isso é bastante óbvio. Mas isso não significa que outros agentes não tenham nada para fazer. Podemos contribuir também para a luta contra as alterações climáticas. 

Como?

Podemos começar por analisar o impacto que as alterações climáticas vão ter na inflação. Porque esse impacto vai existir, garanto-lhe. Ao mesmo tempo, também devemos olhar para o impacto que pode existir para a estabilidade financeira, porque os bancos e as seguradoras vão sentir as consequências das alterações climáticas. Temos de tornar muito claro que, para o bem-estar dos cidadãos europeus, uma transição desordenada é muito pior do que uma transição ordenada.

E isso pode vir a refletir-se, por exemplo, nos vossos programas de compra de ativos?

Penso que devemos incluir considerações relativas às alterações climáticas quando analisamos a solvência das empresas cujos ativos vamos comprar. A solvência dos emitentes de dívida não depende apenas da qualidade do seu balanço; temos de levar em conta também as implicações potenciais que as alterações climáticas podem ter no médio prazo. Isso é algo que começámos a fazer com a nossa carteira não monetária e que pode ser um primeiro passo.

O BCE está a apostar no projeto de criação de um euro digital. É algo que estão a fazer porque têm medo das criptomoedas, dos efeitos que podem ter na política monetária?

Não é uma reação às criptomoedas. A razão é simplesmente que a digitalização é cada vez mais importante e a pandemia acelerou a velocidade da digitalização. Para nós, um euro digital não é uma opção, é algo que temos de fazer. Não é trivial em termos de eventuais implicações para a estabilidade financeira e para a política monetária e, portanto, o que temos de fazer é calibrar este projeto para minimizar as potenciais consequências negativas.

Mas as criptomoedas não são um risco para a política monetária?

Em primeiro lugar, prefiro chamá-las de ativos, não moedas. Para além das dúvidas relacionadas com a utilização destes ativos, uma das questões que se colocam é que estes são instrumentos muito voláteis. O seu valor é extremamente volátil e penso que é preciso dizer às pessoas para terem cuidado, que estes são ativos muito voláteis, que os fundamentos por trás do seu valor não são muito claros. Até agora, contudo, esta volatilidade não tem tido influência na estabilidade financeira.

O BCE tem tido dificuldade em atingir o seu objetivo para a inflação nos últimos dez anos. Acha que pode ser boa ideia mudar o objetivo?

O nosso objetivo primário é a estabilidade de preços, o que significa que o nosso objetivo é que a inflação se situe “abaixo, mas próximo” de 2%. Até 2003 era apenas abaixo de 2%. Temos tido dificuldades em atingir esse objetivo, mas temos de ter em conta que existem fatores estruturais por trás da situação de inflação baixa, como a globalização, a evolução demográfica e o comércio eletrónico. Mas, mais importante ainda, a estabilidade de preços deve ser mantida a médio prazo e, desde a introdução do euro, a taxa média de inflação na área do euro tem sido ligeiramente superior a 1,6%. Dito isto, a definição de estabilidade de preços vai ser uma das questões analisadas no reexame da nossa estratégia. Para mim, é muito mais importante a questão dos instrumentos que usamos do que a definição de estabilidade de preços. De qualquer forma, o que posso dizer é que a política monetária é sempre acerca de evolução, não revolução. Não sei qual vai ser a decisão final do Conselho do BCE, mas suponho que será uma evolução face à definição que temos agora.

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