El euro seis años después: logros y retos para el futuro

Mi primera observación se refiere, como no podía ser de otra forma, al éxito de la puesta en circulación de la nueva moneda. El hecho de que, desde enero del 2002, más de trescientos millones de ciudadanos europeos compartan los nuevos billetes y monedas constituye el aspecto más tangible del proceso de Unión Monetaria Europea. Y que la introducción del euro tuviera lugar prácticamente sin contratiempos ni problemas significativos puede considerarse el primer logro importante de este período.

La sustitución de los antiguos billetes y monedas nacionales de los doce países de la zona del euro por los denominados en euros planteó, en términos organizativos, logísticos y técnicos, un reto de grandes proporciones. Además de la producción de quince mil millones de billetes de igual calidad, realizada en quince fábricas ubicadas en diversos puntos de la zona del euro utilizando materias primas suministradas por diversos proveedores, el aspecto logístico del proceso de puesta en circulación representó, en sí mismo, una empresa colosal, que requirió mucha antelación en los preparativos y numerosas discusiones en diversos foros para garantizar que la transición se llevase a buen término sin contratiempos. El éxito de este proceso debe atribuirse, en gran parte, tanto al rigor de los preparativos realizados por todos los sectores que participaron en él, como a la entusiasta acogida dispensada por los ciudadanos de la zona del euro a sus nuevos billetes y monedas.

Como ya he mencionado, el Tratado de Maastricht asigna al Eurosistema la responsabilidad del mantenimiento de la estabilidad de precios, si bien no concreta qué ha de entenderse por ésta. A este respecto, el BCE, en octubre de 1998, definió la estabilidad de precios como una tasa de inflación para la zona del euro inferior al 2%. En una clarificación de la estrategia de política monetaria hecha pública el año pasado, el BCE anunció que su objetivo consiste en mantener la inflación en un nivel inferior, aunque próximo, al 2% a medio plazo. Esta orientación a medio plazo está dirigida a proteger a la política monetaria de un enfoque de corto plazo. Sin esta orientación, la política monetaria podría desviarse de su cometido fundamental de constituir un firme anclaje a medio plazo para la economía. Esta perspectiva a medio plazo representa también un reconocimiento de que la política monetaria no puede controlar la evolución de los precios a corto plazo.

Cabe preguntarse si la política monetaria aplicada desde la introducción del euro ha demostrado ser un instrumento eficaz para mantener la estabilidad de precios de acuerdo con la definición previamente citada. Volviendo la vista a este período, puesto que la tasa media de inflación registrada en la zona del euro ha sido exactamente del 2%, la respuesta a esta pregunta debería ser, sin duda, afirmativa. En algunas ocasiones la tasa de inflación ha sobrepasado el techo del 2%, debido a perturbaciones temporales, como, por ejemplo, la acusada subida de los precios del petróleo registrada recientemente. No obstante, en presencia de tales perturbaciones, lo importante es que la estabilidad de precios se mantenga en el medio plazo, es decir, una vez que la perturbación haya desaparecido. En este contexto, resulta interesante reseñar que las expectativas de inflación a largo plazo, (medidas por la encuesta de las expectativas del mercado sobre la inflación para los próximos diez años de Consensus Economic) nunca han excedido el 2% desde la introducción del euro.

Este logro no debería subestimarse, teniendo en cuenta que el BCE no contaba con un historial propio de credibilidad cuando comenzó su andadura.

El Tratado de Maastricht concedió al BCE plena independencia. Dada su función de mantener la estabilidad de precios en el área del euro y su estatus de independencia, el BCE es responsable ante los ciudadanos europeos y sus representantes elegidos en las urnas. Esto exige transparencia en todos los ámbitos relevantes para el cumplimiento de sus funciones. La transparencia es, asimismo, esencial para la eficacia y el éxito de la política monetaria del BCE. Ayuda a entender la forma en la que la política monetaria reacciona ante datos e indicadores y, además, contribuye a anclar las expectativas de inflación y a incrementar la credibilidad de la política monetaria.

El anuncio de la estrategia de la política monetaria en octubre de 1998, antes de la adopción del euro, constituyó el primer y más importante paso en la dirección de mantener un elevado grado de transparencia. Por otra parte, la evaluación del Consejo de Gobierno de la situación económica y de los riesgos para la estabilidad de precios se publica periódicamente. Las decisiones de política monetaria se explican en la conferencia de prensa que tiene lugar inmediatamente después de la primera reunión de cada mes del Consejo de Gobierno, y se facilita más información en el Boletín Mensual del BCE, en los discursos pronunciados por los miembros del Consejo de Gobierno y en las comparecencias del presidente ante el Parlamento Europeo. Con la celebración de la conferencia de prensa mensual, el BCE ha establecido un nuevo modelo de transparencia y, de hecho, otros bancos centrales están siguiendo sus pasos.

Tanto la teoría económica como la evidencia empírica disponible sugieren que la integración y la ampliación de los mercados financieros podrían contribuir al crecimiento económico dado que eliminan dificultades y barreras al intercambio, permiten una asignación más eficiente del capital entre las oportunidades de inversión y crean más opciones para la distribución y la diversificación del riesgo. Además, la integración financiera permite una aplicación y transmisión de la política monetaria eficiente y homogénea.

Durante la última década ha tenido lugar un proceso continuado de integración de los mercados financieros europeos, que ha cristalizado en un notable incremento del comercio transfronterizo. No cabe duda de que el establecimiento de la Unión Económica y Monetaria ha acelerado este proceso, contribuyendo así al crecimiento económico.

En concreto, la profundidad y amplitud de los mercados ha aumentado, dado que la eliminación del riesgo de tipo de interés y la supresión de reglas de ajuste cambiario en la zona del euro han permitido a un número mayor de inversores acceder a los diversos mercados de la zona del euro. Por otra parte, la desaparición de las primas de riesgo cambiario dentro de la zona, junto con la reducción de las primas derivada de la creciente importancia otorgada a las políticas económicas orientadas a la estabilidad macroeconómica, han disminuido de manera significativa los costes financieros.

Otro factor importante de la evolución de los mercados financieros de la zona del euro en los seis últimos años ha sido el rápido crecimiento de nuevos segmentos de mercado. Por ejemplo, el mercado de renta fija privada denominada en euros creció desde un saldo vivo inferior a 400.000 millones de euros en 1998 hasta un volumen de más de un billón de euros registrado este año. Además, se han creado segmentos de mercado completamente nuevos. En concreto, el segmento de alta rentabilidad del mercado de renta fija privada en el área del euro ha crecido, en los últimos seis años, desde un volumen prácticamente inexistente hasta ocupar una porción significativa del mercado.

En conjunto, la unión monetaria parece haber resultado muy beneficiosa para los mercados financieros de la zona del euro, aunque aún existe un cierto margen de mejora. Si tomamos como referencia los mercados financieros estadounidenses, profundos, líquidos y unificados, resulta evidente que la zona del euro tiene aún camino por recorrer, especialmente en lo que se refiere a la integración de los mercados de renta variable, el establecimiento de marcos jurídicos y reguladores comunes, y la consolidación del sector bancario.

La internacionalización de cualquier moneda es, en gran medida, un proceso impulsado por el mercado. El que una moneda sea utilizada por residentes en otros países a efectos de financiación, inversión o facturación es una cuestión que depende de las preferencias de los agentes económicos. A este respecto, las monedas estables y que gozan de confianza tienen más posibilidades de ganar terreno en los mercados mundiales. Por tanto, el hecho de que en seis años el euro haya pasado a convertirse en la segunda moneda más utilizada del mundo puede considerarse un elemento adicional del éxito del proceso de unión monetaria.

El papel internacional del euro fue heredado, en parte, de las antiguas monedas nacionales, es decir, las doce monedas que han sido sustituidas por el euro. No obstante, mediante la creación de una única entidad económica de grandes dimensiones y la creciente integración de los mercados financieros nacionales de la zona del euro, la unión monetaria ha insuflado un nuevo ímpetu al papel internacional del euro.

El euro es utilizado por no residentes en la zona para fines muy diversos. Por ejemplo, una proporción cada vez mayor del comercio exterior de la zona del euro se liquida o factura en euros. Los bancos centrales no pertenecientes a la zona del euro han incrementado gradualmente la proporción de sus reservas denominadas en euros. Los hogares de la región occidental de los Balcanes utilizan billetes en euros para pagar compras de importes elevados y la mayor parte de sus ahorros está denominada en euros. Dado que la adopción de la moneda única se vio acompañada de una mayor integración de los mercados financieros de la zona del euro, no resulta sorprendente que el euro sea utilizado por no residentes en la zona con fines financieros. En particular, los no residentes son emisores importantes de bonos denominados en euros. En el 2003, por ejemplo, alrededor del 31% de las emisiones internacionales totales de bonos lo fueron en euros, frente al 44% emitido en dólares estadounidenses. Asimismo, en cerca de cincuenta países y territorios, —principalmente del este de Europa, Oriente Medio, la cuenca mediterránea y África—, el euro desempeña un papel de ancla para las políticas de tipo de cambio.

Aunque el proceso de integración monetaria ha sido esencial para garantizar la estabilidad de precios, ésta solo puede considerarse una condición necesaria y no suficiente para un crecimiento sostenido. Las dificultades en el crecimiento ecónomico a las que en los últimos tres años se ha enfrentado la economía de la zona del euro, pese a las favorables condiciones de financiación existentes, ponen de relieve la necesidad de la aplicación de reformas estructurales, a fin de materializar las ventajas de una moneda única estable, y lograr con ello un crecimiento sostenido no inflacionista.

Esta necesidad ha sido reconocida desde hace tiempo por los responsables de la política económica de la UE, y particularmente por el Consejo Europeo al adoptar la estrategia de Lisboa hace cuatro años para fomentar el crecimiento económico y la creación de empleo. Más recientemente, el informe elaborado por el Grupo de Alto Nivel presidido por Wim Kok realizó una evaluación de la estrategia de Lisboa y confirmó la necesidad de aplicar reformas estructurales dirigidas a fomentar el crecimiento potencial. El informe expresa un llamamiento urgente para renovar el ímpetu y redefinir los objetivos de la estrategia de Lisboa y propone un mayor compromiso por parte de los gobiernos nacionales para acelerar el crecimiento del empleo y de la productividad.

El aumento del crecimiento potencial de la zona del euro reclama ciertamente un incremento tanto del factor trabajo como de la productividad laboral. En lo que respecta al mercado de trabajo, las tasas de empleo total y de las mujeres se encuentran lejos de los objetivos intermedios fijados en la agenda de Lisboa. A este respecto, los mercados de trabajo siguen manteniendo rigideces en los procesos de fijación de salarios y de ajuste del empleo, que reducen su eficiencia. La negociación salarial debería dar como resultado una evolución apropiada de los salarios en el conjunto de la economía, así como un grado suficiente de diferenciación salarial que refleje adecuadamente las diferencias de productividad de carácter regional y sectorial. Asimismo, deberían aplicarse políticas dirigidas a incrementar la eficiencia en la adecuación de los trabajadores a los puestos de trabajo, es decir, a la inversión en educación, aprendizaje y formación permanente.

La contribución de la productividad laboral al crecimiento del producto de la zona del euro en los últimos años ha sido incluso menos elevada que en el caso del empleo, de manera que la tasa de crecimiento de aquélla se ha desacelerado significativamente desde principios de los noventa. En este caso, la mejora de la productividad del trabajo requiere la adopción de medidas dirigidas a incentivar la inversión (concretamente en investigación y desarrollo y en capital humano) y a incrementar la productividad total de los factores, lo cual depende, a su vez, de una asignación más eficiente de los recursos disponibles y del progreso tecnológico. El marco regulatorio desempeña también un papel fundamental a la hora de establecer las condiciones favorables para el crecimiento económico. A este respecto, la eliminación de las barreras a la competencia que todavía subsisten, tanto a escala nacional como de la UE, se podría traducir en incrementos significativos de la productividad.

Aunque algunos países europeos han logrado mantener situaciones presupuestarias saneadas durante los últimos años, en otros países la situación de las finanzas públicas se ha deteriorado. Se ha incurrido en déficit excesivos y los procedimientos previstos en el Pacto de Estabilidad y Crecimiento con el fin de prevenir y corregir dichos déficit excesivos no siempre se han observado adecuadamente.

Esta falta de cumplimiento cuestiona la eficacia de las reglas fiscales de la UEM, lo que ha dado lugar a un intenso debate en el mundo académico, el público informado y los responsables de elaborar las políticas económicas. La opinión del Consejo de Gobierno del BCE es, no obstante, que las normas vigentes, contenidas en el Tratado de Maastricht y en la legislación europea secundaria, son apropiadas y no es necesario modificar su redacción actual.

Déjenme extenderme en los argumentos que se encuentran detrás de esta posición. La disciplina fiscal, junto con una política monetaria orientada al logro de la estabilidad de precios, son requisitos imprescindibles para la consecución de la estabilidad macroeconómica y, por lo tanto, para la creación de las condiciones necesarias para un crecimiento económico sostenido.

Además, en una unión monetaria las normas fiscales son esenciales no sólo para contener los sesgos deficitarios de las políticas fiscales domésticas, sino también como instrumento de protección contra externalidades entre países e incentivos adversos. De hecho, en ausencia de tales normas, los países de la zona del euro nunca habrían acordado compartir una moneda común. Las reglas vigentes constituyen un compromiso razonable: un reflejo de la necesidad de combinar racionalidad económica con simplicidad y transparencia, de establecer un equilibrio entre normas y discrecionalidad. Esto no significa que no hubieran podido adoptarse otras normas diferentes. Pero, en líneas generales, las normas en vigor resultan satisfactorias. No se ha constatado en modo alguno que las normas existentes sean la fuente de los problemas presupuestarios actuales. El problema radica, más bien, en la falta de rigor del cumplimiento de las normas y es aquí donde debemos centrar nuestra atención. Algunos de los ámbitos en los que cabe introducir mejoras son el otorgar mayor importancia a la deuda pública y a la sostenibilidad fiscal a la hora de valorar la situación de las finanzas públicas nacionales, el ajuste del calendario de la vigilancia multilateral, la utilización más adecuada del «mecanismo de alerta temprana» particularmente en tiempos de bonanza económica, y la mejora de la información sobre la que se basa la vigilancia fiscal multilateral.

Por otra parte, el envejecimiento de la población representa un reto adicional para el mantenimiento de unas finanzas públicas saneadas. Como consecuencia de la evolución demográfica prevista, el gasto público relacionado con el envejecimiento se incrementará sustancialmente en las próximas décadas. Garantizar la sostenibilidad de las finanzas públicas requerirá, por tanto, la aplicación de reformas en los sistemas de pensiones y sanitarios.

La integración en la Unión Europea de diez países de la Europa Central y Oriental y de la cuenca del Mediterráneo, el 1 de mayo de este año, ha constituido un acontecimiento de excepcional importancia histórica. Estos países cuentan, en conjunto, con un número de habitantes que representa aproximadamente un quinto de la población de la UE ampliada, y su PIB total, como porcentaje del de los antiguos miembros, es de aproximadamente un 5%.

Cabe preguntarse cuáles son las consecuencias económicas de la ampliación de la UE para la economía europea. Los argumentos que a menudo predominan en el debate sobre esta cuestión tienden a subrayar los motivos de preocupación, mientras que los beneficios de la ampliación quedan frecuentemente en un segundo plano. En mi opinión, estos beneficios compensarán con creces los costes.

De hecho, los preparativos para la ampliación han tenido ya un efecto considerable para la economía europea, sobre todo en lo que se refiere a la integración comercial y financiera entre los nuevos y los antiguos Estados miembros. Desde 1995, el porcentaje de los nuevos Estados miembros en las exportaciones y las importaciones de la UE de los 15 se ha incrementado en un 50% hasta situarse por encima del 13% en el caso de las exportaciones y del 12% en el de las importaciones. Asimismo, se ha progresado extraordinariamente en términos de integración financiera en la última década. Los flujos de entrada de inversión extranjera directa (IED) han aumentado notablemente, pasando a ser un motor crucial del crecimiento de la productividad y de la evolución de las exportaciones. En concreto, de acuerdo con los últimos datos, la IED a los nuevos Estados miembros representa más del 12% del total de los flujos de salida de la UE de los 15. Además, pese a que aún subsisten retos importantes, la ampliación ha contribuido ya al impulso de políticas macroeconómicas orientadas a la estabilidad y a la aplicación de reformas estructurales.

Los efectos de la ampliación se extenderán, además, al conjunto de la Unión Europea. De hecho están empezando a dejarse sentir en el grado de competencia, en la medida en que la adhesión de los nuevos Estados miembros incrementa el número de proveedores en el mercado único. Asimismo, un mercado único ampliado permite aprovechar en mayor medida las economías de escala. Estos efectos deberían traducirse en un descenso de los precios y en un incremento de la productividad, y contribuir así a un incremento de la tasa de crecimiento potencial. No obstante, para que estos efectos potenciales se materialicen completamente, es necesario que se mantenga la estabilidad de las condiciones macroeconómicas y que se apliquen las reformas estructurales necesarias.