Året kort fortalt

I 2025 lykkedes det ECB at bringe inflationen tilbage på linje med dens mål på 2 pct. på mellemlangt sigt, efter at en række kriser – pandemien og de økonomiske konsekvenser af Ruslands uberettigede invasion af Ukraine – havde presset inflationen op til rekordhøje niveauer i slutningen af 2022.

Som reaktion på det største inflationsstød i en generation gennemførte ECB den kraftigste stramning af pengepolitikken i sin historie, hævede de pengepolitiske renter med rekordhøje 450 basispoint mellem juli 2022 og september 2023 og forpligtede sig til at holde renterne på et tilstrækkeligt restriktivt niveau, så længe det var nødvendigt.

Stramningen fungerede. Inflationen i euroområdet faldt markant, og fra midten af 2024 begyndte ECB gradvist at lempe sin pengepolitiske stramning. I begyndelsen af 2025 var disinflationsprocessen godt på vej, og i ECB's fremskrivninger forventedes det, at inflationen ville vende tilbage til målet.

Men året var præget af et stort geopolitisk stød. USA, Europas største eksportmarked, oprettede en toldmur – et skridt, der truede med at lægge en dæmper på væksten i euroområdet og gjorde inflationsudsigterne betydeligt mere usikre.

Det viste sig, at den inflationsmæssige effekt var under kontrol. Europa undlod at svare igen i stor skala, og styrkelsen af euroens valutakurs lagde en dæmper på det importerede prispres.

Med inflationen fortsat på den forventede udvikling kunne Styrelsesrådet fortsætte med at sænke de pengepolitiske renter og sænkede dem med i alt 100 basispoint i fire på hinanden følgende trin for at bringe den pengepolitiske rente ned på 2,00 pct. i juni.

Styrelsesrådet traf hver rentebeslutning ud fra tre elementer: vurderingen af inflationsudsigterne, udviklingen i den underliggende inflation og styrken af den pengepolitiske transmission. Styrelsesrådet fulgte i sine beslutninger en dataforankret tilgang møde for møde uden på forhånd at forpligte sig til en bestemt renteudvikling.

Samtidig viste økonomien i euroområdet overraskende modstandskraft i et udfordrende globalt miljø.

Dette skyldtes til dels fremrykning, da virksomhederne i årets første måneder fremrykkede aktivitet for at undgå effekterne af de nye handelshindringer, hvilket gav den europæiske fremstillingsindustri et midlertidigt løft. Dette løft aftog, efterhånden som tolden blev indført, og produktionen blev svækket på grund af konkurrencemæssige udfordringer.

Men mere grundlæggende blev euroområdets økonomi understøttet af en reel styrkelse af den indenlandske efterspørgsel, som mere end opvejede det eksterne stød. Den indenlandske efterspørgsel tegnede sig fuldt ud for væksten i 2025.

Den måske mest opmuntrende udvikling sås i investeringerne.

Erhvervsinvesteringerne voksede i et robust tempo, drevet af immaterielle områder – kunstig intelligens, software og digitalisering – i takt med at Europas virksomheder tog digital teknologi til sig. Og mod slutningen af året begyndte de højere tyske forsvarsudgifter at få virkning som en reaktion på det nye geopolitiske miljø.

Væksten i euroområdet nåede op på 1,4 pct. i 2025 – næsten en tredjedel mere end forventet ved årets start og et vidnesbyrd om, at økonomien er robust.

Alt i alt betød det, at Styrelsesrådet kunne holde renterne uændrede fra juli og frem. Med inflationen på omkring vores mål på mellemlangt sigt, fast forankrede inflationsforventninger på langt sigt og stort set neutral pengepolitik var Styrelsesrådet godt rustet til at reagere på fremtidige stød i begge retninger.

I 2025 formaliserede Styrelsesrådet også, hvordan det ville fortolke og reagere på fremtidige stød gennem sin vurdering af den pengepolitiske strategi – en fælles indsats i Eurosystemet, der blev afsluttet i juni. Omfanget var mindre end i gennemgangen i 2021, og der blev medtaget erfaringer fra skiftet i inflationsmiljøet og den efterfølgende politiske reaktion.

Vurderingen bekræftede igen det symmetriske inflationsmål på 2 pct. på mellemlangt sigt som hjørnestenen i ECB's strategi. Og det udvidede denne symmetri til reaktionsfunktionen: store, vedvarende afvigelser fra målet i begge retninger ville blive håndteret med en passende kraftfuld eller vedvarende indsats. Styrelsesrådet understregede også vigtigheden af ikke kun at tage højde for den mest sandsynlige udvikling i inflation og vækst, men også for de risici og den usikkerhed, der er forbundet hermed, herunder gennem scenarie- og følsomhedsanalyser.

Ud over pengepolitikken gjorde ECB fremskridt på en række andre områder i 2025.

Efterhånden som debatten om at gøre reglerne mindre komplekse tog fart i Europa, oprettede Styrelsesrådet en taskforce på højt plan om forenkling, der skal udarbejde forslag til strømlining af lovgivnings-, tilsyns- og indberetningsrammerne. Taskforcen offentliggjorde sine anbefalinger mod slutningen af året som input til Europa-Kommissionen, når den udarbejder en rapport om den generelle situation i Europas banksystem.

Der var også en betydelig udvikling inden for markedsinfrastruktur og betalinger.

Eurosystemets system til forvaltning af sikkerhedsstillelse blev lanceret i juni og erstattede tidligere nationale platforme med et fælles system til forvaltning af sikkerhedsstillelse. Straksbetalinger i euro afviklet gennem TIPS steg kraftigt med 132 pct. i overensstemmelse med kravene i forordningen om straksbetalinger i 2025, som forpligtede betalingstjenesteudbydere i euroområdet til at modtage og sende straksbetalinger.

Styrelsesrådet gik også videre til næste fase af projektet om en digital euro med fokus på teknisk parathed, markedsengagement og lovgivningsprocessen med henblik på at være klar til et eventuelt pilotprojekt i 2027 og en potentiel udrulning i 2029.

Samtidig fortsatte arbejdet med det nye design på eurosedlerne, hvilket afspejlede ECB's forpligtelse til at bevare kontanter side om side med digitale penge. Styrelsesrådet udvalgte motiver, der illustrerer to mulige temaer til den næste seddelserie – "Europæisk kultur: fælles kultursteder" og "Floder og fugle: modstandsdygtighed i mangfoldighed" – og lancerede en designkonkurrence om de nye eurosedler i juli.

Kvaliteten af ECB's forskning fik fortsat bred international anerkendelse, hvilket afspejler vores forskeres høje faglige niveau. ECB indtager nu førstepladsen i verden inden for monetær økonomi ifølge Research Papers in Economics – et bredt anvendt indeks for økonomisk forskning.

Ved årets udgang var euroområdet klar til at byde Bulgarien velkommen som dets 21. medlem og bekræftede på ny euroens tiltrækningskraft i en tid med voksende geopolitisk usikkerhed. Og opbakningen til euroen blandt borgerne i euroområdet nåede et rekordhøjt niveau på 83 pct. i foråret og forblev stærk hele året.

Intet af ovenstående ville have været muligt uden ECB-medarbejdernes engagement og ekspertise. Denne årsberetning indeholder en detaljeret redegørelse for deres arbejde i 2025.

Frankfurt am Main, maj 2026

Christine Lagarde

Formand

Året i tal

1 ECB’s pengepolitik lagde en dæmper på inflationspresset

Den globale økonomiske aktivitet forblev robust i 2025 på trods af øget handelsrelateret modvind. Virkningerne af et markant skift i USA’s handelspolitik på den globale vækst blev afbødet af understøttende politikker, stærke investeringer i forbindelse med kunstig intelligens, AI, og fremrykning af import. Den globale handel voksede, da importen blev fremrykket i forventning om højere toldsatser, men momentum blev svækket senere på året, da disse effekter blev afviklet, og virkningen af højere toldsatser materialiserede sig. Den globale inflation fortsatte med at falde, om end i et langsommere tempo og med et mindre synkroniseret mønster end i de foregående år. Euroen steg i nominelle effektive termer og mere markant i forhold til den amerikanske dollar. Euroområdets økonomi viste et moderat, men bredt funderet opsving i 2025, hvor væksten i arbejdsproduktiviteten blev positiv, mens væksten i beskæftigelsen svækkedes noget. Vækstdynamikken blev understøttet af mindre restriktiv pengepolitik, men økonomien stod over for udfordringer i forbindelse med usikkerhed om handelstariffer og den geopolitiske situation. Mens industrien udviste en vis volatilitet, forblev tjenesteydelserne mere stabile og holdt en bund under væksten. Den samlede inflation i euroområdet fortsatte med at bevæge sig ned imod ECB’s mellemfristede mål på 2 pct. i 2025, drevet af den tidligere pengepolitiske stramning, et aftagende pres fra priserne på energi og ikke-energiråvarer samt et lavt pres på importpriserne mere generelt. De fleste indikatorer for den underliggende inflation viste en yderligere gradvis afdæmpning i løbet af 2025, hvilket understøtter udviklingen i den samlede inflation i retning af satser tæt på målet. I dette økonomiske miljø og på baggrund af den mindre restriktive pengepolitik samt en stigning i de langfristede rentesatser blev rentekurverne i euroområdet stejlere, og aktiekurserne steg betydeligt. Finansieringsvilkårene for virksomheder og husholdninger i euroområdet blev fortsat lempet i begyndelsen af året, inden de stort set blev stabiliseret. Men opsvinget i bankudlån forblev svagt, og væksten i den brede pengemængde var træg.

1.1 Den globale vækst forblev robust på trods af et skift i USA’s handelspolitik

Den globale økonomi viste sig at være modstandsdygtig i 2025 og fortsatte med at vokse i et moderat tempo, stort set uændret fra 2024 på 3,4 pct. Året var præget af et stort skift i USA’s økonomisk-politiske prioriteringer, hvilket betød, at de amerikanske toldsatser steg til det højeste niveau i næsten 100 år. Mens den samlede indvirkning på den globale økonomi blev dæmpet af den begrænsede reaktion fra handelspartnerne, var usikkerheden omkring fremtidige handelsaftaler fortsat stor (figur 1.1), hvilket slørede handelsudsigterne. På trods af denne modvind var der flere faktorer, som understøttede den globale aktivitet. Stærke investeringer i forbindelse med fremskridt inden for kunstig intelligens øgede handelen med teknologirelaterede produkter og bidrog til stigninger på aktiemarkederne i nogle økonomier, især USA. Desuden øgede virksomheder og husholdninger deres køb af udenlandske varer i forventning om mulige toldforhøjelser, hvilket – i det mindste midlertidigt – støttede industriproduktionen og eksporten, også i Kina. Et generelt understøttende policy-mix i de store økonomier – især på den finanspolitiske side – afbødede yderligere konsekvenserne fra handelsspændingerne. Ikke desto mindre blev det globale vækstmomentum svækket hen imod slutningen af året, da de midlertidige positive faktorer lige så stille forsvandt, mens handelsbarrierer og usikkerhed fortsatte med at tynge tilliden og investeringerne, om end i mindre grad end i første halvdel af året.

Figur 1.1

USA’s effektive toldsatser og handelspolitisk usikkerhed

a) USA’s effektive toldsatser	b) Usikkerhed om handelspolitik
(procentvise toldsatser på vareimport)	(indeks)

Den globale handel voksede kraftigt i 2025 og steg med 4,7 pct. Det afspejlede en stærk importvækst i første halvdel af året, hvor husholdninger og virksomheder fremskyndede både forbrugs- og investeringsbeslutninger i forventning om højere toldsatser. Desuden tilpassede handelsmønstrene sig det nye toldlandskab, og nogle strømme blev omdirigeret til andre lande. Handel, især eksport fra asiatiske lande, blev også understøttet af stor efterspørgsel efter varer, der muliggør implementering af AI, midt i stærke investeringer i informations- og kommunikationsteknologisk udstyr i USA og andre avancerede økonomier. I anden halvdel af året aftog handelsvæksten markant, da den tidligere fremrykning forsvandt, og virkningerne af højere toldsatser materialiserede sig.

Den globale inflation fortsatte med at falde i 2025, men med et mindre synkroniseret mønster end året før. Den samlede forbrugerprisinflation, CPI, faldt til 2,2 pct. i december 2025 fra 3,0 pct. i december 2024 (figur 1.2). Opbremsningen blev dæmpet af en fornyet stigning i vareinflationen, mens inflationen i servicesektoren forblev vedvarende i mange økonomier. Inflationsudviklingen varierede på tværs af landene. I USA blev den samlede inflation liggende over målet, og toldforhøjelser førte til en betydelig acceleration i vareinflationen. I Storbritannien var inflationen højere ved udgangen af 2025 end ved udgangen af året før på grund af højere administrations- og fødevarepriser samt den aftagende effekt af tidligere fald i energipriserne. Omvendt forblev inflationen i Kina afdæmpet, hvilket afspejler en svag indenlandsk efterspørgsel i forbindelse med den langvarige nedtur i ejendomssektoren og vedvarende industriel overkapacitet.

Figur 1.2

Samlet inflationstakt og kerneinflationstakt

a) Den samlede globale inflation og dens komponenter	b) Inflation i større økonomier
(årlige procentvise ændringer, månedlige data)	(årlige procentvise ændringer, månedlige data)

Figur 1.3

Priser på olie og europæisk gas

(venstre skala: USD/tønde; højre skala: EUR/MWh)

Energipriserne var lavere ved udgangen af 2025 end året før, hvilket afspejler fald i priserne på både olie og europæisk gas (figur 1.3). Prisen på Brent-olie faldt med 19 pct. på grund af en kombination af udbuds- og efterspørgselsfaktorer. På efterspørgselssiden blev den globale økonomiske aktivitet svækket efter de toldstridigheder, der begyndte i april. På udbudssiden skubbede OPEC+’s gradvise produktionsstigninger markedet ind i et betydeligt overskud ved årets udgang. Priserne oplevede ikke desto mindre en vis volatilitet i juni på grund af de øgede spændinger i Mellemøsten, især efter Israel og USA’s angreb på Iran, men den korte stigning aftog efter meddelelsen om den USA-mæglede våbenhvile i Gaza. De europæiske gaspriser faldt med 42 pct. ved årets udgang og ligger stadig langt under deres højdepunkt i 2022. Gaspriserne steg i begyndelsen af året på grund af udløbet af transitaftalen mellem Rusland og Ukraine samt bekymringer om, hvorvidt de europæiske gaslagre var tilstrækkelige til vinteren 2025-26. De bevægede sig efterfølgende nedad, drevet af et relativt svagt europæisk forbrug, en afdæmpet asiatisk efterspørgsel efter flydende naturgas og, senere på året, fornyede udsigter til en afslutning af Ruslands krig mod Ukraine.

Euroen steg i nominelle effektive termer med 6,8 pct. og over for den amerikanske dollar med 13,1 pct. sammenlignet med udgangen af 2024. Det meste af styrkelsen over for dollaren skete i første halvdel af året. Dette skift var drevet af øget usikkerhed grundet USA’s toldpolitik, som tyngede dollaren og udløste en acceleration af kapitalstrømme til aktiver i euroområdet, og også drevet af justeringer i afdækningsadfærd og mere robusthed end forventet i euroområdets økonomi. I de efterfølgende måneder blev euroen handlet inden for et relativt snævert interval, da det nedadgående og opadgående pres stort set udlignede hinanden. Markedets forventninger til, hvor meget Federal Reserve System ville sænke sin pengepolitiske rente, svingede gentagne gange, efterhånden som der kom nye økonomiske data. Det toldrelaterede opadgående pres på inflationen havde en tendens til at støtte den amerikanske dollar ved at reducere forventningerne til rentenedsættelser, mens tegn på et afmattende arbejdsmarked havde den modsatte effekt. Desuden tyngede usikkerheden omkring lovgivning og institutioner samt bekymringer om nedlukningen af den amerikanske forbundsregering sandsynligvis dollaren. Udover den betydelige værdistigning over for den amerikanske dollar blev euroen også styrket i handelsvægtede termer. Den opnåede betydelige gevinster i forhold til nogle asiatiske valutaer, herunder den japanske yen (+12,9 pct.) på grund af usikkerhed omkring Japans finans- og pengepolitik. Euroen steg også i værdi i forhold til andre store reservevalutaer såsom det britiske pund (+5,2 pct.) og den canadiske dollar (+7,6 pct.). Omvendt faldt den en smule i værdi over for schweizerfrancen (-1,0 pct.), som fortsat fungerer som en sikker havn i perioder med stor usikkerhed.

1.2 Den økonomiske aktivitet holdt sig oppe trods stor global usikkerhed

Væksten i euroområdets reale BNP steg til 1,4 pct. i 2025 fra 0,9 pct. i 2024 (figur 1.4). ECB’s gradvise skift fra en restriktiv til en mere neutral pengepolitik, forventningen om en mere lempelig finanspolitik og faldende inflation spillede en vigtig rolle i at understøtte det moderate, men bredt funderede opsving. Det økonomiske landskab var også stærkt påvirket af geopolitiske spændinger og stor usikkerhed i forbindelse med handelstariffer – især USA’s – samt den ustabile geopolitiske situation i dele af verden, hvilket påvirkede tilliden og produktionskæderne. Det lille opsving i produktionssektoren og en mere stabil servicesektor var nøglen til at forstå, hvorfor euroområdets økonomi forblev relativt robust i 2025 på trods af det udfordrende miljø.

Figur 1.4

Euroområdets reale BNP og bruttoværditilvækst

(årlige procentvise ændringer; andel i procentpoint)

Den reelle bruttoværditilvækst i industrien voksede med 2,2 pct. i 2025 efter at være faldet med 0,5 pct. i 2024. Opsvinget stammede hovedsageligt fra første kvartal, hvilket afspejler det midlertidige løft i produktionen for at imødekomme en fremrykning af eksporten i forventning om de højere toldsatser, der efterfølgende blev indført af den nye amerikanske regering. Vækstdynamikken aftog dog betydeligt resten af året som følge af højere toldsatser, stigende global konkurrence, vedvarende høje energiomkostninger og stor, om end gradvist aftagende usikkerhed omkring økonomipolitikken. Mens ECB’s officielle rentesatser var forblevet høje gennem det meste af 2024, reducerede klarere signaler om kommende lempelser i begyndelsen af 2025 usikkerheden og forbedrede virksomhedernes kreditvilkår. Det hjalp investeringerne til at komme i gang igen, især i produktionssektoren, som havde været hæmmet af høje finansieringsomkostninger. Den reale bruttoværditilvækst i servicesektoren voksede med 1,2 pct. i 2025, hvilket var en aftagelse fra 1,5 pct. i 2024, som dog holdt hånden under væksten i euroområdet. Opbremsningen i væksten i servicesektoren skyldtes til dels husholdningernes forsigtighed, som afspejles i husholdningernes høje opsparing, i en situation med vedvarende geopolitiske risici og stor økonomisk usikkerhed. Samtidig forblev digitale tjenesteydelser og IT-tjenesteydelser relativt modstandsdygtige, og de nød godt af virksomhedernes fortsatte investeringer i automatisering, cybersikkerhed og AI-integration.

Det private forbrug accelererede en smule i 2025 og steg med 1,5 pct. sammenlignet med året før. Forbruget af varer voksede kraftigere i starten af året, mens forbruget af tjenesteydelser fik mere fart på fra og med andet kvartal, selv om det aftog i tredje kvartal. Samlet set steg forbruget af varer mere end forbruget af tjenesteydelser (figur 1.5). Væksten i den disponible realindkomst støttede husholdningernes forbrug, da den nominelle lønvækst forblev robust, inflationen fortsatte med at falde, og væksten i beskæftigelsen var robust, om end noget svagere end året før. Det private forbrug haltede dog fortsat efter udviklingen i den disponible realindkomst, da opsparingsraten forblev høj på grund af øgede geopolitiske risici og økonomisk usikkerhed.

Figur 1.5

Euroområdets forbrug, investeringer uden for byggeriet og boliginvesteringer

(indekser: 2022 = 100)

a) Privat forbrug

b) Investering

Efter et kraftigt fald i 2024, som afspejlede en svag efterspørgsel og den forsinkede effekt af strammere finansieringsvilkår, begyndte boliginvesteringerne at komme sig i 2025. Dette afspejlede i høj grad forbedringer i finansieringsforholdene og den fortsatte stigning i husholdningernes realindkomster, som begge forbedrede prisoverkommeligheden og bidrog til at stabilisere boligefterspørgslen i løbet af året. Alligevel forblev boliginvesteringerne svagere end det private forbrug og investeringerne uden for byggeriet, hvilket understreger, at opsvinget er på et tidligt stadie.

Investeringer uden for byggeriet (en standard nationalregnskabsproxy for erhvervsinvesteringer, som udelukker byggeriet fra de samlede investeringer i mangel af tilgængelige statistikker om private og offentlige investeringer) voksede kraftigt i 2025, drevet af stigende efterspørgsel og mere lempelige finansieringsvilkår, idet ECB fortsatte med at sænke sine officielle rentesatser i første halvdel af året. Disse investeringer steg samlet set med 4,4 pct. i 2025 sammenlignet med 2024, men udviste betydelige kvartalsvise udsving i løbet af året. Hvis man ser bort fra flygtige immaterielle aktiver i Irland – som i høj grad er påvirket af multinationale virksomheders aktiviteter – steg erhvervsinvesteringerne med 2,2 pct. i 2025 (se figur 1.5). Dette resultat afspejler den fortsatte divergens mellem materielle og immaterielle investeringsdynamikker, der er observeret i de senere år. Investeringer i materielle anlægsaktiver såsom maskiner, udstyr og transport blev dæmpet af højere toldsatser og øget usikkerhed. Omvendt voksede de immaterielle investeringer kraftigt, drevet af fremskridt inden for digitalisering, især inden for AI og softwareudvikling. Derudover støttede et opsving i indtjeningsvæksten og afsmittende effekter fra Next Generation EU-programmet, NGEU, investeringerne i 2025, hvilket bidrog til at udligne de negative effekter af tabet af konkurrenceevne. Virksomhederne har også berettet, at besværlig regulering har holdt investeringerne tilbage sidste år.

Handelsudviklingen i 2025 var præget af udtalt volatilitet og strukturelle udfordringer for euroområdet. Euroområdets eksport steg kraftigt i første kvartal, drevet af fremrykning forud for de forventede højere amerikanske toldsatser, og afspejlede i høj grad en stigning i forsendelser af lægemidler, især fra Irland. Dette momentum var dog midlertidigt. I andet kvartal faldt eksporten på grund af højere amerikanske toldsatser, en stærk euro og en afdæmpet global efterspørgsel, og der var store udsving i eksporten af lægemidler. Eksporten steg i tredje kvartal som følge af et større salg af lægemidler til USA, men det underliggende momentum var fortsat svagt. Handelsaftalen i juli mellem USA og EU, hvori USA’s told på EU-varer blev begrænset til 15 pct., bidrog til at mindske den stadig store politiske usikkerhed (figur 1.1). Men de fremadrettede indikatorer tyder på fortsat svaghed i industriens eksportordrer. Importen udviste moderat vækst i 2025, hjulpet af stigende mængder fra Kina, hvilket til dels afspejler handelsomlægninger som følge af spændinger mellem Kina og USA og den stærkere euro, som sænkede importomkostningerne. Euroområdets importpriser forblev også under nedadgående pres, da presset på energiråvarepriserne fortsatte med at dale. Tilstrømningen af kinesiske varer til konkurrencedygtige priser i forbindelse med vedvarende kinesisk overkapacitet i produktionsindustrien intensiverede konkurrencen for indenlandske producenter, mens kinesiske eksportrestriktioner på kritiske input, som f.eks. sjældne jordarter, blotlagde sårbarheder i euroområdets forsyningskæder.

Arbejdsmarked

Efter en periode med hamstring af arbejdskraft aftog væksten i beskæftigelsen i 2025 i forhold til de seneste år, og undersøgelsesindikatorer tydede på, at arbejdsmarkedet i euroområdet fortsatte med at køle af i løbet af året (figur 1.6). Arbejdsløsheden bevægede sig mellem 6,3 pct. og 6,4 pct. og lå i december på 6,3 pct., dvs. et af de laveste registrerede niveauer siden indførelsen af euroen og 1,2 procentpoint under niveauet før pandemien i januar 2020. Den samlede beskæftigelse og det samlede antal arbejdstimer steg i 2025 med henholdsvis ca. 0,7 pct. og 0,6 pct., dvs. mindre end det reale BNP, som steg med 1,5 pct. Denne udvikling førte til et opsving i væksten i arbejdsproduktiviteten. En stærkere vækst i arbejdsproduktiviteten understregede en reduktion i hamstring af arbejdskraft, dvs. virksomheder, der holder på flere arbejdstagere, end de kortsigtede produktionsbehov kræver. Det, at antallet af ledige stillinger var faldet yderligere fra sit højdepunkt i andet kvartal af 2022 til 2,2 pct. i fjerde kvartal 2025, hvilket er under niveauet på 2,3 pct. før pandemien, er et yderligere tegn på dette. Den gennemsnitlige arbejdstid bevægede sig nedad i 2025 med betydelige udsving og forskelle mellem landene.^[3] Erhvervsfrekvensen i aldersgruppen 15-74 år steg til 66,2 pct. i fjerde kvartal af 2025, hvilket er 1,6 procentpoint over niveauet før pandemien. Kvinder, ældre arbejdstagere, personer med videregående uddannelse og udenlandske arbejdstagere bidrog mest til denne stigning i arbejdsstyrken.

Figur 1.6

Arbejdsmarked

(venstre skala: procentvise ændringer fra år til år; højre skala: procent)

1.3 Behov for prioritering af offentlige udgifter i tider med begrænset finanspolitisk råderum

Euroområdets offentlige underskud forventes at være faldet marginalt til 3,0 pct. af BNP i 2025 (figur 1.7) fra 3,1 pct. i 2024 og 3,5 pct. i 2023. Den betydelige finanspolitiske stramning i 2024 skyldtes udfasningen af de resterende statslige foranstaltninger, der var blevet indført for at kompensere husholdninger og virksomheder for høje energipriser og inflation. Omvendt skyldes den eneste moderate stramning af finanspolitikken, der forventes i 2025, højere skatter og socialsikringsbidrag, som ikke fuldt ud modsvares af en højere vækst i de primære offentlige udgifter (herunder poster finansieret af NGEU-programmet) og stigende rentebetalinger.

Figur 1.7

Euroområdets budgetbalance og dens komponenter

(procentdel af BNP)

Euroområdets gældskvote forventes at være steget til 87,3 pct. af BNP i 2025 fra det allerede høje niveau på 86,6 pct. af BNP i 2024. Den ligger stadig et godt stykke over niveauet før pandemien på 83,6 pct. i 2019 (figur 1.8). Den forventede stigning i gældskvoten i 2025 er resultatet af det samlede primære underskud og positive gælds/underskudsjusteringer, som kun delvist opvejes af en gunstig, men faldende ændring i renteforskellen.

Figur 1.8

Euroområdets offentlige gæld

(procentdel af BNP)

Strategiske udgiftsbehov, herunder til forsvar, infrastruktur og den digitale og grønne omstilling, kombineret med befolkningens aldring, lægger et opadgående pres på den offentlige gæld.^[4] Især når det gælder forsvarsudgifter, har nogle af eurolandene med lavere gældsniveauer udnyttet deres finanspolitiske råderum, hvilket har ført til højere gældskvoter, end før Rusland invaderede Ukraine i 2022. Mere generelt giver EU’s reviderede ramme for finanspolitisk styring, der blev vedtaget i april 2024, en vis budgetmæssig fleksibilitet til at imødekomme en del af udgiftspresset. Faktisk har flere lande i deres mellemfristede finanspolitiske strukturplaner benyttet sig af muligheden for at forlænge konsolideringsperioden fra fire til syv år til gengæld for strukturreformer og investeringer, hvilket har reduceret deres årlige finanspolitiske tilpasningsbyrde. Desuden giver den nationale undtagelsesklausul, der er aktiveret for 11 eurolande, midlertidig fleksibilitet til at afvige fra det pågældende lands nettoudgiftskurs som følge af højere forsvarsudgifter, forudsat at en sådan afvigelse ikke bringer den finanspolitiske holdbarhed i fare på mellemlang sigt.^[5] Da budgetfleksibiliteten ikke vil kunne dække de ekstra udgifter fuldt ud, er det nødvendigt at følge supplerende veje, herunder udgiftseffektivitet og omprioritering af nationale budgetter.

Den 25. november 2025 vedtog EU-Kommissionen efterårspakken for det europæiske semester for 2026, som fastlægger prioriteterne for den økonomiske politik.^[6] Pakken indeholder Kommissionens vurdering af medlemsstaternes overholdelse af EU’s rammer for finanspolitisk styring og omhandler retningslinjer for deres finanspolitikker i 2026. Hvis den reviderede styringsramme implementeres fuldt ud, på en gennemsigtig måde og uden forsinkelse, vil det hjælpe regeringerne med at nedbringe budgetunderskud og gældskvoter på et bæredygtigt grundlag. Ud af de 17 eurolande, der havde indsendt deres udkast til budgetplaner for 2026, vurderede Europa-Kommissionen, at 12 lande var i overensstemmelse med EU’s finanspolitiske rammer.^[7] For fem lande blev det vurderet, at der var risiko for manglende overholdelse af planerne, og for to lande var der risiko for væsentlig manglende overholdelse. For de seks eurolande i proceduren for uforholdsmæssigt store underskud, dvs. Belgien, Frankrig, Italien, Malta, Østrig og Slovakiet vil EU-Kommissionen vurdere situationen i foråret 2026 på baggrund af finanspolitiske resultatdata for 2025. EU-Kommissionen foreslog i november, at der blev indledt en procedure for uforholdsmæssigt store underskud for Finland.

1.4 Inflationen bevægede sig ned imod det mellemfristede mål på 2 pct. i løbet af året

Den samlede inflation i euroområdet, målt via det harmoniserede forbrugerprisindeks, HICP, bevægede sig yderligere ned i retning af det mellemfristede mål på 2 pct. i løbet af 2025 (figur 1.9). Den årlige inflation lå i fjerde kvartal og for året som helhed på 2,1 pct. i gennemsnit efter at have ligget på 2,4 pct. i 2024. Effekten af ECB’s tidligere pengepolitiske stramninger, aftagelsen af lønpresset, det aftagende pres på pipelinen fra energi- og ikke-energiråvarepriser samt lavt importpristryk mere generelt – til dels på grund af euroens styrkelse – fortsatte med at understøtte disinflationen. HICP-inflationen ekskl. energi og fødevarer (HICPX) ydede det største bidrag til faldet i den samlede inflation i 2025. Den faldt gradvist i løbet af året og stabiliserede sig på mellem 2,3 pct. og 2,4 pct. i de sidste måneder. Dette skyldtes i høj grad en aftagende, men stadig høj, inflation i servicesektoren, som især afspejlede et faldende lønpres. Inflationen for industrivarer ekskl. energi forblev derimod stort set stabil omkring sit langsigtede gennemsnit fra før pandemien i det meste af 2025 og faldt kun mere synligt i årets sidste måneder på grund af det lave pristryk på importen. Den samlede inflation blev også dæmpet af en afdæmpet energiinflation på grund af faldende priser på energiråvarer og en styrkelse af euroen. Omvendt var fødevareinflationen stigende i første del af 2025 og toppede i juli, primært drevet af prisstigninger på uforarbejdede fødevarer som følge af dårlige vejrforhold og forsyningsmangel. Den faldt til 2,5 pct. ved årets udgang. Inflationen på forarbejdede fødevarer bidrog også til presset og afspejlede det fortsatte gennemslag af tidligere stigninger i råvarepriserne, især på kakao og kaffe.^[8]

Figur 1.9

Den samlede inflation og dens hovedkomponenter

(årlige procentvise ændringer; andel i procentpoint)

Energiinflationen faldt i begyndelsen af 2025 og var negativ fra marts og fremefter, primært drevet af fald i olie- og engrosgaspriserne i amerikanske dollars samt styrkelsen af euroen. Den årlige ændringstakt i forbrugerenergipriserne viste dog også en vis volatilitet, som i høj grad var drevet af opadgående basiseffekter, især i transportbrændstofkomponenten. Fødevareinflationen udviste en pukkelformet udvikling i løbet af 2025, primært drevet af priserne på uforarbejdede fødevarer. I årets første otte måneder fulgte inflationen på uforarbejdede fødevarer en opadgående tendens, der blev presset op af stigninger i frugt- og grøntsagspriserne i forbindelse med ugunstige vejrforhold samt af støt stigende kødpriser på grund af udbudsmangel, der til dels var forbundet med dyresygdomme. Fra september og frem begyndte den at aftage, da vejrets effekt på frugt- og grøntsagspriserne aftog, men den steg noget igen i slutningen af året. Inflationen på forarbejdede fødevarer forblev relativt stabil i det meste af 2025 og faldt kun tydeligt i sidste kvartal, da presset fra priserne på fødevarer såsom kaffe og kakao aftog. Samlet set forblev fødevareinflationen høj i løbet af året. Dette afspejlede det fortsatte, om end svækkede, gennemslag af tidligere stigninger i fødevarepriser, ubalancer mellem udbud og efterspørgsel i nogle segmenter og et stadig forhøjet prispres fra bl.a. lønninger.

Underliggende inflationsindikatorer, som har til formål at indfange den vedvarende eller fælles komponent i inflationen, bidrog til, at den samlede inflation nærmede sig niveauer tæt på målet. For eksempel udviste kerneinflationen, målt ved HICPX, ringe volatilitet og faldt fra 2,7 pct. i december 2024 til mellem 2,3 pct. og 2,4 pct. i de fleste måneder fra marts og derefter. Den faldende kerneinflation var primært drevet af tjenesteydelser. Inflationen på tjenesteydelser faldt fra 4,0 pct. i december 2024 til 3,4 pct. i december 2025, hvilket afspejler den gradvise lettelse af tidligere drivkræfter, især lønpres og effekten af årlige prisjusteringer.^[9] Inflationen på tjenesteydelser udviste en vis kortvarig volatilitet i april, da påskens placering midlertidigt løftede priserne på nogle ydelser, men svingede inden for et relativt snævert interval resten af året.^[10] Inflationen for industrivarer ekskl. energi forblev relativt uændret i hele 2025 og lå ganske tæt på sit gennemsnit på 0,6 pct. før pandemien (målt over perioden 1999-2019). Den steg en smule i tredje kvartal, men i oktober var den vendt tilbage til gennemsnittet fra før pandemien. Hen imod slutningen af året faldt den til et stykke under dette gennemsnit på grund af det lave pres på importpriserne og euroens værdistigning. Andre underliggende inflationsindikatorer faldt også gradvist i løbet af 2025 eller forblev stort set stabile.^[11]

Det indenlandske omkostningspres i euroområdet, målt ved væksten i BNP-deflatoren, faldt til 2,4 pct. i 2025 fra 3,0 pct. i 2024 (figur 1.10). Faldet skyldtes et fald i bidrag fra enhedsskatter og enhedslønomkostninger, hvor sidstnævnte var relateret til en afdæmpet vækst i kompensation pr. ansat og en styrket vækst i arbejdsproduktiviteten. Disse fald blev delvist opvejet af en gradvis styrkelse af enhedsavancens bidrag i overensstemmelse med den cykliske udvikling. Inden for væksten i kompensation pr. medarbejder, som stort set var stabil hele året og i gennemsnit lå på 3,9 pct., var den forhandlede lønstigning og lønglidningen ustabil.^[12] Den forhandlede lønstigning aftog betydeligt i løbet af året og lå i gennemsnit på 2,8 pct. i forhold til 4,5 pct. i 2024. Dette afspejlede en normalisering af lønkravene efter en periode, hvor arbejdstagerne gradvist havde genvundet den købekraft, de havde mistet under den kraftige inflation i 2022.^[13] Udviklingen i lønglidningen, delvist relateret til statistiske effekter som følge af engangsbetalinger i 2024, pressede den samlede lønvækst opad. Enhedsavancerne rettede sig noget i løbet af 2025 og fulgte konjunkturcykluserne bedre, men de fortsatte med at være en buffer for lønomkostningerne, om end i mindre grad end i 2024.

Figur 1.10

BNP-deflator og komponenter

(årlige procentvise ændringer; andel i procentpoint)

De langsigtede inflationsforventninger forblev stort set på linje med ECB’s mellemfristede mål på 2 pct. i hele 2025, hvilket understøtter en bæredygtig tilbagevenden til inflationsmålet. I ECB’s Survey of Professional Forecasters såvel som i ECB’s Survey of Monetary Analysts lå de langsigtede inflationsforventninger fast forankret på 2 pct. i 2025 (figur 1.11). Andre undersøgelsesindikatorer, såsom Consensus Economics, berettede også om stabile langsigtede inflationsforventninger på omkring 2 pct. Markedsbaserede mål for langsigtet inflationskompensation, som fx den femårige inflationsindekserede swaprente, ILS, 5 år ud i fremtiden blev liggende tæt på 2 pct. med begrænset variation i løbet af året. I marts blev der observeret en lille stigning i ILS-renten, drevet af finanspolitiske ekspansionsplaner i Europa, selvom dette blev delvist opvejet af eftervirkningerne af handelsspændinger kort tid efter. Der blev observeret yderligere midlertidige stigninger i juni, som afspejlede udviklingen i energipriserne, men ILS-renten stabiliserede sig efter sommeren i sidste ende på 2,1 pct. for resten af året. Disse bevægelser afspejlede primært højere inflationsrisikopræmier, mens modelbaserede skøn af ægte inflationsforventninger på længere sigt – eksklusive risikopræmier – forblev stabile mellem 1,9 pct. og 2 pct. På forbrugersiden lå medianforventningerne til inflationen 3 år frem på mellem 2,4 pct. og 2,5 pct. hele året og steg til 2,6 pct. i december. Denne vedholdenhed på et lidt højere niveau afspejlede sandsynligvis en stadig forhøjet usikkerhed. Oplysninger fra ECB’s Consumer Expectations Survey viser, at fødevarepriserne havde stor indflydelse på inflationsforventningerne og de etårige forventninger, mens deres indflydelse på de mere langsigtede forventninger var mere begrænset.

Figur 1.11

Undersøgelser og markedsbaserede indikatorer for inflationsforventninger

(årlige procentvise ændringer)

1.5 Kreditgenopretningen forblev svag på trods af en yderligere lempelse af finansieringsvilkårene

Et fald i de korte renter kombineret med en betydelig stigning i de langsigtede renter førte til en stejlere risikofri rentekurve i euroområdet i 2025. Nedsættelsen af de kortsigtede renter, som primært fandt sted i første halvdel af året, afspejlede de pengepolitiske rentenedsættelser, som ECB gennemførte frem til juni, da inflationen var på vej til at bevæge sig bæredygtigt ned imod målet på 2 pct. på mellemlang sigt (se afsnit 2.1). Hvad angår de længere løbetider, lå den tiårige OIS-rente (Overnight Index Swap) i gennemsnit på 2,8 pct. i december 2025 (figur 1.12), hvilket var en stigning på ca. 60 basispoint i forhold til gennemsnittet i december 2024. De langsigtede renter oplevede nogle skarpe og ustabile bevægelser i løbet af årets første fire måneder på grund af forsvars- og infrastrukturplaner i de europæiske lande samt øget usikkerhed omkring USA’s toldsatser og handelspolitik. Fra slutningen af april steg den tiårige OIS-rente gradvist med omkring 30 basispoint i den resterende del af året, hvilket primært afspejler en stigning i realrentekomponenten på baggrund af en mere modstandsdygtig økonomi. Det er vigtigt, at den stejle risikofrie kurve i euroområdet afspejler en stærk global komponent, da der skete en lignende prisændring i andre store avancerede økonomier. I lighed med udviklingen i OIS-renten steg den tiårige BNP-vægtede statsobligationsrente i euroområdet i løbet af året. Den nåede op på 3,2 pct. i december, hvilket er ca. 50 basispoint højere end året før. De tiårige statsobligationsrenter på tværs af eurolandene sluttede 2025 på et højere niveau end ved årets begyndelse med en indsnævring af spændet i forhold til OIS-renten. Offentliggørelsen af forsvarsudgifter i nogle eurolande (se afsnit 1.3) var et afgørende øjeblik i markedets revurdering og udløste en kraftig stigning på ca. 40 basispoint i den tiårige tyske statsobligationsrente, og andre statsobligationsrenter i euroområdet oplevede et lignende opadgående pres. Statsobligationsrenterne i euroområdet faldt efterfølgende noget, selvom de fleste sluttede året på et højere niveau. Undtagelsen var den tiårige statsobligationsrente for Italien, som var stort set uændret i forhold til niveauet ved udgangen af 2024, hvilket var understøttet af den igangværende konsolidering af Italiens finanspolitiske stilling. Omvendt skabte den politiske usikkerhed i Frankrig bekymring blandt markedsdeltagerne om potentielle forsinkelser i den finanspolitiske konsolidering, hvilket førte til et opadgående pres på de franske statsobligationsrenter. Denne udvikling resulterede i, at de italienske og franske statsobligationsrenter konvergerede mod samme niveau, mens rentespredningen i euroområdet nåede ned på et historisk lavt niveau.

Figur 1.12

Langsigtede renter og låneomkostninger for virksomheder og husholdninger i forbindelse med boligkøb

(procenter pr. år)

I 2025 steg aktiekurserne – målt via EURO STOXX-indekset – med ca. 21 pct. Stærke indtjeningsforventninger, højere udbytte og lavere risikopræmier på aktier drev stigningen i aktiekurserne på trods af den dæmpende effekt af stigende risikofrie langfristede renter. Aktiekurserne steg i både den ikke-finansielle og den finansielle sektor, hvor sidstnævnte oplevede mere markante stigninger. Inden for den finansielle sektor førte bankaktierne an i stigningen, støttet af forbedret rentabilitet som følge af bankers handelsaktiviteter, kreditgivning og den stejlere rentekurve. Ved udgangen af 2025 var de brede indekser for euroområdets ikke-finansielle selskaber og bankers aktiekurser henholdsvis ca. 12 pct. og 80 pct. højere end deres niveau ved udgangen af 2024. Spændene på erhvervsobligationer blev generelt indsnævret, med den bemærkelsesværdige undtagelse af obligationer udstedt i high yield-segmentet i den finansielle sektor og på trods af udsalget på markedet for erhvervsobligationer efter meddelelsen om den amerikanske toldsats den 2. april. Derefter faldt spændene på erhvervsobligationer betydeligt på grund af fornyet risikovillighed og en mere modstandsdygtig økonomi.

Finansieringsvilkårene for virksomheder i euroområdet blev fortsat lempet i den første del af året, inden de stort set blev stabiliseret i overensstemmelse med dynamikken i bankernes finansieringsomkostninger. Faldet i bankernes sammensatte omkostninger til gældsfinansiering i begyndelsen af året afspejlede gennemslaget af de politiske rentenedsættelser, mens den efterfølgende stabilisering var drevet af dynamikken i markedsrenterne og reducerede forventninger om yderligere rentenedsættelser. Faldet i de nominelle låneomkostninger for virksomheder fra de højeste niveauer i 2023 afspejler til dels bankernes forsigtige udlånsadfærd siden starten af den pengepolitiske lempelsescyklus, som har været forbundet med en omfordeling af udlån til låntagere med lavere risiko, som får en mere favorabel låneprissætning. Hvad angår husholdningerne, var faldet i låneomkostninger i 2025 mere begrænset, idet renterne på nye realkreditlån i høj grad afspejlede stigningen i de langfristede markedsrenter. Den sammensatte bankudlånsrente for ikke-finansielle selskaber lå på 3,6 pct. i december, ca. 80 basispoint under niveauet ved udgangen af 2024, mens den tilsvarende rente for husholdninger i forbindelse med boligkøb faldt med ca. 10 basispoint til 3,3 pct. (figur 1.12). Som følge heraf blev spændet mellem udlånsrenterne for virksomheder og husholdninger, som var blevet større i løbet af den pengepolitiske opstramningsfase, indsnævret betydeligt. Spredningen i udlånsrenter til virksomheder på tværs af landene blev også mindre, mens spredningen i udlånsrenter til husholdninger fortsat var påvirket af forskelle i løbetidsstrukturer på tværs af landene.

Bankernes udlån fortsatte med at stige sideløbende med de pengepolitiske lempelser, om end mere gradvist end de historiske mønstre antyder (figur 1.13). Udlån til virksomheder stabiliserede sig i anden halvdel af 2025, hvor vækstraterne blev liggende langt under deres historiske gennemsnit, da den samlede efterspørgsel var afdæmpet, og bankerne var mindre risikovillige på trods af deres stærke kapitalpositioner, begrænsede forringelse af aktiekvaliteten og stadigt stærke rentabilitet. Ifølge undersøgelsen af bankernes udlån i euroområdet blev bankernes kreditvilkår (dvs. interne retningslinjer eller kriterier for godkendelse af lån) for virksomheder strammet i det første og de sidste to kvartaler af 2025. Mindre og mere risikofyldte virksomheder oplevede en særlig markant forringelse af lånemulighederne, som det fremgår af undersøgelsen af virksomhedernes adgang til finansiering. Den årlige vækstrate for banklån til virksomheder lå på 3,0 pct. i december sammenlignet med 4,3 pct. i gennemsnit mellem januar 1999 og december 2025. Væksten i den samlede kreditgivning, herunder finansiering fra finansielle formidlere, der ikke er banker, forblev begrænset, også som følge af stor usikkerhed omkring den økonomiske politik, som det fremgik af et indlæg på ECB’s blog i oktober.^[15] Højere værdiansættelse af børsnoterede aktier bidrog til nettostigningen i virksomhedernes eksterne finansiering (figur 1.14). Udlån til husholdninger fortsatte med at komme sig med en årlig vækstrate på 3,0 pct. i december (også et godt stykke under det langsigtede gennemsnit på 4,2 pct.), som primært var drevet af realkreditlån. Denne udvikling er i tråd med den solide efterspørgsel på boliglån, som rapporteres i bankudlånsundersøgelsen, samt de vedvarende intentioner om boligkøb, som rapporteres i Consumer Expectations Survey. Samtidig steg andelen af husholdninger, der angav en forringelse af adgangen til kredit i sidstnævnte undersøgelse, i forhold til dem, der angav forbedringer. Andelen var større for husholdninger med lavere indkomst. Forbrugerkredit, som husholdninger med lavere indkomst havde vedvarende adgang til i 2025, var underlagt strammere udlånsvilkår i løbet af året, ifølge undersøgelsen af bankernes udlån.

Efter at have ligget på næsten 4 pct. tidligere på året aftog den årlige vækst i pengemængden, M3, hen imod slutningen af 2025, understøttet af en stabil dynamik i udlån og indlån fra husholdninger og virksomheder (figur 1.13). Den årlige vækst i M3 var 2,8 pct. i december sammenlignet med 3,4 pct. i december 2024. Afdæmpningen afspejlede i høj grad det fortsatte likviditetsdræn som følge af nedgangen i Eurosystemets aktivporteføljer og en reduktion i den udenlandske nettoindstrømning, som ser ud til at have mistet styrke og være blevet mere volatil sammenlignet med 2024, mens bankernes opkøb af statsobligationer understøttede væksten i pengemængden i et miljø med et robust obligationsudbud.

Figur 1.13

M3-vækst og vækst i kredit til virksomheder og husholdninger

(årlige procentvise ændringer)

Figur 1.14

Nettostrømme af ekstern finansiering til virksomheder

(årlige strømme i milliarder euro)

Boks 1
Bulgarien bliver det 21. land i euroområdet

Den 1. januar 2026 indførte Bulgarien euroen og blev det 21. medlem af euroområdet. De positive vurderinger i Europa-Kommissionens konvergensrapport og ECB’s konvergensrapport banede vejen for landets indførelse af euroen, som blev godkendt af Rådet for Den Europæiske Union i juli 2025. Bulgariens tiltrædelse markerer en yderligere udvidelse af euroområdet efter Kroatiens tiltrædelse i 2023 og understreger, at medlemskab af euroområdet fortsat er et attraktivt og troværdigt politisk anker, blandt andet i et miljø med øget usikkerhed og geopolitiske spændinger.^[16]

Bulgariens indførelse af euroen er en vigtig milepæl i landets generelle europæiske integrationsproces. Landets rejse hen imod medlemskab af euroområdet understreger dets forpligtelse til at styrke de økonomiske og institutionelle bånd med de øvrige medlemmer af EU yderligere. Lige siden tiltrædelsen af EU i 2007 har Bulgarien gjort betydelige fremskridt i retning af at opfylde de krav for at kunne indføre den fælles valuta, som er fastsat i Maastricht-kriterierne. Denne udvikling blev understøttet af omfattende strukturreformer og politisk vilje til at tilpasse indenrigspolitikken til euroområdets økonomiske og monetære standarder. Makroøkonomiske ubalancer, der eksisterede før covid-19-pandemien blev gradvist korrigeret gennem troværdige politiske tiltag og en forsigtig finanspolitik. I denne periode har Bulgarien også opnået en betydelig reel konvergens med euroområdets økonomi, hvor BNP pr. indbygger er steget fra omkring 35 pct. af euroområdets gennemsnit i 2006 til lidt over 60 pct. i 2025.

Bulgariens vej til indførelse af euroen blev understøttet af en række klart definerede og nøje overvågede forberedende trin (figur A). I 2018 udtrykte Bulgarien sin urokkelige hensigt om at deltage i valutakursmekanismen, ERM II, som er et vigtigt skridt i processen hen imod at indføre euroen.^[17] De bulgarske myndigheder og ERM II-parterne blev enige om en køreplan, der omfattede et omfattende sæt politiske foranstaltninger, som skulle gennemføres inden optagelsen. Disse tidligere forpligtelser var designet til at løse vigtige strukturelle udfordringer og til at støtte opfyldelsen af EU’s konvergenskriterier. I 2020 anmodede Bulgarien formelt om at deltage i ERM II. Den bulgarske lev blev optaget i ERM II i juli 2020 sammen med Kroatiens kuna, og den bulgarske regering forpligtede sig samtidig til en række foranstaltninger efter optagelsen med fokus på at styrke landets rammer for bekæmpelse af hvidvask, forbedre tilsynet med den finansielle sektor uden for banksektoren, forbedre styringen af statsejede virksomheder og reformere landets rammer for insolvens. Samtidig blev Bulgarien fra oktober 2020 medlem af bankunionen gennem et tæt samarbejde mellem ECB og Българска народна банка (den bulgarske nationalbank), hvorved banktilsynet blev tilpasset til euroområdets standarder, og den finansielle stabilitet blev styrket.

Den sidste fase af Bulgariens proces med at indføre euroen udspillede sig i 2025. I februar 2025 anmodede de bulgarske myndigheder formelt om en ad hoc-konvergensvurdering fra Europa-Kommissionen og ECB. Konvergensrapporterne for 2025, der blev offentliggjort den 4. juni 2025, omfattede en positiv vurdering af Bulgariens konvergensgrad. På den baggrund foreslog Europa-Kommissionen, at Rådet for Den Europæiske Union skulle give Bulgarien lov til at indføre euroen. Den 8. juli godkendte Rådet formelt Bulgariens tiltrædelse af euroområdet og fastsatte den uigenkaldelige omregningskurs for den bulgarske lev til 1,95583 lev pr. euro. Denne kurs svarede til den centralkurs, der blev anvendt under Bulgariens deltagelse i ERM II, samt til den faste valutakurs, der blev anvendt under den mangeårige currency board-ordning, hvilket sikrede kontinuitet og stabilitet i overgangen til den fælles valuta.

Diagram A

Vigtige milepæle på Bulgariens vej til at indføre euroen

Efter den formelle beslutning i EU-Rådet blev de tekniske forberedelser til overgangen til eurosedler og -mønter gennemført, mens integrationen af den bulgarske nationalbank i Eurosystemet skred frem sideløbende. Disse forberedelser blev støttet af ECB og dækkede en lang række operationelle, logistiske og institutionelle aspekter. De omfattede detaljeret planlægning af produktion og distribution af eurosedler og -mønter, omfattende offentlige informations- og bevidstgørelseskampagner samt onboarding af bulgarske finansielle institutioner i euroområdets betalings- og afviklingssystemer. Parallelt hermed blev den bulgarske nationalbank integreret i Eurosystemets gennemførelse af pengepolitikken og valutatransaktioner samt i fælles analytiske rammer, herunder makroøkonomiske prognoser. Tilsammen sikrede disse skridt en gnidningsløs overgang til eurosedler og -mønter og Bulgariens effektive deltagelse i euroområdet fra den første dag af medlemskabet.

Indførelsen af euroen forventes at give Bulgarien håndgribelige økonomiske fordele. De vigtigste sandsynlige gevinster omfatter øget handel og direkte udenlandske investeringer, som understøttes af elimineringen af valutaomregningsomkostninger, øget prisgennemsigtighed og sammenlignelighed samt stærkere investortillid og forbedret adgang til de europæiske kapitalmarkeder. Økonomien forventes også at nyde godt af lavere låneomkostninger, hvilket afspejler en lavere landerisiko og velforankrede inflationsforventninger. Udover disse effekter giver medlemskab af euroområdet et vigtigt udbytte i form af økonomisk sikkerhed og stabilitet. For en lille, stærkt integreret økonomi øger deltagelse i euroområdet den institutionelle troværdighed, det eliminerer enhver resterende valutakursrisiko over for vigtige handelspartnere uden for euroområdet og forbedrer kapaciteten til at absorbere eksterne forstyrrelser gennem stærkere finansiel integration. Endelig giver indførelsen af euroen Bulgarien mulighed for at deltage fuldt ud i euroområdets beslutningsproces og bidrage direkte til udformningen af den fælles økonomiske og monetære politik.

Omkostningerne og risiciene i forbindelse med indførelsen af euroen forventes at være begrænsede og stort set af engangskarakter. De største omkostninger stammer fra de praktiske forberedelser til kontantombytningen og potentielle uberettigede prisstigninger, når priserne omregnes til euro. Offentlighedens støtte til euroen i Bulgarien var relativt afdæmpet før overgangen, hvilket afspejlede bekymring for mulige prisstigninger. Det så man også ved tidligere euroovergange, hvor offentlighedens støtte typisk steg efter indførelsen.^[18] For at imødekomme disse bekymringer gennemførte de bulgarske myndigheder et omfattende sæt foranstaltninger, herunder øget prisovervågning og inspektioner for at forhindre misbrug, samt en obligatorisk dobbelt prisangivelse i en forlænget periode fra 8. august 2025 til 8. august 2026. Ifølge de foreliggende skøn synes indvirkningen af overgangen på det samlede prisniveau at have været begrænset og af engangskarakter, stort set i overensstemmelse med erfaringerne fra tidligere euroovergange.^[19] Desuden var Bulgariens indenlandske monetære forhold allerede tæt på euroområdets inden indførelsen af euroen, da landet havde en langvarig currency board-ordning med en fast valutakurs i forhold til euroen. Indførelse af euroen mindsker derfor ikke, men styrker derimod landets effektive suverænitet ved at forstærke dets stemme i euroområdets beslutningstagning.

Selvom indførelsen af euroen byder på vigtige muligheder, vil der være behov for yderligere politiske tiltag og reformer for at få fuldt udbytte af den. Forsigtige, vækstvenlige finanspolitikker støttet af en stærk national finanspolitisk ramme vil være afgørende både for at sikre makroøkonomisk stabilitet og for at forhindre opbygning af ubalancer. Desuden vil det være nødvendigt at opretholde produktivitetsvæksten gennem fortsatte strukturreformer for at understøtte den realøkonomiske konvergens i euroområdet. Især kan den seneste tids stærke løndynamik på et stramt arbejdsmarked underminere konkurrenceevnen, hvis den ikke modsvares af varige produktivitetsforbedringer. Desuden vil styrkelse af institutioner, modernisering af infrastruktur og udvidelse af udbuddet af kvalificeret arbejdskraft, støttet af en effektiv brug af EU-midler og kombineret med dybere finansiel udvikling og øget finansiel integritet, være nøglen til at opretholde langsigtet vækst, øge robustheden og forhindre opbygning af makroøkonomiske ubalancer.

2 En dataafhængig og møde-til-møde-baseret tilgang til rentesætning

Styrelsesrådet sænkede ECB’s tre officielle rentesatser fire gange i første halvdel af 2025 og fortsatte dermed den proces, der var begyndt i 2024. Det besluttede disse rentenedsættelser i lyset af konsekvente beviser på, at inflationen var på vej til at bevæge sig bæredygtigt ned imod målet på 2 pct. på mellemlang sigt. ECB’s tre officielle rentesatser blev sat ned med i alt 100 basispoint, hvilket bragte renten på indlånsfaciliteten ned på 2,00 pct. i juni. Styrelsesrådet fulgte en dataafhængig tilgang fra møde til møde uden på forhånd at forpligte sig til en bestemt rentekurve. En mindre restriktiv pengepolitik kombineret med et robust arbejdsmarked, stigende realindkomster og solide balancer i den private sektor styrkede euroområdets økonomis robusthed over for globale handelsmæssige spændinger og geopolitisk usikkerhed.

Eurosystemets balance blev reduceret med 0,1 billioner euro i 2025 og nåede ned på 6,3 billioner euro ved årets udgang, hvorved den normaliseringsproces, der blev indledt i 2022, fortsatte (se afsnit 2.2). Denne reduktion var drevet af fald i de pengepolitiske porteføljer, da Eurosystemet ikke længere foretog geninvesteringer under sine programmer for opkøb af aktiver. Selvom overskudslikviditeten faldt, forblev brugen af Eurosystemets refinansieringsoperationer begrænset, hvilket afspejler de fortsat rigelige likviditetsforhold og de relativt lavere omkostninger ved markedsfinansieringsalternativer. Puljen af aktiver, der er godkendt som sikkerhed for Eurosystemets refinansieringsoperationer, voksede til 20,3 billioner euro.

I 2025 forbedrede Eurosystemet sine rammer for risikostyring for at sikre en risikoeffektiv implementering af pengepolitikken. Ændringerne vedrørte primært politikker for sikkerhedsstillelse og havde til formål at sikre en fortsat robust tilgang til vurdering af kreditkvaliteten af aktiver med sikkerhedsstillelse, finpudse beregningen af haircuts for nogle aktivklasser samt tilpasse rammerne for sikkerhedsstillelse til at håndtere usikkerheder relateret til klimaændringer. Flere centralbanker i Eurosystemet, herunder ECB, havde fortsat lave eller negative indtægter i 2025. ECB’s tab vil blive afskrevet fra fremtidig indtjening (se afsnit 2.3 og ECB’s årsregnskab for 2025).

2.1 Styrelsesrådet sænkede ECB’s tre officielle rentesatser med 100 basispoint

Pengepolitikken blev i 2025 fortsat drevet af Styrelsesrådets dedikering til at sikre, at inflationen stabiliserede sig bæredygtigt på målet på 2 pct. på mellemlang sigt. Styrelsesrådet fulgte en dataafhængig og møde-til-møde-baseret tilgang til at fastsætte den passende pengepolitiske linje. Det forpligtede sig ikke på forhånd til en bestemt kurs for den pengepolitiske rente og var fortsat parat til at justere sine instrumenter efter behov for at opfylde sit mandat og sikre en velfungerende pengepolitisk transmission.

Styrelsesrådets rentebeslutninger var baseret på dets vurdering af inflationsudsigterne og risiciene i forbindelse hermed i lyset af de indkomne økonomiske og finansielle data samt dynamikken i den underliggende inflation og styrken af den pengepolitiske transmission. Denne samlede vurdering fik Styrelsesrådet til at forvente, at inflationen vedvarende ville bevæge sig ned imod målet på 2 pct. på mellemlang sigt. Styrelsesrådet fortsatte derfor med at sænke renten, en proces, som det havde påbegyndt i 2024. Mellem januar og juni blev ECB’s tre officielle rentesatser sænket på hvert pengepolitisk møde med i alt 100 basispoint (se figur 2.1). Efter Styrelsesrådets møde i juni forblev renten på indlånsfaciliteten, de primære refinansieringsoperationer og den marginale udlånsfacilitet, uændret på henholdsvis 2,00 pct., 2,15 pct. og 2,40 pct.

Figur 2.1

ECB’s officielle rentesatser

(procent)

På årets første pengepolitiske møde vurderede Styrelsesrådet, at disinflationsprocessen fortsat var på rette spor. Inflationen udviklede sig i overensstemmelse med de seneste prognoser og forventedes at vende tilbage til det mellemsigtede mål på 2 pct. i løbet af året. De fleste mål for den underliggende inflation indikerede, at inflationen ville vende vedvarende tilbage til målet, selvom den indenlandske inflation forblev høj på grund af forsinkede justeringer i lønninger og nogle tjenesteydelsespriser efter den tidligere inflationsstigning. Tegn på aftagende lønvækst og effekten fra, at virksomhedernes overskud optager noget af inflationspresset, understøttede yderligere Styrelsesrådets opfattelse af, at disinflationen forløber efter hensigten, hvilket retfærdiggør en mindre restriktiv pengepolitik. Den besluttede derfor at sænke ECB’s tre officielle rentesatser med 25 basispoint.

Styrelsesrådet bemærkede, at de seneste rentenedsættelser gradvist gjorde det billigere for virksomheder og husholdninger at optage nye lån. Finansieringsforholdene forblev dog stramme i overensstemmelse med den stadig restriktive pengepolitik. Mens euroområdets økonomi fortsat stod over for modvind, forventedes stigende realindkomster og tidligere pengepolitiske restriktioners aftagende effekt at understøtte et gradvist opsving i efterspørgslen over tid. Ikke desto mindre var risikoen for vækst fortsat nedadrettet: Der var større friktion i den globale handel og geopolitiske usikkerheder, herunder dem, der er relateret til Ruslands uberettigede krig mod Ukraine og den tragiske konflikt i Mellemøsten, som havde potentiale til at forstyrre energiforsyningen og yderligere tynge den globale handel.

For at støtte varige forbedringer af de økonomiske forhold understregede Styrelsesrådet finans- og strukturpolitikkens rolle i at fremme en mere produktiv, konkurrencedygtig og modstandsdygtig økonomi i euroområdet. Det hilste Europa-Kommissionens konkurrenceevnekompas velkommen og understregede behovet for at følge op med yderligere konkrete og ambitiøse strukturpolitikker på Mario Draghis forslag om at forbedre den europæiske konkurrenceevne og på Enrico Lettas forslag om at styrke det indre marked. Regeringerne blev opfordret til fuldt ud at implementere deres forpligtelser i henhold til EU’s rammer for økonomisk styring og prioritere vækstfremmende reformer og investeringer.

Efter at have indstillet geninvesteringerne under det ekstraordinære pandemiske opkøbsprogram, PEPP, ved udgangen af 2024, og under programmet for køb af aktiver, APP, allerede i juli 2023 bemærkede Styrelsesrådet, at APP- og PEPP-porteføljerne faldt i et afmålt og forudsigeligt tempo (se afsnit 2.2 om udviklingen i porteføljerne). Desuden havde bankerne tilbagebetalt de resterende beløb, de havde lånt under de målrettede langfristede refinansieringsoperationer, TLTRO’er, i december 2024, og dermed var denne del af normaliseringsprocessen omkring balancen afsluttet.

ECB’s stabs makroøkonomiske prognoser for euroområdet i marts medførte en lille opjustering af den samlede inflation, som forventedes at blive 2,3 pct. i gennemsnit i 2025, primært på grund af stærkere energiprisdynamik end forventet. På trods af denne revision tydede de fleste indikatorer for den underliggende inflation dog fortsat på, at inflationen ville stabilisere sig omkring målet på 2 pct. på mellemlang sigt. Lønvæksten viste som forventet tegn på fortsat afdæmpning, mens virksomhedernes overskud fortsatte med at dæmpe inflationspresset. I lyset af denne udvikling besluttede Styrelsesrådet at sænke ECB’s tre officielle rentesatser med yderligere 25 basispoint i marts.

Styrelsesrådet bemærkede, at pengepolitikken var blevet betydeligt mindre restriktiv, da rentenedsættelserne sænkede låneomkostningerne for virksomheder og husholdninger og understøttede en stigning i udlånsvæksten. Udlånet var dog stadig generelt afdæmpet. Stabens økonomiske vækstprognose for 2025 blev nedjusteret til 0,9 pct., drevet af svagere eksport og afdæmpede investeringer på grund af øget usikkerhed om handel og politik. Stigende realindkomster og lavere låneomkostninger var fortsat de vigtigste faktorer, der forventedes at understøtte et gradvist opsving i efterspørgslen over tid, kombineret med aftagende gennemslag fra tidligere pengepolitiske stramninger.

På baggrund af den stigende usikkerhed bekræftede Styrelsesrådet sin forpligtelse med hensyn til en dataafhængig og mødebaseret tilgang til fastlæggelsen af en passende pengepolitisk kurs. Rådet gentog, at det ikke på forhånd forpligtede sig til en bestemt rentebane og fortsat var klar til at justere sine instrumenter efter behov for at nå sit prisstabilitetsmandat.

Da tilliden til en vedvarende tilbagevenden til inflationsmålet blev stærkere og stærkere, besluttede Styrelsesrådet i april igen at sænke ECB’s tre officielle rentesatser med 25 basispoint. Disinflationsprocessen var fortsat på rette spor, og både den samlede inflation og kerneinflationen faldt i marts. Inflationen i servicesektoren faldt betydeligt, og de fleste mål for den underliggende inflation indikerede en vedvarende tilbagevenden til ECB’s mellemsigtede mål på 2 pct. Lønvæksten fortsatte med at vise yderligere tegn på afdæmpning, og virksomhedernes overskud fortsatte med delvist at absorbere den høje lønvæksts indvirkning på inflationen, hvilket bidrog til at lette det indenlandske prispres.

Styrelsesrådet bemærkede, at vækstudsigterne for euroområdet var blevet forværret som følge af de tiltagende handelsspændinger. Disse spændinger øgede usikkerheden og udgjorde en risiko for husholdningernes og virksomhedernes tillid. Desuden ville den negative og ustabile markedsreaktion på handelsspændingerne sandsynligvis have en opstrammende effekt på finansieringsforholdene, hvilket yderligere ville udfordre euroområdets vækstudsigter. Samtidig havde euroområdets økonomi opbygget en vis robusthed over for globale stød. Et stærkt arbejdsmarked, stigende realindkomster og en understøttende pengepolitik forventedes at understøtte forbruget, mens initiativer på nationalt og EU-plan inden for forsvarsudgifter og infrastrukturinvesteringer ville styrke aktiviteten i fremstillingsindustrien. På baggrund af den høje geopolitiske risiko gentog Styrelsesrådet vigtigheden af finans- og strukturpolitikker for at gøre euroområdet mere produktivt og konkurrencedygtigt og opfordrede til en hurtig vedtagelse af forslag, der har til formål at forenkle de lovgivningsmæssige rammer og færdiggøre opsparings- og investeringsunionen. I lyset af denne ekstraordinære usikkerhed gentog Styrelsesrådet også sin hensigt om at holde fast i en dataafhængig og møde-til-møde-baseret tilgang med hensyn til fastsættelse af renten.

Som året skred frem, blev Styrelsesrådet mere og mere overbevist om, at inflationsdynamikken var på linje med målet, mens økonomien gradvist var i bedring. I juni besluttede det at sænke ECB’s tre officielle rentesatser med yderligere 25 basispoint. Inflationen lå nu lige omkring målsætningen. I de seneste prognoser fra Eurosystemets stab blev den samlede inflation nedjusteret for både 2025 og 2026, primært på grund af lavere energipriser og en stærkere euro. Prognoserne for inflationen eksklusive energi og fødevarer forblev stort set uændrede, idet lønvæksten aftog synligt og bidrog til, at inflationen vendte vedvarende tilbage til målet. Den økonomiske vækst i årets første kvartal blev hjulpet på vej af virksomheder, der fremskyndede eksporten forud for forventede toldforhøjelser. Men væksten blev også understøttet af en stærk indenlandsk efterspørgsel.

Styrelsesrådet bemærkede, at bekymring for den opstrammende effekt som følge af volatiliteten på de finansielle markeder, der blev observeret i april som reaktion på handelsspændinger, var blevet mindre. Flere positive nyheder om den globale handelspolitik og forbedring i den globale risikoopfattelse havde bidraget til denne stabilisering. Virksomhedernes lånevilkår fortsatte med at blive forbedret, da udlånsrenterne var faldet og virksomhedsobligationsspænd var indsnævret, mens aktiekurserne var steget. Desuden var bankudlån til både virksomheder og husholdninger blevet styrket.

På trods af denne gunstige udvikling vurderede Styrelsesrådet, at risiciene for væksten fortsat var nedadrettet på grund af globale handelsspændinger og geopolitisk usikkerhed. Det understregede dog, at gunstige finansieringsforhold og øgede offentlige investeringer forventedes at understøtte robustheden på mellemlang sigt. Udsigterne for inflationen var mere usikre end normalt, hvilket afspejlede det ustabile globale handelsmiljø, som skabte tosidede risici. Styrelsesrådet advarede især om, at inflationen kunne vise sig at blive lavere, hvis højere toldsatser førte til lavere efterspørgsel efter euroområdets eksport og fik lande med overkapacitet til at omdirigere deres eksport til euroområdet. Man mente, at handelsspændinger kunne føre til større volatilitet og risikoaversion på de finansielle markeder, hvilket ville tynge den indenlandske efterspørgsel og dermed også sænke inflationen. Omvendt ville inflationen kunne vise sig at være højere, hvis en fragmentering af de globale forsyningskæder pressede importpriserne op og øgede kapacitetsbegrænsningerne i den indenlandske økonomi.

Da anden halvdel af året begyndte, besluttede Styrelsesrådet i juli at holde renten uændret. Inflationen lå på ECB’s mellemfristede mål på 2 pct., og de indkomne data var stort set i overensstemmelse med Styrelsesrådets tidligere vurdering af inflationsudsigterne. Det indenlandske prispres fortsatte med at aftage, da lønvæksten aftog. På trods af udfordrende globale forhold forblev euroområdets økonomi generelt modstandsdygtig, understøttet af robuste arbejdsmarkedsforhold, stigende realindkomster og gunstige finansieringsforhold. Beslutningen om at holde renten stabil afspejlede Styrelsesrådets voksende tillid til, at renten havde nået et passende niveau for at sikre, at inflationens bevægelse ned imod målet var bæredygtig.

I en situation, der lignede den i juli, besluttede Styrelsesrådet igen i september at holde renten uændret. De opdaterede prognoser fra ECB’s stab viste en gennemsnitlig samlet inflation på 2,1 pct. i 2025, lidt højere end tidligere forventet, som ville falde til 1,7 pct. i 2026 og 1,9 pct. i 2027. Vækstprognosen for 2025 blev opjusteret til 1,2 pct., hvilket afspejlede en stærkere indenlandsk efterspørgsel end forventet, mens prognosen for 2026 blev nedjusteret en smule, da den fortsatte globale usikkerhed forventedes at tynge den økonomiske aktivitet. Beslutningen i september understregede Styrelsesrådets dataafhængige tilgang til fastsættelse af renten fra møde til møde midt i den vedvarende globale usikkerhed.

Den økonomiske aktivitet var vokset med 0,7 pct. kumulativt i første halvdel af 2025, understøttet af et robust privatforbrug og investeringer. Modvind fra højere toldsatser, global konkurrence og en stærkere euro forventedes at lægge en dæmper på væksten resten af året. Disse effekter forventedes dog at aftage i 2026, hvor forbruget og erhvervsinvesteringerne ville nyde godt af lempeligere finansieringsvilkår og et fortsat stærkt arbejdsmarked. Inflationen forblev stabil og blev liggende tæt på ECB’s mål. Det indenlandske prispres fortsatte med at aftage, understøttet af en afdæmpet lønvækst og produktivitetsforbedringer, som bidrog til en langsommere vækst i lønomkostningerne.

Styrelsesrådet vurderede risiciene for væksten som mere afbalancerede end tidligere på året. Mens handelsspændingerne og den geopolitiske usikkerhed fortsatte, havde de seneste handelsaftaler reduceret nogle af de risici, der tyngede den globale efterspørgsel og tillid. Højere forsvars- og infrastrukturudgifter end forventet skulle sammen med produktivitetsfremmende reformer give yderligere støtte til væksten på mellemlang sigt. Samtidig mente Styrelsesrådet fortsat, at inflationsudsigterne var mere usikre end normalt af de samme grunde som ved de tidligere møder.

I oktober holdt Styrelsesrådet sit årlige eksterne møde uden for Frankfurt i Firenze, hvor Banca d’Italia var vært. Det besluttede igen at holde renten uændret, da inflationen fortsat var tæt på målet på 2 pct. på mellemlang sigt, og vurderingen af inflationsudsigterne var stort set uændret.

Den økonomiske aktivitet voksede beskedent i tredje kvartal, drevet af styrke i servicesektoren, især turisme og digitale tjenester, hvilket opvejede svagheden i fremstillingsindustrien, som fortsat havde modvind fra højere toldsatser og global konkurrence. Den indenlandske efterspørgsel forventes at forblive robust med et forbrug, der understøttes af stigende realindkomster, offentlige investeringer i infrastruktur og forsvar samt gunstige finansieringsvilkår. Den eksterne efterspørgsel stod dog over for udfordringer med faldende vareeksport og vedvarende handelsusikkerhed. Den årlige inflation var steget en smule til 2,2 pct. i september, primært på grund af udsving i energipriserne. Samtidig forventedes løntilbageholdenhed og produktivitetsforbedringer fortsat at lette det indenlandske prispres, og de langsigtede inflationsforventninger forblev fast forankrede.

Styrelsesrådet gentog sin forpligtelse til at gøre centralbankens detail- og engrospenge klar til den digitale tidsalder. På den baggrund besluttede den at gå videre til næste fase af det digitale europrojekt for at sikre teknisk parathed til potentiel udstedelse, når lovgivningen var blevet vedtaget, og støtte Europas digitale suverænitet (se boks 4).

Styrelsesrådet afsluttede året med endnu en beslutning om at holde renten uændret. I Eurosystemets prognoser fra december så man en gennemsnitlig inflation på 2,1 pct. i 2025, 1,9 pct. i 2026, 1,8 pct. i 2027 og 2,0 pct. i 2028. Inflationen blev opjusteret for 2026, primært fordi staben forventede, at inflationen i servicesektoren ville falde langsommere end forudset i tidligere prognoser. Den moderat højere forventede inflationsprofil sammenlignet med prognoserne fra september og den forventede tilbagevenden til målet i 2028 underbyggede yderligere argumenterne for at lade de pengepolitiske renter forblive uændrede. Desuden forblev euroområdets økonomi modstandsdygtig, understøttet af robuste arbejdsmarkeder, stigende realindkomster og offentlige udgifter, trods udfordringer fra global handel og geopolitiske spændinger.

Kreditforholdene i økonomien var stort set stabile, mens bankerne i euroområdet forblev modstandsdygtige, understøttet af stærke kapital- og likviditetsforhold, solid kvalitet i aktiver samt robust rentabilitet. Geopolitisk usikkerhed og muligheden for en pludselig prisændring på de globale finansmarkeder blev anset for at udgøre en risiko for den finansielle stabilitet i euroområdet, og Styrelsesrådet gentog, at den makroprudentielle politik fortsat er den første forsvarslinje mod opbygningen af finansielle sårbarheder, idet den øger modstandsdygtigheden og bevarer det makroprudentielle råderum.

Styrelsesrådet bekræftede endnu en gang sit engagement i en datadrevet, møde-til-møde-baseret tilgang til fastlæggelsen af den passende pengepolitiske linje.

2.2 Normaliseringen af Eurosystemets balance skred yderligere frem

I 2025 fortsatte den gradvise normalisering af Eurosystemets balance, som begyndte i 2022, støt og roligt. Ved årets udgang var balancen faldet til 6,3 billioner euro fra 6,4 billioner euro ved udgangen af 2024. Denne reduktion var primært drevet af det fortsatte fald i værdipapirbeholdninger i APP- og PEPP-porteføljerne.

Ved udgangen af 2025 udgjorde værdipapirer til pengepolitiske formål 3,7 billioner euro, hvilket var et fald på 0,5 billioner euro i forhold til udgangen af 2024. Disse værdipapirer udgjorde 60 pct. af de samlede aktiver, hvilket var et fald fra 67 pct. året før. Lån til kreditinstitutter i euroområdet i forbindelse med Eurosystemets refinansieringsoperationer var fortsat begrænsede og lå på omkring 37 mia. euro i forhold til 34 mia. euro ved udgangen af 2024. I mellemtiden steg andre finansielle aktiver på balancen (aktiver i udenlandsk valuta, guld og værdipapirer i euro i ikke-pengepolitiske porteføljer) med 0,4 billioner euro. Denne stigning skyldtes primært stigningen i guldpriserne.

På passivsiden faldt kreditinstitutternes samlede reservebeholdninger (inklusive deres anvendelse af indlånsfaciliteten) til 2,6 billioner euro ved udgangen af 2025, fra 3,0 billioner euro ved udgangen af 2024. Det udgjorde 41 pct. af de samlede forpligtelser sammenlignet med 47 pct. året før. Omløbet af sedler blev stort set uændret liggende på 1,6 billioner euro og udgjorde 26 pct. af de samlede passiver, dvs. en stigning fra de 25 pct. året før. Andre passiver, herunder statslige indlån, andre ikke-pengepolitiske indlån, revalueringskonti samt kapital og reserver, steg med 0,2 billioner euro.

Figur 2.2

Udviklingen i Eurosystemets konsoliderede balance

(mia. euro)

Udvikling af APP- og PEPP-porteføljen

I overensstemmelse med Styrelsesrådets beslutninger fortsatte Eurosystemets pengepolitiske porteføljer med at falde i 2025. Efter afslutningen af geninvesteringerne under APP i juli 2023 og under PEPP ved udgangen af 2024 var 2025 det første år siden programmernes start, hvor Eurosystemet ikke foretog nogen som helst pengepolitisk relaterede opkøb af aktiver.

Indløsningerne under APP beløb sig til 351,4 mia. euro, hvilket reducerede porteføljebestanden til 2,3 billioner euro (amortiseret kostpris) ved årets udgang. Den offentlige sektors opkøbsprogram, PSPP, tegnede sig for den største mængde udløbende værdipapirer, hvilket bragte PSPP-beholdningerne ned på 1,9 billioner euro, svarende til 80 pct. af APP-porteføljen. Den vægtede gennemsnitlige løbetid for PSPP-beholdningerne blev liggende stort set uændret på 6,8 år ved udgangen af 2025. Værdipapirer med sikkerhed i aktiver udgjorde mindre end 1 pct. (3 mia. euro) af APP-porteføljen, mens dækkede obligationer udgjorde 9 pct. (210 mia. euro) og værdipapirer fra virksomhedssektoren 11 pct. (249 mia. euro).

Under PEPP udgjorde indfrielser af hovedstolen 185,9 mia. euro i 2025, hvilket bragte porteføljen ned på 1,4 billioner euro (til amortiseret kostpris) ved årets udgang. Værdipapirer fra den offentlige sektor udgjorde 97 pct. af PEPP-porteføljen (1,4 billioner euro) ved årets udgang med en vægtet gennemsnitlig løbetid på 7,0 år. Værdipapirer fra virksomhedssektoren tegnede sig for 3 pct. (41 mia. euro), mens dækkede obligationer udgjorde mindre end 1 pct. (5 mia. euro). Den transparente plan, der blev indført i januar 2025 for PEPP-indløsninger, støttede en velordnet afvikling af beholdningerne. Planen tilpassede PEPP-dataudgivelser, herunder bagudrettede og fremadrettede indløsningsprofiler, til dem i APP, hvilket sikrede konsistens og forudsigelighed på tværs af de to porteføljer.

De kombinerede APP- og PEPP-beholdninger faldt med 537,3 mia. euro i 2025, hvilket bragte den samlede portefølje af pengepolitiske værdipapirer op på 3,7 billioner euro ved årets udgang. Eurosystemets fulde overgang til passiv balancereduktion forløb gnidningsløst i løbet af året uden tegn på negative effekter på markedets funktion. Likviditetsforholdene forblev stabile, repomarkederne fungerede effektivt, og investorer fra den private sektor fortsatte med at udvise en stabil efterspørgsel efter euroområdets gældsinstrumenter.

Overordnet set bekræfter udviklingen i 2025, at afviklingen af de pengepolitiske porteføljebestande skrider frem som forventet. Den passive reduktionsordning har skabt et stabilt grundlag for den fortsatte normalisering af Eurosystemets balance. Denne tilgang har muliggjort en jævn og gennemsigtig overgang til et lavere niveau af overskydende reserver og samtidig opretholdt stabile markedsforhold.

Udviklingen i Eurosystemets refinansieringstransaktioner

Ved udgangen af 2025 udgjorde Eurosystemets udestående refinansieringsoperationsbeløb 36,7 mia. euro, hvilket er en marginal stigning på 2,5 mia. euro i forhold til udgangen af 2024. Anvendelsen af disse operationer var fortsat lav, hvilket afspejlede en betydelig overskudslikviditet og de højere omkostninger ved Eurosystemets finansiering sammenlignet med markedsbaserede alternativer. Ved årets udgang var de udestående beløb i de primære refinansieringsoperationer og de langfristede refinansieringsoperationer med en løbetid på tre måneder henholdsvis 25,0 og 11,7 mia. euro. I december opfordrede ECB bankerne til at teste deres adgang til de primære refinansieringsoperationer og/eller de 3-måneders langfristede refinansieringsoperationer mindst én gang om året med et budbeløb efter eget skøn og mod sikkerhedsstillelse i overensstemmelse med Eurosystemets generelle rammer for sikkerhedsstillelse.^[20]

Udviklingen i belånbare omsættelige aktiver og mobiliseret sikkerhedsstillelse

Den nominelle værdi af omsættelige aktiver, der var godkendt som sikkerhed for Eurosystemets refinansieringsoperationer, steg med 939 mia. euro i 2025 og nåede op på 20,3 billioner euro ved årets udgang (figur 2.3). Stigningen i værdien af godkendt sikkerhedsstillelse var primært drevet af øget udstedelse af statsobligationer. Statsudstedte værdipapirer var fortsat den største aktivklasse (10,9 billioner euro). Andre vigtige aktivklasser omfattede usikrede bankobligationer (2,3 billioner euro), virksomhedsobligationer (2,1 billioner euro) og dækkede bankobligationer (2 billioner euro). I mellemtiden udgjorde aktivklasser såsom regionale statspapirer (688 mia. euro), værdipapirer med sikkerhed i aktiver (669 mia. euro) og andre omsættelige aktiver (1,7 billioner euro) en mere begrænset andel af det godkendte aktivunivers.

Figur 2.3

Udviklingen i belånbare omsættelige aktiver

(Billioner euro)

Mobiliseret sikkerhedsstillelse steg med 53 mia. euro i 2025 og nåede op på 1,6 billioner euro ved årets udgang (figur 2.4). Samtidig forblev omfanget af Eurosystemets refinansieringsoperationer lavt hele året, hvilket resulterede i et historisk lavt forhold mellem udestående kredit fra Eurosystemet og den samlede mobiliserede sikkerhedsstillelse, som kun var på 1,4 pct. ved årets udgang. Dækkede bankobligationer, gældsfordringer og værdipapirer med sikkerhed i aktiver var fortsat de mest mobiliserede aktivklasser. I 2025 skete der en stigning i mobiliseringen af værdipapirer med sikkerhed i aktiver, hvorimod det største fald i mobilisering blev observeret ved gældsfordringer. Eurosystemets rammer for gennemførelse af pengepolitikken gennemgik en række ændringer i 2025 i forbindelse med rammerne for kreditvurdering og risikokontrol af aktiver, der kan mobiliseres som sikkerhedsstillelse (se afsnit 2.3).

Figur 2.4

Udviklingen i mobiliseret sikkerhedsstillelse

(mia. euro)

2.3 Eurosystemet fortsatte med at styrke sine rammer for finansiel risikostyring

Eurosystemet håndterer løbende de finansielle risici, der er forbundet med gennemførelsen af dets pengepolitiske operationer. Dets risikostyringsfunktion sigter mod at opnå risikoeffektivitet ved at begrænse risikotagningen til det niveau, der er nødvendigt for at opfylde de pengepolitiske mål.

De vigtigste ændringer i Eurosystemets rammer for risikostyring i 2025 var relateret til politikker for sikkerhedsstillelse og bestod af: 1) ændringer i brugen af eksterne ratings til vurdering af kreditkvaliteten af visse aktiver til sikkerhedsstillelse, 2) indførelse af målrettede forbedringer af rammerne for risikokontrol for specifikke aktiver til sikkerhedsstillelse, 3) indførelse af en “klimafaktor“ i værdiansættelsen af visse mobiliserede aktiver til sikkerhedsstillelse for at afspejle klimaændringsrelaterede usikkerheder, og 4) inddragelse af klimaforandringsrisici i ratings udstedt af de nationale centralbankers interne kreditvurderingssystemer, ICAS’er. Risici i forbindelse med APP- og PEPP-porteføljerne blev fortsat styret i henhold til de etablerede rammer for risikokontrol.

Flere centralbanker i Eurosystemet, herunder ECB, havde fortsat lave eller negative nettoindtægter i 2025. Samtidig med ECB’s officielle rentesatser blev sænket, oversteg omkostningerne ved passiver på de fleste af Eurosystemets centralbankers balancer indtægterne fra deres APP- og PEPP-værdipapirporteføljer, hvilket resulterede i negativ nettorenteindtjening. Desuden påvirkede deprecieringen af udenlandske valutaer over for euroen nogle centralbankers valutareserveporteføljer negativt. Sådanne tab påvirker ikke Eurosystemets evne til at forfølge sit mål om prisstabilitet og til at fungere effektivt. Når en centralbank får negative indtægter, kan den bruge finansielle buffere, der er opbygget i tidligere år, til at udligne dem eller registrere dem på sin balance, så de kan udlignes med fremtidig indtjening. Desuden har en betydelig stigning i Eurosystemets finansielle stødpuder, drevet af højere revalueringskonti, især dem, der er knyttet til guldbeholdninger, bidraget væsentligt til dets finansielle robusthed.

Ændringer i Eurosystemets rammer for finansiel risikostyring

Eurosystemets rammer for finansiel risikostyring gennemgik flere ændringer i 2025.

For det første besluttede Styrelsesrådet i februar 2025 at ændre reglerne for brug af eksterne kreditvurderinger for aktiver i den private sektor med planlagt implementering tidligst 18 måneder efter annonceringsdatoen. Ændringen vedrører ratings udstedt af eksterne kreditvurderingsinstitutter, ECAI’er, for aktiver i den private sektor, såsom usikrede bankobligationer, særligt dækkede bankobligationer og aktiver udstedt af ikke-finansielle selskaber, og omfatter også aktiver i den offentlige sektor uden for euroområdet, der kan anvendes som sikkerhed i Eurosystemets pengepolitiske operationer. Når ændringen er indført, vil den næstbedste rating blandt de ratings, der er udstedt af anerkendte ECAI’er for sådanne aktiver, blive brugt til at bestemme deres belånbarhed samt de gældende haircuts. De ændrede regler gør bedre brug af de tilgængelige eksterne kreditvurderingsoplysninger. I forbindelse med aktiver med kun én tilgængelig kreditvurdering fra anerkendte ECAI’er anvendes en nedgradering på ét trin på den tilgængelige kreditvurdering for at bestemme den rating, der er relevant for sikkerhedsstillelse. Aktiver, der er udstedt eller garanteret af den offentlige sektor i euroområdet (fx centrale, regionale og lokale myndigheder i euroområdet, internationale og overnationale udstedere i euroområdet, hvis aktionærer befinder sig i EU, og agenturer, der er anerkendt af ECB), vil fortsat blive vurderet på grundlag af den nuværende regel om den bedste vurdering (first-best rating). Med hensyn til disse aktiver gør Eurosystemet regelmæssigt brug af alle tilgængelige oplysninger om kreditkvalitet og anvender skærpede due diligence-procedurer. Hvad angår værdipapirer med sikkerhed i aktiver, vil den næstbedste ratingregel (second-best rating), der allerede er i brug, forblive uændret.

For det andet foretog Eurosystemet i 2025 en gennemgang af rammerne for risikokontrol af kreditoperationer til sikkerhedsstillelse. Eurosystemet anvender risikokontrolforanstaltninger på de aktiver, der ligger til grund for dets kreditoperationer, for at beskytte sig mod risikoen for finansielle tab, hvis aktiverne skal sælges, efter at en modpart har misligholdt sine forpligtelser. Formålet med gennemgangen var at sikre, at rammerne forbliver beskyttende, konsekvente og risikoækvivalente på tværs af aktivklasserne. En risikokontrolforanstaltning er haircuts, som reducerer det beløb, der kan lånes i pengepolitiske kreditoperationer for en given sikkerhedsstillelsesværdi. Efter gennemgangen besluttede Eurosystemet at indføre målrettede forbedringer af haircut-metoden med særligt fokus på egne dækkede obligationer, tilbageholdte værdipapirer med sikkerhed i aktiver og individuelle gældsfordringer. Implementeringen af disse ændringer er tidligst planlagt til november 2026.

For det tredje besluttede Styrelsesrådet i juli at indføre en “klimafaktor” i rammerne for sikkerhedsstillelse som led i bestræbelserne på at håndtere klimarelaterede risici. Klimafaktoren, som ifølge planen skal implementeres pr. 15. juni 2026, kan reducere værdien af visse omsættelige aktiver, der er stillet som sikkerhed, afhængigt af i hvilket omfang de er udsat for klimaændringsrelaterede usikkerheder. Foranstaltningen er designet til at fungere som en buffer mod de potentielle økonomiske konsekvenser af klimarelaterede omstillingsstød. Den vil supplere Eurosystemets eksisterende risikostyringsramme ved at indarbejde fremadrettede klimascenarieanalyser og dermed forbedre robustheden af Eurosystemets gennemførelse af pengepolitikken. Klimafaktoren vil fokusere på omsættelige aktiver udstedt af ikke-finansielle selskaber og deres tilknyttede enheder, og den vil blive kalibreret til også at bibeholde tilstrækkelig tilgængelighed af sikkerhedsstillelse. Klimafaktoren, herunder dens omfang og kalibrering, vil regelmæssigt blive gennemgået af Styrelsesrådet. Ved at håndtere usikkerheder forbundet med negative hændelser i forbindelse med den grønne omstilling vil Eurosystemet styrke sin evne til at afbøde klimarelaterede finansielle risici.

I 2025 omfattede alle ICAS’ kreditvurderinger klimarelaterede risici i overensstemmelse med Eurosystemets fælles standarder, der blev implementeret i slutningen af 2024. Efter at ECB offentliggjorde sin klimahandlingsplan i juli 2021, blev Eurosystemet i 2022 enige om et sæt fælles minimumsstandarder for, hvordan ICAS’er skal inddrage klimarelaterede risici i deres ratings. ICAS’er er en vigtig kilde til vurdering af kreditrisiko for gældsfordringer. De fælles standarder kræver, at ICAS’ ratingprocesser skelner mellem overgangsrisici og fysiske risici, og at de også tager højde for klimarisicis forskellige transmissionskanaler. Vurderingen af klimarelaterede risici udføres af ICAS’er på virksomhedsniveau, når dette er tilstrækkeligt, og der er pålidelige data til rådighed, med det formål at afgøre, om og i hvilken grad klimaændringsrelaterede risici påvirker de vurderede ikke-finansielle selskabers kreditværdighed.

Styring af risici ved aktivbeholdninger i APP- og PEPP-porteføljerne

APP- og PEPP-porteføljerne faldt i et gradvist og forudsigeligt tempo i 2025, idet Eurosystemet havde indstillet geninvesteringerne i disse porteføljer. De finansielle risici ved disse programmer styres fortsat vha. de tidligere etablerede rammer for risikokontrol. Begge programmer består af forskellige typer aktivklasser, nemlig gældsinstrumenter fra den offentlige sektor og virksomhedssektoren samt værdipapirer med sikkerhed i aktiver og dækkede obligationer. Risikorammerne tager højde for hvert programs politiske mål og risikoprofilerne for de forskellige aktivklasser, det indeholder. De består af kvalifikationskriterier, kreditrisikovurderinger og due diligence-procedurer, rammer for prisfastsættelse, benchmarks og begrænsninger.

3 Den europæiske finanssektor: navigation i øgede geopolitiske og markedsmæssige risici midt i strukturelle udfordringer

I 2025 var risiciene for den finansielle stabilitet i euroområdet fortsat store på grund af øgede geopolitiske spændinger, handelsfragmentering og øget global politisk usikkerhed. Toldstød og svagere ekstern efterspørgsel tyngede virksomhedernes rentabilitet og øgede kreditrisikoen. Statslige sårbarheder var drevet af høje gældsniveauer, udsigten til højere forsvarsudgifter og investeringsbehov samt afsmittende virkninger på grund af bekymringer om den globale finanspolitiske bæredygtighed. Bankernes stærke kapitalisering og profitabilitet fortsatte med at understøtte deres robusthed trods stigende kredit- og markedsrisici og vedvarende sårbarheder i sektoren for finansiel formidling uden for banksektoren, NBFI, på grund af gearing, likviditetsmismatch og forbundethed. NBFI-sektoren forblev dog også stort set modstandsdygtig, på trods af disse underliggende sårbarheder. Makroprudentiel politik fokuserede på at bevare robustheden ved at opretholde og i nogle tilfælde øge kapitalbuffere og låntagerbaserede tiltag. Hvad angår mikroprudentielt tilsyn, blev der gjort fremskridt med hensyn til forenkling, digital operationel robusthed og inddragelse af klima- og naturrelaterede risici i tilsynsdagsordenen, mens stresstest bekræftede bankernes robusthed. I løbet af året arbejdede ECB også på at udvikle forslag til forenkling af de europæiske lovgivnings-, tilsyns- og rapporteringsrammer. Der blev gjort fremskridt med vigtige lovgivningsinitiativer, herunder gennemførelsen af de endelige Basel III-reformer, reformen af EU’s rammer for krisehåndtering og indskydergaranti samt skridt i retning af en opsparings- og investeringsunion.

3.1 Miljøet for finansiel stabilitet i 2025

Sårbarhederne for den finansielle stabilitet i euroområdet var fortsat store i 2025 på baggrund af øgede geopolitiske spændinger og stigende bekymring for geoøkonomisk fragmentering. Usikkerheden omkring den globale økonomiske politik steg kraftigt, især på grund af ændringer i USA’s handelslandskab og lovgivnings- og finanspolitik samt bekymringer om en generel tilbagetrækning fra multilateralisme. Meddelelsen om højere amerikanske importtariffer end forventet i begyndelsen af april 2025 udløste en markant stigning i markedsvolatiliteten på tværs af aktivklasser og et markant udsalg af mere risikable aktiver, hvilket afspejler investorernes revurdering af de globale vækstudsigter og risikoen for en dybere geoøkonomisk fragmentering. Senere på året mindskede handelsaftaler mellem USA og flere af landets vigtigste handelspartnere, herunder EU, den handelspolitiske usikkerhed og skabte ro på markederne. Men som en meget åben økonomi, der er dybt integreret i globale værdikæder, er euroområdet fortsat særligt udsat for geoøkonomiske fragmenteringsrisici.

Statslige sårbarheder i euroområdet skyldtes stadig høje gældsniveauer i nogle lande, stigende udstedelsesbehov og ændret investorefterspørgsel. Eurosystemets reducerede aftryk på obligationsmarkederne kombineret med forventninger om større behov for statslig finansiering førte til en stejlere rentekurve i euroområdet i løbet af året, hvilket også afspejler global bekymring over holdbarheden af USA’s langfristede gæld og den eksterne finansiering, der er nødvendig for at finansiere USA’s dobbelte underskud. Mens stærke fundamentale kreditforhold og ratingopgraderinger i flere eurolande bidrog til at indsnævre statsspændene, blev spændene udvidet i lande, der stod over for finanspolitiske udfordringer og ratingnedgraderinger. Samtidig har finanspolitiske problemer i de store udviklede økonomier, herunder det amerikanske budgetstop og en midlertidig nedlukning af den amerikanske regering, øget bekymringen for den globale statsgælds bæredygtighed samt risikoen for en bredere revurdering af statsrisikoen i euroområdet. Desuden understregede behovet for at reagere på øgede geopolitiske spændinger og hybride trusler, at det haster for NATO-medlemslandene i euroområdet at øge forsvarsudgifterne for at opfylde det nye NATO-mål på 5 pct. af BNP i 2035. Men højere forsvarsudgifter indebærer sammen med planlagte store infrastruktur- og klimarelaterede investeringer et betydeligt ekstra finansieringsbehov på mellemlang sigt. Det kan give anledning til bekymring for statsgældens bæredygtighed i nogle eurolande, og den deraf følgende stigning i statsrenterne kan smitte af på virksomhedernes og den finansielle sektors finansieringsvilkår gennem højere risikopræmier og potentielle nedgraderinger af kreditværdigheden.

Sårbarheden i euroområdets erhvervssektor forblev høj i 2025, efterhånden som effekten af højere toldsatser og vedvarende handelsspændinger slog stærkere igennem. Mens balancerne var blevet styrket i de foregående år, og den samlede gældsætning var faldet til under niveauet fra før den globale finanskrise, kom profitabiliteten under pres fra en afdæmpet ekstern efterspørgsel, høje omkostninger til gældsservicering og stigende lønomkostninger. Styrkelsen af euroen og højere toldsatser på euroområdets eksport udhulede euroområdets virksomheders priskonkurrenceevne på de globale markeder. Det førte til et tab af markedsandele, som blev yderligere presset af stærk konkurrence fra kinesiske eksportører, hvilket til dels afspejler en svag indenlandsk efterspørgsel i Kina. Antallet af konkurser steg i en lang række sektorer og lande, hvilket afspejler det stadig svage og usikre erhvervsklima og øger risikoen for bredere makrofinansielle afsmitninger, især fra toldfølsomme og eksportorienterede sektorer.

Husholdningernes balancer blev styrket i løbet af året, understøttet af gode arbejdsmarkeder, stigende reallønninger og en fortsat reduktion af gælden i forhold til BNP, hvilket styrkede gældsserviceringskapaciteten og tilvejebragte buffere mod negative stød. Denne robusthed blev også understøttet af den store opsparing, der blev akkumuleret i tidligere perioder med usikkerhed og opretholdt af vedvarende høje opsparingsrater. Denne gunstige situation kan dog vende, hvis handelsrelaterede sårbarheder i virksomhederne udfolder sig kraftigere. En stigning i antallet af konkurser og afskedigelser i toldfølsomme sektorer kan svække arbejdsmarkedsforholdene, tynge lønvæksten og ødelægge forbrugertilliden og dermed påvirke husholdningernes forbrug og låntagernes robusthed negativt.

Robustheden i euroområdets banksektor var fortsat en vigtig stabiliserende faktor for det finansielle system i 2025. Bankernes kapital- og likviditetsforhold lå et godt stykke over lovkravene. En stærk nettorenteindtjening sammen med solide nettogebyr- og provisionsindtægter understøttede et afkast på egenkapitalen på over 9 pct. i 2025. Desuden har den forbedrede stemning i markedet over for sektoren kombineret med forventningerne om vedvarende overskud og rekordstore udlodninger i form af udbytte og aktietilbagekøb øget kurserne på bankaktier samt hævet forholdet mellem pris og bogført værdi til nye højder efter den globale finanskrise, hvilket gradvist har mindsket afstanden til de amerikanske konkurrenter.

Den samlede andel af nødlidende lån, NPL, i signifikante institutioner blev liggende tæt på et historisk lavt niveau i 2025. Samtidig steg kreditrisikoen i bankernes låneporteføljer noget for lån til små og mellemstore virksomheder og for forbrugslån. Derudover har kombinationen af svage makrofinansielle forhold, den forsinkede effekt af tidligere rentestigninger og eskalerende handelsspændinger gjort kreditrisikobilledet mere negativt med hensyn til eksponeringer mod både virksomheder og husholdninger. Banker med koncentrerede eksponeringer mod sektorer, der er afhængige af handel med lande uden for EU, eller mod regioner, der påvirkes mere af handelsfriktioner, kan blive udsat for øget pres på aktivkvaliteten, hvis handelsfragmenteringen intensiveres, eller de økonomiske forhold svækkes yderligere. I et sådant scenarie kan højere hensættelsesbehov tynge bankernes rentabilitet, selvom deres kapitalbuffere giver en betydelig stødpude mod tab.

Euroområdets og de globale finansmarkeder oplevede perioder med øget volatilitet i 2025, især efter de amerikanske toldmeddelelser i begyndelsen af april, som udløste en skarp priskorrektion og udsalg af mere risikable aktiver. Mens markedet i euroområdet generelt stadig fungerede ordentligt, og volatiliteten aftog efter annonceringen af en midlertidig toldpause og efterfølgende handelsaftaler, forblev værdiansættelserne i nogle aktivklasser forhøjede. Det gjorde markederne sårbare over for nye skarpe og pludselige justeringer, hvis likviditetsforholdene blev forværret. Samtidig svækkede bekymringer om USA’s finanspolitiske forhold og institutionelle troværdighed de amerikanske statsobligationer og den amerikanske dollars status som sikker havn, hvilket øgede risikoen for, at pludselige skift i de globale kapitalstrømme og pludselige og kraftige valutakursudsving kunne smitte af på euroområdets finansielle forhold.

NBFI-sektorens aftryk på markedet i euroområdet fortsatte med at vokse i 2025, hvilket understøtter dybere og mere diversificerede kapitalmarkeder til finansiering af realøkonomien. På trods af øget politisk usikkerhed og tilbagevendende episoder med markedsvolatilitet forblev sektoren generelt robust. Samtidig var der fortsat et likviditetsmismatch på tværs af flere NBFI-segmenter, og det blev forværret af lommer med høj gearing, især i dele af investeringsforeningssegmentet. Disse strukturelle svagheder gjorde NBFI-sektoren udsat for ugunstige prisbevægelser, pludselige udstrømninger af midler og stigninger i margin- og sikkerhedskrav, hvilket potentielt kunne udløse procykliske salg af aktiver og forstærke markedsstressen. Forbundethed med euroområdets banker eksponerede fortsat både NBFI-sektoren og banksektoren for afsmitningsrisiko via kredit- og finansieringskanaler.

Alt i alt viste euroområdets finansielle system sig at være robust i 2025, men risiciene for den finansielle stabilitet var fortsat store. Udover det cykliske pres fra svagere vækst og handelsspændinger fortsatte flere strukturelle faktorer med at tynge risikobilledet. Svagheder i cybersikkerheden og hybride trusler blev mere fremtrædende i et stadig mere komplekst geopolitisk landskab. Den hurtige indførelse af kunstig intelligens gav effektivitetsgevinster, men skabte også nye kanaler for operationel risiko og markedsforstyrrelser.

På globalt plan vil den voksende fragmentering af lovgivningen og de fornyede krav om deregulering sandsynligvis tilskynde til arbitrage på tværs af grænser og opbygning af sårbarheder uden for den lovgivningsmæssige perimeter.

Fremover forventes demografiske tendenser relateret til aldrende befolkninger kombineret med den igangværende omstilling til en lavemissionsøkonomi at påvirke vækstudsigterne. Omstillingen medfører godt nok omkostninger, men den skaber også økonomiske muligheder, og begge faktorer kan interagere med eksisterende cykliske og strukturelle sårbarheder på måder, der udfordrer den finansielle stabilitet. Hvis flere af disse risici materialiserer sig på samme tid, kan de blive gensidigt forstærkende og øge stressniveauet i det finansielle system betydeligt.

3.2 Makroprudentiel politik: bevarelse af robusthed i et usikkert miljø

ECB har til opgave at vurdere de makroprudentielle kapitalforanstaltninger, som de nationale myndigheder foreslår for banker i lande, der deltager i den fælles tilsynsmekanisme, SSM. Og hvad der er ganske vigtigt, er, at den også har beføjelse til at implementere strengere kapitaltiltag, hvis dette er nødvendigt. ECB's tætte overvågning af de nationale makroprudentielle politikker i 2025 fandt ikke noget behov herfor, da flere lande allerede havde implementeret makroprudentielle tiltag for at styrke deres banksystemers modstandsdygtighed over for akkumulerede sårbarheder og risici for forværring af forholdene.

Bevarelse af det finansielle systems robusthed var fortsat hovedprioriteten

I juli 2025 udsendte Styrelsesrådet en erklæring, der opfordrede de nationale makroprudentielle myndigheder til at opretholde de eksisterende kapitalbufferkrav for at bevare banksektorens modstandsdygtighed og sikre, at der er buffere til rådighed, hvis banksektoren eller de makrofinansielle forhold forværres. Erklæringen henviste til øgede risici for den finansielle stabilitet som følge af en kraftig stigning i den globale geopolitiske usikkerhed. I den forbindelse udtrykte Styrelsesrådet sin fulde støtte til de nationale myndigheder, der planlagde at øge kapitalbufferkravene for at afhjælpe sårbarheder, mens de fremherskende forhold i banksektoren begrænsede risikoen for procyklikalitet. Det opfordrede også de nationale myndigheder til at opretholde eksisterende låntagerbaserede tiltag for at bevare sunde og bæredygtige standarder for udlån. Erklæringen angav, at en målrettet rekalibrering eller forenkling af makroprudentielle tiltag kunne overvejes, i tilfælde hvor kilderne til systemisk risiko havde ændret sig vedvarende, og hvor sådanne tiltag ikke ville resultere i en reduktion af banksektorens samlede robusthed. Endelig bemærkede Styrelsesrådet, at den makroprudentielle politik i betragtning af den store usikkerhed var nødt til at forblive smidig og skulle tilpasses de skiftende forhold.

På denne baggrund fortsatte nogle nationale myndigheder med at stramme den makroprudentielle politik i 2025 for at øge bankernes robusthed. Navnlig annoncerede to deltagende lande en stigning i den kontracykliske buffersats, mens et andet annoncerede indførelsen af den systemiske buffer, SyRB.^[21] Ved årets udgang havde alle deltagende lande en kapitalbuffer, som kan frigives. Ikke desto mindre besluttede nogle lande enten at deaktivere eller reducere systemiske buffere på grund af lavere systemisk risiko i sektorer, hvor der tidligere var sket en ophobning af sårbarheder.^[22] Desuden har nogle lande for enkelte institutter justeret niveauerne for bufferen for globale systemisk vigtige institutter, G-SII’er, og bufferen for andre systemisk vigtige institutter, O-SII’er. For sidstnævnte skyldtes det den gradvise indførelse af den forbedrede metode til fastsættelse af minimumsniveau til vurdering af O-SII-buffere fra januar 2025.^[23] Endelig har ét land, udover de kapitalbaserede foranstaltninger, indført låntagerbaserede tiltag, hvilket bringer antallet af lande med sådanne tiltag op på 18.^[24]

ECB offentliggjorde sine synspunkter om makroprudentielle politiske emner i 2025. I majudgaven af Financial Stability Review anførte den sin støtte til revisionen af EU’s makroprudentielle rammer, der har til formål at forbedre effektiviteten, strømline processerne og skabe konsistens på tværs af jurisdiktioner.^[25] I den forbindelse påpegede ECB, at det var afgørende at sikre, at de makroprudentielle buffere kunne anvendes og frigives i betragtning af det komplekse samspil mellem tilsyns- og afviklingsrammerne. I novemberudgaven af Financial Stability Review understregede ECB, at den makroprudentielle politik fortsat bør være stærkt fokuseret på at sikre den finansielle stabilitet og dermed gavne økonomien uden at gå på kompromis med banksektorens konkurrenceevne, målt ved profiteffektivitet. Det er blevet hævdet, at højere kapitalkrav begrænser kreditudbuddet og svækker bankernes konkurrenceevne, men ECB anførte, at de seneste empiriske beviser ikke var i overensstemmelse med dette synspunkt.^[26]

Samarbejde med Det Europæiske Udvalg for Systemiske Risici, ESRB

ECB er vært for sekretariatet for Det Europæiske Udvalg for Systemiske Risici, ESRB, og yder det analytisk, statistisk, logistisk og administrativ støtte.^[27] ECB’s formand er formand for ESRB’s generelle råd, som mødes hvert kvartal for at diskutere aktuelle trusler mod den finansielle stabilitet og mulige reaktioner derpå. ECB’s medarbejdere er stærkt involverede i udarbejdelsen af disse diskussioner, idet de er medforpersoner for forskellige arbejdsgrupper og udfører forsknings- og analysearbejde. ECB yder især afgørende støtte til ESRB’s dataanalysearbejde, hvilket gør det i stand til at bruge store mængder data, især om individuelle derivattransaktioner. Et andet område med tæt samarbejde er udviklingen af negative scenarier til stresstest, som vedtages af ESRB, og som skal være både alvorlige og plausible. Udviklingen af sådanne scenarier kræver modelbaseret input fra ECB. I 2025 blev ESRB i tæt samarbejde med de relevante europæiske tilsynsmyndigheder enige om negative scenarier for de EU-dækkende stresstest til banksektoren, pensionsfonde og pengemarkedsfonde.

Desuden leverede ECB’s stab også vigtige analytiske input til flere ESRB-rapporter, hvoraf to er yderst relevante for bankernes risikostyring: i) en rapport, der blev offentliggjort i maj, og som undersøgte konsekvenserne for den finansielle stabilitet af udvidelsen i 2021 af de enkle, gennemsigtige og standardiserede, STS, kriterier for balanceførte securitiseringer i henhold til den ændrede EU-forordning om securitisering^[28], og ii) en rapport, der blev offentliggjort i november, om credit default swaps. Denne rapport fremhævede nogle markedsimperfektioner, der kunne hindre effektiv prisfastsættelse for credit default swap-spænd, som er et udbredt mål for kreditrisiko. ECB’s og ESRB’s medarbejdere arbejdede også sammen om to aktuelle rapporter vedrørende i) geoøkonomiske risici og finansiel stabilitet og ii) forbindelser mellem banker og finansielle formidlere uden for banksektoren i EU. Sidstnævnte rapport fremhæver både bankernes vigtige rolle i at forvalte likviditet og levere gearing til finansielle formidlere uden for banksektoren og de risici for den finansielle stabilitet, der kan opstå som følge af sådanne forbindelser.

I april 2025 sendte ECB et non-paper om multiudstedelse af stablecoins i EU og tredjelande til Rådet for Den Europæiske Union, hvor man fremhævede risikoen for den finansielle stabilitet ved at godkende en stablecoin til samtidig udstedelse af en enhed, der er godkendt i henhold til forordningen om markeder for kryptoaktiver, MiCAR^[29], og en anden enhed under et tredjelands jurisdiktion. I tilfælde af en krise kan EU-udstederens reserver hurtigt blive opbrugt, hvis indehaverne af stablecoin’en er mindre godt beskyttet af tredjelandets lovgivning. ESRB brugte en del af sin rapport om systemiske risici fra kryptoaktiver til en dybdegående analyse af risiciene ved multiudstedelse. Desuden udsendte den en anbefaling om stablecoin-ordninger med flere udstedere fra tredjelande^[30], hvor den opfordrede Europa-Kommissionen til at præcisere, at multiudstedelse med udstedere fra tredjelande ikke er tilladt i henhold til MiCAR, og til at udvikle passende sikkerhedsforanstaltninger for at forhindre multiudstedelse i at forårsage systemisk risiko.

3.3 Mikroprudentielle aktiviteter for at sikre de enkelte bankers sikkerhed og soliditet

I 2025 udviste bankerne under ECB’s tilsyn stor robusthed i et udfordrende økonomisk og geopolitisk miljø. Overordnet set er euroområdets banksektor fortsat velkapitaliseret. I tredje kvartal af 2025 lå den samlede egentlige kernekapitalprocent på 16,1 pct., mens den samlede NPL-procent for signifikante institutter forblev nogenlunde stabil på 1,9 pct., hvilket er betydeligt lavere end i løbet af det seneste årti.^[31]

ECB har sammen med de kompetente nationale myndigheder, der deltager i SSM, gennemført flere initiativer i 2025 med henblik på at styrke banktilsynets effektivitet og risikofokus.^[32] Disse omfattede yderligere fremskridt med reformen af tilsyns- og evalueringsprocessen, SREP, især den bredere vedtagelse og udvidede brug af den flerårige tilgang samt en risikotoleranceramme, som førte til mere fokuserede og rettidige tilsynsbeslutninger. Sideløbende hermed lancerede ECB projektet “Next level supervision” med en række initiativer, der skal forenkle og strømline det europæiske banktilsyn, reducere unødig kompleksitet og sikre, at tilsynsmyndighederne bevarer kapaciteten til at håndtere nye og kommende risici. Fokusområderne omfatter beslutningstagning, tilsyn med interne modeller, stresstest, kapitalrelaterede beslutninger, rapportering og inspektioner på stedet. Desuden indførte ECB et tilsynskulturinitiativ, der har til formål at fremme en fælles tilsynskultur i overensstemmelse med strategiske mål samt at støtte en konsekvent og effektiv gennemførelse af reformer på tværs af det europæiske banktilsyn. Den udviklede også en ramme til at vurdere effektiviteten af sine tilsynsaktiviteter. Fremadrettet vil ECB i 2026 påbegynde en gennemgang af sine tilsynsvejledninger og anden kommunikation med henblik på at øge gennemsigtigheden i forhold til sine forventninger og tilsynstilgange. ECB vil også gennemgå anvendelsen af proportionalitet i tilsynet med mindre signifikante institutter. Disse initiativer supplerer Styrelsesrådets anbefalinger til Europa-Kommissionen baseret på forslagene fra ECB’s taskforce på højt plan om forenkling.

I løbet af året styrkede ECB sit fokus på digital operationel robusthed ved at opstille tilsynsmæssige forventninger til gennemførelsen af kravene i forordningen om digital operationel modstandsdygtighed, DORA,^[33] i sin vejledning om outsourcing af cloudtjenester til udbydere af cloudtjenester, som også indeholder en samling af observeret god praksis for styring af risiciene ved cloudoutsourcing. Desuden har ECB præciseret brugen af maskinlæringsteknikker i sin reviderede vejledning om interne modeller.

I 2025 gennemførte ECB en stresstest af hele systemet, som bekræftede, at euroområdets banksektor fortsat er modstandsdygtig over for en alvorlig, men plausibel økonomisk tilbagegang.^[34] På trods af betydelige forventede tab forblev kapitalforringelsen lavere end i tidligere stresstest, hvilket afspejler stærk profitabilitet og stabil aktivkvalitet. I det negative scenarie ville den samlede CET1-ratio ligge på 12,0 pct., hvilket bekræfter, at de nuværende kapitalbuffere understøtter bankernes evne til at modstå negative stød.

Geopolitiske risici var fortsat et centralt fokusområde for ECB’s tilsynsprioriteter i lyset af den øgede globale usikkerhed og den indbyrdes sammenhæng mellem de dertil knyttede risici. Derfor fortsatte ECB med at understrege vigtigheden af, at bankerne integrerer geopolitiske risici i deres overordnede risikostyringsrammer og opretholder en bredt funderet modstandsdygtighed. Desuden stod tilsynet med bankernes evne til at håndtere klima- og naturrelaterede risici fortsat højt på tilsynsdagsordenen. I den forbindelse afsluttede ECB et flerårigt program til fremme af bankernes risikostyringskapacitet og gik derefter i retning af en business-as-usual-tilgang, hvor den fører tilsyn med klima- og naturrelaterede risici som led i sine regelmæssige tilsynsvurderinger og -processer.

Som led i sin fortsatte indsats for at fremme gennemsigtighed offentliggjorde ECB i 2025 efter en offentlig høring en retningslinje om de kompetente nationale myndigheders tilsynsmetode vedrørende dækning af misligholdte eksponeringer, der besiddes af mindre signifikante enheder under tilsyn.^[35] Efter endnu en offentlig høring opdaterede ECB desuden sine politikker om de valgmuligheder og skønsbeføjelser, der er tilgængelige i henhold til EU-lovgivningen, for at sikre, at de anvendes konsekvent af ECB og de kompetente nationale myndigheder. Dette vil understøtte gennemsigtigheden og effektiviteten og samtidig fremme lige vilkår for banker under europæisk banktilsyn.

ECB og Myndigheden for Bekæmpelse af Hvidvask af Penge og Finansiering af Terrorisme har underskrevet et aftalememorandum, der fastlægger rammerne for deres samarbejde.

Der findes mere detaljerede oplysninger på hjemmesiden for ECB's banktilsyn og i ECB's Årsberetning om tilsynsvirksomhed for 2025.

3.4 ECB’s bidrag til politiske initiativer i den europæiske finanssektor

I 2025 blev der gjort betydelige fremskridt med hensyn til at styrke EU’s finansielle regulerings- og tilsynsrammer. Hovedparten af Basel III-reformerne er trådt i kraft, og de resterende elementer er på vej til at blive implementeret. ECB støttede vigtige lovgivningsinitiativer, herunder målrettede justeringer af tilsynskravene, og bidrog til udviklingen af de lovgivningsmæssige rammer for kryptoaktiver. Den leverede også teknisk input til medlovgiverne om politiske drøftelser i forbindelse med revisionen af rammerne for krisehåndtering og indskydergaranti. Den aftale, som Europa-Parlamentet og Rådet for Den Europæiske Union nåede frem til om denne revision, markerede en vigtig milepæl på vejen hen imod at fuldende bankunionen og styrke EU’s rammer for bankafvikling. ECB fortsatte med at bidrage til de politiske drøftelser om NBFI samt opsparings- og investeringsunionen, især vedrørende lovgivningsinitiativer, der har til formål at reducere fragmenteringen på EU’s finansielle markeder, hvilket vil fortsætte i 2026. I december 2025 fremsatte Styrelsesrådet anbefalinger til Europa-Kommissionen og medlovgiverne om at forenkle de europæiske rammer for regulering, tilsyn og rapportering for banker (se boks 3).

Udviklingen i de lovgivningsmæssige rammer for banker

Den reviderede kapitalkravsforordning (CRR)^[36] og det reviderede kapitalkravsdirektiv (CRD)^[37] trådte i kraft i 2025 og gennemførte dermed de endelige Basel III-reformer i EU, som har til formål at øge EU’s banksystems modstandsdygtighed over for forskellige risici. I løbet af året har ECB støttet og støtter fortsat Den Europæiske Banktilsynsmyndighed med mange reguleringsmæssige eller gennemførelsesmæssige tekniske standarder i forbindelse med CRR/CRD. Implementeringen af Basel-reglerne for markedsrisiko i EU, kendt som den grundlæggende revision af handelsbeholdningen (FRTB), var blevet udskudt på grund af bekymringer om lige konkurrencevilkår som følge af forsinkelser i gennemførelsen af Basel III i visse store globale jurisdiktioner. I november 2025 lancerede Europa-Kommissionen en målrettet høring om FRTB med fokus på politiske muligheder, der skal vedtages ved en delegeret retsakt med specifikke ændringer med henblik på at afbøde kapitaleffekter for EU-banker.^[38] ECB offentliggjorde sit svar på den målrettede høring den 15. januar 2026.^[39]

Den 31. marts 2025 foreslog Europa-Kommissionen at gøre den midlertidige tilsynsmæssige behandling af kortfristede værdipapirfinansieringstransaktioner og usikrede transaktioner foretaget med finansielle kunder permanent under net stable funding-rationen. Ved afslutningen af overgangsperioden, der efter planen skulle slutte i juni 2025, og i mangel af lovændringer ville denne behandling være på linje med den, der er fastsat i Basel-standarden for net stable funding-ratio.^[40] ECB afgav sin udtalelse om forslaget den 2. maj, og medlovgiverne vedtog Kommissionens forslag i juni.^[41],[42]

Styrkelse af de politiske rammer for NBFI

I 2025 fortsatte ECB med at understrege vigtigheden af at tage fat på strukturelle sårbarheder i NBFI-sektoren og styrke de relevante politiske rammer ud fra et makroprudentielt perspektiv. Den bidrog til drøftelserne om at forbedre den makroprudentielle værktøjskasse for kapitalforvaltningssektoren og forbedre den politiske koordinering på tværs af EU’s medlemsstater, samtidig med at den understregede vigtigheden af fuld og rettidig implementering af internationale anbefalinger til håndtering af likviditetsrisiko i åbne fonde og pengemarkedsfonde.^[43]

Sideløbende hermed fremhævede ECB behovet for at håndtere risikoen ved gearing i NBFI-sektoren og for at forbedre den grænseoverskridende informationsudveksling og bidrog til udviklingen af internationale politiske anbefalinger med henblik på at mindske relaterede systemiske risici.^[44],[45] Desuden bidrog det aktivt til at fremme og overvåge gennemførelsen af den lovgivningsmæssige reaktion på aktiviteter med kryptoaktiver i internationale fora, herunder gennem sin deltagelse i den tematiske gennemgang af de globale lovgivningsmæssige rammer for aktiviteter med kryptoaktiver, som Rådet for Finansiel Stabilitet gennemførte.^[46]

Støtte af fremskridt i retning af en opsparings- og investeringsunion

Hurtigere fremskridt i retning af en opsparings- og investeringsunion var fortsat en hovedprioritet for ECB i 2025. Dette er et vigtigt skridt i retning af en styrkelse af Europas konkurrenceevne, strategiske uafhængighed og finansielle stabilitet, samtidig med at det understøtter en effektiv finansiering af realøkonomien.^[47]

ECB bidrog specifikt til at fremme opsparings- og investeringsunionen inden for finansmarkedsinfrastrukturer (se afsnit 4.2). Derudover deltog den aktivt i politiske diskussioner og ydede teknisk rådgivning om vigtige lovgivningsinitiativer, såsom Europa-Kommissionens foreslåede lovpakke om markedsintegration og tilsyn.^[48] Pakken indeholder konkrete forslag til fjernelse af barrierer, der fragmenterer det indre marked for handel, efterhandel og kapitalforvaltning, samtidig med at innovation fremmes og tilsynet styrkes. I juni 2025 bidrog ECB til den målrettede høring^[49], der førte til disse forslag. Efter offentliggørelsen af forslagene og efter anmodning fra medlovgiverne vedtog Styrelsesrådet en udtalelse om pakken den 9. april 2026.^[50]

ECB afgav også sin udtalelse om Europa-Kommissionens forslag om at revidere EU’s rammer for securitisering, hvilket var det første lovgivningsinitiativ fra Kommissionen under dagsordenen for opsparings- og investeringsunionen.^[51]

4 Velfungerende markedsinfrastruktur og betalinger

Eurosystemet spiller en central rolle i udviklingen, driften og overvågningen af markedsinfrastrukturer og betalinger. Det driver TARGET Services, som alle oplevede øget trafik i 2025. Funktionerne i TARGET Services, herunder afvikling i flere valutaer, blev videreudviklet. Den 16. juni gik en ny TARGET Service live med Eurosystem Collateral Management System, ECMS, som er et fælles system, der harmoniserer forvaltningen af sikkerhedsstillelse for Eurosystemets kreditoperationer i alle euroområdets jurisdiktioner. Eurosystemet fortsatte med at fremme sikkerheden og effektiviteten i Europas betalings- og markedsinfrastruktur ved at forfølge de tre krav om innovation, integration og uafhængighed. Den afsluttede også forberedelsesfasen af det digitale europrojekt, som er en anden milepæl for den potentielle udstedelse af en digital euro. I 2025 fortsatte Eurosystemet arbejdet med at udvikle et innovativt, integreret og sikkert europæisk økosystem for digitale aktiver til engrostransaktioner ved hjælp af distributed ledger-teknologi. Det førte til påbegyndelsen af Pontes- og Appia-initiativerne. På overvågningsområdet opdaterede omarbejdningen af ECB’s forordning om overvågningskrav for systemisk vigtige betalingssystemer definitionen af en systemisk vigtig formidler af et betalingssystem og bestemmelserne om ledelse, cyberrisiko og outsourcing.

4.1 TARGET Services

TARGET Services består af tre afviklingstjenester og en tjeneste til styring af sikkerhedsstillelse: T2, et bruttoafviklingssystem i realtid for betalingstransaktioner, der understøtter pengepolitiske operationer, bank-til-bank-overførsler og kommercielle betalinger; TARGET2-Securities, T2S, en fælles platform for værdipapirafvikling i Europa; TARGET Instant Payment Settlement, TIPS, der afvikler straksbetalinger i centralbankpenge døgnet rundt; og Eurosystem Collateral Management System, ECMS, som er et samlet system, der blev lanceret med succes d. 16. juni 2025 og harmoniserer styringen af sikkerhedsstillelse for Eurosystemets kreditoperationer i alle euroområdets jurisdiktioner.

Multivaluta-funktionen i TARGET Services gør det muligt at levere afviklingstjenester i andre valutaer end euro. Den har været brugt i T2S til afvikling af værdipapirtransaktioner i danske kroner siden oktober 2018 og i TIPS til afvikling af straksbetalinger i svenske kroner siden februar 2024. I april 2025 blev afregning i danske kroner også tilgængelig i T2 og TIPS. I fremtiden vil TIPS muliggøre afvikling i norske kroner, mens en mulig tilføjelse af yderligere valutaer i både TIPS og T2 i øjeblikket er under undersøgelse. I forbindelse med Bulgariens tiltrædelse af euroområdet den 1. januar 2026 tilsluttede den bulgarske nationalbank og landets finansielle samfund sig alle TARGET Services, herunder ECMS.

I 2025 steg betalingstrafikken på tværs af alle TARGET Services. T2 afviklede i gennemsnit 431.067 betalinger i euro pr. dag, hvilket svarer til en stigning på 2,2 pct. i forhold til året før, som primært skyldtes betalinger sendt af banker på vegne af kunder. T2S afviklede en gennemsnitlig daglig volumen af 922.533 transaktioner, en stigning på 16,6 pct., som var bredt fordelt på markederne. EU’s forordning om straksbetalinger^[55], som krævede, at betalingsformidlere i euroområdet skulle være i stand til at modtage og sende straksbetalinger henholdsvis senest den 9. januar og den 9. oktober 2025, førte til en betydelig stigning i TIPS-aktiviteten i euro i 2025.^[56] Det daglige gennemsnit af transaktioner steg fra 1.657.421 betalinger i december 2024 til 1.883.368 i januar 2025 og 3.845.376 i december 2025, altså mere end en fordobling i løbet af året.

ECMS blev med succes lanceret den 16. juni 2025 og begyndte at fungere problemfrit efter en koordineret migration, der involverede 20 nationale centralbanker og deres lokalsamfund.^[57] Det blev den fjerde TARGET Services, og den er fuldt integreret med andre TARGET Services, især T2S og T2. ECMS behandlede i gennemsnit over 5.000 instruktioner dagligt, primært i forbindelse med mobilisering og demobilisering af gældsfordringer som sikkerhedsstillelse.

Eurosystemet gjorde betydelige fremskridt i udviklingen af alle TARGET Services i 2025. En række drifts- og produktmæssige forbedringer blev implementeret for at øge T2’s effektivitet for brugere og centralbanker. I 2025 gav Eurosystemet desuden betalingsformidlere uden for banksektoren adgang til betalingssystemer drevet af centralbanker, herunder TARGET. I juni lancerede Eurosystemet en offentlig høring om en mulig udvidelse af T2’s åbningstid. Når alle svar er blevet behandlet, vil der blive offentliggjort en rapport i første halvdel af 2026. Endelig fortsatte arbejdet med at forberede de T2-tilpasninger, der er nødvendige for det digitale europrojekt.

Der blev tilføjet vigtige nye funktioner i T2S for at forbedre den grænseoverskridende afvikling, forbedre afviklingseffektiviteten yderligere – især gennem optimeret delvis afvikling – og styrke de automatiske likviditetsstyringstjenester for betalingsbanker. Desuden fortsatte arbejdet med at forbedre T2S’ generelle robusthed. I tæt samarbejde med den finansielle sektor har T2S-ledelsesorganerne også fremmet vigtige politiske initiativer. Identifikation og vurdering af de systemændringer, der er nødvendige for at understøtte overgangen til en kortere værdipapirafviklingscyklus i EU (T+1), blev påbegyndt, og implementeringen blev planlagt til forud for indførelsen af T+1 i oktober 2027.

Den 27. februar 2025 oplevede TARGET Services en større hændelse, som gjorde T2 og T2S utilgængelige i henholdsvis ca. 10 og 8 timer. Som følge heraf blev behandlingen af værdipapirafviklingsinstruktioner, betalinger, afviklingssystemer og likviditetsoverførsler mellem TARGET Services suspenderet. Som opfølgning på hændelsen identificerede TARGET Services’ ledelsesorganer 20 foranstaltninger til, hvordan beredskabet kan forbedres i fremtiden.^[58] Foranstaltningerne omfatter: (i) udskiftning af en defekt fysisk komponent, (ii) gennemgang af håndteringen af forretningskontinuitet og IT-beredskab og (iii) indsamling af detaljeret markedsfeedback om effektiviteten af skæringsdatoforsinkelser efter et langvarigt nedbrud. Der er sket betydelige fremskridt med de kortlagte tiltag, og de fleste er blevet implementeret i 4. kvartal af 2025.^[59] Andre hændelser, som også påvirkede tilgængeligheden af Target Services, om end i mindre grad (især i marts, maj og november 2025), blev også omhyggeligt håndteret af Eurosystemet, og der blev draget yderligere erfaringer.

4.2 Udformning af fremtidens europæiske betalings- og markedsinfrastruktur

Eurosystemets tiltag, der skal forme Europas betalings- og markedsinfrastrukturs fremtid, er drevet af tre krav: innovation, integration og uafhængighed. Eurosystemet benytter innovativ teknologi til fremme af digitaliseringen af detail- og engrosbetalinger og værdipapirmarkeder samt fremme af dybere integration og stærkere konkurrence gennem harmonisering og standardisering, fx på efterhandelsområdet. Kombineret med udbredelsen af fælleseuropæiske løsninger vil denne indsats være afgørende for at forbedre transaktioners effektivitet og styrke Europas strategiske uafhængighed og robusthed. Dette vil alt sammen styrke landets monetære suverænitet og styrke euroens internationale rolle og samtidig bidrage til at bevare den finansielle stabilitet.

Bevarelse af Europas monetære suverænitet med den digitale euro

Eurosystemet tog i 2025 vigtige skridt for at fremme sit arbejde med den digitale euro for at sikre folks adgang til offentlige penge i den digitale tidsalder. Den digitale euro vil være en digital form for kontanter, der supplerer pengesedler og mønter samt andre digitale betalingsmidler. Den vil være en enkel og universelt accepteret måde at betale på i hele euroområdet, gratis til almindelig brug og underlagt høje standarder for privatlivets fred, sikkerhed og tilgængelighed. I oktober 2025 besluttede Styrelsesrådet at gå videre til næste projektfase. Mere detaljerede oplysninger om projektet findes i boks 4.

Fremme af et sikkert og integreret europæisk økosystem for digitale aktiver

På baggrund af succesen med Eurosystemets indledende arbejde med distributed ledger-teknologi, DLT, godkendte Styrelsesrådet i 2025 en strategisk plan for at fremme udviklingen af et europæisk økosystem for digitale aktiver, der udnytter DLT’s potentiale. Se boks 5 for mere detaljerede oplysninger.

Forbedring af grænseoverskridende betalinger ved at sammenkoble hurtige betalingssystemer

Med hensyn til internationale betalinger er det et vigtigt mål for Eurosystemets strategi for detailbetalinger at lette grænseoverskridende transaktioner for virksomheder og forbrugere i Europa og styrke euroens internationale rolle. Eurosystemet er i færd med at undersøge, hvordan TIPS kan støtte målene i G20’s grænseoverskridende køreplan.

I juni 2025 blev der implementeret en afviklingstjeneste på tværs af valutaer baseret på European Payments Councils One-Leg Out (OLO) Instant Credit Transfer (OCT Inst)-ordning i TIPS, der gør det muligt at indlede transaktioner mellem et hvilket som helst valutapar, så længe mindst et af dem er en valuta, der er tilknyttet TIPS.

På globalt plan undersøger Eurosystemet muligheden for at forbinde TIPS med andre hurtige betalingssystemer som et middel til yderligere at forbedre samarbejdet, reducere omkostningerne og øge hastigheden og gennemsigtigheden ved grænseoverskridende betalinger. I september 2025 besluttede Styrelsesrådet at undersøge muligheden for at oprette en forbindelse mellem TIPS og Swiss Interbank Clearing Instant Payments-systemet, SIC IP. I november 2025 besluttede Styrelsesrådet at gå videre med arbejdet med at forbinde TIPS med Indiens Unified Payments Interface og med Nexus Global Payments.

Integration af de europæiske markedsinfrastrukturer for værdipapirer og sikkerhedsstillelse

Brugen af en fælles meddelelsesstandard for sikkerhedsstillelse er et krav ifølge standarderne i Single Collateral Management Rulebook for Europe, SCoRE, og denne brug er afgørende for at kunne forbedre automatiseringen af selskabshændelser og behandlingen af trepartssikkerhedsstyring. I december 2025 opstillede Eurosystemets rådgivende gruppe for markedsinfrastrukturer for værdipapirer og sikkerhedsstillelse, AMI-SeCo, en køreplan i sin ISO 20022-migrationsstrategi for en overgang til ISO 20022 på hele markedet. AMI-SeCo har også udgivet en omfattende rapport om de resterende barrierer for post-trade-integration i Europa. 2025 Corporate Events Compliance Report og SCoREBOARD Compliance and Progress Report for anden halvdel af 2025 fremhæver begge begrænsede fremskridt og forsinkelser med hensyn til overholdelse af AMI-SeCo-standarderne. Eurosystemet søger derfor feedback fra relevante interessenter om deres konkrete tiltag og tidslinjer for at opnå fuld overensstemmelse med SCoRE-standarderne. AMI-SeCo støtter EU’s planlagte overgang til en kortere afviklingscyklus (T+1) på nogle områder af behandlingen af selskabshændelser.

Mere generelt støtter ECB sammen med Den Europæiske Værdipapir- og Markedstilsynsmyndighed, ESMA, og Europa-Kommissionen EU’s overgang til T+1 (se også afsnit 4.1) gennem sin deltagelse i den særlige EU-styringsstruktur for T+1.

4.3 Overvågning og centralbankens rolle i udstedelsen

En sikker og effektiv funktion af de finansielle markeders infrastrukturer og betalinger i euroområdet er fortsat en prioritet for Eurosystemet i dets overvågningskapacitet. Som udstedende centralbank for euroen deltager Eurosystemet desuden i samarbejdsordninger med andre overvågere eller kompetente myndigheder for finansielle markedsinfrastrukturer med væsentlige aktiviteter i euro.

Den omfattende vurdering af TARGET Services, som blev afsluttet i 2025, konkluderede, at tjenesterne i vid udstrækning overholder de gældende overvågningskrav. Der blev udstedt anbefalinger relateret til især styringen af risikostyringen og integrationen af cyberprocesser i den operationelle risikostyring. Konklusionerne blev ikke anset for at udgøre en alvorlig risiko. Hændelser, der påvirkede TARGET Services i 2025, blev gennemgået, først og fremmest den store hændelse i februar og yderligere hændelser i marts, maj og november. Gennemgangen resulterede i anbefalinger relateret til processer omkring håndtering af større hændelser og forretningskontinuitet.

Eurosystemet foretog også en række vurderinger af andre systemisk vigtige betalingssystemer, dvs. EBA CLEARING's EURO1 og STEP2-T samt Mastercard Clearing Management System, med fokus på operationel robusthed og større ændringer. Efter den årlige klassificering af betalingssystemer til overvågningsformål blev der foretaget ændringer i nogle betalingssystemers status i 2025.^[63] Desuden færdiggjorde Eurosystemet omarbejdningen af ECB’s forordning om overvågningskrav for systemisk vigtige betalingssystemer (ECB’s SIPS-forordning)^[64], som reviderede forskellige elementer, herunder definitionen af en SIPS-operatør, så den også dækker filialer i euroområdet af juridiske enheder, der er beliggende uden for euroområdet. Desuden indeholder den omarbejdede forordning bestemmelser om cyberrisici og outsourcing, der også tager hensyn til den teknologiske og lovgivningsmæssige udvikling i EU, herunder forordningen om digital operationel modstandsdygtighed, DORA^[65].

Eurosystemet gennemførte omfattende vurderinger af udvalgte betalingsordninger inden for rammerne af overvågningen af elektroniske betalingsløsninger, -ordninger og -arrangementer (PISA-rammen). Den operationaliserede også sine nye ansvarsområder under forordningen om markeder for kryptoaktiver, MiCAR,^[66] og færdiggjorde i samarbejde med Den Europæiske Banktilsynsmyndighed den fælles rapport om betalingssvindel for 2025.

Inden for cyberrobusthed gennemførte Eurosystemet sin periodiske cyberundersøgelse for at vurdere de overvågede enheders robusthed.^[67] Det koordinerede også aktiviteterne i Euro Cyber Resilience Board for paneuropæiske finansielle infrastrukturer, hvor de vigtigste fokusområder i 2025 omfattede krisekoordinering samt styring af tredjepartsrisici.

Som udstedende centralbank for euroen bidrog Eurosystemet til arbejdet i tilsyns- og afviklingskollegierne for centrale modparter, CCP'er, i EU og deltog i det løbende tilsyn med systemisk vigtige CCP'er i tredjelande. Den afsluttede også sin gennemgang af den CCP-kreditfacilitet, der er til rådighed for godkendte CCP’er i euroområdet i henhold til TARGET-retningslinjen.^[68] ECB overvågede udviklingen i EU’s clearinglandskab i 2025 og gennemførte dybdegående analyser af strukturen og funktionen af likviditetspuljerne for eurodenominerede rentederivater. Det bidrog også til arbejdet i den nyoprettede fælles overvågningsmekanisme.

Inden for værdipapirafvikling fortsatte Eurosystemet med at udfylde sin rolle som relevant myndighed i henhold til forordningen om værdipapircentraler, CSDR,^[69] ved at afgive begrundede udtalelser om den regelmæssige gennemgang og evaluering samt udvidelsen af tilladelsen til visse værdipapircentraler. Derudover afgav Eurosystemet ikke-bindende udtalelser om en række ansøgninger, der blev indsendt i henhold til Regulering af DLT Pilotregime^[70].

Endelig bidrog ECB til en lang række politiske og lovgivningsmæssige aktiviteter på EU-plan og internationalt plan, herunder udviklingen af tekniske reguleringsstandarder i forbindelse med nyligt vedtaget eller opdateret EU-lovgivning vedrørende finansielle markedsinfrastrukturer.

5 Markedsoperationer og finansielle tjenesteydelser til andre institutioner

Eurosystemets swap- og repoaftaler med centralbanker uden for euroområdet er pengepolitiske instrumenter, der bruges som stabiliserende værktøjer i tider med stress på de globale finansmarkeder. I 2025 udgjorde likviditetsfaciliteterne i euro igen en bagstopper for markedsbaseret finansiering. ECB fortsatte også med regelmæssigt at tilbyde markedsoperationer i amerikanske dollar til godkendte modparter i euroområdet på baggrund af de store centralbankers netværk af stående swapaftaler, som omfatter ECB sammen med Federal Reserve System, Bank of Canada, Bank of England, Bank of Japan og Swiss National Bank. ECB intervenerede ikke på valutamarkedet i 2025. Den var fortsat ansvarlig for administrationen af forskellige finansielle operationer på vegne af EU og fortsatte med at koordinere Eurosystemets rammer for forvaltning af valutareserver.

5.1 Udviklingen i markedsoperationer

Likviditetsfaciliteter i euro og udenlandsk valuta

Eurosystemets swap- og repoaftaler er pengepolitiske instrumenter, der hjælper med at forhindre spændinger på de internationale kapitalmarkeder i at hæmme effektiviteten af euroområdets pengepolitiske transmission. Tabel 5.1 viser de likviditetsfaciliteter, der er i brug pr. 31. december 2025. Udnyttelsen af likviditetslinjerne i euro i 2025 var fortsat meget begrænset.

Hvad angår likviditetsfaciliteterne i udenlandsk valuta, fortsatte ECB i 2025 med at stille likviditet i amerikanske dollar til rådighed på ugentlig basis med en løbetid på syv dage i samarbejde med Federal Reserve System, Bank of Canada, Bank of England, Bank of Japan og Swiss National Bank (swapaftalenetværket). Låntagning fra modparter i euroområdet forblev meget begrænset i løbet af året.

Rapportering om valutainterventioner

ECB intervenerede ikke på valutamarkedet i 2025. Siden euroen blev indført, har ECB interveneret på valutamarkedet to gange: i 2000 og 2011. Data om valutainterventioner offentliggøres hvert kvartal med et kvartals forsinkelse på ECB’s hjemmeside og i ECB’s dataportal. De er opsummeret i tabel 5.2. Hvis der ikke var nogen valutainterventioner i det pågældende kvartal, er dette udtrykkeligt angivet.

Rammen for rapporteringen dækker valutainterventioner, som ECB udfører unilateralt og i samarbejde med andre internationale myndigheder, samt interventioner "på marginalen" inden for valutakursmekanismen, ERM II.

5.2 Administration af EU's lånoptagelses- og långivningstransaktioner

ECB fungerer som finanspolitisk agent for Europa-Kommissionen i forbindelse med administrationen af EU’s låne- og udlånsaktiviteter. I 2025 var den ansvarlig for administration af regnskaber og behandling af betalinger i forbindelse med følgende EU-programmer:

• Faciliteten for mellemfristet finansiel bistand (MTFA);
• Den europæiske finansielle stabiliseringsmekanisme (EFSM);
• Det europæiske instrument for midlertidig støtte til afbødning af arbejdsløshedsrisici i en nødsituation (SURE);
• Programmet Next Generation EU (NGEU);
• Samarbejdsmekanismen vedrørende lån til Ukraine (ULCM);
• Ukrainefaciliteten;
• Makrofinansiel bistand (MFA);
• Reform- og vækstfaciliteten for Vestbalkan.

ECB fungerer også som betalende agent for Europa-Kommissionen i forbindelse med dens EU Issuance Service.

I 2025 behandlede ECB forskellige udbetalinger og betalinger i forbindelse med ovennævnte programmer.

Det er også ansvarlig for at behandle alle betalinger i forbindelse med lånefacilitetsaftalen for Grækenland.

Pr. 31. december var de samlede udestående nominelle beløb 37,1 mia. euro i forbindelse med EFSM, 90,4 mia. euro i forbindelse med SURE og 26,3 mia. euro i forbindelse med lånefacilitetsaftalen for Grækenland. Der var ingen udestående beløb i forbindelse med MTFA på den dato.

5.3 Eurosystemets tjenesteydelser vedrørende forvaltning af valutareserver

I 2025 fortsatte Eurosystemet med at tilbyde et omfattende sæt finansielle tjenester inden for rammerne af Eurosystemets tjenesteydelser vedrørende forvaltning af valutareserver (ERMS), der blev etableret i 2005 til forvaltning af kundernes eurodenominerede valutareserveaktiver. Flere af Eurosystemets nationale centralbanker leverede disse tjenesteydelser til centralbanker, monetære myndigheder og statslige organer uden for euroområdet samt til internationale organisationer på harmoniserede vilkår og i overensstemmelse med markedsstandarder. ECB fortsatte med at koordinere rammerne, overvåge at tjenesterne fungerede gnidningsløst, bidrage til forbedringer af rammerne samt udarbejde relaterede rapporter til ECB’s besluttende organer.

Antallet af kundekonti i ERMS lå på 285 ved udgangen af 2025 sammenlignet med 287 ved udgangen af 2024. I fjerde kvartal 2025 var de samlede gennemsnitlige aggregerede beholdninger (herunder kontante aktiver og værdipapirbeholdninger), der blev forvaltet inden for ERMS-rammen, ca. 8 pct. højere end i fjerde kvartal 2024.

6 Fremtidssikring af eurokontanterne

I 2025 steg antallet af eurosedler i omløb igen. I overensstemmelse med Eurosystemets forpligtelse til at sikre, at kontanter fortsat er til rådighed og tilgængelige og accepteres som betalingsmiddel, samtidig med at de er så bæredygtige og miljøvenlige som muligt, fortsatte processen med at redesigne eurosedlerne. Denne proces vil forbedre eurosedlernes sikkerhed og også give mulighed for at gøre dem mere forståelige for alle europæere.

6.1 Udviklingen inden for kontantcirkulation og -håndtering

Antallet af eurosedler i omløb fortsatte med at stige i 2025 og nåede et nyt højdepunkt ved årets udgang med 31,3 mia. sedler til en samlet nominel værdi af 1.619,5 mia. euro. Efter at have fladet ud i perioden med stigende renter steg den nominelle vækst en smule og nåede op på 2,5 pct. i antal og 2,0 pct. i værdi på årsbasis.

Figur 6.1

Antal og værdi af eurosedler i omløb

(venstre skala: milliarder euro; højre skala: milliarder)

I perioden 2015-25 oversteg værdien af kontantomløbet konsekvent 10 pct. af euroområdets BNP, hvilket understreger relevansen af kontanter som betalingsmiddel og som et likvidt aktiv, der besiddes til transaktions- og forsigtighedsformål. Væksten i pengesedler i omløb var også drevet af den internationale brug af euroen.

Kreditinstitutterne returnerede 24,5 mia. sedler til de nationale centralbanker, NCB’er, i euroområdet i 2025, hvilket er et lille fald på 0,9 mia. sedler i forhold til 2024. Med hensyn til værdi udgjorde de sedler, der var deponeret hos NCB'erne, i alt 833 mia. euro i 2025, hvilket er et fald fra 856 mia. euro i 2024. Dette fald skyldtes til dels, at kreditinstitutterne recirkulerede større mængder sedler til kunderne i stedet for at returnere dem til de nationale centralbanker.

I 2025 steg antallet af euromønter udstedt af medlemsstaterne i euroområdet med 1,8 pct. og værdien med 2,6 pct. i forhold til året før, hvilket udgjorde 2,7 mia. mønter til en pålydende værdi af 890 mio. euro.

6.2 Forbedring af de juridiske rammer for kontanter

Stigningen i antallet af eurosedler i omløb viser, at der fortsat er behov for fremadrettede politikker, som sikrer accepten af kontanter og bevarer god adgang til kontanttjenester samt sikrer sedlernes sikkerhed og bæredygtighed. Voksende bekymringer i hele euroområdet om accept af kontanter og adgang til kontanttjenester understreger det presserende behov for en omfattende EU-ramme med klare og bindende regler for eurosedlers og -mønters status som lovligt betalingsmiddel. En sådan ramme vil styrke offentlighedens tillid til kontanter og tydeliggøre medlemsstaternes ansvar for at sikre effektiv adgang til og større robusthed inden for kontanttjenester. ECB glæder sig over de betydelige fremskridt, som EU-lovgiverne har gjort med Rådet for Den Europæiske Unions aftale fra december 2025 om en generel indstilling, og er parat til at yde teknisk støtte til færdiggørelsen af forordningen om udbud af eurosedler og -mønter^[71] som en del af pakken om den fælles valuta. På trods af den generelle stigning i digitale detailbetalinger i euroområdet viser analyser af strømafbrydelser, at kontanter stadig er en pålidelig nødløsning i tilfælde af forstyrrelser i betalingssystemet, som kan opstå uventet og påvirke transaktioner i stor skala.^[72] Kontanter styrker systemets robusthed, både ved at fungere (udover den daglige udbredte brug) som et “reservedæk” for betalingssystemet under forstyrrelser og ved at fremme konkurrencen på betalingsmarkederne. Det er også vigtigt for finansiel inklusion, da mange borgere, ikke mindst sårbare grupper, er afhængige af kontanter til deres daglige betalinger.

6.3 Falskmøntneri og udvikling af eurosedler

Omkring 444.000 falske eurosedler blev taget ud af omløb i 2025, hvilket er et fald på 20 pct. i forhold til året før. 20- og 50-eurosedlerne var fortsat de mest forfalskede og udgjorde tilsammen omkring 80 pct. af det samlede antal sedler.

I 2025 blev der opdaget 14 falske sedler pr. million ægte pengesedler i omløb, hvilket er et af de laveste niveauer, der er observeret siden indførelsen af euroen (figur 6.2). Sandsynligheden for at modtage en falsk pengeseddel er derfor meget lille.

De fleste forfalskninger er af dårlig kvalitet og har ingen eller kun meget dårlige efterligninger af sikkerhedselementerne. Sedler kan kontrolleres ved hjælp af den enkle "føl, se og vip"-metode, der er beskrevet på hjemmesiden om sikkerhedselementer for pengesedler samt på hjemmesiderne for NCB'erne i euroområdet.

Figur 6.2

Antal opdagede forfalskninger årligt pr. 1 million ægte sedler i omløb

Fremskridt i processen med at redesigne eurosedlerne

I løbet af 2025 fortsatte ECB sit arbejde med at redesigne eurosedlerne. Målet med processen er, at de nye sedler bedre skal afspejle Europas sammenhold, identitet og værdier og være mere sikre, miljøvenlige og forståelige for alle europæere. Dette projekt blev lanceret i december 2021 og understreger ECB’s engagement i kontanter som en sikker og inkluderende betalingsmetode.

Inddragelse af offentligheden har været afgørende i redesignprocessen. Gennem høringer og undersøgelser har ECB indsamlet idéer og feedback fra hele EU. I 2023 valgte Styrelsesrådet på baggrund af offentlige input og ekspertanbefalinger to temaer for de nye sedler: “Europæisk kultur”, der fejrer fælles kulturelle rum og ikoniske europæiske personligheder, og “Floder og fugle”, der viser Europas rige naturlige mangfoldighed. I begyndelsen af 2025 blev der udvalgt motiver til at illustrere hvert tema.

Senere på året, den 15. juli, lancerede ECB sin designkonkurrence for de nye pengesedler og opfordrede designere og kunstnere med bopæl i EU til at indsende ansøgninger om at deltage i designfasen. Deltagerne blev udvalgt på baggrund af deres erfaring og resultater og er nu gået i gang med at udarbejde designforslag. Designkonkurrencens jury, der består af uafhængige eksperter fra hvert land i euroområdet, vil udvælge op til fem vinderdesigns for hvert tema. Offentligheden vil få mulighed for at ytre deres mening, før Styrelsesrådet vælger det endelige design, hvilket forventes at ske omkring slutningen af 2026. De nye sedler vil blive sat i omløb nogle år efter denne beslutning og efter produktionsprocessen.

7 Statistikker

ECB – bistået af de nationale centralbanker, NCB'er – udvikler, indsamler, udarbejder og formidler en bred vifte af statistikker og data, der er nødvendige for at understøtte opgaverne i Det Europæiske System af Centralbanker, ESCB, og Det Europæiske Udvalg for Systemiske Risici. Statistikkerne anvendes også af offentlige myndigheder, internationale organisationer, deltagere på de finansielle markeder, medierne og offentligheden og hjælper ECB med at øge gennemsigtigheden i dennes arbejde.

I 2025 forbedrede ECB statistikkerne for euroområdet for bedre at kunne understøtte pengepolitikken, den finansielle stabilitet og de bredere EU-prioriteter. Vigtige datasæt om pengemarkeder, banker og offentlige finanser blev forbedret, hvilket forbedrede dækningen, konsistensen og gennemsigtigheden, samtidig med at NCB-rapporteringen blev strømlinet. Klimarelaterede indikatorer blev videreudviklet for at give bedre information om bæredygtig finansiering og klimarisici og dermed hjælpe med at integrere klimahensyn i politiske analyser. På det lovgivningsmæssige plan anbefalede ECB målrettede ændringer af Rådets forordning (EF) nr. 2533/98 for at modernisere rammerne for indsamling af statistik, forbedre datakvaliteten og -effektiviteten samt begrænse indberetningsbyrden til et minimum, samtidig med at fortroligheden beskyttes. Sideløbende hermed gjorde Joint Bank Reporting Committee, JBRC, vigtige fremskridt i retning af at gøre bankernes datarapportering mere effektiv med udgivelsen af sin første rådgivning, som omhandlede implementeringen af den reviderede statistiske klassifikation af økonomiske aktiviteter.

7.1 Fremme af euroområdets statistikker for at imødekomme skiftende politiske behov

I januar 2025 forbedrede ECB i betydelig grad sin STEP-statistik, Short-Term European Paper, som giver oplysninger om mængder, transaktioner og afkast på det primære marked for kortfristede gældsinstrumenter udstedt under programmer, der har modtaget STEP-mærket. De nye STEP-statistikker drager ikke blot fordel af data fra godkendte STEP-dataformidlere, men også af andre data af høj kvalitet, der er tilgængelige i ECB’s centrale værdipapirdatabase, hvilket fører til forbedret datakvalitet og -dækning. De forbedrede statistikker offentliggøres i interaktive rapporter med nye ugentlige data, hvilket letter overvågningen af pengemarkedsaktiviteterne for Eurosystemet (med hensyn til dets pengepolitiske operationer), værdipapirudstedere og investorer.

I den samme måned vedtog Styrelsesrådet en ny retningslinje, der opgraderer og yderligere harmoniserer de eksisterende rammer for euroområdets statistik over husholdningernes formue, indkomst og forbrug.^[73] Rammen giver en bedre forståelse af situationen for forskellige husholdningsgrupper, og hvordan de påvirkes af den økonomiske udvikling og pengepolitikken.

Styrelsesrådet vedtog en omarbejdet retningslinje om statistik over offentlige finanser, som regulerer, hvordan euroområdets data om offentlige indtægter, udgifter, underskud/overskud og gæld indsamles og indberettes.^[74] Den omarbejdede retningslinje indfører klarere skabeloner for sektorspecifikke data (central-, delstats- og lokalregeringer samt sociale sikringsinstitutioner), tilføjer harmoniserede oplysninger om finansielle forbindelser med EU-budgettet og definerer, hvornår NCB’erne kan tage udgangspunkt i statistikker, der allerede er udsendt af Eurostat. Dette forbedrer konsistensen og forhindrer unødvendig dobbeltrapportering.

For at styrke euro-pengemarkedsstatistikkens robusthed og repræsentativitet blev data fra den udvidede rapporteringspopulation for pengemarkedsstatistik, MMSR, indarbejdet i den daglige beregning af den korte eurorente, €STR, fra 2. juli 2025. Dette fulgte i kølvandet på tilføjelsen af 24 nye banker til MMSR-populationen den 1. juli 2024, hvilket øgede stikprøvestørrelsen for flere eurolande og udvidede for første gang dækningen til Luxembourg og Portugal. Benchmarket hviler nu på højere transaktionsmængder og forbedret dækning.

I juli 2025 begyndte ECB at offentliggøre mere detaljerede statistikker over euroområdets grænseoverskridende porteføljeinvesteringspositioner i gældsinstrumenter.^[75] Disse nye opdelinger viser flere valutaer og udstederlande, et bredere sæt af investor- og udstedersektorer, forskellige løbetidsintervaller, og hvorvidt en obligation er grøn eller bæredygtig. De grupperer også aktiver og passiver i simple risikoklasser baseret på kreditvurderinger og angiver nogle indikatorer til både nominel værdi og markedsværdi, hvilket giver et klarere billede af eksponeringen over tid.

I oktober 2025 vedtog Styrelsesrådet en retningslinje om ændring af retningslinjen om konsoliderede bankdata.^[76] Dette udvidede statistikkens dækning til at omfatte investeringsselskaber i klasse 1, så de samlede data bedre afspejler hele EU’s banksektor.^[77] Ændringen gør det muligt for ECB at samle tilsynsdata centralt på vegne af de nationale centralbanker og bruge sine IT-systemer til at forbedre sammenhængen og effektiviteten på tværs af landene. Desuden blev rapporteringsmodellerne forbedret med henblik på at tilvejebringe mere detaljerede oplysninger om bankstatistikker.

I november 2025 forbedrede ECB sine klimarelaterede statistiske indikatorer yderligere. Indikatorerne for bæredygtige gældsinstrumenter blev udvidet med nye opdelinger i valuta, løbetid og rentetype. Indikatorerne for omstillingsrisici giver nu et mere detaljeret billede af kulstof- og sektorprofilerne i bankernes låne- og værdipapirporteføljer, hvilket gør det lettere at vurdere eksponeringer over for højemitterende industrier og følge ændringer over tid. De fysiske risikoindikatorer blev forbedret med henblik på at dække et bredere sæt af farer, herunder temperatur- og nedbørsrelaterede risici samt vandstress, og for at knytte dem til de underliggende eksponeringers geografiske placering.

7.2 Revision af Rådets forordning (EF) nr. 2533/98 – ECB’s indsamling af statistisk information

Rådets forordning (EF) nr. 2533/98^[78] udgør den retlige ramme for indsamling af statistisk information fra banker og andre rapporteringsenheder, der er nødvendig for ESCB’s opgaver. Forordningen blev vedtaget i 1998 og ændret i 2009 og 2015. Idet økonomien, det finansielle system og datalandskabet bliver ved med at udvikle sig, har ECB udstedt en ny anbefaling om at ændre forordningen i 2025.^[79] En ændringsforordning blev efterfølgende vedtaget af Rådet for Den Europæiske Union den 16. december 2025.^[80]

Den digitale transformation skaber nye krav og muligheder, ikke kun for virksomheder, men også for offentlige tjenester. Dette har skabt et hidtil uset miljø med nye behov for statistik for at kunne udføre ESCB’s opgaver samt nye muligheder for effektiv indsamling af granulære data. Desuden har den seneste økonomiske og finansielle udvikling forstærket behovet for at indsamle mere aktuelle, hyppigere og mere detaljerede statistikker og samtidig holde indberetningsbyrder på et minimum.

Af disse grunde var det vigtigt at tilpasse de juridiske rammer, så statistisk og lovgivningsmæssig indberetning kunne følge “indberet én gang”-princippet, hvor det er muligt. For at undgå, at flere myndigheder og organer i medlemsstaterne og EU indsamler de samme data, bør statistisk information deles mellem medlemmerne af ESCB og af ESCB med medlemmerne af det europæiske statistiske system og andre relevante parter under veldefinerede omstændigheder, uanset hvilket ESCB-medlem der oprindeligt indsamlede dataene.

7.3 Bankernes datarapportering bliver mere effektiv

De vigtigste fremskridt med at gøre bankernes datarapportering mere effektiv blev drevet frem af JBRC, som samler europæiske og nationale myndigheder og banksektoren. JBRC nåede en vigtig milepæl i juni 2025 med udgivelsen af sin første rådgivning, som omhandlede implementeringen af den reviderede statistiske klassifikation af økonomiske aktiviteter (NACE Rev. 2.1). ECB og Den Europæiske Banktilsynsmyndighed vil sikre, at bankerne kan indføre den reviderede klassifikation samtidig med henblik på statistik-, tilsyns- og afviklingsrapportering.

I 2025 arbejdede Eurosystemet fortsat for at reducere bankernes rapporteringsbyrde, navnlig ved at konsolidere sine statistiske rapporteringskrav via den integrerede rapporteringsramme, IReF. På grund af den geopolitiske udvikling og i betragtning af IReF-projektets langsigtede karakter besluttede Eurosystemet at undersøge, om dette første skridt i retning af et fuldt integreret rapporteringssystem også kunne være et skridt i retning af et mere teknologisk suverænt Europa. Derfor har Eurosystemet brug for mere tid end forventet til at evaluere flere suveræne løsninger, herunder cloudhostingløsninger, til gennemførelsen af IReF.

Endeligt fortsatte bankernes integrerede rapporteringsordbog, BIRD, som bygger bro mellem myndighedernes datakrav og det sprog samt de definitioner, som bankerne bruger, med at udvide sin rolle i forhold til at støtte en mere effektiv rapportering i 2025. Dette omfattede tilføjelse af FINREP, aktivbehæftelse og AnaCredit i ordbogen. Nye workstreams blev lanceret for at integrere yderligere tilsynsrammer og datakrav, hvilket yderligere udvidede BIRDs dækning udover statistiske data. Dette arbejde er særligt vigtigt, da det bekræfter, at det er muligt at tilpasse statistisk og tilsynsmæssig indberetning på et detaljeret niveau og dermed forbedre kvaliteten af de data, som bankerne indberetter, og fremme større konsistens på tværs af indberetningsområder.

8 ECB's forskningsaktiviteter

I 2025 udførte ECB’s medarbejdere omfattende økonomisk, monetær, finansiel og juridisk forskning, som afstedkom vigtige input til den politiske beslutningstagning, herunder til vurderingen af strategien for 2025. Arbejdet under ChaMP Research Network^[85] samt forskning baseret på Consumer Expectations Survey og Household Finance and Consumption Survey fortsatte med at udnytte en rig åre af dokumentation til at informere pengepolitikken.

Dette kapitel indledes med en anerkendelse af kvaliteten af ECB’s forskning, efterfulgt af en beskrivelse af de fem hovedområder inden for forskningen og den politiske rådgivning samt de fremskridt, der er gjort på disse områder i årets løb. Den resterende del giver et overblik over oprettelsen af og aktiviteterne i Research Task Force, RTF, om kunstig intelligens, AI, og afsluttes med boksen “Makroøkonomisk modellering i usikre tider”.

ECB’s mål er at producere forskning af høj kvalitet inden for områder, der er centrale for centralbankernes mandat og aktiviteter. Siden december 2024 har Research Papers in Economics, RePEc – et udbredt indeks for økonomisk forskning – placeret ECB på førstepladsen i verden inden for monetær økonomi. I 2025 lå Federal Reserve Board og Den Internationale Valutafond, IMF, på henholdsvis anden- og tredjepladsen. På det bredere makroøkonomiske område lå ECB på andenpladsen lige efter Harvard University Department of Economics og foran IMF. På bankområdet lå ECB fortsat på førstepladsen foran Bank for International Settlements og University of Chicago Booth School of Business. Blandt centralbanker og lignende institutioner i hele verden lå ECB på andenpladsen i 2025, efter IMF og foran Federal Reserve Board. I Europa lå ECB på tredjepladsen på tværs af alle områder og institutioner, efter London School of Economics and Political Science og Paris School of Economics.

ECB’s forskningsprojekter i 2025 kan inddeles i fem brede tematiske områder. Projekter inden for alle områderne nød godt af input fra nationale centralbanker og samarbejde inden for forskningsklynger i Det Europæiske System af Centralbanker.

For det første understøttede forskningen i pengepolitisk strategi og transmission ECB’s vurdering af strategien for 2025 og uddybede forståelsen af pengepolitisk transmission. Opdateringer af prognosemodellerne resulterede i svagere transmissionsestimater. De øgede også modellernes prognoseevne og fortolkningskraft i perioder med ukonventionel politik og energidrevet inflation. Andet arbejde inden for pengepolitisk transmission analyserede kvantitative stramninger, opkøb af aktiver og kriseinterventioner. Resultater kastede nyt lys over virkningerne af likviditetsforventninger på pengemarkedsspænd; transmissionsheterogenitet på tværs af husholdninger, virksomheder og sektorer; ikke-lineær inflationsdynamik; og samspillet mellem pengepolitik, finansiel stabilitet og finanspolitik. Endelig fokuserede undersøgelser af gennemførelsen af pengepolitikken på volatiliteten af pengemarkederne, repopriser og lovændringer, mens forskning i kommunikation undersøgte tillid, forventningsforankring samt offentlighedens holdning til centralbankens kommunikation og den digitale euro. Forskningen i kommunikation omfattede samarbejde inden for ChaMP Research Network.

Et andet temaområde drejede sig om finanspolitik og styring i Den Økonomiske og Monetære Union. Forskningen på dette område undersøgte samspillet mellem penge- og finanspolitik, finanspolitiske multiplikatorer og den grønne omstilling. Resultaterne viste, at veludformede finanspolitiske regler kan støtte pengepolitikken ved den nedre grænse, at finanspolitisk stimulans påvirker inflationsdynamikken, og at klimapolitikker indebærer afvejninger mellem inflation, produktion og omstillingseffektivitet.

For det tredje undersøgte ECB’s forskere inden for international makroøkonomi og finans geopolitisk fragmentering, grænseoverskridende stødafsmitning samt valutadominans og det internationale monetære system. De relaterede resultater fremhæver regionaliseringen af handel og betalinger, ujævne globale afsmitninger fra den amerikanske pengepolitik og den amerikanske dollars fortsatte dominans samtidig med gradvise skift i brugen af valuta og finansiel infrastruktur. Retsstatsprincippet, som er en værdi, der udfordres på internationalt plan, blev også undersøgt.

Et fjerde tematisk område i ECB’s forskning er makroøkonomisk dynamik og mikrofundamentering. I 2025 var der fokus på at analysere virksomheder, husholdninger, arbejdsmarkeder og priser samt forskningsmetoder, der gør brug af granulære data og mikrofundamenterede modeller. Arbejdet på dette område fremhævede heterogene reaktioner på stød og pengepolitik, forventningers rolle, sektorspecifik inflationsdynamik og arbejdsmarkedets robusthed. Den dækkede også metodologiske fremskridt – herunder dem, der er opnået ved hjælp af AI-baserede prognose- og estimeringsværktøjer.

Endelig blev samspillet mellem pengepolitik, finansielle markeder, inflation og realøkonomi grundigt analyseret i 2025 inden for området finansielle institutioner og markeder. Studier undersøgte transmissionen af pengepolitik gennem boligforsikring, kreditudbud og lånekontraktstrukturer og fremhævede den rolle, som karakteristika i bankbalancer og markedsheterogenitet spiller. Andet arbejde på dette område vurderede effekten af centralbankernes opkøb af aktiver samt samspillet mellem pengepolitik og makroprudentiel politik, hvilket viste, at pengepolitikken har større indflydelse end makroprudentiel politik på udlånsrenterne. Derudover fortsatte forskerne med at fokusere på bankers robusthed, tilsynsreformer og ikke-bankformidlere, herunder investeringsforeninger og forsikringsselskaber. Sidst, men ikke mindst, omfattede forskningen i det finansielle system analyser af klimarelaterede finansielle risici – herunder risici i forbindelse med klimaomstilling – og klimarelaterede forpligtelsers effektivitet.

Den hurtige udbredelse af AI forventes at omforme økonomien. Som reaktion herpå blev der i september 2025 lanceret en toårig RTF om AI, som er organiseret omkring to arbejdsområder: AI og realøkonomien samt AI og den finansielle sektor. Det igangværende arbejde med den realøkonomiske workstream omfatter undersøgelse af AI’s effekt på produktivitet, efterspørgsel efter arbejdskraft, virksomhedsdynamik, konkurrence og inflation. Det dækker også brugen af maskinlæring og store sprogmodeller til at analysere tekster, udarbejde prognoser og studere teknologispredning. I den finansielle sektor er forskere begyndt at eksperimentere med at bruge kunstig intelligens til at analysere værdipapirmarkeder, bankaktiviteter og digitale betalinger. De første resultater ser ud til at afvige fra standardmodellerne, hvilket har betydning for den finansielle stabilitet og prissætningen af lån.

Forskningsoutputtet i ECB forblev på et højt niveau. I alt udgav medarbejderne 158 artikler i ECB's Working Paper Series og 12 artikler i Research Bulletin. Mange af artiklerne blev også udgivet eksternt i akademiske tidsskrifter. Sideløbende hermed blev forskning koordineret af ECB’s Legal Research Programme offentliggjort i førende internationale tidsskrifter, og ECB udgav selv et særligt bind med samlede artikler om de juridiske aspekter af EU’s opbygning af selvstændighed.

9 Juridiske aktiviteter og pligter

Dette kapitel handler om Den Europæiske Unions Domstols, CJEU, jurisdiktion vedrørende ECB, giver informationer om ECB's udtalelser og tilfælde af manglende overholdelse af forpligtelsen til at høre ECB om lovforslag, der falder inden for ECB's kompetenceområder. Kapitlet omhandler derudover også ECB's overvågning af overholdelsen af forbuddet mod monetær finansiering og privilegeret adgang.

9.1 EU-Domstolens jurisdiktion vedrørende ECB

I februar 2025 afviste EU-Domstolen en appel af Rettens afvisning af et erstatningskrav mod ECB efter en offentlig udtalelse fra ECB’s formand under en pressekonference (C-11/24 P).^[94] Domstolen bekræftede, at for at ECB kan bliver pålagt ansvar uden for kontraktforhold i henhold til artikel 340 i traktaten om Den Europæiske Unions funktionsmåde (TEUF) skal der være tale om en tilstrækkelig kvalificeret overtrædelse af en retsregel, der har til formål at tillægge enkeltpersoner rettigheder. Domstolen fandt, at de påberåbte lovbestemmelser vedrørende fordelingen af kompetencer mellem ECB’s organer og målene for pengepolitikken ikke giver enkeltpersoner rettigheder, og at ECB derfor ikke er erstatningsansvarlig. Domstolen stadfæstede også Rettens konklusion om, at der ikke var påvist nogen årsagssammenhæng mellem den offentlige udtalelse og de påståede økonomiske tab. Kendelsen bekræfter således grænserne for ECB’s ansvar for pengepolitisk kommunikation i henhold til EU-lovgivningen og bidrager til retssikkerheden i forbindelse med udførelsen af ECB’s institutionelle mandat.

EU-Domstolen bekræftede i juli 2025, at ECB havde fortolket og anvendt den italienske lov, der implementerer direktivet om genopretning og afvikling af banker^[95], korrekt, da Banca Carige blev sat under midlertidig administration (forenede sager C-777/22 P og C-789/22 P). Den præciserede, at når ECB anvender national lovgivning, der gennemfører et EU-direktiv på en bank under dens direkte tilsyn – som fastsat i artikel 4, stk. 3, i forordningen om den fælles tilsynsmekanisme, SSM^[96] – skal den fortolke disse nationale regler i overensstemmelse med både direktivet og EU-lovgivningen som helhed. Disse appeller fra ECB og Europa-Kommissionen vedrørte Rettens tidligere dom i sag T-502/19, Corneli mod ECB, som var anlagt af en mindretalsaktionær, der anfægtede ECB’s beslutning om at udpege midlertidige administratorer i Banca Carige. Med hensyn til spørgsmålet om antagelse til realitetsbehandling stadfæstede EU-Domstolen Rettens konklusion om, at aktionærer i enheder under tilsyn under visse omstændigheder kan have søgsmålskompetence til at anfægte ECB’s tilsynsafgørelser, navnlig når disse afgørelser påvirker udøvelsen af deres administrative rettigheder. EU-Domstolen ophævede Rettens dom fra 2022 og hjemviste sagen til Retten.

9.2 ECB's udtalelser og sager om manglende overholdelse

I henhold til artikel 127, stk. 4, og artikel 282, stk. 5, i TEUF skal ECB høres om ethvert forslag til EU-lovgivning eller udkast til national lovgivning inden for ECB’s kompetenceområder. Alle ECB's udtalelser offentliggøres på EUR-Lex.

I 2025 blev der registreret ni klare og vigtige tilfælde af manglende overholdelse af forpligtelsen til at rådføre sig med ECB om lovforslag. To tilfælde af manglende overholdelse vedrørte EU-retsakter og syv vedrørte national lovgivning. ECB vedtog udtalelser på eget initiativ i begge tilfælde af manglende høring om udkast til EU-lovbestemmelser og i seks af de syv tilfælde af manglende høring om udkast til nationale lovbestemmelser.

Den første EU-sag drejede sig om et EU-forslag til et direktiv om to års udskydelse af fristen for medlemsstaterne til at anvende visse krav til virksomheders bæredygtighedsrapportering og due diligence. Denne sag anses for at være klar og vigtig på grund af dens relevans for gennemførelsen af pengepolitikken, tilsynet med kreditinstitutter, bidraget til en smidig gennemførelse af de kompetente myndigheders politikker vedrørende det finansielle systems stabilitet og indsamlingen af statistiske oplysninger.

Den anden EU-sag drejede sig om et EU-forslag til en forordning om visse rapporteringskrav vedrørende finansielle tjenesteydelser og investeringsstøtte. Denne sag anses for at være klar og vigtig på grund af forordningens potentielle indvirkning på rapporteringen og udvekslingen af tilsynsdata.

Den første nationale sag om manglende overholdelse vedrører en bulgarsk lov, som indeholdt foranstaltninger mod finansiering af terrorisme, spredning af masseødelæggelsesvåben og hvidvask. Denne sag anses for at være klar og vigtig, fordi den vedrører en national lov, som har konsekvenser for ECB’s enekompetence til at give og inddrage tilladelser inden for SSM. De næste tre nationale sager vedrører kroatiske, græske og ungarske love, som blandt andet regulerer borgernes adgang til kontanter. Disse sager anses for at være klare og vigtige, fordi tilstrækkelig og effektiv adgang til kontanttjenester er nødvendig for reelt at bevare kontanternes status som lovligt betalingsmiddel. Den femte nationale sag handler om en ungarsk lov om kritiske enheders robusthed. Denne sag anses for at være klar og vigtig, fordi de forpligtelser og tilsynsbeføjelser, der er fastlagt i henhold til de relevante love, har indflydelse på Magyar Nemzeti Banks uafhængighed i henhold til artikel 130 i TEUF. Den sjette nationale sag drejer sig om en ungarsk lov, der berører Magyar Nemzeti Bank. Denne sag anses for at være klar og vigtig på grund af dens indvirkning på Magyar Nemzeti Banks beslutningstagende organer, forbuddet mod monetær finansiering og de tilladte aktiviteter for de fonde, der er oprettet af Magyar Nemzeti Bank. Den syvende nationale sag vedrører en ungarsk lov, som i forbindelse med gennemførelsen af det reviderede kapitalkravsdirektiv, CRD,^[97] vedrører embedsperioden for vicedirektører og visse krav i forbindelse med udnævnelsen og afskedigelsen af dem. Denne sag anses for at være klar og vigtig på grund af dens indvirkning på Magyar Nemzeti Banks beslutningstagende organer og Magyar Nemzeti Banks uafhængighed.

ECB vedtog otte udtalelser om EU-lovgivningsforslag, som omfatter i) en kortere afviklingscyklus for værdipapirer i EU, ii) tilsynsmæssige krav til kreditinstitutter vedrørende værdipapirfinansieringstransaktioner under net stable funding ratio, iii) forenkling af virksomheders rapportering om bæredygtighed samt krav til due diligence og taksonomi; (iv) statistik over ikke-finansielle erhvervsejendomme; (v) indførelsen af euroen i Bulgarien; (vi) Pericles V-programmet, der har til formål at bekæmpe forfalskning af euroen; (vii) simple, transparente securitiseringer og relaterede kapitalkrav; og (viii) forenkling af reglerne for økonomisk styring.

ECB vedtog 37 udtalelser om udkast til national lovgivning. Udtalelser om national lovgivning dækker ofte mere end ét emne, afhængigt af omfanget af den nationale lovgivning, som ECB høres om.^[98] ECB har vedtaget:

• 17 udtalelser om nationale centralbanker, herunder om ejerskab af guldreserver, embedsperiode og sammensætning af medlemmer af de besluttende organer, forebyggelse af interessekonflikter, regler for udlodning af overskud, statskonti, deltagelse i SSM, ansvar under en civil krise, anvendelse af krav til cybersikkerhed og robusthed, finansiering af en medlemsstats kvotebidrag til Den Internationale Valutafond samt fonde og pensioner
• 8 udtalelser om kontanter, herunder adgang til kontanttjenester, kontantgrænser, kontanters status som lovligt betalingsmiddel og indførelse af en forfatningsmæssig ret til at foretage betalinger med kontanter
• 7 udtalelser om tilsynets uafhængighed og forebyggelse af interessekonflikter
• 3 udtalelser om bankskatter til særlige formål eller skatter på finansielle transaktioner;
• 2 udtalelser om adgang til betalingssystemer
• 2 udtalelser om vurderingsproceduren for fusioner, afhændelser og overtagelser
• 1 udtalelse om digital operationel robusthed inden for betalinger
• 1 udtalelse om tilsynet med formidlere af finansielle meddelelsestjenester
• 1 udtalelse om overførsel af IBAN-konti
• 1 udtalelse om obligatorisk accept af kontantløse betalinger
• 1 udtalelse om særlige kreditinstitutter med en lavere tærskel for startkapital på 1 million euro
• 1 udtalelse om samspillet mellem national lovgivning, SSM og sektorspecifikke bankregler
• 1 udtalelse om mindstereservesatser i et land uden for euroområdet
• 1 udtalelse om oversvømmelsesforsikring
• 1 udtalelse om beredskabsplanlægning i en civil krise
• 1 udtalelse om makroprudentielle tiltag i forbindelse med realkreditudlån.

9.3 Overholdelse af forbuddet mod monetær finansiering og privilegeret adgang

I henhold til artikel 271, litra d), i traktaten om Den Europæiske Unions funktionsmåde har ECB til opgave at overvåge, at de nationale centralbanker i EU, NCB'er, overholder forbuddene i traktatens artikel 123 og 124 og Rådets forordning (EF) nr. 3603/93^[99] og 3604/93^[100]. Ifølge artikel 123 er det forbudt for ECB og de nationale centralbanker at give mulighed for overtræk eller nogen anden form for kreditfaciliteter til stater og EU-institutioner eller -organer samt at købe gældsinstrumenter udstedt af disse institutioner på det primære marked. I artikel 124 nedlægges forbud mod enhver foranstaltning, der ikke er baseret på tilsynsmæssige hensyn, og hvorved stater og EU-institutioner eller -organer gives privilegeret adgang til finansielle selskaber. Parallelt med ECB's Styrelsesråd overvåger Europa-Kommissionen medlemsstaternes overholdelse af ovenstående bestemmelser.

ECB overvåger også EU's NCB'ers opkøb på det sekundære marked af gældsinstrumenter udstedt af den indenlandske offentlige sektor, den offentlige sektor i andre medlemsstater og EU's institutioner og organer. Ifølge betragtningerne i Rådets forordning (EF) nr. 3603/93 må erhvervelse af offentlige gældsinstrumenter på det sekundære marked ikke anvendes til at omgå målsætningen i traktatens artikel 123.

ECB's overvågning af 2025 bekræftede, at artikel 123 og 124 i traktaten generelt blev overholdt.

ECB overvåger fortsat Magyar Nemzeti Banks engagement i Budapest Stock Exchange, da Magyar Nemzeti Banks køb af aktiemajoriteten i Budapest Stock Exchange i 2015 stadig kan give anledning til bekymringer om monetær finansiering.

De nationale centralbankers finansiering af den offentlige sektors forpligtelser over for Den Internationale Valutafond betragtes ikke som monetær finansiering, hvis den resulterer i udenlandske fordringer, der har alle de karakteristika, som reserveaktiver har. De finansielle donationer, som Nationale Bank van België/Banque Nationale de Belgique og Banque de France tidligere har givet via Den Internationale Valutafond til gældslettelse for stærkt forgældede fattige lande, resulterede imidlertid ikke i nogen udenlandske fordringer og kræver derfor fortsat korrigerende foranstaltninger.

Banco de Españas finansiering af den spanske finansielle efterretningsenhed (Servicio Ejecutivo de la Comisión de Prevención del Blanqueo de Capitales e Infracciones Monetarias – Sepblac) er ikke forenelig med forbuddet mod monetær finansiering, da Sepblac er et organ i den offentlige sektor. Ordningerne vedrørende Sepblac bør derfor tages op til fornyet overvejelse med henblik på at sikre, at forbuddet overholdes.

10 ECB i en europæisk og international kontekst

ECB’s tre beslutningstagende organer (Styrelsesrådetog Direktionen og Det Generelle Råd) fortsatte med at forberede og fastlægge den politiske retning inden for rammerne af ECB’s mandat for Europa. ECB fastholdt også sin åbne og konstruktive dialog med europæiske og internationale modparter i løbet af året. En central del af ECB’s ansvarlighedsramme er dens løbende interaktion med Europa-Parlamentet, især gennem regelmæssige høringer og korrespondance med Udvalget om Økonomi og Valutaspørgsmål (ECON).

På internationalt plan støttede ECB G20’s bestræbelser på at styrke både bank- og ikke-banksektoren og at fremme vigtige forpligtelser i forbindelse med Basel III, kryptoaktiver, grænseoverskridende betalinger og finansiel stabilitet. ECB støttede også arbejdet i Den Internationale Valutafond (IMF), gennem sine bidrag til relevante politiske drøftelser.

10.1 ECB’s beslutningstagning

Styrelsesrådet, ECB’s vigtigste besluttende organ, mødtes 15 gange i 2025. Otte af møderne handlede primært om de pengepolitiske beslutninger, der er opsummeret i kapitel 2. Syv af disse møder blev afholdt i Frankfurt, og ét blev afholdt i Firenze af Banca d’Italia. De øvrige syv møder – hvoraf ét blev afholdt i Frankfurt og de øvrige via videokonference – fokuserede enten på Eurosystemets øvrige opgaver i henhold til traktaten om Den Europæiske Unions funktionsmåde, såsom markedsoperationer, betalingsformidling, finansiel stabilitet, statistik og pengesedler, eller på mere interne anliggender. Der blev især truffet strategiske beslutninger om vigtige emner som dem, der er omtalt i denne årsberetning: den digitale euro, temaerne og motiverne for den tredje seddelserie, indførelsen af euroen i Bulgarien og forenklingen af EU’s bankregler. Møderne blev ofte kombineret med seminarer om specifikke politiske emner. Sådanne seminarer giver medlemmerne af Styrelsesrådet yderligere baggrundsinformation og indleder en første uformel refleksion og udveksling af synspunkter, uden at der træffes beslutninger. Styrelsesrådet holdt også et strategimøde i Porto, Portugal, i maj 2025. Dets hovedtema var vurderingen af den pengepolitiske strategi for 2025, og mødet omfattede en workshop om den digitale euro.

Som det fremgår af nedenstående diagram, traf Styrelsesrådet også en række beslutninger ved skriftlig procedure. I 2025 blev der udført 456 skriftlige procedurer om centralbanksager^[101] og 948 om banktilsynssager.

Styrelsesrådets sammensætning ændrede sig i løbet af 2025. Tre nye nationalbankdirektører blev udnævnt af de kompetente nationale myndigheder: Martin Kocher (Oesterreichische Nationalbank), Olaf Sleijpen (De Nederlandsche Bank) og Álvaro Santos Pereira (Banco de Portugal). Desuden blev to medlemmer, Mārtiņš Kazāks (Latvijas Banka) og Olli Rehn (Suomen Pankki), genudnævnt til medlemmer af Styrelsesrådet.

Som annonceret den 8. juli 2025 blev Bulgarien medlem af euroområdet den 1. januar 2026. Dimitar Radev blev som direktør for Българска народна банка (den bulgarske nationalbank) nyt medlem af Styrelsesrådet. Som forberedelse til Bulgariens tiltrædelse af euroområdet blev han fra september 2025 både holdt orienteret om ECB’s beslutningstagning og deltog i møder som en observatør. Hvad angår rotation af stemmerettigheder i Styrelsesrådet, kom den bulgarske centralbankdirektør med i gruppen, der repræsenterer 16 centralbanker fra mindre eurolande, som deler 11 stemmerettigheder.

Direktionen er det besluttende organ, der har ansvaret for at forberede Styrelsesrådets møder, gennemføre pengepolitikken og andre beslutninger samt styre ECB’s daglige drift. Den fortsatte med at træffe de fleste beslutninger på sine møder, som finder sted én gang om ugen tirsdag formiddag. I 2025 holdt Direktionen 42 møder og behandlede 977 punkter, der dækkede alle ECB's opgaver samt interne anliggender (f.eks. HR, budget, administration og IT-spørgsmål). Derudover blev der brugt skriftlige procedurer til informationspunkter eller til at træffe rutinemæssige beslutninger, og der blev truffet nogle beslutninger efter delegation fra Styrelsesrådet.

Figur 10.1

Antal punkter på dagsordenen pr. beslutningstagende organ

Figur 10.2

Antal skriftlige procedurer pr. beslutningstagende organ

(undtagen skriftlige procedurer for banktilsyn)

Det Generelle Råd – der som et overgangsorgan også omfatter cheferne for de nationale centralbanker uden for euroområdet (NCB’er) – mødtes fire gange i 2025. Det drøftede den makroøkonomiske, monetære og finansielle udvikling i EU og udvekslede synspunkter om specifikke politiske emner af interesse for alle NCB’er. Derudover blev der gennemført skriftlige procedurer for at høre eller informere medlemmerne af Det Generelle Råd om emner, der falder inden for dets mandat. I 2025 besluttede det Generelle Råd at reducere mødefrekvensen til to gange om året fra år 2026.

10.2 ECB's ansvarlighed

Traktaten om Den Europæiske Unions funktionsmåde (TEUF) giver ECB uafhængighed til at sikre, at den kan forfølge sit mandat om prisstabilitet uden politisk indblanding. Denne uafhængighed modsvares af en forpligtelse til at stå til ansvar for sine handlinger over for EU’s borgere, som repræsenteres af Europa-Parlamentet og dets valgte embedsmænd. ECB's ansvarlighedspraksis, der er baseret på artikel 284, stk. 3, i TEUF, giver mulighed for en tovejsdialog mellem ECB og Europa-Parlamentet. Dette giver ECB mulighed for at forklare sine politikker og beslutninger og lytte til de bekymringer, som borgernes valgte repræsentanter har. Endelig supplerer EU-Domstolens domstolsprøvelse ECB's rammer for ansvarlighed.

I 2025 deltog ECB's formand i fire regelmæssige høringer i ECON-udvalget. Formanden deltog også i plenardebatten om ECB's årsberetning for 2023. Næstformanden præsenterede ECB's årsberetning for 2024 for ECON-udvalget i april. Samme dag offentliggjorde ECB sin feedback på Europa-Parlamentets beslutning om årsberetningen for 2023. I løbet af året besvarede ECB 15 skriftlige spørgsmål fra medlemmer af Europa-Parlamentet. Disse spørgsmål omhandlede emner såsom pengepolitik, de økonomiske udsigter, den digitale euro og institutionelle forhold. Og i oktober 2025 deltog en delegation fra ECON-udvalget i et årligt besøg hos ECB i Frankfurt am Main.

I løbet af 2025 fortsatte ECB sit tætte samarbejde med Europa-Parlamentet om den digitale euro. Direktionsmedlem Piero Cipollone deltog i fire udvekslinger af synspunkter i ECON-udvalget og gav opdateringer om projektets fremskridt. Derudover blev formanden og udvalgsmedlemmerne holdt underrettet om alle vigtige udviklinger vedrørende den digitale euro. ECB leverede også tekniske analyser og input til medlemmer af Europa-Parlamentet for at støtte den igangværende lovgivningsproces om en digital euro.

Ifølge Standard Eurobarometer-undersøgelsen fra foråret 2025 støttede 83 pct. af de adspurgte i euroområdet den fælles valuta, hvilket er det højeste niveau nogensinde.^[102] Støtten lå stadig stærkt i undersøgelsen i efteråret 2025, hvor 82 pct. af respondenterne støttede euroen. ECB er fortsat opsat på at indgå i et konstruktivt samarbejde med Europa-Parlamentet og borgerne i euroområdet. Ved at forklare sine beslutninger, imødekomme offentlighedens bekymringer og opretholde en åben dialog ønsker ECB at styrke tilliden og sikre en effektiv opfyldelse af sine ansvarsforpligtelser.

10.3 Internationale relationer

G20

Under Sydafrikas G20-formandskab i 2025 – med fokus på solidaritet, lighed og bæredygtighed – stod den globale økonomi over for modvind grundet høje og ustabile amerikanske toldsatser, Ruslands krig mod Ukraine og konflikter i Mellemøsten. I den forbindelse opfordrede formandskabet til multilateralt samarbejde mellem G20-medlemmerne. G20 nåede til enighed om et kommuniké i juli, en ministererklæring om gældsbæredygtighed i oktober og Johannesburg Leaders’ Declaration den 22.-23. november. Formandskabet satte Afrika og det globale syd i centrum for G20-dagsordenen. De vigtigste prioriteter omfattede gældsbæredygtighed, opskalering af klimafinansiering og lige adgang til kritiske mineraler samt fremme af politisk samarbejde om inkluderende økonomisk vækst, fødevaresikkerhed og kunstig intelligens. ECB informerede om, at lige vilkår i alle jurisdiktioner er afgørende for at mindske grænseoverskridende afsmitning og sikre finansiel stabilitet. Den hilste forpligtelserne til G20-køreplanen for forbedring af grænseoverskridende betalinger og til fuld og rettidig gennemførelse af aftalte reformer og internationale standarder, herunder Basel III, velkommen. Den hilste også godkendelsen af anbefalingerne fra Rådet for Finansiel Stabilitet, FSB, om gearing i finansiel formidling uden for banksektoren, NBFI, og FSB’s gennemgang af gennemførelsen af dets anbefalinger på højt niveau for kryptoaktiver og stablecoins velkommen. ECB opfordrede også til yderligere arbejde med NBFI, og dette bør understøttes af bedre data og grænseoverskridende informationsudveksling for at sikre effektiv implementering og mindske systemisk risiko.

Politiske spørgsmål relateret til IMF og den internationale finansielle arkitektur

Midt i bestræbelserne på at tilpasse og forbedre den internationale finansielle arkitektur fortsatte ECB som en stor centralbank med at spille en aktiv rolle i de politiske drøftelser i IMF^[103] om spørgsmål, der er relevante for dens eget mandat. IMF er gået i gang med tre store gennemgange, som skal være afsluttet i 2026. Gennemgangen af Program Design and Conditionality har til formål at forbedre låneprogrammerne, så det bedre understøtter låntagernes eksterne holdbarhed og modstandsdygtighed. Gennemgangen af Comprehensive Surveillance vil gøre status over udviklingen i overvågningslandskabet og fastsætte prioriteter for de næste fem år. Gennemgangen af Financial Sector Assessment Program, FSAP, vil vurdere FSAP’s effektivitet i forhold til at adressere områder med stigende sårbarhed, NBFI-dækning og effekten af IMF’s politiske rådgivning. ECB er aktivt involveret i disse gennemgange.

IMF fortsatte også sit arbejde med at implementere den 16. generelle gennemgang af kvoter (som vil øge IMF’s kvoteressourcer med 50 %), samtidig med at man sigter mod at udvikle et sæt principper i 2026, der kan styre fremtidige diskussioner om IMF-kvoter og -ledelse, herunder den 17. generelle gennemgang af kvoterne. Med hensyn til ressourcer til IMF’s fonde var der yderligere fremskridt med hensyn til levering af finansielle ressourcer, der var lovet – enten som særlige trækningsrettigheder eller tilsvarende bidrag – til Poverty Reduction and Growth Trust, PRGT, og Resilience and Sustainability Trust, RST, hvor de fleste løfter nu er opfyldt. EU’s medlemsstater og deres nationale centralbanker er væsentlige bidragydere til disse fonde.

Den globale indsats for at tackle gældsudfordringer blev yderligere intensiveret i 2025. IMF og Verdensbanken har gjort fremskridt i forhold til at hjælpe lande, som har en bæredygtig gæld, men som er presset på gældsserviceringen. IMF begyndte at revidere rammen for langsigtet gælds bæredygtighed i lavindkomstlande, og Global Sovereign Debt Roundtable udgav deres drejebog for omstrukturering af gæld^[104] med henblik på yderligere at forbedre forudsigeligheden og rettidigheden af gældsomlægning. ECB støtter de internationale finansielle institutioners bestræbelser på at fremme arbejdet med gældsbæredygtighed.

Boks 8
Euroens internationale rolle

En international valuta er en valuta, som er meget udbredt uden for sin egen jurisdiktion. Sådanne valutaer fungerer globalt som et betalingsmiddel, en værdiopbevaring og en regningsenhed til prisfastsættelse af kontrakter og aktiver. Centralbanker over hele verden har reserver i internationale valutaer, mens virksomheder og husholdninger bruger dem til handel, låntagning, investering og opsparing – sammen med deres egen valuta.

Siden starten har euroen holdt skansen som den næstvigtigste internationale valuta efter den amerikanske dollar (figur A). ECB udgiver en årlig gennemgang af euroens internationale rolle, som præsenterer et sammensat indeks for dens internationale rolle. Indekset beregnes som et simpelt aritmetisk gennemsnit af euroens andel på tværs af en lang række indikatorer. Dette har stabiliseret sig i intervallet 18-20 pct. i både faste og aktuelle valutakurser siden 2017 efter en indledende stigning i årene umiddelbart efter indførelsen af den fælles valuta (figur B).

Figur A

Øjebliksbillede af det internationale monetære system

Euroen er fortsat den næstvigtigste valuta i det internationale monetære system

(procentsatser; Q4 2024)

Den seneste geopolitiske udvikling medfører både udfordringer og muligheder for euroens internationale rolle. På den ene side har nogle centralbanker øget deres guldopkøb, BRIKS-landene undersøger alternativer til traditionelle grænseoverskridende betalingsformidlinger, og den amerikanske regering støtter brugen af dollarbaserede stablecoins globalt. På den anden side burde en styrkelse af Europas geopolitiske troværdighed og en genopbygning af dets hårde magt også bidrage til at styrke den globale tillid til euroen. Imidlertid udløste de toldsatser, som den amerikanske regering indførte i begyndelsen af april 2025, en kraftig svækkelse af den amerikanske dollar sammen med højere langsigtede renter – en sjælden korrelation på tværs af aktiver. Dette indikerer, at investorerne i stigende grad undersøger den amerikanske dollars rolle som sikker havn, hvilket kan få konsekvenser for det internationale valutalandskab.

Figur B

Sammensat indeks for euroens internationale rolle

Euroens internationale rolle har været nogenlunde stabil i det seneste årti

(procenter; til aktuelle og konstante valutakurser for Q4 2024; glidende gennemsnit for fire kvartaler)

Et skiftende landskab kan give plads til en større international rolle for euroen. Det ville være positivt for euroområdet. For det første ville en større efterspørgsel efter eurodenominerede gældsbeviser gøre det muligt for stater og virksomheder at låne til lavere renter. For det andet ville mere handel i euro polstre euroområdet i forhold til valutakursudsving. For det tredje ville en stærkere international rolle for euroen styrke Europas strategiske autonomi og bidrage til at beskytte det mod sanktioner eller andre tvangsforanstaltninger.

Men euroen vil kun kunne trives, hvis den understøttes af de rigtige politikker. En hovedprioritet for de europæiske politikere skal være at fremme opsparings- og investeringsunionen for at kunne udnytte de europæiske finansmarkeder fuldt ud. At fjerne barrierer inden for EU er afgørende for at øge dybden og likviditeten på markederne for eurofinansiering, hvilket er en forudsætning for en bredere anvendelse af euroen. Den planlagte udstedelse af obligationer på EU-niveau – i takt med at Europa tager ansvaret for sit eget forsvar – kan yde et vigtigt bidrag til at nå disse mål.

ECB spiller også sin rolle. I et mere ustabilt geopolitisk miljø er det afgørende at fremskynde udviklingen af en digital euro for at styrke den europæiske suverænitet. Forbedring af grænseoverskridende betalingsformidlinger mellem euroen og andre valutaer vil også øge robustheden. Og ved at tilbyde løsninger til afvikling af finansielle engrostransaktioner, der registreres på platforme med distributed ledger-teknologi i centralbankpenge, vil man øge både de europæiske finansmarkeders effektivitet og euroens globale tiltrækningskraft. Desuden signalerer eurolikviditetslinjerne til centralbanker uden for euroområdet ECB’s vilje til at stille en bagstopper til rådighed under stressede markedsforhold med henblik på at beskytte transmissionen af pengepolitikken. De kan også i sidste ende fremme brugen af euroen i globale finansielle og kommercielle transaktioner.

Endelig understøttes euroens globale tiltrækningskraft af sunde politikker i euroområdet, stærke, regelbaserede institutioner og geopolitisk troværdighed. Opretholdelse af retsstatsprincippet er også fortsat afgørende for at bevare og potentielt øge den globale tillid til euroen.

11 Fremme af etik, god ledelse samt social og miljømæssig bæredygtighed

Som offentlig institution er ECB ansvarlig over for borgerne i EU og deres valgte repræsentanter. Dette ansvar omfatter effektiv kommunikation og interaktion med forskellige målgrupper, opretholdelse af de højeste etiske standarder og gennemsigtighed, vurdering af konsekvenserne af klima- og naturrelaterede risici og styrkelse af medarbejderne.

11.1 Miljømæssige, sociale og ledelsesmæssige forhold

De vigtigste udviklinger i 2025 inden for det miljømæssige, sociale og ledelsesmæssige, ESG, er beskrevet i dette kapitel som følger: Afsnit 11.2 beskriver, hvordan ECB arbejder på løbende at forbedre sine styringsrammer. Det omfatter et tæt samarbejde med ligestillede institutioner på europæisk og internationalt plan med henblik på at styrke etik, integritet og god opførsel. I afsnit 11.3 beskrives ECB’s initiativer med hensyn til at intensivere formidlingen og øge gennemsigtigheden, tilgængeligheden og engagementet i forhold til borgerne og den brede offentlighed. Afsnit 11.4 beskriver den vigtigste udvikling i 2025 inden for personaleledelse og indeholder nøgledata om mangfoldigheden blandt ECB’s medarbejdere. Endelig dækker afsnit 11.5 ECB’s arbejde med klima og natur og indeholder oplysninger om mere specialiserede publikationer på dette område.

ECB håndterer klimarisici som en del af sin ramme for risikostyring vedrørende både finansielle og ikke-finansielle risici, som beskrevet i kapitlet om risikostyring i ECB’s årsregnskab 2025.

Yderligere oplysninger om disse emner findes i andre afsnit af denne årsberetning og på ECB’s hjemmeside (se tabel 11.1 nedenfor).

11.2 Styrkelse af etik og integritet

ECB’s Compliance and Governance Office, CGO, støtter Direktionen i at beskytte ECB’s integritet og omdømme, fremme etiske adfærdsstandarder og styrke dens ansvarlighed og gennemsigtighed.

Komitéen for etik og compliance fortsatte med at hjælpe institutioner i hele Eurosystemet og den fælles tilsynsmekanisme, SSM, med at implementere de etiske retningslinjer. Dette omfattede vejledning om restriktioner på private finansielle transaktioner samt interessekonflikter vedrørende spørgsmål såsom eksterne aktiviteter og ulønnet orlov. Udvalget organiserede også tematiske møder med eksterne talere. Da institutioner uden for Eurosystemet og SSM også blev inviteret, deltog mere end 50 forskellige offentlige institutioner og organisationer i disse møder. I 2025 oprettede komiteen en særlig taskforce om etik og kunstig intelligens (AI). Denne taskforce udviklede ikke-bindende vejledende principper, der har til formål at fremme etisk og ansvarligt design og brug af AI-systemer, og ydede praktisk vejledning til Eurosystemets og SSM-institutioner. I overensstemmelse med sin forpligtelse til at fremme bevidstheden om etik og integritet arrangerede komiteen en quiz i etiske udfordringer samt en session med eksterne talere, som behandlede etik, offentlig tillid og menneskelig adfærd ud fra et adfærdsvidenskabeligt perspektiv. Begge arrangementer opnåede stor deltagelse af medarbejdere fra hele Eurosystemet og SSM.

På europæisk plan arbejdede CGO sammen med andre EU-institutioner, -organer og -agenturer om at arrangere den første interinstitutionelle etikdag. Over 600 kolleger deltog, og de repræsenterede 15 forskellige institutioner. ECB’s Chief Compliance and Governance Officer deltog sammen med repræsentanter fra andre institutioner i en paneldiskussion om, hvordan etik påvirker organisationskulturen. På et bredere internationalt plan var ECB aktivt involveret i at dele viden og bedste praksis inden for netværket Ethics Network of Multilateral Organisations (ENMO). ECB fungerede som næstformand for netværket og bidrog til dets møder, arbejdsgrupper og det årlige medlemsmøde, der blev afholdt af Asian Infrastructure Investment Bank. Dette globale samarbejde banede vejen for vedtagelsen af Standards of Practice for Ethics Functions i april 2025.

Indkøringsprogrammer for nyankomne blev gennemført som sædvanligt. Derudover tilbød CGO kurser, som var skræddersyede til specifikke forretningsfunktioner, samt genopfriskningssessioner om de regler, der gælder for private finansielle transaktioner. Initiativerne til generel bevidstgørelse og opsøgende arbejde omfattede den årlige Global Ethics Day med stande, der var åbne for alle ECB’s medarbejdere.

Antallet af anmodninger til CGO steg fra 3.070 i 2024 til 3.532 i 2025 (figur 11.1) og var drevet af oplysningsinitiativer samt en vedvarende indsats for at udvikle intuitive digitale værktøjer. Som i de foregående år bekræftede CGO’s årlige kontrol af overholdelsen af reglerne, at ECB’s stab og højtstående embedsmænd i ECB fortsat overholdt reglerne for private finansielle transaktioner.

Figur 11.1

Oversigt over forespørgsler fra ECB's medarbejdere i 2025

ECB’s uafhængige Etiske Komité supplerer – sammen med ECB’s revisionsudvalg – ECB’s ledelsesstruktur. Den rådgiver højtstående embedsmænd i ECB i etiske spørgsmål, primært vedrørende private aktiviteter og lønnet beskæftigelse efter embedsperioden, og vurderer deres interesseerklæringer. Derudover overvåger komitéen den europæiske og internationale udvikling inden for etik og god adfærd.

I 2025 undersøgte den overholdelsen af reglerne om private finansielle transaktioner foretaget af højtstående ECB-embedsmænd via interesseerklæringen og afgav 35 udtalelser. Ud af disse udtalelser handlede 15 om restriktioner efter ansættelsen (hvoraf nogle indeholdt anbefalinger om overholdelse af afkølingsperioder). Udtalelser fra den Etiske Komité offentliggøres på ECB's hjemmeside seks måneder efter den dato, hvor de blev afgivet.

11.3 Kommunikation og gennemsigtighed

Det forgangne år var præget af et udfordrende miljø, som gjorde det særligt vanskeligt at kommunikere. Ekstraordinær økonomisk usikkerhed, geopolitiske spændinger, stigende populisme og fornyede debatter om centralbankernes uafhængighed faldt sammen med et større pres i forbindelse med finansieringen af Europas sikkerhed, stabilitet og vækst. Men resultaterne af ECB’s kernepolitikker egnede sig til at formidle et beroligende budskab. Det lykkedes at bringe inflationen tilbage til et sted omkring ECB’s mål på 2 pct., pengepolitikken var et “godt sted”, og euroområdets banksystem var fortsat modstandsdygtigt. Ikke desto mindre kan disse succeser være gået ubemærket hen for mange mennesker. Samlet set er priserne, selvom de ikke længere stiger så hurtigt, blevet liggende på et højere niveau end før inflationsbølgen. Det gav næring til europæernes vedvarende bekymring for leveomkostningerne, inflationen og husholdningsbudgetterne. Desuden krævede stadig mere højlydte krav om forenkling eller direkte deregulering i den finansielle sektor et velovervejet, fornuftigt og velkommunikeret svar. Endelig krævede ECB’s nye rammer for karriere og personaleforhold samt en omfattende flytning fra Eurotower til en ny bygning og et innovativt arbejdspladskoncept, at den interne kommunikation blev understøttet.

I lyset af de igangværende udfordringer er ECB fast besluttet på at tilpasse sig yderligere til det nye kommunikationslandskab, hvilket blev bekræftet i forbindelse med vurderingen af den pengepolitiske strategi for 2025. Denne øvelse omfattede en status over indsatsen for at modernisere ECB’s kommunikation siden gennemgangen af strategien i 2021. Gennemgangen viste, at offentligheden var blevet mere opmærksom på ECB’s mål om prisstabilitet, og at ECB og de nationale centralbanker havde gjort en betydelig indsats for at øge engagementet og kontakten med offentligheden – og for at forbedre læsbarheden og tilgængeligheden af deres kommunikation. Men i den brede offentlighed er forståelsen af, hvad Eurosystemet gør, og hvordan økonomien og den finansielle sektor fungerer, stadig begrænset. Derfor bekræftede ECB på ny sin forpligtelse til at forklare sin pengepolitiske strategi og sine beslutninger så klart som muligt for alle målgrupper.

Desuden er der stigende tegn på, at pengepolitikken kunne transmitteres mere effektivt til økonomien, hvis forbrugerne generelt havde en bedre forståelse af økonomien og centralbankernes rolle.^[106] Det gør fremme af finansiel forståelse til et centralt interesseområde. Synergier og fordele ved samarbejde på tværs af Eurosystemet på dette område kan være en vej frem. Et eksempel på dette var lanceringen af de fem forpligtelser til at fremme dagsordenen for finansiel forståelse på kvindernes internationale kampdag i 2025.

Tilpasning af kommunikation gennem innovative tilgange

I januar 2025 lancerede ECB sin Espresso Economics kanal på YouTube, som primært henvender sig til yngre seere. Videoerne forklarer grundlæggende økonomiske begreber i enkle vendinger og på en underholdende måde. Emner, der er forbundet med unges daglige erfaringer, viste sig at være mest populære, fx hvorfor unge føler, at priserne stiger så meget, og at det er blevet umuligt at købe et hus, eller bekymringer om job i en AI-tidsalder samt dét at arbejde for gig-økonomien. Ligeledes blev videoer, der forklarede aktuelle emner på en letforståelig måde – på baggrund af analyser fra ECB’s eksperter – også set af mange. Det var blandt andet videoer om, hvordan klimaændringer påvirker priserne på dagligvarer , hvad toldsatser betyder for økonomien, eller hvordan opmærksomhedsøkonomien fungerer.

ECB’s podcast markerede to store milepæle i 2025: udgivelsen af episode nummer 100 og mere end 1 mio. lytninger af serien som helhed. For at holde trit med lytternes skiftende præferencer fortsatte ECB med at modernisere både podcastformatet og -indholdet.

På samme måde behandlede ECB’s blog, hvor både medlemmer af ECB’s Direktion og medarbejdere deler deres synspunkter og analyser, også om håndteringen af aktuelle emner. De spændte fra de europæiske forbrugeres reaktion på USA’s toldsatser og udenlandske arbejdstageres rolle som drivkraft for vækst til hedebølgers indvirkning på priserne eller de risici, som stablecoins udgør for Europa. Den store udbredelse af disse blogindlæg i internationale mainstreammedier viser, hvor effektiv denne kanal er til at gøre ECB’s indsigter tilgængelige for et bredere publikum.

ECB og dens hovedbygning fortsatte med at tiltrække besøgende fra hele Europa og andre steder. I 2025 deltog mere end 23.000 besøgende i næsten 700 aktiviteter, herunder foredrag og rundvisninger i ECB’s besøgscenter, som havde fået nye udstillinger. Der blev offentliggjort en ny video om ECB, som indbyder besøgende, både online og offline, til at få en større forståelse af, hvordan ECB’s handlinger gør en forskel i deres liv.

Kunstig intelligens, AI, får stadig større betydning for ECB, især når det kommer til anvendelsen af store sprogmodeller og maskingenereret indhold inden for kommunikation. ECB både påvirkes af den bredere anvendelse af AI og bruger det til sin egen kommunikation.

Maskingenereret indhold, især billeder og video, blev igen brugt i ond tro mod ECB i 2025. ECB har særlige protokoller til at identificere og håndtere dette. Angrebene omfattede falske konti på de sociale medier, der udgav sig for at være ECB eller dens politiske beslutningstagere, deepfake-videoer af formanden og andre direktionsmedlemmer samt misinformation og desinformation på sociale og traditionelle medier. I takt med at disse hændelser bliver flere og flere og ved hjælp af nye teknologier bliver indholdet sværere at skelne fra ægte ECB-information eller -repræsentanter, vil indsatsen på området og de interne koordineringsprocesser blive yderligere intensiveret.

Især den digitale euro er et centralt fokus for misinformation og konspirationsteorier, både on- og offline. ECB har prioriteret proaktiv, faktabaseret kommunikation på tværs af forskellige kanaler og formater for at sikre, at offentligheden har adgang til nøjagtige og rettidige oplysninger.

De nyttige anvendelser af AI er længe blevet udnyttet i forbindelse med ECB’s kommunikation. Det har især hjulpet institutionen med at håndtere den stigende efterspørgsel efter oversættelse, især inden for banktilsyn, og med at øge rækkevidden af dens kommunikation. I 2025 blev mere end 45 mio. sider udelukkende maskinoversat – primært til interne formål – ved hjælp af eTranslation-værktøjet, som Europa-Kommissionen har stillet til rådighed for ECB. En endelig kvalitetskontrol foretaget af menneskelige oversættere er fortsat uundværlig i forbindelse med officielle ECB-dokumenter, der er beregnet til ekstern kommunikation, på alle officielle EU-sprog.

Kommunikation om vores valuta: kontanter og digitalt

Den mest håndgribelige forbindelse mellem euroområdets borgere og deres centralbank er gennem kontanter – nærmere bestemt eurosedlerne. Det fremtidige design af pengesedlerne er derfor af interesse for den brede offentlighed. I 2025 var kommunikationen omkring sedler centreret om at annoncere udvælgelsen af mulige fremtidige motiver og lanceringen af en designkonkurrence. Den omfattende kommunikation og det opsøgende arbejde omkring disse begivenheder forstærkede budskabet om, at ECB og Eurosystemet fortsat er engagerede i at bevare kontanter som en gyldig og tilgængelig betalingsmetode.

ECB intensiverede også sin kommunikationsindsats om den digitale euro på grund af større offentlig interesse. For eksempel undersøgte databaserede analyser projektets omkostninger og indvirkning på den finansielle stabilitet for at øge gennemsigtigheden og imødegå udbredte misforståelser. Derudover bidrog talrige interviews, taler, parlamentariske høringer, podcasts og debatindlæg fra formanden og direktionsmedlemmerne til en mere oplyst debat blandt offentligheden og EU-lovgiverne.

Bulgariens indførelse af euroen var også en mulighed for at fejre den fælles valutas resultater med den brede offentlighed i hele EU. Euroen forbinder fortsat europæerne på tværs af grænserne, letter hverdagen, rejser og udveksling og fremmer den fælles velstand i hele euroområdet. ECB markerede begivenheden med en særlig række kommunikationstiltag. De omfattede formandens tale med titlen “Bulgaria on the euro’s doorstep: towards a shared future”, et blogindlæg om euroens popularitet omkring tidspunktet for indførelse samt opsøgende arbejde gennem bulgarske skabere af online indhold samt en række indlæg på de sociale medier. Mest synligt var det, at ECB oplyste sin facade for at fejre Bulgariens indtræden i euroområdet – billeder, som nåede ud til millioner af mennesker, især på de sociale medier.

Offentlig adgang til ECB’s dokumenter

ECB’s rammer for offentlig adgang er afgørende for at opretholde dens forpligtelse til gennemsigtighed. Den fremmer gennemsigtighed og åbenhed og styrker ECB’s demokratiske legitimitet ved at give bred adgang til ECB’s dokumenter, samtidig med at institutionens uafhængighed og effektive funktion sikres.

I 2025 modtog ECB et større antal anmodninger om aktindsigt i sine dokumenter. I alt blev der modtaget 86 anmodninger sammenlignet med 74 i 2024. Anmodningerne dækkede en bred vifte af emner, herunder institutionelle/ledelsesmæssige spørgsmål, centralbankvirksomhed og banktilsyn. Ligesom i 2024 var anmodninger vedrørende institutionelle og interne forhold, såsom HR-politikker, fortsat fremtrædende.

I overensstemmelse med ECB’s forpligtelse til gennemsigtighed bliver dokumenter, der offentliggøres som svar på anmodninger om aktindsigt, typisk gjort tilgængelige via ECB’s offentlige dokumentregister. Desuden har ECB udarbejdet en oversigt over emner, der er omfattet af anmodninger om aktindsigt i 2025.

CGO gennemførte opsøgende arbejde for at øge kendskabet til de juridiske rammer for aktindsigt og fremme en fælles kultur for gennemsigtighed i institutionen. Initiativerne var enten rettet mod alle medarbejdere eller skræddersyet til specifikke forretningsområder.

Den Europæiske Ombudsmand fandt ingen tilfælde af fejl eller forsømmelser i ECB's håndtering af anmodninger om aktindsigt.

11.4 Investering i mennesker for at sikre, at ECB forbliver modstandsdygtig og fremsynet

I 2025 fortsatte ECB med at investere i sine medarbejdere for at sikre, at den forbliver en modstandsdygtig organisation. Overgangen til dynamiske arbejdsområder understøttede organisatorisk smidighed, tilgængelighed og stærkere tværfunktionelt engagement, samtidig med at omkostningseffektiviteten og balancen mellem arbejdsliv og privatliv blev forbedret. Nye digitale HR-værktøjer og målrettet læring – fx om kunstig intelligens, AI, og mangfoldighed – gjorde det lettere at yde støtte, fremhæve udviklingsmuligheder samt fremme en inkluderende arbejdskultur.

Arbejdskultur

2.440 medarbejdere blev flyttet, og næsten 50 pct. af personalet blev placeret i nyindrettede kontorer – 1.700 i Gallileo-bygningen og 740 i ECB’s hovedbygning. Overgangen til dynamiske arbejdsområder, bl.a. deling af skriveborde, fremmer fleksibiliteten, inklusion og innovation i ECB-fællesskabet. ECB’s banktilsyn gik ind i en ny æra og blev samlet under ét tag i Gallileo-bygningen. Alt ECB’s personale forventes at arbejde i dynamiske arbejdsområder inden for to år, hvilket har til formål at forbedre omkostningseffektiviteten og det hybride samarbejde og samtidig fremme autonomi.

ECB har gennemgået rammerne for indberetning, undersøgelser og disciplinære foranstaltninger for bedre at kunne understøtte en respektfuld arbejdsplads. De nye regler tydeliggør indberetningskanalerne og strømliner undersøgelser af dårlig adfærd, hvilket vil blive håndteret af en enkelt dedikeret enhed, og de forbedrer også rammerne for whistleblowing. Med ændringerne følger et stærkere fokus på forebyggelse, tidlig løsning og støtte til involverede kolleger, herunder ved at styrke den proaktive beskyttelse, hvis der identificeres en risiko for repressalier.

I 2025 lancerede vi en ny undersøgelse for yderligere at forbedre, hvordan vi lytter til medarbejderne, så vi kan reagere på deres feedback på en mere rettidig og virkningsfuld måde. Den første undersøgelse blev lanceret i november, og 75 pct. af de relevante medarbejdere deltog. Resultaterne vil danne grundlag for opfølgningen i 2026.

Talent- og karriereudvikling

ECB’s karriereportal er nu også en intern talentmarkedsplads for ECB’s medarbejdere, og den giver yderligere muligheder for faglig udvikling. Der blev tilføjet tre typer af muligheder: opgaver, projekter og jobskygge. Ved at deltage i eller tilbyde disse muligheder kan medarbejderne udvide deres ekspertise, anvende deres færdigheder i et nyt team eller forretningsområde samt udforske nye miljøer med henblik på mobilitet og skabe nye kontakter i processen.

En stor del af medarbejderne har vist interesse for og/eller engageret sig enten i de nye muligheder eller de jobbytte- og mentorordninger, der allerede blev tilbudt på platformen. I 2025 brugte mere end 2.000 medarbejdere portalen.

I ECB tilskyndes der til mobilitet for at fremme medarbejdernes faglige udvikling og tilpasningsevne. I 2025 lå den interne mobilitetssats på 6,6 pct.^[107] Omkring 57 pct. af mobiliteten fandt sted på tværs af forretningsområder sammenlignet med 43 pct. af mobiliteten inden for forretningsområder, hvilket signalerer succes med at muliggøre bredere bevægelser og tilskynde til bedre tilpasningsevne.

Ekstern mobilitet støttes også for at gøre det muligt for medarbejderne at få ny erfaring i andre organisationer i en bestemt periode. Mange af ECB’s medarbejdere tilbringer tid i andre organisationer inden for Det Europæiske System af Centralbanker, ESCB, eller den fælles tilsynsmekanisme, SSM. I 2025 påbegyndte 1,3 pct. af medarbejderne ekstern mobilitet gennem politikken for ulønnet orlov i forbindelse med mobilitet.

Den 7. udgave af Schuman-programmet blev lanceret i 2025 og oplevede en stigning i engagementet i hele ESCB og SSM. I alt blev 93 projekter foreslået af 23 institutioner, og der kom 220 ansøgninger. Af disse blev 41 projekter i sidste ende tilbudt som udstationeringsmuligheder, hvilket gjorde det muligt for 47 deltagere at deltage i erfaringsudvekslinger mellem ECB, kompetente nationale myndigheder, NCA’er, og nationale centralbanker, NCB’er. I alt deltog 18 lande og 23 institutioner, hvilket var en stigning i antallet af både projekter og deltagere i forhold til 2024.

Tilbuddet om AI-læring har til formål at opbygge tillid og praktiske færdigheder og hjælpe medarbejderne med at forstå og bruge AI på en ansvarlig måde i ECB. Mere end 1.400 medarbejdere deltog i læringsprogrammet i 2025 for at opbygge AI-kapacitet, lige fra grundlæggende kurser til mere tekniske og avancerede uddannelsesforløb.

Mangfoldighed og inklusion

I en foranderlig ekstern kontekst er ECB fortsat fast besluttet på at fremme lige muligheder og sammenhold gennem sin portefølje for mangfoldighed og inklusion, D&I. Med mandat fra Direktionen og under ledelse af Generaldirektoratet for Menneskelige Ressourcer, DG/HR, samler porteføljen eksisterende og nye tiltag med henblik på at fjerne strukturelle barrierer, styrke retfærdige systemer og fremme en inkluderende kultur. Det er en fælles forpligtelse: Ledende sponsorer er fortalere for D&I på ledelsesniveau, D&I-ambassadører skaber forbindelse mellem dagsordenen og deres forretningsenheder, og seks medarbejdernetværk forstærker forskellige stemmer og fremmer forbindelser og allyship. Denne indsats støttes af en dedikeret D&I-rådgiver og et team i DG/HR, som indarbejder D&I-aspektet i politikker og muliggør dialog. Sideløbende hermed styrker regelmæssige udvekslinger på tværs af ESCB og SSM den kollektive effekt yderligere.

To kønsstrategier og de dertil knyttede mål har været afgørende for at skabe betydelige fremskridt i retning af ligestilling mellem kønnene i ECB. Den mest markante stigning har været en stigning på 8,2 procentpoint i repræsentationen af kvinder i K-L løntrinene siden 2019, og den nåede op på 39,4 pct. ved udgangen af 2025. Den kritiske masse på 33 pct. kvindelig repræsentation er opnået på alle niveauer, fra analytiker til topledelse.

Sideløbende med denne indsats har ECB styrket sin inkluderende kultur ved at gå i dialog med medarbejderne på mange forskellige måder. Gender Talk Series fortsatte med at engagere medarbejderne i vigtige emner såsom kønsnormer, maskulinitet og ligebehandling, og der blev afholdt en intern samtale om interkulturel intelligens. LGBT+-inklusion blev fremmet gennem deltagelse i Frankfurts Christopher Street Day-arrangement.

I 2025 fokuserede ECB’s mangfoldighedsmåned på inklusion af handicappede. Der blev iværksat en række initiativer, som havde til formål at styrke handicappedes hverdag og arbejdsliv i hele organisationen. Blandt højdepunkterne var målrettede workshops for ledere og en immersiv oplevelse omkring synshandicap i samarbejde med Frankfurts Dialog Museum.

Et overblik over vores medarbejdere

Fordeling af arbejdsstyrken i 2025

11.5 Uddybning af vores forståelse af klima- og naturrelaterede risici

Opvarmningshastigheden i Europa er dobbelt så høj som det globale gennemsnit, og landtemperaturen er allerede 2,1 °C højere end det førindustrielle niveau.^[108] De økonomiske konsekvenser viser sig allerede. Mellem 2021 og 2024 gav vejr- og klimarelaterede katastrofer anledning til økonomiske tab i EU på i alt 208 mia. euro, hvilket svarer til et gennemsnit på 0,32 pct. af det årlige BNP.^[109] Biodiversiteten og økosystemernes sundhed i Europa er også i tilbagegang på grund af klimaændringer og andre effekter af menneskelige aktiviteter.^[110]

I sin vurdering af strategien for 2025 gentog ECB, at klimaændringerne har dybtgående konsekvenser for prisstabiliteten på grund af deres indvirkning på økonomiens og det finansielle systems struktur og cykliske dynamik. Styrelsesrådet præciserede også den centrale rolle, som naturrelaterede risici spiller i opfyldelsen af dets mandat. Styrelsesrådet forpligtede sig specifikt til inden for omfanget af sit mandat at sikre, at det fuldt ud tager højde for konsekvenserne af både klimaændringer og naturforringelse for pengepolitikken og centralbanken. Sikringen af en klog håndtering af klima- og naturrelaterede risici er også indlejret i tilsynsprioriteterne for 2026-28.

I 2025 fortsatte ECB’s og Eurosystemets komitéer med at integrere klima- og naturrelaterede risici yderligere i deres kernearbejde.^[111] De implementerede allerede indgåede forpligtelser^[112] og intensiverede arbejdet inden for tre fokusområder: at navigere i omstillingen til en grøn økonomi, at håndtere de stigende fysiske konsekvenser af klimaændringer og at fremme arbejdet med naturrelaterede risici. I lyset af de voksende økonomiske og finansielle konsekvenser af klima- og naturrelaterede risici er ECB fast besluttet på at holde kursen inden for sit mandat. I slutningen af året opdaterede den de foranstaltninger, der skal træffes fremover for at forbedre sin analytiske og driftsmæssige kapacitet.

Diagram 11.1

Oversigt over de vigtigste planlagte klima- og naturrelaterede aktiviteter

ECB fortsatte med at tage højde for og rapportere om klimarelaterede risici som led i gennemførelsen af sin pengepolitik. Eurosystemet offentliggjorde de tredje årlige klimarelaterede finansielle oplysninger vedrørende sine monetære porteføljer og ECB's valutareserver, som viste, at CO₂-udledningen i forbindelse med disse aktiver fortsatte med at falde. Desuden fastsatte Styrelsesrådet et delmål, som skal bruges til at overvåge dekarboniseringsvejen for de samlede virksomhedsporteføljer med henblik på at støtte målene i Paris-aftalen og den europæiske klimalov. Hvis de samlede virksomhedsporteføljer afviger fra den ønskede gennemsnitlige dekarboniseringsvej, vil Styrelsesrådet vurdere, hvorvidt det – inden for rammerne af sit mandat og fra sag til sag – er berettiget til at træffe afhjælpende foranstaltninger. I disse oplysninger blev der også indført en ny sondrende indikator for at måle eksponeringen af erhvervsobligationsbeholdningerne for sektorer, der i væsentlig grad afhænger af eller påvirker naturen.

Hvad angår rammerne for sikkerhedsstillelse, har NCB’erne i Eurosystemet siden udgangen af 2024 implementeret fælles standarder for klimarelaterede risici i de interne kreditvurderingssystemer (ICAS), som de bruger til ikke-omsættelige aktiver (se afsnit 2.3). Et indlæg på ECB’s blog forklarer yderligere, hvordan ECB bestræber sig på at inkludere risici for klimaændringer i kreditvurderinger. I juli 2025 besluttede Styrelsesrådet desuden at indføre en klimafaktor for at beskytte værdien af Eurosystemets sikkerhedsstillelse i tilfælde af klimarelaterede omstillingsstød (se afsnit 2.3). Foranstaltningen vil for omsættelige aktiver udstedt af ikke-finansielle selskaber gælde fra 15. juni 2026. I mellemtiden besluttede Styrelsesrådet i juli 2025 at udskyde gennemførelsen af kravet om at overholde EU’s direktiv om virksomheders bæredygtighedsrapportering (CSRD) som et belånbarhedskriterium i Eurosystemets rammer for sikkerhedsstillelse. Dette blev besluttet på grund af den ufuldstændige gennemførelse af CSRD i national lovgivning og dens revision i forbindelse med Europa-Kommissionens samlede forenklingspakke.

Klimahensyn er blevet mere systematisk integreret i ECB’s makroøkonomiske og finansielle stabilitetsanalyser. ECB’s/Eurosystemets stabs makroøkonomiske prognoser omfatter fx klimarelaterede finanspolitiske foranstaltninger, elementer i EU’s “Fit for 55”-pakke og den makroøkonomiske virkning af EU’s emissionshandelssystem 2. Med hensyn til scenarieanalyse udviklede Network for Greening the Financial System, NGFS, nye kortsigtede klimascenarier under en workstream, der – som i de foregående år – blev ledet af ECB. Disse scenarier fokuserer på klimapåvirkninger frem til 2030, en tidsramme, som er yderst relevant for beslutningstagere og markedsdeltagere. De viser, at en globalt koordineret, tidlig omstilling reducerer de makrofinansielle risici i euroområdet. I euroområdet er fysiske risici væsentlige selv på kort sigt, og ekstreme begivenheder kan reducere BNP med op til 5 % i et fysisk risikoscenarie, der fanger den samlede virkning af samtidige naturkatastrofer i 2026 og 2027 (se “Climate risks: no longer the tragedy of the horizon” i ECB‘s blog). Derudover bidrog ECB til NGFS’ arbejde med samspillet mellem klimascenarieanalyser og omstillingsplaner.

I 2025 afsluttede ECB’s banktilsyn et flerårigt program, der havde til formål at fremme bankernes kapacitet til at håndtere klima- og naturrisici, og gik derefter i retning af en business-as-usual-tilgang, hvor den fører tilsyn med klima- og naturrelaterede risici som led i sine regelmæssige tilsynsvurderinger og -processer. Generelt har bankerne gjort store fremskridt i håndteringen af de risici, der stammer fra de igangværende klima- og naturkriser. Der er dog behov for vedvarende tilsynsmæssig opmærksomhed i lyset af de resterende problemer. Se flere oplysninger om dette i ECB’s banktilsyns årsberetning.

ECB opdaterede sine klimarelaterede statistiske indikatorer for at indarbejde avancerede metoder, nye datasæt og justeringer med henblik på at afspejle inflationseffekter. Dette sikrer en mere præcis sporing af dekarboniseringsindsatsen og af effekten af de stigende klimarelaterede farer. ECB bidrog også til europæiske og internationale initiativer vedrørende klimadata, som f.eks. afhjælpning af datamangler i G20 og forbedring af bæredygtighedsrapporteringen.

ECB fortsatte med at reducere det miljømæssige fodaftryk af sine egne aktiviteter, porteføljer og pengesedler. Miljøredegørelsen for 2025 angav en 39 % reduktion af udledningerne fra ECB’s interne aktiviteter mellem 2019 og 2024, hvilket er i overensstemmelse med 2030-målsætningen. De klimarelaterede finansielle oplysninger om ECB’s ikke-pengepolitiske porteføljer viste også, at virksomhedsinvesteringerne i ECB’s personalepensionsfond fortsat er på vej til at opfylde de foreløbige mål for dekarbonisering. Med hensyn til eurosedler fortsatte indsatsen for at reducere deres miljømæssige fodaftryk, herunder skridt i retning af at opnå en omstilling til 100 % økologisk bomuld inden 2027 og øget brug af dekarboniseret elektrisk energi til fremstilling af pengesedlerne. Sideløbende hermed er ECB i gang med at integrere principper for miljøvenligt design i udviklingen af fremtidige eurosedler. Eurosystemet arbejder også fortsat på at reducere det miljømæssige aftryk fra elektroniske betalinger, herunder i hele værdikæden i det digitale europrojekt.

Kapacitetsopbygning, seminarer og samarbejde med andre centralbanker og internationale institutioner understøttede ECB’s arbejde med klima og naturforringelse. ECB fortsatte med at bidrage til internationale politiske drøftelser og publikationer i 2025 gennem adskillige fora på både europæisk og globalt plan. Disse omfattede ovennævnte NGFS, Rådet for Finansiel Stabilitet, Baselkomitéen for Banktilsyn, Den Europæiske Tilsynsmyndighed og Det Europæiske Udvalg for Systemiske Risici, Bank for International Settlements og dens Udvalg om Betalings- og Markedsinfrastrukturer, G7 og G20 samt Den Internationale Valutafond og Verdensbanken.

ECB’s forskning og undersøgelser har forbedret vores forståelse af de økonomiske og finansielle konsekvenser af overgangen til en grøn økonomi. Bankerne angav i bankudlånsundersøgelsen fra juli 2025, at virksomheders klimaindsats og bygningers energiindsats havde betydning for deres udlånsbetingelser. De fortsatte med at rapportere om lettere kreditvilkår for virksomheder med bedre klimaindsats og en skærpende effekt for virksomheder med høj CO₂-udledning. Bankerne rapporterede også, at usikkerhed om fremtidig klimaregulering virkede som en hindring for låneefterspørgslen. En analyse af Europas behov for grønne investeringer understregede, at investeringerne i grønne aktiviteter på trods af fremskridt ikke havde været tilstrækkelige til at nå klimamålene, og forskerne foreslog en række finansielle og økonomiske politikker til at støtte dem. I et lejlighedsskrift fra Eurosystemets Komité for Internationale Relationer blev der set på samspillet mellem geoøkonomisk fragmentering og de ukoordinerede klimaomstillingspolitikker, det kunne bringe med sig, og som kunne komme til at virke gensidigt forstærkende. Andre bidrag så på, hvordan kunstig intelligens og den grønne omstilling hænger sammen, og hvordan den øgede efterspørgsel efter forsvarsmidler kan imødekommes uden at gå på kompromis med grønne og digitale prioriteter.

Det kræver en dybere forståelse og nye strategier at håndtere de voksende udfordringer forårsaget af de fysiske konsekvenser ved klimaændringerne. Da ekstreme temperaturer og hedebølger bliver mere almindelige, viser ECB’s analyser, at fysiske risici også påvirker virksomhedsniveauet^[113] og den samlede produktivitet^[114] samt reducerer den økonomiske aktivitet i de berørte regioner betydeligt og øger fødevarepriserne^[115]. ECB’s forskning viser, at banker og investorer i stigende grad indregner de fysiske klimarisici ved både boliger^[116] og erhvervsejendomme^[117] i risikofyldte områder. Statslige låntagere fritages ikke fra dette^[118], da deres fysiske risici er forbundet med lavere kreditvurderinger. Med hensyn til klimatilpasning understreger ECB’s forskning^[119] behovet for øget robusthed, forsikringsdækning og finansielle værktøjer til at absorbere og udjævne virkningen af klimabetingede farer i Europa.

ECB har arbejdet intensivt på at opnå en bedre forståelse af naturrelaterede risici og deres indvirkning på økonomien og den finansielle sektor. Den eksplicitte henvisning til naturforringelse i ECB’s vurdering af strategien for 2025 tydeliggjorde dens politiske relevans. Det vigtigste arbejde, som ECB har udført på dette område, er fremhævet i boks 9 nedenfor. Et lejlighedsskrift fra ECB^[120] og indlægget “The European economy is not drought-proof” på ECB’s blog fremhævede risiciene for realøkonomien, den finansielle sektor og prisstabiliteten, som forringede økosystemer og tab af biodiversitet udgør, og satte også fokus på vandrelaterede risicis væsentlighed for euroområdet. I november 2025 afholdt ECB i forbindelse med NGFS en international workshop om praksis og værktøjer, der er tilgængelige for centralbanker og tilsynsmyndigheder for at hjælpe dem med at vurdere og håndtere naturrelaterede risici.

12 Mød vores medarbejdere

I ECB har vi fokus på at skabe en stærk innovationskultur, og vi har lanceret en række initiativer, der har til formål at øge effektiviteten og være til så stor gavn som muligt for borgerne. I 2025 blev der gjort en stor indsats for at implementere nye løsninger med kunstig intelligens, AI, til at understøtte vores daglige arbejde. I dette kapitel beskriver fem kolleger deres roller i udviklingen og implementeringen af disse værktøjer og fortæller om deres personlige erfaringer med, hvordan AI former den måde, vi arbejder på i ECB.

Myriam Moufakkir, Chief Services Officer

Som Chief Services Officer står jeg i spidsen for den integrerede rygrad af støttetjenester, der gør det muligt for ECB at leve op til sit mandat. Jeg er ansvarlig for informationsteknologi, økonomi og budget, indkøb, personale, ejendomsadministration, sikkerhed, operationel robusthed, god ledelse og transformation i stor skala. Siden jeg startede hos ECB i 2023, har mit primære fokus været på at modernisere vores interne tjenester, så ECB kan handle fleksibelt, sikkert og med den teknologiske suverænitet, som den har brug for.

I mit daglige arbejde giver jeg strategisk vejledning, klargør visionen og tilvejebringer operationel udførelseskapacitet, idet jeg prioriterer tre søjler:

• Kompetencer: Det at opbygge stærke AI-relaterede, digitale og operationelle færdigheder på tværs af vores teams er afgørende for at afstedkomme innovation og styre risici på ansvarlig vis.
• Suverænitet og autonomi: Sikring af, at de tjenester og teknologier, vi er afhængige af, giver os mulighed for at opfylde vores mandat fuldstændigt uafhængigt.
• Robusthed: I en kontekst præget af hurtige teknologiske forandringer, forstyrrelser og kriser styrker vi vores teams, processer og systemers evne til at fortsætte med at levere.

ECB anvender allerede kunstig intelligens, AI, på flere områder. Vi er nu i færd med at accelerere og udvide ECB’s anvendelse af AI og avanceret maskinlæring. Vi anvender disse funktionaliteter til at styrke den økonomiske analyse, forbedre inflationsprognoserne og understøtte komplekse makroøkonomiske modeller plus til at reducere den store arbejdsbyrde og mængden af monotone opgaver. Det gør vi gennem regelmæssige meningsudvekslinger med forretningsområderne, et uddannelsesprogram, der dækker alle lag i organisationen, og inden for en ledelsesramme, der inddrager risikostyring og suverænitet fra start af.

Min professionelle baggrund omfatter internationale transformationsroller på tværs af finanssektoren, hvor jeg har ledet digitale initiativer, strategiske planer og store organisatoriske forandringer. Min akademiske uddannelse inden for matematik og naturvidenskab har gjort mig i stand til at udvikle en teknisk forståelse og engagere mig i nye teknologier i hurtig udvikling.

Det er et privilegium at arbejde med et bredt spektrum af emner og med talentfulde kolleger med henblik på at bidrage til ECB’s kernemandat: stabilitet og robusthed.

Uden for kontoret har min karriere bragt mig rundt i verden og forstærket min værdsættelse af kulturel mangfoldighed og forskellige perspektiver. På trods af en krævende kalender har jeg altid prioriteret at have tid til min familie og at rejse og opdage forskellige kulturer sammen med dem, hvilket er min ægte passion. Min professionelle mobilitet udgør altså også en mulighed for at berige min families oplevelser.

Maximilian Freier

Som Lead Economist i front office i Generaldirektoratet for Økonomi fungerer jeg som sekretær for ECB’s pengepolitiske komité. I denne rolle koordinerer jeg komitéens arbejde for at sikre, at de analyser og politiske materialer, der indgår i de pengepolitiske drøftelser, er rettidige, klare og sammenlignelige på tværs af Eurosystemet.

Jeg fungerer også som koordinator for kunstig intelligens, AI, i Generaldirektoratet for Økonomi. I løbet af de seneste måneder har vi gjort store fremskridt med hensyn til at fremme ECB’s AI-dagsorden på tværs af centralbankens forretningsområder. Vi har udviklet et første sæt pilotværktøjer, som allerede viser et betydeligt potentiale med hensyn til at styrke vores analytiske kapacitet og reducere den tid, vi bruger på tilbagevendende opgaver. Sideløbende har vi udarbejdet et ambitiøst digitaliseringsprogram for centralbanken med henblik på at fremme vores dataanalyse og automatiseringen af forretningsprocesser.

Siden 2007 har jeg haft flere stillinger som økonom i ECB i generaldirektoraterne for økonomi, pengepolitik og internationale og europæiske relationer. Før jeg startede hos ECB, havde jeg opnået en ph.d. hos London School of Economics and Political Science og en kandidatgrad i både økonomi og statskundskab på Ludwig-Maximilians-Universität i München.

Mine forskningsinteresser spænder over finans- og pengepolitik, innovationsledelse, europæisk integration og styring, komparativ politisk økonomi og anvendt maskinlæring. Jeg er særligt interesseret i data på husstands- og virksomhedsniveau, såkaldte “mikrodata”. Jeg er også den stiftende formand for ESCB’s Network on Microsimulation Modelling. Gennem dette netværk af forskere på tværs af Det Europæiske System af Centralbanker skaber vi forbindelse mellem nye værktøjer og metoder og centrale politiske spørgsmål.

Fabienne Allegret-Maret

Som Senior Team Lead i divisionen for informationsstyring i Generalsekretariatet leder jeg ECB’s bibliotek. I erkendelse af, at informationsstrømmene er vokset dramatisk i både omfang og hastighed, iværksatte jeg en omlægning af biblioteket for at hjælpe ECB med at navigere i et stadig mere komplekst informationsmiljø.

I dag går min rolle langt ud over blot at tilvejebringe adgang til bøger og databaser. Jeg ser biblioteket som en integreret del af ECB’s vidensøkosystem, en kritisk ressource, der muliggør grundige analyser og innovativ tænkning. Sammen med mit team indkøber og samler jeg ressourcer af høj kvalitet, der er skræddersyet til økonomers, supervisorers og andre eksperters behov. For mig er et omhyggeligt udvalg lige så vigtigt som adgang til ressourcerne samt at sikre, at der ikke blot er rigeligt med tilgængelig information, men også at den er autoritativ og relevant. Selv om de fleste materialer nu er digitale, fortsætter vi med at fremme adgangen til trykte samlinger, da vi er overbeviste om, at dybdegående opmærksomhed og kontekstuel læsning stadig er afgørende for sund beslutningstagning.

Transformationen omformede også vores fysiske biblioteksmiljø: Nu har det stort fokus på videndeling og innovation, samtidig med at der stadig er områder med plads til dybdegående, fokuseret arbejde. Biblioteket er blevet et knudepunkt, hvor ECB’s eksperter mødes, udveksler idéer og lærer af hinanden.

I takt med at kunstig intelligens, AI, omformer centralbankerne, er vores ansvar blevet endnu større. Mit team og jeg sikrer, at licenseret indhold bruges ansvarligt i AI-applikationer, og sørger derved for, at der er balance mellem innovation og retssikkerhed. Pålidelige oplysninger af høj kvalitet er, især når de analyserer nyheder, særligt afgørende for AI-systemer for at sikre, at resultaterne er nøjagtige og troværdige.

Sideløbende hermed anvender jeg min ekspertise inden for informationsorganisation til at fremme og støtte udviklingen af ECB’s semantiske lag, som forbinder viden på tværs af systemer, hvilket gør ECB-specifik viden mere synlig og anvendelig.

Biblioteksvæsenet har udviklet sig langt ud over at passe på bogreoler: Jeg arbejder nu som den AI-drevne informationsstyrings bindeled og forbinder de hurtigt udviklende innovationer inden for AI med de specialiserede krav inden for centralbankvirksomhed. Ved at kombinere teknologisk innovation med kuratering og styring gør jeg ECB i stand til at innovere på en intelligent og integritetspræget måde.

Steven Moons

I min rolle som ECB’s AI Programme Lead og medlem af AI Office styrer jeg institutionens strategiske transformation angående kunstig intelligens. Jeg overvåger udformningen og implementeringen af ECB’s AI-program og koordinerer både produktivitetsforbedrende og transformative AI-use cases. Mit ansvarsområde omfatter sikring af overholdelsen af etiske, juridiske og lovgivningsmæssige standarder, fremme af partnerskaberne med interne og eksterne interessenter og fremme af en innovationskultur, der er baseret på ansvarlighed, gennemsigtighed og robust ledelse.

Før jeg fik denne rolle, stod jeg i spidsen for flere AI- og “SupTech”-initiativer inden for banktilsyn. Før jeg startede hos ECB i 2021, tilbragte jeg mange år i stillinger med fokus på it-leverancer, digital transformation og organisatoriske forandringer i den private og i den offentlige sektor. I den periode arbejdede jeg med at modernisere it-landskaber, fremme cloud- og arkitekturinitiativer og levere komplekse programmer sammen med forskellige teams i Europa, USA og Asien.

Det, jeg værdsætter mest ved at arbejde i ECB, er, hvordan det bringer forskellige perspektiver fra hele Europa sammen. Det er både et privilegium og en konstant kilde til motivation at bidrage til institutionens teknologiske og digitale fremtid og samtidig være med til at styrke dens rolle som en pålidelig, fremadskuende europæisk institution. I min nuværende rolle sætter jeg især pris på at samarbejde med så mange forskellige forretningsområder, i og med at AI berører næsten alle dele af organisationen. Det er inspirerende og motiverende at arbejde i dette mangfoldige og engagerede fællesskab af kolleger. ECB’s stærke samarbejdsånd og muligheden for at arbejde med mennesker, der virkelig brænder for at gøre en forskel, er noget af det, jeg værdsætter allermest i mit arbejde.

Uden for arbejdet finder jeg balance ved at tilbringe tid udendørs, især ved at tage på vandretur i bjergene eller køre på min motorcykel.

Vasilis Papaefthymiou

Jeg er supervisor i SSM’s SupTech-team, også kaldet Supervisory Technologies. Mit arbejde fokuserer på at designe og udvikle innovative forretningsapplikationer, der hjælper og støtter banktilsynsførende i ECB og i hele euroområdet.

I løbet af de sidste fem år i SupTech har jeg specialiseret mig i at udvikle kunstig intelligens, AI, og generative AI-applikationer. Som produktejer leder jeg udviklingen af to værktøjer: Athena er det første og mest omfattende AI-værktøj, der findes i SSM, og det hjælper de tilsynsførende med at identificere relevante oplysninger blandt millioner af tilsynsdokumenter. Delphi derimod er et intuitivt værktøj til vurdering af markedsrisici, som kombinerer finansielle markedsindikatorer med vigtige markedsdrivkrafter, som uddrages på daglig basis ved at analysere nyhedsartikler. Dette giver tilsynsmyndighederne overblik over nye risici.

Dette er de perfekte ydre rammer for både min passion for teknologi og mit arbejde med den rivende udvikling inden for AI. SupTech spiller en afgørende rolle med hensyn til at bringe hypermoderne løsninger ind i det europæiske banktilsyn. For mig er det et ideelt miljø, hvor jeg kan anvende den datalogiske erfaring, jeg har fået gennem mine studier i elektro- og datateknik på det nationale tekniske universitet i Athen, kombineret med det ledelses- og økonomiperspektiv, jeg har fået gennem min kandidatgrad på ETH Zürich. For en computeringeniør tilbyder ECB en unik mulighed for at arbejde i krydsfeltet mellem teknologi og finans, hvor innovation udgør en direkte støtte til den finansielle stabilitet og tilsyn i verdensklasse.

Det inspirerer mig meget at vide, at mit daglige arbejde med at udvikle innovative IT-værktøjer bidrager til et mere effektivt og risikofokuseret banktilsyn, hvilket fører til sikrere banker og har en positiv indvirkning på de europæiske borgere.

I min fritid mødes jeg gerne med venner og tilbringer tid ved havet under den græske sol.

Årsregnskab

Eurosystemets konsoliderede balance pr. 31. december 2025