52002PC0625

Förslag till EUROPAPARLAMENTETS OCH RÅDETS DIREKTIV OM INVESTERINGSTJÄNSTER OCH REGLERADE MARKNADER SAMT OM ÄNDRING AV RÅDETS DIREKTIV 85/611/EEG OCH 93/6/EEG OCH EUROPAPARLAMENTETS OCH RÅDETS DIREKTIV 2000/12/EG

(Framlagt av kommissionen)

MOTIVERING

Avsnitt I: Bakgrund till förslaget:

I.1 Vad är investeringstjänstedirektivet?

I.2 Snabba förändringar på Europas finansiella marknader:

I.3. Varför behöver investeringstjänstedirektivet ses över?

I.4. Huvudsyftena med det nya förslaget:

Avsnitt II. En effektiv, öppen och integrerad infrastruktur för finansiella transaktioner:

II.1 Konkurrens och fragmentering:

Fragmentering och effektiv prisinformation

Investerarskydd

Regleringsarbitrage

II.2. Huvudprinciper för reglering av handelstransaktioner:

II.3. Överordnade principer för reglerade marknader (kapitel III):

II.4. Ny huvudtjänst för "multilaterala handelssystem" (Multilateral Trading Facilities - MTF):

II.5. Orderutförande av värdepappersföretag:

Intressekonflikter (internalisering) mäklare-handlare

Utförande av order utanför börserna och effektiv prisbildning

II.6. Slutsatser om regleringen av transaktionsutförande:

Avsnitt III. Skydd för investerare och regelverk för värdepappersföretag (avdelning ii):

III.1. Kapitalkrav (artiklarna 11 och 17):

III.2. Intressekonflikter (artikel 16):

III.3. Uppföranderegler vid tillhandahållande av investeringstjänster till kunder (artikel 18):

III.4 Bästa möjliga utförande (artikel 19):

III.5. Bestämmelser om hantering av kundorder (artikel 20):

III.6. Transaktioner med godtagbara motparter (artikel 22):

III.7. Slutsatser om ordningen för värdepappersföretag:

Avsnitt IV: Direktivets räckvidd:

IV.1 Investeringsrådgivning (bilaga I, avsnitt A):

IV.2. Finansiell analys (bilaga I, avsnitt B):

IV.3. Råvaruderivat (bilaga I, avsnitt C):

Sektion V: Övriga grundläggande faktorer i förslaget:

V.1. Clearing och avveckling:

V.2. Behöriga myndigheter och tillsynssamarbete (avdelning IV):

V.3. Utnyttjande av kommittéförfaranden för att genomföra bestämmelser:

MOTIVERING

FÖRSLAG TILL DIREKTIV OM INVESTERINGSTJÄNSTER

AVSNITT I: BAKGRUND TILL FÖRSLAGET

I.1 Vad är investeringstjänstedirektivet?

Genom investeringstjänstedirektivet, som antogs 1993, försökte man fastställa på vilka villkor värdepappersföretag och banker som auktoriserats i sitt hemland och som står under tillsyn i det landet får tillhandahålla specificerade tjänster i andra medlemsstater. Tjänster som kan auktoriseras enligt det befintliga investeringstjänstedirektivet omfattar mäklarverksamhet, handlarverksamhet, individuell portföljförvaltning, mottagande och vidarebefordran av investeringsuppdrag och garanti- och placeringsverksamhet. Dessutom fastställs i investeringstjänstedirektivet rätten för varje auktoriserat värdepappersföretag att direkt eller på distans delta i handel på börser eller reglerade marknader i andra medlemsstater. För att främja att denna rätt faktiskt utnyttjas infördes i investeringstjänstedirektivet vissa kriterier för ömsesidigt erkända börser, som innebär att vissa villkor ställs på hur dessa marknader skall fungera [1]. Investeringstjänstedirektivet är därför det rättsliga instrument varigenom friheterna i fördraget omsätts i praktiken när det gäller investeringstjänster och organiserad handel med finansiella instrument. (Se bilaga 1 för en detaljerad översikt av direktiv 93/22/EEG).

[1] Bland annat offentliggörande av närmare uppgifter om de transatktioner som utförts på börsen.

I.2 Snabba förändringar på Europas finansiella marknader:

Marknadsbaserad finansiering har allt större betydelse för de stora och medelstora europeiska företagens finansiering och för allokeringen av det europeiska sparandet. Organiserade och effektivt reglerade finansiella marknader med full insyn kan fungera som en viktig drivkraft för ökat välstånd [2]. På senare tid har företagen i Europa börjat vända sig till de finansiella marknaderna i stället för till bankerna när de behöver finansiering: antalet nyemissioner och värdet på dessa ökade kraftigt i slutet av 1990-talet, då företagen försökte få tillgång till billig, disintermedierad finansiering till ambitiösa investeringsprojekt. Utbudet ökade i takt med den stigande efterfrågan då investerarna började intressera sig för marknadsbaserade investeringar som ett sätt att öka den riskjusterade avkastningen på sitt sparande och för att spara till pensionen.

[2] i. Både tidsserieanalys och internationella jämförelser bekräftar att effektiva finansiella marknader kan ge ett kraftigt bidrag till välståndsskapandet. Levine & Ross, m.fl.

Den senaste tidens nedgång på aktiemarknaderna försvagar inte argumenten för marknadsbaserad finansiering. Den understryker dock betydelsen av en robust rättslig och regleringsmässig ram för att främja likviditeten och investerarnas förtroende och för att att de finansiella marknaderna skall utvecklas positivt. De finansiella marknaderna klarar av perioder av ökad volatilitet, cykliska korrigeringar och en negativ utveckling för enskilda aktier. De kommer dock inte att klara av en utarmning av investerarnas förtroende till följd av att marknaderna är oorganiserade, saknar insyn eller lätt blir offer för missbruk eller om intermediärerna inte lever upp till det förtroende som de slutliga investerarna ger dem [3]. Detta förslag utgör en del av ett sammanhängande lagstiftningsprogram som syftar till att främja framväxten av integrerade och effektiva europeiska kapitalmarknader, samtidigt som det införs rimliga kontrollmekanismer för att undvika marknadsexcesser och för att skydda investerarna.

[3] Schleiffer, Vishny osv. (2002), Black (2000).

Integrationen av EU:s aktie- och företagsobligationsmarknader kan medföra betydande minskningar av transaktionskostnaderna och kostnaderna för aktie- och företagsobligationsfinansiering. Ny forskning visar att det är sannolikt att upprättandet av integrerade, djupa och likvida marknader för enbart aktier och företagsobligationer kommer att leda till betydande fördelar i fråga om statisk effektivitet, vilket inbegriper en stadigvarande minskning i kostnaderna för aktiekapitalet på 0,5 %, vilket kommer att leda till en ökning av investeringarna, sysselsättningen (0,5 %) och BNP (1,1 %). [4] Fördelarna med effektiva kapitalmarknader optimeras genom att likviditeten poolas och genom att låta utbud och efterfrågan när det gäller finansiella instrument samverka på en alleuropeisk marknad. Detta maximerar marknadens djup, minskar den aktiespecifika volatiliteten och begränsar oönskad kurspåverkan vid stora transaktioner. Om de stora företagens likviditet poolas och geografiska diversifieringsstrategier ej längre används kan det frigöra kapital för nystartade företag och riskkapital. Införandet av euron har redan lagt grunden för en fullständig integrering av marknaden för penningmarknadsinstrument utan säkerhet och har gett ett betydande bidrag till integrationen av marknaden för skuldinstrument emitterade av staten eller privata aktörer. Marknadsaktörerna tänker nu utsträcka samma handels- och portföljförvaltningsstrategi till aktiemarknaden och andra tillgångsmarknader. Alla dessa faktorer ligger bakom den senaste tidens trendmässiga ökning av den gränsöverskridande handeln i finansiella instrument. De senaste fem åren har till exempel den gränsöverskridande handeln med aktier ökat med 20-25 % per år.

[4] London Economics: 2002. Kvantifiering av den makroekonomiska effekten av integrationen av EU:s finansiella marknader.

Med tanke på att konkurrenspräglade och flexibla finansiella marknader kan bidra till tillväxt och sysselsättning, angavs vid Europeiska rådets möten i Lissabon och Stockholm att integrationen av de europeiska finansiella marknaderna utgör en central del av EU:s ekonomiska reformer. För att kunna dra nytta av alla fördelar krävs att hindren för investeringstransaktioner undanröjs och att ett omfattande åtgärdsprogram genomförs för att harmonisera de nationella regleringssystemen i alla skeden av handelscyklen: från krav på offentliggörande av uppgifter vid emissionstidpunkten, gemensamma riktlinjer för handeln och marknadsaktörernas beteende till avslutandet och rapporteringen av genomförda transaktioner. På grundval av handlingsplanen för finansiella tjänster har kommissionen lagt fram ett antal förslag till EU-lagstiftning som syftar till att lägga grunden till en konsekvent regleringsram för integrerade finansiella marknader. Detta ambitiösa lagstiftningsprogram är av avgörande betydelse för att en kraftig och varaktig ökning av Europas sysselsättning och tillväxtpotential skall komma till stånd. Det nya förslaget utgör en del av detta program.

Faktaruta: Direktiv om investeringstjänster och reglerade marknader samt EU-lagstiftningsåtgärder i detta sammanhang

Ett nytt investeringstjänstedirektiv kommer att främja integrationen av andrahandsmarknaderna för finansiella instrument genom att reglerna för hur kunder skall behandlas eller företrädas eller för hur handel för egen räkning skall gå till harmoniseras och genom att öppenhet i de organiserade handelssystemen främjas. Dessa åtgärder är dock ett nödvändigt men inte tillräckligt villkor för att alla potentiella köpare och säljare av ett visst instrument skall kunna interagera över gränserna. I handlingsplanen för finansiella tjänster angavs ett antal områden där det krävs åtgärder på EU-nivå för att en inre marknad för finansiella tjänster skall kunna skapas.

Regler som innebär en harmonisering av vilken information som emittenter skall offentliggöra och i vilken form: En av de finansiella marknadernas viktigaste funktioner är att säkerställa att all tillgänglig information om ett finansiellt instrumnet återspeglas i dess pris. Regler om vilken information som en emittent skall offentliggöra vid börsintroduktioner (prospekt) och sedan löpande är av avgörande betydelse för att alla investerare och handlare inom EU skall kunna göra en lika välgrundad bedömning av hur mycket ett potentiellt investeringsobjekt är värt (så att de inte jämför äpplen med päron). I detta syfte innehöll handlingsplanen för finansiella tjänster ett omfattande handlingsprogram beträffande finansiell information. Detta omfattar förslaget till prospektdirektiv, inledande arbete om regelbunden rapportering (och särskilt offentliggörande av priskänslig information) och förordningen om internationella redovisningsstandarder (som det råder politisk enighet om). Att det finns ett moderniserat system för emittentinformation är också viktigt för att uppfylla investeringstjänstedirektivets mål att reglerade marknader skall kunna konkurrera om likviditet genom att godta handel med partnerländers värdepapper utan att det medför en fördubbling av kraven på offentliggörande.

Säkerställa marknadens integritet, förhindra marknadsmissbruk: På en integrerad finansiell marknad kommer en investerare i en medlemsstat att kunna handla med värdepapper som emitterats i en annan medlemsstat genom ett marknadssystem i en tredje medlemsstat och med en motpart som befinner sig i en fjärde. Inför denna möjlighet är det av avgörande betydelse att det finns ett vattentätt och effektivt EU-system för att upptäcka och straffa marknadsmissbruk. Tillsynsmyndigheterna, marknadsaktörerna och marknadsdeltagarna måste vara noggranna och vaksamma och vid behov kunna samarbeta effektivt för att hindra gränsöverskridande marknadsmissbruk från att undergräva investerarnas förtroende. I direktivet om marknadsmissbruk (som man nu är nära att enas om) anges tydligt vilka beteenden som är förbjudna och det fastställs strikta förfaranden för att kontrollera och straffa marknadsmissbruk inom EU.

Göra det möjligt för företag för kollektiva investeringar att utnyttja den inre marknadens friheter: Företag för kollektiva investeringar har fått ökad betydelse när det gäller förvaltningen och intermedieringen av det privata sparandet. Fondföretagen har för närvarande en kapitalisering på 3-4 miljarder euro. De nyligen antagna fondföretagsdirektiven kommer att befästa den inre marknaden som ram för värdepappersfonder genom att utöka antalet instrument för kollektivt sparande som får distribuera produkter inom hela EU och genom dessa direktiv kommer även fondförvaltarnas kvalifikationer att ömsesidigt erkännas.

Främja en effektiv och konkurrenspräglad clearing och avveckling av gränsöverskridande transaktioner: Hinder för slutförandet av gränsöverskridande värdepapperstransaktioner har hamnat mer i blickpunkten. Det är av största vikt att kopplingarna mellan olika delar i clearing- och avvecklingskedjan är väl fungerande om investerare som genomför en transaktion på en marknad i en annan EU-medlemsstat skall kunna överföra äganderätten till dessa värdepapper utan att drabbas av orimliga kostnader, förseningar eller risker för att transaktionen inte utförs. Det råder nu allt större insikt om det stora antal rättsliga, skattemässiga och regleringsmässiga hinder som står i vägen för en effektiv clearing och avveckling av gränsöverskridande transaktioner. Vissa debattörer har också hävdat att olika ägar- och organisationsstrukturer för dessa verksamheter också kan leda till strategiska konkurrenshinder i tillhandahållandet av clearing- och avvecklingstjänster. Kommissionen offentliggjorde nyligen ett meddelande (KOM(2002) 257) där ett antal strategiska riktlinjer drogs upp och berörda parter uppmuntrades att hjälpa till att utforma konkreta åtgärder att vidta på EU-nivå.

I.3. Varför behöver investeringstjänstedirektivet ses över?

Det befintliga direktivet utgör inte längre en effektiv ram för gränsöverskridande investeringar inom EU. Det innehåller inga tydliga grundläggande regler för hur konkurrensen mellan och konsolideringen av handelsinfrastrukturen (börser och andra handelsplatser) får gå till. Det befintliga investeringstjänstedirektivets främsta brister är de följande:

(1) Investeringstjänstedirektivet medför inte en tillräckligt hög grad av harmonisering för att möjliggöra ett effektivt ömsesidigt erkännande av värdepappersföretagstillstånd. Detta har lett till att effektiviteten i det pass som infördes genom investeringstjänstedirektivet kraftigt har hämmats till följd av dubbel eller flerdubbel tillsyn av de gränsöverskridande transaktionerna.

(2) Investeringstjänstedirektivet innehåller omoderna bestämmelser om investerarskydd: De berörda skyddsbestämmelserna måste uppdateras för att ta hänsyn till nya affärsmodeller, ny marknadspraxis och därmed sammanhängande risker. Reglerna om investerarskydd måste också ses över för att tvinga företag som handlar på slutinvesterarnas vägnar att aktivt dra nytta av nya affärsmöjligheter för att ge kunden bästa möjliga resultat. Detta kommer att säkerställa att konkurrensen mellan olika typer av transaktionskanaler kommer att gynna snarare än missgynna slutinvesteraren.

(3) Investeringstjänstedirektivet omfattar inte hela utbudet av investerarinriktade tjänster (t.ex. rådgivning, nya distributionskanaler) eller finansiella transaktioner (t.ex. råvaruderivat). En del av denna verksamhet kan om det är företagets huvudsakliga eller vanliga verksamhet innebära betydande risker för investerarna eller marknadseffektiviteten/-stabiliteten. Dessa risker skulle kunna hanteras genom tillämpning av investeringstjänstedirektivet och andra bestämmelser.

(4) Investeringstjänstedirektivet ger inga meningsfulla svar på de reglerings- och konkurrensfrågor som uppstår när börser börjar konkurrera med varandra och med nya transaktionsplattformar. När investeringstjänstedirektivet antogs förekom ingen konkurrens mellan börserna/handelssystemen. Konkurrensen mellan olika metoder för orderutförande (börser, nya handelsplattformar, orderutförande av värdepappersföretagen själva) är idag den största regleringsutmaningen för EU:s tillsynsmyndigheter på värdepappersområdet. Det fåtal underutvecklade bestämmelser i investeringstjänstedirektivet som gäller reglerade marknader ger ingen sund regleringsram inom vilken marknader och system kan konkurrera om likviditeten och inom vilken värdepappersföretag kan utföra order utanför börserna i samband med att de tillhandahåller andra tjänster till kunderna.

(5) De bestämmelser i investeringstjänstedirektivet som gäller regleringen av marknadsstrukturen är frivilliga, vilket utgör ett stort hinder för framväxten av en integrerad och konkurrenskraftig handelsinfrastruktur. Enligt artikel 14.3 i det befintliga direktivet får de nationella myndigheterna föreskriva att order från privata investerare endast får utföras på en reglerad marknad ("koncentrationsregeln"). Ett antal medlemsstater har utnyttjat denna möjlighet för att främja att order från privata investerare placeras på centraliserade allmänna orderböcker som hanteras av "reglerade marknader". Andra medlemsstater har valt att inte använda denna möjlighet och har gett värdepappersföretaget ansvar för att bestämma hur det på bästa sätt kan garantera sina kunder "bästa möjliga utförande". Det har lett till att metoderna för orderutförande skiljer sig åt mer i dessa länder. Dessa grundläggande skillnader i regleringen av marknadsstrukturen har i sin tur lett till skillnader mellan medlemsstaternas när det gäller handelskonventioner, regler om hur handeln på marknaden skall bedrivas, utrymmet för konkurrens mellan olika plattformar för orderutförande och marknadsaktörernas beteende. [5] Dessa skillnader utgör ett betydande hinder för gränsöverskridande transaktioner och fragmenterar likviditeten.

[5] Medlemsstater som tillåter att kundorder utförs utanför börserna har till exempel tvingats utveckla mer avancerade regler om "bästa utförande", medan detta i stort sett inte varit nödigt i medlemsstater som kräver att privata investerares order skall utföras på en "reglerad marknad".

(6) Investeringstjänstedirektivets bestämmelser om utseende av och samarbete mellan behöriga myndigheter är inte tillräckligt utvecklade: Det befintliga direktivet är inte tillräckligt tydligt när det gäller fördelningen av tillsynsansvaret mellan medlemsstaterna och lägger inte en bra grund för gränsöverskridande samarbete mellan tillsynsmyndigheterna. För att en fullständigt integrerad inre marknad för finansiella tjänster skall fungera krävs det att olagligt beteende beivras och bestraffas med samma kraft i hela EU. Ytterligare ett villkor för att en integrerad och organiserad inre marknad skall fungera är att det förekommer ett oreserverat och smidigt samarbete och informationsflöde mellan de nationella myndigheterna. De nuvarande bestämmelserna i investeringstjänstedirektivet om samarbete mellan tillsynsmyndigheterna utformades för en miljö där kopplingarna mellan olika nationella finansiella marknader inte var lika utvecklade. Dessa bestämmelser måste moderniseras betydligt.

(7) Bestämmelserna i investeringstjänstedirektivet är oflexibla och omoderna: Investeringstjänstedirektivet måste skrivas om, eftersom det är illa anpassat för angelägna regleringsfrågor som orsakats av att marknadsstrukturen och affärs- och tillsynsmetoderna har förändrats. Behovet av att ändra investeringstjänstedirektivet är beviset på hur utsiktslöst det är att försöka reglera de finansiella marknaderna genom stela bestämmelser i en oföränderlig lagstiftning. Mot bakgrund av de positiva reaktionerna från Europeiska rådet och Europaparlamentet på Lamfalussykommitténs rekommendationer föreslås det att de viktigaste bestämmelserna i direktivet ändras så att det blir möjligt att anta juridiskt bindande genomföranderegler genom kommittéförfarandet. Detta förfarande kommer att användas helt enligt den interinstitutionella överenskommelsen mellan Europaparlamentet, rådet och kommissionen.

Eftersom det befintliga investeringstjänstedirektivet har så stora brister och lättare måste kunna anpassas till strukturförändringar på de finansiella marknaderna inom EU anser kommissionen att det effektivaste och mest rationella är att byta ut hela den befintliga texten. I det nya förslaget har de bestämmelser i det befintliga investeringstjänstedirektivet som fyllt sin funktion övertagits. Det bygger på de nationella tillsyns- och kontrollstrukturer som ligger till grund för det befintliga investeringstjänstedirektivet. De förändringar i räckvidden som föreslås utgör en naturlig utveckling snarare än en radikal förändring. Genom att bygga vidare på den grund som lades i det befintliga direktivet hoppas man kunna begränsa den rättsliga, institutionella och tillsynsmässiga anpassning som kommer att krävas för att genomföra det nya direktivet.

Faktaruta: En ny syn på hur de finansiella marknaderna inom EU bör regleras

I handlingsplanen för finansiella tjänster fästes uppmärksamheten på den bristfälliga rättsliga ramen på EU-nivå när det gäller värdepappersmarknaderna och de betydande alternativkostnader i form av fragmenterad likviditet som detta leder till. Den innehöll ett antal förslag på hur en rättslig ram som främjar framväxten av en både djup och likvid inre marknad för finansiella tjänster skall kunna skapas. Som en del i detta paket offentliggjorde kommissionen en grönbok i november 2000, som behandlade ett antal frågor i samband med tillämpningen investeringstjänstedirektivet. [6] På grundval av de 68 svaren på grönboken konstaterade kommissionen att en långtgående översyn av direktivet var nödvändig.

[6] KOM(729) 2000, Översyn av direktivet om investeringstjänster.

Rekommendationerna från den visemannakommitté som leddes av Lamfalussy och som Europeiska rådet ställde sig bakom vid sitt möte i Stockholm i mars 2001 har fått stort genomslag vid utarbetandet av detta förslag.

1.Samråd med marknadsaktörerna och andra berörda parter: Sedan den ursprungliga grönboken offentliggjordes har kommissionen vid två tillfällen erbjudit alla berörda parter som så önskar att framföra sina synpunkter på de informella och preliminära diskussionerna kring direktivöversynens omfattning och form. Ett första samrådsunderlag, som innehöll en heltäckande beskrivning av hur direktivet kunde ändras, offentliggjordes i juli 2001. Dessa preliminära förslag diskuterades vid en öppen hearing, som anordnades i Bryssel den 18-19 september 2001 och där 150 berörda parter närvarade. 77 inlagor mottogs som ett resultat av detta samråd. Synpunkterna gav anledning till en omprövning av ett antal viktiga delar av de ursprungliga ändringsförslagen, som kritiserades för att innehålla alltför strikta föreskrifter och för att skada konkurrensen och innovationsincitamenten när det gäller orderutförande. Följaktligen offentliggjorde kommissionen i mars 2002 ett antal kraftigt omarbetade förslag på hur investeringstjänstedirektivet kunde ändras. Även dessa granskades sedan noggrant i ett öppet forum (22 april 2002) där mer än 200 personer närvarade. När föreliggande förslag utformades beaktades de 107 synpunkterna på dessa omarbetade ändringsförslag noggrant.

2.Effektivare inremarknadsregler som i högre grad följer utvecklingen på marknaden: Lamfalussykommittén förordade en systematisk och rationell distinktion mellan övergripande principer som harmoniseras genom EU-direktiv och utfärdandet av enhetliga och juridiskt bindande men anpassningsbara genomförandebestämmelser inom ramen för "kommittéförfarandet". Enligt detta upplägg ger Europeiska värdepapperstillsynskommittén, på uppdrag av kommissionen, detaljerade tekniska råd mot bakgrund av de synpunkter som framförs under de öppna samråden. Denna tudelade struktur för värdepapperslagstiftningen föreslogs som ett sätt att förena kontinuiteten i demokratiskt etablerade huvudprinciper för reglering, med de krav på detaljerad harmonisering för att främja en gränsöverskridande organisering av värdepappershandeln och därmed förenade tjänster som detta ställer, och den flexibilitet som krävs för att lagstiftningen skall kunna anpassa sig till en marknadspraxis som snabbt förändras på de snabbrörliga finansiella marknaderna. Den framsynta plenaromröstningen i Europaparlamentet/interinstitutionella överenskommelsen om genomförande av Lamfalussyförslagen har gjort det möjligt att utforma det befintliga förslaget i enlighet med Lamfalussyrapporten.

I.4. Huvudsyftena med det nya förslaget

Förslaget till direketiv om investeringstjänster och reglerade marknader syftar till att förbättra EU:s lagstiftningsrams förmåga att uppfylla två övergripande regleringsmål:

1.Skydda investerarna och marknadens integritet genom att upprätta harmoniserade krav för de auktoriserade intermediärernas verksamhet.

2.Främja rättvisa, effektiva och integrerade finansiella marknader som är öppna för insyn: Detta mål kommer i synnerhet att främjas av att det tas fram övergripande regler som anger hur transaktioner med finansiella instrument skall avtalas och utföras inom organiserade handelssystem och marknadsplatser och av värdepappersföretag.

Det nya direktivet diskuteras nedan under följande rubriker:

- Åtgärder för att främja en effektiv, öppen och integrerad infrastruktur för finansiella transaktioner

- Bestämmelser om tillhandahållande av investeringstjänster i syfte att skydda investerarna och att främja marknadens integritet.

- Föreslagna utvidgningar av direktivets räckvidd.

- Andra frågor (clearing och avveckling, samarbete mellan tillsynsmyndigheterna)..

Avsnitt II. en effektiv, öppen och integrerad infrastruktur för finansiella transaktioner

II.1 Konkurrens och fragmentering

I Europa och i övriga världen har funktionen som marknadsintermediär och marknadsplats historiskt sett utförts av olika typer av institutioner. När investeringstjänstedirektivet antogs hade börserna nationell ensamrätt till den organiserade matchningen av köp- och säljorder i värdepapper som utfärdats i landet. Intermediärerna konkurrerade med varandra när det gällde att tillhandahålla tjänster till de slutliga investerarna och emittenterna och när det gällde "over-the-counter"-handel (OTC-handel). [7] Denna institutionella uppdelning gjorde det möjligt att klart skilja på investerarskyddets räckvidd - som endast gällde intermediärerna - och räckvidden för de marknadsregler som syftar till att marknaderna skall fungera på ett öppet och effektivt sätt - som främst gällde börserna. Sedan investeringstjänstedirektivet antogs har EU:s finansiella marknad blivit mer komplicerad och gränsen mellan marknadsplatser och intermediärer otydligare. IT har gjort det möjligt för system utanför börserna att till låg kostnad kopiera börsernas huvudsakliga verksamhet och för börserna att omstöpa sig till konkurrenskraftiga marknadsaktörer, vilket gör att det nu finns fler aktörer och fler handelsalternativ.

[7] Genom att tillhandahålla dessa tjänster utgjorde stora handlare en alternativ likviditetskälla för marknadsaktörerna. Att ordet "market-making" användes för att beteckna denna verksamhet understryker att handlare i hög grad kunde utgöra ett alternativ till handel på börs. Distinktionen mellan marknadsplats och intermediär var därför inte på något sätt vattentät.

Den senaste utvecklingen inom handeln med finansiella tjänster inom EU:

Följande teknikledda trender har förändrat handeln med finansiella tjänster:

1. Konkurrens mellan börser: Den tid då det fanns en enda fondbörs, som utan konkurrens kunde fungera som en nationell likviditetskälla, är förbi. Vinstdrivande börser konkurrerar nu direkt om orderflöde och företagsnoteringar och försöker utvidga sin verksamhet genom gränsöverskridande sammanslagningar eller genom att integrera vertikalt längs clearing- och avvecklingskedjan.

2. Konkurrens från alternativa handelssystem [8]: Nya aktörer på marknaden erbjuder alternativa kanaler för institutionella och professionella investerares handel för egen räkning. Dessa system utgör nu de huvudsakliga organiserade handelsplatserna för obligationshandel. De står dock för endast 1 % av handelsvolymen när det gäller aktier inom EU (en mycket lägre andel av aktiehandeln än i Förenta staterna). [9]

[8] Termen "alternativt handelssystem" (ATS = "alternative trading system") har kommit i allmänt bruk som en övergripande term för ett stort antal olika nya handelsplattformar som har det gemensamt att de inte är auktoriserade som fondbörser. I vissa svar som lämnades under samrådet påpekades det att en sådan terminologi inte är lämplig i en rättsakt och inte ger uttryck för det specifika funktionssättet hos de enheter som föreslås auktoriseras för en ny central tjänst. På grund av detta har uttrycket "alternativ" ersatts med "multilateral". Ordet "system" har ersatts med "plattform" för att undvika sammanblandning med väletablerade redskap för handel med värdepapper.

[9] J.P. Morgan (2002).

3. Ökat internt utförande av kundorder inom värdepappersföretagen: Att mäklartjänsterna i detaljistledet koncentrerats till ett allt mindre antal värdepappersföretag och banker skapar en situation där stora mängder kundorder kan utföras "in-house" - antingen genom att en kundorder matchas ihop med en annan eller genom att en kundorder utförs mot mäklarens/handlarens egna innehav. Den minskande mängden order från mindre investerare som inte kan utföras internt slussas vidare till "reglerade marknader" eller till andra system för att utföras där. Denna metod är väletablerad i länder där det inte har införts någon "koncentrationsbestämmelse". I dessa länder internaliserar för närvarande många stora institutioner mer än 15 % av kundorderflödet och de planerar att utöka denna andel.

Innan de regleringsmässiga svårigheterna i samband med konkurrens mellan olika system för orderutförande undersöks närmare är det viktigt att vara medveten om följande:

- Vad beträffar marknadernas övergripande effektivitet, förefaller det inte som om regleringsmässiga åtgärder som direkt begränsar konkurrensen mellan olika handelsmetoder leder till så stora förbättringar av prisbildningen att detta skulle motivera ett radikalt ingripande i marknadens struktur till förmån för börshandeln. Analyser som nyligen genomförts av priser för transaktioner i så gott som alla aktier som handlas på de ledande börserna i Europa styrker inte antagandet att marknaden blir effektivare om transaktionerna koncentreras till börserna (vilket illustreras av den effektiva genomsnittliga spridningen [10]) (Figur 1).

[10] Den faktiska kursdifferensen är lika med skillnaden mellan de genomsnittliga köp- och säljpriser som investerare faktiskt har tillämpat. Den kan definieras som EPS = 2 * | P - M| / P, där P är det faktiska transaktionspriset och M kursgenomsnittet eller (Ask + Bid) / 2. Det är en mer representativ indikator för de faktiska differenserna på en marknad eftersom den utnyttjar de genomsnittliga köp- och säljpriserna för en aktie vid ett givet tillfälle i motsats till den nominella differensen mellan den högsta säljkurs och den lägsta köpkurs som noterats och som endast handlare som lyckats nå sådana avtal. Den faktiska kursdifferens som läggs fram är ett genomsnitt av de dagliga kursdifferenserna under en 24 månadersserie för cirka 13 000 olika instrument.

(Källa: London Economics 2002)

-

>Hänvisning till>

Förutom att det inte uppstår några fördelar i statisk effektivitet av direkt reglering av marknadsstrukturen, måste man beakta de dynamiska kostnader som uppstår för marknaden som helhet av att man hämmar marknadsaktörernas valmöjligheter, konkurrensen mellan handelssystemen och innovationen. Konkurrens mellan olika handelskanaler kan leda till dynamiska fördelar om den medför lägre transaktionskostnader och ökad likviditet på marknaderna, främjar avancerade handelsstrategier och bidrar till att effektivisera transaktionsavvecklingen. Andra faktorer spelar visserligen också in, men antagandet styrks av det faktum att regleringsordningarns inom EU som tillåter konkurrens mellan börser och andra former av handelsmetoder kännetecknas av ett högre börsvärde (170 % av BNP) och likviditet (mätt i en omsättning på 407 % av BNP) i jämförelse med medlemsstater som föredrar handel endast på börsen (80 % respektive 130 %). [11] Resultat från den amerikanska handeln har nyligen visat att den ökade omsättningen och det högre börsvärdet bör leda till att kosnaderna för handeln minskar ytterligare [12].

[11] Källa: International Federation of Stock Exchanges och FESE (2002).

[12] Det finns en negativ korrelation mellan omsättning (-0.11) och börsvärde (-0.543) samt transaktions kostnader. Domowitz, Glen och Madhavan, Liquidity, Volatility and Equity Trading Costs across countries and over time, january 2000

- Dessa fördelar kommer inte enbart professionella marknadsaktörer tillgodo. Intern hantering av kundorder kan vara till nytta för kunderna på en rad sätt: snabbare transaktioner, bättre priser och minskning av de kostnader som sammanhänger med att handeln avvecklas direkt inom värdepappersföretagets eget system. Konkurrens mellan intermediärer bör leda till att en del av dessa fördelar slussas vidare till slutinvesterarna. Dessa fördelar är ingen självklarhet. Ett av målen med detta förslag är att skapa förutsättningar för att utförande av kundorder utanför börserna enbart sker om det leder till tydliga fördelar för kunden. Erfarenheten från Retail Service Providers i Förenade kungariket visar dock att transaktioner utanför börsen kan leda till bättre priser för de småskaliga investerarna i sju fall av tio.

- Konkurrens mellan börser och andra typer av system för handelstransaktioner är ingenting nytt. Börserna i alla medlemsstater har länge varit utsatta för konkurrens från andra handelskanaler, åtminstone för en viss typ av handel. Även i de medlemsstater där det finns krav på att mindre investerares ordrar koncentreras till en "reglerad marknad" tillåts redan konkurrens mellan börser och andra handelsmetoder för professionella och institutionella transaktioner. Dessutom är man i alla medlemsstaters handelskulturer medvetna om att handel via börs inte alltid är optimalt för alla typer av transaktioner. Ett större antal transaktioner kan utföras inte enbart via börsernas centrala orderböcker, utan även genom "over the counter"- och "upstairs"-handel [13]. Ett antal reglerade marknader försöker nu förena fördelarna med mäklarbaserade respektive orderdrivna marknader genom att samla dem under samma tak [14]. Den mångfald av handelssystem som finns i de olika medlemsstaterna är ett implicit bevis på att ett regelverk som gynnar en viss typ av handelskanal inte kommer att kunna tillgodose de många olika handelspreferenser och handelsstrategier som en konkurrenskraftig marknadsplats utgörs av.

[13] OTC-handel, "upstairs"-handel, handel med stora poster antingen på eller vid sidan av en börs.

[14] Genom att tillhandahålla möjlighet att på börsen handla med stora poster eller genom att utse särskilda tillhandahållare av likviditet.

Om en integrerad europeisk finansmarknad skall kunna utnyttjas fullt ut måste de regleringsmässiga förutsättningarna möjliggöra att olika mikrostrukturer kan existera sida vid sida på marknaden, att det råder konkurrens mellan olika handelssystem och valfrihet för investerare och marknadsaktörer. Ökad konkurrens om orderutförande ställer dock nya krav på tillsynssystemet när det gäller att skydda investerarna och främja organiserade och effektiva marknader. Det nya direktivet om investeringstjänster och reglerade marknader måste tillhandahålla en sammanhängande och effektiv ram för att uppfylla dessa krav. Många av de mest komplicerade och omstridda frågorna i samband med översynen av investeringstjänstedirektivet hänger samman med att det blir allt svårare att dra gränsen mellan marknadsplats och intermediär och den intensifiering av konkurrensen inom och mellan olika typer av system för handelstransaktioner som detta leder till. Dessa problem kan undersökas från tre olika perspektiv:

Fragmentering och effektiv prisinformation:

Om handeln sprids ut på ett stort antal transaktionskanaler kan det leda till att köp- och säljintresset splittras upp i grunda och från varandra skiljda lividitetsfickor. Om inga åtgärder vidtas kan denna process få en negativ effekt på de två viktiga kriterierna för en framgångsrik finansiell marknad, nämligen likviditet och effektiv prisinformation. [15] En fragmentering kan särskilt leda till att skillnaderna mellan köp- och säljkurserna ökar, att transaktioner får större oönskade effekter på priserna och att möjlighterna att handla minskar. [16] Både konkurrensen mellan börserna och konkurrensen mellan börserna och andra transaktionsplatser kan bidra till fragmenteringen.

[15] Om en marknad är likvid är det möjligt att genomföra transaktioner utan att detta leder till stora prisförändringar i en för handlaren ogynnsam riktning. På en marknad som från ett prisbildningsperspektiv är effektiv återspeglas all relevant och uppdaterad information om instrumentets "verkliga värde" i de angivna priserna.

[16] London Economics 2002: I London Economics forskning framhålls de alternativkostnader som en uppsplittring av den nuvarande likviditetsnivån på de största EU-börserna medför.

Det råder en allt större samsyn bland de finansiella tillsynsmyndigheterna och bedömarna att ett effektivt system för insyn kan göra det möjligt att dra nytta av fördelarna med konkurrens mellan olika handelsplatser, samtidigt som eventuella negativa konsekvenser för den övergripande effektiviteten på marknaden begränsas. Marknadsinsyn - det vill säga allmän tillgång till information om aktuella möjligheter att handla och nyligen slutförda transaktioner - anses allmänt som en viktig faktor för att marknaden skall vara både rättvis och effektiv och särskilt för att den skall vara likvid och för att prisbildningen skall hålla hög kvalitet. [17]

[17] IOSCO (2001): Rapport från TC om "insyn och marknadsfragmentering" (s. 3).

Om man försöker motverka de eventuella negativa effekterna av en fragmentering genom att införa lämpliga insynsregler bör man redan från början beakta samtliga transaktionssystem om man eftersträvar en helhetslösning. Det vore önskvärt att ha enhetliga insynsregler för ett givet tillgångsslag som gäller på alla marknadsplatser. [18] Insynsregler som endast gäller reglerade marknader och som inte omfattar handel vid sidan av börserna är inte heltäckande och får inte en optimal verkan. Handel som bedrivs vid sidan av börserna och som ger bättre priser än de som råder på de reglerade marknaderna kan vara baserad på information som har betydelse för andra marknadsaktörers investeringsbedömningar på samma sätt som handeln på börserna. Därför hävdas det att andra marknadsaktörer bör kunna få tillgång till information om sådana transaktioner eller transaktionsintressen när de fattar sina investeringsbeslut, vilket skulle maximera prisbildningseffektiviteten.

[18] viii Idem, s. 13.

Den ökade insynen kan dock visa sig erhållas till priset av minskad likviditet för marknadsaktörerna. Om handlare och mäklare/handlare tvingas uppge på vilka villkor de är villiga att köpa eller sälja instrument kan det minska deras förmåga att få en vinst på sin handel och utsätta dem för strategiskt handlande från andra marknadsaktörer. [19] Regler som syftar till att åstadkomma en viss nivå av insyn - där alla marknadsaktörer hela tiden har tillgång till all information om alla aktuella transaktionsmöjligheter - skulle tvinga handlare och mäklare/handlare att exponera sina handelspositioner så mycket att de inte längre skulle vara villiga att förse marknaden med likviditetsstöd. Detta skulle göra det svårare för marknadsaktörerna och investerarna att genomföra transaktioner, särskilt när det gäller stora poster och handel i illikvida aktier och skulle kunna leda till att prissvängningarna blev större. Därför måste man vara försiktig innan börsliknande bestämmelser och insynskrav utsträcks till att gälla handeln vid sidan av börserna, där marknadsaktörerna satsar sitt eget kapital.

[19] ix Vid bilateral handel eller internt orderutförande används inte samma handelsprocesser som vid handel på börs eller multilaterala handelsplatser. Handeln kretsar kring ställandet av kurser på bilateral/selektiv basis. Handlardiskretion behövs för att skydda det egna kapitalet från exponering mot positionsrisk. Att handlare och mäklare/handlare regelbundet eller kontinuerligt tar positioner (mot det egna kapitalet) skapar likviditet på marknaden, vilket kan bidra till att dämpa prisfluktuationerna och säkerställa att det alltid finns en motpart som investerarna kan handla med. Denna situation uppstår inte när det gäller börser och multilaterala handelsplatser. Marknads- eller systemoperatören sätter inget eget kapital på spel och marknadsaktörerna/systemanvändarna använder frivilligt och medvetet systemet för att ange på vilka villkor de är beredda att handla.

Investerarskydd

De strukturella förändringarna i handeln och orderhanteringen på de finansiella marknaderna kan också ge upphov till särskilda problem när det gäller investerarskydd. En fråga av särskild betydelse i detta sammanhang gäller risken för intressekonflikter bland mäklare/handlare som kan utföra kundordrar internt mot egna tillgångar, en process som brukar gå under benämningen "internalisering". Den integrerade mäklaren/handlaren har incitament att låta den egna handelsdeskens intressen gå före kundens intresse. Denna intressekonflikt leder till frågan om huruvida investerarna/kunderna kan lita på att mäklarna/handlarna uppfyller sin främsta plikt att agera med kundens bästa för ögonen. Dessa intressekonflikter är redan vanligt förekommande under det befintliga investeringstjänstedirektivet och under de nationella regelverk som tillåter mäklare/handlare att utföra kundorder utan att omfattas av de regler som gäller på "en reglerad marknad". Dessa intressekonflikter kan dock förvärras om värdepappersföretaget aktivt strävar efter att internalisera kundorderflödet och att minimera antalet ordrar som måste avslutas på en börs.

En annan risk är att marknadsfragmenteringen kan göra priserna på börserna mindre representativa och därmed urholka deras traditionella roll som ankare för "bästa utförande". I regler om "bästa villkor" föreskrivs i allmänhet att värdepappersföretag skall anses ha fullgjort sina förpliktelser gentemot kunden när dennes order utförs på en "reglerad marknad" eller till ett lika förmånligt eller förmånligare pris än det som råder på den reglerade marknaden. Omfattande handel vid sidan av de "reglerade marknaderna" skulle kunna leda till att börserna förlorar likviditet och göra att referenspriserna på de reglerade marknaderna blir mindre representativa. Detta scenario leder till att strategier för "bästa möjliga utförande", där mäklarens prestation jämförs med de priser som råder på de "reglerade marknaderna", blir mindre lämpliga som garant för kundskyddet. Om handeln splittras upp på olika ej sammanhängande system och marknader kan det dessutom bli så att investerarna eller deras mäklare inte känner till eller har tillgång till de bästa tillgängliga transaktionsmöjligheterna. Det är viktigt att komma ihåg att erfarenheterna från marknader som tillåter orderutförande vid sidan av börsen inte ger särskilt stort stöd till dessa påståenden. Skillnaderna mellan köp- och säljkurser för aktier som är noterade i LSE SETS orderbok har fortsatt att minska trots att ett stort antal order från mindre investerare har utförts vid sidan av SETS orderbok [20].

[20] Erfarenheterna från de marknader inom EU som tillåter att mindre order utförs vid sidan av börsen tyder på att farhågorna att prisbildningen skall bli lidande är överdrivna. Skillnaderna mellan köp- och säljkurserna i Londons fondbörs elektroniska orderbok (SETS) har minskat de senaste åren trots att det är vanligt förekommande att investerarordrar utförs vid sidan av börsens regler (de som omfattas av rapporteringskrav för genomförda transaktioner). Det finns inget tydligt mönster när det gäller skillnaderna i de faktiska och ställda köp- och säljkurserna mellan de medlemsstater där man är restriktiv med orderutförande vid sidan av börserna och de där man har en mer liberal inställning. I vissa medlemsstater där man tillämpar koncentrationsregler är skillnaderna mellan köp- och säljkurserna lika stora eller större än skillnaderna i medlemsstater som inte tillämpar sådana regler.

Regleringsarbitrage:

Handel via multilaterala handelsplatser (multilateral trading facilities - MTF-plattformar) och värdepappersföretags transaktioner vid sidan av börserna kan minska mängden transaktioner som verkställs genom en börs orderbok. Detta har lett till den oundvikliga frågan om nya handelsplatser skall få konkurrera om orderflödet med börserna utan att behöva dra på sig samma obligatoriska kostnader som dessa. Närmare bestämt, skall mäklare/handlare som internaliserar stora mängder kundordrar - och som av detta skäl ibland beskrivs som "marknadsplatser" [21] - tvingas följa regleringar av samma typ som börserna omfattas av? För att kunna svara på denna fråga måste man göra en objektiv bedömning av om det är riktigt att likställa interna transaktioner med verksamheten på en marknadsplats. Det krävs vidare en förståelse för hur olika regleringar måste anpassas till olika handelsmetoders funktionssätt och risker.

[21] Euronext (2002): Internalisering. "Stora finansiella konglomerat som redan fyller flera olika funktioner riktar nu in sig på ytterligare en funktion som kommer att göra det möjligt för dem att utvidga sin verksamhet." De agerar redan som börsmäklare, marknadsgaranter, analytiker och portföljförvaltare och vill nu försöka agera börs. (s. 12). Jfr. också A. Murray (2002): "Key issues facing European securities exchanges". ("bankernas allt större förmåga att agera som ett slags börs" (s. 17)).

II.2. Huvudprinciper för reglering av handelstransaktioner:

Översynen av investeringstjänstedirektivet innebär ett unikt tillfälle att fastställa spelreglerna så att handelstranasaktioner - oavsett om det sker på en reglerad marknad, via MTF-plattformar eller genom värdepappersföretags transaktioner vid sidan av börsen - går till på ett sätt som tjänar investerarnas intressen och den övergripande effektiviteten i det finansiella systemet. Hur dessa frågor löses kommer också att ha stor och direkt betydelse för konkurrensförhållandet mellan olika marknadsaktörer. När kommissionen utarbetade sitt svar på ovanstående frågor och när den bestämde hur olika regleringsmässiga avvägningar skulle göras har den hållt sig till följande principer:

1). Översynen av investeringstjänstedirektivet skall lägga grunden till en integrerad och konkurrenskraftig handelsinfrastruktur. En fullt integrerad finansiell marknad är en marknad där köp- och säljintressen för ett visst finansiellt instrument kan interagera utan förhinder eller dröjsmål över EU-medlemsstaternas gränser oavsett var marknadsaktörerna eller de system/medel genom vilka köp- och säljintressena uttrycks befinner sig. [22] I detta hänseende står nationella "alternativ" beträffande hantering och utförande av ordrar från mindre investerare - vilka utgör omkring 90 % av antalet transaktioner och 10 % av värdet - helt i strid med målet att skapa en inre marknad för finansiella tjänster. De skapar en skiljelinje inte endast när det gäller handelsplattformars reglerings- och konkurrensmässiga situation i olika medlemsstater, utan även när det gäller regleringen av intermediärerna och investerarskyddet. Om ett ändrat investeringstjänstedirektiv skall bana väg för en integrerad och effektiv finansiell marknad måste man - framför allt annat - motstå frestelsen att tillåta en "välja och vraka"-attityd till marknadsregleringen. Med tanke på att valmöjligheten att tillämpa en "koncentrationsregel" riskerar att förhindra att marknadsregleringarna följer en gemensam modell kommer detta alternativ inte att förnyas i förslaget.

[22] [I London Economics forskning konstateras att man kan förvänta sig stora minskningar i spreadarnas negativa prispåverkan om EU:s aktie- och företagsobligationsmarknader slås samman och det hävdas att detta kan leda till icke-försumbara minskningar i kostnaderna för finansiering med aktier eller företagsobligationer.]

2). Investeringstjänstedirektivet skall ge ett effektivt skydd mot påvisbara hot mot investerarskyddet och marknadens effektivitet. Framväxten av en mer heterogen och komplicerad handelsmiljö kräver att de regleringsansvariga myndigheterna håller jämna steg med denna utveckling om investerarnas intressen och den övergripande effektiviteten på marknaden skall kunna skyddas. Investerarna måste känna sig säkra på att mäklarna aktivt utnyttjar nya affärsmöjligheter för att kunden skall få "bästa möjliga utförande". Kundens intressen får inte påverkas negativt av att det finns intressekonflikter när de ger mäklare/handlare i uppdrag att utföra sina order. Marknadsaktörerna, emittenterna och de regleringsansvariga myndigheterna har ett gemensamt intresse av att se till att likviditeten inte splittras upp på grunda och från varandra avskiljda fickor.

Detta kräver att det genomförs ett antal åtgärder för att se till att uppdelningen av handeln på flera olika marknadsplatser och handelskanaler inte leder till att likviditeten splittras upp och marknadsaktörerna förhindras att varsebli ömsesidigt fördelaktiga affärsmöjligheter. En av de viktigaste åtgärderna är att säkerställa god insyn så att tillräckligt med information om villkoren för de senast avslutade transaktionerna och aktuella affärsmöjligheter på alla marknadsplatser, inom alla handelssystem och andra transaktionskanaler är tillgänglig för marknadsaktörerna inom hela EU. I förslaget ingår också utökade skyldigheter för intermediärerna att aktivt använda sig av denna information för att deras kunder skall få bästa möjliga utförande. [23]

[23] De insynsregler som föreslås syftar till att skapa sådana förhållanden att handlare och intermediärer kan identifiera de handelssystem som erbjuder de bästa transaktionsvillkoren för ett givet värdepapper och kan flytta likviditet till följd av prisförändringar. Det kommer att göra det möjligt att verkställa ordrar på den marknadsplats som erbjuder ett bättre pris eller det bästa utfallet för slutinvesteraren och kommer att hjälpa det totala marknadssystemet att konvergera mot ett pris som återspeglar all den prispåverkande information som finns på marknaden.

I förslaget ges också mäklarkunderna rätt att uttrycka önskemål om vilka kanaler de vill skall användas när deras order verkställs. Information som kan påverka valet av mäklare eller uppfattningen om kvaliteten i den tjänst som erbjuds skall tillhandahållas på förhand så att kunden kan göra en välgrundad bedömning. Därför föreslås att mindre investerare måste ge sitt samtycke, antingen ett allmänt samtycke eller före varje transaktion, innan dennes order verkställs på något annat ställe än en "reglerad marknad" eller multilateral handelssystem (se 3.5).

3). Bestämmelserna i investeringstjänstedirektivet skall vara proportionerliga och i samklang med marknaden.

Målen om marknadseffektivitet och investerarskydd skall uppfyllas genom regleringsingripanden som står i proportion till de påvisbara riskerna. De skall beakta teknik- och marknadsbaserade lösningar och medföra så lite begränsningar för konkurrens och innovation som möjligt. Denna filosofi har påverkat förslaget på följande sätt:

- "Inga förbud"... - Översynen av investeringstjänstedirektivet får inte leda till att orderverkställande vid sidan av traditionella marknadsplatser/börser förbjuds eller på annat sätt hindras genom tillämpning av omotiverade eller olämpliga regleringar. Konkurrensen från nya handelsplatser [24] har fått börserna att förnya sig och utveckla nya komparativa fördelar. Det finns ingen anledning att tro att det inte längre skulle finns något utrymme för ytterligare förbättringar eller att nya regleringar bör införas för att behålla ett visst orderflöde på en viss typ av marknadsplats.

[24] Konkurrensen från SEAQ tvingade många börser på kontinenten att i början av 1990-talet kraftigt omstöpa handelsmetoderna och handelssystemen. Rädslan för konkurrens från TradePoint fick LSE att 1996 införa SETS-orderbokhandel.

- Inget tvång: Förslaget innehåller inget krav på att en enhet skall godkännas som en "reglerad marknad" för att få verkställa ordrar i organiserad form. "Multilaterala handelsplattformar", som har system för att visa handelsintresse och för orderutförande, kommer att få driva dessa system på grundval av ett värdepappersföretagstillstånd, på villkor att särskilda regleringskrav är uppfyllda (se nedan).

- Inga enhetslösningar: Skillnader i regleringar får inte underminera förmågan hos de institutioner/börser vars verksamhet omfattas av vissa regleringar att dra till sig likviditet. Att begränsa möjligheterna till regleringsarbitrage innebär dock inte att regleringar av börstyp bör tillämpas på alla andra system eller metoder att verkställa investerarordrar. Översynen av investeringstjänstedirektivet bör istället leda till att jämförbara metoder för orderverkställande omfattas av liknande regleringskrav. På grundval av detta kommer multilaterala handelssystem, som efterliknar börsernas funktion när det gäller uppvisande och interagerande av handelsintressena, att omfattas av olika regleringar av börstyp för handelsfunktionen. [25] Värdepappersföretags transaktioner när de handlar eller tillhandahåller tjänster åt kunder bör dock inte likställas med att driva en organiserad marknad/orderbok. Multilaterala handelssystem och marknader har en affärsidé, ett funktionssätt och regleringsbehov som i grunden skiljer sig från värdepappersföretagens egna handelstransaktioner, även när de senare internaliserar kundorder. Internt verkställande av kundorder gör det inte möjligt för kunder att fritt handla med andra kunder genom system som värdepappersföretag tillhandahåller. Dessutom får eventuella insynsregler för mäklarbaserad handel inte göra det omöjligt för handlare att placera egna tillgångar på marknaden på ett sätt som kan förbättra marknadens likviditet och göra att den fungerar smidigare. När investeringstjänstedirektivet ses över måste således en nogrann avvägning göras mellan frågor som gäller regleringsarbitrage och behovet av att låta tillhandahållare av likviditet få tillräckligt med handlingsutrymme. Det är inte fråga om att välja en marknadsstruktur framför en annan (orderdriven eller mäklarbaserad). I förslaget försöker man skapa en regleringsram som gör det möjligt för flera olika handelskanaler att existera sida vid sida, förutsatt att de uppfyller de nödvändiga reglerna för att värna marknadseffektiviteten i stort och slutinvesterarnas intressen.

[25] I den mån MTF inte omfattas av reglerings- eller självregleringskrav på att granska "kvaliteten" på de instrument som handlas i systemet, behöver inte alternativa handelssystem omfattas av skyldigheter av den typ som finns på "reglerade marknader" när det gäller vilka instrument som det skall få bedrivas handel med.

Mot bakgrund av ovanstående är ambitionen med detta förslag att upprätta en sammanhängande och riskkänslig ram för regleringen av de viktigaste typerna av system för handelstransaktioner som för närvarande används på de finansiella marknaderna i EU. Det föreslås proportionerliga regleringsingrepp för att hantera de specifika hot mot investerarskyddet och marknadseffektiviteten som var och en av de olika handelsmetoderna är förenad med. Förslaget berör det samspel som uppstår mellan de konkurrens- och regleringsmässiga aspekterna när olika handelsplattformar och handelsmetoder existerar sida vid sida men omfattas av olika varianter av marknads- och investerarorienterade regleringar. Förslaget syftar till att skapa en situation där handelsintressena kan interagera med varandra i realtid över gränserna, oavsett genom vilket medium de kommer till uttryck eller var i EU de är belägna, så att likviditeten reagerar fullt ut på prisskillnader.

För att dessa mål skall uppfyllas är det av största vikt att det finns ett omfattande regelverk med krav på insyn när det gäller handelsinformation. Denna ordning omfattar alla huvudkategorier av metoder för aktietransaktioner - reglerade marknader, MTF och värdepappersföretags transaktioner vid sidan av börsen. Dessa insynskrav syftar till att möjliggöra ett effektivt gränsöverskridande samspel i realtid mellan handelsintressena, vilket är en förutsättning för att en inre marknad för finansiella tjänster skall kunna sägas existera. Genom denna ordning möjliggörs även konkurrens och innovation när det gäller handelstransaktioner eller tjänster i vilka handelstransaktioner ingår, utan att en effektiv prisbildning äventyras. Det kommer att ske på ett sätt som främjar offentliggörandet av så mycket handelsinformation som möjligt, med beaktande av att samma grad av insyn inte är lämplig för alla affärsmodeller. Denna insynsordning kommer att vara en viktig garant för att EU:s finansiella marknader skall vara rättvisa och effektiva och för att investerarna skall få bästa möjliga pris för den typ av transaktion som de överväger. Det är inte den enda garanten.

Enligt förslaget skall även ett stort antal andra åtgärder vidtas i syfte att säkerställa att transaktioner vid sidan av börsen endast sker där det kan påvisas att det ligger i kundens intresse. En särskilt viktig aspekt av förslaget är genomdrivandet av en mer aktiv och dynamisk form av skyldiheten att handla till "bästa möjliga utförande", som garant för att värdepappersföretagen överväger ett brett spektrum av handelsmöjligheter när de handlar för sina kunders räkning. I förslaget föreskrivs ett förstärkt krav på "bästa möjliga utförande", som tvingar värdepappersföretagen att regelbundet undersöka vilka transaktionskanaler som erbjuder bäst möjliga utförande för transaktioner och att kunna påvisa att de även använder dessa kanaler för sina kunders räkning. Kravet på "bästa möjliga utförande" är den mekanism som skall garanter att den handelsinformation som tillhandahålls enligt insynskraven påverkar värdepappersföretagens beslut om vart de skall slussa sina ordrar. Därigenom kan det säkerställas att konkurrens mellan handelsplatser resulterar i bättre priser för slutinvesterarna. Kravet kommer också att bidra till att likviditetsströmmarna kommer de mest effektiva handelsplatserna till godo. Likviditeten inom Europa tenderar för närvarande att vara mycket trög och fortfarande koncentrerad till de börser där aktierna först noteras [26] - även i de fall det finns skäl att anta att bättre priser skulle kunna uppnås på alternativa handelsplatser. Det finns visserligen ingen direkt jämförbar erfarenhet av att använda "bästa möjliga utförande" för att binda ihop alla konkurrerande handelsplatser som står till buds i Europa, men nya system för "intelligent orderhantering" finns nu tillgängliga på marknaden, som kommer att göra det möjligt för värdepappersföretagen att följa upp priser och djup på alla börserna och de andra viktigaste handelsplatserna i hela EU.

[26] ECB:s enkät om Europeiska värdepappersmarknader, Augusti 2001.

Sammantaget utgör dessa förslag ett stort steg mot en regleringsordning som främjar en integrerad, effektiv och investerarvänlig finansiell marknad inom EU. De viktigaste inslagen i de konkreta förslagen och hur de förhåller sig till de tre vanligaste formerna av orderverkställandepå EU:s marknad kommer att kortfattat presenteras.

II.3. Överordnade principer för reglerade marknader (kapitel III)

I förslaget behålls den särskilda ställning och det särskilda auktorisationssystem för reglerade marknader som utgör kärnan i det befintliga investeringstjänstedirektivet och som nu är fast förankrade i alla medlemsstaters regler om värdepappershandel. En "reglerad marknad" är inte endast en handelsplats där förhandling om och utbyte av finansiella instrument organsiseras enligt ett regelverk som omfattar olika typer av handelssärdrag. Det är ett vidare begrepp. En reglerad marknad omfattar ett stort antal funktioner, utgör en särskild organisatorisk form och ger uttryck för särskilda särdrag i handeln. [27] Att ett instrument godkänns för handel på en "reglerad marknad" innebär också att bestämmelser i lagstiftning på närliggande områden skall börja tillämpas. Med tanke på detta behandlas driften av en "reglerad marknad" i investeringstjänstedirektivet som en verksamhet som kräver en särskild regleringsordning.

[27] En "reglerad marknads" särdrag jämfört med en enkel handelsplats består bland annat i följande: "Reglerade marknader" har tagit på sig den viktiga funktionen att granska kvaliteten på de instrumnet som handlas/är noterade på marknaden. De reglerade marknadernas kontinuerliga uppgift att kontrollera att värdepappren/instrumenten följer reglerna om bolagsordning och emissioner innebär att instrument som är noterade på dessa marknader har fått en "kvalitetsstämpel". Endast marknadsplatser som är villiga att iklä sig dessa skyldigheter bör ha möjlighet att godkännas som "reglerad marknad". "Reglerade marknader" har en särskild organisatorisk form: De har fått långtgående autonomi och har en självreglerande roll när det gäller att granska medlemmar och övervaka vad som sker på marknaden. Handeln på "reglerade marknader" har även vissa särdrag: På dessa marknader garanteras en effektiv avslutning/avveckling av transaktionerna, även om enkla handelssystem också kan tillhandahålla denna funktion.

I det befintliga investeringstjänstedirektivet anges ett litet antal rättsliga krav som alla reglerade marknader inom EU skall uppfylla. Dessa embryon är inte tillräckliga för att utgöra en gemensam grund för regleringen/översynen av de viktigaste finansiella handelsplatserna inom EU. De reglerade marknaderna blir allt mer europeiska när det gäller investerarbasen, medlemskretsen och antalet instrument som godkänts för handel. Marknadsförhållandena på en "reglerad marknad" kommer hädanefter att få omedelbara och betydande effekter på handeln och marknadsaktörerna på andra marknader [28]. Mot denna bakgrund riskerar avsaknaden av en gemensam regleringsram att utgöra ett betydande hinder för målet om en integrerad, effektiv och ordnad handelsinfrastruktur.

[28] Det har redan förekommit episoder som tydliggjort hur nära sammanflätade aktiemarknaderna inom EU är. Tidigare i år ledde ett fel i handeln med DBAG stoxx-index omedelbart till stora avbrott i handeln med samma index på andra EU-marknader - men även i handeln med aktieindex som användes som substitut.

Enligt förslaget måste medlemsstaterna ålägga "en reglerad marknad" vissa särskilt angivna skyldigheter, som den måste uppfylla under överinseende av en särskild tillsynsmyndighet. Det manöverutrymme som de "reglerade marknaderna" fått att utforma sina egna handelsregler och inträdeskrav och det faktum att man förlitar sig på dem som en första försvarslinje när det gäller övervakning av handeln inom deras system motiveras av de senares närhet till handeln och deras egenintresse av att upprätthålla kvaliteten på den handel som sker inom deras system.

I förslaget till investeringstjänstedirektiv försöker man därför fastställa vissa gemensamma huvudprinciper för godkännande, reglering och tillsyn av reglerade marknader, så att man kan:

- identifiera behörig myndighet och tillämplig lagstiftning (artikel 33): Genom förslaget försöker man undanröja osäkerheten när det gäller den behöriga myndigheten under vars exklusiva behörighet de "reglerade marknadernas" verksamhet faller. Detta kommer att minska risken för behörighetskonflikter och oklarhet om rättsläget som skulle kunna få mycket skadliga effekter på den rättsliga slutgiltigheten i transaktioner som gjorts på marknaden.

- införa krav som gäller marknadsoperatören (artikel 34): Enligt denna bestämmelse måste ledningen uppfylla vissa lämplighetskrav samt ha tillräckliga finansiella resurser för att säkerställa att den finansiella marknaden fungerar på ett ordnat sätt. När det väl har konstaterats att operatören uppfyller denna bestämmelse har denne tillstånd att ansvara för en MTF för handel i instrumnet som det inte får handlas med på en "reglerad marknad", utan att behöva erhålla ytterligare en auktorisation för att driva ett sådant handelssystem. Marknadsoperatörens lämplighet och de resurser denne har till förfogande bör också beaktas om marknadsoperatören önskar etablera en "reglerad marknad" i en annan medlemsstat.

- Definiera vilka organisatoriska krav som skall ställas på en "reglerad marknad", för att säkerställa en rättvis och ordnad handel med full insyn. Bestämmelser som berörs av detta är bland annat artikel 36 (regler för handeln) och artikel 39 (deltagarnas tillgång till marknaden).

- Fastställa ett heltäckande krav på insyn före och efter transaktionen när det gäller ordrar/prisangivelser som visas på marknaden samt detaljer om avslutade aktietransaktioner.

- insyn före transaktionen (artikel 41): Orderbaserade system kommer att bli tvungna att offentliggöra en del av sin orderbok. På mäklarbaserade marknader kommer särskilt utsedda marknadsgaranter att vara skyldiga att offentligt tillkännage köp- och säljkurser för en eller flera särskilt angivna volymer. Vilka ordrar/kurser som skall offentliggöras kommer att fastställas genom ett kommittéförfarande. Eftersom ett krav på att ordrar/kurser i stora volymer eller i illikvida värdepapper måste offentliggöras kan leda till att vissa marknadsaktörer avstår från att utföra transaktioner på reglerade marknader, skall dessa krav inte gälla den typen av transaktioner.

- insyn efter transaktionen (artikel 42): De "reglerade marknaderna" måste offentliggöra priset, volymen och tidpunkten för alla aktietransaktioner som verkställs enligt marknadens regler och system, med rimlig hänsyn tagen till affärsmässiga överväganden. Senarelagd rapportering av transaktionsdetaljer kommer att vara tillåten för transaktioner av en viss storlek och i illikvida värdepapper.

- Upptagande till handel av instrument (artikel 37): I denna bestämmelse anges huvudprinciperna för vilka instrument en "reglerad marknad" får ta upp till handel inom sitt system, samtidigt som de detaljerade bestämmelser som skall säkerställa att dessa principer omsätts i verkligheten får utformas på nivå 2. Kort sagt, den "reglerade marknaden" skall genomföra allmänna tillträdesregler som givits förhandsgodkännande från de offentliga myndigheterna och som syftar till att säkerställa att instrumenten kan handlas fritt och transaktionerna avvecklas effektivt. De minimivillkor som instrumenten måste uppfylla för att uppfylla dessa krav kommer att klargöras på nivå 2. Detta förtydligande gör det möjligt att differentiera mellan olika produkter som tagits upp för handel i olika marknadssegment och är inte avsett att förhindra de reglerade marknaderna från att tillämpa mer långtgående tillträdeskrav inom sina marknadssegment. I artikel 37 försöker man också skapa en rättslig ram där de reglerade marknaderna kan ta upp instrument till handel som har skapats och emitterats i en annan jurisdiktion och där marknaden har vidtagit åtgärder för att kontrollera att emittenten uppfyller sina ursprungliga och andra löpande krav på offentliggörande.

- Handelsstopp och avnotering av instrument (artikel 38): I denna bestämmelse anges under vilka omständigheter och på vilka villkor den behöriga myndigheten eller den reglerade marknaden får stoppa handeln i ett visst instrument eller avnotera instrumentet. Där anges också en ram för hur handelsstopp och avnotering skall hanteras på en fragmenterad marknad. När en behörig myndighet beslutar att stoppa eller förbjuda handeln med ett instrument skall beslutet omedelbart tillämpas på all handel inom dess behörighetsområde (oavsett om det gäller reglerade marknader, multilaterala handelssystem eller OTC/internaliserad handel). Den behöriga myndigheten är även skyldig att informera behöriga myndigheter i andra medlemsstater om handelsstoppet eller avnoteringen.

II.4. Ny huvudtjänst för "multilaterala handelssystem" (Multilateral Trading Facilities - MTF)

I förslaget ingår införandet av en ny huvudtjänst inom ramen för investeringstjänstedirektivet beträffande tillhandahållandet av ett multilateralt handelssystem. Det kommer att göra det möjligt för enheter som tillhandahåller sådana system att godkännas som ett värdepappersföretag som omfattas av en skräddarsydd regleringsordning. Det finns ett stort och ökande antal av dessa system. [29] Deras funktion motsvarar inte direkt tjänsterna i det befintliga investeringstjänstedirektivet, vilket har lett till en viss osäkerhet om på vilken grund dessa enheter skall auktoriseras och övervakas. Syftet med att erkänna MTF-plattformar som en ny kategori av värdepappersföretag är att klargöra vilken karaktär denna bransch har ur ett EU-rättsligt perspektiv och att göra det möjligt att tillämpa ett antal gemensamma särskilt avpassade bestämmelser för hantering av (marknadsrelaterade) risker. [30] På grundval av detta kommer MTF-plattformar att kunna göra sina system och tjänster tillgängliga för användare inom hela EU på grundval av en auktorisering i hemlandet.

[29] I Förenade kungariket beräknas omkring 29 enheter omfattas av definitionen av en MTF. I Tyskland finns det också ett stort antal av dessa system och även Italien, Belgien, Irland och Frankrike har bevijat MTF-auktorisationer. Dessa system är verksamma i en rad tillgångsslag - särskilt obligationer och valutasvappar, men även aktier. Erfarenheterna från Förenta staterna antyder att en konsolideringsfas (åtminstone för obligationssystemen) kan följa på den första marknadsutvecklingsfasen.

[30] Ett antal svaranden har ifrågasatt behovet av att införa en ny auktoriseringsordning för MTF. De hävdar att MTF:s verksamhet i tillräcklig grad täcks in av en kombination av auktorisering att "ta emot och vidarebefordra" och att "verkställa" kundordrar. Kommissionen delar inte denna analys. Den grundläggande innovation som alternativa handelssystem utgör är att de tillhandahåller ett forum vid sidan av börsen som användarna/kunderna kan använda för att handla efter eget gottfinnande och för egen räkning. Denna funktion innebär att MTF har många likheter med och ger upphov till samma regleringsfrågor som börser/marknadsplatser.

Den föreslagna definitionen av alternativa handelssystem bygger på den Europeiska värdepapperstillsynskommitténs (EVTK) noggranna analys och de två rundorna av öppna samråd med marknadens aktörer. Den föreslagna definitionen omfattar system som stödjer multilateralt offentliggörande av fasta ordrar/intresseförklaringar mellan systemets användare och verkställandet av de ordrar som är resultatet av interagerandet mellan de köp- och säljintressen som kommer till uttryck via systemet. Det innehåller också system för "auktionskorsning" där användarordrar verkställs mot ett referenspris som fastställs utanför systemet. Det som dessa system har gemensamt är att de främjar att systemets användare fattar autonoma transaktionsbeslut, utan att systemoperatören måste medverka för att få till affärerna till stånd eller att denne själv måste delta (mot det egna handelslagret) i transaktioner med systemanvändarna. Systemoperatören fattar inga aktiva eller diskretionära beslut när det gäller att på förhand välja ut, rekommendera eller på annat sätt föra samman handelsintressen. Systemet främjar och underlättar att systemanvändare direkt interagerar med varandra. Denna funktion innebär att MTF-plattformar har många likheter med börser och ger upphov till regleringsfrågor som påminner om "reglerade marknader". Av detta skäl fokuseras den föreslagna regleringen enligt det ändrade investeringstjänstedirektivet på att handeln i systemet skall organiseras på ett rättvist och ordnat sätt där det råder full insyn.

De föreslagna MTF-skyldigheterna är baserade på de marknadstillvända principer som gäller de reglerade marknadernas handelssystemfunktion. Dessa skyldigheter är också starkt påverkade av de nyligen offentliggjorda EVTK-standarderna för "alternativa handelsplattformar". De viktigaste inslagen i förslaget gäller följande:

- Organisatoriska krav på MTF-plattformar (artikel 13): MTF-plattformarna kommer att vara skyldiga att tillämpa tydliga och objektiva affärsmässiga kriterier när de beslutar vilka användare som skall godkännas. Den potentiella användarbasen för MTF-plattformar omfattar marknadsaktörer som är villiga att handla på egen risk och utan agentskydd. I bestämmelserna fastställs dessutom skyldigheter för att säkerställa att handelsintressen som kommer till uttryck via MTF-plattformar behandlas objektivt, rättvist och effektivt.

- krav på insyn före och efter transaktionen när det gäller aktietransaktioner som verkställs inom en MTF-platform (artiklarna 27 och 28): de grundläggande kraven ligger i linje med de krav på insyn i handelsintresset som föreskrivs för aktietransaktioner som verkställs på en reglerad marknad. Möjligheterna att senarelägga transaktionsrapporteringen och omfattningen/djupet på insynskraven före transaktionen kommer att likna de som gäller "reglerade marknader". System för "auktionskorsning" och andra typer av MTF-plattformar som inte innebär offentliggörande i förväg av fasta indikationer för priser kan undantas från insynskravet före transaktionen.

- undantag från ombuds skyldigheter för transaktioner som verkställs inom en MTF-plattform (artikel 22): MTF-användarna är professionella eller aktiva marknadsaktörer som handlar för egen räkning och på egen risk och som har förmåga att ta ansvar för sina investeringsbeslut. De förväntar sig inte att en MTF-plattform skall erbjuda dem agentskydd. Följaktligen berörs inte den typ av handel som bedrivs genom en MTF-plattform av uppförandekodex eller andra investerarskydd. Med tanke på detta anges i förslaget att MTF kommer att vara skyldigt att begärnsa deltagandet till "godkända motparter". Förslaget innehåller inga bestämmelser om att tvinga MTF-plattformar att utan förbehåll ge icke-systemanvändare tillträde i syfte att handla mot ett köp- eller säljerbjudande som är offentligt anslaget enligt artikel 27.

- Rätt för MTF att placera skärmar i andra medlemsstater (artikel 29): Parallellt med den bestämmelse som gör det möjligt för reglerade marknader att placera ut handelsskärmar eller driva andra system som gör det möjligt för medlemmar i andra medlemsstater att ha tillträde till och handla på den "reglerade marknaden", föreslås att en motsvarande rättighet erkänns för värdepappersföretag som driver MTF-plattformar i enlighet med friheten att tillhandahålla tjänster.

För att säkerställa att denna nya kategori av värdepappersföretag har gjort avsättningar för för relevanta risker som en följd av deras verksamhet kommer de vara skyldiga att att inneha ett startkapital samt en ytterligare kapitalbas i enlighet med direktiv 93/6/EEG. Vad gäller kapitalkrav och kapitaltillskott skall utvecklingen av det tillämpliga regelverket inom EU och i andra internationella fora beaktas, särskilt de regler som rör kapitalkraven för operationell risk.

I detta förslag har det inte ansetts lämpligt att upprätta obligatoriska tillträdeskrav på de instrument som handlas genom MTF-plattformarna. En MTF-plattform är en renodlad handelsfunktion, vars deltagare kan fatta beslut om vilka specifika finansiella instrument som skall handlas. När ett instrument som även handlas på en reglerad marknad regelbundet handlas genom en MTF-plattform, bör systemet emellertid vidta nödvändiga mått och steg för att tillse att instrumentet/emittenten uppfyller de relevanta bestämmelserna i gemenskapslagstiftningen (i.e. offentliggörande).

II.5. Orderutförande av värdepappersföretag:

I förslaget föreslås en systematisk modernisering av de skyldigheter som åläggs värdepappersföretag när de utför transaktioner utanför de regler och system som gäller på en "reglerad marknad" eller en multilateral handelsplattform (MTF-plattform). Denna översyn har föranletts av två skilda överväganden:

- att hantera särskilda problem som gäller möjliga intressekonflikter som kan uppstå när integrerade värdepappersföretag (mäklare-handlare) utför kundorder internt;

- att tillhandahålla ett effektivt och välavvägt svar på farhågorna om att handlares och mäklare-handlares utförande av order utanför börserna kan komma att underminera en effektiv prisbildning, och i så fall, potentiellt försvaga praxis i fråga om "bästa möjliga utförande".

Intressekonflikter (internalisering) mäklare-handlare:

Debatten kring "internalisering" har förtydligat den redan vanliga intressekonflikt som uppstår när värdepappersföretag förenar mäklar- och handlarfunktionen. [31] Utförande av kundorder mot företagets exponering när de handlar för egen räkning ("proprietary positions") kringgår sakfrågan huruvida investerare kan vara säkra på att deras intressen sätts främst när mäklare-handlare agerar för deras räkning. [32] Dessa farhågor förstärks om ett värdepappersföretagföretag inför system och förfaranden för att maximera antalet kundorder som verkställs gentemot företagets egna innehav i sin handel för egen räkning eller gentemot andra kundorder.

[31] I de ändrade riktlinjerna, som offentliggjordes som ett resultat av ett öppet samrådsförfarande i mars 2002, föreslogs att det görs åtskillnad mellan enheter som systematiskt internaliserar kundorder och de som gör det på tillfällig basis. Ett kvantitativt tröskelvärde (10 % av kundorderflödet internaliserat under de föregående 4 kvartalen) föreslogs som grundval för denna skiljelinje. Distinktionen har blivit föremål för omfattande kritik på 2 grunder: för det första, den bakomliggande logiken för denna distinktion är otydlig. Internalisering inbegriper en intressekonflikt mellan kundens och mäklarens/handlarens intressen oberoende av omfattningen av internaliseringen. För det andra dömdes det föreslagna tröskelvärdet ut eftersom det ansågs vara ohanterligt och medförde olika konsekvenser för marknaderna med avseende på stora/små nationella marknader. Mot bakgrund av denna övertygande kritik, avstår kommissionen från att införa denna distinktion och försöker att upprätta en allmän regleringsram med förmåga att hantera intressekonflikter som sammanhänger med internaliseringsverksamhet.

[32] Marknadsstrukturer där kundmäklarfunktionen och handeln mot kundorder är funktionsmässigt separerade, eller utförs av olika enheter ger inte upphov till den grundläggande intressekonflikten i fråga. Den ordning för tillhandahållande av detaljisttjänster som existerar i Förenade kungariket som innebär att en detaljistmäklare dirigerar kundorder till en annan enhet för utförande mot den sistnämnda enhetens egna handelspositioner skulle inte betraktas som "internalisering" i den mening som avses i förslaget.

En bedömning av behovet av ytterligare kontroller och motvikter på orderutförandet i värdepappersföretag måste beakta den rad skyldigheter gentemot investerarna som värdepappersföretagen redan måste uppfylla, och som kringskär det sätt på vilket ett värdepappersföretag kan utföra kundorder. Krav på "bästa möjliga utförande" innebär i synnerhet att värdepappersföretagen inte har obegränsad rätt att själv avgöra hur företaget utför kundorder. Kommissionen anser emellertid att det är nödvändigt att betydligt stärka befintliga disciplinregler till skydd för investerare för att kunna avstyra att möjliga intressekonflikter uppstår i integrerade mäklar-handlarföretag till nackdel för deras kunder. I förslaget till direktiv om investeringstjänster görs en ansträngning att upprätta proportionella och effektiva skyddsinstrument på en varaktig och fast rättslig grund. Särskilt föreslås följande:

- Att införa nya separata bestämelser om intressekonflikter som bland annat täcker in sådana konflikter som kan uppstå i integrerade finansiella företag med både mäklarverksamhet och värdepappershandel (artikel 16). Dessa bestämmelser syftar till att säkerställa att värdepappersföretagen organiseras så att kundernas intressen inte påverkas negativt av intressekonflikter mellan företagets mäklar- respektive handelsverksamhet. Mäklare-handlare kommer att vara skyldiga att identifiera, förhindra eller på annat sätt hantera intressekonflikter så att de inte skadar kundernas intressen. På nivå 2 kommer rättsligt bindande genomförandeåtgärder som kommer att föreskriva vilka typer av administrativa och organisatoriska lösningar mäklare-handlare måste införa;

- förstärkning av krav på "bästa möjliga utförande" (artikel 19): värdepappersföretagen kommer att bli skyldiga att visa att de har gjort största möjliga ansträngningar att uppnå bästa möjliga affär för kunden. Denna skyldighet begränsar möjligheterna för internt utförande till situationer där detta motsvarar eller förbättrar de villkor på vilka kundordern skulle kunna slutföras på en "reglerad marknad" eller på den bredare marknaden.

- Införande av bestämmelser för hantering av kundorder (artikel 20): genom dessa regler säkerställs att kundorder utförs utan dröjsmål och enligt objektiva företrädes- och prioritetsregler. Dessa bestämmelser syftar till att säkerställa att värdepappersföretagen vidtar aktiva åtgärder för att underlätta utförandet av kundordern, och att kundernas intressen inte påverkas negativt av egenmäktigt eller försumligt beteende från inveteringsföretagets sida. Det föreslås desutom att kunders limiterade order, som företaget inte klarar av att själv utföra på de villkor som avtalats, handlas på den vidare marknaden.

Utförande av order utanför börserna och effektiv prisbildning: [33]

[33] Det bakomliggande resonemanget för detta avsnitt diskuterades mer utförligt i ett arbetspapper med anknytning till samma ämne från kommissionens enheter, i syfte att ge rättvisa åt de komplexa och mångfacetterade aspekterna av denna debatt.

Insynsregler utgör de huvudsakliga metoder som föreslås för att säkerställa en effektiv prisbildning och upprätthålla principen om "bästa möjliga utförande" i en miljö där orderutförande på en rad marknader och i en rad system inom hela EU. Prisangivelser och närmare upplysningar om order utanför börserna som utförts av värdepappersföretag kan även innehålla information som är relevant för andra marknadsaktörers värdering av instrument. En kritisk fråga är därför i vilken utsträckning och i vilken form insynskrav skall åläggas värdepappersföretagens sätt att utföra order utanför börserna. Det grundläggande antagandet är att regler om insyn före respektive efter transaktionen bör gälla för värdepappersföretags utförande av order utanför börserna såvida inte andra överväganden - avvägning med hänsyn till likviditetsaspekten, kostnader för att efterleva reglerna - uppväger alla tänkbara fördelar. I de följande avsnitten redovisas kommissionens slutsatser om huruvida och på vilket sätt direktivet om investeringstjänster bör införa insynskrav på värdepappersföretag.

(a). Krav på insyn efter transaktionen (artikel 26):

Mot bakgrund av den globala konkurrensen mellan marknader och handelssystem och den allt större övervikten för parallellhandel i ledande industriaktier ("blue-chips"), kan krav på insyn efter transaktionen spela en viktig roll för att återupprätta likviditet koppla samman olika handelsplatser. Ett snabbt offentliggörande av upplysningar om priser och volymer för avslutade transaktioner kommer att göra det möjligt för professionella marknadsaktörer som gör arbitrageaffärer att förse marknaden med likviditet som reaktion på kontaterade köp/sälj-kurser på olika handelsplatser. Insynsregler som förbiser en betydande och växande volym transaktioner utanför börserna /multilaterala handelsplattformar (MTF) kommer per definition att bli ofullständiga i räckvidd och inte få optimal effekt.

Därför föreslås att det införs en skyldighet för alla värdepappersföretag som genomför handel i värdepapper (när väl dessa har upptagits till handel på en "reglerad marknad") att, i så nära realtid som möjligt, offentligt redovisa priser och volymer för avslutade transaktioner. Möjligheten förutses till uppskjuten rapportering för stora transaktioner eller transkationer i olikvida värdepapper för att ge handlare möjlighet att avyttra stora positioner innan deras egen exponering har blivit känd för andra marknadsaktörer. Genom att tillåta uppskjuten rapportering av stora transaktioner, innebär den föreslagna regeln om krav på insyn efter transaktionen att exponering av egna innehav undviks och att alla eventuella konflikter i fråga om tillhandahållande av likviditet på marknaden begränsas.

Värdepappersföretag ges en betydande flexibilitet när det gäller de lösningar de väljer för att uppfylla denna skyldighet. Ett minnimikrav är att de rapporterar närmare upgifter om genomförande av transaktioner utanför börserna till varje "reglerad marknad" som de är medlem av (och med vilka de redan kommer att ha upprättat inmatning av tvåvägsinformation). När de väl upprättats kan sådana länkar göra det möjligt för värdepappersföretag att rapportera transaktioner till låg kostnad. [34]

[34] Londonbörsen (LSE) debiterar 2 pence registreringen av varje transaktion utanför börsen som dess medlemmar rapporterat in.

(b). Krav på insyn före transaktionen:

Kommissionen har vid utarbetandet av förslaget om ändring av direktivet om investeringstjänster noga övervägt införandet av krav på insyn före transaktionen för värdepappersföretags transaktioner utanför börserna. Skälet till att en sådan skyldighet övervägs utgår från det grundläggande antagandet att prisbildningsprocessen kommer att förbättras genom att flödet av handelsinformation till marknadsaktörerna maximeras. Bedömt ur perspektivet "bästa möjliga utförande" eller effektiv prisbildning, är det inte tillräckligt att känna till de villkor som gällde för genomförandet av den senaste transaktionen. Det faktum att en särskild transaktionsplats leder till det fördelaktigaste utfallet för den senaste transaktionen ger inte marknadsaktörer och investerare någon garanti för att detta forum också kommer att erbjuda de fördelaktigaste villkoren för nästa affär. Mätt med kravet på absolut "bästa möjliga utförande" som måttstock, skulle marknadsaktörer och investerare kunna dra nytta av tillgång till information om alla befintliga handelsmöjligheter - inte bara de som är tillgängliga på reglerade marknader samt multilaterala handelsplattformar (MTF-plattform). Värdepappersföretag, i samband med hanteringen av kundorder eller genom att offentliggöra prisuppgifter till andra marknadsaktörer, kan inneha eller sprida information som även skulle kunna påverka den generella marknadsvärderingen av ett givet värdepapper.

Med hänsyn till de grundläggande skillnaderna mellan bilateral handel eller orderutförande av värdepappersföretag och börser, kan inte de krav på insyn före transaktionen som utformats för reglerade marknader och multilaterala handelsplattformar direkt överföras till handlare och mäklare-handlare. Handelsintressen som uttrycks genom en offentlig orderbok redovisas medvetet öppet till andra marknadsaktörer. Detta gör det möjligt att kräva en mer omfattande redovisning av dessa handelsintressen utan att behöva beakta några potentiella konsekvenser för marknadsaktörernas egna innehav. Detsamma är inte sant för handlare vars förmåga att driva sin affärsverksamhet intimt sammanhänger med förmågan att lämna prisuppgifter selektivt och efter eget avgörande. Det skulle motverka syftet med hänsyn till likviditetsaspekten att tvinga värdepappersföretag att öppet redovisa utförliga uppgifter om deras handelslager till den bredare marknaden.

Mot bakgrund av dessa överväganden föreslår kommissionen att införa krav på insyn före transaktionen för värdepappersföretag i form av en regel om skyldighet att lämna uppgift om limiterade order från kund (artikel 20.4) samt en skyldighet att avge fasta offentliga köp- och säljbud för transaktioner av en storlek som privata investerare vanligen tillämpar (artikel 25).

Detta krav innebär att ett värdepappersföretag kommer att vara skyldigt att omedelbart offentliggöra limiterade order från kunder som företaget inte kan eller inte vill själv utföra till angivit pris. Limiterade order är särskilt kraftfulla prissignaler eftersom de tydligt anger det exakta värde som den investeraren åsätter transaktionen. På vissa marknadsplatser är limiterade order på väg att bli en gängse form eller till och med den vanligaste formen som en investerares order uttrycks på. Cirka 62,9 % av alla små order för transaktioner på mindre än 5000 aktier som gäller aktier på CAC 40 - listan på Euronext-börsen i Paris (i September 2001) uttrycktes i from av limiterade order. Denna andel ökar i takt med transaktionens storlek. [35]

[35] M. Auguy och D. Davydoff, Europeiska marknadsmodellen, den 24 juli 2002.

Regeln om skyldighet att upplysa om limiterade order från kunder kommer att säkerställa att värdepappersföretag inte undanhåller relevant prisinformation - som framgår av villkoren i icke utförda limiterade order från kunder - från andra marknadsaktörer. Regeln söker säkerställa att denna information offentliggörs på ett sådant sätt att den relevanta informationen omedelbart och lätt blir synlig för andra marknadsaktörer och för marknaden som helhet. Regeln erbjuder möjligheten att inte upplysa om limiterade order som gäller stora transaktioner eller om kunden begärt det. Regeln skulle inte heller förhindra värdepappersföretaget från att genomföra transaktionen för egen räkning så länge detta görs omedelbart i syfte att erbjuda kunden fördelarna av snabbast och fördelaktigast möjliga utförande, och under förutsättning att kunden givit sitt uttryckliga förhandsgodkännande. Med hänsyn till den ökande övervikten för limiterade order, samt deras betydelse som källa till relevant prisinformation, utgör regeln om skyldighet att upplysa om limiterade order en viktig garant för övergripande marknadseffektivitet.

Dessutom föreslår kommissionen att en skyldighet införs för värdepappersföretag som har ett handelslager att avge fasta offentliga köp- och säljbud för en specificerad transaktionsstorlek för de mest likvida aktierna (en regel om "offentliggörande av köp- och säljbud"). Denna bestämmelse avspeglar den grundläggande presumptionen till förmån för att maximera transaktionsinformationsvolym. Den övergripande prisbildningsprocessen och det effektiva genomförandet av kravet på "bästa möjliga utförande" kommer att främjas om (stora) handlare och handlare/mäklare är skyldiga att offentliggöra de villkor på vilka de är villiga att genomföra transaktioner.

En sådan regel kommer att ge marknadsaktörerna en viss förhandsindikation om på vilka villkor värdepappersföretaget är redo att genomföra transaktioner för den angivna transaktionsvolymen i aktien i fråga. Detta kommer att bredda informationen om de möjligheter till handel som står till buds, och göra det möjligt att ännu fler möjliga transaktioner beaktas vid bedömningen av "bästa möjliga utförande". När det gäller mäklare-handlare som internaliserar kundorder, kommer dessa företag också att bli skyldiga att lämna ut vissa förhandsidikationer om villkoren för att de skall kunna matcha en kunds "order till bästa pris" (order för utförande till bästa möjliga pris).

Som förklarats tidigare, bör en regel om offentliggörande av erbjudna kurser undvika att överexponera handlares positioner så att de inte förmår att handla positioner med vinst och förlorar incitamentet att fungera som en varaktig källa till likviditet i marknaden. En översyn av det teoretiska och empiriska underlaget från Förenta staterna tyder emellertid på att farhågorna om att krav på insyn före transaktionen kommer att förhindra marknadens likviditet förefaller bekräftas endast i fråga om transaktioner som är stora i volym eller för transaktioner i illikvida värdepapper. En lämpligt avvägd regel om krav på insyn före transaktionen förefaller inte förhindra handlare eller marknadsgaranter från att fortsätta att ge likviditetsstöd till marknaden på en lönsam grund. Reglerna i systemet för verkställande av små order, SOES (small order execution system) som hanteras av NASD visar ett praktiskt exempel på hur det går att utforma noteringsregler som föreskriver om offentliggörande av erbjudna kurser för särskilt angivna volymer, och som tar hänsyn till att graden av likviditet i de olika berörda aktierna varierar [36]. Den amerikanska erfarenheten ger vidare vid handen att krav på offentligörande av erbjudna kurser kan öka handelsvolymer och total marknadslikviditet vid de offentliggjorda för köp-/säljkurs- och kursoffertsvolymerna. Mot bakgrund av den amerikanska erfarenheten med en regel om offentliggörande av kurser, föreslås att obligatoriskt offentliggörande av kurser bör begränsas till transaktioner av privatkundsstorlek i mycket likvida värdepapper. På detta sätt bör det inte utgöra ett avgörande hinder för bankernas handel för egen räkning.

[36] NASD regel nr 4710: tillämpnings- och procedurregler för system för utförande av små order. Jmfr. NASD manual s. 2303-2308 och NASD meddelande till medlemmarna 97-90 om ändringar i SOES nivåer för olika storlekar värdepappersklasser (tier-size levels) dec. 97)

Införandet av en regel om offentliggörande av erbjudna kurser kommer att innebära vissa kostnader för efterlevnad av regeln om offentliggörande av kurser på värdepappersföretagen i fråga. De kommer särskilt av behöva säkerställa att de obligatoriska köp- och säljkurserna är synliga och tillgängliga för marknadsaktörerna löpande och i realtid - företrädesvis genom system som sammanställer kursangivelser från så många värdepappersföretag som möjligt. Dessa kostnader kommer att minimeras genom en lämplig precisering av skyldigheternas omfattning och rapporteringsmetoderna. Den föreslagna regeln om skyldighet att offentliggöra kurser möjliggör också för små handlare, som troligtvis inte i någon betydande utsträckning bidrar till likviditeten i eller prisbildningen för aktier, att bli undantagna från att omfattas av skyldigheten.

II.6. Slutsatser om regleringen av transaktionsutförande:

Förslaget till direktiv om ändring av investeringstjänstedirektivet utgör ett försök att skapa en regelmässig ram där skyldigheter är anpassade till de olika marknadsaktörernas specifika riskprofil, och som beaktar den konkurrensmässiga och regleringsmässiga samspelet mellan olika transaktionsformer för att bevara den totala marknadseffektiviteten. I den följande tabellen sammanfattas de mest framträdande dragen i detta regelsystem.

Tabell: Sammanställning över den regelmässiga ramen för olika metoder för transaktionsutförande.

>Plats för tabell>

Avsnitt III. Skydd för investerare och regelverk för värdepappersföretag (avdelning ii):

Det föreslagna direktivet kommer att harmonisera den ursprungliga auktorisation och villkoren för verksamheten inom värdepappersföretagen med säte i EU. De relevanta bestämmelserna innefattar en hög grad av skydd för investerare/kunder vilka förlitar sig på värdepappersföretag för råd, för att utföra en transaktion på marknaden för deras räkning eller för att förvalta deras personliga investeringsportföljer. Kunder hos sådana företag bör kunna känna sig förvissade om att vederbörligen auktoriserade bolag, oberoende av i vilken EU-stat de erhållit sin auktorisation, kommer att agera noggrant och med omsorg och med kundens bästa för ögonen. I den mån dessa villkor är uppfyllda bör vederbörligen auktoriserade värdepappersföretag ha möjlighet att erbjuda tjänster till kunder i andra medlemsstater på grundval av deras hemlandsauktorisation och löpande tillsyn av den behöriga myndigheten i deras hemland.

Bestämmelserna i det befintliga direktivet om investeringstjänster är inte tillräckliga för att uppfylla dessa båda målsättningar:

- reglerna om skydd för investerare i det befintliga direktivet om investeringstjänster är obsoleta. De ger inte tillräckliga möjligheter att förhindra de många olika intressekonflikter som uppstår när värdepappersföretag samtidigt utför ett bredare spektrum av kundorienterade aktiviteter och aktiviteter för egen räkning under ett och samma tak. De skapar inte några effektiva skyldigheter för värdepappersföretag att använda det ökade utbudet av hjälpmedel för utförande av order till förmån för sina kunder. I det nuvarande förslaget föreslås en systematisk översyn av bestämmelserna om auktorisation och löpande tillsyn av värdepappersföretag för att korrigera dessa brister;

- det befintliga direktivet skapar inte den grundval för en harmonisering av skyldigheter till skydd för investerare som krävs för att underbygga ett ömsesidigt erkännande av auktorisationer och verksamhetskrav. En kombination av alltför generella principer, som inte backas upp av operationell vägledning och som undergrävs av rikligt förekommande bestämmelser om undantag med hänvisning till "allmänintresset", har begränsat möjligheten för värdepappersföretag att utöva sina friheter enligt fördraget på grundval av hemlandstillsyn. Vid moderniseringen av direktivet om investeringstjänster, föreslås det innefatta en hög skyddsnivå för investerare och att det med denna utgångspunkt klargörs att verksamheten i värdepappersföretag som fritt tillhandahåller tjänster i andra medlemsstater endast skall omfattas av kontroll av tillsynsmyndigheten i företagets hemland . [37]

[37] Värdmedlemsstatens myndigheter skall informeras om partnerländers företags verksamhet på deras territorium genom den befintliga anmälningsmekanismen, ha möjlighet att begära ett ingripande av hemmedlemsstatens myndigheter, och att själv ingripa som en säkerhetsåtgärd där omständigheterna kräver det.

I syfte att åtgärda dessa brister, förutses i förslaget en långtgående modernisering och skärpning av de krav som värdepappersföretag måste uppfylla när de erbjuder tjänster till kunder eller är verksamma på marknaden, liksom de rättigheter som värdepappersföretagen ges i kraft av deras auktorisation på grundval av investeringstjänstedirektivet. De relevanta bestämmelserna inbegriper:

- villkor för auktorisation, inklusive organisatoriska krav (artiklarna 4-14):

- allmänna villkor för verksamheten i värdepappersföretag inberäknat att påvisa intressekonflikter och ledningsfrågor (artiklarna 15-17);

- värdepappersföretags skyldigheter när de tillhandahåller tjänster till kunder, inklusive uppföranderegler, skyldighet att utföra order på de villkor som är mest fördelaktiga för kunden och bestämmelser om hantering av kundorder (artiklarna 18-22);

- skyldigheter att vidmakthålla marknadseffektivitet och marknadsintegritet inklusive insynskrav (artiklarna 23-28);

- bestämmelser som reglerar värdepappersföretagens rättigheter (artiklarna 29-32).

De mest väsentliga ändringarna av innehållet i de viktigaste åtgärderna till skydd för investerare beskrivs i detta avsnitt. Värdepappersföretagens skyldighet att följa krav på insyn när det gäller transaktioner utanför börserna har diskuterats utförligt i det föregående avsnittet och kommer inte att beskrivas ytterligare.

III.1. Kapitalkrav (artiklarna 11 och 17):

På motsvarande sätt som enligt det befintliga direktivet utgör uppfyllandet av de krav på start- respektive rörelsekapital som föreskrivs i direktiv 93/6/EEG ett förhandsvillkor för auktorisation och för att bedriva verksamhet som värdepappersföretag.

I förslaget till översyn av investeringstjänstedirektivet förutses en ändring av direktivet om kapitalkrav i syfte att förtydliga att värdepappersföretag som endast tillhandahåller investeringsrådgivningstjänster skall vara undantagna från krav i enlighet med direktivet om kapitalkrav. Detta förtydligande uppnås genom artikel 62, där det föreslås att en fjärde strecksats läggs till artikel 2.2 i direktiv 93/6/EEG som förtydligar att värdepappersföretag som är auktoriserade att enbart tillhandahålla investeringsrådgivningstjänster inte skall betraktas som värdepappersföretag i den mening som avses i direktivet om investeringstjänster. Denna särbehandling av investeringsrådgivare med avseende på direktivet om kapitalkrav tillkommer utöver det befintliga undantaget för värdepappersföretag som erhåller eller förmedlar kundorder utan att hålla kontanter eller tillgångar för deras räkning.

En särbehandling med avseende på kapitalkrav kan motiveras av att dessa enheter inte utgör en källa till motparts- eller systemrisk för andra marknadsaktörer, samt att kunderna inte utsätts för risken av en direkt förlust av kapital och tillgångar när de har att göra med rådgivare. Den främsta regleringsrisken i samband med denna verksamhet är den rättsliga/operationella risk som skulle kunna uppstå till följd av underlåtenhet att iaktta "tillbörlig noggrannhet" när investeringsrekommendationer ges till enskilda kunder. I förslaget föreslås att det införs en skyldighet att inneha en yrkesansvarsförsäkring för att hantera dessa risker och göra det möjligt för företaget att uppfylla eventuella skadeståndskrav gentemot kunder som tillerkänts ersättning till följd av bristfälliga prestationer inom ramen för dess verksamhet. Denna skyldighet, och de belopp yrkesansvarsförsäkringen skall täcka grundas på motsvarande bestämmelser i direktivet om försäkringsförmedling.

Inom ramen för den pågående översynen av kapitalkraven håller kommissionen på att utarbeta förslag som kommer att förändra det nuvarande systemet. Kommissionen kommer i detta arbete att i full utsträckning beakta situationen för värdepappersföretag med låg risk, däribland investeringsrådgivare.

III.2. Intressekonflikter (artikel 16):

Det har blivit absolut nödvändigt att skapa en separat bestämmelse i direktivet om investeringstjänster för att reglera de allt ökande antalet situationer där en konflikt kan uppstå mellan värdepappersföretagets, dess lednings eller personals olika intressen och kundernas intressen. Värdepappersföretagen och bankerna bedriver allt fler olika verksamheter under ett och samma tak vilket har ökat risken för intressekonflikter mellan dessa olika verksamheter och kundernas intressen. Detta sammanhänger med allt mer förekommande incitamentssystem, samt välgrundade farhågor rörande intressekonflikter mellan kunder. Behandlingen av intressekonflikter på spridda ställen i det befintliga direktivet om investeringstjänster utgör inte något sammanhängande och svar på dessa frågeställningar som är av avgörande betydelse för att tillvarata kundernas intressen.

Införandet av en separat bestämmelse som medger att detaljerade genomförandeåtgärder tas fram inom ramen för ett kommittéförfarande, kommer att göra det möjligt för tillsynsmyndigheter att reagera på ett samstämmigt och skräddarsytt sätt på olika slag av intressekonflikter som kräver särskild uppmärksamhet. Detta skulle exempelvis öppna möjligheter för målinriktade insatser för att hantera konflikter som exempelvis uppstår som ett resultat av ackumuleringen av finansiell analys/forsknings- och mäklar- eller emissionsgarant/placeringsverksamhet läggs samman, eller utförande av kundorder av mäklare/handlare.

Genom den föreslagna bestämmelsen föreskrivs en skyldighet för värdepappersföretagen att, först, påvisa intressekonflikter som skulle kunna skada deras kunders intressen. Därefter skulle värdepappersföretagen bli skyldiga att antingen

- förhindra att dessa konflikter påverkar kundernas intressen negativt, eller

- införa organisatoriska eller administrativa lösningar som gör det möjligt för dem att hantera dessa intressekonflikter på ett sådant sätt att kundernas intressen inte påverkas negativt.

I bestämmelsen fastställs inte hur dessa organisatoriska eller administrativa lösningar skall utformas för att anses vara lämpliga att hantera olika former av intressekonflikter, eller på vilket sätt information måste lämnas om dessa intressekonflikter i förekommande fall. I bestämmelsen anges att detaljerade genomförandeåtgärder skall antas på nivå 2 för att ge ledning på dessa punkter.

I de fall där företaget har försökt att hantera intressekonflikter genom införandet av organisatoriska lösningar men där det inte går att ge rimliga garantier för att sådana intressekonflikter inte längre skulle kunna skada kundernas intressen, skall företaget informera kunden om att det förekommer sådana kvarstående intressekonflikter. Denna information får, i de fall så bedöms vara lämpligt eller nödvändigt, vara av allmän karaktär.

III.3. Uppföranderegler vid tillhandahållande av investeringstjänster till kunder (artikel 18):

Uppföranderegler utgör en av stöttepelarna till skydd för investerare. Tillämpningen av den gällande bestämmelsen har försvårats av en brist på klarhet vad gäller tolkningen av de viktigaste operationella begreppen (professionella/privata investerare), oklarhet om vilken roll myndigheterna i hemmedlemsstaten respektive värdmedlemsstaten har för att tillse att dessa skyldigheter efterlevs, överlappning med frågor om marknadsintegritet, samt inkluderandet av ohanterliga tester (look through-test). Bestämmelsen har blivit föremål för en omfattande omarbetning i syfte att uppdatera de outvecklade och tvetydiga principer föreskrevs i det nuvarande direktivet i fråga om uppföranderegler. Vid omskrivningen av de underliggande principerna har de normer för skydd för investerare som nyligen antagits av Europeiska värdepapperstillsynskommittén i full utsträckning beaktats.

Ett viktigt syfte med denna översyn har varit att skapa möjligheter att utfärda tydlig och rättsligt bindande vägledning för genomförandet av de allmänna principerna. I detta syfte anges i bestämmelsen att gemensamma uppföranderegler skall antas genom ett kommittéförfarande. Det föreskrivs att det i dessa detaljerade regler bör göras åtskillnad mellan olika investeringstjänster och mellan professionella och privatkunder vilka kräver olika former och olika grad av skydd från ombudets sida. I bilaga 2 till förslaget anges kriterier och förfaranden för att fastställa när en kund kan klassificeras som "professionell kund" med avseende på tillämpningen av de relevanta mindre betungande uppförandereglerna. Detta klassificeringssystem grundas på det arbete som utförts av Europeiska värdepapperstillsynskommittén i samråd med marknadsaktörerna.. Detaljerade regler för genomförandet kommer också att tillämpas på olika sätt för investeringstjänster eller sidotjänster för investeringar och/eller på olika tjänsteformer (t. ex. portföljförvaltning respektive "enbart verkställande" mäklartjänster) eller instrument.

I händelse av filialverksamhet, föreslås att värdmedlemsstatens tillsynsmyndighet tar ansvar för att uppförandereglerna tillämpas. Värdmedlemsstatens myndighet befinner sig närmast filialen och har bättre förutsättningar att upptäcka och ingripa mot överträdelser av transaktionsskyldigheter i relationen mellan företag och kund. Förvaltningen av verksamhet som rör företag-kundrelationen på filialnivå innebär att värdepappersföretaget inte ser några svårigheter med att samarbeta med värdmedlemsstatens myndigheter på detta område.

III.4 Bästa möjliga utförande (artikel 19):

En effektiv skyldighet för värdepappersföretag att utföra en kundorder på de villkor som är mest fördelaktiga för kunden ("bästa möjliga utförande") kan medverka till att säkerställa att uppsplittringen av handel på många olika transaktionskanaler fungerar till fördel för kunderna snarare än till nackdel för dem. En aktiv politik för "bästa möjliga utförande" kommer att säkerställa att värdepappersföretag beaktar transaktionsvillkor på en rad olika transaktionskanaler, och att de väljer "intelligenta" tekniker för att slussa sina order i syfte att leta upp de mest gynnsamma villkoren för sina kunder. Härigenom kommer konkurrens att skapas mellan mäklare för att driva fram förbättringar i kvaliteten på orderutförandet till förmån för investeraren. Detta bör leda till förbättrade mäklartjänster för kunderna jämfört med nuvarande praxis där företagen endast är skyldiga att anpassa sig till det rådande priset på den lokala reglerade marknaden.

Regler om "bästa möjliga utförande" är också viktiga ur ett bredare marknadseffektivitetsperspektiv. För att driva en integrerad finansmarknad krävs det att det finns ett samspel i fråga om order att köpa respektive sälja finansiella instrument som fungerar effektivt, fritt och utan dröjsmål på gränsöverskridande basis. Genom att kräva att värdepappersföretag skall beakta transaktionsvillkor på ett rimligt antal olika transaktionskanaler, och styra order till transaktionskanaler som erbjuder de bästa priserna, kommer det att säkerställas att likviditetsströmmarna snabbt svarar på prisskillnader. På så sätt medverkar en effektiv politik för "bästa möjliga utförande" till att säkerställa att likviditetsflödet går till de mest effektiva och konkurrenskraftiga kanalerna för transaktionsutförande och därigenom garantera övergripande marknadseffektivitet.

Mot bakgrund av dessa viktiga överväganden är upprättandet av en separat bestämmelse som reglerar kravet på "bästa möjliga utförande" för mäklare/handlare ett nyckelinslag i omarbetningen av direktivet om investeringstjänster. I den första delen av bestämmelsen fastställs en skyldighet för alla värdepappersföretag som bedriver verksamhet för kunders räkning att visa tillbörlig noggrannhet för att säkerställa att ordern utförs på de villkor som är de mest fördelaktiga för kunden. I bestämmelsen fastställs en allmän måttstock (benchmark) mot vilken utförande av kundorder kan bedömas i ett sammanhang där transaktioner i det finansiella instrumentet i fråga potentiellt kan avslutas på en rad olika marknadsplatser. Den måttstock som avses i det första fallet är bästa nettopris för kunden. Andra faktorer tas emellertid med i beräkningen som kan påverka den optimala hanteringen av en kundorder såsom tidsaspekten och orderstorleken. Dessa hänsyn kan vara av särskilt stor betydelse för professionella kunder med stora order som kan kräva mer sofistikerad hantering.

Det krävs inte att den behöriga myndigheten kontrollerar att värdepappersföretaget har erhållit det mest fördelaktiga priset i fråga om samtliga transaktioner som företaget utför för sina kunders räkning: den behöriga myndigheten skall i stället kontrollera att värdepappersföretaget tillämpar förfaranden som maximerar sannolikheten för att dess kunder erhåller "bästa möjliga utförande" med avseende på de mest fördelaktiga villkor som kan uppnås på de olika transaktionsplatser som utgör marknaden. En viktig förutsättning för att denna bestämmelse skall fungera i praktiken är att den ger en indikation på vilka villkor som bör vara uppfyllda för att ett värdepappersföretag skall anses ha gjort rimliga ansträngningar för att uppnå bästa möjliga utförande för kundens räkning - bland annat genom att säkerställa att det har tillgång till ett tillräckligt antal olika transaktionskanaler som varaktigt tillhandahåller "bästa möjliga utförande".

Ett tredje moment i bestämmelsen är kravet att värdepappersföretagen regelbundet ser över de förfaranden de tillämpar för att uppnå "bästa möjliga utförande" för sina kunders räkning. I detta hänseende bör värdepappersföretagen löpande utvärdera och uppdatera de system de använder för att utföra kundorder i syfte att säkerställa att de ger bästa möjliga resultat för kundernas order.

Huvuddragen i kravet om "bästa möjliga utförande" härrör från Europeiska värdepapperstillsynskommitténs uppföranderegler. I bestämmelsen förutses att detaljerade genomförandeåtgärder antas genom ett kommittéförfarande för att klargöra hur de viktigaste beståndsdelarna i detta nya test bör tolkas och tillämpas.

III.5. Bestämmelser om hantering av kundorder (artikel 20):

Regler om hantering och utförande av kundorder kan höja förtroendet för att tjänsterna utförs opartiskt och till hög kvalitet. I förslaget krävs därför att värdepappersföretagen inför förfaranden som tillgodoser att kundorder hanteras rättvist och snabbt. Rättvist och snabbt bör för denna bestämmelses ändamål inte förstås med hänvisning till kvaliteten i utförandet av en given kundorder jämfört med villkoren på den bredare marknaden ("bästa möjliga utförande"), utan i förhållande till hur värdepappersföretaget hanterar andra kundorder eller sina transaktioner för egen räkning.

I denna bestämmelse erkänns att investeraren bör vara fullt medveten om olika befintliga kanaler genom vilka hans order kan komma att utföras. Information som ges till investeraren i förväg bör göra det möjligt för denne att göra en välgrundad bedömning av de potentiella riskerna och fördelarna med var och en av de tillgängliga kanalerna. Om inget besked ges av investeraren, fastställs i direktivet att när investeraren inte uttrycker sina preferenser skall dennes order styras till de kanaler, såsom reglerade marknader eller MTF-plattformar, som inte ger upphov till potentiella farhågor i fråga om skyddet av investerarens intressen (särskilt intressekonflikter). I detta syfte bör kunden ge sitt uttryckliga godkännande innan hans order utförs på en annan marknad än en "reglerad marknad" eller MTF-plattform (detta gäller genom OTC-handel eller mot egna handelspositioner/internalisering). Värdepappersföretaget kommer att ha rätten att besluta huruvida detta förhandsgodkännande kommer att erhållas på en generell basis (dvs. från början av kundförhållandet) eller på för varje enskild transaktion. Detta godkännande måste, när det erhållits på generell basis, förnyas årligen.

I fråga om limiterade order, där kunden preciserar villkor som gör att ordern inte kan utföras omedelbart, skall företaget vidta åtgärder för att underlätta ett så snabbt verkställande som möjligt - antingen genom att styra ordern till en "reglerad marknad" eller MTF-plattform, eller genom att offentliggöra denna limiterade order till marknaden på något annat sätt så att övriga marknadsaktörer ges möjlighet att handla på dessa angivna villkor.

III.6. Transaktioner med godtagbara motparter (artikel 22):

Transaktioner på OTC-marknaden mellan finansiella institut och specialiserade handelsenheter, såsom råvaruhandlare, utförs i allmänhet mellan auktoriserade uppdragsgivare, så kallad principal-to-principal basis. Dessa transaktioner inbegriper inte tillämpningen av uppföranderegler /skydd från ombudets sida. I det befintliga direktivet klargörs emellertid inte vilka eventuella skyldigheter, om sådana finns, som gäller gentemot motparter vid en transaktion som inte inbegriper tillhandahållande av en "tjänst" till en kund". Det föreslås därför att denna typ av handelsrelation mellan motparter uttryckligen behandlas i direktivet om investeringstjänster.

I bestämmelsen klargörs att, om det rör sig om en transaktion som inbegriper ett värdepappersföretag och en "godtagbar motpart", skall de skyldigheter som skulle gälla gentemot en kund enligt "uppföranderegler" inte kvarstå. Det skapar därför en skyddshamn för värdepappersföretag auktoriserade att handla med en population av "godtagbara motparter" utan att detta leder till att ombudsskyldigheter blir tillämpliga. Värdepappersföretag bör helt enkelt bekräfta gentemot motparten, när som helst före eller under (men inte efter) genomförandet av transaktionen, att den senare godtar att handla utan förmånen av skydd från ombudets sida för en eller flera transaktioner. Omfattningen av kategorin "godtagbara motparter" präglas i betydande grad av den motsvarande definition som antogs av Europeiska värdepapperstillsynskommittén för motpartsordningens ändamål. För investeringstjänstedirektivets ändamål anses följande enheter utgöra godtagbara motparter:

- Auktoriserade kreditinstitut, värdepappersföretag och försäkringsbolag;

- Medlemsstaterna har möjlighet att auktorisera ytterligare kategorier av lokalt etablerade enheter som godtagbara motparter. [38]

[38] Enheter som av den nationella behöriga myndigheten erkänns som "godtagbara motparter" inom ramen för denna valmöjlighet kommer att kunna kommer att kunna bedriva handel i denna egenskap med värdepappersföretag inom hela EU. Värdepappersföretag inom samma jurisdiktion kommer inte nödvändigtvis kunna utgå från att motsvarande enheter i andra jurisdiktioner även kan behandlas som "godtagbara motparter".

Det faktum att en enhet ingår i kategorin "godtagbara motparter" påverkar inte dess rätt att av värdepappersföretaget kräva att bli behandlad som en "kund" och dra fördel av investerarskydd.

III.7. Slutsatser om ordningen för värdepappersföretag:

De föreslagna ändringarna i regelverket för värdepappersföretag kommer att

- stärka de viktigaste skydden för investerare som ingår i outvecklad form i det befintliga direktivet;

- göra det möjligt att utveckla och förstärka dessa skydd med hänsyn till det ständigt förändrade brokiga utbudet av investeringstjänster;

- säkerställa att värdepappersföretagen bedriver sin verksamhet på ett sådant sätt att övergripande marknadsintegritet och effektivitet upprätthålls;

- tillgodose behovet av en enhetlig tolkning och tillämpning av dessa regler inom hela EU.

Dessa ändringar till regelverket för värdepappersföretag i direktivet om investeringstjänster lägger därför grunden till ett modernt regelverk för värdepappersföretag som skall kunna hantera de huvudsakliga utmaningar i fråga om skydd för investerare och marknadseffektivitet som med säkerhet kommer att uppstå på en integrerad finansmarknad som är stadd i ständig förändring.

Avsnitt IV: Direktivets räckvidd

Det har föreslagits att direktivets räckvidd skall ökas till att integrera viss investerarorienterad verksamhet eller handlarverksamhet som är finansiell till sin natur, som ofta erbjuds till investerare, kunder eller aktörer på finansmarknaderna och/eller som ger upphov till investerar- eller marknadsorienterade risker som skulle kunna hanteras på ett lämpligt sätt genom tillämpning av huvudförfarandena i investeringstjänstedirektivet. De mest betydande förändringarna (förutom införlivande av MTF-plattformar som behandlas utförligt i avsnitt 2) avser införlivande av investeringsrådgivning, finansiell analys och råvaruderivat.

IV.1 Investeringsrådgivning (bilaga I, avsnitt A):

Det föreslås att investeringsrådgivning skall erkännas som en självständig och allt viktigare finansiell verksamhet. Införlivandet av investeringsrådgivning som en huvudtjänst i investeringstjänstedirektivet bör göra det lättare att utarbeta ett regelverk som omfattar de särskilda investerarorienterade riskerna inom detta område på ett proportionellt och flexibelt sätt. De viktigaste effekterna av att investeringsrådgivning har införlivats i investeringstjänstedirektivet är följande:

- Investeringsrådgivare måste först auktoriseras och sedan fortlöpande följa förpliktelserna i investeringstjänstedirektivet. Det finns väl avpassade och lämpliga tillsynsförfaranden för att se till att investerarna inte råkar ut för dålig rådgivning eller oprofessionellt eller oetiskt agerande från rådgivare. Införlivandet i investeringstjänstedirektivet skulle ge ett grundläggande skydd för investerarna när de gör affärer med rådgivare som är auktoriserade eller etablerade i en annan medlemsstat (via distankommunikationsteknik på distans).

- Fysiska eller juridiska personer som har investeringsrådgivning som sin huvudsakliga eller enda verksamhet kommer att bli tvungna att ha auktorisation som "värdepappersföretag" i den mening som avses i investeringstjänstedirektivet, i motsats till vad som är fallet idag med särskilda nationella system.

- Företag som uteslutande är verksamma inom investeringsrådgivning kommer att kunna bedriva gränsöverskridande verksamhet eller verksamhet på distans för kunder i hela EU, men endast stå under tillsyn av myndigheterna i hemlandet. För närvarande är det rådgivningspass som infördes genom investeringstjänstedirektivet förbehållet banker och värdepappersföretag som tillhandahåller befintliga huvudtjänster. De flesta investeringsrådgivare bedriver dock bara verksamhet på små geografiska marknader och har begränsat intresse av ett sådant pass.

Man har försökt att utforma förslaget så att införlivningen i regelverket inte innebär omotiverade eller oskäligt betungande krav på investeringsrådgivarna. Därför innehåller förslaget särskilt avpassade kapitalkrav för företag som bara tillhandahåller investeringsrådgivning (jmf avsnitt 3.1).

Med tanke på det stora antalet investeringsrådgivare - 4 000 i Förenade kungariket, 7 000 i Italien och ett ännu större antal i Tyskland - och verksamhetens hittills ganska begränsade gränsöverskridande omfattning har införlivandet av denna tjänst ifrågasatts, i synnerhet eftersom det kommer att medföra betydande investeringar vad gäller auktorisation och tillsyn vilket bara medför begränsade fördelar i form av en fungerande inre marknad för finansiella tjänster. Detta beaktas i förslaget genom att de behöriga myndigheterna skall kunna delegera auktorisations- och tillsynsfunktionerna till vederbörligen inrättade och utrustade självreglerande organ.

Ändringen av investeringstjänstedirektivet kommer att göra det möjligt för diversifierade värdepappersföretag att bedriva investeringsrådgivning tillsammans med andra tjänster. För att se till att investerarnas intressen tillvaratas vid rådgivning kommer det ändrade investeringstjänstedirektivet att innehålla strängare regler om jäv och finansiell information för sådana företag.

IV.2. Finansiell analys (bilaga I, avsnitt B):

När det gäller att tillhandahålla allmän investeringsrådgivning om transaktioner med finansiella instrument till kunder eller till allmänheten i form av finansiella analyser, forskningsrön eller i annan form, måste hög professionell och etisk standard gälla för att inte informationsmottagarnas intressen skall komma till skada. Genom att finansiell analys och forskning införlivas som en sidotjänst i direktivet förhindrar man att specialiserad och oberoende forskning omfattas av direktivet, och lagstiftningen kan fokuseras på företag som kombinerar forskning och analys med annan investeringsverksamhet på ett sådant sätt att det kan ge upphov till intressekonflikter.

IV.3. Råvaruderivat (bilaga I, avsnitt C):

Det föreslås att råvaruderivat också skall omfattas av det nya direktivet för att organiserad handel och förmedling av dessa instrument skall falla inom investeringstjänstedirektivets tillämpningsområde. Det faktum att råvaruderivat utelämnas i definitionen av finansiella instrument i det befintliga investeringstjänstedirektivet har haft följande effekter:

- Värdepappersföretag kan inte dra nytta av passet när det gäller gränsöverskridande handel med investeringstjänster i form av råvaruderivat - trots att direktivet om kapitalkrav kräver att företagen skall ha kapitalreserver som svarar mot alla exponeringar av handelslagret i råvaruderivat.

- Specialiserade råvaruhandlare omfattas inte av rättigheterna och skyldigheterna i investeringstjänstedirektivet.

- Börser och andra handelssystem som bland annat är plattformar för organiserad handel med råvaruderivat kan inte förlita sig på bestämmelserna i direktivet om investeringstjänster när det gäller godkännande av distansmedlemmar eller tillhandahållande av skärmar.

Med hänsyn till de många komplicerade aspekterna föreslår kommissionen att råvaruderivat skall omfattas av investeringstjänstedirektivet. Avsaknaden av en inre marknad för denna verksamhet är otidsenlig, särskilt om man beaktar de parallella åtgärder som vidtagits för att avreglera bakomliggande råvaru- och energimarknader. Detta kommer att göra det möjligt att införa förfaranden för att förhindra marknadsmissbruk och upprätthålla ordnade marknader på EU-nivå.

Vid utvidgningen av investeringstjänstedirektivet till att också omfatta handel med råvaruderivat måste man beakta vissa särskilda aspekter när det gäller handel med dessa instrument samt att handeln bedrivs av övervägande professionella marknadsaktörer som gör affärer i stora kvantiteter. I förslaget beaktas särskilt att det är mycket vanligt med erfarna handlare som är verksamma på marknaden för att skydda sig mot risker eller av affärsmässiga skäl, eller som enbart agerar för moderbolagets eller något dotterbolags räkning. De betraktar inte sig själva som marknadsgaranter eller handlare, och skall inte behöva genomgå auktorisation för att bedriva handel för egen räkning. I artiklarna 2.2 och 2.8 anges klart att sådana företag inte är att betrakta som värdepappersföretag. Med hänsyn till deras erfarenhet av handel med dessa instrument skulle medlemsstaterna kunna klassificera några eller alla råvaruhandlare som godtagbara motparter som kan handla på marknaden utan krav på uppföranderegler.

De handlare som specialiserat sig på råvaruderivat har varit verksamma på de nationella marknaderna utan att omfattas av harmoniserade kapitalkrav och utan att ge upphov till tillsyns- eller systemproblem. Det kan dock inte uteslutas att dessa företag utsätter sig för och själva blir en källa till motpartsrisker för andra marknadsdeltagare. För närvarande saknas det dock enighet om de tillsynsregler som skall åläggas företag som har handel med råvaruderivat som sin huvudsakliga verksamhet. I förslaget anges därför att handlare som specialiserat sig på råvaruderivat inte skall betraktas som värdepappersföretag enligt vad som avses i investeringstjänstedirektivet. När det gäller att fastställa huruvida företagets huvudsakliga verksamhet avser råvaruderivat skall företagets verksamhet granskas på koncernnivå eller konsoliderad nivå. Eftersom handlarna anser att det är fördelaktigt med ett pass när det gäller att göra affärer i andra medlemsstater och att de finansiella tillsynsmyndigheterna ser fördelarna med att övervaka och kontrollera den handel som genomförts av företag vilkas enda verksamhet är att ha ett handelslager med en särskild kategori finansiella instrument, föreslås det att undantaget skall ses över inom 2 år efter det att direktivet har trätt i kraft. I översynen skall man beakta behoven av att anpassa tillsynsramen efter verksamhetens alla särdrag.

Den definition av råvaruderivat som skall användas i detta direktiv har övervägts noggrant för att begränsa räckvidden till instrument som utfärdas och handlas med på ett sådant sätt att de skapar ett behov av reglering som är jämförbart med det behov som skapas av traditionella finansiella instrument. Den definition av råvaruderivat som används i detta syfte inbegriper vissa terminskontrakt som handlas med på reglerade marknader (eller MTF-plattformer) och som kan avvecklas fysiskt om de har karaktär av finansiella instrument. I detta avseende kan hänsyn bland annat tas till om clearing och avveckling sker via erkända avvecklingsorganisationer, leder till dagliga marginalsäkerhetskrav eller prissätts med hänsyn till regelbundet offentliggjorda priser, standardiserade serier, leveransdatum eller standardvillkor och inte enligt det pris som specificeras i enskilda kontrakt. Definitionen innefattar även andra kontrakt som avser variationer i kreditrisk (contracts of differences), till exempel svappar, som endast avvecklas kontant och där avvecklingsbeloppen beräknas utifrån referensvärden på en hel rad bakomliggande priser, räntesatser, index och andra faktorer. Definitionen omfattar inte fysiskt avvecklade avista- och terminsaffärer eller råvaruaffärer.

Sektion V: Övriga grundläggande faktorer i förslaget:

V.1. Clearing och avveckling

I förslaget upprättas inte någon harmoniserad ram för auktorisation, fortlöpande tillsyn och ömsesidigt erkännande av företag som tillhandahåller tjänster i form av clearing och avveckling. Kommissionen medger att det behövs kraftfulla och effektiva kopplingar mellan konkurrenskraftiga leverantörer av avvecklingstjänster för att göra det möjligt att genomföra gränsöverskridande transaktioner till villkor som är jämförbara med villkoren för nationella transaktioner. Effektiva clearing- och avvecklingsförfaranden för värdepapperstransaktioner är också avgörande för att värdepappersmarknaderna skall kunna fungera normalt, de penningpolitiska transaktionerna skall kunna genomföras smidigt och det finansiella systemet skall vara stabilt som helhet. Kommissionen medger även att den otydliga distinktionen mellan förvaring - en sidotjänst i investeringstjänstedirektivet - och de tjänster som erbjuds av värdepapperscentraler leder till problem vad gäller tillsynsarbitrage mellan företag som är auktoriserade enligt båda systemen. Det är dock i synnerhet på grund av deras betydelse för systemet och de komplexa tekniska och politiska överväganden som kräver välgrundade svar, som kommissionen inte anser att dessa klart avskilda marknadsfunktioner skall omfattas av investeringstjänstedirektivet.

Att enbart lägga till clearing- och avvecklingsfunktionerna till förteckningen över investeringstjänster i direktivet utan att harmonisera riskhanteringsförfarandena eller skapa en effektiv tillsynsram kommer att göra det omöjligt att skapa en effektiv inre marknad för denna verksamhet och dessutom motverka sitt eget syfte med avseende på sund tillsyn av dessa företag. Att enbart klassificera dessa verksamheter som tjänster enligt direktivet om investeringstjänster är ingen patentlösning. Först måste man överväga hur det regelverk som krävs för en solid och integrerad avvecklingsstruktur skall se ut. På grundval av detta måste man identifiera och vidta de åtgärder som krävs för att skapa den rättsliga, administrativa, tekniska och skattemässiga miljö där clearing och avveckling kan omstruktureras. Diskussioner om innehållet i detta handlingsprogram har nyligen inletts på europeisk nivå.

Med hänsyn till ovannämnda överväganden begränsas förslaget till ändring av investeringstjänstedirektivet vad gäller clearing och avveckling till att klargöra rättigheterna för värdepappersföretagen och aktörerna på de reglerade marknaderna i form av tillträde till eller val av clearing- och avvecklingsmöjligheter som finns i andra medlemsstater (se artikel 32). Det handlar inte om absoluta rättigheter, utan påvisade tillsynsproblem från tillsynsmyndigheterna eller clearing- och avvecklingsaktörernas kommersiella intressen kan ha företräde framför värdepappersföretagens eller marknadsoperatörernas tillträdeskrav.

V.2. Behöriga myndigheter och tillsynssamarbete (avdelning IV):

I förslaget uppdateras befintliga bestämmelser om behöriga myndigheter och tillsynssamarbete grundligt. Följande tre viktiga delar ligger till grund för arbetet:

- Klargörande av ansvarsfördelningen när det gäller att verkställa bestämmelserna i direktivet (artikel 45). Eftersom investeringstjänstedirektivet är ett övergripande direktiv kan det bli nödvändigt att flera behöriga myndigheter deltar för att verkställa direktivets vittomspännande bestämmelser, särskilt i medlemsstater där ansvaret för finansiell tillsyn inte är samlat hos en myndighet. Ändringen av investeringstjänstedirektivet påverkar inte tillsynsstrukturernas sammansättning i medlemsstaterna. Detta förutsätter att medlemsstaterna klart anger vilka behöriga myndigheter som ansvarar för att verkställa de enskilda bestämmelserna, för att dessa upplysningar skall kunna meddelas till andra medlemsstater. I kapitlet fastställs även de villkor enligt vilka de behöriga myndigheterna kan delegera uppgifter till andra enheter, däribland självreglerande organ. I de fall där delegering är tillåten enligt de enskilda bestämmelserna i förslaget (till exempel bestämmelser som avser investeringsrådgivare, anknutna ombud, reglerade marknader osv.) måste delegeringen ske enligt villkoren i artikel 46.2.

- Samordning av de behöriga myndigheternas befogenheter för att bana väg för jämbördig behandling på hela den integrerade finansmarknaden. Förteckningen över befogenheter (artikel 46) och administrativa påföljder (artikel 47) bygger på liknande bestämmelser som infördes i direktiven om prospekt och otillbörlig marknadspåverkan.

- Uppgradering av befintliga bestämmelser om informationsutbyte mellan nationella behöriga myndigheter och förstärkning av det bistånd och det samarbete som de är skyldiga att bidra med (artiklarna 51-55). De befintliga bestämmelserna om tillsynssamarbete i investeringstjänstedirektivet utarbetades när kopplingarna mellan de segmenterade nationella marknaderna var underutvecklade och sällan utnyttjade. Den ökade intensiteten och omedelbarheten vad gäller överföringarna mellan de nationella marknaderna kräver att samarbetet mellan tillsynsmyndigheterna intensifieras i samma utsträckning. Samarbete av detta slag kommer att bli än mer nödvändigt om det förtroende som behövs för kunna upprätthålla tilltron till systemet med hemlandstillsyn skall kunna bibehållas.

V.3. Utnyttjande av kommittéförfaranden för att genomföra bestämmelser

Medlemsstaternas värdepappersmarknader står inför dramatiska förändringar och ökande konsolidering som drivs fram av ny teknik, globaliseringen och införandet av euron. Standardiseringsförfarandena utvecklas också snabbt. Konkurrensen mellan värdepappersmarknaderna kräver att hänsyn tas till ny finansiell teknik och nya produkter vid bästa praxis. Å andra sidan måste investerarna skyddas och deras förtroende upprätthållas inom gemenskapen.

För att klara av utmaningarna att reglera de moderna finansmarknaderna måste nya lagstiftningsmetoder införas. Den 17 juli 2000 upprättade rådet visemannakommittén för reglering av de europeiska värdepappersmarknaderna.

I sin slutrapport föreslog kommittén att det i varje direktiv skulle skiljas mellan övergripande principer och "icke-grundläggande" tekniska genomförandebestämmelser som kommissionen skall anta inom ramen för unionens kommittéförfarande. I sin resolution om effektivare reglering av värdepappersmarknaderna i Europeiska unionen välkomnade Europeiska rådet i Stockholm kommissionens avsikt att inrätta en värdepapperskommitté. Värdepapperskommittén, som verkar i egenskap av rådgivande organ, skall rådfrågas i policyärenden, särskilt vad gäller de åtgärder som kommissionen kan föreslå i fråga om övergripande principer. I sin resolution tillade Europeiska rådet att om inte annat följer av särskilda rättsakter som kommissionen föreslår och som Europaparlamentet och rådet antar skulle värdepapperskommittén fungera som en tillsynskommitté enligt 1999 års beslut om kommittéförfaranden för att stödja kommissionen när den fattar beslut om att vidta åtgärder enligt artikel 202 i EG-fördraget. Detta direktiv följer de riktlinjer som fastställdes vid Europeiska rådets möte i Stockholm och av Europaparlamentet.

Bestämmelserna i det föreslagna direktivet är begränsade till en redogörelse på hög nivå om de grundläggande skyldigheter som tillkommer de nationella myndigheterna och de auktoriserade företagen. Redogörelsen för dessa huvudprinciper skall, i tillämpliga fall, kompletteras med en specifikation över de viktigaste områdena som skall harmoniseras genom detaljerade genomförandeåtgärder som skall antas genom ett kommittéförfarande, samt de huvudsakliga rättsliga och tekniska begrepp som skall beaktas i detaljerade genomförandeåtgärder.

I det ändrade förslaget anges den andra delen av de genomförandearrangemang som skall beslutas av kommissionen genom ett kommittéförfarande, till exempel anpassning och klargörande av vissa definitioner eller antagande av detaljerade genomförandeåtgärder för att verkställa de krav som anges i direktivet. I förslaget försöker man begränsa användningen av kommittéförfarande till de operativa bestämmelser där detaljerad harmonisering är avgörande för en enhetlig tillämpning av bestämmelserna i investeringstjänstedirektivet och en jämn utveckling av den inre marknaden för finansiella tjänster. Dessutom måste hänsyn tas till de stora investeringar som EU-institutionerna, de nationella behöriga myndigheterna, värdepappersmarknadernas tillsynsmyndigheter och marknadsaktörerna måste göra (genom deras engagemang i samrådsförfaranden) vid utfärdandet av detaljerade genomförandeåtgärder.

Trots detta restriktiva synsätt föranleder direktivets omfattning och införandet av nya viktiga förfaranden på EU-nivå (till exempel insynsregler, "bästa möjliga utförande" osv.) utbredd användning av kommittéförfaranden för att verkställa grundläggande bestämmelser i förslaget. I 20 av de 67 artiklarna föreskrivs viss användning av kommittéförfaranden.

Bilaga 1: Översikt över direktiv 93/22.

a). Tillstånd för värdepappersföretag

Huvudmålsättningen i investeringstjänstedirektivet var "att man bör genomföra endast den väsentliga harmonisering som är nödvändig och tillräcklig för att säkerställa ett ömsesidigt erkännande av auktorisation och tillsynssystem som är baserade på försiktighetsprincipen och att därmed göra det möjligt att lämna ett enda, för hela gemenskapen gällande verksamhetstillstånd samt tillämpning av principen om hemlandstillsyn. Tack vare ett ömsesidigt erkännande får värdepappersföretag med auktorisation i hemlandet tillhandahålla, inom hela gemenskapen, alla eller en del av de tjänster som omfattas av detta direktiv och för vilka företagen har erhållit auktorisation, genom att etablera filialer eller enligt friheten att tillhandahålla tjänster."

Fysiska eller juridiska personer som har som sin huvudsakliga verksamhet att tillhandahålla investeringstjänser enligt förteckningen i bilagan till investeringstjänstedirektivet kommer att vara skyldiga att ha auktorisation som värdepappersföretag och övervakas enligt bestämmelserna i direktivet. Kreditinstitut får tillhandahålla investeringstjänster på grundval av andra bankrörelsedirektivet så länge som de uppfyller angivna bestämmelser i investeringstjänstedirektivet (till exempel uppföranderegler). I artikel 2.2 i direktivet utesluts ett antal aktörer som annars skulle ha klassificerats som värdepappersföretag enligt direktivet.

Huvudtjänster för vilka tillstånd är obligatoriskt enligt investeringstjänstedirektivet innefattar mottagande och förmedling av order, verkställande av order (mäklarverksamhet), handel, portföljförvaltning för egen räkning och placeringsgaranti (underwriting). Företag kan tillhandahålla en kombination av huvud- och sidotjänster så länge som de har auktorisation och det anges i deras tillstånd. Dessutom kan auktoriserade värdepappersföretag även tillhandahålla en rad sidotjänster över gränserna på grundval av sina tillstånd enligt investeringstjänstedirektivet. De viktigaste sidotjänsterna inbegriper förvaring och förvaltning av tillgångar samt investeringsrådgivning. Företagen kan vara auktoriserade på nationell nivå att tillhandahålla en eller flera sidotjänster utan att ha tillstånd att tillhandahålla någon av huvudtjänsterna. I sådana fall kan företagen inte förlita sig på sin auktorisation när de vill tillhandahålla dessa sidotjänster i andra medlemsstater.

De viktigaste inledande och fortlöpande förpliktelserna för värdepappersföretagen innefattar följande:

- Startkapital och fortlöpande kapitalkrav enligt direktivet om kapitalkrav för värdepappersföretag och kreditinstitut (93/6).

- Organisatoriska krav som utarbetats för att upprätthålla välordnad drift av företagens verksamhet (artikel 10).

- Uppföranderegler som styr företagens beteende vid kundkontakter och deras handlande för kunders räkning samt företagens deltagande på marknaden (artikel 11).

- Medlemskap i ett system för ersättning till investerare (artikel 12 och direktiv 97/9).

- Rapportering av transaktioner med angivna instrument som gjorts på eller utanför börsen (artikel 20).

Under förutsättning att värdepappersföretagen uppfyller minimikraven på harmonisering i dessa bestämmelser omfattas de av följande rättigheter:

- Att fritt tillhandahålla investeringstjänster till kunder i andra medlemsstater på grundval av hemlandstillsyn, utom i det fall något annat har föreskrivits i direktivets bestämmelser (till exempel artiklarna 11 och 13).

- Att etablera filialer i andra medlemsstater för att tillhandahålla investeringstjänster.

- Att ha rätt till tillträde, direkt, indirekt eller på distans, till börsernas och de reglerade marknadernas transaktionssystem i andra medlemsstater. Denna rättighet utsträcker sig även till medlemskap i organ som utför clearing- och avvecklingstjänster för att kunna slutföra transaktioner som gjorts på berörda reglerade marknader.

(b). Villkor för att erkännas som en reglerad marknad.

I investeringstjänstedirektivet infördes även de första grunderna för ett gemensamt system för nationell auktorisation och tillsyn av reglerade marknader. Marknadsplatser som anordnas på permanent basis, som verkar enligt offentligt godkända handelsregler och som strikt kontrollerar de värdepapper som handlas med för att upprätthålla effektiv handel med instrumentet i fråga, är berättigade till auktorisation som reglerade marknader. En reglerad marknad skall även tillhandahålla upplysningar "för att göra det möjligt för investerare att vid varje tidpunkt bedöma villkoren för en affär som de överväger och efteråt kontrollera under vilka omständigheter den har utförts" (jmf artikel 23 där man definierar breda krav på insyn före och efter handel). För att en marknad skall få status som reglerad marknad krävs att marknaden accepterar alla vederbörligen auktoriserade banker eller värdepappersföretag från andra medlemsstater som deltagare på marknaden. Den reglerade marknaden har rätt att placera ut skärmar och terminaler hos distansmedlemmar och utländska medlemmar för att de skall kunna delta fullt ut i handeln på marknaden. Enligt artikel 16 i direktivet skall kommissionen offentliggöra en årlig förteckning över de reglerade marknaderna.

2002/0269 (COD)

Förslag till

EUROPAPARLAMENTETS OCH RÅDETS DIREKTIV

OM INVESTERINGSTJÄNSTER OCH REGLERADE MARKNADER SAMT OM ÄNDRING AV RÅDETS DIREKTIV 85/611/EEG OCH 93/6/EEG OCH EUROPAPARLAMENTETS OCH RÅDETS DIREKTIV 2000/12/EG

EUROPAPARLAMENTET OCH EUROPEISKA UNIONENS RÅD HAR ANTAGIT DETTA DIREKTIV

med beaktande av Fördraget om upprättandet av Europeiska gemenskapen, särskilt artikel 47.2 i detta,

med beaktande av kommissionens förslag [39],

[39] EGT C [...], [...], s. [...].

med beaktande av Ekonomiska och sociala kommitténs yttrande [40],

[40] EGT C [...], [...], s. [...].

med beaktande av Europeiska centralbankens yttrande [41],

[41] EGT C [...], [...], s. [...].

i enlighet med förfarandet i artikel 251 i fördraget [42], och

[42]

av följande skäl:

(1) Avsikten med rådets direktiv 93/22/EEG av den 10 maj 1993 om investerings tjänster inom värdepappers området [43] var att fastställa villkor för att auktoriserade värde pappers företag och banker skulle kunna tillhandahålla särskilt angivna tjänster eller upprätta filialer i andra medlems stater på grundval av auktorisation i hemlandet och hemlandstillsyn. I detta syfte eftersträvades genom direktivet en samordning av kraven på ursprunglig auktorisation och verksamhets villkoren för värdepappers företag samt även av uppförandereglerna. Genom direktivet samordnades även vissa villkor för driften av reglerade marknader. I detta avseende gavs medlems staterna en valmöjlighet att tillåta privata investerare att begära att deras transaktioner skulle genomföras på en reglerad marknad.

[43] EGT L 141, 11.6.1993, s. 27, senast ändrat genom Europaparlamentets och rådets direktiv 2000/64/EG (EGT L 290, 17.11.2000, s. 27).

(2) Under senare tid har antalet aktiva investerare på de finansiella marknaderna ökat, och dessa erbjuds ett allt mer mångfacetterat och vittomfattande utbud av tjänster och instrument. Med hänsyn till denna utveckling bör gemenskapens rättsliga ramar omfatta hela skalan av verksamheter som riktar sig till investerarna. Det krävs därför föreskrifter som skapar den grad av samordning som krävs för att säkerställa en hög nivå på skyddet av investerarna och för att ge värde pappers företagen möjlighet att erbjuda tjänster inom hela gemenskapen, som utgör en inre marknad, på grundval av hemlands tillsyn. På grund av detta bör direktiv 93/22/EEG ersättas med ett nytt direktiv.

(3) Eftersom investerarnas beroende av personliga rekommendationer ökar, är det lämpligt att tillhandahållande av investerings rådgivning tas med bland de investerings tjänster som kräver auktorisation. Proportionerliga och relevanta krav bör därför ställas på investerings rådgivarna för att säkerställa att innehållet i personliga rekommendationer inte påverkas av andra faktorer än kundens finansiella situation, mål för investeringarna, kunskaper, riskprofil och erfarenhet. Sådana krav bör inte tillämpas på tillhandahållande av information om finansiella instrument som endast är av allmän natur, förutsatt att syftet med verksamheten inte är att hjälpa kunden att ingå eller fullgöra avtal om en investerings tjänst eller ett finansiellt instrument. När den behöriga myndigheten, eller det organ till vilket denna har delegerat ansvaret för detta, beviljar auktorisation bör den kunna beakta alla auktorisations villkor som gäller för registrering som försäkrings förmedlare och som har samma syfte som kraven i detta direktiv.

(4) Det är lämpligt att i förteckningen över finansiella instrument även ta upp råvaruderivat som bildas och handlas med på ett sådant sätt att det skapar ett behov av reglering som är jämförbart med det som skapas av vissa slag av termins- eller options kontrakt som handlas på reglerade marknader och kan avvecklas fysiskt, om de har karaktär av finansiella instrument, och swappar som endast avvecklas kontant, varvid avvecklings beloppen beräknas utifrån referens värden för en hel uppsättning underliggande priser, räntesatser, index och andra faktorer. I detta avseende kan hänsyn bland annat tas till om clearing och avveckling sker via erkända avvecklings organisationer, leder till dagliga marginal säkerhets krav eller prissätts med referens till regelbundet offentlig gjorda priser, standardiserade serier, leveransdagar eller villkor och inte enligt avvecklings villkor som fastställs i enskilda kontrakt.

(5) Det är nödvändigt att upprätta en heltäckande rättslig ordning för utförandet av transaktioner med finansiella instrument oberoende av vilka metoder som används vid handeln med sådana instrument så att en hög kvalitet kan säkerställas i utförandet av investerarnas transaktioner och det finansiella systemets integritet och samlade effektivitet kan upprätthållas. Ett konsekvent riskkänsligt system för regleringen av de viktigaste slagen av arrangemang för utförande av order som för närvarande tillämpas på de finansiella marknads platserna i Europa bör föreskrivas. Det är nödvändigt att erkänna den nya generation av organiserade handels system som växt fram vid sidan av de reglerade och som bör omfattas av krav som syftar till att bevara de finansiella marknadernas effektiva och ordnade funktionssätt. I syfte att upprätta en proportionerlig ramlagstiftning bör det föreskrivas att även en ny investerings tjänst som gäller verksamheten inom multilaterala handels plattformar eller MTF-plattformar (MTF: "Multilateral Trading Facility") skall omfattas av sådana ramar.

(6) Definitioner av begreppen reglerad marknad och MTF-plattform bör införas och nära samordnas med varandra eftersom de båda är former av organiserad handel. Definitionerna bör utformas så att de inte täcker bilaterala system där ett värdepappers företag inleder varje transaktion för egen räkning och inte som en motpart till köparen och säljaren som inte står någon egen risk. Uttrycket "köp- och säljintressen" skall uppfattas i vid mening så att det omfattar order, anbud och intresseanmälningar. Kravet att dessa intressen skall "sammanföras ... inom systemet enligt icke skönsmässiga regler som fastställts av systemoperatören" innebär att de skall sammanföras enligt de regler som gäller för systemet eller enligt systemets protokoll eller interna verksamhets metoder (inbegripet sådana metoder som integrerats i elektroniska program). Dessa regler bör godkännas av den behöriga myndigheten. Uttrycket "icke skönsmässiga regler innebär att sådana regler inte ger ett värdepappersföretag som driver MTF-plattformar någon möjlighet att efter eget skön avgöra hur interaktionen mellan intressena skall ske. Enligt definitionerna krävs det att intressena sammanförs på ett sådant sätt att det leder till ett avtal, dvs. att utförandet sker enligt de regler som gäller för systemet eller enligt dess protokoll eller interna verksamhets metoder.

(7) Syftet med detta direktiv är att det skall omfatta företag vilkas normala verksamhet är att yrkesmässigt tillhanda hålla investerings tjänster till tredje man. Dess räckvidd bör därför inte omfatta personer som bedriver annan yrkesmässig verksamhet.

(8) Från direktivets räckvidd bör undantas försäkrings företag som står under lämplig kontroll från de behöriga tillsyns myndigheternas sida och som omfattas av rådets direktiv 64/225/EEG av den 25 februari 1964 om avskaffande av inskränkningar i etablerings friheten och friheten att tillhanda hålla tjänster avseende återförsäkring och retrocession [44], rådets första direktiv 73/239/EEC av den 24 juli 1973 om samordning av lagar och andra författningar angående rätten att etablera och driva verksamhet med annan direkt försäkring än livförsäkring [45] och rådets första direktiv 79/267/EEG av den 5 mars 1979 om samordning av lagar och andra författningar om rätten att starta och driva direkt livförsäkringsrörelse [46].

[44] EGT 56, 4.4.1964, s. 878/64, ändrat genom anslutningsfördragen med Danmark, Irland och Förenade kungariket.

[45] EGT L 228, 16.8.1973, s.3, senast ändrat genom Europaparlamentets och rådets direktiv 2002/13/EC (EGT L 77, 20.3. 2002, s. 17).

[46] EGT L 63, 13.3.1979, s. 1, senast ändrat genom Europaparlamentets och rådets direktiv 2002/12/EC (EGT L 77, 20.3.2002, s.11).

(9) Företag som inte tillhandahåller tjänster till tredje man utan vilkas verksamhet består i att tillhandahålla investeringstjänster uteslutande till sina moderföretag, sina dotterföretag eller till andra dotterföretag till samma moderföretag bör inte omfattas av detta direktiv.

(10) Även personer som tillfälligt tillhandahåller investeringstjänster i samband med annan yrkesmässig verksamhet bör vara undantagna från detta direktivs räckvidd, förutsatt att denna verksamhet är reglerad och att de regler som gäller för verksamheten i fråga inte utesluter att investeringstjänster tillhandahålls tillfälligt.

(11) Företag som tillhandahåller investeringstjänster som uteslutande består i förvaltning av program som syftar till delägarskap i företaget för de anställda och som därför inte tillhandahåller investeringstjänster till tredje part, bör inte omfattas av detta direktiv.

(12) Det är nödvändigt att från detta direktivs räckvidd undanta centralbanker och andra offentliga organ som fyller likartade funktioner samt offentliga organ som har i uppdrag att hantera eller delta i hanteringen av statsskulden, vilket inbegriper investeringar i samband med detta, med undantag av organ som är helt eller delvis offentligägda och som fyller en kommersiell funktion eller en funktion som sammanhänger med att förvärva tillgångar.

(13) Det är även nödvändigt att från detta direktivs räckvidd undanta företag för kollektiva investeringar, oavsett om de är samordnade på gemenskapsnivå eller ej, samt förvarings- eller förvaltningsinstitut för sådana företag, eftersom dessa omfattas av särskilda regler som är direkt anpassade till deras verksamhet.

(14) Företag som tillhandahåller investeringstjänster som omfattas av detta direktiv bör vara auktoriserade i sina hemmedlemsstater för att investerarna och stabiliteten i det finansiella systemet skall vara skyddade.

(15) Enligt principerna om ömsesidigt erkännande och om hemlandstillsyn får medlemsstaternas behöriga myndigheter inte bevilja auktorisationer, och skall i förekommande fall återkalla auktorisationer, om det tydligt visar sig genom sådana faktorer som verksamhetsplanernas innehåll, verksamhetens geografiska spridning eller den verksamhet som faktiskt utförs att ett värdepappersföretag har valt en viss medlemsstats rättssystem för att undkomma striktare regler som gäller i en annan medlemsstat, inom vars gränser företaget avser att utföra eller utför huvudparten av sin verksamhet. Om värdepappersföretaget är en juridisk person bör det vara auktoriserat i den medlemsstat där det är registrerat. Om värdepappersföretaget inte är en juridisk person bör det vara auktoriserat i den medlemsstat där det har sitt huvudkontor. Medlemsstaterna bör även kräva att värdepappersföretagen alltid har sina huvudkontor i sina hemmedlemsstater och att de faktiskt bedriver verksamhet där.

(16) Ett värdepappersföretag som är auktoriserat i sin hemmedlemsstat bör kunna driva verksamhet inom hela gemenskapen med de metoder som det finner lämpliga.

(17) Med hänsyn till behovet av att säkerställa en sund och ansvarsfull ledning av värdepappersföretag, bör särskilda krav ställas på de personer som leder eller kontrollerar dem. Eftersom vissa värdepappersföretag är undantagna från den skyldighet som föreskrivs i rådets direktiv 93/6/EEG av den 15 mars 1993 om kapitalkrav för värdepappersföretag och kreditinstitut [47], bör dessa vara skyldiga att teckna en yrkesmässig ansvarsförsäkring. Anpassningarna av beloppen för denna försäkring bör göras med beaktande av de anpassningar som har gjorts inom ramen för Europaparlamentets och rådets direktiv 2002/.../EG av den ... 2002 om försäkringsförmedling [48]. Denna särskilda behandling med hänsyn till kapitalkrav skall göras utan att det påverkar tillämpningen av de beslut som har fattats avseende den lämpliga behandlingen av dessa företag enligt framtida förändringar i gemenskapens lagstiftning beträffande kapitalkrav. Kommissionen bör senast den 31 december 2006 lägga fram en rapport inför Europaparlamentet och rådet om tillämpningen av dessa bestämmelser, i förekommande fall åtföljd av förslag till ändringar av dessa bestämmelser. I dessa förslag bör utvecklingen av regelverket inom gemenskapen och andra internationella fora beaktas, särskilt de regler som rör kapitalkraven för verksamhetsrisker.

[47] EGT L 141, 11.6.1993, s. 1, senast ändrat genom Europaparlamentets och rådets direktiv 98/33/EG (EGT 204, 21.7.1998, s.29).

[48] EGT L

(18) Eftersom tillsynslagstiftningens tillämpningsområde bör begränsas till de företag som utgör en källa till motpartsrisk för andra marknadsaktörer genom yrkesmässig förvaltning av ett handelslager, bör sådana företag som för egen räkning handlar med finansiella instrument, inbegripet de råvaruderivat som omfattas av detta direktiv, vid sidan av sin ordinarie verksamhet, undantas från tillämpningsområdet för detta direktiv.

(19) Eftersom den tillsynsram som upprättas genom gemenskapsrätten för närvarande inte är anpassad till den särskilda situation som råder för de företag som ägnar huvuddelen av sin konsoliderade verksamhet åt att handla med råvaruderivat för egen räkning, är det lämpligt att undanta dessa från tillämpningsområdet för detta direktiv.

(20) För att skydda en investerares äganderätt och liknande rättigheter i fråga om värdepapper och investerarens rättigheter i fråga om penningmedel som anförtrotts till ett företag bör dessa rättigheter hållas avskilda från företagets egna. Denna princip hindrar dock inte ett företag från att driva verksamhet i eget namn men för investerarens räkning där transaktionens beskaffenhet så kräver och investeraren samtycker, t.ex. vid aktielån.

(21) För att säkerställa att privata investerare inte går in i olämpliga transaktioner, bör tillträdet till den multilaterala handelsplattformen (MTF) begränsas till värdepappersföretag och kreditinstitut som handlar för egen räkning eller för sina kunders eller andra godtagbara motparters räkning.

(22) Förfarandena för auktorisation inom gemenskapen av filialer till värdepappersföretag som är auktoriserade i tredje land bör även i fortsättningen vara tillämpliga på sådana företag. Dessa filialer bör inte åtnjuta frihet att tillhandahålla tjänster enligt artikel 49.2 i fördraget eller etableringsrätt i andra medlemsstater än de där de redan har etablerat sig. I de fall då gemenskapen inte är bunden av bilaterala eller multilaterala avtal är det lämpligt att upprätta ett förfarande som syftar till att säkerställa att värdepappersföretag från gemenskapens medlemsstater behandlas på lika villkor i berörda tredje länder.

(23) Den allt större mängd olika verksamheter som många värdepappersföretag och kreditinstitut ägnar sig åt parallellt har ökat potentialen för intressekonflikter mellan dessa olika verksamheter och kundernas intressen. Det är därför nödvändigt att upprätta regler för att säkerställa att sådana konflikter inte påverkar kundernas intressen negativt.

(24) För att skydda investerarna behöver gemenskapens rättsliga ram stärkas, genom att kraven på värdepappersföretagen ökas i samband med att dessa tillhandahåller tjänster till kunder eller för kundernas räkning. Det är särskilt viktigt att ett värdepappersföretag som agerar för en kunds räkning för att fullständigt uppfylla sina skyldigheter som ombud för sina kunder skaffar information om kundernas finansiella ställning, erfarenhet och investeringsmål och att företaget för varje kund mot bakgrund av denna information bedömer lämpligheten hos de tjänster eller transaktioner i finansiella instrument som övervägs. Denna bedömning kräver inte någon separat auktorisation för att tillhandahålla investeringsrådgivning.

(25) Det är lämpligt att avvika från principen om att det är hemmedlemsstaten som skall ansvara för auktorisation, tillsyn och kontroll av skyldigheter i samband med driften av filialer, så att värdmedlemsstatens behöriga myndighet tar ansvar för att kontrollera att de regler som råder för handeln följs i samband med de transaktioner som genomförs med kunder genom en filial, eftersom den myndigheten befinner sig närmast filialen och därmed är bättre lämpad att uppdaga och i förekommande fall ingripa mot eventuella överträdelser av de regler som råder för transaktioner mellan företag och kunder.

(26) Det är nödvändigt att införa ett effektivt krav på "bästa möjliga utförande" ("best execution") som innebär att värdepappersföretagen är skyldiga att utföra kundorder på de villkor som är mest förmånliga för kunden. Denna skyldighet skall gälla för företag som har avtalsmässiga skyldigheter gentemot kunden eller skyldigheter som förmedlare, oavsett om företaget självt utför ordern eller om det använder en annan mellanhand för att göra detta.

(27) För att förbättra förtroendet för opartiskheten och kvaliteten i fråga om tjänsternas utförande och för att effektivisera den övergripande prisbildningsprocessen är det av avgörande betydelse att det värdepappersföretag som mottar en limiterad order och inte omedelbart kan utföra den på angivna villkor, vidarebefordrar den till en "reglerad marknad" eller en MTF-plattform, eller på något annat sätt informerar marknaden om villkoren för handelsintresset.

(28) Det beaktas i detta direktiv att investerarna bör vara fullt medvetna om de potentiella risker och fördelar som sammanhänger med olika metoder för orderutförande. Därför bör kunderna ge sitt uttryckliga samtycke innan deras order utförs, särskilt gentemot företagets eget innehav av finansiella instrument. Värdepappersföretaget bör ha rätt att besluta om det ska begära in detta förhandsmedgivande i form av ett allmänt samtycke (t.ex. vid starten av affärsförbindelsen) eller för varje handelstransaktion.

(29) Det är lämpligt att avgöra på vilka villkor värdepappersföretag kan anlita anknutna ombud. Eftersom ett anknutet ombud utför en begränsad mängd funktioner för ett värdepappersföretags räkning, bör det anknutna ombudet inte självt anses vara ett värdepappersföretag och det bör inte vara godkänt att driva verksamhet i andra medlemsstater. Medlemsstaterna bör kunna delegera ansvar vad beträffar auktorisation, registrering och tillsyn av anknutna ombud till självreglerande organ som är oberoende och utrustade med resurser i lämplig omfattning. Detta direktiv påverkar inte tillämpningen av de anknutna ombudens rätt att driva närbesläktad verksamhet med finansiella tjänster eller produkter som inte omfattas av detta direktiv, även om detta sker på uppdrag av delar av samma finanskoncern. Villkoren för att driva verksamhet utanför värdepappersföretagets egna lokaler (hemförsäljning) omfattas inte av detta direktiv.

(30) För att se till att uppförandereglerna efterlevs när det gäller de investerare som har störst behov av detta skydd och med beaktande av väletablerad marknadspraxis i hela gemenskapen är det lämpligt att klargöra att undantag kan göras från uppförandereglerna när det gäller transaktioner mellan godtagbara motparter.

(31) Enbart det faktum att en enhet som inte är vare sig ett kreditinstitut eller ett värdepappersföretag kan erkännas som "godtagbar motpart" innebär dock inte någon inskränkning i dess rätt att behandlas som en kund och omfattas av uppförandereglerna eller andra skydd i samband med förmedlingen.

(32) Med det dubbla syftet att skydda investerarna och säkerställa att värdepappersmarknaderna fungerar på ett smidigt sätt är det nödvändigt att säkerställa att transaktioner sker öppet och att de regler som fastställs för detta ändamål är tillämpliga på både värdepappersföretag och kreditinstitut när dessa agerar på marknaderna. För att ge investerare eller marknadsdeltagare möjlighet att när som helst ta reda på villkoren för en tranasaktion med aktier som de överväger att handla med och att i efterhand kunna ta reda på till vilka villkor transaktionen har utförts, bör gemensamma regler upprättas för offentliggörandet av information om avslutade aktietransaktioner och detaljerad information om aktuella möjligheter att handla med aktier. Dessa regler behövs för att säkerställa en effektiv integration av medlemsstaternas börsmarknader, för att främja den övergripande prisbildningseffektiviteten för aktierelaterade instrument och för att hjälpa företagen att uppfylla sina skyldigheter att garantera bästa möjliga utförande. Dessa överväganden kräver att en omfattande insynsordning tillämpas på alla aktietransaktioner, oavsett om de utförs av ett världepappersföretag på bilateral nivå eller genom reglerade marknader eller MTF-plattformar.

(33) För att säkerställa att rapporteringen före handel är tillräcklig för att stödja en effektiv prisbildning för aktier och för att göra det möjligt för marknadsaktörerna att fastställa de mest förmånliga villkoren för att genomföra transaktioner, är det lämpligt att kräva att de värdepappersföretag som handlar för egen räkning offentliggör fasta köp- och säljbud för transaktioner över en viss storlek avseende likvida aktier.

(34) Alla värdepappersföretag bör ha samma möjligheter att delta i eller skaffa sig tillträde till reglerade marknader i hela gemenskapen. Oavsett på vilket sätt transaktioner för närvarande organiseras i medlemsstaterna, är det viktigt att avskaffa de tekniska och lagstiftningsmässiga begränsningar som råder avseende direkt och indirekt tillträde samt tillträde på distans till de reglerade marknaderna.

(35) För att underlätta fullgörandet av gränsöverskridande transaktioner är det även lämpligt att ge värdepappersföretag, även de som driver MTF-plattformar, tillträde till system för clearing och avveckling i hela gemenskapen, oavsett om transaktionerna har avslutats genom reglerade marknader i den berörda medlemsstaten. Värdepappersföretag som önskar delta direkt i avvecklingssystem i partnerländer bör vara skyldiga att uppfylla de tillämpliga operativa och kommersiella kraven för medlemskap och vidta de försiktighetsåtgärder som krävs för att finansmarknaderna ska kunna fortsätta att fungera smidigt och under ordnade former.

(36) Auktorisation att driva en reglerad marknad bör utvidgas till att omfatta all verksamhet som har direkt samband med redovisning, bearbetning, utförande, bekräftelse och rapportering av order från det att dessa order tas emot av den reglerade marknaden, fram till dess att de skickas över för avslutning, samt verksamhet som har samband med att finansiella instrument tas upp till handel. Detta bör även gälla transaktioner som genomförs genom särskilda marknadsgaranter som är utnämnda av den reglerade marknaden och omfattas av de regler och system som gäller för denna.

(37) Den som driver en reglerad marknad bör även kunna driva en MTF-plattform utan att behöva skaffa ytterligare auktorisation som värdepappersföretag.

(38) Bestämmelserna i detta direktiv avseende upptagande av instrument till handel enligt de regler som tillämpas av den reglerade marknaden påverkar inte tillämpningen av Europaparlamentets och rådets direktiv 2001/34/EG av den 28 maj 2001 om upptagande av värdepapper till officiell notering och om uppgifter som skall offentliggöras beträffande sådana värdepapper [49]. En reglerad marknad bör inte hindras från att tillämpa striktare krav än vad som föreskrivs i detta direktiv vad beträffar utställarna av värdepapper eller instrument som den överväger att ta upp till handel.

[49] EGT L 184, 6.7.2001, s. 1.

(39) Medlemsstaterna bör kunna utse olika behöriga myndigheter för att genomdriva de långtgående krav som anges i detta direktiv. Dessa myndigheter bör vara av offentlig natur för att garantera sitt oberoende gentemot de ekonomiska aktörerna och undvika intressekonflikter. Utnämningen av offentliga myndigheter bör inte utesluta delegering, på den behöriga myndighetens ansvar.

(40) Det är nödvändigt att uppnå en bättre samordning av de behöriga myndigheternas befogenheter, i syfte att uppnå jämbördig behandling på hela den integrerade finansmarknaden. En samling gemensamma minimibefogenheter kopplade till motsvarande resurser bör garantera effektiv tillsyn.

(41) För att skydda kunderna, och utan att det påverkar tillämpningen av kundernas rätt att väcka talan inför domstol, är det lämpligt att medlemsstaterna uppmuntrar de offentliga eller privata organ som har inrättats för att lösa tvister utanför domstol att samarbeta för att lösa gränsöverskridande tvister, och därvid beaktar kommissionens rekommendation 98/257/EG av den 30 mars 1998 om principer som skall tillämpas på de instanser som är ansvariga för förfaranden för reglering av konsumenttvister utanför domstol [50]. Medlemsstaterna uppmuntras att använda befintliga mekanismer för gränsöverskridande samarbete vid genomförandet av bestämmelserna om reklamationer och förfaranden för reglering av tvister utanför domstol, särskilt nätverket för klagomål mot finansiella tjänster (FIN-Net).

[50] EGT L 115, 17.4.1998, s. 31.

(42) Det är nödvändigt att stärka reglerna om utbyte av information mellan nationella behöriga myndigheter och att öka kraven på deras stöd och samarbete sinsemellan. På grund av den ständigt tilltagande gränsöverskridande verksamheten bör de behöriga myndigheterna ge varandra den information de behöver för att kunna utöva sina befogenheter och säkerställa att detta direktiv genomförs på ett effektivt sätt, även i situationer där överträdelser eller misstänkta överträdelser berör myndigheterna i två eller fler medlemsstater. Det är viktigt att sträng yrkesmässig sekretess iakttas vid informationsutbytet, för att säkerställa att uppgifterna överförs på ett korrekt sätt och att enskildas rättigheter skyddas.

(43) Rådet upprättade vid sitt möte den 17 juli 2000 en visemannakommitté för regleringen av de europeiska värdepappersmarknaderna. I sin slutrapport föreslog visemannakommittén att en ny lagstiftnings metod baserad på en strategi i fyra nivåer skulle införas: övergripande principer, åtgärder för genomförandet, samarbete och verkställig het. Nivå 1, direktivet, bör begränsas till allmänna övergripande ramprinciper, medan nivå 2 bör omfatta tekniska genomförande åtgärder, som skall antas av kommissionen biträdd av en kommitté.

(44) I den resolution som utfärdades av Europeiska rådet vid dess möte i Stockholm den 23 mars 2001 välkomnas visemannakommitténs slutrapport och det föreslagna tillvägagångssättet med fyra nivåer för att göra processen för Europeiska unionens lagstiftning på värdepappersområdet effektivare och öppnare.

(45) Enligt Europeiska rådet i Stockholm bör genomförandeåtgärder på nivå 2 användas oftare, så att de tekniska bestämmelserna säkert skall kunna hållas à jour med utvecklingen på marknaden och på tillsynsområdet. Tidsfrister bör fastställas för alla etapper av arbetet på nivå 2.

(46) Även i Europaparlamentets resolution av den 5 februari 2002 om genomförandet av lagstiftningen om finansiella tjänster godkändes visemanna kommitténs rapport på grundval av den högtidliga förklaring som kommissionen gjorde inför Europa parlamentet samma dag och skrivelsen av den 2 oktober 2001 från kommissions ledamoten med ansvar för den inre marknaden till ordföranden för parlamentets utskott för ekonomi och valutafrågor om garantierna för Eurpa parlamentets roll i denna process.

(47) De åtgärder som är nödvändiga för att genomföra detta direktiv bör antas i enlighet med rådets beslut 1999/468/EG av den 28 juni 1999 om de förfaranden som skall tillämpas vid utövandet av kommissionens genomförande befogenheter [51].

[51] EGT L 184, 17.7.1999, s. 23.

(48) Europaparlamentet bör ges en tidsfrist på tre månader från och med det datum då förslaget till genom förande åtgärderna överlämnas för att behandla dessa och avge sitt yttrande. Denna tidsfrist får dock förkortas i brådskande och veder börligen motiverade fall. Om Europaparlamentet under denna period antar en resolution bör kommissionen göra en ny genomgång av förslaget till åtgärder.

(49) För att ta hänsyn till den framtida utvecklingen av finans marknaderna bör kommissionen lägga fram rapporter inför Europaparlamentet och rådet om tillämpningen av de bestämmelser som gäller den yrkesmässiga ansvarsförsäkringen, insynsreglernas tillämpningsområde och möjligheterna att auktorisera mäklare som specialiserar sig på råvaruderivat som värdepappersföretag.

(50) Rådets direktiv 85/611/EEG av den 20 december 1985 om samordning av lagar och andra författningar som avser företag för kollektiva investeringar i överlåtbara värdepapper [52], och Europaparlamentets och rådets direktiv 93/6/EEG samt 2000/12/EG av den 20 mars 2000 om rätten att starta och driva verksamhet i kreditinstitut [53] bör ändras i syfte att anpassa dem till bestämmelserna i detta direktiv.

[52] EGT L 375, 31.12.1985, s. 3, senast ändrat genom Europaparlamentet och rådets direktiv 2001/108/EG (EGT L 41, 13.2.2002, s. 35).

[53] EGT L 126, 26.5.2000, s. 1, senast ändrat genom direktiv 2000/28/EG (EGT L 275, 27.10.2000, s. 37).

(51) Målet att skapa en integrerad finansmarknad, där investerare åtnjuter effektivt skydd samtidigt som den övergripande marknadens effektivitet och integritet upprätthålls, kan endast uppnås om gemensamma lagstadgade krav på värdepappersföretagen upprättas, oavsett var i Europeiska unionen som dessa företag har auktoriserats, och som styr funktionen för de reglerade marknaderna och andra handelssystem på ett sätt som förhindrar att bristande insyn eller störningar på en marknad äventyrar den effektiva driften av hela det Europeiska finansiella systemet. Eftersom detta mål kan uppnås lättare på gemenskapsnivå bör Europeiska unionen anta åtgärder i enlighet med subsidiaritetsprincipen som avses i artikel 5 i fördraget. I enlighet med proportionalitetsprincipen som föreskrivs i samma artikel går detta direktiv inte utöver vad som är nödvändigt för att nå detta mål.

HÄRIGENOM FÖRESKRIVS FÖLJANDE.

AVDELNING I

DEFINITIONER OCH RÄCKVIDD

Artikel 1 Räckvidd

1. Detta direktiv skall tillämpas på värdepappersföretag och reglerade marknader.

2. Artiklarna 12 och 13 och kapitlen II och III i avdelning II skall även tillämpas på kreditinstitut som är auktoriserade enligt direktiv 2000/12/EG att utföra ett eller flera slag av investerings tjänster.

Artikel 2 Undantag

1. Detta direktiv är inte tillämpligt på följande:

a) Försäkringsföretag som de definieras i artikel 1 i direktiv 73/239/EEG eller artikel 1 i direktiv 79/267/EEG eller företag som bedriver sådan verksamhet med avgivande och mottagande av åter försäkring som avses i direktiv 64/225/EEG.

b) Företag som tillhandahåller investeringstjänster uteslutande till sina moderföretag, sina dotterföretag eller till andra dotterföretag till samma moderföretag.

c) Personer som tillhandahåller investeringstjänster i de fall då tjänsten tillhandahålls tillfälligt i samband med annan yrkesmässig verksamhet som regleras av bestämmelser i lag eller annan författning eller etiska regler som avser yrkesverksamheten i fråga och som inte utesluter att tjänsten tillhandahålls.

d) Företag som tillhandahåller investeringstjänster som uteslutande består av förvaltning av program som syftar till delägarskap i företaget för de anställda.

e) Företag som tillhandahåller investeringstjänster som består både av förvaltning av program som syftar till delägarskap i företaget för de anställda och av tillhandahållande av tjänster uteslutande till dessa företags moderföretag, dotterföretag eller andra dotterföretag till samma moderföretag.

f) Ledamöterna i Europeiska centralbankssystemet och andra nationella organ som fyller likartade funktioner och andra offentliga organ som har som uppdrag att hantera eller delta i hanteringen av statsskulden.

g) Företag för kollektiva investeringar, oavsett om de är samordnade på gemenskapsnivå eller ej, samt förvarings- eller förvaltnings institut för sådana företag.

h) Personer som för egen räkning handlar med finansiella instrument som en kompletterande verksamhet vid sidan av deras huvudsakliga verksamhet, om denna huvudsakliga verksamhet inte är tillhandahållande av investerings tjänster enligt definitionen i detta direktiv eller sådana bankktjänster som avses i direktiv 2000/12/EG.

i) Företag vilkas huvudsakliga verksamhet på sammanställd nivå består i handel för egen räkning med råvaruderivat.

j) Företag som tillhandahåller investeringstjänster som uteslutande består av handel för egen räkning på marknader för finansiella terminer eller optioner eller som handlar på uppdrag av andra medlemmar på dessa marknader och ställer priser för dem, i de fall då dessa företag garanteras av clearing medlemmar på dessa marknader och ansvaret för verkställigheten av avtal som ingås av dessa företag tas av clearing medlemmar på dessa marknader.

k) Sammanslutningar som har inrättats av danska pensionsfonder med det enda syftet att förvalta tillgångarna i pensions fonder som är medlemmar i samma samman slutningar.

l) "Agenti di cambio" vars verksamhet och funktion styrs av artikel 201 i den italienska förordningen ("decreto legislativo") nr 58 av den 28 februari 1998.

2. Rättigheterna enligt detta direktiv skall inte gälla tillhandahållande av tjänster som motpart vid transaktioner som genomförs av ledamöter av Europeiska centralbanks systemet under utförandet av deras uppgifter enligt fördraget och stadgan för Europeiska centralbanks systemet och Europeiska centralbanken.

3. För att ta hänsyn till utvecklingen på de finansiella marknaderna och säkerställa en enhetlig tillämpning av detta direktiv får kommissionen i enlighet med förfarandet i artikel 59.2 förtydliga de undantag som anges i punkt 1 i denna artikel.

Artikel 3 Definitioner

1. I detta direktiv används följande beteckningar med de betydelser som här anges:

1. värdepappersföretag: juridisk person vars regelmässiga verksamhet eller rörelse består i att yrkesmässigt tillhandahålla investerings tjänster.

2. investeringstjänst: någon av de tjänster som anges i avsnitt A i bilaga 1 i fråga om de instrument som anges i avsnitt C i bilaga 1.

3. sidotjänst: någon av de tjänster som anges i avsnitt B i bilaga 1 i fråga om de instrument som anges i avsnitt C i bilaga 1.

4. investeringsrådgivning: tillhandahållande av personliga rekommendationer till en kund i fråga om en eller flera transaktioner som avser finansiella instrument.

5. utförande av order för kunds räkning: att som ombud köp eller sälja av ett eller flera finansiella instrument för kunders räkning.

6. handel för egen räkning: aktiv, regelbunden och yrkesmässig handel i finansiella instrument med utnyttjande av eget kapital.

7. kund: varje fysisk eller juridisk person som efterfrågar investerings tjänster och sidotjänster hos ett värdepappersföretag.

8. professionell kund: en kund som har tillräcklig erfarenhet, kännedom och sakkunskap för att fatta egna investerings beslut och göra en tillfreds ställande bedömning av de risker han löper i enlighet med de kriterier och förfaranden som fastställs i bilaga 2.

9, marknadsplatsoperatör: en eller flera personer som leder verksamheten på en reglerad marknad.

10. reglerad marknad: ett multilateralt system som drivs av en marknads plats operatör, och som - inom systemet och i enlighet med icke skönsmässiga regler - samman för ett flertal köp- och säljintressen i finansiella instrument från tredje man så att detta leder till avslut i finansiella instrument som kan tas upp till handel enligt dess bestämmelser och system, samt är auktoriserat och drivs regelbundet i enlighet med bestämmelserna i avdelning III i detta direktiv.

11. multilateral handelsplattform, i kortform MTF-plattform (MTF: "Multilateral Trading Facility"): ett multilateralt system som - inom systemet och i enlighet med icke skönsmässiga regler - sammanför ett flertal köp- och sälj intressen i finansiella instrument från tredje parter så att detta leder till avslut.

12. marknadsprisorder: en order att köpa eller sälja ett finansiellt instrument till bästa tillgängliga pris.

13. limiterad order: En order att köpa eller sälja ett finansiellt instrument till ett särskilt angivet eller mer förmånligt pris.

14. finansiellt instrument: sådana instrument som anges i avsnitt C i bilaga I.

15. överlåtbara värdepapper: sådana värdepapper utom betalningsmedel som kan bli föremål för handel på kapitalmarknaden, t.ex.

a) aktier och andra värdepapper som motsvarar andelar i aktiebolag, bolag med personligt ansvar eller andra enheter samt depåbevis för aktier,

b) obligationer eller andra skuldförbindelser, och

c) alla andra värdepapper som ger rätt att förvärva eller sälja sådana överlåtbara värdepapper eller som ger upphov till en kontantavräkning som beräknas utifrån noteringar för överlåtbara värdepapper, valutor, ränte- eller avkastnings satser, råvarupriser eller andra index eller indikatorer.

16. penningmarknadsinstrument: sådana kategorier av instrument som det normalt handlas med på penningmarknaden, t.ex. statsskuldsväxlar, inlåningsbevis och företagscertifikat med undantag av betalningsmedel.

17. hemmedlemsstat:

a) när det gäller värdepappersföretag:

i) om värdepappersföretaget är en fysisk person, den medlemsstat där denne har sitt huvudkontor,

ii) om värdepappersföretaget är en juridisk person, den medlemsstat där dess stadgeenliga säte är beläget. I detta fall skall den behöriga myndigheten även säkerställa att bolagets huvudkontor är beläget inom samma medlemsstat.

iii) om värdepappersföretaget i enlighet med nationell lagstiftning saknar stadgeenligt säte, den medlems stat där dess huvudkontor är beläget.

b) när det gäller reglerade marknader, den medlemsstat där den reglerade marknaden är registrerad, eller om den enligt den enligt nationell lagstiftning inte har något stadgeenligt säte, den medlemsstat där dess huvudkontor är beläget.

18. värdmedlemsstat: den medlemsstat där ett värdepappersföretag har en filial eller tillhandahåller tjänster.

19. behörig myndighet: den myndighet som en medlemsstat har utsett i enlighet med artikel 44, om inte annat anges i detta direktiv.

20. kreditinstitut: kreditinstitut enligt definitionen i direktiv 2000/12/EG.

21. förvaltningsbolag för fondföretag: ett förvaltningsbolag enligt definitionen i direktiv 1985/611/EG.

22. anknutet ombud: en fysisk eller juridisk person som, utan att för den skull betraktas som ett värdepappersföretag vid tillämpningen av detta direktiv, marknadsför ett värdepappersföretags investerings tjänster och sido tjänster till kunder eller presumtiva kunder, tar emot instruktioner eller order som gäller investerings tjänster eller finansiella instrument från kunder och vidare befordrar dem till värdepappersföretaget och tillhandahåller rådgivning till kunder eller presumtiva kunder i fråga om de finansiella instrument eller de tjänster som erbjuds av värdepappersföretaget, varvid det värde pappers företag för vilket det anknutna ombudet agerar påtar sig det fulla och ovillkorliga ansvaret.

23. filial: ett driftsställe som ingår i ett värdepappersföretag utan att ha egen rättslig form och som tillhandahåller investerings tjänster som värde pappers företaget har auktorisation att tillhandahålla.

24. kvalificerat innehav: varje direkt eller indirekt ägarandel i ett värdepappersföretag som motsvarar 10 procent eller mer av kapitalet eller av rösträtten enligt artikel 7 i rådets direktiv 88/627/EEG [54] eller som gör det möjligt att utöva ett väsentligt inflytande över ledningen av det värdepappersföretag som ägarandelen avser.

[54] EGT L 348, 17.12.1988, s. 62.

25. moderföretag: ett moderföretag såsom det definieras i artiklarna 1 och 2 i direktiv 83/349/EEG [55].

[55] EGT L 193, 18.7.1983, s. 1.

26. dotterföretag: ett dotterföretag såsom det definieras i artiklarna 1 och 2 i direktiv 83/349/EEG, inbegripet varje dotterföretag till ett dotterföretag till det moderföretag som är det yttersta moderföretaget till dessa företag.

27. ägarkontroll: ägarkontroll såsom denna definieras i artikel 1 i direktiv 83/349/EEG.

28. nära förbindelser: en situation där två eller flera fysiska eller juridiska personer är förenade genom

a) ägarintresse, innebärande ett innehav, direkt eller genom kontroll, av 20 % eller mer av rösterna eller kapitalet i ett företag, eller

b) kontroll, innebärande förbindelse mellan ett moderföretag och ett dotterföretag i alla de fall som omfattas av artiklarna 1.1 och 1.2 i direktiv 83/349/EEG, eller en likartad förbindelse mellan någon fysisk eller juridisk person och ett företag, varvid varje dotterföretag till ett dotterföretag också skall anses som dotterföretag till det moderföretag som står över dessa företag.

Som nära förbindelse skall även anses en situation där två eller flera fysiska eller juridiska personer kontrolleras genom en varaktig förbindelse till en och samma person.

2. För att ta hänsyn till utvecklingen på de finansiella marknaderna och säkerställa en enhetlig tillämpning av detta direktiv får kommissionen i enlighet med förfarandet i artikel 59.2 förtydliga definitionerna i punkt 1 i denna artikel.

AVDELNING II

AUKTORISATION OCH VILLKOR FÖR VERKSAMHETEN I VÄRDEPAPPERSFÖRETAG

Kapitel 1

VILLKOR OCH FÖRFARANDEN FÖR AUKTORISATION

Artikel 4 Auktorisationskrav

1. Varje medlemsstat skall inskränka rätten att tillhandahålla investerings tjänster till värdepappersföretag. Medlems staten skall säkerställa att samtliga värdepappersföretag som den är hemland för inte bedriver någon verksamhet förrän de auktoriserats i enlighet med bestämmelserna i detta direktiv.

2. Med avvikelse från punkt 1 skall medlemsstaterna tillåta varje marknads operatör att driva en MTF-plattform, förutsatt att detta sker i enlighet med artiklarna 13, 24, 27 och 28.

3. Med avvikelse från punkt 1 i artikel 3.1 får medlemsstaterna meddela auktorisation som värdepappersföretag för företag som inte är juridiska personer, förutsatt att

a) deras rättsliga ställning säkerställer en skyddsnivå för tredjemans intresset som är likvärdig med den som juridiska personer ger, och

b) de är underkastade sådan tillsyn som är lämplig med hänsyn till deras juridiska form.

Om en fysisk person tillhandahåller tjänster som inbegriper innehav av penning medel eller överlåtbara värdepapper för tredje mans räkning, får denne dock endast betraktas som värdepappersföretag vid tillämpningen av detta direktiv om han utan inskränkningar av de övriga kraven i detta direktiv uppfyller följande villkor:

a) Tredje mans äganderätt till instrument och penning medel måste skyddas, särskilt i fall av företagets eller dess ägares insolvens eller då utmätning, kvittning eller andra anspråk görs gällande av företagets eller dess ägares borgenärer.

b) Företaget måste vara underkastat regler som syftar till att övervaka företagets och dess ägares solvens.

c) Företagets årsbokslut måste granskas av en eller flera personer som enligt nationell lagstiftning har behörighet att utföra revision av räkenskaper.

d) Om företaget har endast en ägare måste denne vidta åtgärder till investerarnas skydd för det fall att företagets verksamhet upphör till följd av hans död, arbets oförmåga eller annan liknande omständighet.

4. Varje medlemsstat skall upprätta ett register över samtliga värdepappersföretag. Detta register skall vara tillgängligt för allmänheten och innehålla information om vilka tjänster värdepappersföretagen är auktoriserade för. Det skall uppdateras regelbundet.

5. När det gäller värdepappersföretag som endast tillhanda håller investerings rådgivnings tjänster, får medlems staterna tillåta att den behöriga myndigheten delegerar uppgiften att bevilja auktorisation för ett organ som uppfyller villkoren i artikel 45.2.

Artikel 5 Auktorisationens räckvidd

1. Värdmedlemsstaten skall säkerställa att det i auktorisationen särskilt anges vilka investerings tjänster som värdepappersföretaget är auktoriserat att tillhandahålla. Auktorisationen kan omfatta en eller flera av de sidotjänster som avses i avsnitt B i bilaga 1. Auktorisation får inte i något fall beviljas endast för tillhandahållande av sidotjänster.

2. Ett värdepappersföretag som önskar utvidga sin verksamhet med ytterligare investerings tjänster eller sidotjänster som inte kom i fråga vid den ursprungliga auktorisationen skall inlämna en begäran om utvidgning av sin auktorisation.

3. Auktorisationen skall gälla inom hela gemenskapen och göra det möjligt för värdepappersföretaget att tillhandahålla de tjänster för vilka det har auktoriserats överallt inom gemenskapen antingen genom att etablera en filial eller med stöd av friheten att tillhandahålla tjänster.

Artikel 6 Förfaranden för att bevilja och avslå ansökningar om auktorisation

1. Den behöriga myndigheten får inte bevilja auktorisation innan den förvissat sig om att sökanden uppfyller samtliga krav i de bestämmelser som antagits för att följa detta direktiv.

2. Värdepappersföretaget skall överlämna all information - inbegripet en verksamhets plan i vilken det bland annat anges vilka verksamhets slag som förutses och organisations strukturen för dessa - som krävs för att den behöriga myndigheten skall kunna förvissa sig om att värdepappersföretaget vid tiden för den ursprungliga auktorisationen har vidtagit alla nödvändiga åtgärder för att uppfylla sina förpliktelser enligt bestämmelserna i detta kapitel.

3. En sökande skall inom sex månader efter det att en ansökan som utformats i enlighet med punkt 2 har inlämnats underrättas om huruvida auktorisation har beviljats eller inte.

Artikel 7 Återkallelse av auktorisation

Den behöriga myndigheten får återkalla auktorisation som har beviljats ett värdepappersföretag om värdepappersföretaget

(a) inte utnyttjar auktorisationen inom tolv månader, uttryckligen avstår från auktorisationen eller inte har tillhanda hållit några investerings tjänster under de föregående sex månaderna, såvida inte den berörda medlemsstaten har bestämmelser om att auktorisationen förfaller i sådana fall,

(b) har erhållit auktorisationen genom att lämna falska uppgifter eller på något annat otillbörligt sätt,

(c) inte längre uppfyller de villkor på vilka auktorisationen har lämnats, t.ex. det att kraven i direktiv 93/6/EEG skall uppfyllas,

(d) allvarligt och systematiskt har brutit mot de bestämmelser som antagits i enlighet med detta direktiv beträffande villkoren för verksamhet i värdepappersföretag,

(e) omfattas av någon i nationell lagstiftning given föreskrift utanför detta direktivs räckvidd som möjliggör återkallelse.

Artikel 8 Personer som leder verksamheten

1. Medlemsstaterna skall kräva att de personer som leder verksamheten i ett värde pappers företag har sådan erfarenhet och vandel som krävs för en sund och ansvarsfull ledning av företaget.

2. Medlemsstaterna skall kräva att värdepappersföretag underrättar den behöriga myndigheten om alla ändringar av företags ledningens sammansättning och samtidigt överlämnar all information som krävs för bedömningen av den nytillträdda ledningspersonalens vandel och erfarenhet.

3. Den behöriga myndigheten skall vägra auktorisation om den inte är helt övertygad om att de personer som skall leda verksamheten i värdepappersföretaget har den erfarenhet och vandel som krävs eller om det finns objektiva och påvisbara skäl att anta att de föreslagna ändringarna skulle äventyra en sund och ansvarsfull ledning av företaget.

4. Medlemsstaterna skall säkerställa att värdepappersföretag leds av minst två personer som uppfyller kraven i punkt 1.

Med avvikelse från första stycket i denna punkt får medlems staterna bevilja auktorisation för värdepappersföretag som är fysiska personer eller för värdepappersföretag som är juridiska personer ledda av en enda fysisk person i enlighet med företagens bolagsordning och nationell lagstiftning. Medlems staterna skall dock i sådana fall säkerställa att alternativa åtgärder har vidtagits för att säkerställa att dessa värdepappersföretag leds på ett sunt och ansvarsfullt sätt.

Artikel 9 Personer som kontrollerar företaget och förvärv av kvalificerade innehav

1. Medlemsstaterna skall kräva att alla delägare med kvalificerade innehav i ett värdepappersföretag skall vara lämpliga med hänsyn till behovet av att säkerställa en sund och ansvarsfull ledning av företaget.

Om det förekommer nära förbindelser mellan värdepappersföretaget och andra fysiska eller juridiska personer, skall den behöriga myndigheten endast bevilja auktorisation om dessa förbindelser inte hindrar den från att på ett effektivt sätt utöva sin tillsynsfunktion.

2. Den behöriga myndigheten skall vägra auktorisation om en eller flera fysiska eller juridiska personer, med vilka värdepappersföretaget har nära förbindelser, omfattas av lagar eller andra författningar i en icke-medlemsstat och om dessa, eller svårigheter vid tillämpningen av dem, förhindrar ett effektivt utövande av myndighetens tillsyns funktion.

3. Medlemsstaterna skall kräva att varje fysisk eller juridisk person som avser att, direkt eller indirekt, förvärva eller avyttra ett kvalificerat innehav i ett värdepappersföretag först i enlighet med följande stycke underrättar den behöriga myndigheten om storleken av det innehav detta skulle leda till. Det skall även krävas att sådana personer underrättar den behöriga myndigheten om de avser att öka eller minska sitt kvalificerade innehav, om detta skulle leda till att deras andel av röstetalet eller kapitalet skulle uppgå till, understiga eller överstiga 20, 33 eller 50 % eller till att värdepappersföretag skulle övergå till att bli en sådan persons dotterföretag.

Utan att detta skall påverka bestämmelserna i punkt 4 skall den behöriga myndigheten inom tre månader från dagen för den anmälan som avses i första stycket i denna punkt kunna motsätta sig att en sådan avsikt sätts i verket, om den med tanke på behovet av att säkerställa en sund och ansvarsfull ledning av värdepappersföretaget inte är övertygad om att de personer som avses i det stycket är lämpliga i detta avseende. Om den behöriga myndigheten inte motsätter sig den avsedda åtgärden får den fastställa en tidsfrist för genomförandet.

4. Om förvärvaren av ett sådant innehav som avses i punkt 3 är ett värdepappersföretag, ett kreditinstitut eller ett försäkrings företag som är auktoriserat i en annan medlems stat eller en person som har ägarkontroll över ett värdepappersföretag, ett kreditinstitut eller ett försäkrings företag som är auktoriserat i en annan medlems stat och förvärvet skulle leda till att företaget skulle bli ett dotterbolag till förvärvaren eller komma under dennes ägarkontroll skall prövningen av förvärvet föregås av samråd enligt artikel 55.

5. Medlemsstaterna skall kräva att värdepappersföretag som får kännedom om sådana förvärv eller avyttringar av kapitalinnehav i företaget som får till följd att innehaven överstiger eller understiger något av de gränstal som anges i första stycket i punkt 3 underrättar den behöriga myndigheten om detta utan dröjsmål.

Varje värdepappersföretag skall också, minst en gång om året, underrätta behöriga myndigheter om namnen på aktieägare och andra delägare med kvalificerade innehav samt om storleken på dessa innehav, såsom framgår t.ex. av uppgifter som lämnats vid bolags stämma om aktieägare och andra delägare eller av uppgifter som redovisats i enlighet med föreskrifter som gäller för bolag vilkas överlåtbara värdepapper är upptagna till handel på en reglerad marknad.

6. Medlemsstaterna skall, i fall då de personer som avses i första stycket i punkt 1 utövar sitt inflytande på ett sätt som är ägnat att vara till skada för en sund och ansvars full ledning av ett värdepappersföretag, föreskriva skyldighet för behöriga myndigheter att vidta lämpliga åtgärder för att få detta förhållande att upphöra.

Sådana åtgärder får bestå i ansökningar om domstols förelägganden och/eller åläggande av sanktioner mot medlemmar av företags ledningen samt i upphävande av rösträtt som är knuten till de ifrågavarande aktieägarnas eller delägarnas aktier eller andelar.

Motsvarande åtgärder skall vidtas i fråga om personer som underlåter att lämna förhands underrättelse om förvärv eller ökning av kvalificerade innehav. Om ett innehav har förvärvats trots att behöriga myndigheter har motsatt sig förvärvet, skall medlems staterna, oavsett de åtgärder som i övrigt vidtas, föreskriva antingen att rösträtterna för sådana innehav inte får utövas eller att avgivna röster skall vara ogiltiga eller att de får förklaras ogiltiga.

Artikel 10 Anslutning till ett auktoriserat system för ersättning till investerare

Den behöriga myndigheten skall kontrollera att varje enhet som ansöker om auktorisation uppfyller sina förpliktelser enligt Europa parlamentets och rådets direktiv 97/9/EG [56] vid tiden för auktorisationen.

[56] EGT L 84, 26.3.1997, s. 22.

Artikel 11 Startkapital

1. Medlemsstaterna skall säkerställa att den behöriga myndigheten inte beviljar auktorisation om värdepappersföretaget inte har tillräckligt startkapital som uppfyller kraven i direktiv 93/6/EEG med beaktande av arten av investerings tjänsten i fråga.

2. Medlemsstaterna skall säkerställa att värdepappersföretag som är undantagna från räckvidden för direktiv 93/6/EEG enligt punkterna c och d i artikel 2.2 i det direktivet har en ansvarsförsäkring som omfattar hela gemenskapens territorium eller annan likvärdig garanti för ansvar till följd av fel eller försumlighet i verksamheten, och som minst täcker 1 000 000 euro för varje försäkrings fall och totalt 2 000 000 euro per år för samtliga försäkringsfall.

3. Beloppen i punkt 2 i denna artikel skall regelbundet ses över av kommissionen så att hänsyn kan tas till förändringar i det europeiska konsumentprisindex som offentlig görs av Eurostat i anslutning till och samtidigt med den översyn som skall göras enligt artikel 4.7 i direktiv 2002/../EG [försäkringsförmedling].

Artikel 12 Krav på organisationen av verksamheten

1. Värdmedlemsstaten skall säkerställa att värdepappersföretagen uppfyller de krav på organisationen av verksamheten som anges i punkterna 2 till 9.

2. Varje värdepappersföretag skall upprätta lämpliga riktlinjer och förfaranden för att säkerställa att företaget och dess ledning, anställda och anknutna ombud uppfyller sina förpliktelser enligt detta direktiv när de utför transaktioner med kunderna och på dessas vägnar, samt för att införa krav på att marknads integriteten skall respekteras. Dessa riktlinjer och förfaranden skall vara sådana att de gör det möjligt för värdepappersföretaget att på begäran av den behöriga myndigheten styrka att det har handlat i enlighet med dessa förpliktelser.

3. Varje värdepappersföretag skall ha en sådan struktur och organisation att risken för att kundernas intressen skadas på grund av intresse konflikter mella företaget och dess kunder eller mellan någon av dess kunder och någon annan kund reduceras till ett minimum.

4. Varje värdepappersföretag skall utnyttja sådana system, resurser och förfaranden som krävs för att säkerställa kontinuitet och regelbundenhet i tillhandahållandet av tjänsten i fråga.

5. Varje värdepappersföretag skall säkerställa att det, om det anlitar tredje man för utförandet av funktioner som är av avgörande betydelse för att tjänsterna skall tillhandahållas kunderna kontinuerligt och på ett tillfreds ställande sätt, vidtar rimliga åtgärder för att undvika onödiga ytterligare operationella risker. Utläggande på entreprenad av viktiga driftsfunktioner får inte ske på så sätt att det försämrar kvaliteten på företagets internkontroll och tillsynsmyndighetens möjligheter att övervaka att företaget respekterar alla sina förpliktelser.

6. Varje värdepappersföretag skall tillämpa sunda förfaranden för förvaltning och redovisning samt ha mekanismer för internkontroll och effektiva riskbedömnings metoder och kontroll- och skydds system för sina informations behandlings system, vilket bl.a. särskilt skall gälla de bestämmelser som avser de anställdas privata transaktioner.

7. Varje värdepappersföretag skall se till att alla tjänster och transaktioner det genomför registreras på ett sådant sätt att det är tillräckligt för att den behöriga myndigheten skall kunna övervaka att kraven i detta direktiv iakttas, särskilt i fråga om kontrollen av att värdepappersföretaget har uppfyllt alla sina förpliktelser i förhållande till sina kunder.

8. Varje värdepappersföretag som innehar finansiella instrument som tillhör dess kunder skall vidta lämpliga åtgärder för att säkerställa att kundernas äganderätt till dessa skyddas, särskilt i händelse av värdepappersföretagets insolvens, samt för att förhindra att en kunds finansiella instrument används för företagets egen räkning, såvida inte kunden har givit sitt uttryckliga godkännande till detta.

9. Varje värdepappersföretag som innehar penningmedel som tillhör dess kunder skall vidta lämpliga åtgärder för att säkerställa kundernas rättigheter och, såvida det inte är ett kreditinstitut, förhindra att kundmedel används för företagets egen räkning.

10. När det gäller filialer till värdepappersföretag skall den behöriga myndigheten i den medlemsstat där filialen är belägen se till att kravet i punkt 7 efterlevs vid de transaktioner som filialen genomför, utan att detta skall påverka möjligheten för den behöriga myndigheten i hemmedlems staten att få direkt tillgång till registren i fråga.

11. I syfte att beakta den tekniska utvecklingen på de finansiella marknaderna och säkerställa en enhetlig tillämpning av punkterna 2-10 skall kommissionen enligt förfarandet i artikel 59.2 anta tillämpnings föreskrifter som närmare anger de konkreta organisations krav som skall ställas på värdepappersföretag som tillhandahåller olika slag av investerings tjänster och sidotjänster eller kombinationer av sådana tjänster.

Artikel 13 Handel och avveckling av transaktioner i MTF-system

1. Medlemsstaterna skall kräva att värdepappersföretag som driver MTF-plattformar förutom att uppfylla kraven i artikel 12 även skall upprätta överskådliga, icke skönsmässiga, regler och förfaranden för en välordnad handel på lika villkor samt kriterier för ett effektivt utförande av order så att användarna vid varje tillfälle kan få bästa möjliga pris på eller via MTF-plattformen för transaktioner av den avsedda storleken. För dessa regler och förfaranden skall det krävas förhands godkännande från den behöriga myndigheten i hemmedlems staten.

2. Medlemsstaterna skall kräva att värdepappersföretag som driver en MTF-plattform gör denna tillgänglig på öppet redovisade objektiva affärs mässiga kriterier. Värdepappersföretag som driver en MTF-plattform skall kunna begränsa användningen av systemet och tillgången till det till godtagbara motparter enligt artikel 22.3.

3. Medlemsstaterna skall kräva att värdepappersföretag som driver en MTF-plattform ger användarna av denna tydlig information om deras respektive förpliktelser vid avvecklingen av transaktioner som genomförs inom systemet. Om värdepappersföretag som driver en MTF-plattform påtar sig en del av ansvaret för avvecklingen av sådana transaktioner, skall den behöriga myndigheten säkerställa att företagen har vidtagit de åtgärder som krävs för att underlätta en effektiv avveckling.

4. Om ett finansiellt instrument som har upptagits till handel på en reglerad marknad också omsätts på en MTF-plattform utan emittentens samtycke, skall emittenten inte omfattas av någon skyldighet som gäller finansiell information - inför emissionen, fortlöpande eller separat vid betydelsefulla händelser - i förhållande till det MYF-plattformen.

5. Medlemsstaterna skall säkerställa att varje värdepappersföretag som driver en MTF-plattform följer alla uppmaningar från den behöriga myndigheten enligt artikel 46.1 om att tillfälligt eller definitivt stoppa handeln med ett finansiellt instrument.

6. I syfte att beakta den tekniska utvecklingen på de finansiella marknaderna och säkerställa en enhetlig tillämpning av punkterna 2-10 skall kommissionen enligt förfarandet i artikel 59.2 anta tillämpnings föreskrifter beträffande innehållet i de handelsregler som skall främja en välordnad handel på lika villkor på MTF-plattformen.

Artikel 14 Auktorisation av bolag och filialer från tredje land

1. Medlemsstaterna skall underrätta kommissionen om alla svårigheter av allmän natur som deras värdepappersföretag möter vid etablering eller tillhandahållande av tjänster i tredje land.

2. När det kommer till kommissionens kännedom genom annan information än de rapporter som avses i punkt 1 att ett tredje land inte erbjuder värdepappersföretag hemmahörande i gemenskapen effektivt marknads tillträde jämförbart med det som gemenskapen erbjuder värdepappersföretag från det landet, får kommissionen lämna förslag till rådet om lämpligt förhandlings mandat i syfte att uppnå jämförbara konkurrens möjligheter för värdepappersföretag hemmahörande i gemenskapen. Rådet skall besluta med kvalificerad majoritet.

3. När det kommer till kommissionens kännedom genom de rapporter som avses i punkt 1 att värdepappersföretag hemmahörande i gemenskapen inte får nationell behandling i ett tredje land, innebärande samma konkurrens möjligheter som erbjuds inhemska företag, och att kravet på effektivt marknads tillträde inte är uppfyllt, får kommissionen ta initiativ till förhandlingar i syfte att åstadkomma rättelse.

I de fall som avses i föregående stycke får kommissionen när som helst utöver initiativ till förhandlingar besluta enligt förfarandet i artikel 59.2 att de behöriga myndigheterna i medlemsstaterna skall begränsa eller uppskjuta prövningen av inneliggande eller kommande ansökningar om auktorisation och förvärv av innehav som gjorts av direkta eller indirekta moderföretag som omfattas av detta tredje lands lagstiftning. Sådana begränsningar eller uppskjutanden får inte tillämpas då värdepappersföretag som är vederbörligen auktoriserade inom gemenskapen eller deras dotterföretag avser att upprätta filialer eller då sådana företag eller dotterbolag avser att förvärva innehav i värdepappersföretag hemmahörande i gemenskapen. De får inte heller gälla under längre tid än tre månader.

Före utgången av den tremånadersperiod som avses i föregående stycke får kommissionen med beaktande av resultatet av förhandlingarna och i enlighet med förfarandet i artikel 59.2 besluta att förlänga åtgärderna.

4. När det kommer till kommissionens kännedom att något av de fall som avses i punkterna 2 och 3 har uppkommit, skall medlems staterna på kommissionens begäran underrätta denna

(a) om varje ansökan om auktorisation av ett direkt eller indirekt ägt dotterföretag till ett moderföretag som omfattas av lagstiftningen i det tredje landet i fråga, och

(b) om de får underrättelse enligt artikel 9.3 om att ett sådant moderföretag avser att förvärva ett innehav i ett värdepappersföretag hemmahörande inom gemenskapen, så att det senare företaget blir det förras dotterföretag.

Denna skyldighet att lämna information skall upphöra så snart en överenskommelse har träffats med det tredje landet i fråga eller när de åtgärder som avses i de första och andra styckena i punkt 3 upphör att gälla.

5. Åtgärder som vidtas med stöd av denna artikel skall stå i överensstämmelse med gemenskapens förpliktelser enligt internationella överenskommelser, bilaterala eller multilaterala, om rätt för värdepappersföretag att starta och driva verksamhet.

Kapitel II

VILLKOR FÖR VERKSAMHETEN I VÄRDEPAPPERSFÖRETAG

Avsnitt 1

Allmänna bestämmelser

Artikel 15 Allmänna krav i fråga om fortlöpande tillsyn

1. Medlemsstaterna skall säkerställa att de behöriga myndigheterna regelbundet granskar de verksamhetsformer som värdepappersföretagen har uppmanats att införa som ett villkor för den ursprungliga auktorisationen.

2. Medlemsstaterna skall kräva att värdepappersföretagen underrättar de behöriga myndigheterna om varje betydande ändring av deras verksamhetsplaner och därvid överlämnar all information som krävs för att myndigheterna skall kunna kontrollera att dessa ändrade villkor för verksamheten räcker för att säkerställa fortsatt uppfyllelse av kraven i detta direktiv.

3. Medlemsstaterna skall säkerställa att de behöriga myndigheterna övervakar värdepappersföretagens verksamhet så att de kan bedöma om de villkor för verksamheten som föreskrivs i detta kapitel och de andra kraven i detta direktiv iakttas. Medlemsstaterna skall säkerställa att de behöriga myndigheterna får tillgång till den information som krävs för att kunna bedöma om värdepappersföretagen uppfyller dessa krav.

4. När det gäller värdepappersföretag som endast tillhandahåller investerings rådgivning får den behöriga myndigheten delegera ansvaret för den regelbundna kontrollen av kraven på driften och organisationen av företagen till ett organ som uppfyller kraven i artikel 45.2.

Artikel 16 Intressekonflikter

1. Medlemsstaterna skall kräva att värdepappersföretagen vidtar alla rimliga åtgärder för att kunna påvisa intresse konflikter mellan dem själva, även ledning och personal, och sina kunder eller mellan en kund och en annan som uppstår under tillhanda hållandet av investerings tjänster och sidotjänster eller en kombination av sådana tjänster.

2. Medlemsstaterna skall kräva att värdepappersföretag vilkas verksamhet ger upphov till intressekonflikter upprätthåller och driver effektiva organisatoriska och administrativa system för att förhindra att deras kunder påverkas negativt av sådana konflikter eller hanterar dessa på ett sådant sätt att motsvarande resultat uppnås.

3. Om de organisatoriska och administrativa system som ett värdepappersföretag infört för att hantera intresse konflikter inte är tillräckliga för att ge rimliga garantier för man effektivt skall kunna undvika att kundernas intressen påverkas negativt skall värdepappersföretaget klart och tydligt informera kunden om den allmänna arten av och/eller källorna till intresse konflikterna innan den åtar sig verksamhet för dennes räkning.

4. I syfte att beakta den tekniska utvecklingen på de finansiella marknaderna och säkerställa en enhetlig tillämpning av punkterna 1, 2 och 3 skall kommissionen enligt förfarandet i artikel 59.2 anta tillämpnings föreskrifter som skall

(a) ange vilka slag av att åtgärder ett värdepappersföretag rimligen kan förväntas vidta för att påvisa, förhindra, hantera och/eller informera om intressekonflikter under tillhanda hållandet av olika slag av investeringstjänster eller sidotjänster och kombinationer av sådana tjänster, och

(b) behandla konflikter som uppstår på grund av incitament som ges eller egenintresse som uppkommer i samband med utförandet av en investerings tjänst och som kan äventyra kvaliteten eller korrektheten hos en därmed sammanhängande investerings tjänst som utförs för en kunds räkning eller tillhanda hålls en kund.

Artikel 17 Fortlöpande kapitalkrav

Medlemsstaterna skall kräva att värdepappersföretagen alltid följer bestämmelserna i direktiv 93/6/EEG med beaktande av arten av den investerings tjänst som tillhandahålls.

Avsnitt 2

Bestämmelser om investerarskydd

Artikel 18 Uppföranderegler vid tillhandahållande av investeringstjänster till kunder

1. Medlemsstaterna skall säkerställa att värdepappersföretag som tillhandahåller investerings tjänster till kunder därvid handlar hederligt, rättvist och professionellt i sina kunders bästa intresse och särskilt i enlighet med de principer som anges i punkterna 2-8.

2. Marknadsföringsmaterial och den information det innehåller som riktar sig till kunder eller presumtiva kunder skall utformas med angivande av att det rör sig om marknads kommunikation samt vara rättvisande, tydlig och inte vilseledande.

3. Begripligt utformad information om värdepappersföretaget och dess tjänster skall i god tid ges till kunder eller presumtiva kunder så att dessa kan få klart för sig den exakta arten av och riskerna med den investerings tjänst och det finansiella instrument som erbjuds.

4. Nödvändig information skall inhämtas från kunderna om deras kunskaper och erfarenheter på investerings området, mål för investeringarna och ekonomiska ställning, så att värdepappersföretaget kan avgöra vilka investerings tjänster och finansiella instrument som är lämpliga för varje enskild kund.

5. Information skall i god tid ges till kunderna om finansiella instrument, föreslagna investeringar och transaktions kanaler på ett rättvisande, tydligt och inte vilseledande sätt så att dessa får möjlighet att fatta sina investeringsbeslut med kännedom om förhållandena.

6. Lämpliga vägledningar och varningar om de risker som är förenade med investeringar i särskilda instrument eller med investerings strategier skall tillhanda-hållas kunden, varvid särskild hänsyn skall tas till dennes kunskaper och erfarenhet.

7. Avtal mellan företag och kund skall dokumenteras skriftligen med angivande av parternas rättigheter och skyldigheter och övriga villkor som företaget ställer för att tillhandahålla tjänster till kunden.

8. Kunden skall få rapporter om hur de transaktioner och tjänster som inletts för hans räkning utvecklas och om de kostnader som är förenade med dem.

9. För att säkerställa att investerarna ges nödvändigt skydd och att punkterna 1-8 tillämpas enhetligt skall kommissionen i enlighet med förfarandet i artikel 59.2 anta tillämpnings föreskrifter som skall säkerställa att värdepappersföretagen följer de principer som anges i dessa punkter när de tillhandahåller investerings tjänster eller sidotjänster till sina kunder. I dessa föreskrifter skall följande beaktas:

(a) Arten av den eller de tjänster som erbjuds eller tillhandahålls kunden, eller den presumtiva kunden, inbegripet de särskilda metoder och system som värdepappersföretagen använder för att utföra order för kunds räkning.

(b) Arten av de finansiella instrument som erbjuds eller tas under övervägande.

(c) Kundens, eller den presumtiva kundens, ställning som privatinvesterare eller yrkesmässig investerare.

10. Medlemsstaterna skall tillåta att ett värdepappersföretag som mottar instruktioner om att utföra investerings tjänster eller sidotjänster för en kunds räkning via ett annat värdepappersföretag förlitar sig på de uppgifter om kunden som överlämnats av det företag som förmedlade instruktionerna.

Ett värdepappersföretag som på detta sätt får instruktioner om att utföra tjänster för en kund skall också kunna förlita sig på alla rekommendationer i fråga om tjänsten eller transaktionen som kunden har mottagit från ett annat värdepappersföretag.

Ett värdepappersföretag som mottar instruktioner eller order från en kund via ett annat värdepappersföretag skall ha ansvaret för att tjänsten eller transaktionen avslutas på grundval av alla sådana uppgifter och rekommendationer i enlighet med de föreskrifter som antagits enligt punkt 9.

11. Den behöriga myndigheten i hemmedlemsstaten skall se till att värdepappersföretagen iakttar sina förpliktelser enligt denna artikel och de föreskrifter som antagits enligt punkt 9 när de tillhandahåller tjänster i andra medlems stater.

12. Den behöriga myndigheten i den medlemsstat där en filial är belägen skall säkra efter levnaden av de förpliktelser som anges i punkterna 1-8 och i de tillämpnings föreskrifter som antagits enligt punkt 9 i fråga om de tjänster som filialen tillhandahåller sina kunder.

Artikel 19 Skyldighet att utföra order på de villkor som är mest förmånliga för kunden

1. Medlemsstaterna skall säkerställa att värdepappersföretag som tillhandahåller tjänster som omfattar utförande, antingen av företaget självt eller av något annat värdepappersföretag, av kundorder som gäller finansiella instrument ser till att dessa order behandlas på ett sådant sätt att kunden får bästa möjliga resultat i fråga om pris, kostnader, handläggningstid och säkerhet om att transaktionen kan genomföras med beaktande av tidpunkten, storleken och arten av denna order och av eventuella särskilda instruktioner från kundens sida.

2. Den behöriga myndigheten skall kontrollera att värdepappersföretagen tillämpar effektiva och ändamålsenliga förfaranden som tillsammans ger upphov till en systematisk metod som kan upprepas och styrkas för att underlätta utförandet av kundorder på villkor som är så förmånliga som möjligt för kunden. Vid bedömningen av dessa förfaranden skall det beaktas i vilken utsträckning förfarandena gör det möjligt för företaget att uppnå bästa möjliga resultat med hänsyn till förhållandena på den marknadsplats till vilken värdepappersföretaget rimligen kan förväntas ha tillträde.

3. Medlemsstaterna skall kräva att värdepappersföretagen regelbundet ser över de metoder som de använder för att uppnå bästa möjliga resultat för sina kunder och, när så är nödvändigt, anpassar dessa så att de kan få tillgång till de transaktionskanaler som kontinuerligt erbjuder de mest förmånliga villkor för utförandet av transaktionerna på marknadsplatsen.

4. För att säkerställa det nödvändiga skyddet av investerarna samt att marknaderna fungerar på ett välordnat sätt och på lika villkor och att punkterna 1, 2 och 3 tillämpas enhetligt skall kommissionen enligt förfarandet i artikel 58.2 anta tillämpnings föreskrifter i fråga om

(a) vilka faktorer som får beaktas vid fastställandet av förmånligaste villkor eller bästa pris på marknadsplatsen med hänsyn till storleken och arten av ordern och den kategori kunden tillhör, och

(b) vilka förfaranden som med hänsyn till verksamhetens omfattning i de olika värdepappersföretagen kan anses vara rimliga och effektiva metoder för att få tillträde till de transaktionskanaler som ger de mest förmånliga villkoren för genomförandet av transaktionen på marknadsplatsen.

Artikel 20 Bestämmelser om hantering av kundorder

1. Medlemsstaterna skall kräva att värdepappersföretag som är auktoriserade för att utföra order för kunds räkning skall tillämpa förfaranden och använda system som gör det möjligt att snabbt utöra kundernas order utan att dessa missgynnas i förhållande till andra kunder eller på grund av värdepappersföretagets egna handelsintressen.

2. Medlemsstaterna skall säkerställa att värdepappersföretagen genomför förfaranden eller system för utförandet av i övrigt jämförbara kundorder med hänsyn till den tidpunkt då orderna i fråga inkom till värdepappersföretaget och så att det kan förhindras att kundernas intressen påverkas negativt av något slag av intressekonflikter.

3. Medlemsstaterna skall säkerställa att värdepappersföretagen först skall erhålla uttryckligt förhandsgodkännande från kunderna innan de börjar utföra kundorder enligt regler och system som inte överensstämmer med dem som tillämpas på reglerade marknader eller MTF-plattformar. Medlemsstaterna skall tillåta att värdepappersföretagen inhämtar ett sådant förhands godkännande antingen i form av ett generellt godkännande eller före varje enskild transaktion. Om kundernas förhandsgodkännande ges generellt skall detta ske genom ett separat dokument och förnyas årligen.

4. Medlemsstaterna skall kräva att värdepappersföretagen, då en kund lämnat en limitorder som inte kan utföras omedelbart under rådande marknads förhållanden, om inte kunden har givit uttryckliga instruktioner att så inte skall ske, skall vidta åtgärder för att underlätta ett så snabbt som möjligt verkställande av denna order genom att omedelbart offentliggöra villkoren i denna kundorder med limit på ett sätt som gör det lätt tillgängligt för övriga marknadsaktörer. Medlemsstaterna skall föreskriva att de behöriga myndigheterna skall kunna upphäva kravet att offentliggöra en limitorder som är betydande jämfört med den normala orderstorleken på marknaderna, så som denna fastställs i artikel 41.2.

5. För att säkerställa att åtgärderna för skyddet av investerarna och för att få marknaderna att fungera på ett välordnat sätt och på lika villkor utformas med hänsyn till utvecklingen på de finansiella marknaderna samt att punkterna 1-4 tillämpas enhetligt skall kommissionen enligt förfarandet i artikel 59.2 anta tillämpnings föreskrifter som skall ange

(a) villkoren för och arten av de förfaranden och system som leder till att kundorder utförs snabbt, på lika villkor och ändamålsenligt samt de situationer eller slag av transaktioner som ger rimlig anledning för värdepappersföretagen att avvika från kravet på snabbt utförande för att kunna erhålla förmånligare villkor för sina kunder,

(b) förfaranden för att inhämta och förnya kundernas godkännande innan deras order utförs utanför de regler och system som gäller på en reglerad marknad eller en MTF-plattform, och

(c) de olika metoder som ett värdepappersföretag kan använda för att anses ha uppfyllt sina förpliktelser att offentliggöra ej utförda kundorder med limit på¨marknaden.

Artikel 21 Krav på värdepappersföretag som utnyttjar anknutna ombud

1. Medlemsstaterna skall kräva att värdepappersföretagen endast utnyttjar anknutna ombud för att främja sina tjänster, genomföra affärer eller samla in order från kunder och överlämna dessa till värdepappersföretaget samt för att tillhandahålla rådgivning i fråga om finansiella instrument eller tjänster som erbjuds av samma värdepappersföretag.

2. Medlemsstaterna skall kräva att värdepappersföretag som anlitar anknutna ombud hela tiden skall vara fullt och villkorslöst ansvariga för varje handling eller underlåtenhet att handla från det anknutna ombudets sida när denna handlar på företagets vägnar. Medlemsstaterna skall kräva att värdepappersföretagen ser till att anknutna ombud omedelbart upplyser varje kund eller presumtiv kund om sina handlingsbefogenheter och om vilket företag han företräder.

3. Medlemsstaterna skall säkerställa att värdepappersföretagen övervakar sina anknutna ombuds verksamhet samt vidtar åtgärder och inför förfaranden som kan säkerställa att dessa fortlöpande handlar i enlighet med detta direktiv.

4. Varje medlemsstat skall säkerställa att anknutna ombud som är, eller önskar vara, verksamma inom dess territorium förs in i ett offentligt register som upprättas och förvaltas på den behöriga myndighetens ansvar.

Den behöriga myndigheten skall säkerställa att anknutna ombud endast förs in i det offentliga registret om det har kunnat fastställas att deras vandel är tillräckligt god och att de har tillräckliga allmänna, ekonomiska och fackinriktade kunskaper för att kunna ge fullständig och korrekt information om varje föreslagen tjänst till kunder eller presumtiva kunder.

Registret skall uppdateras regelbundet. Det skall vara offentligt och kunna konsulteras av allmänheten.

5. Medlemsstaterna skall säkerställa att värdepappersföretagen inte använder andra anknutna ombud än sådana som är införda i de offentliga register som avses i punkt 3.

6. Medlemsstaterna får tillåta att deras behöriga myndigheter delegerar upprättandet och förvaltningen av det offentliga register som avses i punkt 3 och uppgiften att övervaka att de anknutna ombuden uppfyller kraven i punkt 4 till ett organ som uppfyller kraven i artikel 45.2.

Artikel 22 Transaktioner med godtagbara motparter

1. Medlemsstaterna skall säkerställa att värdepappersföretag som är auktoriserade att utföra order för kunds räkning och/eller för egen räkning kan inleda transaktioner med godtagbara motparter utan att de skall vara skyldiga att uppfylla kraven i artiklarna 18, 19 och 20 när det gäller sådana transaktioner.

2. Innan transaktioner enligt punkt 1 avslutas skall värdepappersföretaget inhämta bekräftelse från den tilltänkta motparten av att denna är villig att betraktas som en godtagbar motpart. Denna bekräftelse skall inhämtas antingen före eller under loppet av transaktionen eller ges i form av ett generellt godkännande.

3. Medlemsstaterna skall vid tillämpningen av denna artikel samt artiklarna 13 och 39 som godtagbara motparter erkänna värdepappersföretag, försäkrings företag och andra auktoriserade eller reglerade finansiella förmedlare som skall betraktas som sådana enligt gemenskaps lagstiftningen med undantag av fondföretag och deras förvaltnings bolag samt pensionsfonder och deras förvaltnings bolag.

Medlemsstaterna får dock även som godtagbara motparter erkänna fondföretag och deras förvaltnings bolag, pensionsfonder och deras förvaltningsbolag samt andra företag som uppfyller i förväg fastställda proportionerliga 'krav, som även kan utgöras av kvantitativa gränsvärden. När det gäller transaktioner där de tilltänkta motparterna är belägna inom olika jurisdiktioner skall värdepappersföretaget i fråga om det andra företagets rättsliga ställning rätta sig efter vad som fastställs i lagar eller andra författningar i den medlemsstat där det företaget är etablerat.

En klassificering som godtagbar motpart enligt andra stycket i denna punkt skall inte påverka rätten för enheten i fråga att begära behandling som kund vars affärer med värdepappersföretaget skall omfattas av artiklarna 18-20.

4. Medlemsstaterna skall säkerställa att transaktioner som inleds av användare eller deltagare på en reglerad marknad eller en MTF-plattform eller med utnyttjande av sådana handelsplatsers system skall betraktas som transaktioner mellan godtagbara motparter.

5. För att säkerställa att punkterna 1-3 tillämpas enhetligt med beaktande av ändrad marknadspraxis och för att underlätta effektiva transaktioner på den inre marknaden får kommissionen i enlighet med förfarandet i artikel 59.2 anta tillämpnings föreskrifter för klassificeringen av godtagbara motparter.

AVSNITT 3

INSYN I VERKSAMHETEN PÅ MARKNADERNA

Artikel 23 Skyldighet att vidmakthålla marknadernas integritet, rapportera transaktioner och föra register

1. Utan att detta skall påverka ansvarsfördelningen för genomförandet av bestämmelserna i Europaparlamentets och rådets direktiv 200./../EC [57] [om marknads missbruk skall den behöriga myndigheten även övervaka verksamheten i värdepappersföretagen för att säkerställa att dessa ger lika villkor samt handlar hederligt, professionellt och så att marknadernas integritet främjas.

[57] EGT L

2. Medlemsstaterna skall kräva att värdepappersföretagen för den behöriga myndigheten under minst fem års tid håller tillgängliga relevanta uppgifter om samtliga transaktioner med finansiella instrument som de har utfört, såväl för egen som för kunds räkning. När det gäller transaktioner för kunds räkning skall registren innehålla alla upplysningar och identitets uppgifter om kunden samt den information som krävs enligt r¨ådets direktiv 1991/308/EEG [58].

[58] EGT L 166, 28.6.1991, s. 77.

3. Medlemsstaterna skall kräva att värdepappersföretag som utför transaktioner med varje slag av finansiella instrument som upptagits till handel på en reglerad marknad skall lämna rapportter om dessa transaktioner till den behöriga myndigheten i värdepappersföretagets hemmedlemsstat. Detta krav skall gälla oavsett om transaktionen utfördes på en reglerad marknad eller ej.

4. De nyss nämnda rapporterna skall lämnas snarast möjligt och senast före avslutningen av följande verksamhetsdag. De skall innehålla uppgifter om det instrument som köpts eller sålts, kvantiteten, dag och tid för transaktionen och transaktions priset. Uppgift skall även lämnas om identiteten av den person som utförde transaktionen och den marknad eller det handels system eller annat slag av forum där transaktionen avslutades.

5. Medlemsstaterna skall föreskriva att rapporterna skall lämnas till den behöriga myndigheten antingen av värdepappersföretaget självt eller av den reglerade marknad eller MTF-plattform som utnyttjades för transaktionen. I de fall då transaktioner på en reglerad marknad eller en MTF-plattform rapporteras direkt till den behöriga myndigheten av den reglerade marknaden eller MTF-plattformen får det krav på värdepappersföretaget som fastställs i punkt 3 upphävas.

6. För att säkerställa att åtgärderna till skydd för marknadernas integritet anpassas med hänsyn till den tekniska utvecklingen på de finansiella marknaderna och att punkterna 1-5 tillämpas på ett enhetligt sätt får kommissionen i enlighetmed förfarandet i artikel 59.2 anta tillämpnings föreskrifter som skall ange metoder och särskilda åtgärder för rapportering av finansiella transaktioner, krav på rapporternas innehåll och form samt de åtgärder som skall vidtas för att de skall kunna meddelas de behöriga myndigheterna i andra medlems stater.

Artikel 24 Övervakning av handel på eller via MTF-plattformar

1. Medlemsstaterna skall säkerställa att värdepappersföretag som driver en MTF-plattform inför lämpliga och effektiva ordningar för att underlätta effektiv regelbunden övervakning av transaktioner som genomförs inom eller via dessa system så att oegentligheter i handelsvillkor eller beteende som kan innebära marknadsmissbruk kan upptäckas.

Medlemsstaterna skall säkerställa att värdepappersföretagen enligt dessa ordningar omedelbart överlämnar uppgifter som inhämtats enligt föregående stycke till den behöriga myndigheten och ger denna sitt fulla bistånd vid undersökningar av och rättsliga åtgärder mot marknads missbruk som begåtts på eller via en MTF-plattform.

2. För att främja en välorganiserad och effektiv kontroll av handeln på MTF-plattformar så att integriteten kan bevaras på marknaderna som helhet samt för att säkerställa en enhetlig tillämpning av punkt 1 skall kommissionen i enlighet med förfarandet i artikel 58.2 anta tillämpnings föreskrifter i vilka de åtgärder som avses i första stycket närmare beskrivs.

Artikel 25 Skyldighet för värdepappersföretag att avge fasta offentliga köp- och säljbud

1. Medlemsstaterna skall kräva att varje värdepappersföretag som är auktoriserat att handla för egen räkning skall offentliggöra fasta köp- och säljbud för transaktioner av en storlek som privata investerare vanligen tillämpar när det gäller de aktier värdepappersföretaget handlar med och dessa aktier är upptagna till handel på en reglerad marknad och har tillgång till en likvid marknad.

Medlemsstaterna skall kräva att sådana värdepappersföretag som avses i föregående stycke handlar med andra värdepappersföretag och godtagbara motparter till de uppgivna priserna, såvida inte detta skulle strida mot rättmätiga affärsmässiga överväganden i samband med slutavvecklingen av transaktionen.

2. Medlemsstaterna skall föreskriva att förpliktelsen i punkt 1 skall upphävas när det gäller värdepappersföretag som inte regelbundet eller fortlöpande tillhandahåller likviditet av betydande omfattning till aktien eller aktierna i fråga.

3. Medlemsstaterna skall säkerställa att de köp- och säljpriser som krävs enligt punkt 1 offentliggörs på ett sätt som gör dem lätt tillgängliga för andra marknads aktörer utan kostnad och regelbundet och fortlöpande under den tid då börserna normalt är öppna.

Den behöriga myndigheten skall kontrollera att de offentliggjorda kurserna överensstämmer med de rådande förhållandena på marknaden för aktien i fråga och att värdepappersföretaget regelbundet uppdaterar de köp- och säljpriser som det offentliggör enligt punkt 1.

4. För att säkerställa en enhetlig tillämpning av punkterna 1-3 på ett sätt som underlättar en korrekt värdering av aktier och maximerar värdepappersföretagens möjligheter att uppnå bästa möjliga utförande för sina kunder skall kommissionen i enlighet med förfarandet i artikel 59.2 anta tillämpnings föreskrifter, som skall innehålla följande:

a) Närmare uppgifter om storleken på transaktioner som vanligen genomförs av privata investerare och för vilka ett värdepappersföretag skall offentliggöra fasta köp- och säljbud.

b) Definitioner av de aktier eller kategorier av aktier för vilka det finns tillräcklig tillgänglig likviditet för att kravet i punkt 1 skall kunna tillämpas.

c) Fastställande av vilka kategorier som enligt punkt 2 skall undantas från kravet i punkt 1.

d) Närmare uppgifter om med vilka medel värdepappersföretagen kan uppfylla sina förpliktelser enligt punkt 3, inbegripet möjligheterna att utnyttja

(i) systemen på en reglerad marknad som har tagit upp instrumentet i fråga till handel,

(ii) tredje mans tjänster, eller

(iii) företagsspecifika åtgärder.

Artikel 26 Offentliggöranden från värdepappersföretag efter avslutade transaktioner

1. Medlemsstaterna skall kräva att värdepappersföretag, som för egen eller kunds räkning genomför transaktioner med börsnoterade aktier i annan form än via en reglerad marknad eller en MTF-plattform så att transaktionen inte omfattas av de bestämmelser och system som gäller för dessa, skall offentliggöra uppgifter om pris och volymer för dessa transaktioner samt tidpunkten för dem. Denna information skall offentliggöras omedelbart på rimliga affärs mässiga villkor och på ett sätt som gör den lätt tillgänglig för andra marknads aktörer.

2. Den behöriga myndigheten skall säkerställa att information som offentliggörs enligt punkt 1 och tidsfristerna för sådana offentliggöranden överens stämmer med krav som antagits enligt artikel 42. Om beslut som antagits enligt 42 innehåller föreskrifter om förlängd tidsfrist för visssa slag av aktietransaktioner skall en sådan möjlighet även gälla med tillämpliga ändringar för sådana transaktioner då de genomförs utanför en reglerad marknad eller en MTF-plattform och inte omfattas av de bestämmelser och system som gäller för dessa.

3. För att säkerställa att marknaderna fungerar korrekt och öppet samt att punkt 1 tillämpas på ett enhetligt sätt skall kommissionen i enlighet med förfarandet i artikel 59.2 anta tillämpnings föreskrifter, som skall innehålla följande:

(a) Närmare uppgifter om med vilka medel värdepappersföretagen kan uppfylla sina förpliktelser enligt punkt 1, inbegripet möjligheterna att utnyttja

(i) systemen på en reglerad marknad som har tagit upp instrumentet i fråga till handel,

(ii) tredje mans tjänster, eller

(iii) företagsspecifika åtgärder.

(b) Förtydliganden när det gäller kravet i punkt 1 i fråga om användning av aktier som säkerhet eller för utlåning eller i andra syften när transaktionskursen för aktierna fastställs med hjälp av andra faktorer än den aktuella marknads värderingen av aktien.

Artikel 27 Informationskrav före handel på en MTF-plattform

1. Medlemsstaterna skall kräva att värdepappersföretag som driver en MTF-plattform offentliggör aktuella köp- och säljbud som visas inom deras system när det gäller aktier som är upptagna till handel på en reglerad marknad. Medlemsstaterna skall föreskriva att sådan information skall göras tillgänglig för allmänheten på rimliga affärsmässiga villkor och fortlöpande under den tid då marknaderna normalt är öppna.

2. Den behöriga myndigheten skall säkerställa att innehållet, tidpunkten och offentliggörandet av rapporteringen före handel från MTF-plattformen uppfyller samma krav som de som gäller enligt artikel 41 för transaktioner med sådana instrument på en reglerad marknad.

De behöriga myndigheterna skall även upphäva kraven i punkt 1 i fråga om handelsmetoder som tillämpas av MTF-plattformar när undantag ges enligt artikel 41 för samma handelsmetoder om de genomförs av reglerade marknader.

Artikel 28 Informationskrav efter handel för MTF-plattformar

1. Medlemsstaterna skall kräva att värdepappersföretag som driver en MTF-plattform offentliggör priser, volymer och tidpunkter för transaktioner som genomförts enligt dess regler och system för aktier som är upptagna till handel på en reglerad marknad. Medlemsstaterna skall kräva att alla uppgifter om sådana transaktioner offentliggörs på rimliga affärsmässiga villkor inom en tid som ligger så nära realtid som det är möjligt att åstadkomma.

2. Den behöriga myndigheten skall säkerställa att innehållet och tidpunkten när det gäller information efter handel och metoderna för offentliggörandet uppfyller samma krav som de som gäller enligt artikel 42 för aktietransaktioner som genomförs på en reglerad marknad.

Kapitel III

VÄRDEPAPPERSFÖRETAGENS RÄTTIGHETER

Artikel 29 Frihet att tillhandahålla tjänster

1. Medlemsstaterna skall säkerställa att varje värdepappersföretag som är auktoriserat i en annan medlemsstat och står under tillsyn av de behöriga myndigheterna i den staten i enlighet med detta direktiv fritt skall få tillhandahålla investerings tjänster och sidotjänster inom deras territorier, förutsatt att tjänsterna omfattas av värdepappersföretagets auktorisation. Medlemsstaterna får inte införa några ytterligare krav på sådana värdepappersföretag i de avseenden som omfattas av detta direktiv.

2. Varje värdepappersföretag som önskar tillhandahålla tjänster för första gången inom en annan medlemsstats territorium eller som önskar ändra omfattningen av de tjänster som redan tillhandahålls i en annan medlemsstat skall meddela följande till de behöriga myndigheterna i företagets hemmedlemsstat:

(a) Den medlemsstat i vilken det avser att inleda verksamhet.

(b) En verksamhetsplan, i vilken särskilt skall anges vilka investeringstjänster eller sidotjänster företaget avser att tillhandahålla samt huruvida det avser att utnyttja anknutna ombud inom territorierna i de medlemsstater där det avser att tillhandahålla tjänster.

3. Den behöriga myndigheten i hemmedlemsstaten skall inom en månad från mottagandet av informationen vidarebefordra den till den behöriga myndigheten i värdmedlemsstaten. Värdepappersföretaget får därefter börja tillhanda hålla investerings tjänsten eller investerings tjänsterna i fråga i värdmedlems staten.

4. En ändring som gäller någon av de uppgifter som meddelats enligt punkt 2 skall meddelas skriftligen av värdepappers företaget till den behöriga myndigheten i hemmedlemsstaten senast en månad innan ändringen genomförs. Den behöriga myndigheten i hemmedlemsstaten skall underrätta den behöriga myndigheten i värdmedlemsstaten om sådana ändringar.

5. Medlemsstaterna skall utan några ytterligare rättsliga eller administrativa krav tillåta att MTF-plattformar från andra medlemsstater vidtar lämpliga åtgärder inom medlemsstaternas territorier för att underlätta tillträdet till och användningen av deras system för distansanvändare eller distansdeltagare som är etablerade inom dessa territorier.

Artikel 30 Etablering av filialer

1. Medlemsstaterna skall säkerställa att investeringstjänster och sidotjänster skall kunna tillhandahållas inom deras territorier genom filialer som etableras av värde pappers företag, förutsatt att tjänsterna i fråga omfattas av den auktorisation som värde pappers företaget beviljats i hemmedlemsstaten.

Medlemsstaterna får därvid inte tillämpa några ytterligare krav, med undantag av sådana som är tillåtna enligt punkt 7, på filialens organisation och verksamhet i de avseenden som omfattas av detta direktiv.

2. Medlemsstaterna skall kräva att varje värdepappersföretag som önskar etablera en filial inom en annan medlems stats territorium först underrättar den behöriga myndigheten i sin hemmedlemsstat och därvid meddelar uppgifter om följande:

(a) Den eller de medlemsstater inom vilkas territorier företaget avser att etablera en filial.

(b) Verksamhetsplanen, i vilken bland annat skall anges vilka tjänster som skall erbjudas samt filialens organisationsstruktur med uppgift om huruvida filialen avser att utnyttja anknutna ombuds tjänster.

(c) Den adress i värdmedlemsstaten där handlingar kan erhållas.

(d) Namnen på dem som leder filialens verksamhet.

3. Om inte den behöriga myndigheten i hemmedlemsstaten har anledning att ifrågasätta värdepappers företagets administrativa struktur eller finansiella situation med beaktande av den avsedda verksamheten skall den inom tre månader efter att ha mottagit fullständiga uppgifter vidarebefordra dessa till den behöriga myndigheten i värdmedlemsstaten och underrätta värdepappers företaget om detta.

4. Utöver de uppgifter som avses i punkt 2 skall den behöriga myndigheten i hemmedlemsstaten till den behöriga myndigheten i värdmedlemsstaten översända upplysningar om det auktoriserade system för ersättning till investerare som värdepappers företaget är medlem i enligt direktiv 97/9/EG. Om uppgifterna ändras skall den behöriga myndigheten i hemmedlemsstaten underrätta den behöriga myndigheten i värdmedlemsstaten om detta.

5. Om den behöriga myndigheten i hemmedlemsstaten vägrar att översända uppgifterna till värdmedlemsstatens behöriga myndighet skall den underrätta värdepappers företaget i fråga om skälen till detta inom tre månader från det att alla uppgifter kommit in.

6. Efter underrättelse från den behöriga myndigheten i värdmedlemsstaten, eller om denna inte har lämnat någon sådan underrättelse senast inom två månader från den dag då den behöriga myndigheten överlämnade sin underrättelse, får filialen etableras och inleda sin verksamhet.

7. Den behöriga myndigheten i värdmedlemsstaten skall ansvara för att säkerställa att de tjänster som filialen tillhandahåller uppfyller kraven i artiklarna 12.7 och 18 och i rättsakter som antagits i enlighet med dessa artiklar.

Den behöriga myndigheten i värdmedlemsstaten skall ha rätt att granska verksamhets formerna på filialen och begära att sådana ändringar görs som är oundgängligen nödvändiga för att myndigheten skall kunna säkerställa efterlevnaden av kraven i artiklarna 12.7 och 18 och i rättsakter som antagits i enlighet med dessa artiklar.

8. Varje medlemsstat skall föreskriva att, i de fall då ett värdeppers företag som är auktoriserat i en annan medlemsstat har etablerat en filial inom dess territorium, den behöriga myndigheten i värdepappers företagets hemmedlemsstat, under utövandet av sitt ansvar och efter att ha underrättat den behöriga myndigheten i värdmedlemsstaten, själv eller med hjälp av personer som den givit detta i uppdrag skall kunna genomföra inspektioner på plats i filialen i fråga.

9. Vid ändring av förhållanden som uppgift lämnats om enligt punkt 2 skall värdepappers företaget skriftligen meddela ändringen till den behöriga myndigheten i hemmedlemsstaten senast en månad innan det genomför ändringen. Även den behöriga myndigheten i värdmedlemsstaten skall underrättas om ändringen genom hemmedlems statens behöriga myndighets försorg.

Artikel 31 Tillträde till reglerade marknader

1. Medlemsstaterna skall säkerställa att värdepappersföretag från andra medlems stater som är auktoriserade att utföra order för kunds räkning eller handla för egen räkning har rätt att bli medlemmar av eller få tillträde till reglerade marknader som är etablerade inom deras territorier genom någon av eller samtliga följande åtgärder:

(a) Direkt genom att etablera filialer i värdmedlemsstaterna.

(b) Indirekt genom att etablera dotterföretag i värdmedlemsstaterna eller genom att förvärva företag i värdmedlems staterna som redan är medlemmar av dessas reglerade marknader eller redan har tillträde till dem.

(c) Genom att bli fjärrmedlemmar eller få tillträde på distans till den reglerade marknaden utan något krav på etablering i den reglerade marknadens hemmedlemsstat, om de förfaranden och system för handeln som används på marknaden i fråga inte kräver fysisk närvaro för att transaktioner skall kunna genomföras där.

2. Medlemsstaterna får inte införa några ytterligare rättsliga eller administrativa krav inom det område som omfattas av detta direktiv för värdepappers företag som utövar sin rättighet enligt punkt 1.

3. Den rättighet som avses i punkt 1 skall inte påverka värdepappers företagens skyldighet att uppfylla alla öppet redovisade, objektiva och affärsmässiga kriterier som en reglerad marknad ställer som villkor för medlemskap eller tillträde i enlighet med artikel 39.

Artikel 32 Tillträde till system för clearing och avveckling samt rätt att välja clearingorganisation

1. Medlemsstaterna skall säkerställa att värdepappersföretag från andra medlemsstater ges möjlighet till direkt eller indirekt tillträde inom deras territorier till centrala motparts system för clearing och avveckling vid fullgörandet av transaktioner med finansiella instrument.

Medlemsstaterna skall säkerställa att sådana värdepappers företag kan ges tillträde till dessa system enligt samma öppet redovisade, objektiva och affärs mässiga kriterier som de som gäller för nationella aktörer. Medlemsstaterna får inte begränsa utnyttjandet av systemen till clearing och avveckling av transaktioner med finansiella instrument som genomförts på en reglerad marknad eller en MTF-plattform inom deras respektive territorier.

2. Medlemsstaterna skall säkerställa att de reglerade marknaderna inom deras territorier ger dem som direkt, indirekt eller på distans är medlemmar eller deltagare rätt att välja en clearing organisation för avveckling av transaktioner med finansiella instrument som verkställts på den reglerade marknaden i fråga, förutsatt att

(a) förbindelserna och avtalen mellan den utsedda clearing organisationen och andra organisationer eller system uppfyller kraven för att kunna säkerställa en effektiv och ekonomisk avveckling av transaktionen i fråga, och att

(b) den behöriga myndighet som ansvarar för tillsynen över den reglerade marknaden har tillstyrkt att utnyttjande av en annan clearing organisation än den som valts av den reglerade marknaden ger tekniska förutsättningar för att transaktioner som inletts på marknaden i fråga skall kunna ske på ett sätt som gör det möjligt för finansmarknaderna att fungera friktionsfritt och korrekt.

3. Värdepappersföretagens rättigheter enligt punkterna 1 och 2 skall inte påverka den rätt som operatörerna av system för clearing och avveckling som central motpart har att på berättigade affärsmässiga grunder vägra att tillhandahålla de begärda tjänsterna.

4. För att säkerställa att punkterna 1-3 tillämpas på ett enhetligt sätt skall kommissionen i enlighet med förfarandet i artikel 59.2 anta genomförande åtgärder som skall förtydliga

(a) arten av de tekniska förbindelserna mellan de avvecklings organisationer som utsetts av värdepappersföretagen och andra organisationer eller system som krävs för att säkerställa en effektiv och ekonomisk avveckling av transaktionerna och villkoren för att sådana förbindelser skall kunna betraktas som tillräckliga vid tillämpningen av denna artikel, och

(b) de förhållanden som en behörig myndighet har rätt att beakta när den bedömer om avveckling av transaktioner på en reglerad marknad via en annan avvecklings organisation för transaktioner än den som utsetts av den reglerade marknaden kan förutses hindra finansmarknaderna från att fungera friktionsfritt och korrekt.

AVSNITT III

REGLERADE MARKNADER

Artikel 33 Auktorisation och tillämplig lagstiftning

1. Medlemsstaterna skall endast bevilja auktorisation som reglerad marknad för sådana enheter inom deras territorier som uppfyller kraven i detta avsnitt.

Auktorisation som reglerad marknad skall endast beviljas om den behöriga myndigheten har förvissat sig om att såväl marknads plats operatören som den reglerade marknadens regler och system uppfyller de krav som fastställs i detta avsnitt.

2. Medlemsstaterna skall kräva att den reglerade marknaden utför uppgifter som har samband med dess organisation och verksamhet under tillsyn av den behöriga myndigheten och på dennas ansvar. Medlemsstaterna skall säkerställa att de behöriga myndigheterna regelbundet kontrollerar att de reglerade marknaderna följer föreskrifterna i detta avsnitt.

3. Utan att detta skall påverka bestämmelserna inom detta område i direktiv 2002/../EG [Marknadsmissbruk] skall tillämplig lag för transaktioner som genomförs enligt den reglerade marknadens regler och system vara lagen i den reglerade marknadens hemmedlems stat.

4. Medlemsstaterna skall kräva att reglerade marknader till den behöriga myndigheten anmäler alla avsedda förändringar av de förhållanden som låg till grund för dess auktorisation och av sina verksamhetsplaner.

Den behöriga myndigheten skall vägra att tillstyrka de föreslagna förändringarna om den verksamhetsplan de skulle leda till inte skulle uppfylla kraven i detta avsnitt.

5. Medlemsstaterna skall föreskriva att den behöriga myndigheten skall kunna återkalla en auktorisation som beviljats en reglerad marknad om den brustit i iakttagandet av bestämmelserna i detta avsnitt så att detta påvisbart och i betydande grad har hindrat eller kan hindra den reglerade marknaden från att drivas på ett sunt och ansvars fullt sätt och finansmarknaderna från att fungera friktions fritt och korrekt.

Artikel 34 Krav på marknadsplatsoperatörer

1. Medlemsstaterna skall kräva att varje marknadsplatsoperatör skall ha sådan erfarenhet och vandel som är nödvändig för en sund och ansvarsfull ledning av företaget. Medlemsstaterna skall även kräva att den reglerade marknaden skall underrätta den behöriga myndigheten om alla ändringar som gäller de personer som leder verksamheten på den reglerade marknaden.

Den behöriga myndigheten skall vägra att tillstyrka föreslagna ändringar i sammansättningen av marknads plats operatörens personal om det finns objektiva och påvisbara skäl att anta att de föreslagna ändringarna skulle äventyra en sund och ansvarsfull ledning av den reglerade marknaden.

2. Medlemsstaterna skall säkerställa att marknadsplatsoperatören särskilt är ansvarig för att se till att den reglerade marknaden uppfyller alla krav i detta avsnitt.

3. Medlemsstaterna skall kräva att varje marknadsplatsoperatör vid tiden för auktorisationen och därefter fortlöpande skall ha tillräckliga finansiella resurser för att ge goda förutsättningar för att den reglerade marknaden skall kunna fungera korrekt med hänsyn till arten och omfattningen av de transaktioner som genomförs på den reglerade marknaden samt sammansättningen och graden av dess riskexponering.

4. För att säkerställa en enhetlig tillämpning av punkt 3 skall kommissionen i enlighet med förfarandet i artikel 59.2 anta tillämpnings föreskrifter i vilka det skall fastställas vilka finansiella resurser det skall krävas att en marknadsplatsoperatör innehar med hänsyn tagen till de andra åtgärder som den reglerade marknaden kan ha vidtagit för att minimera de risker den är exponerad för.

5. Marknadsplatsoperatörer som av den behöriga myndigheten i hemmedlemsstaten har förklarats uppfylla kraven i punkt 1 skall anses uppfylla dessa krav när de ansöker om auktorisation för att etablera en reglerad marknad i en annan medlemsstat.

Artikel 35 Krav på personer som kontrollerar den reglerade marknaden

1. Medlemsstaterna skall kräva att var och en som har en ställning som gör det möjligt att direkt eller indirekt kontrollera den reglerade marknaden skall vara lämplig för detta ändamål.

2. Medlemsstaterna skall kräva att den reglerade marknaden

a) ger den behöriga myndigheten uppgifter, som den även offentliggör, om sin ägarstruktur, särskilt personuppgifter för de parter som kan kontrollera marknadens verksamhet och uppgifter om storleken på dessa personers intressen, och

b) underrättar den behöriga myndigheten om och offentliggör varje ändrat ägarförhållande som leder till att sammansättningen av de personer som kontrollerar den reglerade marknaden ändras.

3. Den behöriga myndigheten skall vägra att godkänna föreslagna ändringar av fördelningen av ägarintressena i den reglerade marknaden om den har objektiva och påvisbara skäl att anta att dessa skulle äventyra en sund och ansvarsfull ledning av den reglerade marknaden.

Artikel 36 Krav på organisationen av den reglerade marknaden

Medlemsstaterna skall kräva följande av varje reglerad marknad:

(a) Den skall ha infört ordningar för att klart kunna påvisa och hantera möjliga negativa följder för driften av den reglerade marknaden eller för dess deltagare av intressekonflikter mellan den reglerade marknaden, dess ägare eller operatör och sundhetskravet för den reglerade marknaden, särskilt när sådana intressekonflikter skulle kunna äventyra fullgörandet av någon av de funktioner som den behöriga myndigheten delegerat till den reglerade marknaden,

(b) Den skall vara tillräckligt förberedd för att hantera de risker den är exponerad för, införa lämpliga ordningar och system för att påvisa alla betydande risker för dess verksamhet och ha vidtagit effektiva åtgärder för att mildra sådana risker,

(c) Den skall vara utrustad så att tekniska transaktioner inom systemet kan hanteras korrekt och även ha infört effektiva kompletterande åtgärder för att hantera avbrott i systemet,

(d) Den skall ha öppet redovisade icke skönsmässiga regler och förfaranden som säkerställer att order utförs effektivt i enlighet med objektiva kriterier så att deltagarna på marknaden kan uppnå bästa tillgängliga pris på denna marknad med hänsyn till tidpunkten för och omfattningen av deras anmälda intresse. För sådana regler och förfararanden skall det krävas förhandsgodkännande från den behöriga myndigheten i hemmedlemsstaten.

(e) Den skall ha effektiva ordningar för att underlätta en effektiv avveckling utan dröjsmål av transaktioner som genomförs enligt dess regler och förfaranden.

Artikel 37 Upptagande av finansiella instrument till handel

1. Medlemsstaterna skall säkerställa att de reglerade marknaderna har tydliga och öppet redovisade regler för upptagande av finansiella instrument till handel. Medlemsstaterna skall kräva att dessa regler skall godkännas av den behöriga myndigheten med beaktande av samtliga genomförande åtgärder som vidtagits enligt punkt 6.

Dessa regler skall säkerställa att varje finansiellt instrument sam tas upp till handel på en reglerad marknad har emitterats så att det kan omsättas fritt och handlas med på villkor som är rättvisa, korrekta och ändamålsenliga.

2. I fråga om derivat skall reglerna särskilt säkerställa att utformningen av derivatavtalet möjliggör en korrekt prissättning av både derivatinstrumentet och det underliggande marknadsinstrumentet samt säkerställer effektiva avvecklingsvillkor.

3. Utöver de skyldigheter som anges i punkterna 1 och 2 skall medlemsstaterna kräva att varje reglerad marknad upprättar och vidmakthåller effektiva ordningar för att kontrollera att emittenter av överlåtbara värdepapper för vilka upptagande till handel övervägs uppfyller sina skyldigheter enligt gemenskapslagstiftningen i fråga om offentliggörande (ursprungligt, fortlöpande och särskilt vid betydelsefulla händelser).

Den behöriga myndigheten skall säkerställa att den reglerade marknaden vidtar åtgärder för att göra det lättare för dess medlemmar eller deltagare att få tillträde till uppgifter som offentlig gjorts enligt gemenskapslagstiftningen.

4. Medlemsstaterna skall säkerställa att de reglerade marknaderna har vidtagit de åtgärder som krävs för att regelbundet kunna kontrollera att kraven för upptagande till handel fortfarande uppfylls när det gäller finansiella instrument som de har tagit upp till handel.

5. Medlemsstaterna skall föreskriva att ett överlåtbart värdepapper som emitterats i deras territorier efter det att det tagits upp till handel på en reglerad marknad skall kunna tas upp till handel på andra reglerade marknader utan emittentens samtycke. Den reglerade marknaden skall underrätta emittenten om att den tagit upp emittentens instrument till handel. Emittenten skall inte omfattas av något krav på att överlämna sådan information som krävs enligt punkt 3 direkt till en reglerad marknad som tagit upp emittentens instrument till handel utan dennes samtycke.

6. För att säkerställa att punkterna 1-5 tillämpas enhetligt skall kommissionen i enlighet med förfarandet i artikel 59.2 anta tillämpnings föreskrifter, i vilka det skall

(a) anges vilka faktorer den reglerade marknaden skall beakta för varje kategori av instrument när den bedömer om ett instrument emitteras på ett sätt som uppfyller kraven i andra stycket i punkt 1 för att det skall få tas upp till handel inom de olika marknads segment där den reglerade marknaden är verksam, och

(b) förtydligas vilka ordningar den reglerade marknaden skall införa för att kunna anses ha uppfyllt sin skyldighet att kontrollera att emittenter av överlåtbara värdepapper uppfyller sina skyldigheter enligt gemen skaps lagstiftningen i fråga om offentliggörande (ursprungligt, fortlöpande och särskilt vid betydelse fulla händelser).

Artikel 38 Stopp för handeln med instrument och avregistrering

1. Utan att detta skall påverka den behöriga myndighetens rätt enligt artikel 46.1 j-k att begära att handeln med ett instrument skall stoppas eller att det skall avregistreras, får en reglerad marknad tillfälligt eller oåterkalleligt stoppa handeln med ett finansiellt instrument som inte längre motsvarar dess regler, såvida inte en sådan åtgärd skulle äventyra investerarnas intressen eller hindra marknaden från att fungera korrekt.

Medlemsstaterna skall säkerställa att varje reglerad marknad som stoppar handeln med ett finansiellt instrument eller avregistrerar det offentliggör sitt beslut och överlämnar relevant information till den behöriga myndigheten. Denna skall underrätta de behöriga myndigheterna i övriga medlemsstater.

2. En behörig myndighet som begär att handeln med ett instrument skall stoppas eller att det skall avregistreras skall omedelbart offentliggöra sitt beslut och meddela det till de behöriga myndighterna i övriga medlems stater.

Artikel 39 Tillträde till reglerade marknader

1. Medlemsstaterna skall kräva att varje reglerade marknad skall upprätta och vidmakthålla öppet redovisade regler som bygger på objektiva, affärsmässiga kriterier för tillträde till eller medlemskap i den reglerade marknaden. I dessa skall det anges vilka skyldigheter medlemmarna eller deltagarna har till följd av

(a) den reglerade marknadens uppbyggnad och förvaltning,

(b) regler som gäller transaktioner på marknaden,

(c) yrkesregler som ålagts den personal som arbetar på eller i förening med den reglerade marknaden, och

(d) regler och förfaranden för clearing och avveckling av transaktioner som fullgörs på den reglerade marknaden.

Medlemsstaterna skall även säkerställa att de reglerade marknaderna inför effektiva ordningar för kontrollen av att medlemmarna och deltagarna fortlöpande följer dessa regler.

2. Medlemsstaterna skall säkerställa att de reglerade marknaderna begränsar rätten till medlemskap eller tillträde till godtagbara motparter enligt artikel 22.3.

3. Medlemsstaterna skall säkerställa det i reglerna om tillträde till eller medlemskap i en reglerad marknad finns föreskrifter om värdepappers företags deltagande - direkt, indirekt och på distans.

4. Medlemsstaterna skall utan ytterligare rättsliga och administrativa krav tillåta att reglerade marknader från andra medlemsstater vidtar lämpliga åtgärder inom deras territorier i syfte att underlätta tillträdet till och handeln på de reglerade marknaderna för fjärrmedlemmar eller deltagare på distans som är etablerade inom deras territorier.

5. Medlemsstaterna skall kräva att varje reglerad marknad regelbundet överlämnar en förteckning över sina medlemmar och deltagare till deras behöriga myndigheter.

Artikel 40 Övervakning av handeln på reglerade marknader

1. Medlemsstaterna skall säkerställa att de reglerade marknaderna inför och vidmakthåller effektiva ordningar och förfaranden för en regelbunden övervakning av de transaktioner som genomförs av deras medlemmar eller deltagare enligt deras regler och system så att det är möjligt att påvisa brott mot dessa regler, otillbörliga handelsvillkor och uppförande som kan innebära marknads missbruk.

2. Medlemsstaterna skall kräva att de reglerade marknaderna till den behöriga myndigheten anmäler brott mot deras regler eller rättsliga förpliktelser i fråga om marknadernas integritet. Medlemsstaterna skall även kräva att varje reglerad marknad omedelbart överlämnar relevant information till den behöriga myndigheten och ger denna fullt bistånd vid undersökningar och rättsliga åtgärder som gäller marknadsmissbruk som begåtts på den reglerade marknaden eller med utnyttjande av dess system.

Artikel 41 Krav på information före handel för reglerade marknader

1. Medlemsstaterna skall kräva att reglerade marknader offentliggör aktuella köp- och säljpriser som visas på deras system för aktier som upptagits till handel. Medlemsstaterna skall kräva att sådan information skall göras tillgänglig för allmänheten på rimliga affärsmässiga villkor och fortlöpande under normal handelstid.

Medlemsstaterna skall även kräva att varje reglerad marknad med utnyttjande av de ordningar som används för att offentliggöra den information som krävs enligt första stycket i denna punkt offentliggör fasta köp- och säljbud för aktier som den har tagit upp till handel och som meddelas till den av värdepappersföretag i enlighet med artikel 25.

2. Medlemsstaterna skall föreskriva att de behöriga myndigheterna skall kunna undantas från de reglerade marknadernas skyldighet att offentliggöra den information som avses i punkt 1 när det gäller transaktioner som är av betydande omfattning i jämförelse med den normala omfattningen av transaktionerna för aktien eller aktiekategorin i fråga.

3. För att säkerställa att punkterna 1-2 tillämpas på ett enhetligt sätt skall kommissionen i enlighet med förfarandet i artikel 59.2 anta tillämpnings föreskrifter i fråga om

(a) det intervall för köp- och säljbud och kurser från utsedda marknadsgaranter samt det djup på handelsintresset vid dessa priser som skall kräva offentlig görande,

(b) de slag av order eller kurser från marknadsgaranter som skall offentliggöras,

(c) omfattningen eller kategorierna av transaktioner för vilka kravet på information skall kunna upphävas enligt punkt 2,

(d) tillämpningen av punkterna 1-2 på handelsmetoder som tillämpas av reglerade marknader som fullgör transaktioner enligt egna bestämmelser med referens till priser som fastställts utanför den reglerade marknadens regler eller system eller genom regelbundna auktioner, och

(e) lämpliga ordningar för att offentliggöra informationen på rimliga affärsmässiga villkor.

Artikel 42 Informationskrav efter handel för reglerade marknader

1. Medlemsstaterna skall kräva att varje reglerad marknad offentliggör priser, volymer och tidpunkter för de transaktioner som genomförts enligt dess regler och med dess system i fråga om aktier som tagits upp till handel. Medlemsstaterna skall kräva att närmare uppgifter om alla sådana transaktioner skall offentliggöras på rimliga affärsmässiga villkor och så nära realtid som möjligt.

Medlemsstaterna skall även kräva att varje reglerad marknad med hjälp av de ordningar som används för att offentliggöra den information som krävs enligt första stycket i denna punkt offentliggör närmare uppgifter om transaktioner med aktier som den har tagit upp till handel och som anmälts till den av värdepappersföretag i enlighet med artikel 26.

2. Medlemsstaterna skall föreskriva att den behöriga myndigheten skall kunna ge tillstånd åt reglerade marknader att besluta att offentliggörandet skall kunna uppskjutas för transaktioner som är av stor omfattning i jämförelse med den normala omfattningen på marknaden för aktien eller aktiekategorin i fråga. Det skall krävas förhands godkännande från den behöriga myndigheten för de föreslagna åtgärderna för uppskjutet offentliggörande av transaktionerna och myndigheten skall säkerställa att dessa åtgärder klart och tydligt offentliggörs för deltagarna på marknaden och privata investerare.

3. För att säkerställa att finansmarknaderna fungerar effektivt och korrekt och att punkterna 1-2 tillämpas på ett enhetligt sätt skall kommissionen i enlighet med förfarandet i artikel 59.2 anta tillämpnings föreskrifter i fråga om

(a) omfattningen av och innehållet i den information som skall offentliggöras,

(b) villkoren för att en reglerad marknad skall kunna besluta om att offentliggörandet skall uppskjutas när det gäller offentliggörande av handels transaktioner samt de storlekar på transaktionerna och kategorier av aktier för vilka uppskjutet offentliggörande skall vara tillåtet, och

(c) lämpliga åtgärder för att informationen skall kunna offentliggöras på rimliga affärsmässiga villkor.

Artikel 43 Bestämmelser om clearingsystem

1. Medlemsstaterna skall föreskriva att reglerade marknader skall ha rätt att ingå lämpliga avtal med en central motpart eller en clearing organisation från en annan medlems stat i syfte att skapa förutsättningar för förnyelse eller avräkning av vissa av eller samtliga de handelstransaktioner som inletts av marknadsaktörer enligt deras regler och system.

2. Den behöriga myndigheten för en reglerad marknad får inte motsätta sig att en central motpart eller en clearing organisation från en annan medlems stat utnyttjas, såvida inte detta kan påvisas vara nödvändigt för att den reglerade marknaden skall kunna fortsätta att fungera korrekt.

Artikel 44 Förteckning över reglerade marknader

Varje medlemsstat skall upprätta en förteckning över de reglerade marknader för vilka den är hemmedlemsstat och översända denna till övriga medlemsstater och till kommissionen. Motsvarande skall göras vid varje ändring av denna förteckning. Kommissionen skall offentliggöra en förteckning över samtliga reglerade marknader i Europeiska gemenskapernas offentliga tidning och uppdatera denna minst en gång per år.

AVDELNING IV

BEHÖRIGA MYNDIGHETER

Kapitel I.

UTNÄMNING, BEFOGENHETER, RESURSER OCH PRÖVNINGSFÖRFARANDEN

Artikel 45 Utnämning av behörig myndighet

1. Varje medlemsstat skall utse en behörig myndighet som skall fullgöra de uppgifter som föreskrivs i detta direktiv. Medlemsstaterna skall underrätta kommissionen om vilken behörig myndighet som är ansvarig för att utföra varje enskild uppgift och om eventuella ansvarsuppdelningar.

Kommissionen skall offentliggöra en förteckning över behöriga myndigheter i Europeiska gemenskapernas officiella tidning och uppdatera den minst en gång om året.

2. De behöriga myndigheter som avses i punkt 1 skall vara offentliga myndigheter utan att det påverkar möjligheten att delegera uppgifter till andra enheter när så uttryckligen föreskrivs.

En sådan delegering kan endast ske om klart definierade och dokumenterade ramar för att fullgöra de delegerade uppgifterna har upprättats. Före delegeringen skall de behöriga myndigheterna försäkra sig om att det organ som uppgifterna delegeras till har kapacitet och resurser att i praktiken verkställa alla befogenheter och att det har inrättat nödvändiga metoder för att tydligt identifiera och undvika potentiella negativa effekter av intressekonflikter mellan fullgörandet av de delegerade uppgifterna och andra ägar- eller affärsintressen.

De behöriga myndigheterna skall regelbundet se över dessa metoder. De skall ha det yttersta ansvaret för att se till att de bestämmelser som antas enligt detta direktiv verkligen tillämpas.

3. Om en medlemsstat utser mer än en behörig myndighet för att genomföra en bestämmelse i detta direktiv skall deras respektive uppdrag tydligt definieras och de skall ha ett nära samarbete.

Varje medlemsstat skall också se till att ett sådant samarbete sker enligt detta direktiv mellan de behöriga myndigheterna och de myndigheter i medlemsstaten som är ansvariga för övervakningen av kreditinstitut och andra finansiella institut och försäkringsföretag.

Medlemsstaterna skall se till att dessa myndigheter utbyter all information som är nödvändig och relevant för att de skall kunna fullgöra sitt uppdrag.

Artikel 46 De behöriga myndigheternas befogenheter

1. Medlemsstaterna skall se till att de behöriga myndigheterna har alla nödvändiga befogenheter när det gäller övervakning, utredning och genomförande för att kunna fullgöra sina uppgifter. De skall utöva dessa befogenheter i enlighet med nationell lagstiftning eller, när så är lämpligt, i samarbete med andra myndigheter, inklusive rättsvårdande myndigheter.

Medlemsstaterna skall särskilt se till att de behöriga myndigheterna åtminstone har befogenhet att

(a) få tillgång till alla typer av handlingar,

(b) begära ytterligare uppgifter från personer, värdepappersföretag eller reglerade marknader och vid behov kalla in och fråga ut en person för att inhämta uppgifter,

(c) utföra kontroller på plats,

(d) begära uppgifter om befintlig tele- och datatrafik,

(e) begära upphörande av en praxis som strider mot de bestämmelser som antagits enligt detta direktiv,

(f) begära att tillgångar fryses eller beläggs med kvarstad,

(g) begära tillfälligt förbud mot yrkesverksamhet,

(h) begära uppgifter från revisorer inom auktoriserade enheter,

(i) anta åtgärder för att se till att de auktoriserade företagen fortsätter att följa lagstiftningen,

(j) begära stopp för handel med ett finansiellt instrument,

(k) begära att ett finansiellt instrument skall avregistreras, antingen på en reglerad marknad eller enligt andra handelsöverenskommelser,

(l) begära domstolsbeslut och vidta andra åtgärder för att säkerställa överensstämmelse med dessa lagstiftningsmässiga, administrativa och utredningsmässiga befogenheter,

(m) besluta om administrativa påföljder,

(n) väcka åtal eller föra ärendet vidare till åtal.

2. Medlemsstaterna skall se till att de behöriga myndigheterna har lämpliga resurser för att fullgöra sina uppgifter och att personalen vid myndigheterna håller yrkesmässig standard och följer relevanta interna förfaranden eller uppföranderegler som särskilt skall säkerställa skydd av personuppgifter, rättvisa förfaranden och att personalen följer reglerna om sekretess och tystnadsplikt.

Artikel 47 Påföljder

1. Utan att det påverkar förfarandena för att återkalla auktorisationer eller medlemsstaternas rätt att ålägga straffrättsliga påföljder skall medlemsstaterna i enlighet med sin nationella lagstiftning se till att de behöriga myndigheterna vidtar lämpliga administrativa åtgärder eller beslutar om administrativa påföljder för ansvariga personer om de bestämmelser som antagits enligt detta direktiv inte följs. Medlemsstaterna skall se till att dessa åtgärder är effektiva, rimliga och avskräckande.

2. Medlemsstaterna skall fastställa de påföljder som skall tillämpas vid underlåtenhet att samarbeta i en utredning.

3. Medlemsstaterna skall föreskriva att den behöriga myndigheten skall offentliggöra alla åtgärder eller påföljder till följd av överträdelser av de bestämmelser som antagits enligt detta direktiv, om inte offentliggörandet äventyrar finansmarknaderna eller åsamkar de berörda parterna oproportionelig skada.

Artikel 48 Rätt att överklaga

1. Medlemsstaterna skall se till att alla beslut som fattats enligt lagar och andra författningar som har antagits enligt detta direktiv är väl underbyggda och att de kan prövas i domstol. Samma regel skall gälla om beslut om auktorisation inte har fattats inom sex månader efter det att en ansökan som innehåller alla begärda uppgifter har lämnats in.

2. När det gäller den rätt att överklaga som avses i punkt 1 skall medlemsstaterna föreskriva att ett eller fler av följande organ, såsom fastställs i nationell lagstiftning, skall kunna vidta åtgärder hos den behöriga myndigheten eller domstol i konsumenternas intresse och enligt nationell lagstiftning:

(a) Offentliga organ eller deras företrädare.

(b) Konsumentorganisationer som har ett legitimt intresse av att skydda konsumenter.

(c) Yrkesorganisationer som har ett legitimt intresse av att agera för att skydda sina medlemmar.

Artikel 49 System för investerarnas klagomål utanför domstol

1. Medlemsstaterna skall, genom att använda befintliga organ där så är lämpligt, upprätta effektiva och ändamålsenliga klagomåls- och prövningsförfaranden för att man utanför domstol skall kunna lösa konsumenttvister som rör bestämmelser om investeringar och sidotjänster som tillhandahålls av värdepappersföretag.

2. Medlemsstaterna skall se till att lagstiftning och regler inte förhindrar dessa organ från att samarbeta effektivt för att lösa gränsöverskridande tvister.

Artikel 50 Tystnadsplikt

1. Medlemsstaterna skall föreskriva att personer som arbetar eller har arbetat för de behöriga myndigheter eller organ som tilldelats uppgifter enligt artikel 45.2 samt de revisorer och sakkunniga som har anlitats av de behöriga myndigheterna skall vara bundna av tystnadsplikt. De får inte lämna ut sekretessbelagda uppgifter som de fått i tjänsten till någon person eller myndighet, vare sig i sammanfattning eller i sin helhet, på ett sådant sätt att enskilda värdepappersföretag kan identifieras, dock med förbehåll för fall som omfattas av straffrätten.

2. Om ett värdepappersföretag har försatts i konkurs eller tvångslikvidation får sekretessbelagda uppgifter röjas i tvistemålsförfaranden om uppgifterna inte rör tredje parter som försöker rädda företaget.

Artikel 51 Förhållandet till revisorer

1. Medlemsstaterna skall minst föreskriva att varje person som är auktoriserad i den mening som avses i rådets direktiv 84/253/EEG [59] och som i ett värdepappersföretag utför det uppdrag som beskrivs i artikel 51 i rådets direktiv 78/660/EEG [60], artikel 37 i direktiv 83/349/EEG eller artikel 31 i direktiv 85/611/EEG eller varje annat uppdrag som föreskrivs i lag skall vara skyldig att omgående underrätta de behöriga myndigheterna om alla uppgifter eller beslut som rör företaget som han eller hon har fått kännedom om under sitt arbete och som riskerar att

[59] EGT L 126, 12.5.1985, s.20.

[60] EGT L 222, 14.8.1978, s.11.

(a) utgöra en påtaglig överträdelse av lagar och andra författningar som reglerar villkoren för auktorisation eller som särskilt reglerar värdepappersföretagens verksamhet,

(b) påverka värdepappersföretagets fortsatta drift, eller

(c) leda till vägran att godkänna räkenskaperna eller till att reservationer framställs.

Denna person skall också vara skyldig att rapportera alla uppgifter och beslut som han eller hon har fått kännedom om under fullgörandet av en av de uppgifter som avses i första stycket i ett företag som på grund av ett kontrollförhållande är nära kopplat till det värdepappersföretag där vederbörande utför sitt uppdrag.

2. Personer som auktoriserats i den mening som avses i direktiv 84/253/EEG och som i god tro rapporterar sådana uppgifter eller beslut som avses i punkt 1 till de behöriga myndigheterna skall inte ställas till något som helst ansvar och avslöjandet skall inte heller utgöra en överträdelse av kontrakts- eller lagstiftningsmässiga restriktioner av röjande av uppgifter.

Kapitel II

Samarbete mellan behöriga myndigheter från olika medlemsstater

Artikel 52 Skyldighet att samarbeta

1. Behöriga myndigheter från olika medlemsstater skall samarbeta med varandra då det är nödvändigt för att de skall kunna utföra sina uppdrag enligt detta direktiv under utövandet av sina befogenheter enligt detta direktiv eller nationell lagstiftning.

De behöriga myndigheterna skall bistå behöriga myndigheter i andra medlemsstater. De skall särskilt utbyta information och samarbeta vid utredningar.

2. Medlemsstaterna skall vidta nödvändiga administrativa och organisatoriska åtgärder för att underlätta det bistånd som föreskrivs i punkt 1.

De behöriga myndigheterna skall kunna använda sina befogenheter för samarbete, även i fall då det agerande som utreds inte utgör en överträdelse av gällande bestämmelser i medlemsstaten i fråga.

3. Om en behörig myndighet är övertygad om att enheter som inte står under dess överinseende har utfört handlingar i en annan medlemsstat som strider mot detta direktiv skall den anmäla detta på ett så tydligt sätt som möjligt till den behöriga myndigheten i den andra medlemsstaten. Den senare myndigheten skall vidta lämpliga åtgärder. Den skall underrätta den myndighet som lämnat anmälan om resultatet av åtgärden och, i den mån det är möjligt, om den fortlöpande utvecklingen.

Artikel 53 Utredningssamarbete

1. Den behöriga myndigheten i en medlemsstat kan begära att den behöriga myndigheten i en annan medlemsstat skall samarbeta vid en inspektion på plats eller en utredning.

Behöriga myndigheter som mottar en sådan begäran skall inom ramen för sina befogenheter

(a) själva utföra kontrollerna,

(b) ge de myndigheter som har begärt kontrollerna tillstånd att utföra dem, eller

(c) ge revisorer eller sakkunniga tillstånd att utföra kontrollerna.

2. En behörig myndighet får endast vägra att tillmötesgå en sådan begäran om samarbete vid utredningar som avses i punkt 1 i följande fall:

(a) Om en sådan utredning negativt kan påverka den aktuella statens suveränitet, säkerhet eller allmänna ordning.

(b) Om rättsliga förfaranden redan har inletts inför myndigheterna i den aktuella medlemssstaten i fråga om samma åtgärder och personer.

(c) Om slutlig dom redan har avkunnats i den aktuella medlemsstaten i fråga om samma åtgärder och personer.

I sådana fall skall den behöriga myndigheten underrätta den behöriga myndighet som lämnat begäran om avslaget och ge så ingående information som möjligt.

Artikel 54 Informationsutbyte

1. De behöriga myndigheterna i medlemsstaterna skall omgående ge varandra den information som behövs för att de skall kunna utföra sina uppdrag enligt de bestämmelser som antagits enligt detta direktiv.

Vad som sägs i artikel 50 skall inte hindra de behöriga myndigheterna från att utbyta information enligt detta direktiv.

De behöriga myndigheter som överlämnar information skall ange vilka uppgifter, eller delar av dem, som skall vara sekretessbelagda och därför omfattas av tystnadsplikt.

Enligt det förfarande som avses i artikel 59.2 får kommissionen anta genomförandebestämmelser om förfaranden för informationsutbyte.

2. De behöriga myndigheter som mottar sekretessbelagda uppgifter enligt punkt 1 i denna artikel eller enligt artiklarna 51 och 58 får endast använda dem i tjänsten i följande fall:

(a) För att kontrollera att villkoren för att värdepappersföretag skall få starta verksamhet är uppfyllda och för att underlätta gruppbaserad eller icke gruppbaserad övervakning av sådan verksamhet, särskilt med avseende på kapitalkraven i direktiv 93/6/EEG, rutiner för administration och redovisning samt internkontroll.

(b) För att övervaka att handelsplatserna fungerar väl.

(c) För att besluta om påföljder.

(d) Vid administrativa överklaganden av beslut som fattats av behöriga myndigheter.

(e) Vid domstolsförfaranden som har inletts enligt artikel 48.

När den behöriga myndighet som överlämnar uppgifterna ger sitt medgivande kan den mottagande myndigheten emellertid använda dem i andra syften.

3. Vad som sägs i punkterna 1 och 2 i denna artikel och artikel 50 skall varken förhindra utlämnande av information till organ som förvaltar system för ersättning då detta är nödvändigt för att de skall kunna fullgöra sina uppgifter eller utbyte av information som behövs för att utöva tillsyn

(a) inom en medlemsstat eller mellan medlemsstater, mellan behöriga myndigheter och

(i) organ med ansvar för värdepappersföretags likvidation och konkurs eller liknande förfaranden,

(ii) personer med ansvar för obligatorisk revision av räkenskaperna hos värdepappersföretag och andra finansiella institut och försäkringsföretag,

(b) mellan behöriga myndigheter och myndigheter eller organ i andra medlemsstater som är ansvariga för tillsynen av kreditinstitut, andra finansiella institut och försäkringsföretag.

Sådan information skall omfattas av villkoren för tystnadsplikt i artikel 50.

4. Trots punkterna 1 och 2 i denna artikel och artiklarna 50 och 58 får medlemsstaterna tillåta informationsutbyte mellan de behöriga myndigheterna och följande myndigheter:

(a) Myndigheter med ansvar för att övervaka de organ som är inblandade i värdepappersföretags likvidation och konkurs eller liknande förfaranden.

(b) Myndigheter med ansvar för att övervaka personer med uppdrag att utföra obligatorisk revision av räkenskaperna hos försäkringsföretag, kreditinstitut, värdepappersföretag och andra finansiella institut.

Medlemsstater som använder alternativet i det första stycket skall kräva att åtminstone följande villkor är uppfyllda:

(a) Informationen måste vara avsedd för den övervakning som avses i första stycket.

(b) Information som mottas i detta sammanhang måste omfattas av villkoren om tystnadsplikt i artikel 50.

(c) Om upplysningarna härrör från en annan medlemsstat får de inte röjas utan uttryckligt medgivande av de behöriga myndigheter som har överlämnat dem och endast i de syften för vilka dessa myndigheter lämnat sitt medgivande.

Medlemsstaterna skall underrätta kommissionen och de andra medlemsstaterna om vilka myndigheter eller organ som kan få information enligt denna punkt.

5. Trots punkterna 1 och 2 i denna artikel och artiklarna 50 och 58 skall medlemsstaterna, i syfte att förbättra de finansiella systemets stabilitet och integritet, tillåta utbyte av information mellan de behöriga myndigheterna och de myndigheter eller organ som har rättsligt ansvar för att upptäcka och utreda överträdelser av bolagsrätten.

Medlemsstater som använder alternativet i det första stycket skall kräva att åtminstone följande villkor är uppfyllda:

(a) Informationen måste vara avsedd för att utföra den uppgift som avses i första stycket.

(b) Information som mottas i detta sammanhang måste omfattas av villkoren om tystnadsplikt i artikel 50.

(c) Om upplysningarna härrör från en annan medlemsstat får de inte röjas utan uttryckligt medgivande av de behöriga myndigheter som har överlämnat dem och endast i de syften för vilka dessa myndigheter lämnat sitt medgivande.

Om de myndigheter eller organ som avses i första stycket utför sitt spårnings - och utredningsuppdrag i en medlemsstat med hjälp av sakkunniga personer som utsetts i detta syfte och inte är offentligt anställda får möjligheten att utbyta information i första stycket utvidgas till sådana personer på de villkor som anges i andra stycket.

I de fall som avses i punkt c andra stycket skall de myndigheter eller organ som avses i första stycket underrätta de behöriga myndigheter som har överlämnat informationen om namn på och detaljerade befogenheter för de personer som informationen skall skickas till.

Medlemsstaterna skall underrätta kommissionen och de andra medlemsstaterna om vilka myndigheter eller organ som kan få information enligt denna punkt.

6. Denna artikel och artiklarna 50 och 58 skall inte hindra de behöriga myndigheterna från att till centralbankerna, Europeiska centralbankssystemet och Europeiska centralbanken i deras egenskap av monetära myndigheter och, där så är lämpligt, till andra offentliga myndigheter med ansvar för att övervaka betalningssystem överlämna information som skall användas för att de skall kunna fullgöra sitt uppdrag.

Sådana myndigheter eller organ skall inte heller hindras från att till den behöriga myndigheten överlämna sådan information som de kan behöva enligt punkt 3. Information som mottagits i detta sammanhang skall omfattas av villkoren om tystnadsplikt i artikel 50.

7. Denna artikel och artiklarna 50 och 58 skall inte hindra de behöriga myndigheterna från att överlämna information till en clearingorganisation eller andra liknande organ som enligt nationell lagstiftning får tillhandahålla clearing- eller avvecklingstjänster till marknaderna i en av medlemsstaterna, om de behöriga myndigheterna anser att det är nödvändigt att överlämna informationen för att se till att dessa organ fungerar väl i förhållande till marknadsaktörernas brister eller potentiella brister.

Den mottagna informationen skall omfattas av villkoren om tystnadsplikt i artikel 50. Medlemsstaterna skall emellertid se till att information som mottagits enligt första stycket i denna artikel inte får röjas under de omständigheter som avses i detta stycke utan ett uttryckligt medgivande av de behöriga myndigheter som överlämnat upplysningarna.

8. Utöver och trots de bestämmelser som avses i punkterna 1 och 2 och artiklarna 50 och 58 får medlemsstaterna, enligt bestämmelser i lag, tillåta att viss information lämnas ut såväl till andra avdelningar inom deras centralförvaltningar med ansvar för lagstiftning om tillsyn av kreditinstitut, finansiella institut, värdepappersföretag och försäkringsföretag som till personer med uppdrag från dessa avdelningar.

Sådant utlämnande får dock endast ske när det är nödvändigt för utövande av tillsyn.

9. Denna artikel och artikel 50 skall inte hindra de behöriga myndigheterna från att överlämna information till organ till vilka de har delegerat sina uppgifter om de anser det nödvändigt för att dessa uppgifter verkligen skall fullgöras.

Den mottagna informationen skall omfattas av villkoren om tystnadsplikt i artikel 50. Medlemsstaterna skall emellertid se till att information som mottagits från de behöriga myndigheterna i andra medlemsstater enligt första stycket i denna artikel inte får röjas under de omständigheter som avses i detta stycke utan ett uttryckligt medgivande av de behöriga myndigheter som överlämnat upplysningarna.

Artikel 55 Samråd mellan behöriga myndigheter före beviljande av utvidgad auktorisation

1. De behöriga myndigheterna i en medlemsstat skall konsulteras före beviljande av auktorisation till värdepappersföretag som är

(a) dotterbolag till ett värdepappersföretag eller kreditinstitut som auktoriserats i en annan medlemsstat,

(b) dotterbolag till moderföretaget till ett värdepappersföretag eller kreditinstitut som auktoriserats i en annan medlemsstat,

(c) företag som är kontrollerat av samma fysiska eller juridiska personer som kontrollerar ett värdepappersföretag eller kreditinstitut som auktoriserats i en annan medlemsstat.

2. De behöriga myndigheter i medlemsstaten som är ansvariga för tillsynen av kreditinstitut eller försäkringsföretag skall konsulteras före beviljande av auktorisation till ett värdepappersföretag som är

(a) dotterbolag till ett kreditinstitut eller försäkringsföretag som auktoriserats i gemenskapen,

(b) dotterbolag till moderföretaget till ett kreditinstitut eller försäkringsföretag som auktoriserats i gemenskapen,

(c) företag som är kontrollerat av samma fysiska eller juridiska personer som kontrollerar ett kreditinstitut eller försäkringsföretag som auktoriserats i gemenskapen.

3. De behöriga myndigheter som avses i punkterna 1 och 2 skall särskilt konsultera varandra vid bedömningen av aktieägarnas lämplighet samt av ryktet och erfarenheten hos de direktörer som deltar i förvaltningen av ett annat företag inom samma koncern. De skall utbyta all information om dessa frågor som är relevant för de andra berörda behöriga myndigheterna inför beviljande av auktorisation eller den fortlöpande bedömningen av hur villkoren för verksamheten uppfylls.

Artikel 56 Värdmedlemsstaternas befogenheter

1. För statistiska ändamål får värdmedlemsstaten kräva att värdepappersföretag med filialer inom landets territorium skall lämna periodiska rapporter om filialernas verksamhet.

2. Vid fullgörandet av sina skyldigheter enligt detta direktiv får värdmedlemsstaterna kräva att filialer till värdepappersföretag skall tillhandahålla den information som behövs för övervakningen av att de följer tillämplig normer i värdlandet. Dessa krav får dock inte vara strängare än de som samma medlemsstat ställer på etablerade företag för att kontrollera att dessa normer följs.

Artikel 57 Värdmedlemsstaternas försiktighetsbefogenheter

1. Om den behöriga myndigheten i värdmedlemsstaten har tydliga och synbara grunder för att anta att ett värdepappersföretag som är verksamt inom dess territorium enligt friheten att tillhandahålla tjänster inte uppfyller sina förpliktelser enligt de bestämmelser som har antagits i enlighet med detta direktiv skall den meddela dessa undersökningsresultat till den behöriga myndigheten i hemmedlemsstaten.

2. Om värdepappersföretaget fortsätter att agera på ett sätt som tydligt skadar värdlandsinvesterarnas intressen eller leder till att marknaderna inte kan fungera på ett ordnat sätt, trots de åtgärder som vidtagits av den behöriga myndigheten i hemmedlemsstaten eller på grund av att åtgärderna visar sig vara inadekvata , skall den behöriga myndigheten i värdmedlemsstaten, efter att ha informerat den behöriga myndigheten i hemmedlemsstaten, vidta lämpliga åtgärder för att skydda investerarna och se till att marknaderna fungerar väl. Kommissionen skall omgående informeras om sådana åtgärder.

Artikel 58 Informationsutbyte med tredje land

1. Medlemsstaterna får endast sluta samarbetsavtal om informationsutbyte med de behöriga myndigheterna i tredje land eller med myndigheter eller organ i tredje land vars befogenheter kan jämställas med befogenheterna hos de organ som avses i punkterna i och ii i artikel 54.3 a och punkterna a och b i första stycket i artikel 54.4 om den utlämnade informationen omfattas av garantier om tystnadsplikt som minst motsvarar dem som krävs i artikel 50. Sådant informationsutbyte måste vara ämnat för utövandet av dessa myndigheters och organs tillsynsuppgift.

2. Om upplysningarna härrör från en annan medlemsstat får de inte röjas utan uttryckligt medgivande av de behöriga myndigheter som har överlämnat dem och endast i de syften för vilka dessa myndigheter lämnat sitt medgivande.

AVDELNING V

SLUTBESTÄMMELSER

Artikel 59

1. Kommissionen skall bistås av Europeiska värdepapperskommittén som inrättades genom kommissionens beslut 2001/528/EG [61] (nedan kallad "kommittén").

[61] EGT L 191, 13.7.2001, s.45.

2. När hänvisning sker till denna punkt skall artiklarna 5 och 7 i beslut 1999/468/EG tillämpas, varvid bestämmelserna i artikel 8 i det beslutet skall iakttas, förutsatt att de genomförandeåtgärder som har antagits i enlighet med detta förfarande inte leder till att väsentliga bestämmelser i det här direktivet ändras.

Den tid som avses i artikel 5.6 i beslut 1999/468/EG skall fastställas till tre månader.

3. Utan att det påverkar redan antagna genomförandeåtgärder kommer detta direktivs bestämmelser om antagande av tekniska bestämmelser och beslut enligt punkt 2 inte längre att gälla efter det att fyraårsperioden efter direktivets ikraftträdande har löpt ut. På förslag från kommissionen kan Europaparlamentet och rådet förnya bestämmelserna i fråga i enlighet med förfarandet i artikel 251 i fördraget och de skall i detta syfte göra en översyn av bestämmelserna innan denna period löpt ut.

Artikel 60 Rapporter och översyn

1. Senast [den 31 december 2008, 4 år efter ikraftträdandet av detta direktiv] skall kommissionen, på grundval av offentliga samråd och diskussioner med behöriga myndigheter, rapportera till Europaparlamentet och rådet om följande:

Den eventuella utvidgningen av direktivets krav på att före och efter handel lämna information om transaktioner som avser andra former av finansiella instrument än aktier.

På grundval av rapporten kan kommissionen lägga fram förslag till ändringar av detta direktiv.

2. Senast [31 december 2006], 2 år efter ikraftträdandet av detta direktiv, skall kommissionen, på grundval av offentliga samråd och diskussioner med behöriga myndigheter, rapportera till parlamentet och rådet om följande:

(a) Lämpligheten i att behålla undantaget i punkt i i artikel 2.1 i detta direktiv för företag vars huvudsakliga verksamhet består i att för egen räkning handla med råvaruderivat.

(b) Innehållet i och utformningen av rimliga ansökningar om auktorisation och tillsyn av sådana företag, såsom värdepappersföretag i den mening som avses i detta direktiv.

På grundval av rapporten kan kommissionen lägga fram förslag till ändringar av detta direktiv.

Artikel 61 Ändring av direktiv 85/611/EEG

Artikel 5.4 i direktiv 85/611/EEG skall ersättas med följande:

"4. Artikel 2.2 och artiklarna 11, 12, 17 och 18 i Europaparlamentets och rådets direktiv 200../.../EG* [Publikationsbyrån fyller i numret på ifrågavarande direktiv] skall gälla för förvaltningsbolags tillhandahållande av de tjänster som avses i punkt 3 i denna artikel.

*EGT L [Publikationsbyrån fyller i EGT-hänvisning till ifrågavarande direktiv]."

Artikel 62 Ändring av direktiv 93/6/EEG

Artikel 2.2 i direktiv 93/6/EG skall ersättas med följande:

"2. Med värdepappersföretag skall avses alla institutioner som tillhandahåller investeringstjänster i enlighet med Europaparlamentets och rådets direktiv 200./../EG* [Publikationsbyrån fyller i hänvisningen till ifrågavarande direktiv] med undantag av följande:

a) Kreditinstitut.

b) Lokala företag.

c) Företag som endast mottar och vidarebefordrar investeringsorder utan att hålla penningtillgångar eller värdepapper som tillhör deras kunder och av detta skäl inte får stå i skuld till kunderna vid någon tidpunkt.

d) Värdepappersföretag som har auktoriserats att endast tillhandahålla investeringsrådgivning.

*EGT L [Publikationsbyrån fyller i EGT-hänvisning till ifrågavarande direktiv]."

Artikel 63 Ändring av direktiv 2000/12/EG

Bilaga I till direktiv 2000/12/EG skall ändras på följande sätt:

a) I punkt 7 skall följande punkt läggas till:

"f) råvaruderivat".

b) Följande punkt skall läggas till:

"15. Drift av ett multilateralt handelssystem".

Artikel 64 Upphävande av direktiv 93/22/EEG

Direktiv 93/22/EEG skall upphöra att gälla från och med den dag då denna förordning börjar tillämpas enligt artikel 65.

Hänvisningar till direktiv 93/22/EEG skall förstås som hänvisningar till detta direktiv.

Artikel 65 Införlivande i nationell lagstiftning

Medlemsstaterna skall sätta i kraft de lagar och andra författningar som är nödvändiga för att följa detta direktiv senast den 30 juni 2006 [18 månader efter dess ikraftträdande]. De skall genast underrätta kommissionen om detta.

Dessa bestämmelser skall börja tillämpas den 1 juli 2006.

När medlemsstaterna antar dessa bestämmelser skall de innehålla en hänvisning till detta direktiv eller åtföljas av en sådan hänvisning när de offentliggörs. Närmare föreskrifter om hur hänvisningen skall göras skall varje medlemsstat själv utfärda.

Artikel 66 Ikraftträdande

Detta direktiv träder i kraft dagen efter det att det har offentliggjorts i Europeiska gemenskapernas officiella tidning.

Artikel 67 Adressater

Detta direktiv riktar sig till medlemsstaterna.

Utfärdat i Bryssel den

På Europaparlamentets vägnar På rådets vägnar

Ordförande Ordförande

BILAGA I - TJÄNSTER OCH FINANSIELLA INSTRUMENT

Avsnitt A: Investeringstjänster

(1) Mottagning och vidarebefordran av order beträffande ett eller flera finansiella instrument.

(2) Utförande av order på kunders uppdrag.

(3) Handel för egen räkning.

(4) Förvaltning av portföljer enligt uppdrag från enskilda kunder, där varje portfölj innehåller ett eller flera finansiella instrument.

(5) Investeringsrådgivning.

(6) a) Garanti- och placeringsverksamhet för finansiella instrument på grundval av ett fast åtagande.

b) Placering utan fast åtagande eller annan verksamhet enligt avtal med instrumentets emittent för att hjälpa till med distribution eller teckning i samband med offentliga eller privata erbjudanden av finansiella instrument.

(7) Drift av multilaterala handelsplattformar (MTF-plattformar).

Avsnitt B: Sidotjänster

(1) Förvaring och förvaltning av finansiella instrument för kunders räkning, bland annat värdepappersförvaring och liknande tjänster, exempelvis förvaltning av finansiella säkerheter.

(2) Kredit eller lån till en investerare för att göra det möjligt för denne att utföra en transaktion i ett eller flera finansiella instrument, förutsatt att det företag som ger krediten eller lånet deltar i transaktionen.

(3) Rådgivning till företag om kapitalstruktur, företagsstrategi och liknande frågor och rådgivning och tjänster vid koncentrationer och företagsuppköp.

(4) Valutatjänster i samband med investeringstjänster.

(5) Investeringsforskning och finansanalys och andra slag av allmänna rekommendationer rörande handel med finansiella instrument.

Avsnitt C: Finansiella instrument

(1) Överlåtbara värdepapper.

(2) Penningmarknadsinstrument.

(3) Andelar i företag för kollektiva investeringar.

(4) Optioner och terminskontrakt (futures) i fråga om värdepapper, valutor, ränte-eller avkastningsatser, råvarupriser och andra derivat, index och indikatorer.

(5) Ränte- och valutaswappar och swappar på aktier och aktieindex.

(6) Ränteterminskontrakt och alla andra derivatavtal som föranleder kontantavveckling utifrån priset på värdepapper, räntesatser eller avkastning, valutakurser, råvarupriser eller andra index eller mått.

(7) Kontrakt som avser variationer i kreditrisk, eller andra derivatinstrument för överföring av kreditrisk.

BILAGA II - PROFESSIONELLA KUNDER ENLIGT DETTA DIREKTIV

I. Kundkategorier som betraktas som professionella

Följande kundkategorier bör betraktas som professionella i fråga om alla investeringstjänster och -instrument enligt detta direktiv.

(1) Enheter som är underkastade auktorisation och reglering för att få arbeta på de finansiella marknaderna. Denna förteckning bör anses omfatta alla auktoriserade enheter som sysslar med den verksamhet som utmärker de nämnda grupperna: sådana som auktoriseras av en medlemsstat enligt ett EU-direktiv, sådana som auktoriseras eller regleras av en medlemsstat utan hänvisning till ett EU-direktiv och sådana som auktoriseras eller regleras av en icke-medlemsstat.

(a) Kreditinstitut.

(b) Värdepappersföretag.

(c) Andra auktoriserade eller reglerade finansiella institut.

(d) Försäkringsföretag.

(e) Kollektiva investeringsordningar och deras förvaltningsbolag.

(f) Pensionsfonder och deras förvaltningsbolag.

(g) Råvaruhandlare.

(2) Stora aktiebolag och andra institutionella investerare:

(a) Stora aktiebolag och handelsbolag som på bolagsnivå uppfyller två av följande storlekskrav:

- Total balansomslutning: 20 000 000 euro.

- Nettoomsättning: 40 000 000 euro.

- Tillgångar: 2 000 000 euro.

(b) Andra institutionella investerare som har som bolagsändamål att investera i finansiella instrument.

(3) Nationella och regionala regeringar, centralbanker, internationella och överstatliga institutioner som Världsbanken, IMF, ECB, EIB och liknande internationella organisationer.

Ovannämnda enheter betraktas som professionella. De måste dock tillåtas att begära behandling som icke-professionell, och värdepappersföretag får gå med på att erbjuda en högre skyddsnivå. När ett sådant aktiebolag eller handelsbolag som avses ovan är kund i ett värdepappersföretag, måste det senare före varje utförande av tjänster meddela kunden att han utifrån de upplysningar värdepappersföretaget har betraktas som professionell och kommer att behandlas som sådan såvida inte de båda parterna kommer överens om annat. Värdepappersföretaget måste också upplysa kunden om att han kan begära en ändring av avtalsvillkoren för att få en högre skyddsnivå.

Den kund som betraktas som professionell kund har ansvar för att begöra en högre skyddsnivå om han anser sig ur stånd att bedöma eller hantera riskerna på rätt sätt.

Denna högre skyddsnivå ges när en kund som betraktas som professionell i det skriftliga avtalet med värdepappersföretaget inför bestämmelser om att han inte skall betraktas som professionell i förhållande till tillämpliga uppföranderegler. I avtalet bör anges huruvida detta gäller en eller flera särskilda tjänster eller transaktioner eller en eller flera produktslag eller transaktionsslag.

II. Kunder som får behandlas som professionella på begäran

II.1. Kriterier

Andra kunder än de som nämns i avsnitt I kan i sin tur tillåtas att avstå från en del av det skydd som uppförandereglerna ger, till exempel offentliga organ och privata enskilda investerare.

Värdepappersföretag bör därför tillåtas att behandla sådana kunder som professionella, förutsatt att kriterierna och förfarandet nedan följs. Dessa kunder bör dock inte förutsättas inneha marknadskunskap och erfarenhet i samma grad som grupperna i förteckningen i avsnitt I.

Varje sådant undantag från det skydd de normala uppförandereglerna ger skall anses som giltigt bara om en adekvat bedömning från värdepappersföretagets sida av kundens expertis, erfarenhet och kunskaper ger tillräcklig grund att anta att kunden är i stånd att fatta sina egna investeringsbeslut och att förstå de risker dessa innebär med tanke på de planerade transaktionernas och tjänsternas karaktär.

Den lämplighetsprövning som gäller för chefer och direktörer i enheter som är godkända enligt EU-direktiven på det finansiella området kan ses som exempel på bedömningen av expertis och kunskap.

I små enheter bör den person som bedöms enligt ovan också vara den som auktoriseras att utföra transaktioner på enhetens vägnar.

Vid bedömningen bör minst två av följande kriterier vara uppfyllda:

* Kunden har utfört i genomsnitt minst tio transaktioner av betydande storlek på marknaden i fråga per kvartal under de föregående fyra kvartalen.

* Storleken på kundens portfölj av finansiella instrument, definierat som kontantdepositioner och finansiella instrument, är över 0,5 miljoner euro.

* Kunden arbetar eller har arbetat yrkesmässigt minst ett år i finanssektorn på en tjänst som kräver kunskap om de transaktioner eller tjänster som avses.

II.2. Förfarande

Sådana kunder som avses ovan får avstå från det skydd de detaljerade uppförandereglerna ger endast om följande förfarande har följts:

- De måste skriftligen meddela värdepappersföretaget att de önskar behandlas som professionell kund, antingen allmänt eller i fråga om en särskild investeringstjänst eller transaktion eller en viss typ av transaktion eller produkt.

- Värdepappersföretaget måste ge dem en tydlig skriftlig varning om vilket skydd och vilka rättigheter till kompensation för investerare de kan förlora.

- De måste skriftligen förklara i ett separat dokument vid sidan av kontraktet, att de är medvetna om följderna av att förlora detta skydd.

Innan en värdepappersföretag beslutar att godta en begäran om undantag skall den vidta alla rimliga åtgärder för att försäkra sig om att den kund som begär att bli behandlad som professionell uppfyller alla relevanta krav i avsnitt II.1 ovan.

När kunder redan har klassificerats som professionella enligt kriterier och förfaranden som liknar ovanstående, bör deras förhållande till deras värdepappersföretag dock inte påverkas av eventuella nya regler som antas på grundval av detta dokument.

Värdepappersföretagen måste anta skriftliga interna regler och förfaranden för kategorisering av kunder.

Professionella kunder har ansvar för att meddela värdepappersföretaget om alla förändringar som kan påverka deras aktuella kategorisering. Om värdepappersföretaget får kunskap om att kunden inte längre uppfyller de ursprungliga villkor som gjorde honom berättigad till behandling som professionell, måste det vidta lämpliga åtgärder.

>Plats för tabell>

KONSEKVENSANALYS FÖRSLAGETS KONSEKVENSER FÖR FÖRETAGEN, SÄRSKILT SMÅ OCH MEDELSTORA FÖRETAG

BETECKNING PÅ FÖRSLAGET

Förslag till Europaparlamentets och rådets direktiv om investeringstjänster och reglerade marknader samt om ändring av rådets direktiv 85/611/EEG och 93/6/EEG och Europaparlamentets och rådets direktiv 2000/12/EG.

DOKUMENTETS REFERENSNUMMER

FÖRSLAGET

1. Varför behövs det med tanke på subsidiaritetsprincipen gemenskapslagstiftning på detta område, och vilka är huvudmålen?

En integrerad finansmarknad kommer att förbättra den europeiska ekonomins konkurrenskraft, minska kapitalkostnaderna och vara till fördel för såväl investerare som företag. Det nuvarande direktivet är inte tillräckligt som lagstiftningsgrundval för en integrerad finansmarknad.

En integrerad finansmarknad skall grundas på harmoniserade principer och regler. Syftet med dessa är att säkra en hög skyddsnivå för investerarna och få marknaden att fungera effektivare och mer ordnat.

En naturlig följd av att reglerna harmoniseras blir att alla medlemsstater erkänner regeln om hemlandsauktorisation. Därigenom kan marknader och värdepappersföretag tillhandahålla tjänster på hela den inre marknaden på grundval av auktorisation och tillsyn i hemlandet.

Åtgärden är ett svar på kravet från Europeiska rådets möten i Lissabon, Stockholm och Barcelona på att en integrerad finansiell marknad skall skapas och att man då särskilt bör prioritera lagstiftningen för värdepappersmarknaden enligt handlingsplanen för finansiella tjänster och visemannakommitténs rapport om regleringen av de europeiska värdepappersmarknaderna.

Detta direktiv inskränker sig till det minsta möjliga som krävs för att uppnå målen och går inte utöver vad som är nödvändigt för detta.

KONSEKVENSER FÖR FÖRETAGEN

2. Vilka påverkas av förslaget?

- Vilka sektorer? De som tillhandahåller investeringstjänster i den mening som avses i direktivet och de som förvaltar reglerade marknader.

- Hur stora är de företag som påverkas? Alla värdepappersföretag och reglerade marknader påverkas av förslaget, oavsett storlek. I direktivet tas hänsyn till att vissa tjänster främst tillhandahålls av små företag, t.ex. sådana som endast erbjuder investeringsrådgivning.

- Är dessa företag belägna i vissa geografiska områden? Nej. För specifika produkter kan handeln dock vara koncentrerad till vissa geografiska områden.

3. Vilka åtgärder behöver företagen vidta för att följa förslaget?

Värdepappersföretagen måste följa utvidgade uppföranderegler. Det kan komma att innebära att deras förvaltnings- och kontrollsystem måste anpassas för att garantera ett tillräckligt skydd av investerarnas intressen.

Särskilt måste företag som tillhandahåller tjänster på ett sätt som kan ge upphov till potentiella intressekonflikter vidta nödvändiga åtgärder för att uppdaga och minimera dessa risker.

För handel med aktier för kunders räkning innehåller förslaget krav på att företagen inför adekvata och effektiva förfaranden som garanterar att orderna utförs till bästa villkor. Regler införs också som syftar till att klargöra hur sådana kundorder bör handläggas. Detta gäller särskilt limiterade order.

Om ett värdepappersföretag utför order om handel i värdepapper "in-house" eller handlar med godkända motparter utanför de regler och system som gäller för reglerade marknader och MTF-plattformar, måste de också sätta upp system för att göra uppgifterna om transaktioner som utförs på detta sätt tillgängliga i efterhand.

Värdepappersföretag som förvaltar MTF-plattformar kommer att underkastas särskilda regler för systemets drift. Det gäller aspekter av handelsprocessen, krav på information före och efter handeln, tillträde m.m.

Företag som tillhandahåller investeringstjänster i den mening som avses i förslaget kommer också att underkastas de kapitalkrav som avses i direktiv 93/6/EEG. Detta kan påverka de företag som specialiserar sig på de tjänster som är nya i förslaget i förhållande till förra direktivet (t.ex. investeringsrådgivning), eller som erbjuder investeringstjänster i anslutning till finansiella instrument som inte har beaktats tidigare (t.ex. råvaruderivat).

För reglerade marknader finns konkreta punkter i direktivet som syftar till att förbättra insynen och som utgör en skärpning av de skyldigheter som anges i det nuvarande direktivet (art. 21). I direktivet fastställs också allmänna principer som har utvecklats på nationell nivå, EU-nivå (CESR) och international nivå (IOSCO).

Dessa principer medför att de reglerade marknaderna måste fastställa klara regler om handelsprocessens funktionssätt, tillträde till marknaden, vilka instrument som kan tillåtas för handel osv., och om att de måste kontrollera att dessa regler följs, övervaka att handeln på marknaden är rättvis, se till att deras system fungerar korrekt och undvika varje fara som kan uppstå på grund av potentiella intressekonflikter.

Reglerade marknader är också underkastade insynskrav [62]. Upp till en viss nivå kommer de att vara skyldiga att offentliggöra sina orderböcker (före handel). De måste också offentliggöra uppgifter om de transaktioner som utförts enligt deras regler och system.

[62] Motsvarande dem som gäller för MTF-system.

Enligt förslaget måste marknadsplatsoperatörerna också avsätta tillräckligt stort kapital till den reglerade marknaden för att garantera att den fungerar smidigt och störningsfritt.

4. Vilka ekonomiska effekter väntas förslaget få?

Övergripade ekonomiska effekter: En konkurrenskraftig och flexibel marknadsbaserad finansiering kan ge ett viktigt bidrag till tillväxten och sysselsättningen i Europeiska unionen. Integrationen av finansmarknaderna i EU kommer kraftigt att sänka transaktionskostnaderna och kostnaderna för aktie- och företagsobligationsfinansiering. Att likviditeten poolas inom EU maximerar marknadens djup, minskar den aktiespecifika volatiliteten och begränsar oönskad kurspåverkan vid stora transaktioner.

Lägre kapitalkostnader och högre avkastning på investeringar leder sannolikt till höjt allmänt välstånd inom Europeiska unionen. Det kommer att medföra en högre investeringsgrad och i förlängningen högre sysselsättning.

I en undersökning beställd av Europeiska unionen om Quantification of the Macro-economic impact of Integration of EU Financial Markets [63] dras slutsatsen att en integration av finansmarknaderna i EU kan leda till en ökning av EU:s BNI med 1,1 % och en höjning av sysselsättningsnivån med 0,5 % [64].

[63] Utförd av London Economics i samarbete med PriceWaterhouseCoopers och Oxford Economic Forecasting.

[64] Statiska effekter.

Effekter för branschen: Förslaget kommer att höja investerarnas tilltro till att marknaden fungerar rättvist tack vare att regler för marknadseffektivitet och investerarskydd tillämpas. Det kan mycket väl leda till höjt sparande i EU.

Det kommer också att höja konkurrenskraften hos den finansiella sektorn som helhet. Det skapar en miljö som kan anpassas till marknadernas framtida utveckling. Det uppmuntrar innovation och tar samtidigt hänsyn till intressen som behöver skydd.

Denna öppenhet kommer att stärka den finansiella sektorn i EU och göra den mer anpassad till kundernas behov.

Konkurrenskraft, innovation och utveckling kommer inte bara att leda till ökad sysselsättning inom sektorn utan också till bättre anpassade strategier gentemot investerarna. Dessa kommer att kunna få bättre riskanpassade finansiella produkter som på medellång och lång sikt höjer avkastningen på deras sparande.

5. Innehåller förslaget åtgärder för att ta hänsyn till de små och medelstora företagens särskilda situation?

På de områden där kommissionen under den samrådsprocess som beskrivs nedan funnit att förslagen negativt skulle kunna påverka vissa av de investeringstjänster och -verksamheter som förslaget gäller, har den omprövat dem för att mildra dessa effekter.

Ett av de områden man har sett närmare på är investeringsrådgivningen. I en del jurisdiktioner i EU ges professionell rådgivning i allmänhet av små företag. Om reglerna för konsumentskydd tillämpades utan anpassningar skulle det kunna leda till alltför stora krav på dem.

Förslaget innehåller därför särskilda bestämmelser för rådgivare som endast arbetar inom landet. Framför allt är de undantagna från kapitalkraven i direktiv 93/6/EEG. Däremot kommer uppförandereglerna också att gälla för dem.

SAMRÅD

De rekommendationer från visEmannakommittén under ledning av Lamfalussy som Europeiska rådet ställde sig bakom vid sitt möte i Stockholm i mars 2001 har fått stort genomslag vid utarbetandet av detta förslag.

I november 2000 offentliggjorde kommissionen en grönbok som behandlade ett antal frågor i samband med tillämpningen av investeringstjänstedirektivet [65]. På grundval av de 68 svaren på grönboken konstaterade kommissionen att en långtgående översyn av direktivet var nödvändig.

[65] KOM(729) 2000, Översyn av direktivet om investeringstjänster.

Sedan den ursprungliga grönboken offentliggjordes har kommissionen vid två tillfällen erbjudit alla berörda parter som så önskar att framföra sina synpunkter på de informella och preliminära diskussionerna kring direktivöversynens omfattning och form. Ett första samrådsunderlag, som innehöll en heltäckande beskrivning av hur direktivet kunde ändras, offentliggjordes i juli 2001. Dessa preliminära förslag diskuterades vid en öppen hearing, som anordnades i Bryssel den 18-19 september 2001 och där 150 berörda parter deltog. 77 inlagor mottogs som ett resultat av detta samråd.

I mars 2002 offentliggjorde kommissionen ett antal kraftigt omarbetade förslag på hur investeringstjänstedirektivet kunde ändras. Även dessa granskades sedan noggrant i ett öppet forum (22 april 2002) där mer än 200 personer deltog.

När föreliggande förslag utformades beaktades de 110 synpunkterna på dessa omarbetade ändringsförslag noggrant.