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La crisis financiera: Lecciones y retos

Discurso pronunciado por José Manuel González-Páramo, miembro del Comité Ejecutivo del BCE
«Cercle Financer» de la Societat Econòmica d'Amics Pais - la Caixa
Barcelona, 12 de febrero de 2009

1. Introducción

Señoras y señores:

Es para mí un gran placer compartir con Uds. Unos minutos esta noche. Quisiera expresar mi gratitud a los organizadores —la Societat Econòmica Barcelonesa d'Amics del Pais-Cercle Financer «la Caixa»— y, en particular, a Alejandro Pedrós Abelló, por brindarme la oportunidad de dirigirme a Uds.

Transcurrido más de un año y medio desde el comienzo de la crisis, el sistema financiero internacional sigue atravesando un período de corrección profunda. Los mercados financieros de todo el mundo siguen viéndose afectados por los efectos de la elevada incertidumbre sobre la solidez de las entidades financieras y bancarias y su capacidad de resistencia ante nuevas perturbaciones derivadas de la intensa ralentización de la actividad económica.

Para el Banco Central Europeo, como para otros bancos centrales, un motivo de especial preocupación es la persistencia de tensiones en los mercados monetarios, en los que la liquidez está sometida a fuertes desajustes y los diferenciales de tipo de interés a plazo más largo continúan en niveles que —aunque muy significativamente inferiores a los de hace cuatro meses— siguen siendo elevados en términos históricos.

En mi intervención de hoy, me centraré en la actividad que el Banco Central Europeo ha llevado a cabo desde el comienzo de las turbulencias financieras para contribuir a sostener el funcionamiento de los mercados monetarios y mitigar la escasez de liquidez de las entidades de crédito de la zona del euro, una contribución que debe entenderse en clave tanto de estabilidad financiera como, sobre todo, de eficacia de la política monetaria. Asimismo, haré referencia a algunas de las lecciones que hemos aprendido y a los retos a los que nos enfrentamos.

2. La crisis de los mercados financieros y las respuestas del Eurosistema

Las turbulencias del último año y medio han llevado a los bancos centrales y a otras autoridades públicas a adoptar medidas que, en algunos casos, no tenían antecedentes históricos en cuanto a su magnitud y frecuencia. Para entender estas acciones, resulta útil delimitar las principales fases del período de turbulencias:

  1. desde su comienzo en agosto del 2007 hasta el rescate de Bear Stearns en marzo del 2008;

  2. desde el final del rescate de Bear Stearns hasta la quiebra de Lehman Brothers en septiembre del 2008; y

  3. desde la quiebra de Lehman Brothers hasta el momento actual.

Las respuestas han evolucionado a lo largo de estas fases adaptándose a la naturaleza cambiante y a la creciente intensidad de las dificultades.

2.1 Primera fase de la crisis de los mercados financieros: agosto del 2007 — marzo del 2008

Durante la primera fase, la respuesta del Eurosistema consistió principalmente en una combinación de medidas de gestión de liquidez en euros y en un incremento de la comunicación dirigida al público. Esta fase dio inicio a una activa cooperación internacional entre bancos centrales para mitigar la escasez de fondos en los mercados monetarios mundiales.

De conformidad con sus actuaciones anteriores y sus responsabilidades institucionales, los objetivos prioritarios de la gestión de liquidez del Eurosistema durante esta primera fase fueron:

  1. acercar lo máximo posible los tipos de interés a más corto plazo del mercado monetario al tipo central de intervención (el tipo mínimo de puja aplicable a las operaciones principales de financiación); y

  2. garantizar el buen funcionamiento del mercado monetario, también en vencimientos a plazos más largos, facilitando de este modo el acceso a la liquidez a entidades de crédito solventes.

Especialmente a través del segundo objetivo, el Eurosistema trató de contribuir a restablecer la confianza entre los participantes en el mercado y salvaguardar la estabilidad financiera, coadyuvando asimismo al funcionamiento apropiado del mecanismo de transmisión de la política monetaria.

¿Cuál fue en la práctica la actuación del Eurosistema? En esencia, el Eurosistema incrementó la frecuencia de sus intervenciones ymodificó sus modalidades de provisión de liquidez al sector bancario de la zona del euro, sin efectuar cambios estructurales en su marco operativo.

En concreto, el Eurosistema realizó algunas modificaciones en el sistema de provisión de liquidez que podemos clasificar en dos grupos:

  1. en el marco de su política de adjudicación anticipada, ajustó el perfil temporal para la provisión de liquidez en las operaciones de financiación semanales; y

  2. modificó las modalidades de distribución entre los distintos instrumentos, ampliando el plazo de vencimiento de las operaciones de financiación, incrementando la frecuencia de las operaciones de ajuste de liquidez, y aplicando ocasionalmente normas específicas a algunas subastas.

La política de adjudicación anticipada se introdujo a fin de acomodar un cambio en el patrón temporal de demanda de liquidez del sector bancario dentro de cada período de mantenimiento de reservas.

En circunstancias normales, al calcular su oferta de liquidez, el BCE trata de satisfacer el déficit de liquidez del sector bancario de la zona del euro, sobre la premisa de que las entidades de crédito prefieren cumplir las exigencias de liquidez de manera uniforme, es decir, manteniendo, en términos agregados, el mismo saldo todos los días del período de mantenimiento de reservas en sus cuentas corrientes con los bancos centrales.

No obstante, desde el comienzo de las turbulencias, las entidades han preferido por razones de precaución cumplir sus exigencias de coeficiente de caja relativamente pronto en el período de mantenimiento de reservas. Al objeto de acomodar esta mayor demanda de reservas de liquidez y de evitar un incremento de las presiones sobre los tipos de interés al principio del período de mantenimiento, el Eurosistema ofreció una mayor cantidad de liquidez en las operaciones efectuadas al comienzo del período, reduciéndola más adelante a fin de mantener inalterado el nivel medio de la oferta de liquidez.

Al mismo tiempo, el BCE decidió incrementar el volumen de financiación ofrecido a través de las operaciones a plazo más largo con miras a mejorar las condiciones del mercado monetario en todos los plazos. Esta decisión estuvo acompañada de una reducción de las cantidades adjudicadas en las operaciones principales de financiación semanales a fin de mantener el valor total de la liquidez suministrada en niveles constantes y próximos a los niveles anteriores a las turbulencias (en torno a 450 mm de euros).

El BCE gestionó de forma más activa las condiciones de liquidez introduciendo algunos ajustes en su manera tradicional de aplicar los instrumentos que formaban parte de su marco operativo desde el inicio de las turbulencias. La capacidad para responder a los retos que las turbulencias planteaban utilizando los instrumentos existentes se ha basado en tres elementos clave de dicho marco operativo: 1) permite el acceso a la liquidez ofrecida por el banco central a un amplio elenco de contrapartidas; 2) acepta un amplio espectro de activos de garantía públicos y privados para sus operaciones de financiación y para las operaciones de su facilidad marginal de crédito; y 3) permite realizar operaciones de mercado abierto por un valor relativamente alto, en parte como reflejo del nivel de las exigencias de reservas.

Las operaciones de gestión de liquidez del BCE estuvieron acompañadas de una intensificación de su actividad de comunicación. Uno de los objetivos prioritarios del esfuerzo de comunicación era asegurar a los participantes en el mercado y al público que el BCE estaba preparado para llevar a cabo acciones encaminadas a mantener unas condiciones adecuadas en el mercado monetario. La naturaleza técnica de las cuestiones relacionadas con las operaciones de gestión de liquidez requirió también un mayor esfuerzo de comunicación. Por último, fue igualmente importante recordar al público que, de conformidad con el marco institucional del Eurosistema, las decisiones sobre operaciones de liquidez son independientes de las de política monetaria (el denominado principio de separación).

Además de las respuestas referidas al mercado del euro, el Eurosistema reforzó sus actividades de cooperación con otros bancos centrales, en primer lugar, intensificando el intercambio de información y la vigilancia conjunta de la evolución del mercado y, posteriormente, adoptando medidas coordinadas para suministrar liquidez a entidades de crédito de la zona del euro, en lo que constituyó la primera iniciativa sistemática multilateral de cooperación entre bancos centrales en el mercado monetario.

Más concretamente, en respuesta a las preocupaciones de las entidades de crédito de la zona del euro acerca de la disponibilidad de fondos denominados en dólares estadounidenses, en diciembre del 2007 el BCE estableció un acuerdo de divisas (línea de swap) con la Reserva Federal en relación con la operación de financiación a plazo en dólares ( Term Auction Facility) de esta institución. Estas operaciones de subasta de dólares por parte del BCE han demostrado una enorme utilidad, puesto que han contado con una fuerte demanda de los participantes en el mercado y han logrado mitigar la escasez de liquidez en los mercados monetarios mundiales a plazo más largo.

2.2 Segunda fase de la crisis de los mercados financieros: marzo del 2008 – septiembre del 2008

El inicio de la segunda fase de la crisis estuvo marcado por el rescate de Bear Stearns que JP Morgan llevó a acabo con el apoyo de la Reserva Federal. Las dificultades de Bear Stearns constituyeron un claro ejemplo del impacto potencial de un período prolongado de iliquidez del mercado en la capacidad de financiación y, en última instancia, la solvencia de las instituciones financieras que dependen significativamente de la viabilidad y la fortaleza del modelo «originar y distribuir».

Además, existía creciente inquietud por el hecho que el número de instituciones sistémicamente relevantes se había incrementado, de forma que no sólo las grandes entidades tradicionales de depósito, sino también las instituciones financieras que no admiten depósitos podían desempeñar un papel sistémico en el mantenimiento de la liquidez en muchos mercados.

En la zona del euro, el Eurosistema reaccionó ante el empeoramiento de las condiciones del mercado monetario intensificando el suministro de liquidez en euros al sector bancario de la zona y reforzando su cooperación con la Reserva Federal a fin de ampliar la provisión de liquidez en dólares estadounidenses a las entidades de la zona del euro. El propósito principal del Eurosistema durante esta fase fue velar por la liquidez del mercado como medio para mitigar el riesgo de financiación, y contribuir a evitar que entidades solventes perdiesen su capacidad de operar con relativa normalidad.

Como parte de la política de refuerzo del suministro de liquidez, el Eurosistema continuó reestructurando hacia plazos más largos la composición de los vencimientos de sus operaciones de financiación, a fin de ofrecer a las entidades una fuente estable de liquidez.

Durante esta fase, la escala de la iniciativa conjunta de la Reserva Federal, el BCE (y el Banco Nacional de Suiza) aumentó sustancialmente. Como resultado de esta expansión, en el verano del 2008, la cooperación entre el BCE y la Reserva Federal en el contexto de las operaciones de financiación a plazo en dólares ( Term Auction Facility) amplió significativamente la disponibilidad regular de fondos para las entidades de la zona del euro, también en los vencimientos a plazos más largos.

2.3 Tercera fase de la crisis de los mercados financieros: septiembre del 2008 hasta el momento actual

En septiembre del 2008 la crisis del mercado financiero entró en una fase más crítica tras la quiebra de Lehman Brothers. En respuesta al recrudecimiento de las tensiones, el Eurosistema incrementó sus esfuerzos para velar por el funcionamiento adecuado de los mercados monetarios de la zona del euro y aliviar las necesidades de financiación en euros y en dólares estadounidenses de las entidades de la zona.

Un elemento que contribuyó de forma fundamental a relajar las tensiones de liquidez de los mercados monetarios en euros fue la decisión adoptada el 8 octubre de modificar temporalmente el procedimiento de subasta de las operaciones principales de financiación semanales, introduciendo subastas a tipo fijo y con adjudicación plena. El 15 de octubre esta decisión se hizo extensiva a las operaciones de financiación a plazo más largo, acompañando a las iniciativas emprendidas por las autoridades de la UE para apoyar los sistemas bancario y financiero.

Como resultado de estas medidas excepcionales, las contrapartidas de la zona del euro pueden ahora tomar prestada tanta liquidez en euros como deseen, tanto en plazos semanales como en plazos más largos, contra una lista de activos admitidos como garantía que también se ha ampliado temporalmente.

Entre tanto, el BCE ha seguido reforzando su cooperación con otros bancos centrales para facilitar el acceso de las entidades de la zona del euro a liquidez en dólares estadounidenses y francos suizos. El 15 de octubre el BCE anunció (conjuntamente con el Banco de Inglaterra y el Banco Nacional de Suiza) que efectuaría sus operaciones en dólares a tipo de interés fijo y con adjudicación plena. También el 15 de octubre, el Eurosistema alcanzó un acuerdo con el Banco Nacional de Suiza para facilitar el acceso de las entidades de la zona del euro a liquidez en francos suizos. Paralelamente, en los últimos meses, el Eurosistema ha celebrado acuerdos con los bancos centrales de varios países europeos para mejorar la provisión de liquidez en euros de sus sectores bancarios.

Es importante señalar que, como resultado de la ampliación de la provisión de liquidez en euros y en otras monedas (especialmente, en dólares estadounidenses), el Eurosistema ha aumentado significativamente su participación en la intermediación financiera. Asumir un papel de intermediación destacado para garantizar el adecuado funcionamiento de nuestra economía fue fundamental tras la quiebra de Lehman Brothers, cuando un deterioro sin precedentes de la confianza de los ciudadanos en el sector bancario, exigía acciones rápidas y de envergadura por parte de bancos centrales e instituciones públicas, también a través de iniciativas coordinadas. Sin embargo, en economías de mercado no debe aceptarse como normal que, estructuralmente, los bancos centrales actúen como intermediarios dominantes de los flujos de liquidez entre entidades de crédito. Por ello, el Eurosistema desea que se produzca una reactivación del crédito interbancario y que las entidades de crédito reanuden su tradicional actividad de intermediación en la zona del euro, y está adoptando las medidas necesarias a este fin.

Por último, cabe recordar que desde el principio de la actual fase de la crisis de los mercados, el BCE ha ajustado significativamente su orientación de política monetaria en respuesta a la atenuación de los riesgos para la estabilidad de precios en la zona del euro.

El 8 de octubre, el BCE anunció una reducción de 50 puntos básicos (hasta el 3,75%) de su tipo de interés de referencia —el tipo de interés aplicable a las operaciones principales de financiación— en una acción coordinada con otros cinco grandes bancos centrales (Banco de Canadá, Banco de Inglaterra, Reserva Federal, Sveriges Riksbank y Banco Nacional de Suiza). Esta rebaja coordinada de los tipos de interés no tiene precedentes históricos y ha sido acogida muy favorablemente como signo del compromiso inquebrantable de la comunidad internacional de bancos centrales para hacer frente a los efectos económicos de la crisis de los mercados financieros.

Cabe subrayar que la decisión de bajar los tipos de interés de referencia de manera coordinada se tomó en condiciones de incertidumbre extraordinariamente elevada, ante una coyuntura internacional que se caracterizaba por un rápido y profundo deterioro de la economía global, así como por una reducción de los riesgos al alza para la estabilidad de precios a nivel mundial. La acción coordinada de los bancos centrales fue a la vez reflejo y respuesta a la dimensión global de la crisis y su capacidad de transmitirse de unos países a otros de forma casi simultánea.

Nuevas reducciones de 50 puntos básicos (hasta el 3,25%), 75 puntos básicos (hasta el 2,5%), y 50 puntos básicos (hasta el 2%) se anunciaron el 6 de noviembre, el 4 de diciembre y el 15 de enero, respectivamente, en un contexto de descenso de las presiones inflacionistas, y de mayor atenuación de los riesgos para la estabilidad de precios en los horizontes temporales relevantes para la política monetaria, como reflejo, en particular, del recrudecimiento de la crisis financiera y del deterioro de las perspectivas económicas.

3. Lecciones de la crisis

Transcurrido un año y medio desde el inicio de la crisis, podemos comenzar a extraer lecciones sobre algunos aspectos relativos a la gestión de liquidez, los marcos de regulación y supervisión de nuestras economías, la cooperación internacional en diversos ámbitos de la política económica y la estrategia de política monetaria.

En cuanto a la gestión de liquidez, las prolongadas turbulencias en los mercados monetarios han mostrado que algunas características de los marcos operativos de los bancos centrales facilitan la instrumentación de la política monetaria en momentos de tensión. En concreto, la capacidad de dar acceso a operaciones de crédito a gran escala a un amplio conjunto de contrapartidas contra la presentación de una extensa gama de activos de garantía, tanto públicos como privados, a fin de distribuir reservas de manera eficaz es, como ya se ha indicado, fundamental cuando el mercado interbancario atraviesa dificultades. Estos rasgos son los que mejor caracterizan el marco operativo del Eurosistema prácticamente desde los primeros pasos del euro.

La crisis también ha demostrado que, en situaciones de tensión de los mercados, los canales mundiales de distribución de liquidez entre países pueden verse seriamente afectados, dando lugar a graves riesgos de liquidez para las entidades de crédito internacionales que necesitan financiación en distintas divisas. Para hacer frente a este problema, los bancos centrales han ampliado notablemente el alcance de sus inyecciones coordinadas de liquidez, lo que ha contribuido de manera eficaz a atenuar las tensiones a corto plazo en los mercados monetarios mundiales y a reforzar la confianza de los participantes en el mercado en el compromiso de los principales bancos centrales para calmar dichas tensiones.

Con respecto a a nuestros marcos de regulación y supervisión, hemos descubierto debilidades fundamentales que deben corregirse para evitar que una crisis de características similares a la que actualmente afecta a nuestras economías pueda repetirse en el futuro. En el momento actual, los esfuerzos de reforma en este ámbito se centran, en primer lugar, en formular respuestas de política globales para la crisis financiera y, en segundo lugar, en aplicar de manera eficaz y oportuna las medidas acordadas.

Así, el Consejo ECOFIN y el Foro sobre Estabilidad Financiera (FEF), entre otros, han planteado en el ámbito europeo e internacional una serie de reformas e iniciativas, que han tenido reflejo en la Declaración de la cumbre del G-20 sobre los mercados financieros y la economía mundial del 16 de noviembre.

Como parte de esas iniciativas, se han realizado grandes esfuerzos para abordar tres cuestiones específicas fundamentales desde una perspectiva a medio y largo plazo:

  1. mitigar la prociclicidad derivada del actual marco de regulación;

  2. corregir incentivos distorsionados que, al recompensar los beneficios a corto plazo en detrimento del rendimiento a largo plazo, predisponen a los sistemas financieros hacia un comportamiento miope; y

  3. mejorar la transparencia aumentando la disponibilidad de datos relevantes desde el punto de vista de la estabilidad financiera.

En concreto, la crisis ha puesto de relieve la necesidad de un intercambio de información más general, frecuente y oportuno, y de fomentar la cooperación y coordinación entre las autoridades competentes, en particular, bancos centrales, supervisores y reguladores.

Actualmente, existen algunas iniciativas encaminadas a impulsar la cooperación entre autoridades en este ámbito. Por ejemplo, en materia de prevención de crisis, hay acuerdo en la necesidad de reforzar la supervisión multilateral. A tal efecto, el FEF y el FMI intensificarán su cooperación con vistas a mejorar la evaluación de riesgos para la estabilidad financiera en todo el mundo. Idéntica cooperación se prevé en el contexto de la UE entre el Comité de Supervisores Bancarios Europeos y el Comité de Supervisión Bancaria del Sistema Europeo de Bancos Centrales. Estas iniciativas también deben aplicarse al ámbito nacional ya que una mayor cooperación e intercambio de información entre bancos centrales y autoridades de supervisión pueden contribuir a crear un marco más eficiente para la identificación y seguimiento de los riesgos para la estabilidad financiera.

En lo que respecta a la gestión de crisis, es importante garantizar que el marco operativo de los bancos centrales sea suficientemente flexible para afrontar situaciones extraordinarias, y que los acuerdos transfronterizos entre supervisores para gestionar entidades en situación de debilidad son suficientemente sólidos. Esto es especialmente urgente dada la naturaleza global de los mercados financieros y la relevancia de los grupos bancarios que operan en distintas jurisdicciones y, por tanto, son supervisados por numerosas autoridades nacionales.

Permítanme destacar que la experiencia de la crisis ha confirmado la tradicional opinión del Eurosistema hecha pública en 2001 de que, independientemente de cuál sea la distribución de responsabilidades, es fundamental para los bancos centrales mantener una estrecha relación de trabajo con los supervisores y poder acceder a toda la información sobre supervisión a fin de cumplir sus tareas institucionales.

Las medidas adoptadas recientemente en la UE, incluido el establecimiento obligatorio de colegios de supervisores para todas las entidades de crédito transfronterizas, constituyen pasos importantes en la dirección adecuada. Pasos significativos pero probablemente insuficientes para dotar a la UE de un sistema de supervisión mas eficiente, integrado y sostenible. Este es el reto que tienen ante sí el Parlamento Europeo y el grupo de alto nivel creado por la Comisión Europea, y presidido por Jacques de Larosière, que emitirá su informe a fines de este mes. Aunque se pueden barajar distintas posibilidades, muchas de ellas pasan por asignar un papel más activo al BCE y al Eurosistema en la supervisión macroprudencial – responsabilidad cuyo ejercicio exige el establecimiento de bases legales para el acceso a información relevante de las autoridades nacionales de supervisión – e, incluso tareas de coordinación respecto de grupos bancarios transfronterizos. El Consejo de Gobierno del BCE seguirá evaluando alternativas antes de llegar a una conclusión definitiva, que solo podrá formularse tras las propuestas y decisiones de la Comisión y el Consejo, respectivamente, en marzo.

De forma más general, la crisis ha subrayado la importancia del refuerzo de la coordinación entre las autoridades públicas competentes en el ámbito europeo e internacional. Como complemento de las iniciativas en materia de gestión de liquidez impulsadas por los bancos centrales, muchos gobiernos han anunciado planes de acción concertados en apoyo de los sistemas financieros. Dichos planes reflejan la opinión cada vez más extendida —como demuestran los principios comunes acordados en los compromisos públicos del G-7, del G-20, del ECOFIN y de los Gobiernos de la zona del euro, así como la decisión concertada de política monetaria del 8 de octubre de 2008 — de que la naturaleza mundial de las tensiones financieras exige de los Gobiernos una interpretación común de los factores que han originado las tensiones, así como acciones coordinadas para hacerles frente.

La prolongación de las turbulencias del mercado financiero también ha incrementado la incertidumbre que rodea la toma de decisiones de política monetaria, creando de esta manera varios retos para los bancos centrales en su campo principal de competencia. Por ejemplo, algunos comentaristas se han preguntado recientemente si la naturaleza global y la complejidad de la crisis tendrán implicaciones profundas y duraderas para la capacidad de los bancos centrales de decidir sus políticas monetarias de manera autónoma. Según estos observadores, la decisión del 8 de octubre de 2008 de reducir los tipos de interés de referencia de forma coordinada podría marcar el comienzo de una nueva época en la que los bancos centrales de las economías desarrolladas quizás lleguen a crear un mecanismo de coordinación regular de las políticas monetarias nacionales.

El principal argumento a favor de una mayor coordinación de las políticas monetarias nacionales es la suposición de que en un mundo que se caracteriza por un nivel muy elevado de globalización financiera y económica, los países se han vuelto más sensibles a los efectos de arrastre externos, y sus políticas nacionales menos eficaces para contrarrestarlos.

Sin duda, es muy importante que los bancos centrales comprendan plenamente cómo la globalización económica y financiera afecta a la estructura de la economía y la forma en que funciona, particularmente en lo que se refiere a los canales de transmisión de la política monetaria. Asimismo, no hace falta recordar que la evaluación de las condiciones del entorno exterior y la interrelación entre áreas económicas representan elementos esenciales del conjunto de informaciones a disposición de los banqueros centrales para la toma de decisiones de política monetaria. Sin embargo, incluso en un mundo globalizado, la inflación tiene hondas raíces domésticas a medio plazo y continúa siendo un fenómeno monetario a largo plazo. Así pues, y los bancos centrales deben conservar individualmente su papel y responsabilidad preponderantes a la hora de mantener la estabilidad de precios.

Por eso es imprescindible aclarar lo que entendemos por “coordinación internacional” de la política monetaria. Este término no puede seguramente indicar que deberíamos fijar condiciones monetarias uniformes para todos los países. Las diferencias en las estructuras económicas (por ejemplo, en materia de rigideces en los mercados, actividad y endeudamiento sectoriales, o naturaleza y estructura del sistema financiero), posiciones coyunturales y marcos institucionales de los países y bancos centrales casi invariablemente conducen a diferencias en sus políticas monetarias nacionales. Por ello, es necesario estar alerta frente al riesgo de que una mayor coordinación internacional pueda conducir a un relajamiento, aunque sea de manera involuntaria, del compromiso de los bancos centrales con sus mandatos institucionales.

La prolongación de la crisis también puede plantear retos relacionados con la formulación de la política monetaria con tipos de interés muy bajos e incluso cercanos a cero. No cabe duda que si un banco central sigue reduciendo su tipo de interés de referencia, tarde o temprano dicho tipo acabará alcanzando su límite mínimo. Sin embargo, esto no significa necesariamente que la política monetaria se vuelva ineficaz, puesto que el banco central tiene a su disposición otras herramientas “no convencionales” que le podrían permitir seguir afectando las condiciones económicas con el objetivo de mantener la estabilidad de precios.

Por ejemplo, el banco central puede aumentar el tamaño de su balance para proporcionar un mayor volumen de liquidez a la economía, lo cual se suele definir estrategia de “relajación cuantitativa”. Asimismo, el banco central puede ajustar la composición de activos de su balance para adquirir activos y así influir en el coste del crédito, lo cual se define como estrategia de “relajación cualitativa”.

Sin embargo, estas estrategias pueden introducir factores de riesgo, en particular para el balance del banco central, y su impacto está sujeto a un margen elevado de incertidumbre.

Por todo ello, un prerrequisito para la toma en consideración de estrategias no convencionales más radicales es que las medidas de política monetaria tradicionales y otras medidas no convencionales (como, por ejemplo, la provisión excepcional de liquidez al sistema bancario mediante la ampliación de las operaciones de refinanciación del banco central, del tipo de la realizada por el BCE desde octubre de 2008) sean consideradas insuficientes para asegurar el objetivo de la estabilidad de precios.

Déjenme subrayar, antes de concluir, que una de las lecciones principales de la crisis actual es que es imprescindible que la política monetaria permanezca claramente centrada en el objetivo de proporcionar estabilidad de precios a medio plazo, lo cual es prerrequisito para el funcionamiento eficiente de los mercados y la asignación óptima de recursos. Asegurando la estabilidad de precios a medio plazo, lo que requiere el firme anclaje de las expectativas de inflación, los bancos centrales contribuyen de manera determinante al mantenimiento de la estabilidad financiera.

4. Conclusiones

Y concluyo. La actual crisis afecta a mercados financieros —el crediticio y el monetario, en particular— que son clave para el adecuado funcionamiento de nuestras economías. Por ello, desde el comienzo de la crisis, las autoridades —de la zona del euro y de otros lugares del mundo— han actuado decididamente para impedir que las turbulencias socavaran la estabilidad financiera y desestabilizaran nuestros sistemas económicos.

En concreto, el Eurosistema ha aumentado sustancialmente su provisión de liquidez del banco central para mitigar las tensiones en los mercados monetarios y evitar así que entidades financieras solventes de importancia sistémica pudiesen verse afectadas por una prolongada falta de liquidez en los mercados. Los bancos centrales de todo el mundo también han participado más activamente en acciones coordinadas a gran escala para respaldar la situación de liquidez en los mercados monetarios mundiales.

Más recientemente, las actuaciones de la banca central se han acompañado de medidas globales y sistemáticas adoptadas, de manera concertada, por los gobiernos y parlamentos nacionales para apoyar a los sistemas bancarios y financieros nacionales e internacionales.

Los mecanismos de provisión de liquidez del Eurosistema, junto con los planes de acción a gran escala de otras autoridades públicas, han resultado eficaces para evitar el derrumbamiento del sistema financiero mundial, en particular tras la quiebra de Lehman Brothers. Sin embargo, no existe margen para la complacencia en cuanto a la solidez estructural de nuestros sistemas financieros.

Aunque se está realizando un importante trabajo para eliminar algunos de los factores que se encuentran en el origen de la actual crisis, es primordial redoblar los esfuerzos para diseñar y aplicar con urgencia las reformas, especialmente en los marcos de regulación y supervisión, que son necesarias para reforzar los fundamentos del sistema financiero mundial y, en última instancia, de nuestro bienestar económico.

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