Diferenciales de inflación en la zona del euro

Discurso pronunciado por José Manuel González-Páramo,
Miembro del Comité Ejecutivo del Banco Central Europeo
Cámara de Comercio, Industria y Navegación de la Región de Murcia
Murcia, 23 de mayo de 2005

Señoras y señores:

Me gustaría comenzar señalando que es para mí una gran satisfacción estar aquí en Murcia y dirigirme a esta audiencia tan distinguida. Quiero agradecer al Consejo Económico y Social de la Región de Murcia su amable invitación.

Mi intervención de hoy está principalmente dedicada a los diferenciales de inflación de la zona del euro, un tema estrechamente relacionado con algunos aspectos del muy interesante libro sobre «Costes Laborales y Productividad en la Economía de la Región de Murcia» que se ha presentado con anterioridad.

La cuestión de cómo afrontar la heterogeneidad en una zona monetaria única ha sido sin duda una de las más debatidas en Europa a lo largo del proceso conducente a una mayor integración económica.

Los principales argumentos del debate son bien conocidos. La Unión Económica y Monetaria (UEM) ha establecido las condiciones necesarias para la obtención de beneficios sustanciales en términos de prosperidad y bienestar para los ciudadanos europeos. En este ámbito, el Consejo de Gobierno del BCE es el órgano encargado de la aplicación de la política monetaria, cuyo objetivo primordial es el mantenimiento de la estabilidad de precios en el conjunto de la zona del euro. En consecuencia, la política monetaria no se ocupa directamente de las diferencias de las tasas de inflación, ni de otros fenómenos económicos de carácter nacional que pudieran darse en los distintos países de la zona del euro.

Si bien los diferenciales de inflación son una característica habitual de cualquier unión monetaria, en el contexto de la zona del euro, su presencia se combina con aspectos institucionales y económicos que, en buena medida, podrían calificarse de singulares, tales como la limitada movilidad del factor trabajo, las rigideces en los mercados de trabajo y de productos, la ausencia de mecanismos centralizados de transferencia fiscal significativos y la descentralización de responsabilidades en lo que se refiere a la política fiscal y otras políticas económicas. En estas circunstancias, las diferencias en la evolución macroeconómica, en general, y en la evolución de los precios, en particular, entre los países que integran la zona del euro han sido objeto de notable atención pública desde la introducción del euro.

En mi intervención de hoy me gustaría referirme a las principales características y a las posibles causas de los diferenciales de inflación existentes en la zona del euro y examinar sus consecuencias para las políticas económicas y para la política monetaria única. Permítanme comenzar ofreciendo un breve repaso de la evolución reciente de los diferenciales de inflación en la zona del euro.

Evolución de los diferenciales de inflación en la zona del euro

Desde la perspectiva actual, la dispersión de la inflación en los países de la zona del euro se ha estabilizado en gran medida desde la introducción de la moneda única. Al principio de la década de los noventa, el grado de dispersión medido por la desviación típica sin ponderar entre los doce Estados miembros de la UE que integran la zona del euro se caracterizó por una acusada tendencia a la baja. La fuerte dispersión registrada en los primeros años de la década, de aproximadamente seis puntos porcentuales, se debió principalmente a la presencia de tasas de inflación muy elevadas en algunos países. Entre 1994 y 1998, el grado de dispersión de la inflación continuó reduciéndose, y desde el comienzo de la tercera fase de la UME, la dispersión registró su nivel más bajo, menos de un punto porcentual, hacia el segundo semestre de 1999. Desde entonces, salvo un moderado incremento en el período comprendido entre el 2000 y el 2002, el nivel de dispersión de la inflación en el conjunto de la zona del euro ha variado muy poco. A modo de comparación, desde 1999, la dispersión de la inflación dentro de la zona del euro ha fluctuado en torno a valores muy próximos a los observados entre las catorce zonas estadísticas metropolitanas de Estados Unidos.

Al mismo tiempo, los diferenciales de inflación de la zona del euro han mostrado una gran persistencia, en el sentido de que, desde la introducción del euro, muchos países han mantenido sistemáticamente un diferencial positivo o negativo frente a la media de la zona. Esta persistencia de los diferenciales de inflación parece ser una característica particular de la zona del euro, en la que siete de sus doce economías han registrado tasas de inflación interanual constantemente por encima o por debajo de la media de la zona desde 1999.

Una primera aproximación al análisis de las posibles causas de la persistencia de los diferenciales de inflación en la zona del euro se puede efectuar a partir del estudio de sus principales factores determinantes, es decir, factores internos tales como los costes laborales unitarios, los márgenes y los impuestos indirectos netos, y factores externos como los precios de las importaciones. Los factores internos fueron, en nueve de los doce países de la zona, los que más contribuyeron a los diferenciales de inflación en relación con la media de la zona. Los costes de las importaciones también influyeron de forma importante en algunos casos (Bélgica, Francia y Luxemburgo). Por lo que respecta al origen interno de los diferenciales de inflación, los factores que más contribuyeron a dichos diferenciales fueron los costes laborales unitarios y el excedente bruto de explotación. Especialmente en Alemania, Francia y Finlandia, la evolución —menos dinámica que la media— de los costes laborales unitarios y del excedente bruto de explotación contribuyó significativamente a los diferenciales de inflación negativos de esos países en relación con la media de la zona del euro. Por el contrario, los diferenciales positivos registrados en España, Grecia, Irlanda e Italia fueron el resultado de una evolución de estos dos componentes más dinámica que la media de la zona.

La diversidad de tasas de inflación que se observa entre los países de la zona del euro tiene también una importante dimensión sectorial. En efecto, el grado de dispersión de las tasas de crecimiento de los precios de los servicios entre los países de la zona del euro fue superior al observado para el Índice Armonizado de Precios de Consumo (IAPC). En cambio, las tasas de crecimiento de los precios de los bienes industriales no energéticos registraron una convergencia significativa durante la década de los noventa y se estabilizaron en un nivel de dispersión reducido a partir de 1999. El bajo nivel de dispersión de este sector posiblemente sea el resultado del proceso de convergencia de los niveles de precios observado en los países de la zona del euro. Este proceso recibió un considerable impulso con la entrada en funcionamiento del Programa de Mercado Único en la primera mitad de la década de los noventa y continuó con la introducción de la moneda única.

Podrían destacarse, por tanto, varios elementos importantes a los que atribuir la persistencia de los diferenciales de inflación en la zona del euro, como, por ejemplo, la evolución de los salarios, el papel del sector servicios y el diverso grado de apertura de las economías nacionales al comercio internacional. Sin embargo, la evidencia disponible indica que dicha persistencia no se debe a un solo factor. Me centraré ahora en los orígenes de los diferenciales de inflación.

Causas de los diferenciales de inflación en la zona del euro

Para determinar las posibles implicaciones de los persistentes diferenciales de inflación para la política monetaria es necesario identificar adecuadamente sus causas subyacentes. Sin embargo, esto no es tarea fácil, ya que, en una unión monetaria de amplias dimensiones, como la zona del euro, son varios los factores que pueden contribuir a la divergencia de las tasas de inflación. A continuación, me referiré a los principales factores que se han esgrimido para explicar la existencia de unos diferenciales de inflación tan persistentes en la zona del euro. En este sentido, resulta útil establecer una distinción entre: i) factores temporales relacionados con el proceso de convergencia; ii) factores relacionados con la existencia de diferencias persistentes o permanentes en las estructuras económicas nacionales; y iii) factores inducidos por las políticas económicas, que guardan relación con la ejecución y el funcionamiento de las políticas fiscales o estructurales de ámbito nacional o con las diversas respuestas de carácter regional a las políticas del conjunto de la zona del euro.

Diferenciales de inflación debidos al proceso de convergencia

Comenzando con los diferenciales de inflación originados por el proceso de convergencia a la UEM, la convergencia excepcional de los tipos de interés nominales hacia los bajos niveles existentes en los países que disfrutaban de mayor credibilidad ha sido un factor transitorio importante en la determinación de los diferenciales de inflación en los primeros años de vida del euro. En los países que en el pasado registraron tasas de inflación más elevadas, la adopción del euro ha dado lugar a una significativa reducción de los tipos de interés nominales y reales y de los costes financieros, así como a un mayor grado de integración con los mercados de capitales del resto de la zona del euro. Ello ha contribuido a un aumento de la demanda interna en esos países, que ha ejercido una fuerte presión al alza sobre los precios, especialmente en los sectores de bienes y servicios no comerciables.

Un segundo factor importante ha estado constituido por la entrada en funcionamiento del Programa de Mercado Único en la primera mitad de la década de los noventa y la posterior introducción de la moneda única en 1999, lo que ha contribuido a un acusado descenso de la dispersión de los niveles de precios, principalmente de los bienes comerciables, que, a su vez, ha coadyuvado a generar una parte de los diferenciales de inflación observados durante los primeros años de vida del euro. De cara al futuro, la importancia de este tipo de convergencia de los niveles de precios para los diferenciales de inflación de la zona del euro seguramente disminuirá con el tiempo.

Pese a que la integración de los mercados y el aumento de la transparencia en los precios a escala internacional han dado lugar a la convergencia de los precios de los bienes comerciables, una gran parte de la inflación de los precios de consumo se compone de bienes y servicios que no se comercian entre los países. A este respecto, el efecto Balassa-Samuelson se ha debatido a menudo en relación con la persistencia de los diferenciales de inflación en la zona del euro. En el núcleo de la hipótesis de Balassa-Samuelson se encuentran las diferencias en el crecimiento de la productividad en los sectores de bienes comerciables y no comerciables de cada país. En esencia, esta teoría establece que aquellos países en los que se observan grandes diferencias en las tasas de crecimiento de la productividad laboral en los sectores de bienes comerciables y no comerciables, debidas, por ejemplo, a un proceso de convergencia de los niveles de renta, mostrarán también, por lo general, una tendencia a registrar tasas de inflación más elevadas. El efecto Balassa-Samuelson refleja un fenómeno de equilibrio: mientras que la competencia internacional garantiza la existencia de presiones a la baja sobre los precios en el sector de los bienes comerciables, las presiones sobre los precios aparecen únicamente en el sector de los bienes no comerciables, con lo que desaparece la necesidad de reabsorber los diferenciales de inflación resultantes entre los distintos países. Existen diversas opiniones en cuanto a la relevancia de la hipótesis Balassa-Samuelson para la zona del euro, en parte porque resulta difícil de cuantificar con precisión. A grandes rasgos, existe, sin embargo, un consenso cada vez mayor de que este efecto explica sólo en parte la persistencia de los diferenciales de inflación observados en la zona del euro. Además, es posible que la magnitud del efecto Balassa-Samuelson en los países que actualmente integran la zona del euro disminuya con el tiempo, dado que se ha producido una convergencia sustancial entre estos países en términos de PIB per cápita.

Diferenciales de inflación debidos a diferencias estructurales

Por lo que concierne a los diferenciales de inflación que tienen su origen en diferencias estructurales y son, por tanto, de carácter más duradero, un factor que puede contribuir a la persistencia de los diferenciales de inflación y de producción en un área monetaria son las diferencias entre unos países y otros en cuanto a las preferencias de los hogares con respecto al consumo. Esta heterogeneidad se refleja en el hecho de que las proporciones de los diversos bienes y servicios en el consumo nacional difieren de un país a otro y, por lo tanto, tienen ponderaciones diferentes en los respectivos IAPC nacionales. No obstante, la evidencia empírica ha demostrado que la contribución de este factor a la dispersión de la inflación observada en la zona del euro es relativamente reducida.

La divergencia de las tasas de inflación dentro de la zona del euro puede tener también una dimensión externa relacionada con la exposición de los distintos países a las variaciones del tipo de cambio del euro y de los precios de las materias primas. Concretamente, las fluctuaciones del tipo de cambio del euro, junto con las diferencias en el grado de apertura, en la composición del comercio internacional y en las relaciones comerciales con los países no pertenecientes a la zona del euro podrían ser factores relevantes a la hora de explicar los diferenciales de inflación.

Un factor estructural adicional importante son las rigideces en la fijación de precios y salarios. El proceso de adaptación a los cambios de las condiciones económicas requiere, normalmente, un ajuste continuo de los precios relativos entre regiones y sectores. Un mecanismo de esta naturaleza, que constituye una característica normal y deseable de toda economía de mercado, puede dar lugar a la aparición de diferenciales de inflación de corta duración entre las regiones y los sectores de una unión monetaria cuando se producen perturbaciones de demanda y de oferta. Sin embargo, si el mecanismo de formación de los precios y los salarios está sometido a rigideces, éstas retrasarán el ajuste necesario y darán lugar a distorsiones de los precios relativos una vez superadas dichas perturbaciones, contribuyendo así a la persistencia de los diferenciales de inflación. La evidencia provisional más reciente, procedente de la Red del Eurosistema para el estudio de la persistencia de la inflación —una red de investigación del Eurosistema que estudia el comportamiento de fijación de los precios de las empresas— ayuda a entender la importancia de las rigideces en el comportamiento de las empresas de la zona del euro a la hora de fijar los precios. Por ejemplo, la Red calcula que, en la zona del euro, la duración media de los precios de consumo —el tiempo transcurrido entre dos variaciones de precio sucesivas—se sitúa entre cuatro y cinco trimestres, en comparación con una estimación de unos dos trimestres en Estados Unidos. Ello parece indicar que, en promedio, el mecanismo de fijación de los precios es más rígido en la zona del euro que en Estados Unidos. Atendiendo al patrón sectorial, parece que los precios energéticos y de los alimentos no procesados varían con más frecuencia, mientras que los precios de los servicios cambian menos frecuentemente. El que los precios de los servicios se caractericen por un proceso de ajuste sistemáticamente más largo, podría generar divergencias importantes y persistentes entre las tasas de inflación, dado el elevado peso de este sector en la economía.

Esta conclusión parecería encajar bien con los datos que he mencionado anteriormente, según los cuales el sector servicios (que explica la mayor parte de la evolución de los precios del sector de bienes no comerciables) contribuye de forma significativa a la dispersión total de la inflación. También la corroboran los datos que demuestran la importancia de los costes laborales unitarios en la explicación de las diferencias en las variaciones de inflación en la zona del euro. En conjunto, cabría pensar que la persistente divergencia en la evolución de los precios podría, en gran medida, tener su origen en diferencias en la evolución de los salarios y en sus mecanismos de fijación entre los distintos países de la zona del euro, incluida, en algunos de ellos, la indiciación automática de los salarios nominales a los precios.

Diferenciales de inflación debidos a las políticas económicas

Por último, tanto las políticas para el conjunto de la zona como las políticas regionales podrían ser un determinante del grado de heterogeneidad existente en una unión monetaria. Las políticas fiscales, en particular, pueden ser una causa de los diferenciales de inflación y de producción dentro de la zona del euro. En primer lugar, las variaciones en los precios administrados —que representan alrededor de un 6% del IAPC— y en los impuestos indirectos pueden contribuir a la dispersión de la inflación, al menos a corto y medio plazo. Y, lo que es más importante, la política fiscal también puede contribuir a crear o reforzar los diferenciales de inflación cuando los instrumentos fiscales se utilizan de forma inapropiada. A este respecto, existe evidencia que indica que los efectos procíclicos de las políticas fiscales aplicadas en los países de la zona del euro pueden haber contribuido a incrementar las diferencias cíclicas entre unos y otros en los últimos años.

En una unión monetaria, la política monetaria también puede aumentar la dispersión de la inflación en caso de que se transmita de forma diferenciada a los distintos países, especialmente si en ellos existen rigideces nominales de diverso grado. Sin embargo, a este respecto, no existe evidencia concluyente de diferencias sistemáticas en la transmisión de los impulsos de política monetaria a los países de la zona. Además, los efectos de la política monetaria dependen de forma crucial del régimen de política monetaria en vigor, y el cambio de régimen tras la adopción del euro podría haber modificado el mecanismo de transmisión de la política monetaria en los países de la zona del euro, lo que dificulta una correcta extrapolación partiendo de las experiencias históricas.

Por otra parte, en los ámbitos público y político se ha argumentado con frecuencia que la combinación de tipos de interés uniformes y diferenciales de inflación se traduce en una diferencia en los tipos de interés «reales» entre los distintos países, que podría tener un efecto desestabilizador para las economías nacionales puesto que, por ejemplo, los países con tasas de inflación superiores a la media registran tipos de interés reales más bajos, lo que a su vez estimula la demanda interna y la inflación. Y los países en los que la inflación es inferior a la media registrarían tipos de interés reales más altos, que ejercen más presión a la baja sobre la demanda interna y la inflación, contribuyendo así a incrementar los diferenciales de inflación originales.

En mi opinión, estos puntos de vista son, en gran medida, desacertados y no toman en cuenta todos los factores subyacentes.

En primer lugar, la argumentación anterior suele esgrimirse con referencia a las medidas ex post del tipo de interés real, calculado como la diferencia entre los tipos de interés nominales y el nivel de inflación actual observada. En cambio, lo que verdaderamente importa en las decisiones de inversión y consumo son las medidas ex ante de los tipos de interés reales, es decir, la diferencia entre los tipos de interés de mercado y las expectativas de los agentes económicos sobre la evolución de la inflación durante el período relevante. A este respecto, la dispersión por países de las medidas ex ante de los tipos de interés reales es notablemente menor que la de las medidas ex post. En el caso de los tipos de interés a largo plazo, la dispersión de las primeras ha sido, desde 1999, aproximadamente igual a la mitad de la que se obtiene utilizando la inflación observada. Además, desde 1999, la dispersión de las medidas ex ante de los tipos de interés reales ha sido, aproximadamente, igual a un tercio de la observada antes de la adopción del euro.

En segundo lugar, y lo que quizás sea más importante, las consecuencias de los diferenciales de inflación —y, por lo tanto, de las divergencias en los tipos de interés reales— dependen, evidentemente, de las causas que subyacen a dichos diferenciales, que, como ya he indicado, son muchas y muy variadas. Por ejemplo, si un país registra una tasa de inflación inferior a la media porque su ritmo de crecimiento de la productividad es superior a la media, cabría pensar que el país en cuestión tiene unas sólidas perspectivas de inversión, aun cuando su tipo de interés real observado sea más alto que el de otros países.

Por último, en una unión monetaria en la que los tipos de cambio entre los países que la integran son fijos por definición, existen fuerzas de mercado muy poderosas que actúan a favor de la estabilización. Concretamente, si un país registra una tasa de inflación inferior a la media, debido a la atonía de su demanda, será más competitivo en relación con otros países. Gracias a ello, la demanda en ese país tenderá a aumentar (y a reducirse en otros) con el tiempo. Como demuestran una serie de estudios recientes, el canal de la competitividad (o del «tipo de cambio real»), aunque tarda en consolidarse, termina por convertirse en el principal factor de ajuste. A este respecto, es necesario señalar que, como consecuencia de los persistentes diferenciales de inflación observados, los países de la zona del euro han registrado diferencias acusadas en lo que se refiere a la evolución de su indicador nacional de competitividad.

Para terminar con esta larga lista de posibles factores determinantes, permítanme añadir que, desde mi punto de vista, los diferenciales de inflación son una característica normal y una parte integrante del mecanismo de ajuste de los precios relativos de toda zona monetaria y, en cuanto que tales, no sólo son inevitables, sino también deseables. Al mismo tiempo, no podemos olvidar que, en la zona del euro, estos mecanismos de equilibrio parecen funcionar con lentitud y que algunas de las divergencias persistentes observadas podrían tener efectos negativos, a menos que los responsables de las políticas económicas adopten medidas adecuadas.

Las implicaciones de los diferenciales de inflación para el diseño de las políticas económicas

¿Sería prudente que los responsables de las políticas económicas dejasen de lado estas preocupaciones? En mi opinión, desde luego, no. Sin embargo, ¿qué pueden hacer las autoridades para tomar en consideración esta divergencia? Intentaré responder a esta pregunta exponiendo brevemente, en primer lugar, el papel de las políticas fiscales y estructurales y examinando, a continuación, las implicaciones de los diferenciales de inflación para la política monetaria del BCE.

Políticas estructurales y fiscales

Comenzando con las políticas estructurales, es un hecho ampliamente reconocido que hay dos elementos cruciales para un ajuste ordenado ante los cambios en la situación económica y el eficiente funcionamiento de los mercados laboral y de productos de toda zona monetaria. En primer lugar, la movilidad de los factores de producción y, en segundo lugar, la flexibilidad de los mecanismos de fijación de salarios y precios.

Con respecto a la movilidad de los factores de producción, en la zona del euro puede observarse una clara dicotomía. Por una parte, se ha avanzado considerablemente en el proceso de integración de los mercados financieros. Aunque es necesario adoptar medidas adicionales para eliminar la segmentación de los mercados y los impedimentos legislativos que dificultan la libre competencia, se observa un incremento continuo de los flujos transfronterizos, tanto financieros como de capital, así como un aumento de la competencia en la prestación de servicios financieros. Por otra parte, el segundo factor principal de producción, el trabajo, parece que, o bien reacciona con demasiada lentitud a la presencia de señales de los salarios y la demanda, o bien no puede hacerlo debido a las señales persistentemente distorsionadas respecto a los precios, lo que se traduce en una movilidad relativamente baja entre países y regiones, y también entre sectores y profesiones. De lo que se deduce que es necesaria una mayor flexibilidad de los mercados de trabajo en el entorno de la UEM, sobre todo a escala nacional y regional. A este respecto, si bien en los diez últimos años se han logrado visibles progresos en casi todos los países de la zona del euro en lo que a la reforma de los mercados de trabajo se refiere, dichos mercados siguen siendo demasiado rígidos y poco sensibles a las condiciones económicas, como muestran la persistencia de altos niveles de desempleo estructural y las bajas tasas de actividad que se observan en casi todos los países.

En lo que concierne a la flexibilidad del proceso de fijación de salarios y precios, es esencial continuar el proceso de fortalecimiento de una competencia eficaz, por ejemplo mediante la liberalización y la desregulación, a fin de aumentar la eficiencia de las señales de los precios en los mercados de bienes y servicios, lo que a su vez se traduciría en una asignación más eficiente de los recursos en la economía,.

Por lo que se refiere a las políticas fiscales, resulta incuestionable que la aplicación de una política fiscal adecuada también puede ayudar a reforzar la capacidad de cada país para hacer frente a las perturbaciones económicas y reducir los posibles efectos negativos de los persistentes diferenciales de inflación. En particular, unas finanzas públicas saneadas son esenciales para que los países puedan permitir que los estabilizadores automáticos funcionen plenamente sin correr el riesgo de incurrir en déficit excesivamente elevados. Se trata de un mecanismo importante en el proceso de ajuste macroeconómico para hacer frente al problema de la divergencia regional. La experiencia histórica demuestra que las políticas fiscales discrecionales son un instrumento inadecuado (especialmente si se tienen en cuenta los desfases temporales entre su implementación y sus efectos) frente a las fluctuaciones cíclicas. A este respecto, es particularmente importante que las autoridades eviten que las medidas de política discrecionales actúen de forma procíclica a lo largo del ciclo económico y, por lo tanto, exacerben las divergencias entre los distintos países después de producirse perturbaciones asimétricas.

Las políticas estructurales y fiscales orientadas a fomentar una mayor movilidad de los factores —en especial el trabajo— y una mayor flexibilidad de los procesos de fijación de precios y salarios pueden incrementar la capacidad de estos mecanismos de equilibrio que parecen a veces funcionar con demasiada lentitud en la zona del euro.

Las implicaciones de los diferenciales de inflación para la política monetaria

En lo que se refiere a la política monetaria, he de decir que la creación de la zona del euro ha dado lugar a un animado debate en la esfera académica, y también en la política, acerca de la adopción y la ejecución adecuadas de la política monetaria en una unión monetaria. Más recientemente, también en estas discusiones se observa una tendencia a considerar más directamente las implicaciones de los diferenciales de inflación en la formulación de la política monetaria en una unión monetaria, sobre todo cuando dichos diferenciales son consecuencia o se presentan unidos a rigideces estructurales nominales y reales. De todo lo esgrimido en este debate, pueden extraerse algunas consecuencias importantes.

En primer lugar, existe un amplio consenso entre los representantes del mundo académico, los observadores y las autoridades económicas en cuanto a que el objetivo primordial de la política monetaria ha de ser el mantenimiento de la estabilidad de precios en el conjunto de la zona del euro. Así pues, la política monetaria ha de actuar como ancla de las expectativas de inflación y aumentar la transparencia de los mercados, facilitando el ajuste necesario de los precios relativos en los distintos países y sectores cuando se produzcan perturbaciones económicas. En cambio, se acepta por lo general que asignar a la política monetaria el papel adicional de abordar directamente la cuestión del equilibrio relativo entre los sectores o las regiones del área monetaria en el proceso de ajuste frente a las perturbaciones sobrecargaría dicha política en detrimento de su objetivo primordial.

En segundo lugar, la presencia de diferenciales de inflación generados por factores de equilibrio a largo plazo entre los países podría constituir un motivo adicional —junto con otras razones relevantes— para que el banco central trate de mantener la tasa de inflación en el conjunto del área monetaria en un nivel bajo, pero no excesivamente próximo a cero.

En tercer lugar, es importante que el banco central tenga en cuenta la información regional y sectorial disponible sobre el origen y la naturaleza de las perturbaciones económicas, incluido el seguimiento y la comprensión de las causas subyacentes de los diferenciales de inflación, aun cuando formule su política con la intención de mantener la estabilidad de precios en el conjunto del área monetaria.

Por último, manteniendo una orientación de medio plazo en la ejecución de su política monetaria, el banco central puede facilitar el necesario ajuste de los precios relativos entre las regiones y los sectores cuando se producen perturbaciones asimétricas.

Permítanme señalar que la estrategia de política monetaria del BCE tiene en cuenta estos principios en todo momento.

Como se especifica en el Tratado, el objetivo principal del BCE es mantener la estabilidad de precios en el conjunto de la zona del euro. Manteniendo un nivel de precios estable, la política monetaria contribuye al ajuste de los precios relativos y facilita su función de orientación en la asignación de los recursos entre los diversos sectores y países de la zona del euro. Esta es la mejor aportación que puede hacer la política monetaria al bienestar económico y a la consecución de altos niveles de actividad económica y empleo. En mayo del 2003, en el marco de su análisis de la estrategia de política monetaria del BCE, el Consejo de Gobierno del BCE aclaró su objetivo de estabilidad de precios, explicando que, al tratar de conseguir esa estabilidad, se propone mantener las tasas de inflación «en un nivel inferior, aunque próximo, al 2%» a medio plazo. Al establecer este objetivo de la tasa de inflación en niveles próximos al límite superior de su definición de estabilidad de precios, el Consejo de Gobierno también toma en consideracón las implicaciones de los diferenciales de inflación en los países de la zona del euro, en concreto, este objetivo permite ofrecer un margen de seguridad adecuado a fin de impedir que algunas regiones se vean obligadas a operar estructuralmentecon tasas de inflación negativas. De esta manera, se reconocía que dichos diferenciales pueden suponer un riesgo para las regiones con tasas de inflación más bajas desde el punto de vista estructural en términos de los costes potenciales que entrañaría el ajuste asociado a la posible presencia de rigideces nominales a la baja.

En segundo lugar, si bien el trabajo interno del BCE, sus análisis y evaluaciones de la información económica, sus deliberaciones y sus decisiones en materia de política económica se orientan al objetivo de mantener la estabilidad de precios para el conjunto de la zona del euro, ello no significa que la institución estudie exclusivamente datos correspondientes a toda la zona. Para alcanzar este objetivo y, en particular, para llevar a cabo sus análisis basados en un amplio conjunto de indicadores de los riesgos a medio plazo para la estabilidad de precios, el BCE realiza periódicamente revisiones y análisis de toda información pertinente referida a los diversos sectores y países de la zona. De esta forma, llevamos a cabo un estrecho seguimiento de la evolución sectorial y nacional de la zona del euro a fin de fundamentar adecuadamente nuestra evaluación de la situación económica y su posible evolución en el conjunto de la zona. Incuestionablemente, es esencial que los responsables de la política monetaria dispongan de los elementos necesarios para entender el origen y la naturaleza de las perturbaciones económicas —es decir, si tienen su origen en la demanda o en la oferta y si son permanentes o transitorias— y evaluar sus efectos sobre el conjunto de la economía, a fin de formular la mejor respuesta de política monetaria. A este respecto, el análisis de la información desagregada resulta fundamental, ya que no pocas perturbaciones que afectan a toda la zona se originan en países o sectores concretos.

Por último, un elemento crucial de la estrategia de política monetaria del Banco Central Europeo es su orientación al medio plazo, es decir, el hecho de que no trate de mantener o restablecer la estabilidad de precios a muy corto plazo tras producirse un cambio en las condiciones económicas. Ello permite al Banco Central Europeo formular la mejor política monetaria posible, teniendo en cuenta la naturaleza de las perturbaciones económicas, y, al mismo tiempo, ofrece a las economías o a los sectores pertinentes la flexibilidad necesaria para realizar un ajuste gradual tras una perturbación localizada o asimétrica.

Señoras y señores:

Ha llegado el momento de concluir, y me gustaría hacerlo responiendo brevemente a la pregunta de si nuestra estrategia ha logrado resultados satisfactorios en relación con la ejecución de la política monetaria en la zona del euro y con el reto que representan los diferenciales de inflación existentes entre los países de la zona.

Mi respuesta no puede sino ser afirmativa. La definición cuantitativa clara e inequívoca de la estabilidad de precios que ha adoptado el Banco Central Europeo, su alto grado de credibilidad y su decidido compromiso con la consecución de su objetivo han permitido que las expectativas de inflación en la zona del euro se mantengan en consonancia con dicha definición. Ello se ha traducido en niveles reducidos de los tipos de interés y en condiciones de financiación excepcionalmente favorables que han redundado en beneficio de todas las economías de la zona. Además, al actuar como ancla de las expectativas de inflación y al incrementar la transparencia, la política monetaria contribuye al ajuste de los precios relativos y facilita el papel de orientación que éstos desempeñan en la asignación de los recursos entre los diversos sectores y países. Por otra parte, un importante efecto positivo de nuestro decidido compromiso con el logro del mantenimiento de la estabilidad de precios en la zona del euro reside en el hecho de que las expectativas de inflación de los distintos países son también muy similares a las de los demás, como lo demuestra el muy reducido grado de dispersión de las expectativas de inflación observado entre los países de la zona. Esto significa, habida cuenta de la importancia de las expectativas de inflación para la evolución futura de salarios y precios, que se ha puesto en marcha un eficaz mecanismo, que está ayudando a mantener un elevado grado de uniformidad en la evolución de los precios entre todos los países que integran la zona del euro. A mi parecer, estas son las mejores aportaciones que puede hacer la política monetaria al bienestar económico y a la consecución de altos niveles de actividad económica y empleo en nuestras economías.

Al mismo tiempo, los diferenciales de inflación persistentes que tienen su origen en la falta de armonización de las políticas nacionales y de ineficiencias estructurales muy arraigadas podrían resultar perjudiciales para las economías nacionales y han de contrarrestarse con la aplicación de medidas de ámbito nacional. En concreto, resulta esencial la adopción de políticas estructurales adecuadas, encaminadas a potenciar la capacidad de los países en cuestión para adaptarse de la mejor manera posible a unas condiciones económicas en constante evolución en el seno de la unión monetaria.

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