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Los primeros diez años de la Unión Monetaria Europea

Discurso pronunciado por José Manuel González-Páramo, miembro del Comité Ejecutivo del BCEJornada de la Fundación para el Análisis y los Estudios Sociales (FAES) sobreDécimo Aniversario del Acceso de España al EuroMadrid, 19 de mayo de 2008

I. Introducción [1]

Señoras y señores,

Es para mí un honor y una gran satisfacción haber sido invitado a dirigirme a ustedes en esta Jornada que conmemora el décimo aniversario de la decisión del Consejo de la Unión Europea, según la cual once Estados miembros, incluyendo España, cumplían las condiciones necesarias para la participación en la tercera fase de la Unión Monetaria Europea y la adopción de la moneda única. Dicha decisión precedió en unos días a la constitución, en junio de 1998, del Banco Central Europeo, que a partir del 1 de enero de 1999, asumiría la tarea de dirigir la política monetaria única de la nueva zona del euro. A pesar de que la transición plena al euro se completó sólo tres años más tarde, con la introducción física de los billetes y monedas, la decisión que hoy conmemoramos representó, sin duda, uno de los momentos más importantes de la historia de la integración europea. Y al mismo tiempo, en el plano internacional, la creación del euro constituyó la reforma monetaria más audaz y de mayor calado desde las postrimerías de la Segunda Guerra Mundial, con la adopción del sistema de Bretton Woods.

Quizás hoy valga la pena recordar que la idea de una moneda común no produjo inicialmente un entusiasmo unánime, sino que existió un cierto grado de escepticismo, aireado por algunos círculos del mundo académico y por autoridades de destacados países de la escena internacional. De un lado, estos críticos no consideraban que Europa reuniera las condiciones adecuadas de homogeneidad e integración económica entre los países candidatos potenciales que harían deseable la introducción de una moneda única y el desarrollo de una política monetaria común. Asimismo, se criticaba la ausencia de mecanismos para hacer frente a choques asimétricos, dado que si por una parte la política monetaria estaba definida para el conjunto de la zona del euro, por otra el Pacto de Estabilidad y Crecimiento venía a constreñír las políticas fiscales nacionales, siendo el tamaño del presupuesto de la Unión Europea (UE) claramente insuficiente e inapropiado para ese propósito.

Ha de reconocerse que, a priori, ambas críticas contenían un grano de verdad. El éxito de la moneda única exigía algo más que la puesta en marcha de una política monetaria única creíble y transparente. El Tratado de Maastricht de 1992, además de establecer el marco institucional para la creación de la moneda única -que ha sido confirmado por el Tratado de Lisboa de 2007-, contenía una clara lista de estas tareas adicionales; una lista breve pero de alcance considerable. La primera exigencia era profundizar en la integración financiera del área. La segunda, asegurar la disciplina y la capacidad de respuesta de las políticas presupuestarias nacionales. La tercera, garantizar la adaptabilidad requerida por el proceso de ampliación europea y el creciente papel internacional del euro. Y, por último, resultaba imperativo introducir las reformas estructurales necesarias para aumentar la flexibilidad y el dinamismo de las economías del área del euro.

La conmemoración de los diez primeros años transcurridos desde la adopción del euro ofrece una ocasión inmejorable para realizar un repaso de los resultados en todos estos frentes, con el objetivo no sólo de evaluar los logros de la moneda única europea, y, en particular, la experiencia de España en el euro, sino también con el ánimo de identificar los retos a los que todavía debemos enfrentarnos para hacer máximos los beneficios de la Unión Monetaria Europea.

II. Una política monetaria transparente y creíble

Permítanme comenzar refiriéndome al ámbito que me es más próximo: el de la política monetaria. El Tratado de Maastricht asigna al Eurosistema - integrado por el Banco Central Europeo y los bancos centrales de los países miembros - la responsabilidad del mantenimiento de la estabilidad de precios, por lo que cabe preguntarse, en primer lugar, si la política monetaria aplicada desde la introducción del euro ha demostrado ser un instrumento eficaz para lograr este objetivo.

Antes de responder a esta pregunta, quizás no sea superfluo explicitar qué debemos entender por estabilidad de precios, ya que el Tratado no lo hizo de forma específica. En octubre de 1998, el Banco Central Europeo definió la estabilidad de precios como una tasa de inflación para el conjunto de la zona del euro inferior al 2%. En una clarificación de la estrategia de política monetaria hecha pública en mayo de 2003, el Banco Central Europeo anunció que su objetivo primordial es mantener la inflación en un nivel inferior, aunque próximo, al 2% a medio plazo. [2] Es importante subrayar la importancia central de la orientación de medio plazo. Sin la referencia del medio plazo, un banco central podría verse abrumado por las últimas noticias económicas y los más recientes indicadores, con lo cual la política monetaria podría tender a desviarse de su cometido fundamental de constituirse en un firme anclaje de estabilidad económica más allá del corto plazo. Esta perspectiva a medio plazo representa también el reconocimiento, respaldado en décadas de experiencia, de que la política monetaria no puede controlar la evolución de los precios a corto plazo.

Hechas estas consideraciones, y volviendo la vista a este período, la respuesta a la pregunta de si la política monetaria aplicada ha logrado su objetivo debe ser un resonante “sí”. La tasa de inflación media en los últimos diez años ha sobrepasado ligeramente el techo del 2%, pese a la incidencia de perturbaciones alcistas muy severas, como, por ejemplo, la acusada subida de los precios de los alimentos, el petróleo y otras materias primas registrada en los últimos años, frente a las que una respuesta directa queda fuera del alcance deseable de la política monetaria. No obstante, en presencia de tales perturbaciones, lo esencial es que la estabilidad de precios se mantenga en el medio plazo, es decir, una vez que la perturbación haya desaparecido, para lo que resulta condición necesaria que las expectativas de inflación a medio y largo plazo se mantengan estabilizadas por debajo del 2%. A este respecto, es importante reseñar que, a pesar de la fuerte presión inflacionista que experimentamos desde otoño de 2007, las expectativas de inflación a largo plazo se han mantenido ancladas en un nivel sustancialmente acorde con nuestra definición de estabilidad de precios, un resultado que se ha confirmado sin excepción desde el primer día en que el Banco Central Europeo asumió su responsabilidad. Este logro no debería subestimarse, teniendo en cuenta que el banco central del euro no contaba con un historial propio de credibilidad cuando comenzó su andadura.

En la evolución de la inflación desde la introducción del euro destaca un rasgo menos satisfactorio, cual es una cierta disociación entre la inflación percibida por los ciudadanos y la inflación realmente observada. [3] El concepto de inflación percibida hace referencia a los cambios en la tasa de inflación que los consumidores piensan que se han producido. La Comisión Europea publica mensualmente un indicador que trata de reflejar su evolución. En tiempos normales, existe una gran correlación entre la inflación percibida y la observada, lo cual significa que los consumidores tienen una percepción correcta de los cambios experimentados en su poder de compra. Con la introducción del euro, sin embargo, en algunos países miembros los patrones de la inflación percibida y observada –medida ésta a través del Indice Armonizado de Precios al Consumo, uno de los índices de mayor calidad estadística existentes- empezaron a separarse. Esta es una observación importante, dado que muchas de las decisiones de los individuos dependen de la evolución de su renta real tal y como ellos la perciben. Hay que subrayar, no obstante, que éste es un fenómeno que debería tener carácter temporal, con claras raíces en la psicología de los consumidores, pues los casos de redondeo al alza tuvieron un impacto muy limitado, y que desde el 2003 la brecha existente entre la inflación percibida y la actual se ha reducido parcialmente, tendencia que debería continuar en el futuro. Desde el Banco Central Europeo seguimos con gran atención la evolución de las percepciones de inflación de los ciudadanos, y estamos comprometidos en una campaña de comunicación dirigida a tratar de reconciliarlas con la evolución observada de la inflación.

Otro aspecto muy relevante de la evolución de los precios en el área del euro en los últimos años es la dispersión de las tasas de inflación entre los distintos países miembros. [4] Debe recordarse en este punto que una de las críticas iniciales al proyecto de la Unión Económica y Monetaria se basó en el argumento de que una política monetaria única crearía desequilibrios como, por ejemplo, una elevada dispersión en las tasas de inflación, con la resultante pérdida de competitividad y un mayor desempleo en ciertos países miembros. Con la perspectiva de una década, podríamos preguntarnos si esta predicción se ha confirmado.

Una mirada detenida a la dispersión de las tasas de inflación de los países del área del euro muestra con claridad que el proceso de convergencia experimentado con anterioridad a la introducción del euro redujo de manera significativa los diferenciales de inflación entre los países miembros. [5] Desde 1999, la dispersión de las tasas de inflación ha sido similar o inferior a la observada en los Estados Unidos. [6] Este reducido grado de dispersión en inflación y la elevada sincronía en las tasas de crecimiento de los países del área del euro [7] se han logrado, además, sin el beneficio de largas décadas de integración y de políticas económicas comunes, como es el caso en los Estados Unidos.

No se debe ocultar tampoco el hecho de que el Banco Central Europeo sólo es responsable de la inflación media del conjunto del área del euro en el medio plazo. Los diferenciales de inflación nacionales podrían tener su origen en los efectos normales de un proceso de convergencia real o, de manera menos satisfactoria, y posiblemente no menos infrecuente, ser consecuencia de políticas e instituciones nacionales inapropiadas. Cuando son estas políticas e instituciones las que anidan tras el mantenimiento sistemático de diferenciales positivos de inflación de algunos países en relación con el resto, la situación debe demandar una estrecha vigilancia, como paso previo a la adopción de las medidas oportunas de política fiscal y de reforma estructural por parte de los gobiernos nacionales.

En su conjunto, con todo, la evidencia permite concluir que los primeros diez años del euro pueden calificarse como un éxito en cuanto a la evolución de la inflación en el área del euro se refiere. La tasa media de inflación se ha situado próxima al 2%, un punto menos que la observada en la década previa, y su volatilidad se ha reducido en dos terceras partes.

Este éxito ha sido posible, en una gran medida, gracias a la clara definición del mandato del Banco Central Europeo, a la calidad de su estrategia y a la independencia de la que la institución ha gozado para conseguirlo. Somos muy conscientes de que, como necesario correlato del estatus de independencia que el Tratado de Maastricht otorga al Banco Central Europeo, éste debe rendir cuentas ante los ciudadanos europeos y sus representantes elegidos en las urnas. Esto exige transparencia en todos los ámbitos relevantes para el cumplimiento de sus funciones. La transparencia es, asimismo, esencial para la eficacia de la política monetaria. En efecto, ayuda a entender la forma en la que la política monetaria reacciona ante datos e indicadores que son reflejo de un entorno cambiante y, además, contribuye a anclar las expectativas de inflación y a mantener la credibilidad del Banco. La transparencia, pues, tiene una función instrumental, pues refuerza la eficacia de la política monetaria, y una función política, al servicio de la rendición de cuentas. En este contexto, no es exagerado decir que la estrategia de comunicación del Banco Central Europeo no sólo satisface los mejores estándares internacionales, sino que ha ido más allá, al establecer un nuevo modelo de transparencia, que otros bancos centrales están siguiendo.

III. Un sistema financiero crecientemente integrado

Junto a su función primordial de asegurar la estabilidad de precios, el Banco Central Europeo tiene importantes responsabilidades como agente al servicio de la integración financiera y de la estabilidad de los mercados financieros. Un resultado importante de la introducción del euro ha sido la aceleración del proceso de integración de los mercados financieros europeos. La relevancia de este impacto no puede exagerarse, dado que tanto la teoría económica como la evidencia empírica disponibles sugieren que la integración y la ampliación de los mercados financieros contribuyen al crecimiento económico, pues eliminan dificultades y barreras al intercambio, permiten una asignación más eficiente del capital entre las oportunidades de inversión y crean más opciones para la distribución y la diversificación del riesgo. Además, la integración financiera permite una transmisión de los impulsos de la política monetaria más eficiente y homogénea en el conjunto del área. [8]

Hoy es evidente, a través de multitud de indicadores, que la profundidad y amplitud de los mercados ha aumentado muy significativamente, como consecuencia, en gran medida, de la eliminación del riesgo de ajuste cambiario en la zona del euro, lo que ha permitido a un número mayor de inversores acceder a los diversos mercados de la zona del euro. Por otra parte, la citada desaparición de las primas de riesgo cambiario dentro de la zona, junto con la reducción de las primas de riesgo nacionales derivadas de la creciente importancia otorgada a las políticas económicas orientadas a la estabilidad macroeconómica, han disminuido de manera significativa los costes financieros, en términos tanto nominales como reales. Asimismo, se ha producido un rápido crecimiento de nuevos segmentos de mercado.

En conjunto, la unión monetaria parece haber resultado muy beneficiosa para los mercados financieros de la zona del euro, como lo demuestran los avanzados grados de integración de los mercados monetarios y de renta fija pública y privada, aunque aún existe un cierto margen de mejora. Si tomamos como referencia los mercados financieros estadounidenses, profundos, tradicionalmente líquidos y unificados, resulta evidente que la zona del euro tiene aún camino por recorrer, especialmente en lo que se refiere a la integración de los mercados de renta variable y de los servicios de banca minorista, el establecimiento de marcos jurídicos y reguladores comunes, y la mayor consolidación del sector bancario.

Asociado a este fenómeno de integración financiera, otro resultado relevante de la Unión Monetaria ha sido la mayor resistencia y adaptabilidad ante las turbulencias en los mercados financieros. Sin una moneda única, estoy convencido de que algunos países, en particular los de más reducido tamaño y aquellos con menor tradición de estabilidad macroeconómica, habrían experimentado efectos adversos mucho más pronunciados de lo que ha sido realmente el caso en las condiciones de mercado inestables que hemos experimentado desde el verano del año pasado.

IV. Las turbulencias de los mercados financieros

En efecto, a raíz de la crisis del mercado de las llamadas “hipotecas basura” norteamericanas, se empezaron a observar algunas tensiones en los mercados financieros internacionales ya desde finales de la primavera de 2007. Estas tensiones alcanzaron con gran rapidez una intensidad desconocida en agosto de 2007, se trasladaron de lleno a los mercados financieros globales y pusieron a los mercados monetarios mundiales en una tesitura de desaparición de la liquidez.

Los efectos potenciales de las tensiones sobre la capacidad del Eurosistema para asegurar el adecuado funcionamiento del marco operativo de su política monetaria, es decir del conjunto de instrumentos y procedimientos utilizado para ejecutar la política monetaria única, fueron inmediatamente evidentes. Esto se debió al desbordamiento de estas perturbaciones hacia los mercados monetarios de la zona euro. La capacidad de un banco central para controlar los tipos de interés del mercado monetario a corto plazo es condición indispensable para el adecuado funcionamiento del mecanismo de transmisión de la política monetaria, porque representa el primer paso para que los impulsos de dicha política se transmitan a plazos más largos.

Desde el comienzo de las tensiones, y con mayor prontitud que ningún otro banco central, el Banco Central Europeo ha intervenido de forma decidida y con la intensidad apropiada mediante la política de gestión de la liquidez con una doble finalidad. Primera, estabilizar el tipo de interés a un día del mercado monetario, que es el más cercano al tipo de interés de referencia del Banco, de manera de que reflejase la orientación de política monetaria decidida por su Consejo de Gobierno. Y segunda, promover el funcionamiento ordenado del mercado monetario y ayudar a las entidades de crédito a satisfacer sus necesidades de liquidez de una manera fluida, facilitando, asimismo, la transmisión de los impulsos de política monetaria desde los tipos de interés a corto plazo a los de medio y largo plazo y, en general, a la economía.

Durante el período actual de turbulencias, el BCE ha insistido en el principio fundamental de la separación rigurosa entre las actuaciones relacionadas con la política de liquidez y la orientación de la política monetaria, que desde hace una década guía su estrategia. Sólo cuando se mantiene esta dicotomía –la política monetaria orientada a la estabilidad de precios y la política de gestión de la liquidez dirigida a estabilizar los tipos de interés a más corto plazo en un nivel próximo al decidido por el máximo órgano de gobierno, así como a promover el normal funcionamiento del mercado monetario- pueden ambas políticas reforzarse mutuamente, en beneficio de la estabilidad de precios y la estabilidad financiera.

Debemos todos felicitarnos de que el marco operativo de la política monetaria del Eurosistema haya superado con buenos resultados la formidable prueba de estrés que las turbulencias en los mercados monetarios han representado para la ejecución de la política monetaria única. Dicho lo anterior, hay que insistir en el alcance de las medidas que un banco central puede y debe adoptar. A través de sus políticas de gestión de liquidez, el BCE y otros bancos centrales han podido aliviar los problemas de liquidez de las entidades bancarias, contribuyendo con ello a la estabilidad del sistema financiero. Sin embargo, no puede ni debe esperarse que resuelvan los problemas de fondo de los mercados de crédito, ni que restablezcan el funcionamiento eficiente del mercado interbancario a plazo. Las actuales dificultades de este mercado sólo se atenuarán cuando las entidades de crédito recuperen la confianza mutua y se reduzca la incertidumbre acerca de sus necesidades de liquidez. Por nuestra parte, tenemos la obligación de comenzar a asimilar e incorporar a nuestro acervo las enseñanzas de las recientes tensiones financieras, a fin de hacer la gestión de liquidez todavía más robusta y eficaz. En ello estamos comprometidos.

V. Unas políticas fiscales nacionales disciplinadas y sostenibles

Permítanme a continuación referirme a otro de los pilares de la estabilidad macroeconómica: la política fiscal. La exigencia de mantener dosis adecuadas de disciplina fiscal, compatibles con la autonomía de los gobiernos, es otra de las piedras angulares de la unión monetaria, caracterizada como es sabido, por la ausencia de un presupuesto federal capaz de absorber choques asimétricos. [9] A este respecto, el Tratado de Maastricht contenía también un conjunto de reglas fiscales, desarrolladas con posterioridad en el Pacto de Estabilidad y Crecimiento (PEC), firmado en 1997, con el objetivo de garantizar unas finanzas públicas saneadas, sostenibles a medio plazo y sometidas a criterios generales de coordinación. De acuerdo con sus disposiciones, los Estados miembros se comprometían a evitar déficit excesivos y a corregirlos sin dilación en caso de que llegasen a producirse, asegurando desequilibrios no superiores al 3% del PIB y reducciones en la deuda pública hasta niveles inferiores al 60%.

Para enmarcar el valor de estas reglas, hay que enfatizar que la disciplina fiscal, junto con una política monetaria orientada al logro de la estabilidad de precios, son requisitos imprescindibles para la consecución de la estabilidad macroeconómica y, por lo tanto, para la creación de las condiciones necesarias para un crecimiento económico sostenido. En este sentido, debe recordarse que en una unión monetaria las normas fiscales son esenciales no sólo para contener los sesgos deficitarios de las políticas presupuestarias domésticas, sino también como instrumento de protección contra externalidades fiscales entre países. De hecho, en ausencia de tales normas, los países de la zona del euro nunca habrían acordado compartir una moneda común.

En relación con el desarrollo de la política fiscal durante los últimos diez años, el balance no puede ser tan positivo como el concluido para los aspectos analizados anteriormente. Aunque algunos países europeos han logrado mantener situaciones presupuestarias saneadas durante los últimos años, en otros países la situación de las finanzas públicas no ha sido favorable. Se ha incurrido en déficit excesivos y los procedimientos previstos en el Pacto de Estabilidad y Crecimiento con el fin de prevenir y corregir dichos déficit excesivos no siempre se han observado adecuadamente. La reciente mejoría de los saldos presupuestarios hasta un déficit del 0,6% del PIB en el conjunto del área no puede interpretarse como evidencia de que los objetivos a medio plazo, a cuyo logro los países miembros se han comprometido con el horizonte de 2010, estén asegurados. Por el contrario, las previsiones de la Comisión identifican riesgos de incumplimiento, en el contexto de un crecimiento menos favorable, a lo que se une la adopción de medidas de aumento del déficit en algunos países y el visible agotamiento de la consolidación fiscal.

Dado que las inadecuadas estrategias de consolidación en fases de bonanza económica fueron, en el pasado, la causa de las dificultades para el cumplimiento del Pacto, es esencial que los programas de consolidación sean ambiciosos y se ejecuten, y que la Comisión y el Consejo apliquen estrictamente las reglas del Pacto, como única vía para asentar su credibilidad. En los últimos dos años, como ha quedado indicado, las finanzas públicas de los países de la zona del euro se han beneficiado significativamente del fuerte crecimiento económico y de ingresos impositivos superiores a lo previsto. Sin embargo, es evidente que no todos los países han aprovechado la evolución económica propicia para acelerar la consolidación fiscal.

Desde el punto de vista del medio y largo plazo, no debe olvidarse, además, que para el mantenimiento de unas finanzas públicas saneadas el fenómeno del envejecimiento de la población representa un reto cada vez más apremiante. Como consecuencia de la evolución demográfica prevista, el gasto público relacionado con el envejecimiento se incrementará sustancialmente en las próximas décadas. Garantizar la sostenibilidad de las finanzas públicas requerirá, por tanto, la aplicación de reformas en los sistemas de pensiones y sanitarios, así como cambios en los programas de gastos e ingresos públicos que mejoren su “calidad”, es decir, su contribución a la eficiencia económica y al crecimiento potencial.

VI. Una clara vocación internacional: ampliación y presencia internacional

A continuación, me referiré brevemente a la dimensión internacional del euro. La Unión Económica Monetaria nunca fue concebida como un proyecto que pudiera ser considerado cerrado ni con vocación exclusivamente doméstica. El proceso de ampliación a los nuevos países miembros de la Unión Europea, el creciente papel internacional del euro y, sobre todo, el ingreso de nuevos miembros en la zona del euro, con Eslovenia en enero de 2007 y Chipre y Malta en enero de 2008, en una lista que irá aumentando, son el mejor ejemplo de esta afirmación.

La vocación internacional de la Unión Económica y Monetaria se muestra de forma muy visible en su moneda, hoy la segunda del mundo tras el dólar. La presencia internacional del euro ha ido aumentando gradualmente. [10] Este aumento gradual se encuentra en línea con la experiencia observada en la utilización internacional de las monedas, que ha mostrado históricamente sólo cambios muy lentos. Las razones para este gradualismo son muchas, e incluyen, entre otros aspectos, la existencia de inercias causadas por la existencia de economías de escala dinámicas y externalidades de red que sirven para convertir las situaciones existentes en situaciones estables, lo que evita cambios súbitos.

La internacionalización de cualquier moneda es, además del reflejo económico de la proyección externa de las economías que la han creado, un proceso que en gran medida está impulsado por el mercado. El hecho de que una moneda sea utilizada por residentes en otros países a efectos de financiación, de inversión o de facturación es una cuestión que depende, en última instancia, de las preferencias de los agentes económicos. A este respecto, son las monedas más estables y que gozan de más confianza las que tienen más posibilidades de ganar terreno en los mercados mundiales. Por tanto, el hecho de que en diez años el euro haya pasado a convertirse en la segunda moneda más utilizada del mundo puede considerarse una muestra adicional del éxito del proceso de unión monetaria.

¿Con qué fines se utiliza el euro por los no residentes en la zona? En primer lugar, el euro juega un papel crecientemente relevante en los mercados internacionales de deuda. El euro es también la segunda moneda más intercambiada en los mercados de divisas mundiales. Asimismo, en el comercio internacional de los países del área del euro hemos visto recientemente un notable aumento en la utilización del euro como moneda de liquidación o facturación de las operaciones. Por otro lado, alrededor de 50 países o territorios utilizan el euro como ancla o moneda de referencia, y en la mayoría de estos países el euro es también la principal o única moneda de intervención utilizada para estabilizar sus monedas. El euro se utiliza incluso como moneda paralela en un cierto número de países vecinos.

Me gustaría enfatizar, por último, que el Eurosistema mantiene una política neutral en relación con el papel internacional del euro. No hace falta decir que contribuimos a afianzar este papel de una forma indirecta. Dado que el mantenimiento de la estabilidad de precios es una precondición clave para cualquier moneda internacional, nuestra política monetaria orientada a la estabilidad de precios supone de hecho un apoyo al papel internacional de nuestra moneda. Un papel que, en todo caso, como he dicho anteriormente, en último término corresponde establecer a los agentes del mercado.

VII. Una economía adaptable y dinámica

Volviendo de nuevo la vista atrás, hoy se reconoce unánimemente que nuestra política monetaria ha contribuido destacadamente al crecimiento, el empleo y el bienestar. En los primeros diez años de Unión Monetaria Europea, en un contexto de inflación reducida y tipos de interés reales históricamente reducidos, se han creado más de 16 millones de nuevos puestos de trabajo y la tasa de desempleo ha caído a su nivel más bajo desde el comienzo de los años ochenta. Al mismo tiempo, el euro se ha convertido en el símbolo más visible de Europa. Esta es la mejor prueba de que los críticos de la Unión Monetaria estaban equivocados. Sin embargo, debemos ser igualmente conscientes de que los beneficios de la moneda única no podrán aprovecharse plenamente, ni consolidarse en el futuro, si no se renuevan los esfuerzos para eliminar las trabas al dinamismo económico que todavía subsisten.

Aunque, como he señalado con anterioridad, el ejemplar proceso de integración monetaria y la política monetaria única han sido esenciales para garantizar la estabilidad de precios, ésta sólo puede considerarse una condición necesaria y no suficiente para lograr crecimiento sostenido. A fin de materializar plenamente las ventajas de una moneda única estable, y lograr con ello un crecimiento sostenido no inflacionista, es imprescindible mantener la estabilidad presupuestaria, así como efectuar reformas estructurales que eliminen los obstáculos a la competencia y fomenten la mejor utilización de los recursos de capital humano, físico y tecnológico.

Esta necesidad fue reconocida por los responsables de la política económica de la Unión Europea, y particularmente por el Consejo Europeo, al adoptar la estrategia de Lisboa, en 2000, para fomentar el crecimiento económico y la creación de empleo. Más recientemente, en febrero de 2005, el Consejo Europeo adoptó una propuesta de la Comisión Europea para renovar el ímpetu y redefinir los objetivos de la estrategia de Lisboa, basada en el informe elaborado por el Grupo de Alto Nivel presidido por Wim Kok en 2004. [11] Dicho informe realizó una evaluación de la estrategia de Lisboa y confirmó la necesidad de aplicar reformas estructurales dirigidas a fomentar el crecimiento potencial.

El aumento del crecimiento potencial de la zona del euro reclama ciertamente un incremento tanto en la utilización del factor trabajo como de la productividad laboral. En lo que respecta al mercado de trabajo, las tasas de empleo total y femenino se encuentran lejos de los objetivos intermedios fijados en la agenda de Lisboa. Los mercados de trabajo siguen manteniendo notables rigideces en los procesos de fijación de salarios y de ajuste del empleo, que reducen su eficiencia. La negociación salarial debería dar como resultado una evolución apropiada de los salarios en el conjunto de la economía, así como un grado suficiente de diferenciación salarial que refleje adecuadamente las diferencias de productividad de carácter regional y sectorial, así como los correspondientes niveles de desempleo y de competitividad. Asimismo, deberían aplicarse políticas dirigidas a incrementar la eficiencia en la adecuación de los trabajadores a los puestos de trabajo, es decir, a la inversión en educación, aprendizaje y formación permanente.

Hoy debemos enfrentarnos con preocupación activa a un hecho revelador: la contribución de la productividad laboral al crecimiento del producto de la zona del euro se ha desacelerado significativamente desde principios de los noventa. [12] Durante la pasada década su crecimiento se situó en el 0,8% anual, la mitad que en los diez años previos a la introducción del euro. La mejora de la productividad del trabajo requiere, además de actuaciones en el ámbito del mercado laboral, la adopción de medidas dirigidas a incentivar la inversión (concretamente en investigación y desarrollo y en capital humano) y a incrementar la productividad total de los factores, lo cual depende, a su vez, de una asignación más eficiente de los recursos disponibles. El marco regulatorio desempeña también un papel fundamental a la hora de establecer las condiciones favorables para el crecimiento económico. A este respecto, la eliminación de las barreras a la competencia que todavía subsisten, tanto a escala nacional como de la UE, se debería traducir en incrementos significativos de la productividad.

VIII. España en el euro

Permítanme ahora hacer algunas reflexiones sobre la economía española, un ejemplo claro de los beneficios que proporciona la pertenencia a la zona euro, pero también de las exigencias y retos que su consolidación duradera lleva aparejados.

Durante los últimos diez años la economía española ha experimentado de un proceso sostenido de fuerte crecimiento económico, con tasas muy por encima de la media de las economías europeas. Los principales factores que han permitido esta prolongada fase de expansión económica son, entre otros, las favorables condiciones financieras asociadas a la participación en el euro, una gestión prudente de las finanzas públicas, las reformas acometidas para dotar de mayor flexibilidad y apertura a la competencia a los mercados de trabajo y productos, y el positivo impacto que ha supuesto en los últimos años la poderosa corriente de inmigración recibida por la economía española, que ha favorecido el aumento de la actividad y la contención del crecimiento de los salarios reales.

Aunque las cifras son conocidas, es oportuno citar aquí algunos datos macroeconómicos referidos al período que va desde 1999, comienzo de la tercera fase de la UME, hasta el pasado año. Durante estos años, el crecimiento medio anual del PIB real en España se ha situado próximo al 4%, aproximadamente 1,5 puntos porcentuales por encima de la media de la zona euro. Ello ha permitido acelerar notablemente el necesario proceso de convergencia real de la economía española con respecto a nuestros socios de la zona euro. En concreto, en términos de PIB por persona, medido en términos comparativos de paridades de poder de compra, España se situaba en 1998 casi 20 puntos por debajo de la media de la zona euro, cuando el pasado año esta brecha se había reducido a tan solo 5 puntos. Durante esta fase de prosperidad económica, el crecimiento de la economía española ha sido también muy intenso en creación de puestos de trabajo. El crecimiento medio anual del empleo entre 1999 y 2007 ha sido alrededor del 3,5%, es decir, algo más de 2 puntos porcentuales por encima de la zona euro. En otros términos, durante este período más de un tercio del empleo total creado en la zona euro se ha localizado en España. Como resultado, la tradicionalmente alta tasa de paro de la economía española, que estaba en torno al 15% a finales de 1998, se ha reducido drásticamente hasta el 8% a mediados del pasado año, la tasa más baja registrada desde 1979.

Sin embargo, esta extensa fase de auge económico parece haber llegado a su fin a finales del pasado año. Las cifras preliminares existentes para el primer trimestre de este año sugieren que se ha producido una acusada desaceleración de la actividad económica. Según el avance del INE para el primer trimestre de este año, el PIB real creció tan solo un 0,3%, en términos intertrimestrales, frente al 0,8% que registraba a finales del pasado año, y al 0,9% aproximadamente que ha sido la tasa media de expansión trimestral de la economía española desde el primer trimestre de 2002. En correspondencia con un modelo de crecimiento intensivo en empleo, la desaceleración se está notando rápidamente en el mercado de trabajo. Según la Encuesta de Población Activa (EPA) del primer trimestre de este año, la tasa de paro aumentó notablemente hasta el 9,6% frente al 8,6% a finales de 2007.

En consonancia con estas cifras, según las previsiones recientemente publicadas, a finales de abril, por la Comisión Europea, se espera que el crecimiento del PIB real de España caiga desde el 3,8% en 2007 hasta el 2,2% este año, y hasta el 1,8% en el 2009, las tasas más bajas desde la crisis de principios de los 90.

El modelo de crecimiento de la economía española durante estos años ha resultado en la acumulación de desequilibrios, que tarde o temprano habían de requerir ajustes.

En primer lugar, como es sabido, uno de los principales elementos de esta corrección es la drástica desaceleración de la actividad en el sector de la construcción, que tiene un claro impacto negativo en el mercado laboral. Durante los últimos años se ha producido una fuerte demanda en el mercado residencial que ha resultado en una intensa actividad en la construcción, alcanzando ratios de inversión y empleo muy significativamente por encima de la media de la zona euro. Como resultado, la economía española se ido haciendo cada vez más dependiente del sector de la construcción y, por tanto, sensible a sus cambios de ciclo.

En segundo término, a pesar de esta potente actividad inversora, los precios de la vivienda han registrado continuos y pronunciados incrementos desde 1998, con tasas de aumento de dos dígitos desde 2001 hasta 2006. Como referencia, en términos acumulados desde 1997 hasta 2007, el precio medio de la vivienda casi se ha triplicado en España, un encarecimiento únicamente superado por Irlanda dentro de la zona euro y que sobrepasa el incremento acumulado durante igual período en Estados Unidos y en el Reino Unido. En este contexto, la riqueza no financiera de las familias españolas y, por tanto, el consumo privado (los llamados ‘efectos riqueza’) se han hecho cada vez más sensibles a la evolución del precio de la vivienda. El ajuste gradual de éste, ya iniciado en los últimos años, ha llevado en el primer trimestre de este año a un estancamiento en el precio real de la vivienda.

En tercer lugar, uno de los reflejos más nítidos de los desequilibrios de la economía española es el persistente diferencial positivo de inflación con respecto a la zona euro. En términos de promedio, la inflación se ha situado durante el período 1999 a 2007 en una tasa ligeramente superior al 3%, es decir, alrededor de 1 punto porcentual por encima de la zona euro.

Las raíces de este persistente diferencial de inflación se encuentran en un sistema de negociación salarial con cláusulas automáticas de actualización que crean inercia salarial, y en el comportamiento de los márgenes de algunos sectores domésticos protegidos de la competencia exterior. La combinación de la inercia del crecimiento de los salarios con el estancamiento de la productividad del trabajo ha generado presiones sobre los costes laborales unitarios, que han crecido con un diferencial con un diferencial superior al 1% anual con respecto a la zona euro. Como consecuencia, se han acumulado importantes pérdidas de competitividad-precio.

Finalmente, las cuantiosas pérdidas acumuladas de competitividad junto con las crecientes necesidades de financiación del sector privado, en parte ligadas al dinamismo de la construcción, han tenido, entre otros factores, su reflejo en un significativo incremento del déficit por cuenta corriente en España, que el pasado año alcanzó el 10% del PIB, uno de los más altos entre los países de la OCDE.

Como es sabido los mecanismos de ajuste dentro de la Unión Monetaria son diferentes a los de una pequeña economía frente al resto del mundo. Al integrarse en una unión monetaria, los países miembros no tienen ya a su disposición el recurso a dos políticas tradicionales de gestión de la demanda, relativamente efectivas al menos a corto plazo, como son las políticas monetaria y cambiaria. Es por ello por lo que, en un proceso de ajuste dentro del euro, las políticas nacionales, es decir, las políticas fiscal y de reformas estructurales -y especialmente, entre estas últimas, las referidas a los mercados de trabajo y de productos-, adquieren un singular protagonismo.

Es probablemente ahora, con la moderación en el ritmo de crecimiento económico, cuando mejor se entienda la continua insistencia del Banco Central Europeo, junto con la Comisión Europea, en la necesidad de aprovechar al máximo las épocas de bonanza económica para sanear las finanzas públicas y crear márgenes de holgura frente a choques no previstos. España ha desarrollado, desde mediados de los noventa, una política exitosa orientada hacia la consolidación fiscal, que fructificó en una posición cercana al equilibrio presupuestario desde 2002 y arrojó un superávit ligeramente superior al 2% del PIB el año pasado, posición mucho más ventajosa que la de la inmensa mayoría de nuestros socios. Sin embargo, de cara al futuro próximo, los riesgos de deterioro del saldo presupuestario más allá de los estrictamente derivados del efecto automático de la desaceleración económica sobre las cuentas públicas son muy altos, tal y como indican algunas previsiones. Ello hace necesario, como indica el Banco de España en su Informe Económico del mes de abril, “manejar la política fiscal con extremada cautela, en particular restringiendo la aplicación de medidas adicionales que pudiesen generar un deterioro permanente del saldo. La conservación del margen de actuación anticíclica que suministra la saneada posición de las cuentas públicas es un activo de primer orden para afrontar los retos a los que se enfrenta la economía en la fase de desaceleración y ante las turbulencias financieras internacionales”. [13]

Una política fiscal guiada por las consideraciones expresadas puede ayudar a atenuar la corrección de la actividad, pero por sí sola no puede compensar la falta de dinamismo a medio y largo plazo cuando ésta arraiga en la baja productividad, las rigideces de precios y salarios y las limitaciones a la competencia en sectores como el comercio, la energía y las telecomunicaciones, entre otros. Sólo poniendo el acento en estos frentes podrá España consolidar y proyectar al futuro los beneficios de pertenecer a una gran zona de estabilidad, que tan generosamente se han manifestado para sus gentes y sus empresas, y que hoy, en el contexto de las turbulencias financieras, tan visiblemente la han protegido de choques externos. La alternativa, por poco coherente con las ambiciones que llevaron a España a comprometerse en el gran proyecto europeo de fin del siglo XX, no merece la pena ser siquiera considerada.

IX. Conclusiones

Permítanme terminar estas reflexiones sobre los primeros diez años del euro con una recapitulación gozosa: la moneda única ha sido, a la luz de los argumentos expuestos, un éxito indudable, para unos esperado y para otros todavía sorprendente. Un éxito, en todo caso, que debe atribuirse, en gran parte, tanto al rigor de los preparativos para la adopción del euro, y en particular de los trabajos preparatorios para establecer el marco institucional y operativo de la Unión Monetaria Europea, como a los esfuerzos de todos los que han contribuido con su trabajo a lograr los objetivos del Eurosistema. Vaya aquí mi recuerdo a uno de estos protagonistas, mi predecesor y colega Eugenio Domingo Solans, cuya figura se asociará para siempre con la introducción física de los billetes y las monedas del euro, un hito inolvidable en el que esa visión de los padres de la moneda única adquirió sustancia tangible para todos los ciudadanos, hoy ya 321 millones, que viven y trabajan en alguno de los países miembros de la eurozona.

El mantenimiento de la estabilidad de precios en la zona del euro y la reducción del desempleo a mínimos de un cuarto de siglo son los mejores exponentes de este éxito. Ello permite afirmar, sin lugar a dudas, que el euro ha cumplido su cometido en lo que se refiere al impulso de un crecimiento sostenido en la zona del euro y en sus Estados Miembros. Asimismo, durante el periodo actual de turbulencias de los mercados financieros internacionales, la moneda única ha contribuido a garantizar el funcionamiento ordenado del mercado monetario y el mantenimiento de la estabilidad financiera, minimizando de esta manera el impacto de las tensiones financieras sobre las economías de los Estados Miembros de la zona euro.

Pero no debemos ceder a la tentación de dar por supuestos los beneficios de la moneda única. Estos hay que conquistarlos cada día. Es evidente que queda todavía mucho por hacer. La aplicación de las reformas estructurales apropiadas para aumentar el crecimiento potencial, el mantenimiento de unas finanzas públicas saneadas y la continuación del proceso de integración financiera son sólo algunos de los retos más importantes del largo camino que aún nos queda por recorrer.

Muchas gracias por su atención.

  1. [1] Estoy agradecido a Juan Luis Díaz del Hoyo y José Marín por su contribución y comentarios.

  2. [2] Issing, O. et al. (2003), Background Studies for the ECB's Evaluation of its Monetary Policy Strategy, Frankfurt am Main: ECB.

  3. [3] Véase BCE (2007), “Inflación observada e inflación percibida en la zona del euro”, Boletín Mensual, Mayo.

  4. [4] Véase ECB (2003), “Inflation differentials in the euro area: potential causes and policy implications”, Setiembre, y BCE (2005), “La política monetaria y los diferenciales de inflación en un área monetaria heterogénea”, Boletín Mensual, Mayo.

  5. [5] Veáse González-Páramo, J.M. y Hernández de Cos (2007), Unidad en la diversidad: Políticas macroeconómicas para un crecimiento estable en la Unión Monetaria Europea, Papeles de Economía Española, nº 13.

  6. [6] Tomando la desviación estándar de las tasas de inflación en las 14 áreas estadísticas metropolitanas de los Estados Unidos como medida de la dispersión de las tasas de inflación en este país.

  7. [7] Veáse Benalal, N., J.L. Diaz del Hoyo, B. Pierluigi y N. Vidalis (2006), ¨Output growth differentials across the euro area countries: some stylised facts¨, ECB Occasional Paper nº. 45.

  8. [8] ECB (2008), Finantial Integration in Europe, Abril.

  9. [9] Véase ECB (2004), “La UEM y la dirección de las políticas fiscales”, Boletín Mensual, Enero.

  10. [10] Veáse ECB (2007), Review of the International Role of the Euro, Junio.

  11. [11] ECB (2005), “La estrategia de Lisboa cinco años después”, Boletín Mensual, Julio.

  12. [12] Veáse ECB (2008), “Evolución de la productividad y política monetaria”, Boletín Mensual, Enero.

  13. [13] Banco de España (2008), Boletín Económico, Informe Trimestral de la Economía Española, Abril, página 32.