Échange de vues avec des membres de l’Assemblée nationale

Propos introductif de Benoît Cœuré, membre du directoire de la BCE, à l’occasion d’un échange de vues informel avec la Commission des finances, de l’économie générale et du contrôle budgétaire de l’Assemblée nationale, Paris, le 15 mai 2019

Monsieur le Président,

Mesdames et Messieurs les députés,

Merci de m’avoir invité aujourd’hui. C’est un plaisir pour moi de pouvoir m’entretenir de façon informelle avec vous sur la politique monétaire de la BCE et sur les mesures propres à rehausser le potentiel économique de la zone euro.

Je voudrais, si vous me le permettez, évoquer tout d’abord la situation économique de la zone euro.

Les perspectives économiques de la zone euro

En 2018, l’économie de la zone euro a crû de 1,9 %, contre 2,4 % l’année précédente. Ce ralentissement s’explique principalement par l’affaiblissement des échanges commerciaux, mais aussi par plusieurs phénomènes transitoires, nationaux ou mondiaux. 

Bien que certains facteurs nationaux spécifiques freinant la croissance semblent s’estomper, les obstacles rencontrés au niveau mondial continuent de peser sur l’activité au sein de la zone euro. De plus, la persistance des incertitudes liées aux évolutions géopolitiques, la menace protectionniste et les vulnérabilités sur les marchés émergents pèsent sur le climat économique. Le ralentissement de la croissance se prolonge donc cette année.

Le niveau d’utilisation des capacités de production demeure cependant élevé dans la zone euro et le taux de chômage reste orienté à la baisse. En mars, il ressortait à 7,7 %, son niveau le plus faible depuis septembre 2008. Les créations d’emplois et l’augmentation des salaires continuent de soutenir la capacité de résistance de l’économie.

D’un point de vue prospectif, les dernières projections macroéconomiques établies par les services de la BCE pour la zone euro, publiées en mars 2019, prévoient une expansion annuelle du PIB en volume de 1,1 % en 2019, de 1,6 % en 2020 et de 1,5 % en 2021. La persistance des incertitudes, découlant principalement de l’environnement mondial, fait néanmoins peser des risques à la baisse sur la croissance.

Quant à l’inflation, la hausse annuelle de l’indice des prix à la consommation harmonisé (IPCH) est ressortie à 1,7 % en avril 2019. Si les mesures de l’inflation sous-jacente restent globalement modérées, l’expansion économique en cours, accompagnée de tensions sur les marchés du travail, et la hausse des salaires consolideront le renforcement des tensions sur les prix. Les dernières projections macroéconomiques de la BCE prévoient une inflation globale annuelle dans la zone euro de 1,2 % en 2019, de 1,5 % en 2020 et de 1,6 % en 2021.

La politique monétaire de la BCE et son incidence sur l’économie de la zone euro

Lors de sa dernière réunion de politique monétaire, le 10 avril, le Conseil des gouverneurs de la BCE a confirmé qu’un degré élevé de soutien monétaire demeurait nécessaire pour préserver des conditions de financement favorables et stimuler l’activité économique. L’inflation resterait ainsi sur une trajectoire durable la menant vers des taux conformes à notre objectif, autrement dit inférieurs à, mais proches de 2 % à moyen terme.

Nous continuons de prévoir que les taux d’intérêt directeurs de la BCE resteront à leurs niveaux actuels au moins jusqu’à fin 2019 et, en tout cas, aussi longtemps que nécessaire pour assurer la poursuite de la convergence durable de l’inflation vers des taux conformes à notre objectif.

Le Conseil des gouverneurs a également rappelé qu’il entendait poursuivre les réinvestissements, en totalité, des remboursements au titre du principal des titres arrivant à échéance acquis dans le cadre du programme d’achats d’actifs. Ce processus se prolongera au-delà de la date à laquelle nous commencerons à relever les taux d’intérêt directeurs de la BCE et, en tout cas, aussi longtemps que nécessaire pour maintenir des conditions de liquidité favorables et un degré élevé de soutien monétaire.

Afin de préserver des conditions d’octroi de crédits bancaires favorables et une transmission harmonieuse de la politique monétaire, et de soutenir l’accès au financement, notamment pour les petites et moyennes entreprises, le Conseil des gouverneurs a décidé, en mars, de mener une nouvelle série d’opérations trimestrielles de refinancement à plus long terme ciblées (targeted longer-term refinancing operations, TLTRO-III). Ces opérations auront lieu de septembre 2019 à mars 2021. 

Nos indications sur la trajectoire future des taux d’intérêt directeurs de la BCE (forward guidance), associées aux réinvestissements du volume considérable de titres acquis et à la nouvelle série de TLTRO, contribuent donc à un niveau significatif de relance monétaire. Le Conseil des gouverneurs se tient prêt à ajuster l’ensemble de ses instruments en tant que de besoin pour que l’inflation continue de manière durable à se rapprocher de l’objectif fixé.

Les effets favorables de nos mesures de politique monétaire ont été tangibles et importants. Les taux d’intérêt débiteurs appliqués aux entreprises et aux ménages de la zone euro ont convergé à la baisse et se situent à des points bas de très long terme, tandis que les encours de crédit bancaire sont nettement repartis à la hausse depuis début 2014, ce qui a soutenu l’investissement et la création d’emplois.

Selon l'estimation rapide préliminaire publiée aujourd'hui par Eurostat, depuis fin 2014, soit juste avant le lancement par la BCE de son programme étendu d’achats d’actifs, le nombre de postes de travail dans la zone euro a augmenté de 9,2 millions, la hausse étant même de 10,8 millions depuis le point bas enregistré pendant la crise, au deuxième trimestre 2013.

Parachever l’Union économique et monétaire (UEM)

Afin que les effets favorables de nos mesures de politique monétaire puissent se faire sentir pleinement, d’autres pans de la politique économique doivent apporter une contribution décisive au rehaussement du potentiel de croissance à plus long terme de la zone euro et à la réduction de ses vulnérabilités.

Des politiques budgétaires et économiques vertueuses à l’échelle nationale constituent la première ligne de défense pour renforcer la zone euro.

Les réformes économiques menées dans les pays de la zone euro doivent être nettement amplifier pour améliorer leur capacité de résistance, réduire durablement le chômage et affermir la productivité. Les principales réformes à mener seront d’ailleurs détaillées dans les recommandations par pays que la Commission européenne publiera le mois prochain.

En ce qui concerne les finances publiques, l’orientation budgétaire légèrement expansionniste de la zone euro et le jeu des stabilisateurs automatiques constituent des facteurs de soutien de l’activité économique. Les États disposant d’une marge de manœuvre budgétaire devraient s’en servir pour renforcer leur économie et mieux la préparer aux défis à venir. Par ailleurs, les pays dont la dette publique est élevée, parmi lesquels la France, doivent continuer à reconstituer des volants de sécurité budgétaires. Tous les pays peuvent et devraient intensifier leurs efforts pour que la structure des finances publiques soutienne mieux la croissance.

L’euro ne pourra néanmoins pas produire tous ses effets favorables tant que l’architecture de l’UEM restera inachevée.

Des avancées concrètes ont été accomplies au cours des dernières années. Le mécanisme européen de stabilité est devenu une protection importante. Sa réforme, actuellement à l’examen, le dotera de nouveaux instruments qui le rendront plus apte à protéger les États membres, l’objectif final restant qu’il se transforme en une institution de l’UE, responsable devant le Parlement européen.

La création de l’union bancaire a quant à elle fortement accru la capacité de résistance du secteur financier de la zone euro et, associée à la directive relative au redressement des banques et à la résolution de leurs défaillances, a fourni des dispositifs permettant de lutter contre les crises bancaires de façon plus rapide et plus juste que par le passé. Les banques directement supervisées par la BCE ont constitué des capitaux solides ces dernières années : fin 2018, leur ratio de fonds propres de catégorie 1 était en effet de 14,3 %, contre 11,3 % fin 2014. Elles ont en outre grandement réduit leurs ratios de prêts non performants. Ce sont là des progrès notables, sachant que les entreprises de la zone euro s’appuient très largement sur le crédit bancaire pour financer leur croissance et leurs investissements. Je veux rappeler ici que ces progrès ont aussi été rendus possibles par dix années de réformes en matière de réglementation financière, réformes qu’il convient de ne pas remettre en question.

Dans ce contexte, que faire de plus au niveau européen ?

Nous devons en premier lieu renforcer encore la capacité du secteur financier à contribuer à la stabilisation économique. Une meilleure intégration financière est l’avantage compétitif majeur sur lequel la zone euro devrait s’appuyer. Le processus d’intégration de la zone euro s’est inversé pendant la crise financière et n’a redémarré que progressivement au cours des dernières années. La qualité de la signature des banques reste liée à celles des États. Contrairement à ce que l’on observe entre les États fédérées des États-Unis, les investissements transfrontière ne constituent pas un amortisseur substantiel en cas de chocs économiques. La zone euro manque toujours de marchés de capitaux réellement intégrés, ce qui rend moins efficace l’investissement de l’épargne européenne et limite l’utilisation de l’euro comme monnaie internationale.

Les récentes avancées législatives, bien que louables, ne sont pas à la mesure de l’ambition initiale du projet d’union des marchés des capitaux. Et le Brexit accentuera encore le besoin de développer et d’intégrer les marchés de capitaux de l’UE dans la mesure où la confluence de l’épargne européenne dans la City va probablement diminuer.

En second lieu, le cadre budgétaire de l’UE doit remplir son principal objectif, à savoir maintenir la soutenabilité des finances publiques tout en permettant la stabilisation budgétaire automatique. Cet élément est essentiel pour que, en cas de choc important, l’on puisse stabiliser la zone euro sans devoir faire appel de façon excessive aux politiques de la BCE.

La mise en œuvre de politiques budgétaires vertueuses au niveau national demeure fondamentale. Des règles budgétaires plus simples et plus crédibles aideraient les pays participant à la zone euro à constituer des volants de sécurité en période favorable, ce qui leur permettrait de recourir à la politique budgétaire en cas de difficultés. L’instrument budgétaire envisagé actuellement pour la zone euro renforcerait opportunément la compétitivité et la convergence, mais il n’est pas destiné à avoir une fonction de stabilisation. Pour cela, il devrait évoluer à l’avenir.

À long terme, la création d’un actif financier sûr commun à la zone euro, si elle s’opère sans réduire les incitations à conduire des politiques budgétaires vertueuses au niveau national, pourrait avoir des retombées positives sur la politique monétaire de la BCE, contribuer à promouvoir le rôle international de l’euro et participer à achever l’UEM.

Conclusion

Je voudrais à présent conclure mon propos.

L’euro, qui fête son vingtième anniversaire, bénéficie d’un large soutien au sein de la zone euro, trois personnes sur quatre se déclarant favorables à la monnaie unique. Cette popularité grandissante montre que les Européens ont confiance dans cette monnaie et dans l’engagement résolu de la BCE en faveur de la stabilité des prix, qui stimule l’investissement et la création d’emplois.

Pour préserver cette confiance, et concrétiser la promesse faite lorsque l’euro a été introduit, à savoir qu’il serait synonyme de prospérité et de possibilités nouvelles, nous devons intensifier nos efforts pour renforcer l’architecture de la monnaie unique, au niveau national comme de la zone euro. Beaucoup des faiblesses à l’origine de la crise et expliquant sa durée sont toujours présentes.

Dans un contexte mondial hautement incertain, finir de bâtir l’architecture de la zone euro est aussi nécessaire pour que l’Europe puisse remplir ses autres objectifs. Les Européens ne pourront ni resserrer leur coopération en matière de sécurité et de défense, ni s’exprimer d’une seule voix sur les questions internationales, ni parachever le marché unique s’ils sont régulièrement confrontés à des crises économiques dont ils sont largement responsables. Une zone euro dynamique et pérenne aidera à rediriger le capital politique là où il est le plus utile.

C’est au Parlement européen et aux assemblées législatives nationales qu’il appartient de donner toute sa pertinence et toute sa légitimité politiques à ce processus. Je suis donc impatient d’entamer notre discussion.

Merci.

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