De groei in de eurozone is stilgevallen. Wanneer mogen we een heropleving verwachten?
We zien een verlies van momentum. Het valt op dat de groei verzwakt in een vroeg stadium van de conjunctuurcyclus. We nemen dat ernstig, maar we mogen ook niet overdrijven. Ons basisscenario van een geleidelijk economisch herstel is nog steeds realistisch. De risico’s zijn toegenomen en moeten aandacht krijgen.
De kloof tussen de verwachtingen en de realiteit in de recente ontwikkelingen was het grootst in Duitsland. Frankrijk was zwak en is zwak gebleven. De groeiprognoses voor Duitsland zijn verlaagd, zowel voor 2014 als 2015. De zwakte daar is een gevolg van de vertraging van de handel met China en Brazilië, de impact van de Oekraïense crisis maar ook technische factoren, zoals een groter dan normaal aantal vakantiedagen in de autosector.
We mogen de zwakke conjunctuur niet negeren. Dat is een van de redenen waarom we in juni en september maatregelen hebben genomen, het monetair beleid verder hebben versoepeld. Maar we mogen niet dramatiseren.
U vreest dus geen recessie?
Neen. Dat zou ik niet zeggen. De vertrouwensindicatoren suggereren voor het derde en vierde kwartaal een zeer lichte positieve groei in de eurozone. Dat is toch zorgwekkend, want het momentum is zeker niet voldoende voor een zelfvoedende groei.
Intussen blijven de inflatie en inflatieverwachtingen dalen. Is deflatie mogelijk?
Het risico van deflatie is beperkt. Ik heb moeite met de hoge waarschijnlijkheid van deflatie (30%) die het Internationaal Monetair Fonds publiceert voor de eurozone. Onze modellen geven veel lagere cijfers. Maar we moeten wel waakzaam zijn. Tijdens een lange periode van lage inflatie is er een risico dat een economische schok negatieve inflatie veroorzaakt. Als je dicht bij nul bent en je krijgt een nieuwe schok is het risico van negatieve inflatie zeker niet nul.
De dalende olieprijs vergroot het risico van deflatie
Dat is een aandachtspunt, maar wat belangrijk is zijn de inflatieverwachtingen op middellange termijn. Is de daling van de olieprijs tijdelijk of duurzaam? De daling van de olieprijs doet de algemene inflatie dalen, maar de impact hangt ook af van de koers van de euro tegenover de dollar.
Het is moeilijk te zeggen wat de belangrijkste oorzaak is van de dalende olieprijs: het stijgende aanbod of de zwakke vraag. Het zou natuurlijk erg zijn moest de prijs niet zakken bij een zwakke vraag. De olieprijsdaling ondersteunt de groei maar dreigt ook de inflatieverwachtingen teveel te doen dalen. Ze is een mixed blessing.
Zal de ECB extra maatregelen nemen om de groei en inflatie op te krikken?
We hebben in juni en september al het monetair beleid verder versoepeld. We voelen ons niet comfortabel met de huidige lage inflatie. We volgen de inflatie op de voet. We hebben heel duidelijk gezegd, en dat is nieuw, dat tengevolge van deze maaregelen het balanstotaal van de ECB aanzienlijk zal verhogen. Dat is nodig omdat we de kredietverlening willen stimuleren. Mario Draghi heeft een indicatie gegeven (, maar dat is geen doelstelling op zich. Onze doelstelling is niet een bepaald balanstotaal, wel de inflatie op middellange termijn.
Volstaan de huidige maatregelen?
Sommige waarnemers betwijfelen of de huidige maatregelen voldoende zijn om die aanzienlijke verhoging van ons balanstotaal te realiseren. Wij zeggen duidelijk: als het nodig is het risico van een te lange periode van lage inflatie te bestrijden, dan is de raad van bestuur unaniem bereid bijkomende niet-conventionele maatregelen te treffen. De discussie of extra maatregelen nodig zijn, moet nog komen.
Wat denkt u?
Zoals altijd zal ik de nieuwe informatie grondig analyseren. Maar laat er geen twijfel over bestaan: als het nodig is, zullen we niet aarzelen Niets is uitgesloten. We hebben twee duidelijke boodschappen. We plannen een aanzienlijke liquiditeitsinjectie en we volgen de toestand op de voet.
Wat kunnen regeringen doen om de groei te stimuleren? Duitsland en Frankrijk voeren daarover gesprekken.
Het monetair beleid kan het niet alleen doen. Er is een coherent pakket maatregelen nodig. Zowel het monetair beleid, begrotingsbeleid als structurele hervormingen moeten hun bijdrage leveren. Die combinatie is niet eenvoudig. Indien nodig zullen wij als centrale bank meer doen, zonder aarzeling. Maar ook de politiek moet haar verantwoordelijkheid opnemen. Zij moet een goede mix vinden tussen het begrotingsbeleid en structurele hervormingen.
Frankrijk vraagt opnieuw uitstel om zijn begrotingstekort te verminderen tot 3 procent.
Ik denk dat Frankrijk meer moet doen om de overheidsfinanciën te saneren. Maar aangezien structurele hervormingen op korte termijn een negatieve invloed kunnen hebben op de groei laat het stabiliteits- en groeipact in bepaalde gevallen toe dat landen die meer hervormingen doorvoeren de vermindering van hun begrotingstekort spreiden over een langere periode. Het probleem is dat veel landen in het verleden die flexibiliteit van het begrotingsbeleid hebben misbruikt. Ze hebben onvoldoende gesaneerd en hun economie niet hervormd. Daardoor bestaat vandaag een probleem van geloofwaardigheid.
Frankrijk is een speciaal geval. Het heeft in tegenstelling tot de meeste crisislanden altijd genoten van gunstige financiële omstandigheden, zoals een lage langetermijnrente. Je kan dus niet zeggen dat Frankrijk het slachtoffer was van hoge rente.
Wat kan Duitsland doen?
Recent besloot Duitsland de verlaging van de pensioenleeftijd voor sommigen en de invoering van een minimumloon. Ondernemers zeggen dat die hervormingen een negatieve invloed hebben op het investeringsklimaat. Er was wat zelfgenoegzaamheid. Duitsland moet zich de vraag stellen: hoe blijven we de komende tien jaar competitief? Er wordt nu veel gedebatteerd over de te lage investeringen.
Duitsland heeft marge om zijn begrotingsbeleid te versoepelen zonder de stabiliteit op middellange termijn in gevaar te brengen. Het kan die marge gebruiken om meer te investeren.
Het blijft me verbazen dat de VS een heel andere benadering hebben dan Europa. Sommige amerikaanse beleidsmakers zeggen: vergeet in de huidige omstandigheden structurele hervormingen. We moeten nu alleen de vraag ondersteunen. We moeten de mensen geen schrik aanjagen met structurele hervormingen. Wij geloven dat niet in Europa. Het is natuurlijk wel zo dat in de VS de flexibiliteit op de markten veel groter is dan in Europa.
Wat vindt u van de plannen van de nieuwe Belgische regering?
Nu ik een Europees mandaat heb, ben ik bij manier van spreken geen Belg meer. In theorie kan ik neutraal spreken. Maar niemand zal geloven dat ik geen Belg meer ben. Ik lees nog Belgische kranten, en volg professioneel ook België. Ik ben een ontheemde Europeaan. Ik bekijk België als elk ander land. België heeft de kleine budgettaire marge op een voorzichtige manier gebruikt. Net als voor andere landen is het best alle hervormingen bij de start van de regeerperiode aan te kondigen en ze dan goed uit te voeren.
Wat vindt u van de resultaten van de doorlichting van de Europese banken? Zijn ze beter of slechter dan u had verwacht?
Aangezien de banken sinds juli 2013, in de aanloop naar de bekendmaking van de resultaten, al ruim 200 miljard aan balansversterkende maatregelen hadden getroffen, is het resultaat ongeveer wat we ervan verwachtten. Maar deze test is slechts een heel goede eerste stap en de resultaten zullen worden meegenomen in het dagelijkse toezicht dat de ECB vanaf 4 november op zich zal nemen.
Zal de test volstaan om het vertrouwen in de banken te herstellen? Was het ongunstig scenario van de stress test streng genoeg? De inflatie is in 2014 veel lager dan de inflatiehypothese van het ongunstig scenario en een deflatiescenario is niet getest.
Een deflatiescenario is geen expliciet deel van de test en we geloven ook niet dat het zal optreden. Maar het negatieve scenario van de stresstest voorziet wel degelijk in een inflatie van zeer dicht bij nul (bijv. 0.3% in 2016). Het belangrijkste is dat het geheel van schokken die we in het negatieve scenario hebben opgenomen leiden tot een kapitaalverlies bij de banken van 263 miljard, een zeer aanzienlijk bedrag. Maar de test moet niet gezien worden als een inschatting van elk mogelijk risico dat een bank kan lopen. Als dat mogelijk zou zijn, zou er geen toezicht nodig zijn en de test is zeker geen alternatief voor dat dagelijkse toezicht door de ECB.
Mogen we snel positieve gevolgen verwachten voor de kredietverlening en economische groei?
De test alleen is onvoldoende om de kredietverlening op gang te brengen, maar het is wel een basisvoorwaarde. Samen met de balansversterkende maatregelen van de banken, moet de test zijn weerslag vinden in de kredietverstrekking in het eurogebied en zo het economisch herstel ondersteunen. Dit omdat banken in staat zullen zijn gemakkelijker financiering te krijgen nu investeerders een duidelijk beeld hebben en de transparantie is verbeterd.