Externe Unternehmensfinanzierung im Euroraum: Herausforderungen und Chancen

Rede von Yves Mersch, Mitglied des Direktoriums der EZB,
GEFIU Tagung, Hause der Allianz,
München, 7. März 2014

Meine sehr verehrten Damen und Herren,

die schwache Kreditvergabe im Euroraum ist unter anderem auf eine weiterhin sehr verhaltene Nachfrage nach Krediten zurückzuführen. [1] Das ist in der derzeitigen Phase schwachen wirtschaftlichen Wachstums nicht ungewöhnlich. Aber wenn das Wirtschaftswachstum wieder an Fahrt gewinnt, sollten wir auch auf der Angebotsseite gut vorbereitet sein. Damit auch dann ausreichend Finanzierungsmittel für Investitionen zur Verfügung stehen, sehe ich Handlungsbedarf auf drei Ebenen:

  • Europas Bankensektor muss sich gründlich sanieren;

  • Der Kapitalmarktzugang für Unternehmen muss verbessert werden;

  • Und kleine und mittelgroße Unternehmen sollten Unterstützung bekommen.

Auf diese drei Bereiche möchte ich in meinen heutigen Ausführungen eingehen.

Ein starker europäischer Bankensektor dient der Realwirtschaft

Zunächst zum Bankensektor. Ein solider Bankensektor ist kein Selbstzweck. Banken sollten in der Lage sein, die Realwirtschaft mit ausreichend Krediten für Investitionen zu versorgen. Damit die Kreditvergabe wirklich das Wirtschaftswachstum unterstützt, müssen die Mittel aber auch dorthin fließen, wo sie am produktivsten sind.

Derzeit sehe ich drei Hindernisse, die dem im Wege stehen könnten.

Erstens steigt die Zahl notleidender Kredite in einigen Euroländern. Das verleitet Banken dazu, sich bei der Vergabe von neuen, Krediten, zurückzuhalten. Statt neue, produktive und innovative Unternehmen zu fördern, werden marode Unternehmen künstlich am Leben gehalten, weil ausfallgefährdete Kredite verlängert statt abgeschrieben werden. Eine kürzlich veröffentlichte Studie [2] zeigt, dass vor allem kleinere Banken in einigen Mitgliedsstaaten dazu neigen, Kredite fortzuschreiben, die sehr wahrscheinlich gar nicht oder nur teilweise zurückgezahlt werden. Damit verhindern sie Marktaustritte weniger produktiver Unternehmen.

Zweitens befürchten einige Anleger, dass in den Büchern mancher Banken nicht offengelegte ausfallgefährdete Kredite und damit mögliche Verluste schlummern. Dieser Vertrauensmangel erhöht die Refinanzierungskosten für Banken. Diese Kosten werden in Form von höheren Kreditzinsen an die Bankkunden weitergegeben.

Drittens besteht weiterhin Unsicherheit, ob der negative Rückkoppelungseffekt zwischen Staatsschulden und angeschlagenen Banken unterbrochen werden kann, solange wir noch keinen europaweit einheitlichen Rahmen für die Restrukturierung und Abwicklung von Banken haben.

Die Bankenunion zielt darauf ab, in allen drei Bereichen Abhilfe zu schaffen.

Vor zweieinhalb Wochen haben wir mit der wesentlichen Phase des Bilanzchecks begonnen, den wir der effektiven Übernahme der gemeinsamen Bankenaufsicht voranstellen. Nachdem wir zunächst diejenigen Portfolios bestimmt haben, die besonders genau untersucht werden sollen, haben nun die Vor-ort Prüfungen der Banken begonnen.

Wir prüfen unter anderem, ob Banken ihre Kredite und Anleihen angemessen bewertet haben. Damit gehen wir auch gegen „Endloskredite“ vor, die verhindern, dass Finanzierungsmittel effizient und damit wachstumsfördernd genutzt werden.

Dabei ist es auch wichtig, auf einem ebenen Spielfeld zu agieren. Insofern sollte der Stresstest, der sich an den Bilanztest anschließt, nicht durch nationale Interessen verwässert werden. Das heißt, dass etwa Prudential Filters, speziell für Staatsanleihen, einheitlich eingesetzt werden müssen und nicht dem Gutdünken der Nationalen Aufsichtsbehörden unterliegen dürfen. In allen betroffenen Mitgliedsstaaten muss dieselbe Methode zum Einsatz kommen, um die Vergleichbarkeit der Ergebnisse zu gewährleisten. Prudentielle Filter sind Korrekturen des Eigenkapitalausweises in sogenannten IFRS-Konzernabschlüssen.

Es geht uns nicht nur darum, dass wir als künftiger Aufseher wissen wollen, wie es um die Banken bestellt ist. Wenn wir die Bankbilanzen gründlich durchleuchten, kann das auch dazu beitragen, dass Investoren wieder mehr Vertrauen in Europas Banken fassen. Weil sie beispielsweise mehr Klarheit über Vermögensbewertungen und Finanzierungsmodelle haben. Indem wir diese Klarheit schaffen, können wir verhindern, dass die Refinanzierungskosten der Banken im Euroraum aufgrund von Unsicherheiten verzerrt bleiben.

Positiv bewerte ich auch, dass viele Banken bereits vor Beginn des Tests Wertberichtigungen vorgenommen haben. „Im vorauseilenden Gehorsam“ wollen sie ihre Bücher in Ordnung bringen, bevor wir im Herbst die Verantwortung für die Bankenaufsicht übernehmen. Andere haben versucht, das Resultat zu beeinflussen, indem sie im Dezember massiv Staatsanleihen verkauft haben, um sie im Januar zurückzukaufen.

Vielleicht fragen Sie sich, ob das nicht dazu führt, dass sich die Banken in der Unternehmensfinanzierung weiter zurückhalten. Geben die Banken weniger Kredite aus, um bei unserer Prüfung besser abzuschneiden?

Auf aggregierter Ebene, sehen wir nicht, dass sich vorgezogenen Korrekturmaßnahmen wesentlich auf die Kreditvergabe im Euroraum auswirken. Wir konnten Ende des vergangenen Jahres beobachten, dass die Bilanzen der Kreditinstitute zurückgegangen sind. Das hat die Vergabe von Unternehmenskrediten aber kaum beeinflusst.

In Einzelfällen sind kurzfristige Effekte natürlich möglich. Aber leichte konjunkturelle Dämpfer, die es 2013 gegeben haben mag, dürften im weiteren Verlauf dieses Jahres durch einen entsprechenden zusätzlichen Stimulus ausgeglichen werden. In jedem Fall wird der Bankensektor mittel- bis langfristig dank unserer umfassenden Analyse widerstandsfähiger. Und das ist einer effizienten Kreditvergabe sehr zuträglich.

Ein sicheres Finanzsystem steht dem Wachstum also bestimmt nicht im Wege. Im Gegenteil, ein solider Bankensektor fördert das Wirtschaftswachstum.

Um es auf den Punkt zu bringen: es hilft nicht, Probleme zu verbergen. Stattdessen müssen wir sie rigoros aufdecken. Nur so können sie dann auch angegangen werden. Genau darum geht es bei unserer Bestandsaufnahme.

Der ein oder andere mag sich fragen, ob die Rechnung, dass ein auf Herz und Nieren geprüfter Bankensektor der Realwirtschaft besser dienen kann, wirklich aufgeht. Schließlich werden nur die wichtigsten Banken im Euroraum der Analyse unterzogen.

Ich bin mir dennoch sicher, dass unser Test den Bankkreditkanal nachhaltig stärkt. Zum einen umfasst unsere Überprüfung etwa 85% aller Bankaktiva im Euroraum. Damit dürfte ein Großteil der Unternehmenskredite abgedeckt sein. Zum anderen haben wir uns im Zuge der Vorbereitungen beispielsweise auf einheitliche Definitionen von ausfallgefährdeten Krediten geeinigt, die dann später im Rahmen des gemeinsamen Aufsichtsmechanismus auf alle Banken – auch die Kleinen – angewendet werden. Das dürfte dazu beitragen, dass auch diejenigen Banken ihre Bilanzen bereinigen, die nicht unter die umfassende Bewertung fallen.

Das Problem ineffizienter Kreditallokation und möglicherweise sanierungsbedürftiger Bankbilanzen wird also bereits angegangen, bevor die eigentliche Aufsicht überhaupt beginnt.

Aber was ist mit dem Wechselspiel zwischen Staatsschulden und angeschlagenen Banken?

Es wäre naiv zu denken, dass nie wieder eine Bank in Schieflage geraten könnte, sobald die gemeinsame Aufsicht ihre Arbeit aufgenommen hat.

Deshalb sollte der einheitliche Aufsichtsmechanismus möglichst zeitnah um einen einheitlichen Abwicklungsmechanismus ergänzt werden.

Ein wirksamer Abwicklungsmechanismus wird dazu beitragen, Frakturen im gemeinsamen Markt zu beseitigen, die darauf zurückzuführen sind, dass einige Mitgliedstaaten vermutlich eher in der Lage sind, angeschlagene Banken mit Steuergeldern zu stützen als andere.

Der geplante Abwicklungsmechanismus sollte eine klare Haftungsreihenfolge sicherstellen. Nur ein gemeinsamer, supranational organisierter Mechanismus kann dafür sorgen, dass diese Reihenfolge nicht nur auf dem Papier gilt, sondern dass der vorgesehene Ermessensspielraum bei der Eigentümer- und Gläubigerbeteiligung auch im gesamten Euroraum unparteiisch und einheitlich ausgelegt wird. Wenn das gelingt, werden unterschiedliche Finanzierungskosten wieder auf bankspezifische Risiken zurückzuführen sein und nicht mehr auf das Kreditrisiko des jeweiligen Heimatlandes.

Da sich die Finanzierungskosten der Banken in der Höhe der Kreditzinsen widerspiegeln, dürfte das auch positive Auswirkungen auf die Unternehmensfinanzierung im Euroraum haben.

Ich hoffe deshalb, dass sich die Gesetzgeber bald auf die letzten Details einigen können, so dass der geplante gemeinsame Abwicklungsmechanismus schnellst möglichst seine Arbeit aufnehmen kann.

Besserer Kapitalmarktzugang führt zu effizienterer Finanzierungszuteilung

Europas Wirtschaft finanziert sich zu 80% über den Bankensektor. Deshalb ist es so wichtig, dass dieser Sektor nachhaltig gesundet. Um mögliche Finanzierungsengpässe auf der Unternehmensseite gar nicht erst entstehen zu lassen, sollten wir aber auch über Alternativen zur Bankintermediation nachdenken.

In einigen Ländern refinanzieren sich gerade größere Unternehmen bereits zunehmend direkt am Kapitalmarkt. Über die letzten zwölf Monate betrachtet gleicht die Ausgabe von Wertpapieren und Aktien den Rückgang an Bankkrediten fast aus.

Aber auch hier zeigt sich, dass Europas Finanzmärkte weiterhin stark fragmentiert sind. Entsprechend sind die Kapitalmärkte in einigen EU Mitgliedsstaaten sehr viel besser entwickelt als in anderen. Das hat wettbewerbsverzerrende Standortvor- beziehungsweise Nachteile zur Folge, die es in einem einheitlichen Binnenmarkt eigentlich nicht geben sollte.

Man könnte nun meinen, wenn europäische Firmen in einigen Euromitgliedsländern Schwierigkeiten haben, vor Ort eine Anleihe auszugeben, könnten Sie dies einfach in einem andern Mitgliedsstaat tun. Schließlich wird überall in derselben Währung gehandelt.

Dem steht allerdings ein uneinheitlicher Rechtsrahmen im Wege.

Stellen wir uns vor, eine Firma, die in einem Land ansässig ist, in dem der Kapitalmarkt noch nicht so ausgereift ist, entscheidet sich, in einem anderen Land im Eurowährungsgebiet eine Anleihe auszugeben. Dann einigt sie sich mit dem Investor darauf, ob diese Transaktion unter dem geltenden Recht des Landes stattfindet, in dem die Firma ansässig ist, oder aber unter dem des Landes, in dem die Anleihe ausgegeben wird.

Aber oft kann es eine ganze Kette von Finanzvermittlern geben, so dass für den effektiven Käufer eventuell unklar ist, welche Rechtsansprüche er besitzt, weil er schlicht nicht weiß, welcher Rechtsrahmen überhaupt gilt.

Das ist deshalb problematisch, weil die Regulierung im Wertpapierbereich in Europa noch immer nicht harmonisiert ist. Es kann zur Folge haben, dass völlig unklar ist, über welche Eigentumsrechte der Käufer eigentlich verfügt. Denn die Rechtsposition, die ein Kontoinhaber "besitzt" sobald ein Wertpapier auf sein Konto gebucht wird, unterscheidet sich sehr stark. In einigen Ländern genießt er das volle und ungeteilte Eigentum. In anderen Ländern erhält er eine Position, die "unterlegen" ist. Also beispielsweise eine indirekte Immobilienbeteiligung oder einen bloßen Anspruch gegenüber dem Kontoanbieter.

Bereits Anfang dieses Jahrhunderts hat eine Gruppe von Finanzmarktexperten um Alberto Giovannini Vorschläge ausgearbeitet, wie die Finanzmärkte der EU besser vereinheitlicht werden können. In zwei Berichten [3] unterbreiteten die Vertreter der Privatwirtschaft, der Europäischen Kommission und der Europäischen Zentralbank konkrete Empfehlungen, wie beispielsweise regulatorische Hemmnisse abgebaut werden könnten.

Einige dieser Vorschläge und Empfehlungen sind heute, mehr als zehn Jahre nach Erscheinen des zweiten Berichts, noch immer nicht umgesetzt. So haben wir eben beispielsweise weiterhin keine EU-weite Regelung zur Handhabung von Eigentümerinteressen an Wertpapieren.

Eine bessere Harmonisierung der Wertpapierregulierung in den einzelnen Mitgliedstaaten ist also dringend notwendig.

Aber ist es damit getan?

Ich denke, dass wir darüber hinaus auch einen vereinheitlichten Rechtsrahmen für das Krisenmanagement brauchen. Dazu gehört beispielsweise ein einheitlicher Abwicklungsrahmen für Nichtbanken (entsprechend der Richtlinie zur Abwicklung und Sanierung von Finanzinstituten (BRRD)). Auch für Wertpapier-Zentralverwahrungen (Central Securities Depositories, CSDs) sollten wir eine umfassende Abwicklungsregelung haben, um das Spielfeld zwischen Banken und Nichtbanken zu ebnen.

Außerdem ist es an der Zeit, dass wir die Aufsicht von Wertpapiermärkten und Instrumenten überdenken. Die tag-tägliche Aufsicht liegt derzeit weitgehend in nationaler Hand. Die gemeinsame Bankenaufsicht (der SSM) wird diese Integrationsbarriere indirekt abmildern, da viele der Banken, die in den Geltungsbereich des SSM fallen, wichtige Teilnehmer an den Wertpapiermärkten sind.

Wenn regulatorischen Hemmnisse abgebaut werden kann das dazu beitragen, dass der europäische Finanzmarkt stärker integriert und damit Ressourcen effizienter zugeteilt werden können.

Aber was hilft das einem Unternehmen, das gar keinen direkten Marktzugang hat?

Finanzierungsengpässe für SMEs dürfen wirtschaftlichen Aufschwung nicht behindern

Unabhängig von möglichen regulatorischen Hemmnissen, ist der direkte Marktzugang in Europa derzeit großen Unternehmen vorbehalten. Für kleinere und mittelgroße Unternehmen (KMUs) ist es ungleich schwieriger, direkt am Markt Kapital aufzunehmen. Die Finanzberichterstattung von KMUs ist häufig unvollständig und wenig transparent. Entsprechend hoch ist der Aufwand für Investoren, sich ausreichend Informationen zu beschaffen.

Das ist deshalb problematisch, weil KMUs eine wichtige Rolle in der europäischen Wirtschaft spielen. Sie stellen zwei von drei Arbeitsplätzen und sind für etwa 60% der Wertschöpfung zuständig. Nur mithilfe der KMUs (und dazu zählen immerhin 99.7% aller Unternehmen in der EU) wird eine nachhaltige wirtschaftliche Erholung im Euroraum möglich sein.

Deshalb finde ich Unterstützungsmaßnahmen für SMEs angebracht.

Hier können wir unterscheiden zwischen indirekten und direkten Maßnahmen.

Bei indirekten Maßnahmen denke ich zu allererst daran, den Verbriefungsmarkt in Europa wiederzubeleben. Verbriefungen können Banken dabei unterstützen, Kreditrisiken bei der Finanzierung von KMUs besser zu handhaben.

Damit dieser Markt, der in den letzten Jahren praktisch ausgetrocknet ist, sich wieder erholen kann, sind angemessene Vorschriften notwendig. Auch für Verbriefungen sollte gelten, dass für die Höhe von Eigenkapitalanforderungen das wirkliche Risiko der jeweiligen Papiere zu Grunde gelegt wird.

Der Regulierer sollte sich hier nicht von den schlechten Erfahrungen mit immobilienbesicherten Verbriefungen in den USA abschrecken lassen, sondern sich auf die Fakten besinnen. Europäische Verbriefungen hatten auch während der Krise kaum Ausfälle zu verzeichnen. Von Mitte 2007 bis zum ersten Quartal 2013 lag die Ausfallrate von Verbriefungen in der EU nur bei etwa 1,4%. In den USA lag sie im selben Zeitraum bei 17,4%. [4]

Außerdem gibt es sehr verschiedenartig ausgestaltete Verbriefungen. Deshalb kann auch die Regulierung nicht einfach pauschal erfolgen. Ich begrüße es deshalb, dass die Europäische Aufsichtsbehörde für das Versicherungswesen und die betriebliche Altersversorgung (EIOPA) kürzlich vorgeschlagen hat, zwischen mehr und weniger riskanten Produkten zu unterscheiden und Verbriefungen in der Solvency-II Richtlinie entsprechend differenziert zu behandeln.

Auch die EZB trägt zur Wiederbelebung des Verbriefungsmarktes bei. Wir haben unsere Bewertungsabschläge auf forderungsbesicherte Wertpapiere (asset-backed securities, ABS) unter der Bedingung erhöhter Transparenz und vereinfachter Strukturen von 16 auf 10 Prozent gekürzt. Und unsere loan-level Initiative stellt standardisierte und zeitnähere Informationen zu den Darlehen zur Verfügen, mit denen eine Verbriefung besichert ist.

Die Euromitgliedstaaten haben auf nationaler Ebene diverse indirekte und direkte Unterstützungsmaßnahmen für KMUs lanciert. Dazu zählen beispielsweise staatliche Bürgschaften für Bankkredite, aber auch direkte Kreditvergabeprogramme.

Die italienische Regierung versucht SMEs den direkten Marktzugang mittels sogenannter „Mini-Bonds“ zu erleichtern. Nach einer entsprechenden Gesetzesanpassung kann nun die Nominalrendite auf neues Eigenkapital vom steuerbaren Einkommen abgezogen werden. Außerdem wurden rechtliche Einschränkungen zur Ausgabe von Schuldverschreibungen nicht börsennotierter Unternehmen gelockert.

So notwendig und begrüßenswert nationale Maßnahmen sind, in einem gemeinsamen Markt brauchen wir auch gemeinsame Lösungen. Schließlich sollten in einem einheitlichen Binnenmarkt die Finanzierungsbedingungen eines Unternehmens, auch eines kleinen, von seiner Bonität abhängen und nicht von seinem Standort innerhalb dieses gemeinsamen Marktes.

Um europaweit den Marktzugang von SMEs zu verbessern, brauchen Investoren bessere Informationen. Die hochrangige Sachverständigengruppe zur Wachstumsfinanzierung schlägt deshalb vor, dass die Europäische Kommission in Zusammenarbeit mit der Privatwirtschaft eine konsolidierte Datenbank zum Kreditrisiko von KMUs erstellt. [5]

Und warum sollten nicht auch die nationalen Entwicklungsbanken stärker zusammenarbeiten und grenzüberschreitend aktiv werden? Teilweise würde das erfordern, die Statute der Entwicklungsbanken entsprechend anzupassen. Im Sinne einer verbesserten Integration des europäischen Binnenmarktes halte ich das für eine gute Idee.

Schluss

Ich möchte abschließend kurz zusammenfassen.

Die Nachfrage nach Unternehmenskrediten ist im Euroraum weiterhin sehr verhalten. Dennoch sollten wir eventuelle Finanzierungshindernisse frühzeitig aus dem Weg räumen, damit sie die zarte Konjunkturbelebung nicht zunichtemachen.

Kurz: wenn die Nachfrage nach Unternehmenskrediten wieder zunimmt, müssen wir darauf vorbereitet sein.

Ein besser integrierter europäischer Kapitalmarkt und ein gestärkter Bankensektor kommen nicht nur kleinen und mittleren Unternehmen zu Gute. Sie sorgen auch dafür, dass die europäische Wirtschaft insgesamt krisenfester wird.

Wenn ein gesundes Unternehmen in seinem Heimatland zu vernünftigen Konditionen keinen Kredit bekommt, sollte es sich problemlos in einem anderen Mitgliedstaat refinanzieren können. Und zwar zu vergleichbaren Konditionen wie ein in diesem Land ansässiges Unternehmen.

Das macht für mich eine Währungsunion aus. Eine Union, zu der neben einer gemeinsamen Währung eben auch ein gemeinsamer Binnenmarkt und damit ein integrierter Kapitalmarkt gehört.

Das mag idealistisch klingen. Aber wir wissen ja spätestens seit Walter Hallstein, dass “wer in europäischen Angelegenheiten nicht an Wunder glaubt […] kein Realist’’ ist.



[1]Unsere letzte Umfrage zum Kreditgeschäft deutet darauf hin, dass die Nachfrage nach Krediten im Euroraum in den letzten 12 Monaten sehr verhalten war. http://www.ecb.europa.eu/stats/pdf/blssurvey_201401.pdf?791a94b4cc3645e290f37435685dc46b

[2]Albertazzi, U. und Marchetti, D. J. (2010), „Credit crunch, flight to quality and evergreening: an analysis of bank-firm relationships after Lehman“, Working paper, Banca d’Italia.

[4]Quelle: S&P “Transition Study: Less Than 1.5% Of European Structured Finance Has Defaulted Since Mid-2007”, 11 June 2013. S. auch Moody’s Investors Service “Structured Finance Rating Transitions: 1983-2013”, 7 June 2013, sowie Fitch Ratings “The Credit Crisis Four Years On…Structured Finance Research Compendium”, June 2012, und “EMEA Structured Finance Losses”, August 2011.

[5]http://europa.eu/efc/working_groups/hleg_report_2013.pdf

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